Después de siete años, ¿Cabe alguna duda de que la Reserva

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Informe de Coyuntura
11 de Diciembre de 2015
Después de siete años, ¿Cabe alguna duda de
que la Reserva Federal incrementará su Tasa
de Política la Próxima Semana?: Elementos
para Tener en Cuenta
En 2008, con el inicio de la crisis financiera que desembocó en una recesión global, el Banco de la
Reserva Federal de EEUU (FED) tomó una serie de medidas para contener la crisis que enfrentaba el
sistema financiero y disminuir las repercusiones negativas en el sector real, las cuales abarcaron desde
la reducción de la tasa de política y la ampliación de operaciones de liquidez hasta la intervención de
algunas entidades como AIG (una de las principales aseguradoras estadounidenses con activos
cercanos a un billón de dólares antes de la crisis) y la ampliación de swaps en dólares con otros bancos
centrales para garantizar el cumplimiento de operaciones en dólares de agentes no residentes en
EEUU.
La FED continúo con su tasa de política monetaria baja durante 2009 y 2010, hasta cuando se hizo
evidente que la economía estadounidense no lograba salir de su fuerte contracción. A partir de agosto
de 2010, la FED anunció entonces una serie de operaciones de compra de títulos conocidas como los
Quatitative Easing con el fin de estimular la economía aún más de lo que habían logrado con una tasa
de interés cercana al cero, lo que llevó a una reducción en las tasas de interés en dólares y a una
amplia disponibilidad de crédito en esta moneda para agentes locales e internacionales.
Gráfico 1 - Crecimiento de los Activos de la FED y Bono del Tesoro de 10 Años
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En diciembre de 2013, la FED inició la terminación gradual de estas compras de títulos, finalizándola
en octubre de 2014. La FED anunció que iniciaría la normalización de su política monetaria, esto es,
el alza gradual de su tasa de política, cuando considerara que la economía estadounidense contaba
con una mejora significativa en su mercado laboral y en sus condiciones de inflación.
A partir de ese momento, el mercado ha estado a la espera de que la FED inicie el alza de su tasa de
política la cual anticipó para diciembre de 2015, después de observarse niveles récord de empleo y un
asomo de incrementos en los salarios. Este sentimiento ha estado reforzado además, por comentarios
de algunos miembros del FOMC sobre la cercanía y conveniencia de la decisión. El mercado le otorga
una probabilidad de 80% a que la FED suba su tasa en la reunión de diciembre 15 y 16 y, en
consecuencia, las tasas de corto plazo en dólares se han incrementado en las últimas semanas
(Gráfico 2).
Gráfico 2 - Evolución de las Tasas de Corto Plazo en Dólares
El alza de la tasa de la FED afecta el costo y la disponibilidad del endeudamiento en dólares, por lo
que si bien, el evento de subir la tasa es relevante, la velocidad con la cual la FED realizará sus alzas
se convierte en un factor determinante para los países emergentes cuyo nivel de deuda en 2010
superaba el 120% de su PIB y ya en 2015 alcanzaba el 164%.
Gráfico 3 – Deuda Total Como Proporción del PIB
Fuente: IIF – Deuda Total = Deuda en Moneda Legal y Extranjera, Pública y Privada.
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Es por esto que, en el comunicado, rueda de prensa y proyecciones de la FED que se conocerán el
próximo miércoles, es importante revisar al menos, los siguientes puntos para afinar las expectativas
frente al camino de tasas que va a seguir la FED:
• Nivel de la Tasa de Política en el Largo Plazo: en sus proyecciones, la FED habla de un nivel de
largo plazo de su tasa de política que, a lo largo de los años, ha reducido desde 4% hasta 3.5%. Es
importante verificar en las nuevas proyecciones si el nivel aún se mantiene estable, pues determina
la magnitud del camino que debe recorrer la tasa de política. Con un nivel de 3.5%, la tasa de política
debe ajustarse entonces en 325 puntos básicos desde su nivel actual de entre 0% y 0.25%.
• Dot Plot: en ruedas de prensa anteriores, la presidenta de la FED, Janeth Yellen, ha comentado
sobre la posibilidad de subir 100 puntos básicos la tasa cada año y que es lo que se infiere del
gráfico conocido como “dot plot” en el que los miembros del Comité Federal de Política Monetaria
establecen sus propias proyecciones para cada reunión (líneas azules del Gráfico 4). Según el dot
plot de sep-2015, la tasa alcanzaría su nivel de largo plazo en 2018.
Gráfico 4 - Evolución de la Tasa de Política de la FED Según el Dot Plot y la Curva OIS
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4
Minutes Sep-15
Jun-15 Median
OIS
Sep-14 Median
Sep-15 Median
3
2
1
0
-1
Sep-15 Median
2014
2015
0.375
2016
1.375
2017
2.625
Jun-15 Median
0.625
1.625
2.875
3.75
1.375
2.875
3.75
3.75
0.313
0.846
1.283
Sep-14 Median
OIS
0.125
2018
3.375
Longer Term
3.5
1.591
Fuente: Bloomberg
Este es un punto fundamental de análisis pues el mercado cree que la FED va a ser más moderada
al subir su tasa de política. Según la senda de política derivada de la curva OIS (línea roja), la FED
sólo subirá la tasa alrededor de 50 puntos básicos en los próximos 12 meses y habrá alcanzado tan
sólo la mitad de su recorrido en 2018 cuando logre un nivel de 1,59%. Una ratificación de los
miembros de la FED de hacer alzas más rápidas conllevaría a ajustes en los mercados e implicaría
un riesgo bajista para las monedas y bonos de los países emergentes.
• Reinversión del Portafolio de Inversiones de la FED: En sus comunicados, la FED ha sido enfática
que continuará reinvirtiendo los vencimientos que presenten los títulos comprados durante los
Quantitative Easings. Esto es lo que ha permitido que los activos de la FED no se hayan reducido y
permanezcan en niveles máximos históricos de USD$4.478 millones (Gráfico 1). Anuncios de
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moderación o cancelación de dichas reinversiones generaría reducción de los activos de la FED, lo
que significaría una postura más contraccionista de lo esperado. Este escenario, junto con otro más
agresivo de ventas de títulos, no constituye parte de la visión central de los inversionistas en estos
momentos.
• Inicio de Operaciones de Contracción Monetaria: La FED ha venido realizando operaciones de
prueba en las que recibe depósitos de los intermediarios financieros. Anuncios de operaciones de
contracción serían consistentes con la intención de la FED de que la tasa de los fondos federales
(tasa objetivo de política) que actualmente se cotiza en 0.13% (Gráfico 2) efectivamente se sitúe
por encima de 0.25%, por lo que un anuncio de este tipo no debería verse como una postura más
contractiva de la FED, per se.
• Tono del Comunicado de prensa y del Discurso de Janeth Yellen: Es importante revisar el tono que
tiene la FED sobre las perspectivas de la economía estadounidense y sobre el balance de riesgos
que enfrenta la economía pues esto también nos da indicios sobre la gradualidad o inmediatez del
cambio en la postura de política monetaria de la FED. La incertidumbre con la cual la FED tome
sus decisiones, en los planos local e internacional, es un factor fundamental en la velocidad con la
que se decida a normalizar su política monetaria.
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Informe elaborado por:
Silvia Juliana Mera
Dirección Ejecutiva de Estudios Económicos del Grupo Bolívar.
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