la convertibilidad y sus alternativas. un repaso de los posibles

LA CONVERTIBILIDAD Y SUS ALTERNATIVAS. UN REPASO
DE LOS POSIBLES ARREGLOS DE POLÍTICA CAMBIARIA
PARA ARGENTINA*
Mauricio Drelichman**
Documento 23
*
Agosto de 1999
Agradezco a Mariano Tommasi y Axel Radics sus comentarios y fructíferas discusiones sobre el tema de este
trabajo, y al Centro de Estudios para el Desarrollo Institucional su hospitalidad durante la redacción del mismo.
Todos los errores son de mi exclusiva responsabilidad.
**
Northwestern University y Centro de Estudios para el Desarrollo Institucional
I.
Introducción
La elección del régimen cambiario es uno de los elementos fundamentales de la política
económica de un país. En un contexto donde los flujos de capital diarios superan varias veces
al producto anual de la mayoría de los países y donde el comercio internacional constituye una
parte cada vez más importante del sector real de las economías, mantener un régimen
cambiario adecuado a la estructura económica de un país resulta primordial para que éste
pueda desarrollar plenamente su potencial. Este trabajo utiliza la literatura más reciente en
temas de finanzas internacionales para analizar cuál es el régimen cambiario óptimo para
Argentina, con especial énfasis en los beneficios y desventajas del sistema de convertibilidad.
El trabajo se estructura de la siguiente manera: la sección II introduce los conceptos básicos de
política monetaria y régimen cambiario, deteniéndose en la interacción entre ambos y en los
factores que debe tener en cuenta un país al elegir su sistema cambiario. La sección III repasa
la literatura de reglas y discrecionalidad, así como sus aplicaciones a temas de política
monetaria, deteniéndose, a modo de ejemplo, en el caso del Patrón Oro. La sección IV analiza
el rol de la reputación en regímenes cambiarios con cierto grado de discrecionalidad. En la
sección V se aplica el análisis teórico de las secciones anteriores al caso argentino, evaluando
las ventajas y los defectos del régimen de convertibilidad y contrastándolas con las de sus
posibles alternativas. La sección VI concluye.
II.
Política monetaria y régimen cambiario
El régimen cambiario de un país está estrechamente relacionado con su política monetaria. En
esta sección repasamos las características de cada uno de ellos y nos adentramos en el estudio
de sus diversas interacciones.
La política monetaria de un país consiste en acciones que determinan el comportamiento de
los agregados monetarios, las tasas de interés, el tipo de cambio y el nivel de precios. Entre sus
posibles objetivos se cuentan el financiamiento público, la estabilidad del nivel de precios o el
2
mantenimiento de un determinado nivel de tasas de interés, por citar sólo los más comunes.
Las autoridades monetarias, típicamente los bancos centrales, disponen de distintos
instrumentos para llevar a cabo sus objetivos, como el control de la oferta monetaria, las
operaciones de mercado abierto, la fijación del nivel de los encajes bancarios, o la
manipulación de ciertas tasas de interés1. Sin embargo, las posibilidades de la política
monetaria no son ilimitadas; cómo ya lo señalara Tinbergen (1956), cada objetivo distinto de
política económica requiere el uso de un instrumento distinto. La limitada disponibilidad de
instrumentos de política obligará a las autoridades a dar prioridad a ciertos objetivos sobre
otros.
La política cambiaria, por otra parte, consiste en acciones que determinan el tipo de cambio de
la moneda de un país, es decir su precio en términos de una divisa extranjera. La política
cambiaria también suele estar a cargo de los bancos centrales y típicamente se limita a la
elección de un régimen cambiario y su sostenimiento, aunque puede estar complementada con
restricciones comerciales y controles a los flujos de capital. Los regímenes cambiarios se
dividen en dos grandes categorías, los tipos de cambio fijos y flexibles, aunque, como se verá
más adelante, existen distintos tipos de fijación y distintos tipos de flexibilidad. Los
instrumentos para mantener el régimen cambiario son la compraventa de divisas por parte de
los bancos centrales y las tasas de interés ofrecidas para la colocación de fondos. Si el banco
central desea, por ejemplo, inducir una apreciación en el tipo de cambio, tendrá la opción de
comprar su propia moneda en los mercados, ofreciendo a cambio reservas internacionales, o
bien podrá elevar las tasas de interés ofrecidas para inducir una entrada de capitales al país.
Resulta inmediata la observación que la política monetaria y la política cambiaria están
estrechamente relacionadas. En una economía abierta, si se ignora el riesgo de
incumplimiento, el arbitraje en el mercado internacional de divisas impondrá que la tasa de
interés doméstica se equipare a la tasa de interés internacional corregida por la expectativa de
devaluación del tipo de cambio. Esta equivalencia, postulada por primera vez por Fisher
1
Nótese que no todos estos instrumentos son independientes entre sí. Si, por ejemplo, el Banco Central de un país
reduce la tasa de interés ofrecida para préstamos a los bancos, aumentará la demanda por fondos y, en
consecuencia la cantidad de dinero. Asimismo, si se realiza una operación de mercado abierto de venta de bonos,
el precio de los mismos caerá y por lo tanto aumentará su rendimiento, aumentando las tasas de interés.
3
(1896), quien la formalizó de acuerdo a la expresión (1), recibe el nombre de paridad de tasas
de interés.
(1)
1+ i = +
1 E ( s&s )
1+ i *
En la ecuación de arriba, i representa la tasa de interés de un activo genérico denominado en
moneda doméstica, i* la tasa de interés de un activo comparable denominado en moneda
extranjera y E ( s&s ) representa la expectativa de devaluación del tipo de cambio en términos
porcentuales. Tomando una aproximación log-lineal se obtiene la expresión (2), que, aunque
ligeramente inexacta, es con frecuencia más usada que la expresión (1) por su facilidad para
recordarla.
(2)
i ≅ i * + E (s&s )
La paridad de tasas de interés, al tiempo que permite medir la expectativa de los mercados
sobre las futuras variaciones en el tipo de cambio, impone una férrea restricción a la política
monetaria. Si, ante una dada expectativa de devaluación, el gobierno intenta pagar por sus
bonos o imponer en los préstamos interbancarios una tasa de interés menor a aquella
consistente con la paridad de tasas de interés, los capitales tenderán a abandonar el país,
buscando mayores rendimientos en el extranjero. Por otra parte, si el gobierno desea mantener
fijo el tipo de cambio en un contexto de altas expectativas de devaluación, deberá estar
dispuesto a dejar que las tasas de interés domésticas se eleven considerablemente por encima
de los niveles internacionales. En las secciones siguientes se estudiarán con detenimiento
muchas otras dimensiones de interacción entre las políticas monetaria y cambiaria en el
contexto de distintos regímenes de tipo de cambio.
Como ya se mencionó anteriormente, un país puede adoptar un régimen de tipo de cambio fijo
o flexible. En el extremo de la rigidez se encuentran los sistemas de caja de conversión (como
el instaurado en la Argentina por el plan de convertibilidad), que exigen mantener como
4
reservas internacionales el equivalente al 100% de la base monetaria doméstica, valuada a la
tasa de cambio fijada. Luego se encuentran los sistemas con reserva parcial y los tipos de
cambio deslizantes (crawling peg) que, si bien presentan tasas variables, a los efectos de las
expectativas de los agentes económicos y de la operatoria de los bancos centrales se
comportan en forma idéntica a los tipos de cambio fijos. En el extremo de la flexibilidad, por
otra parte, se encuentran los sistemas de flotación limpia, sin ningún tipo de intervención de
los bancos centrales, implementados por la mayoría de las economías europeas en el período
inmediatamente posterior a la Primera Guerra Mundial. Luego se ubican los sistemas de
flotación manejada o sucia, donde los bancos centrales intervienen para suavizar fluctuaciones
excesivas en el tipo de cambio. Finalmente, como un híbrido entre los sistemas de tipo de
cambio fijo y flexible, aparecen las bandas cambiarias (exchange rate target zones) y las
bandas deslizantes (crawling bands), que permiten la flotación, libre o manejada, del tipo de
cambio entre ciertos valores límites, una vez alcanzados los cuales el banco central interviene
para impedir mayores movimientos en ese sentido.
La elección de un régimen cambiario depende de las características económicas fundamentales
de cada país, como el tamaño de la economía, su grado de apertura, la distribución del
comercio internacional y el desarrollo de los mercados financieros. En general, economías más
grandes, más cerradas, con comercio internacional más fragmentado y con gran desarrollo de
sus mercados financieros, tales como los Estados Unidos, la Unión Europea y el Reino
Unido,2 encuentran más conveniente adoptar objetivos de política monetaria relacionados con
la cantidad de dinero o las tasas de interés, y por lo tanto dejan flotar su tipo de cambio. A su
vez, economías pequeñas y abiertas, con su comercio internacional concentrado y escaso
desarrollo de los mercados financieros internos obtienen mejores resultados al actuar sobre el
tipo de cambio, como los países de América Latina y en particular la Argentina3.
Es preciso ser cuidadoso al examinar el régimen cambiario de un país. Varios países de
América Latina mantienen tipos de cambio nominalmente flexibles, pero la frecuencia y
2
Aquí y en el resto del trabajo se entiende por Unión Europea a los 11 países que han unificado su moneda,
adoptando el Euro como divisa común. El Reino Unido eligió no integrar ese bloque por el momento, y por lo
tanto se lo trata aquí como una economía separada, al menos a los efectos monetarios y cambiarios.
5
dirección de su intervención en los mercados de divisas hacen que el tipo de cambio se
comporte como si fuera fijo o como si operara en una estrecha banda.4 Asimismo, muchos
países que mantienen tipos de cambio nominalmente fijos o dentro de bandas cambiarias
realizan realineamientos con una frecuencia que en poco los diferencia de sistemas de
flotación (como ocurrió, por ejemplo, entre el Franco Francés y el Marco Alemán durante la
década del 80). Estas observaciones deben tenerse presentes a la hora de construir un criterio
de clasificación de regímenes cambiarios.
Tan importantes como la elección del régimen cambiario son las características de la autoridad
que estará a cargo de su administración. En prácticamente todas las economías del mundo la
administración de la política monetaria y de la política cambiaria recae en los bancos
centrales, aunque en la práctica los mismos gozan de distintos grados de independencia del
poder político. La Reserva Federal de los Estados Unidos o el Banco Central Europeo tienen
un altísimo grado de independencia del poder político, en cuanto son sólo responsables ante
los respectivos parlamentos y los procesos de revisión y censura de sus acciones son
complicados y sólo se justifica emprenderlos ante casos de evidente violación de sus
mandatos. En el otro extremo, la mayoría de los bancos centrales de los países en desarrollo
están sometidos casi incondicionalmente al poder político, sus presidentes o gobernadores son
designados y removidos con extrema facilidad y, por lo general, sólo se limitan a acomodar las
necesidades de financiamiento de su gobierno.
Las atribuciones de los bancos centrales varían sobre un espectro en uno de cuyos extremos se
encuentra la discrecionalidad completa para fijar la política monetaria y cambiaria, mientras
que en el otro un conjunto de reglas preestablecidas dejan al banquero central un rol de poco
menos que mero espectador. Así, mientras el directorio de la Reserva Federal de los Estados
Unidos tiene facultades prácticamente ilimitadas para fijar el curso de la política monetaria, el
Banco Central de la República Argentina, limitado por la Ley de Convertibilidad, no puede
afectar el tipo de cambio ni la cantidad de dinero y sólo tiene funciones activas en la
regulación y supervisión del sistema financiero.
3
Puede encontrarse evidencia empírica sobre América Latina al respecto en Hausmann et al. (1999) y Stein et al.
(1999).
6
Una inquietud inmediata concierne al grado óptimo de discrecionalidad que debe tener el
responsable de la política monetaria. Como caso particular, cabe preguntarse si el actual
sistema monetario argentino, situado en el extremo de la ausencia de discrecionalidad,
constituye un arreglo institucional óptimo desde el punto de vista de la política monetaria.
Antes de dar una respuesta a esta pregunta, haremos una breve digresión por la literatura sobre
reglas y discrecionalidad y sus aplicaciones a políticas monetarias y cambiarias.
III.
Reglas, discrecionalidad y reputación: una introducción
1. Reglas vs. Discrecionalidad
Una regla es una manera de comprometer acciones de política a través del tiempo. Dentro del
área de la política monetaria, un gobierno puede adoptar reglas de crecimiento de la base
monetaria (como lo hizo durante mucho tiempo el Bundesbank), de fijación del tipo de cambio
(como la Argentina en la actualidad), de fijación de la tasa de devaluación (como Brasil en
1997 o Argentina en la época de la “ tablita” ) o de fijación de la tasa de interés. Un régimen
discrecional, por otra parte, puede definirse como aquel bajo el cual el gobierno revisa
secuencialmente sus acciones de política. Así, por ejemplo, el directorio de la Reserva Federal
decide período a período cuál será la tasa de interés sobre la base de los resultados de la
economía en el período inmediatamente anterior.
En su trabajo seminal, Kydland y Prescott (1977) mostraron como las reglas, o tecnologías de
compromiso, tienen un rol determinante en la efectividad de aquellas acciones de política cuya
implementación se extiende en el tiempo. Un sistema de reglas, al garantizar que el gobierno
no sorprenderá a los agentes económicos modificando inesperadamente su política, permite
alcanzar resultados superiores a aquellos que se obtienen bajo un régimen discrecional. En el
ejemplo de Kydland y Prescott, una ley de patentes, si bien produce monopolios y por lo tanto
introduce ineficiencias en la economía, es preferible a la ausencia de legislación, donde la
sociedad podría aprovechar enteramente el beneficio de los nuevos inventos pero, al no existir
4
Calvo (1999) llama a este fenómeno “ miedo a flotar” .
7
los incentivos adecuados (derechos de propiedad en este caso), éstos no serían inventados en
primer lugar. El análisis de inconsistencia temporal arroja una conclusión un tanto sombría: el
resultado social óptimo, por lo general, no es alcanzable. En el caso de los inventos, no es
posible tener innovación sin monopolios.
El análisis de expectativas racionales aplicado a la política monetaria agrega una dimensión
adicional a la importancia de las reglas. Sargent y Wallace (1986) muestran como, en
presencia de agentes con este tipo de expectativas, el gobierno pierde grados de libertad para
tomar medidas de política monetaria. En el ejemplo conocido como la desagradable aritmética
monetarista, Sargent y Wallace imaginan un gobierno que quiera reducir la inflación en el
presente reduciendo la emisión monetaria y utilizando la emisión de deuda en su lugar. Dado
que el público anticipará la mayor inflación futura necesaria para repagar la deuda y los
intereses acumulados, ajustará sus expectativas al respecto y el resultado será también una
mayor inflación actual, con lo que la política se torna completamente inefectiva. En tal caso, la
discrecionalidad pierde toda razón de ser y el argumento a favor de las reglas cobra mayor
fuerza aún.
2. Objetivos monetarios y reputación
A pesar de que las reglas parecen ser netamente superiores, existen regímenes monetarios
exitosos con un alto grado de discrecionalidad, como el caso de los Estados Unidos en la
década del 90, varios bancos centrales europeos antes de la unión monetaria, Australia y
Nueva Zelanda, entre otros. ¿Cómo es posible explicar estos fenómenos?
Una primera línea de análisis se concentra en los objetivos de la política monetaria. Si bien los
bancos centrales de estos países tienen un alto grado de discrecionalidad en la fijación de
política, ésta no es estrictamente la discrecionalidad de la que hablan Kydland y Prescott, ya
que las autoridades monetarias tienen una gran independencia del poder político y objetivos
esencialmente distintos a los de este último. Su desempeño no se mide por tasas de
crecimiento del producto o del nivel de empleo, sino por la variación del nivel de precios y de
las tasas de interés. Como resultado, ceder a las presiones del poder político acarrearía un
alejamiento de los objetivos establecidos, con la consiguiente pérdida de reputación,
8
penalidades establecidas en la carta orgánica, en leyes e incluso, como fue el caso de
Alemania Federal, en la Constitución. Los objetivos de las autoridades monetarias surgen de
un marco institucional específico y pueden, por lo tanto, ser considerados como un particular
tipo de reglas, aunque quede a criterio de cada banco central la forma de alcanzarlos.
Una segunda característica de los bancos centrales y, en general, de los gobiernos de los países
con políticas monetarias exitosas es la reputación conseguida luego de décadas de mantener
políticas sólidas, ya sea en condiciones de discrecionalidad o actuando bajo una regla. En
materia de política monetaria, las reglas nunca están escritas en piedra. El gobierno siempre
puede cambiar la legislación o emitir resoluciones administrativas que cambien el curso de la
política (aunque el costo político de hacerlo varía según los países). Barro y Gordon (1983)
muestran como el peligro de perder la reputación conseguida tras años de buenas políticas
juega en el mismo sentido que una regla monetaria. Un país con escasa reputación en el área
monetaria necesitará reglas más rígidas que un país que tenga una historia de buena conducta
para obtener los mismos resultados. Dado que las reglas casi siempre tienen costos asociados,
una mayor reputación, al reducir la necesidad de reglas rígidas, atempera los costos de obtener
determinados resultados económicos.
3. Las reglas monetarias en perspectiva histórica: el caso del Patrón Oro
Antes de continuar en nuestro análisis, vale la pena destacar que el uso de reglas ha sido la
norma y no la excepción en la historia del dinero. En efecto, la utilización de metales
preciosos como medio de cambio constituye una regla que impide modificar el valor de la
moneda salvo por adiciones al stock del metal precioso en cuestión, típicamente oro, que, por
lo general, carecían de magnitud para afectar significativamente la circulación. Más adelante,
los sistemas de patrones metálicos también actuaban como reglas, aunque normalmente los
bancos centrales tenían limitadas facultades discrecionales. En el siglo XX, los distintos
diseños de sistemas monetarios han tratado, en la mayoría de los casos, de establecer algún
tipo de reglas de política, más allá de que las mismas hayan sido violadas en repetidas
ocasiones.
9
Sin embargo, sólo en contadas ocasiones las reglas monetarias han sido tan rígidas como la
convertibilidad argentina. El patrón oro clásico (1844 – 1914 en Gran Bretaña)5, por poner el
ejemplo más estudiado, si bien implicaba la convertibilidad del papel moneda en oro a una
tasa fija, sólo obligaba al Banco de Inglaterra a mantener como reservas en oro el equivalente
a un tercio de la circulación monetaria. Si en un determinado momento del tiempo el banco
contaba con más reservas que las requeridas por la ley, manteniendo, por ejemplo, el
equivalente al 40% de la base monetaria en forma de oro, tenía la opción de expandir la base
monetaria sin un correspondiente aumento de metálico en sus arcas, algo que escapa a las
facultades del Banco Central de la República Argentina.
Otra dimensión de flexibilidad era que, como señalan Bordo y Kydland (1995), el patrón oro
era utilizado como una regla contingente. Esto significa que podía ser suspendido en caso de
que determinadas circunstancias creasen condiciones en las cuales pudiera ser ventajoso
suspender la regla. El buen funcionamiento del esquema de regla contingente descansaba en
dos puntos clave. En primer lugar, los hechos que determinaban la suspensión del patrón oro
debían ser ajenos a la voluntad del gobierno y fácilmente verificables por el público como, por
ejemplo, una guerra. En segundo lugar, la reputación del gobierno, y por lo tanto el
funcionamiento continuado de la regla contingente, dependía de la celeridad en retornar al
patrón oro una vez que hubieran desaparecido las circunstancias excepcionales que habían
determinado su suspensión.
Cuando, durante la vigencia del patrón oro clásico en Inglaterra, la convertibilidad era
suspendida, los mercados de capital reflejaban expectativas de retorno a la regla a través de las
tasas de interés a futuro6. Sin embargo, en otros regímenes donde la convertibilidad fue
suspendida, en principio temporariamente, los mercados registraron una inestabilidad mucho
más fuerte que la que las condiciones económicas fundamentales hubieran hecho prever. Este
5
Tras la interrupción del régimen que tuvo lugar durante la Primera Guerra Mundial, el gobierno del Reino
Unido, y en particular el Exchequer a cargo de Winston Churchill, realizó un esfuerzo fiscal y monetario de
grandes proporciones que, después de un largo proceso deflacionario, permitió el retorno al Patrón Oro a la
paridad anterior a la guerra en 1925. Sin embargo, los cambios en el contexto internacional y el movimiento del
poder económico hacia los Estados Unidos determinaron que el sistema no funcionara como antes de la guerra
(por lo que ya no se denomina “ clásico” ) y la crisis de los años 30 se encargó de ponerle fin tras más de dos
siglos de existencia.
6
Ver, por ejemplo, Eichengreen (1996).
10
fue el caso, por ejemplo, de Francia en el período de entre guerras. Estas experiencias
permiten conjeturar que la reputación es un componente fundamental para que un sistema
monetario con un cierto grado de discrecionalidad permanezca estable.
IV.
Reputación y políticas monetarias discrecionales
Con el enfoque de Barro y Gordon hemos visto que la reputación puede, en cierta forma,
sustituir a las reglas o, al menos, permitir un mayor grado de flexibilidad en su diseño. En esta
sección estudiamos los efectos de distintas combinaciones de discrecionalidad monetaria y
reputación, o ausencia de ella.
El análisis moderno de la reputación la considera desde el punto de vista de la teoría del
capital7. La primera observación relevante es que la reputación se comporta como un activo
que se acumula lentamente con años de comportamiento consistente, pero puede perderse
rápidamente con pocas acciones oportunistas, o incluso con sólo una, si ésta es lo
suficientemente grave. Para el momento en que Inglaterra se vio obligada a abandonar
definitivamente el Patrón Oro, tal vez el sistema monetario que gozó de mayor reputación en
la historia, en 1930, llevaba más de 200 años manteniendo la misma paridad entre la libra y el
oro, 86 de ellos bajo un marco institucional formal8.
1. Reglas contingentes
Al repasar el funcionamiento del Patrón Oro, destacamos que éste operaba como una regla
contingente y que uno de los pilares de su operación era la confianza del público en que, una
vez que se superara cada situación de emergencia, se retornaría a la convertibilidad a la
paridad vigente antes de la suspensión. Obstfeld (1997) analiza las consecuencias de
implementar regímenes con reglas contingentes en ausencia de una sólida reputación. En su
7
Ver, por ejemplo, Hellman y Murdock (1998)
El Patrón Oro comenzó informalmente en 1717 cuando Isaac Newton, entonces Master of the Mint, fijó una
paridad entre el oro y la plata que dejó a esta última subvaluada y ubicó a Inglaterra, de hecho, en el patrón oro.
El Banco de Inglaterra, constituido en 1694, emitía billetes convertibles en oro, aunque el requisito de
convertibilidad se suspendió en varias oportunidades, generalmente en situaciones de guerra donde el gobierno
recurría al financiamiento inflacionario. Recién en 1844 el Peel’s Act dio un marco institucional formal al Patrón
8
11
modelo demuestra cómo un régimen de tipo de cambio fijo modificado para incluir la
posibilidad de una devaluación frente a circunstancias excepcionales puede generar resultados
muy inferiores a los de un esquema de convertibilidad puro si no existe plena credibilidad en
el gobierno. En su trabajo se centra en el Sistema Monetario Europeo (SME) que, en la versión
que operó entre 1979 y 1992, estaba conformado por estrechas bandas de flotación pero
contemplaba la posibilidad de realineamientos ante desequilibrios en los tipos de cambio. La
frecuencia de los realineamientos restó credibilidad al sistema, que colapsó en 1992 ante una
serie de ataques especulativos.
Una regla no contingente, como un tipo de cambio irrevocablemente fijo, presenta costos que
pueden ser evitados mediante la introducción de cláusulas de escape que permitan suspender o
modificar la regla en circunstancias excepcionales. Sin embargo, en situaciones donde exista
poca credibilidad en la voluntad del gobierno de defender la regla, como, por ejemplo, ante
una elevada relación deuda/producto o una elevada tasa de desempleo, las cláusulas de escape
pueden inducir equilibrios múltiples. Estos equilibrios son el mantenimiento de la regla y el
régimen discrecional. Velasco (1996) demuestra que, en presencia de equilibrios múltiples, el
resultado en valor esperado es inferior al obtenido bajo reglas no contingentes. En el caso del
arreglo cambiario del SME, Italia presentaba una alta relación de deuda/producto y una tasa
desempleo más elevada que la del resto de la Comunidad Europea; asimismo, era uno de los
países que históricamente había tenido uno de los peores desempeños fiscal y monetario. En la
perspectiva de Obstfeld y en el contexto del modelo de Velasco, el ataque especulativo de
1992 que obligó a la salida de la lira italiana del SME puede ser descripto como un salto del
equilibrio de reglas contingentes a un régimen puramente discrecional.
2. Flotación
Pasamos ahora a analizar los regímenes de flotación, el otro extremo del espectro de los
sistemas cambiarios. En un sistema de flotación limpia, el banco central se concentra en
realizar política orientada a las tasas de interés, dejando que el tipo de cambio ajuste a su nivel
de equilibrio. Si el régimen, en cambio, es del tipo de flotación sucia o manejada, el banco
Oro, al establecer el requisito del 33% de reservas metálicas y la separación de las funciones emisora y comercial
del banco.
12
puede intervenir para suavizar movimientos bruscos o inusuales en el tipo de cambio. Los
regímenes de flotación son utilizados por las más diversas economías. Los usan los países más
desarrollados, como los Estados Unidos, Japón y la Unión Europea, pero en el marco regional
de América Latina también los han adoptado México, Perú, Chile y, más recientemente,
Brasil, entre otros9.
En la sección II se mencionó que las economías pequeñas y abiertas encontraban más útil
adoptar regímenes de tipo de cambio fijo. Los países que apoyan una parte significativa de su
economía en el comercio exterior y en los mercados internacionales de capital se exponen a
diversos problemas si adoptan un régimen de flotación. Los flujos de capital internacionales
pueden hacer variar excesivamente el tipo de cambio, lo que introduce un factor adicional de
incertidumbre en la economía. Los términos de intercambio se tornan volátiles y dificultan las
decisiones de producción, al tiempo que los contratos de comercio exterior deben incorporar el
correspondiente riesgo de depreciación o apreciación. Si bien existen instrumentos para
cubrirse contra estas fluctuaciones, agregan costos adicionales a las transacciones y reducen
por lo tanto el producto social.
Un sistema de flotación, por otra parte, no pone ningún tipo de restricción al manejo de la
moneda por parte del poder político. En ausencia de reglas, resulta más fácil ceder a la
tentación de recurrir a la inflación para no incurrir en el costo político de aumentar impuestos
o colocar más deuda. Sin una autoridad monetaria con objetivos y facultades independientes
del poder político (que, como ya hemos visto, opera como una suerte de regla), un sistema de
tipo de cambio flotante tendrá un sesgo inflacionario respecto a uno de tipo de cambio fijo. Si
la credibilidad en el régimen es limitada y los agentes económicos tienen expectativas
racionales, puede producirse el fenómeno inflacionario descripto por Sargent, que Sargent y
Velde (1995) ven ejemplificado en el financiamiento de la Revolución Francesa y Eichengreen
(1996) en la evolución del tipo de cambio del Franco Francés entre 1924 y 1926.
9
Sin embargo, recuérdese que muchos de estos regímenes de flotación pueden ser catalogados como tipos de
cambio fijos informales, ya que los Bancos Centrales intervienen frecuentemente y con el propósito definido de
impedir que el tipo de cambio se aleje demasiado de una paridad considerada deseable. Véase también la nota 4.
13
3. Bandas cambiarias
En una posición intermedia entre los tipos de cambio fijo y flotante se encuentran los sistemas
de bandas cambiarias. Diseñados originalmente para proveer al gobierno de un cierto margen
discrecional alrededor de una paridad cambiaria central, su uso se generalizó con la formación
del Sistema Monetario Europeo en 1979 y pasaron a ser el centro de la investigación
académica cuando, en un celebrado artículo, Krugman (1991) examinó sus propiedades
estabilizantes. En teoría, un sistema de bandas cambiarias debería proveer mayor estabilidad al
tipo de cambio que una flotación libre. El motivo de tal estabilidad es que, a medida que el
tipo de cambio se acerca a uno de los límites de las bandas, la probabilidad de que continué
moviéndose en el mismo sentido es cada vez menor; si efectivamente alcanza el límite deberá
detenerse, ya que el banco central intervendrá para defender la banda. Los especuladores,
anticipando la intervención, dejarán de apostar a movimientos del tipo de cambio en tal
sentido e inducirán una reversión en su tendencia.
Sin embargo, en 1992 una serie de ataques especulativos demolía el SME tal como había
existido hasta entonces y, aunque nominalmente fue reformulado con bandas de mayor
amplitud, en efecto pasó a administrarse como un sistema de flotación sucia. Mientras tanto,
Svensson (1992) demostraba cómo, en ausencia de perfecta credibilidad en el gobierno, las
bandas cambiarias presentan los mismos problemas que las reglas contingentes. Si los
mercados perciben que el compromiso del gobierno de mantener la banda es limitado, las
propiedades estabilizantes desaparecen, ya que los especuladores no tienen razones para
suponer que el banco central intervendrá en defensa de los límites establecidos.
Una de las formas que tienen los especuladores de probar, y eventualmente quebrar la
voluntad del gobierno de sostener las bandas es lo que en la literatura se denomina un ataque
especulativo autocumplido. Los llamados modelos de crisis de balanza de pagos de segunda
generación10 conjeturan que es posible encontrar situaciones donde en condiciones normales el
gobierno no devaluaría, pero sí lo haría como respuesta a un ataque especulativo. La lógica es
que, si bien las variables fundamentales de la economía pueden no requerir una devaluación, el
14
costo de defender el sistema cambiario frente a un ataque es mayor al costo de devaluar. El
caso más claro de un ataque especulativo autocumplido es el de 1992 contra la corona sueca.
El ataque, como muchos otros, se inició con un fenómeno de contagio. Finlandia, cuya
economía había sido muy golpeada por el colapso de la Unión Soviética, había devaluado su
moneda recientemente, y los mercados comenzaron a sospechar que Suecia podría seguir su
camino, por más que su patrón de comercio fuera completamente diferente y las variables
fundamentales de su economía se mantuvieran sólidas. Los especuladores comenzaron a
vender grandes cantidades de coronas, obligando al banco central a utilizar sus reservas para
mantener el tipo de cambio dentro de la banda unilateral que mantenía con la canasta de
monedas de la Comunidad Europea. En un intento por quebrar el ataque, el banco central
elevó drásticamente las tasas de interés; sin embargo, los mercados percibieron que Suecia no
podría cargar con ese costo por un tiempo prolongado e intensificaron el ataque, obligando
finalmente al banco central a permitir la flotación de la moneda.
La credibilidad en el régimen cambiario depende de la magnitud del costo que está dispuesto a
asumir el gobierno para defenderlo y de la forma en que esta voluntad sea comunicada a los
mercados. Una regla que el gobierno no pueda quebrar fácilmente es una manera de mostrar
que el compromiso con el sistema cambiario es alto y que, por lo tanto, los especuladores que
intenten atacarlo incurrirán en costos elevados.
4. Escenarios de alto desempleo
Los problemas de los regímenes que permiten un cierto grado de discrecionalidad en
condiciones de credibilidad imperfecta se agravan particularmente en presencia de una elevada
tasa de desempleo. Obstfeld (1994) destaca que el desempleo actúa como un factor que resta
credibilidad al compromiso del gobierno de mantener el sistema cambiario. Resistir un ataque
especulativo implica generalmente una contracción monetaria, un aumento de las tasas de
interés y una caída en el empleo. Un gobierno que ya se enfrente a una situación de desempleo
elevado difícilmente pueda asumir el costo político y social de agravar la situación. Su
compromiso con el sistema cambiario, por lo tanto, no será creíble y podrá caer fácil víctima
10
En contraposición a los de primera generación, introducidos por Krugman (1979), donde el desequilibrio fiscal
es el determinante primario de una devaluación. Véase, por ejemplo, Obstfeld (1995) y Velasco (1996).
15
de ataques especulativos autocumplidos. Si el desempleo es alto, se requerirá una mayor
rigidez en las reglas monetarias para proyectar en los mercados la credibilidad que no otorga
la estructura económica.
V.
El caso argentino
En la Argentina, la Ley de Convertibilidad impone tal vez la más rígida de las reglas
monetarias. El sistema, conocido por el nombre de caja de conversión, requiere que el Banco
Central compre o venda moneda doméstica a cambio de la moneda de reserva a una paridad
fija. Para garantizar el cumplimiento de esta cláusula, la Ley de Convertibilidad requiere que
el Banco Central mantenga reservas internacionales líquidas por el equivalente al 100% de la
base monetaria. Esto impide todo tipo de emisión que no cuente con su consiguiente respaldo
en reservas, lo que de hecho vuelve imposible financiar gastos del gobierno a través de
expansión monetaria o realizar salvatajes de entidades financieras a través de préstamos o
compras de activos de poca liquidez.
Un sistema de caja de conversión alinea el comportamiento del nivel de precios doméstico con
el del país cuya moneda se utiliza como ancla nominal11. Al utilizar la Argentina el dólar
estadounidense y al atravesar los Estados Unidos por un período de prolongada estabilidad
monetaria, el nivel de precios ha mantenido en la Argentina una estabilidad que no había
conocido por largo tiempo. Asimismo, dado que prácticamente la totalidad del comercio
internacional argentino se encuentra denominado en dólares, el esquema de convertibilidad
también provee una gran estabilidad a las transacciones internacionales.
La garantía de estabilidad de precios y tipo de cambio provista por la convertibilidad redujo la
incertidumbre de hacer negocios en la Argentina y entre la Argentina y otros países. Esta
reducción en la incertidumbre tiene un impacto inmediato sobre los costos de transacción que,
al disminuir, permiten la redacción de contratos más complejos y a más largo plazo.
11
El ancla nominal es la moneda contra la cual se fija el tipo de cambio y que se utiliza como respaldo de la base
monetaria.
16
Asimismo, la menor incertidumbre se refleja en menores tasas de interés, lo que eleva el
número de proyectos de inversión rentables y promueve la actividad económica.
Sin embargo ya hemos mencionado que las reglas tienen sus costos, y esto es particularmente
evidente en Argentina. Bajo un sistema de convertibilidad, la expansión o contracción de la
base monetaria, y por lo tanto la liquidez de la economía, está determinada por el resultado de
la balanza de pagos y por la variación en el stock de moneda extranjera de los particulares. En
un mundo donde los flujos de capital son extremadamente volátiles y pueden alcanzar
volúmenes muy grandes, un sistema de convertibilidad expone al país a grandes fluctuaciones
provocadas por shocks externos, tal como ocurrió con la repercusión de la crisis mexicana
(conocida como “ efecto tequila” ), en menor medida con la crisis asiática y, más recientemente,
con la brasileña. En diciembre de 1994, por ejemplo, pocos días después de la devaluación
mexicana, se produjo una importante pérdida de confianza en el sistema financiero y en el
esquema cambiario argentino. La consiguiente salida de capitales privó de liquidez al mercado
local, lo que llevó a la quiebra a varias entidades del sistema financiero y afectó asimismo a un
gran número de empresas. Como resultado, la tasa de interés experimentó un brusco aumento,
acompañado de una caída del producto y del empleo. Semejante exposición a crisis externas,
combinada con la imposibilidad del gobierno de realizar políticas monetarias atenuantes,
obliga a considerar la conveniencia de abandonar la convertibilidad por un sistema
discrecional o por algún sistema de reglas menos rígidas.
1. Credibilidad
En la sección IV se presentó una breve reseña de los distintos tipos de regímenes monetarios
con cierto grado de discrecionalidad. En todos ellos la reputación, bajo la forma de la
credibilidad del gobierno en los mercados internacionales de capital, constituye un factor
determinante de la estabilidad monetaria. La Argentina sólo lleva ocho años bajo un régimen
monetario estable, tras salir de una larga serie de hiperinflaciones, devaluaciones,
expropiaciones e incumplimiento de compromisos crediticios. Cantor y Packer (1996)
muestran que los mercados tienen una memoria mucho más larga que este corto período, ya
que los países que han incumplido con pagos de deuda deben pagar mayores primas de riesgo
hasta más de veinte años después de retornar a la normalidad. Por lo tanto, no es excesivo
17
suponer que si la Argentina avanzara hacia un régimen monetario con mayor discrecionalidad,
no gozaría de perfecta credibilidad en los mercados internacionales y quedaría expuesta a los
problemas que hemos analizado más arriba.
En el caso argentino, debe prestarse particular atención a los problemas de las economías con
alta tasa de desempleo. Si se implementara un sistema con cierto margen de discrecionalidad,
muy probablemente surgirían presiones para usar ese margen en la generación de empleo, ya
sea a través de una expansión del gasto público mediante préstamos no respaldados al
gobierno o de una política de crédito barato mediante préstamos no respaldados al sector
privado. Una expansión monetaria no pasaría inadvertida en los mercados de capital, que no
tardarían mucho en forzar el correspondiente ajuste cambiario mediante un ataque
especulativo. Y aún si se mantuviese la disciplina monetaria, la percepción de una mayor
flexibilidad en el sistema bien podría inducir un ataque especulativo autocumplido.
El régimen de convertibilidad argentino goza hoy de alta credibilidad en los mercados
internacionales. Esta credibilidad no es inherente al tipo de esquema implementado, sino que
fue adquirida gracias a la trayectoria del régimen, que fue capaz de resistir a una serie de crisis
financieras internacionales y fue sostenido aún cuando, en 1995, el país sufrió una severa
recesión y un fuerte aumento en el desempleo. Una modificación de las instituciones
cambiarias obligaría a construir una nueva reputación; casi con seguridad el nuevo sistema
sería puesto a prueba por los especuladores a la primera oportunidad, al tiempo que la mayor
flexibilidad haría más difícil mantener el rumbo.
2. Riesgo inflacionario y devaluatorio
El marco institucional provisto por la convertibilidad hizo posible celebrar contratos con
horizontes temporales más extensos sin incurrir en costos adicionales de seguro. Las
transacciones internacionales incluyen primas que reflejan el riesgo de que se produzca una
devaluación antes de que se cumpla el horizonte temporal del contrato, al tiempo que las
transacciones domésticas incorporan el riesgo de variaciones en el nivel de precios. Una
mayor flexibilidad para la autoridad monetaria tendría el efecto de aumentar la incertidumbre,
redundando en mayores primas y, por lo tanto, mayores costos de transacción.
18
3. Sistema financiero
Un problema adicional que se atribuye al régimen de convertibilidad es la ausencia de un
prestamista de última instancia. Ante una crisis de confianza en el sistema financiero, un
banco central tradicional tiene la facultad de prestar fondos en forma temporaria para evitar la
quiebra de los bancos comerciales y permitir que los ahorristas tengan acceso continuado a sus
depósitos. Al no poder emitir moneda nacional sin el ingreso de moneda extranjera que la
respalde, el Banco Central de la República Argentina se ve impedido de asistir a bancos en
problemas que, ante una crisis de confianza, no tienen a quien recurrir para evitar la quiebra.
Este problema se presentó con inusual fuerza durante la crisis mexicana, cuando varias
entidades financieras se declararon en bancarrota y varios ahorristas perdieron sus depósitos o,
al menos, debieron esperar un tiempo considerable antes de poder recuperarlos.
Sin embargo, la raíz del problema no se encuentra en la ausencia de un prestamista de última
instancia, sino en la falta de solidez del sistema financiero. Tras la crisis mexicana, la
Argentina avanzó en la creación de un sistema financiero sólido, adoptando medidas para
garantizar tanto la solvencia de los bancos como el acceso de los ahorristas a sus depósitos en
caso de quiebra (a través de la creación de una sociedad anónima que asegura los mismos). De
este modo, tanto la crisis asiática como la devaluación brasileña no tuvieron mayores
consecuencias sobre la confianza en el sistema financiero argentino. Por otra parte, los flujos
de capital actuales alcanzan magnitudes tales que ninguna entidad nacional podría alcanzar la
capacidad de generación de fondos necesaria para atenuar sus efectos.
Hausmann et al. (1999) también observan que los tipos de cambio fijo permiten un mayor
desarrollo del sistema financiero, al proteger al público de la liquidación de sus activos en
pesos o del crecimiento del valor real de sus deudas en dólares que resultaría de una
devaluación. Este punto nos lleva a encarar el problema de la elección del régimen cambiario
desde un nuevo enfoque. Hasta ahora hemos examinado los efectos macroeconómicos de las
políticas monetarias discrecionales, pero las mismas también tienen un importante impacto en
los agentes económicos individuales, no sólo en las variables agregadas.
19
4. Impacto microeconómico de las políticas monetarias discrecionales
Las fluctuaciones del tipo de cambio y de las tasas de interés no son irrelevantes para
individuos y empresas que pueden tener ingresos y posiciones financieras (acreedoras o
deudoras) denominadas en distintas monedas. Una familia típica, por ejemplo, percibe sus
ingresos en pesos y tiene sus deudas denominadas en dólares, con lo que una hipotética
devaluación tendría el efecto de incrementar la carga de su deuda en términos reales. La
misma situación es enfrentada por las empresas endeudadas en dólares, muchas de las cuales
encontrarían grandes dificultades para cumplir sus obligaciones financieras si el peso perdiera
valor frente al dólar. Calvo (1999) y Stein et al. (1999) enfatizan este punto al señalar que en
economías que presentan fuertes descalces financieros (distinta magnitud de activos y pasivos
denominados en cada moneda) un tipo de cambio flotante aumenta considerablemente el
riesgo país, ya que una devaluación puede producir una ola de quebrantos y redistribución de
riqueza.
No es necesaria una devaluación para que la política monetaria discrecional tenga efectos
microeconómicos perniciosos. Un aumento de la incertidumbre es suficiente para elevar las
tasas de interés que deben pagar las empresas para financiarse (a través del mecanismo de la
paridad de tasas de interés, que explicamos más arriba), volviendo económicamente inviables
muchos proyectos de inversión que podrían haberse realizado en condiciones de mayor
confiabilidad en la política monetaria. De la misma manera, ante un aumento de las tasas de
interés, muchas familias perderían acceso al crédito y por lo tanto a la oportunidad de financiar
adquisiciones importantes a través del tiempo.
Incluso si la discrecionalidad monetaria implicara que el peso debería apreciarse respecto del
dólar (una situación que fue plausible en ciertas etapas del plan de convertibilidad, cuando las
reservas internacionales crecían indicando un aumento en la demanda por pesos) el
movimiento del tipo de cambio generaría igualmente una redistribución de la riqueza. Quienes
estuvieran endeudados en dólares deberían pagar menos en términos reales, pero quienes
estuvieran endeudados en pesos perderían poder de compra.
20
5. Sector externo y competitividad
Un beneficio asociado a los movimientos en el tipo de cambio es la ganancia de
competitividad que generan las llamadas devaluaciones competitivas. Si se devaluara el tipo
de cambio cada unidad de moneda extranjera compraría una mayor cantidad de moneda local.
Si, al mismo tiempo, el nivel de precios permaneciera estable, los otros países encontrarían
más baratas las exportaciones argentinas. Este fenómeno recibe el nombre de depreciación
real12. El ejemplo más reciente es el de Brasil, que, si bien no tuvo como objetivo central de la
devaluación aumentar su competitividad, mejoró notablemente sus términos de intercambio al
dejar de sostener el tipo de cambio del Real.
El éxito de una devaluación competitiva, sin embargo, está supeditado a condiciones difíciles
de reunir. En primer lugar, el nivel de precios no debe subir tanto como el tipo de cambio, algo
que ocurrió en Brasil pero que difícilmente ocurra en la Argentina, donde la cultura
inflacionaria hizo que, en el pasado reciente, los precios se movieran prácticamente al unísono
con el tipo de cambio. Aún si se lograra inducir una depreciación real, para que las ventajas de
una devaluación competitiva sean duraderas es preciso asegurarse que los países con los que
se comercia no tomen medidas que puedan contrarrestar su efecto. Brasil, apelando a su poder
de negociación y a su posición predominante en el Mercosur, ha logrado, por el momento, que
la Argentina no restrinja las importaciones de bienes brasileños; la Argentina difícilmente
lograría concesiones similares por parte de Brasil. Además, las devaluaciones competitivas
están penalizadas por la Organización Mundial del Comercio, con lo que las sanciones
comerciales llegarían de todas partes del mundo, anulando el pretendido efecto positivo y
volviendo una política supuestamente beneficiosa en contra del país.
Un último argumento sostiene que una devaluación revertiría el déficit de cuenta corriente que
la Argentina ha experimentado en forma persistente bajo el plan de convertibilidad. Sin
embargo, para que una devaluación tenga un impacto positivo sobre la cuenta corriente debe
12
El tipo de cambio real se define como un índice de precios internacionales multiplicado por el tipo de cambio
nominal y dividido por un índice de precios doméstico. Un aumento (es decir, una depreciación) en el tipo de
cambio real indica una ganancia de competitividad, al tiempo que una disminución (es decir, una apreciación)
señala una pérdida de competitividad.
21
satisfacerse la condición de Marshall-Lerner13, un requisito sobre las elasticidades de demanda
de exportaciones e importaciones que, como muestran Artus y Knight (1984) en un estudio
para los países industrializados, se cumple muy raramente. Si bien no se dispone de las
estimaciones correspondientes para Argentina, debe procederse con suma cautela antes de
recomendar políticas cambiarias que podrían tener el efecto opuesto al deseado.
6. Alternativas de integración monetaria
En los últimos años se comenzó a estudiar la posibilidad de abandonar la moneda nacional
para adoptar una divisa común con otros países. Una de estas propuestas contempla la
adopción de una moneda común con los países del Mercosur, mientras que la otra contempla
la asociación monetaria con los Estados Unidos, conocida como dolarización.
La integración monetaria con los países del Mercosur aparece con un objetivo de política
regional excesivamente ambicioso, al menos por el momento. En los últimos años el bloque ha
atravesado por una serie de dificultades más o menos serias sobre cuestiones comerciales. Si
no es posible acordar una política aduanera común, uno de los pasos más elementales de la
integración regional, difícilmente pueda enfrentarse con seriedad un objetivo tan delicado
como la unificación monetaria. Desde el punto de vista estrictamente técnico, Eichengreen
(1998) señala que los países del Mercosur distan mucho de presentar condiciones
macroeconómicas, especialmente en el comportamiento de sus tipos de cambio, que permitan
encarar un proceso de unión monetaria con alguna probabilidad de éxito.
La dolarización, por otra parte, aparece como la extrema profundización del régimen de
convertibilidad. La adopción del dólar estadounidense como divisa nacional eliminaría
definitivamente el riesgo cambiario, permitiendo una reducción de uno o dos puntos
porcentuales en las tasas de interés en tiempos normales y evitando los picos que se producen
en tiempos de crisis internacional. Al respecto, Calvo (1999) señala que el sistema financiero
argentino está dolarizado de hecho por el lado de los pasivos, ya que la gran mayoría de las
13
La condición de Marshall-Lerner establece que, para que una devaluación tenga un impacto positivo sobre la
cuenta corriente, la suma de la elasticidad de la demanda de importaciones y de la elasticidad de demanda de
22
deudas se encuentran denominadas en dólares. La dolarización completaría la transición,
eliminando el descalce financiero y, por lo tanto, el peligro de crisis sistémica ante una
devaluación.
Desde un punto de vista económico, la dolarización tiene dos desventajas respecto del sistema
de convertibilidad. En primer lugar, se perdería el señoriaje, es decir los intereses que generan
las reservas internacionales. Por otra parte, desaparecería la escasa capacidad de asistencia a
las entidades financieras que aún conserva el Banco Central. Ambos problemas, sin embargo,
podrían tener solución en el marco de un tratado de asociación monetaria con los Estados
Unidos que contemple la transferencia del señoriaje correspondiente a la Argentina y la
implementación de líneas de crédito contingentes.
El principal obstáculo para implementar un esquema de dolarización es la reticencia que, hasta
el momento, han mostrado los Estados Unidos a suscribir un tratado de asociación monetaria
que contemple la cesión del señoriaje y las necesidades de política monetaria de la Argentina.
Aunque se podría adoptar el dólar en forma unilateral, el sistema tendría un grado de
irreversibilidad mayor que la convertibilidad en el hipotético caso que la política monetaria
norteamericana avanzara en un sentido perjudicial para la Argentina. La dolarización
probablemente tenga beneficios en el plano económico, aunque estos no sean muy superiores a
los de la convertibilidad. La marginalidad de las posibles ganancias, junto con la reticencia de
los Estados Unidos y el costo político que significaría resignar la moneda nacional hacen que
la oportunidad de dolarizar sea un tema para discutir más en la arena política que en el ámbito
económico.
VI.
Conclusiones
El régimen de convertibilidad ha sido uno de los pilares del desarrollo económico argentino
en la década del 90, proveyendo un marco institucional que permitió reducir costos de
transacción y extender el horizonte temporal de los contratos. En este trabajo se ilustra como
exportaciones de un país debe ser superior a la unidad. Para una derivación analítica, véase Obstfeld y Rogoff
(1996), pp. 53-54.
23
la rigidez del régimen fue uno de los factores que le permitió adquirir la credibilidad de la que
goza hoy y cómo distintas formas de introducir mayor flexibilidad en el sistema podrían poner
en riesgo la estabilidad monetaria y cambiaria, con las consecuencias macro y
microeconómicas que ello acarrearía. Los intentos de profundizar el sistema, por otra parte,
presentan distintas complicaciones de implementación, por lo que mantener el régimen de
convertibilidad aparece como la opción más sensata para el contexto económico y político
actual de la Argentina.
24
Referencias
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25
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5842.
26
Tasa de crecimiento del PBI - Argentina
(1 / coeficiente de variación)
1 / Coeficiente de Variación
0,7
0,6
0,5
0,4
0,3
0,2
0,1
1901 - 1913
1914 - 1929
1930 - 1944
1945 - 1955
1956 - 1975
1976 - 1983
1984 - 1997
Período
Tasa de crecimientodel consumo- Argentina
(1 / coeficiente de variación)
0,45
1 / Coeficiente de Variación
0,40
0,35
0,30
0,25
0,20
0,15
0,10
0,05
0,00
1914- 1929
1930 - 1944
1945 - 1955
1956 - 1975
Período
27
1976 - 1983
1984 - 1996
TasadeCrecimientodelaInversión- Argentina
(1/ coeficientedevariación)
0,30
1 / Coeficiente de Variación
0,25
0,20
0,15
0,10
0,05
0,00
-0,05
1901- 1913
1914- 1929
1930- 1944
1945- 1955
1956- 1975
1976- 1983
1984- 1996
-0,10
-0,15
Período
Tasadecrecimientodelos salariosreales- Argentina
(1/ coeficiente de variación)
0,18
1 / Coeficiente de variación
0,16
0,14
0,12
0,1
0,08
0,06
0,04
0,02
0
-0,02
1914- 1929
1930- 1944
1945- 1955
1956- 1975
-0,04
Período
28
1976- 1983
1984- 1998
Déficit del Sector Público- Argentina
(porcentaje del PBI, promediodel período)
-8,0%
Porcentaje del PBI
-7,0%
-6,0%
-5,0%
-4,0%
-3,0%
-2,0%
-1,0%
0,0%
1914 - 1929
1930 - 1944
1945 - 1955
1956 - 1975
Período
29
1976 - 1983
1984 - 1996
Promedio y desvío standard de tasas de crecimiento de variables económicas seleccionadas
Argentina - Siglo XX
Tasa de crecimiento del PBI - Argentina
(Desvío standard)
Tasa de crecimiento del PBI
(Promedio del período)
8%
7%
6%
Desvío Standard
Tasa de crecimiento
7%
5%
4%
3%
2%
1%
6%
5%
4%
3%
2%
1%
0%
0%
1901 1913
1914 1929
1930 1944
1945 1955
1956 1975
1976 1983
1984 1997
1901 1913
1914 1929
1930 1944
1976 1983
1984 1997
Tasa de crecimiento del consumo - Argentina
(Desvío standard)
10%
4,0%
9%
3,5%
8%
Desvío standard
4,5%
3,0%
2,5%
2,0%
1,5%
1,0%
7%
6%
5%
4%
3%
2%
0,5%
1%
0,0%
1914- 1929
1930 1944
1945 1955
1956 1975
1976 1983
1984 1996
0%
1914- 1929 1930 - 1944 1945 - 1955 1956 - 1975 1976 - 1983 1984 - 1996
Período
Período
Tasa de crecimiento de la inversión - Argentina
(Promedio del período)
Tasa de crecimiento de la inversión - Argentina
(Desvío standard)
20%
30%
Desvío standard
15%
10%
5%
25%
20%
15%
10%
5%
0%
-5%
1901 1913
1914 1929
1930 1944
1945 1955
1956 1975
1976 1983
1984 1996
0%
1901 1913
1914 1929
Período
1930 1944
1945 1955
1956 1975
1976 1983
1984 1996
Período
Tasa de crecimiento de los salarios - Argentina
(Promedio del período)
Tasa de crecimiento de los salarios - Argentina
(Desvío standard)
25%
4%
4%
Desvío standard
Tasa de crecimiento
Tasa de crecimiento del consumo - Argentina
(Promedio del período)
Tasa de crecimiento
1956 1975
Período
Período
Tasa de crecimiento
1945 1955
3%
3%
2%
2%
1%
20%
15%
10%
5%
1%
0%
-1%
-1%
0%
1914- 1929
1930 1944
1945 1955
1956 1975
1976 1983
1984 1998
1914- 1929
1930 1944
1945 1955
1956 1975
Período
Período
30
1976 1983
1984 1998
Tasa de crecimiento del PBI
(1 / coeficiente de variación)
2,0
1 / Coeficiente de variación
1,5
Argentina
Australia
Italia
España
Gran Bretaña
USA
Brasil
Chile
México
1,0
0,5
0,0
Todo el
periodo
1900-1913
1914-1929
1930-1944
1945-1955
1956-1975
1976-1983
1984-1994
-0,5
Período
Tasa de crecimiento del PBI - América Latina
(1 / coeficiente de variación)
2,0
1/
Co 1,8
efi 1,6
cie
nte1,4
de
1,2
var
iac 1,0
ión
0,8
Argentina
Brasil
Chile
México
Venezuela
0,6
0,4
0,2
0,0
Todo el
periodo
1900-1913 1914-1929 1930-1944 1945-1955 1956-1975 1976-1983 1984-1994
Período
31
Tasa de crecimiento del PBI
Paises seleccionados de América Latina
Períodos seleccionados - Promedio y desvío standard
Tasa de crecimiento del PBI - América Latina
(promedio del período)
Tasa de crecimiento promedio
8%
7%
6%
5%
Argentina
Brasil
4%
Chile
México
3%
2%
1%
0%
Todo el
periodo
1900-1913
1914-1929
1930-1944
1945-1955
1956-1975
1976-1983
1984-1994
Período
Tasa de crecimiento del PBI
(Desvío standard del período)
14%
12%
Desvío standard
10%
Argentina
8%
Brasil
Chile
6%
México
4%
2%
0%
Todo el periodo
1900-1913
1914-1929
1930-1944
1945-1955
Período
32
1956-1975
1976-1983
1984-1994
Tasa de crecimiento del PBI - Argentina, Australia y Canadá
(1 / coeficiente de variación)
1 / Coeficiente de variación
1,4
1,2
1,0
0,8
Argentina
0,6
Australia
Canadá
0,4
0,2
0,0
Todo el
periodo
1900-1913 1914-1929 1930-1944 1945-1955 1956-1975 1976-1983 1984-1994
Período
33
Tasa de crecimiento del PBI
Argentina, Italia y España
Períodos seleccionados - Promedio y desvío standard
Tasa de crecimiento del PBI - Argentina, Australia y Canadá
(promedio del período)
7,0%
Tasa de crecimiento
6,0%
5,0%
4,0%
Argentina
Australia
Canadá
3,0%
2,0%
1,0%
0,0%
Todo el
periodo
1900-1913
1914-1929
1930-1944
1945-1955
1956-1975
1976-1983
1984-1994
Período
Tasa de crecimiento del PBI - Argentina, Australia y Canadá
(Desvío standard)
10%
9%
8%
Desvío standard
7%
6%
Argentina
5%
Australia
Canadá
4%
3%
2%
1%
0%
Todo el
periodo
1900-1913
1914-1929
1930-1944
1945-1955
Período
34
1956-1975
1976-1983
1984-1994
Tasa de crecimientodel PBI - Argentina vs. Sur deEuropa
(1/ coeficientede variación)
1,2
1 / Coeficiente de variación
1,0
0,8
0,6
Argentina
0,4
Italia
España
0,2
0,0
-0,2
Todoel
periodo
1900-1913 1914-1929 1930-1944 1945-1955 1956-1975 1976-1983 1984-1994
Período
35
Tasa de crecimiento del PBI
Argentina, Italia y España
Períodos seleccionados - Promedio y desvío standard
Tasa de crecimiento del PBI - Argentina y sur de Europa
(Promedio del período)
8%
7%
Tasa de crecimiento
6%
5%
Argentina
4%
Italia
España
3%
2%
1%
0%
-1%
Todo el
periodo
1900-1913
1914-1929
1930-1944
1945-1955
1956-1975
1976-1983
1984-1994
Período
Tasa de crecimiento del PBI - Argentina y sur de Europa
(Desvío standard)
14%
12%
Desvío standard
10%
8%
Argentina
Italia
6%
España
4%
2%
0%
Todo el periodo
1900-1913
1914-1929
1930-1944
1945-1955
Período
36
1956-1975
1976-1983
1984-1994
19
1
19 3
1
19 6
1
19 9
2
19 2
2
19 5
2
19 8
3
19 1
3
19 4
3
19 7
4
19 0
4
19 3
4
19 6
4
19 9
5
19 2
5
19 5
5
19 8
6
19 1
6
19 4
6
19 7
7
19 0
7
19 3
7
19 6
7
19 9
8
19 2
8
19 5
8
19 8
9
19 1
94
(Exportaciones + Importaciones) / PBI
19
0
19 0
0
19 4
0
19 8
1
19 2
1
19 6
2
19 0
2
19 4
2
19 8
3
19 2
3
19 6
4
19 0
4
19 4
4
19 8
5
19 2
5
19 6
6
19 0
6
19 4
6
19 8
7
19 2
7
19 6
8
19 0
8
19 4
8
19 8
9
19 2
96
(Exportaciones + Importaciones) / PBI
Apertura de la economía - Varios países
0,9
0,8
0,7
0,6
0,5
0,4
0,3
Argentina
Australia
Brasil
Canada
0,2
0,1
0
Año
Aperturadelaeconomía- Argentina
0,9
0,8
0,7
0,6
0,5
0,4
0,3
0,2
0,1
0,0
Año
37
Apertura Económica - Argentina
(1 / coeficiente de variación de la tasa de cambio de la apertura económica)
0,5
0,4
0,3
1 / Coeficiente de variación
0,2
0,1
0
1914-1929
1930-1944
1945-1955
1956-1975
-0,1
-0,2
-0,3
-0,4
Período
38
1976-1983
1984-1996
Volatilidad de la apertura económica argentina - Siglo XX
Tasas de cambio del coeficiente de apertura ( X + M) / PBI
Períodos seleccionados - Promedio, desvío standard y coeficiente de variación
Tasa de cambio de la apertura económica Argentina (Promedio del período)
Tasa de cambio de la apertura económica Argentina (Desvío standard)
0,20
0,06
0,18
0,04
Desvío standard
0,16
Promedio
0,02
0,00
1914-1929
1930-1944
1945-1955
1956-1975
1976-1983
1984-1996
-0,02
-0,04
0,14
0,12
0,10
0,08
0,06
0,04
0,02
-0,06
0,00
-0,08
1914-1929
1930-1944
1945-1955
1956-1975
1976-1983
1984-1996
Período
Período
Apertura económica - Argentina
(1 / Coeficiente de variación)
0,5
1 / Coeficiente de variación
0,4
0,3
0,2
0,1
0
1914-1929
1930-1944
1945-1955
1956-1975
-0,1
-0,2
-0,3
-0,4
Período
39
1976-1983
1984-1996
Volatilidad de la apertura económica
(1 / Coeficiente de variación de la tasa de cambio de la apertura)
0,5
0,4
0,3
1 / Coeficiente de variación
0,2
0,1
Argentina
Australia
Brasil
Canadá
0
1901-1913
1914-1929
1930-1944
1945-1955
-0,1
-0,2
-0,3
-0,4
Período
40
1956-1975
1976-1983
1984-1996