PRECIO OBJETIVO: P$104.0 Mexichem Firma Acuerdo Para el

Latin American Equity Research
México – Análisis
Ciudad de México, Junio 20, 2008
MEXICHEM
COMPRA
PRECIO OBJETIVO: P$104.0
Mexichem Firma Acuerdo Para el Suministro a Largo Plazo de VCM
Junto con Otros Beneficios
Noticias/Análisis: El 19 de junio, Mexichem anunció la firma de un acuerdo con uno de sus principales
proveedores de VCM, Occidental Chemical Corp., localizado en EU. VCM es la materia prima (monómero)
utilizada en la manufactura del PVC, y en términos de la estructura de costos de la compañía representa casi 55%
de los costos de ventas. El acuerdo contempla tres áreas:
•
Occidental suministrará gran parte de los requerimientos de VCM de Mexichem durante los próximos
cinco años. La dirección no reveló ningún impacto específico, pero el acuerdo permitirá a la compañía
mantener una rentabilidad estable en las operaciones de PVC mediante un suministro garantizado y
confiable a precios competitivos. El precio se basará en motores claves, los cuales creemos que incluirán
etileno, energía, y precios de los productos finales. También, el acuerdo le permitirá a la compañía
mantener un suministro constante de VCM, ya que en los últimos años esto había sido una preocupación,
debido a que el suministro por parte de Pemex ha sido volátil. La dirección no reveló ninguna
información específica. Asumimos que Occidental es el proveedor principal de VCM, Pemex el segundo,
Dow el tercero y otros proveedores en el mercado spot comparten el resto. Asumimos también, que
Occidental suministra 45% del VCM, y esto representaría 25% de los costos de venta asociados a este
proveedor, o aproximadamente US$343 millones considerando las cifras de 2007 y casi US$415
millones en 2008.
•
Mexichem suministrará cloro a Occidental, el cual será transformado en resinas de PVC que serán
devueltas a Mexichem para su comercialización durante dos años. Tenemos entendido que Mexichem
suministrará el cloro excedente que anteriormente era vendido en el mercado spot bajo condiciones de
mercado no favorables. Ahora Mexichem podrá transformarlo en PVC y venderlo como un producto de
valor agregado. También son buenas noticias, pero en este momento no tenemos información para
estimar algún potencial impacto.
•
Occidental podrá ayudar a Pemex a alcanzar su capacidad de producción nominal en su planta de VCM
de Pajaritos mediante el apoyo técnico. Estimamos que actualmente Pemex suministra a Mexichem 20%
de los requerimientos de VCM, mediante su planta de Pajaritos. Estimamos que esta planta suministra
cerca de 160,000 toneladas de VCM, pero opera a 40% de su capacidad instalada. El objetivo sería llevar
la producción de esta planta a su capacidad nominal, si los acuerdos técnicos se materializan. En el
comunicado de prensa, la dirección señaló que el acuerdo representará “varios” millones de dólares. Sin
embargo, no tenemos ninguna cifra específica, y cualquier estimación se basaría en varias suposiciones.
Preferimos esperar hasta que la dirección revele por completo el impacto específico de cada parte del
acuerdo.
Conclusiones: Esta noticia es claramente positiva ya que ayudará a la compañía a mantener la rentabilidad en
sus operaciones principales, las cuales, actualmente, representan 83% del EBITDA. Sin embargo, en nuestro
punto de vista, la acción sobre-reaccionó al anuncio con un retorno de 15.7% durante el día, más que
recuperándose del decremento de 11.6% desde el 10 de junio, cuando la compañía anunció su intención de hacer
una oferta de acciones. Creemos que los inversionistas vieron esta noticia como inesperada (el mercado estaba
esperando noticias relacionadas con las operaciones de flúor o con Pemex), y agregaron estas noticias al
anuncio esperado sobre las operaciones de flúor. Mantenemos una visión positiva sobre la acción, ya que
esperamos noticias en el corto plazo relacionadas con una asociación en la cadena flúor. Sin embargo, después
México – Comentario de empresas
del rally de ayer, y debido a la falta de detalles específicos sobre el acuerdo, creemos que veremos una
corrección en el precio de la acción.
Valuación y Riesgos a Nuestra Tesis de Inversión: Nuestro precio objetivo para el cierre del año 2009 está
basado en un modelo de FED, e implica que la acción estaría cotizando a un múltiplo FV/EBITDA conocido de
8.8 veces al cierre del año 2009 y a un múltiplo adelantado de 7.5 veces. Creemos que estas estimaciones son
factibles ya que la acción ha superado estos niveles de valuación en el pasado. Los principales riesgos incluyen:
(1) riesgos por adquisiciones; (2) una crecimiento más lento al esperado de la económica en Latinoamérica; (3)
exposición a los precios de los commodities; (4) diversificación en otros negocios no relacionados; (5) un retrazo
en la aprobación de las autoridades hacia las adquisiciones; y (6) un riesgo de subida relacionado con nuevas
adquisiciones que impliquen cualquier incremento adicional en nuestras estimaciones o un reforzamiento del
positivo sentimiento sobre la acción.
Luís Miranda, CFA, Diego Laresgoiti
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