La mejor solución al problema de la deuda es la que afecte positivamente a la economía y evite empeorar la situación social

 Año 36 - Edición Nº 790 – 10 septiembre de 2014
La mejor solución al problema de la
deuda es la que afecte positivamente
a la economía y evite empeorar la
situación social
La mejor solución al problema de la deuda es la que afecte
positivamente a la economía y evite empeorar la situación
social
Resumen ejecutivo
•
El proyecto de ley para modificar el lugar de pago de la deuda reestructurada y
revocar el mandato del Bank of New York Mellon (BONY) como agente
fiduciario tiene media sanción en el Congreso, y muy probablemente será
aprobado en las próximas horas. Llegado a este punto, la pregunta relevante a
plantear es si el citado proyecto de aprobarse soluciona el problema central
para Argentina relacionado con su deuda externa, cual es la imposibilidad de
acceder a los mercados internacionales de crédito, o si el proyecto evitará o
demorará por un tiempo prolongado una solución definitiva a tal problema de
acceso al financiamiento internacional.
•
Debe advertirse que la estrategia más efectiva para regresar a los mercados
internacionales de crédito y lograr además una caída relevante en el riesgo
país, que permita obtener financiamiento a tasas razonables, es la que logre un
arreglo con el 100% de los acreedores de Argentina. Sin una solución definitiva,
la economía argentina tendrá alta probabilidad de profundizar sus problemas de
balanza de pagos, que podría derivar en decisiones importantes en materia
cambiaria y fiscal, que de ocurrir agravará la situación recesiva preexistente y la
problemática social, en este último caso concretamente la tasa de desempleo y
pobreza.
•
Las reservas del BCRA caen desde U$S 52.427 millones en febrero de 2011 a
U$S 28.780 millones a fines de agosto de 2014. Las causas son conocidas: En
años previos la política económica no fue capaz de administrar la abundancia
que generaron los elevados precios internacionales de las materias primas, y el
sector público cayó en una evolución no sustentable en el tiempo en materia
fiscal, energética y de competitividad. A junio de 2014, el acumulado de los
últimos 12 meses muestra un déficit fiscal primario sin ingresos extraordinarios
equivalente a 3,1% del PIB, y un déficit comercial energético de u$s6.396
millones de dólares. El tipo de cambio real contra el dólar, a su vez, resultaba
sólo un 5% superior al nivel que existía en diciembre de 2001.
Revista Novedades Económicas – 10 de Septiembre de 2014
•
Así las cosas, las reservas en moneda extranjera pasaron de representar un
64% del activo del BCRA en 2007, a un 27% en agosto de 2014. De otra
manera, la relación entre la base monetaria y las reservas pasó de 2,15 en
2007 a 13,78 en agosto de 2014.
•
La situación en materia de reservas del BCRA es compleja. Los vencimientos de
deuda con agentes privados entre setiembre de 2014 y diciembre de 2015
suman cerca de 11 mil millones de dólares, que equivalen a casi 40% de las
actuales reservas netas del BCRA. Si se tienen en cuenta, además, los
vencimientos con organismos internacionales, la carga asciende al 50% de las
reservas. Adicionalmente, la caída del precio de la soja (cotiza a 385 dólares a
mayo 2015, versus 528 dólares que cotizaba en junio 2014), las crecientes
dificultades de la economía de Brasil y los persistentes problemas de
competitividad local, generan perspectivas negativas respecto al aporte de
divisas que podrá realizar el canal comercial en los próximos meses, agravando
la situación para las reservas y los pagos internacionales. Debe considerarse
que sólo por el efecto de los pagos de la deuda con privados y organismos
internacionales, la relación Reservas / PIB podría bajar a 3,4% en 2015, cuando
era del 14,0% en 2007 y 6,2% en 2001.
•
En ausencia de financiamiento internacional, estas perspectivas presionarán
sobre la paridad cambiaria oficial y paralela (en el último siglo, niveles de
reservas menores al 5% del PIB dispararon devaluaciones nominales de la
moneda local del 32% en promedio), e inducirá mayores trabas a las
importaciones, por ambas vías deteriorando el nivel de actividad económica, y
con ello las variables sociales.
•
La economía argentina se encuentra en una situación complicada desde el
punto de vista del nivel de la actividad y sus (des)equilibrios básicos, desde
antes de los hechos desencadenados por el fallo del Juez Griesa. Si se analiza la
evolución de los diferentes componentes de la demanda agregada, se tiene que
casi todos mostraban una evolución negativa en los últimos meses.
•
En el caso del consumo privado, los no durables medidos por las ventas reales
de supermercados caen un 1% real en enero-julio 2014 comparado con igual
periodo de 2013, mientras que el consumo de durables, como los automotores,
bajan más de 25% interanual en enero-agosto del corriente año.
•
En lo que se refiere al gasto público, se trata del único componente del gasto
que aún sube en términos reales (+3,4%), aunque financiado por emisión
Revista Novedades Económicas – 10 de Septiembre de 2014 3
monetaria, que a través de la inflación y la suba de tasas inducidas genera un
efecto desplazamiento del gasto privado, por ende la expansión fiscal deriva en
un dudoso efecto neto sobre la demanda agregada.
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Las exportaciones caen alrededor de 10% en lo que va de 2014, perjudicadas
en general por la falta de competitividad (la producción nacional se encareció
en dólares en los últimos años), y en particular por el mal desempeño
económico que manifiesta Brasil, principal destino de exportación de los
productos argentinos (en especial para las MOI), y la caída en el precio de las
commodities en los mercados internacionales.
•
Las importaciones también caen (-8,8%), tanto por la baja observada en el
nivel de actividad (que demanda menos bienes intermedios, bienes de capital y
piezas que no se producen en el país) como por las restricciones aplicadas a la
compra de bienes en el exterior.
•
Teniendo en cuenta esta situación pre-existente de recesión económica, de
variada intensidad entre distintos sectores de la economía, y generada
principalmente por causas internas, resulta de interés comparar su magnitud
con la recesión del año 2009, que estuvo influenciada principalmente por
factores exógenos. En general, en Argentina las recesiones ocasionadas por
factores externos han sido relativamente cortas, y cuando las crisis fueron
originadas fundamentalmente por inconsistencias macroeconómicas internas,
normalmente tendieron a ser más largas, y para alcanzar nuevamente una
recuperación se debió recurrir a un plan de estabilización, que baje la inflación
y devuelva confianza.
•
Los probables efectos directos del default parcial anticipan un agravamiento de
la mayoría de las restricciones señaladas, lo que vuelve altamente improbable
una mejora en los indicadores de demanda agregada a fines de 2014, e
inclusive durante 2015. Esto es así porque las expectativas de mayor
devaluación, ante la percepción de reservas insuficientes y déficit fiscal
incontenible, propagan la inflación, que hará que difícilmente los salarios reales
puedan recuperarse en 2015, y podrían sumar una nueva caída, como ya está
ocurriendo en 2014, afectando adicionalmente al consumo masivo. También se
agravan las condiciones para la inversión y el consumo de durables por el
mayor desgaste gubernamental que dificulta un cambio de expectativas y la
suba de tasas que es posible esperar por una mayor monetización del déficit
fiscal y las acciones de compensación que exige al BCRA.
Revista Novedades Económicas – 10 de Septiembre de 2014 4
•
Los factores que restringen las exportaciones también se verían agravados por
el default, por la menor disponibilidad de crédito para exportadores, que se
suman a los problemas en Brasil y el menor precio de las commodities. Por su
parte, el escaso nivel de reservas del BCRA deja anticipar mayores restricciones
a las importaciones, afectando por esa vía negativamente a la producción local.
•
El principal factor que puede determinar la profundidad y/o la extensión de la
recesión actual es el nivel de las reservas internacionales. Si estas bajan
rápidamente en los próximos meses (por conjunción de necesidades de afrontar
pagos al exterior como por el deterioro de la balanza comercial), se podría caer
en un desequilibrio importante en la balanza de pagos, o bien previamente en
un evento similar al de enero de 2014, con un salto devaluatorio y nuevo
escalón para la inflación y caída del salario real. La actividad económica que
inicialmente se preveía cayera entre 1,0 y 1,5% en 2014, tras el default parcial
la situación lleva a corregir las proyecciones para situar la baja entre 2,0 y
2,5% este año (considerando estimaciones de IERAL y otras instituciones), lo
que indudablemente tendrá efectos sobre el empleo y la pobreza.
•
La tasa de empleo (ocupados totales como porcentaje del total de la población)
en el segundo trimestre de 2014 fue de 41,4% cuando en igual trimestre de
2013 había sido de 43,1%, reflejando una caída importante en la población
ocupada (1,7 puntos porcentuales de la población total).
•
En el último año el empleo urbano habría disminuido en 445 mil puestos de
trabajo, los desempleados urbanos aumentaron en 208 mil personas. Asimismo,
entre el año 2007 y 2014 (segundo trimestre) se encuentra que unas 334 mil
personas localizadas en regiones urbanas pasaron del empleo o desempleo
hacia la inactividad laboral.
•
Hacia el segundo semestre de 2013, la incidencia de la pobreza alcanzaba un
26,2% de la población, según estimaciones de IERAL. Es decir, a casi 10,8
millones de habitantes. A lo largo del primer semestre del año 2014 la masa de
ingresos reales de la población (sumando sus percepciones por motivos
salariales, previsionales y de la asistencia social del Estado; y descontando a las
mismas por la evolución del nivel general de precios) cayó en un 5,1% respecto
al primer semestre de 2013. De esta manera, se acabó por convalidar una
tendencia negativa de los ingresos reales que se observaba desde 2012.
•
Por otra parte, las erogaciones que deben realizar las familias para escaparle a
la pobreza, esto es, el valor de la Canasta Básica Total (CBT), se incrementaron
Revista Novedades Económicas – 10 de Septiembre de 2014 5
interanualmente en un 39,8% entre el primer semestre de 2013 y el mismo
periodo de 2014, lo cual representa un 6,9% de incremento interanual en
términos reales. En términos monetarios, la CBT habría alcanzado para el
primer semestre del año un valor de $3.736 para un hogar tipo de cuatro
miembros.
•
En base a esta información acerca de la evolución de los ingresos fijos de la
población y las condiciones de incremento en el valor de la CBT, es posible
estimar que para el primer semestre del año, la pobreza podría haber alcanzado
al 28,0% de los habitantes, 11,5 millones de personas en total sumidas en tal
condición.
•
En caso de que se repita una devaluación similar a la ocurrida durante el mes
de enero de 2014 y con similares consecuencias sobre inflación y salarios, con
una contracción interanual en el empleo del 1,5%, la incidencia de la pobreza
hacia el segundo semestre de 2014 (o primero de 2015) podría alcanzar hasta
el 30,3% de los habitantes, lo que implicaría casi 12,5 millones de personas en
tal condición.
•
La estrategia a adoptar respecto a cómo afrontar el fallo del Juez Griesa y
solucionar el conflicto por la deuda debe ser evaluada en función de los
impactos sobre la economía argentina a corto y largo plazo, en especial sobre
las variables sociales. Como se planteó antes, el proyecto de ley actualmente
en discusión en el Congreso de la Nación no soluciona el problema de fondo
con la deuda, pues muy probablemente esa estrategia no dará lugar a un
acceso importante al financiamiento internacional y a costos razonables.
•
El regreso a los mercados voluntarios de crédito es una necesidad real, lo cual
implica resolver definitivamente el problema de los holdouts. El proyecto de ley
presentado por el Ejecutivo no resuelve esa situación. Por ende debiera
reconsiderarse la posibilidad de llegar a un acuerdo con los acreedores que no
resulte fiscalmente imposible de asumir para Argentina (no dispare cláusula
RUFO). Existen alternativas para lograr ese punto de equilibrio. La situación
económica y social de Argentina no deja mucho margen de maniobra.
Esta publicación es propiedad del Instituto de Estudios sobre la Realidad Argentina y Latinoamericana (IERAL) de Fundación Mediterránea. Dirección Marcelo L. Capello.
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La cuestión relevante El proyecto de ley para modificar el lugar de pago de la deuda reestructurada y revocar
el mandato del Bank of New York Mellon (BONY) como agente fiduciario podría ser
aprobado por el Congreso Nacional en las próximas horas. La iniciativa del gobierno
nacional ofrece una alternativa a los acreedores ante las restricciones a los cobros
impuestas por los fallos del Juez Griesa. Llegado a este punto, la pregunta relevante a
plantear es si el citado proyecto soluciona el problema central para Argentina
relacionado con su deuda externa, cual es la imposibilidad de acceder a los mercados
internacionales de crédito (que se venía intentando superar a través de una secuencia
de acciones gubernamentales que apuntaban en tal sentido: arreglos con CIADI,
REPSOL, Club de París y algún acercamiento al FMI), o si el proyecto evitará o
demorará por un tiempo prolongado una solución definitiva a tal problema de acceso al
financiamiento internacional.
Al respecto, en primer lugar debe advertirse que la estrategia más efectiva para
regresar a los mercados internacionales de crédito y lograr además una caída relevante
en el riesgo país, que permita obtener financiamiento a tasas razonables, es la que
logre un arreglo con el 100% de los acreedores de Argentina. Mientras existan
holdouts, persiste la posibilidad de conflictos judiciales y embargos, lo que dificulta
considerablemente la normalización financiera. En este sentido, solucionar el problema
con los acreedores que no entraron a los canjes de 2005 y 2010 permitiría alcanzar
una solución que cumpla con el citado objetivo. El proyecto de ley para modificar el
lugar de pago, en cambio, no sólo que no proveerá una solución definitiva al problema
de los holdouts de los canjes 2005 y 20101, sino que además generará muy
probablemente nuevos holdouts, en este caso bonistas reestructurados en 2005 o
2010 que no resulten tentados por la nueva oferta o que no puedan acceder a ella por
trabas y condiciones institucionales varias.
Si la nueva propuesta argentina no resulta suficiente para obtener una solución
definitiva al problema de la deuda, entonces nos aleja también por varios meses del
acceso a los mercados internacionales de crédito. En este escenario, salvo que el
gobierno argentino logre aliviar su restricción de reservas en el BCRA a través de la vía
política (aportes de países políticamente cercanos) o por acuerdos especiales con
países individuales, como puede ser el caso de China, la economía argentina tendrá
alta probabilidad de sufrir problemas de balanza de pagos, lo que tarde o temprano
1
Si no ingresaron previamente al canje con la quita y otras condiciones propuestas en dichos años, ¿por qué accederían ahora que cuentan con un fallo a favor de la justicia de USA? Revista Novedades Económicas – 10 de Septiembre de 2014 7
obligaría a tomar decisiones importantes en materia cambiaria y fiscal. Si esto ocurre,
se agravará la situación recesiva preexistente y la problemática social, en este último
caso concretamente la tasa de desempleo y pobreza.
¿Por qué la insistencia con las reservas del BCRA y la situación de la balanza de pagos
externa? Porque se ha convertido en la restricción de fondo para la economía local:
que el nivel de reservas resulte suficiente para afrontar el gasto en importaciones y los
pagos de deuda, entre otros usos posibles.
Las opciones disponibles deben evaluarse a partir de la realidad económica y
las identidades contables básicas
Antes se planteó que el mayor problema derivado de no solucionar el conflicto por la
deuda es la imposibilidad de acceder al financiamiento internacional. Esto aún cuando
Argentina ha carecido de acceso al mercado voluntario de crédito a tasas razonables
en más de una década, y que ello en su momento no impidió que el país creciera a
buen ritmo durante muchos años, especialmente entre 2003 y 2008. Pero se trataba
de un contexto con muy altos términos de intercambio externos (generaba mayores
exportaciones) e inicialmente alta paridad cambiaria real (generaba salarios bajos en
dóalres). El exceso de oferta de divisas que generaba esa situación, derivado
especialmente de un muy elevado superávit comercial, con un sector público
superavitario, permitieron acumular reservas en el BCRA durante varios años.
Pero desde febrero de 2011 el BCRA deja de acumular reservas, y estas caen desde
U$S 52.427 millones en ese momento a U$S 28.780 millones fines de agosto de 2014.
Las causas son conocidas: La política económica no fue capaz de administrar la
abundancia de recursos que generaron los elevados precios internacionales de las
materias primas, y el sector público cayó en una evolución no sustentable en el tiempo
en materia fiscal, energética y de competitividad. A junio de 2014, el acumulado de los
últimos 12 meses muestra un déficit fiscal primario sin ingresos extraordinarios
equivalente a 3,1% del PIB, y un déficit comercial energético de u$s6.396 millones de
dólares. El tipo de cambio real contra el dólar, a su vez, resultaba sólo un 5% superior
al nivel que existía en diciembre de 2001.
Hasta hace pocos años el pago de los servicios de la deuda en moneda extranjera se
afrontaba con reservas excedentes del BCRA, que de todas maneras subían en
términos netos. Los servicios en moneda local, por su parte, junto al financiamiento del
creciente déficit fiscal primario, se cubrían con una emisión creciente de moneda, luego
de sucesivas reformas a la Carta Orgánica del BCRA que ampliaron la posibilidad de
otorgar adelantos al Tesoro Nacional. Así, las reservas en moneda extranjera pasaron
Revista Novedades Económicas – 10 de Septiembre de 2014 8
de representar un 64% del activo del BCRA en 2007, a un 27% en agosto de 2014. De
otra manera, la relación entre la base monetaria y las reservas pasó de 2,15 en 2007 a
13,78 en agosto de 2014.
Crecimiento de ingresos y gastos Acumulado 12 meses Resultado Fiscal En % del PIB (base 2004) Fuente: IERAL de Fundación Mediterránea en base a MECON. Factores que explican la creación de Base Monetaria Tasa de las LEBAC a 90 días Fuente: IERAL de Fundación Mediterránea en base a BCRA. Revista Novedades Económicas – 10 de Septiembre de 2014 9
Transferencias totales a empresas Sector Energético
Sector Transporte
Resto de Sectores
Total
ene‐jun13 ene‐jun14
36.198
72.768
12.228
18.674
6.612
6.451
55.038
97.893
var%
101,0%
52,7%
‐2,4%
77,9%
Relación entre subsidios energéticos y derechos sobre las exportaciones Fuente: IERAL de Fundación Mediterránea en base a MECON y ASAP. Uso de Reservas para pagar deuda Riesgo País Fuente: IERAL de Fundación Mediterránea en base a MECON y BCRA. Balance del BCRA En Millones de u$s Reservas+Letras Intransferibles
Reservas Netas de Encajes
Reservas/Activo
Deuda Pública/Activo
Base Monetaria/Reservas
Tipo de Cambio
Brecha Tipo de Cambio
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
23-ago-14
55.904 43.509 64%
25%
2,15
3,15
‐32%
55.781 41.407 60%
26%
2,36
3,45
‐32%
57.528 40.636 60%
29%
2,55
3,80
‐33%
68.289 42.351 55%
35%
3,07
3,98
‐23%
72.100 40.654 46%
45%
4,81
4,30
12%
76.785 34.824 37%
56%
7,10
4,92
44%
73.508 19.946 28%
67%
12,33
6,52
89%
71.688 21.659 27%
66%
13,78
8,42
64%
Fuente: IERAL de Fundación Mediterránea en base a BCRA. Revista Novedades Económicas – 10 de Septiembre de 2014 10
Índice de Actividad IGA‐OJF var. i.a. prom 3 meses IPC según privados Var.i.a. Fuente: IERAL de Fundación Mediterránea en base a OJFy Asociados e IPC Congreso. Brecha cambiaria Fuente: IERAL de Fundación Mediterránea en base a MECON y otros. Pero la situación actual en materia de reservas del BCRA es más compleja. Los
vencimientos de deuda con agentes privados entre setiembre de 2014 y diciembre de
2015 suman cerca de 11 mil millones de dólares, que equivalen a casi 40% de las
actuales reservas netas del BCRA. Si se tienen en cuenta, además, los vencimientos
con organismos internacionales, la carga asciende 50% de las reservas actuales.
Adicionalmente, la caída del precio de la soja (cotiza a 385 dólares a mayo 2015,
versus 528 dólares que cotizaba en junio 2014), las crecientes dificultades de la
economía de Brasil y los persistentes problemas de competitividad local, generan
perspectivas negativas respecto al aporte de divisas que podrá realizar el canal
comercial en los próximos meses, agravando la situación para las reservas y los pagos
internacionales. Debe considerarse que sólo por el efecto de los pagos de la deuda con
Revista Novedades Económicas – 10 de Septiembre de 2014 11
privados y organismos, la relación Reservas / PIB podría bajar a 3,4% en 2015, cuando
fue del 14,0% en 2007 y 6,2% en 2001. En ausencia de financiamiento internacional,
estas perspectivas presionarán sobre la paridad cambiaria oficial y paralela (en el
último siglo, niveles de reservas menores al 5% del PIB dispararon devaluaciones
nominales de la moneda local en promedio del 32%), e inducirá mayores trabas a las
importaciones, por ambas vías deteriorando el nivel de actividad económica, y con ello
las variables sociales.
Relación Reservas PIB Nota: La nueva serie del PIB parte desde 2004, los años previos se obtienen manteniendo la tasa de variación de la serie con base en 1993. En Reservas para 2015 se refleja el caso de que varían solo por los vencimientos de deuda vigentes con privados, y no por otros motivos. Fuente: IERAL de Fundación Mediterránea en base a MECON. 32 21 ‐
20+
‐
15‐20
10‐15
3 5‐10
40
30
20
10
0
0‐5
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
Balance Cambiario (mill. u$s) Relación Financiación de Importaciones
Importacion Importacio
Resto Cta Exportacion
Reducció
es/PIB
nes
Corriente y de Reserv
es
Cta Capital
12.284 24.879 ‐9.014 ‐3.5
15,5%
18.430 31.208 ‐7.459 ‐5.3
16,4%
24.236 36.921 ‐3.837 ‐8.8
16,8%
29.029 42.332 ‐9.889 ‐3.4
19,0%
38.019 53.457 ‐2.353 ‐13.0
20,9%
47.619 67.962 ‐20.332 ‐
16,9%
36.722 53.157 ‐15.059 ‐1.3
20,8%
49.608 67.445 ‐13.679 ‐4.1
23,0%
64.126 79.167 ‐21.150 6.1
21,7%
66.099 80.772 ‐17.978 3.3
21,5%
73.505 75.250 ‐13.571 11.8
Relación entre nivel de Reservas y tasa de Devaluación (1913‐2013) Tasa de devaluación
Relación Importaciones PIB Reservas/PIB
Fuente: IERAL de Fundación Mediterránea en base a BCRA y OJF y Asociados. Revista Novedades Económicas – 10 de Septiembre de 2014 12
Caídas mayores en Reservas Periodo
Inicio
Final
Caída
1945‐1949
1921‐1925
1950‐1952
2009‐2013
1915‐1918
1928‐1929
1936‐1938
26,90%
28,40%
11,30%
12,69%
24,50%
20,90%
18,20%
6,90%
17,90%
3,10%
5,29%
18,10%
14,60%
12,70%
‐20,00%
‐10,50%
‐8,20%
‐7,39%
‐6,40%
‐6,20%
‐5,40%
Fuente: IERAL de Fundación Mediterránea en base OJF y Asociados. Las variables económicas antes y después del problema de la deuda y la
cesación parcial de pagos
La economía argentina se encontraba en una situación complicada desde el punto de
vista del nivel de actividad y sus (des)equilibrios básicos, ya antes de los hechos
desencadenados por el fallo del Juez Griesa. Si se analiza la evolución de los diferentes
componentes de la demanda agregada, se tiene que casi todos mostraban una
evolución negativa en los últimos meses. En el caso del consumo privado, los no
durables, medidos por las ventas de supermercados, cayó un 1% real en enero-julio
2014 comparado con igual periodo de 2013, mientras que el consumo de durables,
como los automotores, bajó más de 25% interanual en enero-agosto del corriente año.
En el primer caso, las principales causas que explican esta evolución se encuentran en
la menor cantidad de horas trabajadas, la caída en el salario real (y jubilaciones) por
efecto de la aceleración inflacionaria y la pérdida de capacidad adquisitiva fruto del
aumento de tarifas y el impuesto a las ganancias, que afecta crecientemente a los
asalariados en 2014. La dificultades para revertir esta situación se encuentran en el
deterioro acumulado de la competitividad cambiaria (volver a incrementar los salarios
medidos en dólares sería un obstáculo para los productores de transables, lo que
aumentaría sus posibilidades de generar despidos), el creciente déficit fiscal que se
monetiza a través del BCRA y genera expectativas de mayor devaluación, y la
existencia de un proceso inflacionario en curso, que podría ser avivado adicionalmente
por una nueva suba del tipo de cambio.
En el caso de los bienes durables de consumo, a las causas anteriores se suma la
incertidumbre general sobre la marcha de la economía (inflación, salarios, empleos,
actividad), que frenan las decisiones de gasto de envergadura al no existir un horizonte
claro, junto con una menor oferta de crédito y mayores tasas de interés que en el
pasado reciente. La reversión de la falta de confianza se ve dificultada por el desgaste
típico que enfrenta un gobierno en sus últimos meses de mandato, mientras que el
problema del costo del financiamiento resulta difícil de resolver por la presión que mete
la expansión monetaria generada por el déficit fiscal, que requiere absorción de fondos
Revista Novedades Económicas – 10 de Septiembre de 2014 13
por otras vías por parte del BCRA, de modo que empuja a las tasas de interés hacia
arriba.
En lo que se refiere al gasto público, se trata del único componente del gasto agregado
que aún sube en términos reales (+3,4%), aunque financiado como antes se señaló
por emisión monetaria, que a través de la inflación y suba de tasas inducidas genera
un efecto desplazamiento del gasto privado, por ende la expansión fiscal deriva en un
dudoso efecto neto sobre el gasto agregado en su conjunto.
En el caso de la inversión, la caída interanual del 2,9% se explica por la baja en la
demanda agregada (efecto multiplicador y acelerador, las inversiones son pro-cíclicas),
por la incertidumbre económica que deriva en efectos similares a los que inciden sobre
la
compra
de
bienes
de
consumo
durables,
los
problemas
de
competitividad/rentabilidad y la menor disponibilidad de crédito (y su costo). Tales
elementos se ven agravados por el hecho que las regulaciones que se vienen aplicando
desalientan inversiones al incorporarles riesgos adicionales (además de los riesgos
propios de la actividad económica), como la posibilidad de que se produzcan
modificaciones en las reglas de juego en materia de exportaciones, controles de
precios, etc., afectando la seguridad jurídica y la rentabilidad empresaria.
Las exportaciones caen alrededor de 10% en lo que va de 2014, perjudicadas en
general por la falta de competitividad (la producción nacional se encareció en dólares
en los últimos años), y en particular por el mal desempeño económico que manifiesta
Brasil, principal destino de exportación de los productos argentinos (en especial para
las MOI), y la caída en el precio de las commodities en los mercados internacionales.
Las restricciones existentes para revertir esta situación están dadas por una inflación
todavía alta, que sigue erosionando la competitividad, las medidas espejo que algunos
países comienzan a aplicar por las restricciones a las importaciones que aplicó
Argentina y la pesificación del sistema financiero nacional (que limita las posibilidades
de dar financiamiento a exportadores).
Las importaciones también caen (-8,8%), tanto por la baja observada en el nivel de
actividad (que demanda menos bienes intermedios, bienes de capital y piezas que no
se producen en el país) como por las restricciones aplicadas a la compra de bienes en
el exterior. La posibilidad de revertir estas decisiones se ve dificultada por el problema
de escasez de reservas internacionales antes comentado.
Revista Novedades Económicas – 10 de Septiembre de 2014 14
Componentes de la demanda agregada en perspectiva
Causas
‐1% (ene‐jul) Super
No durables
Consumo Privado
‐1,2%
(1T) MECON
Durables
‐25,4% (ene‐ago) Patentes
Gasto Público
3,4%
(1T) MECON
Inversión Privada
•Menos hs trabajadas
•Menor salario real
Restricciones
Competitividad
Caída en la DA
Inflación
Competitividad
Con default
Se agrava
+Inflación
•Ajuste de tarifas de SP
•Impuesto a las ganancias
•Caída real en jubilaciones
Necesidades de Caja
•Desconfianza e Incertidumbre
Desgaste de gob. Saliente
•Menor oferta de crédito
Absorción S.Público
•Mayores tasas de interés
Inflación
•Emisión monetaria (ΔG>ΔT)
Necesidad de caja
Inflación
Mayor emisión
•Caída en DA
•Desconfianza, Incertidumbre
•Menor crédito y más tasa
Inflación
Seg. Jurídica
Regulaciones
Se agravan
•Brasil crecía poco y ahora cae
•Cae precio de la soja
•Falta competitividad
Inflación
Medidas espejo
Pesificación sist. financiero
Se agravan
•Restricciones diversas
•Menor nivel de actividad
Nivel de Reservas
Se agravan
¿Ajuste? Se agravan
‐2,9% (ene‐jul OJF)
Exportaciones
‐10% (ene‐jul)
Importaciones
‐8,8% (ene‐jul)
Fuente: IERAL sobre la base de INDEC, MECON, OJF, IPC
Congreso, DPEyC-SL
Teniendo en cuenta esta situación pre-existente de recesión económica, de variada
intensidad entre distintos sectores de la economía, y generada principalmente por
causas internas, aunque agravada recientemente por lo que ocurre con el precio de la
soja y la economía de Brasil, resulta de interés comparar su magnitud con la recesión
del año 2009, que estuvo influenciada principalmente por factores externos. En
general, en Argentina las recesiones ocasionadas por factores externos han sido
relativamente cortas, y en la medida que el factor externo se revirtió, la economía
volvió a crecer. Cuando las crisis fueron originadas fundamentalmente por
inconsistencias macroeconómicas internas, normalmente tendieron a ser más largas, y
Revista Novedades Económicas – 10 de Septiembre de 2014 15
para alcanzar nuevamente una recuperación se debió recurrir a un plan de
estabilización, que permitiera alcanzar nuevamente el crecimiento a mediano plazo.
Si se compara la crisis del año 2009 con la situación actual, se tiene que la primera fue
una recesión más profunda, con fuerte incidencia del factor externo, evidenciándose
una caída mayor de las exportaciones que en el periodo corriente. Por el contrario, el
consumo evolucionó de manera más favorable en 2009 que lo que lo hace en 2014. En
aquel momento el consumo masivo no caía y los patentamientos bajaban 15,9% anual,
cuando actualmente el primero cae alrededor del 1% y los segundos más del 25%. A
su vez, en 2009 cayó más la inversión que en la actualidad.
Componentes de la demanda agregada 2009 vs 2014
2009
2014*
PBI
‐4,2% (OJF)
‐1,2% (OJF)
Consumo No durables (super)
+1,1%
‐1%
Consumo Durables (autos)
‐15,9%
‐25,4%
Inversión Privada
‐12,1% (OJF)
‐2,9% (OJF)
Exportaciones
‐20,5%
‐10%
Importaciones
‐32,5%
‐8,8%
Fuente: IERAL sobre la base de INDEC, MECON, OJF, IPC Congreso, DPEyC-SL
*Nota: corresponde a enero-julio salvo automotores que es enero-agosto
La situación de 2014 presenta algunas actividades que se encuentran peor que en
2009, aunque la situación general es por el momento mejor que en dicho año. Sin
embargo, al tratarse de una crisis originada principalmente por inconsistencias internas
(y luego agravada por el default parcial y algunos hechos externos), la recuperación
podría demorarse, y lo más probable es que se trate de una recesión de mayor
duración que la de 2009.
Los probables efectos directos del default parcial permiten anticipar un agravamiento
de la mayoría de las restricciones que se mencionaron previamente, lo que vuelve
altamente improbable una mejora en los indicadores de demanda agregada a fines de
2014, e inclusive durante 2015. Esto es así porque las expectativas de mayor
devaluación, ante la percepción de reservas insuficientes y déficit fiscal incontenible,
propagan la inflación, que hará que difícilmente los salarios reales puedan recuperarse
Revista Novedades Económicas – 10 de Septiembre de 2014 16
en 2015, y podrían sumar una nueva caída como ya está ocurriendo en 2014,
afectando adicionalmente al consumo masivo.
También se agravan las condiciones para la inversión y el consumo de durables por el
mayor desgaste gubernamental que dificulta un cambio de expectativas y la suba de
tasas que es posible esperar por una mayor monetización del déficit fiscal y las
acciones de compensación que eso podría exigir al BCRA en los últimos meses del año.
Los factores que restringen las exportaciones también se verían agravados por el
default, por la menor disponibilidad de crédito para exportadores, los problemas en
Brasil y el precio de las commodities. Por su parte, el escaso nivel de reservas del
BCRA deja anticipar mayores restricciones a las importaciones, afectando por esa vía
negativamente a la producción local.
En consecuencia, se tiene que el principal factor que puede determinar la profundidad
y/o la extensión de la crisis es el nivel de reservas internacionales. Si estas bajaran
rápidamente en los próximos meses (por conjunción de necesidades de afrontar pagos
al exterior como por el deterioro de la balanza comercial), se tendría muy
probablemente problemas en la balanza de pagos, o bien previamente un evento
similar al de enero de 2014, con un salto devaluatorio y nuevo escalón para la inflación
y caída del salario real.
Así las cosas, la actividad económica que inicialmente se preveía cayera entre 1,0 y
1,5% en 2014, tras el default parcial la situación llevó a corregir las proyecciones para
situar la baja entre 2,0 y 2,5% este año (considerando estimaciones de IERAL y otras
instituciones). La caída en la producción siempre repercute sobre la creación de
empleo y la tasa de desempleo, y si además es acompañada por inflación creciente,
puede impactar también subiendo la tasa de pobreza.
Las variables sociales y el probable efecto del default
Una de las variables de mayor interés social en el corto plazo está dada por el nivel de
empleo. En este sentido, las cifras del segundo trimestre de 2014 evidenciaron una
tasa de desempleo del 7,5%, que implica un incremento respecto del 7,2%
evidenciado en el mismo periodo del año 2013 (0,3 puntos porcentuales de la
población económicamente activa), y también respecto del 7,1% del trimestre anterior.
Sin embargo, la tasa de desempleo puede ocultar trabajadores desalentados, que
habiendo permanecido sin empleo durante algún tiempo, podrían haber abandonado la
búsqueda laboral, motivo por el cual dejarían de considerarse desempleados, según los
criterios estadísticos habituales tanto en Argentina como en el mundo.
Revista Novedades Económicas – 10 de Septiembre de 2014 17
Desde otro punto de vista, lo cual ha dado lugar a cierto debate acerca del tratamiento
que se da a las cifras de desempleo en el organismo estadístico oficial, se tiene que la
tasa de empleo (ocupados totales como porcentaje del total de la población) en el
segundo trimestre de 2014 fue de 41,4% cuando en igual trimestre de 2013 había sido
de 43,1%, reflejando una caída importante en la población ocupada (1,7 puntos
porcentuales de la población total). El hecho que estos trabajadores que ya no están
ocupados no hayan engrosado las cifras de desempleo es que se habría compensado el
efecto por la disminución de la participación de la población en el mercado laboral.
Concretamente, cabe destacar que el INDEC ha procedido a actualizar las estimaciones
de la población de referencia en zonas urbanas captadas por la Encuesta Permanente
de Hogares (EPH). Es por esto que la población total estimada para zonas urbanas
hacia el segundo trimestre de 2014 supera los 26,5 millones, mientras que para el
mismo periodo correspondiente a 2013 el valor de referencia era inferior y alcanzaba
casi a 25,5 millones. Prácticamente la totalidad de este incremento fue a parar al
bloque de inactivos, segmento al que se adicionaron según dicha información 1 millón
de personas.
Más allá de esta corrección metodológica, la cantidad de ocupados en zonas urbanas
pasó de 10.985 (en miles) para el segundo trimestre de 2013 a 10.994 (en miles) para
idéntico periodo de 2014. Para aislar el efecto del salto ocurrido en la población total,
es posible tomar la tasa de empleo correspondiente al segundo trimestre de 2013
(43,1%) y aplicar la misma a la nueva medida de población total. En este sentido, bajo
un contexto de sostenimiento del empleo en regiones urbanas, debería encontrarse
poco más de 11,4 mil ocupados, lo cual implica que la información proveniente de la
EPH estaría dando cuenta de que unas 445 mil personas perdieron su empleo.
Por otro lado, realizando un análisis similar respecto al bloque de desocupados en
regiones urbanas, la información indica que hacia el segundo trimestre de 2014 se
encuentran unos 208 mil desocupados adicionales a los ya existentes hacia idéntico
periodo de 2013.
En suma, en el último año el empleo urbano habría disminuido en 445 mil puestos de
trabajo, los desempleados urbanos aumentaron en 208 mil personas. Asimismo, entre
el año 2007 y 2014 (segundo trimestre) se encuentra que unas 334 mil personas
localizadas en regiones urbanas pasaron del empleo o desempleo hacia la inactividad
laboral.
Sumado a este escenario de disminución de la cantidad de ocupados y de aumento del
desempleo (sea considerando la cifra oficial o los cómputos que añaden el desempleo
oculto), se tiene que con el reciente default parcial y sus efectos sobre la producción,
es de esperar que los puestos de trabajo se vuelvan a ver resentidos. Como fue
mencionado, las crisis de origen externo generalmente han sido profundas y cortas,
Revista Novedades Económicas – 10 de Septiembre de 2014 18
dando lugar a que en muchos casos las empresas no ajusten su planta de personal
(aunque sí disminuyen las horas trabajadas, por menos horas extras y suspensiones).
Por su parte, en la medida que las expectativas incorporen la posibilidad de una
recesión prolongada, podría darse la situación en que las empresas ajusten su planta
de personal, y lo hagan de manera más profunda si prevén que la recesión será más
larga que lo previsto.
La incidencia de la pobreza y la actualidad de los ingresos reales
La última medición de la incidencia de la pobreza en Argentina, previa a la intervención
del INDEC, corresponde al segundo semestre de 2006, donde la información dejo ver
que un 26,9% de los argentinos habitaba en condición de pobreza, ya que sus ingresos
no lograban alcanzar un umbral de necesidades básicas alimentarias y no alimentarias
(Canasta Básica Total - CBT). Desde entonces, las mediciones sobre el valor de la CBT
y del nivel general de precios fueron motivo de discusión y hubo que recurrir a fuentes
de de información alternativas para poder dar seguimiento a tan trascendental
indicador.
Así las cosas, en la medida que el contexto inflacionario fue ganando terreno y los
inconvenientes productivos y de competitividad se fueron acentuando, la incidencia de
la pobreza no pudo ser contrarrestada, y hacia el segundo semestre de 2013 alcanzó,
según estimaciones realizadas por el IERAL de Fundación Mediterránea, al 26,2% de la
población. Es decir, a casi 10,8 millones de habitantes.
Incidencia de la pobreza entre habitantes del país – En % Fuente INDEC y medición alternativa (IERAL de Fundación Mediterránea) – 1988 a 2013 70%
Pobreza - medición alternativa
Oct. 02
57,8%
Pobreza INDEC
60%
50%
Oct. 88
32,3%
40%
Oct. 96
30,1%
30%
10%
0%
II 13
26,2%
May. 89
25,3%
May. 94
16,1%
I 13
4,3%
May-88
Oct- 88
May-89
Oct- 89
May-90
Oct-90
may-91
oct-91
may-92
oct-92
may-93
oct-93
may-94
oct-94
may-95
oct-95
may-96
oct-96
may-97
oct-97
may-98
oct-98
may-99
oct-99
may-00
oct-00
may-01
oct-01
may-02
oct-02
I-03
II-03
I-04
II-04
I-05
II-05
I-06
II-06
I-07
II-07
I-08
II-08
I-09
II-09
I-10
II-10
I-11
II-11
I-12
II-12
I-13
II-13
20%
II 06
26,9%
Fuente: IERAL de Fundación Mediterránea sobre la base de EPH‐INDEC, Declaraciones al SIPA ‐ INDEC, MECON, IPC San Luis e IPC Inflación Verdadera. Las distorsiones en la medición de la evolución del costo de la Canasta Básica Total
(CBT) acabaron por ser tan grandes (tras sucesivos años de incorrección) que la última
Revista Novedades Económicas – 10 de Septiembre de 2014 19
medición difundida por el INDEC, que refiere al primer semestre de 2014, arroja una
incidencia de la pobreza del 4,3%. Cabe aclarar aquí que, debido a la instrumentación
de un nuevo Índice de Precios Nacional y Urbano (IPCNU) en la órbita del INDEC, el
organismo de estadísticas oficiales tomó la decisión de no publicar el parte de prensa
acerca de la pobreza hacia el segundo semestre del año.
Llegado el año 2014, durante el mes de enero se produjo una fuerte devaluación de la
moneda local, la cual alcanzó al 22% respecto a diciembre de 2013, elevando la
perspectiva inflacionaria a cerca del 40% anual.
Así, a lo largo del primer semestre del año 2014 la masa de ingresos reales de la
población (sumando sus percepciones por motivos salariales, previsionales y de la
asistencia social del Estado; y descontando a las mismas por la evolución del nivel
general de precios) cayó en un 5,1% respecto al primer semestre de 2013. De esta
manera, se acabó por convalidad una tendencia negativa de los ingresos reales que es
observada desde 2012, y siendo éste el segundo antecedente de variación negativa (el
segundo semestre de 2013 también redundó en un menor poder de compra de los
ingresos, con un -0,5% de variación interanual).
Variación interanual de la masa de ingresos salarial ampliada de la población Valores semestrales – 2007 a 2014 20%
15,3%
15%
9,7%
10%
7,0%
7,8%
4,3%
5%
3,9%
8,6%
4,1%
4,7%
1,5% 1,7%
1,4%
0%
‐0,5%
‐5%
‐2,8%
‐5,1%
‐10%
I‐07
II‐07
I‐08
II‐08
I‐09
II‐09
I‐10
II‐10
I‐11
II‐11
I‐12
II‐12
I‐13
II‐13 I‐14*
Fuente: IERAL de Fundación Mediterránea sobre la base de EPH‐INDEC, Declaraciones al SIPA ‐ INDEC, MECON, IPC San Luis e IPC Inflación Verdadera. Por otra parte, las erogaciones que deben realizar las familias para escaparle a la
pobreza, esto es, el valor de la Canasta Básica Total (CBT) se incrementó
interanualmente en un 39,8% entre el primer semestre de 2014 y el mismo periodo de
2013, lo cual representa un 6,9% de incremento interanual en términos reales. En
términos monetarios, la CBT habría alcanzado para el primer semestre del año un valor
de $3.736 para un hogar tipo de cuatro miembros.
En base a esta información acerca de la evolución de los ingresos fijos de la población
y las condiciones de incremento en el valor de la CBT es posible estimar que para el
Revista Novedades Económicas – 10 de Septiembre de 2014 20
primer semestre del año, la pobreza podría haber alcanzado al 28,0% de los
habitantes, en total 11,5 millones de personas sumidas en tal condición.
Cabe destacar el carácter preliminar de dichas proyecciones, ya que aún no se dispone
de los microdatos de la Encuesta Permanente de Hogares correspondientes a la
primera mitad del año. No obstante se trabajó provisoriamente con los microdatos del
segundo semestre de 2013, adaptándolos a las condiciones actuales y sin suponer
cambios en el nivel de empleo, los cuales (sobre todo por lo ocurrido durante el
segundo trimestre del año) podrían redundar en resultados más pesimistas que los
antes expuestos.
¿Qué puede esperarse para la segunda mitad del año?
Como se explicó anteriormente, el default parcial y otros inconvenientes existentes en
la economía como la caída en el precio de la soja y el impacto de los inconvenientes de
la economía de Brasil, agravan las perspectivas para las reservas disponibles en el
Banco Central y, en general, para el logro de los objetivos de la política económica.
Esta situación aumenta la probabilidad de que en algún momento entre el segundo
semestre de 2014 y primer semestre de 2015 se repita un escenario de devaluación de
la moneda local. Es necesario entonces contar con alguna previsión acerca de los
impactos sociales que podrían derivarse de una nueva devaluación y de una nueva
suba en la tasa de inflación, sumando a ello los efectos de los problemas de empleo
observados con mayor presencia durante el segundo trimestre del año (la ocurrencia
de despidos y suspensiones).
Esto implica volver a evaluar algún indicador fundamental de la cuestión social (aquí se
ha elegido a la medición de pobreza entre habitantes) y replicamos el ejercicio
realizado para el primer semestre del 2014, con parámetros correspondientes ahora al
segundo semestre de dicho año, y asumiendo además que tanto el empleo formal
como informal se contrae en un 1,5% en términos interanuales (respecto al segundo
semestre de 2013), preservando la composición y participación del empleo entre los
distintos estratos sociales.
Revista Novedades Económicas – 10 de Septiembre de 2014 21
Incidencia de la pobreza entre habitantes del país – En % Estimaciones para 2014 Medición alternativa (IERAL de Fundación Mediterránea) 31%
30,3%
30%
29%
28,0%
28%
27%
26%
25,9%
26,2%
25%
24%
23%
I 13
II 13
I 14
II 14*
* Valor estimado en base a condiciones comentadas en el presente informe. Fuente: IERAL de Fundación Mediterránea sobre la base de EPH‐INDEC, Declaraciones al SIPA ‐ INDEC, MECON, IPC San Luis e IPC Inflación Verdadera. El resultado arroja que, bajo estas circunstancias, la incidencia de la pobreza hacia el
segundo semestre de 2014 podría alcanzar hasta el 30,3% de los habitantes, lo que
implicaría casi 12,5 millones de personas en tal condición, de repetirse condiciones
cambiarias, de precios y salarios similares a las ocurridas en enero del actual año.
Resultados similares podrían alcanzarse si se supone que tales eventos ocurren
durante el primer semestre de 2015.
Reflexiones finales
La estrategia a adoptar respecto a cómo afrontar el fallo del Juez Griesa y solucionar el
conflicto por la deuda debe ser evaluada en función de los impactos sobre la economía
argentina a corto y largo plazo, en especial sobre las variables sociales. Como se
planteó antes, el proyecto de ley actualmente en discusión en el Congreso de la Nación
no soluciona el problema de fondo con la deuda, pues muy probablemente esa
estrategia no de lugar a un acceso importante al financiamiento internacional y a
costos razonables.
Los esfuerzos por instalar en la agenda política internacional el caso argentino sin
dudas serán positivos. La discusión va a conducir a mejoras en la legislación sobre
cómo resolver defaults soberanos2. Y si eso sucede los actores intervinientes
(gobiernos, acreedores, fondos especulativos) enfrentarán reglas más precisas para su
accionar y podrán modificar, en consecuencia, su conducta.
2
De hecho, la Asociación Internacional de Mercado de Capitales (ICMA, por sus siglas en inglés) ya dispuso nuevas pautas de reestructuración. Revista Novedades Económicas – 10 de Septiembre de 2014 22
Pero si surgiera esa nueva arquitectura financiera a futuro, no regirá de manera
retroactiva. Ante esta situación, Argentina debe elegir cómo proceder. Esto requiere
reconocer cuáles son sus opciones reales, evaluar costos y beneficios, y elegir la mejor
desde el punto de vista de sus consecuencias económicas y sociales.
El regreso a los mercados voluntarios de crédito es una necesidad real, lo cual implica
resolver definitivamente el problema de los holdouts. El proyecto de ley presentado por
el Ejecutivo no resolvería definitivamente esa situación. Por ende debiera considerarse
la posibilidad de llegar a un acuerdo con los acreedores, que no resulte fiscalmente
imposible de asumir para Argentina (no dispare cláusula RUFO). Existen alternativas
para lograr ese punto de equilibrio, a menos de cuatro meses de que expire dicha
cláusula. La situación económica y social de Argentina no deja mucho margen de
maniobra.
Revista Novedades Económicas – 10 de Septiembre de 2014 23