Teoría de la Deflación de la Deuda de las Grandes Depresiones

Teoría de la Deflación
de la Deuda de las
Grandes Depresiones
IRVING FISHER
Colaboración especialmente autorizada por
el autor para "El Trimestre Económico".
INTRODUCCIÓN
En "Booms and Depressions" he desarrollado, teórica y estadísticamente, lo que puede llamarse una teoría de la deflación de la deuda, para explicar las
grandes depresiones. En el prefacio afirmé que los resultados "parecen, en su mayor parte, nuevos". Hablé
entonces cautelosamente, a causa de mi poca familiaridad con la vasta literatura sobre el asunto. Desde que
el libro se publicó, sus conclusiones especiales han sido
ampliamente aceptadas y, hasta donde lo sé, ninguna
se ha encontrado anticipada por escritores anteriores,
aun cuando varios, incluyéndome a mí mismo, habían
tratado celosamente de encontrar dichas anticipaciones.
Dos de las autoridades más leídas en este campo, me
aseguran que esas conclusiones, en las palabras de uno
de ellos, son: "al mismo tiempo nuevas e importantes".
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EL TRIMESTRE ECONÓMICO
Parcialmente, con el propósito de especificar cuáles
de estas conclusiones especiales se creen nuevas y en
parte para coordinarlas con las conclusiones de otros
estudiosos en la materia, ofrezco este ensayo que presenta, con brevedad, mi actual "credo" sobre todo el
asunto de la llamada "teoría del ciclo". Mi "credo"
consta de 49 "artículos", algunos de los cuales son
viejos y otros nuevos. Digo "credo", porque, por razón de brevedad, se expresa de propósito dogmáticamente y sin prueba; pero no es un credo en el sentido
de que mi fe no descansa en pruebas y en el de que no
esté dispuesto a modificarlo si hubiere motivo para ello.
Al contrario, es sólo un tanteo. Puede servir como provocación a unos y a otros como materia prima para
conseguir un mejor producto.
Entretanto, la siguiente es una lista de mis 49
conclusiones provisionales:
"TEORÍA DEL CICLO" EN GENERAL
1. El sistema económico contiene innumerables
variables: cantidades de "bienes" (riqueza física, derechos de propiedad y servicios), los precios de estos
bienes y sus valores (las cantidades de ellos multiplicadas por los precios). Los cambios en una o en todas de este vasto conjunto de variables pueden deberse
a muchas causas. Sólo imaginativamente pueden permanecer todas ellas constantes y conservarse en equilibrio por las fuerzas, en balance, de los deseos humanos, como se manifiestan éstos a través de "la oferta
y la demanda".
2. La teoría económica incluye un estudio tanto
de (a) ese equilibrio imaginario, ideal, que puede ser
estable o inestable, y (b) el desequilibrio. La primera
es la económica estática. La segunda la económica dinámica. La llamada teoría del ciclo es meramente una
parte del estudio del desequilibrio económico.
LA DEFLACIÓN DE LA DEUDA
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3. Puede procederse al estudio del desequilibrio,
de dos maneras. Podemos tomar como nuestra unidad
para estudio un caso histórico real de gran desequilibrio, digamos, por ejemplo, el pánico de 1873; o podemos tomar como unidad de estudio una tendencia
constitutiva, tal como la deflación, y descubrir sus leyes generales y las relaciones y combinaciones con otras
tendencias. El primer estudio gira alrededor de eventos
o hechos; el segundo, alrededor de tendencias. Aquél
es, antes que nada, historia económica; el último es
principalmente ciencia económica. Las dos clases de estudio son propios e importantes. Uno ayuda al otro.
El pánico de 1 873 puede ser entendido sólo a la luz de
varias tendencias—la deflación y otro—; y la deflación puede serlo sólo a la luz de varias manifestaciones
históricas—1873 y otras.
4. La vieja y en apariencia aún persistente noción
de "el" ciclo de los negocios como ciclo autogenerador,
único, simple, (análogo al de un péndulo que se mueve
bajo la sola influencia de la fuerza de gravedad) y que
se realiza históricamente en crisis regulares recurrentes,
es un mito. En lugar de una fuerza hay muchas, o,
específicamente, en lugar de un ciclo hay muchos ciclos
coexistentes, que constantemente se agravan o neutralizan uno a otro y coincidentes también con muchas
fuerzas no cíclicas. En otras palabras, mientras no
existe un ciclo concebido como un hecho o un evento
histórico, hay siempre innumerables ciclos, largos y
cortos, grandes y pequeños, si se les concibe como tendencias (del mismo modo que existen numerosas
tendencias no cíclicas). Entonces un evento histórico
sería el resultado de todas las tendencias en acción en
ese momento. Cualquier ciclo en particular, por perfecto y por más que tienda a ser una curva senoide, es
seguro que habrá de ser contrariado por otras tendencias.
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EL TRIMESTRE ECONÓMICO
5. Las innumerables tendencias que contribuyen
más al desequilibrio económico, pueden clasificarse burdamente en tres grupos: (a) crecimiento o tendencias
firmes; (b) perturbaciones casuales inconstantes; (c)
tendencias cíclicas inconstantes, pero constantemente
repetidas.
6. Hay dos clases de tendencias cíclicas, una es
"forzada" o impuesta desde fuera al mecanismo económico. Tal es tanto el ritmo anual como el diario. Tanto el ritmo anual como el diario nos los imponen a
nosotros las fuerzas astronómicas, exteriores a la organización económica; y puede haber otras como las manchas solares o los pasos de Venus. Otros ejemplos de
ciclos "forzados", son los ritmos mensual y semanal
impuestos a nosotros por la religión y la costumbre.
La segunda clase de tendencia cíclica, es el ciclo "libre", no impuesto desde el exterior, sino que se genera
a sí mismo, que opera de manera análoga al movimiento de un péndulo o de una ola.
7. Cuando la gente habla de "el" ciclo de los negocios, es el tipo "libre" de ciclo el que aparentemente
tiene más presente. Del ciclo anual, aun cuando se
aproxima más que ninguno otro a un ciclo perfecto,
rara vez se hace/ referncia como a un ciclo, hablándose
más bien de una "variación estacional".
8. Puede haber un equilibrio que, aun cuando estable, está tan delicadamente balanceado, que1 un apartamiento de él más allá de ciertos límites, conduce a la
inestabilidad; justamente como una vara que, al principio, puede doblarse bajo presión y en todo momento
está lista a desdoblarse, hasta que se llega a un punto en
que se quiebra. Este símil probablemente se aplica
cuando un deudor "quiebra", o cuando la quiebra de
muchos deudores llega a ser un "estallido" (crash),
después del cual no hay ya un retorno al equilibrio original. Tal desastre es, para tomar otro símil, semejan-
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te a la "zozobra" de un barco, que en condiciones
ordinarias, está a punto de volver al equilibrio estable,
pero que después de ser ladeado más allá de cierto ángulo, no tiene ya la tendencia a volver al equilibrio,
sino que, al contrario, su tendencia es apartarse aún
más de él.
9. Provisionalmente podemos suponer que, de un
modo ordinario y dentro de ciertos límites amplios,
todas las variables económicas, o casi todas, tienden,
de una manera general, hacia un equilibrio estable. En
nuestras explicaciones escolares de oferta y demanda,
con mucha razón suponemos que si el precio, digamos,
del azúcar, está más arriba del punto en que la oferta
y la demanda son iguales, tiende a caer; y, si arriba de
él, a bajar.
10. En esas condiciones, y tomando en cuenta la
"fricción económica" siempre presente, ocurre, a menos
que alguna fuerza exterior intervenga, que cualesquiera
oscilaciones "libres" próximas al equilibrio, deben
tender progresivamente a ser más y más pequeñas, justamente como un silla metedora puesta en movimiento
tiende a detenerse. Esto es, en tanto que los ciclos "forzados", por ejemplo, los estacionales, tienden a continuar no disminuidos en su amplitud, los ciclos ordinarios "libres" tienden a cesar, dando lugar al equilibrio.
11. Pero el equilibrio exacto así buscado rara vez
se alcanza y nunca se conserva por largo tiempo. Humanamente hablando, es seguro que ocurrirán nuevas
perturbaciones, de manera que, de hecho, cualquier variable está siempre arriba o abajo del equilibrio ideal.
Por ejemplo, puede sobreproducirse café del Brasil,
esto es, puede haber más del que habría habido si los
productores hubieran sabido anticipadamente que no
lo podrían vender con ganancia. O puede haber una
cosecha deficiente de algodón. O los inventarios fabriles o comerciales pueden estar por encima o por debajo
del punto de equilibrio.
58
EL TRIMESTRE ECONÓMICO
Teóricamente puede haber—de hecho casi siempre
debe haber—, sobre o sub-producción, sobre o subconsumo, sobre o sub-gasto, sobre o sub-ahorro, sobre
o sub-inversión y sobre o sub-cualquiera otra cosa. Es
tan absurdo suponer, para un período largo de tiempo,
que las variables en la organización económica o una
parte de ellas, "permanecerán puestas" en equilibrio
perfecto, como suponer que el Océano Atlántico puede
alguna vez no tenec una ola.
12. Las variables importantes que pueden, y que
de ordinario están arriba o abajo del equilibrio, son:
(a) los renglones del capital, como casas, fábricas, barcos, capacidad productiva en general, inventarios, oro,
moneda, créditos y deudas; t'b) los renglones de la
renta, como la renta real, el volumen del tráfico, acciones y valores objeto de transacciones; (c) los capítulos
del precio, como los precios de los valores, los artículos, el interés.
13. Puede aún haber una sobreproducción general
y en cualquiera de estos dos sentidos: (a) puede haber,
en un determinado momento, en general, inventarios o
existencias en mano excesivas, o (b) puede haber, en
general, una corriente excesiva de producción en un período particular de tiempo. Es errónea la noción clásica de que la sobreproducción sólo puede ser relativa,
de unos artículos con respecto a otros diversos. Aparte de la abundancia o escasez de productos particulares,
relativa de unos a otros, la producción como un todo
está en relación a los deseos o aversiones humanas, y
puede, como un todo, errar por más o por menos el
blanco del equilibrio.
Excepto por breves momentos, de hecho debe haber
siempre cierto grado de sobreproducción general o de
sub-producción general, y en ambos sentidos, de existencias y de aflujo.
14. Pero, en la práctica, la sobreproducción gene-
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ral, tal como la mente popular la imagina, no ha sido
nunca, hasta donde puedo descubrirlo, una causa importante de un gran desequilibrio. La razón, o una
razón que explica la noción común de la sobreproducción, es la de tomar equivocadamente muchos artículos
por poco dinero.
15. Mientras una desviación del equilibrio de parte de una variable económica puede, teóricamente, y
sin duda en la práctica lo hace, originar una especie de
oscilaciones, la cuestión importante es: ¿cuál de ellas
ha llegado a producir en grado suficiente grandes perturbaciones, para ofrecer una explicación sustancial de
los grandes auges y depresiones de la historia?
16. No tengo una familiaridad suficiente con la
larga detallada historia de estas perturbaciones, ni con
la colosal literatura sobre sus supuestas explicaciones,
para haber llegado a conclusiones definitivas sobre la
importancia relativa de todas las influencias en acción.
Estoy ansioso de aprender de otros.
17. De acuerdo con mi presente opinión, puramente provisional, hay un cierto grado de verdad en
la mayor parte de las explicaciones que comúnmente se
ofrecen; pero, con frecuencia, este grado es pequeño.
Cualquiera de ellas puede bastar para explicar perturbaciones pequeñas; pero todas ellas juntas probablemente son inadecuadas para explicar las grandes perturbaciones.
18. Como explicaciones del llamado ciclo o ciclos
de los negocios, cuando éstos son realmente serios, dudo en particular de la adecuación de las de sobreproducción, sub-consumo, sobrecapacidad, dislocación de
los precios, desajuste entre los precios agrícolas o industriales, exceso de confianza, inversiones excesivas,
ahorro excesivo, dispendio y la discrepancia entre el
ahorro y la inversión.
19. Sujeta a corrección en cuanto se presenten en
60
EL TRIMESTRE ECONÓMICO
el futuro pruebas, aventuro la opinión de que, en los
grandes auges y depresiones, cada uno de los factores
antes mencionados ha desempeñado un papel subordinado, si se les compara con dos factores dominantes,
o sean, un sobreadeudo inicial al que sigue bien pronto
la deflación. Me atrevo a decir, también, que cuando
cualquiera de los otros factores llega a ser conspicuo,
con frecuencia es mero efecto o síntoma de estos dos
últimos. En suma, los dos grandes "villanos" son:
las perturbaciones en las deudas y en el nivel de los
precios.
Aun cuando dispuesto a cambiar de opinión, por
el momento tengo una convicción seria de que estas
dos enfermedades, la enfermedad de las deudas y la del
nivel del precio (o enfermedad del dólar), son causas
de los grandes auges y depresiones, más importantes
que todas las demás juntas.
20. Algunas de las otras y otros factores menores,
llegan a tener cierta importancia cuando se combinan
con uno a ambos de los dos factores dominantes.
Así, frecuentemente, son importantes la sobreinversión y la especulación excesiva; pero tendrían resultados mucho menos serios si no se llevaran a cabo con
dinero tomado a préstamo. Esto es, el sobre-endeudamiento le da importancia a la sobreinversión o a la especulación excesiva.
Esto es igualmente cierto en cuanto al exceso de
confianza. Me imagino que éste, rara vez produce un
gran daño, excepto cuando y a condición de que conduzca a sus víctimas a la deuda.
Otro ejemplo es el desajuste entre los precios agrícolas e industriales, que debe presentarse como un resultado de un cambio en el nivel general de precios.
21. Las perturbaciones en estos dos factores—deudas y poder de compra de la unidad monetaria—pueden iniciar serias perturbaciones en todas, o en casi
LA DEFLACIÓN DE LA DEUDA
61
todas las otras variables económicas. Por el contrario,
si no hubiera habido ni deudas ni deflación, las otras
perturbaciones serían incapaces de producir crisis comparables en agudeza a las de 1837, 1873 ó 1929-33.
EL PAPEL DE LA DEUDA Y EL DE LA
DEFLACIÓN
22. No puede hacerse una lista cabal de las varíables secundarías a las que afectan las dos primarias,
deuda y deflación; pero especialmente incluye siete, haciendo un total, por lo menos, de nueve variables, como sigue: deudas, medios de circulación, velocidad de
circulación de éstos, niveles de precios, valores netos,
ganancias, tráfico, confianza comercial, tasas de interés.
23. Pueden derivarse deductivamente las principales inter-relaciones entre los nueve factores principales,
suponiendo, para principiar, que el equilibrio económico general se perturba por el único factor del sobreendeudamiento y, en particular, suponiendo que no
hay otra influencia, accidental o provocada, que tienda
a afectar el nivel de precios.
24. Consecuentemente, si se supone que en cierto
momento exista un estado de sobre-endeudamiento,
éste tenderá a conducir a la liquidación, a través de la
alarma producida entre los deudores o los acreedores,
o entre ambos. Entonces podemos deducir la siguiente
cadena de consecuencias en nueve eslabones: (1) La liquidación de las deudas conduce a la venta desesperada
y a la (2) contracción de los depósitos, consecuencia
del pago de préstamos bancarios, y a una disminución
en la velocidad de la circulación. Esta contracción de
depósitos y de su velocidad, precipitada por las ventas
desesperadas, causa: (3) una baja en el nivel de precios,
en otras palabras, un inflamiento del dólar. Suponiendo, como se ha dicho antes, que esta baja de precios no
se vea contrariada por una reflación o de otra manera,
62
EL TRIMESTRE ECONÓMICO
debe haber: (4)ana baja aún mayor en el valor neto
de las transacciones, precipitando quiebras, y: (5) ana
baja semejante en las ganancias, que en una sociedad
capitalística, esto es, organizada sobre la base del provecho privado, conduce a las negociaciones que están
trabajando a pérdida a hacer: (6) una reducción en
el volumen de la producción, en el comercio y en el empleo de brazos. Estas pérdidas, bancarrotas y desocupación conducen: (7) al pesimismo y a la falta de confianza, los que, a su vez, conducen al: (8) atesoramiento y a un retardo aún mayor de la velocidad de la
circulación. Los ocho cambios anteriores causan: (9)
perturbaciones complicadas en las tasas del interés, en
particular, una baja de la tasa del dinero o nominal y
una alza en la tasa del interés real o en la calculada sobre la base de mercancías.
Evidentemente, la deuda y la deflación van muy
lejos en el camino de explicar en una forma simple y
lógica una gran cantidad de fenómenos.
25. La anterior cadena de causas, compuesta de
nueve eslabones, incluye tan sólo unas cuantas de las
ínter-relaciones entre los nueve factores. Hay otras inter-relacíones susceptibles de ser demostradas, tanto racional como empíricamente y, sin duda, otras aún que
no pueden, hasta ahora por lo menos, ser siquiera formuladas. ' Debe haber, también, muchas relaciones indirectas que afecten a variables no incluidas en los nueve grupos señalados.
26. Una de las más importantes de esas inter-rela1
Muchas de estas inter-relaciones han sido exhibidas estadísticamente y por varios escritores. Algunas, que yo mismo he mostrado y que coneuerdan con 3a teoría de la deflación de la deuda, son:
que el cambio de precios, después de una zaga distribuida, causa, o
es seguida por fluctuaciones correspondientes en el volumen del comercio, de la ocupación, de las quiebras y de la tasa del interés. Estos
resultados, en cuanto al cambio de precios y a la ocupación, se presentan en las Gráficas II y III, al fin de este ensayo. Respecto de
éstas véanse las explicaciones finales y la nota (2), relativa a las
Gráficas.
LA DEFLACIÓN DE LA DEUDA
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ciones (y quizás muy poco señalada en mi libro
"Booms and Depressions") es el efecto directo de menos dinero, depósitos más bajos y menor circulación,
en contraer el comercio, como lo pone de manifiesto el
hecho de que éste ha revivido localmente, merced al dinero de emergencia, sin una alza en el nivel de precios.
En estricta cronología, el orden de los nueve acontecimientos es un poco diferente del orden "lógico" antes expuesto, y hay reacciones y efectos rápidos. Como
se ha dicho en el Apéndice I de "Booms and Depressions":
"La siguiente tabla de nuestros nueve factores ocurrentes y
recurrentes (junto con las ventas forzadas) da una pintura
bastante típica, aunque aún inadecuada, de los intercursos de
una depresión, en el orden aproximado en que se cree que generalmente ocurren. (La primera ocurrencia de cada factor y sus
subdivisiones está indicada por cursivas. Las cifras entre paréntesis muestran la secuencia de la exposición original) :
I. (7) Ligero Pesimismo y primer golpe a la Confianza.
(8) Ligera reducción de la velocidad de la circulación.
( 1) Liquidación de deudas.
II. ( 9 ) Baja del interés del dinero de los préstamos seguros.
(9) Pero alza del interés en los préstamos no seguros.
III. (2)
(7)
( 3)
(1)
( 3)
IV. i 9)
[7)
(11
(2)
(8)
V. (2)
(2)
{3)
Ventas desesperadas.
Mas pesimismo.
Baja en los precios de los valores.
Más liquidación.
Baja en los precios de los artículos.
Alza del interés real. Aumento de las deudas reates.
Más pesimismo y desconfianza.
Más liquidación.
Más ventas desesperadas.
Mayor reducción en la velocidad.
Más ventas desesperadas.
Contracción del dinero depositado.
Mayor aumento del valor del dólar.
VI. (4) Reducción del valor neto.
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EL TRIMESTRE ECONÓMICO
(4)
(7)
(8)
(1)
VII. (5)
(5)
(7)
(8)
(1)
(6)
VIII. (6)
(6)
(6)
(6)
(7)
Aumento de las bancarrotas.
Más pesimismo y desconfianza.
Más retardo en la velocidad.
Más liquidación.
Disminución de las ganancias.
Aumento de tas pérdidas.
Aumento del pesimismo.
Más retardo en la velocidad.
Más liquidación.
Reducción en el volumen del comercio.
Decrecimiento en la construcción.
Reducción en la producción.
Reducción en el comercio.
Desocupación.
Más pesimismo.
IX. (8) Atesoramiento.
X. (8) Retiro de depósito de los bancos.
(8) Disminución en los préstamos de los bancos para
protegerse.
(8) Venta de inversiones de ¡os bancos.
(8) Quiebras de bancos.
(7) Crecimiento de-la desconfianza.
(8) Más atesoramiento.
(1) Más liquidación.
(2) Más ventas desesperadas.
(3) Mayor aumento en el valor del dólar.
Como se ha dicho, este orden (o cualquier otro), sólo puede ser aproximado y sujeto a variaciones en diferentes tiempos
y lugares. Representa mi presente hipótesis sobre cómo es más
probable que se presenten en la mayor parte de los casos, los
nueve factores elegidos para el estudio explícito en este libro, si
no se interfiere mucho con ellos.
Pero, como se ha dicho, la idea de una sucesión en una sola
línea es por sí misma inadecuada, porque mientras que el factor (1) obra sobre el factor (2), por ejemplo, también obra
directamente sobre el factor (7), de manera que realmente ne-
LA DEFLACIÓN DE LA DEUDA
65
cesitamos una pintura de corrientes subdivididas, o. mejor, un
trabajo de red, en el cual cada factor puede representarse en interacción, influyendo y siendo influido por varios de los otros
factores o por todos''.
El párrafo 24 da antes un orden lógico, y el párrafo 27 uno cronológico, de las principales variables puestas en desajuste en una depresión, una vez que se ha
comenzado por el exceso de deudas.
28. Pero debe notarse que, excepto la primera
y última de la lista "lógica", esto es, deudas o intereses
sobre deudas, todas las fluctuaciones listadas se presentan con la caída de los precios.
29. Cuando el exceso de deudas está solo, esto es,
no conduce a una caída de precios, en otras palabras,
cuando su tendencia en ese sentido es contrariada por
fuerzas inflacionistas, (sea por accidente o por propósito), el "ciclo" resultante será mucho más suave y
mucho más regular.
30. Igualmente, cuando ocurre una deflación por
causa distinta de las deudas y sin un gran volumen de
ellas, los males resultantes son mucho menores. Es
la combinación de ambas—primero la enfermedad de
la deuda, precipitando luego la enfermedad del dólar—
lo que causa el más grande desastre.
3 1. Las dos enfermedades obran y reaccionan mutuamente. Los patólogos están ahora descubriendo que
un par de enfermedades son a veces peor que cualquiera
de ellas, o que la simple suma de ellas, por decirlo así;
y todos sabemos que una enfermedad menor puede
conducir a una mayor. De la misma manera que un
catarro fuerte conduce a una neumonía, así un exceso
de deudas conduce a la deflación.
32. Y viceversa, la deflación causada por la deuda,
reacciona sobre la deuda. Cada dólar aún no pagado
de un deuda, se hace un dólar más grande, y, si el exceso de deudas con que comenzamos fué bastante grande,
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EL TRIMESTRE ECONÓMICO
la liquidación de las deudas no puede hacerse al mismo
tiempo que la caída de los precios que la causa. En
este caso, la liquidación se derrota a sí misma. Al disminuir el número de dólares que se deben, no puede
hacerlo tan de prisa como aumenta el valor de cada dólar debido. Entonces el mismo esfuerzo de los individuos para disminuir la carga de sus deudas, la aumenta,
por el efecto total que la precipitación a liquidar tiene
en aumentar el valor de cada dólar debido. Entonces
tenemos la gran paradoja que, someto, es el gran secreto de la mayor parte, si no de todas las grandes depresiones: mientras más pagan los deudores, más deben.
Mientras más y más se empina el barco, más tiende a
empinarse. No tiende a equilibrarse, sino a naufragar.
33. Pero si el exceso de deudas no es suficientemente grande para hacer que la liquidación se derrote
de esta manera a sí misma, la situación es diferente y
más simple. Es entonces más parecida al equilibrio estable; mientras más se mezca el barco, más tenderá a enderezarse. En este caso tenemos un ejemplo más verdadero de un ciclo.
34. En el tipo "zozobrante" en particular, lo peor
de; todo es que los ingresos reales son reducidos rápida
y progresivamente. Los hombres y las máquinas ociosos significan menor producción y menor ingreso real,
factor central en toda ciencia económica. Incidentalmente, esta subproducción ocurre al mismo tiempo que
hay ilusión de sobreproducción.
35. En este rápido bosquejo no he discutido lo
que constituye el exceso de deudas. Basta anotar aquí
que (a) el exceso de deudas es siempre relativo a otros
puntos, incluyendo la riqueza y la renta nacional y el
abastecimiento de oro. Este último especialmente importante, como lo han puesto en evidencia las recientes
investigaciones de Warren y Pearson, y (b) no es una
mera magnitud monodimensiorial para ser medida sim-
LA DEFLACIÓN DE LA DEUDA
07
plemente por el número de dólares debidos. También
debe tener en cuenta la distribución en el tiempo de las
sumas que se vencen. Las deudas debidas que ya se deben, son más embarazosas que las deudas que se deberán, y también lo son las deudas pagaderas a opción del
acreedor, más que las pagaderas a conveniencia del
deudor. De esta manera, las dificultades de las deudas
son mayores para los préstamos que se cobran a voluntad del acreedor y para las anualidades que vencen
pronto.
Para propósitos prácticos, podemos medir aproximadamente las dificultades totales de la deuda nacional.
tomando la suma total que se debe, digamos en un año.
incluyendo renta, impuestos, intereses, abonos, fondo
de amortización, anualidades y cualquiera otra obligación definitiva o rígida para pago de principal.
ILUSTRADA POR LA DEPRESIÓN DE 1929-33 ''
36. La depresión de la que. según confío, estamos
saliendo, es un ejemplo de una depresión de deflación
de la deuda del tipo más serio. Las deudas de 1929 eran
1
La Gráfica muestra: (1) el nivel de precios
por ciento de alza o baja (P'). Cuando la última va
e! retraso distribuido con una cuna de probabilidades
las varias P's sobrepasan o se acumulan, obtenemos
Gráficas II y III. Esta P' es virtualmente una media
\P) y (2) su
en retraso con
de manera que
P' como en las
de P's.
Las Gráficas II y III muestran: P' contrastada con desocupación (E). P' puede considerarse como lo que la desocupación podría
ser si estuviese controlada completamente p r el cambio de precios.
La Gráfica IV muestra el índice semanal sueco, de precios al
menudeo, contrastado con los índices americanos semanales de mayoreo.
La Gráfica V muestra la deuda interna de los Estados Unidos,
calculada y contrastada con el valor total en moneda, de la riqueza
también calculada. Las extensiones no sombreadas de las barras
hacia arriba, muestran lo que serian las cifras de 1933 si se aumentasen un 75 por ciento para traducirlas a dólares de 1929, (de acuep•do con los índices de los precios de mayoreo de las subsistencias):
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EL TRIMESTRE ECONÓMICO
las más grandes tanto nominal como realmente, de que
se tiene noticia hasta esa fecha. Eran lo bastante grandes no solamente para mecer el barco, sino para comenzar a hacerlo zozobrar. Para marzo de 1933, la liquidación había reducido las deudas cerca de 20' i, pero
había aumentado el dólar en cerca de 75'< , de modo
que la deuda real, es decir, la deuda medida en términos
da artículos, había aumentado en cerca de 40'<
[000%—20%) X (100%+75%) = 140%]. Véase la gráfica V
37. A menos que alguna causa que actúe en contra venga a impedir la caída en el nivel de precios, una
depresión tal como la de 1929-33, (esto es. cuanto
más pagan los deudores más deben), tiende a continuar
acentuándose más profundamente en una viciosa espiral por muchos años. No hay entonces tendencia alguna del barco a detener el cabeceo hasta que ha zozobrado. Al último, por supuesto, pero sólo después de una
bancarrota casi universal, el endeudamiento debe cesar
de ser cada vez mayor y comenzar a ser menor. Entonces viene ia recuperación y una tendencia a la secuencia
de auges (booms) y depresiones. Este es el medio, llamado "natural", para salir de una depresión vía bancarrota, desocupación y hambres innecesarias y crueles.
38. Por otra parte, si el análisis que sigue es correcto, siempre es posible, económicamente, detener o
prevenir tal depresión, simplemente teflacionando el
nivel de precios hasta el nivel medio en e! cual contrajeLa Gráfica VI muestra las cargas anuales "fijas"' estimadas
(que se cobran actualmente), contrastadas con el ingreso nacional calculado. Las extensiones superiores no sombreadas de las barras hacia arriba muestran lo que las cifras de 1932 serían si se aumentasen
en un 56 por ciento para traducirlas a dólares de 1929.
Las Gráficas VII y VIII muestran las principales estadísticas
disponibles antes y después del 4 de marzo de 1933, agrupadas en el
orden indicado antes en el párrafo 27.
LA DEFLACIÓN DE LA DEUDA
69
ron las deudas los actuales deudores de los acreedores
actuales, y manteniendo entonces el nivel sin cambios.
Que el nivel de precios es controlable no solamente
¡o sostienen los teóricos monetarios, sino que ha sido
recientemente evidenciado por dos grandes acontecimientos: i 1 ) Suecia, por cerca da dos años ha mantenido un nivel de precios estable, prácticamente siempre
dentro de 2 por ciento de la paridad escogida y usualmente dentro de 1 por ciento. Véase la Gráfica IV.
( 2) El hecho de que la inmediata inversión de la deflación se logra fácilmente por el uso o aun por la perspectiva del uso de los medios apropiados, ha sido demostrado por el Presidente Roosevelt. Véanse las
Gráficas VII y VIII.
39. Están muy equivocados quienes imaginan que
la confesada reflación de Roosevelt no es la causa de
nuestra recuperación, sino que "habíamos tocado el
punto más bajo de todas maneras". En todo caso no
han demostrado, hasta donde yo he visto, que hubiésemos alcanzado el punto más bajo. Y si tienen razón,
mi análisis debe estar desastrosamente equivocado. De
acuerdo con toda evidencia, en tal análisis, la deuda
y la deflación que habían causado el desastre de 4 de
marzo de 1933. eran entonces más fuertes que nunca y. si se hubiesen dejado solas, hubieran causado mayor desolación que nunca, después del 4 de marzo. Si
no se hubiese aplicado la "respiración artificial", pronto hubiéramos vista bancarrotas generales de las compañías de seguros de hipotecas, de los bancos de ahorro,
de las compañías de seguros de vida, de los ferrocarriles, de los municipios y de los Estados. Para entonces,
el Gobierno Federal estaría incapacitado para pagar sus
cuentas sin recurrir a las máquinas impresoras, lo que
hubiera sido un caso retrasado e infortunado de "respiración artificial". Si aún entonces nuestros mandatarios hubieran insistido en "dejar la recuperación a
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EL TRIMESTRE ECONÓMICO
la naturaleza" y se hubieran aún rehusado a inflar de
cualquiera manera, en vano habrían tratado de balancear el presupuesto y cesar más empleados de gobierno,
aumentar impuestos, flotar o tratar de flotar más empréstitos; muy pronto habrían dejado de ser nuestros
mandatarios, porque hubiésemos tenido insolvencia de
nuestro* propio gobierno nacional y probablemente alguna forma de revolución política, sin esperar a la siguíente elección legal. Los agricultores del medio-oeste
habían ya comenzado a desafiar la ley.
40. Sí todo esto es verdad, hubiera sido tan tonto
e inmoral "dejar a la naturaleza seguir su curso", como para un médico descuidar un caso de neumonía.
Hubiera sido también una difamación de la ciencia económica, que tiene también su terapéutica tan verdadera
como la ciencia médica.
41. Si la reflación puede ahora tan fácil y prontamente revertir la mortífera tendencia decadente de la
deflación, después de cerca de cuatro años, cuando estaba adquiriendo creciente impulso, hubiera sido aún
más fácil en cualquier tiempo haberla detenido antes.
De hecho, bajo el Presidente Hoover la recuperación
había aparentemente comenzado bien, por las compras
en el mercado abierto de la Reserva Federal, que revivió
los precios y los negocios, de mayo a septiembre de
1932. No se perseveró en el esfuerzo y la recuperación
se detuvo por varias circunstancias, incluyendo la
"campaña política del miedo".
Hubiera sido aún mis fácil haber impedido la depresión casi completamente. De hecho, en mi opinión,
se hubiera hecho, si hubiera vivido el Gobernador
Strong del Banco Federal de la Reserva de Nueva York,
o si su política hubiese sido adoptada por otros bancos
y por la Junta de la Reserva Federal, y si se hubiese
LA DEFLACIÓN DE LA DEUDA
71
seguido consístentemnete después de su muerte. ' En
tal caso no habría habido nada peor que el primer
ctash. Habríamos tenido la enfermedad de la deuda,
pero no la enfermedad del dólar—el fuerte catarro, pero no la neumonía.
42. Si la teoría de la deflación de la deuda de las
grandes depresiones es esencialmente correcta, la cuestión del control del nivel de precios asume una importancia nueva; y los que llevan las riendas—la Junta
de la Reserva Federal y el Secretario del Tesoro o, esperemos, una comisión especial de estabilización—serán en el futuro llamados a nuevas cuentas.
43. El control del nivel de precios, o control del
dólar, no será una panacea. Aun con un dólar idealmente estable, todavía estaremos expuestos a la enfermedad de la deuda, a la enfermedad de la desocupación técnica, a la sobreproducción, a la dislocación de
precios, al exceso de confianza y a otras muchas enfermedades menores. Encontrar la terapéutica apropiada para esas enfermedades, mantendrá ocupados a
los economistas mucho tiempo después de que hayamos exterminado la enfermedad del dólar.
LOS MOTIVOS DE LAS DEUDAS
(Debt Starters)
44. El exceso de deudas, supuesto hasta aquí, debe haber tenido sus motivos (sfarfers). Puede haber
comenzado por varias causas, de las cuales la más común parece ser las nuevas oportunidades para invertir,
:!
Eventualmente, sin embargo, para evitar la depresión, el patrón
oro hubiera tenido que ser abandonado o modificado (por devaluación), porque) con el patrón oro, como el de 1929, el nivel de precios
de entonces no se hubiera mantenido indefinidamente enfrente de (1)
la "rebatiña" por el oro, debido a la continua extensión del patrón
oro para incluir a una nación después de otra; (2) el creciente volumen del comercio; y (3) la esperada insuficiencia del abastecimiento
mundial de oro.
72
EL TRIMESTRE ECONÓMICO
con esperanza de fuerte ganancia, comparada con la ganancia e interés ordinarios, como en nuevas invenciones, nuevas industrias, desarrollo de nuevas fuentes,
apertura de nuevas tierras o de nuevos mercados. El
dinero fácil es la gran causa del pedir prestado con exceso. Cuando un inversor cree que puede hacer alrededor de 100 por ciento pof año, pidiendo prestado al 6
por ciento, estará tentado a hacerlo y a invertir o especular con el dinero pedido. Esta fué una causa primera que condujo al sobreendeudamiento de 1929. Las
invenciones y las mejorías tecnológicas crearon maravillosas oportunidades de inversión y así causaron
grandes deudas. Otras causas fueron las olvidadas
(left-over) deudas de guerra nacionales y extranjeras,
públicas y privadas, los préstamos para reconstrucción
al extranjero y la política de tasa baja adoptada para
ayudar a Inglaterra a volver al patrón oro en 1925.
Cada caso de sobreendeudamiento tiene su propio
motivo (starter) o serie de motivos (síaríers). Los
principales starters del sobreendeudamiento que condujeron a la crisis de 1837, estaban conectados con las
oportunidades de inversión lucrativa del desarrollo del
oeste y sudoeste en propiedad raíz, algodón, construcción de canales (comenzada por el Canal Erie), barcos
de vapor, caminos de portazgo, que se abrían a cada
lado de las Montañas Apalaquianas. Para el sobreendeudamiento que condujo a la crisis de 1873, los principales "starters" fueron: la explotación de los ferrocarriles y de las granjas del oeste, que siguieron a la
Ley del "Homestead". El sobreendeudamiento que
condujo al pánico de 1893, fué principalmente relativo a la base oro que se había hecho demasiado pequeña; pero el pánico de 1893 parece haber tenido menos
ingrediente de la deuda, que en la mayor parte de los
casos, aunque la deflación jugó un papel importante.
El starter puede ser, por supuesto, completamente
LA DEFLACIÓN DE LA DEUDA
73
o en parte, como el viaje hacia atrás del péndulo, o como la reacción en la recuperación de una depresión precedente, como lo suponen comúnmente los teoristas del
ciclo. Esto, por sí mismo, tendería a dejar la siguiente
depresión más pequeña que la última.
45. Cuando el starter consiste en nuevas oportunidades de hacer inversiones con ganancias desusadas,
la pompa de la deuda tiende a inflarse más grande y
más de prisa que cuando el starter es la gran desgracia
que causa meramente deudas no productivas. La sola
excepción notable es una gran guerra y, aun entonces
principalmente, porque conduce, cuando ha pasado, a
deudas productivas para propósitos de reconstrucción.
46. Esto es completamente diferente de las ingenuas opiniones comunes, de cómo la guerra trae como
resultado la depresión. Si la presente interpretación es
correcta, la guerra mundial nunca hubiera conducido a
una gran depresión. Es muy cierto que muchas o la
mayor parte de las inflaciones no se hubieran podido
evitar, debido a las exigencias financieras de los gobiernos; pero las subsecuentes indebidas deflaciones probablemente pudieron haberse evitado por completo
47. La psicología pública de endeudarse para ganar, pasa por varias fases más o menos distintas: (a)
el incentivo de grandes dividendos o ganancias en ingreso en el futuro remoto; (b) la esperanza de vender
con ganancia de capital en el futuro inmediato; (c) las
promociones temerarias que se aprovechan del hábito
del público a las grandes expectativas; (d) el desarrollo del fraude categórico que se impone a un público
que se ha hecho crédulo y bobo.
Cuando es demasiado tarde, los tontos descubren
escándalos como los de Hatry, Krueger e Insull. Un libro, cuando menos, se ha escrito para demostrar que
las crisis son debidas a los fraudes de promotores
listos. Pero probablemente estos fraudes nunca hu-
74
EL TRIMESTRE ECONÓMICO
bieran sido tan grandes sin los stactets originales, de
oportunidades reales para invertir lucrativamente. Probablemente siempre hay una base real para la psicología de "nueva era", antes de que huya con sus víctimas.
Este fué ciertamente el caso anterior a 1929.
48. En resumen, encontramos que: (1) los cambios económicos incluyen firmes tendencias y cambiantes disturbios ocasionales, que obran como stattets para
las oscilaciones cíclicas de innumerables clases; (2) entre los muchos disturbios ocasionales, están las nuevas
oportunidades para invertir, especialmente debidas a
las nuevas invenciones; (3) éstas, con otras causas,
conspiran a veces para conducir a un mayor volumen
de sobreendeudamiento; (4) esto, a su vez, conduce
a intentos de liquidar; (5) esto, a su vez, conduce, (a
menos que se contrarreste por reflación), a la caída de
precios o a un dólar creciente; (6) el dólar puede
aumentar más de prisa de lo que disminuye el número
de dólares debidos; (7) en ese caso, la liquidación realmente no liquida, sino en realidad agrava las deudas y
la depresión empeora en vez de mejorar, como lo indican todos los nueve factores; (8) los caminos para
salir de ello son, o üia laissez faite (bancarrota), o medicación científica (reflación), y la reflación podría
haberse aplicado en primer lugar.
49. La exactitud general de la teoría antes citada
de "la deflación de la deuda de las grandes depresiones", está, según creo, probada por la experiencia en
la presente y en las previas grandes depresiones. Futuros estudios de otros, sin duda alguna, confirmarán
esta opinión. Un medio es comparar diferentes países
simultáneamente. Si la "teoría de la deflación de la
deuda" es correcta, la infección internacional de las depresiones es principalmente debida a un patrón monetario común de oro, (u otro), y deberá encontrarse en
una depresión poca tendencia a pasar de un país con
deflación a un país con inflación, o con estabilización.
LA DEFLACIÓN DE LA DEUDA
75
ALGUNOS HECHOS NUEVOS
Como se dijo al principio, varios hechos del anterior análisis son, hasta donde yo sé, nuevos. Varios
de éstos son, o muy poco importantes, o hablan por
sí mismos para que los subrayemos. Uno. ( número
32 antes; también 36), que me aventuro a subrayar
más, es la teoría de que cuando el sobreendeudamiento
es tan grande que deprime los precios más de prisa que
la liquidación, el esfuerzo de la masa para salir de la
deuda, nos hunde más profundamente en ella. *
4
Esta interación entre la liquidación y la deflación no me ocurrió hasta 1931, aunque con oti'os había estado subrayando, desde
1909, el hecho de que la deflación tendía hacia la depresión y la inflación hacia el auge (boom).
La teoría de la deflación de la deuda fué expresada por primera
vez en mis conferencias en Yale, en 1931, y hecha pública por primera vez ante la Asociación Americana para el Avance de la Ciencia, el
lv de eneroi de 1932. Está ampliamente expuesta en mi "Booms and
Depressions", 1982, y algunos hechos especiales de mi punto de vista
general sobre la teoría de los ciclos en ''Business Cycles as Facts or
'Pendencies" en Economische Opstellen Aangeboden aan I'rof. C. A.
Verrijn Stuart, Haarlem, 1931. Ciertas clases de desequilibrio son discutidas en otros escritos. El papel de la disparidad entre el interés
real y nominal se discute en The Purchasing Power of Moncy, Macmillan, Nueva York, 1911, y mis completamente en The Theory of
Interest, Maomillan, Nueva York, 1930, tanto como los efectos de la
desigualdad °"e la previsión. Se encontrarán algunas comprobaciones
estadísticas en "Our TJnstable Dollar and the So-Ca!led Business Cycle", Journal of the American Statistical Association, junio. 1925. pp.
179-202, y "The Relation of Employment to the Price Level'' (alocución ante una sección de la Asociación Americana para el Avance de
la Ciencia, Atlantic City, N. J.. diciembre 28, 1932, y más tarde publicada en Stabilization of Employment, editada por Charles F. Roos,
The Principie Press, Inc., Bloomingdale, Ind., 1933, pp. 152-159. Véanse las Gráficas I, II, III. Se encontrará algunas comprobaciones esdísticas en The Stock Market Crash and After. Macmillan. Nueva
York, 1930.
Una bibliografía selecta de los escritos de otros se da en el Apéndice III de Booms and Depressions, Adelphi Company, Nueva York,
1932. Esta bibliografía omitió la teoría de Veblen: Theory of Business Enterprise, Charles Escribner's Sons. New York, 1904. El Capítulo VII, según señala el Profesor Wesley C. Mitchell es lo más cercano a la teoría de la deflación de la deuda. Los escritos de Hawtrey parecen venir en seguida. El Profesor Alvin H. Hansen me informa
que el Profesor Paxson, del Departamento de Historia Americana de
la Universidad de Wisconsin, en un curso sobre la Historia del Oeste,
hace cerca de veinte años, subrayó el factor deuda v su relación con
76
EL TRIMESTRE ECONÓMICO
GRÁFICAS
Las ocho Gráficas siguientes están todas a escala, excepto las números II, III, V, VI y la curva P\ La escala especial usada, está
indicada en cada caso.
Se notará que todas las curvas de las Gráficas VII y VIII tienen
una escala común, como se indica a la derecha de ambas, excepto
"Brokers' Loans" (préstamos a corredores) en la Gráfica VII "Failures Numbers" (número de quiebras) y "Failures Liabilities" (obligaciones por quiebras) y "Shares Traded" (acciones vendidas) en !a
Gráfica VIII, las cuales cuatro curvas tienen otra escala común, "reducida", esto es, más pequeña, como se indica a la izquierda de la
Gráfica VIII. Debe notarse, además, que las curvas "Money in circulation" (moneda en circulación), "Failures Numbers" (número de
quiebras) y "Failures Liabilities" (obligaciones por quiebras) están
invertidas.
Los detalles completos de cómo P' en las Gráficas II y III se deriva de P' en la Gráfica I y cómo -P' en la Gráfica I se deriva de P,
se dan en "Our TJnstable Dollar and the So-Called Business Cycle",
Journal of the American Statistical Associatioiv, junio, 1925.
la deflación. Pero, hasta donde sé, nadie hasta aquí ha señalado cómo
la liquidación de la deuda se derrota a sí misma, vía deflación, ni
otros varios hechos del presente "credo". Si alguna clara anticipación
existe, nunca pudo haber sido puesta prominentemente a la vista,
porque aun la palabra "deuda" falta en los índices de los tratados
sobre este asunto.
LA DEFLACIÓN DE LA DEUDA
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EL TRIMESTRE ECONÓMICO
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LA DEFLACIÓN DE LA DEUDA
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1929 1933
EL TRIMESTRE ECONÓMICO
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LA DEFLACIÓN DE LA DEUDA
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EL TRIMESTRE ECONÓMICO
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