Constructora Conconcreto SA

INICIO DE COBERTURA
04 de junio de 2013
CONCONCRETO S.A. P.O COP$1.640
COMPRA
Andrés Sánchez Franco
“Corrección cifras 2012 y JD” Analista Senior de Valoración
Razón Social CONCONCRETO S.A Domicilio Medellín, Colombia Sector Construcción BVC CONCONC
Conconcreto es una empresa dedicada al desarrollo de
proyectos integrales de edificación e Infraestructura, ofreciendo
servicios desde la concepción y el diseño, hasta la ejecución
operación y mantenimiento, gerencia, promoción y ventas; con
el fin de transformar el entorno físico generando progreso en
beneficio equilibrado de la comunidad, los accionistas, los
clientes, empleados y proveedores.
Conconcreto S.A), presentando ingresos operacionales por
COP$ 597.379 millones con una utilidad Bruta de COP$
187.787 millones, y un margen bruto de 31%, la utilidad Neta
fue de COP$50.362 millones consiguiendo un margen neto de
8%; por su parte el EBITDA fue de COP$ 121.159 millones.
Ilustración 1 CONCONCRETO vs COLCAP
• El 14 de diciembre la Junta Directiva autorizó la compra del
70% de las acciones de las sociedades Geoconstrucciones S.A.
y Geofundaciones S.A. a través de una sociedad nueva que se
denominará Consol S.A.S., de la cual Constructora
Conconcreto S.A. será propietaria del 50% y la sociedad
extranjera Soletanche-Freyssinet S.A. será propietaria del
restante 50%. La inversión de Constructora Conconcreto S.A.
en estas sociedades fue de aproximadamente COP$10.000
millones.
Por el lado del balance, los activos presentaron un incremento
del 53% y el patrimonio creció un 93% como consecuencia de la
consolidación de los activos inmobiliarios y sus valorizaciones, y
Al cierre del 2012 Conconcreto se muestra como una compañía
terminaron el año con un capital de trabajo de COP$ 451.000
fusionada
(Constructora Conconcreto S.A, e Inversiones
millones con un nivel de endeudamiento total del 32%.
Capitalización Bursátil 1.2 b COP$ Acciones 900.3 /907.1 MM Ponderación IGBC 0.24% Precio actual 1.315 COP$Max521.480Min52 1.030
130
120
110
100
90
Conconcreto
80
Colcap
70
may-…
abr-13
mar-13
feb-13
ene-13
dic-12
oct-12
nov-12
sep-12
ago-12
jul-12
jun-12
may-…
abr-12
feb-12
mar-12
ene-12
60
Fuente: Bloomberg; elaboración propia Helm Comisionista de Bolsa, datos
normalizados a partir del 2 de enero de 2012
Noticias relevantes 2012
• El 3 de septiembre se solemniza la fusión por absorción entre
constructora Conconcreto S.A e Inversiones Conconcreto S.A.
• El 26 de septiembre adquiere 50.000 acciones de C.A.S
Mobiliario S.A, sociedad colombiana dedicada a publicidad
exterior por valor de COP$ 1.041 millones, representando el
52% de las acciones en circulación, adquiriendo el control de
dicha compañía.
• El 9 de noviembre se da la firma del Contrato del Proyecto
Hidroeléctrico Ituango por valor de COP$ 1.893.449 millones y
una duración de 2280 días calendario, donde Constructora
Conconcreto S.A. tiene 35% de participación.
• El 10 de noviembre perfeccionaron la adquisición del 100% de
las acciones en circulación de la sociedad panameña
Inversiones Worldwide Storage S.A., empresa dedicada a la
inversión en toda clase de bienes muebles e inmuebles, por
valor de COP$2.700 millones Adquiriendo el control indirecto
sobre el 60% de la sociedad colombiana U-Storage S.A.,
empresa que ésta dedicada a la prestación de servicios de
mudanzas, así como al alquiler de mini bodegas.
• El 20 de diciembre se aprobó la colocación de 180 millones de
acciones ordinarias a COP$ 1.350 por acción. Por un monto de
emisión que ascendió a COP$243.000.000.000
Tesis de inversión: La compañía presenta diversificación de
flujos de corto y largo plazo como producto de la fusión con
inversiones Conconcreto S.A., lo que le permitió darle más
solidez y estabilidad al flujo de caja de la compañía.
Por el lado de la construcción, su amplia experiencia en
construcción de carreteras, túneles, puentes y edificaciones, lo
colocan como un importante jugador para licitar en los
principales proyectos de infraestructura del país.
Respecto a sus proyectos, actualmente tiene un Backlog de
COP$1,8 billones hasta el 2018, que se respaldan
principalmente en el proyecto Hidroituango, en el cual,
observamos un alto nivel de riesgo.
Dado lo anterior, encontramos a Constructora Conconcreto S.A
como una buena oportunidad de inversión dados los niveles
actuales a los que cotiza su especie, y proyectamos un P.O para
el 2013 de COP$1.640 presentando un potencial de valorización
de 27,1%.
Este material no representa una oferta ó solicitud de compra o venta de ningún instrumento financiero y tampoco es un compromiso de Helm Comisionista de Bolsa S.A. para entrar en
cualquier tipo de transacción. El presente documento constituye la interpretación del mercado por parte del área de Investigaciones Económicas. La información contenida se presume
confiable, pero Helm Comisionista de Bolsa S.A no garantiza que sea completa o cierta. En ese sentido el alcance o la certeza de la información pueden cambiar sin previo aviso y se
distribuye únicamente con propósitos informativos. Las interpretaciones y/o decisiones que se tomen con base en esta información, no son responsabilidad de Helm Comisionista de Bolsa.
Inicio de cobertura – Constructora Conconcreto S.A.
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Constructora Conconcreto S.A (CONCONC)
Introducción
Constructora Conconcreto S.A fue constituida en Medellín el 26 de diciembre de 1961, como sociedad comercial de responsabilidad
limitada, bajo la denominación de Con-Concreto Ltda. La cual a través del tiempo ha sido sujeto de cambios en su razón social,
donde el 17 de marzo de 1982, se transforma en una sociedad anónima bajo la denominación de Conconcreto Ingenieros Civiles
S.A., y luego el 3 de septiembre de 1.996 cambia su nombre de Conconcreto Ingenieros Civiles S.A. a Conconcreto S.A. , y
posteriormente, la Asamblea de Accionistas aprobó en su reunión extraordinaria del 20 de octubre de 2010, la modificación de la
razón social de la Compañía de Conconcreto S.A. a Constructora Conconcreto S.A.
Conconcreto es una empresa de servicios, dedicada al desarrollo de proyectos integrales de edificación e Infraestructura, ofreciendo
servicios desde la concepción y el diseño, hasta la ejecución operación y mantenimiento, gerencia, promoción y ventas; para
transformar el entorno físico generando progreso, en beneficio equilibrado de la comunidad, los accionistas, los clientes, empleados
y proveedores. Para el desarrollo de su actividad la compañía ha enfocado sus servicios en dos nichos de negocio; donde A) el
primero está dedicado al desarrollo de proyectos de construcción e infraestructura, al estudio, diseño, planeación, contratación y
ejecución de toda clase de edificaciones, obras civiles y bienes inmuebles en general, así como la realización en ellas de adiciones,
mejoras, modificaciones, restauraciones y reparaciones; y B) el segundo es la inversión en activos inmobiliarios para administrar y
operar, convirtiéndolos en generadores de rentas de largo plazo.
Al cierre del 2012 Conconcreto presento ingresos operacionales por COP$ 597.379 millones, una utilidad Neta de COP$50.362
millones, EBITDA de COP$ 121.159 millones. Tiene inscritas sus acciones en el RNVE - Registro Nacional de Valores y emisores; y en
la BVC - Bolsa de Valores de Colombia (CONCONC) sujeta a las normas mercantiles de la República de Colombia,
Ilustración 2
Estructura organizacional
Presidencia
Constructora
Conconcreto S.A.
Juan Luis Aristizabal
Relación con el
inversionista
Controller
Secretaría General
Dir. Relaciones
Corporativas
Jorge Hernán Jiménez
Construcción
Vicepresidencias
Construcción
Infraestructura
Juan Guillermo Saldarriaga
Rentas
Participación
relacionados
Concesiones
Infraestructura
Inmobiliaria
Otros
U-Storage
Edificación
Proyectos de inversión
Nicolás Jaramillo Restrepo
Industrial
Inmobiliaria
Fernando Ortiz Quiroz
Junta Directiva
Técnica
Álvaro Ochoa Vélez
Financiera
Hebert Agudelo Arango
José
Mario
Aristizabal
Nicanor
Restrepo
Servicios Compartidos
Ana Sofía Tobón Novoa
Ricardo
Sierra
Moreno
Luis
Fernando
Restrepo
Luisa
Fernanda
Lafaurie
Jaime
Ángel
Mejía
Álvaro
Jaramillo
Buitrago
Francisco
Díaz
Salazar
José
Alejandro
Gómez
Mesa
Fuente: Constructora Conconcreto S.A. Helm Comisionista de Bolsa
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Historia
Creada en 1961, ha estado presente en el desarrollo y
evolución de Colombia por más de 5 décadas, participando en la
construcción de grandes obras de Infraestructura y
edificaciones de todo tipo y dimensión para la industria, el
comercio, las instituciones y hogares; dándole el
reconocimiento en la región como una de las empresas
latinoamericanas más importantes del sector de la
construcción.
En 1999 se implementó el sistema ERP - Enterprise Resource
i
Planning , siendo una de las primeras empresas colombianas del
sector de la construcción en hacerlo.
El 18 de diciembre 2003, Conconcreto S.A. celebró con sus
acreedores un acuerdo de reestructuración con el fin de
solventar algunas dificultades económicas de la Compañía.
Como resultado de dicho acuerdo, se crea la sociedad
Inversiones CC S.A, recibiendo esta todas las obligaciones
relacionadas con el acuerdo de reestructuración. Durante el año
2008, Inversiones Conconcreto S.A., declara cumplido el
Acuerdo de Restructuración Empresarial.
En noviembre de 2009, se aprobó por parte de los accionistas
una operación de escisión múltiple por medio de la cual se
transfirieron parte de sus activos, pasivos y patrimonio a las
sociedades Inversiones Conconcreto S.A. e INVERDI S.A.S.,
siendo esta última sociedad creada mediante el acto de
escisión. Dejando de esta forma las inversiones que ya no
implicaban ningún proceso constructivo a Inversiones
Conconcreto S.A. y las acciones que Conconcreto S.A. tenía de
ii
Espacios Inmobiliarios S.A ., fueron transferidas a la nueva
sociedad INVERDI S.A.S.
En 2012 solemniza el proceso para la fusión por absorción entre
constructora Conconcreto S.A e Inversiones Conconcreto S.A, en
septiembre adquiere 50.000 acciones de C.A.S Mobiliario S.A,
sociedad colombiana dedicada a publicidad exterior por valor
de COP$ 1.041 millones, representando el 52% de las acciones
en circulación, adquiriendo el control de dicha compañía.
En noviembre de 2012 perfeccionaron la adquisición del 100%
de las acciones en circulación de la sociedad panameña
Inversiones Worldwide Storage S.A., empresa dedicada a la
inversión en toda clase de bienes muebles e inmuebles, por
valor de COP$2.700 millones Adquiriendo el control indirecto
sobre el 60% de la sociedad colombiana U-Storage S.A.,
empresa que ésta dedicada a la prestación de servicios de
mudanzas, así como al alquiler de mini bodegas.
En diciembre la Junta Directiva autoriza la compra del 70% de
las acciones de las sociedades Geoconstrucciones S.A. y
Geofundaciones S.A. a través de una sociedad nueva que se
denominará Consol S.A.S., de la cual Constructora Conconcreto
S.A. será propietaria del 50% y la sociedad extranjera
Soletanche-Freyssinet S.A. será propietaria del restante 50%. La
inversión de Constructora Conconcreto S.A. en estas sociedades
será de aproximadamente COP$9.700 millones.
El 20 de diciembre se aprobó la colocación de 180 millones de
acciones ordinarias a COP$ 1.350 por acción. Por un monto total
adjudicado de COP$ 243.000 millones.
Experiencia
En relación con el desarrollo de proyectos, Conconcreto S.A. ha
participado en la ejecución de varias obras de Infraestructura
de gran importancia para el país, bien sea directamente, a
través de promesas de asociación futura, consorcios o uniones
temporales.
En el sector de energía cuenta con experiencia en la ejecución
de la Central Hidroeléctrica Porce II entre 1999 y 2001. En la
ejecución de Porce II en 2010, y actualmente se encuentra en el
proyecto de Pescadero Ituango.
En lo concerniente a la construcción de Túneles, en el año 2003
culminó el Túnel de Buenavista en la vía Bogotá – Villavicencio
con una longitud de 4,5 Km, en el 2009 terminó la ejecución de
las obras principales del Túnel Piloto de la Línea con una
longitud final de 8,5 km, y en total cuentan con una experiencia
de 123 Km de túneles.
En los últimos años Conconcreto ha participado en la
construcción de 3 interceptores de aguas residuales; en el 2002
finalizó el Interceptor del Río Bogotá, con una longitud de 10,7
km., en el 2009 terminó el Interceptor Fucha Tunjuelo con 3,75
m de diámetro interno y 9,5 km de longitud, y en el 2011
entregó la construcción del Interceptor Tunjuelo Bajo con una
longitud aproximada de 8 km.
La Compañía cuenta con experiencia en más de 16Km en
puentes, destacándose la ejecución del Puente Guillermo
Gaviria Correa sobre el canal navegable del Río Magdalena, con
una longitud total de 919 m y una luz central de 200 m; y en
2004 culminó la ejecución del Puente sobre el Río Sinú en
Montería (Córdoba), con una longitud de 300 m. y una luz
principal de 150 m.
Conconcreto ha participado en la construcción de más de 652
Km de vías, carreteras e intercambios viales en áreas rurales y
urbanas. Donde, el Viaducto de Tunja (Boyacá), la Avenida
Belalcázar (Pereira), el Intercambio vial Calle 92 con la Avenida
NQS (Transmilenio, Bogotá), la Carretera Fuente de Oro (San
José del Guaviare), la Carretera Caucasia-Nechi y el Complejo
vial La Cejita (Quindío), han sido algunos de los proyectos de
construcción vial más destacados de la compañía en la última
década.
Otros proyectos en los que ha participado se relacionan con
sistemas de transporte como lo es la construcción del
Metrocable Línea K (2.072 m de longitud) y el Metrocable Línea
J (2.700 m de longitud); del área industrial la Reconversión
Industrial de Acerías Paz del Río, Planta Vecol, diferentes obras
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de ampliación en las instalaciones de Cerromatoso, Aceros
Industriales, Planta Kimberly, Planta Postobón y la Planta de
Familia entre otros; del área comercial Conconcreto se destaca
como una de las constructoras que más metros cuadrados de
este tipo de edificaciones ha ejecutado, construyendo entre
otros almacenes de cadena y tiendas de conveniencia tales
como Homecenter (Medellín), Alkosto (Pereira), Almacenes
Flamingo (Armenia, Pereira) y tiendas Farmatodo (Bogotá).
Ilustración 3
Resumen experiencia
50 años construyendo
16 Km
123 KM
Puentes
túneles
880.975
M2
994.052
M2
Comercial
edificios
Institucionales
448.687
M2
Hoteles
Oficinas
1.194.700
3.499.571
M2
M2
+ de
3.000 MV
Bodegas
Vivienda
hidroeléctricas
vías y
carreteras
La junta de Inversiones Conconcreto S.A. decidió que antes del
proceso de intercambio iba a dar un descuento del 18% a la
compañía, es decir que en vez de tener un valor patrimonial de
COP$ 638.489 millones, la empresa quedaría con un valor
patrimonial de COP$ 523.560 millones; Finalizado este proceso
ambas juntas directivas aprobaron que el término de
intercambio de la nueva compañía era de 37,8916 acciones de
Constructora Conconcreto S.A. por acción de Inversiones
Conconcreto S.A.
Backlog.
119.293
M2
652 Km
de COP$544.918 millones y que el de Inversiones Conconcreto
S.A. era de COP $638.489 millones.
El Backlog es el trabajo acumulado o no realizado, el cual para el
caso de las compañías de ingeniería y construcción representa
el saldo de obras por ejecutar que sustentará la operación
futura y por ende sus ingresos. En el caso de Conconcreto se
destaca el hecho de que tiene suficiente Backlog hasta el año
2018, explicado en su mayoría por las obras de infraestructura,
las cuales representan el 68,4% del Backlog, mientras que
segmentos como el de edificaciones representan el 31,6% para
un total de COP$ 1.869.101 millones, con vigencia hasta el
2018.
Fuente: Constructora Conconcreto S.A. Helm Comisionista de Bolsa
Por tratarse de la fusión de sociedades sometidas al control de
la Súper Intendencia Financiera, fue necesario obtener la
autorización de dicha entidad para su legalización; tal y como lo
indica el artículo 178 del Código de Comercio, la fusión surtió
efectos legales en virtud de la formalización del acuerdo de
fusión, que se dio con el otorgamiento de la escritura pública el
3 de septiembre de 2012, fecha en la cual se entiende que
Constructora Conconcreto S.A. adquiere los derechos de
Inversiones Conconcreto S.A., y se hace cargo de pagar su
pasivo interno y externo.
Para valorar y definir los términos de intercambio entre las
compañías contrataron a la Banca de Inversión Bancolombia
S.A. Corporación Financiera quién utilizó la metodología de
suma de partes para determinar el valor de cada una de las
compañías; como resultado de esta valoración, se determinó
que el valor patrimonial de Constructora Conconcreto S.A. era
400
300
COP$ Miles de millones
El 25 de mayo de 2012, en la Reunión Extraordinaria de la
Asamblea General de Accionistas de Constructora Conconcreto
S.A., se presentó el estudio y aprobación del compromiso de
fusión entre Constructora Conconcreto S.A. como absorbente e
Inversiones Conconcreto S.A. como sociedad a ser absorbida,
donde la integración permitiría dar una mayor solidez
patrimonial, permitiendo a la empresa fusionada acceder en el
futuro al mercado de capitales, en aras de enfrentar los mega
proyectos de infraestructura y la inversión en activos
inmobiliarios y otros activos generadores de renta de largo
plazo.
Ilustración 4
Backlog Infraestructura
HidroItuango
200
Ruta del Sol
100
0
LoboguerreroCisneros
2013 2014 2015 2016 2017 2018
Hidro. Bonyic
HidroItuango
Ruta del Sol
Mate. Cerromatoso
Puerto Nuevo
Puerto Brisa
P.H Cucuana
Loboguerrero-Cisneros
Trasvase Rio Manso
Metro Sabaneta
Metrocali
Corredor Cusiana
Corredor Palmeras
Fuente: Constructora Conconcreto S.A.; Helm Comisionista de Bolsa
El Backlog por edificaciones se puede distinguir por la Unidad de
Vivienda, Unidad de Industria y la Unidad de Comercio.
Ilustración 5
Backlog Edificaciones
400
350
300
250
200
150
MMM COP$
Proceso de Fusión
100
50
-
2013
2014
2015
2016
2017
Fuente: Constructora Conconcreto S.A.; Helm Comisionista de Bolsa
2018
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De la unidad de Vivienda se destacan los proyectos de El
Poblado y Finito como los únicos que aportan hasta el 2016.
El sector de la construcción
Sector Obras Públicas e ingeniería
La noción de obra civil o pública está vinculada con la creación
de construcciones relacionada con el transporte, hidráulica,
iii
estructuras, geotécnica etc. La industria de la construcción está
compuesta por dos grande sectores, uno dedicado a la
producción de materiales e insumos y otro relacionado con el
desarrollo de nuevos proyectos.
El sector de obras públicas es un sector de alta concentración,
en el que se observa que “297 empresas de un total de 1.692
acaparan el 80% de los ingresos del sector, y aún más, el 5% de
la empresas (85 compañías) concentran el 55% de los ingresos
iv
totales del sector .
servicios inmobiliarios tienen que ver con el alquiler de vivienda
y bienes no residenciales, y servicios inmobiliarios a comisión.
Evaluando la oferta de Finca Raíz dentro de los datos
vii
compilados por la Lonja de Bogotá .
Respecto a los inversionistas de capital, dada la incertidumbre
internacional con los problemas en la zona euro y la lenta
recuperación de Estados Unidos, muchos inversionistas
extranjeros ven una oportunidad de inversión en países
emergentes como Colombia.
En el caso del sector de finca raíz, el margen operacional se
ubicó en promedio en 14,85% para los últimos años,
presentándose en 2011 un repunte con 18,10%, gracias a la
mayor eficiencia que ha venido registrando el sector. En el caso
del sector de inversión de capital, el margen operacional está en
promedio del 59,39% para los últimos años, donde el 2011
viii
presento un repunte con 68,48% .
Compañías del sector
En general el sector ha mostrado una tendencia de crecimiento
mayor a la de la economía nacional, donde del sector en total e
las obras civiles y de infraestructura (o no residenciales)
representan el 53% el cual para el 2011 y el primer semestre de
2012 presentó un estancamiento en construcción de metros
v
cuadrados construidos según reporte de Anif .
En julio de 2012 el congreso aprobó la ley 1508 de 2012, para
regular el desarrollo de las Asociaciones Público Privadas (APPs),
mejorando las reglas de juego y esperando una reducción en los
costos de asociados a los proyectos y mejorando su calidad. La
ventaja legislativa de dicha ley, es que abre la posibilidad de
iniciativas privadas para el diseño y la construcción de nuevas
obras, ya aparece en la novedad de “pago por disponibilidad”,
lo cual implica condicionar las retribuciones con dineros
estatales a los servicios y estándares de calidad a lo largo del
proyecto; obligando al contratista a optimizar el desarrollo de
las obras tanto en plazo como en costos, Así solo los
inversionistas con un músculo financiero significativo estarían
en capacidad de cumplir tales exigencias.
En particular, en los APPs la participación de fondos públicos no
podrá superar el 20% del presupuesto estimado de inversión del
proyecto. La meta del gobierno apunta a lograr inversiones por
COP$ 18 billones anuales hacia el 2014, de los cuales se espera
vi
que COP$ 12 billones se canalicen a través de las APPs
Sector inversiones
Se consideran actividades del sector inversionista; la adquisición
de participaciones, acciones, cuotas sociales, aportes
representativos de capital de una empresa o bonos
obligatoriamente convertibles en acciones, adquisición de
derechos en patrimonios autónomos, adquisición de
participación en fondos de capital privado etc.
Dentro de las compañías del sector de la construcción que
emiten valores públicos y supervisadas por la superintendencia
financiera, solo se encontró información de las siguientes
compañías: A)Construcciones Civiles S.A B) Construcciones el
Cóndor S.A. C) Organización de Ingeniería Internacional D)
Proyectos de Infraestructura S.A. y E) Constructora
Conconcreto; dónde Constructora Conconcreto se destaca por
su alto nivel de activos y su sólida estructura de capital; siendo
esta compañía la que mayor nivel de patrimonio presenta entre
su grupo.
Tabla 1
Balance General 31 dic. 2012 COP$ MM
Proyect
os de
Infra
Construct
ora
Conconcre
to
231.889
13.116
594.047
862.087
302.306
747.148
Construccio
nes El
Cóndor
Construccio
nes Civiles
Organizaci
ón de Inge
Inter
Activo Corriente
264.018
203.594
Activo Largo
Plazo
545.023
55.744
Total Activo
809.042
259.339
1.093.976
315.423
1.341.195
Pasivo corriente
132.565
110.431
94.578
33.611
141.171
Pasivo No
corriente
55.701
103.748
336.744
156.554
286.036
Total Pasivo
188.266
214.178
431.322
190.165
427.207
Total Patrimonio
620.775
45.160
662.654
125.258
913.989
Fuente: Superintendencia Financiera.; Helm Comisionista de Bolsa
De otra parte, sus ingresos operacionales se destacan cómo los
más altos y es la segunda mayor generadora de utilidades netas
donde se aclara que Constructora Conconcreto fue la de mayor
utilidad operacional; y Organización de Ingeniería Internacional
S.A. fue la de mayor utilidad neta como producto de los
ingresos no operacionales, por tanto al omitir el efecto de los
ingresos no operacionales, Constructora Conconcreto es la
compañía que registra las mayores utilidades.
El sector inversionista se ubica dentro del PIB en el macro sector
de Establecimiento Financieros, seguro e inmuebles; los
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04 de junio de 2013
Tabla 2
Estado de Resultados 31 dic. 2012 COP$ MM
Construcci
ones El
Cóndor
Construcci
ones
Civiles
Organiza
ción de
Inge Inter
Proyec
tos de
Infra
Construct
ora
Conconcr
eto
Ingresos
Operacionales
264.981
157.306
346.351
56.449
597.379
Utilidad Bruta
51.007
11.177
93.271
56.449
187.787
Utilidad Operacional
Utilidad antes de
Impuestos
Utilidad Neta
Por su parte los indicadores de rentabilidad se afectaron un
poco, debido a que Constructora Conconcreto e Inversiones
Conconcreto son compañías que manejan plazos de
rentabilidad distintos, donde la constructora se focaliza más en
el corto y mediano plazo (1 a 5 años) mientras que Inversiones
Conconcreto se enfoca con rentas de largo plazo.
El indicador de endeudamiento presentó una mejora que les
permitirá volverse más competitivos frente a las nuevas
concesiones de cuarta generación.
21.557
(888)
53.099
33.884
85.235
40.026
(6.444)
157.533
34.456
65.526
Balance
31.751
(6.830)
142.174
24.627
50.362
Ilustración 6
Activo Total, Dic. 2012
Fuente: Constructora Conconcreto S.A.; Helm Comisionista de Bolsa
Aspectos financieros
Activos Corrientes
15%
Indicadores Financieros
Los resultados financieros de la compañía una vez realizada la
fusión con Inversiones Conconcreto dejan de ser comparables
con años anteriores. Sin embargo, el análisis de índices
históricos sirve para ver la tendencia de la compañía para
manejar su liquidez y nivel de endeudamiento.
16%
1.341.195
44%
Otros Activos
Valorizaciones
17%
0%8%
A continuación se presentan los principales indicadores
financieros:
Tabla 3
Indicadores Financiero
INDICADORES
2009
2010
2011
2012
Razones de Liquidez
Razón Corriente
1,5
1,79
1,39
4,19
Índice de liquidez ácido
1,37
1,64
1,26
4,04
Capital de Trabajo (MM)
38.524
86.946
44.321
450.588
Margen Bruto de Utilidad
16,87%
17,58%
19,20%
31,44%
Margen Operacional de Utilidad
9,51%
6,66%
5,56%
14,27%
Margen Neto de utilidad
9,21%
6,37%
5,38%
8,43%
Índices de Eficiencia
Inversiones
Fuente: Constructora Conconcreto S.A.; Helm Comisionista de Bolsa
La estructura de activos que presenta la compañía concentra el
44% en activos corrientes que alcanzan los COP$ 591.749
millones presentando un crecimiento del 239% respecto a los
COP$174.377 millones presentados en el 2011; esto se explica
por la fusión con Inversiones Conconcreto, cuyo negocio exige
altos niveles de liquidez que le permitan aprovechar las
oportunidades de inversión que se den en el corto plazo. Esta
estructura del Inversiones Conconcreto, es la que explica que el
42% de los activos corrientes esté representado por inversiones
temporales.
Ilustración 7
Activo corriente
Disponible
Índices de Rentabilidad
Rentabilidad sobre activos
14,49%
7,05%
4,66%
3,76%
Rentabilidad Sobre Patrimonio
30,17%
11,75%
9,21%
5,51%
43,43%
40%
49,40%
31,85%
12% 1%
4%
0%
Índice de Endeudamiento
Endeudamiento:
Propiedad Planta y
Equipo, Neto
Diferidos
591.759
42%
Inversiones
Temporales
Cuentas por Cobrar
Inventarios
Fuente: Constructora Conconcreto S.A.; Helm Comisionista de Bolsa
41%
Como resultado de la fusión del Inversiones Conconcreto las
razones de liquidez se mejoraron considerablemente, lo cual les
permitirá tener ventajas en procesos licitatorios, los cuales
suelen exigir buenos indicadores de liquidez, para garantizar la
ejecución de obras.
Otros Activos
Corrientes
Fuente: Constructora Conconcreto S.A.; Helm Comisionista de Bolsa
Por su lado la estructura de pasivos que presenta la compañía
concentra el 67% de las obligaciones a largo plazo, y el restante
33% en obligaciones de corto plazo. De las obligaciones a largo
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Inicio de cobertura – Constructora Conconcreto S.A.
04 de junio de 2013
plazo COP$ 165.435 son con entidades financieras, donde cerca
del 15% son créditos en dólares; también se destaca que el
restante 85% a pesar de ser obligaciones de largo plazo
corresponden a créditos de Tesorería con tasas indexadas en su
mayoría al DTF con spreads que van del 2,5% al 3,6%.
Ilustración 8
Pasivo Total
7%
23%
5%
1%
6%
Obligaciones Fin. de Corto
Plazo
Proveedores
Obligaciones laborales
6%
Otros Acreedores
12%
Otros Acreedores
427.207
Otros Pasivos Corrientes
40%
Obligaciones Fin. de Largo
Plazo
Fuente: Constructora Conconcreto S.A.; Helm Comisionista de Bolsa
Una vez analizados los activos y pasivos, vemos como el activo
está financiado en un 32% por deuda y en un 68% por
patrimonio, lo cual se puede considerar una estructura de
capital saludable respecto al sector.
Ilustración 9
Activo, Pasivo y Patrimonio
913.989
Total Activos
1.341.195
Total Pasivos
Total Patrimonio
427.207
Fuente: Constructora Conconcreto S.A.; Helm Comisionista de Bolsa
Estado de Resultados
A partir del tercer trimestre del 2012, la compañía refleja en sus
estados financieros los resultados ya teniendo en cuenta el
proceso de fusión. Ya de los resultados del año se destaca que
del total de ingresos operacionales cerca del 83% corresponden
al negocio de construcción y el restante al negocio de
inversiones; y en generación de EBITDA el 55% lo aportó el
negocio de construcción y el restante 45% lo aportó el
segmento de inversiones.
ESTADO DE RESULTADOS
2010
2011
Ingresos de la Operación
444.025 447.730
1%
Variación anual
Gastos de Operación
365.954 361.772
Variación anual
-1%
Utilidad Bruta
78.071 85.958
Variación anual
10%
Gastos de Administración
48.485 61.060
Variación anual
0
26%
Utilidad Operativa (EBIT)
29.586 24.899
Variación anual
-16%
Ingresos Financieros
0
0
Otros Ingresos no Operacionales 12.635 17.192
Variación anual
36%
Egresos Financieros
0
0
Otros Egresos no Operacionales 10.156
6.167
Variación anual
-39%
Utilidad antes de Impuestos
32.065 35.924
Variación anual
12%
Impuesto de Renta
3.800
11.856
Variación anual
0
212%
Utilidad Neta
28.265 24.068
Variación anual
-15%
2012
597.379
33%
409.591
13%
187.787
118%
102.552
68%
85.235
242%
6.507
10.857
-37%
15.566
21.508
249%
65.526
82%
15.164
28%
50.362
109%
Fuente: Constructora Conconcreto S.A.; Helm Comisionista de Bolsa
Dado el proceso de fusión de Constructora Conconcreto S.A,
con Inversiones Conconcreto S.A.; los resultados financieros del
2012 son poco comparables con los del 2011 tal y como se ve
en la Tabla 1. Sin embargo, un análisis vertical de los resultados
del 2012 nos muestra una Utilidad Bruta del 31%, cuando en el
2011 se ubicaba alrededor del 19%; esto refleja los altos
márgenes del negocio inmobiliario, donde ya descontados los
gastos administrativos este segmento presenta un EBITDA del
53,8% tal y como se muestra en la ilustración 10, mientras que
el segmento de construcción presenta un EBITDA del 13,4.
Ilustración 10
Consideraciones de la operación
Ingresos
Operacionales:
COP$ 597.379
Millones
EBITDA:
Margen EBITDA
COP$121.159
Millones
Construcción:
COP$
495.896
Millones
Inversiones:
Construcción:
Inversiones:
COP$101.483
Millones
COP$ 66.549
Millones
COP$ 54.610
Millones
Aporta 83%
Aporta 17%
Aporta 55%
20,3%
Construcción:
Inversiones
13,4%
53,8%
Aporta 45%
Fuente: Constructora Conconcreto S.A.; Helm Comisionista de Bolsa
Tabla 4
Estado de Resultados (COP$ MM)
El segmento de inversiones a pesar de solo afectar los estados
financieros consolidados a partir del tercer trimestre del 2012,
aporta el 45% del EBITDA consolidado de todo el año, esto
gracias a que este segmento tiene un margen individual cercano
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Inicio de cobertura – Constructora Conconcreto S.A.
04 de junio de 2013
al 54% el cual es relativamente grande respecto al margen
presentado en el segmento de construcción, el cual es de tan
solo 13%.
Tasa de descuento: la tasa de descuento se estimó con base a la
metodología WACC (Weighted Average Cost of Capital) en
español costo Promedio Ponderado del capital, conforme a la
siguiente fórmula:
Valoración
=
Metodología
La metodología que se implementó para determinar el valor de
Constructora Conconcreto S.A. (CONCONC) fue el de Flujo de
Caja Libre descontado. Donde en una primera instancia se
calcula ron las cifras del segmento de Construcción, el cual a su
vez está compuesto por el segmento de infraestructura y
edificaciones; luego en una segunda instancia se calculan los
resultados del segmento de inversiones, el cual está compuesto
por sub-segmentos tales como concesiones, soluciones
corporativas, industrial, inmobiliario y otros, que presentan
flujos de largo plazo.
- Ingresos
operativos
- Egresos
operativos
Tx =
D=
Tasa impositiva
Deuda Total; La estructura de deuda se asumió de
acuerdo a lo expuesto en el título Aspectos Financieros
y dadas las condiciones actuales de liquidez de la
compañía no se asume una rotación de deuda, y por
tanto en el largo plazo la estructura de capital estará
representada en su totalidad por el aporte de los
accionistas.
Equity Total; donde en la estructura de capital inicial
corresponde al 84,40%. Sin embargo este porcentaje se
va incrementando en la medida que se paga deuda.
Costo del Equity; calculado mediante la metodología
CAPM, que se presenta a continuación:
- Inversiones
Financiación
Ke =
- Análisis tasa de
descuento
- Proyección FCLO - Escenarios de
- Proyección FCLD valoración
- Tesis de
-Proyección FCI
inversión
Horizonte de tiempo: el número de periodos futuros que se
proyectaron correspondió a 10 años; teniendo como primer
periodo al año 2012 y como último al 2021.
Flujos de caja de la firma: es el resultado de la Utilidad antes de
Intereses e Impuestos “UAII” (EBIT) – Impuestos a la Renta +
Depreciaciones + Amortizaciones de gastos diferidos + Otras
causaciones que no requieren caja (+-) Corrección monetaria Inversiones activos fijos - Variación en capital de trabajo.
+
−
Donde:
Rf= Tasa libre de Riesgo
= Beta apalancado
(Rm-Rf)= Prima de Mercado
Dado lo anterior, la tasa de descuento resultante para cada
periodo proyectado se muestra a continuación:
WACC
Fuente: Helm comisionista de Bolsa
Para la elaboración del modelo financiero de valoración, se tuvo
en cuenta los siguientes componentes claves de la metodología:
+
Costo promedio de la deuda para el primer año
después de descontado el beneficio tributario en de 6%
E.A., el cual se explica en gran parte por las
obligaciones de largo plazo de la compañía
=
- Proyección EF
+
Kd =
E=
Recopilación y análisis de información
existente
+
Donde:
El proceso metodológico para realizar la valoración se muestra a
continuación:
Ilustración 11
Proceso de Valoración
1−
12,00%
2013p
11,77%
2014p
8,77%
2015p
8,79%
2016p
8,78%
2017p
8,82%
2018p
8,82%
11,00%
10,00%
9,00%
8,00%
7,00%
6,00%
2013
2014 2015 2016
2017 2018
Fuente: Cálculos propios Helm Comisionista de Bolsa
Valor de perpetuidad: Se utiliza el valor a perpetuidad para
estimar la capacidad de generación de caja a futuro, en los
periodos posteriores a los que se está realizando la proyección
específica en el modelo financiero.
El comportamiento descendente de la tasa de descuento, se
explica en gran parte por el des apalancamiento del beta a
medida que se va pagando la deuda; donde el beta des
apalancado que se ha tomado para el cálculo del WACC es de
1.07.
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Uno de los supuestos del modelo respecto a la tasa de
descuento, es que mantiene constante su nivel de deuda
financiera de largo plazo, por tanto, su estructura solo cambia
en la medida que el pasivo de corto plazo cambie, el cual dadas
las proyecciones realizadas se mantiene relativamente estable
en el tiempo,
El supuesto de la estructura de capital se ha tomado con base
en el comportamiento histórico de los pasivos, y en el nivel de
caja que maneja la compañía, y en el supuesto de mantener
inversiones que se cubran con la caja existente.
Supuestos macroeconómicos
Para el desarrollo de las proyecciones de ingresos, costos gastos
y otros, los cuales se afectan en algunos casos por variables de
tipo macroeconómico como la inflación, la tasa de interés de los
depósitos a término o la tasa representativa del mercado, los
cuales estarán sujetos a las siguientes proyecciones:
Tabla 5
Supuestos macroeconómicos
2013p
2014p
2015p
2016p
2017p
2018p
IPC %
2,4%
3,5%
3,5%
3,5%
3,5%
3,5%
PIB % (var)
4,3%
-3,3%
1.810
4,8%
5,0%
1,9%
1.774
5,4%
5,0%
-5,7%
1.709
5,0%
5,0%
-4,9%
1.675
4,9%
5,0%
-2,2%
1.641
5,0%
5,0%
-2,0%
1.609
5,0%
Devaluación %
Dólar
DTF E.A. %
Fuente: Helm Bank; Cálculos propios
Factores de Riesgo
Los factores de riesgo que pueden afectar el flujo de caja de la
compañía pueden depender tanto de factores endógenos como
exógenos; de forma que para poder incluirlos en la valoración,
se tomaron datos históricos que se modelan mediante la
ix
metodología de Simulaciones de Montecarlo , con el objetivo
de mostrar un flujo de caja que involucre los factores de riesgo
que lo pueden afectar.
Factores Macroeconómicos
Los factores macroeconómicos podrían representar un riesgo
para la operación y los resultados de Constructora Conconcreto
S.A., El principal riesgo macroeconómico es el ciclo de la
construcción de los mercados en los que opera la compañía,
que va ligado fuertemente al desempeño de la economía del
país. Las condiciones de liquidez y tasas de interés impactan
directamente la viabilidad de los proyectos de infraestructura y
vivienda; el comportamiento de las tasas de interés está ligado
a la política monetaria del Banco de la República en términos de
liquidez y tasas de intervención y actualmente estas se
encuentran en niveles históricamente bajos.
Riesgo del Sector
A través de los últimos años, el sector de la construcción en
Colombia ha presentado una alta sensibilidad a los ciclos
económicos del entorno nacional, al comportamiento de las
tasas de interés tanto a nivel internacional como nacional, las
cuales con el objetivo de incentivar el crecimiento económico
han sido uno de los principales catalizadores para el alto
crecimiento del sector. Por otro lado, los precios de los
commodities presentan una reacción en cadena para el sector,
especialmente por la demanda de las principales economías
emergentes.
Orden Público
Se pueden presentan eventos que comprometan la seguridad
de las personas y de los equipos involucrados en los proyectos,
ya que en muchos casos los proyectos se desarrollan en lugares
alejados de los grandes centros urbanos y presentan mayor
posibilidad de influencia de grupos irregulares. Para mitigar esta
situación, han generado practicas compartidas de prevención
con sus clientes y el desarrollo de planes de Gestión Social, en
los cuales hacen participe a la comunidad de las obras en
construcción y los apoyan en procesos de formación en
educación básica y en otros oficios que les permitan encontrar
opciones de empleo y por consiguiente mejora de sus
condiciones de vida.
Accidentes de trabajo
No obstante el cumplimiento de las normas de seguridad
industrial y ocupacional, el desarrollo de los proyectos plantea
trabajos en situaciones de riesgo tales como trabajos en altura o
con maquinaria pesada que pueden generar accidentes a
personas causando lesiones personales temporales o
permanentes, y en algunos casos incluso la muerte. Cualquier
reclamación y consecuente indemnización que genere una
situación de estas, podría generar impactos sobre el resultado
económico de un proyecto para la Compañía.
Proveedores y Materiales
La disposición de materiales e insumos son elementos
esenciales para el desarrollo de cualquier proyecto, y muchas
veces los insumos y suministros de los proyectos son
importados y vienen asociados a procesos de desplazamiento
desde los lugares de fabricación implicando procesos de
importación y aduanas. Por lo tanto, en muchos casos pueden
presentarse retrasos en los suministros que puedan afectar el
desarrollo de determinado proyecto, y en consecuencia,
pueden generarse sobrecostos para la compañía.
Regulación Ambiental
En la medida que alguno o algunos de los proyectos que
desarrolla la compañía, genere un impacto ambiental, este
deberá tener una licencia ambiental como requisito previo para
su desarrollo. Por lo tanto, el cumplimiento de cualquier
requisito necesario para la obtención de dicha licencia, se
convierte en un elemento crítico para el normal desarrollo de
un proyecto.
Mano de Obra Calificada
El desarrollo de cada proyecto puede requerir de determinados
conocimientos específicos para su desarrollo por tanto
determinados perfiles de profesionales específicos. Es así como
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04 de junio de 2013
podría generarse una restricción de disponibilidad de ciertos
profesionales y por ende, un aumento en la demanda de dichos
profesionales; lo anterior, podría llevar a que la Compañía no
pueda garantizar la contratación de cierto personal para un
proyecto e igualmente, que tampoco pueda preservar
determinado personal que se requiera en algún tipo de
construcción.
Ilustración 12
Ingresos Proyectados COP$ MMM
900
Otros riesgos, relacionados con el giro del negocio
Dentro del giro normal del negocio, existen riesgos latentes que
son externos a la compañía tales como cambios en la regulación
nacional e internacional, condiciones económicas adversas,
entrada de nuevos competidores y cambios negativos en el
precio del producto final.
Proyecciones
La proyección de los estados financieros de la compañía que se
presentan a continuación, dependen directamente de los
supuestos utilizados por el analista, los cuales han sido tomados
con base a un estudio del comportamiento histórico de precios
y rentabilidades, de la capacidad para expandir su negocio y de
la situación general de la compañía; en este sentido, se han
proyectado de forma independiente los ingresos relacionados
con la construcción, el fondo inmobiliario y otros, el cual está
compuesto por concesiones e industrial, y de la misma forma se
proyectaron los respectivos costos de cada segmento de
negocio.
32
800
500
38
107
31
30%
116
70
20%
720
300
10%
674
631
616
561
496
528
0%
-10%
MMM
100
0
-20%
2012 2013p 2014p 2015p 2016p 2017p 2018p
Otros*
Fondo Inmobiliario
Construcción
Creci% Construcción
Creci% Fondo Inmo
Creci % Otros
Fuente: Cálculos propios Helm Comisionista de Bolsa
Los ingresos por construcción se proyectaron teniendo en
cuenta el Backlog actual de la compañía, su composición a
través del tiempo, y la capacidad de contratación de la
compañía basados en su capital de trabajo. De esta forma, se
proyectaron múltiples escenarios mediante Simulaciones de
Montecarlo, generando un Backlog proyectado promedio que
se muestra a continuación.
Tabla 6
Discriminación del Backlog COP$ MMM
2013e
2014e
2015e
2016e
2017e
2018e
Total
348
265
223
224
128
80
1.267
-
167
249
305
332
347
1.400
348
432
472
529
460
427
2.667
373
162
51
3
-
0
589
-
80
94
99
102
101
474
Backlog Edificaciones
373
242
145
102
102
101
1.063
Total Backlog
720
674
616
631
561
528
3.730
Infraestructura
Backlog Actual
Backlog infraestructura
Edificaciones
Backlog Actual
Backlog proyectado
Ingresos
La proyección de ingresos se discriminó en tres grupos
principales: a) Ingresos por construcción de infraestructura y
edificaciones, b) ingresos del Fondo inmobiliario y c) Otros
ingresos; compuestos principalmente por ingresos de
concesiones y del sector industrial.
37
99
91
400
200
40%
36
34
84
Backlog proyectado
Los diferentes riesgos ya descritos que se pueden presentar en
la operación se involucran en las proyecciones mediante
Simulaciones de Montecarlo, donde dichas simulaciones
presentan diversos escenarios tanto positivos como negativos,
que reflejan los riesgos propios del negocio.
33
76
700
600
Regulación Urbanística
Muchos de los proyectos en los cuales se encuentra involucrada
la Compañía, requieren adicionalmente de la autorización, por
parte de las autoridades territoriales o del orden nacional,
competentes para el uso del suelo y el desarrollo de
construcciones dentro de determinado ente territorial. En la
medida que la obtención de determinada licencia retrase el
inicio de un proyecto, los resultados económicos del mismo
pueden verse afectados.
50%
Fuente: Cálculos propios Helm Comisionista de Bolsa
Por su parte, los ingresos del fondo inmobiliario se proyectaron
teniendo en cuenta el costo de la inversión inicial para nuevos
proyectos y los distintos niveles de rentabilidad que se puedan
presentar, los cuales pueden oscilar entre el 10% y 25% de
acuerdo con lo reportado por la compañía. Las rentabilidades y
x
GLA por tipo de negocio se muestra a continuación:
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Inicio de cobertura – Constructora Conconcreto S.A.
04 de junio de 2013
Ilustración 14
Proyección comportamiento área Bruta arrendable M2
GLA
Rentabilidad
OPEX
Opex/Ingre
Centros Comerciales
101.496
10,37%
5.622
16%
Soluciones Corporativas
109.721
11,38%
3.664
15%
Hoteles
6.839
25,40%
4.385
77%
Oficinas
18.801
10,76%
Mini Depósitos
14.204
10,69%
249
9%
Fuente: Conconcreto; Helm Comisionista de Bolsa
Dada la tabla anterior, se dedujeron los ingresos discriminados
por tipo de negocio; y el respectivo costo de la inversión inicial
de forma que se lograran las rentabilidades expuestas en la
tabla. Dado esto, las proyecciones de los ingresos del fondo
inmobiliario se dan de la siguiente forma:
Ilustración 13
Ingresos fondo inmobiliario COP$ MMM cte. 31 dic. 2012
7%
6,5%
300
6,1%
6%
5,5%
250
5%
5,0%
4,5%
200
4,0%
4%
150
3%
100
2%
50
1%
-
0%
2012 2013p 2014p 2015p 2016p 2017p 2018p
Mini Depositos
Hoteles
Soluciones Corpotativas
Centros Comerciales
CAG
Fuente: Cálculos propios Helm Comisionista de Bolsa
Inversiones de Capital y Gasto Operativo
3
6
25
36
3
6
27
39
3
6
4
7
3
7
4
7
4
8
31
33
34
28
30
41
43
45
47
49
Las inversiones de capital proyectadas reflejan en principio las
necesidades de crecimiento del fondo inmobiliario, el cual debe
sustentar los nuevos ingresos con nuevas inversiones que
representen una expansión del área bruta arrendable. En este
sentido, y teniendo en cuenta el crecimiento de los ingresos del
fondo inmobiliario, los resultados de inversiones de capital para
expandir el área bruta arrendable (GLA) son los siguientes:
Ilustración 15
Proyección CAPEX MMM cte. 31 Dic. 2012
25
22
2012e 2013p 2014p 2015p 2016p 2017p 2018p
Mini Depositos
Soluciones Corpotativas
Hoteles
Centros Comerciales
Fuente: Cálculos propios Helm Comisionista de Bolsa
La proyección del los ingresos del fondo inmobiliario, depende
directamente del crecimiento del GLA y por tanto, del nivel de
inversiones de cada año. En este sentido, la proyección del nivel
de inversiones necesarias para incrementar el área bruta
arrendable (GLA), se realizó mediante Simulaciones de
Montecarlo, para lo cual se tuvo en cuenta diferentes
escenarios de inversión; de forma tal que no fueran necesarios
nuevos aportes de capital o incremento del nivel de deuda.
De acuerdo a lo anterior, la proyección de ingresos para el
fondo inmobiliaria presenta los siguientes valores:
22
21
20
20
19
18
15
10
MMM COP
MMM
100
90
80
70
60
50
40
30
20
10
-
350
Miles M2
Tabla 7
Perfil del portafolio de inversiones actual
5
2013p
Mini Depositos
2014p
Hoteles
2015p
2016p
Soluciones Corpotativas
2017p
2018p
Centros Comerciales
Fuente: Cálculos propios Helm Comisionista de Bolsa
La proyección del Gasto operativo también está dividido por
segmento, y algunos gastos operacionales generales como lo
son los gastos de ventas y los gastos administrativos, a
continuación se muestra el comportamiento proyectado de
dichos gastos:
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Inicio de cobertura – Constructora Conconcreto S.A.
04 de junio de 2013
momentos en que los ingresos por el segmento de construcción
se reducen o presentan un comportamiento decreciente.
Ilustración 16
Proyección OPEX COP MMM
800
700
692
654
623
656
610
598
Ilustración 18
Utilidad Neta MMM COP
600
500
400
300
200
0
2013p
2014p
2015p
2016p
Venta
Industrial y Concesiones
Infraeestructura
2017p
2018p
MMM COP
MMM COP
100
90
80
70
60
50
40
30
20
10
-
Administrativo
Inmobiliario
Total
Fuente: Cálculos propios Helm Comisionista de Bolsa
Dado el comportamiento histórico de los márgenes del
segmento de construcción, fondo inmobiliario y otros y las
expectativas del sector, se han proyectado los estados
financieros de la compañía manteniendo constante los
márgenes tanto de costos como de gastos operacionales de
cada segmento de negocio; generando los siguientes
resultados:
900
18%
17,4%
600
16%
16,1%
14,3%
14,3%
14%
13,6%
12,3%
12%
500
8%
6,7%
6%
5,6%
200
4%
MMM COP
100
-
EBITDA
24
2010 2011 2012 2013e 2014p 2015p 2016p 2017p 2018p
Utilidad Neta
Márgen Neto
400
350
300
250
200
150
100
50
(50)
(100)
(150)
2013e
2014p
2015p
Caja t-1
FCLO
FCLD
2016p
2017p
2018p
FCL antes de financiación
2%
Fuente: Cálculos propios Helm Comisionista de Bolsa
0%
La compañía cierra el 2012 con una caja de más de COP$
250.000 millones, el flujo de caja proyectado para el 2013 es
negativo en COP$ 93.000 millones, explicado por el volumen de
inversiones de capital para ese periodo, sin embargo la caja del
2012 cubre fácilmente dichas inversiones, por tanto en la
proyección para dicho periodo no habría necesidad de recursos
de capital frescos, y se terminaría el periodo 2013 con una caja
de COP$ 157.000 millones. Ya en los años contados a partir del
2014, la compañía siempre genera flujos de caja positivos
suficientes para cubrir sus necesidades de operación, atención
de obligaciones financieras y con los inversionistas.
2010 2011 2012 2013e 2014p 2015p 2016p 2017p 2018p
Ingresos de la Operación
MMM COP
10%
400
300
34
28
La compañía cerró el 2012 con Utilidades Netas cercanas a los
COP$ 50.000 millones, para el 2013 se proyecta una utilidad
cercana a los COP$ 77.000 millones, estimulados principalmente
por el negocio de construcción de edificaciones y un mayor
impacto de los activos del fondo inmobiliario en los resultados
de la compañía.
20%
700
6,2%
Ilustración 19
Flujo de caja de la compañía MMM COP
Ilustración 17
Proyección Ingresos Vs EBITDA COP MMM
16,5%
44
5,4%
10%
9%
8%
7%
6%
4,9%5%
4%
3%
2%
1%
0%
Fuente: Cálculos propios Helm Comisionista de Bolsa
Resultados financieros Proyectados
800
50
6,4%
77 9,3% 9,2%
73
8,4%
8,4%
62
55 7,2%
Márgen EBITDA
Fuente: Cálculos propios Helm Comisionista de Bolsa
El comportamiento creciente del margen EBITDA en los
primeros años se explica por el impacto de los altos márgenes
de los negocios del fondo inmobiliario sobre el consolidado de
la compañía, y el comportamiento decreciente de los últimos
años se explica por el peso de los costos y gastos fijos, en
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Resultados de Valoración
Flujo de caja
Teniendo en cuenta los resultados de las diversas proyecciones
de ingresos para los tres segmentos (Construcción, Fondo
Inmobiliario y Otros), sus respectivos niveles
veles de costos y gastos
gastos,
se calculó el valor de la operación de acuerdo a la siguiente
metodología.
Ilustración 20
Esquema de valoración de la operación
+
•Utilidad Operativa
-
•Impuestos operativos
=
•NOPLAT
+
•Depreciaciones y amortizaciones
=
•Flujo de Caja Bruto
-
•Inversión en Capital de Trabajo
-
•Inversión de Capital o fija
=
•Flujo de Caja Operativo (VP)
+
•Perpetuidad (VP)
=
•Valor de la operación
Ilustración 21
Esquema valoración del Patrimonio
+
•Valor
Valor de la Operación
+
•Activos
Activos no Operativos
=
•Valor
Valor Compañía
-
•Pasivo
Pasivo Financiero
=
•Valor
Valor Patrimonio
Fuente: Helm Comisionista de Bolsa
Dado lo anterior, el valor del patrimonio quedaría estimado de
la siguiente forma:
Tabla 9
Valor del Patrimonio
(+) Valor de la Operación
(+) Inversiones Temporales
(+) Otros Activos
(=) Valor Compañía
(-) Otros Pasivos
(=) Valor Patrimonio por FCLO
Fuente: Helm Comisionista de Bolsa
P.O Acción COP$/Acción
El flujo de caja Libre Operativo resultante para la compañía se
presenta a continuación.
Tabla 8
Valor operación MM COP
MM COP
2013p
2014p
2015p
2016p
2017p
2018p
Perpetuidad
Valor operación
1.009.189
157.183
622.150
1.788.521
303.536
1.484.985
1.640
Fuente: Cálculos propios Helm Comisionista de Bolsa
Tesis de inversión: La compañía presenta diversificación de
FCLO
FCLO VP
(84.353)
(84.353)
99.315
91.356
97.635
82.616
38.179
29.723
92.656
66.349
59.988
39.512
1.190266
225.203
1.009.189
Fuente: Cálculos propios Helm Comisionista de Bolsa
Una vez determinado el valor de la operación, para determinar
el valor del patrimonio se sigue la siguiente metodología:
flujos de corto y largo plazo como producto de la fusión con
inversiones Conconcreto S.A., lo que les permitió darle más
solidez y estabilidad al flujo de caja de la compañía.
Por el lado de la construcción,
onstrucción, su amplia experiencia en
construcción de carreteras, túneles, puentes y edificaciones, lo
colocan como un importante jugador para licitar en los
principales proyectos
ectos de infraestructura del país.
paí
Respecto a sus proyectos, actualmente tiene un Backlog de
COP$1,8 billones hasta el 2018, que se respaldan
principalmente en el proyecto Hidroituango.
Hidroituango Sin embargo,
observamos una alta dependencia del éxito de este proyecto, el
cual por su naturaleza tiene implícito un alto nivel de riesgo.
Dado lo anterior, encontramos a Constructora Conconcreto S.A
como una buena oportunidad de inversión dados los niveles
actuales a los que cotiza su especie, y proyectamos un P.O para
el 2013 de COP$1.640 presentando un potencial de valorización
de 21.5%.
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Sensibilidades de valoración
Tasa de descuento
El valor objetivo de COP$1.640 es el resultado de descontar los
flujos con una tasa de descuento variable que depende de la
estructura de capital, tal y como se mostró en el apartado de
Metodología – Tasa de descuento. A continuación se presentan
escenarios de valor para el precio de la acción en COP$, ante
diferentes valores de la tasa de descuento, asumiendo
estructuras de capital constantes a través del tiempo.
Tabla 10
Sensibilidad Tasa de descuento - Precio de la acción
Tasa de descuento
COP/acción
7,0%
2.180
1.970
1.810
1.680
1.580
1.640
1.490
1.420
1.350
1.300
1.250
1.200
7,5%
8,0%
8,5%
9,0%
9,5%
10,0%
10,5%
11,0%
11,5%
12,0%
Backlog
Otro factor catalizador del precio es el nivel de nuevos
contratos o Backlog que logre conseguir la compañía, en este
sentido se hizo la siguiente sensibilización respecto al Backlog
adicional.
Tabla 11
Backlog adicional Infraestructura 5 años COP Billones
Backlog adicional
Precio acción
0,5
1.370
0,8
1.420
1,1
1.560
1,4
1.640
1,7
1.710
2,0
1.780
2,3
1.860
2,6
1.930
2,9
2.000
3,2
2.080
3,5
2.150
3,8
2.220
Fuente: Cálculos propios Helm Comisionista de Bolsa
Fuente: Cálculos propios Helm Comisionista de Bolsa
Múltiplos
Ilustración 22
EV/EBITDA para comparables de la Región
40
35
30
25
20
15
10
5
0
Promedio, 12,352
P/EBITDA:Y
Promedio
Fuente: Bloomberg, con cifras a 31 dic. 2012
Frente a los múltiplos de EV/EBITDA que se negocian en la región, Conconcreto S.A presenta un comportamiento muy acorde con el
promedio de 11,09x, anotando que dicho promedio está afectado por los múltiplos de compañías como grupo ODINSA S.A. y
Construcciones el Cóndor, las cuales presentan múltiplos de 27,16x y 34,28x respectivamente.
Al calcular el promedio sin tener en cuanta a ODINSA y El Cóndor la región muestra un múltiplo de 8,29x, en cuyo caso Conconcreto
presentaría una sobrevaloración cercana al 29%. Sin embargo, al comparar Conconcreto con las cinco compañías de mayor
valorización (Grupo ODINSA, Detroit Chile S.A., Construcciones el Cóndor, Echeverría Izquierdo S.A., y Grupo Pochteca SAB de CV)
cuyo múltiplo promedio es de 17,3x, la Compañía presentaría un potencial de valorización del 43,5%.
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Ilustración 23
P/E para comparables de la región
50
40
30
20
10
-
Promedio, 20,25
P/E
Promedio
Fuente: Bloomberg, con cifras a 31 dic. 2012
Un factor importante que justifica los múltiplos de la compañía y su potencial de valorización es el hecho del gran potencial del
sector de infraestructura en Colombia, y el singular número de compañías de este sector que cotizan en la Bolsa de Colombia, donde
al ser este un número muy reducido, esta compañía se sitúa como un vehículo importante de exposición al sector de construcción
en Colombia.
Accionistas
Ilustración 24
Principales Accionistas
Patrimonio Autonomo
INVERDI - 6.54%
Restrepo Mora MarthaMora de Restrepo
Inés - 4.95% María Eugenia - 3.47%
ARISTIZABAL CUATRO Y
CIA S.C.A. - 4.76%
27,98%
Aristizabal López Juan
José - 2.33%
Patrimonio Autonomo
Otros Accionistas AGC - 9.34%
Otros Accionistas - 23.12% 23.12%
Patrimonio Autonomo Patrimonio Autonomo INVERDI - 6.54%
Fondo de Pensiones PROTECCION - 3.45%
T.A.J.Y - 6.75%
TINTOM S.A.S. - 2.62%
Aristizabal López Nora
Cecilia - 2.04%
Restrepo Mora Carlos
Restrepo Mora María Eduardo - 5.30%
Cecilia - 5.09%
Patrimonio Autonomo AGC - 9.34%
EME MESA Y CIA S.C.A. - 4.93%
F.J.A. INVERSIONES S.A.S. - 2.98%
IDEARLU S.A.S. - 2.37%
Patrimonio Autonomo T.A.J.Y - 6.75%
A.MESA Y CIA S.C.A. - 3.52%
ARDENNES S.A.S. - 2.62%
SEBARITA S.A.S. - 2.18%
Fuente: Superintendencia Financiera de Colombia, Helm Comisionista de Bolsa
De los principales accionistas de la Compañía, se destacan los integrantes de las familias Restrepo y Aristizabal quienes de forma
individual ninguno tiene más del 6% de las acciones, pero juntos poseen cerca del 28% de las acciones y dos puestos en junta
directiva; con lo que ejercen una influencia directa en las principales decisiones de la compañía. Después de estas dos familias
controladoras, los principales accionistas están representados por Otros Accionistas varios con acciones por el 23,1%, y tres
patrimonios autónomos con participaciones entre el 6% y 9% que juntos suman el 22,6% de las acciones.
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Contenido
CONSTRUCTORA CONCONCRETO S.A (CONCONC)
2
INTRODUCCIÓN
HISTORIA
EXPERIENCIA
PROCESO DE FUSIÓN
BACKLOG.
2
3
3
4
4
Este documento puede mencionar métodos de valoración como los siguientes:
EL SECTOR DE LA CONSTRUCCIÓN
5
SECTOR OBRAS PÚBLICAS E INGENIERÍA
SECTOR INVERSIONES
COMPAÑÍAS DEL SECTOR
5
5
5
ASPECTOS FINANCIEROS
6
INDICADORES FINANCIEROS
BALANCE
ESTADO DE RESULTADOS
6
6
7
VALORACIÓN
8
METODOLOGÍA
SUPUESTOS MACROECONÓMICOS
FACTORES DE RIESGO
PROYECCIONES
INVERSIONES DE CAPITAL Y GASTO OPERATIVO
RESULTADOS FINANCIEROS PROYECTADOS
RESULTADOS DE VALORACIÓN
SENSIBILIDADES DE VALORACIÓN
8
9
9
10
11
12
13
14
Comparables del mismo sector: Este método compara múltiplos financieros con
varias empresas del mismo sector y se toma como un punto de referencia al que
el analista puede modificar con descuentos o premios de acuerdo a su
percepción de características específicas de la empresa.
Valor en libros: Evalúa el valor de mercado de los activos registrados en el
balance.
Suma de las partes: Es la valoración de cada uno de los negocios de la compañía
por separado, utilizando los métodos de valuación para cada uno, y luego
sumarlos para generar un solo valor.
FCLD: El método de flujo de caja libre descontado implica evaluar en valores
presente los flujos de caja que se espera la compañía va a generar en el futuro.
Para llevar las proyecciones a valor presente se utiliza una tasa de descuento
también conocida como el costo promedio ponderado del capital.
Múltiplos de transacción: Los múltiplos de la compañía son comparados con las
transacciones que involucraron compañías con un perfil de negocio similar.
Dividendos descontados: Se descuenta el flujo de dividendos proyectado con
una tasa de descuento (Ke) que relaciona el costo del capital.
Eva (Valor Económico Agregado): Se determina el nivel adicional de rentabilidad
generado por los activos de la compañía en relación al costo capital; donde esta
rentabilidad se descuenta con el costo promedio ponderado del capital y se
suma al valor neto de los activos.
Las recomendaciones que surjan a partir de un ejercicio de valoración elaborado
por la comisionista, se basarán en rangos de potencial de valorización de
acuerdo a la siguiente tabla:
Rango de valorización
Recomendación
Mínimo
Máximo
Comprar
10%
-
Mantener
5%
9,99%
-
4,99%
Vender
MÚLTIPLOS
14
ACCIONISTAS
15
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Área de Inversiones y Estrategias
Contactos
Gerente de Inversiones
José Germán Cristancho Herrera
[email protected]
Tel (1) 3394540 Ext. 5590
Analista Senior de Valoración
Edgar Andrés Sánchez Franco
[email protected]
Tel (1) 3394540 ext. 4060
Estructurador Senior Renta Variable
Luisa Fernanda Gutiérrez Valderrama
[email protected]
Tel (1) 3394540 Ext. 5970
Estructurador Renta Fija Internacional
Lucas Toro Duque
Tel (1) 3394540 Ext. 4840
Asistente Renta Fija Internacional
Juan Diego Dávila
[email protected]
Tel (1) 3394540 Ext. 4840
Estructurador Renta Fija Local (Banca Privada)
José Mauricio Celis
[email protected]
Tel (1) 3394540 Ext. 5930
Estructurador Renta Fija Institucional
William Flórez Maestre
[email protected]
Tel (1) 3394540 Ext 5962
Analista Renta Variable
Laura Tatiana Salamanca Carrillo
[email protected]
Tel (1) 3394540 Ext. 4847
Analista de Renta Fija y Macroeconomía
Esteban González Benavides
[email protected]
Tel (1) 3394540 Ext. 4853
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04 de junio de 2013
i
Los sistemas de planificación de recursos empresariales, o ERP (por sus siglas en inglés, Enterprise Resource Planning) son sistemas
de información gerenciales que integran y manejan muchos de los negocios asociados con las operaciones de producción y de los
aspectos de distribución de una compañía en la producción de bienes y servicios.
ii
Sociedad que se dedica a desarrollos inmobiliarios
Geotécnica: estudia la resistencia entre partículas para garantizar si el suelo puede soportar una determinada estructura
iv
Informe Sectores económicos, Sector Obras públicas e ingeniería, Gerencia de crédito banca empresarial y corporativa Helm Bank,
julio de 2012, pág 5.
v
Reporte marzo de 2012, sector construcción, Asociación Nacional de Instituciones financieras.
vi
Informe Sectores Económicos, Sector Obras públicas e ingeniería, Gerencia de crédito banca empresarial y corporativa Helm Bank,
julio de 2012, pág 14.
vii
Informe Sectores Económicos, Sector Inversionista, Gerencia de crédito banca empresarial y corporativa Helm Bank, julio de 2012,
pág 4.
viii
IBID. Pág 8
ix
El método de Montecarlo permite resolver problemas matemáticos mediante la simulación de variables aleatorias. El método de
Monte Carlo proporciona soluciones aproximadas a una gran variedad de problemas matemáticos posibilitando la realización de
experimentos con muestreos de números aleatorios en un computador. El método es aplicable a cualquier tipo de problema, ya sea
estocástico o determinístico.
x
GLA, hace referencia al área bruta arrendable
iii
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