Valoración de Empresas (Activos) Profesor: Fernando Ruiz Lecaros, PhD. © 2013 PAD – Escuela de Dirección La Empresa y los suministradores de Fondos Bonistas $$ AON Deuda (D) AFN Patrim (E) Activo Neto Pasivo + Pat Intereses (Kd) Dividendos (Ke) Accionistas $$ © 2013 PAD – Escuela de Dirección Valor de la Deuda (D) • BONO: Título – Valor (Contrato) que brinda al poseedor el derecho a recibir un interés periódico por el dinero otorgado al emisor. • Elementos de un Bono: Valor Nominal, Valor de Mercado, Tasa Cupón, Tasa de Mercado (kd) • El valor de la deuda (D) es el valor actual de los flujos de la deuda (CFd) descontados al costo de la Deuda (Kd) D = VA (CFd;kd) © 2013 PAD – Escuela de Dirección Costo de la deuda (Kd) y cash Flow de la Deuda (CFd) • Kd: Su costo podemos hallarlo en los bancos. Depende del riesgo operativo y financiero (Clasificación riesgo: Ratings) • CFd = Intereses – ΔD • El cash flow de la deuda (CFd) se compone de intereses y amortizaciones. © 2013 PAD – Escuela de Dirección Valor de las Acciones (E) • ACCION: Título – Valor (Contrato) que brinda al poseedor 1) el derecho a recibir un dividendo periódico por el dinero otorgado al emisor y 2) un derecho político (voto). • El valor de las acciones (E) es el valor actual de los flujos que recibirá el accionista (CFac) que equivale a los dividendos descontado al Ke. Div3 E = VA (CFac; ke) Div2 Div1 1 E © 2013 PAD – Escuela de Dirección 2 3 Costo de las Acciones (Ke) • La rentabilidad exigida a las acciones (también llamada costo de las acciones) es la rentabilidad que esperan obtener los accionistas para sentirse suficientemente remunerados. © 2013 PAD – Escuela de Dirección Costo de las Acciones (Ke) • Se llama ke a la rentabilidad exigida a la inversión hecha por el accionista, también se le denomina costo de las acciones o de los recursos propios Rentabilidad exigida a las acciones Rentabilidad de los = bonos del estado a largo plazo © 2013 PAD – Escuela de Dirección + Prima de riesgo Flujo para las Acciones (CFac) Utilidad Neta + Depreciación + Pérdida ext. por vta. Activo - Incremento de NOF - Compra Activo Fijo + Venta Activo Fijo + Incremento de Deuda = CF Accionista © 2013 PAD – Escuela de Dirección Utilidad Neta - Incremento de NOF - Incremento de AFN + Incremento de Deuda = CF Accionista Valor de la Empresa Activos (V) ION Rec. Neg. Deuda l/p Deuda (D) AFN Patrim. Acciones (E) Valor Empresa (V) © 2013 PAD – Escuela de Dirección = Valor Acciones (E) + Valor Deuda (D) Ejemplo La empresa ABC crece a un ritmo de 2% anual. © 2013 PAD – Escuela de Dirección Ejemplo © 2013 PAD – Escuela de Dirección © 2013 PAD – Escuela de Dirección Valor de la Empresa 1º método E(CFac @ Ke) + D(CFd @ Kd) 135 60 E= = 1,500 D= = 1,000 0.09 0.06 Valor Empresa (V) = E + D = 1,500 + 1,000 © 2013 PAD – Escuela de Dirección Otra forma de hallar el valor de la empresa… Suponga que no hay crecimiento y CFac es igual a la utilidad neta entonces E sería una perpetuidad: ( ) ( ) ( ) ( )( ) U uait 1- t -int 1- t E= = Ke Ke () Ke E = uait 1- t -Kd D 1- t Se divide ambos lados de la ecuación entre E+D E + D es igual a V ¿Qué es el numerador? ¿Qué es el denominador? © 2013 PAD – Escuela de Dirección ( ) = uait (1- t) KeE+KdD 1- t E+D ( ) V= KeE+KdD (1- t) uait 1- t E+D E+D Valor de la Empresa 2º método Free Cash Flow y WACC • El valor de la empresa es el Free Cash Flow (FCF) descontado al WACC V = E + D = VA (FCF; WACC) • Siendo el costo promedio ponderado del capital (WACC) igual a: WACC= © 2013 PAD – Escuela de Dirección ( ) EKe +DKd 1-t E+D Free Cash Flow (FCF) • FCF: Hipotético flujo para los accionistas si la empresa no tuviera deuda. • FCF = CFac – ΔD + Int (1-t) UAIT (1 – T) + Depreciación + Pérdida ext. por vta. Activo - Incremento de NOF - Compra Activo Fijo + Venta Activo Fijo = FCF © 2013 PAD – Escuela de Dirección UAIT (1 – T) - Incremento de NOF - Incremento de AFN = FCF Ejemplo: FCF @ WACC ( ) 1000 1500 WACC = 6% 1-25% + 9% = 7.2% 1000 +1500 1000 +1500 180 V= = 2500 7.2% E = V -D = 2500 -1000 = 1500 © 2013 PAD – Escuela de Dirección Capital Cash Flow y WACCBT • CCF: La suma del flujo para los accionistas (CFac) y del flujo para la deuda (CFd). • CCF = CFac + CFd • CCF = FCF + Int(T) WACCBT = EKe +DKd E+D • V = E + D = VA (CCF; WACCBT) © 2013 PAD – Escuela de Dirección Ejemplo: CCF @ WACCBT WACC = 6% V= 1000 1500 + 9% = 7.8% 1000 +1500 1000 +1500 190 = 2500 7.8% E = V -D = 2500 -1000 = 1500 © 2013 PAD – Escuela de Dirección Modigliani y Miller The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment (1958) © 2013 PAD – Escuela de Dirección Adjusted Present Value (APV) • El método consiste en calcular el VAN de la empresa como si estuviera financiada íntegramente por recursos propios (Vu). Luego, Vu se ajusta con los beneficios de la financiación, que es el escudo tributario, resultado de la deducción fiscal de los pagos de intereses (VTS) DtKu • V = Vu + VTS VTS = Ku - g © 2013 PAD – Escuela de Dirección Advanced Present Value (APV) • El costo de las acciones (Ke) de una empresa con endeudamiento es mayor que el costo de las acciones de una empresa sin endeudamiento (Ku). El apalancamiento aumenta el riesgo para el accionista. ( Ke =Ku + Ku -Kd © 2013 PAD – Escuela de Dirección )( ) 1- t D E Ku = ( ) E+D (1- t) KeE+KdD 1- t Ejemplo: APV 9%(1500)+6%(1000)(1-25%) Ku = = 8% 1500 +1000(1-25%) 180 Vu = = 2,250 8% VTS = 1000*25%*8% = 250 8% V= Vu+ VTS= 2,250 +250 © 2013 PAD – Escuela de Dirección Escenario con crecimiento © 2013 PAD – Escuela de Dirección © 2013 PAD – Escuela de Dirección CFacc @ Ke + CFd @ Kd E= 115 = 1,642.86 0.09- 0.02 © 2013 PAD – Escuela de Dirección D= 40 = 1,000 0.06 - 0.02 Ejemplo: FCF @ WACC ( WACC = 6% 1-25% V= ) 1000 1642.86 + 9% = 7.2973% 1000 +1642.86 1000 +1642.86 140 = 2642.86 7.2973% -2% E = V -D = 2642.86 -1000 = 1642.86 © 2013 PAD – Escuela de Dirección Ejemplo: CCF @ WACCBT WACCBT = 6% V= 1000 1642.86 + 9% = 7.8649% 1000 +1642.86 1000 +1642.86 155 = 2642.86 7.8649% -2% E = V -D = 2642.86 -1000 = 1642.86 © 2013 PAD – Escuela de Dirección Ejemplo: APV 9%(1642.86)+6%(1000)(1-25%) Ku = = 8.0597% 1642.86 +1000(1-25%) 140 Vu = = 2,310.35 8.0597% VTS = 1000*25%*8.0597% = 332.51 8.0597% -2% V= Vu+ VTS= 2,310.35+ 332.51 = 2642.86 © 2013 PAD – Escuela de Dirección
