¿Default corto o largo? Por Daniel Artana* Los datos de

¿Default corto o largo?
Por Daniel Artana*
Los datos de coyuntura continúan mostrando un paulatino deterioro. Corrigiendo por
efectos estacionales, el nivel de producción industrial medido por FIEL se ubicó en
junio 2% por debajo del nivel alcanzado en diciembre de 2013 (7% de caída si se
compara con el pico observado en mayo del año pasado). En el mismo sentido, la
actividad de la construcción medida por el INDEC se redujo 2% entre diciembre y
mayo. Las estimaciones preliminares del PIB de FIEL mostraban una caída algo
superior al 1% para el segundo trimestre del año en relación al mismo período de 2013
y una proyección de 2.4% de reducción interanual para el tercer trimestre del año.
El crédito al sector privado muestra un patrón consistente con este panorama recesivo.
El crecimiento nominal interanual sigue bajando y, ajustado por inflación, caería en
julio más del 10% real. A su vez el empleo privado se reduciría moderadamente en 2014
no obstante la fuerte caída observada en los salarios reales.
A pesar de esta recesión, la inflación para la Ciudad de Buenos Aires estimada por FIEL
se mantenía alta en el entorno del 40% interanual.
Los datos de comercio exterior también son desalentadores. Las exportaciones del
primer semestre del año cayeron 10% respecto del mismo período del año precedente,
con una caída algo más pronunciada en las Manufacturas de Origen Industrial (12% de
reducción en dólares). La recesión y las políticas del gobierno redujeron las
importaciones en 7% en el mismo período. Sumados ambos factores, el superávit
comercial se redujo de 5.100 a 3.700 millones de dólares si se comparan la primera
mitad de 2013 y 2014.
En ese contexto recesivo y con inflación alta aparecieron algunas novedades positivas y
otras negativas para el funcionamiento de la economía en los próximos meses, aún antes
de conocerse que a finales de julio la Argentina entró en default selectivo de la deuda
emitida bajo legislación extranjera.
Por un lado, la reducción en el precio futuro de la soja, de confirmarse, tendría un efecto
negativo sobre las exportaciones del poroto y sus derivados del orden de US$ 5.000
millones el año próximo. Además, la economía de Brasil continúa con un crecimiento
muy bajo e inflación moderada. Luego de las elecciones presidenciales en ese país, es
probable que el nuevo gobierno decida corregir alguno de sus desequilibrios
macroeconómicos, lo cual, en el corto plazo, podría complicar más a la economía de
nuestro principal socio comercial.
Una noticia positiva es el swap de monedas acordado entre los bancos centrales de la
Argentina y China. Esa línea en yuanes convertibles de hasta un equivalente a US$
11.000 millones, si bien es a corto plazo, puede ayudar a mejorar la posición de reservas
del BCRA directamente (si los yuanes se convierten a dólares) o, indirectamente,
pagando en esa moneda las importaciones que el país hace a China y liberando, de esa
forma, dólares por un monto equivalente.
El efecto combinado de estas noticias positivas y negativas sobre la disponibilidad de
dólares de la economía difícilmente deje mucho espacio para atender los vencimientos
de deuda en moneda extranjera del sector privado y de las provincias, que en los
próximos 18 meses suman casi US$ 12.000 millones. Las reservas del BCRA netas de
los encajes de los depósitos en moneda extranjera son del orden de US$ 22.000 millones
y el gobierno nacional tiene vencimientos que suman US$ 17.000 millones en lo que
resta del mandato presidencial. De ese total, los organismos multilaterales de crédito
podrían aportar entre US$ 4.000 y 5.000 millones.
Una resolución favorable de la disputa con los fondos buitres habría despejado el
camino para renovar esos vencimientos de deuda a tasas de un dígito anual; la falta de
arreglo, si se extiende por varios meses, bloquearía ese acceso, dejando al BCRA como
única fuente de abastecimiento de divisas para todos aquellos que tienen obligaciones
con el exterior. En ese contexto, es de esperar que la autoridad monetaria endurezca el
control de cambios. Eso sería negativo para la actividad económica y la tasa de
inflación, en la medida en que una brecha cambiaria más elevada contamine algo los
precios domésticos.
La magnitud del problema varía dependiendo del tiempo que se demore en llegar a un
acuerdo y de que se gatille o no la aceleración de los bonos emitidos en los canjes de
2005 y 2010 bajo legislación extranjera. La totalidad de la deuda emitida bajo ley
americana es de algo menos de US$ 12.000 millones, a los cuales se agregan casi US$
17.000 millones emitidos bajo ley europea o japonesa. Si toda esa deuda se acelerara
seguramente habría otra restructuración de deuda y en el interín se perdería el acceso a
financiamiento internacional.
De todas maneras, la aceleración no es un proceso automático. Requiere que un mínimo
de 25% de los tenedores de una serie de uno de estos bonos lo pida y, aún cuando ello
ocurriese, la Argentina podría resolver el problema efectuando el pago de los intereses
bloqueado por la orden judicial, dentro de los 60 días, si consigue el apoyo del 50% de
la serie en cuestión.
En resumen, la economía ya transitaba un camino recesivo antes de que se conociera la
decisión de la Corte Suprema de Justicia de los Estados Unidos de no aceptar la revisión
del caso con los fondos buitre. Esa tendencia puede agravarse por un estrangulamiento
de divisas que se ha vuelto más probable luego de la reducción observada en el precio
internacional de la soja y que podía aliviarse con algo de acceso al crédito internacional.
Pero para ello era necesario resolver el último conflicto luego de acordar con algunos
litigantes en el CIADI (Repsol, entre otros) y el Club de París. Mientras se mantenga sin
resolución este problema, la disponibilidad de dólares de la economía depende de las
reservas del BCRA que no tienen la holgura suficiente para evitar una profundización
del receso económico.
*Economista de FIEL