De menos a más, pero sin disipar incertidumbres.
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De menos a más, pero sin disipar incertidumbres Equipo de Estrategia de Mercados de Banca March: Alejandro Vidal, Director de Unidad, Estrategia de Mercados Rose Marie Boudeguer, Directora de Servicio, Servicio de Estudios Pedro Sastre, Director de Servicio, Estrategia de Mercados Paulo Gonçalves, Técnico Especialista, Servicio de Estudios Miriam Ordinas Sanjuán, Técnico Especialista, Estrategia de Mercados Joseba Granero, Técnico Especialista, Servicio de Estudios INFORME MENSUAL DE ESTRATEGIA Marzo 2016 Informe mensual de estrategia. Marzo 2016 De menos a más, pero sin disipar incertidumbres El temor a una recesión pesó en los mercados… La evolución de los mercados estuvo condicionada por los temores a una recesión global y el efecto negativo de la caída del precio del crudo sobre los países productores. A ello se unieron, mayores dudas sobre la situación de algunas entidades financieras, en especial en Europa, lo que castigó a las bolsas. …que también se vieron castigados por las dudas sobre el sector financiero. Las dudas sobre el sector financiero se incrementaron principalmente por dos factores: por una parte, el entorno de tipos de interés bajos e incluso negativos, reduce la capacidad de las entidades financieras para generar márgenes, y por otro lado, el impacto indirecto que pueda tener un incremento de los impagos en los préstamos relacionados con empresas del sector energético y mineras, derivados de la situación de bajos precios de las materias primas. Sin embargo, los datos no muestran un desplome del crecimiento mundial… Sin embargo, a medida que transcurrió el mes, los datos de actividad fueron desmintiendo el desplome del crecimiento mundial, lo que junto a la confirmación que los Bancos Centrales seguirán adoptando medidas de apoyo a la reactivación permitió frenar la escalada del pesimismo, y las bolsas recuperaron parte del terreno perdido. ...y los Bancos Centrales seguirán apoyando: el BCE, abrió la puerta a nuevos estímulos... En el caso del BCE, el presidente Mario Draghi insistió en que la autoridad revisará su política monetaria en marzo y que estaría preparada para adoptar nuevas medidas. Asimismo, también señaló que actualmente la banca europea se encuentra mejor capitalizada que en años anteriores. Este mensaje, realizado ante el Parlamento Europeo, elevó las expectativas de un incremento de los estímulos. …la Fed aleja las subidas de tipos… En cuanto a la Fed, se alejaron las expectativas de subidas de tipos en el corto plazo. Las comparecencias semi-anuales de la presidenta de la Fed ante las Cámaras, confirmaron la intención de normalizar de forma gradual el precio del dinero, pero también advirtió, que la desaceleración mundial y la mayor incertidumbre en los mercados financieros son factores negativos que podrían castigar más de lo previsto la economía estadounidense, mostrando así, una postura más cauta en cuanto a la posibilidad de futuras subidas de tipos. …y China, rebajó el coeficiente de reservas de los bancos. Finalmente, también el Banco de China adoptó estímulos en febrero, al rebajar el coeficiente de reservas de los grandes bancos en 50 p.b. hasta el 17%. En conjunto, estos mensajes de los Bancos Centrales, lograron frenar el empeoramiento de las condiciones financieras. La reunión del G-20 quedó en declaraciones de intenciones… La agenda de febrero venía cargada con otras citas de política económica, como fue la reunión del G-20 en Shanghái. En esta, se lograron pocas medidas concretas, pero sí una nueva declaración de intenciones entre las grandes potencias. Los líderes mundiales se mostraron dispuestos a implementar medidas de estímulo para frenar la desaceleración, al tiempo que evitarán la entrada en un escenario de “devaluaciones competitivas” de sus monedas. …con preocupación por nuevas rondas de “devaluaciones competitivas”. La problemática de los tipos de cambio, se centró principalmente en la evolución del yuan chino, que en febrero cerró con una apreciación del 0,4% frente al dólar. Preocupa la posibilidad de Informe mensual de estrategia. Marzo 2016 nuevas devaluaciones de su moneda, situación que las autoridades chinas han descartado en el corto plazo, y que además, están afrontando con el uso de sus reservas para frenar movimientos bruscos: en enero, y por segundo mes consecutivo, emplearon 100.000 M$ de sus reservas internacionales como soporte a la cotización del yuan. El referéndum de permanencia en la U.E., centra la agenda en el Reino Unido. En Europa, la realización del Consejo Europeo, en el que se aprobó la propuesta del Reino Unido que autorizará una serie de condiciones privilegiadas unilaterales, centró la atención. Este acuerdo, será la base para el referéndum sobre la permanencia en la U.E. que se realizaría el 23 de junio. Con estas nuevas condiciones, el Primer Ministro británico defenderá la permanencia, pero otros miembros del ejecutivo se mostraron contrarios y las encuestas señalan un elevado porcentaje de indecisos, lo que previsiblemente mantendrá elevada la incertidumbre política. El precio del petróleo recuperó posiciones con el principio de acuerdo entre productores. En el mercado del petróleo, Arabia Saudí, Rusia, Qatar y Venezuela impulsaron un acuerdo para la congelación de la producción tomando como referencia los niveles de enero. Estas negociaciones permitieron frenar la caída de la cotización del crudo, con el precio del barril de Brent terminando febrero en 36$, una subida del 3,6%. No obstante, persisten las dudas sobre la consecución de los objetivos ya que Irán no se unirá al acuerdo, debido a que solamente este año se han levantado las sanciones internacionales, y por ello, pretende incrementar su producción. En este contexto, la AIE pronosticó que seguirá la sobreoferta de petróleo en 2016: espera que se sitúe en 1,75 M/b.d. (vs. 1,5 M/b.d., previstos anteriormente). El crecimiento mundial se revisa a la baja. El incremento de las tensiones financieras y la debilidad de los datos macroeconómicos conocidos en meses anteriores, derivaron en revisiones a la baja de las previsiones de crecimiento mundial. Esta vez fue el turno de la OCDE, que redujo en tres décimas la estimación, hasta 3% este año, y que en 2017 se aceleraría al 3,3%. La mayor ralentización de las economías emergentes y una recuperación más modesta de las desarrolladas explicarían esta rebaja. El organismo redujo el crecimiento previsto para EE.UU. en 2016 hasta 2%, mientras que en la Euro-zona sería del 1,4%. Para las dos grandes economías asiáticas las previsiones fueron más alentadoras: en China mantuvo el 6,5% y para India revisó una décima al alza hasta 7,4%. Por su parte, Brasil continuará en una profunda recesión (-4%). La confianza económica se resiente del deterioro de las condiciones financieras. Entre las publicaciones macroeconómicas, destacó el descenso de los indicadores de confianza en febrero, castigados por el deterioro de las condiciones financieras. En la Euro-zona, el PMI compuesto bajó nueve décimas en febrero hasta el 52,7 y también cayó la confianza de los consumidores (-8,8 vs. -6,3 anterior, pero por encima del -12,4 promedio histórico). Sin embargo, se confirmó el crecimiento del PIB del +1,5% en 2015, una aceleración desde el +0,9% anterior. España creció a su ritmo más elevado desde 2007. En España continuó la buena tónica de los datos de actividad, con el crecimiento del PIB elevándose hasta el +3,2% interanual en el año pasado, su nivel más alto desde 2007. Por su parte, en febrero los precios profundizaron su caída al retroceder el IPC a ritmos del -0,8% interanual. El consumo dio soporte a la actividad en EE.UU. En Estados Unidos, también se frenó la confianza de los consumidores, pero las cifras de ventas al por menor mejoraron en enero al crecer un +3,4% interanual. El PIB del 4T se revisó ligeramente al alza, y con ello, en el conjunto de 2015 la economía creció un +2,4% interanual. A pesar de la mejora en las últimas semanas, el saldo de febrero fue negativo para las bolsas Informe mensual de estrategia. Marzo 2016 mundiales, mientras que la deuda soberana continuó soportada por una política monetaria expansiva. Baja inflación y tono expansivo del BCE impulsan la renta fija. En el mercado de renta fija, las expectativas de un incremento de las compras del BCE impulsó la deuda europea. La rentabilidad exigida al bono alemán a 10 años bajó 22 p.b. hasta el 0,11%. Comportamiento similar para la curva estadounidense: el 10 años cerró en 1,73% (-20 p.b.). Por su parte, la deuda periférica tuvo un comportamiento mixto, y en el caso del bono español a 10 años la rentabilidad exigida se mantuvo sin cambios en el 1,5%. Con ello, el índice de deuda pública de España se revalorizó un +0,23% en el mes, quedando rezagada del conjunto de la Euro-zona, que se anotó un +0,95%. En el mercado de crédito, el descenso de los diferenciales impulsó las ganancias: a nivel global la deuda de empresas calificadas como grado de inversión se anotó un +0,56% y la “high yield” un +1,2%. Las bolsas redujeron las caídas en la segunda mitad de febrero, apoyadas por el rebote del crudo, política monetaria y resultados. La renta variable mundial terminó febrero con un descenso del -0,9% para el MSCI World. En EE.UU., la temporada de resultados empresariales del 4T dejó un saldo mixto: con 97% de los resultados del S&P 500, el ratio de sorpresas positivas fue del 74% - nivel alto históricamente – pero la nota negativa fue que en términos agregados los beneficios cayeron un -6,4%. En este entorno, el S&P 500 se dejó un -0,4%, registrando un mejor comportamiento de las bolsas europeas (el EuroStoxx 50 perdió un -3,3% y el Ibex35 un -4%). Las bolsas emergentes en su conjunto registraron una caída del -0,3%. La libra se vio castigada por la incertidumbre política. La libra esterlina cotizó a la baja la incertidumbre política. La realización del referéndum sobre la permanencia en la U.E. castigó la divisa británica que se depreció un 2,8% frente al euro hasta niveles de 0,78 EUR/GBP y frente al dólar bajó a mínimos desde 2009. Por su parte, el cruce eurodólar tuvo movimientos de ida y vuelta pero terminó estable en torno a 1,09 EUR/USD. Fuerte subida del oro, actuando como refugio. El contexto de aversión al riesgo impulsó la compra de oro y la onza se anotó una subida del +10,3% en febrero hasta 1.232 $. Subida para los metales básicos, con el cobre revalorizándose un 3%. Informe mensual de estrategia. Marzo 2016 Estrategia para Marzo 2016 ASIGANCIÓN DE ACTIVOS Positiva Neutral Acciones Negativa Bonos Efectivo ASIGNACIÓN DE ACTIVOS Renta Variable Renta Fija Positiva Neutral Negativa Eurozona EE.UU. Europa del Este Asia Latinoamérica Bonos Periféricos Bonos de Gobiernos (AAA, AA+) Deuda Corporativa “High Yield” Deuda Corporativa “Inv. Grade” Bonos Convertibles Deuda Emergente Desde hace unas semanas, las expectativas de crecimiento mundial se han ido deteriorando. Desde hace unas semanas, las expectativas de crecimiento mundial se han ido deteriorando. En parte, debido a temores que ya estaban presentes a comienzos de año, tales como la desaceleración china y la caída del precio del petróleo y demás materias primas; y en parte, debido a que los mercados financieros han reaccionado a estos temores con un aumento de la aversión al riesgo. Ambas cosas han incidido en un descenso de la confianza de los empresarios y los consumidores, que como sabemos, anticipa la dirección de la inversión, el consumo y las exportaciones. No obstante, la confianza de consumidores y empresas está por encima del umbral de expansión. No obstante, la intranquilidad se ha exagerado. La confianza está por encima del umbral que indica expansión y el resto de indicadores adelantados no anticipan precisamente un derrumbe de la actividad, sino más bien, un aletargamiento, un frenazo, a la espera de que la situación internacional se vaya aclarando y se vayan despejando los miedos a una recesión. Crecimiento mundial más cerca del 3% que del 3,5%. A pesar de esta rebaja en las estimaciones de crecimiento mundial, no se espera una recesión. Es probable que el crecimiento mundial en 2016 esté más cerca del 3% que del 3,5%, como se estimaba a principios de año. Y no serán sólo los países emergentes los que se desaceleren, sino también las regiones desarrolladas: Estados Unidos y Europa van a crecer a ritmos por debajo de su potencial. En los países emergentes, las principales revisiones a la baja se las llevarán Brasil y Rusia, países que no lograrán salir de la recesión este año. Para Asia se mantendrá la previsión casi intacta, porque si el ritmo de crecimiento de China se ralentiza, el de India, está acelerándose. No obstante, a pesar de esta rebaja en las estimaciones de crecimiento mundial, no se espera una recesión. La inflación sigue en niveles muy bajos en la Eurozona y en Japón. Por otro lado, la inflación sigue en niveles muy bajos, se han vuelto a observar caídas de precios en la Eurozona y en Japón; mientras en Estados Unidos y China la inflación se mantiene por debajo del objetivo. Gran parte de este panorama se debe a la desaceleración de la industria manufacturera china y gran parte al precio de las materias primas. Esa es una de las causas de que los mercados financieros se hayan estado moviendo al son del precio del petróleo, un precio muy bajo por mucho tiempo aviva el peligro de deflación; peligro que no creemos se materialice pero Informe mensual de estrategia. Marzo 2016 que crea inquietud, por las consecuencias que podría tener para la economía. Se prevé más estímulos del BCE y una subida más gradual de tipos por parte de la FED. Ante estos acontecimientos, los bancos centrales se están viendo presionados a actuar y a mantener una política monetaria altamente expansiva. Se prevé que el Banco Central Europeo incremente la penalización a los depósitos de los bancos europeos y que además aumente su programa de compra de bonos y quizás extienda el ámbito de esas adquisiciones. También se prevé que el Banco de China siga bajando el coeficiente de reservas obligatorias que los bancos deben tener como garantía en el Banco Central, o que baje los tipos de interés una o dos veces más este año. Por otra parte, es casi seguro que la Reserva Federal mantendrá los tipos de interés invariados en marzo y que volverá a confirmar que su política monetaria va a seguir siendo expansiva, con subidas de tipos muy graduales. Todas estas acciones de política monetaria, que hasta hace algunos trimestres, eran consideradas idóneas, necesarias y casi suficientes para mejorar la situación económica y financiera, se han ido agotando. Los descensos en los tipos de interés no están ayudando a aumentar la inflación, la amplia liquidez no está redundando en un aumento del crédito, la inversión y la actividad. El todavía alto apalancamiento de las empresas está actuando en contra de la demanda de crédito y los tipos de interés negativos fomentados por los bancos centrales no ayudan al negocio de las instituciones financieras. En ese contexto, se apela a los países que están en situación de implementar estímulos fiscales, o a programas del tipo Plan Juncker en la Eurozona, que apoya la creación de proyectos de inversión con capitales públicos y privados. No obstante, aún falta consenso en este tema. Prevemos volatilidad en los mercados financieros en el corto plazo. Hasta que se vayan aclarando las incógnitas sobre la acción de los bancos centrales, el crecimiento y la liberalización financiera en China, la evolución del precio del petróleo, de la inflación, de los bancos comerciales y las diferentes contingencias políticas nacionales (referéndum británico para salir de la UE, formación de gobierno en España, entre otros), los mercados financieros van a evolucionar con una volatilidad superior a la normal. Mantenemos preferencia por efectivo y bolsa, negativos en renta fija. En este entorno, seguimos prefiriendo el efectivo y las acciones al tiempo que tenemos una visión negativa en bonos. Tras haber reducido el riesgo en las carteras modelo a finales del año pasado, hemos realizado en febrero un cambio de sesgo en la exposición a renta variable, rotando la cartera a posiciones más defensivas. Este año aconsejamos cautela en términos de exposición y carteras de renta variable más defensivas. Nuestra posición sobre la evolución de los mercados este año es más cauta: la volatilidad seguirá presente y las rentabilidades obtenibles podrían ser menores. Grandes sectores industriales como el del petróleo y las materias primas seguirán con dificultades mientras que otros – tecnología, consumo discrecional, por nombrar algunos - ofrecerán mejores perspectivas de crecimiento y beneficios. Las valoraciones también serán muy diferentes por lo que todo indica que será un año en el que habrá que manejar la diversidad que nos ofrecerán los mercados y la economía. La selección de regiones, sectores y valores será clave este año. Como ya hemos anticipado en los informes anteriores, la selección de regiones, sectores y valores, tanto en la renta variable como en la renta fija será clave este año. Aconsejamos evitar aquellos valores afectados por la desaceleración de la manufactura y las materias primas, los que se encuentren en lugares donde el tema político presenta desafíos, y, en general, buscar aquellos cuyos fundamentales se benefician de los sectores de crecimiento y cambio de la economía mundial. Informe mensual de estrategia. Marzo 2016 Mantenemos nuestra preferencia por la Eurozona. En términos regionales mantenemos nuestras preferencias por las bolsas de la Eurozona - potencial de mejora de márgenes, estímulos monetarios, euro y petróleo más baratos – y, en segundo lugar, por Asia, por su mayor potencial de crecimiento. Mantenemos opinión neutral sobre la bolsa de Estados Unidos y nos mantendríamos al margen de las bolsas de Latinoamérica y Europa del Este. Conveniencia de mantener un peso alto en efectivo ya que ayuda a limitar pérdidas. A pesar de la dificultad de rentabilizar el efectivo, recomendamos mantener un peso alto en esta categoría de activo ya que ayuda a limitar las pérdidas en los momentos de caídas, permite ser flexibles a la hora de aprovechar oportunidades de compra y proporciona una rentabilidad real positiva en un contexto de inflación muy baja y hasta negativa. En renta fija: las rentabilidades de los bonos del Estado son poco atractivas, mientras en bonos corporativos hay valor en algunos segmentos. En cuanto a la renta fija, y a pesar de que los bancos centrales están brindando apoyo, creemos que el potencial de revalorización y la remuneración son tan pequeños que no compensan el riesgo de volatilidad en el caso de los bonos del Estado y el riesgo de liquidez que existe en el mercado de la deuda empresarial. Los cupones de los bonos del Estado son poco atractivos; exceptuando los bonos periféricos, que representan casi la única alternativa en este mercado pero cuyo potencial se está agotando. Los bonos de empresas ofrecen rentabilidades bastante atractivas, y aunque los impagos han aumentado, nos parece que ese riesgo ya está puesto en precio y creemos interesante aprovechar ese plus de rentabilidad por lo que recomendamos bonos del universo high yield y bonos convertibles, de empresas en los sectores más defensivos. En el mercado de divisas, menor recorrido para el dólar. La libra seguirá bajo presión hasta junio por la incertidumbre política. En el mercado de divisas, el dólar seguirá soportado por el diferencial de tipos de interés que se genera a consecuencia de los diferentes sesgos de los bancos centrales, la FED dispuesta a subir tipos en cuando sea posible, el BCE, preparado para bajarlos y aumentar estímulos. Mantenemos nuestra previsión-objetivo de 1,05 EUR/USD en el medio plazo, no muy lejos del nivel actual, es decir, con menor recorrido alcista, por lo cual nuestra recomendación sería mantener la exposición al billete verde pero no aumentarla. Con respecto a la libra, prevemos que en el corto plazo seguirá depreciándose frente al euro, pero en el evento de que el referéndum de junio diese como resultado la permanencia del Reino Unido en la Unión Europea, la divisa inglesa podría rebotar hasta niveles de 0,68 EUR/GBP. En el mercado de materias primas, vemos recuperación en el largo plazo y volatilidad en el corto plazo por lo que no aconsejamos tomar posiciones. En el mercado de materias primas prevemos cierta recuperación desde niveles muy bajos, pero una recuperación volátil y más bien en el medio-largo plazo. No esperamos una tendencia clara de rebote hasta el segundo semestre del año. Por lo cual, por el momento no estamos positivos en este tipo de activos ni en sus negocios relacionados, porque consideramos que la volatilidad y la incertidumbre seguirán en el corto plazo. Todo posicionamiento en estos momentos, sería más bien un tema de trading o especulación, ya que el exceso de oferta tanto en el mercado de petróleo como en el de metales se mantendrá durante el primer semestre de 2016. Sólo un acuerdo radical y poco probable entre los grandes productores de petróleo, o un evento geopolítico mayor, podrían hacer que el precio del crudo se disparase hasta niveles del año pasado, pero esos son temas que no podemos controlar y por lo tanto no podemos aconsejar que se especule al respecto. En cuanto al oro, a pesar que nos defiende de las caídas en los mercados, su precio depende hoy en día de la aversión al riesgo más que de fundamentales, por lo que, por el momento, y visto que no tememos un desplome del crecimiento mundial, nos mantendríamos fuera. Informe mensual de estrategia. Marzo 2016 Euribor Euribor 12 meses (3 años) Divisas Deuda pública Bonos Corporativos (diferenciales 1 año) EUR/USD (3 años) Tipos bonos a 10 años, España vs. Alemania Materias Primas IBEX35 (3 años) Índices bursátiles Fuente de datos: Bloomberg Informe mensual de estrategia. Marzo 2016 Evolución de los índices bursátiles (3 años) Informe mensual de estrategia. Marzo 2016 Nota importante: El contenido del presente documento tiene una finalidad meramente ilustrativa y no pretende ser, no es y no puede considerarse en ningún momento una recomendación de inversión o de contratación de productos financieros. Únicamente se ha elaborado para facilitar la decisión independiente e individual de cada inversor y no pretende reemplazar al asesoramiento necesario para contratar este tipo de productos. 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