Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecimiento
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Justificación Revisión de la Literatura Metodologı́a Econométrica Los Datos Impulso-Respuesta Descomposición de varianza Conclusiones y Agenda Pendiente Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecimiento Económico en el Perú; un enfoque de Vectores Autorregresivos JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ Universidad Nacional de Ingenierı́a Octubre del 2013 JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecim Justificación Revisión de la Literatura Metodologı́a Econométrica Los Datos Impulso-Respuesta Descomposición de varianza Conclusiones y Agenda Pendiente 1 Justificación 2 Revisión de la Literatura 3 Metodologı́a Econométrica 4 Los Datos 5 Impulso-Respuesta 6 Descomposición de varianza 7 Conclusiones y Agenda Pendiente JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecim Justificación Revisión de la Literatura Metodologı́a Econométrica Los Datos Impulso-Respuesta Descomposición de varianza Conclusiones y Agenda Pendiente Justificación 1 ¿Qué ha pasado? 2 ¿Qué está pasando? 3 ¿Qué podrı́a ocurrir? JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecim Justificación Revisión de la Literatura Metodologı́a Econométrica Los Datos Impulso-Respuesta Descomposición de varianza Conclusiones y Agenda Pendiente ¿Qué ha pasado? Factor Real Figura 1. PBI y Términos de Intercambio 150 14 140 12 130 10 8 120 6 110 4 100 2 90 0 80 -2 02T2 03T1 03T4 04T3 05T2 06T1 06T4 07T3 08T2 09T1 09T4 10T3 11T2 12T1 12T4 PBI real (var. %) Fuente: BCRP. Elaboración propia JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ Términos de intercambio (1994=100) Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecim Justificación Revisión de la Literatura Metodologı́a Econométrica Los Datos Impulso-Respuesta Descomposición de varianza Conclusiones y Agenda Pendiente ¿Qué ha pasado? Figura 2. PBI China y Balanza Comercial 13 3500 12 3000 11 2500 10 2000 9 1500 8 1000 7 500 6 0 4 -500 02T2 02T3 02T4 03T1 03T2 03T3 03T4 04T1 04T2 04T3 04T4 05T1 05T2 05T3 05T4 06T1 06T2 06T3 06T4 07T1 07T2 07T3 07T4 08T1 08T2 08T3 08T4 09T1 09T2 09T3 09T4 10T1 10T2 10T3 10T4 11T1 11T2 11T3 11T4 12T1 12T2 12T3 12T4 13T1 5 Fuente: BCRP. Elaboración propia Balanza comercial (mill. US$) China La dinámica de la balanza comercial sigue el desempeño de la economı́a China JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecim Justificación Revisión de la Literatura Metodologı́a Econométrica Los Datos Impulso-Respuesta Descomposición de varianza Conclusiones y Agenda Pendiente ¿Qué ha pasado? Figura 3.Términos de Intercambio e IED 3500 150 3000 140 2500 130 2000 1500 120 1000 110 500 100 -1000 12T4 12T2 11T4 11T2 10T4 10T2 09T4 09T2 08T4 08T2 07T4 07T2 06T4 06T2 05T4 05T2 04T4 04T2 03T4 03T2 02T4 -500 02T2 0 90 80 IED(MM USD) Fuente: BCRP. Elaboración propia Términos de intercambio (1994=100) La inversión extranjera(IED) directa presenta una alta correlación con los TI especialmente por el peso del sector minero en la IED . JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecim Justificación Revisión de la Literatura Metodologı́a Econométrica Los Datos Impulso-Respuesta Descomposición de varianza Conclusiones y Agenda Pendiente ¿Qué ha pasado? Factor Financiero Figura 4. Rendimiento Treasury 10 años y TC 9 4 8 3.5 7 3 6 5 2.5 4 2 3 1.5 2 USGG10YR Index 01/09/2013 01/03/2013 01/09/2012 01/03/2012 01/09/2011 01/03/2011 01/09/2010 01/03/2010 01/09/2009 01/03/2009 01/09/2008 01/03/2008 01/09/2007 01/03/2007 01/09/2006 01/03/2006 01/09/2005 01/03/2005 01/09/2004 01/03/2004 01/09/2003 01/03/2003 01/09/2002 01/03/2002 01/09/2001 01/03/2001 01/09/2000 01/03/2000 01/09/1999 01/03/1999 01/09/1998 01/03/1998 01/09/1997 01/03/1997 01/09/1996 01/03/1996 01/09/1995 01/03/1995 01/09/1994 01/03/1994 01/09/1993 01/03/1993 1 01/09/1992 1 PEN Curncy Fuente: Bloomberg. Elaboración propia Menores tasas internaciones promovieron la migración de capitales a paı́ses emergentes, especialmente en Latinoamérica JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecim Justificación Revisión de la Literatura Metodologı́a Econométrica Los Datos Impulso-Respuesta Descomposición de varianza Conclusiones y Agenda Pendiente ¿Qué ha pasado? Factor Financiero Figura 5. Términos de Intercambio y TCR 160 125 150 120 140 115 110 130 105 120 100 110 95 90 90 85 80 80 Ene97 May97 Sep97 Ene98 May98 Sep98 Ene99 May99 Sep99 Ene00 May00 Sep00 Ene01 May01 Sep01 Ene02 May02 Sep02 Ene03 May03 Sep03 Ene04 May04 Sep04 Ene05 May05 Sep05 Ene06 May06 Sep06 Ene07 May07 Sep07 Ene08 May08 Sep08 Ene09 May09 Sep09 Ene10 May10 Sep10 Ene11 May11 Sep11 Ene12 May12 Sep12 Ene13 May13 100 Términos de intercambio (1994=100) Índice de tipo de cambio real bilateral (Base 2009=100) Fuente: BCRP. Elaboración propia Los mayores términos de intercambio muestran ser un fundamento del TCR y su tendencia bajista JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecim Justificación Revisión de la Literatura Metodologı́a Econométrica Los Datos Impulso-Respuesta Descomposición de varianza Conclusiones y Agenda Pendiente ¿Qué ha pasado? Figura 6. Bonos soberanos por tipo de comitente Tenencia de Bonos Soberanos Agosto 2007(*) 0.01% 3.74% 2.04% Tenencia de Bonos Soberanos de Largo Plazo(31 Agosto 2009) 0.76% 4.57% 5.51% AFP 5.67% Bancos AFP 19.30% No Residentes 50.56% 29.62% Bancos Fondos Privados 61.94% Fondos Públicos 8.70% No Residentes Seguros Personas Naturales Otros 7.58% Otros Seguros Bonos Soberanos de Largo Plazo(Agosto 2013) 0.21% 3.23% 1.87% 5.70% AFP 29.35% Bancos No residentes Fondos Privados 54.77% 4.87% Fondos Públicos Otros Seguros Fuente: MEF. Elaboración propia JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecim Justificación Revisión de la Literatura Metodologı́a Econométrica Los Datos Impulso-Respuesta Descomposición de varianza Conclusiones y Agenda Pendiente ¿Qué está pasando? Figura 7. Reinversión de Utilidad de empresas extranjeras(MM USD) 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 1T.12 2T.12 3T.12 Fuente: BCRP. Elaboración propia 4T.12 1T.13 2T.13 Reinversión Menores expectativas de crecimiento de precios de metales y por ende la economı́a peruana hicieron caer la reinversión de utilidades de empresas extranjeras en 23 % en IIT -2013, 19 % en IT-2013 y 15 % en el IVT-2012 JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecim Justificación Revisión de la Literatura Metodologı́a Econométrica Los Datos Impulso-Respuesta Descomposición de varianza Conclusiones y Agenda Pendiente ¿Qué está pasando? Figura 8. Balanza comercial (MM USD) 1000 800 600 400 200 0 -200 -400 -600 Balanza comercial (mill. US$) Fuente: BCRP. Elaboración propia Dos efectos: Menor precio de los metales y efecto TCR en el corto plazo JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecim Justificación Revisión de la Literatura Metodologı́a Econométrica Los Datos Impulso-Respuesta Descomposición de varianza Conclusiones y Agenda Pendiente ¿Qué está pasando? Figura 9. Rendimiento de Bonos Global Fuente: Bloomberg. Elaboración propia La recuperación económica global ha originado una migración de renta fija, especialmente de mercados emergentes, hacia renta variable norteamericana, dado el mejor desempeño de esta durante el año. En este sentido, se ha visto la salida de inversionistas extranjeros en los puntos de la parte larga de la curva. JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecim Justificación Revisión de la Literatura Metodologı́a Econométrica Los Datos Impulso-Respuesta Descomposición de varianza Conclusiones y Agenda Pendiente ¿Qué podrı́a pasar? Existen aún riesgos latentes en los mercados internacionales: Crecimiento de los EE.UU. menor al esperado por el mercado e incertidumbre sobre su programa monetario QE3. Desaceleración de la economı́a China como consecuencia del reajuste a su modelo de crecimiento. Europa sigue en recesión a razón del ajuste fiscal. JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecim Justificación Revisión de la Literatura Metodologı́a Econométrica Los Datos Impulso-Respuesta Descomposición de varianza Conclusiones y Agenda Pendiente ¿Qué podrı́a pasar? El primer riesgo afecta de mayor manera el corto plazo depreciando el tipo de cambio, el EMBI y el precio de los metales por motivo de especulación. El segundo y tercer efecto tiene consecuencias reales sobre el precio de los metales. El recorte del plan de estı́mulo monetario por parte de la FED contraerı́a la liquidez en moneda extranjera, endureciendo los créditos tanto en soles y en dólares pues las tasas bajas internacionales permitı́an acceder a financiamiento barato. JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecim Justificación Revisión de la Literatura Metodologı́a Econométrica Los Datos Impulso-Respuesta Descomposición de varianza Conclusiones y Agenda Pendiente Revisión de la Literatura Existe un efecto precio de corto plazo y un efecto cantidad entre el mediano y el largo plazo sobre la Balanza Comercial ante variaciones en el TCR. (Bustamante, Morales(2009)). Variaciones repentinas de las entradas de capital han contribuido de forma significativa a la estabilidad financiera en las economı́as emergentes por lo que los controles de capital han estado justificado por razones de estabilidad financiera y cambiaria (Tovar, Garcı́a, Vera; 2012) esto con el fin de prevenir efectos negativos que podrı́a tener el crecimiento del crédito y su calidad ante un escenario de reducción de estos flujos . JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecim Justificación Revisión de la Literatura Metodologı́a Econométrica Los Datos Impulso-Respuesta Descomposición de varianza Conclusiones y Agenda Pendiente Revisión de la Literatura Alta correlación entre la variable TI y PBI (0,7) . Principales fuentes de choque para los TI son: Los Metales (57.53 %) y la Energı́a (31.91 %).(Castillo, Tirado, Tuesta(2012)). Se muestra que el Perú es un ejemplo de una economı́a altamente dolarizada, durante los años noventa, en la cual si se dan inesperadas salidas de capital, estas no tendrán un impacto tan dramático sobre la liquidez del sector bancario y tampoco una caı́da abrupta del producto especialmente por el buen papel que juega el Banco Central en utilizar las RIN para proveer liquidez en moneda extranjera. (Castillo, Barco(2007)) JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecim Justificación Revisión de la Literatura Metodologı́a Econométrica Los Datos Impulso-Respuesta Descomposición de varianza Conclusiones y Agenda Pendiente Modelo VAR yt = c + q X Ai yt−i + ut i=0 En la ecuación, c es un vector nx1 donde n es el número de variables que participan en el modelo, con q >= 1 el cual será determinado de acuerdo al criterio de Schwarz. La variable ut sigue un proceso i.i.d. Byt = c + q X Ai yt−i + ut i=1 Con B = In − A0 . JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecim Justificación Revisión de la Literatura Metodologı́a Econométrica Los Datos Impulso-Respuesta Descomposición de varianza Conclusiones y Agenda Pendiente Modelo VAR La ecuación anterior puede ser escrita como: yt = b + q X Di yt−i + et i=1 Con b = B −1 c, et = B −1 ut , y Di = B −1 Ai para cada i se debe notar que la matriz B permite encontrar los efectos de choques estructurales ut sobre el comportamiento de las variables endógenas contenidas en yt . JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecim Justificación Revisión de la Literatura Metodologı́a Econométrica Los Datos Impulso-Respuesta Descomposición de varianza Conclusiones y Agenda Pendiente Modelo VAR La ecuación anterior puede ser escrita como: R(L)yt = b + et Donde, R(L) = In − Pq i=1 Di Li , o con la siguiente representación reducida yt F(L)=R(L)−1 = P∞ i=0 = b + F (L)et Fi Li (F0 = In ) ; b = F (L)b y et = N (0n , Ωnxn )La identificación se realiza empleando la descomposición de Cholesky JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecim Justificación Revisión de la Literatura Metodologı́a Econométrica Los Datos Impulso-Respuesta Descomposición de varianza Conclusiones y Agenda Pendiente Los Datos Para motivo de este estudio se tratarán con las siguientes variables: Inversión Bruta Fija Privada (Mill. S/. de 1994)............INV PBI (Mill. S/. de 1994)..................................................PBI Balanza Comercial (Mill. US$).......................................BC Flujo de Capitales de corto plazo (Mill. US$)................CF Términos de Intercambio ( 1994=100).......................... .TI Tipo de Cambio Real (2009=100)..................................TCR JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecim Justificación Revisión de la Literatura Metodologı́a Econométrica Los Datos Impulso-Respuesta Descomposición de varianza Conclusiones y Agenda Pendiente Los Datos BC INV 4,000 16,000 14,000 3,000 12,000 2,000 10,000 8,000 1,000 6,000 0 4,000 -1,000 2,000 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 92 94 96 98 00 PBI 02 04 06 08 10 12 04 06 08 10 12 04 06 08 10 12 TI 70,000 150 60,000 140 130 50,000 120 40,000 110 30,000 100 20,000 90 10,000 80 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 92 94 96 98 00 TCR 02 CF 130 4,000 3,000 120 2,000 110 1,000 0 100 -1,000 90 -2,000 80 -3,000 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ 92 94 96 98 00 02 Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecim Justificación Revisión de la Literatura Metodologı́a Econométrica Los Datos Impulso-Respuesta Descomposición de varianza Conclusiones y Agenda Pendiente Los Datos PBI INV 2,000 3,000 2,000 1,000 1,000 0 0 -1,000 -1,000 -2,000 -2,000 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 92 94 96 98 00 BC 02 04 06 08 10 12 04 06 08 10 12 04 06 08 10 12 CF 2,000 4,000 3,000 1,000 2,000 0 1,000 0 -1,000 -1,000 -2,000 -2,000 -3,000 -3,000 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 92 94 96 98 00 TCR 02 TI 12 120 8 110 4 100 0 90 -4 80 -8 70 -12 -16 60 92 94 96 98 00 02 04 06 08 10 12 JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ 92 94 96 98 00 02 Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecim Justificación Revisión de la Literatura Metodologı́a Econométrica Los Datos Impulso-Respuesta Descomposición de varianza Conclusiones y Agenda Pendiente Impulso-Respuesta JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecim Justificación Revisión de la Literatura Metodologı́a Econométrica Los Datos Impulso-Respuesta Descomposición de varianza Conclusiones y Agenda Pendiente Impulso-Respuesta Choque de Términos de intercambio Un choque negativo de los Términos de Intercambio afecta negativamente a la balanza comercial y la inversión dado el peso del sector minero sobre estas variables.(cerca al 60 % y 12 % respectivamente ). El PBI se contrae. El tipo de cambio real se deprecia. JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecim Justificación Revisión de la Literatura Metodologı́a Econométrica Los Datos Impulso-Respuesta Descomposición de varianza Conclusiones y Agenda Pendiente Impulso-Respuesta Choque de Flujos de capital de corto plazo Un choque negativo de flujos de capital aumenta el costo de financiamiento de las instituciones financieras y reales que puedan acceder a financiamiento externo. Se reduce la inversión (efectos acompañado delos términos de intercambio)que reduce las expectativas debido al ser una economı́a pequeña. Se deprecia el tipo de real y posteriormente la balanza comercial aumenta. Aparición del efecto hoja de balance. Al estar las deudas de las empresas en dólares, aumentos en e tipo de cambio encarecen el endeudamiento y , por ende, se reduce la inversión. JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecim Justificación Revisión de la Literatura Metodologı́a Econométrica Los Datos Impulso-Respuesta Descomposición de varianza Conclusiones y Agenda Pendiente Descomposición de varianza Variance Decomposition of PBI Period 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 S.E. PBI INV BC TCR CF TI 561.8680 643.4317 699.6419 734.1518 754.1067 765.7931 773.3933 778.9303 783.0693 785.9796 100.0000 84.68233 75.65373 69.85925 66.34220 64.34491 63.22241 62.53817 62.06966 61.73341 0.000000 5.397119 5.396385 4.902857 4.874648 5.252815 5.745974 6.138103 6.361231 6.448150 0.000000 5.456712 12.39239 17.79007 20.54109 21.27812 21.09828 20.80005 20.69931 20.78646 0.000000 0.175642 0.446040 0.756040 1.082857 1.404020 1.692245 1.925540 2.095303 2.206222 0.000000 4.273700 5.878383 5.936580 5.680739 5.518804 5.482113 5.503015 5.527063 5.535177 0.000000 0.014498 0.233071 0.755209 1.478463 2.201330 2.758981 3.095124 3.247432 3.290580 Variance Decomposition of INV Period 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 S.E. PBI INV BC TCR CF TI 298.5381 411.0981 480.6857 523.1561 547.9155 562.1397 570.9172 577.0357 581.5892 584.8791 5.108372 22.76457 25.35068 24.24837 22.63752 21.51130 20.95821 20.76227 20.70437 20.66627 94.89163 63.14336 48.82582 41.36969 37.84698 36.52857 36.20176 36.14196 36.05079 35.89174 0.000000 2.713716 11.19786 19.18896 23.85973 25.47967 25.42039 24.91659 24.60078 24.58418 0.000000 0.365725 0.857694 1.349406 1.832391 2.296988 2.715037 3.057317 3.310229 3.478809 0.000000 10.99576 13.55086 13.06087 12.16037 11.55307 11.26079 11.14428 11.08963 11.04589 0.000000 0.016871 0.217080 0.782693 1.663006 2.630411 3.443823 3.977572 4.244197 4.333114 Variance Decomposition of BC Period 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 S.E. PBI INV BC TCR CF TI 368.1921 444.4083 476.5560 495.7555 509.2180 518.2053 523.5321 526.3676 527.8320 528.6777 0.591037 2.564534 5.566042 7.958853 9.241849 9.684165 9.717402 9.641892 9.590116 9.584827 9.176720 12.10665 14.64308 15.77015 15.83886 15.50908 15.20475 15.06149 15.05026 15.09600 90.23224 81.58108 72.69313 67.37017 65.44973 65.33305 65.70323 65.94510 65.94816 65.81617 0.000000 0.064936 0.106163 0.115343 0.113607 0.111580 0.112313 0.117835 0.129287 0.145491 0.000000 2.933762 5.382182 6.728908 7.227978 7.294755 7.222513 7.149697 7.113667 7.106581 0.000000 0.749037 1.609400 2.056578 2.127983 2.067369 2.039792 2.083985 2.168508 2.250938 Cholesky Ordering: PBI INV BC TCR CF TI JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecim Justificación Revisión de la Literatura Metodologı́a Econométrica Los Datos Impulso-Respuesta Descomposición de varianza Conclusiones y Agenda Pendiente Conclusiones y Agenda Pendiente Los términos de intercambio y los flujos de capital de corto plazo son fuentes de choque por medio principalmente del sector minero y el sector financiero. La descomposición de varianza de la balance comercial e inversión se explica en el tiempo en mayor medida por los TI , encima del TCR. La acumulación de RIN y combinaciones de polı́ticas macroprudenciales que promuevan la estabilidad financiera y cambiara ayuda a prevenir los efectos de una salida de capitales de corto plazo. En el corto plazo el TCR varı́a mas ante cambios en los flujos de capital que ante cambios en los TI. Queda el espacio para llevar este enfoque de posibles escenarios de mecanismos de trasmisión de las tasas bajas internacionales sobre las principales variables macroeconómicas del Perú a un modelo de equilibrio general ( DSGE) . JULIO CUBILLAS RODRIGUEZ Términos de Intercambio, Flujos de capital y Crecim
