Informe mensual de estrategia de mercados

La ilustración escocesa: el puente de
plata entre Newton y Einstein.
Alejandro Vidal Crespo
Director de Servicio, Estrategia de Mercados
INFORME MENSUAL DE ESTRATEGIA
Abril 2015
Informe mensual de estrategia. Abril de 2015
La ilustración escocesa: el puente de plata entre Newton
y Einstein.
“Narramos una historia de cómo la educación de calidad, de cómo la inversión en el talento
oculto en todas las capas del estrato social, puede generar auténticas revoluciones científicas
y tecnológicas, con consecuencias inimaginables en el momento de realizar la inversión.
En la sociedad moderna, donde el conocimiento se transmite de forma prácticamente
instantánea, el auténtico valor añadido radica en fomentar la investigación y el desarrollo
tecnológico, el libre pensamiento y los laboratorios de ideas, donde las distintas disciplinas
científicas puedan interactuar en libertad e impulsar hacia adelante el conocimiento”.
Escocia en 1707 era una de las regiones más pobres de Europa. En este año se aprobaba el Acta
de Unión, que abolía formalmente los reinos británicos para constituir el Reino de Gran Bretaña,
constituido por Inglaterra, Escocia y Gales. Aunque suponía la pérdida definitiva de las estructuras de
Estado, también terminaba con un conflicto que se remontaba a la expulsión de la dinastía Estuardo.
De este modo, Escocia superaba un periodo de enfrentamiento prácticamente continuo con Inglaterra,
que había detraído multitud de recursos económicos y sociales. Inglaterra dejaba de ver a Escocia
como un rival, y por lo tanto, no ejercía oposición ante cualquier medida que pudiera fortalecer a los
escoceses, que tenían además acceso al libre comercio con el resto de Gran Bretaña y su imperio.
La Iglesia Escocesa era de afección calvinista, una rama del catolicismo especialmente comprometida
con la formación, puesto que consideraba que promover el conocimiento y la educación era una
obligación del clero hacia la población. La suma del impulso económico que llegaba por el comercio
y el pensamiento calvinista fomentaron la creación de un sistema público de educación a todos los
niveles, tanto en formación básica a nivel de escuelas primarias como en el desarrollo de universidades,
especialmente las de Glasgow y Edimburgo, que llegó a ser conocida como La Atenas del Norte.
Los primeros grandes logros de la Ilustración Escocesa vinieron en el campo del pensamiento
y la filosofía, con dos grandes figuras como Francis Hutcheson y especialmente David Hume, que
desarrolló el pensamiento científico y su método, estableció nuevas relaciones entre el pensamiento
científico y la religión y señaló el Problema de la Inducción. Eran pensadores totalmente volcados
hacia el empirismo y la experimentación científica como métodos para desarrollar nuevas ideas,
huyendo de marcos prefijados. Sobre esta base de pensamiento científico moderno, en un marco de
enorme libertad de enseñanza y experimentación, las universidades escocesas comenzaron a romper
esquemas y a generar impresionantes avances en todos los campos.
Pongamos por ejemplos a Adam Smith, autor de De la naturaleza y Causas de la Riqueza de las
Naciones, la obra que arranca con el liberalismo y la teoría económica moderna, donde se describen
factores como la política económica, el capital humano o la especialización en el trabajo. También
podríamos destacar al ingeniero James Watt, inventor de la máquina de vapor, quizás el avance más
radical que permitió el desarrollo industrial y de los transportes que colocó a Gran Bretaña al frente
del desarrollo mundial.
Pero quizás el avance más decisivo se produjo en el campo de la física. Hasta la fecha, las ideas
preponderantes eran las definidas por Newton, el genio científico del siglo XVII. Isaac Newton había
hecho avances fundamentales en muchos campos, como por ejemplo las matemáticas (desarrollando
el cálculo diferencial, nuestras queridas derivadas e integrales), la física (con sus estudios sobre la
luz) o la astronomía, con sus archiconocidas leyes de la gravitación universal y el movimiento de los
cuerpos, y sobre todo, la idea de que las mismas leyes que rigen los movimientos de los cuerpos
en el universo son las que rigen los movimientos en la Tierra, con lo que definía la existencia de
Informe mensual de estrategia. Abril de 2015
leyes universales que imperaban independientemente del tiempo o el lugar del universo en el que se
produjeran sucesos.
Pero estas teorías iban a cambiar gracias a la aportación de un joven matemático escocés, James Clark
Maxwell; desde su puesto en la Universidad de Edimburgo, Maxwell había seguido con interés el
desarrollo del conocimiento sobre un descubrimiento reciente, la electricidad y el magnetismo, y muy
especialmente del trabajo experimental de un científico londinense llamado Michael Faraday, que había
conseguido generar electricidad a través de un campo magnético. Sin embargo, pese a haber obtenido
datos empíricos sobre la electricidad, Faraday no había sido capaz de explicar matemáticamente,
mediante leyes, sus descubrimientos.
Maxwell reinventó el concepto de cómo se transmiten las fuerzas, y definió el concepto de campo de
fuerza; aplicó el cálculo diferencial de Newton para definir una retícula, como una red, que interactuaba
con determinadas partículas, atrayéndolas o repeliéndolas en función de la naturaleza de las mismas
y de la posición que ocupara en el espacio y el tiempo. Eso significaba que la idea newtoniana de que
las fuerzas se transmitían instantáneamente y de forma directa por el espacio quedaba superada: el
universo estaba sembrado de campos de fuerzas de distintas naturalezas.
Además, fue capaz de integrar leyes hasta la fecha dispersas. Mediante su nueva ley de campos, integró
el magnetismo y la electricidad, que definió como distintas manifestaciones de una misma fuerza (la
electromagnética). Esta unificación permitió el desarrollo de la electricidad como algo manejable, con
las implicaciones que evidentemente conllevó para la tecnología. Pero no terminaría ahí la aportación
de Maxwell. Descubrió que los campos electromagnéticos podían moverse juntos por el espacio
en forma de ondas: las ondas electromagnéticas. Además, estas ondas se movían a una velocidad
constante (estimó con bastante precisión la velocidad de la luz), y podían tomar múltiples formas:
desde vibraciones muy cortas a vibraciones muy largas, y la luz visible, los colores, eran solamente
una parte de este gran espectro. Había definido la naturaleza de la luz.
En realidad, la radio, los rayos X, la luz visible o el calor eran ondas electromagnéticas que se movían
a la misma velocidad, pero con periodos de vibración diferentes. Este descubrimiento, junto con las
propiedades específicas de cada tipo de onda, es la base de tecnologías que florecerían muy poco
tiempo después, como la radio, el radar, las radiografías, la transmisión del calor, o la exploración
espacial, puesto que podemos ver el universo en muchas frecuencias diferentes.
En 1890, las implicaciones de los descubrimientos de Maxwell todavía estaban siendo puestas en
práctica, entre otros, por un científico alemán llamado Max Plank. Su encargo era humilde, cuantificar
la cantidad de luz que emitía un filamento metálico caliente, para ser capaces de producir bombillas
lo más eficientes posibles. ¿Pero cómo medir la cantidad de luz? Plank descubrió que la energía de
la luz se transmitía en paquetes constantes, o cuantos, que en caso de la luz definió como fotones,
que a su vez se producían por los electrones que saltaban en los átomos del metal por efecto de la
electricidad. Este concepto abriría a su vez el campo de la física cuántica, y terminó de generar las
herramientas necesarias para que Einstein desarrollara la base de toda la física del siglo XX, y también
del siglo XXI, ya que el desarrollo de los ordenadores cuánticos será uno de los principales elementos
para la revolución tecnológica que está por llegar.
¿Seremos capaces de volver a generar foros como la Academia de Atenas o la universidad escocesa?
El BCE y la mejora del ciclo impulsan los
mercados europeos
Equipo de Estrategia de Mercados de Banca March:
Miguel Ángel García, Director de Unidad, Estrategia de Mercados
Rose Marie Boudeguer, Directora de Servicios, Servicio de Estudios
Pedro Sastre, Director de Servicio, Estrategia de Mercados
Alejandro Vidal, Director de Servicio, Estrategia de Mercados
Paulo Gonçalves, Técnico Especialista, Servicio de Estudios
Miriam Ordinas Sanjuán, Técnico Especialista, Estrategia de Mercados
INFORME MENSUAL DE ESTRATEGIA
Abril 2015
Informe mensual de estrategia. Abril de 2015
El BCE y la mejora del ciclo impulsan los mercados
europeos
Trimestre muy positivo para los mercados europeos…
Cerramos el primer trimestre del año con un notable comportamiento de las bolsas europeas,
que acumularon importantes revalorizaciones apoyadas en las medidas de estímulo monetario
del BCE pero también en la mejora de los datos de actividad.
…que apoyados en las medidas del BCE, se sobrepusieron a las dudas sobre Grecia.
Estos factores permitieron que los mercados se sobrepusieran a la incertidumbre proveniente
desde Grecia, donde sigue sin lograrse un acuerdo que permita desbloquear nuevos tramos de
ayuda financiera. Las tensiones de liquidez aumentan en el país heleno, y con ello, el riesgo a
un impago de su deuda. Como reflejo de esta situación, la agencia de calificación Fitch rebajó la
nota de la deuda pública de Grecia hasta CCC, nivel que fija para riesgos sustanciales de impago.
También se incrementaron las tensiones geopolíticas en Oriente Medio, con la intervención
militar de Arabia Saudí en Yemen para frenar las ofensivas de las milicias Chiíes. Aunque Yemen
no es un importante productor de crudo, su posición geoestratégica podría poner en riesgo el
transporte de crudo.
La atención se mantuvo centrada en la política monetaria...
Los Bancos Centrales mantuvieron un elevado protagonismo, con los mercados muy pendientes
de los posibles anuncios de la Fed. La autoridad monetaria estadounidense decidió mantener el
precio del dinero invariado entre el 0%-0,25%, pero como novedad, eliminó la palabra “paciente”
de sus comunicados abriendo la puerta a futuras subidas de tipos. No obstante, estas subidas
no se realizarían antes de junio y condicionadas a que continúe la buena marcha de la economía.
Los propios miembros del Comité de la Fed redujeron sus expectativas para los tipos oficiales:
la previsión media para cierre de 2015 se situó en el 0,625% frente al 1,125% que tenían en
diciembre, lo que apunta a que estas subidas serán muy graduales.
…la Fed no muestra prisa por subir el precio del dinero...
En cuanto a sus expectativas sobre la economía, la Fed rebajó la previsión de crecimiento del
PIB hasta un intervalo entre 2,3%-2,7% (vs. 2,6%-3% estimado anteriormente), y también espera
una menor inflación. Más positivas son las previsiones para el empleo, al estimar que la tasa de
paro se situará entre el 5%-5,2% a finales del año.
…mientras el BCE comenzó su programa de compras de deuda pública.
Por su parte, el BCE dio comienzo al programa de compras de deuda pública adquiriendo desde
el 9 de marzo más de 40.000M€ en bonos soberanos. Además de estas compras, realizó la
tercera subasta de liquidez a largo plazo (TLTRO), en la que adjudicó otros 97.800M€, elevando
la cantidad total de liquidez inyectada a través de estas operaciones hasta 310.288 M€ desde
septiembre.
También presentó sus nuevas previsiones de crecimiento, que se revisaron considerablemente al
alza. Según el BCE, los efectos positivos del abaratamiento del crudo, los estímulos monetarios
y la depreciación del euro serán factores de impulso a la actividad. En concreto, estima un
avance del PIB del 1,5% en 2015 (vs. 1% anterior) y del 1,9% en 2016. En cuanto a la inflación,
rebajó su previsión hasta el 0% interanual en 2015 (vs. +0,7% anterior), pero elevó la estimación
para 2016 hasta 1,6% (vs. 1,3% anterior).
Informe mensual de estrategia. Abril de 2015
Mejora de los datos de actividad de la Euro-zona.
Los datos macroeconómicos de la Euro-zona superaron las expectativas. Los indicadores de
confianza continuaron mejorando, con el PMI compuesto escalando hasta 54,1 y la confianza de
los consumidores en máximos desde 2007. Por el lado de la actividad, la producción industrial
se aceleró en enero hasta +1,2% interanual. La tasa de desempleo, aunque sigue elevada, bajó
una décima en febrero hasta el 11,3%. Por el lado de los precios, el IPC preliminar moderó su
caída en marzo en dos décimas hasta el -0,1% interanual.
También en España sigue la revisión al alza de las perspectivas de crecimiento.
En España, las previsiones siguen revisándose al alza y esta vez fue el Banco de España que
elevó su estimación de crecimiento para este año hasta el 2,8%, debido a la mayor contribución
de la demanda interna. También tuvimos datos positivos del sector turístico, donde la llegada
de visitantes internacionales se incrementó un 4,5% interanual. Destacar que esta reactivación
económica permitió una reducción del déficit del Estado, que en el acumulado hasta febrero
descendió un 8,8% interanual hasta 1,09% del PIB (vs. 1,22% del pasado año). La inflación sigue
en negativo, con el IPC de marzo en -0,7% interanual (vs. -1,1% anterior).
El comienzo de año de la economía de EE.UU. fue menos dinámico.
Los datos de actividad en Estados Unidos fueron mixtos, en parte afectados por los temporales
de nieve. En el sector constructor, las viviendas iniciadas en febrero cayeron un 17% mensual
y el gasto en construcción acumuló su segundo mes consecutivo de retrocesos. También se
moderó el ritmo de creación de empleo, que en marzo fue de 126 mil puestos de trabajo por
debajo de los 264 mil anteriores. La nota más positiva vino del repunte de la confianza de
los consumidores que en el caso del índice de Conference Board subió hasta niveles de 101,3.
Terminamos con la inflación, que registró un crecimiento nulo en febrero, mientras que la tasa
subyacente repuntó una décima hasta +1,7% interanual.
En Japón, los datos de actividad fueron negativos.
La economía japonesa siguió débil, con una caída en febrero tanto de la producción industrial
(-2,6% interanual) como de las ventas al por menor (-1,8%). La inflación volvió a moderarse con
el IPC subyacente en niveles del +2% interanual (vs. +2,1% anterior). En este contexto, el Banco
de Japón prosiguió con su agresiva política de estímulos monetarios a la espera de confirmar la
reactivación.
Continúa la tendencia de moderación del alto ritmo de crecimiento en China.
Siguiendo en Asia, el gobierno de China rebajó su objetivo de crecimiento del PIB para este año
en cinco décimas hasta el 7%. Anunció además que aumentará las medidas de estímulo fiscal
este año – el déficit público subiría hasta el 2,3% del PIB – como forma de apoyo al crecimiento.
Esta tendencia de desaceleración se confirmó también en los datos publicados: las ventas al por
menor en los dos primeros meses del año crecieron un 10,7% interanual (vs. 11,6% anterior) y
la producción industrial en +6,8% interanual (vs. 7,7% anterior). El IPC, por su parte, repuntó en
febrero hasta el +1,4% interanual desde el +0,8% anterior.
En Brasil, al débil crecimiento, se unió la incertidumbre política.
En Latinoamérica, las protestas contra el gobierno de Dilma Rousseff en Brasil, y la fuerte
caída de su popularidad, hacen temer por la estabilidad del ejecutivo en un momento de débil
crecimiento económico. Sin embargo, la noticia positiva, fue que la agencia S&P mantuvo la
calificación crediticia de Brasil en el BBB- (nivel de grado de inversión) y con perspectiva estable.
La política monetaria expansiva sigue impulsando la renta fija.
En Europa, el comienzo de las compras de bonos del BCE y en Estados Unidos, un discurso
Informe mensual de estrategia. Abril de 2015
de la Fed que alejó subidas de tipos agresivas, impulsaron los precios de la deuda pública. La
rentabilidad exigida al bono estadounidense a 10 años bajó 7 p.b. terminando el mes en 1,9%,
al tiempo que el tipo del bono alemán al mismo plazo, descendió 15 p.b. hasta 0,18%, nuevos
mínimos. También se mantuvieron las ganancias de los bonos periféricos, con excepción de
Grecia por la incertidumbre sobre el desbloqueo de las ayudas. El tipo de interés del bono
español a 10 años bajó hasta el 1,2% y el índice de deuda pública se anotó un 1% en el mes,
cerrando el trimestre con una revalorización del 4%. En el mercado de crédito, peor evolución
para los bonos “high yield” castigados por el repunte de los diferenciales exigidos a las empresas.
A nivel global, el índice de deuda con menor calificación crediticia perdió un 0,3%.
Evolución dispar de las bolsas, destacando por la positiva las plazas europeas, que se anotaron
importantes ganancias en el trimestre.
La renta variable mundial perdió en marzo un 1,8% debido al peor comportamiento de las bolsas
estadounidenses, que en el caso del S&P 500 cayó un 1,7% en el mes. También los mercados
emergentes terminaron en rojo con un descenso del MSCI Emergentes del 1,6%. Por contra, las
bolsas europeas continuaron con sus avances ganando el EuroStoxx 50 un 2,7% en el mes, lo
que elevó las ganancias trimestrales hasta +17,5%. Por países, destacó la bolsa alemana que en
el año acumula una revalorización superior al 22%. El Ibex35, aunque más rezagado, también
tuvo un buen comportamiento subiendo un 3% en marzo y un 12% en el trimestre, su mejor
registro trimestral en 17 años.
El euro aceleró su caída.
En el mercado de divisas, el euro aceleró su depreciación por las medidas expansivas del BCE.
En su cruce con el dólar, perdió un 4,2% en el mes y un 11% en el trimestre, terminando el cruce
en el 1,07 EUR/USD. También el yen ganó terreno frente al euro (+4% hasta el 129 EUR/YEN).
La excepción fue la libra esterlina, que se mantuvo estable durante marzo frente al euro, con el
cruce en 0,72EUR/GBP.
El precio del crudo y del oro terminan con nuevos descensos.
El precio del petróleo corrigió parte de las subidas del mes anterior y la cotización del barril de
Brent descendió hasta los 55$, una caída del 12% en el mes. Los actuales niveles de inventarios
siguen siendo elevados, lo que frena posibles subidas de los precios. El oro aceleró su caída,
manteniendo una correlación negativa con la subida del dólar: el precio de la onza de oro bajó
un 2,5% hasta 1.184$.
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Estrategia para Abril 2015
ASIGANCIÓN DE ACTIVOS
Positiva
Neutral
Acciones
Negativa
Bonos
Efectivo
ASIGNACIÓN DE ACTIVOS
Renta Variable
Positiva
Neutral
Europa
Japón
Negativa
EE.UU.
Emergentes
Renta Fija
Bonos Periféricos
Bonos de Gobiernos
(AAA, AA+)
Deuda Corporativa
“High Yield”
Deuda Corporativa
“Inv. Grade”
Bonos Convertibles
Deuda Emergente
Los datos económicos confirman la recuperación de la Eurozona.
Los datos macroeconómicos que hemos conocido en marzo siguieron confirmando la recuperación
de la Eurozona, tanto en cuanto a actividad como al paro y la inflación. Además, los indicadores
de confianza económica, confianza del consumidor y confianza de los empresarios son muy
positivos. Todo esto anticipa que continuará el repunte de la actividad en los próximos meses.
En EE.UU., la debilidad de los primeros meses del año parece algo temporal
Las noticias que vienen de Estados Unidos, por otro lado, evidencian que la debilidad de la
economía en los primeros meses del año es algo temporal, debida al mal tiempo que azotó la
costa este. Mientras que datos de inversión y consumo fueron mediocres y el último dato de
empleo fue francamente malo, los datos de confianza empresarial y del consumidor apuntarían
a un mayor dinamismo en los próximos trimestres.
En China, el banco central ha dejado la puerta abierta a nuevos estímulos.
En China, la confianza empresarial está en niveles que anticipan crecimiento menor que el
objetivo indicado por las autoridades. No obstante, el Banco de la República China ha dejado la
puerta abierta para nuevos estímulos monetarios, ya sea en forma de disminución del ratio de
reservas, reducción de tipos de interés o ambos.
Grandes diferencias en el mundo emergente, aunque se vislumbran leves mejorías en los países más
debilitados.
En los demás países emergentes la situación es heterogénea. India y otros países asiáticos se
han podido beneficiar del menor precio de la energía y de la apreciación del dólar. No obstante,
los países productores de materias primas están sufriendo el deterioro en los términos de
intercambio, aunque han podido reducir tipos oficiales e impulsar la demanda interna. Brasil y
Rusia, desde niveles de actividad y confianza muy bajos, podrían estar comenzando a dar señales
de haber tocado fondo en lo económico y político. En cuanto a los países de Europa del Este,
se percibe una mejoría debido a la recuperación de la Eurozona, al menor coste del petróleo y
a una política monetaria más expansiva.
Informe mensual de estrategia. Abril de 2015
Los temas geopolíticos no logran eclipsar a la economía.
Los mercados financieros también han estado atentos a las negociaciones de la Comisión
Europea con Grecia y a la tensión en el Medio Oriente. Pero estos temas políticos y geopolíticos
no han logrado eclipsar el impulso de la macroeconomía.
La previsión de crecimiento de la Eurozona se ha revisado al alza.
Los principales organismos económicos internacionales han revisado al alza la previsión de
crecimiento para la Eurozona en 2015, en especial, para Alemania y España, que crecerían un
2,3% y 2,7% respectivamente. El crecimiento sería de 1,5% en la Eurozona y de un 3% en
Estados Unidos. Este año, la economía global crecería un 3,2%, en términos de paridad del
poder de compra.
La inflación habría tocado fondo en las principales regiones.
En cuanto a la inflación, los datos de marzo revelan que habría tocado fondo en las principales
regiones, una vez que los precios de las materias primas – principalmente el petróleo - se están
estabilizando. No obstante, las previsiones apuntan a que los precios subirán muy lentamente
este año y que hay riesgos a la baja, si la recuperación se ve interrumpida por factores exógenos.
En este contexto, la política monetaria sigue muy flexible.
En este contexto de precios bajos y crecimiento al alza pero todavía por debajo del potencial,
la política monetaria mundial – salvo algunas excepciones – sigue siendo muy flexible y
acomodaticia. El Banco Central Europeo ha mantenido su compromiso de estimular la economía.
Desde el inicio de su programa de expansión cuantitativa ha comprado bonos europeos al ritmo
estipulado como objetivo.
La Reserva Federal de Estados Unidos va a subir tipos este año. Pero no se prevé lo haga antes
de junio, y lo más probable es que sea más tarde, ya bien entrado el segundo semestre del año.
Esto se debe a que la economía estadounidense todavía no ha mostrado el ritmo de crecimiento
sostenido que hace necesario la normalización de tipos; se espera que logre este crecimiento a
contar del próximo trimestre pero la FED se fija más en los datos de actividad y empleo que en
los datos de confianza económica. El último dato de empleo ha sido bastante decepcionante, lo
que podría anticipar que la FED va a ser muy prudente con la primera subida de tipos de interés
y que el proceso de normalización se hará de forma muy gradual. Como sabemos, no está en
el interés de la FED el asumir riesgos excesivos que puedan comprometer a la economía y los
mercados.
En cuanto al Reino Unido, en vista del descenso de la inflación y la reciente desaceleración de
una economía que, no obstante, muestra un buen ritmo de crecimiento, no se esperan subidas
de tipos de interés hasta que la Reserva Federal lo haya hecho.
El activo monetario seguirá en minimos...
En este escenario, los tipos ofrecidos por los depósitos y activos monetarios seguirán en niveles
muy próximos a cero. No obstante, la inflación española es todavía negativa y permite mantener
el poder adquisitivo en términos reales, aún con tipos muy bajos.
… y cada vez hay menos oportunidades en renta fija soberana.
En cuanto a la renta fija, las perspectivas de subidas de tipos en Estados Unidos provocarán
un aumento en los tipos de interés de los bonos del Tesoro americano, con la correspondiente
caída en su precio, por lo que no recomendamos la inversión en bonos soberanos en dólares. En
Europa, la compra de activos por parte del BCE han llevado los tipos de interés de los bonos de
máxima calidad crediticia a zona de mínimos, con el bono alemán a diez años en rentabilidades
del 0,2%, por lo que tampoco vemos mucho valor en los bonos del Estado de países centrales
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de la eurozona.
Aunque todavía algo de valor en los bonos periféricos a más largo plazo.
En la curva de deuda de países periféricos de la zona euro, los plazos cortos – hasta 2 años están en mínimos y si bien comparan favorablemente con los tipos negativos de Alemania, en
términos absolutos ofrecen rentabilidades insignificantes que no compensan el riesgo de tipos.
En los largos plazos se puede encontrar más valor, sobre todo en los bonos de España, Italia y
Portugal, que se verán apoyados por la política flexible y las compras del BCE.
En general, los bonos corporativos remuneran de forma insuficiente el riesgo, aunque dentro de la
categoría de “high yield” hay ciertas oportunidades.
Con respecto a los bonos corporativos, hay que diferenciar entre bonos de alta calificación
crediticia y bonos high yield o de menor calificación crediticia. Los primeros ofrecen una
remuneración poco atractiva ya que las primas de riesgo están en niveles demasiado bajos lo
que hace que sus precios sean muy sensibles a los movimientos de las curvas de base, es decir, a
las rentabilidades de los bonos soberanos. Por esa razón no vemos oportunidades de inversión
en este tipo de activos. Los activos de menor calidad, o high yield, ofrecen un mejor diferencial
con respecto a los tipos de las curvas soberanas, a lo que se agrega el hecho de que la tasa de
impago seguirá en niveles muy reducidos. No obstante, dado el mayor riesgo de este tipo de
activos, apostaríamos por los plazos cortos y carteras muy diversificadas.
La renta variable sigue siendo la mejor idea de inversión para este año. A pesar que ya los índices
han subido mucho en la Eurozona seguimos positivos.
Seguimos considerando a los mercados de renta variable como la mejor idea de inversión para
este año, a pesar que ya los índices han subido mucho, sobre todo en la Eurozona, y comienzan
a acercarse a niveles de valoración que están por encima del promedio de las últimas décadas.
No obstante, la mejoría en las perspectivas económicas y la competitividad ganada por la
depreciación del euro deberían seguir fomentando mejoras en los resultados empresariales,
y eventualmente, justificar las subidas en los múltiplos de valoración de las empresas. Lo
anterior, unido a la política expansiva del Banco Central Europeo y el aumento sostenido en los
dividendos pagados a los accionistas, anticipa subidas adicionales para los mercados europeos.
… aunque se podrían generar correcciones de mercado.
Existen riesgos, no obstante, que podrían impedir que los índices europeos sigan subiendo:
algunos tienen que ver más con política (elecciones, conflicto Rusia-Ucrania) que con la economía,
pero otros tienen que ver con la necesidad de que las empresas confirmen una mejoría sostenible
en ingresos y beneficios empresariales En ese sentido, es posible que en algunos momentos se
puedan generar correcciones de mercado, que podrían ser una buena oportunidad de compra
si confiamos en que las empresas europeas lograrán, como las americanas, volver al nivel de
beneficios de antes de la gran crisis.
En Estados Unidos y Asia también vemos valor.
En Estados Unidos, las valoraciones son aún más exigentes que en Europa, aunque seguimos
considerando que este mercado aún tiene valor porque las empresas americanas tienen una
fuerte capacidad de generación de beneficios e ingresos y porque, en momentos de aversión al
riesgo, presenta una mayor resistencia a las caídas que otros mercados más cíclicos, como los
mercados europeos. En emergentes, mantenemos nuestra visión positiva en Asia-Pacífico y una
posición en esas regiones que debería seguir aportando valor a nuestras carteras, porque se
trata de mercados con valoraciones atractivas y países con la economía en expansión.
Recortaríamos el peso si los mercados suben mucho.
Por último, queremos dejar claro que, aunque seguimos positivos sobre la evolución de la renta
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variable, no descartamos recortar el peso de estos activos si los mercados suben mucho más.
Las divisas se estabilizarán en los rangos actuales aunque el dólar todavía tiene potencial de subida.
En divisas, la fuerte corrección en el precio del euro frente a sus principales cruces parece haberse
estabilizado, aunque pensamos que algo más de recorrido todavía puede darse, especialmente
en el cruce frente al dólar americano, que seguimos situando en la banda de 1,05 a 1,10 en el
corto plazo. Frente a la libra esterlina esperamos estabilidad en las próximas semanas, ya que y
la incertidumbre ante las próximas elecciones generales en el Reino Unido, hará que la libra no
aproveche la divergencias de política monetaria entre su país y la Eurozona. Vemos la relación
con el yen, como de estabilidad ya que sus políticas monetarias, por el momento, tienen un tono
muy parecido.
En términos de materias primas, prevemos subidas de precios pero seguimos cautos y sin prisas
En términos de materias primas, seguimos manteniéndonos cautos y sin prisas. Prevemos que el
petróleo seguirá subiendo hasta niveles de entre 70 y 80 USD por barril pero en el corto plazo
continuará la volatilidad. La visión para el oro sigue siendo negativa, con el dólar fortaleciéndose
y con perspectiva de subidas de tipos en EE.UU. Los metales industriales se recuperarán cuando
se visualice el firme repunte de la economía China y de otras grandes economías emergentes;
por el momento, nos mantenemos al margen en esta última clase de activo.
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Euribor
Euribor 12 meses (3 años)
Divisas
Deuda pública
EUR/USD (3 años)
Tipos bonos a 10 años, España vs. Alemania
Bonos Corporativos (diferenciales 1 año)
Materias Primas
IBEX35 (3 años)
Índices bursátiles
Fuente de datos: Bloomberg
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Evolución de los índices bursátiles (3 años)
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