Finanzas - Universidad de Los Lagos Programa Elearning
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Finanzas Finanzas Guillermo Carrasco Morales Universidad de Los Lagos Departamento de Gobierno y Empresa Ingeniería de Ejecución en Administración de Empresas Finanzas © Universidad de Los Lagos Registro de Propiedad Intelectual Nº 142.135 I.S.B.N. 956-7533-72-5 Reservados todos los derechos. Ninguna parte de este libro puede ser reproducida, transmitida o almacenada, sea por procedimientos mecánicos, ópticos, químicos o electrónicos, incluidas las fotocopias, sin permiso del titular de los derechos. Dirección del Programa: Alejandro Santibáñez H. Coordinación del Programa: Pedro Fuenzalida R. Diseño Instruccional: Pedro Fuenzalida R. Brenda Lara S. Hugo Tejada B. Corrección de Pruebas: Dalma Díaz Pinto Producción General: Pedro Fuenzalida Rodríguez Diseño, diagramación e impresión: Lom Ediciones, Concha y Toro Nº25, Santiago. Primera Edición: 1000 ejemplares Puerto Montt, septiembre de 2004. 2 “Dedicado a: Bernardita del Carmen Morales Gómez ... por el cariño y entrega incondicional hacia sus hijos” 3 Mensaje a mis alumnos: “Si piensas que estás vencido, vencido estás. Si piensas que no te atreves, no lo harás. Si piensas que te gustaría ganar, pero que no puedes, no lo lograrás. Si piensas que perderás, ya has perdido. Mensaje Porque en el mundo encontrarás que el éxito comienza con la voluntad del hombre. Todo está en el estado mental. Porque muchas carreras se han perdido antes de haberse corrido, y muchos cobardes han fracasado antes de haber su trabajo empezado. Piensa en grande y tus hechos crecerán. Piensa en pequeño y quedarás atrás. Piensa que puedes y podrás. Todo está en el estado mental. Si piensas que estás aventajado, lo estás. Tienes que pensar bien para elevarte. Tienes que estar seguro de ti mismo antes de intentar ganar un premio. La batalla de la vida no siempre la gana el hombre más fuerte o el más ligero, Porque tarde o temprano, el hombre que gana... Es aquél que cree poder hacerlo.” Dr. Christiaan Barnard 4 Indice Índice Guía de Aprendizaje Unidad I: Introducción a las Finanzas Capítulo 1: ¿Qué son las Finanzas? 1.1.1 Definición de “Finanzas” 1.1.2 Mercados Financieros 1.1.3 Instrumentos Financieros 1.1.4 Intermediación Financiera Capítulo 2: Rol del Administrador Financiero 1.2.1 Finanzas Corporativas 1.2.2 Financiar 1.2.3 Administrar Liquidez 1.2.4 Invertir Capítulo 3: Matemáticas Financieras 1.3.1 Herramientas Matemáticas en Finanzas Unidad II: Matemáticas Financieras Capítulo 1: Capital y Tasa de Interés 2.1.1 Interés Simple 2.1.2 Interés Compuesto 2.1.3 Interés Nominal 2.1.4 Interés Real 5 Capítulo 2: Valor del Dinero en el Tiempo 2.2.1 Valor Futuro 2.2.2 Valor Presente 2.2.3 Anualidad 2.2.4 Técnica del VAN 2.2.5 Técnica de la TIR Unidad III: Administración Financiera Capítulo 1: Financiamiento 3.1.1 Concepto de Leverage o “Apalancamiento” Financiero 3.1.2 Financiamiento con Acciones 3.1.3 Financiamiento con Deuda Capítulo 2: Administración de Activos Líquidos 3.2.1 Administración de Caja 3.2.2 Administración de las Existencias 3.2.3 Administración de las Cuentas por Cobrar Capítulo 3: Inversión 3.3.1 Evaluación de Empresas 3.3.2 Análisis Cualitativo de una Empresa 3.3.3 Análisis Cuantitativo de una Empresa 3.3.4 Utilización de Ratios Financieros Unidad IV: Introducción a Técnicas Presupuestarias Capítulo 1: Proyección de Variables Financieras 4.1.1 Presupuesto Corporativo 4.1.2 Pronóstico de Variables Financieras Individuales Autoevaluación Lecturas Recomendadas Anexo 1: Formulario 6 Guía de aprendizaje Guía Este texto fue desarrollado para introducirle en el mundo de las Finanzas Corporativas. La exposición de los temas se ha hecho de manera resumida y práctica, para que el paso por los contenidos sea lo más fluido y menos ajeno posible al ciudadano común. Luego de una breve introducción a los conceptos financieros básicos, se hace una exposición de las herramientas matemáticas requeridas para la toma de decisiones. Posteriormente se describen las responsabilidades que un administrador financiero debe asumir al interior de la empresa, tales como: el financiamiento, la administración de los recursos representativos de liquidez y la inversión en otras compañías e instrumentos financieros. Finalmente, se trata el tema presupuestario y se exponen técnicas proyectivas básicas de variables financieras, herramientas de suma utilidad para la proyección de flujos de dinero a nivel interno (confección del presupuesto) y de entidades distintas a la empresa (análisis de inversiones). Los contenidos de cada unidad y capítulo son descritos a su inicio en un sumario, para finalizar con un glosario de términos importantes y actividades que incorporan: preguntas sobre contenidos (cuya respuesta se encuentra en el desarrollo de cada capítulo), actividades de aplicación (donde usted deberá aplicar los conceptos vistos, a la realidad) y ejercicios que deberá resolver, de manera independiente primero, para comprobar posteriormente sus respuestas en la autoevaluación de cada unidad ubicada al final del texto. Aspectos pedagógicos Antes de responder a cualquier pregunta que se le haga sobre el tema tratado anteriormente, aprenderá a analizar y sintetizar el documento, de modo que pueda construir una opinión propia sobre el tema que se comenta. Para ello deberá involucrarse en el proceso de aprendizaje, desarrollando las siguientes acciones: seleccionar la información, organizarla y elaborarla. 7 Actividades para la selección de la información: Orientada a entregarle los antecedentes que le permitirán identificar aquellos aspectos más relevantes del texto analizado. · · Ojeada: es el resultado de revisar rápidamente el documento, la lectura sin detenerse de modo especial en algún aspecto de la misma. La idea consiste en que identifique en ella, lo relevante de lo irrelevante. Esto le ayudará a recordar conocimientos previos y a construir un significado personal sobre el tema. Subrayado: resulta de identificar, mediante destacador, aquellas porciones de texto que se juzga como importantes. Contribuye a recordar aquellos conceptos que son fundamentales en la prosa del texto. RECUERDE: si subraya detalles, recordará detalles, si subraya ideas principales, serán estas ideas principales las que recordará. Aplique estas ideas al texto ya tratado. Actividades para organizar la información: La actividad está orientada a entregar las herramientas que necesita para establecer relaciones entre los elementos informativos que usted ha seleccionado previamente. Es una acción que se complementa con la actividad anterior y dado que la selección no es suficiente por sí para comprender el texto, es preciso que lo organice y le dé una determinada estructura. Mientras más relaciones establezca entre los elementos de la información seleccionada, mejor será la comprensión y retención que logre de estas materias. MIENTRAS MÁS ORGANICE, MÁS RECORDARÁ. Considerando estos aspectos, esta actividad tiene como objetivo que usted organice los principales contenidos ya seleccionados, de modo que entre ellos exista una estructura e interrelación. La ventaja de proceder de esta manera, radica en que este tipo de trabajo sobre los contenidos facilita aún más su comprensión sobre el tema. A esta estrategia de aprendizaje la denominaremos MAPA CONCEPTUAL. Actividad para la elaboración: Esta es la última etapa del proceso. Es considerada la más poderosa y que más contribuirá a mejorar sus aprendizajes. Se trata de añadir algo que ayude a acentuar el significado y mejorar el recuerdo de la información que está procesando. Memorizar pares de palabras asociadas entre sí o utilizar una imagen para facilitar la retención en largo plazo, pueden ser 8 sus opciones. Independientemente de ello, lo que facilita el recuerdo de la información es la recurrencia asidua a la memoria, es decir, al uso que usted haga del concepto o al ejercicio de rememorar los contenidos tratados. ALGUNOS EJERCICIOS QUE AYUDARÁN PARA QUE PUEDA ELABORAR LA INFORMACIÓN QUE ESTÁ APRENDIENDO: · · · · · La interrogación elaborativa: consiste en recurrir a al Porque de las cosas. Se trata de buscar consistentemente las razones que hay detrás de los hechos y sus relaciones. Nemotecnia: Es especialmente útil para memorizar hechos y consiste en asociar a la palabra que se desea recordar una palabra con la que rime o con la que usted establece una relación significativa y que le sirve de “gancho” para recordar. Si domina la rima puede recordar la lista de palabras que necesita. Intente construir con las palabras seleccionadas, una estructura gramatical en forma de rima. Imaginería: como su nombre lo indica, emplea la imagen como medio para el recuerdo, especialmente de información concreta. Se trata de establecer una relación metafórica entre la palabra o el hecho y la imagen. Para cada palabra seleccionada, identifique una imagen con la cual establezca una relación metafórica. Adivinanzas: se trata de un juego. Consiste en que usted adivine cuáles serán, a su juicio, las preguntas que el profesor le hará en el examen sobre este tema y contestarlas con anticipación. Para ello, previamente debe preguntarse las razones que el profesor tendría al querer hacer la pregunta que está formulando, su importancia relativa dentro del tema, etc. Al emplear esta estrategia de estudio, usted esta entrando en lo que se denomina un proceso de aprendizaje profundo. Parafrasear: es la última técnica que se empleará en este taller. Consiste en que reconstruya las ideas de la lectura sólo a partir de lo que recuerda, SIN APOYARSE EN LA ESTRUCTURA ORIGINAL. Se trata de que usted, con sus propias palabras (considerando los conceptos que recuerda del proceso seguido previamente), reconstruya con el mayor detalle posible, lo que en su opinión señala. Considerando estas razones, responda al menos un Porqué a cada una de las relaciones que usted genere entre los conceptos de su mapa conceptual. Recuerde algo importante: Las palabras sueltas por sí solas no tienen un significado valedero si ellas NO están conectadas por relaciones CON significado. Esta técnica solo es útil en cuanto contribuye a recordar conceptos puestos en una situación significativa. En relación con la lectura, construya cuatro preguntas y sus respectivas respuestas. Justifique las razones por las cuales cree que el profesor haría estas preguntas. 9 Indice Índice INTRODUCCIÓN GENERAL ....................................................................................... PRIMERA UNIDAD INTRODUCCIÓN AL COMERCIO INTERNACIONAL ................................................. I. INTRODUCCIÓN .................................................................................................. 1.1.Objetivos de la Unidad. ................................................................................... 1.2.Sumario. ........................................................................................................... II. ACTIVIDADES DE ENTRADA ................................................................................ III. DESARROLLO DE CONTENIDOS ........................................................................ CAPÍTULO PRIMERO: ASPECTOS BÁSICOS DEL COMERCIO INTERNACIONAL 1. 2. 3. 4. 5. 6. 7. Introducción. .......................................................................................................... Autarquía y Ganancias del Comercio. ................................................................... Ventaja Absoluta. ................................................................................................... Ventaja Comparativa. ............................................................................................ El Papel del Dinero. ............................................................................................... Frontera de Posibilidades de Producción. .............................................................. Resumen. ............................................................................................................... CAPÍTULO SEGUNDO: POLÍTICAS COMERCIALES 1. Introducción. .......................................................................................................... 2. Aranceles. .............................................................................................................. 2.1.Análisis de los Aranceles. ................................................................................ 3. Subsidios a las Exportaciones. ............................................................................... 4. Otras Restricciones al Comercio Internacional. ..................................................... 5. Argumentos Pro Protección. ................................................................................... 6. Resumen. ............................................................................................................... 11 Índice CAPÍTULO TERCERO: ACUERDOS COMERCIALES 1. Introducción. .......................................................................................................... 2. Procesos de Integración Económica. ..................................................................... 2.1.Área de Libre Comercio................................................................................... 2.2.Unión Aduanera. .............................................................................................. 2.3. Mercado Común. ............................................................................................ 2.4. Unión Económica. .......................................................................................... 3. Evaluación de los Procesos de Integración Económica. ........................................ 4. Beneficios y Costos de los Procesos de Integración Comercial y Económica. ....... 5. Resumen. ............................................................................................................... IV. V. VI. VII. ACTIVIDADES DE DESARROLLO ................................................................... RESUMEN ....................................................................................................... AUTOEVALUACIÓN ....................................................................................... BIBLIOGRAFIA ................................................................................................ SEGUNDA UNIDAD INTRODUCCIÓN A LA MACROECONOMÍA DE UNA ECONOMÍA ABIERTA ........... I. INTRODUCCIÓN .................................................................................................. 1.1. Objetivos de la Unidad. .................................................................................. 1.2. Sumario. .......................................................................................................... II. ACTIVIDADES DE ENTRADA ................................................................................ III. DESARROLLO DE CONTENIDOS ........................................................................ CAPÍTULO PRIMERO: CONTABILIDAD NACIONAL Y BALANZA DE PAGOS 1. 2. 3. 4. 5. Introducción. .......................................................................................................... Contabilidad Nacional. .......................................................................................... Primer Paso: Economía Cerrada y Renta Nacional. ............................................... Segundo Paso: Economía Abierta y Renta Nacional. ............................................. Balanza de Pagos. .................................................................................................. 5.1.Contabilidad Balanza de Pagos. ...................................................................... 5.2.Análisis de la Balanza de Pagos. ..................................................................... 6. Resumen. ............................................................................................................... CAPÍTULO SEGUNDO: TIPOS DE CAMBIO Y MERCADOS DE DIVISAS 1. Introducción. .......................................................................................................... 2. Mercado Cambiario: Introducción. ........................................................................ 3. El Mercado de Divisas. .......................................................................................... 12 4. Demanda y Equilibrio en el Mercado de Divisas. ................................................. 4.1.Equilibrio en el Mercado de Divisas. ............................................................... 5. Sistemas Cambiarios. ............................................................................................. 5.1.Tipos de Cambio Flexible ó Flotación Libre. .................................................... 5.2.Tipos de Cambio Fijo. ...................................................................................... 5.3.Otros Sistemas Cambiarios. ............................................................................. 6. Aspectos Importantes de los Mercados Cambiarios Internacionales. 7. Resumen. ............................................................................................................... CAPÍTULO TERCERO: TIPOS DE CAMBIO, DINERO Y TIPOS DE INTERÉS 1. 2. 3. 4. 5. 6. Introducción. .......................................................................................................... El Papel del Dinero. ............................................................................................... Demanda Individual y Demanda Agregada de Dinero. ........................................ Equilibrio en el Mercado Monetario. ..................................................................... Corto Plazo: Mercado Monetario y el Tipo de Cambio. ......................................... Resumen. ............................................................................................................... CAPÍTULO CUARTO: TIPO DE CAMBIO FIJO Y LA INTERVENCIÓN 1. Introducción. .......................................................................................................... 2. El Papel del Banco Central Bajo Tipo de Cambio Fijo. ........................................... 2.1.Oferta Monetaria. ............................................................................................ 2.2.Intervención en los Mercados. ......................................................................... 3. Fijación del Tipo de Cambio. ................................................................................. 4. Variación del Tipo de Cambio. ............................................................................... 5. Crisis de la Balanza de Pagos. ............................................................................... 6. Resumen. ............................................................................................................... CAPÍTULO QUINTO: MUNDELL-FLEMING RELACIONES INTERNACIONALES Y EL MODELO DE 1. Introducción. .......................................................................................................... 2. Flujos de Capital entre los Diferentes Países. ......................................................... 3. Modelo de Mundell-Fleming: Movilidad de Capitales y Tipos de Cambio Fijo. 3.1.Política Monetaria Bajo Tipos de Cambio Fijo. ................................................. 3.2.Política Fiscal Bajo Tipos de Cambio Fijo. ........................................................ 4. Modelo de Mundell-Fleming: Movilidad de Capitales y Tipos de Cambio Flexible. 4.1.Política Monetaria Bajo Tipo de Cambio Flexible. ........................................... 4.2.Política Fiscal Bajo Tipo de Cambio Fijo. ......................................................... 4.3.Shocks Reales. ................................................................................................. 4.4.Empobrecer al Vecino. ..................................................................................... 5. Resumen. ............................................................................................................... IV. ACTIVIDADES DE DESARROLLO ......................................................................... V. RESUMEN ............................................................................................................. 13 Índice VI. AUTOEVALUACIÓN ............................................................................................. VII. BIBLIOGRAFIA ...................................................................................................... TERCERA UNIDAD EXTENSIONES I. INTRODUCCIÓN .................................................................................................. 1.1.Objetivos de la Unidad. ................................................................................... 1.2.Sumario. ........................................................................................................... II. ACTIVIDADES DE ENTRADA ................................................................................ III. DESARROLLO DE CONTENIDOS ........................................................................ CAPÍTULO PRIMERO: SISTEMA MONETARIO INTERNACIONAL 1. 2. 3. 4. 5. 6. Introducción. .......................................................................................................... 1870-1914: Patrón Oro. .......................................................................................... Período entre Guerras Mundiales. .......................................................................... Bretton Woods: 1944-1973. .................................................................................... Actual Sistema Monetario. ..................................................................................... Resumen. ............................................................................................................... CAPÍTULO SEGUNDO: MERCADOS INTERNACIONALES DE CAPITAL 1. 2. 3. 4. 5. 6. Introducción. .......................................................................................................... Mercados de Capital y Comercio Internacional. ................................................... Estructura de los Mercados Internacionales. .......................................................... Regulaciones Internacionales. ............................................................................... Funcionamiento del Sistema Financiero. ............................................................... Resumen. ............................................................................................................... CAPÍTULO TERCERO: PROBLEMAS DE LA DEUDA GENERAL 1. 2. 3. 4. Introducción. .......................................................................................................... Antecedentes de la Crisis. ...................................................................................... Solución al Problema de la Deuda Externa. .......................................................... Resumen. ............................................................................................................... IV. ACTIVIDADES DE DESARROLLO ......................................................................... V. RESUMEN ............................................................................................................. VI. AUTOEVALUACIÓN ............................................................................................. VII. BIBLIOGRAFÍA ...................................................................................................... RESUMEN .................................................................................................................... GLOSARIO ................................................................................................................... 14 ÍNDICE DE FIGURAS PRIMERA UNIDAD FIGURA FIGURA FIGURA FIGURA FIGURA FIGURA FIGURA FIGURA Nº 1Ganancias Producidas con el Comercio Internacional. .......................... Nº 2 Ventaja Absoluta. ................................................................................... Nº 3 Ventaja Comparativa. ............................................................................ Nº 4 Frontera de Posibilidades de Producción. .............................................. Nº 5 Aranceles. .............................................................................................. Nº 6 Subsidio a las Exportaciones. ................................................................. Nº 7 Instrumentos de Política Comercial. ....................................................... Nº 8 Etapas en un Proceso de Acuerdos Comerciales. .................................. SEGUNDA UNIDAD FIGURA Nº 1 Producto Interno Bruto. .......................................................................... FIGURA Nº 2 Igualdad entre el PIB y la Renta Nacional. ............................................ FIGURA Nº 3 Depreciación. ........................................................................................ FIGURA Nº 4 Diferencias de Precios (por efecto del IVA). .......................................... FIGURA Nº 5 Contabilidad Balanza de Pago. .............................................................. FIGURA Nº 6 Cuentas de la Balanza de Pagos. ........................................................... FIGURA Nº 7 Demanda de Divisas. ............................................................................ FIGURA Nº 8 Equilibrio del Mercado en Tipo de Cambio Flexible. ............................. FIGURA Nº 9 Efectos de la Apreciación y la Depreciación de Monedas. ................... FIGURA Nº 10 Equilibrio en Tipo de Cambio Fijo. ....................................................... FIGURA Nº 11 Variación de Bandas en Tipo de Cambio de Flotación Sucia. .............. FIGURA Nº 12 Instrumentos para Reducir Riesgos de Tipo de Cambio. ....................... FIGURA Nº 13 Mecanismos y Características Relevantes de los Mercados Cambiarios. ............................................................................................................ FIGURA Nº 14 Papel del Dinero. ................................................................................. FIGURA Nº 15 Oferta Monetaria. ................................................................................ FIGURA Nº 16 Demanda Individual. ........................................................................... FIGURA Nº 17 Desequilibrios del Mercado Monetario. .............................................. FIGURA Nº 18 Variable Nivel de Producto. ................................................................. FIGURA Nº 19 El Papel del Banco Central................................................................... FIGURA Nº 20 Operaciones de Mercado Abierto. ....................................................... 15 Índice ÍNDICE DE TABLAS PRIMERA UNIDAD TABLA TABLA TABLA TABLA TABLA Nº 1 Ventaja Absoluta. ...................................................................................... Nº 2 Ventaja Comparativa. ............................................................................... Nº 3 Comercio y el Papel del Dinero. .............................................................. Nº 4 Frontera Posibilidades de Producción. ...................................................... Nº 5 Desviación de Comercio. ......................................................................... SEGUNDA UNIDAD TABLA TABLA TABLA TABLA Nº Nº Nº Nº 1 Contabilidad Nacional de una Economía Cerrada. .................................. 2 Identidad Nacional de una Economía Abierta. ......................................... 3 Balanza de Pagos. .................................................................................... 4 Rentabilidad Depósitos en Dólares Versus Depósitos en Pesos. ............... ÍNDICE DE GRÁFICOS PRIMERA UNIDAD: GRÁFICO GRÁFICO GRÁFICO GRÁFICO GRÁFICO GRÁFICO GRÁFICO GRÁFICO GRÁFICO Nº 1 Frontera de Posibilidades de Producción. ............................................ Nº 2 Curva de Demanda Importaciones...................................................... Nº 3 Curva de Oferta de Exportaciones. ..................................................... Nº 4 Equilibrio Mercado Mundial. ............................................................... Nº 5 Excedente del Consumidor. ................................................................. Nº 6 Excedente del Productor. .................................................................... Nº 7 Arancel. ............................................................................................... Nº 8 Subsidios a las Exportaciones. ............................................................. Nº 9 Cuotas de Importación. ....................................................................... SEGUNDA UNIDAD GRÁFICO GRÁFICO GRÁFICO GRÁFICO GRÁFICO GRÁFICO GRÁFICO GRÁFICO GRÁFICO GRÁFICO Nº 1 Demanda Depósitos en Dólares. ........................................................ Nº 2 Equilibrio en el Mercado Cambiario.................................................... Nº 3 Modificación Tasa de Interés en Pesos. ............................................... Nº 4 Modificación de la Tasa de Interés en Dólares. ................................... Nº 5 Tipo de Cambio Flexible. ..................................................................... Nº 6 Tipo de Cambio Fijo. ............................................................................ Nº 7 Demanda Agregada Real de Dinero. .................................................. Nº 8 Equilibrio en el Mercado Monetario. ................................................... Nº 9 Modificación de Oferta Monetaria del Banco Central. ....................... Nº 10 Producto y Mercado Monetario. ........................................................ TERCERA UNIDAD GRÁFICO Nº 1 Evolución Producto Interno Bruto Real (1976 – 2000) ......................... 16 UNIDAD I Objetivos de la unidad 1.2.3.4.5.6.- Comprender el significado de: “Finanzas” y “Mercados Financieros”. Reconocer el rol de las Instituciones que operan en los Mercados Financieros. Comprender la función de los Intermediarios Financieros. Clasificar los principales tipos de Instrumentos Financieros. Acotar y definir el espectro de decisiones de un Administrador Financiero. Describir la relevancia del uso de las Matemáticas en Finanzas. Conten CONTENIDOS DE LA UNIDAD CAPÍTULO 1: ¿QUÉ SON LAS FINANZAS? 1.1.1 1.1.2 1.1.3 1.1.4 Definición de “Finanzas”. Mercados Financieros. Instrumentos Financieros. Intermediación Financiera. CAPÍTULO 2: ROL DEL ADMINISTRADOR FINANCIERO 1.2.1 Finanzas Corporativas. 1.2.2 Financiar. 1.2.3 Administrar liquidez. 1.2.4 Invertir. CAPÍTULO 3: MATEMÁTICAS FINANCIERAS 1.3.1 Herramientas Matemáticas en Finanzas. 17 INTRODUCCIÓN A LAS FINANZAS SUMARIO DE LA UNIDAD Esta unidad contiene una breve descripción de las Finanzas, Mercados e Instrumentos Financieros, como también de las responsabilidades que el encargado de las Finanzas tiene en una organización. Finalmente se plantea la importancia de los cálculos matemáticos en las Finanzas modernas a manera de preparación para la segunda unidad. 18 UNIDAD I Capít Capítulo 1: ¿Qué son las finanzas? SUMARIO DEL CAPÍTULO Este capítulo ofrece una visión global del tema financiero, describiendo sus raíces históricas, instituciones y figuras legales más importantes. Su lectura permitirá reconocer los ámbitos de incumbencia como la relevancia que tiene no sólo para expertos, sino también, para la cotidianidad de alguien no relacionado directamente con él. CONTENIDOS 1.1.1 Definición de “Finanzas” 1.1.2 Mercados Financieros 1.1.3 Instrumentos Financieros 1.1.4 Intermediación Financiera 1.1.1 Definición de “Finanzas” Una buena forma de sumergirse por vez primera en el mundo de las Finanzas es conocer sus orígenes. La palabra “Finanzas” proviene del francés “finer” y del italiano “finis”, expresiones que traducidas al español significan: “fin”, “término” o “rescate”. El comienzo de su uso ligado a los negocios se remonta al siglo XIV, cuando se hacía alusión al día de pago de las obligaciones contraídas entre las personas, es decir, el “fin” de cada deuda. Una definición más rigurosa y moderna del concepto “Finanzas” es: “el conjunto de operaciones de compra-venta de instrumentos que dan derecho a un set de pagos de dinero en el futuro”. 19 INTRODUCCIÓN A LAS FINANZAS Destaque las ideas relevantes Anote aquí los conceptos más significativos Para comprender mejor este concepto, es necesario reconocer primeramente la existencia de personas (o compañías) que necesitan dinero hoy (para pagar deudas o iniciar proyectos), llamados prestatarios. Al mismo tiempo, existen otras personas u organizaciones que no requieren en el corto plazo dinero. Por el contrario, hoy lo tienen en abundancia y están deseosos de encontrar alternativas interesantes donde invertirlo hasta el momento que lo necesiten; denominaremos a estos agentes: “prestamistas”. Dada esta diferencia en la demanda intertemporal por dinero, existe la posibilidad de que ambas personas u organizaciones se pongan de acuerdo para beneficio mutuo y haya un traspaso de dinero (liquidez) del prestamista al prestatario, donde este último se compromete a devolver en el futuro el monto prestado o capital y pagar un interés o dividendo a manera de compensación por su uso. Construya tres preguntas y elabore, en un lenguaje propio y contextualizado, las respectivas respuestas: Escríbalas aquí: 1.- 2.- 3.- 20 Es importante hacer notar que este alcance del concepto “Finanzas” no se limita a lo que se considera habitualmente una “deuda”. Debe recordar que cuando un empresario (prestatario) busca socios (prestamistas), también solicita dinero con una eventual promesa de compensación a ellos conforme pase el tiempo, a través del pago de dividendos. Finanzas, en definitiva, es el universo comprendido por el conjunto de las operaciones de intercambio de liquidez en el tiempo, que llevan explícito el compromiso de pagos y compensaciones futuras entre prestamistas y prestatarios. UNIDAD I ACTIVIDAD 1.1.1: “Definición de Finanzas” Preguntas: 1.- Describa el origen de la palabra “Finanzas” 2.- Defina el concepto “Finanzas” 3.- ¿Qué entiende por prestatario? 4.- ¿Qué entiende por prestamista? 5.- ¿Qué significa liquidez? Aplicación: 1.- Seleccione un artículo en la sección financiera del periódico que hable del intercambio entre un prestatario y un prestamista, especificando la necesidad de cada uno de ellos y el acuerdo pactado. 2.- Mencione si alguna vez ha sido oferente de liquidez y especifique qué hizo con su dinero en aquella oportunidad. 3.- ¿Qué preguntas podría usted construir, de modo que sus respuestas expliquen de la mejor manera el significado y alcance del concepto finanzas? 1.1.2 Mercados Financieros Cuando existen muchos prestamistas y prestatarios en una economía, hay lugar para que más operaciones de las mencionadas en la sección anterior se concreten. Dada la diversidad de intereses y necesidades de dinero o recursos, es muy probable que cada prestatario encuentre un prestamista dispuesto a facilitar los flujos que requiere, lo que da origen a los denominados Mercados Financieros. Cada transacción en un Mercado Financiero Formal está respaldada por un acuerdo contractual. Un acuerdo contractual financiero es un compromiso legal explícito por medio de un documento al que se denomina Instrumento Financiero. Anote aquí los conceptos más significativos. Escríbalos en orden de mayor a menor generalidad: ¿Qué preguntas podría construir, de modo que sus respuestas expliquen de la mejor manera el significado y alcance de los conceptos que ha seleccionado? Los Instrumentos Financieros pueden ser transables o no transables. Los Instrumentos Financieros transables pueden cambiar de propiedad. Muchas veces el prestamista deseará liquidar (vender) los instrumentos que posee por necesidad de dinero en el corto plazo y buscará alguien que esté dispuesto a adquirir los derechos que actualmente él posee. Ejemplo de ello son la mayoría de los Bonos de Empresas o 21 INTRODUCCIÓN A LAS FINANZAS ¿Es válida la siguiente pregunta? ¿Por qué?: ¿Existe algún protocolo financiero que permite establecer relaciones entre particulares o empresas cuya principal característica sea la intransferibilidad de la propiedad? Invente otras. Escríbalas Nota: Cuando usted escribe, su reflexión, genera en su mente procesos cognitivos que redundan un un mejor aprovechamiento de sus capacidades para aprender. 22 Gobiernos que se comprometen a pagar intereses a sus tenedores (quienquiera sea) por medio de cupones prepicados que se pueden desprender del documento y canjear en alguna entidad financiera. Los Instrumentos Financieros no transables corresponden a pactos privados entre instituciones o particulares que no son transferibles en un Mercado Secundario. Ejemplo de esto son las acciones de una Sociedad que no se ha abierto a la Bolsa o Mercado de Valores, donde sus estatutos fijen la no transferibilidad de la propiedad que representan, salvo la aprobación de los restantes socios. Cuando el Instrumento Financiero nace a la vida pública y es adquirido por su primer prestamista, da origen a un Mercado Primario. Por ejemplo, cuando una sociedad se abre a la bolsa y emite acciones, lo hace en un Mercado Primario. Cuando los instrumentos ya emitidos pasan de una mano a otra (otro prestamista), lo hace en un Mercado Secundario. Uno de los mejores ejemplos de ello se produce cuando se compran y venden acciones ya emitidas en la Bolsa de Comercio. UNIDAD I ACTIVIDAD 1.1.2: “Mercados Financieros” Preguntas: 1.- ¿Cómo se originan los Mercados Financieros? 2.- ¿Qué representan los Instrumentos Financieros? 3.- ¿Cuál es la principal diferencia entre un Mercado Primario y uno Secundario? Aplicación: 1.- ¿Ha estado vinculado como particular en alguna oportunidad a la emisión de un instrumento financiero transable? ¿Como prestamista o prestatario? 2.- Revise la sección financiera de un periódico e identifique: a) b) Los instrumentos financieros transados. La información obtenida, ¿proviene de un Mercado Primario o Secundario? ¿Qué preguntas podría construir, de modo que sus respuestas expliquen de la mejor manera el significado y alcance del concepto Mercados Financieros? Elabore un texto de no más de 10 líneas, en que resuma con sus propias palabras lo que ha comprendido en torno a los mercados financieros. Recuerde utilizar en su construcción aquellos conceptos que ha seleccionado como más relevantes. Posteriormente compare su propuesta con la entregada en el texto. Identifique las carencias y las diferencias conceptuales y reelabore el texto. Cuando sea capaz de elaborar un discurso coherente (con sus propias palabras) con el texto entregado en este manual de estudio, puede saber que ha logrado dominar el tema. c) d) 23 INTRODUCCIÓN A LAS FINANZAS Destaque las 1.1.3 Instrumentos Financieros ideas relevantes Como se mencionó anteriormente, un Instrumento Financiero es un acuerdo legal explícito en un documento, que manifiesta un compromiso financiero que puede o no cambiar de dueño. Anote al margen los conceptos más significativos. Escríbalos en orden de mayor a menor generalidad. Memorícelos, estableciendo relaciones semánticas entre ellos: Recuerde: una relación semántica es una idea en la que se relacionan dos conceptos mediante una palabra de enlace y que puede ser en sí misma verdadera o falsa. Por ejemplo: “Una letra bancaria es un instrumento de deuda”. Es una relación semántica entre los conceptos letra bancaria e instrumento de deuda. Puede ser considerada como verdadera, porque cumple con los argumentos que definen un intrumento de deuda. ¿Cuáles son esos argumentos? 24 Aunque existe una infinidad de clases, para este texto los Instrumentos Financieros serán clasificados en dos: Instrumentos de Deuda e Instrumentos de Capital. Instrumentos de Deuda: son aquéllos representativos de una obligación cuyo pago es explícito y prefijado (interés en la mayoría de los casos) con anterioridad a su emisión y colocación en el Mercado Primario. Dicha compensación es un pago contractual. Por ello debe entender que, de acuerdo con la ley, se deberá cancelar previo a la repartición de cualquier dividendo a los dueños de la entidad prestataria. La duración de estas obligaciones es acotada por un período conocido de tiempo. Ejemplos de esto son las deudas contraídas con Bancos y los Bonos Corporativos o de Gobierno. Instrumentos de Capital: son aquellos que no garantizan un pago cierto en el futuro, pues quedan ligados al éxito o fracaso de los proyectos que financian y al pago previo de los Instrumentos de Deuda (dada su contractualidad). Por ello, los flujos que genera se conocen como “residuales”. La existencia de estos derechos no tiene límite de tiempo, quedando remitida a la de la empresa o proyecto que financian, pues son representativos de propiedad. Ejemplo de lo anterior es la participación de los accionistas en una Sociedad Anónima Abierta, pues de ésta recibirán dinero (a través de dividendos) mientras la compañía opere y en un monto equivalente al remanente de los pagos previos a la deuda con Bancos o terceros. Es por esto también que su monto no es conocido previamente, sino hasta su cancelación. UNIDAD I ACTIVIDAD 1.1.3: “Instrumentos Financieros” Preguntas: 1.- Mencione las principales diferencias entre Instrumentos de Capital y de Deuda. Aplicación: 1.- Con los conocimientos adquiridos hasta ahora, si tuviese que financiar un pequeño negocio propio, ¿emitiendo qué tipos de instrumentos lo haría? ¿Por qué? 2.- Revise la sección financiera de un periódico y busque tres ejemplos de Instrumentos de Capital y tres de Deuda que hayan sido transados. 3.- ¿Qué preguntas podría construir, de modo que sus respuestas expliquen de la mejor manera el significado y alcance del concepto Instrumentos Financieros? 4.- Elabore un texto de no más de 10 líneas, en que resuma con sus propias palabras, lo que ha comprendido en torno a los Instrumentos Financieros. Recuerde utilizar en su construcción aquellos conceptos que usted ha seleccionado como más relevantes. Posteriormente compare su propuesta con la entregada en el texto. Identifique las carencias y las diferencias conceptuales y reelabore el documento. Cuando sea capaz de elaborar un discurso coherente (con sus propias palabras) con el texto entregado en este manual de estudio, puede saber que ha logrado dominar el tema. 25 INTRODUCCIÓN A LAS FINANZAS 1.1.4 Intermediación Financiera Destaque las ideas relevantes Dada la gran cantidad de Agentes Financieros (prestatarios y prestamistas), se justifica la existencia de instituciones que actúen como entes que catalicen las operaciones, llamados Intermediarios Financieros. Estas organizaciones facilitan el contacto entre quienes requieren liquidez y quienes desean invertir, a través de: la administración de esta información, servicios de representación y aquellos ligados a las operaciones financieras. El mejor ejemplo de esto son los Bancos que administran dinero entregado por ahorrantes o depositantes (prestamistas), ofreciéndolo como créditos y préstamos a instituciones o personas (prestatarios). Fondos Mutuos de Inversión, compañías de Seguros y Fondos de Pensiones son Intermediarios Financieros importantes pues administran junto con los Bancos, la mayor cantidad de los recursos financieros existentes en el mundo. ¿…? ¿Qué preguntas esperaría en un examen? Invente preguntas. 26 En los últimos años, la tendencia ha sido integrar los Intermediarios Financieros en grandes Grupos o Holdings, dado el potencial de sinergia que pueden alcanzar. Ejemplos de ello son el Grupo Santander, Bilbao Vizcaya, Citibank e ING entre otros, que ofrecen un completo “pool” de servicios, desde banca privada a seguros personales y fondos mutuos. UNIDAD I ACTIVIDAD 1.1.4: “Intermediación Financiera” Preguntas: 1.- ¿Cuál es el rol que cumplen los Intermediarios Financieros? Aplicación: 1.- Abra su billetera (o cartera) y haga una lista de todos los intermediarios financieros que aparecen en sus documentos, boletas, recibos, cartas, etc., y mencione su relación con ellos. 2.- Fotocopie o recorte dos noticias aparecidas en la sección Financiera del periódico que guarden relación con Intermediarios Financieros. 3.- Busque la página web de algún Grupo Financiero importante e imprima (o copie) su estructura corporativa. ¿Qué tipos de empresas componen el holding? 4.- ¿Qué preguntas podría construir, de modo que sus respuestas expliquen de la mejor manera el significado y alcance del concepto Intermediación Financiera? 5.- Elabore un texto de no más de 10 líneas, en que resuma con sus propias palabras, lo que ha comprendido en torno a la Intermediación Financiera. Recuerde utilizar en su construcción aquellos conceptos que ha seleccionado como más relevantes. Posteriormente compare su propuesta con la entregada en el texto. Identifique las carencias y las diferencias conceptuales y reelabore el texto. Cuando sea capaz de elaborar un discurso coherente (con sus propias palabras) con el texto entregado en este manual de estudio, puede saber que ha logrado dominar el tema. 27 INTRODUCCIÓN A LAS FINANZAS Actividades adicionales para mejorar sus aprendizajes 1. Recuerde seleccionar aquello que es más significativo; lo relevante. Separe los conceptos de los argumentos y quédese con las ideas centrales en la argumentación del texto. Revise este capítulo para formarse una idea de su contenido. Haga un esfuerzo por recordar ideas previas que se relacionen de alguna manera con estos temas. Responda: ¿Qué sé sobre el tema? ¿De qué manera me he aproximado a las ideas centrales que en él se desarrollan? Subraye para identificar rápidamente lo que ha seleccionado como relevante. 2. Organice los conceptos seleccionados mediante relaciones semánticas elaboradas con sus propias palabras. En la guía para estudiar finanzas se le indicaron diversas formas de ordenar la información. Construya un mapa conceptual, un mandala o simplemente esquematice de manera jerárquica los conceptos (de lo más general a lo más particular). No olvide, haga esquemas. Recuerde que mientras más relaciones genere entre los conceptos, mayor será su recuerdo. Recordar es básico para que usted sepa qué sabe. ¿Cómo sabe que sabe? Intente responder a esta pregunta antes de continuar con el estudio del tema. 3. Parafrasee (la elaboración es la parte más difícil del proceso, pero la más eficiente para su aprendizaje). Por ejemplo: A partir de los conceptos Finanzas, Mercados Financieros, Instrumentos Financieros e Intermediación Financiera, construya una argumentación propia que dé cuenta de la significación, relevancia y aplicación práctica de los mismos, tanto en el plano de la economía en general, como de la empresa en particular. Compare SUS argumentos con los del profesor, revise la sintaxis que emplea para argumentar y responda a la pregunta: ¿Por qué respondí como respondí?, ¿qué me faltó?, ¿por qué usé determinados conceptos y no otros?, ¿podría construir y perfeccionar las mismas ideas empleando una sintaxis distinta?, ¿cuáles son las razones que justifican MIS elaboraciones?, ¿qué preguntas podrían hacerme en un examen, en relación con este tema? Repita el proceso cuantas veces sea necesario. Lo más probable es que se requieran por lo menos tres intentos antes de quedar satisfecho. ¿No es acaso eso lo más importante? Si tiene duda consulte las fuentes, otra bibliografía y el tutor. Ayuda: elabore previamente un esquema general de los elementos que considerará en su generación, luego haga un desarrollo simple de cada uno. Analíce el esquema, para «ver» 28 UNIDAD I dónde necesita profundizar o agregar mayores argumentos; contraste luego con el manual de estudio. No olvide que como profesional, deberá disponer de un DISCURSO PROPIO que dé cuenta de la disciplina que estudia; discurso que deberá ser coherente con los fundamentos de ésta. Lo podrá construir en la medida que se implique en el proceso de desarrollo y madurez de este a la luz de los antecedentes que se le entregan en el(los) manual(es) de estudio. Glosario Agentes Financieros: entidades o personas que compran y venden activos financieros a título personal o en representación de terceros. Bono de Empresa o Gobierno: instrumento en el cual la empresa o gobierno se compromete a cancelar un programa de pagos al tenedor del mismo, en un tiempo predefinido, a cambio del dinero recibido en el momento de su colocación. Colocación de Instrumento Financiero: suceso que tiene lugar cuando en un Mercado Primario las emisiones son adquiridas por prestamistas. Corto Plazo: período inferior o igual a un año (convención para efectos de uso de este libro). Demanda Intertemporal por Dinero: patrón en el tiempo de requerimientos de dinero o liquidez. Emisión de Instrumento Financiero: acción de ofrecer, a través de un documento, un patrón de pagos futuros (ciertos o desconocidos) a cambio del dinero recaudado por su venta en un Mercado Primario. Grupo o Holding Financiero: conjunto de empresas financieras coordinadas por una, denominada Matriz. Instrumentos de Capital: instrumentos representativos de propiedad que no garantizan un pago cierto en el futuro, pues quedan ligados al éxito o fracaso de los proyectos que financian y al pago previo de los Instrumentos de Deuda vincula29 INTRODUCCIÓN A LAS FINANZAS dos con ellos. Instrumentos de Capital: no garantizan un pago cierto en el futuro, pues son representativos de propiedad, y como tales, su compensación queda ligada al éxito o fracaso de los proyectos que financian. Instrumentos de Deuda: aquéllos representativos de una obligación, cuyo pago es explícito y prefijado con anterioridad a su emisión y colocación. Instrumentos Financieros No Transables: instrumentos Financieros que no pueden cambiar de propiedad públicamente. Instrumentos Financieros Transables: instrumentos Financieros que pueden cambiar de propiedad públicamente. Instrumentos Financieros: acuerdo legal explícito en un documento, que manifiesta un compromiso financiero (patrón de pagos) que puede o no cambiar de dueño. Interés: compensación ofrecida a los prestamistas, por el uso del dinero en el tiempo que realizan los prestatarios. Intermediarios Financieros: instituciones que facilitan el contacto entre quienes requieren liquidez y quienes desean invertir; a través de la administración de esta información, representación u oferta de servicios ligados con las operaciones financieras Largo Plazo: período superior a un año (convención para efectos de uso de este libro). Liquidar: transformar un activo en dinero. Cancelar una deuda o compromiso. Liquidez: potencial de un activo de ser transformado en dinero instantáneamente y sin perder su valor. También se entiende como: capacidad de un inversionista para disponer de recursos líquidos. Entre los activos más líquidos podemos encontrar las cuentas corrientes, vale vistas y en menor magnitud, valores negociables como las acciones. Mercado de Valores: centro donde se produce el intercambio de Instrumento Financieros, ya sea de primera emisión (Mercado Primario) o ya emitidos (Mercado Secundario). 30 UNIDAD I Mercado Primario: Mercado Secundario: Mercados Financieros: Obligación contractual: Prestamistas: Prestatarios: centro donde los Instrumentos Financieros son adquiridos por primera vez. Centro donde los Instrumentos Financieros ya emitidos pasan de una mano a otra (otro prestamista). conjunto de transacciones financieras que tienen lugar cuando interactúa un gran número de prestamistas y prestatarios. aquélla que se ha especificado en un documento válido legalmente y que en una compañía tiene exigibilidad previa a la distribución de ganancias. persona o institución que ofrece recursos esperando recibir en el futuro su devolución y una compensación por ello. persona o institución que recibe recursos con el compromiso de devolverlos en el futuro pagando una compensación por ello. 31 Capít Capítulo 2: Rol del Administrador Financiero SUMARIO DEL CAPÍTULO Muchas personas ajenas al tema financiero, piensan que las responsabilidades del encargado de Finanzas de una compañía son mantener los libros contables, controlar gastos y cuadrar los cierres de caja. Esto no puede estar más lejano de la realidad, pues lo anterior debería corresponder a contadores y administrativos que, tan sólo en algunos casos, estarán bajo su mando. Este capítulo trata de esclarecer el rol del administrador financiero y caracterizarlo como alguien que toma decisiones en tres ámbitos: Financiamiento, Administración de Activos Líquidos e Inversión. CONTENIDOS 1.2.1 1.2.2 1.2.3 1.2.4 Finanzas Corporativas. Financiar. Administrar liquidez. Invertir. 1.2.1 Finanzas Corporativas Una vez comprendida la descripción general de las Finanzas, el presente texto se centrará en su aplicabilidad en el mundo corporativo. Como sabe todo buen administrador, una sociedad privada existe con el propósito de subsistir y crecer conforme avanza el tiempo, haciendo el máximo esfuerzo para satisfacer a todos los Grupos de Interés relacionados con ella. La primera prioridad, como grupo de interés, la tienen los propietarios. Así, los mayores esfuerzos del equipo de dirección irán canalizados a lograr la máxima rentabilidad para aquellos que poseen el capital de la compañía. El encargado de las finanzas no escapa por 32 CAPÍTULO 2 supuesto a esta meta, y tomará todas sus decisiones esperando también crear valor para ellos en su ámbito. Las decisiones más importantes de un Administrador Financiero son: 1.- Financiar las actividades de la compañía. ¿...? Construya preguntas creativas sobre este aspecto del tema. 2.- Administrar los recursos líquidos. 1. Financiar las actividades de la compañía. 3.- Evaluar y definir las inversiones que serán realizadas. 2. Administrar los recursos líquidos. Estas decisiones afectarán inevitablemente todas las áreas de la empresa. La mejor forma de apreciar esto es bajo el prisma del Principio de Partida Doble del Balance. 3. Evaluar y definir las inversiones que serán realizadas. ACTIVIDAD 1.2.1: “Finanzas Corporativas” Preguntas: 1.- “Las empresas se deben exclusivamente a los dueños, pues son quienes han aportado los recursos para su funcionamiento”. Comente. 2.- ¿Cuáles son las responsabilidades del Administrador Financiero de una compañía? 3.- ¿Con cuál(es) de estas responsabilidades es asociado el encargado de finanzas en la empresa donde usted trabaja? Si su respuesta es ninguna, explique quién o quiénes toman estas decisiones. 4.- De las tres responsabilidades: ¿Cuál cree es la más importante en Finanzas? ¿Por qué? Aplicación: 1.- Busque en el periódico una noticia que refleje la importancia e influencia de un Grupo de Interés distinto de los accionistas sobre el desarrollo de una empresa o proyecto. 2.- ¿Qué preguntas podría construir, de modo que sus respuestas expliquen de la mejor manera el significado y alcance del concepto Finanzas Corporativas? 3.- Elabore un texto de no más de 10 líneas, en que resuma con sus propias palabras, lo que ha comprendido en torno a las Finanzas Corporativas. Recuerde utilizar en su construcción aquellos conceptos que usted ha seleccionado como más 33 INTRODUCCIÓN A LAS FINANZAS relevantes. Posteriormente compare su propuesta con la entregada en el texto. Identifique las carencias y las diferencias conceptuales y reelabore el documento. Cuando sea capaz de elaborar un discurso que sea coherente (con sus propias palabras) con el texto entregado en este manual de estudio, puede saber que ha logrado dominar el tema. En la tercera unidad de este texto, se hará una descripción más detallada de cada decisión en manos del Administrador Financiero. 1.2.2 Financiar La primera labor en manos del especialista en finanzas es definir una estrategia de obtención de recursos o financiamiento para la empresa. La primera labor en manos del especialista en finanzas, es definir una estrategia de obtención de recursos o financiamiento para la compañía y sus proyectos. Debe entonces escoger la proporción más adecuada entre Deuda (Pasivos) y Capital (Acciones), característica que las finanzas modernas denominan Estructura de Capital. …buscará la estructura de capital menos costosa y más efectiva para la empresa. Este libro trata, en los capítulos correspondientes a financiamiento, el impacto de cada alternativa desde el punto de vista de la riqueza del accionista. ¿...? 34 Consecuente con el principio de maximización de los beneficios para los dueños, el administrador de las finanzas buscará la estructura de capital menos costosa y más efectiva para la empresa. Esto implica adquirir créditos a las menores tasas de interés posibles y con las menores exigencias o limitaciones para el desarrollo de la estrategia de la empresa (evitando la entrega de garantías o imposición de límites al endeudamiento futuro). También implica velar por la emisión y colocación exitosa de acciones nuevas, de tal manera que no haya perjuicio para los accionistas más antiguos y se recaude el efectivo necesario para emprender los nuevos proyectos. UNIDAD I ACTIVIDAD 1.2.2: “Financiar” Preguntas: 1.- Defina “Estructura de Capital”. 2.- ¿Cómo podrá el Administrador Financiero contribuir a la eficiencia de la empresa a través del endeudamiento? Aplicación: 1.- Si usted tiene una inversión en acciones de una compañía que dio anuncio de un gran préstamo solicitado al Banco, ¿se alegra?, ¿se preocupa? o ¿queda indiferente? Justifique. 1.2.3 Administrar liquidez La principal causa de quiebra de las compañías, es la falta de liquidez en el corto plazo para cumplir con sus obligaciones circulantes. Piense bien. Usted puede ser propietario de una compañía de turismo que ha ganado una licitación para pasear a una delegación de 500 extranjeros por todo el país el próximo año; pero si no puede cancelar las hipotecas de este año sobre sus instalaciones, sus acreedores exigirán el término de las actividades y el remate de sus activos antes que usted pueda ofrecer dicho servicio. Lo mismo puede ocurrir si llega un pedido inesperado de grandes volúmenes a una compañía que no tiene existencias, o mucho peor, dinero o crédito para comprarlas. En consecuencia, el timing o temporización de flujos es de suma relevancia. El exceso de liquidez es tan peligroso como su carencia. Si hubo una gran venta a principio de año y usted mantuvo ese dinero en la caja fuerte o en la cuenta corriente de un Banco, dejó de ganar todo el dinero que arrojaría su uso en proyectos alternativos. Por ejemplo, dejó de percibir la tasa de interés anual que entregan los depósitos a plazo. Al igual que en las decisiones de financiamiento, el Administrador Financiero puede crear o quitar valor para la compañía en todas y cada una de estas determinaciones. 35 INTRODUCCIÓN A LAS FINANZAS Estas son poderosas razones para tener especial cuidado en la administración y planificación de las cuentas líquidas de las empresas como: Caja, Existencias y en general aquéllas representativas de Capital de Trabajo. ¿Cuál es el nivel aceptable de liquidez para una empresa? Este texto presenta más adelante algunas herramientas para determinarlo. Cuando se habla de administración de flujos efectivos de caja, no se habla de ingresos y gastos contables. Punto clave en la planificación financiera es considerar tan sólo la caja que sale y entra físicamente de la empresa. Supongamos que el dueño de una tienda electrónica vende con crédito un equipo de música para su uso en la recepción de una consulta médica. Se genera en ese momento una Cuenta por Cobrar a nombre de la consulta Médica por el valor del equipo. Como dicta la práctica contable, ese valor se registra como un Ingreso y el margen va a Utilidad del Ejercicio. Financieramente la tienda no puede contar con ese dinero, porque físicamente no ha ingresado a la compañía y difícilmente podría hacer uso de él. Nota: para efectos de este ejemplo, suponemos que no se puede liquidar esta cuenta por cobrar en una compañía de Factoring. Las finanzas difieren de la contabilidad tradicional, pues la primera trabaja en función del Flujo Efectivo de dinero, mientras la segunda lo hace sobre el Principio de Devengamiento. ¿Por qué? Porque las decisiones que toma el encargado de las finanzas (financiar, administrar la liquidez e invertir) no pueden ser tomadas sin esa información. Lo que interesa en las Finanzas son los Flujos de Caja, no olvide esto. 36 UNIDAD I ACTIVIDAD 1.2.3: “Administrar Liquidez” Preguntas: 1.- ¿Por qué quiebran las compañías? 2.- ¿Por qué es perjudicial el exceso de liquidez? 3.- ¿Por qué es perjudicial la falta de liquidez? 4.- ¿En qué difieren las Finanzas de la Contabilidad tradicional? Aplicación: 1.- Consiga una copia del Balance de una empresa y mencione aquellas cuentas de los activos que podrían ser consideradas como “líquidas”. 2.- Mencione un ejemplo de operación contable que registre utilidades o pérdidas en el Estado de Resultados, pero que no haya implicado flujo físico alguno de dinero. 1.2.4 Invertir Es responsabilidad del Administrador Financiero el evaluar las alternativas de inversión que las empresas tienen. No es necesario pensar en los grandes proyectos de compañías eléctricas, madereras o Bancos. Piense en el dueño de una panadería de barrio que ya recibe un flujo constante de dinero por sus ventas diarias. Suponga que no puede crecer más (al menos en este barrio) y su negocio no necesita reinversión. ¿Qué hace con esa utilidad si no desea gastarla en asuntos personales? ¿Invertirla en un depósito de corto plazo, de largo plazo, acciones en la Bolsa de Comercio, dólares o monedas de oro? ¿Instalar una panadería en otro barrio tal vez? ¿Comprar una ya existente? ¿Cuál de estas decisiones es la mejor? Para resolver tales interrogantes, la teoría financiera entrega herramientas cuantitativas (numéricas) y cualitativas (criterios) para evaluar los beneficios y costos de cada opción. Como ya se mencionó, en esta actividad el norte también es entregar el mayor valor posible a la compañía. Este componente es el más fácil de evaluar y por el cual los analistas financieros reciben el mayor reconocimiento o crítica. Buenas decisiones de inversión pueden 37 INTRODUCCIÓN A LAS FINANZAS traducirse rápidamente en mayor riqueza para los dueños. Desafortunadamente, también puede ocurrir lo opuesto. ACTIVIDAD 1.2.4: “Invertir” Aplicación: 1.- Haga un listado de todas las alternativas de inversión a las cuales tiene usted acceso hoy y ordénelas según sus preferencias. Suponga que dispone de $100 millones. ¿Cómo los distribuiría? Glosario Capital de Trabajo: cantidad de recursos de corto plazo, libres de ser utilizados. Monto equivalente a la diferencia entre los Activos Circulantes y los Pasivos Circulantes. Estructura de Capital: forma que tienen las compañías de financiar sus operaciones, consistente en una combinación de deuda y capital. Factoring: compañía que adquiere cuentas por cobrar de otras a un valor descontado (comisión). Con este servicio, las empresas usuarias pueden obtener liquidez rápidamente y delegar el tema de la incobrabilidad y cobranza. Grupos de Interés: conjunto de personas e instituciones que influyen el accionar y/o son influenciados por las acciones de una empresa en particular. Entre ellos: Accionistas, Clientes, Proveedores, Trabajadores y Sociedad como un todo. Herramientas Cualitativas: 38 aquéllas que se basan en criterios de análisis e información no numérica (características y hechos) para efectos de su aplicación. UNIDAD I Herramientas Cuantitativas: aquéllas que se alimentan de datos (cantidad) para efectos de sus aplicación. Principio de Devengado: todos los recursos y obligaciones de una compañía deben ser considerados, hayan o no sido percibidos o pagados. De tal manera, los costos y los gastos incurridos, pueden ser asociados con los ingresos que generan. Principio de Partida Doble: principio contable que afirma que todos los activos o recursos de que dispone una firma, corresponden a derechos exigibles paralelamente por algún prestamista (accionista o acreedor). Esto se conoce también como la “Dualidad Económica de la Empresa”. Timing o temporización de flujos: patrón de entrada y salida de dinero de una empresa en el tiempo. 39 INTRODUCCIÓN A LAS FINANZAS Capít Capítulo 3: Matemáticas Financieras SUMARIO DEL CAPÍTULO “Los números son el lenguaje de las ciencias”. Afortunadamente para muchos y lamentablemente para otros, las Finanzas no escapan a esto. De hecho, las áreas de mayor crecimiento y desarrollo de los últimos años en el mundo financiero, tienen relación con el análisis cuantitativo (especialmente en inversiones). La segunda unidad de este texto describe las principales herramientas matemáticas requeridas para la toma de decisiones en Finanzas. Estas a la vez, le serán de suma aplicabilidad en cursos posteriores relacionados con la Evaluación de Proyectos. CONTENIDOS 1.3.1 Herramientas Matemáticas en Finanzas 1.3.1 Herramientas Matemáticas en Finanzas Como se mencionó previamente, lo que más interesa en las Finanzas son los flujos de dinero. La característica más importante de ellos no es tan sólo el monto, sino también el momento o “timing” en que son recibidos. Si un amigo le debe $100.000 y le pregunta cuándo desea que le devuelva dicho monto: hoy o en un mes, usted exclamará agitado: ¡ahora mismo! 40 UNIDAD I Esto no es porque sea un mal amigo(a). Es porque sabe que si cuenta con ese dinero hoy, puede depositarlo en el banco y obtener un mes de intereses. Si el interés mensual es de uno por ciento (1%), recibiría $1.000 sólo por ese concepto. Lo anterior en economía, se denomina Costo Alternativo o de Oportunidad, Si hubiese permitido el pago de la deuda en un mes más, habría sacrificado la mejor alternativa u oportunidad de inversión que tenía en el momento, que era realizar un depósito en el Banco. En Finanzas, las herramientas matemáticas facilitan la estimación e interpretación de dichos Costos Alternativos. De hecho, es tan importante dicho concepto, que para valorar (poner precio) a cualquier instrumento (acciones de la Bolsa, bono representativo de deuda y proyectos en general) basta obtener tan sólo sus Flujos de Caja y el Costo Alternativo de la mejor alternativa sacrificada. Como hablamos de proyectos rentables, siempre esa mejor alternativa sacrificada (proyecto no realizado) deberá expresarse como una Tasa de Interés, que en estos casos, representa la rentabilidad que se deja de recibir. En resumen, las herramientas matemáticas en este texto nos permitirán tomar decisiones de financiamiento, planificación de recursos líquidos e inversión, utilizando como valores de entrada los flujos que genera cada alternativa y el costo alternativo de su uso en el tiempo, expresado como una tasa de interés. ACTIVIDAD 1.3.1: “Herramientas Matemáticas en Finanzas” Preguntas: 1.- ¿Qué significa “Costo de Oportunidad”? 2.- ¿Cuál es la única información que requiere para valorar un proyecto? Aplicación: 1.- ¿Cuál es el costo de oportunidad que usted tiene para estar sentado leyendo este libro? 2.- ¿Cuál fue el costo de oportunidad de la última compra que realizó? 3.- ¿Cuál es el costo de oportunidad de mantener dinero en este momento “bajo el colchón”? 41 INTRODUCCIÓN A LAS FINANZAS Glosario Costo Alternativo o de Oportunidad: Tasa de Interés: 42 es la mejor alternativa sacrificada por realizar un determinado proyecto o tomar una determinada decisión. Por ejemplo, si desea viajar a la playa el fin de semana pero su cónyuge lo(a) obliga a visitar a su suegra, el viaje a la playa se transforma en su costo alternativo. rentabilidad de la inversión que entregan los proyectos o Instrumentos Financieros en la economía. Es utilizada como referencia para determinar el costo alternativo de mantener dinero y para comparar decisiones de inversión. U N I D A D II Objeti Objetivos de La Unidad 1.2.3.4.5.6.- Comprender el concepto de Tasa de Interés como Factor de Ajuste del dinero. Reconocer y estimar el valor de proyectos que ofrecen Tasa de Interés Simple. Reconocer y estimar el valor de proyectos que ofrecen Tasa de Interés Compuesto. Comprender el impacto que tiene la inflación sobre las tasas de interés. Interpretar y estimar el efecto del tiempo en los Flujos de Dinero. Aplicar conceptos básicos de valoración de proyectos como: VAN y TIR. Contenidos de la Unidad CAPÍTULO 1: CAPITAL Y TASA DE INTERÉS 2.1.1 2.1.2 2.1.3 2.1.4 Interés Simple Interés Compuesto Interés Nominal Interés Real CAPÍTULO 2: VALOR DEL DINERO EN EL TIEMPO 2.2.1 Valor Futuro 2.2.2 Valor Presente 2.2.3 Anualidad 2.2.4 Técnica del VAN 2.2.5 Técnica de la TIR SUMARIO DE LA UNIDAD Un factor clave para desarrollar correctamente las funciones de “Administrador Financiero” es que comprenda el impacto que tiene el paso del tiempo en los flujos de dinero. Las herramientas matemáticas que permiten cuantificar esto, son los pilares para 43 MATEMÁTICAS FINANCIERAS escoger entre alternativas de Financiamiento, Administración de Recursos Líquidos e Inversión. Esta unidad contiene la descripción de ellas junto con los postulados matemáticos que las fundamentan. 44 U N I D A D II Capítul Capítulo 1: Capital y Tasa de Interés SUMARIO DEL CAPÍTULO Capital, para efectos de matemáticas financieras, será toda inversión en Instrumentos Financieros (representativos de Deuda o Capital) que ofrezca una compensación por su uso en el tiempo, premio que denominaremos Tasa de Interés. Este capítulo trata los tipos de Tasas de Interés y su forma de estimación, así como consideraciones en la forma que son presentadas habitualmente. CONTENIDOS 2.1.1 2.1.2 2.1.3 2.1.4 Interés Interés Interés Interés Simple Compuesto Nominal Real 2.1.1 Interés Simple El interés simple es la forma más sencilla de compensación que entrega un Instrumento Financiero y consiste en el pago fijo de un porcentaje sobre el monto invertido, o capital, al final del período de inversión. Esta variante no considera la reinversión de los intereses. El ejemplo más práctico de esto lo constituyen las Cuentas de Ahorro y los Depósitos a Plazo. Supongamos que usted deposita $1.000.000 a un año con un interés del 1% mensual simple y con pagos mensuales. ¿Cuánto dinero recibirá en el año? C0 = Capital Inicial en pesos. n = número de pagos que se realizarán durante el período de inversión. i = Tasa de Interés a recibir por cada pago durante el período de inversión. 45 MATEMÁTICAS FINANCIERAS I = Interés total en pesos percibido al vencimiento del instrumento. Cn= Capital Final = Capital Inicial + Intereses Percibidos. El interés que percibirá mensualmente será equivalente a: i) C0* i = $1.000.000 * 0,01 = $10.000 (Recuerde que la notación 1% equivale a 0,01). Nota: el asterisco será utilizado a lo largo de este texto, representando la operación de multiplicación. Así, podemos describir el patrón de flujos de dinero de dicho depósito como sigue: Período Flujo de Dinero Mes 1 Mes 2 Mes 3 Mes 4 Mes 5 Mes 6 Mes 7 Mes 8 Mes 9 Mes 10 Mes 11 Mes 12 $10.000 $10.000 $10.000 $10.000 $10.000 $10.000 $10.000 $10.000 $10.000 $10.000 $10.000 $10.000 + $1.000.000 =$1.010.000 El monto total de intereses percibidos será: ii) I = C0 * i * n = $1.000.000 * 0,01 * 12 = $120.000 El Capital Final será: iii) Cn= C0+ I = $1.000.000 + $120.000 = $1.120.000 Si reemplazamos ii) en iii), se obtiene: Cn= C0+ C0* i * n 46 U N I D A D II Factorizando obtenemos: iv) Cn= C0 (1 + i * n), de esta fórmula obtenemos equivalencias para cada variable Cn (1+ i * n ) v) C0 = I vi) n = C * i 0 vii) i = I C0 * n ACTIVIDAD 2.1.1: “Interés Simple” Preguntas: 1.- Defina “Capital” e “Intereses” desde el punto de vista de las matemáticas financieras. 2.- ¿Qué se entiende por Interés Simple en un instrumento financiero? Aplicación: 1.- Averigüe cuál es la tasa de interés que ofrecen los depósitos a 30 días. 2.- Mencione algún ejemplo de operación financiera (distinta a depósitos bancarios) que involucre interés simple. Ejercicios: 1.- Usted dispone de $500.000 y desea invertir por un mes esta suma en un depósito que pagará un 4% mensual. También puede invertir $300.000 en el proyecto de un primo lejano que promete devolverle $318.000 al finalizar el mes. Si los proyectos son mutuamente excluyentes y no hay diferencias en el riesgo involucrado, ¿cuál alternativa escogería? 2.- Un depósito promete pagar 1% mensual simple por 10 meses. Si usted dispone de $70.000 para invertir. ¿Cuánto dinero ganará en intereses al final del período de inversión? 3.- Un proyecto renta 7% anual simple por dos años. Si usted recibe $912.000 al término del segundo año. ¿Cuánto invirtió inicialmente? 4.- Una inversión requirió $680.000, recibiendo un monto de $102.000 en intereses cuando la tasa anual prefijada era 5% anual simple. ¿Cuántos años duró el proyecto? 5.- Un depósito requirió $515.000, recibiendo un monto de $72.100 en intereses totales (sobre base simple) por 7 años. ¿Cuál fue la tasa anual prefijada? 47 MATEMÁTICAS FINANCIERAS 2.1.2 Interés Compuesto Este tipo de interés es una compensación por el uso del dinero en el tiempo, que considera que cada flujo generado por el instrumento será reinvertido en el proyecto que le subyace, generando un efecto multiplicador de los intereses futuros. Lo anterior, es como considerar que el capital inicial de cada período es la suma del capital inicial del período anterior más los intereses ganados. Supongamos que deposita $1.000.000 a un año, con un interés del 1% mensual compuesto y con un único pago al final del período. ¿Cuánto dinero recibirá al finalizar el año? Sea: C0= Capital Inicial en pesos. n = número de períodos que durará el proyecto. i = Tasa de Interés a recibir por cada período. Cn= Capital Final = Capital Inicial + Intereses Percibidos. Podemos describir el patrón de flujos de dinero que genera el depósito como sigue: Capital Inicial Interés Mes 1 C0= $1.000.000 C0* i = $1.000.000 * 0,01 = $10.000 Mes 2 C1= C0+ (C0* i) = $1.010.000 C1* i = $1.010.000 * 0,01 = $10.100 Mes 3 C2= C1+ (C1* i) = $1.020.100 C2 * i = $1.020.100 * 0,01 = $10.201 … … Mes 12 C11= C11+ (C10* i) = $1.115.668,35 C11* i =$1.115.668,35 * 0,01 = $11.156,68 C12= C11+ (C11* i)= $1.126.825,03 El pago al final del año será de $1.126.825,03 Nota: Para efectos del texto, se expresarán los resultados utilizando dos decimales, salvo expresa solicitud en casos especiales. 48 U N I D A D II Generalizando este caso: Capital + Interés Mes 1 C1= C0+ (C0* i) = C0 (1+ i) Mes 2 C2= C1+ (C1* I) = C1(1+i) = C0(1+ i) (1+ i) = C0 (1+ i)2 Mes 3 C3= C2+ (C2* I) = C2(1+i) = C0(1+ i)2 (1+ i) = C0 (1+ i)3 … … Mes n Cn= C0=C0 (1+ i)n El Capital Final en instrumentos que pagan interés compuesto será: i) Cn= C0 (1+ i)n. De esta fórmula obtenemos equivalencias para cada variable ii) C0 = Cn (1+ i)n iii) i= Cn −1 C0 iv) n= n logC n − logC0 log(1− i) Ahora está en condiciones de comparar ambos métodos de compensación (simple y compuesto). Suponga que dispone de $1.000.000 y las alternativas de inversión son: a) Un depósito a 5 años con interés anual de 5% simple, con pago al final del período. b) Un depósito a 5 años con interés anual de 5% compuesto, con pago al final del período. 49 MATEMÁTICAS FINANCIERAS Año 1 2 3 4 5 Capital Total (Interés Simple) $1.050.000 $1.100.000 $1.150.000 $1.200.000 $1.250.000 Capital Total (Interés Compuesto) $1.050.000 $1.102.500 $1.157.625 $1.215.506,25 $1.276.281,56 Diferencia (I.C.-I.S.) $0 $2.500 $7.625 $15.506,25 $26.281,56 Como puede apreciar, con el tiempo la diferencia se hace considerable y el efecto del Interés Compuesto es multiplicador sobre el capital creciente. ACTIVIDAD 2.1.2: “Interés Compuesto” Preguntas: 1.- Defina el concepto de “Interés Compuesto” y compárelo con el de “Interés Simple”. Aplicación: 1.- Averigüe la rentabilidad anual de las libretas de ahorro a plazo con la menor cantidad de retiros posibles, versus las que tienen mayor libertad de movimientos. Ejercicios: 1.- El Banco ofrece pagar una tasa de 2,0% mensual compuesto a las libretas de ahorro por un año y un 2,1% mensual simple por un depósito por el mismo período. ¿Cuál de las opciones preferiría? 2.- Usted ha ganado $81.600 de interés compuesto por un proyecto que duró dos años y que le demandó $1.000.000 de inversión. ¿Cuál fue la tasa de interés que pagó? 3.- Un negocio promete reportar un interés de 2% mensual compuesto. Si el capital invertido es de $1.000.000 y los intereses generados ascienden a $61.208. ¿Cuántos meses duró el negocio? 50 U N I D A D II 2.1.3 Interés Nominal El Interés Nominal es el especificado en el Instrumento Financiero (escrito en el contrato) y que no considera ajustes por pérdidas de valor adquisitivo de los pagos que genera en el tiempo. Para la comprensión de este concepto es útil recordar la definición de Inflación. Inflación es el fenómeno de pérdida de poder adquisitivo que sufre la moneda de un país por factores relacionados con políticas macroeconómicas, en especial la oferta y demanda por dinero en la economía. Para efectos de reconocer el impacto de esta variable, suponga que en 1936 alguien en Chile hubiese tenido la mala ocurrencia de guardar debajo del colchón el equivalente a $1.000 millones de pesos chilenos. Transcurridas seis décadas, su valor real en 1996 sería sólo de $11. Cuando en una nación los precios de los activos y bienes de consumo tienden a subir, la moneda pierde valor, reflejando una caída en su poder adquisitivo. Si en una nación los precios de los activos y bienes de consumo tienden a caer, la moneda se fortalece, reflejando un aumento en su poder adquisitivo. Al Administrador Financiero le interesan los flujos de dinero en el tiempo, y es la tasa de Interés Nominal de un instrumento la que determinará (ex-ante) el monto de dichos flujos. Suponga que el dueño de un local de fotocopiadoras deposita a un año plazo $5.000.000 con intereses y pagos semestrales nominales de 3% sobre base simple. Con los pagos cancelará los repuestos necesarios para la mantención de sus equipos, monto equivalente a $150.000 por semestre. El patrón de flujos será el siguiente: Primer Semestre Segundo Semestre Total de dinero recibido $150.000 + $5.000.000 = Flujo en $ $ 150.000 $5.150.000 $5.300.000 51 MATEMÁTICAS FINANCIERAS Si durante el año no existe inflación y la tasa de interés no cambia, el empresario pagará sin problemas las cuentas de mantención. Pero, ¿qué ocurre con estos pagos si el segundo semestre se registra una inflación en esta economía de un 10%? El primer semestre el dueño de las fotocopiadoras pagará sin problemas, pues recibirá $150.000 que es precisamente el valor de los repuestos. Pero el segundo semestre el fenómeno inflacionario hará que todos los precios se eleven en un 10%. En otras palabras, la mantención ya no costará $150.000 sino $165.000 ($150.000*1,10). En consecuencia, el segundo semestre no podrá mantener operativo su negocio por ausencia de mantenimiento. Le faltarán $15.000. ¿Es perjudicial entonces adquirir instrumentos cuyo interés se fija de manera nominal? No necesariamente. Antes que todo, cuando usted fija una tasa nominal, los montos por recibir serán conocidos. Segundo, si usted toma un depósito a plazo u otro instrumento que pagará intereses nominales, lo más probable es que su tasa ya incorpore el efecto inflacionario esperado. Por ejemplo; si la inflación esperada para este año es de 5% y los intereses nominales que ofrecen los Bancos por el mismo período son de un 10%, es porque de no haberse esperado inflación le habrían ofrecido a usted un 5% (10%-5%). Del mismo modo, si los economistas esperan una inflación de un 10%, los Bancos le ofrecerían un 15% (5%+10%) de interés nominal anual por su depósito. El riesgo que sí enfrentan estos instrumentos radica en que la inflación efectiva (la que realmente ocurra) pueda ser distinta a la que usted está “cerrando” (acordando) en su depósito. Otro ejemplo. Si toma un depósito a seis meses a un 3% nominal semestral por un monto de $50.000, dicha tasa pudo corresponder a un 2% por rentabilidad del instrumento y a 1% por concepto inflacionario (expectativas de inflación). Al finalizar los seis meses recibirá $51.500 ($50.000+($50.000*0,03)). 52 U N I D A D II Si la inflación efectiva al terminar el semestre es de 6% (y no de 1% como había considerado su depósito), puede verse un poco más pobre que seis meses atrás, pues para comprar algo que valía $50.000 ahora necesitará $53.000 ($50.000+($50.000*0,06)) y no $51.500 que es lo que tiene por su depósito. ACTIVIDAD 2.1.3: “Interés Nominal” Preguntas: 1.- Explique qué significa que un instrumento pague una tasa de interés nominal y qué riesgos implica ello. Aplicación: 1.- Averigüe, leyendo la sección financiera de los periódicos, cuál es la tasa de inflación esperada para el año en curso y la tasa de interés para los depósitos a un año plazo. ¿Cuál es la diferencia entre ellas? Ejercicio: 1.- Hoy es primero de enero, y a fines del presente año usted desea comprar una casa cuyo valor es de $30 millones. Usted tiene $18 millones ahorrados y sabe que la tasa mensual nominal compuesta a los depósitos es de 5%. Si la inflación anual efectiva es de un 7%: ¿Le alcanza el dinero para comprar la casa al final del año si deposita sus ahorros hoy? 53 MATEMÁTICAS FINANCIERAS 2.1.4 Interés Real Una vez comprendido el sentido que tiene el Interés Nominal no requerirá de mucho esfuerzo para comprender el concepto de Interés Real. Un Instrumento Financiero que considera un Interés Real promete pagar flujos de dinero en el tiempo con el mismo poder adquisitivo. Otra forma de expresar el ejemplo de la sección anterior; cuando se planteaba un depósito a seis meses con un 3% de interés nominal (2% correspondiente a la rentabilidad del instrumento y 1% por concepto inflacionario), era similar a ofrecer un depósito con un 2% de Interés Real o libre de efectos inflacionarios. Los inversionistas que compran instrumentos de Largo Plazo (Bonos por ejemplo) no desean correr el riesgo que la inflación suba y los flujos que reciban caigan considerablemente de valor en términos de poder adquisitivo. Si las tasas fueran sólo nominales, todos los instrumentos financieros tendrían que incorporar un retorno por inflación esperada en su interés de carátula. Pero… ¿Qué ocurriría si el instrumento venciera en 20 años? ¿Podrá estimar el inversionista la tasa de inflación durante esos 20 años con exactitud? La respuesta es no. Es así como quienes operan en el Mercado Financiero, “limpian” el efecto inflacionario o de pérdida de valor adquisitivo de los flujos que genera un instrumento, estableciendo una Tasa de Interés Real sobre una cantidad variable (nominalmente) de dinero que no pierde poder adquisitivo en el tiempo. En Chile, la herramienta más utilizada para la fijación de tasas de Interés Real es un índice conocido como Unidad de Fomento (UF), unidad que reajusta su valor nominal de acuerdo al índice de precios que, en hipótesis, debería mantener su poder adquisitivo en el tiempo. Luego, un Bono a Largo Plazo con cobertura inflacionaria en Chile se ofrece a una tasa de UF + X%. El X%, en este caso, es la tasa de Interés Real que paga el Bono. 54 U N I D A D II ¿Es favorable entonces adquirir instrumentos cuyo interés se fija en términos reales? No necesariamente. Primero; los pagos que recibirá no se conocerán sino hasta que el índice subyacente (UF) se reajuste por inflación efectiva. Segundo; puede que durante el tiempo de vigencia del instrumento que paga una tasa real conocida (por ejemplo 1.000 UF con una tasa de UF + 3% semestral) ocurra un fenómeno deflacionario o apreciativo de la moneda de un país, de tal manera que la base sobre la cual se aplica el interés real (1.000 UF en el ejemplo), ya no corresponde a la cantidad de dinero pagada al adquirir el instrumento (caída de valor en la UF). En consecuencia, a ese inversionista le habría convenido mantener dinero y/o haber fijado tasas nominales en lugar de reales para sus instrumentos financieros. ACTIVIDAD 2.1.4: “Interés Real” Preguntas: 1.- Explique lo que significa que un instrumento pague interés real. 2.- Defina “Unidad de Fomento”. 3.- ¿Puede ser “no conveniente” fijar una tasa de interés real en algunas oportunidades? ¿Cuáles? Aplicación: 1.- Consiga la lista de valores para este mes de la U.F. (Unidad de Fomento). Estime su variación y compárela con la tasa de interés de los depósitos de 30 días. ¿A qué corresponde esta diferencia? Ejercicios: 1.- Un Banco ofrece una tasa de UF+3% anual a los depósitos de un año y 7% nominal para el mismo período. ¿Cuál es la tasa de inflación que espera el Banco este año? 2.- Usted deposita $250.000 por 30 días a un 1% mensual nominal de interés. La inflación ese mes fue de 2%. ¿Cuánto dinero recibió por el depósito? 3.- Usted deposita $250.000 por 30 días a un 1% mensual real de interés. La inflación ese mes fue de 2%. ¿Cuánto dinero recibió por el depósito? 55 MATEMÁTICAS FINANCIERAS Glosario Reinversión de intereses: característica de una inversión que reincorpora los intereses devengados como una nueva inversión para el período siguiente, y así hasta el vencimiento. Interés de Carátula: aquél expresado en el contrato o documento del Instrumento Financiero. Inflación Esperada: inflación que los expertos o agentes financieros anticipan ocurrirá en el futuro (estimada ex-ante). Inflación Efectiva: inflación real. Aquélla que se registró al finalizar el período (estimación ex-post). Unidad de Fomento (UF): unidad utilizada en Chile que va reajustando su valor nominal, de acuerdo con un índice de precios y que, en hipótesis, debería mantener su poder adquisitivo en el tiempo. 56 U N I D A D II Capít Capítulo 2: Valor del dinero en el tiempo SUMARIO DEL CAPÍTULO Un monto específico de dinero va cambiando su valor económico conforme pasa el tiempo. $1.000 hoy no es lo mismo que $1.000 hace diez años. Usted ya adquirió ciertas herramientas en el capítulo anterior que le serán de suma utilidad para dar el paso siguiente en la comprensión de este fenómeno. ¿Cómo puedo comparar (sumar o restar) las utilidades que genera un proyecto o empresa si estos ocurren en años distintos? ¿Cómo puedo decidir entre negocios que entregan dividendos en años distintos? ¿Qué tipo de endeudamiento me conviene más, si el patrón de pagos que me exige un banco es totalmente distinto de otros? Las herramientas matemáticas que permiten homogeneizar los flujos de dinero de períodos distintos son: el Valor Futuro y el Valor Presente. Considerándolas como base, surgieron las dos técnicas de evaluación de proyectos más conocidas en el mundo: el Valor Presente Neto y la Tasa Interna de Retorno, que se revisan a continuación. CONTENIDOS 2.2.1 2.2.2 2.2.3 2.2.4 2.2.5 Valor Futuro Valor Presente Anualidad Técnica del VAN Técnica de la TIR 57 MATEMÁTICAS FINANCIERAS 2.2.1 Valor Futuro Usted debe estar cansado(a) ya de leer una vez más: “los Flujos de dinero son lo relevante en Finanzas”. Pero haremos esto más interesante. Ha llegado el momento de agregar el factor temporal en esta frase: “los flujos de dinero y el momento que se reciben son lo relevante en Finanzas”. Usted ya ha leído algunos ejemplos de anteriores capítulos sobre el impacto inflacionario en el poder adquisitivo del dinero. De esta manera, preferirá casi siempre que le paguen $1.000 hoy en lugar de $1.000 en un mes más pues sabe que no podrá comprar las mismas cosas en ambas opciones. En otras palabras, estamos hablando de “dinero distinto” que no podemos sumar o restar como similares. Se debe realizar un ajuste a estos valores para poder compararlos. Para que usted quedase indiferente entre recibir el pago hoy o en un mes, exigirá el poder comprar con el dinero lo mismo en ambos períodos, es decir, mantener el poder adquisitivo o valor real del monto que recibirá. Si todos los precios suben un 1% en la economía, para poder comprar algo que a principio de mes valía $1.000, usted requerirá $1.010 a fin de mes ($1.000+($1.000*0,01)). Si alguien le debe $1.000 y le solicita una prórroga de su devolución para un mes más, usted dirá que puede recibir su dinero en un mes pero en un monto equivalente a los $1.010 para quedar indiferente con el pago hoy. La estimación realizada no es más que para homogeneizar monedas de distintos períodos o poder adquisitivo. $1.000 a principio de mes son equivalentes a $1.010 a fin de mes, valor que podemos comparar, sumar y restar como moneda del mismo momento. En otras palabras $1.010 es el Valor Futuro en un mes de $1.000 hoy. En el ejemplo; Valor Futuro = Valor Inicial + Ajuste por Inflación. Valor Futuro = Valor Inicial + (Valor Inicial * Factor de Ajuste). Valor Futuro = Valor Inicial + (Valor Inicial * Inflación). Valor Futuro = $1.000 + ($1.000 * 0,01). Valor Futuro = $1.010. 58 U N I D A D II La inflación no es el único Factor de Ajuste que existe. Usted podría decir justificadamente que no es suficiente que le reajusten sus $1.000 por efecto inflacionario para quedar indiferente entre ambas opciones de pago. También podría exigir una compensación por el uso que pudo haber dado a esos $1.000 durante el mes que no los mantuvo. Suponga que la tasa de interés mensual de los depósitos durante ese mes fue 2% nominal. Si hubiese escogido el pago de $1.000 al inicio del mes, podría haberlos invertido tomando un depósito que al finalizar el mes le habría devuelto $1.020 ($1.000+($1.000*0,02)). Dada esta oportunidad de inversión, usted dirá a quien le paga que puede recibir su dinero en un mes más, pero en un monto equivalente a los $1.020 para quedar indiferente con el pago hoy. Puede concluir de esto, que el Factor de Ajuste o corrección para estimar el Valor Futuro viene dado por las alternativas de inversión sacrificadas. En efecto, el Factor de Ajuste utilizado para estimar el Valor Futuro del dinero, es el Costo Alternativo o de Oportunidad que tiene su uso en el tiempo. Este factor, como hemos visto antes, se expresa como la tasa de interés o rentabilidad que se le exige al dinero por su utilización. Teniendo claro este concepto, usted podrá realizar ajustes y así comparar flujos de dinero originados en distintos períodos como si fueran del mismo. Traduciendo lo anterior en una fórmula: VF = F * (1 + i ) , para obtener el Valor Futuro de un monto de dinero de un período a otro. Donde: VF = Valor Futuro del Flujo de Dinero. F= Flujo de Dinero. i= Tasa de Interés (Factor de Ajuste). Suponga ahora que es el mes de enero y ha decidido juntar dinero para comprar un automóvil a fines del presente año. Usted sabe que percibirá un salario mensual (fijo nominalmente) de $200.000, y a mediados de año (fin del sexto mes) hará un trabajo especial a honorarios que le reportará $100.000 (considérelo como un bonus). 59 MATEMÁTICAS FINANCIERAS La tasa de interés nominal a los depósitos es de 1% mensual y el valor del automóvil que quiere comprar es de $2.600.000, precio que no cambiará en todo el año. ¿Alcanzará el dinero ahorrado para comprar el automóvil al finalizar el año? Para poder responder a ello, basta con estimar el Valor Futuro al mes 12 de los ahorros mensuales realizados durante el año. El primer acercamiento a este tipo de dilema tiene que ser gráfico. Lo mejor para ello es dibujar un patrón de flujos como el siguiente: Patrón de Flujos en miles ($M) Salario Mes 1 200 Mes 2 200 Mes 3 200 Mes 4 200 Mes 5 200 Bonus Mes 6 200 Mes 7 200 Mes 8 200 Mes 9 200 Mes 10 200 Mes 11 200 Mes 12 200 100 Usted sabe que no basta con sumar linealmente estos valores para estimar su potencial de ahorro, porque esto no consideraría el hecho de invertirlos en depósitos y ganar intereses. Luego, debe “llevar” todos los flujos de ahorro a moneda del mismo poder adquisitivo en el futuro; en este caso es el mes 12 (cuando desea comprar el automóvil). Análisis del primer flujo Con las herramientas expuestas, determinar el primer flujo en términos del poder adquisitivo del mes 12, es equivalente a expresar el primer flujo en términos del poder adquisitivo del segundo mes, para luego llevar éste al tercero y así sucesivamente hasta el final del año como muestra la figura. 12 Salario Mes 1 Mes 2 Mes 3 Mes 4 Mes 5 Mes 6 Mes 7 Mes 8 Mes 9 Mes 10 Mes 11 200 Sea, Fy= Flujo de dinero generado en período “Y”. VFX = el Valor Futuro del Flujo del Período “Y” expresado en dinero del período “X”. i = Tasa o Factor de Ajuste (mensual en el ejemplo). 60 Mes U N I D A D II Mes 1 a 2 12 Salario Mes 1 Mes 2 Mes 3 Mes 4 Mes 5 Mes 6 Mes 7 Mes 8 Mes 9 Mes 10 Mes 11 Mes 200 El Valor Futuro del Flujo (ahorro) del primer mes expresado en moneda del segundo mes es: VF2F1= 200+(200*0,01) = 200 (1+0,01) = 202 / cifras en miles ($M) VF2F1= F1+( F1* i ) = F1 (1+ i ) Esto viene de la fórmula antes vista que corrige el valor del dinero por el Factor de Ajuste mensual que en este caso es la tasa de interés de los depósitos. En la práctica, usted pudo depositar el dinero recibido a fines del mes 1 ($200.000) en un depósito que le ofrecía un %1 mensual nominal. Luego, $200.000 el mes 1 es equivalente a decir $202.000 el segundo mes. Nota: Suponga que los flujos se consideran al final de cada mes. Mes 2 a 3 12 Salario Mes 1 Mes 2 Mes 3 Mes 4 Mes 5 Mes 6 Mes 7 Mes 8 Mes 9 Mes 10 Mes 11 Mes 202 Para expresar el dinero del mes 2, en términos del mes 3, se debe repetir la operación anterior: VF2F1= 202 + (202 * 0,01) = 204,02 / cifras en miles ($M). VF3F1= (VF2F1) * (1+ i)= F1 (1+ i ) (1+ i ) = F1 (1+ i )2 En la práctica, usted pudo depositar el dinero recibido a fines del mes 2 ($202.000), en un depósito que le ofrecía un %1 mensual nominal. Luego $200.000 el mes 1 es equivalente a decir $202.000 el segundo mes, que es equivalente a decir $204.020 el tercer mes. 61 MATEMÁTICAS FINANCIERAS Mes n-ésimo Si repite la operación hasta el mes n-ésimo, llegará a la siguiente expresión general: VFnF1= 200 (1+0,01)n VFnF1= F1 (1+ i )n ¿Le parece conocida? En efecto, el Valor Futuro de un flujo de dinero resultará de aplicar la fórmula de Interés Compuesto sobre ese monto por los períodos que sea necesaria la conversión. Esto ocurre en el ejemplo anterior, porque suponemos la reinversión del primer flujo en depósitos que entregan un 1% cada mes sucesivamente hasta el duodécimo. Aplicando este concepto para los flujos restantes, obtendrá la respuesta buscada. Resolviendo el ejemplo Flujo F1 F2 F3 F4 F5 F6 F7 F8 F9 F10 F11 F12 Dinero recaudado al cierre de año ($M) 62 VF12Fy 200*(1+0,01) = 223,13 200*(1+0,01) = 220,92 200*(1+0,01) = 218,74 200*(1+0,01) = 216,57 200*(1+0,01) = 214,43 (200+100)*(1+0,01) = 318,46 200*(1+0,01) = 210,20 200*(1+0,01) = 208,12 200*(1+0,01) = 206,06 200*(1+0,01) = 204,02 200*(1+0,01) = 202,00 200 2.642,65 11 10 9 8 7 6 5 4 3 2 1 U N I D A D II Entonces, el mes 12 usted puede comprar el vehículo en $2.600.000 teniendo además un saldo de $42.650 para combustible pues el Valor Futuro de sus ahorros es $2.642.650 en moneda del mes 12. La fórmula general para estimar el Valor Futuro de un proyecto será: n −x n Valor Futuro = ∑ Fx (1 + i) / para x = 0,1,...,n x =0 Donde: n = número total de períodos que dura el instrumento. Fx = flujo del período “X”. i = tasa de interés por período. ACTIVIDAD 2.2.1: “Valor Futuro” Preguntas: 1.- ¿por qué la misma suma de dinero en momentos distintos puede ser no comparable? 2.- ¿qué representa el Factor de Ajuste utilizado para estimar el valor futuro del dinero? Ejercicios: 1.- Usted compra una bicicleta cuyo precio contado es de $120.000, pagando 10 cuotas mensuales de $13.000. Si su precio no cambiará en un año y la tasa a los depósitos es de 1% mensual. ¿Cuánto es el sobreprecio que paga por comprar a plazo? 2.- Le proponen dos alternativas de mesada: a) $1.000 mensuales desde Julio a Diciembre. b) $500 mensuales desde Enero a Diciembre. Sabiendo que la tasa de interés mensual es de 1%, ¿cuál alternativa escoge? 3.- Usted trabaja ganando un salario de $300.000 mensuales. Otra empresa le ofrece $200.000 mensual pero con un bono de $1.500.000 a fin de cada año. Si la tasa de interés mensual es de 2%, ¿se cambia de trabajo? 63 MATEMÁTICAS FINANCIERAS 2.2.2 Valor Presente Comprender el concepto de Valor Presente es bastante simple para alguien que ya conoce el de Valor Futuro. Cuando estimamos el Valor Futuro de un monto de dinero lo que hacemos es expresarlo en moneda de poder adquisitivo de un período futuro de tiempo. La mecánica aplicable a la estimación del Valor Presente, es expresar un monto determinado que se recibirá o pagará en el futuro en dinero de poder adquisitivo de hoy. El parámetro de “homogeneización” del dinero es entonces el poder adquisitivo actual, o momento t0. Recuerde el ejemplo visto para Valor Futuro. Patrón de Flujos en miles ($M) Salario Mes 1 200 Mes 2 200 Mes 3 200 Mes 4 200 Mes 5 200 Bonus Mes 6 200 Mes 7 200 Mes 8 200 Mes 9 200 Mes 10 200 Mes 11 200 Mes 12 200 Mes 7 Mes 8 Mes 9 Mes 10 Mes 11 Mes 12 200 100 Mes 12 a 11 Mes 1 Mes 2 Mes 3 Mes 4 Mes 5 Mes 6 Salario Bonus Sea, Fy = flujo de dinero generado en período “Y”. VPx Fy= el Valor Presente del Flujo del Período “Y” expresado en dinero del período “X”. i = Tasa o Factor de Ajuste (mensual en el ejemplo). El Valor Presente del Flujo (ahorro) del duodécimo mes expresado en moneda del mes 11 es: VP11 F12 = = 198,02 VP11 F12 = 64 F12 (1+ i) 200 / cifras en miles ($M) (1 + i) U N I D A D II La forma más simple de entender esto es reconociendo que existe la posibilidad de depositar dinero a una tasa de 1% mensual. Luego, usted sabe que $200.000 el mes 11 no es lo mismo que $200.000 el mes 12, pues podría depositar a un %1 los $200.000 del mes 11 obteniendo $202.000 el mes 12. Para estimar cuánto dinero le dejaría indiferente el mes 11 versus $200.000 el mes 12, se debe realizar el proceso inverso a la estimación del Valor Futuro. La tasa de interés entonces, deja de ser un Factor de Ajuste para transformarse en un Factor de Descuento. Después de esta operación, usted estará indiferente entre recibir $198.020 aproximadamente el mes 11 y $200.000 el mes 12. Si aún no está seguro(a), aplique un 1% mensual de interés a $198.020 y vea lo que obtendría al final del período. Mes n-ésimo Si replica la operación anterior podrá traducir los $200.000 pagados el mes 12 a dinero de t0 (período inicial) y descubrir una fórmula general para el Valor Presente de un flujo determinado. VP0F12 = 200 = $177,49 (1 + 0.01)n / cifras en miles ($M) Generalizando: VP0Fn = Fn (1 + i) n Aplicando este concepto para los flujos restantes, obtendrá el Valor Presente de todos los ahorros. 65 MATEMÁTICAS FINANCIERAS Resolviendo el ejemplo: Entonces, la fórmula para estimar el Valor Presente de cualquier proyecto (múltiples flujos) es: VP0Proyecto = F0 + F1 F2 F3 Fn + + ... + 1 2 3 (1 + i ) (1 + i ) (1 + i ) (1 + i )n Es decir, n Fx VP Proyecto = ∑ (1 + i) 0 66 x =0 x / para x = 0,1,...,n U N I D A D II Si el precio del automóvil se mantiene en $2.600.000, usted sabe que hoy (t0) no podrá comprarlo, pues su riqueza esperada expresada en pesos de hoy es menor al precio ($2.600.000>$2.345.220), pero sí a fines de año (como se apreció cuando el Valor Futuro fue estimado). Una alternativa es que el vendedor de automóviles esté dispuesto a concederle un descuento por su compra si paga hoy. ¿Cuánto estará dispuesto a descontar el vendedor? Sencillo. Descontará hasta $292.632 aproximadamente del precio de lista ($2.600.000). Le propondrá el pago de $2.307.368 hoy ($2.600.000-$292.632). ¿Cómo estimó el precio descontado? Para obtener estos valores tan sólo estimó el Valor Presente de $2.600.000 de t12a t1. Vp0 $2.600.00012 = 2.600.000 (1+ 0.01)12 = $2.307.368 El vendedor está indiferente entre recibir $2.307.368 hoy o $2.600.000 en 12 meses, porque sabe que si ocurre lo primero, hará un depósito por $2.307.368 con el que recibirá los $2.600.000 en un año. ¿Cómo concreta el negocio? Usted sabe que los flujos de su sueldo llevados a poder adquisitivo de hoy equivalen a $2.345.220 (monto superior a $2.307.368). Como no cuenta con ese dinero hoy, basta con que se endeude al 1% de interés compuesto mensual para comprar el automóvil a un año plazo. Supuesto: en esta economía usted se endeuda y deposita a la misma tasa. 67 MATEMÁTICAS FINANCIERAS ACTIVIDAD 2.2.2: “Valor Presente” Preguntas: 1.- ¿Cuál es la principal diferencia entre el Valor Futuro (VF) y el Valor Presente (VP) de un proyecto? Aplicación: 1.- Revise su última compra a crédito y compare el valor presente de sus pagos con el precio contado. Para estimar el VP, utilice la tasa de interés que entregan los depósitos mensuales. ¿Cuánto sobreprecio pagó por la opción crediticia? Ejercicios: 1.- Usted pide un aumento de $100.000 en su salario a su jefe por las horas extraordinarias que trabajará los próximos seis meses. Él, disgustado, le menciona que debería conformarse con el bono semestral que recibirá de $630.000, lo que correspondería a un monto superior de lo que solicita. Si la tasa de interés es de 2% mensual, ¿defiende su posición, o le da la razón a su jefe y regresa a trabajar en silencio? 2.- Ha ganado una herencia por $100 millones pagadera en un año más. Lo lamentable es que hoy no tiene un centavo y necesita vender sus derechos para pagar las cuentas que tiene pendientes. Si la tasa de interés es de 6% anual, ¿cuánto dinero está dispuesto a recibir por la venta de esos derechos hoy? 68 U N I D A D II 2.2.3 Anualidad i) Anualidad Perpetua Existen proyectos que generan flujos iguales periódicamente desde hoy al infinito. El Valor Presente de esos proyectos se denomina Anualidad Perpetua y será equivalente a: VP0= F / para i ¹ 0 i Donde: VP0= Valor Presente de la Anualidad Perpetua. F = Flujo de Dinero por recibir cada período (constante). i = Tasa de Interés de cada período (descuento que suponemos constante). Nota: la obtención de la fórmula corresponde a Finanzas avanzadas. Suponga que ha ganado un concurso, cuyo premio tiene que escoger entre dos alternativas: a) $100.000 anuales desde este año a la eternidad (suponga que sus descendientes heredan el premio). b) $2.100.000 en efectivo ahora. Si la tasa de interés que ofrecen los Bancos es de 5% anual, ¿cuál premio escogería? Inicialmente no puedo comparar los flujos porque tienen un patrón en el tiempo distinto. La forma de determinar qué opción escoger es llevando los flujos a dinero de hoy (Valor Presente), es decir, del mismo poder adquisitivo. Valor Presente Premio A El primer premio es una Anualidad Perpetua de flujo $100.000 y tasa de 5%: VP0= $100.000/0.05 = $2.000.000 69 MATEMÁTICAS FINANCIERAS Valor Presente Premio B Fácil, pues está en dinero de hoy: VP0=$2.100.000 Luego, usted optará por la opción B, pues en moneda equivalente al poder adquisitivo de hoy significa más dinero que la opción A ($2.000.000<$2.100.000). Anualidad Perpetua Creciente Anualidad Perpetua Creciente es aquella cuyos pagos no serán constantes, sino que irán siendo reajustados periódicamente en una tasa determinada. Su Valor Presente equivale a: VP0= F / para g ≠ i i−g Donde: VP0= Valor Presente de la Anualidad Perpetua Creciente. F = Flujo de Dinero por recibir el primer período. i = Tasa de Interés de cada período (descuento que suponemos constante). g = Tasa de Reajuste de los pagos. Nota: la obtención de la fórmula corresponde a Finanzas avanzadas. Si en el ejemplo anterior la compañía que le entrega el premio se compromete a reajustar los pagos por el factor inflacionario (1% anual), es decir, mantener el poder adquisitivo de la cuota anual, el Valor Presente de la opción se transforma en: VP0= $100.000/(0,05-0,01) = $2.500.000 Entonces, si existe reajuste por inflación, esta alternativa se torna preferible en lugar del pago en t0 ($2.500.000>$2.100.000). 70 U N I D A D II iii) Anualidad por un período limitado de tiempo Cuando una Anualidad no es Perpetua la fórmula que permite estimar su Valor Presente es: VP0= F 1 1 i − i(1 + i )n Donde: VP0= Valor Presente de la Anualidad. F = Flujo de Dinero por recibir cada período (constante). i=Tasa de interés de cada período (descuento que suponemos constante). n = Número de Períodos por recibir de Anualidad. Nota: la obtención de la fórmula corresponde a Finanzas avanzadas. 1 0.01 Suponga que comenzando el año escolar, un padre le ofrece a su hija dos opciones de mesada: a) $10.000 mensuales (por diez meses). b) $90.000 hoy. Si la tasa de interés que ofrecen los Bancos es de 1% mensual, ¿Cuál opción debería escoger la niña? Valor Presente Mesada A Esta alternativa es una Anualidad (mensualidad) con un tiempo definido de duración: VP0=$10.000 = $94.713,05 Valor Presente Mesada B. Fácil, pues está en dinero de hoy: VP0 =$90.000 71 MATEMÁTICAS FINANCIERAS Luego, la niña optará por la opción A, pues en moneda equivalente al poder adquisitivo de hoy significa más dinero que la opción B ($94.713>$90.000). Como se podrá haber dado cuenta, usted también puede resolver este problema escribiendo el patrón de flujos y estimando la sumatoria del Valor Presente de ellos como fue expuesto en 2.2.2 (definición de Valor Presente). iv) Anualidad por un período limitado de tiempo con Pagos Crecientes Cuando una Anualidad es limitada en tiempo y promete reajustar los pagos periódicamente, su Valor Presente es: VP0 = F / para g≠ i Donde: VP0= F= i= n= g= Valor Presente de la Anualidad. Flujo de Dinero por recibir el primer período. Tasa de interés de cada período (descuento que suponemos constante). Número de Períodos por recibir de Anualidad. Tasa de Reajuste de los pagos. Nota: la obtención de la fórmula corresponde a Finanzas avanzadas. Suponga que terminó su vida laboral a los 65 años y la Compañía de Pensiones le garantiza una jubilación de $250.000 por 15 años, con reajuste por inflación equivalente a un 1% mensual para que sus pagos no pierdan poder adquisitivo. Paralelamente tiene la opción de retirar sus fondos hoy, en cuyo caso la Compañía le entregará $25.000.000. Si la tasa de interés que ofrecen los depósitos bancarios es de 2% mensual, ¿Qué alternativa preferirá? 72 U N I D A D II Valor Presente Jubilación A Esta alternativa es una Anualidad (mensualidad) con pagos crecientes y un tiempo definido de duración: 12*15 1 1 1 + 0.01 = $20.756.185, 7 VP0 = $250.000 − 0.02 − 0.01 0.02 − 0.01 1 + 0.02 Recuerde que los pagos son mensuales por 15 años. Luego n = 12*15 = 180 Valor Presente Mesada B Fácil, pues está en dinero de hoy: VP0=$25.000.000 Entonces, usted optará por recibir los $25.000.000 hoy ($20.756.185,7<$25.000.000). ACTIVIDAD 2.2.3: “Anualidad” Preguntas: 1.- Describa en pocas palabras la principal diferencia entre una Anualidad Perpetua y una Anualidad Perpetua Creciente. Ejercicios: 1.a) b) A usted le ofrecen un premio: $50.000 mensuales para siempre. $26.000 mensuales para siempre, con reajustes mensuales por inflación de 0,5%. c) $538.000 mensuales por 10 meses. d) $450.580 mensuales por 12 meses con reajustes de un 0,5% mensual por efecto inflacionario. Suponga que la tasa de interés de mercado es 1% mensual. ¿Cuál de los premios escoge? 73 MATEMÁTICAS FINANCIERAS 2.2.4 Técnica del VAN En capítulos anteriores se han expuesto ejemplos de proyectos donde no considerábamos una Inversión Inicial para la generación de sus flujos. El Valor Actual Neto (VAN), también conocido como Valor Presente Neto (VPN), es la herramienta más utilizada en la teoría financiera tradicional, pues permite comparar proyectos, requiriendo tan sólo: el patrón de sus flujos, la tasa de descuento (costo alternativo de realizarlo) y la inversión que requiere. Si comprendió el concepto de Valor Presente, no le será complicado comprender el VAN. Su expresión matemática es: VAN a = VP0 − I i Donde: VANa= VP0 IIi Valor Actual Neto del proyecto A. = Valor Presente del proyecto A en t0. = Inversión Inicial requerida para la ejecución del proyecto. Recordando lo visto en 2.2.2. (definición de Valor Presente): VP0 = F0 + F1 F2 F3 Fn 1 + 2 + 3 + ... + (1 + i) (1 + i) (1+ i) (1 + i)n Luego, si VAN = VP0 − I I Entonces, VANa = F0 + F1 F2 Fn −I 1 + 2 + ... + (1 + i) (1 + i) (1+ i)n I Fx x − II x = 0 (1 + i ) n VANa = ∑ / para x = 0,1,...,n La interpretación de la fórmula es simple, pero su aplicación es muy poderosa. 74 U N I D A D II El Valor Actual o Presente, “trae” todos los flujos que genera una alternativa de inversión al presente. Como la Inversión para generar ese proyecto, en la mayoría de los casos se realiza también al inicio (en t0), la podemos incorporar a la fórmula como un flujo negativo sin descuento. El resultado es práctico. No es más que la cantidad de dinero neta de inversión que obtendremos de un proyecto, expresada en poder adquisitivo de hoy. Suponga que desea invertir sus ahorros y debe elegir entre dos proyectos: a) Tomar un depósito de $1.000.000 a un año plazo, que pagará un 4% nominal anual con un único pago a fin de año. b) Prestar $800.000 a un amigo, que se compromete a devolver $410.000 a fines del primer semestre y $430.000 a fines del segundo. Suponga que no existen otras alternativas de inversión y que la tasa de interés simple semestral es de 2%. ¿Cuál proyecto escoge? Patrón de Flujos en miles ($M) Proyecto A B Hoy (t0) - $1.000.000 - $800.000 Primer Semestre $410.000 Un año $1.040.000 $430.000 Valor Actual Neto para Alternativa A Fx $1.040.000 − $1.000.000 = −$384, 47 x − II = (1 + 0, 02)2 x = 0 (1 + i ) n VANa = ∑ Nota: esto ocurre porque la tasa de ajuste (4% de interés del depósito), es prácticamente igual a la de descuento anual (2 % + 2 %); no es cero porque la tasa de descuento es compuesta semestral ((1,02)*(1,02) ≠ (1,04). 75 MATEMÁTICAS FINANCIERAS Valor Actual Neto para Alternativa B Fx $410.000 $430.000 + − $800.000 = $15.263,36 x − II = (1 + 0, 02) (1 + 0,02) 2 x = 0 (1 + i ) n VANa = ∑ Luego, preferirá prestarle a su amigo el dinero pues equivale a una riqueza hoy de $15.263,36 en lugar de perder $384.46 con el depósito. Regla General Si los proyectos no son excluyentes: a) Si VAN > 0 ⇒ Invierte. b) Si VAN < 0 ⇒ No Invierte. c) Si VAN = 0 ⇒ Está indiferente. Cuando los proyectos son excluyentes (si realiza uno, no puede hacer el otro): d) Invertirá en los proyectos de mayor VAN. ACTIVIDAD 2.2.4: “Valor Actual Neto” Preguntas: 1.- ¿Cuál es la diferencia entre el valor Actual Neto y el Valor Presente de un proyecto? 2.- ¿Qué decisión toma si el VAN de un proyecto es $0? Aplicación: 1.- Estime el Valor Presente Neto de haber invertido $130 en el IPSA (Índice de Precios Selectivo de Acciones) desde el primero de Enero a la fecha. Suponga como tasa de descuento el interés a los depósitos de 30 días que ofrecen los Bancos. Ejercicios: 1.- Usted abre un restaurante que requiere una inversión inicial de $18 millones. Si no es rentable en tres años, usted lo cerrará. 76 U N I D A D II Si el primer año su utilidad es de $7 millones, el segundo $8 millones y el tercero $9 millones y la tasa de descuento anual es de 16%, al cabo de los tres años: ¿Cierra el negocio? 2.Una amiga le pide $50.000, comprometiéndose a pagarle en dos cuotas mensuales iguales la deuda. Usted no quiere cobrarle intereses (ganar dinero por el préstamo), pero tampoco desea perder el poder adquisitivo del monto prestado. Si la tasa de interés mensual es de 0,5%, ¿Cuál es el valor de la cuota mensual que le pedirá a su amiga? 2.2.5 Técnica de la TIR Si usted comprendió el concepto VAN, no tendrá problemas para entender la TIR. La TIR o Tasa Interna de Retorno de un proyecto es la tasa de descuento crítica que hace que el Valor Actual Neto de un proyecto se transforme en cero. Es la segunda herramienta más usada después del VAN para valoración financiera. En términos matemáticos: TIR = iTIR, tal que VANa = 0 Para que lo anterior ocurra, VANa =VP0 - II = 0 Es decir, VP0= II n Fx ∑ (1 + i) x =0 x = II / donde i ≈ TIR 77 MATEMÁTICAS FINANCIERAS Suponga la existencia de dos proyectos: Patrón de Flujos en miles ($M) Proyecto Hoy (to) Primer Semestre A - $100.000 $105.000 B - $300.000 $15.000 Un año $430.000 Estimación TIR proyecto A Recuerde: TIR = iTIR , tal que VANa = 0 Luego, para obtener la TIR o tasa crítica de este proyecto, definimos su VANa y lo igualaremos a cero para despejar la tasa iTIR. Que: VANa = 0 significa que, VP0 - II = 0 Que a su vez implica que, Fx x = II x =0 (1 + iTIR ) n ∑ / donde iTIR ≈ TIR Sabemos que: II = $100.000 (en términos positivos) F1= $105.000 Luego, F1 =I (1+ iTIR ) i Reemplazado: $105.000 = $100.000 (1 + iTIR ) Despejando iTIR se obtiene iTIR = 5% 78 U N I D A D II ¿Qué quiere decir esto? Que la tasa crítica de descuento (costo alternativo) que hace que este proyecto tenga VAN cero es 5%. Si la tasa a los depósitos (costo alternativo del proyecto) es 3%, el proyecto es aún interesante, porque sabe que tan sólo descontando los flujos a una tasa igual o superior a 5% el VAN se hace cero o negativo y sólo en ese caso no sería viable. Compruébelo, $105.000 - $100.000 = $1.941,75 (1+ 0,03) Si la tasa a los depósitos (costo alternativo del proyecto) es 7%, el proyecto ya no es interesante, porque sabe que al ser superior a 5% la tasa de descuento, el VAN se hace negativo y en ese caso no es viable. Compruébelo: $105.000 - $100.000 = - $1.869,16 (1+ 0,07) Estimación TIR proyecto B Recuerde: TIR = iTIR, tal que VANa= 0 Para despejar la tasa TIR: n Fx ∑(1+ i ) = I x=0 i / donde iTIR ≈ TIR TIR Sabemos que: Ii = $300.000 (en términos positivos). F1= $ 15.000 (el primer semestre). F2 = $430.000 (el segundo semestre). 79 MATEMÁTICAS FINANCIERAS Luego, F1 F2 + =I (1+ iTIR ) (1 + iTIR )2 i Reemplazando: $15.000 $430.00 + = $300.000 (1 + iTIR ) (1+ iTIR )2 Simplificado: 300 i 2 + 585 i −145 = 0 Utilizando la ecuación para resolver ecuaciones cuadráticas como ésta: ax 2 + bx + c = 0 −b ± b 2 − 4ac xy = 2a / con y = 1 , 2 Luego, iTIR-1= 22,25% iTIR-2= indeterminada. Entonces la TIR relevante de este proyecto es 22,24%. Si la tasa de descuento es menor a esta última, el proyecto tiene VAN>0 y por lo tanto es rentable. Regla General Si los proyectos no son excluyentes: a) Si TIR > i ⇒ VAN > 0 ⇒ Invierte. b) Si TIR < i ⇒VAN < 0 ⇒ No Invierte. c) Si TIR = i ⇒ VAN = 0 ⇒ Está indiferente. Con i = Tasa de Descuento (Costo Alternativo) del proyecto. Cuando los proyectos son excluyentes: La TIR tiene ciertas restricciones matemáticas y de aplicabilidad cuando existen proyectos excluyentes entre sí, cuyo análisis no será realizado en detalle en el presente texto (para referencia consulte las Lecturas Recomendadas al final del texto). 80 U N I D A D II En este nivel sólo se hará mención de dichos problemas a modo de referencia: Problema 1: proyectos excluyentes requerirán de un Análisis de TIR Incremental y no TIR simple. Problema 2: cuando existen proyectos excluyentes de distinta duración, la aplicación de TIR supone que el de menor plazo entrega el mismo rendimiento cuando ya ha finalizado y el de mayor plazo aún no lo hace. Lo que quiere decir, que se supone una Tasa de Reinversión Implícita inexistente. Problema 3: si a lo largo de la vida de un proyecto existen flujos negativos y positivos, la estimación de TIR arrojará múltiples resultados. Problema 4: en proyectos cuya inversión inicial no se realiza en t0 (Flujos no Convencionales), la TIR quedará Indeterminada. Problema 5: también arrojará problemas la estimación de TIR en aquellos proyectos cuya inversión inicial no se realiza solamente en t0 sino también a lo largo de su desarrollo. Pese a lo anterior, la gran ventaja de utilizar TIR es que entrega una referencia de qué nivel de tasa de descuento está dispuesto a soportar cada proyecto antes de hacerse poco atractivo. Su obtención es de extraordinaria simplicidad, pues lo único necesario para su estimación son los flujos, incluyendo la inversión inicial. ACTIVIDAD 2.2.5: “Técnica de la TIR” Preguntas: 1.- ¿Qué es la Tasa Interna de Retorno? 2.- Describa las debilidades de la TIR como herramienta de evaluación de proyectos. Ejercicios: 1.- ¿Cuál es la TIR anual de un proyecto que requiere una inversión inicial de $150.000 y genera un flujo de $160.000 a fines de año? 2.- Usted le presta $5.000.000 a su hijo, quien adquirirá un vehículo que se comprometerá a pagar en cuotas iguales de $2.700.000 los próximos dos años (trabajando los veranos y en su tiempo libre). 81 MATEMÁTICAS FINANCIERAS Aunque parece inofensiva la operación, usted sabe que un alza en la tasa de interés los próximos años puede afectar el valor real de dichos pagos y no desea perder poder adquisitivo (riqueza). ¿Hasta qué tasa anual está dispuesto a soportar sin tener que exigir pagos superiores a su hijo? 3.- Un amigo le propone invertir en un proyecto cuya TIR es de 50%. Usted rechaza la invitación. Su amigo no lo puede creer y piensa que usted realmente ha perdido un tornillo. ¿Bajo qué condiciones podría rechazar un proyecto así? Glosario Valor Futuro: valor de un determinado flujo de dinero expresado en moneda de poder adquisitivo de un momento futuro. Se estima en consideración con la pérdida o ganancia del poder adquisitivo del dinero por efecto del paso del tiempo y la existencia de costos alternativos de inversión. Valor Presente: valor de un determinado flujo por recibir en el futuro, expresado en dinero de poder adquisitivo de hoy. Anualidad: proyecto que genera flujos iguales (o ajustables) periódicamente, desde hoy al infinito (o un plazo determinado). Valor Presente Neto: herramienta matemática que permite estimar el valor neto de los proyectos y expresarlo en dinero de poder adquisitivo de hoy. Tasa Interna de Retorno: tasa de descuento crítica que hace que el Valor Actual Neto de un proyecto se transforme en cero. 82 U N I D A D III Objetiv Objetivos de la unidad 1.2.3.4.5.6.7.8.9.- Comprender a profundidad las responsabilidades del Administrador Financiero. Reconocer el impacto del endeudamiento en la riqueza de los accionistas. Conocer los pasos relacionados con el proceso de colocación de Acciones y Deuda. Conocer los puntos a favor y en contra de cada clase de financiamiento. Reconocer las variables determinantes en las decisiones de Caja. Reconocer las variables determinantes en las decisiones de Existencias. Reconocer las variables determinantes en las decisiones de Cuentas por Cobrar. Adquirir criterios y conocer el proceso de evaluación financiera de Empresas. Aplicar herramientas matemáticas financieras para construir Presupuestos. Contenidos de la unidad CAPÍTULO 1: FINANCIAMIENTO 3.1.1 3.1.2 3.1.3 Concepto de Leverage o “Apalancamiento” Financiero. Financiamiento con Acciones. Financiamiento con Deuda. CAPÍTULO 2: ADMINISTRACIÓN DE ACTIVOS LÍQUIDOS 3.2.1 3.2.2 3.2.3 Administración de Caja. Administración de las Existencias. Administración de las Cuentas por Cobrar. CAPÍTULO 3: INVERSIÓN 3.3.1 3.3.2 3.3.3 3.3.4 Evaluación de Empresas. Análisis Cualitativo de una Empresa. Análisis Cuantitativo de una Empresa. Utilización de Ratios Financieros. 83 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA SUMARIO DE LA UNIDAD En esta unidad se exponen los criterios que requiere el Administrador Financiero para desarrollar sus responsabilidades; búsqueda de financiamiento, administración de cuentas líquidas e inversión. Se describe también, el proceso de evaluación financiera de empresas, metodología que le permitirá formar una opinión acerca de la calidad de la estrategia seguida por una compañía, y consecuentemente, tomar decisiones de compra o venta de sus acciones. 84 U N I D A D III Capít Capítulo 1: Financiamiento SUMARIO DEL CAPÍTULO En este capítulo se expondrán las consecuencias que tiene para una compañía, el hecho de conseguir financiamiento a través de deuda o emisión de capital, y en especial el impacto que esto genera desde el punto de vista de la riqueza de sus dueños. Aunque tratar de encontrar un nivel de endeudamiento “óptimo” puede ser no más que una quimera, la responsabilidad del Administrador Financiero radicará, primordialmente, en analizar las características (factores a favor y en contra) de cada alternativa y seleccionar la más consecuente con los objetivos de la organización, cuidando de generar el mayor valor agregado para los accionistas. CONTENIDOS 3.1.1 3.1.2 3.1.3 Concepto de Leverage o “Apalancamiento” Financiero. Financiamiento con Acciones. Financiamiento con Deuda. 85 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA 3.1.1 Concepto de Leverage o “Apalancamiento” Financiero Una de las decisiones más importantes en Finanzas es determinar con cuánta deuda se financiarán los proyectos. Antes de conocer en detalle las alternativas de que dispone el Administrador Financiero para escoger su Estructura de Capital, usted debería comprender cuál es el impacto que tiene el endeudamiento en la empresa desde el punto de vista del accionista. Para ello es necesario contar con información numérica. La principal fuente de este tipo de información se encuentra en los Estados Financieros de una compañía. Será importante recordar en este capítulo la estructura del Estado de Resultados. Por ejemplo: ESTADO DE RESULTADOS NEMRAC S.A.(miles de $ reales a Diciembre de 2000, notación americana) CUENTAS OPERACIONALES $M Ingresos de Explotación 558,495,418 Costos de Explotación (Menos) -302,245,193 Margen de Explotación 256,250,225 Gastos Administración y Ventas (Menos) -75,731,671 RESULTADO OPERACIONAL 180,518,554 CUENTAS NO OPERACIONALES $M Ingresos Financieros 18,824,760 Utilidad Inversión Emp. Relacionadas 60,810,072 Otros Ingresos Fuera de Explotación 8,736,675 Perdida Inversión Emp. Relac. (Menos) -851,308 Amortiz. Menor Valor Inversiones (Menos) -10,971,954 Gastos Financieros (Menos) -71,499,005 Otros Egresos Fuera Explotación (Menos) -20,550,941 Corrección Monetaria -27,321,155 RESULTADO NO OPERACIONAL -42,822,856 RESULTADO ANTES IMPTO. RENTA 137,695,698 Impuesto a la Renta (Menos) -160,484 UTILIDAD (PERDIDA) LIQUIDA 137,535,213 Amortización 0 Mayor Valor Inversiones UTILIDAD (PERDIDA) DEL EJERCICIO 86 137,535,213 U N I D A D III Número de Acciones 1,500,000 UTILIDAD POR ACCIÓN $91.7 La forma de medir el impacto del endeudamiento en la riqueza del accionista, es a través de la estimación del Grado de Leverage (o Apalancamiento) Financiero. Para ello, deberá centrar su atención en tres cuentas de este informe: el Resultado Operacional, Gastos Financieros y la Utilidad por Acción. El Grado de Leverage Financiero (G.L.F.) mide el impacto que genera un cambio de la Utilidad Operacional (U.O.) en la Utilidad por Acción (U.P.A.) dado un nivel de Carga o Gasto Financiero (C.F.). GLFq, p = ∆%U.P.A. U.O. = ∆%U.O. U.O.− C.F. Donde: G.L.F.q, p = Grado de Leverage Financiero (precios y cantidad vendida constante). ∆% = Cambio porcentual de la variable que antecede. Demostración: Sea: tgov= tasa de impuesto a las empresas (impuesto a la renta). n = número de acciones de una compañía. i) U.P.A. = (U.O. − C.F. )(1 − tgov ) ii) ∆U.P.A. = n ( ∆U.O.)(1 − t gov ) n Luego de i) e ii), iii) [ ] (1 − tgov )∆U.O. / n = ∆U.O. ∆U.P. A. = U.P.A. (1− tgov )(U.O. − C.F.) / n U.O. − C.F. [ ] 87 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA Como G.L.F. es el cambio porcentual de la Utilidad por Acción ante un cambio de la Utilidad Operacional de una empresa, dada su carga financiera, buscamos despejar la siguiente expresión: GLFq, p = ∆U.P.A. /U.P.A. ∆U.O. /U.O. Utilizando iii) GLFq, p = ∆U.P.A. /U.P.A. ∆U.O./ (U.O. − C.F. ) = ∆U.O. / U.O. ∆U.O. /U.O. Finalmante, GLFq, p = U.O. U.O. − C.F. Suponga que Nemrac S.A. venderá repuestos para computadores. Requiere $10.000.000 para iniciar sus actividades y se encuentra evaluando tres opciones de financiamiento (Estructura de Capital): Alternativa % Pasivos Pasivos (Deuda) Patrimonio N° Acciones A 0 $0 $10.000.000 1.000 B 30 $3.000.000 $7.000.000 700 C 60 $6.000.000 $4.000.000 400 ideuda= tasa de interés que cobrará la deuda por período = 10% Valor nominal de la acción = $10.000 Ventas Esperadas = E(q) = 1.000 unidades (repuestos), lo que generará $2.000.000 de U.O., es decir E(U.O.) tgov= tasa de impuesto a la renta = %50 Si se define el Retorno Esperado del Patrimonio como: E(K ret ) = E(U.P.A.) Inv.Inicial En este caso, la inversión inicial para los accionistas de Nemrac S.A. (Patrimonio) es el número de acciones multiplicado por el precio de colocación de cada una de ellas. 88 U N I D A D III Alternativa U.O. /(U.O. − C.F.) GLF E(U.P.A.) E(K ret ) A $2.000.000/($2.000.000-$0) 1,00 $1.000,00 10,00% B $2.000.000/($2.000.000-$300.000) 1,18 $1.214,29 12,14% C $2.000.000/($2.000.000-$600.000) 1,43 $1.750,00 17,50% ¿Cómo se interpretan los GLF obtenidos? Si se implementa A: ∆ U.O. de 1% ⇒ D 1,00% en U.P.A. Si se implementa B: ∆ U.O. de 1% ⇒ D 1,18% en U.P.A. Si se implementa C: ∆ U.O. de 1% ⇒ D 1,42% en U.P.A. Lo anterior opera para cambios positivos como negativos. Para el análisis anterior se hizo el supuesto de mantener el precio de los productos vendidos (p) y la cantidad (q) constantes. Un buen ejercicio para comprender el concepto de Leverage Financiero es hacer variar “q” y ver qué ocurre en la utilidad de los accionistas. Suponga que “p” (precio) es $4.000 y que existen Costos Fijos de Producción equivalentes a $2.000.000. Variación de “q” en alternativa A Q U.O.$ C.F.$ $ tgov Utilidad Neta $ U.P.A.$ % Kret 200 -$1.200.000 $0 -$600.000 -$600.000 -$600 -6,00 400 -$400.000 $0 -$200.000 -$200.000 -$200 -2,00 600 $400.000 $0 $200.000 $200.000 $200 2,00 800 $1.200.000 $0 $600.000 $600.000 $600 6,00 1.000 $2.000.000 $0 $1.000.000 $1.000.000 $1.000 10,00 1.200 $2.800.000 $0 $1.400.000 $1.400.000 $1.400 14,00 1.400 $3.600.000 $0 $1.800.000 $1.800.000 $1.800 18,00 1.600 $4.400.000 $0 $2.200.000 $2.200.000 $2.200 22,00 1.800 $5.200.000 $0 $2.600.000 $2.600.000 $2.600 26,00 89 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA Variación de “q” en alternativa B Q U.O.$ C.F.$ $ tgov Utilidad Neta $ U.P.A.$ % Kret 200 -$1.200.000 -$300.000 -$750.000 -$750.000 -$1.071,43 -10,71 400 -$400.000 -$300.000 -$350.000 -$350.000 -$500,00 -5,00 600 $400.000 -$300.000 $50.000 $50.000 $71,43 0,71 800 $1.200.000 -$300.000 $450.000 $450.000 $642,86 6,43 1.000 $2.000.000 -$300.000 $850.000 $850.000 $1.214,29 12,14 1.200 $2.800.000 -$300.000 $1.250.000 $1.250.000 $1.785,71 17,86 1.400 $3.600.000 -$300.000 $1.650.000 $1.650.000 $2.357,14 23,57 1.600 $4.400.000 -$300.000 $2.050.000 $2.050.000 $2.928,57 29,29 1.800 $5.200.000 -$300.000 $2.450.000 $2.450.000 $3.500,00 35,00 Variación de “q” en alternativa C Q U.O. $ C.F. $ $ tgov Utilidad Neta $ U.P.A. $ % Kret 200 -$1.200.000 -$600.000 -$900.000 -$900.000 -$2.250 -22,5 400 -$400.000 -$600.000 -$500.000 -$500.000 -$1.250 -12,5 600 $400.000 -$600.000 -$100.000 -$100.000 -$250 -2,5 800 $1.200.000 -$600.000 $300.000 $300.000 $750 7,5 1.000 $2.000.000 -$600.000 $700.000 $700.000 $1.750 17,5 1.200 $2.800.000 -$600.000 $1.100.000 $1.100.000 $2.750 27,5 1.400 $3.600.000 -$600.000 $1.500.000 $1.500.000 $3.750 37,5 1.600 $4.400.000 -$600.000 $1.900.000 $1.900.000 $4.750 47,5 1.800 $5.200.000 -$600.000 $2.300.000 $2.300.000 $5.750 57,5 ¿Qué ocurrió con el retorno al Capital Kret (y U.P.A.) cuando las ventas fueron cambiando? Fíjese en la primera y última columnas de cada alternativa graficadas a continuación. 90 U N I D A D III Como puede apreciar, si opta por la alternativa de mayor endeudamiento C, en términos de rentabilidad para los accionistas, los resultados serán extremos. La deuda tiene un efecto amplificador sobre la Kret (U.P.A.). Esto ocurre porque los gastos financieros son un cargo fijo independiente de las unidades vendidas (éxito del negocio). Si las ventas son bajas, el pago de la deuda se debe realizar de todas maneras, y son los accionistas quienes deben perder parte de su inversión para cancelarla (Kret negativa). Mientras mayor sea la deuda, y por ende los gastos financieros, mayor será esta pérdida. 91 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA Si las ventas son altas, el hecho de tener que pagar un cargo fijo es algo positivo, pues una vez cancelados los gastos financieros, cualquier aumento marginal de unidades vendidas genera un gran impacto en la Kret y U.P.A. Al no haber deuda (GLF=1) , todo el éxito o fracaso en ventas se traduce proporcionalmente a la Kret. ¿Es positivo endeudar la compañía? Desde el punto de vista del accionista dependerá de lo que ocurra con la cantidad vendida de unidades, o en un concepto más amplio, con la Utilidad Operacional de su negocio (pues pueden influir en ella, además, los cambios en precios y costos operacionales). Lamentablemente nadie puede asegurar lo que ocurrirá en el futuro, y dependerá de la decisión del Directorio definir una Estructura de Capital adecuada a la estrategia general de la empresa y a los niveles de aversión al riesgo de sus dueños. Lo que usted no debe olvidar como Administrador Financiero, es reconocer el “efecto palanca” o “apalancamiento” de la deuda en la utilidad que recibirán los accionistas. ACTIVIDAD 3.1.1: “Concepto de Leverage” Preguntas: 1.-¿Qué es el Grado de Leverage Financiero (G.L.F.) de una empresa? Aplicación: 1.-¿Qué prefiere usted: ser accionista de una empresa financiada con un 70% de capital y un 30% de deuda o 70% de deuda y 30% de capital? Justifique su respuesta. Ejercicio: 1.-Un negocio de comida mejicana venderá tacos a un precio de $1.000 la unidad. El costo variable involucrado en la producción de cada taco es de $500 y los costos fijos totales son de $1.000.000 por año. Para comenzar a operar se requieren $5.000.000. A usted le interesa desarrollar este proyecto, pero antes, desea conocer el impacto de financiarlo en parte con deuda. Consecuente con ello: 92 U N I D A D III i) Construirá tablas de cantidad vendida v/s utilidad para los accionistas en tres escenarios: a) 100% Capital (5.000 acciones) y 0% Deuda. b) 70% Capital (3.500 acciones) y 30% Deuda. c) 30% Capital (1.500 acciones) y 70% Deuda. Suponiendo que el interés de la deuda es 5% anual y la tasa impositiva a la utilidad de las empresas es 50%. ii) Graficará los resultados. iii) Tomará y justificará su decisión de financiamiento. 3.1.2 Financiamiento con Acciones Introducción Por muchos años los legisladores han querido entregar fuerza al Mercado Accionario como alternativa de financiamiento. Desde el “Capitalismo Popular” que promovía la participación de los Trabajadores en la propiedad de las Compañías, hasta la incorporación de Inversionistas Institucionales (Fondos de Pensiones y Compañías de Seguros) como agentes activos, se ha tratado de dotar a estos mercados de la mayor “Profundidad” o Liquidez posible. Es destacable mencionar, que el fenómeno tecnológico y de globalización permiten hoy a una empresa, que cumpla con los requisitos, emitir documentos representativos de acciones incluso en mercados bursátiles internacionales (como los ADR norteamericanos). Todos estos factores han hecho del financiamiento vía emisión de acciones una interesante alternativa. Procedimiento básico para una nueva emisión de acciones 1.2.3.- Aprobación de la Junta de Accionistas Registro de un “Estado de Inscripción” en el organismo estatal regulador. Durante el período previo a la aprobación por parte del organismo estatal, se emite un prospecto que se entrega a los inversionistas potenciales. 93 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA 4.- En el momento oficial de la inscripción, se determina un precio por acción y se inicia el proceso formal de venta. Métodos de emisión y suscripción de acciones a) Oferta Privada: en esta modalidad las acciones son ofrecidas directamente a los compradores por la empresa que las emite. Generalmente, al comprador le es prohibida la venta de las mismas hasta que haya pasado un período de tiempo del proceso de colocación. b) Oferta Pública Tradicional: la Oferta Pública se lleva a cabo con el apoyo de un Banco de Inversiones que actúa como intermediario y facilitador del proceso de venta. Las modalidades más conocidas son: “Compromiso a Firme” y “Mejor Esfuerzo”. i) Oferta Pública con Compromiso a Firme (“Firm Commitment”): en esta modalidad el Banco de Inversiones compra los títulos a un precio inferior del de oferta, aceptando el riesgo de no poder venderlos posteriormente. Generalmente, los Bancos de Inversiones se agrupan para compartir los riesgos de una emisión en particular, formando lo que se denomina habitualmente Sindicato de Bancos. La diferencia entre el precio al que los Bancos compraron las acciones y el precio al cual son ofrecidas al público, se conoce como Margen o Descuento. ii) Oferta Pública al Mejor Esfuerzo (“Best Effort”): el Banco de Inversiones actúa en este caso, como un mero representante, pues evita el riesgo al no comprar las acciones, pero sí se compromete a ofrecerlas recibiendo una comisión por cada título que vende. Por lo general, la emisión será retirada cuando no se pueda vender al precio de oferta acordado. Esta es la forma más popular para la colocación de Ofertas Públicas Iniciales (Initial Public Offer o IPO), cuando una sociedad “se abre” a la Bolsa de Comercio. c) Suscripción con Privilegios i) Oferta Directa: la Empresa ofrece directamente la nueva emisión a los actuales accionistas y tan solo ellos podrán adquirir los títulos. 94 U N I D A D III ii) Oferta Stand-by (“Stand-by Agreement”): cuando se realiza la venta de derechos de una nueva emisión de acciones, cabe la posibilidad de que la colocación no se concrete por completo, por lo que los Bancos de Inversiones se comprometen a comprar, en algunos casos, la parte no suscrita de la emisión a un precio inferior que corresponde a una Suma Compensatoria. A lo anterior se le denomina Oferta Stand-by. d) Oferta Pública No Tradicional i) Oferta de Anaquel o Stock: las Compañías que acceden a esta modalidad logran la aprobación por parte del Organismo Regulador Estatal, de tener autorizada una emisión de capital por un monto específico y por un período de dos años. Durante este lapso, la empresa emisora puede emitir las veces que desee para totalizar el monto aprobado. Esta modalidad exige el cumplimiento de estrictas normas que garanticen la seriedad del proceso a los inversionistas. ii) Oferta Pública Competitiva: la Empresa decide mediante subasta pública el otorgamiento del contrato de suscripción de acciones en vez de hacerlo a través de negociaciones individuales. Costos de las nuevas emisiones a) Margen o Descuento de Suscripción: diferencia que, como se mencionó previamente, se llevan los Bancos Intermediarios. b) Otros Gastos Directos: ítem compuesto por cuotas legales e impuestos. c) Gastos Indirectos: tiempo del equipo administrativo de la empresa, invertido para llevar adelante el proceso de la nueva emisión. d) Rentabilidades Anormales y Subvaloración: es un hecho que apenas se anuncia una nueva emisión, el precio de la acción de la compañía emisora cae entre un 1% y 2%. Lo anterior podría justificarse por dos razones: i) La primera es que los inversores piensan que los equipos gerenciales se aprovechan de los momentos en que el precio de la acción está sobrevalorado para emitir. Luego, sería una mala señal el aviso de oferta de acciones nuevas. 95 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA ii) La segunda, es que los inversionistas pueden interpretar la decisión de colocar acciones como un intento desesperado de reunir recursos cuando ya no se puede recurrir a los Bancos o endeudamiento público. Lo que constituye también una mala señal para el precio de los títulos. En ambos casos, el monto que recauda la compañía es inferior a lo que debería en Mercados Financieros eficientes. Traspaso de riqueza entre accionistas nuevos y antiguos Una nueva emisión de acciones no debería significar pérdida o ganancia de riqueza para los antiguos accionistas, salvo situaciones especiales. Antes de describir la causa de estas excepciones, ponga atención al siguiente caso: Balance de Aifos S.A. al 31 de diciembre de 2001 (Cifras en M$) Activos Caja Pasivos 1.000 Deuda L.P. 1.000 Terrenos 1.000 Patrimonio 1.000 Total 2.000 Total 2.000 El Patrimonio está compuesto por 1.000 acciones emitidas a M$1 cada una. El día 1/1/2002, el Gerente de Marketing de Aifos S.A. postula y gana una licitación para vender repuestos computacionales al Gobierno. Dicho proyecto requiere una inversión inicial de M$1.500, generando flujos de M$400 anuales de forma perpetua. Como Aifos S.A. no dispone de todo el dinero necesario (sólo M$1.000 en Caja), el Gerente de Finanzas propone emitir 250 acciones nuevas a M$2 cada una y de esta manera completar los M$1.500 requeridos. Suponga que la tasa de descuento para este tipo de proyectos es de 10% anual. Primero, un analista responsable debe estimar el valor que agrega a la empresa el nuevo proyecto. Como usted sabe, el valor de los flujos que genera puede expresarse como una perpetuidad: Valor del Nuevo Proyecto = 96 M$400 = M$4.000 0,1 U N I D A D III El valor actual del Patrimonio es M$1.000. Como este nuevo proyecto es financiado completamente con Capital, el valor agregado a la riqueza de los accionistas es el valor del nuevo proyecto (M$4.000). Luego, el Valor Económico del Patrimonio, si Aifos S.A. realiza el nuevo proyecto, sería de M$5.000 (M$4.000+M$1.000). Supuesto: el Valor Económico del Patrimonio anterior era equivalente a su valor libro. Usted sabe que: Precio de cada Acción = Valor Patrimonio (Total acciones) En este caso: Nuevo Precio de cada Acción = [ i) Nuevo Precio de cada Acción = ] (Valor Nuevo Patrimonio) (Acciones Antiguas + Acciones Nuevas) [ ] M$ 5.000 (1.000 + Acciones Nuevas). Por otra parte, usted sabe que el precio al cual se emitirán las nuevas acciones debe ser equivalente al de las restantes, porque de lo contrario, se perjudicaría a los antiguos o a los nuevos accionistas. Recuerde que el nuevo precio de la acción representa el valor del nuevo Patrimonio incluyendo el proyecto. Nuevo Precio de cada Acción = (Recaudación Nueva Emisión) ¸ (Acciones Nuevas). ii) Nuevo Precio de cada Acción = M$500 (Acciones nuevas) Reemplazando ii) en i) obtiene: Acciones Nuevas = 111,12 ≈ 112 / Aproximación a entero Nuevo Precio de cada Acción = $4.500 = M$4,5 Recaudación Nueva Emisión = M$504 ≈ M$500 que era lo requerido. Número Total de Acciones = 1.112 = (1.000+112) Valor Libro Acción = $1.348,92 = M$1,35 = (1.500 (Nuevo Patrimonio) /1.112) 97 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA Existen infinitas combinaciones de precios unitarios por acción y monto de ellas por colocar. Pero en todas ellas, salvo una, se perjudica a los actuales o a los nuevos inversionistas. El precio de colocación no debe ser tan bajo, que la inversión sea financiada por los anteriores tenedores a través de una dilución de su propiedad; ni tan alto, que sean los nuevos compradores quienes financien el proyecto a través de un mayor precio. Para que no haya perjudicados, la determinación del precio viene dada por el nuevo valor de la compañía, y en este caso, el del nuevo Patrimonio. Si se aplica lo planteado por el Gerente de Finanzas de Aifos. S.A.: Acciones Nuevas = 250 Nuevo Precio de cada Acción = $2.000 = M$2,0 Recaudación Nueva Emisión = M$500 que era lo requerido. Número Total de Acciones = 1.250. Es decir, (1.000+250) Valor Libro Acción = $1.200 = M$1,2. Es decir, (1.500 (Nuevo Patrimonio) /1.250) Si los antiguos accionistas no participan de la nueva emisión, es decir, no compran, el valor libro de su participación, si se aplica lo planteado por el Gerente, es menor de lo que debiera ($1.200<$1.349). Esto ocurre porque la cantidad emitida de acciones para recaudar M$500 fue muy alta (250>112). Por lo tanto, la propiedad se diluye, habiendo un traspaso de riqueza hacia los nuevos accionistas como forma de una acción barata, en relación con los flujos futuros que recibirán de Aifos S.A. Como ejercicio, suponga que se emitirán 50 acciones a M$10. ¿Cuál será el Valor Libro de las Acciones? ¿Se produce traspaso de riqueza? ¿A quiénes? 98 U N I D A D III ACTIVIDAD 3.1.2: “Financiamiento con Acciones” Preguntas: 1.- ¿En qué consiste el procedimiento básico de emisión de acciones nuevas? 2.- Describa el proceso de oferta pública con Compromiso a Firme o “Firm Commitment”. 3.- Describa el proceso de oferta pública al Mejor Esfuerzo o “Best Effort”. 4.- Describa el proceso de oferta Stand-by o “Stand-by Agreement”. 5.- Enumere los costos involucrados en las emisiones nuevas de acciones. Ejercicio: 1.-Una cadena de lavanderías mantiene un capital de 10.000 acciones emitidas a $10.000 cada una y Pasivos Totales por $200 millones. Para expandir el negocio a regiones requiere una inversión adicional de $100 millones que generarán flujos por $15 millones anuales a perpetuidad. Los accionistas acuerdan emitir capital para financiar la operación, pero no saben cuántas acciones emitir como tampoco a qué precio ofrecerlas. Si la tasa de descuento anual es de 10%: i) Estime las variables solicitadas por los dueños de la cadena. ii) ¿Qué sucede con la riqueza de los antiguos accionistas si el precio de las acciones vendidas es 10% inferior al que usted propuso? ¿Por qué? 99 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA 3.1.3 Financiamiento con Deuda Financiación Privada y Emisión Pública de Deuda Existen dos formas esenciales de financiamiento a través de deuda: la Financiación Privada y la Emisión Pública. a) La Financiación Privada puede ser por medio de un Préstamo a Término (préstamo directo de una entidad prestamista, como Bancos Comerciales) o Colocación Privada (venta de una obligación a un número limitado de inversionistas). b) En una Emisión Pública, la compañía emite instrumentos financieros representativos de una obligación donde el prestamista (agente desconocido), es aquél que está dispuesto a adquirirlos y/o transarlos en el futuro. El análisis se centrará en el resto de la sección en las Emisiones Públicas dada su generalidad. Emisión Pública de Deuda Las características del proceso de emisión de este tipo de deuda es muy similar al que sigue la emisión de acciones en una compañía. En este caso se emitirá un contrato de endeudamiento, por lo general Bonos o Letras, con la colaboración de un agente colocador (Banco de Inversión). a) Características de una Emisión Pública de Deuda i) ii) iii) iv) v) vi) vii) viii) ix) x) 100 Monto total emitido. Fecha de emisión. Vencimiento. Denominación. Cupón. Tasa de Interés. Fecha de pago de cupones (generalmente semestral). Garantías. Opciones de compra. Clasificación de Riesgo. U N I D A D III b) Valor Par Las forma de expresar el precio de un instrumento de deuda (de largo plazo) es como un porcentaje de su Valor Par. El Valor Par, en el momento de la emisión, es el Valor Presente de los flujos que cada obligación se compromete a pagar conforme pase el tiempo. A medida que pasan los años, la tasa de interés de mercado (costo de oportunidad o tasa de descuento) va cambiando y con ello el Valor Presente de los flujos que entregará cada papel antes de su vencimiento. Luego, dicho instrumento no se podrá transar a lo que era su Valor Par. -Si la tasa sube, el Valor Presente de los flujos que genera cae y por ende, una obligación se transará por debajo de su valor par. -Si la tasa cae, el Valor Presente de los flujos que genera sube y por ende, una obligación se transará por sobre su valor par. c) Rol del Representante de Tenedores de Bonos Entre los prestatarios y prestamistas habrá una institución financiera que estará encargada de: i) Asegurarse que se cumplan las cláusulas establecidas en el contrato. ii) Representar los intereses de los inversionistas ante el no cumplimiento. A este intermediario se le denomina “Representante” (es generalmente un Banco de Inversión). d) Modalidades de Suscripción o “Underwriting” La metodología de suscripción es similar a la de emisión de acciones, destacando entre ellas el uso de tres clases: Compromiso a Firme, Mejor Esfuerzo y Oferta Stand-by. Recordando las más importantes: i) Oferta Pública con Compromiso a Firme (“Firm Commitment”) Bajo esta modalidad, el Banco de Inversiones compra los instrumentos a un precio inferior del precio de oferta, aceptando el riesgo de no poder venderlos posteriormente. 101 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA Generalmente, los Bancos de Inversiones se agrupan para compartir los riesgos de una emisión en particular, formando lo que se denomina habitualmente Sindicato de Bancos. La diferencia entre el precio al que los Bancos compraron los instrumentos y el precio al cual son ofrecidos al público, se conoce como Margen o Descuento. ii) Oferta Pública al Mejor Esfuerzo (“Best Effort”) El Banco de Inversiones actúa como un mero representante, pues evita el riesgo al no comprar los instrumentos, pero sí se compromete a ofrecerlos recibiendo una comisión por cada uno que vende. Por lo general, la emisión será retirada cuando no se pueda vender al precio de oferta. iii) Oferta Stand-by (“Stand-by Agreement”) Cuando se realiza la venta de derechos de una nueva emisión de deuda, cabe la posibilidad de que la colocación no se concrete por completo, por lo que los Bancos de Inversiones se comprometen a comprar, en algunos casos, la parte no suscrita de la emisión a un precio inferior que corresponde a una Suma Compensatoria. A lo anterior se le denomina Oferta Stand-by. e) Garantías y Cláusulas de Protección Las Garantías son activos que los prestamistas tendrán derecho a exigir se liquiden, en caso que el emisor no pueda hacer frente a los pagos comprometidos. Los Títulos Hipotecarios, por ejemplo, se garantizan por medio de una hipoteca sobre un bien raíz u otros activos de largo plazo que posee el prestatario. Las Cláusulas de Protección (o Covenants) son restricciones auto-impuestas por el emisor, con objeto de reducir el riesgo de no pago de sus instrumentos de deuda. El propósito de esto es lograr la colocación y recaudación del dinero requerido como también una reducción en la tasa de interés que se compromete a pagar. Ejemplos de Coventants: i) ii) iii) iv) v) vi) vii) 102 Restricción sobre el reparto de dividendos. Especificar prioridad en el pago de la deuda. Restricciones en el endeudamiento adicional. Garantías sobre activos específicos. Entrega de información pública (reportes de desempeño y contables). Restringir el ratio Deuda/Capital. Restringir la venta de Activos o Lease Backs. U N I D A D III f) Clasificación de Riesgo y Bonos “Chatarra” (Junk Bonds) La asimetría (diferencias) de información disponible entre distintos emisores y tipos de instrumentos, haría difícil su comparación de no ser por la labor de Compañías Clasificadoras de Riesgo, que tienen por misión determinar qué nivel de riesgo corren los inversionistas al adquirir un instrumento determinado. Los emisores, entonces, contratan los servicios de estas compañías para “rankear” sus emisiones y así hacerlas más atractivas a los compradores. Para que las Clasificadoras puedan realizar su labor, solicitan a los prestatarios toda la información pública posible que sus expertos necesitan para emitir la opinión. Las compañías Clasificadoras de Riesgo más afamadas en el mundo son: Moody´s y Standard & Poor´s (S&P). La escala establecida para los instrumentos de deuda es muy simple y fácil de interpretar: Calidad del Instrumento Moody’s S&P Muy Alta Aaa AAA Muy Alta Aa AA Alta A A Alta Baa BBB Especulativa Ba BB Especulativa B B Pobre Caa CCC Pobre Ca CC Muy Pobre C C Muy Pobre D D Los instrumentos que obtienen niveles de clasificación de riesgo iguales o superiores a BBB o Baa son denominados como “Investment Grade” o de alta confiabilidad. Las obligaciones que, por el contrario, se ubican en niveles inferiores son denominadas de “alto rendimiento” o “bonos basura”, que deben ofrecer altas tasas de interés a sus tenedores para compensar el riesgo de no pago que encaran. g) Otros Tipos de Obligaciones i) Obligaciones con Tasa Variable: en este tipo de obligaciones, los pagos de cupones son ajustables de acuerdo con un índice predeterminado. En la mayoría de los casos, el cupón se ajusta a una tasa base periódicamente. Otra característica de ellas es el establecimiento 103 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA de provisiones de opción de venta y límites de fluctuación para su tasa (fijación de un “techo o ceiling” y “piso o floor”). ii) Obligaciones Cupón-Cero: Son aquéllas que no ofrecen cupones durante su duración, sino solo un pago en el momento de su expiración. Se transan habitualmente a un precio bastante inferior a su valor par y se les denomina vulgarmente: “Ceros”. iii) Obligaciones Subordinadas a Resultados: este tipo de instrumentos se compromete a cancelar la obligación sólo en el evento que la compañía emisora genere utilidades durante el período que se devengan. h) Diferencias entre Financiación Privada y Emisión Pública i) La Financiación Privada evita los costos de inscripción que la regulación exige para las Emisiones Públicas. ii) La Financiación Privada puede tener más cláusulas de protección para el acreedor. iii) En caso de incumplimiento, es más sencillo renegociar las nuevas condiciones cuando existe Financiación Privada. iv) Los Bancos Comerciales son los agentes más importantes en la Financiación Privada, mientras los Fondos de Pensiones y Compañías de Seguros lo son en las Emisiones Públicas. v) Los costos de distribución de los pagos de intereses son más bajos en la Financiación Privada. 104 U N I D A D III ACTIVIDAD 3.1.3: “Financiamiento con Deuda” Preguntas: 1.- Mencione las diferencias entre Financiamiento Público y Privado a través de deuda. 2.- Enumere las características de las Emisiones Públicas de deuda. 3.- ¿Qué es el Valor Par de un instrumento de deuda? 4.- Mencione tres ejemplos de Garantías de Protección a los tenedores de deuda. 5.- ¿Qué son los bonos “chatarra”? 6.- ¿Qué significa que una deuda prometa pagar una Tasa Variable? 7.- ¿Qué es un Bono Cupón-Cero? 8.- ¿En qué consisten las obligaciones subordinadas a resultados? Aplicación: 1.- ¿Invertiría usted en un bono “chatarra”? Justifique su respuesta. 2.- ”Mientras mayor sea la cantidad de Garantías de Protección de un instrumento de deuda, más demanda tendrá, pues el riesgo de no pago es menor”. Comente la afirmación. 105 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA GLOSARIO ADR (American Depositary Receipt): Bancos de Inversiones: Capitalismo Popular: Inversionistas Institucionales: Profundidad de Mercado: Valor Económico: 106 instrumento financiero transable en Estados Unidos, representativo de un paquete de acciones emitidas en un mercado distinto al Norteamericano y de emisor también extranjero. intermediarios financieros cuya labor es colaborar en el éxito de procesos de oferta de instrumentos financieros al público, facilitar los procesos de fusiones y otras reorganizaciones corporativas; actuar como corredores de bolsa en representación de clientes individuales e institucionales y también llevar adelante negocios de inversión por cuenta propia. Una de las labores de mayor responsabilidad que tienen, es la de valorar de la forma más justa posible las nuevas emisiones de Instrumentos Financieros que intermedian. Aunque son parte interesada del proceso, el compromiso de mantener su reputación los obliga a no sobre o sub-valorar la estimación de sus precios de colocación en el mercado. Entre los Bancos de Inversiones más afamados encontramos: Merril Lynch, Goldman Sachs, First Boston, Salomón Brothers y Morgan Stanley. proceso que promueve la participación de los trabajadores en la propiedad de las empresas. son los agentes financieros más importantes por la magnitud de fondos que administran y representan. Entre ellos: los Fondos de Pensiones y las Compañías de Seguros. liquidez y/o volumen de transacciones que tiene un Mercado Financiero. valor de un proyecto o instrumento financiero determinado por el valor presente de los flujos futuros que genera. En un mercado de capitales perfecto, debería ser equivalente al precio que los agentes están dispuestos a pagar por adquirirlos. U N I D A D III Capítul CAPÍTULO 2: ADMINISTRACIÓN DE ACTIVOS LÍQUIDOS SUMARIO DEL CAPÍTULO La responsabilidad de administrar las cuentas representativas de liquidez es otro factor clave en Finanzas, por su fuerte vinculación con el funcionamiento diario de la empresa y la consecución de objetivos de eficiencia en el uso de los recursos. Un buen Administrador Financiero mantendrá los saldos óptimos de Caja, Existencias y Cuentas por Cobrar, entre otras cuentas líquidas. Esto significa: sin excesos que eleven el costo alternativo del capital inmovilizado, ni montos muy bajos que no permitan hacer frente a las necesidades de operación y cancelación de compromisos. Si llegara a fallar en esta operación, se perderá dinero, ventas y la empresa podría incluso caer en la quiebra. CONTENIDOS 3.2.1 3.2.1 3.2.3 Administración de Caja. Administración de las Existencias. Administración de las Cuentas por Cobrar. 107 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA Definición y Objetivos La Administración de Caja tiene por objeto disponer de los activos de mayor liquidez (dinero en particular) de la manera más consistente posible con los lineamientos y estrategia de la empresa. Este tópico tiene suma importancia, por cuanto un mal manejo de ellos puede conducir al no pago de las obligaciones de corto plazo y en consecuencia la quiebra. Cuando las decisiones de administración de caja sean tomadas, se deberán considerar los siguientes objetivos específicos: i) Liquidez: para responder a los pasivos y necesidades de operación de corto plazo. ii) Administración y Conservación de los Recursos Relacionados con la Caja: inversión de activos de corto plazo en alternativas rentables (depósitos y valores negociables entre otros). En su acepción más restrictiva, caja es la cuenta denominada “Disponible” en el balance de una compañía. iii) Financiamiento: administración de las líneas de crédito bancarias y crédito de proveedores. iv) Exposición al Riesgo: decisiones relacionadas con el Calce de Plazo, Moneda y Tasas de Interés entre Activos y Pasivos. v) Coordinación: programar la utilización de recursos disponibles y distribuirlos prioritariamente de acuerdo con las necesidades de cada unidad. Consecuente con lo anterior, la compañía demandará liquidez por motivos de transacción (para implementar la estrategia corporativa), por motivos de precaución (poder cumplir con obligaciones e imprevistos como aumentos de demanda o emergencias) y por motivos de especulación (comprar y vender activos líquidos, esperando obtener ganancias sobre-normales). a) Costos de Falta de Liquidez i) 108 Costos de Transacción: cuando se requiere liquidez en el corto plazo, los prestamistas (como en todas las operaciones financieras) cargarán comisiones y costos especiales asociados. Piense bien; es como cuando usted requiere liquidez para comprar cigarrillos y obtiene dinero de un cajero que cargará inmediatamente a su cuenta o línea de crédito una comisión por el retiro. U N I D A D III A un empresario pueden cobrarle los intereses de un sobregiro en su cuenta bancaria. ii) Costo de “Quedar Corto”: el no poder satisfacer los requerimientos de corto plazo puede tener costos de oportunidad importantes. Un ejemplo de ello ocurre cuando llega un pedido inesperado a una fábrica y no existe caja suficiente para comprar los insumos a tiempo para cumplir con la orden. En definitiva, se pierde la venta. iii) Costo de Insolvencia: como ya se mencionó, en el extremo, los acreedores pueden exigir la quiebra de la empresa si no se cumplen las obligaciones de corto plazo. Pero no es necesario ir tan lejos. El dejar de pagar los Pasivos Circulantes, cuando no lleva a la quiebra, acarrea costos como la repactación de deudas (que generalmente será a tasas superiores) y la pérdida de credibilidad; por lo que el número de sus proveedores de crédito se verá reducido y la tasa de interés que cargarán, o garantías exigidas, será mayor en el futuro. c) Costos del Exceso de Liquidez Costo de Oportunidad: el hecho de haber mantenido recursos líquidos en exceso implica el no haberlos dispuesto en proyectos de rentabilidad superior. Por lo general, las inversiones de corto plazo involucran menos incertidumbre, y por lo tanto, pagan una rentabilidad inferior a instrumentos vinculados con plazos mayores. En extremo, el dinero (recurso líquido por excelencia), si no es utilizado, tiene el costo de oportunidad implícito de la pérdida de valor por inflación. Imagínese ganar la lotería y guardar todo el dinero “bajo el colchón”. d) Estrategia del Administrador Financiero La Administración de Caja se transforma en un arte, pues no se puede disponer de demasiada liquidez, de tal manera que proyectos rentables sean sacrificados; pero tampoco muy poca y así no cumplir con las obligaciones que permiten mantener la operación. Dado esto, el Administrador Financiero procurará: i) Adelantar las entradas de caja (cobros). ii) Postergar las salidas de caja (pagos). iii) Determinar si se deben centralizar ciertas funciones relacionadas con la administración de recursos líquidos o buscar un “outsourcing” (empresa externa que realiza de mejor manera una determinada labor y que es sub-contratada para tales efectos). 109 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA Si se centralizan o delegan algunas funciones de caja dependerá entre otros factores de: -Seguridad requerida en la administración de información confidencial. -Volumen de operaciones. -Capacidad interna para desarrollar la función internamente. -Importancia de la administración de caja en la industria. Existen modelos que nos permiten tener una noción más clara de los criterios que están detrás de la mantención de liquidez. Aunque podrían adolecer de demasiada simplicidad, son sumamente útiles para efectos de comprender la dinámica de la administración de caja. e) Factores que determinan la mantención de Liquidez i) Modelo de Baumol aplicado a la Administración de Caja Este modelo considera los siguientes factores: F = Costo Fijo por operación de venta de activos líquidos (acciones por ejemplo). K = Costo de Oportunidad de mantener efectivo (tasa). Tanual = Efectivo requerido para mantener stock de caja durante el año. C = Stock de caja inicial y objetivo por mantener. C/2 = Efectivo promedio mantenido en caja. b1) Costo de Oportunidad de Mantener Dinero = C/2 * K b2) Costo de Negociación Anual = (Tanual /C) * F Luego, de b1) y b2) obtenemos el costo total de mantener dinero: Costo Total = CT = (C/2 *K) + (Tanual /C) * F 110 U N I D A D III Gráficamente: La mecánica de este planteamiento supone que el Administrador Financiero comienza el período con un saldo “C” de liquidez, que irá utilizando uniformemente cuando transcurre el tiempo hasta llegar a cero. En dicho momento, liquidará (venderá) activos líquidos (acciones o depósitos entre otros) de tal manera de alcanzar nuevamente el nivel C de caja. -Al realizar estas transacciones, sus corredores o ejecutivos de cuentas le cargarán la suma “F” por cada operación a manera de comisión y costos involucrados. -Por otra parte, el saldo promedio mantenido en caja “C/2” tiene un costo de oportunidad equivalente a la tasa “K” que rentan proyectos alternativos a la mantención de dinero. Ambos factores son considerados luego en la estimación del Costo Total “CT”. 111 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA ¿Cómo tomar las decisiones de caja? La compañía busca maximizar utilidades para los accionistas. De esta manera, el encargado de la administración de caja procurará minimizar el costo total de mantener activos líquidos inutilizados. Para ello deberá recordar algo de cálculo diferencial. A partir de: C Tanual ×F Costototal = CT = × K + 2 C Si hacemos δ CT / δ C (derivamos con respecto a C) ∂CT K Tanual * F = − =0 ∂C 2 C2 si igualamos a 0 para buscar el óptimo. Entonces, dados Tanual, F y K: b3) C = opt 2 * Tanual * F K Copt es el saldo óptimo de caja para minimizar los costos de operación y cumplir con la mecánica expuesta de administración de caja. Debilidades del modelo: -Considera el dinero requerido para cubrir las necesidades de caja como algo constante, situación bastante alejada de la realidad. -Supone que no se reciben flujos distintos a la liquidación de activos líquidos durante el período (¿Qué ocurre con los ingresos por ventas entonces?). -No se permite la existencia de un Fondo de Seguridad; en consecuencia, siempre esperará que el saldo en caja sea cero para ir en búsqueda de liquidez. 112 U N I D A D III Pese a las falencias mencionadas se pueden obtener interesantes conclusiones de la expresión de costos mínimo óptimo. Observe la ecuación b3). -Si K (costo de oportunidad) sube ⇒ El saldo óptimo por mantener Copt cae. -Si F (comisión y costos de operaciones) sube ⇒ El saldo óptimo por mantener Copt sube. -Si Tanual (monto de efectivo por retirar) sube ⇒ El saldo óptimo por mantener Copt sube. ii) Modelo de Miller y Orr Este modelo es un poco más sofisticado, pues supone que la necesidad de caja (Tdiario) se distribuye normalmente con valor esperado cero (ex-ante no se puede saber si se necesitará vender o comprar activos líquidos). También supone que habrá un saldo óptimo de dinero por mantener distinto de cero y límites máximos y mínimos fijados políticamente entre los que permitirá que fluctúe. Sea: F = Costo Fijo por operación de venta de activos líquidos. K = Costo de Oportunidad de mantener efectivo. Z = Saldo de caja objetivo para mantener durante el período. H = Nivel máximo de caja aceptable. L = Nivel mínimo de caja aceptable. σ2n= Varianza de saldos de caja. Entonces: m1) Z = opt m2) H opt 3 3* F *σ 4*K 2 +L = 3 * Z opt − 2 L m3) Saldo efectivo promedio de caja = (4 * Zopt - L) 3 Nota: La obtención de las fórmulas corresponde a Finanzas Avanzadas. 113 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA La mecánica de esta perspectiva, consiste en fijar políticamente un nivel “Z” de caja (distinto de cero) a manera de “colchón” para las necesidades temporales, permitiendo la fluctuación del saldo de dinero (o activos líquidos), entre un mínimo de “L” y un máximo de “H”. Si el saldo alcanza la cifra “H”, existe exceso de caja, por lo tanto se compra un monto equivalente a (H-Z) de activos para reducir la caja y volver al objetivo “Z”. Si por el contrario, el saldo alcanza la cifra “L”, existe necesidad de caja; por lo tanto se vende un monto equivalente a (Z-L) de activos para elevar el nivel de caja y volver al objetivo “Z”. Observe la ecuación m1). -Si σ2 (volatilidad de los saldos de caja) sube ⇒el saldo objetivo por mantener Zopt sube. -Si F (comisión y costos de operaciones) sube ⇒ el saldo objetivo por mantener Zopt sube. -Si L (nivel mínimo de caja aceptable) ⇒ el saldo objetivo por mantener Zopt sube. 114 U N I D A D III -Si K (costo de oportunidad de mantener efectivo) sube ⇒ el saldo objetivo por mantener Zopt cae. ACTIVIDAD 3.2.1: “Administración de Caja” Preguntas: 1.- ¿Cuáles son los objetivos específicos de la administración de caja? 2.- ¿Cuáles son los costos de no tener liquidez? 3.- ¿Cuáles son los costos de tener exceso de liquidez? 4.- ¿Cuáles serán las tres reglas que cumplirá religiosamente el administrador de caja de una empresa? 5.- ¿De qué variables dependerá el delegar la administración de caja en empresas externas? 6.- Mencione las principales diferencias entre el modelo de Baumol y el de Miller y Orr para la administración de recursos líquidos. Ejercicio: 1.- Una compañía vendedora de discos compactos sabe que durante la ope- ración de este año necesitará $15 millones. Para no mantener dinero en bóveda invierte todo en acciones que venderá a un Costo Fijo por operación de $5.000. Si la tasa de los depósitos a plazo bancarios ofrece un 7% anual. i) ¿Cuál es el saldo óptimo a mantener en caja según el modelo de Baumol? ii) ¿Cuál es el costo total anual de mantener este stock de dinero en caja? 2.- Si en el caso anterior se sabe que la varianza de los flujos es de $200.000 en el año y por política la compañía no desea mantener menos de $1 millón en caja: i) ¿Cuál es el saldo objetivo y óptimo a mantener en caja según el modelo de Miller y Orr? ii) ¿Cuál es el máximo de caja que la empresa estará dispuesta a aceptar? iii) ¿Cuál será el saldo efectivo promedio mantenido? 115 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA 3.2.2 Administración de las Existencias La incertidumbre propia de cada negocio en relación con las ventas que ocurrirán, se transmite a la administración de inventarios y pasa a ser parte de las decisiones clave en la administración financiera, más aún cuando en el rubro de una industria el stock de inventario forma parte importante de los activos. a) Costos involucrados en la mantención de Existencias i) Costo de Almacenamiento: Es el más obvio y se relaciona con el bodegaje y mantención en buenas condiciones del stock. ii) Costo Financiero por mantener Recursos Inmovilizados: Las unidades de inventario que no se venden y permanecen inmovilizadas representan recursos invertidos cuyo costo alternativo o de oportunidad, es el grupo de proyectos rentables en que no se invirtió por ellos. b) Beneficios de Mantener Inventario i) Se reduce el riesgo de quedar sin Stock: ante pedidos inesperados, la compañía puede responder rápidamente. ii) No se hace necesario reordenar el “lay-out” de bodegaje: la disposición de artículos en bodega no se tiene que ajustar constantemente a los movimientos generados por las ventas. c) Factores para Considerar en la Decisión de Stock Óptimo de Existencias i) Tamaño de la Empresa. ii) Características del Proveedor. iii) Costo Unitario y Volumen de cada unidad de existencia. iv) Costo de Mantención. v) Costo Alternativo en el Uso de Fondos. vi) Estacionalidad de Ventas y Producción. vii) Perecibilidad y Obsolescencia de Productos. viii) Costos Monetarios y No-Monetarios de Estar Desabastecido. ix) Descuentos por Cantidad de Nuestros Proveedores. x) Tecnología y características del Proceso Productivo. 116 U N I D A D III xi) Sistema de Distribución y Ventas. xii) Origen de las Existencias. xiii) Riesgos de Robo y Deterioro. xiv) Localización. xv) Variedad de Productos. d) Modelo de Baumol Aplicado a la Administración de Existencias Esta aplicación es similar a la utilizada para la administración de caja y es la base sobre la cual las finanzas modernas han construido modelos más sofisticados de administración de existencias. Supuestos para considerar: i) Un solo producto. ii) Abastecimiento instantáneo. iii) Se debe satisfacer toda la demanda. iv) La demanda por el producto es continua. v) Las variables del modelo son determinísticas. Variables del Modelo: S = demanda de unidades físicas por período de tiempo. C = costo por unidad de existencia. h = costo administrativo de mantenimiento (como % del valor unitario). k = costo alternativo de uso de fondos. f = costo de transacción relacionado a una orden de compra. Q = tamaño de la orden de compra por insumos. Definiciones: CT = Costo total Anual de Existencias = Costo deadquisic iónción + Costo de ordenar + Costo de mantención Donde: e2) Costo de Adquisición = C * S S e3) Costo de Ordenar = Costo por Orden * Número de Órdenes = F x Q e4) Costo Total de Mantención por Período = Costo Administrativo + Costo de Oportunidad 117 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA A su vez: e5) Costo Administrativo = Tasa de Costo de Mantenimiento * Inversión Promedio en Inventario = C *Q h* 2 e6) Costo de Oportunidad = = Tasa de Costo Alternativo de Uso de Fondos * Inversión Promedio en Inventario = k* C *Q 2 Entonces, volviendo a e4) Costo Total de Mantención por Período = h * C*Q C *Q +k* 2 2 Reemplazando los valores de las variables en e1): +f* e7) CT = C * S S C*Q C *Q + h* +k* Q 2 2 El Administrador Financiero tratará de minimizar los costos totales de mantención de inventario: S C*Q C *Q + h* +k* Q 2 2 ∂CT derivamos con respecto a Q ( ) ∂Q CT = C * S + f * E igualamos la diferencial a 0 se obtiene, e8) Qopt = 2 * f *S (h * C) + (k * C ) Donde: (h * C )(k * C ) 118 = costo de mantención total por unidad de existencia U N I D A D III Observe la ecuación e8). -Si f (costo de ordenamiento) sube ⇒ el tamaño óptimo por orden Qopt será mayor. -Si S (demanda en unidades) sube ⇒ el tamaño óptimo por orden Qopt será mayor. -Si (h *C ) + (k *C ) (costo de mantención) sube ⇒ el tamaño óptimo por orden Qopt será menor. ACTIVIDAD 3.2.2: “Administración de las Existencias” Preguntas: 1.- ¿Cuáles son los costos involucrados en la mantención de existencias? 2.- ¿Cuáles son los beneficios de mantener inventario? 3.- Enumere al menos cinco factores que influenciarán la decisión del stock óptimo de existencias para mantener. Ejercicio: 1.- Un vendedor de helados sabe que en un mes, sus clientes demandan mil helados. Conoce también que debe comprar 20 bolsas de hielo en el mismo plazo para mantener en buenas condiciones su producto, lo que asciende a un 40% del valor de cada helado. La tasa de interés mensual a los depósitos es de 5%. Si el costo de cada helado es de $150 y debe gastar $700 en transporte cada vez que va a comprarlos a la distribuidora: i) ¿Cuál es el monto óptimo de helados que debe comprar en cada pedido, según el modelo de Baumol para administración de existencias? ii) Dado lo anterior, ¿cuál será el costo total anual de mantener cada helado? 119 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA 3.2.3 Administración de las Cuentas por Cobrar La decisión de ofrecer crédito a los clientes puede ser clave en la consecución del éxito en muchos negocios. En rubros como el comercio al detalle, cuesta imaginar a las grandes casas comerciales ofreciendo sus productos sólo con pago al contado. Aun más, cuando los clientes son otras empresas, el crédito como proveedor pasa a ser factor clave en una buena facturación. Por desgracia, si fuera tan positivo ofrecer crédito, todas las compañías lo harían. La administración de cuentas por cobrar significa, en ciertos rubros, un costo y desgaste organizacional importante. El tratamiento de incobrables y el sistema de cobranza deben ser eficientes si se busca la buena administración de “flujos” (recuerde: adelantar pagos de los deudores y demorar pagos a acreedores era la máxima de la administración de caja). a) ¿Qué criterio definirá la decisión de administrar créditos a clientes? Como todas las decisiones involucradas con la economía, se trata de un tema de costobeneficio. El costo administrativo y económico de implementar un plan de crédito, y los beneficios, traducidos esencialmente en mayores ventas. Si el aumento en ventas justifica ofrecer crédito, esto se llevará a cabo. b) ¿Por qué ofrecer crédito si los Bancos también lo hacen? Una de las razones por las cuales sus ventas pueden crecer a través de la oferta de crédito, es porque muchas compañías o personas naturales no tienen acceso a crédito bancario, o si lo tienen, el costo y tiempo de solicitarlos es alto para ellos. Piense nuevamente en el sector detallista y la posibilidad de crédito que ofrecen las tarjetas de las casas comerciales a clientes que no tienen siquiera cuenta corriente o libretas de ahorro en un Banco. Un factor adicional es la rentabilidad potencial del negocio crediticio. Directa o indirectamente, muchas corporaciones logran hacer del crédito un negocio interesante y no tan sólo un valor agregado a los servicios que prestan. La forma más clara de cobrar por el beneficio crediticio es: cargando una tasa de interés sobre la base de la deuda o fijar precios superiores en los productos o servicios vendidos bajo esta modalidad. Otro argumento a favor de la incorporación del crédito a los argumentos de ventas, es la posibilidad de transferir demanda en el tiempo. Si una compañía opera en una industria de marcada estacionalidad, de tal manera que en momentos de alta demanda no puede abastecer a todos sus clientes, y en momentos de baja mantiene un sobre-stock. Al ofrecer crédi120 U N I D A D III tos en los momentos de baja, puede deshacerse del inventario sobrante y reducir la presión de la alta. De esta manera se “aplana” la demanda por su producto. c) Costos y Beneficios de mantener una Política de Crédito Beneficios Costos Aumento esperado de ventas Aumenta la inversión en Cuentas por Cobrar Ingresos Financieros Inversión en ítem administrativos “Amarre” del cliente (Compromiso) Aumento de Riesgo (Incobrables y Liquidez) “Disfrazar” precios más altos Suben Gastos Administrativos d) Si la decisión es ofrecer crédito a sus clientes, los pasos siguientes son: i) Decidir los términos de la venta a crédito: -Monto de cada crédito y total de cuentas por cobrar. -Plazos. -Intereses para aplicar sobre las deudas. -Descuentos por pronto pago. -Garantías o avales. -Otros definidos en la política de crédito. ii) Determinar la evidencia legal necesaria para formalizar el crédito: -Letra. -Pagaré. -Cuenta Corriente. -Cheques. -Otros definidos en la política de crédito. iii) Definir referencias necesarias del cliente: -Referencias comerciales. -Referencias bancarias. -Estados financieros. -Estado de situación personal (antecedentes). -Liquidación de sueldo. -Otras definidas en la política de crédito. 121 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA iv) Definir políticas de cobranza: -Decidir desarrollar un Departamento de Cobranza o externalizar. -Definir pasos para seguir en caso de no pago. e) Banco versus Departamento de Cobranza Usted puede delegar la cobranza en terceras instituciones, como bancos o compañías especializadas, como también implementar un departamento dedicado a ello al interior de la empresa. Para tomar esta decisión debe conocer los costos y beneficios de cada alternativa. Banco Departamento de Cobranza Costos Beneficios Costo Directo (descuento %). Menor índice de no pago. Pérdida de contacto con clientes. Probable menor plazo de cobranza. Se pierde posibilidad de negociar con el cliente. El costo involucrado en los protestos es asumido por el Banco. Costos Directos (oficinas y cuerpo administrativo entre otros). Mayor contacto con el cliente. Probable menor índice de cobranza. Mayor flexibilidad negociar. Probable mayor plazo de cobranza. 122 para U N I D A D III ACTIVIDAD 3.2.3: “Administración de Cuentas por Cobrar” Preguntas: 1.- ¿Cuál es el principal costo y el principal beneficio de aceptar crédito a clientes? 2.- ¿Por qué ofrecer crédito si los Bancos ya lo hacen? 3.- ¿Cuáles son los pasos estratégicos a seguir cuando se ha tomado la deci- sión de dar crédito a los clientes? 4.- Haga un paralelo entre la alternativa de delegar la cobranza de cuentas por cobrar (facturas) a un Banco y desarrollar esta capacidad internamente. Aplicación: 1.- ”Pastelero a tus pasteles”, o en lenguaje administrativo estratégico: “focaliza tus energías ofreciendo productos o servicios donde tengas una ventaja competitiva sostenible”. ¿Cómo se justifica entonces que grandes tiendas comerciales, incluso supermercados, hayan emitido tarjetas de crédito para que sus clientes puedan comprar los artículos que estas compañías les ofrecen? 123 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA GLOSARIO Calce de Plazo, Moneda y Tasas de Interés: Costos de Transacción: Out-sourcing: 124 reducción del riesgo ante fluctuaciones en: patrón de flujos, tipo de cambio y tasas de interés, mediante la compensación de un pasivo con un activo de iguales características y viceversa. costo involucrado en la realización de una operación (principalmente compra y venta). Es el cargo realizado por intermediarios financieros (comisiones) y organismos estatales (impuestos) involucrados en la transacción. contratación de compañías especializadas en rubros donde una empresa no es experta. La organización externa puede desarrollar estas funciones a un menor costo y de manera más efectiva que la contratante. U N I D A D III Capítul Capítulo 3: Inversión SUMARIO DEL CAPÍTULO Una forma interesante de ingresar al mundo de las inversiones es evaluando empresas. En este capítulo se describe el tipo de información necesaria y metodologías a seguir para realizar el análisis de ellas. Al finalizar, usted estará en condiciones de opinar sobre la situación estratégica de las compañías, y por lo tanto, decidir la compra o venta de sus acciones. CONTENIDOS 3.3.1 Evaluación de Empresas. 3.3.2 Análisis Cualitativo de una Empresa. 3.3.3 Análisis Cuantitativo de una Empresa. 125 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA 3.3.1 Evaluación de Empresas Cuando el objetivo es tener una opinión sobre la situación de una compañía, usted debe comenzar realizando un Análisis Cualitativo (características no traducibles a números), para complementarlo luego con un Análisis Cuantitativo (información numérica). Las fuentes de información para ambas clases de análisis son: -Memoria Anual y Estados Financieros (Balance, Estado de Resultados, Estado de Fuentes y Usos de Fondos y Notas de los Estados Financieros). -Revistas de la Industria a la que pertenece la Empresa. -Informes Especializados. -Asociaciones Gremiales. -Prospectos. -Información Oral (reuniones, presentaciones y almuerzos entre otros). Aunque el motivo central de este texto es el Análisis Cuantitativo, considerando la importancia que tiene el Análisis cualitativo para la comprensión del primero, se hará una breve exposición. De todas maneras, la revisión en detalle de estos contenidos se puede encontrar en textos de Administración Estratégica y Mercadotecnia. ACTIVIDAD 3.3.1: “Evaluación de Empresas” Preguntas: 1.- ¿Qué diferencia existe entre un análisis cuantitativo y uno cualitativo? 2.- ¿Cuáles son las fuentes más comunes de información relacionadas con empresas? Aplicación: 1.- Consiga la memoria anual de una compañía que se transe actualmente en la bolsa y haga una lista de la información cuantitativa y cualitativa que contiene, revisando su índice. 2.- De algún artículo o reportaje en relación con alguna empresa, haga un listado de tres datos cualitativos y tres cuantitativos que pueda extraer. 126 U N I D A D III 3.3.2 Análisis Cualitativo de una Empresa El primer paso consiste en recoger información en relación con la estrategia seguida por la compañía. a) Conozca la Misión que Mueve a la Empresa. Muchas veces podrá encontrar este componente de la estrategia definido en la Memoria Anual de la compañía. La Misión, en su forma básica, debe especificar el direccionamiento que se pretende dar a una compañía, lo que se debe traducir en la especificación de: producto(s), mercado(s) y cobertura geográfica relacionadas con la estrategia actual y la futura. En su forma más completa, la Misión define cuál es el beneficio que se quiere entregar al cliente y los compromisos de la organización, no tan sólo con ellos, sino para con todos los grupos de interés que interactúan con ella (trabajadores, proveedores, accionistas y sociedad). Un ejemplo del enfoque a beneficios es el cambio que la “ex-Compañía de Teléfonos de Chile” realizó al transformarse en la “Compañía de Telecomunicaciones de Chile” (hoy Telefónica). Imagine qué habría ocurrido con su posicionamiento en negocios como la Internet, de haber mantenido su primer nombre. Telefónica comprendió a tiempo que su negocio es la comunicación entre las personas, cosa que expresó en su Misión Corporativa. b) Análisis de las cinco Fuerzas de Porter (Externo) Una vez conocidos los principios que mueven a una compañía, el paso siguiente es informarse de lo que ocurre al exterior de ella. El objetivo será determinar si el contexto en que se enmarcará su desarrollo es propicio o es hostil. Michael Porter desarrolló una teoría basada en el estudio de 5 fuerzas, que provienen de los principales agentes que interactúan con la empresa. 127 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA i) Rivalidad entre Competidores Directos Dependerá de: -Nivel de concentración y equilibrio de la Industria. -Crecimiento de la Industria. -Estructura de costos fijos. -Nivel de diferenciación de productos. -Capacidad de atender la capacidad intermitente de demanda. -Costos de cambio. -Intereses estratégicos de nivel corporativo. 128 U N I D A D III Por ejemplo: Industrias de altos costos fijos, como la de las aerolíneas comerciales, tienden a ser más competitivas que las de bajos costos fijos. La mayoría de las líneas aéreas tratarán de lograr volúmenes altos de ventas (llenar cada vuelo de pasajeros) pues sus costos fijos (mantención y reparación de aviones, personal y permisos de vuelo) son altos e inevitables. Dado esto, las guerras de precios pueden ser un fenómeno bastante común en el sector. ii) Amenaza de Nuevos Participantes Dependerá de Barreras Macro: -Protección y/o regulación de la Industria. -Consistencia de políticas estatales. -Aranceles. -Movimientos de capital entre países. -Tipos de cambio de monedas. -Leyes de propiedad extranjera. -Subsidios a competidores. Dependerá de Barreras a la Entrada: -Economías de escala. -Diferenciación de productos. -Identificación de marcas. -Costos de cambio del negocio. -Acceso a canales de distribución -Requerimientos de capital. -Acceso a tecnología. -Experiencia y efectos del aprendizaje. -Manejo de recursos humanos. -Manejo de cadena de valor agregado. 129 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA Por ejemplo: Un ejemplo de barrera macroeconómica importante es la que existe con la importación de licores al mercado chileno. Alguno de estos impuestos específicos alcanzan al 50%, lo que hace muy difícil el ingreso, y consecuente consumo, de productos distintos a los producidos localmente. Importadores de whisky y de ron se han quejado, aludiendo a la sobreprotección del pisco y vinos chilenos por parte del gobierno (pese a que podrían considerarse sustitutos en lugar de competidores directos). Esto redunda en una baja amenaza de nuevos participantes en la industria de vinos y licores. iii) Amenaza de Sustitutos Dependerá de: -Disponibilidad de sustitutos cercanos. -Costo de cambio para el usuario. -Agresividad de los productores de sustitutos. -Rentabilidad de los productores de sustitutos. -Contraste de la relación valor-precio entre la industria y sustitutos. Por ejemplo: Un sustituto es aquel producto o servicio que satisface la misma necesidad que otros sin poder encasillarse en la misma categoría. Un buen sustituto de los jugos concentrados en botella pueden ser los jugos naturales exprimidos por uno mismo en casa. Esta última opción es cada día una amenaza más baja, pues el costo de cambio (escoger una alternativa en lugar de la otra) es muy alto en términos del tiempo involucrado. Con lo escaso que se torna el tiempo para el ciudadano moderno, el ocuparlo sacando jugo a una fruta es algo muy poco probable. iv) Poder de Negociación de Proveedores Dependerá de: -Número de proveedores de importancia. -Disponibilidad de sustitutos para los productos de los proveedores. -Diferenciación o costos de cambio de productos de los proveedores. -Amenaza de integración hacia adelante por parte de los proveedores. -Amenaza de integración hacia atrás por parte de la industria. -Contribución de los proveedores a la calidad del producto o servicio. 130 U N I D A D III -Costo total que representan los proveedores en la industria. -Importancia de la industria en la rentabilidad de los proveedores. Por ejemplo: Para los productores de vino se transformó en algo esencial adquirir sus propios viñedos para reducir el poder de negociación que tenían sus proveedores. Piense bien. Si la calidad en el vino es un argumento competitivo importante, usted tratará de mantener a sus proveedores para que el “standard” no tenga cambios, manteniendo de esta manera su clientela. Si los proveedores conocen esto (suponiendo que son pocos los que ofrecen su cepa), tendrán alto poder negociador y elevarán los precios que cobran por su producción. v) Poder Negociador de los Clientes Dependerá de: -Número de compradores de importancia. -Disponibilidad de sustitutos para los productos de la industria. -Costo de cambio de los compradores. -Amenaza de los compradores de integrarse hacia atrás. -Amenaza de la industria de integrarse hacia adelante. -Contribución a la calidad del producto o servicio que realizan los compradores. -Costo total que representa la industria en los gastos de los compradores. -Rentabilidad de los compradores. Por ejemplo: La industria de carrier telefónicos (larga distancia) es de altísima competitividad, pues el costo de cambio de los clientes es tan sólo cambiar los códigos iniciales de conexión de larga distancia por los de la compañía competidora. Luego, el poder negociador de los clientes es alto. La consecuencia del Análisis Porter es un listado de Oportunidades y Amenazas existentes en torno de la compañía. 131 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA c) Análisis de la Cadena de Valor (Interno) El complemento de las cinco fuerzas de Porter es el análisis de la Cadena de Valor. Este último tiene un enfoque hacia el interior de las empresas, y tiene por objeto detectar las Fortalezas y Debilidades en relación con las de los competidores de la industria. La empresa, bajo este prisma, se define como una “caja negra” (mirada desde afuera), donde ocurre un fenómeno de creación de valor. Los insumos ingresan a ella para, luego de un proceso productivo, salir como un producto (o servicio) terminado, valorado en más que la suma de sus partes. 132 U N I D A D III El objetivo entonces, es detectar los puntos clave que genera la creación de valor al interior de las empresas, como también los puntos débiles que determinan el éxito o fracaso estratégico de las mismas. En primera instancia, se deben separar las Actividades Primarias de las de Apoyo. Las actividades primarias son aquéllas relacionadas con el movimiento físico de insumos y de productos. Las actividades de apoyo son las que respaldan la producción u operaciones del negocio y tienen la característica de ser invasivas (abarcan todas las actividades primarias). Este análisis tiene un enfoque de prioridad interno. Pero piense en lo siguiente: Si usted corre los 100 metros planos en 12 segundos, ¿es bueno para correr? Depende. Si usted se compara con sus compañeros de trabajo tal vez sería alguien muy veloz, pero si hablamos de calificar para los juegos olímpicos prácticamente no tiene opción alguna. Al “ver” al interior de las empresas ocurre lo mismo. Por ejemplo: uno no puede reconocer una fortaleza en el “Desarrollo Tecnológico”, si no tiene la noción de que el resto de sus competidores tiene debilidades en ello. Por lo tanto, usted debe analizar también la Cadena de Valor de sus competidores, descubrir sus debilidades y fortalezas, para finalmente así detectar las propias. La aplicación del enfoque de Porter y de Cadena de Valor es denominado comúnmente Análisis FODA (SWOT en inglés), pues a través de él descubrimos las Fortalezas, Oportunidades, Debilidades y Amenazas que tiene una empresa. d) Definición de Ventaja Competitiva Aunque existen muchas definiciones para la expresión “Ventaja Competitiva”, entenderemos por ella, el atributo (o grupo de ellos) percibido y valorado por los clientes, que los hace preferir una empresa a otra. Esta diferencia nace de la capacidad que tiene una compañía de satisfacer las necesidades del consumidor de mejor manera que las restantes. Una compañía que se desenvuelve en un ambiente competitivo, no podrá sobrevivir de no desarrollar alguna Ventaja Competitiva. 133 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA El administrador financiero que analiza una empresa, debe determinar si existen Ventajas Competitivas, y, en especial, especificar con qué componente de la cadena de valor se relacionan, como también, si son consecuentes con el análisis FODA de la empresa. e) Definición de Estrategia Genérica Competitiva Dependiendo de su Ventaja Competitiva, las empresas definen una Estrategia Genérica a seguir: Liderazgo en Costos o Diferenciación. La estrategia de Liderazgo en Costos implicará como objetivo alcanzar el mayor volumen de ventas, lo que permite alcanzar costos unitarios cada vez más bajos y la entrega de un producto a un menor precio que la competencia. La estrategia de Diferenciación consistirá en construir una diferencia percibida y valorada por los consumidores, que permita a la empresa cobrar un precio superior a los productos de sus competidores. También algunos autores presentan dos alternativas estratégicas adicionales en relación con la amplitud de mercado que la compañía desee atender, a saber: Liderazgo en Costos en mercados limitados (“nichos”) o amplios, versus Diferenciación en mercados limitados o amplios. A juicio del autor de este texto, la estrategia más exitosa en los mercados competitivos modernos será “lograr diferenciación al menor costo posible”. El analista financiero debe determinar cuál ha sido la estrategia genérica seguida por la compañía que analiza y si ha sido consecuente con la ventaja competitiva que posee o desea desarrollar. f) Estrategias de Unidades Funcionales Una vez definida la estrategia genérica que la empresa sigue, se determinan las directrices generales de cada una de las unidades funcionales: -Marketing (producto, precio, promoción y plaza). -Recursos Humanos (reclutamiento, capacitación y desarrollo de personal). -Finanzas (financiamiento, administración de recursos líquidos e inversión). -Operaciones. 134 U N I D A D III -Sistemas de Información. -Control. -Otras definidas por la industria como relevantes. El Analista Financiero determinará si existe consecuencia entre las Estrategias Funcionales implementadas con la Estrategia Genérica definida; revisará su éxito histórico, como también, pronosticará el futuro de éstas. ACTIVIDAD 3.3.2: “Análisis Cualitativo de una Empresa” Preguntas: 1.- ¿Qué componentes deben estar especificados en la Misión de una empresa? 2.- Mencione las cinco fuerzas de Porter. ¿Qué se obtiene como resultado de este análisis? 3.- ¿Qué es la Cadena de Valor? ¿Qué se obtiene como resultado de su análisis? 4.- Defina “Ventaja Competitiva” 5.- ¿Qué diferencia existe entre la estrategia de Liderazgo en Costos y Diferenciación? Aplicación: 1.- Haga un listado de al menos cinco: a) Fortalezas, b) Oportunidades, c) Debilidades, y d) Amenazas, que reflejen la condición de Coca Cola en el mundo hoy. Para ello, considere toda la información pública que esté a su alcance: internet, memoria anual, reportajes y opiniones personales entre otros. Cada uno de los puntos seleccionados debe ser relacionado con una fuerza del modelo de Porter o componente de la cadena de valor según corresponda. 135 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA 3.3.3 Análisis Cuantitativo de una Empresa Discrepancia entre Contabilidad y Finanzas Como se mencionó en la sección uno de este texto, lo más importante para alguien que está adentrándose en el mundo de las Finanzas, es reconocer que ellas difieren de la contabilidad tradicional pues dan prioridad al Flujo Efectivo en lugar del Principio de Devengamiento. Esto es de suma importancia para comprender el objetivo del análisis cuantitativo. El análisis cuantitativo se centrará en el manejo de toda aquella información que le permita al analista estimar los flujos: de un instrumento de deuda, acción o proyecto. La fuente de información cuantitativa pública de una empresa, es por excelencia la incorporada en sus Estados Financieros. Sobre esta base, el administrador financiero hará ajustes para determinar los flujos relevantes de su análisis. ¿Cómo interpretar los Estados Financieros? Tomando como unidad las cuentas de cada informe contable (Balance, Estado de Resultados y Estado de Cambio en Posición Financiera) se pueden aplicar dos tipos de análisis: Técnicas de Corte Vertical y Técnicas de Series de Tiempo. a) Técnicas de Corte Vertical Consideran toda la información cuantitativa disponible en un momento del tiempo. Se trata de interpretar la situación en que se encuentra una compañía sacándole una “fotografía” que muestra tan sólo su condición en un instante determinado. No es un análisis dinámico, pues no se utilizan series históricas. La riqueza de este estudio radicará en la interpretación y capacidad de relacionar los sets de información con que se cuenta a la fecha del estudio. b) Técnicas de Series de Tiempo Incorporan información histórica de las variables, que permiten estimar su comportamiento y evolución en el tiempo. Este análisis es muy poderoso en términos proyectivos y de suma importancia cuando se trata de valorar acciones y elaborar presupuestos. 136 U N I D A D III ACTIVIDAD 3.3.3: “Análisis Cuantitativo de una Empresa” Preguntas: 1.-Explique cuál es la principal discrepancia entre el análisis contable y el financiero. 2.-¿Cuáles son las técnicas más utilizadas para analizar información cuantitativa? 3.3.4 Utilización de Ratios Financieros La herramienta más práctica para analizar cuantitativamente una empresa es a través de los Ratios o Razones Financieras. Un ratio o razón no es más que el establecimiento de una relación entre dos números que representan, en este caso, cuentas extraídas de los estados financieros contables de una compañía. El poder que tienen los ratios como herramienta, es que por sobre la revisión del valor absoluto de los ítemes contables, representan un parámetro comparable en el tiempo y entre empresas. Constituyen patrones de comportamiento que expresan tanto la estrategia seguida como el resultado de ella. Un ratio financiero tiene la forma: A , donde A y B son cuentas de los estados financieros de B la empresa. Ratios Financieros y su Clasificación a) Ratios de Liquidez Señalan la capacidad de la empresa para hacer frente a obligaciones de corto plazo. i) Razón Corriente = ii) Test Ácido 1= Activo Circulante Pasivo Circulante Activo Circulante − Existencia s Pasivo Circulante 137 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA Se denomina “ácido” porque es más exigente (restrictivo) que la razón corriente. Test Ácido 2 = iii) iv) Caja + Bancos + Valores Negociables + Cuentas por Cobrar (Corto Plazo) Pasivo Circulante Intervalo de Defensa 1 = Total Activos Defensivos Gastos Operacionales Diarios Proyectados Donde: Activos Defensivos = Disponible + Valores Negociables + Cuentas por Cobrar (Corto Plazo) v) Intervalos de Defensa 2 = Total Activos Defensivos * 365 Gastos Operacionales Anuales Proyectados b) Ratios de Endeudamiento Muestran el nivel de pasivos en relación con los activos de la empresa y su patrimonio. i) Razón de Endeudamiento(D/K) = Total Pasivos Patrimonio Entiéndase “Total Pasivos” como Pasivo de Largo Plazo más Pasivo de Corto Plazo. ii) iii) Razón de Endeudamiento(D/A) = Plazo de Endeudamiento = Total Pasivos Total Activos Pasivo de Largo Plazo Total Pasivo Razón de Endeudamie nto de Largo Plazo = iv) 138 Pasivo de Largo Plazo Pasivo de Largo Plazo + Patrimonio U N I D A D III v) vi) Denominación de Deuda = Deuda en Moneda Extranjera Total Pasivo Cobertura de Gastos Financieros = Resultado Operacional + Depreciación Gastos Financieros Una cobertura de gastos financieros “holgada”, dará libertad a la administración para decidir aumentos futuros de deuda. c) Ratios de Rentabilidad Miden la capacidad que tiene la compañía de generar ingresos por sobre sus gastos. Son indicadores de la eficiencia en el uso de los recursos, y de especial interés para los accionistas y acreedores. Rentabilidad de los Activos Operacionales (PGU) = i) Resultado Operacional Activos Operacionales Promedio Rentabilidad de los Activos Operacionales 2 = ii) Resultado Operacional − Impuestos Activos Operacionales Promedio Rentab de los Activos Operacionales 3 = iii) Res. Operac. − (Impuestos + Intereses * t gob ) Activos Operacionales Promedio Donde: Intereses = Intereses generados por la deuda mantenida. tgob= Impuesto a las empresas que aplica el gobierno. iv) Rentabilid ad del Patrimonio = Resultado del Ejercicio Patrimonio Promedio 139 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA v) Utilidad por Acción (UPA) Resultados del Ejercicio Número de Acciones Este ratio es muy utilizado en los mercados bursátiles como referencia del rendimiento de los títulos accionarios. Tenga cuidado en su aplicación. Recuerde que la utilidad obtenida no necesariamente se reparte en su totalidad a los accionistas a través de dividendos (flujo). d) Ratios de Márgenes Establecen la capacidad que tienen los ingresos contables (ventas), de generar resultados. i) Margen Bruto = Margen de Explotación (*) Ventas (*) = Recuerde que esta cuenta no considera Gastos de Administración y Ventas ii) Margen Operacional = Resultado Operacional Ventas Operacionales iii) Margen de Comercialización = Ventas − Costo de Ventas Costo de Ventas e) Ratios de Actividad También miden eficiencia en el uso de los recursos, pero en especial, asociándola con los activos disponibles. Generalmente son utilizados como complemento de los ratios de rentabilidad. i) ii) 140 Rotación de activos = Ventas totales Total activos promedio Rotación de cuentas por cobrar = Ventas a crédito del período Cuentas por cobrar promedio U N I D A D III La venta a crédito es información que no necesariamente se incorpora en los estados financieros por considerarse estratégica. iii) Período Promedio de Cobranza (PPC) = 365 Rotación de Cuentas por Cobrar Equivalente a: Período Promedio de Cobranza (PPC) = Cuentas por Cobrar Promedio * 365 Ventas a Crédito Rotación de Existencia s = iv) Costo de Venta Promedio de Existencia s Período Promedio de Permanencia de Existencias = 365 Rotación de Existencias v) Equivalente a: Período Promedio de Permanencia de Existencias = Promedio de Existencias * 365 Costo de Venta f) Ratios de Mercado Índices construidos con información exógena a la empresa, determinada por el mercado. i) ii) Rentabilidad de Mercado de la Acción = Precio Inicial + Dividendos Precio Inicial Razón Precio Utilidad (P/U) = Precio de Mercado de la Acción Utilidad Neta Esperada por Acción 141 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA Esta razón es una de las más utilizadas. Su interpretación puede ser muy práctica, pues indica el número de períodos que tardaría el inversionista en recuperar la inversión realizada en una acción determinada. El ejercicio que realizan los inversionistas, es estimar este ratio utilizando el precio de mercado en el momento de la estimación y la última utilidad neta públicamente reportada. Inconvenientes en su uso: -Tácitamente se está suponiendo que se repetirán los resultados del último período, supuesto bastante heroico (de difícil ocurrencia). -Por otra parte, se mezcla el precio de la acción, información de mercado que incorpora expectativas de flujos futuros, mientras la Utilidad Neta del denominador es extraída de la información contable (P.C.G.A.), manipulable por los contadores y de base histórica. iii) Relación Valor de Mercado/Valor Libro = Valor de Mercado de la Acción Valor Libro de la Acción Donde: Valor Libro de la Acción = Patrimonio Contable Número de Acciones Pagadas Consideraciones en el Uso de las Ratios Financieros Como ya se ha mencionado en este texto, la fuente de información cuantitativa por excelencia son los Estados Financieros. Como éstos son construidos sobre Principios Contables, muchas veces no son consecuentes con los criterios de Flujo de Efectivo requeridos para el análisis financiero. Por ejemplo: a) Muchos activos son valorados contablemente con costo histórico (neto de depreciación), valor que no representa necesariamente el flujo o monto por recibir en el caso hipotético de su liquidación (valor económico). 142 U N I D A D III b) La utilidad contable de las operaciones se basa en el devengamiento que tienen las Cuentas por Cobrar. Cuando una venta es realizada a crédito, se reconoce un ingreso y utilidad que no han representado un flujo de dinero sino hasta que la deuda es cancelada. Como estos casos, existen otras cuentas que no representan flujos de dinero, pero que son incorporadas por la contabilidad en sus resultados. Entre otras: - Depreciación. Amortización de Intangibles. Utilidad en Inversión en Empresas Relacionadas. Utilidad por Descuento en Prepago de Pasivos. Corrección Monetaria. Cuando se tome como base cuantitativa la información contable, el analista financiero deberá traducir la información en flujos de dinero. Para ello se practican ajustes, en especial, a las cuentas de resultado. c) Otra consideración importante es que algunas razones combinan variables stock con cuentas de flujos. Una variable stock es aquélla que muestra el saldo o condición de un ítem en un momento preciso. Por ejemplo: Caja, Bancos Activo Fijo, entre otras. Las cuentas asociadas con flujos muestran lo que ocurrió con un ítem en un período de tiempo. Por ejemplo: Ingreso por Ventas, Gastos Financieros y Depreciación del Ejercicio, entre otras. Cuando se interpreten estos ratios se debe tener conciencia de ello, porque pueden conducir a errores de interpretación. d) Finalmente, es clave que usted sepa que los ratios financieros vistos individualmente no pueden ser interpretados de manera efectiva. Siempre deben ser comparados con algo: con cifras históricas de la misma razón o con los ratios de otras compañías de la misma Industria a la que pertenece, la que está bajo análisis. - Cuando se comparen ratios de compañías de la misma industria, tenga cuidado, pues los principios o criterios utilizados pueden diferir. Por ejemplo; una empresa puede estar depreciando aceleradamente sus activos y la otra linealmente, por lo tanto, ceteris paribus, la primera mostrará peores resultados en el corto plazo. 143 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA - Tenga cuidado también en considerar las estacionalidades que afectan a cada negocio, pues estas hacen que los ratios varíen drásticamente de un trimestre al otro. Si usted no tiene información trimestral de otros años para una comparación, puede llegar a conclusiones erróneas. ¿Qué le dice un ratio Deuda/Capital de 2,0 para una empresa? ¿Es “alto” o “bajo” este indicador? Si el índice D/K del período anterior hubiese sido 1,0 ⇒ aumentó su endeudamiento y si no fue por estacionalidad, podríamos decir que es “alto”. Pero por otra parte, si sabemos que la industria en que se desenvuelve muestra un promedio de 2,5 ⇒ su endeudamiento fue y sigue siendo “bajo”. Cuando realice su análisis, fíjese bien contra qué información está comparando los ratios financieros. Si usted puede explicar cuál ha sido la estrategia seguida por la empresa observando la información cuantitativa, ha desarrollado el “feeling” necesario en un buen analista. Aplicación Caso Práctico: Nemrac S.A. La interpretación de Estados Financieros es un arte que se aprende a través de la práctica. Suponga que es contratado por Nemrac S.A. como asesor financiero del Gerente General y éste le pide que revise los reportes contables para comentarlos en un par de horas más. Repentinamente se encuentra sentado en su escritorio con un alto de fotocopias e informes y una decena de planillas electrónicas en su computador, con la siguiente información. 144 U N I D A D III 145 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA 146 U N I D A D III ¿ Cómo enfrenta este desafío? Si los datos se encuentran en planillas electrónicas todo se hace más fácil. La respuesta es utilizar los ratios financieros. Ellos harán de «luces de alerta» y le indicarán dónde se encuentran los hechos relevantes en la historia de la compañía. 147 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA 148 U N I D A D III 149 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA Hechos relevantes: i) ii) iii) iv) Último trimestre, aumento de liquidez. Segundo trimestre, aumenta endeudamiento de largo plazo. Rentabilidad del Patrimonio cayó drásticamente hacia el último trimestre. Rotación de existencias aumentó el último trimestre y el período promedio de permanencia cayó. ¿Es suficiente lo anterior? Por supuesto que no. Usted debería ser capaz de interpretar cuál ha sido la estrategia de la compañía. Su habilidad para interpretar los estados financieros con tan sólo mirarlos, debe ser similar a la capacidad que tiene un músico de escuchar la música escrita en un pentagrama. Para lograr lo anterior, debe reconocer las cuentas relevantes o significativas. Debe despejar la información importante de la que no lo es para simplificar el análisis y encontrar las cuentas que provocaron que esas luces rojas (ratios) se encendieran. a) Primero: estime el porcentaje que representa cada cuenta del balance como parte de su sub-total. Por ejemplo: calcule el porcentaje de las existencias sobre el total de activos circulantes (corte vertical). b) Segundo: calcule los cambios porcentuales que sufrió cada cuenta del balance de un período a otro como saldos absolutos (serie de tiempo). c) Tercero: estime cada cuenta del resultado operacional del estado de resultados como porcentaje sobre las ventas de cada período (sólo para las cuentas operacionales). Una vez hecho lo anterior, seleccione aquellas cuentas que representan un monto importante del sub-total correspondiente (a) y hayan sufrido cambios porcentuales importantes durante el período en estudio (b). 150 U N I D A D III 151 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA 152 U N I D A D III 153 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA Luego, usted puede complementar los comentarios hechos anteriormente: i) Último trimestre, aumento de liquidez propiciado por el ítem Disponible o Caja. ii) Segundo trimestre, aumenta endeudamiento de largo plazo debido al incremento en la cuenta Obligaciones con Bancos e Instituciones Financieras. iii) Rentabilidad del Patrimonio cayó drásticamente hacia el último trimestre, causado esencialmente por un aumento explosivo de Otros Egresos fuera de Explotación. iv) Rotación de existencias aumentó el último trimestre y el período promedio de permanencia cayó debido a una reducción del stock de Existencias mantenido y un alza finalizando el año en las Ventas. El último paso, que garantiza una reunión exitosa con su jefe, consiste en comprender los cambios detectados como parte de una estrategia general seguida por la empresa. Las alternativas estratégicas que pudieron generar los ratios anteriores son múltiples, pero aun con la poca información que fue presentada (sólo cuantitativa) usted podría inferir: “Un incremento en el endeudamiento con bancos junto con el alza en las ventas del último trimestre, generaron altos niveles de caja hacia el cierre del año. Pero ésto no se reflejó en resultados, debido a los fuertes gastos no relacionados con el negocio, realizados el último trimestre. Podría inferir también, que la compañía está invirtiendo de manera importante en negocios no relacionados con su “core business”, financiándolos endeudando a la matriz”. Nota: En la práctica, usted puede comenzar el análisis descubriendo las cuentas relevantes de los Estados Financieros para luego ir detrás de las razones asociadas con ellas. El resultado debería ser similar. 154 U N I D A D III † ACTIVIDAD 3.3.4 : “Utilización de Ratios Financieros” Preguntas: 1.- ¿Qué es un Ratio Financiero? 2.- Mencione al menos tres tipos de Ratios Financieros indicando su utilidad en el análisis cuantitativo de empresas. 3.- Mencione los inconvenientes que presenta el uso del ratio Precio/Utilidad. 4.- ¿Cuáles son los inconvenientes que debe tener presentes al analizar los ratios financieros de una compañía? Ejercicio: 1.- A continuación se presentan los estados financieros de AIP Ltda. a) Haga una lista de las razones o ratios financieros de liquidez, endeudamiento y rentabilidad. b) Grafique lo que ocurrió con ellos durante el año 2002. c) ¿Cuáles son las cuentas más relevantes para comprender lo ocurrido en el período? d) ¿Puede inferir algo de la estrategia corporativa seguida por AIP Ltda. durante el año? 155 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA h ACTIVIDAD 3.3.4 : “Balance AIP Ltda.” BALANCE CONSOLIDADO AIP Ltda. MILES DE $ A DICIEMBRE DE 2002 ACTIVOS Cuenta Disponible Depositos a Plazo Valores Negociables (Neto) Deudores por Venta (Neto) Documentos por Cobrar (Neto) Deudores Varios (Neto) Doctos. y Ctas. por Cobrar Emp.Relac. Existencias (Neto) Impuestos por Recuperar Gastos Pagados por Anticipado Impuestos Diferidos Otros Activos Circulantes Contratos de leasing Activos para leasing TOTAL ACTIVOS CIRCULANTES Terrenos Construc. y Obras de Infraestructura Maquinarias y Equipos Otros Activos Fijos Mayor Valor por Retasac.Tec. Activo Fijo Depreciacion (Menos) TOTAL ACTIVOS FIJOS Inversiones en Empresas Relacionadas Inversiones en Otras Sociedades Menor Valor de Inversiones Mayor Valor de Inversiones (menos) Deudores a Largo Plazo Doctos. y Ctas. por Cobrar Emp.Relac. Intangibles Amortizacion (Menos) Otros Contratos de leasing TOTAL OTROS ACTIVOS PERDIDA - DERECHO DOLAR PREFERENCIAL TOTAL ACTIVOS 156 Mar-02 873,036 10,505,832 51,590,651 106,038,441 4,565,253 19,474,933 135,538,255 11,466,031 8,157,650 11,267,182 Jun-02 7,681,601 27,116,695 42,338,128 101,521,185 5,364,302 15,541,509 138,907,482 11,265,710 6,524,629 9,202,615 Sep-02 11,468,084 Dic-22 5,924,834 53,924,456 91,418,961 6,629,500 16,681,160 123,763,781 8,877,234 16,514,359 5,848,548 25,475,732 102,099,811 6,364,957 21,014,196 123,418,843 6,455,518 19,585,371 4,337,350 91,986,914 93,199,239 73,328,380 78,179,736 451,464,178 458,663,095 408,454,464 392,856,348 22,559,674 159,704,597 2,285,692,857 204,153,592 6,193,872 -1,040,666,930 1,637,637,662 22,866,167 160,344,938 2,295,417,312 203,571,439 6,092,199 -1,035,562,747 1,652,729,309 22,868,336 160,836,126 2,329,441,210 186,264,060 6,058,030 -1,069,332,637 1,636,135,125 22,890,590 161,269,152 2,352,029,666 205,160,549 6,059,918 -1,106,307,633 1,641,102,242 383,975,317 4,133 229,259,487 407,862,094 4,131 226,094,196 433,025,067 4,001 222,950,546 416,737,874 4,005 219,911,259 18,703,133 145,664,008 15,332,818 172,009,426 14,348,517 144,173,537 13,741,464 157,973,111 57,063,754 54,520,417 55,017,674 47,100,765 834,669,832 875,823,082 869,519,342 855,468,477 2,923,771,673 2,987,215,487 2,914,108,931 2,889,427,068 U N I D A D III h ACTIVIDAD 3.3.4 : “Balance AIP Ltda.” PASIVOS Cuenta Oblig. Bcos. e Inst.Financ. Corto Plazo Oblig. Bcos. e Inst.Financ. Largo Plazo Oblig. con el Publico (Efectos Comercio) Oblig. con el Publico (Bonos) Oblig. Largo Plazo C/Vcto. dentro 1 Ano Dividendos por Pagar Cuentas por Pagar Documentos por Pagar Acreedores Varios Doctos. y Ctas. por Pagar Emp.Relac. Provisiones Retenciones Impuesto a la Renta Ingresos Percibidos por Adelantado Impuestos Diferidos Otros Pasivos Circulantes TOTAL PASIVOS CIRCULANTES Oblig. Bcos. e Inst.Financieras Oblig. con el Publico (Bonos) Documentos por Pagar Acreedores Varios Doctos. y Ctas. por Pagar Emp.Relac. Provisiones Otros Pasivos a Largo Plazo TOTAL PASIVOS A LARGO PLAZO Mar-02 10,009,736 225,828,374 Jun-02 9,997,072 181,621,616 Sep-02 9,987,707 118,672,473 Dic-02 9,965,825 76,624,947 22,000,413 1,369,697 9,994,353 44,409,468 27,310,643 1,306,056 2,018,094 57,268,527 26,559,386 1,259,593 2,350,158 52,063,800 32,214,765 1,109,124 2,092,719 70,697,540 16,426,368 142,714,349 3,552,945 10,198,884 446,061 172,551,188 15,494,370 9,159,418 207,446 121,061,881 18,846,680 7,533,882 580,161 103,403,314 15,284,002 6,651,079 3,056,304 2,260,249 1,539,692 1,030,288 1,513,726 491,074,616 5,481,976 484,915,269 905,224 360,987,922 1,469,124 321,122,887 501,465,227 421,802,132 599,218,929 428,374,143 603,918,780 548,987,741 651,233,083 530,850,809 16,969,823 68,248,872 32,419,787 13,905,601 1,054,811,441 1,261,046 43,827,929 33,089,216 5,022,834 1,110,794,097 74,916 15,353,484 26,324,607 4,687,339 1,199,346,867 6,092,846 32,960,638 24,634,336 4,145,310 1,249,917,023 680,812,972 2,042,439 106,176,194 673,186,139 9,424,606 106,138,150 670,460,958 12,068,297 106,125,480 682,769,475 52,605 588,801,406 463,675 -116,769 602,410,319 603,127 -135,286 564,651,567 589,541 -60,562 528,925,871 583,007,792 582,798,655 582,728,993 582,933,914 INTERES MINORITARIO Capital Pagado Reserva Revalorizacion Capital Sobreprecio Venta de Acciones Propias Res.Mayor Valor por Retas.Tec. Act. Fijo Otras Reservas Deficit Acum. Periodo Desarrollo (Menos) Utilidades Retenidas Reserva Futuros Dividendos Utilidades Acumuladas Perdidas Acumuladas (Menos) Utilidad (Perdida) del Ejercicio Dividendos Provisorios (Menos) Devolucion de Capital TOTAL PATRIMONIO 5,793,614 19,611,663 -16,083,433 -1,993,993 -52,015,089 -1,992,954 1,377,885,615 1,391,506,120 1,353,774,142 1,318,387,157 TOTAL PASIVOS 2,923,771,673 2,987,215,487 2,914,108,931 2,889,427,068 106,162,832 157 ADMINISTRACIÓN FINANCIERA h ACTIVIDAD 3.3.4 : “Estado de Resultados AIP Ltda.” ESTADO DE RESULTADOS CONSOLIDADO Y DESACUMULADO AIP Ltda. MILES DE $ A DICIEMBRE DE 2002 Cuenta Ingresos de Explotacion Costos de Explotacion (Menos) Margen de Explotacion Gastos Administracion y Ventas (Menos) RESULTADO OPERACIONAL Mar-02 142,025,438 -89,859,331 52,166,107 -18,336,539 33,829,568 Jun-02 128,406,962 -75,690,893 52,716,069 -27,570,486 25,145,583 Sep-02 98,759,865 -84,001,871 14,757,994 -28,322,553 -13,564,559 Dic-02 111,062,699 -85,849,402 25,213,297 -30,511,482 -5,298,185 Ingresos Financieros Utilidad Inversion Emp.Relacionadas Otros Ingresos Fuera de Explotacion Perdida Inversion Emp.Relac. (Menos) Amortiz. Menor Valor Inversiones (Menos) Gastos Financieros (Menos) Otros Egresos Fuera Explotacion (Menos) Correccion Monetaria RESULTADO NO OPERACIONAL 4,378,221 13,091,708 3,018,064 -664,417 -3,049,368 -17,833,074 -5,930,473 -20,994,553 -27,983,892 7,174,958 23,479,145 1,535,102 500,528 -3,082,060 -23,719,809 -129,376 -16,998,821 -11,240,332 7,016,878 12,000,838 10,417,938 -33,907 -3,115,929 -23,533,390 -13,133,402 -11,677,700 -22,058,677 5,284,926 17,598,666 5,712,647 -14,069,779 -3,121,013 -23,906,770 -17,707,090 -369,703 -30,578,115 5,845,676 13,905,251 -35,623,236 -35,876,299 -52,063 -87,201 -71,860 -55,356 Interes Minoritario (menos) UTILIDAD (PERDIDA) LIQUIDA 5,793,614 13,818,049 -35,695,096 -35,931,656 Amortizacion Mayor Valor Inversiones UTILIDAD (PERDIDA) DEL EJERCICIO 5,793,614 13,818,049 -35,695,096 -35,931,656 RESULTADO ANTES IMPUESTO A LA RENTA Impuesto a la Renta (Menos) Utilidad (Perdida) Consolidada 158 U N I D A D III Glosario Estacionalidad: Fenómeno que experimentan las empresas cuando fluctúa la actividad productiva debido a la caída o ascenso de la demanda en períodos cíclicos y predecibles. Un ejemplo de ello, son las compras navideñas que elevan las ventas de las tiendas de comercio detallista hacia fines de cada año. Integración Vertical: Decisión estratégica de implementar una actividad que no desarrolla la compañía en la actualidad y que corresponde a un agente posterior (cliente) o anterior (proveedor) en el proceso productivo. Por ejemplo: Una compañía que se integra verticalmente “hacia atrás” comienza a desarrollar actividades que antes realizaba un proveedor. Generalmente se hace esto cuando la mantención de un standard de calidad en los insumos es clave en el negocio, como lo ha hecho la mayor parte de las empresas vitivinícolas al comprar las viñas que producen sus cepas. Prospecto Financiero: Reporte que presenta los antecedentes de la compañía como su situación financiera actual, haciendo especial hincapié en los proyectos que tiene y que justifican la búsqueda de financiamiento. Este boletín es entregado a los potenciales inversionistas de deuda o títulos accionarios. 159 U N I D A D IV Objeti OBJETIVOS DE LA UNIDAD 1.- Identificar la necesidad de desarrollar Presupuestos. 2.- Situar la Función Presupuestaria en el contexto estratégico de la empresa. 3.- Comprender el impacto de las ventas como factor de crecimiento. 4.- Aprender técnicas proyectivas de variables financieras. CONTENIDOS DE LA UNIDAD Capítulo 1: Proyección de Variables Financieras. 4.1.1 Presupuesto Corporativo. 4.1.2 Pronóstico de Variables Financieras Individuales. SUMARIO DE LA UNIDAD La construcción de presupuestos deriva de la necesidad de planificar los patrones de flujos futuros de la compañía. De inmediato usted podría preguntar: ¿Por qué entonces, no se incorporó en el capítulo de administración de activos de liquidez? La respuesta es: porque la misma labor proyectiva de flujos que sirve en la planificación interna para presupuestos, puede ser utilizada en la evaluación de inversiones en otras compañías o proyectos externos a la empresa. Por lo tanto, se trata a continuación como una unidad práctica, tal como se hizo con las herramientas matemáticas vistas en la segunda unidad. 161 INTRODUCCIÓN A TÉCNICAS PRESUPUESTARIAS 4.1.1 Presupuesto Corporativo Como se planteó en la sección 3.3.2 (Análisis Cualitativo de una Empresa), toda Estrategia Corporativa debe incorporar: a) b) c) d) e) La Misión de la Compañía, Un análisis F.O.D.A. (Fortalezas, Oportunidades, Debilidades y Amenazas), Una definición de las Ventajas Competitivas, La determinación de una Estrategia Genérica Competitiva y, Estrategias específicas de las Unidades Funcionales (RRHH, Marketing y Finanzas entre otras). Cuando comienza la planificación a nivel de Unidades Funcionales, los encargados del proceso deben esclarecer tres tipos de compromisos: a) b) c) Métodos de trabajo a seguir, llamados también Procedimientos, Compromisos en el uso del tiempo, o Programas. Monto de dinero a administrar, o Presupuestos, Los Presupuestos Financieros son el componente de la planificación corporativa relacionado con el uso y administración del dinero en todas las unidades. Mediante la utilización de ellos, se ordenará la asignación de recursos y se comprobará el avance del proceso estratégico, como también los resultados obtenidos. Una de las consecuencias más importantes del uso de presupuestos, es que los administradores pueden aprender de ellos en la medida que se van cumpliendo o no los supuestos utilizados para las asignaciones. De esta manera, los responsables del área son gente que con el tiempo adquiere mucha experiencia en relación con la industria y el funcionamiento de sus empresas. Es entonces objetivo último del jefe de presupuesto, anticipar certeramente la condición financiera futura de la compañía. a) ¿Por qué presupuestar? Si todo lo que le ocurriera a una empresa se mantuviera constante en el tiempo, sería muy fácil estar preparado para las necesidades financieras. Pero en realidad, aunque parezca 162 U N I D A D IV una frase cliché, la única constante es el cambio. b) ¿Qué variables determinan los cambios que sufre una empresa? Lo que mueve a las compañías es: alcanzar niveles rentables de operación y así subsistir y crecer en el tiempo. El principal factor de cambio en una empresa entonces es el crecimiento generado, como usted lo debe haber pensado ya, por las Ventas. c) Piense en los cambios que experimenta una sociedad exitosa: i) En el Corto Plazo Su producto o servicio es acogido por los clientes, que cada día crecen en número. Las ventas aumentan. Se requiere mayor cantidad de Materias Primas. Se necesita cancelar mayor cantidad de dinero en sueldos y gastos directos. Aumenta la cantidad de Productos en Proceso. Aumenta la cantidad de Productos Terminados. Suben, al menos proporcionalmente, las Ventas a Crédito. Se elevan los Gastos de Cobranza y de Administración General. ii) En el Largo Plazo (si el aumento de ventas es algo permanente) Necesidad de aumentar Capacidad Instalada (Activo Fijo y Terrenos, entre otros) d) ¿Cómo anticipar la necesidades de financiamiento? Lo primero es reconocer los Patrones de Cambio del Total de Activos. Gráficamente: Ver figura 4.1.1 Como usted puede apreciar, se pueden descomponer las oscilaciones que sufre el monto total de activos en el tiempo en factores permanentes y temporales. La primera tendencia es a pensar que los Activos Fijos son el único “factor permanente” en el tiempo; pero no se engañe. El hecho que las empresas alcancen un nivel de actividad y producción, permite definir parte de las cuentas del Activo Circulante como permanentes. Imagine a una dueña de casa que conoce la cantidad de abarrotes que debe comprar mensualmente en el supermercado. Tal vez, un mes dicho monto sea mayor, pues se avecina el cumpleaños de un hijo que realizará una fiesta, o tal vez menor, debido a que sus hijos irán de campamento y no permanecerán en casa. De todas maneras, ella sabrá más o menos cuánto comprar mensualmente y sabrá que “supermercado” es un ítem con un monto “permanente”. 163 INTRODUCCIÓN A TÉCNICAS PRESUPUESTARIAS En las empresas ocurre lo mismo. En el Largo Plazo el crecimiento de las ventas muestra tendencias relativamente estables. Luego, una parte de cada cuenta circulante como: Caja, Existencias, Cuentas por Cobrar entre otras, fluctuará de manera similar y estable en horizontes largos. Sólo parte de estas cuentas no es predecible y obedece a sucesos inesperados como ventas inesperadas y emergencias, entre otros. La máxima presupuestaria será cumplir con el “Principio de Igualdad”: Financiar las Necesidades Permanentes con Financiamiento de Largo Plazo (Deuda L.P. o Acciones) y financiar las Necesidades Temporales con Financiamiento de Corto Plazo (Deuda C.P. y Crédito de Proveedores entre otros). 164 U N I D A D IV ACTIVIDAD 4.1.1: “Presupuesto Corporativo” Preguntas: 1.- ¿Qué componentes de la estrategia corporativa deben estar previamente definidos para confeccionar el presupuesto? 2.- ¿Cuál es la variable que en el largo plazo determina el movimiento presupuestario? 3.- Explique lo que significa el “Principio de Igualdad” relacionado con el proceso presupuestario. 165 INTRODUCCIÓN A TÉCNICAS PRESUPUESTARIAS 4.1.2 Pronóstico de Variables Financieras Individuales A partir de la estimación de ventas futuras que proyecta la plana gerencial, y en especial el área de mercadeo, el administrador del presupuesto podrá proyectar la mayor parte de las cuentas de los estados financieros y los flujos de caja de la compañía. Los métodos cuantitativos de pronóstico de variables financieras más utilizados son: a) Método de Porcentaje de las Ventas: en este método se identifican todas las cuentas de los estados financieros asociables con las ventas. De tal manera, serán proyectadas en función directa de los cambios que se espera sufran los ingresos de explotación. Por ejemplo: La caja disponible es perfectamente vinculable a ventas. Si esta cuenta “se proyecta” que crecerá el próximo año un 5%, la caja proyectada también lo podría hacer en 5%. La gran debilidad de esta metodología radica en que no todas las cuentas cambian proporcionalmente a las ventas, e incluso algunas no guardan relación absoluta con ellas (gastos indirectos de fabricación, por ejemplo). Aún así, resulta de mucha utilidad aplicar esta metodología en la proyección de las cuentas Operacionales de Resultados. b) Pronóstico de Tendencias: este sistema considera la información histórica disponible en relación con las cuentas contables y las utiliza como base para proyectar la tendencia que seguirán en el futuro. Esto permite detectar patrones de crecimiento y estacionalidad. Gráficamente: Ver Figura 4.1.2.a La forma más práctica de aplicar esta metodología es hacer gráficos como el expuesto y trazar visualmente la recta que se ajuste de manera más ceñida a todos los puntos. La falencia más importante de este método, es que considera información histórica para determinar lo que ocurrirá en el futuro. Pero lo que pasó antes nunca se suscitará de la misma manera otra vez. Lamentablemente, esta herramienta no descubre causalidad. Será muy práctica si el tiempo para proyectar es escaso y las variables no se relacionan con la evolución de las ventas de manera perfecta. 166 U N I D A D IV c) Pronósticos basados en Relaciones entre Variables Este método es más certero pero de aplicación más elaborada y costosa en términos de tiempo. Consiste en descubrir las variables o cuentas interrelacionadas (que pueden o no ser las ventas), reconocer su comportamiento en el tiempo, y sobre dicha base proyectarlas. Se podrá implementar utilizando Ratios Financieros o Métodos Regresivos. i) Utilización de Ratios o Razones Financieras El analista tratará de detectar la relación entre dos cuentas, para luego suponer su comportamiento futuro sobre la base de los ratios financieros históricos o proyectados relacionados. 167 INTRODUCCIÓN A TÉCNICAS PRESUPUESTARIAS La forma más fácil de comenzar es proyectar las cuentas relacionadas con las ventas, para luego vincular estas últimas con las restantes. La regla será: Variable (cuenta) a Estimar = Estimación de Variable (cuenta) Base * Ratio Financiero Ejemplo: Los ejecutivos de Ique S.A. han proyectado un aumento en las ventas para el año que viene de 7%, lo que significa (analizando la historia) que los costos de ventas ($500 millones el año pasado) también crecerán un 7%. Si la Rotación de Existencias histórica asciende a 3 veces, entonces: ¿Cuál será el inventario promedio esperado el próximo año? Sabemos: Costo de Ventas Proyectado = $500.000.000 * (1+0,07) = $535.000.000 Rotación Histórica de Existencias = 3 Por definición: Rotación de Existencias = Costo de Ventas Promedio de Existencias Reemplazando valores en la fórmula: Promedio de Existencias Esperado = $ 535.000.00 = $178.333.333 3 ii) Utilización de Métodos Estadísticos (Regresión) Regresionando las series históricas (puntos) que relacionan dos variables, se obtienen los parámetros de posición (pendiente e intercepto) de la recta más ajustada. Gráficamente: Ver Figura 4.1.2.b 168 U N I D A D IV Observe que el eje horizontal, a diferencia del método de tendencia, no es el tiempo, sino otra variable o cuenta (en este caso, ventas). En el gráfico, el analista tabulará series históricas de puntos (Ventas,Caja) ≈ (x,y) buscando los parámetros “a” (pendiente) y “b” (intercepto con el eje vertical) para determinar la recta y valores esperados de Saldos de Caja. La recta resultante será de la forma: g1) Variable (cuenta) del eje Y = a * Variable (cuenta) del eje X + b Asignando valores esperados para la Variable del eje X obtendrá valores para la Variable expresada en el eje Y. La ventaja de este método sobre las restantes opciones es el grado de libertad y exactitud. 169 INTRODUCCIÓN A TÉCNICAS PRESUPUESTARIAS 170 U N I D A D IV El método basado en Ratios Financieros plantea una relación del tipo: Variable (Cuenta) a Estimar = Estimación de Variable (Cuenta) Base * Ratio Financiero Es decir, g2) Variable (cuenta) del eje Y = Variable (cuenta) del eje X * a + 0 Lo que es equivalente a una recta que tiene origen en la intersección de los ejes (punto (0,0)); no así la recta g1 obtenida por método regresivo, cuya intersección con el eje vertical es libre. R.1 en el gráfico (4.1.2.C.) muestra la estimación de Caja para el año 2002 utilizando el método basado en Ratios Financieros y R.2 en una recta regresionada. Suponiendo que la relación histórica entre estas variables se repite en el tiempo: - Si la proyección v.1 de ventas se cumple, ambos métodos pronosticarán la Caja acertadamente. Si la proyección v.2 de ventas se cumple, el método de Ratios Financieros sobreestimará la Caja en relación con el Método Regresivo. Si la proyección v.3 de ventas se cumple, el método de Ratios Financieros sub-estimará la Caja en relación con el Método Regresivo. La aplicabilidad de estos análisis no se limita a la realización de presupuestos internos de la compañía. Cuando usted estudie la inversión en alguna empresa o proyecto, deberá proyectar los flujos que éste puede generar y así determinar su precio. Dicho ejercicio escapa a los contenidos de este texto, pero estarán a su alcance en Evaluación Financiera de Proyectos. 171 INTRODUCCIÓN A TÉCNICAS PRESUPUESTARIAS 172 U N I D A D IV ACTIVIDAD 4.1.2: “Proyección de Variables Financieras” Preguntas: 1.- Mencione las técnicas más utilizadas para proyección de cuentas en la construcción de presupuestos. Ejercicio: 1.- Utilizando la información de los Estados Financieros de AIP Ltda. expuestos en la sección anterior, obtenga una proyección (aplicando los tres métodos presentados) de: a) Existencias. b) Gastos Financieros. c) Impuesto a la Renta. GLOSARIO Causalidad en Análisis Proyectivo: búsqueda de factores que generan como consecuencia cambios en determinadas variables que se desea proyectar. Presupuesto Corporativo: componente de la planificación corporativa relacionado con el uso y administración del dinero en todas las unidades. Regresión Lineal: proceso matemático que determina la recta más ajustada a una serie de puntos. Los puntos en particular, representan la relación existente entre dos variables. Los resultados del ejercicio regresivo lineal, son los parámetros que determinan la posición de la recta (pendiente e intercepto), que a su vez permiten la extrapolación de los valores futuros de la variable dependiente. 173 EJERCICIOS UN RECORDATORIO IMPORTANTE PARA SU APRENDIZAJE Actividades para la selección de la información: Ésta está orientada a entregarle los antecedentes que le permitirán identificar aquellos aspectos más relevantes del texto analizado. · Ojeada: Es el resultado de revisar rápidamente el documento, la lectura, sin detenerse de modo especial en algún aspecto de la misma. La idea consiste en que identifique en ella lo relevante de lo irrelevante. Esto le ayudará a recordar conocimientos previos y a construir un significado personal sobre el tema. · Subrayado: Resulta de identificar, mediante destacador, aquellas porciones de texto que se juzgan como importantes. Contribuye a recordar aquellos conceptos que son importantes en la prosa del texto. RECUERDE: si subraya detalles, recordará detalles, si subraya ideas principales, serán estas ideas principales las que recordará. Aplique estas ideas al texto ya tratado. Actividades para la organización de la información: Esta actividad está orientada a entregarle las herramientas que necesita para establecer relaciones entre los elementos informativos que usted ha seleccionado previamente. Es una actividad que se complementa con la actividad anterior y dado que la selección no es suficiente por sí, para comprender el texto, es preciso que los organice y les dé una determinada estructura. Mientras más relaciones establezca entre los elementos de la información seleccionada, mejor será la comprensión y retención que logre de estas materias. MIENTRAS MÁS ORGANICE, MÁS RECORDARÁ. Considerando estos aspectos, esta actividad tiene como objetivo que usted organice los principales contenidos ya seleccionados, de modo que entre ellos exista una estructura e interrelación. La ventaja de proceder de esta manera, radica en que este tipo de trabajo sobre los contenidos facilita aún más su comprensión sobre el tema. A esta estrategia de aprendizaje la denominaremos MAPA CONCEPTUAL. 175 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS Actividad para la elaboración: Esta es la última etapa del proceso. Es considerada la más poderosa y que más contribuirá a mejorar sus aprendizajes. Se trata de añadir algo que ayude a acentuar el significado y mejorar el recuerdo de la información que usted está procesando. Memorizar pares de palabras asociadas entre sí o utilizar una imagen para facilitar la retención en largo plazo, pueden ser sus opciones. Independientemente de ello, lo que facilita el recuerdo de la información es la recurrencia asidua a la memoria, es decir, al uso que usted haga del concepto o al ejercicio de rememorar los contenidos tratados. ALGUNOS EJERCICIOS QUE AYUDARÁN PARA QUE USTED PUEDA ELABORAR LA INFORMACIÓN QUE ESTÁ APRENDIENDO: Considerando estas razones, responda al menos un ¿por qué? a cada una de las relaciones que usted genere entre los conceptos de su mapa conceptual. Recuerde algo importante: Las palabras sueltas por si sola no tienen un significado valedero si ellas NO están conectadas por relaciones CON significado. Esta técnica solo es útil en cuanto contribuye a recordar conceptos puestos en una situación significativa. En relación a la lectura, construya cuatro preguntas y sus respectivas respuestas. Justifique las razones por las cuales usted cree que el profesor haría estas preguntas. 176 · La interrogación elaborativa: consiste en recurrir al porqué de las cosas. Se trata de buscar consistentemente las razones que hay detrás de los hechos y sus relaciones. · Nemotecnia: Es especialmente útil para memorizar hechos y consiste en asociar a la palabra que se desea recordar una palabra con la que rime o con la que usted establece una relación significativa y que le sirve de “gancho” para recordar. Si usted domina la rima puede recordar la lista de palabras que necesita. Intente construir, con las palabras seleccionadas por usted, una estructura gramatical en forma de rima. · Imaginería: como su nombre lo indica emplea la imagen como medio para el recuerdo especialmente de información concreta. Se trata de establecer una relación metafórica entre la palabra o el hecho y la imagen. Para cada palabra seleccionada, identifique una imagen con la cual establezca una relación metafórica. EJERCICIOS · Adivinanzas: se trata de un juego. Consiste en que usted adivine cuáles serán, a su juicio, las preguntas que el profesor le hará en el examen sobre este tema y contestarlas con anticipación. Para ello, previamente usted debe preguntarse las razones que el profesor tendría al querer hacer la pregunta que usted está formulando, su importancia relativa dentro del tema, etc. Al emplear esta estrategia de estudio, usted está entrando en lo que se denomina un proceso de aprendizaje profundo. · Parafrasear: Esta es la última técnica que se empleará en este taller. Consiste en que usted reconstruya las ideas de la lectura sólo a partir de lo que recuerda, SIN APOYARSE EN LA ESTRUCTURA ORIGINAL. Se trata de que usted, con sus propias palabras (considerando los conceptos que recuerda del proceso seguido previamente), reconstruya con el mayor detalle posible, lo que en su opinión señala. 177 Activid Actividades para su evaluación EJERCICIOS RESULTADOS DE LAS ACTIVIDADES DE APRENDIZAJE: preguntas y ejercicios PRIMERA UNIDAD Preguntas: 1.- ”Las empresas se deben sólo a los dueños, pues son quienes han aportado los recursos para su funcionamiento”. Comente. R. Falso. Las empresas se deben a todos los Grupos de Interés relacionados a ella: clientes, accionistas, trabajadores, proveedores, acreedores, sociedad y gobierno entre otros. Piense en lo que ocurre con una fábrica de productos químicos que no cumple los compromisos gubernamentales y sociales de no contaminar el ambiente. Por muy buenos negocios que desarrolle, no podrá seguir funcionando, pues no satisface las necesidades que esos grupos de interés demandan de ella. Las compañías son como una pieza de puzzle, que debe calzar bien por todos sus extremos para ser parte de la sociedad. ACTIVIDAD 1.2.2 Aplicación: 1.- Si usted tiene una inversión en acciones de una compañía que dio anuncio de un gran préstamo solicitado al Banco: ¿se alegra?, ¿se preocupa? o ¿queda indiferente? Justifique. R. Depende. Su reacción será de acuerdo a la aversión al riesgo que la deuda incorpora a los resultados. Usted conoce el efecto “apalancador” que tiene la deuda sobre la rentabilidad de las acciones. Por lo tanto, sabe que si los resultados son buenos, su utilidad se verá multiplicada por el factor de leverage financiero. Si ocurre lo contrario, sus pérdidas se verán incrementadas. Su respuesta depende de algo totalmente personal, relacionado al miedo a lo volátil de los resultados y a su certeza sobre los resultados futuros de la empresa. En ningún caso se puede tildar a la deuda como algo “malo o negativo”. 181 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS SEGUNDA UNIDAD ACTIVIDAD 2.1.1 Ejercicios: 1.- Usted dispone de $500.000 y desea invertir por un mes esta suma en un depósito que pagará un 4% mensual. También puede invertir $300.000 en el proyecto de un primo lejano que promete devolverle $318.000 al finalizar el mes. Si los proyectos son mutuamente excluyentes y no hay diferencias en el riesgo de cada alternativa. ¿Cuál escogería? R. a) Evaluación del Depósito: C0 = $500.000 n = 1 mes i = 4% mensual Cn = ¿? Usted sabe que se está hablando de interés simple, por lo tanto: Cn = C0 (1 + i * n) Cn = $500.000 (1 + 0,04 * 1) = $520.000 y los intereses ganados: I = C0 * i * n I = $500.000 * 0,04 * 1 = $20.000 b) Evaluación Proyecto Primo Lejano: C0 = $300.000 182 EJERCICIOS n = 1 mes Cn = $318.000 i = ¿? la tasa de interés del proyecto será: I i = C *n 0 i= $18.000 = 0,06 ≈ 6% mensual simple $300.000 *1 Si tan sólo existen estos dos proyectos mutuamente excluyentes en la economía, optará por aquél que aumente de mayor manera su riqueza, es decir, el depósito a plazo pues reporta $20.000 ($20.000>$18.000). Ahora bien, si existieran más proyectos como el préstamo en la economía (más primos dispuestos a pagar intereses similares), optará por ellos (suponiendo que puede prestar los $500.000 que tiene), pues reportan un interés de 6% (4%<6%). 2.- Un depósito promete pagar 1% mensual simple por 10 meses. Si usted dispone de $70.000 para invertir. ¿Cuánto dinero ganará en intereses al final del período de inversión? C0 = $70.000 i = %1 mensual n = 10 meses I = ¿? Como es interés simple, I = C0 * i * n I = $70.000 * 0,01 * 10 = $7.000 183 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS 3.- Un proyecto renta 7% anual simple por dos años. Si usted recibe $912.000 al término del segundo año. ¿Cuánto invirtió inicialmente? R. Cn = $912.000 i = 7% anual simple n = 2 años C0 = ¿? Como se trata de interés simple: C0 = Cn (1 + i * n) C0 = $912.000 = $800.000 (1 + 0,07 * 2) 4.- Una inversión requirió $680.000, recibiendo un monto de $102.000 en intereses cuando la tasa anual prefijada era 5% anual simple. ¿Cuántos años duró el proyecto? R. I= $102.000 i = 5% anual simple C0 = $680.000 n = ¿? Como se trata de interés simple: I n = C *i 0 n= 184 $102.000 = 3 años $680.000 * 0,05 EJERCICIOS 5.- Un depósito requirió $515.000, recibiendo un monto de $72.100 en intereses totales (en base simple) por 7 años. ¿Cuál fue la tasa anual prefijada? R. I= $72.100 n = 7 años C0 = $515.000 i = ¿? Como se trata de interés simple: I i = C *n 0 i= $72.000 = 0,0199 ≈ 2% anual simple $515.000 * 7 ACTIVIDAD 2.1.2 Ejercicios: 1.- El Banco ofrece pagar una tasa de 2,0% mensual compuesto a las libretas de ahorro por un año y un 2,1% mensual simple por un depósito por el mismo período. ¿Cuál de las opciones preferiría? R. i Libreta = 2% mensual compuesto i Depóaito = 2,1% mensual simple a) Inversión en Libreta de Ahorro Como es interés compuesto: Cn = C0 (1+ i ) n C0 = C0 (1+0,02) 12 = 1,268 * Cn lo que equivale a un 26,8% de rentabilidad anual. 185 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS b) Inversión en Depósito Como es interés simple: Cn = C0 (1 + i * n) Cn = C0 (1+0,021*12) = 1,252 * C0 lo que equivale a un 25,2% de rentabilidad anual. Optará entonces por la libreta de ahorro a plazo. 2.- Usted ha ganado $81.600 de interés compuesto por un proyecto que duró dos años y que le demandó $1.000.000 de inversión. ¿Cuál fue la tasa de interés que pagó? R. C0 = $1.000.000 n = 2 años I = $81.600 i = ¿? Como hablamos de interés compuesto: i= n Cn -1 C0 Sabemos que: Cn = C0 + I = $1.000.000 + $81.600 = $1.081.600 Luego: i= 2 186 $1.081.600 -1 = 1,04 – 1 = 0,04 ≈ 4% anual compuesto $1.000.000 EJERCICIOS 3.- Un negocio promete reportar un interés de 2% mensual compuesto. Si el capital invertido es de $1.000.000 y los intereses generados ascienden a $61.208. ¿Cuántos meses duró el negocio? R. C0 = $1.000.000 i = 2% mensual compuesto I = $ 61.208 n = ¿? Como hablamos de interés compuesto: n= log Cn − log C0 log(1 + i ) Sabemos que: 1 Cn = C0 + I = $1.000.000 + $61.208 = $1.061.208 Luego: n= log($1.061.208) − log($1.000.000) 6,025 − 6 = 3 meses = log(1 + 0,02) 0,0086 ACTIVIDAD 2.1.3 Ejercicio: 1.- Hoy es primero de enero, y a fines del presente año usted desea comprar una casa cuyo valor es de $30 millones. Usted tiene $18 millones ahorrados y sabe que la tasa mensual nominal compuesta a los depósitos es de 5%. Si la inflación anual efectiva es de un 7%. ¿Le alcanza el dinero para comprar la casa al final del año si deposita sus ahorros hoy? R. 187 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS C0 = $18.000.000 n = 12 meses i = 5% mensual nominal compuesta i Inflación = 7% anual Como hablamos de interés compuesto: Cn = C0 (1+ i ) n Cn = $18.000.000 (1+0,05) 12 = $32.325.413,87 Si realiza el depósito, obtendrá $32.325.413,87 a fines de año, lo que es superior a los $30.000.000 requeridos en enero para comprar la casa, pero tenga cuidado. Si la inflación fue de 7% durante el año, el precio de la casa (si sube con los precios en la economía) se elevará a $32.100.000 ($30.000.000*(1+0,07)), precio que apenas alcanzará a cubrir con los intereses ganados. ACTIVIDAD 2.1.4 Ejercicios: 1.- Un Banco ofrece una tasa de UF+3% anual a los depósitos de un año y 7% nominal para el mismo período. ¿Cuál es la tasa de inflación que espera el Banco este año? R. Tasa de Interés Nominal = Tasa de Interés Real + Factor de Ajuste Tasa de Interés Nominal = Tasa de Interés Real + Inflación 7% = 3% + Inflación Inflación = 7% - 3% = 4% anual 188 EJERCICIOS 2.- Usted deposita $250.000 por 30 días a un 1% mensual nominal de interés. La inflación ese mes fue de 2%. ¿Cuánto dinero recibió por el depósito? R. C0 = $250.000 n = 1 mes i No min al = 1% mensual nominal i Inflación = 2% mensual I = ¿? Como es interés simple: Cn = C0 (1 + i * n) Cn = $250.000 (1+0,01*1) = $252.500 Luego: I = Cn - C0 = $252.500 - $250.000 = $2.500 interés recibido. Usted recibirá $2.500 al final del mes, pero en ese momento no podrá comprar lo que hace 30 días valía $2.500, porque costará $2.550 ($2.500*(1+0,02)) dado el fenómeno inflacionario. Luego, recibe $2.500 pero con un poder adquisitivo que ya no es el mismo que a principio de mes. La cantidad real de dinero será menor que la inicial (pues inflación>interés entregado por el Banco). 3.- Usted deposita $250.000 por 30 días a un 1% mensual real de interés. La inflación ese mes fue de 2%. ¿Cuánto dinero recibió por el depósito? R. C0 = $250.000 n = 1 mes i Re al = 1% mensual real i Inflación = 2% mensual I = ¿? Para estimar la cantidad de dinero a recibir, usted tiene que determinar la tasa nominal implícita: Cn = C0 (1 + i No min al * n) 189 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS Como: Tasa de Interés Real = Tasa de Interés Nominal - Inflación 1% mensual = Tasa de Interés Nominal – 2% mensual Tasa de Interés Nominal = 1% + 2% = 3% mensual Luego: Cn = $250.000 (1+0,03*1) = $257.500 Luego: I = Cn - C0 = $257.500 - $250.000 = $7.500 interés recibido. ACTIVIDAD 2.2.1 Ejercicios: 1.-Usted compra una bicicleta cuyo precio contado es de $120.000 pagando 10 cuotas mensuales de $13.000. Si su precio no cambiará en un año y la tasa a los depósitos es de 1% mensual. ¿Cuánto es el sobreprecio que paga por comprar a plazo? R. Fx = $13.000 / con x = 1, 2,…, 10 i = 1% mensual n = 10 Sobreprecio = Valor Futuro Cuotas - Precio Contado Usted sabe que: n Valor Futuro = ∑ F (1 + i) x=0 x n− x / para x = 0,1,...,n Si realiza el cálculo obtendrá lo siguiente: Valor Futuro de pagos = $136.008,76 Luego: Sobreprecio = $136.008,76 - $120.000 = $16.008,76 ≈ 13,34% del valor de la bicicleta. 190 EJERCICIOS 2.- A usted le proponen dos alternativas de mesada: a) $1.000 mensuales desde julio a diciembre. b) $500 mensuales desde enero a diciembre Sabiendo que la tasa de interés mensual es de 1%, ¿cuál alternativa escoge? R. Usted sabe que: n Valor Futuro = ∑ F (1 + i) x=0 n− x x / para x = 0,1,...,n a) Fx = $1.000 / con x = 1, 2,…, 6 i = 1% mensual n=6 Valor Futuro A = $6.152,02 b) Fx = $500 / con x = 1, 2,…, 12 i = 1% mensual n = 12 Valor Futuro B = $6.341,25 Luego, escoge la alternativa b). 3.- Usted trabaja ganando un salario de $300.000 mensuales. Otra empresa le ofrece $200.000 mensual pero con un bono de $1.500.000 a fin de cada año. Si la tasa de interés mensual es de 2%, ¿se cambia de trabajo? R. a) Seguir en su antiguo trabajo: Fx = $300.000 / con x = 0, 1,...,12 i = 2% mensual n = 12 Valor Futuro de salario anual a fin de cada año = $4.023.626,92 191 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS b) Cambiar de trabajo: Fx = $200.000 / con x = 0, 1,...,11 F12 = $200.000 + $1.500.000 = $1.700.000 i = 2% mensual Valor Futuro de salario anual a fin de cada año = $4.182.417,95 Luego, decide cambiar de trabajo. ACTIVIDAD 2.2.2 Ejercicios: 1.- Usted pide un aumento de $100.000 en su salario a su jefe por las horas extraordinarias que trabajará los próximos seis meses. Él, disgustado, le menciona que debería conformarse con el bono semestral que recibirá de $630.000, lo que correspondería a un monto superior a lo que solicita. Si la tasa de interés es de 2% mensual, ¿Defiende su posición, o le da la razón a su jefe y regresa a trabajar en silencio? R. a) Valor Presente de aumento por horas extraordinarias: Fx = $100.000 / con x = 0, 1,...,6 i = 2% mensual n=6 Usted sabe que: n VP0 Proyecto = Fx ∑ (1 + i) x=0 x / para x = 0,1,...,n Luego: Valor Presente de Aumento = $560.143,09 b) Valor Presente de Bono: F6 = $630.000 i = 2% mensual 192 EJERCICIOS Valor Presente de Bono = $630.000 = $559.421,97 (1 + 0,02) 6 Entonces, decide mostrarle sus estimaciones y exige le paguen horas extraordinarias. Usted puede llegar a la misma conclusión aplicando la regla de Valor Futuro. 2.- Usted ha ganado una herencia por $100 millones pagadera en un año más. Lo lamentable es que hoy, no tiene un centavo y necesita vender sus derechos para pagar las cuentas que tiene pendiente. Si la tasa de interés es de 6% anual, ¿Cuánto dinero está dispuesto a recibir por la venta de esos derechos hoy? R. $100.000.000 Valor Presente de Herencia = = $94.339.622,64 (1 + 0,06) Usted está dispuesto a que le paguen hoy $94.339.622,64 para ceder los derechos de cobro. ACTIVIDAD 2.2.3 Ejercicio: 1.a) b) c) d) A usted le ofrecen en un concurso: $50.000 mensuales para siempre $26.000 mensuales para siempre, con reajustes mensuales por inflación de 0,5% $538.000 mensuales por 10 meses $450.580 mensuales por 12 meses con reajustes de un 0,5% mensual por efecto inflacionario. Suponga que la tasa de interés de mercado es 1% mensual. ¿Cuál de los premios escoge? R. a) F = $50.000 mensual i = 1% mensual De acuerdo a la fórmula de Anualidad Perpetua: 193 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS VP0 = F i VP0 = $50.000 = $5.000.000 0,01 b) F = $26.000 mensual i = 1% mensual g = 0,5% mensual De acuerdo a la fórmula de Anualidad Perpetua Creciente: VP0 = F i−g VP0 = $26.000 = $5.200.000 0,01 − 0,005 c) F = $538.000 mensuales n = 10 meses i = 1% mensual De acuerdo a la fórmula de Anualidad por un período limitado de tiempo: 1 1 VP0 = F − n i i (1 + i ) 1 1 − VP0 = 10 $538.000 = $5.095.561,84 0,01 0,01(1 + 0,01) d) F = $450.580 mensual n = 12 i = 1% mensual g = 0,5% mensual De acuerdo a la fórmula de anualidad con pagos crecientes limitada en tiempo: 1 1 VP0 = F i − g − i − g 1 + g 1 + i n 12 1 1 1 + 0,005 VP0 = 0,01 − 0,005 − 0,01 − 0,005 1 + 0,01 $450.580 = $5.210.042,88 Luego, usted optará por la alternativa d) con pagos reajustables por 12 meses. 194 EJERCICIOS ACTIVIDAD 2.2.4 Ejercicios: 1.- Usted abre un restaurante que requiere una inversión inicial de $18 millones. Si no es rentable en tres años, usted lo cerrará. Si el primer año su utilidad es de $7 millones, el segundo $8 millones y el tercero $9 millones y la tasa de descuento anual es de 16%, al cabo de los tres años: ¿Cierra el negocio? R. II = F0 = $18.000.000 F1 = $7.000.000 F2 = $8.000.000 F3 = $9.000.000 i = 16% anual Usted debe evaluar este proyecto utilizando la regla de Valor Actual Neto: n Fx VAN a = ∑ (1 + i) VAN a = $7.000.000 $8.000.000 $9.000.000 + + − $18.000.000 = -$254.294,97 (1 + 0,16) (1 + 0,16) 2 (1 + 0,16)3 x=0 x - II / para x = 0,1,...,n Como el Van de esos flujos es negativo (menor que cero), cierra el negocio. 2.- Una amiga le pide $50.000, comprometiéndose a pagarle en dos cuotas mensuales iguales la deuda. Usted no quiere cobrarle intereses (ganar dinero por el préstamo) pero tampoco quiere perder el poder adquisitivo del monto prestado. Si la tasa de interés mensual es de 0,5%, ¿Cuál es el valor de la cuota mensual que le pedirá a su amiga? R. II = $50.000 195 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS n = 2 meses i = 0,5% mensual F1 = F2 = ¿? Al no querer ganar dinero, usted no desea aumentar su riqueza, es decir, el del proyecto debe ser cero. n Fx VAN a = ∑ (1 + i) VAN a = F F + − $50.000 = 0 (1 + 0,005) (1 + 0,005) 2 x=0 x - II = 0 Despejando el valor de F en la ecuación anterior, se obtiene: F = $25.187,65 aproximadamente Usted cobrará dos cuotas iguales de $25.187,65 ≈ $25.188 a su amiga. ACTIVIDAD 2.2.5 Ejercicios: 1.- ¿Cuál es la TIR anual de un proyecto que requiere una inversión inicial de $150.000 y genera un flujo de $160.000 a fines de año? R. II = $150.000 = $160.000 i TIR =¿? Usted sabe que TIR = i TIR , tal que VAN a = 0 Luego: n Fx ∑ (1 + i) x=0 x = II $160.000 = $150.000 (1 + iTIR ) 196 / donde i ≈ TIR EJERCICIOS Despejando el valor de i TIR obtiene: i TIR = 0,066 ≈ 6,66% anual 2.- Usted le presta $5.000.000 a su hijo, quien adquirirá un vehículo que se comprometerá a pagar en cuotas iguales de $2.700.000 los próximos dos años (trabajando los veranos y en su tiempo libre). Aunque parece inofensiva la operación (incluso ventajosa), usted sabe que un alza en la tasa de interés los próximos años puede afectar el valor real de dichos pagos y no desea perder poder adquisitivo (riqueza). ¿Hasta qué tasa anual está dispuesto a soportar sin tener que exigir pagos superiores a su hijo? R. II = $5.000.000 F1 = F2 = $2.700.000 Por definición la tasa de interés que hace que los proyectos dejen de ser atractivos ( VAN a =0) es la TIR. Entonces, usted debe estimar la TIR de este proyecto. Usted sabe que TIR = i TIR , tal que VAN a = 0 Luego: n Fx ∑ (1 + i) x=0 x = II / donde i ≈ TIR $2.700.000 $2.700.000 + = $5.000.000 (1 + iTIR ) (1 + iTIR ) 2 Despejando el valor de i TIR obtiene: 2 +73 i TIR – 4 = 0 50 iTIR Aplicando la fórmula cuadrática: i TIR = 0,0529 ≈ 5,29% anual aproximadamente Usted aceptará que la tasa de mercado llegue hasta 5,29% anual, antes de pedir un reajuste de los pagos. 197 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS 3.- Un amigo le propone invertir en un proyecto cuya TIR es de 50%. Usted rechaza la invitación. Su amigo no lo puede creer y piensa que usted realmente ha perdido un tornillo. ¿Bajo qué condiciones podría rechazar un proyecto así? R. La TIR es solamente un indicador de la tasa límite de descuento que soporta un proyecto antes de hacerse poco atractivo ( VAN a < 0). Si la tasa de descuento que usted espera es de 51%, el proyecto ya no sería rentable y no destinaría recursos en él. Esto es lo que ocurre con la Inversión privada en países altamente riesgosos. Pese a haber proyectos muy rentables en dichas economías (TIR altísima), su tasa de descuento hace que sus VAN a caigan incluso a cifras negativas. 198 EJERCICIOS TERCERA UNIDAD ACTIVIDAD 3.1.1 Ejercicios: 1.- Un negocio de comida mejicana venderá tacos a un precio de $1.000 la unidad. El costo variable involucrado en la producción de cada taco es de $500 y los costos fijos totales son de $1.000.000 por año. Para comenzar a operar se requirieren $5.000.000. A usted le interesa desarrollar este proyecto, pero antes, desea conocer el impacto de financiarlo en parte con deuda. Consecuente con ello: i) Construirá tablas de cantidad vendida vs utilidad para los accionistas en tres escenarios: a) 100% Capital (5.000 acciones) y 0% Deuda b) 70% Capital (3.500 acciones) y 30% Deuda c) 30% Capital (1.500 acciones) y 70% Deuda Suponiendo que el interés de la deuda es 5% anual y la tasa impositiva a la utilidad de las empresas es 50%. ii) Graficará los resultados. iii) Tomará y justificará su decisión de financiamiento. R. i) Construirá tablas de cantidad vendida vs utilidad para los accionistas en los tres escenarios. 199 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS Variación de “q” en alternativa A Q U.O. $ C.F. $ $ Utilidad Neta $ U.P.A. $ % K ret 0 $1.000.000 $0 -$500.000 -$500.000 -$100 -10,00 500 -$750.000 $0 -$375.000 -$375.000 -$75 -7,50 1.000 -$500.000 $0 -$250.000 -$250.000 -$50 -5,00 1.500 -$250.000 $0 -$125.000 -$125.000 -$25 -2,50 2.000 $0 $0 $0 $0 $0 0,00 2.500 $250.000 $0 $125.000 $125.000 $25 2,50 3.000 $500.000 $0 $250.000 $250.000 $50 5,00 3.500 $750.000 $0 $375.000 $375.000 $75 7,50 4.000 $1.000.000 $0 $500.000 $500.000 $100 10,00 Variación de “q” en alternativa B Q U.O. $ C.F. $ $ Utilidad Neta $ U.P.A. $ % K ret 0 $1.000.000 -$75.000 -$537.500 -$537.500 -$153,57 -15,36 500 -$750.000 -$75.000 -$412.500 -$412.500 -$117,86 -11,79 1.000 -$500.000 -$75.000 -$287.500 -$287.500 -$82,14 -8,21 1.500 -$250.000 -$75.000 -$162.500 -$162.500 -$46,43 -4,64 2.000 $0 -$75.000 -$32.500 -$32.500 -$9,28 -0,93 2.500 $250.000 -$75.000 $87.500 $87.500 $25,00 2,50 3.000 $500.000 -$75.000 $212.500 $212.500 $60,71 6,07 3.500 $750.000 -$75.000 $337.500 $337.500 $96,43 9,64 4.000 $1.000.000 -$75.000 $462.500 $462.500 $132,14 13,21 Variación de “q” en alternativa C Q 0 200 U.O. $ C.F. $ $ Utilidad Neta $ U.P.A. $ % K ret -$175.000 -$587.500 -$587.500 -$391,66 -39,17 500 $1.000.000 -$750.000 -$175.000 -$462.500 -$462.500 -$308,33 -30,83 1.000 -$500.000 -$175.000 -$337.500 -$337.500 -$225,00 -22,50 1.500 -$250.000 -$175.000 -$212.500 -$212.500 -$141,66 -14,17 2.000 $0 -$175.000 -$87.500 -$87.500 -$58,33 -5,83 2.500 $250.000 -$175.000 $37.500 $37.500 $25,00 2,50 3.000 $500.000 -$175.000 $162.500 $162.500 $108,33 10,83 3.500 $750.000 -$175.000 $287.500 $287.500 $191,66 19,17 4.000 $1.000.000 -$175.000 $412.500 $412.500 $275,00 27,5 EJERCICIOS ii) Graficará los resultados. iii) Tomará y justificará su decisión de financiamiento. Dependiendo de su aversión individual al riesgo (comodidad ante la volatilidad de los resultados), optará por cualquiera de las tres. 201 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS ACTIVIDAD 3.1.2 Ejercicio: 1.- Una cadena de lavanderías mantiene un capital de 10.000 acciones emitidas a $10.000 cada una y Pasivos Totales por $200 millones. Para expandir el negocio a regiones requiere una inversión adicional de $100 millones que generarán flujos por $15 millones anuales a perpetuidad. Los accionistas acuerdan emitir capital para financiar la operación, pero no saben cuántas acciones emitir como tampoco a qué precio ofrecerlas. Si la tasa de descuento anual es de 10%, i) Estime las variables solicitadas por los dueños de la cadena. ii) ¿Qué sucede con la riqueza de los antiguos accionistas si el precio de las acciones vendidas es 10% inferior al que usted propuso?, ¿por qué? R. Balance de la Lavandería al 31 de diciembre de 01 Cifras en MM$ Activos Pasivos Caja 150 (supuesto) Deuda L.P. 200 Terrenos 150 (supuesto) Patrimonio 100 Total 300 Total 300 Valor del Nuevo Proyecto = MM $15 = MM $150 0,10 El Valor Económico del Patrimonio, si la Lavandería realiza el nuevo proyecto, sería de MM$250 (MM$100+MM$150). Supuesto: El Valor Económico del Patrimonio anterior era equivalente al valor libro. Usted sabe que: 202 EJERCICIOS Precio de cada Acción = Valor Patrimonio (Total Acciones) En este caso: Nuevo Precio de cada Acción = Valor Nuevo Patrimonio (Acciones Antiguas + Acciones Nuevas) a) Nuevo Precio de cada Acción = MM$250 (10.000 + Acciones Nuevas) Por otra parte, usted sabe que el precio al cual se emitirán las nuevas acciones debe ser equivalente al precio de las restantes, porque de lo contrario, se perjudicaría a los antiguos o a los nuevos accionistas. Recuerde que el nuevo precio es el que representa el valor del nuevo Patrimonio incluyendo el proyecto. Nuevo Precio de cada Acción = Recaudación Nueva Emisión Acciones Nuevas b) Nuevo Precio de cada Acción = MM$100 Acciones Nuevas i) Reemplazando b) en a) obtiene: Acciones Nuevas = 6.666,67 ≈ 6.667 / aproximación a entero Nuevo Precio de cada Acción = $14.999,25 $15.000 Recaudación Nueva Emisión = MM$100,005 MM$100 que era lo requerido. Número Total de Acciones = 16.667 / (10.000+6.667) Valor Libro Acción = $11.999,76 / (MM$200 (nuevo patrimonio) /16.667) Si el nuevo precio fuese 10% inferior: Nuevo Precio de cada Acción = $13.500 Acciones Nuevas = 7.407,41 7.408 / aproximación a entero Recaudación Nueva Emisión = MM$100,008 MM$100 que era lo requerido. Número Total de Acciones = 17.408 / (10.000+7.408) Valor Libro Acción = $11.488,97 / (MM$200 (nuevo patrimonio) /17.408) El valor libro de las acciones es inferior que el estimado primeramente. Luego, si los accionistas antiguos no compran acciones nuevas, bajo esta modalidad, están transfiriendo riqueza a través de una acción “barata” a los nuevos accionistas. 203 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS ACTIVIDAD 3.1.3 Aplicación: 2.- ”Mientras mayor sea la cantidad de Garantías de Protección de un instrumento de deuda, más demanda tendrá, pues el riesgo de no pago es menor”. Comente la afirmación. R. Depende. Un aumento en las garantías de protección que respaldan los pagos de un instrumento financiero, hará que el riesgo de “no pago” baje. Ceteris Paribus, la tasa que el mercado exige a ese instrumento para ser “adquirible” debería bajar, pero esto no implica necesariamente que aumente su demanda. Lo que ocurre, es que ahora será otro el tipo de clientes que lo compra (aquellos que son más aversos al riesgo). Si este “nicho” es reducido en la economía (todos están deseosos de correr riesgos), su demanda podría incluso caer. ACTIVIDAD 3.2.1 Ejercicios: 1.- Una compañía vendedora de discos compactos sabe que durante la operación de este año necesitará $15 millones. Para no mantener dinero en bóveda invierte todo en acciones que venderá a un Costo Fijo por operación de $5.000. Si la tasa de los depósitos a plazo bancarios ofrece un 7% anual. i) ¿Cuál es el saldo óptimo a mantener en caja según el modelo de Baumol? ii) ¿Cuál es el costo total anual de mantener este stock de dinero en caja? R. F = $5.000 K = 7% anual Tanual = $15.000.000 204 EJERCICIOS Por modelo de Baumol usted sabe que: Copt = 2 * Tanual * F K i) Luego, C opt = 2 * $15.000.000 * $5.000 = $1.463.850,11 ≈ $1.463.851 0,07 También sabe que: C Tanual * F Costo Total = CT = * K + 2 C $1.463.851 $15.000.000 * 0,07 + * $5.000 = $102.469,51 ii) Costo Total Anual = 2 $1.463.851 2.- Si en el caso anterior se sabe que la varianza de los flujos es de $200.000 en el año y por política la compañía no desea mantener menos de $1 millón en caja: i) ¿Cuál es el saldo objetivo y óptimo a mantener en caja según el modelo de Miller y Orr? ii) ¿Cuál es el máximo de caja que la empresa estará dispuesta a aceptar? iii) ¿Cuál será el saldo efectivo promedio mantenido? R. F = $5.000 K = 7% anual σ 2 = $200.000 L = $1.000.000 Usted sabe por Miller y Orr: Z opt = 3 3 * F *σ 2 +L 4* K i) Z opt = 3 3 * $5.000 * $200.000 + $1.000.000 = $1.103.509,83 ≈ $1.103.510 4 * 0,07 También usted sabe que: H opt = 3 * Z opt − 2 L 205 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS ii) H opt = 3 * $1.103.510 − 2 * $1.000.000 = $1.310.530 Y finalmente: Saldo efectivo promedio de caja = iii) Saldo efectivo promedio = 4 * Z opt − L 3 4 * $1.103.510 − $1.000.000 = $1.138.013,33 3 $1.138.014 ACTIVIDAD 3.2.2 Ejercicio: 1.- Un vendedor de helados sabe que en un mes sus clientes demandan mil helados. Conoce también que debe comprar 20 bolsas de hielo en el mismo plazo para mantener en buenas condiciones su producto, lo que asciende a un 40% del valor de cada helado. La tasa de interés mensual a los depósitos es de 5%. Si el costo de cada helado es de $150 y debe gastar $700 en transporte cada vez que va a comprarlos a la distribuidora, i) ¿Cuál es el monto óptimo de helados que debe comprar en cada pedido según el modelo de Baumol para administración de existencias? ii) Dado lo anterior, ¿cuál será el costo total anual de mantener dicho stock de helados? R. S = 1.000 helados C = $150 h = 40% 0,40 k = 5% 0,05 f = $700 Q = ¿? 206 EJERCICIOS Por Baumol (existencias) usted sabe: Qopt = 2* f *S (h * C ) + (k * C ) i) = Qopt = 2 * $700 *1.000 144,02 ≈ 145 helados por pedido. (0,4 * $150) + (0,05 * $150) Además: Costo de mantención por unidad = ( h * C ) + ( k * C ) Costo de mantención por unidad=(0,4*$150)+(0,05*$150)= $67,5 mensuales por unidad ii) Costo total anual por unidad = $67,5*12 = $810 por helado anualmente ACTIVIDAD 3.2.3 Aplicación: 1.- ”Pastelero a tus pasteles”, o en lenguaje administrativo estratégico: “focaliza tus energías ofreciendo productos o servicios donde tengas una ventaja competitiva sostenible”. ¿Cómo se justifica entonces que grandes tiendas comerciales, incluso supermercados, hayan emitido tarjetas de crédito para que sus clientes puedan comprar los artículos que estas compañías les ofrecen? R. Gran parte de los clientes habituales de las cadenas de supermercados no tiene acceso al crédito bancario o de otro tipo. Dada la alta rivalidad de la industria de supermercados y sus bajos márgenes, las empresas que participan en ella obtienen cada día más sus ganancias por servicios ofrecidos a proveedores, y no por la venta de productos al consumidor final, como a veces se piensa. En este contexto, el rubro crediticio, además de potenciar las ventas, se puede transformar en un negocio rentable si estas cadenas desarrollan conocimiento experto en el área. A modo de ejemplo, basta revisar las uti- 207 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS lidades de lo que antes eran tiendas comerciales y ahora se presentan como grandes holdings financieros que ofrecen: créditos, seguros, agencia de viajes e incluso servicios bancarios. ACTIVIDAD 3.3.4 Ejercicio: 1.- En esta sección fueron presentados los estados financieros de AIP Ltda. a) Haga una lista de las razones o ratios financieros de liquidez, endeudamiento y rentabilidad. b) Grafique lo que ocurrió con ellos durante el año 2002. c) ¿Cuáles son las cuentas más relevantes para comprender lo ocurrido en el período? d) ¿Puede inferir algo de la estrategia corporativa seguida por AIP Ltda. durante el año? R. a) 208 EJERCICIOS 209 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS 210 EJERCICIOS 211 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS 212 EJERCICIOS 213 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS 214 EJERCICIOS 215 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS 216 EJERCICIOS 217 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS 218 EJERCICIOS 219 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS 220 EJERCICIOS d) Los eventos más relevantes del período 2002 para AIP Ltda. son: Tercer trimestre: -Aumenta la liquidez considerablemente. Pero no se engañe, esto ocurre con los activos circulantes cayendo, debido a que los pasivos circulantes lo hacen en mayor medida. La caída en pasivos de corto plazo se debe a una reducción de las Obligaciones con Bancos de Largo Plazo (exigibles en el corto) y Documentos por Pagar a Empresas Relacionadas. -Cae intervalo de defensa. Esto es una confirmación de lo anterior, ya que en realidad cuentas circulantes como: Deudores por Venta, Documentos por Cobrar a Empresas Relacionadas y Otros Activos Circulantes, caen en este período. -Aumenta plazo de endeudamiento; propiciado por un crecimiento de las Obligaciones con el Público (Bonos). -Cae drásticamente la rentabilidad. La fuente del mal rendimiento radica en las cuentas operacionales con una fuerte caída de las ventas y aumento de los costos operacionales. Cuarto trimestre: -Aumenta el endeudamiento, pero no de manera significativa. -Ligera recuperación de rentabilidad. Hipótesis: -AIP Ltda.. puede estar reestructurando la deuda y optar por una estrategia más largo placista de financiamiento. -Si la caída en ventas del tercer trimestre no obedece a estacionalidad, y los competidores no sufrieron el mismo fenómeno, la estrategia comercial no ha sido provechosa. -Si los costos operativos no fluctuaron por prestaciones a empresas relacionadas, problemas de puesta en marcha de alguna planta o mermas, y los índices de la industria son superiores, la administración operativa tampoco ha sido exitosa. 221 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS Usted puede inferir otros argumentos para justificar los indicadores financieros expuestos. En la práctica, contará con una mayor cantidad de información adicional que permitirá un análisis más ajustado a la realidad. CUARTA UNIDAD ACTIVIDAD 4.1.2 Ejercicio: 1.- Utilizando la información de los Estados Financieros de AIP Ltda., obtenga una proyección, aplicando los métodos vistos, de: a) Existencias b) Gastos Financieros c) Impuesto a la Renta R. i) Método de porcentaje sobre ventas (ingresos de explotación): Mar-02 Jun-02 Sep-02 Dic-02 Promedio Existencias % Ventas 11,466,031 8.1% 11,265,710 8.8% 8,877,234 9.0% 6,455,518 5.8% 7.9% Gts.Financier os % Ventas -17,833,074 -23,719,809 -23,533,390 -23,906,770 -12.6% -18.5% -23.8% -21.5% Impto . Renta -52,063 -87,201 -71,860 -55,356 % Ventas -0.04% -0.07% -0.07% -0.05% -19.1% -0.1% Luego, basándose en esta información usted podría proyectar las tres cuentas basándose en la estimación corporativa (o comercial) de ventas. Una vez que tenga el monto proyectado de ventas, usted sabrá que la proyección de Existencias debería rondar el 7,9% de las mismas, mientras los Gastos Financieros el 19% y el impuesto a la renta un 0,1%. ii) Continuando las rectas de cada gráfico, usted podrá extrapolar el valor esperado de cada cuenta. 222 EJERCICIOS 223 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS 224 EJERCICIOS 225 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS 226 EJERCICIOS Para encontrar los coeficientes de las rectas, se realizaron las siguientes regresiones: Existencias ⇒ con Ingresos de Explotación (ventas) Gastos Financieros ⇒ con Total Pasivos Impuestos a la Renta ⇒ Resultado antes de Impuesto LECTURAS RECOMENDADAS “Finanzas Corporativas”, Stephen A. Ross / Randolph W. Westerfield / Jeffrey F Jaffe, Mc Graw Hill, 1997. “Fundamentos de la Financiación Empresarial”, Richard Brealey / Stwart Myers, Mc Graw-Hill, España, 2000. “Mercados e Instituciones Financieras”, Frank J. Fabozzi / Franco Modiglianni / Michael G. Ferri, Prentice Hall Hispanoamericana S.A., 1996. “Administración Estratégica - Un enfoque integrado”, Charles W.L. Hill / Gareth R. Jones, Mc Graw-Hill Interamericana S.A., 1996. 227 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS ANEXO 1: FORMULARIO 1) Interés Simple i) Cn = C0 (1 + i * n), de esta fórmula obtenemos equivalencias para cada variable Cn (1 + i * n) ii) C0 = I iii) n = C * i 0 I iv) i = C * n 0 Donde: C0 = Capital Inicial en pesos n = número de pagos que se realizarán durante el período de inversión i = Tasa de Interés a recibir por cada pago durante el período de inversión I = Interés total percibido Cn = Capital Final = Capital Inicial + Intereses Percibidos 2) Interés Compuesto i) Cn = C0 (1+ i ) n , de esta fórmula obtenemos equivalencias para cada variable Cn (1 + i ) n ii) C0 = iii) i = iv) n = 228 n Cn C0 -1 log Cn − log C0 log(1 + i ) EJERCICIOS 3) Valor Futuro i) F1 = F1 (1 + i) n n ii) VFn Proyecto = ∑ F (1 + i) x=0 x n− x / para x = 0,1,...,n Donde, Fy = Flujo de dinero generado en período “Y” VFx Fy = el Valor Futuro del Flujo del Período “Y” expresado en dinero del período “X” i = Tasa o Factor de Ajuste 4) Valor Presente i) VP0 Fn = Fn (1 + i ) n n ii) VP0 Proyecto = Fx ∑ (1 + i) x=0 x / para x = 0,1,...,n Donde, Fy = Flujo de dinero generado en período “Y” VPx Fy = el Valor Presente del Flujo del Período “Y” expresado en dinero del período “X” i = Tasa o Factor de Ajuste 5) Anualidad Perpetua VP0 = F i / para i ≠ 0 Donde: VP0 = Valor Presente de la Anualidad Perpetua F = Flujo de dinero a recibir cada período (constante) i = Tasa de interés de cada período (descuento que suponemos constante) 229 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS 6) Anualidad Perpetua Creciente VP0 = F i−g / para g ≠ i Donde: g = Tasa de Reajuste de los pagos 7) Anualidad por un período limitado de tiempo 1 1 =F − n i i (1 + i ) Donde: n = Número de períodos a recibir de Anualidad 8) Anualidad por un período limitado de tiempo con Pagos Crecientes 1 1 VP0 = F i − g − i − g 1 + g 1 + i n / para g ≠ i 9) Técnica del VAN i) VAN a = VP0 -II n ii) VAN a = Fx ∑ (1 + i) x=0 x - II / para x = 0,1,...,n Donde: VAN a = Valor Actual Neto del proyecto A VP0 = Valor Presente del proyecto A en t 0 II = Inversión inicial requerida para la ejecución del proyecto 230 EJERCICIOS 10) Técnica de la TIR TIR = i TIR , tal que VAN a = 0 n Fx ∑ (1 + i) x=0 x = II / donde i ≈ TIR Solución a ecuaciones cuadráticas del tipo: xy = − b ± b 2 − 4ac 2a / con y = 1 , 2 11) Leverage o “Apalancamiento” Financiero GLFq , p = ∆ %U .P. A. U .O. = ∆ %U .O. U .O. − C.F . Donde: G.L.F .q , p = Grado de Leverage Financiero (precios y cantidad vendida constante) ∆% = Cambio porcentual de la variable que antecede U.O. = Utilidad Operacional C.F. = Costo (Gasto) Financiero 12) Modelo de Baumol aplicado a la Administración de Caja i) Costo de Oportunidad de Mantener Dinero = C *K 2 Tanual *F C Luego, de i) e ii) obtenemos el costo total de mantener dinero: ii) Costo de Negociación Anual = C Tanual *F Costo Total = CT = * K + 2 C Donde: F = Costo Fijo por operación de venta de activos líquidos (acciones por ejemplo) K = Costo de Oportunidad de mantener efectivo (tasa) Tanual = Efectivo requerido para mantener stock de caja durante el año C = Stock de caja inicial y objetivo a mantener 231 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS C = Efectivo promedio mantenido en caja 2 Entonces, dados Tanual , F y K: iii) Copt = 2 * Tanual * F K 13) Modelo de Miller y Orr aplicado a la Administración de Caja i) Z opt = 3 3 * F *σ 2 +L 4* K ii) H opt = 3 * Z opt − 2 L iii) Saldo efectivo promedio de caja = 4 * Z opt − L 3 Donde: F = Costo Fijo por operación de venta de activos líquidos Costo de Oportunidad de mantener efectivo Z = Saldo de caja objetivo a mantener durante el período H = Nivel máximo de caja aceptable L = Nivel mínimo de caja aceptable = Varianza de saldos de caja 14) Modelo de Baumol aplicado a la Administración de Existencias Qopt = 2* f *S (h * C ) + (k * C ) Con: ( h * C ) + ( k * C ) = Costo de mantención total por unidad de Existencia Donde: S = Demanda de unidades físicas por período de tiempo C = Costo por unidad de existencia h = Costo administrativo de mantenimiento (como % del valor unitario) k = Costo alternativo de uso de fondos f = Costo de transacción relacionado a una orden de compra Q = Tamaño de la orden de compra por insumos 232 EJERCICIOS 15) Ratios financieros y su clasificación a) Ratios de Liquidez Señalan la capacidad de la empresa para hacer frente a obligaciones de corto plazo. i) Razón Corriente = Activo Circulante Pasivo Circulante ii) Test Ácido 1 = Activo Circulante − Existencias Pasivo Circulante iii) Test Ácido 2 = Caja + Bancos + Valores Negoc. + Cuentas por Cobrar (Corto Plazo) Pasivo Circulante iv) Intervalo de Defensa 1 = Total Activos Defensivos Gastos Operaconales Diarios Proyectados Donde: Activos Defensivos = Disponible + Valores Negociables + Cuentas por Cobrar (Corto Plazo) v) Total Activos Defensivos * 365 Intervalo de Defensa 2 = Gastos Operaconales Diarios Proyectados b) Ratios de Endeudamiento i) Razón de Endeudamie nto (D/K) = Total Pasivos Patrimonio Entiéndase “Total Pasivos” como Pasivo de Largo Plazo más Pasivo de Corto Plazo. ii) Razón de Endeudamie nto (D/A) = iii) Plazo de Endeudamiento = Total Pasivos Total Activos Pasivo de Largo Plazo Total Pasivo 233 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS iv) Razón de Endeudamiento de Largo Plazo = v) Denominaci ón de Deuda = Pasivo de Largo Plazo Pasivo de Largo Plazo + Patrimonio Deuda en Moneda Extranjera Total Pasivo vi) Cobertura de Gastos Financiero s = Resultado Operaciona l + Depreciación Gastos Financiero s c) Ratios de Rentabilidad i) Rentabilidad de los Activos Operacionales (PGU) = ii) Rentabilidad de los Activos Operacionales 2 = iii) Rentab. de los Activos Operacionales 3 = Resultado Operacional Activos Operacionales Promedio Resultado Operacional − Impuestos Activos Operacionales Promedio Res.Operac.− (Impuestos + Intereses* t gob ) Activos Operacionales Promedio Donde : Intereses = Intereses generados por la deuda mantenida. t gob = Impuesto a las empresas que aplica el gobierno iv) Rentabilid ad del Patrimonio = v) Utilidad Por Acción(UPA) = Resultado del Ejercicio Patrimonio Promedio Resultado del Ejercicio Número de Acciones Promedio d) Ratios de Márgenes Margen de Explotació n (*) Ventas (*) = Recuerde que esta cuenta no considera Gastos de Administración y Ventas i) Margen Bruto = 234 EJERCICIOS ii) Margen Operaciona l = Resultado Operaciona l Ventas Operaciona les iii) Margen de Comerciali zación = Ventas − Costo de Ventas Costo de Ventas e) Ratios de Actividad i) Rotación de Activos = Ventas Totales Total Activos Promedio ii) Rotación de Cuentas por Cobrar = Ventas a Crédito del Período Cuentas por Cobrar Promedio iii) Período Promedio de Cobranza (PPC) = 365 Rotación de Cuentas por Cobrar Equivalente a: Período Promedio de Cobranza (PPC) = iv) Rotación de Existencias = Cuentas por Cobrar Promedio * 365 Ventas a Crédito Costo de Venta Promedio de Existencias v) Período Promedio de Permanencia de Existencias = 365 Rotación de Existencias Equivalente a: Período Promedio de Permanencia de Existencias = Promedio de Existencias * 365 Costo de Venta 235 EJERCICIOS RESUELTOS Y ACTIVIDADES DE ANÁLISIS f) Ratios de Mercado i) Rentabilidad de Mercado de la Acción = ii) Razón Precio Utilidad (P/U) = Precio Final − Precio Inicial + Dividendos Precio Inicial Precio de Mercado de la Acción Utilidad Neta Esperada por Acción iii) Relación Valor de Mercado/V alorLibro = Valor de Mercado de la Acción Valor Libro de la Acción Donde: Valor Libro de la Acción = 236 Patrimonio Contable Número de Acciones Pagadas
