Chile - Edwards Tres enfoques antiinflacionarios: 1. 2. 3. 4. 1974-77: ANCLA MONETARIA: inflación del 700%, indización del TC y salarios a la infla pasada 1978-82 : ANCLA CAMBIARIA 1985 : METAS TASAS DE INTERES y control de capitales Mitad/fines de los 90: metas de inflación 1978-82: ANCLA CAMBIARIA Punto de partida: superávit público, recesión y contracción monetaria real. TCN fijo con devaluaciones predeterminadas (tablita) por debajo de la tasa de inflación hasta 79 cuando se estableció TCN fijo a $39. Argumento (+liberalización económica): restringir aumento de precios, reducción de las expec inflacionarias. Pero, No establecieron controles de precios ni salarios (el ajuste del tipo de cambio nominal se reemplazó por una indización de los salarios basada en la infla pasada-edwards) Consecuencias: Apreciación cambiaria deficit de CC 14.5% del PBI En 1982, salida de capitales, perdida de reservas internacionales, crisis bancaria, explota el régimen de TC fijo. Edwards propone un modelito de credibilidad e inercia en contexto de ancla cambiaria (por más de que haya indexación de salarios, debería caer la inercia inflacionaria si el programa es creíble). Hace un ejercicio econométrico. Frenkel/Rapetti : Historia sobre los regimes del tc. Tablitas: Chile 78-82 Primera etapa: reducción de gasto público, reducción de la tasa de creación de dinero, Segunda etapa: ancla nominal (si había multiples tc, lo unificaron) Tablitas: crawling pegs, anuncios de tc nominal, empezando con una tasa de devaluación menor a la inflación y siguiendo con tasas cada vez más pequeñas de deva hasta dejar el tc nominal fijo. Chile fue el único que llego al tc fijo. Contexto: liberalización comercial y financiera, privatizaciones TCN ancla para precios futuros (expectativas). Ancla para el precio de los transables pero continuaron existiendo mecanismos de indexación de salarios y de precios de no transables. Entonces si la infla es un promedio ponderado de transables y no transables, va a seguir habiendo inflación por la inercia dada por la indexación de salarios y no transables. TCR se aprecia. Según el enfoque monetario del balance de pagos (MAPB, pp 27) el crawling peg seria exitoso en su influencia sobre las expectativas de infla si es acompañado por una reducción de la monetización del déficit fiscal. En este caso, Chile no tuvo problemas porque hizo un ajuste muy grande a principios/mitad de los 70. Arrancó la tablita con equilibrio fiscal. Si las expectativas de devaluación son menores, la tasa de interés nominal debería disminuir tmb, pero dada la inercia inflacionaria y el riesgo cambiario, la tasa de interés no baja lo suficiente como para mantener la paridad, por lo que incentivo la entrada de capitales, que vuelve a apreciar el tc. Si el déficit de cc no es tan grande, la entrada de capitales permite la acumulación de reservas. Entonces, TCR se aprecia, disminuye la rentabilidad del sector transable y permite expandir el déficit de cuenta corriente. Esto atenta contra la credibilidad del régimen. Reducción de la entrada de capitales y mayores tasa de interés debido a una prima de riesgo mayor. Termina en crisis bancaria (en chile se da en la segunda mitad de 1981) y caída del régimen del tc (junio de 1982). Ciclo: Ingreso de capitales expanden la liquidez y el crédito en la economia Interes domestico y el spread caen, producto y empleo crecen. Crecimientos de la demanda agregada provocan inflación en el sector no transable, que, dado el tc predeterminado o fijo, genera apreciación real. La apreciación real puede verse reforzada por la inercia inflacionaria proveniente de los contratos indexados a la infla pasada (backward-looking). La credibilidad de la regla del TC se ve comprometida. Las probabilidades de una deva futura incrementan (expectativas). Sube la prima de riesgo y el interes nominal. Las de balance del sistema financiero domestico tienen pasivos en moneda extranjera y activos en moneda local, por lo que ante una deva hay descalce de monedas. El riesgo es tan alto, q no hay tasas de interes que te mantenga los capitales. Por lo que al salir los capitales, se vuelve insostenible la paridad cambiaria. Genera crisis en el sector externo pero tmb en el sist. financiero doméstico. Cowan y de Gregorio Conclusión: flexibilidad del tipo de cambio y un sistema financiero sólido son más importantes que el control de capitales para protegerte de la vulnerabilidad externa. Previo a la crisis de 1982: la deuda externa era de 50% pbi. En el 86 era el 120%, ya que por la depreciación el pbi en dólares cae y la deuda en pesos sube. Para 1989, la deuda era el 60% (explicado por el crecimiento del PBI). Previo a 1982, la mayoría de la deuda externa era privada (alrededor del 60%). Luego de la crisis, para renegociar la deuda, la deuda privada recibió garantías públicas. Para 1987 el share del sector privado era de 17% del total de deuda externa. En 1982, el endeudamiento externo era mayoritariamente mediado por el sist bancario local, y ese mismatch generó la crisis. Los bancos le prestaban a empresas no transables. Sin embargo, en 1982, tmb había controles de capital y sin embargo tuvo crisis de moneda y financiera. Desde 1974 había una ley que permitía a los individuos y firmas no financieras tomar prestado afuera, pero la entrada de cap. estaba restricta a mapurites mayores a 6 meses. En 1979 pusieron un encaje para crédito extranjero menor a 65 meses. La deuda de corto plazo de 1981 era 19% de la deuda total. Al parecer, aunque había control de capital en 1982, eso no ayudo a prever la crisis. Discutiendo sobre si que los bancos se endeuden en dólares genera o no mayor vulnerabilidad. Cowan y de Gregorio acuerdan de que el optimo de la creciente intermediación de los flujos de capitales por parte de los bancos domesticos depende crucialmente de los incentivos q los bancos tienen para manejar correctamente el riesgo – en particular cambiario- y las herramientas disponibles que tienen los bancos para manejar dicho riesgo. El desarrollo de los mercados de derivados son herramientas que permiten a los bancos tomar deuda extranjera sin tener que tomar el riesgo cambiario que ella supone. Los controles de capitales eran mas duros en los 80 que en los 90 (pp14) pero había un problema de moral hazard porque una serie de autores argumenta que el salvataje que se les hizo a las financieras a fines de los 70, suponía que se iban a garantizar todos los depósitos. En los 80 habia un sistema de clasificación de riesgo que no se terminaba de implementar a full y había cross-ownership entre la cartera de activos que mantenían las empresas. Legislacion acerca de restriccion prudenciales para los créditos e inversiones en cartera fueron muy lentamente implementadas y poco reforzadas por el gobierno. Muchos de los créditos no tenían un buen colateral. Debido a todo esto, el costo de monitoreo privado era caro. Una señal del gran distress del mercado financiero eran las altas tasas de interés y el spread entre el lending y el borrowing. Probablemente sea por el rollover de los malos créditos concedidos por los bancos. En 1980, se liberaliza la cuenta capital y los bancos podían tomar prestamos afuera. La regulación bancaria pedia que matchearan las monedas de los activos y pasivos. Lo que hicieron era conceder créditos para firmas locales en moneda local pero indexada según el dólar. El riesgo cambiario paso a ser riesgo sistémico por efecto hojas de balance. Como podían los bancos hacer frente a esto, como ser provisionando o capitalizando la exposición al riesgo cambiario, si el gobierno estaba comprometido a eliminar ese riesgo? Entonces riesgo idiosincrático > moral hazard, Riesgo cambiario > riesgo sistémico (exposición al TC) El nivel de deuda externa es decreciente con la varianza esperada del TC. Con cualquier régimen que manipule el tipo de cambio (lo administre o lo mantenga fijo, sea creible o no) incentiva a la entrada de capitales. Incluso si no es creible, saben que el gobierno va a salvar los depósitos en caso de deva o este previene que se considere correctamente el riesgo cambiario. Se espera que cuando mayor control de tc hay , mayor control de capitales tmb. El crecimiento de la deuda es mayor en países que fijan el tc. El tc administrado hace que los especuladores puedan jugar para ver que espalda tiene el gob para defender el régimen. Tener deuda en dólares cuando no generas dólares, traer problema de hojas de balance, una deva siempre va a ser contrativa. El 53% de la deuda en dólares pertenecia a sectores no transables. El sistema bancario de chile de los 90 no estaba altamente dolarizado como contrastan los datos del 80. Los que mas deuda en dólares tenían en realidad eran las fimas, no los bancos. Eso hace pensar que no importa tanto la magnitud, sino quien es deudor.
