Mayo, 2016 - Banco Central de la República Dominicana

Informe de Política
Monetaria
Mayo 2016
ISSN 2226-5201
Elaborado por el
Departamento de Programación
Monetaria y Estudios Económicos del
Banco Central de la República Dominicana
Banco Central de la República Dominicana. Departamento de Programación
Monetaria y Estudios Económicos.
Informe de Política Monetaria /Elaborado por la Subdirección de Política Monetaria
del Departamento de Programación Monetaria y Estudios Económicos
del Banco Central de la República Dominicana. –
Santo Domingo: Banco Central de la
República Dominicana, 2011vSemestral
ISSN impreso 2226-0889
ISSN en línea 2226-5201
1.
Política monetaria – República Dominicana
© Mayo 2016
Publicaciones del Banco Central de la República Dominicana
Diagramación e impresión:
Subdirección de Impresos y Publicaciones
Banco Central de la República Dominicana
Av. Pedro Henríquez Ureña esq. calle Leopoldo Navarro
Santo Domingo de Guzmán, D. N., República Dominicana
Impreso en la República Dominicana
Printed in the Dominican Republic
El análisis y las proyecciones contenidos en este informe fueron elaborados con cifras
disponibles al 31 de mayo de 2016. Algunas de estas informaciones son de carácter
preliminar.
Prohibida la reproducción parcial o total de esta obra,
sin la debida autorización del Departamento de Programación
Monetaria y Estudios Económicos
Conducción de la Política Monetaria
en República Dominicana
Objetivo
El principal objetivo de la política monetaria del Banco Central de la República Dominicana (BCRD) es
la estabilidad de precios, según lo establece la Ley Monetaria y Financiera 183-02 y la Constitución Dominicana.
Esquema de Política Monetaria
El BCRD utiliza un Esquema de Metas de Inflación (EMI) como estrategia de política monetaria. La adopción de un EMI implica un fuerte compromiso por parte de las autoridades monetarias en alcanzar una
meta explícita de tasa de inflación, dentro de un horizonte de política específico.
• Meta de Inflación: Para el año 2015, y como medida de largo plazo, se ha establecido una meta de
4.0%, con un rango de tolerancia de ± 1.0%, definida en función de la variación interanual del Índice
de Precios al Consumidor (IPC).
• Instrumento de Política Monetaria: El BCRD utiliza una Tasa de Política Monetaria (TPM) como tasa
de referencia para las operaciones de expansión y contracción al plazo de un día hábil. Para afectar
el nivel de la tasa de interés interbancaria, el BCRD realiza intervenciones diarias que resultan de la
subasta de Letras del BCRD y/o Reportos (REPOS) a un día, con rendimientos equivalentes a la TPM
± 150 puntos básicos.
Proceso de Toma de Decisiones
Las decisiones respecto al nivel de la TPM y su corredor son tomadas por el Gobernador del Banco Central y los miembros del Comité de Operaciones de Mercado Abierto (COMA), en la Reunión de Política
Monetaria celebrada en la última semana de cada mes. En estas reuniones, los participantes analizan el
comportamiento de los principales indicadores macroeconómicos, tanto internacionales como nacionales, en la medida que éstas representen un riesgo al nivel de inflación proyectado, que resultan de los
modelos de pronóstico y las perspectivas de corto y mediano plazo para las diferentes variables. Luego
de considerar todas las informaciones disponibles, se genera un debate sobre la postura de política
monetaria que garantice el cumplimiento de la meta de inflación en el horizonte de política y se toma
una decisión sobre la TPM.
Política de Comunicación
Al final de cada Reunión de Política Monetaria, el BCRD emite un comunicado de prensa, en el cual informa al público la decisión adoptada y expone los principales argumentos que la apoyan. Adicionalmente,
el BCRD publica semestralmente el Informe de Política Monetaria (IPoM), que contiene un análisis detallado de las condiciones externas e internas observadas durante este período y las proyecciones de las
variables macroeconómicas más importantes con un balance de riesgos sobre el nivel de precios.
Contenido
Resumen Ejecutivo
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II. Entorno Internacional
II. A Estados Unidos
II. B Zona Euro
II. C América Latina
II. D Precios de Petróleo, Materias Primas e Inflación Importada
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IV. Implementación de Política
IV.A. Medidas Recientes y Resultados
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III. Entorno Doméstico
III.A. Evolución de la Actividad Económica
III.B. Condiciones del Sector Externo
III.C. Política Fiscal
III.D. Evolución de los Precios
III.E. Expectativas de Mercado
V. Perspectivas Macroeconómicas y Balance de Riesgos
V.A . Perspectivas del Entorno Internacional
V.B. Perspectivas del Entorno Doméstico
V.C. Perspectivas de Inflación V.D. Balance de Riesgos
VI. Referencias Bibliográficas
Índice de Tablas,Gráficos y Recuadros
15
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16
17
18
31
31
33
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40
Resumen Ejecutivo
Desde la publicación del Informe de Política
Monetaria (IPoM) de noviembre 2015, las
economías avanzadas continuaron exhibiendo
tasas de crecimiento moderadas, a la vez que se
observó una mejoría en el mercado laboral. En el
caso de Estados Unidos (EEUU), el crecimiento
de la actividad económica durante el primer
trimestre de 2016 fue de 2.0% interanual. En
diciembre, la Reserva Federal (FED) incrementó la
tasa de interés de fondos federales en 25 puntos
base, iniciando el proceso de normalización
de su postura de política. No obstante, en las
reuniones que se realizaron hasta abril de 2016, la
tasa de política se mantuvo sin cambios, señalando
que la normalización procedería de forma más
lenta de lo previsto inicialmente. Por otro lado, la
Zona Euro (ZE) presentó un crecimiento de 1.5%
interanual en el primer trimestre de 2016. Sin
embargo las tasas de inflación negativas motivaron
que el Banco Central Europeo (BCE) ampliara su
programa de estímulo monetario.
Para el caso de América Latina (AL), el Producto
Interno Bruto (PIB) real se contrajo 0.4% en 2015,
resultado que se explica por el pobre desempeño de
las grandes economías exportadoras de materias
primas de la región. Asimismo, la depreciación de
las monedas ha dado como resultado incrementos
importantes de la inflación. Por otro lado, en
México y los países de Centroamérica, la inflación
permaneció baja, llegando a ser negativa en
algunos países.
Respecto a los commodities, se acentuó la
tendencia a la baja de los precios del petróleo
durante el último trimestre de 2015. No obstante,
desde mediados de febrero, se observó un repunte,
retornando el West Texas Intermediate (WTI) a
valores cercanos a los US40.0 por barril. A su vez,
el precio del oro presentó una tendencia al alza,
sobrepasando los US$1,200.0 por onza troy desde
inicios de 2016.
En el ámbito doméstico, la economía dominicana
mantuvo un crecimiento superior al potencial que
llevó el PIB real a expandirse 7.0% durante 2015.
Este dinamismo se impulsó principalmente por la
demanda interna. En tanto, la actividad económica
recibió un impulso proveniente del efecto ingreso
correspondiente a los menores precios del
petróleo.
En el primer trimestre de 2016, los resultados
reflejan que el PIB real creció 6.1%. Del mismo
modo, los préstamos al sector privado en moneda
nacional presentaron una expansión interanual
de 12.7% al finalizar el trimestre. En este período,
el sector externo continuó beneficiándose de
las condiciones favorables imperantes en el
entorno internacional relevante para República
Dominicana. En efecto, el buen desempeño en el
sector externo se tradujo en un déficit de cuenta
corriente de 1.9% del PIB en 2015. En el primer
trimestre de 2016, se registró un superávit de
cuenta corriente.
Con respecto a los niveles de inflación, desde
mediados de 2014, ésta se ha mantenido por debajo
del rango meta de 4.0%±1.0% establecido para
el mediano plazo, influenciada principalmente
por caídas sucesivas de los precios del petróleo.
Durante el último trimestre de 2015, la inflación
presentó una tendencia positiva, con lo que finalizó
el año en 2.34%, reflejando una estabilización
relativa de los precios internacionales del crudo.
Sin embargo, en enero los precios del petróleo
exhibieron reducciones adicionales, lo que
impactó negativamente el comportamiento de la
inflación doméstica a partir de febrero. Asimismo,
ha tendido a desvanecerse el efecto de la sequía
sobre los precios de los alimentos en el mercado
local.
En efecto, al mes de abril de 2016, la inflación
general se ubicó en 1.75 por ciento. Por otra parte,
la inflación subyacente presentó una tendencia
descendente, situándose en 1.51% al cierre
de abril. Este comportamiento de la inflación
subyacente se relaciona con los efectos de segunda
vuelta de los choques del petróleo.
10
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Mayo 2016
Cabe destacar que la postura de política monetaria
ha permanecido invariable desde la última
publicación del IPoM, ubicándose la Tasa de
Política Monetaria (TPM) en 5.0%. Esta decisión se
ha sustentado en cuatro razones fundamentales:
se consideró que el choque petrolero tendría
un carácter transitorio; las expectativas de
inflación del mercado permanecieron ancladas;
las proyeccciones de inflación señalan que ésta
convergería al rango meta en el horizonte de
política, y que la economía crecerá por encima de
su potencial.
Las proyecciones de Consensus Forecasts (CFC) para
el crecimiento mundial apuntan a una expansión
de 2.4% en 2016, y una mejoría relativa en 2017,
con un crecimiento de 2.8%. Estas estimaciones
suponen que durante 2016 la economía de EEUU
continuará creciendo, con políticas monetaria y
fiscal que se mantendrían expansivas. A la vez, la
recuperación de la actividad económica en la ZE
procedería de forma moderada. CFC proyecta un
crecimiento de 1.6% en 2016 y 1.6% en 2017 para
la ZE. Para AL, se espera que la región continúe en
recesión, proyectándose una contracción de 0.6%
en 2015, y un crecimiento de 2.0% en 2017.
En el ámbito doméstico, las proyecciones más
recientes indican que la actividad económica se
expandiría entre 5.5-6.0% en 2016, manteniéndose
por encima del crecimiento potencial. Para 2017, la
economía alcanzaría un crecimiento en torno a su
nivel de tendencia de mediano plazo. Conforme a
estas proyecciones, la brecha del producto seguiría
siendo positiva, aunque tendería a cerrarse en el
horizonte de política.
En términos de inflación, las proyecciones apuntan
a que la inflación interanual alcance 2.0% en 2016
y continúe aumentando hasta situarse en 3.9% en
2017.
II. Entorno Internacional
Gráfico II, 1
PIB Real EEUU
Variación Interanual (En %)
Las principales economías avanzadas continuaron
creciendo a un ritmo moderado. No obstante, la
inflación permaneció por debajo de las metas
de mediano plazo. Por otro lado, las economías
emergentes presentaron un panorama económico
más débil como consecuencia de la caída en los
precios de los commodities y la volatilidad en los
flujos de capitales.
II. A
Gráfico II, 2
Descomposición del Crecimiento de EEUU
Intertrimestral Anualizado (En %)
Gráfico II, 3
Desempleo EEUU
(En %)
Estados Unidos
La economía estadounidense se expandió 2.4%
en 2015. Dentro de los factores que incidieron de
forma positiva sobre el crecimiento económico
se destacaron el gasto en consumo personal,
la inversión residencial y la expansión del
gasto de los gobiernos estatales. Sin embargo,
la recuperación de la actividad económica se
moderó hacia el primer trimestre de 2016 con un
crecimiento interanual de 2.0%, equivalente a un
0.8% intertrimestral anualizado. Este resultado
se explicó por la desaceleración en el consumo
personal y la reducción en la inversión privada,
así como por la contribución negativa de las
exportaciones netas.
La estabilidad en el crecimiento ayudó a que
continuara fortaleciéndose el mercado laboral.
De este modo, la tasa de desempleo se ubicó
en 4.7% en mayo de 2016. Esta reducción del
desempleo estuvo acompañada de mejoras en
otros indicadores como la participación laboral
y la proporción de desempleados con más de 27
semanas. La inflación, que se mantuvo fluctuando
en torno a cero durante buena parte de 2015,
empezó a recuperarse desde el último trimestre.
En efecto, la inflación interanual cerró 2015 en
0.67% y alcanzó 1.1% al cierre de abril de 2016.
En este contexto, la FED incrementó la tasa de
fondos federales en 25 puntos básicos en su
reunión de diciembre de 2015. Con esta medida,
se puso fin a siete años sin cambios en la tasa de
política, aunque la decisión no implicó la adopción
de una postura restrictiva en el entendido de
que las condiciones monetarias permanecerían
acomodaticias durante algún período.
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Informe de Política Monetaria - Mayo 2016
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Gráfico II, 4
Inflación Interanual EEUU
(En %)
En las reuniones de política monetaria de 2016,
la FED ha mantenido sin cambios la tasa de
fondos federales, señalando que el proceso de
normalización de su postura de política procedería
de forma más lenta de lo previsto inicialmente.
Con esta decisión se contempla continuar
incrementando la tasa de fondos federales
en cuanto esto no perjudique la recuperación
económica en curso, la cual se puede ver afectada
por un entorno global débil, un proceso de
apreciación del dólar y un incremento de la
volatilidad de los mercados financieros.
II. B
Gráfico II, 5
PIB Zona Euro
Variación Interanual (En %)
Gráfico II, 6
Inflación Interanual Zona Euro
(En %)
Zona Euro
La actividad económica se expandió de
forma moderada en 2015, al registrarse un
crecimiento de 1.5%. No obstante, este resultado
no fue homogéneo entre los distintos países ya que,
mientras España creció 3.5%, otras economías
como Alemania, Francia e Italia experimentaron
crecimientos de 1.7%, 1.1% y 0.7%, respectivamente. Grecia, en cambio, se mantuvo en recesión,
al exhibir una contracción económica de 0.2% en
2015. Al primer trimestre de 2016, la actividad
económica de la región presentó un crecimiento
de 1.5% interanual.
En general, el desempeño de la ZE mostró los
efectos contrapuestos de una menor demanda
de bienes por parte de China y otras economías
emergentes y la debilidad del euro, así como
precios más bajos de las materias primas. En
tanto, el desempleo continuó disminuyendo
paulatinamente, situándose en 10.2% en abril,
luego de cerrar 2015 en 10.4 por ciento.
En relación a los precios, la inflación finalizó en
0.2 por ciento en 2015. No obstante, desde febrero
se registró un cambio en la tendencia alcista, al
canzando una variación interanual negativa de
0.1 por ciento en mayo. En este contexto, el BCE
relajó aún más su postura de política, anunciando
en marzo un conjunto de medidas que incluyó la
reducción de su tasa de política monetaria hasta
cero por ciento y el incremento de su programa de
compra de bonos. Asimismo, anunció la adopción
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Informe de Política Monetaria - Mayo 2016
Gráfico II, 7
Desempleo Zona Euro
(En %)
Gráfico II, 8
PIB América Latina y el Caribe
Variación Anual (En %)
Gráfico II, 9
Precio Petróleo WTI
Promedio mensual (US$/Barril)
13
de tasas de interés negativas para los depósitos de
corto plazo de la banca.
II. C
América Latina
El PIB real de AL se contrajo 0.4% en 2015 según
las estimaciones de la Comisión Económica para
América Latina y el Caribe (CEPAL), resultado que
se explica por el pobre desempeño de las grandes
economías exportadoras de materias primas de
la región. Sin embargo, este fenómeno no se ha
reflejado de forma homogénea en todos los países,
por lo que es posible agrupar las economías en dos
bloques diferenciados. Por un lado, las economías
de América del Sur exhibieron caídas importantes
de la inversión y, en menor medida, del consumo,
debido al choque negativo que les supuso la
caída de precios de sus principales productos
de exportación. Por el otro, se encuentran las
economías de Centroamérica, las cuales se
beneficiaron del empuje sostenido de la economía
estadounidense, así como de la caída de los precios
del petróleo.
En términos de inflación, estos grupos también
exhibieron un desempeño distinto. En efecto, en
Suramérica la depreciación de las monedas ha dado
como resultado incrementos importantes de la
inflación. Por el contrario, en México y
Centroamérica, la inflación permaneció baja,
llegando a ser negativa en algunos países.
Esta evolución de la inflación motivó que la postura
de política monetaria haya sido heterogénea. En
Suramérica predominó una postura contractiva,
apoyada en alzas de tasas, con el objetivo de
contrarrestar las presiones inflacionarias. A su vez,
en Centroamérica se caracterizó por una reducción
en las tasas de interés, para evitar que las caídas de
precios afectaran las expectativas de los agentes.
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Gráfico II, 10
Precios del Oro
(US$/Onza Troy)
II. D Precios de Petróleo, Materias Primas e
Inflación Importada
La tendencia a la baja de los precios del petróleo
se acentuó durante el último trimestre de 2015.
En efecto, el barril de referencia WTI se cotizó
en US$37.13 el barril al cerrar el año. Este
comportamiento continuó a inicios de 2016,
alcanzando un precio inferior a US$30.0 el barril
el 22 de enero. No obstante, desde mediados
de febrero, se observó un repunte, con lo que el
precio del WTI retornó a valores por encima de los
US40.0 por barril. Recientemente, la OPEP discutió
la posibilidad de congelar la producción con el
objetivo de elevar el precio, sin que se lograra un
acuerdo.
En lo que respecta a los principales productos
dominicanos de exportación, el precio del oro
disminuyó durante el 2015. Sin embargo, durante
los primeros meses de 2016, este precio presentó
una tendencia al alza, sobrepasando los US$1,200.0
por onza troy. En tanto, los productos agrícolas
mostraron un comportamiento distinto. El precio
del café sufrió una disminución de 25.5% al cierre
de 2015, incrementándose en 3.1% en abril de
2016 con respecto a diciembre. En tanto, los precios
del cacao, el azúcar y el banano experimentaron
aumentos de 13.5%, 4.1%, y 2.6 %, respectivamente,
durante el 2015. Sin embargo, en abril de 2016, el
precio del cacao cayó 8.1 por ciento.
III. Entorno Doméstico
Gráfico III, 1
PIB Real Trimestral RD
Variación Interanual (En %)
En términos reales, la actividad económica
continuó creciendo por encima del potencial,
marcado por el dinamismo de la demanda
interna. El choque de petróleo ha sido
más persistente de lo previsto, con lo que
continuaron sus efectos sobre las variables
macroeconómicas relevantes. De este modo, la
inflación se mantuvo por debajo del rango meta, a
la vez que se redujo el déficit de cuenta corriente.
III.A.
Gráfico III, 2
Brecha del PIB RD
(En %)
Gráfico III, 3
Cuenta Corriente Ene-Dic RD
Como % del PIB
Evolución de la Actividad Económica
Durante 2015, la economía dominicana mantuvo
un crecimiento superior al potencial que llevó el
PIB real a expandirse 7.0% durante el año. Este
desempeño es explicado por el comportamiento
de la demanda interna, particularmente, por la
contribución de la formación bruta de capital que
se expandió 20.4%, así como el crecimiento del
consumo que alcanzó 5.1%. Se observó, asimismo,
una moderación del crecimiento hacia el fin de
año. De este modo, la tasa de crecimiento del
trimestre octubre-diciembre de 2015 se colocó
en 6.2% interanual, después de haber alcanzado
7.4% en el tercer trimestre del año.
En el primer trimestre de 2016, los resultados
de las cuentas nacionales mostraron que el
PIB real creció en 6.1%. El dinamismo de la
actividad económica estuvo explicado por el alto
crecimiento en los sectores Explotación Minas
y Canteras, Intermediación Financiera, Salud y
Construcción, los cuales mostraron variaciones
interanuales de 33.8%, 12.0%, 9.6% y 8.8%
respectivamente. Adicionalmente, la actividad
económica recibió un impulso proveniente del
efecto ingreso correspondiente a los menores
precios del petróleo (Ver Recuadro 2).
Asimismo, los préstamos al sector privado en
moneda nacional presentaron una expansión
interanual de 12.6% al finalizar el mes de mayo,
sustentados principalmente por el incremento
en los financiamientos destinados a construcción
(26.1%), consumo (16.1%), viviendas (15.6%), y
microempresas (14.0%).
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Gráfico III, 4
Remesas Enero-Marzo
Variación Interanual (En %)
Gráfico III, 5
Ingresos y Gastos del Gobierno Central RD
Variación Interanual (En %)
III.B.
Condiciones del Sector Externo
El sector externo continuó beneficiándose de
las condiciones favorables imperantes en el
entorno internacional relevante para República
Dominicana. En efecto, el mantenimiento de bajos
precios de petróleo y el incremento del precio del
oro contribuyeron a una mejoría en los términos
de intercambio, y junto a la continua expansión
de la economía estadounidense, propició un buen
desempeño en las cuentas externas. Todos estos
factores contribuyeron a un déficit de cuenta
corriente de 1.9% del PIB en 2015.
De manera particular, el comportamiento de la
cuenta corriente se explicó por la disminución del
valor de las importaciones totales (2.4% interanual),
como consecuencia de la caída registrada en la
factura petrolera. Por otro lado, las exportaciones
totales se redujeron 3.8% en 2015 como resultado
de factores relacionados con la producción agrícola
y su comercialización. En tanto, el flujo de turistas
y las remesas registraron un aumento de 8.9% y
8.5%, respectivamente, en el período bajo análisis.
Es importante señalar que, el flujo de divisas
continuó expandiendose en el primer trimestre
de 2016. Las remesas exhibieron un crecimiento
de 7.4% con relación al mismo período de 2015,
mientras que los ingresos por turismo aumentaron
un 7.6% interanual. En relación a la balanza
comercial, las exportaciones netas registraron una
variación positiva, explicada por la reducción en
las importaciones petroleras, así como un mejor
desempeño de las exportaciones nacionales,
impulsadas por las exportaciones de oro. En el
período bajo análisis, el flujo de inversión extranjera
directa (IED) presentó un incremento interanual de
29.5%.
III.C.
Política Fiscal
Al cierre de 2015, el gobierno central registró un
superavit de 0.2% del PIB, como resultado de la
compra adelantada de la deuda con el programa
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Gráfico III, 6
Inflación General RD
Variación Interanual (En %)
17
de Petrocaribe. Si se excluye esta transacción, el
balance habría arrojado un déficit de 2.9% del PIB.
No obstante, al analizar el resultado fiscal sobre la
base del balance estructural, el cual controla por
los factores cíclicos, el impulso fiscal se hizo más
neutral comparado con períodos anteriores (Ver
Recuadro 3).
El balance fiscal del primer trimestre de 2016,
según informaciones preliminares al cierre de
marzo, registró un déficit equivalente a 1.2% del
PIB a nivel del Gobierno Central. Este resultado se
apoyó en un incremento de los ingresos de 10.4%
interanual, mientras que los gastos aumentaron
31.4% interanual. En particular, en el primer
trimestre se ejecutó el 26.5% del gasto anual
presupuestado.
III.D.
Gráfico III, 7
Inflación por Tipo de Bienes RD
Variación Interanual (En %)
Evolución de los Precios
Desde mediados de 2014, la inflación se mantuvo
por debajo del rango meta de 4.0%±1.0%
establecido para el mediano plazo, influenciada
principalmente por las caídas reiteradas de los
precios del petróleo. Durante el último trimestre de
2015, la inflación presentó una tendencia positiva,
con lo que finalizó el año en 2.34 por ciento,
reflejando una estabilización relativa de los precios
internacionales del crudo. Sin embargo, en enero
los precios del petróleo exhibieron reducciones
adicionales, lo que impactó negativamente el
comportamiento de la inflación doméstica a partir
de febrero. Asimismo, ha tendido a desvanecerse
gradualmente el efecto de la sequía sobre los
precios de los alimentos en el mercado local. En
efecto, al mes de abril de 2016, la inflación general
se ubicó en 1.75 por ciento, por debajo del límite
inferior de la meta.
Al descomponer la evolución de los precios en
función de los bienes transables y no transables,
la inflación transable se ha ubicado en terreno
positivo, corrigiéndose la heterogeneidad que
venía presentando con respecto a la inflación no
transable.
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Gráfico III, 8
Expectativas Inflación RD
Cierre Dic. 2016
Por otra parte, la inflación subyacente presentó
una tendencia descendente, situándose en 1.51% al
cierre de abril. Este comportamiento de la inflación
subyacente se relaciona con los efectos de segunda
vuelta de los choques del petróleo (Ver Recuadro
1).
III.E.
Expectativas de Mercado
Los resultados más recientes de la Encuesta de
Expectativas Macroeconómicas arrojan que los
agentes económicos esperan que la actividad
económica continúe expandiéndose en 2016 a un
ritmo superior al potencial, aunque moderándose
respecto de los resultados alcanzados en 2015. Así,
los encuestados esperan una expansión del PIB real
de 5.64%, en promedio, al cierre de este año.
Gráfico III, 9
Expectativas Crecimiento RD
Cierre Dic. 2016
Al mismo tiempo, las expectativas de inflación
permanecieron ancladas. En efecto, los agentes
encuestados esperan que el choque de petróleo
se disipe en el horizonte de política, con lo que la
inflación convergería al rango meta, estimando una
inflación interanual de 3.14% en promedio a mayo
de 2017. Para el cierre de 2016 esperan que la
inflación se ubicaría en 2.68%, ascendiendo hasta
3.74% al cierre de 2017.
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RECUADRO 1
Factores Determinantes en el Comportamiento de la Inflación Subyacente
Desde mediados del año 2014, la inflación
subyacente1, ha mostrado una marcada
tendencia negativa, colocándose por debajo del
límite inferior del rango meta (gráfico R1.1).
Para el cálculo de la misma, el Departamento de
Cuentas Nacionales excluye un grupo fijo de
artículos que se consideran volátiles.
En este recuadro, se estudia la inflación
subyacente y se analiza si la tendencia persiste
al considerar medidas alternativas de esta
variable. En adición, se realiza una
descomposición histórica del IPC subyacente
que permita explicar los diferentes factores que
están guiando esta tendencia.
inflación se encuentra más alejada de la media
son excluidos, para aislar los efectos de los
bienes que presenten una alta volatilidad. Esto
es lo que en la literatura se conoce como media
podada o media acotada.
En el gráfico R1.2 se observa que la tendencia
negativa de la inflación subyacente es un patrón
persistente en las medidas alternativas
desarrolladas para esta variable. Es decir, esta
tendencia es evidente, independientemente de
los artículos que se excluyan para su cálculo,
por lo que otros factores son los que están
guiando su comportamiento.
Gráfico R1.2 Inflación subyacente:
diferentes aproximaciones
Variación Interanual (En %)
Gráfico R1.1 Indicadores de Inflación
Variación interanual (En %)
7
6
5
4
Para comprender mejor la tendencia de la
inflación subyacente y su desvío del rango meta,
se elaboraron medidas alternativas de inflación
subyacente en base a la ponderación de los
grupos de bienes y de los artículos por su
volatilidad relativa. De este modo, los grupos y
artículos que exhiben una volatilidad mayor,
pesan menos en la construcción de los IPC
subyacentes alternos.
De igual forma, se calculó una medida de
inflación subyacente en la que los artículos cuya
1
Indicador que mide las presiones inflacionarias de origen
macroeconómico, excluye los bienes volátiles.
2012
2013
Fuente: Estimaciones propias
2014
Ene
Jul
Abr
Jul
Ene
Oct
Abr
Abr
Jul
Ene
Oct
Ene
Fuente: Banco Central de la República Dominicana (BCRD).
Jul
2016
Rango Medidas de Inflación Subyacente
Meta
Oct
2015
0
Abr
2014
1
Ene
2013
2
Oct
3
Ene
Mar
May
Jul
Sep
Nov
Ene
Mar
May
Jul
Sep
Nov
Ene
Mar
May
Jul
Sep
Nov
Ene
Mar
7
6
5
4
3
2
1
0
2015
2016
Para identificar los factores que guían esta
tendencia, verificada en cada una de las
medidas alternas, se realiza el ejercicio de
descomposición histórica de la inflación
subyacente, observándose que un efecto de
segunda vuelta por la reducción de los precios
del petróleo, es el factor que viene propiciando
una caída de la inflación desde el año 2014.
El gráfico R1.3 muestra cómo el desvío de la
inflación subyacente del rango meta
corresponde a efectos de segunda vuelta
asociados a la reducción de los precios del
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Mayo 2016
20
petróleo. Al eliminar el choque de petróleo, la
inflación subyacente se ubica dentro del rango
meta establecido por el BCRD. Esto confirma
que el choque contractivo corresponde a un
efecto de segunda vuelta que está relacionado a
la reducción de los costos de energía y que
influye de manera indirecta en los costos de
producción.
Gráfico R1.3 Inflación subyacente con y sin
choque de petróleo
Variación Interanual (En %)
10
8
6
4
2
0
Sin efecto precios del Petróleo
Observada
2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015
Fuente: Estimaciones propias
En conclusión, la tendencia negativa de la
inflación subyacente es un patrón que se
observa independientemente de la medida
utilizada para calcular esta variable. Este
comportamiento está respondiendo a un efecto
contractivo de segunda vuelta de los precios del
petróleo, que afecta directamente
a la
reducción en los costos de producción de los
bienes manufacturados.
Referencias:
Jiménez, Miguel y Francisco Ramírez. «Medidas
de inflación subyacente para la República
Dominicana». Mimeo.
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Informe de Política Monetaria - Mayo 2016
RECUADRO 2
Impacto de la caída del precio del petróleo en la actividad real
La República Dominicana es un importador
neto de petróleo y sus derivados, que
representan en promedio 23% del valor de las
importaciones totales en los últimos cinco años
y constituyen la principal fuente para la
producción de energía y el funcionamiento del
sistema de transporte. Históricamente, las
variaciones del precio del petróleo han sido una
fuente
importante
de
fluctuaciones
macroeconómicas a nivel doméstico.1 Desde el
tercer trimestre de 2014 los precios del
petróleo han reflejado una disminución de
aproximadamente 40%, generando efectos
directos e indirectos (de segunda vuelta) sobre
la inflación. Como resultado, la inflación se ha
ubicado durante 20 meses por debajo del límite
inferior del rango meta. Asimismo, la inflación
subyacente2 se encuentra por debajo del límite
inferior de dicho rango, evidenciando la
importancia de los efectos de segunda vuelta.
Gráfico R2.1
Precio del petróleo
(US$/Barril)
140
120
100
80
60
40
20
2010
2011
2012
2013
2014
2015
2016
Fuente: Fondo Monetario Internacional (FMI)
Los efectos sobre la inflación han sido
estudiados en trabajos anteriores y el impacto
Jiménez y Ramírez (2015).
La inflación subyacente es aquella que mide la
variación en los precios domésticos asociados a
las condiciones macroeconómicas.
1
2
sobre el componente subyacente se analiza en
el Recuadro 1 de este informe. Sin embargo, tal
como se aprecia en el Gráfico R2.1, la
persistencia del actual choque de precios de
petróleo y la evidencia internacional sobre su
potencial impacto sobre el sector real, motivan
a indagar sobre sus efectos sobre el gasto
agregado de los agentes. Por consiguiente, el
propósito de este artículo es abordar la
siguiente la interrogante: ¿cuáles han sido los
efectos reales de este choque positivo en la
economía dominicana? En este recuadro se
estima el impacto de la caída del precio del
petróleo en la actividad real de la economía.
Para estimar el impacto de la caída del precio
del petróleo sobre variables reales se realizaron
dos enfoques: uno de carácter contable, en el
cual se analiza el gasto de los individuos en
aquellos bienes de la canasta que son afectados
por el precio del petróleo y, un enfoque
macroeconómico, en el cual se utilizan modelos
estructurales para capturar la contribución del
choque de petróleo en el Producto Interno
Bruto (PIB) y el consumo, mediante la
descomposición histórica.
El enfoque contable compara el costo de dos
canastas básicas. La canasta actual, que incluye
el choque de petróleo y una canasta alternativa
que hubiese ocurrido si la caída en el precio del
petróleo no se hubiese materializado,
suponiendo para ello una trayectoria como la
utilizada en el marco macroeconómico para el
año 2014 de 96.2 dólares el barril.
La Tabla R2.1 contiene los resultados obtenidos
tanto a nivel nacional como su desagregación
por quintiles de ingreso de aquellos bienes que
son directamente afectados por las variaciones
en el precio del petróleo.
21
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Mayo 2016
22
Tabla R2.1
Reducción promedio mensual del costo de la
canasta total
(Como % del total)
Transporte1/
Combustibles y lubricantes
para equipo de transporte
Gasolina regular
Gasolina premium
GLP
Gasoil
Lubricantes
Vivienda
Electricidad, Gas y otros
Combustibles3/
Gas de uso doméstico
Kerosene
1/
2/
Quintil 1
Quintil 2
Quintil 3
Quintil 4
Quintil 5
Nacional
1.22
1.60
1.79
2.10
3.28
2.35
Año
0.99
0.94
1.14
1.73
2.76
1.83
2013
0.83
0.74
0.91
1.16
1.58
1.18
2014
0.08
0.10
0.10
0.20
0.02
0.04
0.02
0.03
0.04
0.03
0.02
0.09
0.03
0.21
0.11
0.05
0.83
0.37
0.08
0.07
0.21
0.16
0.05
0.04
0.43
0.41
0.38
0.31
0.20
0.31
0.35
0.37
0.36
0.28
0.20
0.02
0.08
0.04
0.03
0.03
-
0.28
Grupo compuesto por adquisición de vehículos, funcionamiento de equipo de transporte y servicios de
transporte
2/
3/
Tabla R2.2
Impacto promedio de precio del petróleo
sobre el sector real
(Contribución al crecimiento, en %)
Subgrupo compuesto por gasolinas regular y premium, GLP, Gasoil y lubricantes y aceites
Subgrupo de vivienda compuesto por servicios de energía eléctrica, gas para uso doméstico, gas kerosene y
trementina
Fuente: Elaboración propia
Comparado con el contrafactual de precio de
petróleo mencionado, el gasto que realizan los
individuos en la misma cantidad de dichos
bienes ha disminuido por la caída de los precios.
Por concepto de combustibles y lubricantes la
disminución en el gasto asciende a 1.8%
promedio mensual en términos del costo de la
canasta total. Cuando la reducción de gasto en
servicios de transporte es considerada, la cifra
mencionada asciende a 2.4%. En términos
distributivos, los segmentos más beneficiados
son los quintiles más altos, debido a la mayor
incidencia de los combustibles en su canasta de
bienes. Por el contrario, la rigidez a la baja de
los precios en los servicios de transporte
público ha moderado el impacto de la caída del
precio del petróleo sobre los quintiles de bajos
ingresos.
Por otra parte, los resultados del enfoque
macroeconómico se presentan en la Tabla R2.2.
Para ello se utilizaron modelos empíricos que
identifican la contribución del choque de
petróleo a las tasas de crecimiento del consumo
privado y al crecimiento del PIB.
2015
Consumo
Privado
0.15
0.22
0.48
Fuente: Elaboración propia
PIB
-0.15
0.13
1.25
Para el año 2015, el crecimiento del PIB y del
consumo fue de 7.0% y 4.6%, respectivamente.
Lo que significa que 1.25% y 0.48%
corresponden al choque positivo del precio del
petróleo. Esto implica que el choque ha
impactado en más de 1 punto porcentual la tasa
de crecimiento de la economía.
Referencias:
Mejía, Mariam, José Michel y Francisco
Ramírez (2016), Estimando el impacto del
choque de precios del petróleo sobre el sector
real. Por publicar.
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Mayo 2016
23
RECUADRO 3
¿Es Contra-Cíclica la Política Fiscal en República Dominicana?
La literatura económica sugiere que, con miras
a suavizar los ciclos económicos, el gobierno
debe asumir una postura contra-cíclica, lo que
implica una política fiscal expansiva durante las
recesiones y restrictiva en los ciclos expansivos.
De esta forma, la política fiscal serviría de
impulso cuando la economía lo necesite, y
aplicaría ajustes sólo cuando las condiciones
macroeconómicas lo requiriesen. Los ajustes
fiscales se realizan ya sea vía aumento de los
impuestos y/o contracción del gasto público,
mientras que una política expansiva se
caracteriza por un mayor gasto público y/o
unos tributos más bajos.
En los últimos años, en la República
Dominicana, las autoridades han tomado
medidas, tanto por medio de las reformas
fiscales, como con medidas tendentes a
racionalizar el gasto público, que a priori,
parecen tener por objetivo la suavización de los
ciclos económicos.
En el presente recuadro evaluaremos la postura
de la política fiscal en República Dominicana
durante los últimos años. Para este análisis se
construyó una medida de Impulso Fiscal, la cual
contrastamos con la evolución del ciclo
económico.
Impulso Fiscal
El indicador de Impulso Fiscal tiene como
objetivo reflejar el cambio de postura de parte
del gobierno. Es decir, si la política fiscal se ha
convertido en más expansiva o más recesiva.
Para la construcción de esta medida, el primer
paso consiste en aislar el componente cíclico del
balance del Gobierno Central, es decir, el efecto
automático que produce la actividad económica
sobre las variables fiscales. Por ejemplo, en los
ciclos recesivos se reducen las ventas de las
empresas, lo cual tendrá un efecto negativo en
las recaudaciones correspondientes al Impuesto
sobre la Renta.
Lo anterior se realizará de acuerdo a la
metodología agregada expuesta por el Fondo
Monetario Internacional (FMI) (Fedelino,
Ivanova y Horton, 2009), en la cual se ajustan
los ingresos totales a partir de su elasticidad
respecto a la brecha del producto.
Adicionalmente, siguiendo la línea del mismo
informe, en vista de que el país no cuenta con
un seguro de desempleo desarrollado, rubro
principal
del
gasto
en
reaccionar
automáticamente al ciclo, se asumirá que el
gasto total posee un comportamiento acíclico.
De esta manera, el ajuste de los ingresos se
realiza de acuerdo a la siguiente metodología:
Donde:





(
)
Ingresos ajustados por el ciclo
Ingresos observados
Producto Interno Bruto Potencial1
Producto Interno Bruto Nominal
Elasticidad del ingreso respecto
a la brecha del producto
Luego de realizarse estos ajustes, se eliminan
los ingresos y/o gastos extraordinarios, así
como los pagos de intereses debido al limitado
espacio de maniobra del gobierno respecto a los
mismos, para calcular entonces la medida de
Balance Estructural Primario2:
(
Donde:


)
Balance Estructural Primario
(como % del PIB)
Gastos Primarios3
El PIB Potencial se calculó a partir de la brecha del
producto real, por lo cual equivale al PIB nominal
menos el componente cíclico.
2 Gobierno Central. No incluye ajustes por precios de
commodities.
3 Incluye residual, es decir, la diferencia entre el
financiamiento y el gasto total.
1
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Mayo 2016
24
Finalmente, se calcula el cambio en puntos
porcentuales del Balance Estructural Primario
respecto al período anterior para mostrar el
cambio en la postura fiscal, y se invierte el signo
para reflejar con signo positivo los impulsos
expansivos:
)
(
Donde:

Impulso Fiscal
Resultados Empíricos
Para realizar el ajuste cíclico a los ingresos, se
sigue la aproximación de elasticidad unitaria
utilizada por el FMI (Fedelino et al., 2009), ya
que los resultados de un estudio previamente
realizado para los países de la Organización
para la Cooperación y el Desarrollo Económicos
(OCDE) (André y Girouard, 2005) arrojan
evidencia de que las elasticidades para los
distintos componentes de los ingresos
promedian en su conjunto valores muy
cercanos a la unidad. Además, los múltiples
cambios en las alícuotas de los impuestos
provocan una heterogeneidad en la serie de
nuestro país, por lo que se dificulta la
estimación econométrica.
Tras calcularse el Impulso Fiscal, para poder
evaluar su postura respecto al ciclo, se realiza
una comparación con la brecha del producto4.
Gráfico R3.1
Política Fiscal vs. Ciclo Económico
4%
2%
0%
-2%
-6%
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2015
-4%
Impulso Fiscal
Brecha del Producto
Fuente: Elaboración propia en base a datos del SIGEF y BCRD.
4
Diferencia porcentual del PIB Real respecto al PIB
Potencial, metodología en (BCRD, 2015).
Como se observa en el gráfico R3.1, por ejemplo,
en 2003, sumergido el país en la crisis bancaria,
el impulso del Gobierno Central fue positivo
reflejando una política fiscal contra-cíclica, no
obstante, este comportamiento no vio
continuidad
en
los
próximos
años,
convirtiéndose en pro-cíclica la postura de los
hacedores de política.
Posteriormente, con el repunte del crecimiento
económico en el período 2005-2007, llegó el
ajuste contra-cíclico a través de aumentos del
ITBIS y el Impuesto sobre la Renta a las
Empresas, lo cual aumentó la presión tributaria
a 14.9%, el mayor nivel que ha experimentado
el sistema tributario dominicano.
En 2008, año en que iniciaría el
desaceleramiento económico generado por la
crisis internacional, el impulso fue netamente
positivo a través de un aumento del gasto y una
reducción del Impuesto sobre la Renta de las
Empresas. Sin embargo, en 2009, el impulso no
pudo seguir expandiéndose dado el escaso
acceso a financiamiento en los mercados
internacionales, a pesar de los recursos
recibidos a final de año provenientes de
organismos multilaterales. Más adelante, en el
año 2012, período en que el PIB se encontraba
por debajo de su potencial, la política fiscal
habría reaccionado de forma expansiva,
caracterizada por un aumento del gasto de
capital.
En los últimos años la política fiscal ha
experimentado un proceso de consolidación, lo
cual ha dado como resultado un impulso fiscal
casi neutral en este periodo, mientras que la
actividad económica se ha recuperado por
encima del potencial. En fin, en el período
analizado, la política fiscal ha alternado entre
posturas pro-cíclicas y contra-cíclicas, lo cual
deja abierto un espacio de discusión para
propuestas de política.
Implicancias para la Política Fiscal
La adopción de Políticas Fiscales contra-cíclicas
es de suma importancia en la búsqueda de
reducir la volatilidad del ciclo económico. Así,
además
de
fortalecer
la
estabilidad
macroeconómica, se dan pasos positivos hacia
la sostenibilidad fiscal. No obstante, este
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Mayo 2016
mecanismo sólo será posible cuando las
autoridades posean el espacio fiscal necesario y
considerando el rezago de implementación de
las mismas.
Por esto, los análisis
de este tipo son
imprescindibles en la coyuntura actual, donde
cada vez se hace más necesaria la adopción de
reformas estructurales en el ámbito fiscal.
Dentro de estas reformas se encuentran la
eficientización del gasto y la implementación de
reglas fiscales, que incorporen mecanismos
contra-cíclicos que permitan acomodar los
choques externos que afecten a la economía
dominicana, preservando la estabilidad
macroeconómica y la sostenibilidad de la senda
de la deuda pública.
Referencias
André, Christophe y Nathalie Girouard, (2005).
“Measuring cyclically-adjusted budget balances
for OECD countries”. Organización para la
Cooperación y el Desarrollo Económicos.
Banco Central de la República Dominicana.
(2015). “Crecimiento Potencial en la República
Dominicana”. Informe de Política Monetaria
Noviembre 2015, p. 30-31.
Fedelino, Annalisa, Mark Horton y Anna Ivanova
(2009). “Computing Cyclically Adjusted Balances
and Automatic Stabilizers”. Fondo Monetario
Internacional.
25
IV. Implementación de Política
Gráfico IV, 1
Corredor de Tasas de Interés RD
(En %)
Gráfico IV, 2
Tipo de Cambio Nominal RD
Variación Interanual (En %)
IV.A.
Medidas Recientes y Resultados
Desde la publicación del IPoM de noviembre
de 2015, la postura de política monetaria
permaneció sin cambios, ubicándose la Tasa de
Política Monetaria (TPM) en 5.0%. La decisión
de mantener invariable la TPM se sustentó en el
análisis de los factores que estarían afectando
la trayectoria futura de la inflación, así como
las principales variables macroeconómicas
domésticas y del entorno internacional.
En este período, la inflación interanual permaneció
por debajo del rango meta de mediano plazo,
influenciada principalmente por las caídas
reiteradas de los precios del petróleo. No obstante,
las proyecciones del sistema de pronósticos
señalaban que la misma convergería al rango meta
en el horizonte de política, en la medida en que se
disiparan los factores coyunturales que habían
condicionado su comportamiento en meses
recientes.
Si bien el efecto de los precios del petróleo sobre
la inflación ha sido más persistente de lo previsto,
recientemente han fluctuado por encima de los
US$40.0 por barril, lo que revelaría un “nuevo
normal” más bajo. En este sentido, si el precio del
crudo se mantiene sin reducciones importantes, el
impacto sobre la inflación se reduciría.
Gráfico IV, 3
Tasas de Interés Bancos Múltiples RD
Promedio Ponderado (En %)
Por otro lado, los factores climáticos han afectado
los precios de los principales productos agrícolas.
En efecto, los precios de los alimentos y bebidas
se incrementaron como consecuencia de la sequía,
lo que incidió positivamente sobre la inflación.
No obstante, la influencia de este grupo de bienes
sobre la inflación general se disiparía en la medida
en que se estabilicen sus precios.
A su vez, la actividad económica ha mantenido
desde el 2014 una expansión superior al potencial.
El mantenimiento de una brecha del producto
positiva por un período prolongado, podría ser
fuente de presiones inflacionarias en el mediano
plazo.
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Mayo 2016
Gráfico IV, 4
Tasas de Interés Reales Bancos Múltiples
Promedio Ponderado (En %)
Gráfico IV, 5
Préstamos al Sector Privado en Moneda Nacional
Variación Interanual (En %)
27
En esta línea, las expectativas de inflación
de los agentes económicos para fin de 2016
permanecieron ancladas en el rango meta. Esto
sugiere que el mercado ha percibido que los efectos
negativos del choque de petróleo sobre la inflación
tienen un carácter transitorio, y por tanto no
comprometerían el cumplimiento de la meta en el
horizonte de política.
En cuanto al sistema financiero, durante el mes de
mayo, las tasas de interés promedio ponderado
activa y pasiva se ubicaron en 14.65% y 6.49%,
respectivamente. En tanto, se ha verificado
una reducción en el margen de intermediación
financiera de 35 puntos básicos en relación los
valores de noviembre de 2015. Por otro lado, el
crecimiento interanual de los préstamos al sector
privado en moneda nacional continuó presentando
tasas superiores al 12.0 por ciento, promediando
un 12.4% para el período noviembre-mayo. En este
sentido, la evolución del crédito ha presentado alto
crecimiento y baja volatilidad en los últimos doce
trimestres, por lo que podría caracterizarse como
un estado de expansión del crédito correspondiente
al régimen 2 (Ver Recuadro 4).
Durante el 2015 la base monetaria restringida
(BMR) exhibió variaciones superiores al 15.0 por
ciento, como consecuencia del aumento en la tasa
de encaje legal que se tradujo en un incremento
sustancial de los depósitos por este concepto en
el Banco Central. No obstante, desde febrero de
2016 se ha observado una desaceleración de la
tasa de crecimiento de la BMR, tras disiparse el
efecto estadístico de dicha medida. Al finalizar
mayo de 2016, la tasa de variación de la BMR se
ubicó en 10.6% interanual. En tanto, la expansión
de los agregados monetarios más amplios ha
evolucionado en torno a 14.4% en mayo.
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Mayo 2016
28
RECUADRO 4
Ciclo del Crédito en la República Dominicana: Evidencia basada en el Modelo de Markov de
regímenes cambiantes
Las fluctuaciones del crédito dependen de la
disponibilidad de recursos para financiar a
sectores de la economía; distinguiéndose
períodos en el cual se dispone de mayor
cantidad de recursos para prestar, seguidos por
períodos de contracción del crédito. Serwa
(2008) define los primeros como períodos
caracterizados por bajas tasas de interés y
criterios de aprobación más laxos; y los
segundos como períodos donde las tasas de
interés presentan tendencia al alza y los
criterios de aprobación son restrictivos. A partir
de las ideas expuestas, se sugiere la estimación
del ciclo del crédito a fin de comprender la
secuencia, volatilidad, y tasas de crecimiento
verificadas que caracterizan estos períodos.
Este recuadro describe la evolución del crédito
en la República Dominicana para el período
T1.1999 - T1.2016, identificando fases de
crecimiento
y
desaceleraciones
del
financiamiento en la economía. Se desarrolla un
modelo de Markov de regímenes cambiantes
para describir la evolución interanual del
crédito real al sector privado, basado en un
proceso autorregresivo cuyos regímenes son
modelados a través de un proceso estocástico
discreto en el que la probabilidad de que suceda
un evento depende únicamente del evento
inmediatamente anterior, conocido como el
proceso de Cadena de Markov.
La función a estimar se describe en la ecuación
(1), teniendo en cuenta que los parámetros
cambian en función del régimen como resultado
de un proceso de Cadena de Markov no
observado con
estados; donde
es una
variable latente no observada. Dado esto, se
tiene:
∑
(1)
donde
es un vector de variables exógenas y
es el termino de error. Los regímenes son
definidos por el intercepto
y los parámetros
y
.
Dado que la variable
es no observada, se
asume que el régimen es delimitado por un
proceso estocástico de Cadena de Markov de
tiempo discreto, cuyas probabilidades de
transición se define como: 1
[
]
(2)
donde
es una función de probabilidad
incondicional de los regímenes, que nos
permitirá inferir sobre la evolución de los
estados a partir de la data utilizada.
Se adopta un modelo de dos regímenes, para
[ ], que se diferenciaran en media y
varianza. La variable dependiente es el crédito
real al sector privado, y las exógenas son el
crecimiento del PIB real y una variable discreta
que define el período de crisis financiera que
experimentó el país en el 2003. Los resultados
del modelo se presentan en la tabla 1.
Tras el proceso de generación de data, el
modelo identifica como régimen 1 el período
caracterizado por menores tasas de crecimiento
del crédito, con una media de -8.0%,
acompañado por alta volatilidad (desviación
estándar = 0.026). Mientras que el régimen 2 se
define como un período de mayor crecimiento
del crédito, con media de 7.2%, y de menor
incertidumbre (desviación estándar = 0.02).
Adicionalmente, se encuentra que la relación
entre el PIB real y el crédito dependerá del
régimen en que se encuentre el ciclo del crédito.
De ahí que, se observa una relación positiva y
estadísticamente significativa entre el PIB real y
el crecimiento del crédito cuando el mismo se
encuentra en el régimen de menores tasas de
crecimiento (régimen 1). En contraste, cuando
el crédito se encuentra en el régimen de
mayores tasas de crecimiento (régimen 2), el
Siendo P una matriz ergódica (cada estado es no periódico y
recurrente, es decir, los regímenes son igualmente probables a
lo largo de un período de tiempo y son independientes del
estado inicial).
1
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Mayo 2016
PIB real no es estadísticamente significativa
para explicar el crecimiento del crédito, lo cual
es consistente con los resultados obtenidos por
Anguren (2011).
Tabla R4.1
Modelo de Markov con Regímenes Cambiantes
Coeficientes
Regimen 1
Regimen 2
Menor
Crecimiento
Mayor
Crecimiento
Menor
Volatilidad
Mayor Volatilidad
Crédito t-1
Crédito t-2
Crédito t-3
Crecimiento del PIB real
Crisis Financiera
Constante
Desviación Estandar
Fuente: BCRD
AIC
BIC
LogLik
1.269
-0.590
-0.228
0.411
-0.111
0.028
0.026
-264.88
-188.33
144.44
29
Los ciclos de crédito que se caracterizan por
tasas de crecimiento mayores y baja volatilidad
se muestran en la gráfica R4.2, de la cual se
verifica que son las más comunes y duraderas
en las últimas décadas. A marzo 2016 el
crecimiento del crédito se encuentra régimen 2,
coherente con las tasas de crecimiento
registrada a inicios del año.
Gráfica R4.2
Resultados del modelo Régimen 2
1.057
-0.050
-0.107
-0.074
0.054
0.018
0.020
Fuente: BCRD
En la gráfica R4.1 el modelo identifica como
régimen 1 los trimestres comprendidos entre
jun - dic 2002, sep 2003 – dic 2004, jun – sep
2008, y sep 2010 – dic 2011; el primer y
segundo período identificado coinciden con la
crisis financiera doméstica de 2003, y el tercero
con la crisis global que inició en Estados Unidos
en 2008.
Gráfica R4.1
Resultados del modelo Régimen 1
De la matriz de probabilidades de transición
presentada en la tabla R4.2 a continuación, se
concluye que la duración esperada del régimen
1 (bajo crecimiento) es de 3 trimestres
aproximadamente, con una probabilidad no
condicionada de 64.9 por ciento. En este mismo
contexto, la duración esperada del régimen 2
(alto crecimiento) es de 5 trimestres
aproximadamente con una probabilidad no
condicionada de 77.2 por ciento.
Tabla R4.2
Matriz de Probabilidades de Transición
Proyección t+1
Regimenes
1
2
Fuente: BCRD
Fuente: BCRD
Regimenes
1
2
0.650
0.350
0.228
0.772
Estos resultados son coherentes con los
encontrados por Anguren (2011) para los
países del G10, donde se encuentra que los
períodos de expansión son más persistentes
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Mayo 2016
30
que los períodos de contracción. Los resultados
aportan evidencia de un patrón cíclico en el
crecimiento del crédito, indicando que en marzo
2016 el ciclo del crédito se sitúa en el régimen
2; es decir, se caracteriza por tasas de
crecimiento de crédito mayores acompañados
por una menor volatilidad.
A partir de la matriz de probabilidades de
transición presentada en la tabla R4.2, y
teniendo en cuenta que a marzo 2016 nos
encontramos en el régimen 2, se estima que
para el próximo trimestre (junio 2016) nos
mantendremos en un período de tasas del
crédito real positivas y baja volatilidad
(régimen 2), con una probabilidad de 77.2 por
ciento. En contraste, la probabilidad de
situarnos en un período caracterizado por
desaceleraciones del crédito y alta volatilidad
(régimen 1), es sólo del 22.8 por ciento.
En adición, el modelo estimado nos permite
proyectar las probabilidades de estar en cada
uno de los regímenes a través del tiempo y
delimitar las diferentes fases del ciclo de
crédito. Aplicando el proceso estocástico de
Cadena de Markov a la matriz de probabilidad
de transición, se infiere que para septiembre y
diciembre 2016 nos mantendremos con tasas
de crecimiento del crédito positivas y baja
volatilidad; con probabilidades de 67.6% y
63.5%, respectivamente, tal como se muestra en
la tabla R4.3.
Tabla R4.3
Matriz de Probabilidades de Transición Proyectada
Proyección t+2
Regimenes
1
2
Regimenes
1
2
0.502
0.498
0.324
0.676
Proyección t+3
Regimenes
1
2
Fuente: BCRD
Regimenes
1
2
0.440
0.560
0.365
0.635
En resumen, los resultados indican que para
enero-abril 2016 el crédito se encuentra en una
fase caracterizada por tasas de crecimiento
positivas y mayores, acompañado de una baja
volatilidad; características que corresponden al
régimen 2. De las evidencias anteriores, se
prevé que el mismo se sitúe en régimen 2 para
finales de 2016, con una probabilidad de 63.5
por ciento; no obstante, esta probabilidad se
hace cada vez menor a lo largo del tiempo. Estos
resultados son coherentes con los escenarios
proyectados para la economía dominicana,
donde se espera una moderación del
crecimiento del crédito destinado al sector
privado. Futuras líneas de investigación
concernientes a este tema sería identificar
factores que causan las transiciones entre
regímenes y el momento de cambio entre ellos.
Referencias
Anguren Martín, Rebeca (2011), “Credit Cycles:
Evidence Based on a Non Linear Model for
Developed Countries”, Banco de España.
Giraldi, Antonio y Pilar Mateo (elaboración en
proceso), “Ciclo del Crédito en la República
Dominicana: Evidencia basada en el Modelo de
Markov de regímenes cambiantes”, Banco
Central de la República Dominicana.
Hamilton, James D. (2005), “Regime-Switching
Models”, Department of Economics, 0508,
University of California.
Serwa, Dobromil (2008), “Banking Crises and
nonlinear linkages between credit and output”,
Working Paper No. 5-08, Department of Applied
Econometrics, Warsaw School of Economics,
Poland.
V. Perspectivas Macroeconómicas y Balance de Riesgos
Gráfico V, 1
PIB EEUU
Variación Interanual (En %)
Gráfico V, 2
Inflación Interanual EEUU
(En %)
Gráfico V, 3
PIB Zona Euro
Variación Interanual (En %)
V.A . Perspectivas del Entorno Internacional
La recuperación ha continuado en el entorno
internacional a pesar de que el menor ímpetu
en el crecimiento ha suscitado dudas sobre la
fortaleza de esta expansión. El mayor grado de
incertidumbre se refleja en la sensibilidad de
los mercados financieros ante los cambios en el
entorno internacional. Algunos de los puntos más
vulnerables se relacionan con la moderación en el
crecimiento de China, la recuperación de la ZE, la
divergencia de las posturas de política monetaria
en las economías desarrolladas y la evolución de
los precios del petróleo y otros commodities en el
mediano plazo. En este contexto, las proyecciones
de CFC para el crecimiento mundial apuntan a una
expansión de 2.4% en 2016, y una mejoría relativa
en 2017, con un crecimiento de 2.8%.
El escenario descrito anteriormente supone que
durante 2016 la economía de EEUU continuará
expandiéndose, con unas políticas monetaria y
fiscal que se mantendrían expansivas. No obstante,
CFC ha corregido persistentemente a la baja las
proyecciones de crecimiento para la economía
estadounidense, ubicando las mismas en 1.8%
en 2016 y 2.3% en 2017. Si bien se espera que la
actividad se mantenga más débil de lo previsto,
a la vez que el ciclo electoral ha generado cierta
incertidumbre sobre la futura senda de políticas,
EEUU continuaría siendo una de las economías
avanzadas de mejor desempeño. En tanto, se prevé
que la recuperación de la actividad económica en
la ZE procederá a un ritmo moderado. Al respecto,
CFC proyecta un crecimiento de 1.6% en 2016 y
1.6% en 2017.
En términos de inflación, las proyecciones actuales
sugieren que la variación interanual de los precios
continuaría presentando una tendencia al alza en
EEUU, alcanzando una inflación de 1.2% en 2016
y 2.3% en 2017, en torno al objetivo de inflación
de la FED. Por otro lado, en la ZE se esperaría que
las nuevas medidas de flexibilización monetaria
anunciadas por el BCE comiencen a surtir efectos
positivos sobre la inflación. En este sentido, las
proyecciones de CFC sitúan la inflación de este
bloque en 0.2% en 2016 y 1.3% en 2017.
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Mayo 2016
32
Gráfico V, 4
Inflación Interanual Zona Euro
(En %)
Gráfico V, 5
PIB América Latina
Variación Interanual (En %)
Gráfico V, 6
Inflación Interanual América Latina
(En %)
Si bien la política monetaria se mantiene expansiva
en las principales economías, la FED dio el primer
paso hacia una postura menos acomodaticia. Se
espera que la FED continúe normalizando la política
monetaria a través de incrementos graduales a la
tasa de interés de los fondos federales, conforme se
recupere la inflación y el crecimiento se haga más
robusto. En contraposición, se prevé que la política
monetaria permanezca altamente expansiva en el
resto de las economías avanzadas, particularmente
en la ZE y Japón. En este contexto, se observaría una
divergencia en las posturas de política monetaria
de las principales economías del mundo con
potenciales consecuencias para las economías
en desarrollo, tomando en cuenta la potencial
apreciación del dólar estadounidense y sus efectos
sobre el flujo de capitales.
Las economías emergentes estarán liderando la
evolución de la economía mundial, a pesar de que el
panorama en estos países se ha debilitado. Dentro
de las economías emergentes, China ha sido uno
de los principales motores de crecimiento y el FMI
proyecta una expansión de 6.5% en 2016. China
se encuentra en un período de transición hacia un
modelo de crecimiento más bajo con una estructura
de producción centrada en el mercado interno, lo
que estaría impactando la demanda y precios de las
materias primas, así como el crecimiento mundial.
En AL, se espera que la región continúe en recesión
y con alta inflación, proyectándose una contracción
de 0.6% e inflación de 13.5% en 2016, según
CFC. No obstante, el comportamiento mantendría
la heterogeneidad geográfica exhibida en 2015.
En cuanto a los países de América del Sur, el
crecimiento estaría limitado principalmente por
el mayor deterioro de la actividad económica
para la principal economía de la región, Brasil,
proyectándose una contracción de 3.7%. Del
mismo modo, nuevamente se han revisado
a la baja las proyecciones de crecimiento de
Argentina y Venezuela, las cuales apuntan a
contracciones de 1.1% % y 8.2%, respectivamente.
Para 2016, las proyecciones de inflación de CFC para
Brasil, Argentina y Venezuela continúan al alza,
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Mayo 2016
Gráfico V, 7
Precio Petróleo Canasta FMI
(US$/Barril)
Gráfico V, 8
Balance del Sector Público No Financiero
(Como % PIB)
33
estimándose tasas de variación de 7.0%, 35.0% y
382.4%, respectivamente.
A su vez, en Centroamérica, se mantiene el
optimismo en las perspectivas de crecimiento
e
inflación,
sustentado
en
condiciones
internacionales favorables para estas economías.
Por un lado, continuaría el efecto expansivo de los
menores precios del petróleo, traduciéndose en un
incremento del ingreso disponible y, a su vez, del
consumo, consecuencia de los mejores términos de
intercambio. En adición, la recuperación económica
de EEUU, principal socio comercial de la región,
incidiría positivamente en su desempeño.
Las proyecciones de precios de commodities
mantienen un alto grado de incertidumbre,
guiados por factores relacionados tanto a la oferta
como a la demanda de estos bienes. En promedio,
se proyecta que el precio del petróleo alcance
US$34.8.0 por barril en 2016 y US$41.0 en 20171,
lo que significaría un incremento gradual respecto
al cierre de 2015. Este resultado es posible ante
proyecciones de un menor crecimiento en la
demanda de petróleo, el cual no estaría acompañado
de una reducción en la oferta. Por otro lado, se
espera que los precios de los demás commodities
relevantes para RD permanezcan bajos.
V.B.
Perspectivas del Entorno Doméstico
Las proyecciones más recientes del BCRD indican
que la actividad económica se expandiría entre
5.5-6.0% en 2016, manteniéndose por encima del
crecimiento potencial. Para 2017, a su vez, las
condiciones se mantendrían robustas, permitiendo
que la economía alcance un crecimiento en torno a
su nivel de tendencia de mediano plazo. Conforme
a estas proyecciones, la brecha del producto
seguiría siendo positiva, aunque tendería a cerrarse
en el horizonte de política. Estas proyecciones
recogen la desaceleración observada en la actividad
económica trimestral, así como la corrección
prevista del crecimiento de EEUU.
1
Proyecciones del petróleo canasta FMI.
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Mayo 2016
34
Gráfico V, 9
Préstamos al Sector Privado en Moneda Nacional
Variación Interanual (En %)
Por el lado de la demanda, la actividad económica
se sostendría por el dinamismo del consumo y la
formación bruta de capital. La evolución por sector
económico, estaría explicada por una moderación
de la actividad en manufactura y servicios, mientras
se espera una recuperación del sector agropecuario.
El dinamismo de la actividad económica estaría
acompañado de robustez en el crédito, presentando
tasas de crecimiento por encima del crecimiento
del PIB nominal. En este sentido, se estima que el
crédito al sector privado en moneda nacional crezca
alrededor de 10.0% en 2016.
Tabla V, 1
Proyecciones Macroeconómicas RD
En lo que respecta al sector externo, la cuenta
corriente se beneficiaría de términos de intercambio
favorables, así como de la recuperación de EEUU.
Las proyecciones del BCRD sugieren que en 2016
el déficit de cuenta corriente se ubicaría entre
1.7% y 1.9% del PIB (Ver Recuadro 6). Los ingresos
por remesas aumentarían 3.2%, mientras que los
ingresos por turismo crecerían 7.5% y el flujo de
pasajeros, 6.4%. A su vez, la IED crecería en 5.8%
anual.
En el aspecto fiscal, se proyecta un déficit del Sector
Público No Financiero (SPNF) de 2.3% del PIB
en 2016, en base al presupuesto aprobado. Este
resultado se sustentaría en un incremento de los
ingresos totales de 10.8% interanual, así como un
aumento de los gastos totales de 7.0% interanual.
Dentro de los componentes del gasto, se espera una
reducción de las transferencias corrientes al sector
eléctrico, como resultado de los bajos precios del
petróleo.
V.C.
Perspectivas de Inflación
Las proyecciones más recienten apuntan a que
la inflación promedio alcance 2.0% en 2016 y
continúe aumentando hasta situarse en 3.9%
en 2017. Estas proyecciones sugieren una senda
de inflación menor a la prevista anteriormente,
consecuencia de las nuevas caídas de los precios
del petróleo registradas desde inicios de este año.
Adicionalmente, la proyección de inflación está
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Mayo 2016
Gráfico V, 10
Proyección Brecha del PIB
Variación Interanual (En %)
35
influenciada por la evolución de los pronósticos de
inflación para EEUU, las perspectivas con respecto
al precio del petróleo y el estado de la brecha del
producto.
En 2016, la inflación general mantendría una
tendencia positiva, permitiendo que se aproxime al
centro de la meta en el horizonte de política. Esta
senda estaría influenciada por la evolución de la
inflación subyacente, mientras que la inflación de
los componentes volátiles del índice de precios
mostraría una tendencia negativa durante el
período.
V.D.
Gráfico V, 11
Proyección Crecimiento PIB RD
Variación Interanual (En %)
Balance de Riesgos
Las proyecciones presentadas en esta sección
pertenecen al sistema de pronósticos del BCRD y
corresponden a los resultados del escenario central,
utilizando la información disponible hasta mayo
de 2016. No obstante, tomando en consideración
la incertidumbre en torno a los pronósticos y la
evolución de las variables exógenas, los resultados
observados podrían desviarse con respecto a las
estimaciones.
Una gran parte de los riesgos relacionados a las
actuales perspectivas de la economía doméstica se
asocian con que continúen las condiciones externas
favorables para República Dominicana. Los
principales riesgos en este sentido se relacionan
con la senda de normalización de la política
monetaria en EEUU, la magnitud de la moderación
del crecimiento de China y la evolución de los
precios del petróleo.
En términos de crecimiento, el balance de riesgos
de las proyecciones para 2016 no presenta un
sesgo definido. Una parte de los riesgos a la baja
están asociados con la posibilidad de que la
economía de EEUU crezca más lentamente, ante
una normalización de la postura monetaria de
la FED más rápida de lo previsto actualmente.
Adicionalmente, una moderación aún más acelerada
de la actividad económica en China, sólo afectaría
la economía dominicana de forma indirecta si logra
36
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Mayo 2016
Gráfico V,12
Proyección de Inflación General RD
Variación Interanual ( En %)
provocar una ralentización del crecimiento de
EEUU.
Por el contrario, los riesgos al alza para el
crecimiento se encuentran explicados por la inercia
en la brecha del producto, la cual se mantiene
positiva, así como la expansión del crédito superior
al crecimiento del PIB nominal. Del mismo modo, el
crecimiento podría verse influenciado por un gasto
público más acelerado en el primer cuatrimestre,
asociado al ciclo electoral.
En términos de inflación, los riesgos se relacionan
principalmente con la incertidumbre alrededor de
la evolución futura del precio del petróleo. En este
sentido, un precio del crudo mayor al contemplado
en las proyecciones, implicaría una senda de
inflación superior a la estimada. Por otro lado, la
demanda mundial de petróleo podría deteriorarse
ante una mayor ralentización de las principales
economías emergentes. Por tanto, el balance de
riesgos con respecto a las proyecciones de inflación
para 2016 no presenta un sesgo definido.
El BCRD continuará monitoreando los potenciales
efectos de estos escenarios de riesgos en la
economía dominicana, con el propósito de tomar
oportunamente las medidas pertinentes y así,
evitar posibles desvíos de la inflación respecto a su
meta en el horizonte de política monetaria.
37
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Mayo 2016
RECUADRO 5
Modelo de Equilibrio Parcial del Sector Externo (Parte 2)
En el Informe de Política Monetaria de noviembre
2015 se presentó la primera parte del modelo de
equilibrio parcial del sector externo. Dicho
modelo se elabora con la finalidad de proyectar
las principales cuentas de la Balanza de Pagos
Dominicana, y así analizar el comportamiento
futuro del sector externo.
En aquella oportunidad se presentó de manera
general el modelo, sus supuestos y las
identidades macroeconómicas contables a
utilizar. Además se mostraron los resultados de la
derivada
proyección del Ingreso Secundario
de la estimación econométrica de las remesas a
través de un modelo de corrección de error (ECM
por las siglas en inglés).
Ahora, presentamos las proyecciones de la cuenta
de balanza de pagos de mayor relevancia para la
. Recordemos
economía: La cuenta corriente
es la suma de la balanza comercial
que la
(exportaciones menos importaciones), el ingreso
primario (pago neto de factores) y el ingreso
secundario (transferencias unilaterales netas).
es realizada a partir de la
La proyección de la
agregación de las proyecciones individuales de
sus componentes. Específicamente, partimos de
construir modelos de pronósticos para cada uno
de los componentes de la Cuenta Corriente, y los
resultados de cada uno son agregados. La razón
de esto es que es necesario tomar en cuenta el
comportamiento individual de cada serie, y las
variables que inciden en ellas –y así tener un
detalle más preciso-, en lugar de estimar el
agregado y perder información valiosa.
Por ejemplo, las exportaciones dominicanas
son estimadas de la siguiente relación:
,
y
son las exportaciones
Donde
de bienes excluyendo oro, los exportaciones de
servicio y las exportaciones
respectivamente. A su vez,
de
oro
Las ecuaciones (2) y (3) son estimadas con un
modelo de corrección de error, mientras que el
oro (4) se estima a través de las proyecciones de
extracción de la empresa minera y precios de
contratos de futuros. Para modelar
como
usamos la brecha del producto
medición de la capacidad productiva interna, el
PIB de Estados Unidos
como
aproximación de la demanda externa, y el tipo de
para capturar el efecto de los
cambio real
, se utilizan el
precios relativos. Para modelar
PIB de Estados Unidos y el tipo de cambio real.
y
son las
Mientras que las variables
variables de cantidades y precios de oro,
respectivamente.
se obtienen
Por otro lado, las importaciones
agregando las importaciones nacionales sin
, las importaciones de
incluir el petróleo
y las importaciones
zonas francas
petroleras
.
Con
∑
∑
(
)
La ecuación (6) indica que las importaciones
como
nacionales dependen del PIB
medición del ingreso nacional, y el tipo de cambio
hallado con una relación de largo
real
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Mayo 2016
plazo. La ecuación (7) explica que las
importaciones de Zona Franca se estiman con una
estructura ARIMA. Las variables relevantes de
cantidades y precios de petróleo son
y
.
El ingreso primario
de la cuenta corriente se
hace en función de las subcuentas de la Cuenta
Financiera
.
Estas subcuentas se proyectan de acuerdo a
reglas de crecimiento y se obtiene el resultado
neto de las cuentas de activos y pasivos.
se
Las proyecciones de Ingreso Secundario
calculan a través de las proyecciones de remesas
, estimadas con un modelo de corrección
de error.
Las variables relevantes de las remesas son el
desempleo de los latinoamericanos en Estados
como medida de la ocupación
Unidos
en puestos de trabajo de dominicanos, y el PIB de
Estados Unidos
como aproximación del
ingreso de estos trabajadores.
38
Tabla 5.1. Rango de Proyecciones para 2016
Exportaciones
(Crecimiento %)
Importaciones
(Crecimiento %)
Ingreso Primario
(Crecimiento %)
Ingreso Secundario
(Crecimiento %)
Saldo Cuenta Corriente
(% del PIB)
3.1% | 3.5%
2.2% | 2.7%
7.4% | 8.4%
2.5% | 4.5%
-1.7% | -1.9%
Fuente: Estimaciones propias
De acuerdo al modelo de equilibrio parcial,
destacando que el mismo se basa en relaciones
teóricas y que sirve como un insumo más a la
hora de proyectar las variables del sector
externo, se proyecta un déficit de cuenta
corriente entre 1.7-1.9% del PIB, uno de los
rangos más bajos de los últimos años. Esto,
explicado en gran parte por la reducción en los
precios del petróleo que se ha experimentado
desde mediados del 2014.
Referencias:
Después de tener las estimaciones de cada uno de
los componentes de la cuenta corriente, se utiliza
la identidad del saldo de cuenta corriente:
De Gregorio, José. (2012) “Macroeconomía”.
Segunda Edición.
Para ver en cuánto se proyecta para el año 2016.
En la tabla 1 se muestran las variables de la
ecuación (11) –algunas vistas como tasas de
crecimiento- a través de intervalos de confianza.
Peña, Pedro y Harold Vásquez. (2016) “Modelo de
equilibrio parcial de Balanza de Pagos para
República Dominicana”. (Por publicar)
FMI (2009) Manual de Balanza de Pagos y Posición
de Inversión Internacional. Sexta Edición.
Zanforlin, Luisa. (2012) IMF Institute for Capacity
Development.
VI. Referencias Bibliográficas
André, Christophe y Nathalie Girouard, (2005). “Measuring cyclically-adjusted budget balances for OECD
countries”. Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económicos.
Anguren Martín, Rebeca (2011), “Credit Cycles: Evidence Based on a Non Linear Model for Developed
Countries”, Banco de España.
Banco Central de la República Dominicana. (2015). “Crecimiento Potencial en la República Dominicana”.
Informe de Política Monetaria Noviembre 2015, p. 30-31.
Banco Interamericano de Desarrollo. (2016). “Evitando la Tormenta. Opciones de política para
Centroamérica y República Dominicana en un entorno incierto”.
De Gregorio, José (2012) “Macroeconomía”. Segunda Edición.
Fedelino, Annalisa, Mark Horton y Anna Ivanova (2009). “Computing Cyclically Adjusted Balances and
Automatic Stabilizers”. Fondo Monetario Internacional.
Fondo Monetario Internacional (2016), “World Economic Outlook: Too Slow for Too Long,” Abril.
Fondo Monetario Internacional (2009) Manual de Balanza de Pagos y Posición de Inversión Internacional.
Sexta Edición.
Giraldi, Antonio y Pilar Mateo (2016). “Ciclo del Crédito en la República Dominicana: Evidencia basada en
el Modelo de Markov de regímenes cambiantes”, Banco Central de la República Dominicana. (Por publicar)
Hamilton, James D. (2005), “Regime-Switching Models”, Department of Economics, 0508, University of
California.
Jiménez, Miguel y Francisco Ramírez. «Medidas de inflación subyacente para la República Dominicana».
Mimeo.
Mejía, Mariam, José Michel y Francisco Ramírez (2016), Estimando el impacto del choque de precios del
petróleo sobre el sector real. Por publicar.
Peña, Pedro y Harold Vásquez (2016) “Modelo de equilibrio parcial de Balanza de Pagos para República
Dominicana”. (Por publicar)
Serwa, Dobromil (2008), “Banking Crises and nonlinear linkages between credit and output”, Working
Paper No. 5-08, Department of Applied Econometrics, Warsaw School of Economics, Poland
Zanforlin, Luisa (2012) IMF Institute for Capacity Development.
Índice de Tablas,Gráficos y Recuadros
Tablas:
Tabla V, 1. Proyecciones Macroeconómicas RD 2015 – 2017
Gráficos:
Gráfico II, 1. Producto Interno Bruto Real EEUU, Variación Interanual 2012:T1 – 2016:T1
Gráfico II, 2. Descomposición del Crecimiento de EEUU, Intertrimestral Anualizado 2014:T1 – 2016:T1
Gráfico II, 3. Desempleo Estados Unidos 2013:M1 – 2016:M05
Gráfico II, 4. Inflación EEUU, Variación Interanual 2013:M1 – 2016:M04
Gráfico II, 5. PIB Zona Euro, Variación Interanual 2012:T1 – 2016:T1
Gráfico II, 6. Inflación Zona Euro 2013:M1 – 2016:M05
Gráfico II, 7. Desempleo Zona Euro 2013:M1 – 2016:M04
Gráfico II, 8. PIB América Latina y el Caribe, Variación Anual 2010 – 2015
Gráfico II, 9. Precio Petróleo Canasta FMI, US$/Barril 2013:M1 – 2016:M05
Gráfico II, 10. Precios del Oro, US$/Onza Troy 2013:M01 – 2016:M05
Gráfico III, 1. Producto Interno Bruto Real RD, Variación Interanual 2012:T1 – 2016:T1
Gráfico III, 2. Brecha del Producto Interno Bruto RD 2012:T1 – 2016:T1
Gráfico III, 3. Cuenta Corriente Enero-Diciembre RD 2011 – 2015
Gráfico III, 4. Remesas Enero-Marzo RD, Variación Interanual 2011 – 2016
Gráfico III, 5. Ingresos y Gastos Totales del Gobierno Central RD, Var. Interanual 2012:M1 – 2016:M03
Gráfico III, 6. Inflación General y Meta RD, Variación Interanual 2013:M1 – 2016:M04
Gráfico III, 7. Inflación Transables y No Transables RD, Variación Interanual 2013:M1 – 2016:M04
Gráfico III, 8. Expectativas de Inflación RD, Cierre Dic. 2016
Gráfico III, 9. Expectativas de Crecimiento del PIB RD, Cierre Dic. 2016
Gráfico IV, 1. Corredor de Tasas de Interés RD, 2013:M1 – 2016:M05
Gráfico IV, 2. Tipo de Cambio Nominal RD, Variación Interanual 2013:M1 – 2016:M05
Gráfico IV, 3. Tasas de Interés de los Bancos Múltiples, Promedio Ponderado 2013:M01 – 2016:M05
Gráfico IV, 4. Tasas de Interés Real de los Bancos Múltiples RD 2013:M01 – 2016:M05
Gráfico IV, 5. Préstamos al Sector Privado en Moneda Nacional RD, Var. Interanual 2013:M1 – 2016:M05
Gráfico V, 1. Crecimiento Estados Unidos, Variación Interanual 2011 – Proyección 2017
Gráfico V, 2. Inflación Interanual Estados Unidos, 2011 – Proyección 2017
Gráfico V, 3. PIB Zona Euro, Variación Interanual 2011 – Proyección 2017
Gráfico V, 4. Inflación Interanual Zona Euro, 2011 – Proyección 2017
Gráfico V, 5. PIB América Latina, Variación Interanual 2011 – Proyección 2017
Gráfico V, 6. Inflación Interanual América Latina, 2011 – Proyección 2017
Gráfico V, 7. Precio Petróleo Canasta FMI, US$/Barril 2011 – Proyección 2017
Gráfico V, 8. Balance SPNF, % del PIB 2011 – Proyección 2017
Gráfico V, 9. Proyección Préstamos al Sector Privado en MN RD, Var. Interanual 2011 - Proyección 2016
Gráfico V, 10. Proyección Brecha del PIB RD, Variación Interanual – Proyección 2017
Gráfico V, 11. Proyección Crecimiento del PIB RD, Variación Interanual – Proyección 2017
Gráfico V, 11. Proyección Inflación General RD, Variación Interanual- Proyección 2017
Recuadros:
Recuadro 1. Factores Determinantes en el Comportamiento de la Inflación Subyacente
Recuadro 2. Impacto de la Caída del Precio del Petróleo en la Actividad Real
Recuadro 3. ¿Es Contracíclica la Política Fiscal en República Dominicana?
Recuadro 4. Ciclo del Crédito en la República Dominicana: Evidencia basada en el Modelo de Markov de
Regímenes Cambiantes
Recuadro 5. Modelo de Equilibrio Parcial del Sector Externo (Parte 2)
Glosario de Abreviaturas
AL
....................................................................................................................................................................... América Latina
BCE
........................................................................................................................................................ Banco Central Europeo
BCRD ................................................................................................................ Banco Central de la República Dominicana
BMR .............................................................................................................................................. Base Monetaria Restringida
CEPAL ............................................................................................Comisión Económica para América Latina y el Caribe
CFC
............................................................................................................................................................ Consensus Forecasts
COMA .............................................................................................................................................. Comité de Mercado Abierto
EEM ............................................................................................................ Encuesta de Expectativas Macroeconómicas
EEUU ....................................................................................................................................................................... Estados Unidos
EMI ....................................................................................................................................... Esquema de Metas de Inflación
FED ...................................................................................................................................................................... Reserva Federal
FMI
...................................................................................................................................... Fondo Monetario Internacional
IED
............................................................................................................................................ Inversión Extranjera Directa
IPC
.................................................................................................................................... Índice de Precios al Consumidor
IPoM ......................................................................................................................................... Informe de Política Monetaria
PIB
...................................................................................................................................................... Producto Interno Bruto
RD
........................................................................................................................................................ República Dominicana
REPOS .................................................................................................................................................................................... Reportos
SPNF ........................................................................................................................................... Sector Público No Financiero
TPM ................................................................................................................................................. Tasa de Política Monetaria
WTI .................................................................................................................................................... West Texas Intermediate
ZE
.................................................................................................................................................................................. Zona Euro