5. LA FIDUCIA Y EL MERCADO DE CAPITALES 497 5.1. Emisión de bonos 5.1.1. Régimen general 5.1.1.1. Entorno que posibilita la emisión 5.1.1.2. Emisión reservada a cierto tipo de sociedades 5.1.1.3. Requisitos mínimos 5.1.1.4. Proceso de la emisión 5.1.1.5. Especial autorización del Estado 5.1.1.6. Títulos 5.1.1.7. Obligaciones de la sociedad emisora 5.1.2. Régimen de las sociedades fiduciarias 5.1.2.1. Actuando en nombre de un fideicomiso constituido por un número plural de sociedades 5.1.2.2. Actuando en nombre de un número plural de sociedades que cuenten con garantías especiales.... 5.1.3. Representante de los tenedores de bonos 5.1.3.1. Nombramiento por la sociedad emisora 5.1.3.2. Funcio del representante común a) Funciones preliminares b) Funciones permanentes 5.1.3.3. Facultades individuales de los tenedores de bonos. a) Las propias de los tenedores de un título valor b) Ejercer acciones judiciales 5.1.4. Asamblea general 5.1.4.1. Convocatoria 5.1.4.2. Quorum y decisiones 5.1.4.3. Facultades 5.1.4.4. Ejercitar acciones judiciales 5.2. Titularización 5.2.1. Los diversos regímenes 5.2.2. El entorno 5.2.3. Noción 5.2.4. Partes que intervienen 5.2.4.1. Originador o constituyente 5.2.4.2. Agente de manejo o emisor 5.2.4.3. La administradora 5.2.4.4. La colocadora 5.2.4.5. El estructurador 5.2.4.6. El calificador de riesgo 5.2.4.7. Los inversionistas 5.2.5. Instrumentos 5.2.5.1. Mecanismos fiduciarios 5.2.5.2. Fondos de valores 5.2.6. Conflictos de interés 5.2.7. Títulos 5.2.8. Activos movilizables 5.2.8.1. Cartera y títulos de deuda 5.2.8.2. Deuda pública 5.2.8.3. Inmuebles 5.2.8.4. Flujos de caja 5.2.8.5. Contratos de leasing 5.2.8.6. Recursos dinerarios 5.2.8.7. Otros que autorice la entidad de control 5.2.9. Procedimientos y efectos 5.2.10. Titularización de cartera 5.2.10.1. Los criterios bancarios de clasificación y el Comité de Basilea 5.2.10.2. Mecanismos de cobertura a) Mecanismos internos i) Subordinación de la emisión ii) Sobrecolateralización de la cartera iii) Exceso de flujo de caja iv) Sustitución de cartera v) Aval del originador b) Mecanismos externos i) Avales o garantías de entidades financieras.... ii) Líneas o aperturas de crédito iii) Seguro de crédito iv) Depósito de dinero en garantía v) Contrato irrevocable de fiducia de garantía.... 5.2.11. Titularización inmobiliaria 5.2.11.1. La fiducia inmobiliaria clásica 5.2.11.2. Titularización inmobiliaria de garantía 5.2.11.3. Titularización inmobiliaria de participación 5.2.11.4. Titularización de proyectos de construcción 5.2.11.5. Titularización a través de fondos inmobiliarios.... 5.2.12. Titularización en concesiones 5. LA FIDUCIA Y EL MERCADO DE CANTALES 5.1. Emisión de bonos 5.1.1. Régimen general 5.1.1.1. Entorno que posibilita la emisión Las fiduciarias están autorizadas en Colombia para emitir bonos a petición del o los fideicomitentes, bajo dos modalidades que veremos adelante. Pero que estos pue-dan optar por hacerlo resulta de la existencia de una serie de condiciones que permiten acudir directamente a los inversionistas, esto es, al denominado mercado de capitales, sin tener que acudir a los bancos como tradicionales proveedores de recursos en desa-rrollo de su típica función intermediadota. En otras palabras, cuando un empresario requiere recursos adicionales para el desarrollo de su actividad, puede acudir al esfuernota 231) 10. Las reformas de los estatutos de (a sociedad deudora cuando con ella afecte el patri-monio social, la responsabilidad de los socios o la garantía de los acreedores. PAR. 1°. De la acción revocatoria concursa' conocerá el Juez Civil del Circuito o Especiali-zado del Comercio del domicilio del deudor. El trámite so hará por la vía del proceso abreviado y con un procedimiento preferente sobre los demás procesos, salvo el de la acción de lulela. PAR. 2°. El adquirente de buena le participará en el trárnile concordatarlo como acreedor quirogralario, los de mala lo perderán todo derecho a reclamar. Nota Jurisprudencia Este artículo lue declarado exequible por la Corle Constitucional en Sentencia C 1143 de 2000, por el cargo formulado. 232 Consultar el terna con ventaja en el libro del autor, 'Contratos Bancarios. Su significación en América Latina', Capítulo VIII. 'Emisión de Obligaciones y otros Títulos'. Op., cit., pp. 431 y si. si. 498 SERGIO RODRIGUEZ AZUERO zo interno derivado de la capitalización que realicen los accionistas o acudir a las. diversas líneas de crédito que manejan los bancos, incluyendo mecanismos equivalen tes corno el leasing. Pero en todos estos casos y por definición, deberá pagar tasas activas de crédito fijadas por los bancos en función del costo que pagan por los recur-sos que captan, aumentado con el llamado margen de intertnediación donde aspira a comprenderse el valor del interés llamado puro, que puede equivaler al costo de la desvalorización monetaria o inflación más unos puntos representativos del riesgo y, desde luego, de otros que compensan sus costos administrativos y unos más que tradu cen la contribución a las utilidades de la operación. Ahora bien, cuando el monto de los recursos lo justifica?», se trata de socie dades de reconocida seriedad y se cuenta con los respaldos económicos requerr. dos, es posible acudir directamente a los inversionistas en un mercado para que sean ellos quienes provean los recursos requeridos, prescindiendo, en esta forma de los bancos, en un proceso que se ha conocido, por ello, como de "desintermediacióit financiera". Pero no basta, como es obvio, querer colocar unos papeles en el mer-cado. 13s preciso que existan tomadores potenciales interesados entre los cuales puedan reconocerse inversionistas institucionales de importancia. Y ello va lográndose paulatinamente en el desarrollo de un mercado organizado de capitales, en donde participen entidades corno las compañías de seguros, las administradoras de fon-dos de pensiones y cesantías e, incluso, las mismas fiduciarias corno adininistra doras de fondos de inversión. 5,1.1.2. Emisión reservada a cierto tipo de sociedades Normalmente la posibilidad de emitir bonos u obligaciones o debentures, como también se les conoce en alguttas legislaciones"4 , suele reservarse a &ocie: dades que cumplan requisitos especiales de ley, dada la confianza compilad& implícita cuando se les autoriza para captar recursos de los inversionistas, 5.1.1.3. Requisitos nditimos Normalmente se exige que la sociedad tenga un cierto capital míttimo;-qüe, respecto a una emisión anterior se hayan colocado completamente los títulos, que233 La reciente experiencia colombiana muestra que no se intenta este camino sino para cifras. de cierta importancia en nuestro mercado, que, desde luego, no pueden compararse, ni de lejos, con los de países desandados y que serian no Inferiores en promedio, para dar una. Idea, a US $40.000.000. 234 Argentina Ley 23576; México Ley 15550 PRINCIPALES PRODUCTOS FIDUCIARIOS 499 no se hayan incumplido obligaciones derivadas de esta última, o que no esté co-rriendo aún el plazo para la suscripción de los títulosm 5.1.1.4. Proceso de la emisión El proceso supone el tránsito secuencial de una serie de pasos, e incluye la decisión validamente tomada por el órgano competente de la sociedad, la prepara-ción e impresión de un prospecto de emisión disponible pata el mercado, en el que los potenciales inversionistas puedan encontrar la información completa sobre la sociedad emisora y sobre las condiciones de la emisión; la formalización unilate-ral o contractual de la que se derive la asunción de las obligaciones respectivas y 110 solo su inscripción en el registro mercantil sino la publicación de extractos que 235 Colombia eliminó los dos primeros requisitos. El tema so regula por las disposiciones de la Resolución 400 de 1995 de la Superintendencia de Valores, articulo 1.2.4.2: 'Requisitos para la emisión de bonos. Son requisitos Indispensables para la emisión de bonos los si-guientes: 1. El monto de la emisión de bonos objeto de olerla pública no debe ser inferior a dos mil (2.000) salarlos mínimos mensuales. 2. Cuando se trate de realizar la emisión de bonos convertibles en acciones o de bonos con cupones para la suscripción de acciones, se requerirá que éstas se encuentren inscritas en una bolsa de valores. En tal caso los bonos también deberán inscribirse en bolsa. No obstante lo dispuesto en el Inciso anterior, no se requerirá que las acciones estén inscri-tas en una bolsa de valores cuando se cumpla una cualquiera de las siguientes condicio-nes: 2.1. Que tos bonos vayan a ser colocados exclusivamente entre los accionistas, y 2.2. Que los bonos vayan a sor colocados exclusivamente entre acreedores con el objeto de capitalizar obligaciones de la sociedad emisora, siempre y cuando se trate de créditos ciertos debidamente comprobados y adquiridos con anterioridad a la emisión de bonos. 3. Los bonos ordinarios que so coloquen por olerla pública deberán ser Inscritos en una bolsa de valores. 4. Ninguna entidad podrá efectuar una nueva emisión de bonos cuando: 4.1. Haya Incumplido las obligaciones de una emisión anterior; 4.2. Haya colocado los bonos en condiciones distintas a las autorizadas; 4.3. Se encuentre pendiente el plazo do suscripción de una emisión, y 4.4. Tratándose de bonos convertibles que deban colocarse con sujeción al derecho de preferencia, se encuentre pendiente una suscripción de acciones. 5. No podrán emilirse bonos con vencimientos inferiores a un (1) año. Sin embargo, cuan-do se trate de bonos convertibles en acciones, en el prospecto de emisión podrá preverse que la conversión puede realizarse antes de que haya transcurrido un año contado a partir do la suscripción del respectivo bono. PAR. Cuando la totalidad o parle de la emisión do bonos se vaya a ofrecer públicamente en el exterior, la calificación de los mismos podrá sor otorgada por una sociedad calificadora do valores extranjera de reconocida trayectoria a juicio de la Superintendencia de Valores. 500 SERGIO RODRÍGUEZ MUERO recojan los elementos esenciales y que suelen publicase en periódicos especiali-zados o de amplia circulación. 5.1.1.5. Especial autorización del Estado Ella se explica, como lo dijimos, por la necesaria protección de los inversionistas .. • y puede incluir autorizaciones previas, esenciales cuando se trata de hacer ofertas : públicas de títulos; exigir garantías, vela' por el destino del empréstito, vigilar*el cumplimiento de las obligaciones derivadas de los títulos, presenciar los sotteok, si esta forma de reembolso está prevista; enviar delegados u observadores de los tenedotes de los bonos, convocar su asamblea genial e imponer sanciones dentro • de las facultades con que cuente el supervisor. 5.1.1.6. Títulos En general pueden ser nominativos, a la orden o al portador/36 . Pero, lo más importante, son seriales, calificación que se les otorga, en primer lugar, por opo-• sición a los individuales. Estos últimos, como su nombre lo indica, se emiten' como resultado de negocios jurídicos singulares, frente a una determinada perso-na y, cuando de títulos valores de contenido crediticio se trata, son consecuencia de la recepción previa de dinero. Un ejemplo puede ilustrar cabalmente el aserto: se emite un certificado de depósito a término, por parte de un banco, para incorpo-rar en el título la obligación de rembolsar un millón de pesos que se han recibido del cliente, perlbna determinada. Por el contrario, los primeros se emiten en for.; ma masiva, a favor de personas indeterminadas y se constituyen en antecedentes de la captación. Al salir al mercado se ignora si serán tomados por éste ni si lc serán en su totalidad, pues puede ocurrir y de hecho pasa con alguna frecuencia. que parte de la emisión quede sin colocar vencido que sea el plazo previsto en el reglamento. Pero, en todo caso, si se toman habrán sido la causa, no la consecuen• cia, de la captación. Los certificados de depósito a término se emiten por haberse captado una suma, los bonos se emiten con el propósito de captarla. La citcunstancia de que se emitan en serie permite diferenciar grupos de ellos dentro de la emisión, cada uno con características propias y todos con caracterís-ticas comunes. Entre las primeras podrían señalarse el plazo, la forma de remune-ración y la rentabilidad vinculada con cada modalidad, para dar unos ejemplos. 236 Colombia. los convertibles en acciones deben ser nominativos. Res. 400195 S.V. arlIculc 1.2.2.2, 2°; 1.2.4.23 y 1.2.4.33. PRINCIPALES PRODUCTOS FIDUCIARIOS 501 El hecho de que en la emisión de bonos se prevea la existencia de un representante legal de los tenedores, lo que conduce al reconocimiento de su posibilidad de reunirse y decidir en asambleas, nos ha llevado a sostener que los bonos son, simultáneamente, títulos valores corporativos y de contenido crediticio. Nuestra legislación los define, con fortuna, como "títulos-valores que incor-poran una parte alícuota de un crédito colectivo constituido a cargo de una socie-dad o entidad sujetas a la inspección y vigilancia del Gobierno)" . 5.1.1.7. Obligaciones de la sociedad emisora Entre las normalmente consideradas se encontrarán el reembolso del crédi-to; el pago de los intereses o de la contraprestación financiera pactada; el sumi-nistro de infamación eventual, esto es, de aquella pertinente o relevante, res-pecto a circunstancias sobrevivientes cuyo conocimiento es de interés para los tenedores y las autoridades; la divulgación periódica y particular de sus estados contables; el pago de la remuneración del representante legal de los tenedores de los bonos y el mantenimiento de un código de buen gobierno, aspecto que ha sido objeto de señalada importancia en los últimos tiempos, en particular luego de sonados escándalos vividos en los mercados de valores norteamericanos a comienzos de siglo y replicados en Europa y otras latitudes, que ponen en evi-dencia que, más allá de las normas, lo que cuenta es la conducta de quienes manejan los negocios'''. 5.1.2. Régimen de las sociedades fiduciarias El fideicomiso ha sido empleado para apoyar directamente la actividad me-diante la emisión directa de bonos, en dos eventos239: 237 Artículo 752 C. de Co. 238 Entre los casos más sonados están ENRON, en los EE.UU. y PARMALAT en Europa. 239 'g. Emitir bonos actuando por cuenta de una fiducla mercanlif constituida por un número plural de sociedades, de conformidad con lo dispuesto en el articulo 3°, del Decreto 1026 do 1990 y demás normas que lo adicionen o modifiquen, sin perjuicio de lo previsto en los artículos 1° y 2° ibídem. Igualmente, dichas entidades podrán emitir bonos por cuenta do dos o más empresas, siempre y cuando un establecimiento de crédito se constituya en avalista o deudor solidario del empréstito y se confiera a la entidad fiduciaria la administra-ción de la emisión;...' (EOSF, art. 29). 502 SERGIO RODRIGUEZ AZUERO 5.1.2.1. Actuando en nombre de un fideicomiso constituido por un número plural de sociedades"° Así lo prevé el Estatuto Orgánico del Sistema Financiero, el cual exige que; en el contrato se prevea que el valor de los bienes transferidos al patrimonio re-; • presente, al menos, una vez y media el de los bonos que puedan emitirse, más sus•. intereses. Previsión que traduce una noción clásica cuantitativa en materia de.el berturas, propia de los distintos tipos de garantías, que entiende corno razonable que exista un margen o diferencia entre el valor de las obligaciones respaldadas`.' el superior de los bienes que se vinculan como respaldo. Así mismo, la forma de distribuir los recursos entre las entidades constitu.:Z • yentes y la obligación, de estos últimos, de proveer oportunamente de fondósálj fiduciaria para asegurar el pago del capital y los intereses"' 5.1.2.2. Actuando en nombre de un número plural de sociedades que cuenten con garantías especiales Cuando se trate de la emisión por cuenta de sociedades, caso en el cual ylpiliV definición, no estaríamos en el evento de una fiducia mercantil, pues de;s11, actuada en nombre del patrimonio autónomo, como titular del mismo. Puede pélt: sarse en un mero encargo fiduciario, para cuyo desarrollo y ejecución reeibill una suma de dinero destinada a atender los costos de la emisión, que, por.cie4/3 son elevados. Y ello para satisfacer la distinción doctrinaria en virtud de tanto en la fiducia mercantil como en el encargo fiduciario debe entregarsa bien, transfiriéndolo a título de propiedad fiduciaria, en el primer caso y entregán.: dolo en mera tenencia, en el último, en ambos casos en procura de la obtencián.de: una finalidad"' . Pero cabría estructurar una fiducia mercantil que tuviese las mis,` mas garantías y a cuyo patrimonio se aportaran, incluso, bienes susceptibles de liquidarse para atender el pago de los pasivos. En este evento la garantía especial ha de constituirse por el aval de un.be o por su constitución en codeudor solidario del monto de la emisión y exige incul porar en el contrato la obligación del fiduciario de obtener los fondos necesarig para realizar los pagos por capital o intereses, así como la de vender los activos en.. su poder con igual propósito"' 240 Articulo 149 EOSF; Res. 400/95, T. ll, parle I de Supervalores. 241 EOSF, articulo 149. 242 V. Supra Primera parto. Capitulo II. 2.2.1. 243 EOSF, articulo 149, d). • 6.
