UV3928 Rev. Oct. 4, 2013 LA VALORACIÓN DE NETFLIX, INC.1 Este caso se refiere a la valoración de Netflix, Inc., que era el mayor servicio de suscripción de alquiler de películas en línea de los Estados Unidos a principios de 2009. Netflix logró ingresos en el 2008 de $ 1.364 mil millones al proporcionar acceso por correo a aproximadamente 10 millones de suscriptores, a más de 100,000 títulos de DVD y Blu-ray y más de 12,000 opciones de contenido de transmisión. Netflix ofrecía nueve planes de suscripción diferentes, por menos de $ 5 por mes. El plan más popular incluía alquileres ilimitados y hasta tres DVD a la vez por $ 16,99 al mes. Una red nacional, de más de 50 centros de distribución de alta tecnología se ubicaban estratégicamente, en todo el país, a una distancia en automóvil de las 119 instalaciones de proceso y distribución de Servicio Postal de los EE. UU., Lo cual le permitía a la empresa brindar un servicio de dos días al 97% de sus clientes. Otras características distintivas de los servicios de Netflix eran la cola de clientes y el sistema de recomendación Cinematch. Los clientes podían conectarse en línea en cualquier momento y agregar, eliminar o reorganizar títulos en sus colas - listas de títulos que los clientes le indicaban a Netflix que les enviaran por correo al devolver cada DVD. Una vez que un cliente terminaba con un DVD, simplemente lo dejaba en el correo en un sobre con franqueo pagado y correo de retorno y esperaba a que el siguiente título en su cola apareciera en el buzón. Para ayudar a los clientes a identificar los títulos que podrían interesarles, Netflix les pedía a los clientes que calificaran cada título que se les enviara, junto con cualquier otro título disponible para Netflix que pudieran haber visto anteriormente. Esas calificaciones se comparaban con las calificaciones de otros clientes mediante una técnica llamada filtrado colaborativo. Luego, el motor de recomendaciones ofrecía una lista de títulos que eran calificados de manera similar por otros clientes en la base de datos. Después de revisar la historia financiera de Netflix y su desempeño en su relación con los clientes, este caso presenta tres enfoques para valorar la empresa a principios de 2009. El primero es un análisis de flujo de efectivo descontado a nivel de empresa basado en proformas de Para obtener una descripción general de Netflix y su modelo comercial, consulte a John M. Gallaugher, PhD, “Estudio de caso de Netflix: David se convierte en Goliat”, http://www.gallaugher.com/Netflix Case.pdf. Para conocer la historia de la empresa desde una perspectiva de marketing y estrategia competitiva, consulte a Giandomenico Sarolli y Rajkumar Venkatesan, "Netflix, Inc.: DVD Wars", (UVA-M-0763), 2008. 1 Este caso fue preparado por Phillip E. Pfeifer, Richard S. Reynolds profesor de Administración de Empresas, y Robert Conroy, J. Harvie Wilkinson Jr., profesor de Administración de Empresas Fue escrito como una base para la discusión en clase más que para ilustrar el manejo efectivo o ineficaz de una situación administrativa. Derecho de autor 2009 por la Fundación de la Escuela Darden de la Universidad de Virginia, Charlottesville, VA. Reservados todos los derechos. Para solicitar copias, envíe un correo electrónico a [email protected]. Ninguna parte de esta publicación puede ser reproducida, almacenada en un sistema de recuperación, utilizada en una hoja de cálculo o transmitida en cualquier forma o por cualquier medio — electrónico, mecánico, fotocopiado, grabación o de otro modo — sin el permiso de la Darden School Foundation. Este documento está autorizado para uso de revisión de educadores únicamente por Área de Materiales PAD, Universidad De Piura (PAD) hasta septiembre de 2022. Copiar o publicar es una infracción de los derechos de autor. [email protected] o 617.783.7860 -2- UV3928 proyecciones de ingresos, ganancias y flujo de efectivo. El segundo enfoque intenta juzgar si el valor de mercado prevaleciente de Netflix era razonable, comparando ratios de empresas seleccionadas con los de empresas comparables. El enfoque final se basa en la suposición de que el valor empresarial (VE) de Netflix era la suma de los valores de sus suscriptores actuales y futuros (valores actuales descontados, para ser exactos). Nos referimos al primer enfoque como el enfoque de flujo de efectivo descontado (DCF), el segundo enfoque como la valoración de empresa comparable (CC) y el tercero como el enfoque del valor de vida del cliente (CLV). Las métricas de rendimiento seleccionadas para Netflix El Anexo 1 proporciona métricas anuales seleccionadas de desempeño financiero y de relaciones con los clientes para Netflix. Tenga en cuenta que Netflix informaba los totales de suscriptores al final de cada período y dividía esos totales en suscriptores de pago y de no pago. También se informaban los totales trimestrales. Netflix informaba la tasa de abandono trimestralmente como la relación entre el número de suscripciones canceladas y el total de suscriptores principiantes y las nuevas incorporaciones brutas. Tenga en cuenta que esta métrica de abandono no distingue entre suscriptores que pagan y que no pagan. El ingreso promedio por usuario (ARPU - average revenue per user) era la relación entre el ingreso total y el número promedio de suscriptores de pago, donde ese promedio comenzaba y terminaba dividido por dos. El ARPU siempre se expresó mensualmente. Por lo tanto, si se tomara la proporción para los ingresos anuales, la proporción se dividiría por 12. Por último, tenga en cuenta que el costo de adquisición de suscriptores (SAC) informado de Netflix se definía como la proporción del gasto de marketing con la cantidad de nuevos suscriptores brutos. La idea aquí era que todo el marketing se dirigiera a la adquisición de clientes. El Anexo 2 replica los recientes estados consolidados de operaciones publicados en los informes anuales de Netflix. Se proporcionan datos trimestrales para 2008 con datos anuales para 2007 y 2008. El Anexo 3 muestra las partidas del Anexo 2 como porcentajes de ingresos para cada uno de los dos años anteriores. En el costo de las suscripciones se incluía el costo amortizado de la compra de DVD, el reparto de ingresos y las tarifas de licencia, y las tarifas de envío y empaquetado. Netflix obtuvo títulos de los estudios a través de una combinación de compras directas de DVD (Netflix era dueño del disco físico y podía alquilarlo repetidamente y / o venderlo), reparto de ingresos (Netflix pagaba al estudio una cantidad negociada cada vez que Netflix enviaba el título), y tarifas de licencia (Netflix pagaba una tarifa fija mensual por el derecho a enviar un título). La compra directa de DVD generalmente resultó en costos iniciales más altos para Netflix y requiría que esos costos se amortizaran a efectos fiscales durante la vida útil de un DVD. En 2008, el costo total de las suscripciones era de $ 761 millones; Se gastaban 211 millones de dólares en la compra de nuevos DVD y se amortizaban 210 millones de dólares en compras de DVD. El Anexo 4 ofrece más detalles con respecto a los recuentos y métricas de clientes. Proporciona recuentos históricos de clientes, SAC, tasas de abandono informadas y ARPU trimestralmente desde 2003. This document is authorized for educator review use only by Área de Materiales PAD, Universidad De Piura (PAD) until Sep 2022. Copying or posting is an infringement of copyright. [email protected] or 617.783.7860 -3- UV3928 La valoración de flujo de efectivo descontado El Anexo 5 proporciona los detalles de una valoración DCF de Netflix. Las proyecciones de ingresos se basaban en las proyecciones de adquisiciones de nuevos clientes, SAC decrecientes, porcentajes constantes de suscripciones de prueba que eran gratuitas, supuestos de tasa de abandono separado para clientes de prueba y recurrente, y valores de ARPU que se proyectaba disminuirían a una tasa constante en el tiempo. Para pronosticar los costos de la cantidad proyectada de suscriptores, el modelo hacía suposiciones sobre la cantidad de DVD por suscriptor por mes (en declive), gastos de envío (en aumento) y costo de empaque (constante). A partir de ahí, el modelo aplicaba índices de costo razonables del Anexo 3 para la mayoría de los ítems relacionados, excepto marketing (que se calculaba utilizando las adiciones de clientes proyectadas y SAC) y la amortización de DVD (que se basaba en suposiciones anteriores sobre el uso de DVD). De las proyecciones de EBITDA, el modelo restaba la depreciación para llegar a la renta imponible con el fin de proyectar los impuestos. Después de restar los impuestos del EBIT y volver a sumar la depreciación, el modelo restaba los gastos de capital proyectados y los gastos de DVD para llegar a los flujos de efectivo libres. Los flujos de efectivo libres proyectados, junto con un valor terminal calculado asumiendo una tasa de crecimiento del 3%, se descontaban hasta finales de 2009 utilizando un WACC asumido de 11,51%. Ese valor presente representaba el valor esperado estimado de la empresa Netflix. Para calcular la cantidad que poseían los accionistas, el modelo restaba la deuda pendiente y agregaba efectivo para obtener un valor de capital estimado de $ 2.446 mil millones. Con alrededor de 61,450 acciones diluidas en circulación, esto se traducía en una valuación de $ 40 por acción. En el momento de la valoración (24 de abril de 2009), el precio de las acciones de Netflix era de $ 45,32 y los analistas recomendaban mantenerlo. La valoración comparativa de empresas El desafío de valorar una empresa sobre la base de comparables radica en identificar un conjunto comparable de empresas. Este desafío era particularmente difícil para Netflix porque su modelo de negocio implicaba proporcionar contenido de entretenimiento (DVD por correo) y electrónica de consumo (con su nueva oferta de transmisión de video). Además, muchas de las empresas que podrían haber sido comparables no eran públicas. El Anexo 6 muestra un intento de análisis de CC. Tenga en cuenta que en el análisis se comparó los ratios resumidos reales y proyectados de Netflix con el promedio (o media) de un conjunto de empresas comparables. Las razones proyectadas (para 2009 y 2010) provienen de un conjunto de supuestos (o modelo) para cada una de las empresas. No se proporcionan los detalles de esos modelos. La conclusión general de este análisis fue que el precio de las acciones de Netflix en el momento del análisis resultaba en una relación P / U 2009 de 26,3 × y una relación EV / EBIDTA de 11,6 × en comparación con el This document is authorized for educator review use only by Área de Materiales PAD, Universidad De Piura (PAD) until Sep 2022. Copying or posting is an infringement of copyright. [email protected] or 617.783.7860 -4- UV3928 grupo comparable a las 21.8× y 9.2×. Esto significaba que el precio de las acciones era ligeramente más alto de lo que se podría esperar en función de las ganancias proyectadas y EBIDTA. La conclusión de esta valoración de CC era consistente con el análisis de DCF anterior. El enfoque de valoración del valor por el tiempo de vida del cliente El análisis CLV presentado aquí reconoció que los clientes más nuevos eran menos valiosos que los clientes más antiguos. Aquí, por nuevos y más antiguos nos referimos al tiempo pasado como clientes de Netflix. Los clientes mayores eran más valiosos por una variedad de razones. Primero, era menos probable que se agotaran. En segundo lugar, los clientes mayores tendían a comprar planes de mayor precio. Finalmente, y de manera algo sorprendente, los clientes de mayor edad tendían a ver menos títulos y, por lo tanto, cargaban a la empresa con menos costos de suscripción y cumplimiento. Debido a que los planes de suscripción de la empresa ofrecían alquileres ilimitados por un precio fijo, cuantos menos DVD se vean, más rentable será el cliente. Los clientes más nuevos tendían a ver más títulos que los clientes más antiguos, lo que los hacía menos rentables. El análisis de CLV en el Anexo 7 intentaba cuantificar el valor económico de las relaciones con los clientes de Netflix. Se daba un paso inicial hacia el reconocimiento de las diferencias entre los clientes, ya que estimaba los valores de vida útil de dos grupos de clientes: a corto plazo (ST) y a largo plazo (LT). Las designaciones ST y LT eran similares a las distinciones "más nuevas" y "más antiguas" que se hicieron anteriormente. Tenga en cuenta que los clientes de LT mostraban un menor abandono, un ARPU más alto y un margen operativo más alto. Tenga en cuenta también que este margen operativo no tenía en cuenta los gastos de marketing, de acuerdo con la empresa que asignaba todo el marketing a la adquisición de suscriptores. Las suposiciones para los dos grupos de clientes eran tales que los totales ponderados se aproximaban a los resultados de Netflix 2008 (ver el Anexo 7 para obtener más detalles). La vida media se determinaba dividiendo uno por la tasa de abandono mensual. Así, la tasa de abandono del 5% para los suscriptores de ST se traducía en una vida media de 20 meses. Los CLV resultaban de los cálculos del valor presente durante los meses calculados de vida útil de los clientes. Los valores actuales se calculaban de manera conservadora, ya que asumían que el ARPU inicial se recibía al final del primer mes. Después de ponderar los dos CLV por la división de 35 a 65 entre los dos grupos, el CLV promedio resultaba ser de $ 71,00. Cuando se multiplicaba por los 10,200 suscriptores de pago en el momento del análisis (principios de 2009), se estimaba que el valor actual de la base de suscriptores existentes era de $ 724 millones. Después de agregar efectivo neto, el análisis arrojaba una valoración de $ 1.02 mil millones para los activos existentes de Netflix. Comparando esta valoración con el valor empresarial de $ 2,36 mil millones de Netflix en el momento del análisis, la diferencia era de $ 1,34 mil millones. Si la valoración fuera correcta, esta diferencia de $ 1,34 mil millones (56%) representaba la evaluación del mercado del valor de This document is authorized for educator review use only by Área de Materiales PAD, Universidad De Piura (PAD) until Sep 2022. Copying or posting is an infringement of copyright. [email protected] or 617.783.7860 -5UV3928 futuras adquisiciones de clientes. La conclusión de los analistas era que esta valoración era algo optimista y que el precio de las acciones en el momento del análisis era demasiado alto o correcto, pero ciertamente no demasiado bajo. This document is authorized for educator review use only by Área de Materiales PAD, Universidad De Piura (PAD) until Sep 2022. Copying or posting is an infringement of copyright. [email protected] or 617.783.7860 -6- UV3928 Exhibit 1 VALUATION OF NETFLIX, INC. Key Historical Performance Data Year ended December 31 2005 2006 2007 $682 $997 $1,205 $466 $627 $786 $3 $65 $92 $42 $49 $67 Revenue (in millions of dollars) Total cost of revenues (in millions of dollars) Operating income (in millions of dollars) Net income (in millions of dollars) 2004 $501 $332 $19 $21 Net income per share Basic Diluted $0.40 $0.32 $0.78 $0.64 $0.78 $0.71 $1.00 $0.97 $1.36 $1.32 51,988 64,713 53,528 65,518 62,577 69,075 67,076 68,902 60,961 62,836 2,610 4,179 2,716 3,729 $37.02 $38.78 6,316 6,154 5,250 4.1% $42.94 37.1% 5,083 $16.34 7,479 7,326 5,340 4.3% $40.86 34.8% 6,718 $14.95 9,390 9,164 6,859 4.2% $29.12 33.3% 8,268 $13.75 Shares outstanding: Basic Diluted Total subscribers at end of period (in thousands) Total paying subscribers at end of period (in thousands) Gross additions during period (in thousands) Churn (1) Subscriber acquisition cost (2) Gross margin Average number of paying subscribers ARPU (average monthly revenue per paying subscriber) 2008 $1,365 $910 $122 $83 (1) Churn was the average of churn for the four quarters of each respective year. Churn (monthly) in a quarter was defined by Netflix as cancelations divided by the sum of beginning subscribers and gross additions divided by three (months per quarter). (2) Subscriber acquisition cost was defined as total marketing expense for the period divided by gross subscriber additions. Data source: Netflix, Inc., reports. This document is authorized for educator review use only by Área de Materiales PAD, Universidad De Piura (PAD) until Sep 2022. Copying or posting is an infringement of copyright. [email protected] or 617.783.7860 -7- UV3928 Exhibit 2 VALUATION OF NETFLIX, INC. Consolidated Statements of Operations (in thousands, except share data) Revenue Cost of subscriptions Fulfillment expense Total cost of revenue Gross profit Technology and development expense Marketing expense General and administrative Stock-based compensation Gain on disposal of DVDs Charges Total operating costs Operating income Interest and other income Interest and other expense Pretax income Income tax provision Net income EPS (net income/diluted shares) Basic shares Diluted shares EBITDA: Operating income Add: depreciation Add: amortization of DVD library Add: amortization of intangibles Add: stock-based compensation Add: charges EBITDA Adjusted EBITDA: EBITDA Less: acquisitions of DVD library Adjusted EBITDA: FY2007 $1,205,340 ($664,407) ($121,334) ($785,741) $419,599 ($67,700) ($216,120) ($46,838) ($11,976) $7,196 $7,000 ($1,114,179) $91,161 $20,340 $0 $111,501 ($44,549) $66,952 $0.97 67087 68929 1Q08 $326,183 ($187,156) ($35,543) ($222,699) $103,484 ($19,520) ($54,427) ($12,297) ($3,130) $833 $0 ($311,240) $14,943 $7,660 $0 $22,603 ($9,225) $13,378 $0.21 62776 64840 2Q08 $337,614 ($193,769) ($36,210) ($229,979) $107,635 ($21,337) ($39,529) ($11,926) ($2,905) $2,263 $0 ($303,413) $34,201 $2,404 ($681) $35,924 ($9,345) $26,579 $0.42 61782 63857 3Q08 $341,269 ($186,573) ($37,797) ($224,370) $116,899 ($22,418) ($48,757) ($10,243) ($3,035) $1,628 $0 ($307,195) $34,074 $1,536 ($677) $34,933 ($14,562) $20,371 $0.33 60408 62272 4Q08 $359,595 ($193,635) ($39,085) ($232,720) $126,875 ($22,957) ($55,155) ($9,251) ($3,194) $1,603 $0 ($321,674) $37,921 $852 ($677) $38,096 ($15,364) $22,732 $0.38 58906 60311 FY2008 $1,364,661 ($761,133) ($148,635) ($909,768) $454,893 ($86,232) ($197,868) ($43,717) ($12,264) $6,327 $0 ($1,243,522) $121,139 $12,452 ($2,035) $131,556 ($48,496) $83,060 $1.32 58906 62820 $91,161 $21,394 $203,415 $153 $11,976 ($7,000) $321,099 $14,943 $6,359 $57,570 $139 $3,130 $0 $82,141 $34,201 $7,849 $57,012 $177 $2,905 $0 $102,144 $34,074 $9,105 $47,596 $120 $3,035 $0 $93,930 $37,921 $9,141 $47,579 $185 $3,194 $0 $98,020 $121,139 $32,454 $209,757 $621 $12,264 $0 $376,235 $321,099 ($221,752) $99,347 $82,141 ($65,123) $17,018 $102,144 ($55,175) $46,969 $93,930 ($41,564) $52,366 $98,020 ($49,418) $48,602 $376,235 ($211,280) $164,955 Data sources: Netflix, Inc., reports and Jefferies & Company, Inc., Netflix: NFLX: HOLD: Firing on All Cylinders; Maint. Hold on Valuation, Analyst Research Report, April 24, 2009. This document is authorized for educator review use only by Área de Materiales PAD, Universidad De Piura (PAD) until Sep 2022. Copying or posting is an infringement of copyright. [email protected] or 617.783.7860 -8- UV3928 Exhibit 3 VALUATION OF NETFLIX, INC. Consolidated Statements of Operations (percentage of revenues) FY2007 100.0% FY2008 100.0% Cost of subscriptions Fulfillment expense Total cost of revenue 55.1% 10.1% 65.2% 55.8% 10.9% 66.7% Gross profit 34.8% 33.3% Technology and development expense Marketing expense General & administrative Stock-based compensation Gain on disposal of DVDs Charges Total operating costs 5.6% 17.9% 3.9% 1.0% −0.6% −0.6% 27.2% 6.3% 14.5% 3.2% 0.9% −0.5% 0.0% 24.5% 7.6% 8.9% 1.7% −0.1% 9.2% 3.7% 5.5% 0.9% −0.2% 9.6% 3.6% 6.0% Revenue Operating income Interest and other income Interest and other expense Pretax income Income tax provision Net income Data source: Netflix, Inc., reports. This document is authorized for educator review use only by Área de Materiales PAD, Universidad De Piura (PAD) until Sep 2022. Copying or posting is an infringement of copyright. [email protected] or 617.783.7860 -9- UV3928 Exhibit 4 VALUATION OF NETFLIX, INC. Historical Quarterly Customer Metrics Year Quarter 9 1 8 4 8 3 8 2 8 1 7 4 7 3 7 2 7 1 6 4 6 3 6 2 6 1 5 4 5 3 5 2 5 1 4 4 4 3 4 2 4 1 3 4 3 3 3 2 3 1 Revenue ($mm) $394.10 $359.60 $341.30 $337.60 $326.20 $302.40 $294.00 $303.70 $305.30 $277.20 $256.00 $239.40 $224.10 $193.00 $174.30 $164.50 $152.40 $143.90 $141.60 $120.30 $100.40 $81.20 $72.20 $63.20 $55.70 Ending Ending Paying Subscribers Subscribers Additions (000s) (000s) SAC (000s) 10,310 10,116 2,413 $25.79 9,390 9,164 2,085 $26.67 8,672 8,490 1,528 $32.21 8,411 8,235 1,384 $28.95 8,243 8,102 1,862 $29.50 7,479 7,326 1,495 $34.60 7,028 6,845 1,297 $37.89 6,742 6,609 1,028 $44.02 6,797 6,676 1,520 $47.46 6,316 6,154 1,493 $44.31 5,662 5,489 1,310 $45.32 5,169 5,017 1,070 $43.95 4,866 4,734 1,377 $38.47 4,179 4,026 1,156 $41.17 3,592 3,423 921 $36.33 3,196 3,109 707 $38.13 3,018 2,887 945 $38.68 2,610 2,486 783 $34.64 2,229 2,135 590 $36.97 2,093 2,024 583 $35.12 1,932 1,842 760 $35.12 1,487 1,416 444 $32.89 1,291 1,242 383 $31.91 1,147 1,101 327 $30.45 1,052 1,009 417 $31.67 Churn (1) 4.2% 4.2% 4.2% 4.2% 3.9% 4.1% 4.2% 4.6% 4.4% 3.9% 4.2% 4.3% 4.1% 4.0% 4.3% 4.7% 5.0% 4.4% 5.6% 5.6% 4.7% 4.8% 5.2% 5.6% 5.8% ARPU (2) $13.63 $13.58 $13.60 $13.78 $14.10 $14.23 $14.57 $15.24 $15.86 $15.87 $16.24 $16.37 $17.05 $17.27 $17.79 $18.29 $18.91 $20.76 $22.70 $20.74 $20.54 $20.37 $20.54 $19.97 $20.57 (1) Reported (monthly) Churn was the ratio of cancelations in the quarter to the sum of beginning and gross additions during the quarter divided by three months per quarter. (2) ARPU was calculated as revenue divided by the average of beginning and ending paying subscribers divided by three months per quarter. Data source: Netflix, Inc., reports. This document is authorized for educator review use only by Área de Materiales PAD, Universidad De Piura (PAD) until Sep 2022. Copying or posting is an infringement of copyright. [email protected] or 617.783.7860 This document is authorized for educator review use only by Área de Materiales PAD, Universidad De Piura (PAD) until Sep 2022. Copying or posting is an infringement of copyright. [email protected] or 617.783.7860 -9- UV3928 Exhibit 5 VALUATION OF NETFLIX, INC. Discounted Cash Flow Valuation (in thousands, except per share data) SUBSCRIPTIONS New-trial subscribers SAC Net adds Free subscribers Paying subscribers Total subscribers Average paying subscribers Monthly ARPU Subscription revenue DVDs/subscriber/month Estimated DVDs shipped Postage cost per DVD Packaging cost per DVD FY08A FY09E FY10E FY11E FY12E FY13E FY14E 6,859 ($28.85) 1,911 8,636 ($26.13) 2,318 8,614 ($31.26) 2,026 9,094 ($32.34) 1,804 9,568 ($32.61) 1,671 10,068 ($32.72) 1,659 10,487 ($32.49) 1,619 226 9,164 9,390 194 11,513 11,708 194 13,540 13,734 205 15,333 15,538 215 16,994 17,209 227 18,641 18,868 236 20,251 20,487 8,268 10,339 12,527 14,437 16,164 17,818 19,446 $13.75 $13.53 $13.46 $13.43 $13.39 $13.36 $13.33 $1,364,661 $1,678,567 $2,023,600 $2,326,278 $2,598,055 $2,856,817 $3,110,160 5.0 490,821 $0.39 $0.02 4.5 561,905 $0.41 $0.02 4.4 661,885 $0.42 $0.02 4.3 751,351 $0.43 $0.02 4.2 807,585 $0.44 $0.02 4.0 863,537 $0.45 $0.02 3.9 914,198 $0.46 $0.02 This document is authorized for educator review use only by Área de Materiales PAD, Universidad De Piura (PAD) until Sep 2022. Copying or posting is an infringement of copyright. [email protected] or 617.783.7860 -10- UV3928 Exhibit 5 (continued) Revenue Cost of subscriptions Fulfillment expense Total cost of revenue Gross profit Technology and development expense Marketing expense General and administrative Stock-based compensation Gain on disposal of DVDs Charges Total operating costs Operating income Interest and other income Interest and other expense Pretax income Income tax provision Net income EBITDA: Operating income Add: depreciation Add: amortization of DVD library Add: amortization of intangibles Add: stock-based compensation Add: charges EBITDA Adjusted EBITDA: EBITDA Less: acquisitions of DVD library Adjusted EBITDA: FY08A $1,364,661 ($761,133) ($148,635) ($909,768) $454,893 ($86,232) ($197,868) ($43,717) ($12,264) $6,327 $0 ($1,243,522) $121,139 $12,452 ($2,035) $131,556 ($48,496) $83,060 FY09E $1,678,567 ($923,563) ($186,764) ($1,110,327) $568,240 ($105,889) ($225,652) ($50,321) ($12,528) $7,124 $0 ($1,497,593) $180,974 $6,621 ($2,437) $185,158 ($74,477) $110,681 FY10E $2,023,600 ($1,100,351) ($225,154) ($1,325,505) $698,095 ($127,655) ($269,315) ($60,665) ($12,528) $8,588 $0 ($1,787,080) $236,520 $11,607 ($2,344) $245,783 ($98,863) $146,920 FY11E $2,326,278 ($1,272,780) ($256,243) ($1,529,023) $797,255 ($143,080) ($294,118) ($66,252) ($12,528) $9,873 $0 ($2,035,128) $291,150 $15,650 ($2,344) $304,456 ($122,463) $181,993 FY12E $2,598,055 ($1,396,365) ($283,318) ($1,679,683) $918,372 ($155,801) ($312,055) ($70,293) ($12,528) $11,026 $0 ($2,219,334) $378,721 $21,629 ($2,344) $398,006 ($160,092) $237,914 FY13E $2,856,817 ($1,507,294) ($308,421) ($1,815,715) $1,041,102 ($167,036) ($329,410) ($73,429) ($12,528) $12,124 $0 ($2,385,994) $470,823 $29,403 ($2,344) $497,882 ($200,266) $297,616 FY14E $3,110,160 ($1,610,346) ($332,414) ($1,942,760) $1,167,400 ($177,303) ($340,691) ($75,944) ($12,528) $13,199 $0 ($2,536,027) $574,133 $39,161 ($2,344) $610,950 ($245,745) $365,205 $121,139 $32,454 $209,757 $621 $12,264 $0 $376,235 $180,974 $35,929 $218,301 $776 $12,528 $0 $448,508 $236,520 $35,020 $251,499 $776 $12,528 $0 $536,343 $291,150 $34,238 $304,519 $776 $12,528 $0 $643,211 $378,721 $34,002 $339,904 $776 $12,528 $0 $765,931 $470,823 $34,226 $366,669 $776 $12,528 $0 $885,022 $574,133 $34,837 $403,997 $776 $12,528 $0 $1,026,271 $376,235 ($211,280) $164,955 $448,508 ($274,105) $174,403 $536,343 ($303,540) $232,803 $643,211 ($337,310) $305,901 $765,931 ($363,728) $402,203 $885,022 ($385,670) $499,352 $1,026,271 ($404,321) $621,950 This document is authorized for educator review use only by Área de Materiales PAD, Universidad De Piura (PAD) until Sep 2022. Copying or posting is an infringement of copyright. [email protected] or 617.783.7860 -11- UV3928 Exhibit 5 (continued) Unlevered free cash flow (FCF): EBITDA Less: depreciation EBITDA Less: taxes @ 35% Add: depreciation Less: capital expenditures Less: DVD investments Unlevered FCF Terminal value FY09E $448,508 ($35,929) $412,579 ($144,403) $35,929 ($26,288) ($274,105) $3,712 Total CF NPV at FY09 end $3,712 $2,109,369 Enterprise value Add: cash Less: debt Add: PV of NOLs Equity value Divide by: diluted shares Price target $2,109,369 $359,007 ($37,656) $15,611 $2,446,331 61,459 $39.80 Assumptions Perpetuity growth rate Beta Risk-free rate (30-year treasuries) Assumed market risk premium Assumed tax rate Assumed WACC Data source: Jefferies & Company, Inc. 3.00% 1.71 5.50% 3.51% 35.00% 11.51% FY10E $536,343 ($35,020) $501,323 ($175,463) $35,020 ($27,602) ($303,540) $29,738 FY11E $643,211 ($34,238) $608,973 ($213,141) $34,238 ($28,983) ($337,310) $63,777 FY12E $765,931 ($34,002) $731,929 ($256,175) $34,002 ($30,432) ($363,728) $115,596 FY13E $885,022 ($34,226) $850,796 ($297,779) $34,226 ($31,953) ($385,670) $169,620 FY14E $1,026,271 ($34,837) $991,434 ($347,002) $34,837 ($33,551) ($404,321) $241,397 $2,921,728 $29,738 $63,777 $115,596 $169,620 $3,163,125 -12- UV3928 Exhibit 6 VALUATION OF NETFLIX, INC. Comparable Company Analysis Ticker symbol NFLX Market data Stock price $41.65 Shares outstanding 58.7 Capitalization Equity value $2,443.6 Plus: debt $39.1 Less: cash and equivalents $297.3 Enterprise value $2,185.4 Operating data—calendar year Revenue-2008A $1,364.7 Revenue-2009E $1,622.2 Revenue-2010E $1,830.3 EBITDA-2008A $154.0 EBITDA-2009E $188.9 EBITDA-2010E $217.9 EPS-2008A $1.32 EPS-2009E $1.56 EPS-2010E $1.86 EPS long-term growth rate 15% Valuation—consensus TiVo Inc. Blockbuster Inc. Comcast Corporation DIVX Dolby Laboratories, Inc. DLB TIVO BBI CMCSA $4.85 32.3 $32.86 52.1 $6.68 103 $0.82 120.8 $12.72 2060.1 $156.5 $0.0 $113.1 $43.5 $1,712.1 $8.4 $583.6 $1,137.0 $687.8 $0.0 $204.7 $483.1 $99.0 $854.3 $95.3 $858.0 $26,204.7 $32,456.0 $1,254.0 $57,406.7 $93.9 $75.1 $87.5 $29.3 $0.4 NA $0.59 $0.10 $0.32 20% $670.3 $673.1 $730.0 $365.2 $309.6 $362.3 $1.99 $1.60 $1.99 16% $249.7 $191.8 $226.8 $35.3 $2.1 $4.3 $1.01 −$0.14 −$0.08 0% $5,424.0 $5,455.2 $5,426.7 $301.2 $336.8 $293.5 $0.17 $0.31 $0.26 10% $34,256.0 $35,446.3 $36,780.2 $13,132.0 $13,573.6 $14,061.2 $0.91 $0.98 $1.13 13% 1.9× 2.5× 2.1× 13.7× NM NM 6.6× NM NM NM NM NM .2× .2× .2× 2.8× 2.8× 2.8× 4.9× 2.7× 3.2× .5× .3× .3× 1.7× 1.6× 1.6× 4.4× 4.2× 4.1× 14.0× 12.9× 11.3× 1.1× 1.0× 0.9× DivX, Inc. Netflix Comp Mean 2.5× 2.2× 2.0× 10.9× 9.2× 7.7× 19.2× 21.8× 16.8× 1.2× 1.2× .9× EV/Revenue-2008A 1.6× NM 1.7× EV/Revenue-2009E 1.3× NM 1.7× EV/Revenue-2010E 1.2× NM 1.6× EV/EBITDA-2008A 14.2× NM 3.1× EV/EBITDA-2009E 11.6× NM 3.7× EV/EBITDA-2010E 10.0× NM 3.1× P/E-2008A 31.6× 8.2× 16.5× P/E-2009E 26.3× NM 20.5× P/E-2010E 22.4× 15.0× 16.5× P/E to growth-2008A 2.2× .4× 1.1× P/E to growth-2009E 1.8× NM 1.3× P/E to growth-2010E 1.5× .8× 1.1× Notes: NA stands for not applicable. NM stands for not modeled. Comparable mean calculation included additional comparables not shown. Data source: William Blair & Company, Netflix, Inc. Attractive Business Model and Leveraged Play on Digital Content Transition; Initiating with Market Perform Rating Due to Valuation, March 24, 2009. This document is authorized for educator review use only by Área de Materiales PAD, Universidad De Piura (PAD) until Sep 2022. Copying or posting is an infringement of copyright. [email protected] or 617.783.7860 -13- UV3928 Exhibit 7 VALUATION OF NETFLIX, INC. Customer Lifetime Value Analysis Assumptions WACC Calculation Short-term subscribers Equity percentage 100% Percentage of ST subscribers Monthly churn of ST subscribers ARPU ST subscribers 35% 5.00% $13.00 Debt percentage Risk-free rate Beta 0% 3.25% 1.07 Average life (in months) Operating margin 20 20.5% Long-term expected return on market Equity cost of capital 8.00% 8.33% Long-term subscribers Percentage of LT subscribers Debt cost of capital 65% Monthly churn LT subscribers 1.75% ARPU LT subscribers $14.25 Average life (in months) Operating margin 57 23.5% The company Cost of capital/discount rate Paying subscribers Tax rate 8.3% 10,200 41% Weighted totals Weighted ARPU (1) Weighted operating margin (2) Weighted initial churn (3) NA WACC 8.33% CLV Analysis CLV of ST subscribers CLV of LT subscribers $ $ 29.350 93.436 Weighted CLV $ 71.006 Paying subscribers Calculated PV of company Add: cash 10,200 $ 724,260 $ 297,000 Calculated company value $1,021,260 $13.81 22.5% 2.89% Notes: (1) Calculated as 0.35 × $13.00 + 0.65 × $14.5. The result approximates the 2008 ARPU given in Exhibit 1. (2) Calculated as (0.35 × $13.00 × 0.205 + 0.65 × $14.25 × 0.234) ÷ $13.81. The result approximates the 2008 operating margin of 8.9% (see Exhibit 3) after adding back 14.5% marketing. (3) Calculated as 0.35 × 0.0500 + 0.65 × 0.0175. The result approximates the customers canceling in 2008 (4,948) as a percentage of initial subscribers (7,479) and additions (6,859). Data source: William Blair & Company. This document is authorized for educator review use only by Área de Materiales PAD, Universidad De Piura (PAD) until Sep 2022. Copying or posting is an infringement of copyright. [email protected] or 617.783.7860
