Sudden Stops y la Crisis Argentina Introducción El punto de vista de los autores es que una detención de entrada de capitales inesperada (Sudden Stop), de naturaleza persistente, puede conducir a problemas de sostenibilidad fiscal en países emergentes relativamente cerrados y altamente endeudados en dólares. El punto de partida es la crisis Rusa en Agosto de 1998 que modificó drásticamente el comportamiento del mercado de capitales (se detuvo el flujo de capitales hacia países emergentes). Macroeconomía Luis Suárez - Martín Poveda 2 Macroeconomía Luis Suárez - Martín Poveda 3 Macroeconomía Luis Suárez - Martín Poveda 4 Macroeconomía Luis Suárez - Martín Poveda 5 Sudden Stop en Argentina Consideraciones magnificaron el efecto: 1. 2. 3. Una pequeña proporción producida de bienes transables relativo a la absorción doméstica de bienes transables produce alta sensibilidad a una variación en el tipo real de cambio. Deuda dolarizada en el sector no transable (incluyendo al gobierno) produce una alta susceptibilidad a grandes cambios en los balances contables luego de una depreciación del tipo de cambio real. El alto nivel inicial de deuda pública denominada en moneda extranjera se hizo insostenible luego de una depreciación del tipo de cambio real. Macroeconomía Luis Suárez - Martín Poveda 6 Sudden Stop en Argentina ¿Era sostenible la situación fiscal? En 1998, con el TC real, la tasa de interés, y tasa de crecimiento prevalecientes, no era evidente que la situación fiscal de Argentina estuviera fuera de control. Un análisis estándar de sostenibilidad fiscal indica que la diferencia entre el superávit primario requerido (a los fines de la sostenibilidad fiscal) y el observado era sólo de 0.3% del PBI. Sin duda, Argentina se encontraba vulnerable a cambios en el TC Real, sin embargo, no se puede argumentar antes de la crisis Rusa, que la situación Argentina pudiera estar fuera de control. Esto nos advierte de la necesidad de agregar la ocurrencia de un SS en los análisis de sostenibilidad fiscal. Macroeconomía Luis Suárez - Martín Poveda 7 Macroeconomía Luis Suárez - Martín Poveda 8 Sudden Stop en Argentina Si bien la entrada de capitales se detuvo a principios de 1999, dos factores pueden haber contribuido a retrasar las expectativas de insolvencia: No era claro que el shock iba a ser permanente, por lo que no estaba claro que la Argentina fuera a convertirse en insolvente. Si bien la caída en PBI resultante del SS impactó directamente sobre la recolección de impuestos, los organismos multilaterales proveyeron financiamiento al sector público. Sin embargo, a medida que los inversores fueron ajustando sus expectativas acerca de la duración del shock, y cuando se hizo más evidente que los flujos de capitales no iban a retornar, la depreciación del tipo de cambio real era inevitable y la sostenibilidad fiscal del país entró en riesgo. Macroeconomía Luis Suárez - Martín Poveda 9 Macroeconomía Luis Suárez - Martín Poveda 10 Sudden Stop en Argentina ¿Qué responsabilidad tuvo el sistema de tipo de cambio fijo (como la convertibilidad) en la crisis? Cuando los precios son rígidos, el TC real puede tardar en alcanzar un nuevo equilibrio, revelando muy poco acerca de la verdadera magnitud del ajuste fiscal. En estas circunstancias es difícil justificar políticamente la necesidad de un ajuste fiscal. Hubiera sido muy diferente el impacto de SS si Argentina hubiera decidido flotar el TC en Enero de 2000?... Macroeconomía Luis Suárez - Martín Poveda 11 Sudden Stop en Argentina Las autoridades no hubieran permitido una depreciación del peso importante de forma tal de alcanzar el equilibrio. Gran parte de la deuda dolarizada Alto “pass through” del tc hacia los precios Por estas razones se conjetura que la devaluación hubiera sido incompleta. No es claro que la adopción de un tipo de cambio flexible hubiera solucionado el problema en enero de 2000. Macroeconomía Luis Suárez - Martín Poveda 12 Sudden Stop en Argentina Argentina en el 2000 contenía todos los ingredientes económicos para entrar en serios problemas. Los analistas financieros no apreciaron completamente: La persistencia del S.S luego de la crisis Rusa Los costos políticos de implementar las reformas fiscales necesarias. Con el tiempo estos factores se hicieron evidentes, lo que se tradujo en un incremento en la prima de riesgo. Macroeconomía Luis Suárez - Martín Poveda 13