Fortale za del P Perfil de e Pago d de Deud da de Ce

Ficha Té
écnica
Fortaleza del perfil de pago de la deuda de
e Cencosud
Clasifica
ación “AA”
Abril 2011
Fortaleza del Perfil
P
de
e Pago de
d Deud
da de Ce
encosud (Bonos
s AA)
Hump
phreys y su
s análisis del end
deudamie
ento de C
Cencosud
d
El análisis
s para la clasificación de riesgo aplicado po
or Humphreys
s no es ajeno a
al perfil de pag
go de la deuda
a de las compa
añías. En efecto
o, un
plan de amortizaciones anuales de la deuda financie
era que tome en
e cuenta la ge
eneración anua
al de caja dism
minuye el riesgo de insolvencia en
períodos d
de stress económico, que pudieran traducirrse en problem
mas de refinancciamiento de p asivos.
En la clas
sificación de riesgo de Cenco
osud se ha co
onsiderado la eficiente
e
adecu
uación de sus amortizaciones al flujo operracional del em
misor,
incluso su
uponiendo la im
mposibilidad de
e acceder a los
s excedentes que
q
se generan
n fuera de Chile. Al cierre de
e 2010, la deuda financiera sobre
s
EBITDA llegaba a 3,0 veces (2,8 ve
eces neto de caja),
c
un nivel adecuado co
onsiderando qu
ue los negocio
os financiero e inmobiliario -que
usualmen
nte aceptan un mayor apalancamiento finan
nciero que el re
etail puro- rep resentan en to
orno al 27% de
el EBITDA. Si s
se asume que parte
p
de las ob
bligaciones fina
ancieras se pa
aga con los vencimientos de las cuenta por cobrar y además que sólo se recupe
era el 95% de las
colocacion
nes netas de provisiones,
p
el pasivo
p
financie
ero sobre EBITD
DA alcanzaba a
al cierre de 20
010 a 1,62 vece
es.
En febrero de 2011 Cen
ncosud emitió
ó un bono priva
ado en Estados Unidos por U
US$ 750 millon
nes, con vencimiento bullet a 2021. Con ello, a
marzo de
e 2011 las razones de endeu
udamiento deb
bieran experim
mentar un incrremento, situa ción que, sin embargo, deb
biera ser transitoria
tomando en cuenta qu
ue los recurso
os obtenidos con
c
dicha colo
ocación serán utilizados parra la amortiza
ación de vencimientos de deuda
financiera
a del período 2011-2013.
2
En todo caso, co
on un crecimien
nto de 2,9% a
anual en el EBITDA generado
o por la compa
añía en Chile (59%
(
del total c
consolidado) se
ería suficiente para pagar por completo los vencimientos de 2021.
Suficiencia del EBITDA
A sobre am
mortizaciones an uales
La estruc
ctura de los ve
encimientos an
nuales de una empresa es im
mportante parra la evaluació
ón de su endeu
udamiento fina
anciero, del mismo
m
modo que
e los niveles absoluto
a
y rela
ativo de su de
euda. En el ca
aso de Cenco
osud, los pago
os programado
os pueden ser separados en
n dos
etapas: la
a primera, del orden de los US$
U
300 millon
nes y US$ 530 millones anua les, entre 201 1 y 2015; la se
egunda, desde
e 2016 en adelante,
con una a
amortización máxima
m
de US$
$ 250 millones y un promedio
o en torno a US
S$ 90 milloness. Bajo este contexto, al realizar una simula
ación
bajo un e
escenario muy restrictivo y conservador,
c
una caída del 49%
4
del EBITD
DA (que en 20 10 alcanzó a U
US$ 1.039 millones) le perm
mitiría
afrontar e
el pago de sus
s obligaciones financieras po
or los próximo
os diez años, e
en particular e
en 2014, año d
de máximo de
esembolso por este
concepto.. Esto, sin con
nsiderar que pudiera
p
existir una recaudac
ción extra de flujos a través de la liquida
ación de parte
e de su carterra de
colocacion
nes, además del crecimiento en su generac
ción de flujos.
La colocación del yanke
ee bond permittirá suavizar lo
os pagos entre 2011 y 2013, de manera qu
ue no superen los US$ 180 m
millones por añ
ño en
dicho perríodo. Y si bien este instrume
ento significa un
u pago en 202
21 de poco má
ás del 75% de su actual EBITDA consolidado, es muy fac
ctible
que los flujos operacionales se incre
ementen dado el crecimiento
o esperado de
e las operacion
nes de la emp
presa. Además, debe tomars
se en
cuenta de
e que en caso de no poder fiinanciar parte o la totalidad de dicho venccimiento, el em
misor tiene otro
os medios de ffinanciamiento a su
disposició
ón (acciones, bonos, efectos de
d comercio).
Ficha Té
écnica
Fortaleza del perfil de pago de la deuda de
e Cencosud
Clasifica
ación “AA”
Abril 2011
Soporrta crisis en paíse
es con ma
ayor riesg
go-país: stress ultra conse
ervador
Al obse
ervar la comp
posición por p
país de la de
euda financiera de
Cencos
sud, se distin gue que en su gran may
yoría se encue
entra
concent rada en la mattriz y filiales ch
hilenas, con ce
erca de un 90%
% del
total. De
e esta manera, sólo un 10%
% de la deuda ffue adquirida en
e las
filiales d
del extranjero, todas situadas en países con clasificacione
es de
riesgo iinferiores al A
Aa3 de Chile:: poco más d
de un 5% de
e los
comprom
misos financierros está radica
ado en Brasil ((Baa3), algo menos
m
en Arge
entina (B3), un 3% en Perú
ú (Baa3) y un
n 2% en Colombia
(Baa3). A la fecha, co
onsiderando la
a colocación de
el bono en Esttados
Unidos, la participació
ón de la deuda
a de estas filia
ales foráneas en
e el
total lleg
ga a cerca de u
un 8%.
De toda
as formas, la deuda no-ch
hilena de Cen
ncosud no re
esulta
elevada en ninguno d
de los países, si se la comp
para con el EBITDA
generad
do al interior de
e cada uno de ellos. Así, de forma aproxim
mada,
la relacción deuda fin
nanciera/EBITD
DA en Argentina (nación co
on la
menor cclasificación de
e riesgo sobera
ano de los cinc
co países) llega
aba a
0,53 vece
es, mientras qu
ue en Perú era de una vez y en Brasil de 2,,2 veces (en esste país debe cconsiderarse que Bretas cons
solida sólo desde el
último trim
mestre de 201
10, por lo que el
e endeudamiento relativo de
e la empresa e n Brasil dismin
nuirá en 2011). En Colombia, donde la emp
presa
aun no ob
btiene un EBITDA positivo, la
a deuda financiera ascendía a sólo US$ 56 m
millones.
Si se realliza un análisis
s comparando el EBITDA de cada país en 2010 con el m
máximo pago a
anual de la deuda financiera a realizar en cada
uno, es p
posible aprecia
ar con mayor nitidez
n
que los
s flujos genera
ados en el extterior son suficcientes para pagar tales ven
ncimientos. Así, las
relaciones
s entre el EBIT
TDA anual y el máximo venc
cimiento (amb
bos locales) lle gan a 5,9 vecces en Argentin
na, a 3,5 vece
es en Perú, y a 1,2
veces en Brasil. De es
sta manera, el pago de los compromisos foráneos no supondría una
a presión para
a las operaciones chilenas de
d la
compañía
a, siendo en re
ealidad autosu
uficientes. Si bien
b
debe reco
onocerse que e
el perfil del en
ndeudamiento en el exteriorr puede cambiar al
amortizarrse deudas en los próximos meses,
m
el panorama general no
n presentará cambios drástticos.
Pago d
de deudas locales
s increme
enta flujo
os chileno
os
La autosu
uficiencia de las filiales del ex
xterior de Cen
ncosud para pagar su propia
a deuda se traduce en que c
con ello no se p
presiona el flujjo de
caja gene
erado en Chile. De este mod
do, la totalidad
d del EBITDA de Chile (US$ 613 millones en 2010) pod
dría ser destinado al pago de los
compromisos financiero
os adquiridos a nivel local (qu
ue llegaban a cerca de US$ 2.500 milloness a diciembre, a lo que debe
en sumarse los US$
750 millones del bono colocado
c
en feb
brero).
Como refferencia, al 31 de diciembre de 2010 la re
elación deuda financiera sob re EBITDA en Chile alcanzab
ba un nivel de
e 4,2 veces, lo
o que
puede considerarse ade
ecuado, toman
ndo en cuenta que incluye el
e negocio inmo
obiliario y de crédito (que s
soportan mayo
or endeudamiento).
También debe considera
arse que si bien Cencosud se
s ha caracteriz
zado por impu lsar un elevad o nivel de inve
ersiones en los últimos cinco años
(US$ 586
6 millones en promedio)
p
y po
or ello ha utilizado con este motivo
m
parte d el EBITDA, anteriormente ya
a demostró, a consecuencia de la
crisis del período 2008-2009, que en la
l eventualidad
d de requerirlo puede dismin uir o paralizar los montos de
estinados a este concepto.
Un eleme
ento a considerrar en el anális
sis de stress del pago de la deuda chilena de Cencosud
d es que una b
buena proporción del EBITDA
A que
genera en
n Chile proviene de segmen
ntos de negocios que se pue
eden considera
ar estables, co
omo el inmobilliario (centros comerciales) y los
supermerrcados. En efec
cto, en el prim
mer caso se tra
ata de un rubrro con una ele
evada tasa de ocupación (95
5% o superior)), con contrato
os de
arriendo d
de largo plazo y que en 2010 generó un EBITDA
E
de US$
$ 97 millones. El área de supermercados d
de Cencosud en Chile, a su vez,
tiene un 9
95% de ingres
sos asociados a la sección de
e alimentos y productos
p
básiicos, lo que im
mplica una esta
abilidad bastan
nte alta, mayorr a la
de los seg
gmentos de mejoramiento
m
del
d hogar, gran
ndes tiendas y crédito, generrando US$ 320
0 millones de EBITDA en 20
010. De este modo,
m
US$ 400 millones de EBITDA
E
pueden
n ser considerrados bastante
e estables y co
on ello de alta
a disponibilida
ad para el pag
go de comprom
misos
financiero
os.
Contacto
o en Humphre
eys:
Carlos Ebensperger H
H.
E-mail: carlos.eb
bensperger@hu
umphreys.cl
http://twittter.com/Hump
phreysChile
Clasificadora de Riesgo Hum
mphreys
Isidora Goyenechea #3621 – Of.
O 1601 - Las Condes - Santtiago - Chile
Fon
no (562) 433 5200–
5
Fax (56 2) 433 5201
E-mail: [email protected]
http://w
www.humphrey
ys.cl