Balance preliminar de la economía de América Latina y el Caribe
Anuncio
%DODQFH SUHOLPLQDU /RV VDODULRV PtQLPRV QR YDULDURQ HQ HO SHUtRGR HVWXGLDGR HQ FDPELR HQ OD LQGXVWULD PDQXIDFWXUHUD \ HO FRPHUFLR PD\RULVWD VH LQFUHPHQWDURQ ODV UHPXQHUDFLRQHV PHGLDV /DV FRUULHQWHV GH FRPHUFLR H[WHULRU GH E LHQHV \ VHUYLFLRV WDQWR QDFLRQDOHV FRPR GH OD =RQD /LEUH GH &ROyQ PHMRUDURQ VLJQLILFDWLYDPHQWH HQ 6H HVWLPD TXH ODV H[SRUWDFLRQHV WRWDOHV VH H[SDQGLHURQ D XQD WDVD GH PLHQWUDV TXH ODV LPSRUWDFLRQHV OR KLFLHURQ DO OR FXDO GHWHUPLQy TXH HO GpILFLW GH FXHQWD FRUULHQWH GH OD EDODQ]D GH SDJRV VH HOHYDUD D FHUFD GH PLOORQHV GH GyODUHV /DV UHH[SRUWDFLRQHV GH OD =RQD /LEUH GH &ROyQ VH HOHYDURQ D PLOORQHV /DV H[SRUWDFLRQHV QDFLRQDOHV WDPELpQ REVHUYDURQ XQ PHMRU GHVHPSHxR HQ (Q ORV SULPHURV QXHYH PHVHV GHO DxR FUHFLHURQ ODV YHQWDV GH D]~FDU YHVWXDULR FDUQH \ HO FDIp (Q FDPELR FD\HURQ HO EDQDQR \ ORV GHULYDGRV GHO SHWUyOHR 3RU ~OWLPR ODV LPSRUWDFLRQHV QDFLRQDOHV VH HVWLPD XQ DXPHQWR GH UHDFFLRQDURQ DO PD\RU ULWPR GH DFWLYLGDG HFRQyPLFD \ ODV UHGXFFLRQHV DUDQFHODULDV *UDFLDV D ODV IDYRUDEOHV FRORFDFLRQHV GH ERQRV HQ ORV PHUFDGRV LQWHUQDFLRQDOHV VH ORJUy OD UHHVWUXFWXUDFLyQ GH SDVLYRV H[WHUQRV SRU OR TXH HO VDOGR GH OD GHXGD H[WHUQD GHVFHQGHUi D PLOORQHV GH GyODUHV PRQWR PLOORQHV LQIHULRU DO GH (/ &$5,%( %$5%$'26 (O GLQiPLFR GHVHPSHxR HFRQyPLFR GH VH PRGHUy HQ HO SULPHU VHPHVWUH GH HVWLPiQGRVH XQ FUHFLPLHQWR GH DOUHGHGRU GH /RV SUHFLRV UHJLVWUDURQ XQD OLJHUD DO]D TXH VH GHELy SULQFLSDOPHQWH DO HIHFWR SXQWXDO GHO QXHYR LPSXHVWR DO YDORU DJUHJDGR ,9$ 3RU RWUD SDUWH OD WDVD GH GHVHPSOHR GLVPLQX\y GH SRFR PiV GH D (O GpILFLW ILVFDO VH GXSOLFy HQ WDQWR ODV W D V D V G H L Q W H U p V P H U P D U R Q \ O D V U H VH UY DV LQWHUQDFLRQDOHV VH EHQHILFLDURQ GH OD H[SDQVLyQ HQ HO VHFWRU GH ELHQHV H[SRUWDEOHV /D SROtWLFD HFRQyPLFD HQ HVWXYR GHVWLQDGD FRQFUHWDPHQWH DO PHMRUDPLHQWR GH OD JHVWLyQ GH OD GHXGD D HYLWDU HO UHFDOHQWDPLHQWR GH OD HFRQRPtD \ FRQWHQHU HO IXHUWH DXPHQWR GH OD OLTXLGH] /RV LQJUHVRV FRUULHQWHV GHO JRELHUQR DXPHQWDURQ FDVL ORV SURFHGHQWHV GH ORV LPSXHVWRV LQGLUHFWRV FUHFLHURQ HQ FDVL XQD WHUFHUD SDUWH JUDFLDV D OD LQWURGXFFLyQ GHO ,9$ HQ WDQWR ORV FRUUHVSRQGLHQWHV D GHUHFKRV DGXDQHURV DXPHQWDURQ GHELGR DO DO]D GH ODV LPSRUWDFLRQHV (O LQFUHPHQWR GH ORV JDVWRV FRUULHQWHV IXH LQIHULRU D SRU OR TXH HO DKRUUR UHJLVWUy XQD PHMRUD GH PiV GH (VWRV DKRUURV VH UHDVLJQDURQ D JDVWRV GH FDSLWDO TXH VH H[SDQGLHURQ HQ JHQHUDGR XQ PD\RU GpILFLW TXH VH ILQDQFLy SULQFLSDOPHQWH FRQ IRQGRV SURFHGHQWHV GH OD EDQFD FRPHUFLDO PLHQWUDV OD GHXGD FRQWUDtGD FRQ HO %DQFR &HQWUDO VH UHHPEROVy SRU VH[WR DxR FRQVHFXWLYR /D SROtWLFD PRQHWDULD KD HVWDGR GHVWLQDGD D UHGXFLU HO H[FHVR GH OLTXLGH] TXH VH KD LGR DFXPXODQGR HQ ORV GRV ~OWLPRV DxRV FRPR FRQVHFXHQFLD GHO HOHYDGR QLYHO GH ORV LQJUHVRV HQ GLYLVDV \ GH ODV HQWUDGDV GH FDSLWDO SULYDGR 6LQ HPEDUJR OD OLTXLGH] KD VHJXLGR VLHQGR HOHYDGD SRU OR TXH OD WDVD GH LQWHUpV PiV EDMD GH ODV FXHQWDV GH DKRUUR VH KD UHGXFLGR HQ XQ SXQWR SRUFHQWXDO D \ OD WDVD GH (O DQiOLVLV VH UHILHUH DO SULPHU VHPHVWUH GH %$5%$'26 35,1&,3$/(6 ,1',&$'25(6 (&21Ï0,&26 3URGXFWR LQWHUQR EUXWR 3UHFLRV DO FRQVXPLGRU 7LSR GH FDPELR UHDO HIHFWLYR E 7DVD GH GHVHPSOHR 7DVDV GH YDULDFLyQ DQXDO 3RUFHQWDMHV D )XHQWH &(3$/ VREUH OD EDVH GH FLIUDV RILFLDOHV D (VWLPDFLRQHV SUHOLPLQDUHV E 8QD WDVD QHJDWLYD VLJQLILFD XQD DSUHFLDFLyQ UHDO GHVFXHQWR GH D $VLPLVPR ORV FRHILFLHQWHV GH HQFDMH TXH VH DSOLFDQ VREUH ORV GHSyVLWRV KDQ GLVPLQXLGR HQWUH XQR \ WUHV SXQWRV SRUFHQWXDOHV 3RU ~OWLPR HO %DQFR &HQWUDO UHWLUy GHO VLVWHPD ILQDQFLHUR ORV GHSyVLWRV GHO VHFWRU S~EOLFR EDMR VX DGPLQLVWUDFLyQ 3DUD DSXQWDODU HO SURFHVR GH UHIRUPD VH DGRSWDURQ YDULDV PHGLGDV GH DSR\R D OD SHTXHxD \ PLFUR HPSUHVD HQWUH ODV TXH GHVWDFD OD FUHDFLyQ GH WUHV IRQGRV SDUD RIUHFHU VHUYLFLRV GH DVHVRUDPLHQWR D QXHYRV HPSUHVDULRV HVWLPXODU OD LQQRYDFLyQ FRPHUFLDO \ SURSRUFLRQDU LQIUDHVWUXFWXUD GH UHVSDOGR /DV PHGLGDV DGRSWDGDV SDUD GHVDUUROODU HO PHUFDGR GH FDSLWDO QDFLRQDO VH KDQ FHQWUDGR HVHQFLDOPHQWH HQ HO UHIXHU]R GHO PDUFR UHJODPHQWDULR GHO VHFWRU ILQDQFLHUR 6H KDQ GHVWLQDGR IRQGRV S~EOLFRV SDUD GDU DSR\R D XQD FRPLVLyQ GH EROVD \ YDORUHV GH FDUiFWHU SULYDGR TXH KD VROLFLWDGR LQJUHVDU D OD 2UJDQL]DFLyQ ,QWHUQDFLRQDO GH &RPLVLRQHV GH 9DORUHV 6H KDQ LQWURGXFLGR PRGLILFDFLRQHV PHQRUHV HQ ORV VLVWHPDV GH SDJR DXPHQWDQGR OLJHUDPHQWH ODV FXRWDV GH GLYLVDV SDUD &(3$/ YLDMHURV DVt FRPR ODV FXRWDV TXH VH DSOLFDQ D ODV LQYHUVLRQHV HQ IRQGRV GH SHQVLRQHV HQ HO H[WUDQMHUR 3RU VX SDUWH HO SODQ GH SURJUHVLYD DEROLFLyQ GH OD VREUHWDVD GH DO FRPHUFLR H[WHULRU KD VLGR SRVWHUJDGD KDVWD PDU]R GH D ILQ GH VHJXLU RIUHFLHQGR SURWHFFLyQ D ORV SURGXFWRUHV QDFLRQDOHV /D WDVD VH UHGXFLUtD D KDVWD PDU]R GH \ VH HOLPLQDUtD GHO WRGR HO GH DEULO GHO DxR 6REUH XQD EDVH LQWHUDQXDO OD WDVD GH LQIODFLyQ HQ MXQLR GH IXH GH OR TXH VH FRPSDUD FRQ OD WDVD GH REVHUYDGD HQ HO WULPHVWUH TXH FRQFOX\y HQ MXQLR GH /D LQWURGXFFLyQ GHO ,9$ DSOLFDGR D PXFKRV DUWtFXORV TXH DQWHULRUPHQWH HVWDEDQ H[HQWRV GHO LPSXHVWR KD VLGR XQ LPSRUWDQWH IDFWRU GH LQIODFLyQ 6H SUHYp TXH HQ HO VHJXQGR VHPHVWUH GH OD LQIODFLyQ VHUi PRGHUDGD /D DFWLYLGDG HFRQyPLFD VLJXLy VLHQGR EDVWDQWH GLQiPLFD HQ ORV VHLV SULPHURV PHVHV GH 6H UHJLVWUy XQ FUHFLPLHQWR QRWDEOH GHO VXEVHFWRU GHO WXULVPR FX\R YDORU DJUHJDGR VH LQFUHPHQWy HQ 'XUDQWH HO SHUtRGR H[DPLQDGR HO HPSOHR VH H[SDQGLy \ HO GHVHPSOHR GLVPLQX\y D HQ HO WULPHVWUH TXH ILQDOL]y HQ MXQLR GH D ILQHV GH MXQLR GH DVFHQGtD D /D HYROXFLyQ GHO VHFWRU DJURSHFXDULR IXH GHVLJXDO /D SURGXFFLyQ GH D]~FDU DXPHQWy SRU VHJXQGR DxR FRQVHFXWLYR D UDt] GH OD DPSOLDFLyQ GH OD VXSHUILFLH FXOWLYDGD \ GH ODV FRQGLFLRQHV FOLPiWLFDV IDYRUDEOHV (Q HO UHVWR GHO VHFWRU OD VLWXDFLyQ IXH PHQRV SRVLWLYD SXHVWR TXH VH REVHUYy XQD FRQWUDFFLyQ GH OD DFWLYLGDG GH (Q HO VHFWRU PDQXIDFWXUHUR OD VLWXDFLyQ PHMRUy FRQ XQ FUHFLPLHQWR GH GHVSXpV GH OD FRQWUDFFLyQ GH REVHUYDGD HQ HO PLVPR SHUtRGR GH (VWD H[SDQVLyQ UHVSRQGLy VREUH WRGR D OD H[SRUWDFLyQ GH PDQXIDFWXUDV HQ SDUWLFXODU GH FRPSRQHQWHV HOHFWUyQLFRV DOLPHQWRV SURFHVDGRV EHELGDV \ SURGXFWRV TXtPLFRV /D FRQVWUXFFLyQ VH HOHYy FRQ LQFUHPHQWR WDQWR GH OD FRQVWUXFFLyQ SULYDGD FRPR S~EOLFD (O FRQVXPR GH HQHUJtD VH HOHYy FRPR FRQVHFXHQFLD GH OD PD\RU DFWLYLGDG HFRQyPLFD HO UHVLGHQFLDO DXPHQWy PLHQWUDV TXH HO FRPHUFLDO UHJLVWUy XQ DO]D VXSHULRU D 1R REVWDQWH OD SURGXFFLyQ GH GHULYDGRV GHO SHWUyOHR GLVPLQX\y HQ SDUWH GHELGR DO PHQRU UHQGLPLHQWR GH ORV SR]RV SHWUROtIHURV H[LVWHQWHV 7DPELpQ GLVPLQX\HURQ ODV YHQWDV GH JDV QDWXUDO HQ (O GpILFLW GHO FRPHUFLR GH ELHQHV VH LQFUHPHQWy HQ SURGXFWR GHO HVWDQFDPLHQWR GH ODV H[SRUWDFLRQHV GH PHUFDQFtDV \ GH OD H[SDQVLyQ GH ODV LPSRUWDFLRQHV HQ /DV LPSRUWDFLRQHV GH ELHQHV LQWHUPHGLRV SUHVHQWDURQ OD WDVD GH DXPHQWR PiV HOHYDGD VXSHULRU D VHJXLGDV SRU ORV ELHQHV GH FRQVXPR \ ORV GH FDSLWDO (O FRPSRQHQWH QDFLRQDO GH ODV H[SRUWDFLRQHV WXYR XQ DXPHQWR GH DWULEXLEOH VREUH WRGR DO VXEVHFWRU GH DOLPHQWRV \ EHELGDV (O VXSHUiYLW HQ HO UXEUR GH ORV VHUYLFLRV DXPHQWy GHELGR D ORV PD\RUHV LQJUHVRV QHWRV SURFHGHQWHV GHO WXULVPR TXH FUHFLHURQ PiV GH \ GHO WUDQVSRUWH 6LQ HPEDUJR HO VXSHUiYLW HQ FXHQWD FRUULHQWH IXH OLJHUDPHQWH LQIHULRU DO GH \D TXH KXER XQD PD\RU VDOLGD SRU XWLOLGDGHV HQ WDQWR GLVPLQX\HURQ ODV WUDQVIHUHQFLDV XQLODWHUDOHV (O VDOGR GH OD FXHQWD GH FDSLWDO WDPELpQ VXIULy XQ GHWHULRUR \ VH FRQYLUWLy HQ XQ OLJHUR GpILFLW HQ (VWH UHWURFHVR SXHGH DWULEXLUVH DO PHQRU LQIOXMR GH FDSLWDO SULYDGR \ DO FUHFLPLHQWR GH ORV SDJRV SRU FRQFHSWR GH DPRUWL]DFLyQ &RPR HO VXSHUiYLW GH OD FXHQWD FRUULHQWH IXH VXSHULRU DO GpILFLW GH OD FXHQWD FDSLWDO ODV UHVHUYDV LQWHUQDFLRQDOHV VH LQFUHPHQWDURQ &8%$ (Q HO SURFHVR GH UHFXSHUDFLyQ GH OD HFRQRPtD FXEDQD VH GHVDFHOHUy DXQTXH VH SURVLJXLy DYDQ]DQGR HQ HO SURJUDPD GH HVWDELOL]DFLyQ $Vt OD LQIODFLyQ VH PDQWXYR HQ XQ GtJLWR OD EUHFKD ILVFDO GLVPLQX\y DO GHO SURGXFWR \ VH DYDQ]y HQ OD UHGXFFLyQ GH OD OLTXLGH] PRQHWDULD (Q FDPELR OD SDULGDG FDPELDULD HQ HO PHUFDGR SDUDOHOR REVHUYy XQD OLJHUD GHSUHFLDFLyQ \ HO GpILFLW GH OD FXHQWD FRUULHQWH GH OD EDODQ]D GH SDJRV VH DPSOLy (O LQFUHPHQWR GH ORV LQJUHVRV GHULYDGRV GH ORV VHUYLFLRV WXUtVWLFRV \ GH ODV WUDQVIHUHQFLDV FRUULHQWHV FRQWULEX\y D PLWLJDU OD JUDYH HVFDVH] GH GLYLVDV TXH HQIUHQWD HO SDtV D UDt] GHO UHFUXGHFLPLHQWR GHO HPEDUJR HFRQyPLFR 4XL]iV HO KHFKR PiV GHVIDYRUDEOH GH OD FR\XQWXUD HFRQyPLFD VHD OD FDtGD GH OD SURGXFFLyQ D]XFDUHUD HQ OD ]DIUD TXH GHWHUPLQy XQD GLVPLQXFLyQ GHO YROXPHQ H[SRUWDGR (O LPSDFWR IXH VLJQLILFDWLYR VL VH FRQVLGHUD TXH OD SURGXFFLyQ D]XFDUHUD VLUYH GH JDUDQWtD &8%$ 35,1&,3$/(6 ,1',&$'25(6 (&21Ï0,&26 3URGXFWR LQWHUQR EUXWR 7DVD GH GHVHPSOHR D 7DVDV GH YDULDFLyQ DQXDO 3RUFHQWDMHV )XHQWH &(3$/ VREUH OD EDVH GH FLIUDV RILFLDOHV D (VWLPDFLRQHV SUHOLPLQDUHV SDUD OD REWHQFLyQ GH FUpGLWRV H[WHUQRV \ WLHQH IXHUWHV HVODERQDPLHQWRV FRQ HO UHVWR GH OD HFRQRPtD (Q &XED FRQWLQXy SURJUHVDQGR HQ VX SURJUDPD GH HVWDELOL]DFLyQ \ DMXVWH HVWUXFWXUDO /D SROtWLFD ILVFDO KD HVWDGR HQFDPLQDGD D OD PRGHUQL]DFLyQ GH OD HVWUXFWXUD %DODQFH SUHOLPLQDU WULEXWDULD DVXPLHQGR HO SHVR IXQGDPHQWDO GHO DMXVWH PDFURHFRQyPLFR 6H HVWLPD TXH OD EUHFKD GHO VHFWRU S~EOLFR QR ILQDQFLHUR GLVPLQXLUi D GHO SURGXFWR LQWHUQR EUXWR 3,% IUHQWH DO GH FRPR UHVXOWDGR GHO OLJHUR LQFUHPHQWR GH ORV LQJUHVRV \ GH OD FRQWUDFFLyQ GH ORV JDVWRV SHVH D OD VHFXHOD GH GDxRV SRU PLOORQHV GH GyODUHV TXH GHMy XQ KXUDFiQ D PHGLDGRV GH RFWXEUH GH /D SUHRFXSDFLyQ IXQGDPHQWDO GH ODV DXWRULGDGHV PRQHWDULDV VLJXLy VLHQGR HO H[FHVR GH OLTXLGH] GH OD HFRQRPtD (O VDOGR GH OLTXLGH] PRQHWDULD HQ PDQRV GH OD SREODFLyQ HIHFWLYR HQ FLUFXODFLyQ PiV DKRUUR RUGLQDULR UHWURFHGLy D GHO SURGXFWR HQ VHSWLHPEUH GH IUHQWH D HQ GLFLHPEUH GHO DxR DQWHULRU /D DGPLQLVWUDFLyQ PRQHWDULD FRQWLQXy UHVWULQJLHQGR HO FUpGLWR \ UDFLRQDQGR ODV GLYLVDV D ODV HQWLGDGHV S~EOLFDV (O WLSR GH FDPELR RILFLDO SHUPDQHFLy HQ XQ SHVR FXEDQR SRU GyODU HVWDGRXQLGHQVH HQ WDQWR TXH VH GHWHULRUy OD PRQHGD QDFLRQDO HQ HO PHUFDGR SDUDOHOR GH FDPELRV GH SHVRV SRU GyODU DO FLHUUH GH D SHVRV HQ RFWXEUH GH /D UHIRUPD HFRQyPLFD UHJLVWUy DYDQFHV HQ &RPR SDUWH GH OD UHHVWUXFWXUDFLyQ GHO VLVWHPD EDQFDULR HQ VH IXQGy HO %DQFR &HQWUDO GH &XED FX\RV REMHWLYRV VRQ OD FRQVROLGDFLyQ GH OD HVWDELOLGDG PDFURHFRQyPLFD \ OD SUHVWDFLyQ GH VHUYLFLRV ILQDQFLHURV PHMRU DGDSWDGRV D OD OLEHUDFLyQ GH PHUFDGRV \ D ODV QHFHVLGDGHV GH ORV QXHYRV D J H QW HV HF RQ y PL F RV S UL Y D GR V /X H JR G H OD GHVLQFRUSRUDFLyQ GH OD PD\RU SDUWH GH ODV WLHUUDV HVWDWDOHV HQ \ OD FUHDFLyQ GH ODV 8QLGDGHV %iVLFDV GH 3URGXFFLyQ &RRSHUDWLYD VH KD LQLFLDGR XQ SURFHVR GH UHHVWUXFWXUDFLyQ GH ORV PLQLVWHULRV GH OD DJULFXOWXUD \ OD LQGXVWULD D]XFDUHUD HQFDPLQDGR D GRWDU GH PD\RU DXWRQRPtD D ODV HQWLGDGHV SURGXFWRUDV \ EXVFDQGR PHMRUDU XQD HILFLHQFLD SURGXFWLYD SRFR VDWLVIDFWRULD 6H FUHDURQ ODV SULPHUDV ]RQDV IUDQFDV HQ %HUURD :DMD\ \ 0DULHO /D RIHUWD JOREDO FUHFLy PiV TXH HO SURGXFWR LQWHUQR EUXWR SRU HIHFWR GH OD ODV PD\RUHV LPSRUWDFLRQHV GH ELHQHV \ VHUYLFLRV (Q OD HYROXFLyQ GH OD SURGXFFLyQ LQIOX\y HO GLQDPLVPR GH OD LQYHUVLyQ 'H VX ODGR HO FRQVXPR VH H[SDQGLy /D DFWLYLGDG YLQFXODGD DO WXULVPR FUHFLy DQWH HO PD\RU IOXMR GH WXULVPR LQWHUQDFLRQDO PLOORQHV GH YLVLWDQWHV TXH DSRUWy LQJUHVRV EUXWRV SRU PLOORQHV GH GyODUHV (O Q~PHUR GH KDELWDFLRQHV KRWHOHUDV GLVSRQLEOHV SDVy GH HQ D HQ /D DFWLYLGDG PLQHUD REVHUYy XQD H[SDQVLyQ GHO PHUFHG D ODV QXHYDV DVRFLDFLRQHV GH FDSLWDO H[WUDQMHUR FRQ HQWLGDGHV FXEDQDV HVSHFLDOPHQWH SDUD OD H[WUDFFLyQ GH QtTXHO \ RWURV PLQHUDOHV /D DFWLYLGDG GH OD LQGXVWULD PDQXIDFWXUHUD IXH PD\RU D OD GH GHELGR DO FUHFLPLHQWR GH ODV LQGXVWULDV OLJHUD DOLPHQWDULD GH PDWHULDOHV GH FRQVWUXFFLyQ \ VLGHURPHFiQLFD 3RU RWUR OD DJURLQGXVWULD D]XFDUHUD H[SHULPHQWy XQD QXHYD FDtGD HYHQWR HQ HO TXH LQIOX\HURQ OD LQWHUUXSFLyQ GH ILQDQFLDPLHQWRV SRU PiV GH PLOORQHV GH GyODUHV QHFHVDULRV SDUD OD FRPSUD RSRUWXQD GH LQVXPRV UH]DJRV HQ OD JHVWLyQ SURGXFWLYD VREUH WRGR HQ OD DJULFXOWXUD FDxHUD \ DGYHUVLGDGHV FOLPiWLFDV &RPR SDUWH GH OD SROtWLFD GH VXVWLWXFLyQ GH LPSRUWDFLRQHV VH HVWLPD TXH ODV YHQWDV GH SURGXFWRV QDFLRQDOHV HQ HO VHJPHQWR GHO PHUFDGR TXH RSHUD HQ GLYLVDV VH H[SDQGLHURQ HQ /DV FRQVWUXFFLRQHV VH H[SDQGLHURQ SRU HIHFWR GH OD HGLILFDFLyQ GH KRWHOHV YLYLHQGDV H LQIUDHVWUXFWXUD /D DJULFXOWXUD DUURMy XQ H[LJXR UHVXOWDGR SRU OR TXH HO VHFWRU JUDYLWy GHVIDYRUDEOHPHQWH VREUH OD HFRQRPtD DO SURGXFLU GHVDEDVWR GH DOLPHQWRV DGHPiV TXH ODV FXDQWLRVDV LPSRUWDFLRQHV GH DOLPHQWRV \ ODV LQVXILFLHQWHV H[SRUWDFLRQHV GHO VHFWRU FRQWULEX\HURQ DGHPiV D OD HVFDVH] GH GLYLVDV (O GpELO GHVHPSHxR DJUtFROD VH DVRFLD D OD FDtGD GH OD DJULFXOWXUD FDxHUD \ GH RWURV UXEURV FRPR OD SDSD \ HO SOiWDQR (Q FDPELR VH UHSRUWDURQ LQFUHPHQWRV HQ DUUR] IULMRO KRUWDOL]DV FDIp \ WDEDFR 3RU VX SDUWH OD FDSWXUD EUXWD SHVTXHUD FUHFLy 'XUDQWH ORV SULPHURV RFKR PHVHV HO YDORU GH ODV YHQWDV HQ HO PHUFDGR OLEUH DJURSHFXDULR DVFHQGLy OLJHUDPHQWH WHQGHQFLD HQ OD TXH VH SHUFLELy XQD SDUWLFLSDFLyQ GH ODV YHQWDV SULYDGDV GHO HQ HO WRWDO HQ WDQWR TXH ORV VHFWRUHV HVWDWDO \ FRRSHUDWLYR WXYLHURQ XQ SHVR UHODWLYR GHO \ UHVSHFWLYDPHQWH /D UHPXQHUDFLyQ QRPLQDO SURPHGLR VH HOHYy HQ XQ SRUFHQWDMH VLPLODU DO GH OD LQIODFLyQ $KRUD ELHQ OD SROtWLFD GH HVWtPXORV D ODV DFWLYLGDGHV SULRULWDULDV HQ HVSHFLH \ GLYLVDV VH H[WHQGLy D PiV GH PLOOyQ GH WUDEDMDGRUHV (O HPSOHR VH HOHYy OLJHUDPHQWH HQ WDQWR TXH OD WDVD GH GHVHPSOHR RVFLOy DOUHGHGRU GHO /D EUHFKD GH FXHQWD FRUULHQWH GHO EDODQFH GH SDJRV VH DPSOLy SRU HO HIHFWR GHO DXPHQWR GHO GpILFLW FRPHUFLDO GH ELHQHV \ VHUYLFLRV \ VXSHULRUHV SDJRV GH VHUYLFLR GH IDFWRUHV (O VDOGR SRVLWLYR GHO EDODQFH GH FXHQWD GH FDSLWDO DSHQDV SHUPLWLy ILQDQFLDU OD EUHFKD GH FXHQWD FRUULHQWH \ ODV UHVHUYDV LQWHUQDFLRQDOHV SHUPDQHFLHURQ HQ QLYHOHV H[LJXRV (O GpILFLW FRPHUFLDO GH ELHQHV VH DPSOLy SRU OD OHQWD HYROXFLyQ GH ODV H[SRUWDFLRQHV OD H[SDQVLyQ GH ODV LPSRUWDFLRQHV \ HO GHWHULRUR GH OD UHODFLyQ GH SUHFLRV GH LQWHUFDPELR (Q HO PRGHVWR LQFUHPHQWR GHO YDORU GH ODV YHQWDV H[WHUQDV GH ELHQHV LQFLGLy HO PHQRU YROXPHQ GH D]~FDU YHQGLGR D FRWL]DFLRQHV LQIHULRUHV \ HO DVFHQVR HQ HO YROXPHQ GH QtTXHO H[SRUWDGR DXQTXH D PHQRU SUHFLR (O EDODQFH GH VHUYLFLRV VLJXLy PRVWUDQGR XQ VDOGR VXSHUDYLWDULR JUDFLDV ORV LQJUHVRV SRU WXULVPR \ WHOHFRPXQLFDFLRQHV LQWHUQDFLRQDOHV (O DXPHQWR GHO YDORU GH ODV LPSRUWDFLRQHV UHVXOWy WDQWR GH ORV PD\RUHV YRO~PHQHV DGTXLULGRV FRPR GH ORV SUHFLRV LQWHUQDFLRQDOHV PiV HOHYDGRV 6XELHURQ HQ SDUWLFXODU ODV FRPSUDV GH SHWUyOHR \ DOLPHQWRV /D GHXGD S~EOLFD H[WHUQD VH DPSOLy OLJHUDPHQWH D PLOORQHV GH GyODUHV \ SXHVWR TXH OD TXLQWD SDUWH HVWi FRQVWLWXLGD SRU SUpVWDPRV GH FRUWR SOD]R VLJXLy GLILFXOWiQGRVH VX VHUYLFLR (O DFFHVR D ORV FUpGLWRV FRPHUFLDOHV \ EDQFDULRV H[WHUQRV VH UHDOL]D HQ FRQGLFLRQHV GH HOHYDGDV WDVDV GH LQWHUpV HQ SURPHGLR \ FRQ SHUILOHV WHPSRUDOHV GH FRUWR SOD]R &(3$/ +$,7Ë (Q HO SURGXFWR FUHFLy HYLGHQFLDQGR XQ GHVHPSHxR LQIHULRU DO GH /D GLVFLSOLQD ILVFDO \ XQD SROtWLFD PRQHWDULD SUXGHQWH IXHURQ ORV UDVJRV GRPLQDQWHV GH OD SROtWLFD HFRQyPLFD HQ HQ TXH VH UHFXUULy DO 6HUYLFLR 5HIRU]DGR GH $MXVWH (VWUXFWXUDO FRQYHQLGR FRQ HO )RQGR 0RQHWDULR ,QWHUQDFLRQDO )0, D ILQHV GH )DFWRUHV GH GLYHUVD tQGROH LQFLGLHURQ HQ IRUPD QHJDWLYD HQ OD HYROXFLyQ HFRQyPLFD TXH KDEtD HPSH]DGR D PRVWUDU DOJXQRV VLJQRV SRVLWLYRV HQ HO SULPHU WULPHVWUH 3RU XQD SDUWH OD VHTXtD DIHFWy OD SURGXFFLyQ DJUtFROD \ PHUPy OD JHQHUDFLyQ GH HQHUJtD 3RU RWUD ORV HVIXHU]RV GHO JRELHUQR SRU FUHDU XQ DPELHQWH PDFURHFRQyPLFR SURSLFLR SDUD OD LQYHUVLyQ IXHURQ LQVXILFLHQWHV SDUD UHDFWLYDU OD HFRQRPtD (Q HOOR SHVDURQ ODV OLPLWDFLRQHV HVWUXFWXUDOHV YLQFXODGDV FRQ VHUYLFLRV H LQIUDHVWUXFWXUD HVFDVRV 7DPELpQ HYHQWRV LQWHUQRV GH RUGHQ SROtWLFR FUHDURQ LQFHUWLGXPEUH \ FRQWULEX\HURQ DO PRGHVWR GHVHPSHxR GH OD HFRQRPtD UHWUDVDQGR OD DSUREDF LyQ GHO SUHVXSXHVWR \ ODV PRGLILFDFLRQHV GH DOJXQDV OH\HV FRQ HO FRQVHFXHQWH UH]DJR HQ HO GHVHPEROVR GH DSR\RV H[WHUQRV FRQGLFLRQDGRV $ SDUWLU GH MXOLR +DLWt VH FRQYLUWLy HQ HO PLHPEUR Q~PHUR GH OD &RPXQLGDG GHO &DULEH &$5,&20 $ ILQ GH SURSRUFLRQDU XQ PDUFR JOREDO GH ODV RSHUDFLRQHV GHO VHFWRU S~EOLFR HQ HO SUHVHQWH FLFOR VH IXVLRQy HO SUHVXSXHVWR GH JDVWRV H LQJUHVRV GHO JRELHUQR FHQWUDO FRQ HO GH LQYHUVLyQ ILQDQFLDGR HQ VX PD\RU SDUWH FRQ UHFXUVRV H[WHUQRV 6LQ HPEDUJR SRU HO UHWUDVR HQ OD YRWDFLyQ GHO SUHVXSXHVWR VH RSHUy FRQ HO SUHVXSXHVWR GHO DxR DQWHULRU SHUMXGLFDQGR WDQWR HO LQLFLR GHO SURJUDPD GH LQYHUVLyQ S~EOLFD FRPR OD UHFHSFLyQ GHO DSR\R SUHVXSXHVWDULR H[WHUQR 0D\RUHV LQJUHVRV FRUULHQWHV FRPELQDGRV FRQ XQ PHQRU FUHFLPLHQWR GH ORV JDVWRV DUURMDURQ XQ GpILFLW ILVFDO HTXLYDOHQWH DO GHO 3,% HO FXDO VH ILQDQFLy SULQFLSDOPHQWH FRQ UHFXUVRV H[WHUQRV SURYHQLHQWHV GH GRQDFLRQHV \ FUpGLWRV /RV LQJUHVRV VXSHUDURQ OD PHWD GH UHFDXGDFLyQ *UDFLDV D OD DPSOLDFLyQ GH OD EDVH LPSRVLWLYD \ D PHGLGDV DGPLQLVWUDWLYDV SDUD PHMRUDU OD UHFDXGDFLyQ \ GLVPLQXLU OD HYDVLyQ VH GXSOLFy HO PRQWR REWHQLGR HQ HO LPSXHVWR VREUH HO YROXPHQ GH RSHUDFLRQHV \ SRU ORV DUDQFHOHV DO FRPHUFLR H[WHULRU 3RU VX SDUWH ODV WUDQVIHUHQFLDV GH ODV HPSUHVDV S~EOLFDV GHVFHQGLHURQ HQ IRUPD VLJQLILFDWLYD +$,7Ë 35,1&,3$/(6 ,1',&$'25(6 (&21Ï0,&26 3URGXFWR LQWHUQR EUXWR 3UHFLRV DO FRQVXPLGRU 7LSR GH FDPELR UHDO HIHFWLYR E 5HODFLyQ GH LQWHUFDPELR 5HVXOWDGR ILVFDO3,% D 7DVDV GH YDULDFLyQ DQXDO 3RUFHQWDMHV 0LOORQHV GH GyODUHV ([SRUWDFLRQHV GH ELHQHV \ VHUYLFLRV ,PSRUWDFLRQHV GH ELHQHV \ VHUYLFLRV 6DOGR FXHQWD FRUULHQWH &XHQWD GH FDSLWDO \ ILQDQFLHUD %DODQFH JOREDO )XHQWH &(3$/ VREUH OD EDVH GH FLIUDV RILFLDOHV D (VWLPDFLRQHV SUHOLPLQDUHV E 8QD WDVD QHJDWLYD VLJQLILFD XQD DSUHFLDFLyQ UHDO GpFDGD GH ORV QRYHQWD $O GLVPLQXLU ODV UHVHUYDV REOLJDWRULDV HO FUpGLWR LQWHUQR VH H[SDQGLy FRQ PD\RU pQIDVLV HQ HO GHVWLQDGR DO VHFWRU SULYDGR /D DFWLYLGDG IDYRUHFLGD IXH OD FRPHUFLDO /DV DXWRULGDGHV PRQHWDULDV DSOLFDURQ XQ HVTXHPD SUXGHQWH D ILQ GH FRQWHQHU HO H[FHVR GH FLUFXODQWH \ DWHQXDU ODV SUHVLRQHV LQIODFLRQDULDV 3RU SULPHUD YH] VH HPLWLHURQ ERQRV GHO %DQFR &HQWUDO FRQ UHQGLPLHQWRV PiV DWUDFWLYRV TXH ORV GHSyVLWRV D SOD]R PHGLGD TXH SHUPLWLy EDMDU OD WDVD GHO HQFDMH OHJDO VREUH ORV GHSyVLWRV HQ ORV EDQFRV FRPHUFLDOHV GH D HQWUH QRYLHPEUH GH \ MXOLR GH $ SDUWLU GH PDU]R ORV GHSyVLWRV HQ GyODUHV WDPELpQ IXHURQ REMHWR GH UHVHUYD REOLJDWRULD GHO &RPR UHVXOWDGR GH ODV PHGLGDV DGRSWDGDV HO GLQHUR 0 VH FRQWUDMR HQ WpUPLQRV UHDOHV D OD SDU GH XQD DFHQWXDGD WHQGHQFLD D OD GRODUL]DFLyQ GH OD HFRQRPtD TXH VH UHIOHMD WDQWR HQ ORV GHSyVLWRV D SOD]R FRPR HQ ORV FUpGLWRV HQ PRQHGD H[WUDQMHUD $Vt OD OLTXLGH] DPSOLDGD VH H[SDQGLy PHQRV GHO HQ WpUPLQRV UHDOHV 6L ELHQ ORV JDVWRV DXPHQWDURQ QR VH UHEDVy HO UDQJR SURJUDPDGR \ OD GLVFLSOLQD REVHUYDGD D SDUWLU GHO VHJXQGR VHPHVWUH GHO FLFOR DQWHULRU VH PDQWXYR 6H WRPDURQ PHGLGDV SDUD UHJXODUL]DU OD QyPLQD D ILQ GH FRQJHODU OD PDVD VDODULDO \ VH DSUREy OD OH\ UHODWLYD DO UHWLUR YROXQWDULR \ MXELODFLyQ DQWLFLSDGD DXQ FXDQGR VX DSOLFDFLyQ VH SRVWHUJy /D PRQHGD QDFLRQDO VH GHYDOXy HQWUH VHSWLHPEUH GH \ HO PLVPR PHV GH (O IOXMR GH UHPHVDV SULYDGDV GHVGH HO H[WHULRU VXSHUy ORV PLOORQHV GH GyODUHV GRV WHUFHUDV SDUWHV VXSHULRU DO DxR DQWHULRU \ FRQWULEX\y D HVWDELOL]DU OD FRWL]DFLyQ VL ELHQ VH SHUFLELHURQ FLHUWDV SUHVLRQHV YLQFXODGDV D OD LQFHUWLGXPEUH GHULYDGD GH ODV WHQVLRQHV SROtWLFDV \ OD SUHIHUHQFLD SRU PDQWHQHU DFWLYRV HQ GyODUHV /RV DFWLYRV H[WHUQRV QHWRV VH UHFXSHUDURQ OXHJR GH VX DEUXSWD FDtGD HQ \ DOFDQ]DURQ HO QLYHO PiV DOWR GH OD /D PRGHUQL]DFLyQ GHO DSDUDWR S~EOLFR IXH XQR GH ORV REMHWLYRV GH ODV UHIRUPDV SURSXHVWDV SRU HO JRELHUQR SRU OR 6H UHILHUH DO DxR ILVFDO TXH VH LQLFLy HQ RFWXEUH GH \ FRQFOX\y HQ VHSWLHPEUH GH %DODQFH SUHOLPLQDU TXH VH FUHy XQD FRPLVLyQ LQWHUPLQLVWHULDO SDUD OD PRGHUQL]DFLyQ \ OD UHIRUPD DGPLQLVWUDWLYD 'HQWUR GHO SURFHVR GH GHVLQFRUSRUDFLRQHV GH HPSUHVDV HVWDWDOHV D ILQ GHO DxR VH FRQFOX\y OD DGMXGLFDFLyQ GHO PROLQR GH WULJR (Q HO VHFWRU UXUDO VH GLR LQLFLR DO SURFHVR GH UHIRUPD DJUDULD PHGLDQWH OD HQWUHJD GH WLHUUDV D FDPSHVLQRV VLJXLHQGR ORV OLQHDPLHQWRV GHO GHFUHWR SUHVLGHQFLDO GH RFWXEUH GH (O FUHFLPLHQWR GHO SURGXFWR LQWHUQR EUXWR IXH LQIHULRU DO GH XQ DxR DWUiV \ DO SURJUDPDGR )HQyPHQRV QDWXUDOHV DGYHUVRV \ H[SHFWDWLYDV QHJDWLYDV SDUD OD LQYHUVLyQ HQWUH ORV DJHQWHV HFRQyPLFRV LQFLGLHURQ HQ XQ PHQRU GLQDPLVPR GH OD DFWLYLGDG HFRQyPLFD /RV UHWUDVRV HQ OD DXWRUL]DFLyQ GHO SUHVXSXHVWR S~EOLFR DVt FRPR HO UH]DJR HQ HO GHVHPEROVR GH DSR\RV H[WHUQRV JHQHUDURQ LQFHUWLGXPEUH \ UHWDUGDURQ OD GHFLVLyQ GH LQYHUVLyQ SULYDGDV &RQ WRGR OD FRQVWUXFFLyQ HQ FDPLQRV FDQDOHV GH ULHJR \ FDVDV KDELWDFLyQ IXH HO VHFWRU PiV GLQiPLFR VHJXLGR GH ODV LQGXVWULDV H[WUDFWLYDV /D DJULFXOWXUD TXH FRQVHUYD HO PD\RU SHVR HQ OD HFRQRPtD KDLWLDQD FD\y DIHFWDGD SRU OD VHTXtD TXH VH GHMy VHQWLU FRQ PiV IXHU]D HQ HO QRURHVWH /D SURGXFFLyQ GH EiVLFRV GHFOLQy \ DOJXQRV FXOWLYRV GH H[SRUWDFLyQ WDPELpQ VXIULHURQ GDxRV (Q OD DFWLYLGDG LQGXVWULDO VH UHSRUWy XQ OLJHUR LQFUHPHQWR HQ OD SURGXFFLyQ SDUD HO FRQVXPR LQWHUQR SULQFLSDOPHQWH EHELGDV \ SURGXFWRV QR PHWiOLFRV LQVXPLGRV HQ OD FRQVWUXFFLyQ /DV PDTXLODGRUDV WDPELpQ FUHFLHURQ DXQTXH HO HPSOHR TXH JHQHUDQ FRQWLQ~D SRU DEDMR GHO QLYHO GH ORV DxRV SUHYLRV DO HPEDUJR /RV SUHFLRV DO FRQVXPLGRU FUHFLHURQ DQWH HO DXPHQWR GH ORV SUHFLRV GH ORV DOLPHQWRV \ VREUH WRGR GH YLYLHQGD $QWH XQD HVFDVD RIHUWD LQWHUQD GH ELHQHV OD GHYDOXDFLyQ GHO JRXUGH HQFDUHFLy UHODWLYDPHQWH ORV SURGXFWRV LPSRUWDGRV HQWUH pVWRV OD JDVROLQD \ ORV DOLPHQWRV (O VDODULR QRPLQDO VH TXHGy HVWDQFDGR \ SHUGLy SRGHU DGTXLVLWLYR (Q HO VHFWRU S~EOLFR VH RWRUJDURQ DOJXQRV DXPHQWRV GLIHUHQFLDGRV SRU PLQLVWHULRV OR FXDO JHQHUy XQD VHULH GH UHDFFLRQHV HQ FDGHQD DO ILQDOL]DU HO DxR HQ ODV TXH VH H[LJtDQ HOHYDU ODV UHPXQHUDFLRQHV (O HPSOHR HQ OD LQGXVWULD PDTXLODGRUD OOHJy D FHUFD GH SXHVWRV (VWD FLIUD VH FRPSDUD SRVLWLYDPHQWH FRQ ORV SXHVWRV GH SHUR UHSUHVHQWD OD PLWDG GH ORV H[LVWHQWHV DQWHV GHO HPEDUJR GH (O PHUFDGR GH WUDEDMR VH FDUDFWHUL]D SRU XQ FRQVLGHUDEOH GHVHTXLOLEULR HQWUH RIHUWD \ GHPDQGD GH WUDEDMR \ XQ JUDQ VXEHPSOHR (O GpILFLW GH OD FXHQWD FRUULHQWH PLOORQHV GH GyODUHV SUiFWLFDPHQWH GXSOLFy DO GHO DxR SUHFHGHQWH \ HVWXYR DVRFLDGR DO SDJR GH VHUYLFLRV \ D XQ PHQRU IOXMR GH WUDQVIHUHQFLDV /DV H[SRUWDFLRQHV VLJXLHURQ UHFXSHUiQGRVH HQ SDUWLFXODU DYDQ]DURQ ODV PHUFDGHUtDV GH OD LQGXVWULD PDTXLODGRUD TXH UHSUHVHQWDQ FDVL GH ODV YHQWDV WRWDOHV 'H LJXDO IRUPD ODV YHQWDV GH DOJXQRV SURGXFWRV DJUtFRODV HQ HVSHFLDO HO FDIp FUHFLHURQ DXQTXH VX SDUWLFLSDFLyQ HV UHGXFLGD /DV LPSRUWDFLRQHV HQ FDPELR UHSRUWDURQ XQ OHYH LQFUHPHQWR \ VH PDQWLHQHQ HQ HO UDQJR GH ORV PLOORQHV GH GyODUHV (Q VX PD\RU SDUWH VH WUDWD GH DOLPHQWRV VHJXLGRV GH PDQXIDFWXUDV PDTXLQDULD \ HTXLSR GH WUDQVSRUWH \ JDVROLQD &RQ WRGR HO GpILFLW FRPHUFLDO VLJXLy VXSHULRU D ORV PLOORQHV GH GyODUHV /D FXHQWD ILQDQFLHUD UHSRUWD XQ LQJUHVR WRWDO GH PLOORQHV GH GyODUHV $ GLIHUHQFLD GHO DxR DQWHULRU HQ VH LQFUHPHQWDURQ ODV UHVHUYDV H[WHUQDV KDVWD XQ PRQWR TXH SHUPLWLUtD GLVSRQHU GH GLYLVDV SDUD FXEULU PiV GH WUHV PHVHV GH LPSRUWDFLRQHV (O VDOGR GH OD GHXGD H[WHUQD VXELy PLOORQHV \ OOHJy D PLOORQHV GH GyODUHV OR TXH HTXLYDOH D OD WHUFHUD SDUWH GHO 3,% &RPR SDUWH GH VXV FRPSURPLVRV FRQ ORV RUJDQLVPRV ILQDQFLHURV HO SDtV OLPLWy OD FRQWUDWDFLyQ GH Q XH Y R V FUpGLWRV VyOR D DTXHOORV FRQFHGLGRV HQ FRQGLFLRQHV IDYRUDEOHV $UJHQWLQD FRQGRQy XQD GHXGD SRU PLOORQHV GH GyODUHV \ UHFDOHQGDUL]y OD GHXGD SHQGLHQWH -$0$,&$ (O SURGXFWR GLVPLQX\y HQ HO SULPHU VHPHVWUH GH SHUR VH HVSHUD TXH VX QLYHO SDUD WRGR HO DxR VHD LJXDO DO GHO HMHUFLFLR DQWHULRU (Q WDQWR HO VXSHUiYLW HQ FXHQWD FRUULHQWH GHO SULPHU VHPHVWUH GH VH FRQYLUWLy HQ XQ GpILFLW HQ OR TXH KD VLJQLILFDGR XQD FDtGD LPSRUWDQWH HQ ODV UHVHUYDV LQWHUQDFLRQDOHV /D HFRQRPtD GH -DPDLFD HQIUHQWD XQD GLItFLO VLWXDFLyQ SRU ORV SUREOHPDV GHULYDGRV GH OD LQVROYHQFLD GH YDULDV LQVWLWXFLRQHV ILQDQFLHUDV $ VX YH] ODV FXHQWDV ILVFDOHV VXIULHURQ XQ FRQVLGHUDEOH GHWHULRUR D UDt] GH JDVWRV VXSOXPHQ WDULRV SDUD KDFHU D GLFKD FULVLV ILQDQFLHUD 6LQ HPEDUJR ORV SUHFLRV PRVWUDURQ XQD EDMD VRVWHQLGD /DV DXWRULGDGHV VLJXLHURQ DVLJQDQGR DOWD SULRULGDG D OD HVWDELOL]DFLyQ HFRQyPLFD SHUR WDPELpQ GHVSOHJDURQ HVIXHU]RV SDUD LQFUHPHQWDU HO SURGXFWR /DV FXHQWDV ILVFDOHV GHO SULPHU VHPHVWUH VH GHWHULRUDURQ FRQVLGHUDEOHPHQWH FRQ UHVSHFWR DO PLVPR SHUtRGR GH 6REUHVDOLy OD QHFHVLGDG GH HIHFWXDU JDVWRV VXSOHPHQWDULRV HQ HO SULPHU WULPHVWUH SDUD ILQDQFLDU OD FUHDFLyQ GH XQD HQWLGDG HQFDUJDGD GH OD UHHVWUXFWXUDFLyQ 3RU OR JHQHUDO HO DQiOLVLV VH EDVD HQ OD LQIRUPDFLyQ GLVSRQLEOH SDUD HO SULPHU VHPHVWUH (Q -DPDLFD HO HMHUFLFLR ILVFDO VH LQLFLD HQ DEULO \ VH FLHUUD HQ PDU]R &(3$/ -$0$,&$ 35,1&,3$/(6 ,1',&$'25(6 (&21Ï0,&26 3URGXFWR LQWHUQR EUXWR 3UHFLRV DO FRQVXPLGRU 7LSR GH FDPELR UHDO HIHFWLYR E D 7DVDV GH YDULDFLyQ DQXDO )XHQWH &(3$/ VREUH OD EDVH GH FLIUDV RILFLDOHV D (VWLPDFLRQHV SUHOLPLQDUHV E 8QD WDVD QHJDWLYD VLJQLILFD XQD DSUHFLDFLyQ UHDO GH YDULDV LQVWLWXFLRQHV ILQDQFLHUDV LQVROYHQWHV OR TXH LPSOLFy XQ DO]D GH HQ HO JDVWR GH FDSLWDO /RV JDVWRV FRUULHQWHV DXPHQWDURQ SRFR PiV GH \ HO SURJUDPD GH UHIRUPD WULEXWDULD VH UHWUDVy \ QR VH FXPSOLHURQ ODV PHWDV HVWDEOHFLGDV /RV RWURV FRPSRQHQWHV GH ORV LQJUHVRV S~EOLFRV UHJLVWUDURQ XQ DXPHQWR GH (O GHWHULRUR GH ODV ILQDQ]DV S~EOLFDV UHVSRQGLy WDPELpQ DO DXPHQWR GH GH ORV JDVWRV FRUULHQWHV HQ SDUWLFXODU SRU HO DO]D GH GH ORV VXHOGRV \ VDODULRV YLQFXODGRV D ORV SDJRV UHWURDFWLYRV D ORV HPSOHDGRV S~EOLFRV \ SRU HO LQFUHPHQWR GH GH ORV SDJRV SRU FRQFHSWR GH LQWHUHVHV $ ILQ GH UHHVWUXFWXUDU HO VLVWHPD ILQDQFLHUR HYLWDU TXH ORV JDVWRV VXSHUHQ HO QLYHO SUHVXSXHVWDGR \ UHILQDQFLDU OD GHXGD LQWHUQD TXH HQ WpUPLQRV UHODWLYRV HV PiV RQHURVD ODV DXWRULGDGHV KDQ UHFXUULGR D HPSUpVWLWRV HQ HO H[WHULRU /D JHVWLyQ GH OD GHXGD VLJXH VLHQGR XQD SUHRFXSDFLyQ IXQGDPHQWDO 6H DVLJQy GH ORV JDVWRV FRUULHQWHV DO SDJR GH LQWHUHVHV HQ WDQWR TXH HO JDVWR GH FDSLWDO UHSUHVHQWy FDVL GHO WRWDO /D PD\RU SDUWH GH HVH PRQWR VH DVLJQy DO SDJR GH OD GHXGD $ QLYHO JOREDO GHO JDVWR WRWDO VH GHVWLQD DO SDJR GH LQWHUHVHV \ DPRUWL]DFLyQ 3DUD UHGXFLU OD LQIODFLyQ \ PDQWHQHU OD HVWDELOLGDG FDPELDULD HO %DQFR &HQWUDO LQWHUYLQR HQ HO PHUFDGR PRQHWDULR PHGLDQWH OD ILMDFLyQ GH OD WDVD GH LQWHUpV GH ODV /HWUDV GHO 7HVRUR \ GH ODV RSHUDFLRQHV GH UHFRPSUD SDVLYDV (QWUH MXQLR GH \ MXQLR GH HO FUHFLPLHQWR PHGLR GHO GLQHUR HQ VHQWLGR DPSOLR 0 DVFHQGLy FDVL PHQVXDO HQ ORV VHLV SULPHURV PHVHV GHO DxR FDOHQGDULR OD WDVD PHQVXDO GH FUHFLPLHQWR VH UHGXMR HQ SURPHGLR D PHQRV GH (O SULQFLSDO FRPSRQHQWH GHO FUHFLPLHQWR IXHURQ ORV GHSyVLWRV GH DKRUUR TXH DXPHQWDURQ HQ HO DxR FDOHQGDULR /DV WDVDV GH LQWHUpV FDOFXODGDV VREUH OD EDVH GH XQ SHUtRGR GH PHVHV PRVWUDURQ XQD WHQGHQFLD D OD EDMD /D WDVD PHGLD GH ORV SUpVWDPRV SDVy GH XQD WDVD QRPLQDO GH HQ MXQLR GH D XQD WDVD GH HQ MXQLR GH PLHQWUDV TXH OD WDVD PHGLD DSOLFDGD D ORV GHSyVLWRV GH DKRUUR VH UHGXMR GH D HQ HO PLVPR SHUtRGR /DV WDVDV GH LQWHUpV HPSH]DURQ D EDMDU JUDGXDOPHQWH FXDQGR VH LQLFLy OD VHJXQGD HWDSD GHO SURJUDPD QDFLRQDO GH SURPRFLyQ GH OD LQGXVWULD (Q ODV SROtWLFDV GH LQFHQWLYRV SUHYLVWDV VH FRQWHPSOD OD FUHDFLyQ GH XQ PHFDQLVPR GH ILQDQFLDPLHQWR GLUHFWR HQ HO %DQFR 1DFLRQDO GH 'HVDUUROOR TXH YLQFXOD OD WDVD DFWLYD GH LQWHUpV D OD WDVD SDVLYD PiV EDMD DSOLFDGD D ORV GHSyVLWRV GH DKRUUR /DV GLVSRVLFLRQHV DGRSWDGDV SDUD IRPHQWDU ODV H[SRUWDFLRQHV TXH HVWDEOHFHQ H[HQFLRQHV GH ORV GHUHFKRV DGXDQHURV SDUD ODV PDWHULDV SULPDV \ ORV ELHQHV GH FDSLWDO DVt FRPR XQD H[RQHUDFLyQ GH LPSXHVWRV SRU XQ SHUtRGR GH DxRV VH KLFLHURQ H[WHQVLYDV D ORV SURGXFWRUHV TXH VyOR H[SRUWDQ XQD SHTXHxD SDUWH GH VX SURGXFFLyQ $VLPLVPR VH GHVWLQDURQ PiV UHFXUVRV DO GHVDUUROOR GHO VHFWRU GHO WXULVPR /D DSOLFDFLyQ GH XQD SROtWLFD PRQHWDULD UHVWULFWLYD TXH FRQWHPSOD VL IXHUD QHFHVDULR OD LQWHUYHQFLyQ HQ HO PHUFDGR GH GLYLVDV WDPELpQ WLHQH SRU REMHWR ORJUDU XQD HVWDELOLGDG FDPELDULD PRGHUDU OD LQIODFLyQ \ HQ ~OWLPD LQVWDQFLD UHGXFLU ODV WDVDV GH LQWHUpV (Q ORV VHLV SULPHURV PHVHV GH HO SURGXFWR VH UHGXMR SDUD HO DxR HQ VX FRQMXQWR VH HVWLPD TXH WHQGUi XQ FUHFLPLHQWR QXOR (O GHVHPSHxR GH ORV GLYHUVRV VHFWRUHV VLJXLy YLpQGRVH DIHFWDGR SRU OD GLVPLQXFLyQ GH ORV JDVWRV SRU FRQFHSWR GH LQYHUVLyQ HQ WDQWR TXH ODV UHVWULFWLYDV FRQGLFLRQHV PDFURHFRQyPLFDV PDQWXYLHURQ HO JDVWR GH FRQVXPR HQ XQ QLYHO EDMR (O VHFWRU DJURSHFXDULR UHJLVWUy XQD UHGXFFLyQ GH OD DFWLYLGDG GH D UDt] GH FRQGLFLRQHV FOLPiWLFDV GHVIDYRUDEOHV \ GH OD FRPSHWHQFLD TXH UHSUHVHQWDQ ORV SURGXFWRV LPSRUWDGRV GH PHQRU FRVWR (Q HO VHFWRU PLQHUR OD SURGXFFLyQ GH EDX[LWD GLVPLQX\y HQ VREUH WRGR GHELGR D OD UHGXFFLyQ GH OD SURGXFFLyQ GH EDX[LWD FUXGD HQ /D SURGXFFLyQ GH DO~PLQD HQ FDPELR DXPHQWy FDVL (O VHFWRU PDQXIDFWXUHUR VH PDQWXYR HVWDQFDGR FRPR FRQVHFXHQFLD GH ORV DOWRV FRVWRV ILQDQFLHURV \ GH OD PD\RU FRPSHWHQFLD GH ODV LPSRUWDFLRQHV 6H HVWLPD TXH OD FRQVWUXFFLyQ UHJLVWUy XQD OHYH UHDFWLYDFLyQ (Q HO VHFWRU VHUYLFLRV HO WXULVPR SDUHFH WDPELpQ KDEHU UHSXQWDGR WUDV OD VLWXDFLyQ GHVIDYRUDEOH UHJLVWUDGD HQ \ HO Q~PHUR WRWDO GH WXULVWDV TXH YLVLWDURQ HO SDtV DXPHQWy HQ /RV LQJUHVRV SURFHGHQWHV GH HVWD DFWLYLGDG UHJLVWUDURQ XQ DO]D GH PLHQWUDV HO SURGXFWR GH ORV VHFWRUHV ILQDQFLHUR \ GH VHJXURV VLJXLy GLVPLQX\HQGR D FDXVD GH ORV SUREOHPDV GH OLTXLGH] GHULYDGRV GH OD DSOLFDFLyQ GH XQD SROtWLFD HFRQyPLFD UHVWULFWLYD \ OD LQVROYHQFLD GH DOJXQRV EDQFRV (Q HO SHUtRGR H[DPLQDGR HO ULWPR GH FUHFLPLHQWR GH ORV SUHFLRV VH UHGXMR HQ IRUPD VRVWHQLGD $ ILQHV GHO SULPHU VHPHVWUH OD LQIODFLyQ LQWHUDQXDO VH VLWXy HQ IXH GH HQ MXQLR /D WDVD GH LQIODFLyQ DQXDO DVFHQGLy D HQ DJRVWR (O GpILFLW FRPHUFLDO YLVLEOH DXPHQWy HQ (O YDORU GH ODV H[SRUWDFLRQHV GLVPLQX\y HQ WDQWR TXH ODV H[SRUWDFLRQHV WUDGLFLRQDOHV HQWUH RWUDV HO D]~FDU OD EDX[LWD \ HO EDQDQR VH UHGXMHURQ /DV ~QLFDV H[SRUWDFLRQHV TXH FUHFLHURQ IXHURQ ODV GH DO~PLQD FX\R YROXPHQ VH H[SDQGLy /DV H[SRUWDFLRQHV QR WUDGLFLRQDOHV VXIULHURQ XQD EDMD GH TXH UHVSRQGLy SULQFLSDOPHQWH D OD FRQWUDFFLyQ GH OD DFWLYLGDG HQ HO VHFWRU YHVWXDULR DWULEXLGR DO HIHFWR GH GHVYLDFLyQ GH FRPHUFLR D FRQVHFXHQFLD GHO 7UDWDGR GH /LEUH &RPHUFLR GH $PpULFD GHO 1RUWH /DV LPSRUWDFLRQHV WXYLHURQ XQD H[SDQVLyQ JHQHUDO ODV GH ELHQHV GH FRQVXPR DXPHQWDURQ HQ HQ WDQWR TXH ODV GH ELHQHV GH FDSLWDO FUHFLHURQ HQ 3RU RWUD SDUWH ODV LPSRUWDFLRQHV GH PDWHULDV SULPDV GLVPLQX\HURQ HQ GHELGR D OD GHVDFHOHUDFLyQ GH OD DFWLYLGDG HFRQyPLFD %DODQFH SUHOLPLQDU (O V X S HUi Y L W HQ HO UXEUR GH V HUY LF LRV F UHFLy HQ DSUR[LPDGDPHQWH (VR IXH SRVLEOH SRU XQD UHGXFFLyQ GH PLOORQHV GH GyODUHV HQ OD VDOLGD GH IRQGRV SRU FRQFHSWR GH XWLOLGDGHV \D TXH KXER XQ DO]D GH ORV JDVWRV GH YLDMHV GH ORV UHVLGHQWHV TXH UHGXMR OLJHUDPHQWH HO VDOGR QHWR GHO UXEUR YLDMHV SHVH D TXH DXPHQWDURQ ORV LQJUHVRV SURFHGHQWHV GHO WXULVPR 6LQ HPEDUJR OD H[SDQVLyQ GH ORV VHUYLFLRV \ GH ODV WUDQVIHUHQFLDV SULYDGDV QR DOFDQ]y SDUD HYLWDU XQ GHWHULRUR HQ OD FXHQWD FRUULHQWH eVWD SDVy GH XQ OHYH VXSHUiYLW HQ HO SULPHU VHPHVWUH GH D XQ GpILFLW HQ HO PLVPR SHUtRGR GH (Q OD FXHQWD GH FDSLWDO VH UHJLVWUDURQ VDOLGDV SRU XQ YDORU GH PLOORQHV GH GyODUHV PLHQWUDV HQ HO SULPHU VHPHVWUH GH ODV HQWUDGDV KDEtDQ DVFHQGLGR D PLOORQHV 6L ELHQ ODV VDOLGDV RILFLDOHV DXPHQWDURQ HO IDFWRU TXH LQIOX\y HQ PD\RU PHGLGD HQ OD FXHQWD GH FDSLWDO IXH OD DFHQWXDGD UHGXFFLyQ GH ODV HQWUDGDV GH FDSLWDO SULYDGR TXH VH SURGXMR SRU OD EDMD GH ODV WDVDV GH LQWHUpV \ OD LQHVWDELOLGDG GHO VHFWRU ILQDQFLHUR (VWD FRQWUDFFLyQ VH WUDGXMR HQ XQD GLVPLQXFLyQ GH ODV UHVHUYDV FHUFDQDV D ORV PLOORQHV GH GyODUHV 5(3Ò%/,&$ '20,1,&$1$ /D DFWLYLGDG HFRQyPLFD FRQVHUYy VX ULWPR GH H[SDQVLyQ GH DxRV DQWHULRUHV \ FUHFLy LPSXOVDGD SRU OD LQYHUVLyQ EUXWD LQWHUQD \ ODV H[SRUWDFLRQHV GH ELHQHV \ VHUYLFLRV 6LQ HPEDUJR HVWR QR FRPSHQVy OD H[SDQVLyQ GH ODV LPSRUWDFLRQHV SRU OR TXH OD EUHFKD FRPHUFLDO VH HQVDQFKy /D PD\RU SUHVLyQ WULEXWDULD SURYRFy TXH HO GpILFLW ILVFDO VH PDQWXYLHUD HQ GHO SURGXFWR LQWHUQR EUXWR $XQ DVt OD WDVD GH LQIODFLyQ VH HOHYy HQ FDVL /D SROtWLFD ILVFDO VH RULHQWy D JDUDQWL]DU HO HTXLOLEULR ILVFDO D OD YH] TXH VH RSWy SRU XQD UHRULHQWDFLyQ GHO JDVWR S~EOLFR HQ WpUPLQRV GH VX FRPSRVLFLyQ \ IRFDOL]DFLyQ KDFLD OD PD\RU SDUWLFLSDFLyQ GHO JDVWR VRFLDO /RV LQJUHVRV WRWDOHV HQ DFXVDURQ XQ UHVXOWDGR IDYRUDEOH IUHQWH D (OOR DGLFLRQy XQ SXQWR SRUFHQWXDO GH OD SUHVLyQ ILVFDO GHO 3,% OR TXH UHVSRQGLy WDQWR D OD PD\RU LQWHQVLGDG GH OD DFWLYLGDG HFRQyPLFD FRPR D PHMRUDV HQ OD HILFLHQFLD GH OD UHFDXGDFLyQ WULEXWDULD $GHPiV VH LPSOHPHQWDURQ DOJXQDV UHIRUPDV LPSRUWDQWHV GH DGPLQLVWUDFLyQ WULEXWDULD SDUD HYLWDU GXSOLFDFLRQHV \ DEDWLU FRVWRV RSHUDWLYRV (QWUH HQHUR \ RFWXEUH ORV JDVWRV FRUULHQWHV VH H[SDQGLHURQ PLHQWUDV TXH ORV GH FDSLWDO GLVPLQX\HURQ $XQTXH HQ XQ SULQFLSLR ORV JDVWRV FRUULHQWHV VH GHVWLQDEDQ D FXEULU DOJXQRV SURJUDPDV VRFLDOHV SDUWH GH VX LQFUHPHQWR WDPELpQ VH GHELy D ODV WUDQVIHUHQFLDV FRUULHQWHV D HPSUHVDV S~EOLFDV /RV RWURV JDVWRV FRUULHQWHV VH HOHYDURQ DOUHGHGRU GH 3RU ~OWLPR ORV JDVWRV HQ VHUYLFLRV SHUVRQDOHV VXELHURQ D UDt] GH ORV DXPHQWRV VDODULDOHV GLVSXHVWRV D SDUWLU GH RFWXEUH GH \ PDWHULDOL]DGRV HQ PDU]R GH /D SROtWLFD PRQHWDULD VH RULHQWy D PDQWHQHU OD LQIODFLyQ HQ XQ GtJLWR &HUFD GH OD PLWDG GHO FUHFLPLHQWR GH OD EDVH PRQHWDULD VH RULJLQy HQ HO LQFUHPHQWR GH UHVHUYDV LQWHUQDFLRQDOHV QHWDV GHULYDGR GH OD PD\RU LQYHUVLyQ H[WUDQMHUD GLUHFWD ODV UHPHVDV IDPLOLDUHV ORV LQJUHVRV GH ODV ]RQDV IUDQFDV \ ODV DFWLYLGDGHV UHODFLRQDGDV FRQ HO VHFWRU VHUYLFLRV &RQ WRGR OD EDVH PRQHWDULD \ ORV PHGLRV GH SDJR UHVWULQJLGRV VH H[SDQGLHURQ (O LQFUHPHQWR GH OD EDVH PRQHWDULD DXQDGR D OD OLEHUDOL]DFLyQ GH ORV UHFXUVRV FRQJHODGRV D OD EDQFD FRPHUFLDO HQ DJRVWR GH \ OD 5(3Ò%/,&$ '20,1,&$1$ 35,1&,3$/(6 ,1',&$'25(6 (&21Ï0,&26 3URGXFWR LQWHUQR EUXWR 3UHFLRV DO FRQVXPLGRU 'LQHUR 0 7LSR GH FDPELR UHDO HIHFWLYR E 5HODFLyQ GH LQWHUFDPELR 7DVD GH GHVHPSOHR 5HVXOWDGR ILVFDO3,% D 7DVDV GH YDULDFLyQ DQXDO 3RUFHQWDMHV 0LOORQHV GH GyODUHV ([SRUWDFLRQHV GH ELHQHV \ VHUYLFLRV ,PSRUWDFLRQHV GH ELHQHV \ VHUYLFLRV 6DOGR FXHQWD FRUULHQWH &XHQWD GH FDSLWDO \ ILQDQFLHUD %DODQFH JOREDO )XHQWH &(3$/ VREUH OD EDVH GH FLIUDV RILFLDOHV D (VWLPDFLRQHV SUHOLPLQDUHV E 8QD WDVD QHJDWLYD VLJQLILFD XQD DSUHFLDFLyQ UHDO UHGXFFLyQ HQ XQ GHO HQFDMH OHJDO GHWHUPLQDURQ TXH OD EDQFD FRPHUFLDO JR]DUD GH XQD SRVLFLyQ GH KROJXUD OtTXLGD TXH UHGXQGy HQ XQD GLVPLQXFLyQ GH ODV WDVDV GH LQWHUpV \ HQ OD FRQVLJXLHQWH VDWLVIDFFLyQ GH ODV GHPDQGDV GH FUpGLWR GHO VHFWRU SULYDGR $ ILQ GH HOLPLQDU OD SHQDOL]DFLyQ GH ODV DFWLYLGDGHV UHODFLRQDGDV FRQ OD H[SRUWDFLyQ GH SURGXFWRV WUDGLFLRQDOHV \ IUHQDU OD DSUHFLDFLyQ UHDO GH OD PRQHGD QDFLRQDO ODV DXWRULGDGHV XQLILFDURQ OD WDVD GH FDPELR D SHVRV SRU GyODU HQ GLFLHPEUH GH (Q HO FXUVR GHO SUHVHQWH DxR ORV PHUFDGRV EDQFDULR \ H[WUDRILFLDO DFXVDURQ XQD OLJHUD GHSUHFLDFLyQ GH OD PRQHGD QDFLRQDO 6LQ HPEDUJR HQ HO PHUFDGR RILFLDO HO WLSR GH FDPELR VH KD PDQWHQLGR ILMR HQ SHVRV SRU GyODU JHQHUDQGR XQD DSUHFLDFLyQ UHDO GH OD PRQHGD (Q RWUR RUGHQ GH DVXQWRV ODV DXWRULGDGHV VH GLVSRQHQ D PHMRUDU OD DGPLQLVWUDFLyQ WULEXWDULD \ DXPHQWDU OD FRPSHWLWLYLGDG GH ODV HPSUHVDV HVWDWDOHV SURPXOJDQGR OD &(3$/ OH\ TXH ODV UHJXOD $VLPLVPR VRQ PDQLILHVWRV ORV LQWHQWRV GH XQD PHMRU LQVHUFLyQ LQWHUQDFLRQDO GH OD 5HS~EOLFD 'RPLQLFDQD HQ SDUWLFXODU HQ XQ HVSDFLR GH LQWHJUDFLyQ FRQ &HQWURDPpULFD GLVSXHVWRV D SDUWLU GH RFWXEUH GH \ GH ORV GHPiV HPSOHDGRV S~EOLFRV KHFKRV HIHFWLYRV HQ HO PHV GH PDU]R JHQHUDURQ SUHVLRQHV GH GHPDQGD $FRUGH FRQ HO FUHFLPLHQWR HFRQyPLFR OD WDVD GH GHVRFXSDFLyQ GHVFHQGLy D /D GHPDQGD JOREDO FUHFLy HQ WpUPLQR UHDO (O FRPSRQHQWH PiV GLQiPLFR IXH OD LQYHUVLyQ EUXWD LQWHUQD (O FRQVXPR SULYDGR VH XELFy SRU GHEDMR GH OD WDVD FRUUHVSRQGLHQWH D (O YROXPHQ GH ODV H[SRUWDFLRQHV GH ELHQHV \ VHUYLFLRV SUHVHQWy XQ GHVHPSHxR SRVLWLYR (O VDOGR JOREDO GH OD EDODQ]D GH SDJRV IXH QHJDWLYR PLOORQHV GH GyODUHV (VWR UHIOHMD XQ GpILFLW GH PLOORQHV GH GyODUHV HQ OD FXHQWD FRUULHQWH \ XQ VXSHUiYLW GH PLOORQHV HQ OD FXHQWD ILQDQFLHUD (O IRUWDOHFLPLHQWR GH OD LQYHUVLyQ HQ HVSHFLDO OD LQYHUVLyQ SULYDGD HQ HO VHFWRU GH OD FRQVWUXFFLyQ UHVXOWy HVWLPXODGD SRU ODV GLVPLQXFLRQHV GH ODV WDVDV GH LQWHUpV UHDOHV 3RU VX SDUWH HO FRQVXPR SULYDGR VH H[SDQGLy LQIOX\HQGR HQ HOOR ORV DXPHQWRV GH ORV VDODULRV UHDOHV \ ORV IOXMRV GH UHPHVDV IDPLOLDUHV GHO H[WHULRU (O GHVHPSHxR SRVLWLYR GH ODV H[SRUWDFLRQHV GH ELHQHV \ VHUYLFLRV UHVXOWy HQ SDUWH GHO GLQDPLVPR GH ODV ]RQDV IUDQFDV IUXWR GH OD UHRUJDQL]DFLyQ GH VXV SURFHVRV SURGXFWLYRV /D IXHUWH H[SDQVLyQ GH OD GHPDQGD LQWHUQD JHQHUy XQ LPSRUWDQWH DXPHQWR HQ ODV LPSRUWDFLRQHV GH ELHQHV \ VHUYLFLRV HQ SDUWLFXODU GH ODV ]RQDV IUDQFDV (O VHFWRU DJURSHFXDULR DYDQ]y D XQ ULWPR LQIHULRU UHVSHFWR GHO DxR SUHYLR SRU HIHFWR GH IDFWRUHV FOLPiWLFRV \ SODJDV TXH SHUMXGLFDURQ OD SURGXFWLYLGDG \ UHGXMHURQ OD VXSHUILFLH FRVHFKDEOH (O GLQDPLVPR GHO VHFWRU PDQXIDFWXUHUR REHGHFLy D PHMRUDV HQ HO XVR H[WHQVLYR H LQWHQVLYR GH OD FDSDFLGDG SURGXFWLYD 7DPELpQ LQIOX\y HO DXPHQWR GH OD GHPDQGD LQWHUQDFLRQDO GH DOJXQRV SURGXFWRV FRPR ORV WH[WLOHV /D WDVD GH LQIODFLyQ DFXPXODGD VH VLWXy HQ (Q HO UHVXOWDGR JOREDO LQFLGLy SULQFLSDOPHQWH HO DO]D GH ORV SUHFLRV GH DOLPHQWRV \ HQ PHQRU PHGLGD HO YHVWXDULR (Q HO FRPSRUWDPLHQWR GH OD LQIODFLyQ GHEH WRPDUVH HQ FXHQWD SRU HO ODGR GH ORV FRVWRV IDFWRUHV FOLPiWLFRV TXH WXYLHURQ XQ HIHFWR FRQWUDFWLYR VREUH OD RIHUWD GH DOLPHQWRV DGHPiV GH OD XQLILFDFLyQ FDPELDULD DGRSWDGD D ILQHV GH TXH LQFUHPHQWy HO FRVWR GH ORV LQVXPRV LPSRUWDGRV $VLPLVPR ORV DXPHQWRV VDODULDOHV GH ORV IXQFLRQDULRV S~EOLFRV /DV H[SRUWDFLRQHV GH ELHQHV VH DPSOLDURQ HQ WpUPLQRV QRPLQDOHV D FDXVD GH XQD IDYRUDEOH HYROXFLyQ WDQWR GH ORV ELHQHV WUDGLFLRQDOHV FRPR GH ORV QR WUDGLFLRQDOHV 3RU VX SDUWH ODV H[SRUWDFLRQHV GH ODV ]RQDV IUDQFDV TXH UHSUHVHQWDQ HO GHO WRWDO FUHFLHURQ D FRQVHFXHQFLD GH OD SXHVWD HQ PDUFKD GH QXHYRV SURFHVRV SURGXFWLYRV TXH PHMRUDURQ VX HILFLHQFLD \ FRPSHWLWLYLGDG /DV LPSRUWDFLRQHV GH ELHQHV VH LQFUHPHQWDURQ HQ SULQFLSDOPHQWH SRU HO DXPHQWR GHO YDORU \ YROXPHQ GH ODV LPSRUWDFLRQHV GH SHWUyOHR \ VXV GHULYDGRV (O VDOGR GH UHQWD GH OD LQYHUVLyQ TXH LQFOX\H ORV LQWHUHVHV FRUUHVSRQGLHQWHV DO VHUYLFLR GH OD GHXGD H[WHUQD \ ODV XWLOLGDGHV DWULEXLEOHV D OD LQYHUVLyQ H[WUDQMHUD UHFUXGHFLy VX VDOGR GHILFLWDULR HQ PLOORQHV GH GyODUHV /DV WUDQVIHUHQFLDV FRQWLQXDURQ HOHYDQGR VX DSRUWH QHWR D ORV LQJUHVRV GH GLYLVDV GHO SDtV DO UHJLVWUDU XQ LQFUHPHQWR GH PLOORQHV GH GyODUHV RFDVLRQDGR VREUH WRGR SRU ODV UHPHVDV IDPLOLDUHV GH ODV WUDQVIHUHQFLDV XQLODWHUDOHV FRUULHQWHV (O DXPHQWR GH LQYHUVLyQ GLUHFWD SRU FRQFHSWR GH UHLQYHUVLyQ GH XWLOLGDGHV PRWLYy TXH HO UHVXOWDGR GH OD FXHQWD GH FDSLWDO \ ILQDQFLHUD LQFOX\HQGR HUURUHV \ RPLVLRQHV DUURMDUD XQ VXSHUiYLW GH PLOORQHV GH GyODUHV LQVXILFLHQWH SDUD FRPSHQVDU HO GpILFLW GH FXHQWD FRUULHQWH HQ FRQVHFXHQFLD ODV UHVHUYDV LQWHUQDFLRQDOHV EUXWDV VH FRQWUDMHURQ HQ PLOORQHV GH GyODUHV (Q OD GHXGD H[WHUQD S~EOLFD WRWDO VH VLWXy HQ PLOORQHV GH GyODUHV PRQWR TXH UHSUHVHQWD XQD GLVPLQXFLyQ GH PLOORQHV GH GyODUHV GH VX FDUJD FRQ UHVSHFWR D (O VHUYLFLR GH OD GHXGD H[WHUQD VH HVWLPD HQ PLOORQHV GH GyODUHV DSUR[LPDGDPHQWH GH ODV H[SRUWDFLRQHV WRWDOHV 75,1,'$' < 7$%$*2 'XUDQWH HO SULPHU VHPHVWUH GH OD HFRQRPtD VLJXLy HQ H[SDQVLyQ UHJLVWUiQGRVH DXPHQWRV GH HQ HO SULPHU WULPHVWUH \ GH HQ HO VHJXQGR HVSHUiQGRVH XQ FUHFLPLHQWR GH DOUHGHGRU GH SDUD WRGR HO DxR /D LQIODFLyQ PDQWXYR XQD WHQGHQFLD D OD EDMD \ VH UHJLVWUy XQD PHMRUD HQ ODV FXHQWDV S~EOLFDV SULQFLSDOPHQWH GHELGR D ORV LQJUHVRV SURFHGHQWHV GH OD SULYDWL]DFLyQ (O VDOGR GHO FRPHUFLR YLVLEOH VH GHWHULRUy HQ WDQWR ODV HQWUDGDV GLUHFWDV GH FDSLWDO SULYDGR VH WUDGXMHURQ HQ (O DQiOLVLV VH UHILHUH DO SULPHU VHPHVWUH GH XQD GLVPLQXFLyQ GH OD WDVD GH GHSUHFLDFLyQ GH OD PRQHGD \ XQ DXPHQWR GHO VDOGR GH ORV DFWLYRV H[WHUQRV EUXWRV /DV PHGLGDV GH SROtWLFD HFRQyPLFD HVWXYLHURQ HVHQFLDOPHQWH UHODFLRQDGDV FRQ OD HVWDELOLGDG PDFURHFRQyPLFD \ HO FRQWURO GH OD WDVD GH GHSUHFLDFLyQ GHO WLSR GH FDPELR D ILQ GH FRQWHQHU OD LQIODFLyQ 2WUD LQTXLHWXG IXH OD FUHDFLyQ GH LQFHQWLYRV SDUD HOHYDU OD WDVD GH LQYHUVLyQ QDFLRQDO \ H[WUDQMHUD \ SURPRYHU OD H[SDQVLyQ GHO VHFWRU QR SHWUROHUR SDUD GLYHUVLILFDU OD HFRQRPtD %DODQFH SUHOLPLQDU 75,1,'$' < 7$%$*2 35,1&,3$/(6 ,1',&$'25(6 (&21Ï0,&26 3URGXFWR LQWHUQR EUXWR 3UHFLRV DO FRQVXPLGRU 7LSR GH FDPELR UHDO HIHFWLYR E 7DVD GH GHVHPSOHR D 7DVDV GH YDULDFLyQ DQXDO 3RUFHQWDMHV )XHQWH &(3$/ VREUH OD EDVH GH FLIUDV RILFLDOHV D (VWLPDFLRQHV SUHOLPLQDUHV E 8QD WDVD QHJDWLYD VLJQLILFD XQD DSUHFLDFLyQ UHDO (O Q~PHUR GH WUDPRV GHO LPSXHVWR VREUH OD UHQWD VH UHGXMR GH FXDWUR D GRV HO SULPHUR GH SDUD ODV SHUVRQDV FRQ XQD UHQWD LPSRQLEOH KDVWD GyODUHV GH 7ULQLGDG \ 7DEDJR \ HO VHJXQGR GH SDUD LQJUHVRV VXSHULRUHV $VLPLVPR VH KDQ UHHPSOD]DGR YDULRV FUpGLWRV GHGXFFLRQHV \ VXEVLGLRV WULEXWDULRV GH OD DQWLJXD OH\ UHODWLYD DO LPSXHVWR VREUH OD UHQWD SRU XQ VXEVLGLR EiVLFR GH GyODUHV GH 7ULQLGDG \ 7DEDJR \ XQD GHGXFFLyQ DGLFLRQDO GH KDVWD GyODUHV GH 7ULQLGDG \ 7DEDJR HQ GHWHUPLQDGRV FDVRV (VWDV PRGLILFDFLRQHV KDQ VLPSOLILFDGR HO UpJLPHQ WULEXWDULR FRQWULEXLGR D TXH VHD PiV SURJUHVLYR \ UHIRU]DGR HO FXPSOLPLHQWR GH ODV REOLJDFLRQHV WULEXWDULDV 6H REVHUYy XQD PHMRUD HQ OD VLWXDFLyQ GH ODV FXHQWDV S~EOLFDV GHELGR VREUH WRGR D ORV LQJUHVRV SURFHGHQWHV GH OD SULYDWL]DFLyQ GH OD HPSUHVD QDFLRQDO GH PHWDQRO /RV LQJUHVRV FRUULHQWHV GLVPLQX\HURQ PLHQWUDV HO LQJUHVR WRWDO DXPHQWy SRU HO HIHFWR GH HVD SULYDWL]DFLyQ /RV UXEURV GHO LQJUHVR TXH PiV GLVPLQX\HURQ IXHURQ ORV GHO SHWUyOHR TXH EDMDURQ \ ORV GHO LPSXHVWR D OD SURSLHGDG TXH VH UHGXMHURQ /RV JDVWRV FRUULHQWHV GLVPLQX\HURQ HQ WDQWR ORV GH FDSLWDO UHJLVWUDURQ XQ DXPHQWR GH 3RU FRQVLJXLHQWH VL ELHQ HO VDOGR FRUULHQWH VH GHWHULRUy HO VDOGR JOREDO VH GXSOLFy HQ ORV SULPHURV VHLV PHVHV GH /RV GHVHPEROVRV GH SUpVWDPRV H[WHUQRV DO JRELHUQR FHQWUDO GLVPLQX\HURQ (O GH HVRV IRQGRV VH GHVWLQy DO VHFWRU GH ORV UHFXUVRV KtGULFRV \ HO D LQIUDHVWUXFWXUD &RQ UHVSHFWR DO VHJXQGR WULPHVWUH GH OD GHXGD H[WHUQD VH UHGXMR (Q FXDQWR D OD SROtWLFD PRQHWDULD ORV HQFDMHV VH UHGXMHURQ HQ XQ SXQWR SRUFHQWXDO FDGD WULPHVWUH \ D PHGLDGRV GH DxR HUDQ GH HQ HO FDVR GH ORV EDQFRV FRPHUFLDOHV \ GH HQ HO GH ODV LQVWLWXFLRQHV ILQDQFLHUDV QR EDQFDULDV 3HVH D ODV PHGLGDV TXH DGRSWy HO %DQFR &HQWUDO SDUD HVWHULOL]DU HO DXPHQWR GH ORV PHGLRV GH SDJR D WUDYpV GH HPLVLRQHV WULPHVWUDOHV GH /HWUDV GHO 7HVRUR \ GH OD HPLVLyQ GH RWURV YDORUHV S~EOLFRV OD OLTXLGH] VH PDQWXYR HOHYDGD SRU OR WDQWR ODV WDVDV GH LQWHUpV VH UHGXMHURQ /D WDVD DFWLYD PHGLD FRPHUFLDO IXH GH OR TXH VH FRPSDUD FRQ HO TXH FREUDEDQ HQ HO ~OWLPR WULPHVWUH GH \ OD WDVD SDVLYD GLVPLQX\y GH D 3RU PHQRU GHPDQGD GHO VHFWRU S~EOLFR OD WDVD GH H[SDQVLyQ GHO FUpGLWR VLJXLy EDMDQGR \ OOHJy D VLWXDUVH HQ D PHGLDGRV GH HQ FRPSDUDFLyQ FRQ PiV GH DO ILQDO GH (Q HO SULPHU WULPHVWUH HO GLQHUR HQ VHQWLGR HVWULFWR GLVPLQX\y D SHUR HQ HO VHJXQGR WULPHVWUH VH H[SDQGLy D GHELGR DO FRQWLQXR DXPHQWR GH ORV GHSyVLWRV D OD YLVWD 0LHQWUDV WDQWR HO GLQHUR HQ VHQWLGR DPSOLR 0 DXPHQWy D XQD WDVD GH FRPR FRQVHFXHQFLD GH ODV HQWUDGDV GH FDSLWDO H[WHUQR /DV UHIRUPDV GH SROtWLFD FRPHUFLDO WXYLHURQ SRU REMHWR UHGXFLU OD SURWHFFLyQ DUDQFHODULD HQ GH FRQIRUPLGDG FRQ ODV GHFLVLRQHV DGRSWDGDV SRU OD &$5,&20 6H SUHYp TXH SDUD HO GH HQHUR GH HVWD WDVD QR VXSHUDUi HO H[FOXLGRV ORV SURGXFWRV DJURSHFXDULRV /RV LQJUHVRV SHUGLGRV VH UHFXSHUDUiQ PHGLDQWH XQ DXPHQWR GHO SUHFLR GH ORV FRPEXVWLEOHV 3RU ~OWLPR VH KDQ FUHDGR LQFHQWLYRV HQ IRUPD GH XQ VXEVLGLR GH HPSOHR HTXLYDOHQWH D GH OD UHPXQHUDFLyQ GH ORV HPSOHDGRV FX\R VDODULR PHQVXDO QR H[FHGD GH GyODUHV GH 7ULQLGDG \ 7DEDJR (O FUHFLPLHQWR VH FRQFHQWUy HQ HO VXEVHFWRU QR SHWUROHUR \ VH GLVWULEX\y HQWUH ORV VHFWRUHV GH ORV ELHQHV \ VHUYLFLRV (Q HO SULPHU WULPHVWUH GH OD DFWLYLGDG SHWUROHUD GLVPLQX\y \ YROYLy D FRQWUDHUVH HQ HO VHJXQGR (O VXEVHFWRU SHWURTXtPLFR VLJXLy UHJLVWUDQGR VyOLGRV UHVXOWDGRV DXQTXH QR FRQ HO PLVPR YLJRU TXH HQ HO DxR DQWHULRU /DV H[SRUWDFLRQHV GH PHWDQRO VH LQFUHPHQWDURQ HQ \ ORV SUHFLRV WDPELpQ DXPHQWDURQ D UD]yQ GH FRQ UHVSHFWR DO PLVPR SHUtRGR GH /D SURGXFFLyQ GH FUXGR GLVPLQX\y SHVH D TXH ODV DFWLYLGDGHV GH SHUIRUDFLyQ VH LQWHQVLILFDURQ HQ HO VHJXQGR WULPHVWUH /D H[SDQVLyQ GHO VHFWRU QR SHWUROHUR VH DFHOHUy FRQ UHVSHFWR DO DxR DQWHULRU VREUH WRGR HQ HO VHFWRU DJURSHFXDULR TXH UHJLVWUy XQ DXPHQWR GH HQ OD SURGXFFLyQ GH D]~FDU \ HQ OD FRQVWUXFFLyQ OD GLVWULEXFLyQ \ HO WUDQVSRUWH (Q FDPELR HO VHFWRU PDQXIDFWXUHUR VLJXH FDUDFWHUL]iQGRVH SRU XQD VRVWHQLGD FRQWUDFFLyQ /D LQIODFLyQ VH UHGXMR HQ HO SULPHU VHPHVWUH GHVSXpV GHO DXPHQWR UHJLVWUDGR HQ ORV ~OWLPRV WUHV WULPHVWUHV GH (VWD WHQGHQFLD D OD EDMD VH UHIOHMy HQ REVHUYDGR HQ HO VHJXQGR WULPHVWUH /DV DO]DV PiV QRWDEOHV VH SURGXMHURQ HQ ORV UXEURV GH ORV DOLPHQWRV ORV VHUYLFLRV GH VDOXG ODV EHELGDV \ HO WDEDFR 3RU IDFWRUHV HVWDFLRQDOHV VH SURGXMR XQ OHYH LQFUHPHQWR GHO GHVHPSOHR TXH DVFHQGLy D OR TXH VH FRPSDUD FRQ HO UHJLVWUDGR HQ HO PLVPR WULPHVWUH GH \ OD WDVD GH REVHUYDGD HQ HO FXDUWR WULPHVWUH GH (O VHFWRU GH ORV VHUYLFLRV UHJLVWUy OD PiV PDUFDGD GLVPLQXFLyQ GH SXHVWRV GH WUDEDMR VHJXLGR SRU ORV VHFWRUHV PDQXIDFWXUHUR \ GH OD FRQVWUXFFLyQ (Q FDPELR HQ ORV VHFWRUHV DJURSHFXDULR \ SHWUROHUR VH REVHUYy XQD H[SDQVLyQ GHO HPSOHR (Q ORV VHLV SULPHURV PHVHV GH HO VDOGR GHO FRPHUFLR YLVLEOH VXIULy XQ GHWHULRUR /DV H[SRUWDFLRQHV DXPHQWDURQ HQ WDQWR TXH ODV LPSRUWDFLRQHV FUHFLHURQ D XQD WDVD PXFKR PD\RU GH FDVL $XQTXH ORV LQJUHVRV QHWRV GH ORV YLDMHV DXPHQWDURQ ORV LQJUHVRV SURFHGHQWHV GH ORV VHUYLFLRV DSHQDV VH HOHYDURQ FRQ OR TXH HO VDOGR HQ FXHQWD FRUULHQWH SDVy GH XQ VXSHUiYLW GH PLOORQHV GH GyODUHV D XQ GpILFLW GH PLOORQHV GH GyODUHV (Q OD FXHQWD GH FDSLWDO VLQ HPEDUJR HO VXSHUiYLW FUHFLy JUDFLDV D ODV HQWUDGDV SRU FRQFHSWR GH LQYHUVLyQ GLUHFWD SULYDGD TXH HQ SDUWH SURFHGLHURQ GH ODV HQWUDGDV SURYHQLHQWHV GH OD SULYDWL]DFLyQ GH GH OD HPSUHVD QDFLRQDO GH PHWDQRO /DV GHPiV FRUUHVSRQGLHURQ D ORV LPSXHVWRV VREUH HO SHWUyOHR \ ODV UHJDOtDV /DV VDOLGDV UHVSRQGLHURQ IXQGDPHQWDOPHQWH DO ILQDQFLDPLHQWR GHO &(3$/ FRPHUFLR H[WHULRU GH RWUDV DFWLYLGDGHV GHO VHFWRU SULYDGR /RV SDJRV HIHFWXDGRV SRU FRQFHSWR GH UHHPEROVR GH OD GHXGD S~EOLFD VXSHUDURQ ORV GHO PLVPR SHUtRGR GH HQ $O ILQDO GH MXQLR ORV DFWLYRV LQWHUQDFLRQDOHV EUXWRV DXPHQWDURQ D PLOORQHV GH GyODUHV \ VH VLWXDEDQ HQ PLOORQHV D XQ QLYHO HTXLYDOHQWH D PHVHV GH LPSRUWDFLRQHV DO ILQDO GH MXQLR GH
![RORPELD HQ ORV DxRV WUHLQWD FRPHQ]y D JHQHUDU](http://s2.studylib.es/store/data/006942561_1-d1f4f92063130746da78bb91502ae284-300x300.png)
