SU CITA MENSUAL CON EL EQUIPO MULTIACTIVO

ASSET
allocation
insights
Junio de 2016
SU CITA MENSUAL CON EL EQUIPO MULTIACTIVO
DESTACADOS
•• ¿Cómo llevar a cabo una asignación
eficiente cuando todo está caro y hay
incertidumbres por doquier ?
•• El crecimiento mundial se mantiene
justo por encima de la velocidad de
pérdida y es vulnerable a cualquier
debilitamiento en su frágil dinamismo
actual.
•• Teniendo en cuenta el agitado entorno
macroeconómico y que las valoraciones
no ayudan, resulta manifiesto que no
tiene sentido asumir demasiado riesgo
en las carteras, ni en el componente de
renta variable ni en el de renta fija.
•• Los principales obstáculos para una
nueva alza en la renta variable emergente son unas perspectivas económicas
muy pesimistas y el alto grado de incertidumbre política en muchas economías
emergentes como Brasil, Turquía, Sudáfrica, Rusia, etc.
Percepción del riesgo general
Predisposición
al riesgo
Aversión al riesgo
Preferencias por clases de activos
Renta variable
Deuda pública
Deuda corporativa
Luc
Filip
Fabrizio
Quirighetti
Hartwig
Kos
Adrien
Pichoud
Head of Wealth
Management Investments
Macroeconomic
Strategist
Multi-Asset
Strategist
Economist
CATENACCIO
A medida que se acerca el arranque de la Eurocopa 2016, me voy
sintiendo algo así como un entrenador; con suerte, como uno que gana
títulos... más como un Ranieri que como un Domenech, por así decirlo. Al
tratar de analizar el contexto de mercado y los puntos fuertes y débiles
de los activos para llevar a cabo una asignación óptima, mi principal
prioridad es no perder dinero (ni el suyo ni el mío), para así poder seguir
teniendo oportunidades de terminar ganando el partido. El desafío al que
me enfrento actualmente es un terreno de juego en malas condiciones,
con unas economías que intentan salir del paso, falta de dinamismo en
lo que a crecimiento respecta, unos actores sobreendeudados, políticas
monetarias poco eficaces y alguna que otra incertidumbre política en
el horizonte. Dicho de otro modo, me siento un poco como Cantona
jugando con un balón desinflado contra un equipo de zombis en otro
planeta. ¿Fácil ? ¡En absoluto! Al analizar los activos de los que dispongo,
me empiezo a preocupar de verdad. Actualmente, el efectivo tiende a
suponer un coste (algo así como jugar con un guardameta español en
la década de los ochenta). La deuda pública está tan cara que no puede
brindar demasiada cobertura a mi cartera y corro el riesgo de marcarme
un gol en propia puerta. La renta variable no brinda un efecto de
amortiguación suficiente en lo que a valoraciones respecta (llamémoslo
"capacidades técnicas insuficientes") para subir en el marcador durante
periodos complicados o de incertidumbre en los mercados. Y encima,
a veces, a estas clases de activos les cuesta jugar en equipo cuando las
correlaciones cambian, o cuando protestan por las posiciones en las que
les toca jugar en mi cartera a causa de una rotación sectorial repentina
y considerable. Y, por último aunque no menos importante, el dólar se
está comportando como un árbitro comprado, ya que se mueve al son
de cualquier acción o declaración de la Fed. Todo esto me hace pensar
que los títulos que más rentabilidad ofrecen, la deuda emergente y las
inversiones alternativas (los centrocampistas), tampoco están tan mal. En
relación con el resto del equipo, quiero decir.
Así pues, me enfrento a un verdadero reto : ¿cómo llevar a cabo una
asignación eficiente cuando todo está caro y hay incertidumbres por
doquier ? Si sabe de dónde soy, no le sorprenderá que mi enfoque táctico
actual sea el catenaccio : me limito a esperar un punto de entrada mejor,
quizás a mediados de junio, cuando se disipen las incertidumbres sobre
la Fed (conste que no esperamos una subida de tipos) y, justo antes del
probable voto del Reino Unido en contra de una salida de la UE, robar
el balón y hacer un rápido contraataque para poder brindarles también
este año a ustedes y a todos sus clientes una interesante rentabilidad
ajustada al riesgo. Hasta entonces, me limitaré a encender la tele, pillar
una cerveza del frigorífico, disfrutar de los partidos e intentar que mi
mujer no me saque tarjeta roja.
Fabrizio Quirighetti
Macroeconomic Strategist
1
SYZ Wealth Management
Tel. : +41 (0)58 799 10 00 - [email protected]
Por favor, lea íntegramente la cláusula de exención de responsabilidad
ASSET ALLOCATION INSIgHTS
Junio de 2016
Un vistazo al entorno económico
Tras la disipación de las grandes preocupaciones sobre el
crecimiento que surgieron a comienzos de año, la economía
mundial se está volviendo a asentar en la tendencia
expansionista positiva aunque lenta que ha imperado
desde el año pasado. El crecimiento mundial se mantiene
justo por encima de la velocidad de pérdida y es vulnerable
a cualquier debilitamiento en su frágil dinamismo actual.
Aunque persisten las fuerzas deflacionistas estructurales,
la inflación podría subir a corto plazo debido al rebote de
los precios de la energía. Aun así, la política monetaria
seguirá teniendo un marcado componente acomodaticio
a escala mundial, puesto que la debilidad del crecimiento
y los elevados niveles de endeudamiento garantizan el
mantenimiento de unas condiciones de financiación laxas.
Tendencias y nivel del PMI manufacturero
Crecimiento
El principal pilar de la actual expansión sigue siendo el
consumo privado. La actividad industrial se está estabilizando
tras la pronunciada ralentización de 2015, si bien la atonía
de la inversión a causa de las anémicas perspectivas de
crecimiento y la reducción de los beneficios empresariales
están impidiendo un repunte significativo. Varias brechas
que habían surgido el año pasado han dejado de ampliarse
o incluso se están estrechando : dinámica de las economías
emergentes frente a las desarrolladas, productores frente
a importadores de materias primas, sector terciario frente
a sector secundario, países periféricos frente a países
del núcleo de la zona euro... Salvo en unos pocos países
concretos, todas las economías están creciendo en torno a
su potencial de crecimiento (a la baja), sin esperanza de que
se registre una aceleración en los próximos trimestres.
Inflación
La recuperación de los precios de las materias primas y
la energía, y las posibles presiones al alza en los salarios
en algunas economías aumentan actualmente el riesgo
de una aceleración a corto plazo en las cifras de inflación
general. Sin embargo, la ausencia de dinamismo en la
demanda, el exceso de capacidad, las fluctuaciones de los
tipos de cambio y los factores deflacionistas estructurales
(demografía, endeudamiento elevado) impiden cualquier
intensificación continuada de las presiones inflacionistas a
escala mundial.
Fuente : Markit, PMI, SYZ Asset Management
“
El crecimiento mundial se mantiene
justo por encima de la velocidad de
pérdida y es vulnerable a cualquier
debilitamiento en su frágil
dinamismo actual.
Adrien Pichoud
Economist
”
Tendencia de la inflación y desviación
respecto al objetivo del banco central
Postura de política monetaria
En este contexto, los bancos centrales no tienen más
remedio que atenerse a su propia postura marcadamente
acomodaticia, con la única excepción de las situaciones en
las que las devaluaciones de la moneda inflan peligrosamente
la inflación. Los pocos bancos centrales a los que todavía
les queda algo de munición están flexibilizando aún más
sus políticas. Es poco probable que una aceleración a corto
plazo en las cifras de inflación general altere de manera
significativa su postura, ya que no pueden permitirse el
riesgo de ajustar las condiciones financieras, en vista de
la elevada sensibilidad del crecimiento al crédito en las
economías endeudadas. Aunque esto suponga que se les
perciba "con retraso respecto de la curva de inflación" de
forma temporal.
Fuente : Markit, PMI, SYZ Asset Management
2
Por favor, lea íntegramente la cláusula de exención de responsabilidad
ASSET ALLOCATION INSIgHTS
Junio de 2016
Economías desarrolladas
Economías emergentes
La economía estadounidense está adentrándose en el
segundo trimestre con una actividad más firme, tanto en el
sector terciario como en el secundario, lo que hace presagiar
un rebote después del funesto primer trimestre. Sin
embargo, varios indicadores dejan entrever la fragilidad del
contexto económico subyacente. El descenso generalizado
en los beneficios de las empresas, las condiciones más
estrictas para la concesión de préstamos comerciales
y la ralentización de la creación de empleo apuntan a
la persistencia de los riesgos de caída en relación con el
panorama de crecimiento estadounidense.
El reciente repunte observado en China ya está
desapareciendo, puesto que las autoridades no están
dispuestas a dejar que el crecimiento impulsado por el
crédito siga desequilibrando su endeudadísima economía.
La tendencia estructural de ralentización del crecimiento
sigue vigente y aún ensombrece el panorama económico
de países vecinos como Taiwán o Corea. Brasil, Sudáfrica y
Rusia siguen afectados por la contracción económica y una
elevada inflación, aunque esta última está experimentando
una alentadora tendencia en el plano de los precios
que podría abrir la puerta a una relajación de la política
monetaria. Sigue reinando una gran incertidumbre política
en Brasil incluso aunque el final del vacío de poder —con
el nombramiento del Gobierno de Temer— pueda dejar
la puerta abierta a la implantación de algunas reformas
económicas muy necesarias. En Turquía, el descenso de
la inflación está permitiendo al banco central flexibilizar
su política monetaria y apoyar a una economía interna ya
resistente, aunque la amenaza de un brusco descenso de
la actividad turística durante el verano se cierne como una
sombra sobre las perspectivas económicas.
En la zona euro, el PIB finalmente ha vuelto a retomar
sus máximos de 2008 tras un primer trimestre de sólido
crecimiento, impulsado por el consumo interno a medida
que se reduce el desempleo. En cambio, el Reino Unido está
experimentando una ralentización generalizada, puesto que
la incertidumbre previa al referéndum sobre su permanencia
o no en la UE lastra la actividad. Es probable que esta
tendencia se revierta en caso de votarse por la permanencia.
La economía japonesa está experimentando un marcado
deterioro de los indicadores económicos y parece volver a
coquetear con la recesión. La fortaleza del yen está pesando
sobre los exportadores, pero los sectores orientados a la
economía interna también están viéndose perjudicados. Las
presiones sobre el BoJ para volver a flexibilizar su política
van en aumento, aunque es probable que el estigma del
fracaso de las medidas implantadas en enero, la próxima
reunión del G7 y las elecciones a la Cámara Alta le lleven a
no tomar una decisión hasta el verano. En Australia, pese a
la reciente mejora de la dinámica de crecimiento, el banco
central ha reanudado la tendencia de relajación monetaria
para luchar contra las presiones deflacionistas.
Adrien Pichoud
Economist
Los índices estadounidenses de actividad empresarial repuntan pero se
avecina un ajuste de las condiciones financieras
Fuente : Datastream
3
Por favor, lea íntegramente la cláusula de exención de responsabilidad
ASSET ALLOCATION INSIgHTS
Junio de 2016
Grupo de estrategia de inversión : PRINCIPALES conclusiones
Riesgo y duración
"Desalentadoras" es probablemente el mejor adjetivo para
describir las valoraciones de los activos en este momento.
Los activos monetarios arrojan rentabilidades negativas en
gran parte de Occidente. Los mercados de renta variable
del mundo desarrollado presentan valoraciones razonables
sólo por el hecho de que muchos mercados de bonos están
más caros que nunca. Y, al mismo tiempo, la reactivación
de los temores acerca de una subida de tipos por parte de
la Reserva Federal perturba a los mercados. Los españoles
tienen una cita con las urnas en junio con motivo de sus
elecciones generales. Gran Bretaña se abrocha el cinturón
de cara al referéndum sobre una posible salida de la
Unión, y la selección suiza calienta motores para hacerse
con la Eurocopa. Teniendo en cuenta este agitado entorno
macroeconómico y que las valoraciones no ayudan, resulta
manifiesto que no tiene sentido asumir demasiado riesgo en
las carteras, ni en el componente de renta variable ni en el
de renta fija. Por lo tanto, la puntuación de riesgo y duración
permanece intacta y en niveles poco atractivos.
“
“Desalentadoras” es probablemente el mejor
adjetivo para describir las valoraciones de los
activos en este momento.
Los principales obstáculos para una nueva
alza en la renta variable emergente son unas
perspectivas económicas muy pesimistas y
el alto grado de incertidumbre política en
muchas economías emergentes.
En adelante, creemos que hay que ser muy
selectivos a la hora de elegir qué bonos
emergentes en divisa fuerte queremos
comprar, por oposición a limitarse a
exponerse al mercado en su conjunto.
Los activos monetarios continúan en cabeza.
Hartwig Kos
Multi-Asset Strategist
Mercados de renta variable
”
El panorama en el ámbito de la renta variable también
se ha mantenido sin cambios en términos generales.
Atendiendo exclusivamente a las valoraciones, Japón y
Europa nos parecen moderadamente más interesantes que
Estados Unidos. Aun así, la totalidad de las grandes plazas
bursátiles se mantienen en el mismo nivel de preferencia
relativa. Esto es debido a que el mercado de renta variable
estadounidense contribuye considerablemente menos al
riesgo general de la cartera que los demás mercados. Por
tanto, las acciones estadounidenses representan un método
efectivo para exponerse al riesgo de renta variable sin
asumir demasiado riesgo general en la cartera. Además,
todos los acontecimientos macroeconómicos mencionados
anteriormente (salvo la predicción futbolística) son
moderadamente favorables para el dólar, lo que brinda
una amortiguación adicional para la renta variable
estadounidense. Nuestra postura con respecto a la renta
variable emergente también sigue siendo la misma, con
una leve preferencia por Asia frente a otras regiones. Sacar
partido de los mercados emergentes en el contexto de
nuestro marco de valoración es complicado. El pronunciado
abaratamiento de los mercados de renta fija emergente
está menoscabando gravemente cualquier argumento de
inversión a favor de la renta variable, al menos en la región
de EMEA y en Latinoamérica. Y todo ello a pesar de que los
beneficios empresariales y el coste intrínseco del capital están
mejorando en estas regiones. Los principales obstáculos
para una nueva alza en la renta variable emergente son unas
perspectivas económicas muy pesimistas y el alto grado de
incertidumbre política en muchas economías emergentes
como Brasil, Turquía, Sudáfrica, Rusia, etc.
Mercados de bonos
Los Gilt británicos parecen un poco menos caros que
anteriormente pero, en general, los mercados de renta fija
del universo desarrollado siguen mostrándose bastante
apagados. Dentro de esta clasificación es digno de mención
el mercado australiano. Es cierto que los rendimientos de la
deuda australiana han alcanzado su mínimo a largo plazo; sin
embargo, los tipos de interés siguen en el 1,75%, con margen
de sobra para realizar recortes de ser necesario. Tal y como
señalábamos en nuestras perspectivas económicas, el banco
central sigue luchando contra la deflación, y podría realizar
nuevas bajadas de tipos. Además, es probable que cualquier
nuevo absceso de debilidad económica en China (que nos
tememos que podría acaparar titulares más avanzado el año)
intensifique la presión sobre el banco central australiano
para adoptar una postura aún más acomodaticia. En los
demás segmentos del universo de renta fija, nuestro análisis
también ha sufrido algunos cambios. Los bonos emergentes
denominados en divisas fuertes han sido testigos de una
espectacular compresión de los diferenciales de la deuda
corporativa. Tomemos a Rusia como ejemplo : a principios
de año, el rendimiento de la deuda pública rusa a siete años
denominada en dólares rondaba el 5,3%, mientras que ahora,
se sitúa en el 3,9%, tras repuntar desde el 3,7% hace algunas
semanas. Teniendo en cuenta que los rendimientos de la
deuda pública rusa habían cotizado tan sólo 100 puntos
básicos por debajo justo antes de la inestabilidad de 2013
por la retirada de estímulos (cuando los rendimientos de los
bonos emergentes alcanzaron mínimos históricos), resulta
evidente que el mercado ha descontado numerosas buenas
noticias en este mercado de bonos, tales como las nuevas
subidas del precio del petróleo y la retirada de todas las
sanciones económicas. En adelante, creemos que hay que
ser muy selectivos a la hora de elegir qué bonos emergentes
en divisa fuerte queremos comprar, por oposición a limitarse
a exponerse al mercado en su conjunto. En nuestra opinión,
Brasil, Sudáfrica e Indonesia todavía ofrecen cierto valor.
Mercados de divisas, inversiones alternativas y
activos monetarios
Nuestra valoración de estas clases de activos no ha registrado
cambios y los activos monetarios continúan en cabeza. Y si
bien es probable que el dólar siga depreciándose, puesto
que está algo caro, muy a corto plazo los riesgos para el
billete verde se orientan al alza.
Hartwig Kos
Multi-Asset Strategist
4
Este documento de marketing ha sido publicado por el Grupo SYZ (en lo sucesivo, «SYZ»). No está destinado a personas o entidades que sean ciudadanas o
residentes de estados, países o jurisdicciones en los que las leyes y reglamentos en vigor prohíban su distribución, publicación, emisión o uso. Los usuarios
son los únicos responsables de verificar que están legalmente autorizados a consultar la información contenida en este documento. Este material tiene una
finalidad exclusivamente informativa y no debe interpretarse como una oferta o invitación para comprar o vender ningún instrumento financiero, ni como un
documento contractual. Las valoraciones de mercado, términos y cálculos contenidos en este documento son únicamente estimaciones y están sujetos a cambio
sin previo aviso. Aunque la información suministrada se considera fiable, el Grupo SYZ no garantiza su exactitud o exhaustividad. Las rentabilidades pasadas
no son un indicador fiable de los resultados futuros.