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FORECAST
INFORME ECONÓMICO MENSUAL
SEPTIEMBRE 2012
ÍNDICE
Resumen
Ejecutivo
1
Economía Global
2
Estados Unidos
3
Europa
5
Economías Emergentes
6
Merc. Financieros
Internacionales
9
Chile
10
RESUMEN EJECUTIVO:

Economía Global: Los mercados financieros internacionales prolongaron su
recuperación durante el mes de septiembre, reflejo de los avances en el ámbito de la
crisis financiera europea y de la implementación de una nueva ronda de expansión
monetaria en Estados Unidos. Si bien la tendencia positiva podría extenderse en el
corto plazo, aún identificamos un conjunto de riesgos que tienen el potencial de
provocar nuevos episodios de turbulencia.

Estados Unidos: Los indicadores recientes confirman el lento crecimiento de la
actividad agregada. Sin embargo, cabe notar la dicotomía que se aprecia en la
evolución a escala sectorial, por cuanto la industria continúa débil, el comercio
muestra incipientes señales de recuperación, mientras que la tendencia y las
perspectivas del sector inmobiliario han continuado mejorando

Europa: Los acontecimientos respecto a la crisis financiera europea han continuado
evolucionando de forma favorable, reduciendo considerablemente la probabilidad de
un colapso regional. Sin embargo, en términos de actividad, la situación sigue siendo
extremadamente débil.

Economías Emergentes: En China, los indicadores de actividad correspondientes al
mes de agosto revelaron una intensificación del proceso de desaceleración. Dado
ello, la probabilidad de eventuales políticas de estímulo más contundentes se ha
incrementado significativamente. Por su parte, en Brasil, la economía crece muy
lentamente, aunque aparecen algunas señales favorables. Finalmente, las
perspectivas de la economía colombiana son muy favorables.

Chile: A pesar del aún frágil entorno externo que enfrenta la economía chilena, las
cifras confirman un notable dinamismo de la actividad agregada, sustentada en el
consumo privado y en la inversión.
Merc. Financieros
Nacionales
11
Indicadores Financieros
13
FORECAST
ECONOMIA GLOBAL
posibilidad de recapitalizar a los bancos
directamente, condicional a la implementación
de un mecanismo único de supervisión
El menor riesgo financiero ha continuado
impulsando a los mercados globales.
bancaria.
o
Se aprobó una línea de € 100 billones al
gobierno
Las
tensiones
financieras
continuaron
mitigándose
durante las semanas recientes, apreciándose en el
español
para
recapitalizar
sus
bancos

período nuevas alzas en los mercados bursátiles
Intervención en el mercado de bonos soberanos:
o
El día 6 de septiembre el BCE validó las
internacionales y en los precios de los commodities, así
expectativas
como caídas significativas en las medidas de riesgo
confirmando
crediticios y en las tasas de interés de los bonos
programa de compra de bonos soberanos.
soberanos de las naciones europeas más vulnerables,
Cabe señalar, sin embargo, que ello es
destacando el caso de España e Italia (Gráfico N° 1).
condicional a que la nación beneficiada
de
la
los
inversionistas,
implementación
de
un
solicite previamente un plan de rescate al
Gráfico N° 1: Tasas de Interés Bonos Soberanos
fondo europeo.
A lo anterior, se sumaron como factores positivos la
decisión favorable de la Corte Constitucional germana
respecto a la participación de Alemania en el fondo de
rescate permanente (ESM), dejando la vía libre para la
creación de dicho fondo, y el resultado también favorable
de las elecciones generales en Holanda en el sentido de
un mayor apoyo a los partidos pro-euro.
Por su parte, en Estados Unidos, durante la última parte
Ello, fue consecuencia de crecientes expectativas del
mercado respecto a la implementación de un conjunto de
políticas anti-crisis y de la posterior validación de dichas
expectativas por parte de las autoridades. En particular,
en Europa, destacaron:

de agosto y la primera mitad de septiembre el mercado le
fue
asignando
una
mayor
probabilidad
a
la
implementación de nuevos mecanismos de impulso
monetario por parte del banco central (FED), hecho que
finalmente se concretó el día 13 de septiembre con el
anunció de una nueva ronda de expansión cuantitativa,
Recapitalización de los bancos:
o
denominada QE3.
A fines de junio la UE acordó permitir al fondo
de rescate permanente (ESM) tener la
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FORECAST
ECONOMIAS DESARROLLADAS
Si bien los factores anteriores tienen la fuerza de gatillar
nuevas alzas en los precios de los activos financieros más
riesgosos y provocar un debilitamiento adicional del dólar
a escala global, aún identificamos un conjunto de riesgos
que tienen el potencial de provocar nuevos episodios de
turbulencia en los mercados financieros internacionales.
En particular:

Los datos de actividad a escala global siguen
mostrando una situación extremadamente débil. La
recesión se ha intensificado en Europa, la economía
de Estados Unidos está creciendo lentamente,
señales recesivas en Japón y una desaceleración
más pronunciada en China.

A pesar de que el riesgo financiero ha disminuido
drásticamente, es fundamental tener en cuenta que el
Banco Central Europeo (BCE) no puede resolver la
crisis. A nuestro juicio, una solución favorable y
definitiva depende principalmente de que se cumplan
dos condiciones: 1) Que los países más vulnerables
Estados Unidos
Las cifras confirman un crecimiento lento
de la actividad agregada. Sin embargo,
se aprecia una clara dicotomía a nivel
sectorial.
La economía americana registró un crecimiento de 1,7%
durante el segundo trimestre, completando con ello dos
trimestres consecutivos de moderación. Por su parte, los
datos correspondientes al tercer trimestre anticipan un
crecimiento también lento durante dicho período. En
especial, el indicador líder de la economía americana
experimentó una contracción de 0,1% en agosto, con lo
cual su velocidad de expansión semestral volvió a
desacelerarse (Gráfico N° 2), anticipando un desempeño
débil de la actividad agregada.
de la Zona Euro implementen rápida y eficientemente
políticas de consolidación fiscal y de reformas
estructurales; y 2) Que las autoridades europeas
aceleren y acentúen el proceso de integración
regional (unión bancaria, unión fiscal y unión política).
Ello, con el objeto de convencer al mercado de que la
Zona Euro es irreversible.

En lo inmediato, los inversionistas se han enfocado
en la posibilidad latente de que España solicite un
rescate a la UE y en el resultado de las negociaciones
entre Grecia y la Troika, acontecimientos que están
generando tensiones a nivel político.
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Gráfico N° 2: Indicador Líder
(Crecimiento semestral anualizado)
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Sin perjuicio de lo anterior, cabe notar la dicotomía que se
Gráfico N° 5: Confianza Constructores de Viviendas
aprecia en el desempeño de los principales sectores
productivos, destacando:

Señales extremadamente débiles del sector industrial.
Gráfico N° 3: Indicador Líder Manufacturero ISM
En este contexto, la FED anunció la
implementación de nuevas medidas de
impulso monetario.
La FED anunció el día jueves 13 su decisión de expandir

Incipientes señales de recuperación del consumo
su tenencia de activos de largo plazo, a través de una
privado y de la confianza de los consumidores.
estrategia de compras denominada “open–ended”. Ésta
involucra la adquisición de deuda respaldada por activos
hipotecarios (Mortage Backed Securities) a un ritmo
Gráfico N° 4: Confianza de los Consumidores
mensual de US$ 40 billones y sin una fecha definida de
término del programa, condicionando estas dos últimas a
la evolución de la economía. Adicionalmente, la FED
señaló que probablemente mantendrá la tasa de los
fondos federales cerca de cero, al menos hasta mediados
de 2015.

Implicancias:
o
La
mayor
liquidez
resultante
del
QE3
acentuará la recuperación de los mercados

Finalmente, la nota más positiva provino de los muy
financieros a escala global. No obstante lo
buenos
anterior, estimamos muy probable que los
datos
del
sector
inmobiliario
y
el
reforzamiento de sus perspectivas.
mencionados
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repuntes
tendrán
un
FORECAST
o
componente transitorio (sobre-reacción), el
crisis, unido a varios acontecimientos favorables también
que se diluirá en el mediano plazo, tal como
en el ámbito político. La combinación anterior gatilló
se ha observado en las políticas anteriores de
nuevas bajas en las tasas de los bonos soberanos de las
expansión cuantitativa.
economías europeas más vulnerables, así como caídas
En la medida que la recuperación de los
adicionales en los distintos spreads crediticios, dando
mercados
cuenta de un menor riesgo financiero.
sea
relevante,
ello
tiene
el
potencial de gatillar un aumento en la riqueza
de los hogares y una mejoría en las
Sin embargo, a pesar de lo anterior, a nuestro juicio aún
expectativas y la confianza. A su vez, lo
queda un largo camino por recorrer para alcanzar una
anterior tendría un impacto positivo sobre la
solución definitiva, por cuanto pensamos que una solución
actividad económica. A ello se suma el
favorable y definitiva depende principalmente de que se
potencial impacto reactivador sobre el sector
cumplan dos condiciones:
inmobiliario asociado a menores tasas de

interés finales.
o
Que los países más vulnerables de la Zona Euro
Sin embargo, estimamos que dicho impacto
implementen rápida y eficientemente políticas de
será moderado. Dado ello, dejamos inalterada
consolidación fiscal y de reformas estructurales.
nuestra proyección de crecimiento para el PIB

Que las autoridades europeas aceleren y acentúen el
americano de un 2,0%, para el 2012, y de un
proceso de integración regional (unión bancaria,
2,2%, para el 2013, aunque introducimos un
unión fiscal y unión política), con el objeto de
sesgo alcista sobre dichas estimaciones,
convencer al mercado de que la Zona Euro es
reconociendo el potencial impacto favorable
irreversible.
del QE3.
Respecto a lo anterior, la evidencia de los últimos dos
años revela que el logro de los objetivos antes planteados
Europa
no será nada fácil y con seguridad se apreciarán grandes
vaivenes políticos.
La crisis financiera
mitigándose.
ha
continuado
En actividad, la Zona Euro sigue sumida
en un proceso recesivo.
Los acontecimientos en el ámbito de la crisis financiera
europea
han
continuado
evolucionando
de
forma
La segunda publicación de cuentas nacionales confirmó la
favorable, reduciendo considerablemente la probabilidad
contracción del PIB de 0,7% durante el segundo trimestre
de un colapso regional. Ello, tal como se señaló en la
del año. Con ello, la Zona Euro completó tres trimestres
primera sección del presente informe, fue consecuencia
consecutivos de caída.
de la implementación de un conjunto de políticas anti-
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FORECAST
Gráfico N° 6: Producto Interno Bruto
ECONOMIAS EMERGENTES
(Crecimiento trimestral anualizado)
CHINA: Los indicadores al mes de
agosto revelaron una intensificación del
proceso de desaceleración
A pesar de las medidas de estímulo que han estado
implementado las autoridades durante los últimos meses,
los indicadores
de
actividad
dan
cuenta
de
una
acentuación del proceso de desaceleración durante el
trimestre en curso. De este modo, luego de una
expansión de 7,6% durante el segundo trimestre,
Desde
un
punto
de
vista
fundamental,
ello
fue
consecuencia del deterioro en las expectativas de los
consumidores e inversionistas gatillada por la crisis
financiera, el ajuste fiscal en curso en la mayoría de las
estimamos un crecimiento de 7,3% en el tercero y de sólo
7,0% en el cuarto. Frente a ello, se hace cada vez más
inminente la implementación de políticas económicas
expansivas a mayor escala.
naciones de la región, el debilitamiento de la actividad
global y, sobre todo, las fuertes restricciones crediticias.
Gráfico N° 8: Producción Industrial
En cuanto a las perspectivas de la Zona Euro, éstas han
(Crecimiento anual)
continuado debilitándose, a pesar de la mejoría de los
mercados financieros. De esta forma,
el principal
indicador líder de la actividad regional sigue mandando
una señal contractiva para los próximos tres a seis
meses. Cabe notar que el reciente fortalecimiento del
euro con seguridad golpeó la confianza del sector
exportador.
Gráfico N° 7: Indicador Líder - PMI Compuesto
BRASIL: Persisten las débiles señales de
actividad, mientras que aparecen algunas
luces
que
podrían
mejorar
las
perspectivas de la economía.
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FORECAST
El desempeño de la economía brasilera fue nuevamente
decepcionante durante el segundo trimestre y principios
del tercero, dejando claramente en evidencia la alta
COLOMBIA: A pesar de la reciente
moderación en el crecimiento económico,
sus perspectivas son muy favorables.
sensibilidad de la actividad interna al ciclo económico
internacional.
de
Los indicadores de actividad recientes sugieren que la
competitividad sigue golpeando fuertemente al sector
economía colombiana habría experimentado una nueva
industrial, mientras que continúa el proceso de sustitución
moderación en su ritmo de crecimiento durante el
de producción nacional por importada. Si bien el comercio
segundo trimestre, proceso que incluso se habría
mantuvo
prolongado
un
Adicionalmente,
sorpresivo
la
dinamismo
pérdida
en
los
meses
al
trimestre
en
curso.
Ello,
como
recientes, pensamos que esa tendencia no es sostenible
consecuencia de un menor dinamismo de la demanda
dados
interna (consumo privado e inversión) y un debilitamiento
los
niveles
deprimidos
observados
en
la
producción.
adicional de las exportaciones, dando cuenta de la
acentuación de la crisis financiera internacional que se
Gráfico N° 9: Índice de Actividad Económica
apreció durante la primera parte de 2012, el debilitamiento
(Crecimiento trimestral anualizado)
de la actividad económica a escala global y el
consiguiente
deterioro
en
la
confianza
de
los
consumidores e inversionistas. Adicionalmente a ello, las
sucesivas alzas en las tasas de interés locales,
resultantes del ajuste en la tasa de política monetaria,
tuvo también un impacto sobre la demanda interna. Dado
ello, esperamos un crecimiento de 4,5% en el segundo
trimestre y de un 4,0% en el tercero.
Gráfico N° 10: Producto Interno Bruto
(Tasa de crecimiento anual)
Sin embargo, en la última semana la Presidenta Rousseff
propuso recortar la tasa de impuestos a las planillas de
pagos, reducir la tarifa que paga el sector industrial por la
energía y ofrecer a compañías privadas licencias para
construir y operar carreteras, líneas férreas, aeropuertos y
puertos. De avanzar en esta dirección, es factible esperar
una nueva ola de ingresos de capitales para modernizar
la infraestructura, lo que, además, afectaría positivamente
al crecimiento potencial de la economía.
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FORECAST
Sin embargo, los avances en el ámbito de la crisis

El efecto que podría tener la entrada en vigencia del
financiera en Europa, en conjunto con la implementación
tratado de libre comercio con los Estados Unidos.
de una nueva ronda de expansión cuantitativa en Estados
Respecto a ello, de acuerdo con estudios del
Unidos (QE3), tienen el potencial de estabilizar los
Departamento Nacional de Planeación (DNP), el TLC
mercados financieros internacionales, reducir las distintas
con los Estados Unidos podría generar un aumento
medidas de riesgo crediticio y, por lo tanto, pavimentar el
de
camino hacia una gradual recuperación de la economía
adicionales al crecimiento promedio de la última
global. En este escenario, esperamos una lenta, pero
década y el comercio bilateral podría aumentar en un
gradual aceleración en la tasa de crecimiento del PIB
35%. Con ello se podría originar una expansión
Colombiano.
adicional de la economía colombiana entre 0,5% y
las
exportaciones
reales
entre
2% y
3%
1,0%, de forma permanente.
Con todo, estimamos que la actividad agregada cerrará el

Las negociaciones de paz entre el gobierno y las
2012 con un crecimiento de 4,3%, mientras que para el
FARC tiene un potencial impacto favorable sobre la
2013 estimamos una expansión de 4,4%. El gasto que
inversión.
más dinamismo le imprimiría a la expansión del PIB sería

El objetivo planteado por el Gobierno de duplicar los
el consumo de los hogares. Así, a pesar de que su tasa
flujos de inversión en infraestructura de transporte, a
de crecimiento se desaceleraría frente a lo observado en
través de mecanismos de participación público –
los dos últimos años, seguiría contribuyendo de manera
privado.
importante a la actividad económica. En la inversión
también se observarían desaceleraciones, resultado de
Gráfico N° 11: Inversión en Infraestructura de Transporte
un menor dinamismo en los rubros de la formación bruta
(US$ Millones)
de capital fijo, en especial de la inversión en maquinaria y
equipo de transporte. En lo que a la inversión en
Concesiones Existentes de Caminos
Concesiones Nuevas de Caminos
edificaciones y en obras civiles respecta, también se
Puertos
presentarían tasas de crecimiento menores. A pesar de lo
Aeropuertos
anterior, las proyecciones de la inversión en edificaciones
no implican un panorama desfavorable, pues los anuncios
del Gobierno acerca de la construcción de viviendas de
interés social, permitirían que este tipo de gasto llegase a
niveles similares a los máximos históricos registrados.
Sin perjuicio de lo anterior, identificamos factores que
tienen el potencial de gatillar una aceleración en el
crecimiento de tendencia de la economía. En particular:
Página 8
Trenes
FORECAST
Sin embargo, si bien los factores anteriores tienen la
MERCADOS GLOBALES
fuerza de gatillar nuevas alzas en los precios de las
acciones, aún identificamos un conjunto de riesgos que
Los mercados bursátiles extendieron su
buena racha.
tienen el potencial de provocar nuevos episodios de
turbulencia en los mercados financieros internacionales
(ver primera sección para más detalle).
Los mercados bursátiles a escala global continuaron
repuntando durante el mes de septiembre. De esta forma,
el S&P500 americano, el Nikkei japonés y el Stoxx600,
Las tasas de interés reaccionaron a la
menor aversión al riesgo.
registraron alzas en los primeros 24 días de septiembre
de 3,6%, 2,6% y 3,2%, respectivamente, acumulando con
Aunque con grandes fluctuaciones, las tasas de interés de
ello incrementos de 14,0%, 7,5% y 16,9%, desde
los instrumentos de deuda soberana de Estados Unidos y
principios del mes de junio.
Europa
enfrentaron
una
clara
presión
alcista,
apreciándose alzas de 10 pb y 24 pb en los primeros 24
Gráfico N° 12: Mercados Accionarios Internacionales
días de septiembre. Dicho desempeño fue consecuencia
(Base 30 de septiembre de 2011 = 100)
de la menor aversión al riesgo y la consiguiente
recomposición de portafolios a favor de activos más
riesgosos (por ej. acciones y commodities) y en contra de
los activos más seguros. Coherente con lo anterior, las
tasas de interés de los bonos soberanos de las
economías europeas más vulnerables, principalmente de
España e Italia, continuaron reduciéndose.
Gráfico N° 13: Tasas de Interés de Bonos Soberanos
Lo anterior, fue consecuencia de importantes avances en
el ámbito de la crisis financiera europea, lo cual permitió
una reducción significativa en el riesgo financiero y en la
probabilidad de colapso de la Zona Euro. Adicionalmente,
la implementación en Estados Unidos de una nueva ronda
de expansión monetaria acentuó la recuperación de los
mercados.
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FORECAST
lugar, de un fuerte impacto negativo asociado a una
ECONOMÍA CHILENA
menor cantidad de días hábiles y a efectos de bases de
comparación elevadas. Esto se vería reforzado por un
A pesar del aún frágil entorno externo, la
economía chilena mantiene un notable
dinamismo.
El Índice Mensual de Actividad Económica (IMACEC)
correspondiente al mes de julio registró una expansión
moderado efecto contractivo asociado al debilitamiento de
la economía global.
El mayor impulso sobre la economía
provino del consumo privado y la
inversión.
anual de 5,3%, resultado que superó las expectativas del
mercado (5,0%) y nuestra proyección (4,7%). Con ello, el
Los indicadores parciales del consumo privado mostraron,
ritmo de crecimiento de la economía, medido a partir de la
en la mayoría de los casos, una aceleración en sus ritmos
variación trimestral anualizada, llegó a un 6,0%, cifra que
de crecimiento durante el mes de julio, resultados
supera su crecimiento de tendencia. Esta última cifra es
plenamente coherentes con las señales favorables que se
particularmente notable si se considera que los canales
desprendieron
de transmisión de la crisis internacional están plenamente
expectativas. A su vez, lo anterior respondió al notable
activos (demanda externa, precios de los commodities y
desempeño del mercado laboral. Respecto a ello, y de
riesgo soberano).
acuerdo a nuestras estimaciones, la economía generó
de
las
principales
encuestas
de
184 mil nuevos puestos de trabajo en los primeros siete
Gráfico N° 14: IMACEC
meses del año, con lo cual la tasa de desempleo
(Crecimiento trimestral anualizado)
corregida por factores estacionales se redujo en una
décima, quedando en un 6,2%, uno de sus niveles
históricos más bajos.
Gráfico N° 15: Tasa de Desempleo Desestacionalizada
A pesar de la sorpresa anterior, mantenemos nuestra
proyección de crecimiento del PIB para el presente año
en un 4,6%. Cabe notar que esta cifra considera una
importante desaceleración durante el segundo semestre
del año (3,8%), lo cual sería consecuencia, en primer
Página 10
FORECAST
Desde el punto de vista de la inversión, los indicadores
Gráfico N° 17: Mercado Accionario Local
parciales dan cuenta del gran dinamismo de este
componente
de
la
demanda
interna.
Así,
las
importaciones reales de bienes de capital se recuperaron
con fuerza y el sector de la construcción registra niveles
históricamente altos de actividad, impulsado por sus dos
componentes, inmobiliario e infraestructura.
Gráfico N° 16: Actividad Sector Construcción IMACON
El rezago del mercado accionario local respecto al resto
de sus pares desarrollados y emergentes responde, a
nuestro juicio, a reportes de utilidades que estuvieron por
debajo de las expectativas y, sobre todo, a un conjunto de
shocks negativos e inesperados (Caso La Polar, Caso
Enersis, Caso Castilla).
Las tasas de interés reaccionaron a la
menor aversión al riesgo.
MERCADOS LOCALES
Importante
rezago
accionario local.
del
mercado
Las tasas de interés de los instrumentos de deuda
emitidos por el Banco Central experimentaron una presión
alcista y generalizada desde principios de septiembre.
Ello fue el resultado de la recomposición de portafolios a
Tal como se desprende del Gráfico N° 17, el mercado
favor de activos más riesgosos, como consecuencia de
accionario local experimentó sólo una leve mejoría en lo
una menor intensidad de la incertidumbre en los
que va de septiembre, a pesar de los avances
mercados externos. Adicionalmente, el convencimiento
significativos que
mercados
del mercado respecto a que el Banco Central dejará
financieros internacionales y los muy buenos datos de
inalterada su tasa rectora en un 5,0% en lo que resta del
actividad local. De este modo, el IPSA avanzó un 1,3% en
año, en conjunto con el aumento en las tasas de interés
los primeros 24 días del presente mes, acumulando una
internacionales, acentuó la presión alcista.
se
apreciaron
en
los
caída de 1,6% desde principios del mes de junio.
Página 11
FORECAST
Gráfico N° 18: Tasas de Interés Reales
Gráfico N° 19: Tipo de Cambio Local
El tipo de cambio local profundizó su
caída.
En línea con el repunte en los mercados accionarios a
escala global, el debilitamiento del dólar en los mercados
cambiarios internacionales y el aumento en el precio del
cobre, el tipo de cambio local acentuó su caída durante
las últimas dos semanas, situándose al cierre del
presente informe en la vecindad de los $ 470 por dólar.
Estos desempeños responden a los avances en el ámbito
de la crisis financiera en Europa y las medidas
anunciadas por la FED el día jueves 13 de septiembre.
En
el
corto
plazo,
dichas
tendencias
podrían
intensificarse, existiendo una alta probabilidad de que la
paridad local se mueva hacia al rango de $465 - $470. Si
el tipo de cambio se estabiliza en torno a esos niveles,
pensamos que habría una probabilidad significativa de
que el Banco Central intervenga en el mercado cambiario.
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FORECAST
INDICADORES FINANCIEROS AL 24 DE SEPTIEMBRE DE 2012
MERCADOS BURSÁTILES
Índice
24 – sep
ÍNDICES SECTORIALES LOCALES
Índice
24 - sep
Variación %
Mes
YTD
Día
Variación %
Mes
Página 13
YTD
FORECAST
RENTA FIJA
Índice
24 - sep
Variación pb
Mes
YTD
MERCADOS CAMBIARIOS
Índice
24 - sep
Variación %
Mes
YTD
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