segunda emision sindicada bonos corona por $40.000 millones

Contactos:
Alba Luz Buitrago Junco
[email protected]
María Carolina Barón Buitrago
[email protected]
Comité Técnico: 27 de marzo de 2013
Acta No: 529
SEGUNDA EMISION SINDICADA BONOS CORONA
POR $40.000 MILLONES
BRC INVESTOR SERVICES S.A. SCV
REVISIÓN PERIÓDICA
Deuda de Largo Plazo
AA+ (Doble a Más) Perspectiva Positiva
Historia de la calificación:
Revisión Periódica Mar/2012: AA+ PP
Revisión Periódica Mar/2011: AA+
Calificación Inicial Abr/2004: AA+
La información financiera incluida en este reporte se basa en: 1) Los estados financieros auditados de cada una de las empresas emisoras de los años
2009, 2010 y 2011 y los estados financieros de prueba con sus respectivas notas para 2012; y 2) Las proyecciones de los Estados financieros de las
empresas emisoras realizadas por la Organización Corona, las cuales fueron actualizadas a diciembre de 2012 con datos reales a octubre de dicho año.
CARACTERÍSTICAS DE LOS TÍTULOS:
Títulos:
Empresas emisoras:
Bonos Ordinarios
Colcerámica S.A. (75%), Sumicol S.A. (7,5%), Locería Colombiana S.A. (12,5%) y Electroporcelana
Gamma S.A. (5%). Las empresas solo responderán por el porcentaje establecido de deuda a su cargo,
sin ser solidarias frente al incumplimiento de las demás.
Monto Total:
$40.000.000.000
Fecha emisión:
Abril de 2004
Series:
Serie D1 y D2 a 10 años a una tasa de IPC+6,85%
Pago de intereses:
Trimestralmente a partir de julio de 2004
Pago de Capital:
Serie D1 y D2: Abril de 2014
Garantía:
Aval del 100% del principal e intereses por parte de Organización Corona S.A. (Holding) en caso de
incumplimiento de alguna de las Empresas Emisoras.
Administrador:
DECEVAL
Representante tenedores: Helm Trust S.A
1. FUNDAMENTOS DE LA CALIFICACIÓN
El Comité Técnico de BRC Investor Services S.A. SCV en
Revisión Periódica mantuvo la calificación AA+ y la
Perspectiva Positiva de Deuda de Largo Plazo a la
Segunda Emisión Sindicada Bonos Corona.
Dentro de las razones que fundamentan la calificación
están:
La desaceleración de la economía nacional, la
revaluación del peso colombiano frente al dólar y el
incremento de las importaciones de productos
provenientes de la China fueron factores que
afectaron de forma significativa los ingresos
operacionales1 de las Empresas Emisoras, los cuales
disminuyeron 0,39% en 2012 (Anexo No. 2). Si bien
este resultado es inferior a la tasa de crecimiento
promedio de las ventas conjuntas de las Compañías
de la Emisión entre 2008 y 2011 (5,22%), fue
superior
al
observado
en
la
industria
manufacturera, cuyo PIB cayó un 0,7%2 en 2012
(Gráfico No. 2).
El PIB nacional durante 2012 tuvo un incremento del 4%,
valor mínimo del rango de crecimiento establecido por el
Gobierno a comienzos de dicho año (entre el 4% y 4,5%).
Los sectores con mayor dinamismo fueron el energético y
el minero con variaciones del 3,5% y 5,9%,
respectivamente, mientras que la industria manufacturera
y el sector agropecuario tuvieron los desempeños más
bajos. Los mayores costos de transporte como resultado
del atraso de infraestructura vial que tiene el país, la
política monetaria expansiva implementada por Estados
Unidos, el menor crecimiento de la Unión Europea y de las
economías asiáticas y la competencia más agresiva de las
compañías extranjeras tanto en el mercado local como en
1
Suma lineal de los ingresos operacionales reportados en los estados
financieros auditados de las Empresas Emisoras: Colcerámica S.A.,
Locería Colombiana S.A., Sumicol S.A. y Electroporcelana Gamma S.A.
2 de 15
2
DANE. Informe Producto Interno Bruto - Cuatro Trimestre y Total
Anual 2012.
CAL-C-PI-FOR-05 R2
Segunda Emisión Sindicada Bonos Corona
los mundiales son las principales
desaceleración de la industria3.
causas
de
la
La exposición al riesgo cambiario es mitigada de dos
formas: 1) Con la cobertura natural obtenida mediante la
administración adecuada de la brecha existente entre
activos y pasivos denominados en dólares, y 2) La
contratación periódica de operaciones forward, la cual es
realizada de forma centralizada por la Organización con
base en el análisis permanente de la dinámica de las
exportaciones, el comportamiento del peso colombiano
frente al dólar y las proyecciones de ventas y gastos de las
Compañías de la emisión.
Para 2013 y 2014 la recuperación del sector
manufacturero
nacional
estaría
supeditada
principalmente a la evolución de la economía
mundial y a la dinámica del tipo de cambio,
aspectos sobre los cuales existe un alto nivel de
incertidumbre. Mientras que la volatilidad de esta última
variable entre 2011 y 2012 fue 2,93%4, las proyecciones
de crecimiento del sector para los próximos años
mantienen un amplio rango, oscilando entre 0,9% y 6%
con un promedio del 3,2%.
Aunque la mayor parte de los resultados de los
proyectos que se están desarrollando se
evidenciarán entre 2013 y 2014 (uno de los
factores que justifica el mantenimiento de la
perspectiva positiva de la calificación), el carácter
estructural de las causas del bajo crecimiento del
sector industrial y de la demanda colombiana
genera incertidumbre sobre el cumplimiento de las
proyecciones de ingresos y de márgenes de
rentabilidad de las Empresas Emisoras para estos
años. El crecimiento promedio esperado de los ingresos
consolidados de estas Entidades entre 2013 y 2015 es de
6,18% y estiman márgenes operacionales y netos
promedio del 9,92% y del 1,56%, respectivamente.
Con el fin de minimizar el impacto del
comportamiento de la economía en el desempeño
de sus Compañías y el riesgo cambiario, durante
2012 el Grupo anticipó la ejecución de algunos de
los proyectos incluidos en su Estrategia Corporativa
con el fin de acelerar la incursión en otras
geografías y nichos de mercado, incrementar el
desarrollo de nuevos productos, reducir sus costos
y gastos y utilizar de forma más eficiente su capital
de trabajo. La continuidad en la implementación de
este tipo de medidas y su efectividad serán
esenciales para disminuir la correlación de los
ingresos de la Organización con los ciclos de la
economía local, particularmente en los periodos de
desaceleración, cuando el efecto negativo en las
ventas de las Empresas Emisoras es mayor que en
épocas de auge.
En este sentido, los siguientes factores son
considerados fundamentales para que la Holding
pueda alcanzar las metas de ingresos que se ha
propuesto: 1) La reactivación de la economía
norteamericana; 2) La efectividad que tenga la
aplicación del reglamento técnico para etiquetado
de baldosas cerámicas5; 3) La evolución del sector
hidroeléctrico tanto en Colombia como en
Latinoamérica; 4) Las medidas que el Gobierno
Nacional implemente para impulsar el crecimiento
de la industria colombiana; 5) La incursión en
nuevas geografías y nichos de mercado; 6) La
efectividad de las actividades desarrolladas por la
Organización para continuar compitiendo vía
calidad y no precio; y 7) La permanente innovación
de su portafolio de productos. En este último aspecto
se destaca que el indicador de vitalidad6 de ventas de las
Empresas Emisoras pasó de 40,40% en 2011 a 47,09%
para 2012, manteniendo la tendencia creciente observada
desde 2007.
Dentro de las acciones llevadas a cabo se destacan: 1) La
unificación administrativa de Colcerámica, proceso en el
cual las tres líneas de negocio manejadas por la Entidad
(Pisos y Paredes; Sanitarios y Lavamanos; y Grifería y
Complementos) se agruparon en dos: Revestimientos (RV)
y Baños & Cocinas (BC); 2) El plan de fortalecimiento,
posicionamiento y energización de sus marcas Corona y
Grival; 3) La reestructuración de la fuerza de ventas; 4) La
capitalización a Mansfield para la ampliación de su planta
de sanitarios en Estados Unidos, dada la alta demanda de
estos productos en dicho país; 5) La búsqueda continua de
alianzas estratégicas para comercializar productos
importados que complementen su portafolio actual
(strategic sourcing); 6) La construcción de las plantas de
sanitarios y lavamanos en Brasil y de pinturas en
Colombia; 7) La optimización de envíos y adquisición de
vehículos propios para reducir los gastos de fletes; 8) El
logro de mejores precios de energía y gas como resultado
de las renegociaciones efectuadas con sus proveedores; 9)
El mayor control de los inventarios; y 10) El énfasis en
reconversión tecnológica, innovación de productos y
generación de nuevos diseños.
Del total de ingresos presupuestado para 2012, las
Compañías Emisoras sólo alcanzaron un 93,30%,
cumplimiento inferior al observado en 2010 y 2011
(105,42% y 105,56%, respectivamente). Aunque
existieron factores puntuales que redujeron las ventas de
2012 (el cierre de Orchid, el traslado de las ventas de
pinturas de Sumicol a Corlanc, la cesión parcial de la
operación y comercialización de caliza y carbonato de
calcio a Omya Andina S.A. por parte de Sumicol y los
3
Al respecto ver: “Colombia: Balance 2012 y perspectivas 2013”.
Informe ANDI Diciembre de 2012.
4
Medida como el coeficiente de variación de la TRM diaria publicada
por el Banco de la República.
5
Ver: Resolución 0180 del 21 de Enero de 2013.
Total de ventas impulsadas con productos lanzados a lo largo de los
últimos 36 meses.
6
Una calificación de riesgo emitida por BRC INVESTOR SERVICES S.A. –Sociedad Calificadora de Valores– es una opinión técnica y en ningún
momento pretende ser una recomendación para comprar, vender o mantener una inversión determinada y/o un valor, ni implica una garantía de
pago del título, sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente. La
información contenida en esta publicación ha sido obtenida de fuentes que se presumen confiables y precisas; por ello, no asumimos
responsabilidad por errores u omisiones o por resultados derivados del uso de esta información.
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Segunda Emisión Sindicada Bonos Corona
inconvenientes generados por el cambio de software que
realizó Almacenes Corona en los módulos de compras y
facturación), la desaceleración de la economía y la
tendencia a la baja de los precios en el mercado fueron los
aspectos con el mayor impacto. Mientras que entre 2010 y
2011 las ventas nacionales7 tuvieron un crecimiento
promedio de 13,12%, en 2012 sólo variaron un 0,46% a
pesar de que todas las Compañías Emisoras (con
excepción de Colcerámica y la línea de materiales de
Construcción de Sumicol) tuvieron incrementos en las
cantidades vendidas.
El crecimiento del 4,46% de los ingresos de Locería estuvo
explicado por el aumento del 42,51% observado en las
ventas de negocios especiales, las cuáles pasaron de
$14.887 millones en 2011 a $21.215 millones en 2012.
Para los próximos años se espera que esta tendencia
continúe dado el fortalecimiento de la fuerza de ventas y
de mercadeo de este tipo de negocios, la apertura de la
UBN de Mugs y el comportamiento favorable de las
exportaciones hacia México, España y Venezuela.
La reactivación del sector de la construcción y la
remodelación en Estados Unidos, la dinámica positiva del
mercado ecuatoriano, mexicano y venezolano, la incursión
en nuevas geografías como Arabia Saudita y
Centroamérica y la estrategia comercial implementada por
la Entidad (basada en el fortalecimiento del portafolio de
productos y el enfoque en el sector eléctrico) fueron las
principales causas por las cuales las exportaciones de
Gamma crecieron un 24,53% entre 2011 y 2012. Esto
permitió que los ingresos de la Empresa tuvieran el
incremento más alto observado desde 2007 (18,36%),
hecho sobresaliente teniendo en cuenta la acentuada
tendencia revaluacionista del peso colombiano evidenciada
durante 201211. Entre 2013 y 2015 la Entidad proyecta un
crecimiento anual promedio similar al observado en 2011
(11%), expectativa considerada realista teniendo en
cuenta los beneficios que podrá obtener de la alianza
firmada durante 2012 con Hyundai para ser su
representante en Colombia, Ecuador y Perú de su línea
“Heavy industries”.
Colcerámica continúa manteniendo la mayor participación
en el total de ingresos de las Empresas de la emisión
(69,60% a 2012) a pesar de la reducción del 0,46% en sus
ventas. Este bajo desempeño estuvo jalonado por la
disminución del 2,54% de las ventas de RV, la cual no
pudo ser compensada con el crecimiento del 2,12% de
B&C. Para el periodo 2013-2015 la Entidad estima un
incremento promedio de sus ventas del 6% anual,
sustentado en la dinámica favorable que han tenido las
UBN8 de cocinas, duchas, grifería y plomería. Sin embargo,
el mayor reto a nivel individual que tendrá en el futuro
Colcerámica será suplir los ingresos operacionales por la
exportación de sanitarios y lavamanos a Brasil y Estados
Unidos, puesto que durante los próximos años la
producción de estos bienes se realizará en las empresas
establecidas en dichos países, Companhia Sulamericana de
Cerâmica9 y Mansfield10, respectivamente. Se aclara que si
bien la Compañía Emisora recibirá recursos de Mansfield
por concepto del método de participación patrimonial,
estos no compensarían la reducción futura de las ventas.
Aunque Venezuela es un mercado con alto potencial de
crecimiento para la Organización, el Grupo continua
manejando una política conservadora de las exportaciones
hacia este país, dada su situación política y financiera. La
administración mantiene su decisión de dar prioridad a los
negocios que garanticen una recepción oportuna del pago
(mediante anticipos o cartas de crédito) por encima de los
ingresos.
Si bien los esfuerzos realizados por Sumicol en materia de
innovación, desarrollo de nuevos productos e incursión en
otros nichos de mercado se vieron reflejados en un
crecimiento de los ingresos de la línea de Materiales y
Pinturas del 4,65% en 2012, el impacto que el desempeño
de Colcerámica (que representa el 45% aproximadamente
del total de las ventas de la Empresa) tuvo en la UBN de
Insumos industriales fue mayor (reducción del 14,35%), lo
cual conllevó a que el total de ingresos de la Compañía
cayera un 4,93%. Dado el papel que tiene Sumicol como
base del proceso de integración vertical de la
Organización, no se prevé que esta situación cambie
significativamente en los próximos años.
Los egresos operacionales de las Compañías
Emisoras aumentaron un 0,48% entre 2011 y 2012,
situación explicada por: 1) Gastos no recurrentes
por $16.000 millones correspondientes a procesos
estratégicos; 2) El ajuste del cronograma de las
plantas de producción de Colcerámica y Locería en
respuesta a la baja demanda del mercado nacional;
y 3) Los mayores precios de algunas materias
primas. Cabe resaltar que durante 2012 la
Organización desarrolló diferentes proyectos y
actividades que le permitieron flexibilizar su
estructura laboral y reducir los gastos por concepto
de fletes, energía, gas y agua, hecho ponderado
positivamente dado que estos rubros son
7
Suma lineal de las ventas nacionales de las Empresas Emisoras de
acuerdo con los estados financieros auditados.
8
Unidad Básica de Negocio.
9
Empresa constituida en 2011 en alianza con Eternit Brasil con el fin de
incursionar en el mercado de sanitarios y lavamanos de dicho país. La
participación accionaria de la Organización en esta Entidad es del 40%
y a la fecha la planta se encuentra en construcción, estimando que
inicie operaciones en 2014.
10
Filial a través de la cual el Grupo atiende el mercado de sanitarios y
lavamanos en Estados Unidos. Actualmente se está efectuando la
ampliación de su planta con el fin de responder a la mayor demanda de
estos productos en este país.
11
Mientras que para 2011 la TRM promedio fue $1.846,51 por dólar,
para 2012 esta cifra se redujo a $1.797,62. De acuerdo con la encuesta
de expectativas de la TRM realizada por el Banco de la República para
marzo de 2013, se espera que el tipo de cambio se mantenga por
debajo de los $1.800 por dólar.
Una calificación de riesgo emitida por BRC INVESTOR SERVICES S.A. –Sociedad Calificadora de Valores– es una opinión técnica y en ningún
momento pretende ser una recomendación para comprar, vender o mantener una inversión determinada y/o un valor, ni implica una garantía de
pago del título, sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente. La
información contenida en esta publicación ha sido obtenida de fuentes que se presumen confiables y precisas; por ello, no asumimos
responsabilidad por errores u omisiones o por resultados derivados del uso de esta información.
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Segunda Emisión Sindicada Bonos Corona
representativos en el esquema de costos de las
Empresas de la emisión.
Para el periodo 2013-2015 las Compañías Emisoras
proyectan una recuperación significativa de sus
indicadores de rentabilidad como resultado de la
entrada en nuevas geografías y segmentos de
mercado y de los proyectos para generar sinergias
operacionales y mejorar su yield rate14. En este
sentido, las estrategias que la Organización
implemente para dinamizar la generación de
ingresos
operacionales
(especialmente
en
Colcerámica) serán fundamentales para mantener
la perspectiva positiva asignada, particularmente
teniendo en cuenta el escenario actual de
desaceleración de la economía nacional, la menor
demanda que Colcerámica tendrá como resultado
del inicio de operaciones en Brasil y la mayor
producción que se realizará en Estados Unidos, y el
efecto que el comportamiento de las ventas de esta
Entidad tiene en Sumicol.
Los gastos no recurrentes fueron resultado del proceso de
unificación administrativa realizado por Colcerámica, de los
ajustes de inventarios realizados en Gamma y Sumicol y de
la reestructuración del personal llevada a cabo en Locería.
Aunque gran parte de las materias primas utilizadas para
los procesos productivos de la Organización son
suministradas por Sumicol, existen algunos insumos claves
como el cemento, el polipropileno y el poliestireno, cuya
oferta está regida por un mercado oligopólico, lo cual eleva
su precio. Para mitigar el efecto de esta situación en la
operación de las Compañías Emisoras, la Organización
mantiene contratos de largo plazo con sus proveedores y
un estricto control de los inventarios.
En el mediano plazo se prevé que los costos y
gastos operacionales de las Empresas Emisoras
crezcan en menor proporción que los ingresos
teniendo en cuenta que: 1) El mayor beneficio de
las medidas implementadas durante 2012 se
obtendría a partir de 2013; 2) Se esperan mejoras
en la productividad derivadas de los proyectos de
reconversión tecnológica que planea desarrollar la
Organización y 3) Están buscando reducir sus
necesidades de materias primas costosas mediante
los procesos de innovación que está efectuando
Sumicol.
El mayor apalancamiento entre las Compañías de la
Organización y las menores compras de materias
primas de Colcerámica y Sumicol se reflejaron en
un incremento de los requerimientos de capital de
trabajo neto (KTNO15) de las Empresas Emisoras.
Esta situación, acompañada del menor nivel de
ventas, deterioró la productividad del KTNO16 que
pasó de 23,47% en 2011 a 24,94% en 2012,
aunque sigue siendo superior a la observada en los
pares comparables de las Compañías de la emisión.
Las cuentas por cobrar entre vinculados económicos
pasaron de $70.465 millones en 2011 a $91.951 millones
en 2012, un aumento del 30,49%; sin embargo, las
medidas implementadas para optimizar el uso de los
inventarios han logrado reducir la rotación de este rubro
en Colcerámica y Sumicol. Locería y Gamma no mostraron
mejoras en esta materia por un negocio puntual que la
primera comenzó a producir en diciembre de 2012 para
poder cumplir con el tiempo de entrega pactado y por el
material recibido de la alianza con Hyundai por parte de la
segunda.
Aunque el crecimiento de los ingresos de Locería,
de Gamma y de la línea de materiales y pinturas de
Sumicol sumado a los ahorros operacionales
obtenidos durante 2012 contribuyó a que el
EBITDA12 de estas 3 entidades mostrara un
incremento de 20,91%, este no fue suficiente para
compensar las menores ventas de Colcerámica. Así,
el EBITDA13 total de las Compañías Emisoras pasó
de $129.020 millones en 2011 a $117.362 millones
en 2012, lo que representa una reducción del
9,08% y una caída del margen de 10,19% a 9,30%.
Al respecto, deben destacarse 3 aspectos: 1) La
recuperación evidenciada en el desempeño financiero de
Gamma, Compañía que pasó de presentar pérdidas
operacionales consecutivas desde 2007 a generar
ganancias netas de $27 millones y $2.226 millones en
2011 y 2012, respectivamente; 2) El incremento del
24,11% de la utilidad operacional alcanzado por Sumicol a
pesar de la reducción de sus ventas; y 3) La reducción de
los gastos operacionales de Locería en un 7,41%, reflejada
en un aumento del 43,55% de su EBITDA.
No obstante, las Compañías analizadas mantienen
una holgada capacidad de cubrir sus necesidades
de KTNO con recursos propios y de generar Flujos
de
Caja
Operacionales
(FCO)
positivos,
característica sobre la que no se anticipan cambios
significativos durante los próximos años. Entre 2010
y 2012 la cobertura promedio de las necesidades de KTNO
de las Empresas Emisoras con recursos propios fue:
Colcerámica, 5,60 veces; Sumicol, 4,91 veces; Locería,
2,22 veces y Gamma, 1,14 veces; valores que se
mantendrían entre 2013 y 2014.
14
Medido como: Número de unidades que ingresan al proceso de
secado/ Número de unidades finales producidas sin defectos.
15
Suma lineal de los siguientes rubros de las Empresas de la emisión:
Deudores (Clientes y Vinculados) + Inventarios – Proveedores.
16
Medida como Capital de Trabajo/ Ingresos Operacionales. Muestra,
por cada peso de ventas de las compañías emisoras, cuántos centavos
requieren, en conjunto, de Capital de Trabajo. Mientras más alta sea
esta relación, menos productiva se considera que es la Compañía.
12
El EBITDA corresponde a la Utilidad Operacional más las
depreciaciones y amortizaciones reportados en los estados financieros
auditados de las Empresas Emisoras. Se aclara que estas cifras difieren
de las calculadas por la Organización dentro de sus informes de gestión
internos.
13
Suma lineal del EBITDA de las Compañías de la Emisión.
Una calificación de riesgo emitida por BRC INVESTOR SERVICES S.A. –Sociedad Calificadora de Valores– es una opinión técnica y en ningún
momento pretende ser una recomendación para comprar, vender o mantener una inversión determinada y/o un valor, ni implica una garantía de
pago del título, sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente. La
información contenida en esta publicación ha sido obtenida de fuentes que se presumen confiables y precisas; por ello, no asumimos
responsabilidad por errores u omisiones o por resultados derivados del uso de esta información.
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Segunda Emisión Sindicada Bonos Corona
Como consecuencia de los menores ingresos
percibidos en 2012, las Empresas Emisoras
priorizaron sus requerimientos de inversión durante
dicho año llevando a cabo sólo $31.209 millones de
los $55.630 millones estimados inicialmente, un
nivel de ejecución del 56%. Si bien dicha
flexibilidad es ponderada positivamente, entre
2013 y 2014 podría verse limitada debido a los
proyectos de expansión geográfica que está
desarrollando la Organización, a las ampliaciones
de capacidad que requieren algunas de las plantas y
a la necesidad de renovar la tecnología de los
procesos de producción de las Compañías Emisoras.
aspecto crítico para que las Compañías del Grupo
mantengan una capacidad de pago acorde con la
calificación asignada. No obstante, debe destacarse que
el EBITDA generado por las Empresas Emisoras cubre de
forma suficiente el pago de los bonos en 2014, año en el
que se presenta la mayor concentración de pagos.
El préstamo adquirido modificó la composición por moneda
de la deuda de las Empresas Emisoras: mientras que en
2011 los créditos en dólares representaban el 20,50% del
total de la deuda, para 2012 esta participación ascendió a
26,61%. Sin embargo, el riesgo cambiario se encuentra
mitigado por las políticas de control que implementa la
Organización.
Las inversiones efectuadas durante 2012 tuvieron como fin
mejorar la calidad de las materias primas, aumentar la
capacidad de las plantas y empacadoras de Sumicol,
incrementar las reservas mineras, efectuar la renovación
tecnológica de equipos de producción y decoración y la
optimización energética e implementar el Proyecto
Avanza17. El CAPEX para 2013 estará enfocado en estos
mismos aspectos y, de acuerdo con lo informado por el
Grupo, aproximadamente un 45% de este es considerado
prioritario ($36.000 millones).
Aunque los menores ingresos de las Compañías
Emisoras
deterioraron
sus
indicadores
de
cobertura, los ejercicios de tensión efectuados por
la Calificadora muestran que estas entidades se
encontrarían en capacidad de responder por sus
obligaciones de corto y largo plazo, aún bajo
condiciones adversas.
La presente emisión cuenta con el aval por parte de
la Organización Corona del 100% de capital e
intereses en caso de incumplimiento de alguna de
las empresas, aspecto que mitiga el riesgo de no
solidaridad18 de los bonos. Las Compañías Emisoras y
el porcentaje por el cual deben responder son:
Colcerámica S.A., con el 75%; Locería Colombiana S.A.,
con el 12,5%; Sumicol S.A., con el 7,5%; y
Electroporcelana Gamma S.A., con el 5% (Gráfico No. 1).
Para financiar la ampliación de la planta de Estados
Unidos, en diciembre de 2012 Colcerámica efectuó
una capitalización a Mansfield por US$19.278.000,
recursos que provinieron de un crédito adquirido
por la Compañía a 7 años con un periodo de gracia
de 2. Aunque esta operación es estratégica para la
Organización, conllevó a un deterioro de los
indicadores de endeudamiento de las Empresas
Emisoras: la deuda total pasó de $278.058 millones
en 2011 a $325.801 millones en 2012 (superando el
valor proyectado inicialmente para dicho año) y la
relación Deuda/ EBITDA fue de 2,78 veces, el nivel
más alto de los últimos 4 años. Según las
proyecciones
suministradas,
los
elevados
requerimientos de CAPEX de 2013 deberán ser
financiados en una mayor proporción a través de
empréstitos, por lo cual el monto adeudado por las
Compañías de la Emisión aumentaría un 12% para
dicho año y sería equivalente a 3,12 veces el valor
del EBITDA de 2012.
Otra de las ventajas de la emisión al ser la Holding
su avalista es la participación accionaria del 51%
que el Grupo tiene en Sodimac Colombia S.A. Esta
Compañía no sólo cuenta con una solidez
financiera19 que la hace una de las mayores fuentes
de dividendos del Grupo sino que además, debido a
su objeto social20, es un aliado comercial
estratégico de las Compañías Emisoras.
Las fuentes más representativas de ingreso de la
Organización continúan siendo las regalías que las
Empresas deben pagar por el uso de las marcas Corona y
Grival y los ingresos por método de participación
patrimonial. Si bien la exigencia de pago a las compañías
del Grupo está sujeta en cierta medida a las necesidades
de caja de este último, la reducción de las ventas de las
Compañías de la emisión fue la principal causa de la
Si bien los proyectos que planea desarrollar el
Grupo son estratégicos para el mantenimiento de
su
competitividad,
sus
indicadores
de
endeudamiento actuales y proyectados son
superiores a los observados en entidades con una
calificación similar o superior. Por tal motivo, la
efectividad tanto de las medidas aplicadas por la
Organización para reducir su exposición a los ciclos
de la economía colombiana, como de los proyectos
tendientes a generar ahorros operacionales, será un
18
De acuerdo con el borrador del prospecto de emisión, para estos
bonos sindicados las empresas solo responderán por el porcentaje
establecido de deuda a su cargo, sin ser solidarias frente al
incumplimiento de las demás.
19
Al respecto ver descripción de su Plan Estratégico y su desempeño
financiero en el documento Revisión Periódica 2013 Títulos
Homecenter.
20
La comercialización de bienes y servicios asociados con la
construcción, decoración, remodelación, mejoramiento y dotación del
hogar.
17
El objetivo de este Proyecto es lograr mayores eficiencias en el
manejo del inventario y la reducción en costos de distribución y de
logística por medio de la aplicación de Oracle.
Una calificación de riesgo emitida por BRC INVESTOR SERVICES S.A. –Sociedad Calificadora de Valores– es una opinión técnica y en ningún
momento pretende ser una recomendación para comprar, vender o mantener una inversión determinada y/o un valor, ni implica una garantía de
pago del título, sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente. La
información contenida en esta publicación ha sido obtenida de fuentes que se presumen confiables y precisas; por ello, no asumimos
responsabilidad por errores u omisiones o por resultados derivados del uso de esta información.
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Segunda Emisión Sindicada Bonos Corona
disminución del 27% registrada en estos ingresos en 2012.
Su comportamiento durante los próximos años dependerá
principalmente de la eficacia de la estrategia que el Grupo
está implementando para enfrentar su situación actual.
Innovación permanente de su portafolio de
productos.
Relaciones de largo plazo con sus proveedores.
Mayor robustez tecnológica en comparación con sus
competidores.
Integración vertical de su proceso de producción.
Alianzas estratégicas con distribuidores y fabricantes
a escala local e internacional.
Búsqueda continúa de economías de escala.
La segunda fuente de ingresos presentó un crecimiento del
48,35% en 2012, explicado principalmente por el buen
desempeño financiero de Sodimac, cuyos dividendos
representaron el 57% de esta variable durante 2012. En el
largo plazo, la participación de los dividendos recibidos por
la Organización en el total de sus ingresos se
incrementaría como resultado de la consolidación de las
operaciones de Brasil y del negocio de pinturas, el
aumento de la participación accionaria en Mansfield, la
reactivación esperada del mercado americano y las
expectativas de crecimiento favorables de Sodimac.
Oportunidades
Mayor penetración en el segmento de consumidores
de más bajos ingresos.
Consolidación de los procesos de logística y de
transporte que conduzcan a sinergias operacionales.
Desarrollo del sector eléctrico en América Latina.
Profundización en los mercados de exportación
donde actualmente tienen presencia e incursión en
nuevas geografías.
Desarrollo de nuevas plataformas de crecimiento.
Reactivación de la economía nacional.
Ampliación de la red internacional de distribución
mediante alianzas con nuevos representantes.
Potencialización del servicio postventa.
Profundización de la relación comercial con Sodimac
tanto en Colombia como a nivel regional.
Cabe mencionar que con la capitalización efectuada a
Mansfield, la participación accionaria de Colcerámica pasó
de un 25,55% en 2011 a un 54,57% en 2012, motivo por
el cual a partir de 2012 los estados financieros de la
primera están siendo consolidados con los de la segunda
por medio del método de participación.
Los créditos requeridos para la financiación de la
construcción de la planta de sanitarios y lavamanos en
Brasil se encuentran en cabeza de la Organización. A
diciembre de 2012, el nivel de deuda de la Holding
ascendía a $42.185 millones, mostrando un aumento del
32,39% frente a lo observado un año atrás. Según lo
previsto por la Alta Gerencia, esta variable tendrá
incrementos considerables entre 2013 y 2015, recursos
que serán utilizados para apalancar los Proyectos incluidos
en la Estrategia Corporativa y posibles adquisiciones. La
Organización tiene registrado el aval dado a la segunda
emisión como deuda off balance.
Debilidades
Alta sensibilidad de sus ingresos a los ciclos
económicos nacionales e internacionales.
Exposición al riesgo cambiario dada su estructura de
ingresos y costos.
Estructura de gastos onerosa frente a rivales menos
estructurados.
Mayor diferenciación de sus canales de venta acorde
con los diferentes segmentos del mercado objeto de
la Organización.
Déficit de capacidad instalada para atender los
crecimientos esperados para el periodo 2012-2015.
Exposición a variaciones en los precios de algunas de
sus principales materias primas y de los fletes.
Dependencia en insumos claves de proveedores muy
fuertes.
Reducción de la rentabilidad de las Empresas
Emisoras.
Renovación tecnológica requerida en algunos de sus
procesos de producción para mantenerse más acorde
con los estándares internacionales.
De acuerdo con lo informado por las Empresas Emisoras,
las contingencias registradas a diciembre de 2012 tienen
una baja probabilidad de fallo en contra y no exponen de
manera significativa su patrimonio.
2. ANÁLISIS DOFA
Fortalezas
Alto posicionamiento de las marcas Corona y Grival
tanto en el país como en el exterior.
Profundo conocimiento de la industria.
Amplia trayectoria en el mercado nacional, americano
y ecuatoriano.
Portafolio de productos diverso y dirigido a diferentes
segmentos de mercado.
Sólido Plan Estratégico de mediano plazo (20122016).
Amplia experiencia de la Alta Gerencia.
Respaldo y solidez de la Holding.
Participación accionaria de la Organización en
Sodimac Colombia S.A.
Amenazas
Creciente competencia de productos de baja gama
proveniente de China.
Nivel de apalancamiento y deuda crecientes.
Situación política y macroeconómica de los mercados
regionales (Ecuador, Venezuela y Argentina).
Pérdida de competitividad frente a productos
internacionales por la apreciación del tipo de cambio.
Una calificación de riesgo emitida por BRC INVESTOR SERVICES S.A. –Sociedad Calificadora de Valores– es una opinión técnica y en ningún
momento pretende ser una recomendación para comprar, vender o mantener una inversión determinada y/o un valor, ni implica una garantía de
pago del título, sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente. La
información contenida en esta publicación ha sido obtenida de fuentes que se presumen confiables y precisas; por ello, no asumimos
responsabilidad por errores u omisiones o por resultados derivados del uso de esta información.
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Segunda Emisión Sindicada Bonos Corona
Mayores costos de materias primas, por la volatilidad
de los precios internacionales.
Estrategias agresivas en precio de sus competidores
ante la dinámica del mercado local e internacional.
Entrada de competidores.
Altos Costos Energéticos en Colombia.
de productos para el mejoramiento del hogar y la
construcción a través de diferentes unidades de negocio
(Cuadro No. 1). Durante sus 130 años de existencia ha
consolidado, bajo las marcas Corona y Grival, un amplio
portafolio de productos conformado por pisos, paredes,
sanitarios, lavamanos, vajillas y grifería. De igual forma, a
través de las marcas Homecenter y Constructor, es líder en
el retail de bienes y servicios asociados a la construcción,
la decoración, la remodelación, el mejoramiento y la
dotación del hogar.
3. ESTRUCTURA DE LA EMISIÓN
La regulación colombiana21 establece que una emisión
sindicada debe cumplir con cualquiera de los siguientes 2
requisitos:
Cuadro No. 1: Perfil Corporativo Organización
Corona
La emisión debe ser avalada por un tercero que no
se constituya como emisor.
Los emisores deben responder solidariamente por el
100% del monto emitido.
Si bien, según lo establecido en el Acuerdo de Sindicación
de estos bonos, cada compañía emisora se comprometió a
responder únicamente por los montos establecidos a su
cargo (Gráfico No. 1), la emisión cuenta con el Aval de la
Organización Corona S.A. sobre la totalidad del capital e
intereses que deben ser pagados como servicio de la
deuda. Este respaldo será efectivo en el evento de
incumplimiento por parte de alguna de las compañías y
únicamente respecto a la parte de los recursos que hagan
falta para cumplir las obligaciones frente a los
inversionistas.
Fuente: Organización Corona.
A diciembre de 2012 la Organización contaba con 7 filiales
nacionales (Colcerámica S.A., Locería Colombiana S.A.,
Sumicol S.A., Electroporcelana Gamma S.A., Almacenes
Corona S.A., Sodimac Colombia S.A. y Corlanc S.A.S.), dos
sucursales en el exterior (Ceramicorp – Mansfield y
Companhia Sulamericana de Cerâmica).
Los bonos fueron emitidos en abril de 2004 por un monto
de $40.000 millones, con 2 subseries D1 y D2. Su plazo de
redención son 10 años contados a partir de la fecha de
emisión y pagan intereses con periodicidad trimestral.
Uno de los mayores riesgos que enfrenta la Organización
está relacionado con el impacto que tienen cambios
adversos en la economía colombiana en su desempeño
financiero. Como se puede observar en el Gráfico No. 2,
los ingresos del Grupo tienden a disminuir en una mayor
proporción a lo que lo hace el mercado en periodos de
desaceleración, situación evidenciada en los años 2009 y
2012.
Gráfico No. 1: Composición de la Segunda Emisión
Sindicada de Bonos Corona
La estructura organizacional de las compañías que
conforman el Grupo Empresarial Corona está encabezada
por la Asamblea de Accionistas, la cual elige a la Junta
Directiva mediante el sistema de cuociente electoral para
un período de un (1) año, reelegible indefinidamente.
Los criterios y políticas de distribución de dividendos para
cada una de las Empresas Emisoras son los siguientes:
Fuente: Organización Corona.
Garantizar el crecimiento a largo plazo de la
Organización como un todo.
Mantener un carácter residual y ser una proporción
del Flujo de Caja Libre Operativo disponible.
Ser definidos en el mes de diciembre del año
inmediatamente anterior entre cada compañía
subsidiaria y la Organización y ser aprobados por
cada Junta Directiva.
4. LOS EMISORES Y SU ACTIVIDAD
Organización Corona S.A.
La Organización Corona S.A. está conformada por diversas
empresas dedicadas a la manufactura y comercialización
21
Concepto 2008024308-001 del 12 de junio de 2008 emitido por la
Superintendencia Financiera de Colombia.
Una calificación de riesgo emitida por BRC INVESTOR SERVICES S.A. –Sociedad Calificadora de Valores– es una opinión técnica y en ningún
momento pretende ser una recomendación para comprar, vender o mantener una inversión determinada y/o un valor, ni implica una garantía de
pago del título, sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente. La
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Segunda Emisión Sindicada Bonos Corona
Para cumplir con su razón social, la Entidad tiene 2
unidades de negocio: insumos industriales, la cual a su vez
tiene 5 sublíneas: materias primas, colorificio, moldes,
laboratorio y pinturas, esta última administrada a través de
Corlanc S.A.S.; y materiales de construcción, con 2
subdivisiones: construcción y tecnología. Por la naturaleza
de sus productos, las ventas están dirigidas principalmente
al mercado doméstico y se dividen en aquellas destinadas
a las demás entidades de la Organización y las llamadas
“ventas al público” o a empresas que no hacen parte de
aquella.
Gráfico No. 2: Crecimiento de los ingresos reales de
Corona y variación porcentual anual del PIB
nacional y del sector de la industria manufacturera
Aunque las actividades que Sumicol realiza dentro de la
Organización no se ajustan de forma exacta a las que
realizan las empresas del sector donde se encuentra
clasificado por la Superintendencia de Sociedades
(fabricación de vidrio y de productos de vidrio), debe
destacarse que para 2011 las ventas de esta Entidad
representaron el 16,49% del total de ingresos del sector.
Fuente: DANE; Organización Corona.
* Corresponde al crecimiento deflactado de la suma lineal de las ventas
de las empresas emisoras.
** Estimado.
Locería Colombiana S.A.
Locería Colombiana S.A. se especializa en la producción, la
distribución y la venta de vajillas de porcelana. Fue
constituida en 1931 y es la compañía con la segunda
mayor participación dentro de la emisión (12,5%).
Colcerámica S.A.
Colombiana de Cerámica S.A. (Colcerámica S.A.) fue
constituida en 1950 y tiene como objeto social la
manufactura y la comercialización de revestimientos
cerámicos, porcelana sanitaria, griferías para uso no
estructural y accesorios para remodelación y construcción.
La Organización Corona es su principal accionista con el
94,49% y es la empresa que tiene mayor participación
dentro de la emisión sindicada con el 75%.
Tiene 4 líneas de negocio: Hogar, en la cual las ventas
están determinadas por variables económicas y
emocionales;
Institucional,
que
atiende
hoteles,
restaurantes y pedidos especializados solicitados por
terceros; Negocios Especiales y Mugs.
Electroporcelana Gamma S.A.
Entidad dedicada a la manufactura y comercialización de
aisladores eléctricos, pasatapas, interruptores y pararrayos
para empresas del sector de energía eléctrica en mercados
como Colombia, Estados Unidos, Venezuela y México,
además mercados en Europa, Sur América y Asia. Cuenta
con su propia empresa de distribución en USA (Gamma
Insulators) y tiene la menor participación en la segunda
emisión (5%). Es la Entidad que se encuentra más
expuesta al riesgo cambiario pues las exportaciones
representan el 70% del total de sus ingresos.
Con el fin de mantener la competitividad de la Compañía
en el mercado, durante el primer trimestre de 2012 esta
realizó una unificación administrativa donde sus tres líneas
tradicionales de negocio fueron reducidas a dos:
Revestimientos: dedicada a la producción y distribución
de baldosas para pisos y paredes incluyendo
decoración. Cuenta con 5 plantas de producción y 2
oficinas administrativas localizadas en Cundinamarca y
Antioquia.
Baños & Cocinas: esta línea unificó Sanitarios &
Lavamanos y Grifería & Complementos. Su objetivo es
la producción y distribución de objetos de cerámica,
sanitarios, tocadores y cocinas con todos los accesorios
que estos requieran (grifos, válvulas, duchas, etc.).
“La visita técnica para el proceso de calificación se realizó
con la oportunidad suficiente por la disponibilidad del
cliente y la entrega de la información se cumplió en los
tiempos previstos, la cual fue completa de acuerdo con los
requerimientos de la Calificadora.
Sumicol S.A.
Se aclara que la Calificadora de Riesgos no realiza
funciones de Auditoría, por tanto, la Administración de la
Entidad asume entera responsabilidad sobre la integridad y
veracidad de toda la información entregada y que ha
servido de base para la elaboración del presente informe.”
Creada en 1963, Suministros de Colombia S.A. (Sumicol
S.A.) está a cargo del estudio, la explotación, la compra y
la provisión de sustancias minerales, metálicas y no
metálicas y los productos derivados de ellas para las
empresas de la Organización, cumpliendo un rol
fundamental al ser el pilar de los procesos de integración
vertical del Grupo.
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5. ANEXOS
Anexo 1. Estados Financieros
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Anexo 2. Indicadores
Sumicol
Colcerámica
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CALIFICACIONES DE DEUDA A LARGO PLAZO
Esta calificación se asigna respecto de los instrumentos de deuda con vencimientos originales mayores de un (1) año. Las
calificaciones representan una evaluación de la probabilidad de un incumplimiento en el pago tanto de capital como de sus
intereses. En este sentido, establece la capacidad de pago de una institución en cuanto a sus pasivos con el público,
considerando la calidad de los activos, la franquicia en el mercado, sus fuentes de fondeo, así como la estabilidad de sus
márgenes operativos. También considera la estructura de manejo de riesgos financieros y la calidad de la gerencia. La
calificación pueden incluir un signo positivo (+) o negativo (-) dependiendo si se aproxima a la categoría inmediatamente
superior o inferior respectivamente.
Las calificaciones de deuda a largo plazo se basan en la siguiente escala:
Grados de inversión:
Indica que la capacidad de repagar oportunamente capital e intereses es sumamente alta. Es la más alta
AAA
categoría en grados de inversión.
Es la segunda mejor calificación en grados de inversión. Indica una buena capacidad de repagar
AA
oportunamente capital e intereses, con un riesgo incremental limitado en comparación con las emisiones
calificadas con la categoría más alta.
Es la tercera mejor calificación en grados de inversión. Indica una satisfactoria capacidad de repagar capital
A
e intereses. Las emisiones de calificación A podrían ser más vulnerables a acontecimientos adversos (tantos
internos como externos) que las obligaciones con calificaciones más altas.
La categoría más baja de grados de inversión. Indica una capacidad aceptable de repagar capital e
BBB
intereses. Las emisiones BBB son más vulnerables a los acontecimientos adversos (tanto internos como
externos) que las obligaciones con calificaciones más altas.
Grados de no inversión o alto riesgo
BB
B
CCC
CC
D
E
Aunque no representa un grado de inversión, esta calificación sugiere que la probabilidad de
incumplimiento es considerablemente menor que para obligaciones de calificación más baja. Sin embargo,
existen considerables factores de incertidumbre que podrían afectar la capacidad de servicios de la deuda.
Las emisiones calificadas con B indican un nivel más alto de incertidumbre y por lo tanto mayor
probabilidad de incumplimiento que las emisiones de mayor calificación. Cualquier acontecimiento adverso
podría afectar negativamente el pago oportuno de capital e intereses.
Las emisiones calificadas de CCC tienen una clara probabilidad de incumplimiento, con poca capacidad para
afrontar cambio adicional alguno en la situación financiera.
La calificación CC se le aplica a emisiones que son subordinadas de otras obligaciones calificadas CCC y que
por lo tanto contarían con menos protección.
Incumplimiento.
Sin suficiente información para calificar.
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pago del título, sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente. La
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