Historia del Gobierno Corporativo

HISTORIA DEL GOBIERNO CORPORATIVO
Julián Benavides Franco
El tema de gobierno corporativo (GC de ahora en adelante) se origina con la idea de la empresa moderna. Se
identifica inicialmente con la delegación del poder sobre la toma de decisiones hacia administradores distintos a los
dueños. Tanto Adam Smith (1776) como Berle y Means (1932) expresaron sus reservas acerca de la viabilidad de
este tipo de firmas. Smith, al referirse a las compañías por acciones, describe un típico conflicto de agencia: “De los
directores de tales compañías sin embargo, siendo los administradores del dinero de otros y no del suyo propio, no
puede esperarse que ellos lo vigilen con la misma ansiosa diligencia con la cual los socios en una sociedad privada
frecuentemente vigilan el suyo propio.”. y Berle y Means apuntan a una estructura de propiedad difusa, para
expresar sus dudas acerca de un control efectivo sobre los gerentes.
El GC ha evolucionado de un concepto financiero, relativo al retorno sobre la inversión, esperado y exigido por los
inversionistas, a uno que incluye aspectos relativos al diseño de la organización misma y que según la definición de
la OCDE (Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económico) tiene que ver con los medios internos por los
cuales las corporaciones son operadas y controladas.
En 1976 Jensen y Meckling publican un artículo donde formalizan el problema de agencia y dan origen a la
investigación moderna sobre GC en el ámbito económico. En su artículo, Jensen y Meckling (1976) establecen que
un gerente (agente) cuya propiedad sobre la empresa que orienta es inferior al 100% tiene conflictos de interés con
el propietario (principal) puesto que existen beneficios privados de control que son obtenidos por el gerente en
desmedro de la riqueza de los propietarios.
Paralelamente las reformas orientadas al mercado en un gran número de países y los grandes procesos de
privatización han mostrado la relevancia del sector privado en el desarrollo económico, por lo que importantes
organismos multilaterales han realizado esfuerzos para elevar el nivel de los estándares de GC, especialmente en
países emergentes.
El informe Cadbury (1992), de G. B., fue el inicio y el referente de los esfuerzos realizados por organizaciones
gremiales para mejorar el clima de inversión en diferentes países del mundo. Puede decirse que este reporte desato
una fiebre entre las comunidades empresariales de diferentes países por el tema de gobierno corporativo, que se
unió a la amplia discusión que la academia realizaba desde tiempo atrás. Diferentes países han publicado guías, que
podemos agrupar como “Códigos de Buen Gobierno”, las cuales proveen recomendaciones en temas tales como
compensación de ejecutivos y relaciones y roles entre las contrapartes, especialmente de la junta directiva. En años
más recientes la OCDE (1999) publicó sus Principios de Gobierno Corporativo, los cuales también han recibido
amplia difusión. Colombia se ha unido a estos esfuerzos con la reciente publicación del Código Marco de Buen
Gobierno de Confecámaras (2002).
También se han analizado extensivamente las diferencias entre los modelos de gobierno de economías
desarrolladas, en particular el modelo anglo-sajón (E.E. U.U. y G. B.), el modelo japonés y el modelo germano. Este
tipo de estudios destacan la importancia de la estructura de propiedad, el rol de los bancos y los conglomerados en
el GC. En general se ha planteado que el modelo anglosajón corresponde a una estructura de mercado y los
modelos japonés y germano corresponden a uno basado en relaciones.
. Modelos de Gobierno Corporativo
1. Modelo Anglo-americano
a. Evolución en la Gran Bretaña (G.B.)
El modelo de la corporación (que en nuestro lenguaje equivale a una sociedad anónima) surge a partir de la
incorporación de diferentes empresas en la Inglaterra de los siglos XVII y XVIII. “The East India Company” obtiene
el “Royal Charter” en 1600, su conformación inicial ya guarda semejanza con las actuales corporaciones. Su
estructura de gobierno estaba compuesta por la corte de propietarios (La actual asamblea general de accionistas) y
la corte de directores (la junta directiva) compuesta por el gobernador, el gobernador asistente y 24 directores. En
1760 se funda la Bolsa de Londres y para 1844 el “Joint Stock Companies Act” exigía que todos los nuevos negocios
con más de 25 participantes debían ser “Incorporados” (Registrados como sociedad). En 1855 se promulga el
“Limited Liability Act” el cual limita la responsabilidad de los accionistas al monto de capital invertido por cada uno,
en caso de bancarrota. El número de sociedades con responsabilidad limitada se incrementó rápidamente. Para
1914 había 65.000 registradas, número que pasó a 200.000 en 1945 y excede el 1’100.000 en la actualidad
(Cadbury 2002).
En la década de 1920 ya existía en G.B. preocupación por la separación entre propiedad y control y la inefectividad
de las juntas directivas (“Liberal Industry Inquiry” 1926-1928); pero la 2da guerra mundial y los esfuerzos de
reconstrucción reubicaron dramáticamente los puntos en la agenda del desempeño de las corporaciones.
La existencia de un mercado sobre el control corporativo apoyado en transacciones bursátiles y más recientemente
en tomas hostiles ha sido de gran importancia en G. B. (y en E.E. U.U.), pero casi históricamente inexistente en
otros países, al menos hasta épocas recientes. Los picos reportados para las fusiones empresariales corresponden a
los años de 1968, 1972, 1989 y finales de 1990s. Según Mayer (2000) en años recientes el número de intentos de
toma de control promedia los 230 (alrededor de 40 son hostiles). Entre 1985 y 1986 hubo en G. B. 325 ofertas por
compañías listadas en bolsa, de este número 80 fueron hostiles, de las cuales 35 fueron exitosas, 23 permanecieron
independientes y 22 fueron subsecuentemente adquiridas (Franks y Mayer 1996). Para este periodo, Franks y Mayer
encuentran poca evidencia de los beneficios económicos de este tipo de transacciones (las empresas adquiridas
están dentro del rendimiento promedio de la industria, aunque posterior a la toma se dan cambios significativos en
la estructura de la junta y de los cargos ejecutivos, como es de esperar). Jensen (1993) examinando la evolución y
razones de las tomas de control (take-overs) de empresas en E.E. U.U., sugiere como la causa principal de la
existencia de este mercado la falla de los mecanismos de control internos de las empresas, los cuales percibe como
ineficientes para minimizar los excesos cometidos por los administradores.
Franks, Mayer y Rosi (2002) en un interesante estudio sobre la evolución de los patrones de control y dispersión de
la propiedad de empresas listadas en la bolsa de Londres que cubre todo el Siglo XX, encuentran que las mayores
tasas de crecimiento de capital emitido y dispersión de la propiedad ocurren a través de adquisiciones previas a las
emisiones publicas iniciales (IPOs por “Initial Public Offerings”). Por lo tanto la alta dispersión de la propiedad que
caracteriza a las empresas británicas no tiene sus orígenes en la transacción pública en el mercado de acciones.
Anterior a la emisión publica, sin embargo, hay poca variabilidad entre los “insiders” (internos) detentadores de la
propiedad y el control. Posterior a la emisión la variabilidad se incrementa de manera significativa, lo que es
consistente con la hipótesis de que un mercado activo de acciones posibilita la existencia de un mercado de control
corporativo y con la función de redistribución de riesgo entre los participantes del mercado. Estos autores también
reportan un crecimiento del tamaño de las juntas directivas focalizado en los años de 1960 (originado
principalmente por adquisiciones).
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Bernardo Barona Zuluaga
1. Importancia de buenas prácticas de GC
En los últimos años se ha avanzado bastante en clarificar las relaciones entre gobierno corporativo,
desarrollo financiero y crecimiento económico de un país. El buen gobierno corporativo se asocia en gran
medida a la protección que tienen los proveedores de fondos a las empresas, y se considera uno de los
elementos importantes del desarrollo financiero (la protección efectiva a los proveedores- existencia de
leyes y capacidad de hacerlas cumplir- se ha encontrado que está altamente correlacionada con medidas
de profundidad de los mercados financieros).La relación entre el desarrollo del mercado financiero y el
crecimiento económico se ha corroborado que es directa y estrecha (King y Levine, 1993a, 1993b;
Levine y Zervos, 1996; Rajan y Zingales,1998)
Mercados financieros más desarrollados permiten que las empresas tengan un acceso más amplio a
recursos financieros y a un costo menor, lo cual redunda en mayores tasas de crecimiento y generación
de empleo.
Algunos de los más influyentes estudios recientes muestran que Colombia tiene índices bastante bajos
de GC y desarrollo financiero. A continuación se presentan algunos datos seleccionados sobre este tema,
los cuales han sido tomados de los que pueden ser considerados como los estudios recientes más
influyentes sobre el tema.
La Porta, López de Silanes, Shleifer y Vishny (1997) (citado frecuentemente como LLSV), al indagar
acerca de la habilidad de las compañías en diferentes países para conseguir fondos en la forma de
patrimonio o deuda, encuentran que esta está asociada con el tamaño y la estrechez de los mercados
financieros. Los países con los mercados más pequeños y estrechos resultan, en su estudio, ser aquellos
con una protección más pobre al inversionista (medida tanto por el carácter de las leyes como por la
habilidad de hacerlas cumplir). Para alcanzar sus conclusiones LLSV estudian una muestra de 49 países,
entre los que se encuentra Colombia. La Tabla siguiente presenta la calificación que obtuvo nuestro país
en cada una de las variables. Para ayudar a una comprensión mayor de la situación del país en esta
tabla se presentan también los datos de Estados Unidos, Singapur y Chile y del promedio de las 49
empresas estudiadas (las definiciones dadas por los autores se transcriben al final de la Tabla, en
ocasiones de manera resumida). Al observar los resultados de las primeras tres variables se nota que
Colombia esta muy por debajo de los otros países y del promedio. Las últimas 4 variables muestran las
variables de GC que explican tal desempeño deficiente. Las cifras muestran que la situación más
preocupante tiene que ver con la variable Vigencia de la Ley, aunque en Derechos anti- directores parece
haber también bastante espacio para mejorar. En otra variable analizada por los mismos autores (pero
en su articulo de 1998), se encuentra que el país tiene también bastante que mejorar en lo que se
refiere a la vigencia de estándares contables, ítem en el que se obtuvo una calificación de 50, la cual fue
similar a la de Chile (52) pero aproximadamente un 40% inferior al promedio obtenido por los países de
origen Ingles (en estos se incluyen Estados Unidos, el Reino Unido y oros desarrollados, pero también
otros como India, Kenia, Malasia, Tailandia, y Pakistán) (Véase La Porta, López de Silanes, Shleifer and
Vishny, 1998, Tabla 5)
Fuente: d La Porta, López de Silanes, Shleifer and Vishny (1997; Tables I and II)
(La definición de cada una de estas variables se puede consultar en el Capítulo 2)
En otro estudio Dyck y Zingales indican que Colombia es uno de los países en los que se presentan mayores
beneficios privados de control. En su análisis, los países incluidos alcanzaron un promedio de 0.25; Colombia
estuvo por encima de dicho promedio (0.27) en tanto que Estados Unidos solo tuvo una calificación de 0.02
(muy pocos beneficios privados del control)
Las prácticas de GC son, en resumen, una condición indispensable para que el mercado de capitales se
desarrolle, y las empresas encuentren más fácil obtener los recursos que necesitan para su crecimiento a un
más bajo costo. Como se verá en la sección siguiente la mayor facilidad para obtener financiación y el menor
costo de capital se originan no solo en que los dueños de los ahorros del país (o quienes deciden acerca de los
instrumentos en que estos se invierten15) a medida que mejora el GC verán reducido su nivel de riesgo, sino
también que los dueños o controladores de los ingentes recursos financieros internacionales tendrán menos
reticencia y exigirán rendimientos inferiores para comprometerse en inversiones de largo plazo en empresas
del país.
2. Beneficios de las prácticas sanas de GC
a. Reducción del costo de capital
El costo de capital de una empresa es el costo de las diferentes fuentes de financiación empleadas por ella,
ponderado por la importancia relativa de cada fuente de financiación en el total de recursos financieros
empleados.
Quizás el beneficio más frecuentemente citado que se deriva de la existencia de buenas prácticas de GC es el
de la reducción del costo de capital. Ante la ausencia de buenas prácticas de GC los proveedores de recursos
financieros (bancos, fondos de inversión, hogares, etc.) ven distante y remota la posibilidad de recuperar los
recursos que eventualmente inviertan en una organización (con su correspondiente rendimiento). La
probabilidad de que la gerencia de la empresa o los dueños mayoritarios les expropien sus recursos se percibe
tan alta que los proveedores de estos solo estarán dispuestos a confiarles los recursos (a cambio de promesas
de repago futuras) si los rendimientos de tales recursos son lo suficientemente altos para compensar el mayor
riesgo. Por el contrario, si los proveedores de capital perciben que el sistema legal y judicial del país, así como
los controles establecidos por la organización receptora de los recursos, hacen difícil que la gerencia o los
dueños hagan un uso inadecuado de tales recursos, el rendimiento requerido será menor y por ende el costo
que deberá pagar la firma para atraer y retener capital (o sea, su costo de capital).
Son varios los estudios que confirman este efecto de la existencia de prácticas sanas de GC. Rajan y Zingales
(1998) en un amplio estudio que incluye datos de 42 países (Colombia entre ellos) y comprende el período
1983- 1990, encontraron que se observan mayores tasas de crecimiento económico en aquellos países en los
que el desarrollo financiero es mayor (las prácticas de buen GC son un indicador de desarrollo financiero) tal
fenómeno está influido parcial pero significativamente, por la reducción del costo de financiación externo de las
firmas. Más recientemente La Porta, López de Silanes, Shleifer y Vishny (2002), con base en una muestra de
539 empresas en 27 economías de altos ingresos, encontraron evidencia de que una protección pobre de los
accionistas minoritarios es penalizada con valoraciones más bajas (lo cual implica costos de capital más
elevados) y de que una mayor proporción de la propiedad de los flujos de caja en cabeza del accionista que
controla la empresa mejora la valoración, especialmente en países con protección pobre de los inversionistas
minoritarios.
15 Los portafolios de los fondos de pensiones y de cesantías comprenden porcentajes insignificantes de acciones. Estos fondos
han alcanzado a la fecha valores muy importantes (Según la revista Dinero (febrero 7 de 2003) el saldo de los Fondos de
Cesantías ascendió en diciembre 31 de 2002 a $2, 393 billones de pesos (aproximadamente US $ 0,86 billones)
Buenas prácticas de GC son importantes tanto en países en los que el financiamiento empresarial se hace
fundamentalmente mediante un sistema intermediado (a través de bancos) como en países en los que el
sistema es no intermediado. En el primer caso la evidencia empírica sugiere que los márgenes de
intermediación están inversamente relacionados con la existencia de prácticas sanas de GC (Demirguc-Kunt y
Huizinga, SF). Adicionalmente, estudios recientes indican que en el Japón, uno de los paradigmas del sistema
intermediado, la mayor parte de los beneficios en la relación banco – empresa van a parar a los bancos
quienes, quienes además de extraer rentas de las empresas mediante la participación en su dirección, inducen
prácticas conservadoras sub optimas de inversión (Weinstein and Yafeh, 1998)16. La estrategia de la mayor
concentración de la propiedad (en contraste con la amplia dispersión de las acciones), como la que caracteriza
a las empresas familiares, puede compensar en algo la ausencia de prácticas sanas de GC, particularmente la
de la protección adecuada a los accionistas minoritarios. Sin embargo, como se discutirá más adelante, tal
estrategia tiene también sus costos y no debería considerase como substituto de una regulación que dé
garantías satisfactorias de protección de sus recursos a los inversionistas minoritarios de la empresa. (Bolton
and von Thadden, 1998)
b. Acceso al capital por parte de firmas nuevas
La búsqueda y establecimiento de mecanismos que garanticen una adecuada provisión de recursos financieros
a las empresas que comienzan ha sido preocupación permanente en muchos países. En Colombia la creación
hace algunas décadas del Instituto de Fomento industrial IFI, así como de las Corporaciones Financieras, son
ejemplos concretos de respuestas que se han tratado de dar a este problema. En Europa la creación en la
década pasada de los nuevos mercados accionarios (se crearon en países tales como Alemania, Francia, Italia
y el Reino Unido), la cual se hizo tomando como referencia el éxito alcanzado por las nuevas firmas
tecnológicas en el mercado NASDAQ de Estados Unidos, refleja también la búsqueda permanente de tales
mecanismos.
Rajan y Zingales en su estudio de 1998 confirman efectivamente que tener un sistema financiero desarrollado
(lo cual implica tener sanas prácticas de GC) es particularmente importante para facilitar el crecimiento de
firmas nuevas y de empresas en sectores que generan alto valor agregado. En otro estudio en que se analizan
datos de 65 países (Wurgler, 2000) se encontró que factores como la información disponible sobre empresas
especificas y la protección de los accionistas minoritarios (típicos de los que comprende el Gobierno
Corporativo- ver Capítulo 1) están positivamente relacionados con el flujo de recursos hacia industrias en
crecimiento y la desinversión en industrias en declive. En tal estudio se encontró que países con mercados
financieros desarrollados, aunque no invierten a tasas significativamente mayores, si asignan sus recursos de
capital de una mejor manera (Ibid, p. 188)
c.
Atracción
de
recursos
internacionales
estables
Países como Colombia se caracterizan, entre otros, por una ausencia crónica de recursos financieros de largo
plazo. En el sistema económico globalizado de comienzos del siglo XXI los recursos fluyen en cantidades y
velocidades que eran inimaginables hace solo unas pocas décadas. Existe una creencia ampliamente
compartida (ver, por ejemplo, OECD 1999) de que la existencia en un país de prácticas sanas de GC son
esenciales para crear confianza en los inversionistas nacionales e internacionales y, consecuentemente, para
atraer
capitales
estables
y
de
largo
plazo.
Un conjunto amplio de estudios empíricos recientes muestran que los países con mejores sistemas de GC son
los que derivan mayores beneficios de la gran movilidad actual del capital internacional (revisión de estos
trabajos se encuentran, entre otros, en Dyck, 2001 y Becht, Bolton and Roel, 2002). Estudiando
específicamente a los inversionistas institucionales de Estados Unidos, Bradshaw, Bushee and Mille (2002)
encontraron que estos invierten preferencialmente en países extranjeros en los que las empresas utilizan
principios contables similares a los de ese país (“Encontramos que firman que exhiben más alto grado de
conformidad con los principios de contabilidad que se aplican en USA (US GAAP) han recibido
significativamente mayores niveles de inversión patrimonial por parte de firmas Estadounidenses”. Con
respecto a este aspecto central del GC, el de la información financiera, es importante anotar que otro estudio
reciente encontró clara evidencia de que la adopción de normas contables internacional mente reconocidas
como los GAAP de los Estados Unidos o las Normas Internacionales de Contabilidad (NICs) por parte de las
empresas inscritas en las nuevas bolsas de valores de Alemania (Neuer Markt) de Francia (el Noveau Marché)
y de Italia (Nuovo Mercato) incrementaban substancialmente su capacidad para conseguir capital patrimonial
en las nuevas Emisiones Públicas Iniciales (IPOs) de valores que realizaban (Bottazzi y Da Rin (2001))
16 Weinstein and Yafeh concluyen que vínculos cercanos con un banco mejoran el acceso de una firma al capital, pero no van
necesariamente acompañados de mayores utilidades y de tasas de crecimiento más altas. Dichos autores muestran que antes
de la liberalización financiera del Japón en los años ochenta, las empresas pagaban costos muy elevados por el privilegio del
acceso a la financiación bancaria. Con la liberalización las firmas japonesas tuvieron acceso más fácil a los mercados financieros
internacionales e incrementaron su financiación a través de bonos y acciones, lo cual ha aliviado parcialmente la situación
descrita antes.
Los cambios que se realizaron en Colombia en la legislación financiera a comienzos de la década de los años
noventa tenían como uno de sus propósitos facilitar el acceso de recursos financieros a los diferentes actores de la
economía. La entrada al país de bancos como el Bilbao Vizcaya y el Santander de España, así como la adquisición
por parte de inversionistas internacionales de porcentajes significativos de empresas importantes Colombianas
indican que tales reformas tuvieron algún grado de éxito en el cumplimiento de sus objetivos. Sin embargo, las
prácticas de GC y los aspectos regulatorios aún parecen bastante inadecuados. Comentando sobre este punto uno
de los integrantes de los citados estudios LLSV, el profesor López de Silanes, invitado a Colombia para disertar
sobre la relación GC y mercado de capitales, después de analizar ciertos indicadores financieros colombianos y de
compararlos con los de otros países incluidos en los estudios realizados con el profesor La Porta y otros colegas,
estimó que Colombia podría triplicar el valor de sus mercados de capitales si en los próximos años las reformas que
se hagan en los mercados de capitales se focalizan en la protección del inversionista. De no mejorarse
substancialmente las prácticas de GC en el corto y mediano plazo, el país deberá continuar pagando primas a los
proveedores de recursos por encima de aquellos países en los que tales prácticas están ya en funcionamiento o
próximas a entrar. La posibilidad de llevar a cabo proyectos de inversión que eleven la riqueza y el empleo de los
nacionales se hará entonces más difícil lo cual condena a la nación a convivir con la pobreza y con los efectos
asociados con esta por espacios mayores de tiempo.
d. Mejor asignación del riesgo entre los diferentes actores del sistema económico
La existencia de un buen sistema de GC induce la asignación del riesgo hacia aquellos con una mayor capacidad
para soportarlo, reduce la asimetría de información entre las diferentes partes afectadas por las decisiones de la
corporación (los stakeholders) la gerencia y los proveedores de recursos y entre propietarios y acreedores.
Adicionalmente, en un buen sistema de GC se reduce la habilidad de desviar recursos y los costos de resolver las
disputas que normalmente surgen acerca de cómo distribuir la riqueza generada por la corporación (Dyck: 293-4).
e. Aumento de la eficiencia operacional de las empresas
En un artículo seminal publicado en 1986 Michael Jensen ilustró como gerentes de compañías petroleras que
disponían de ingentes cantidades de flujos de caja libres hicieron uso inadecuado de tales recursos invirtiendo en
proyectos de bajo valor presente neto. En su alocución presidencial a la Asociación Americana de Finanzas en 1993
el mismo autor brindó bastantes ejemplos adicionales de gerentes que destruyeron inmensas cantidades de valor
económico procediendo de esta manera. El autor encontró que la forma en que se controló este desperdicio de
recursos en la economía americana de finales de la década de los años ochenta y principios de los noventa fue
fundamentalmente mediante el mercado de control corporativo: los cientos de adquisiciones hostiles y amigables
que se realizaron en dicho período sirvieron para eliminar mucha “grasa” del sistema corporativo estadounidense.
Otro mecanismo para evitar conductas ineficientes de la gerencia, que según el mimo autor, fue poco eficiente en
ese período, pero que adquirió particular relevancia cuando se establecieron mecanismos regulatorios para impedir
o dificultar el funcionamiento del mercado de control corporativo, es el funcionamiento eficaz de las juntas
directivas. En los últimos años se ha avanzado bastante en el estudio de las condiciones que hacen que las juntas
directivas cumplan mejor su papel monitor de la gerencia. Muchos trabajos han encontrado evidencia clara entre
algunas características del funcionamiento de las Juntas directivas y la eficiencia empresarial. Klapper y Love (2002)
encontraron en un estudio realizado en 14 países en vías de desarrollo (incluyendo Brasil y Chile de América Latina)
una fuerte correlación positiva entre un indicador de GC17 y el desempeño operacional (medido por el índice
Rendimiento Sobre Activos) y la valoración de mercado (medida por la razón Q de Tobin. En otro estudio que se
centra en firmas Coreanas Black, Hang y Kim (2002) encuentran también evidencia de que las prácticas de GC son
un factor importante en la explicación del valor de mercado de las empresas inscritas en la Bolsa de Valores de
Corea. El índice de GC que emplean fue construido con base en una encuesta entre las firmas inscritas adelantada
por la Bolsa de Valores (la Bolsa tiene autoridad regulatoria sobre las compañías inscritas y puede castigarlas si dan
respuestas falsas (Ibid, p.4). Los autores encontraron que una mejora moderada en el índice, “digamos de un 10%
producía un incremento del 15% en el valor en libros o de los activos o de 40% en el valor en libros del patrimonio”.
17 El índice utilizado es el del Credit Lyonnais Securities Asia, el cual provee un ranking para 495 firmas en 25 países en desarrollo.
Recientemente han surgido otros índices similares como el de Standard & Poor's el cual (el publicado en el 2001) cubre 859 empresas
en 27 países, el publicado en el año 2000 por Deminor, en el cual se escalafonan las 3000 compañías que conforman el índice
Financial Times 300, el del Deutche Bank ara países Latinoamericanos. En los Estados Unidos el Institucional Shareholder Services
lanzó en el año 2002 un escalafón para las 3000 compañías que se incluyen en el índice Rusel 3000 (ver Black, Jang and Kim, 2002)
f. Mayor crecimiento económico del país
De acuerdo con una línea de pensamiento que se puede rastrear por lo menos hasta el economista Austríaco
Schumpeter en los años 30 del siglo pasado, un sistema financiero que funcione apropiadamente constituye un
elemento fundamental para el logro de un crecimiento económico sostenido. Varios estudios recientes dan soporte a
este punto de vista. Por ejemplo, King y Levine (1993ª y b) encontraron que las medidas de desarrollo bancario
estaban fuertemente correlacionadas con el crecimiento económico en un numero amplio de países. Levine y Zervos
(1996) también encontraron este tipo de relación pero entre el desarrollo del mercado accionario y el crecimiento
económico. En otro estudio realizado con datos de 65 países se encontró que factores como la información
disponible sobre empresas especificas y la protección a los accionistas minoritarios están positivamente relacionados
con el flujo de recursos hacia industrias en crecimiento y la desinversión en las industrias en declive (Wurgler,
2000). En otro estudio en que se analiza al interior de un país la relación entre el desarrollo del mercado financiero
y el desarrollo económico de las provincias Guiso, Sapienza y Zingales (2002) encuentran que el desarrollo
financiero: incrementa la probabilidad de que un individuo inicie su propio negocio, obra a favor de la entrada de
nuevas firmas a los mercados, aumenta la competencia y promueve el crecimiento de las firmas.
Observando el lado negativo de la ausencia de sanas prácticas corporativas, Dyck y Zingales muestran que en los
países en los que se presentan mayores beneficios privados del control (indicador de prácticas pobres de GC) un
número menor de empresas se registraran en los mercados públicos de valores y el número de empresas con base
amplia de accionistas será menor y los gobiernos preferirán vender el control de las compañías estatales en
transacciones privadas en ves de en ofertas publicas ( estas ultimas consecuencias son incompatibles con las metas
que parecen haber buscado los últimos gobiernos en Colombia al privatizar empresas).Otros estudios han analizado
en mayor profundidad los procesos de privatizaciones y encontrado que las buenas prácticas de GC son una
condición esencial para llevar a cabo eficazmente privatizaciones de empresas públicas. Donde existen
prácticas más sanas los gobiernos están en mejores condiciones de realizar la venta al sector privado de empresas
en términos más favorables para los intereses de la nación; los precios por los que se podría vender la propiedad
serian mayores y se podría llevar a cabo una democratización más profunda de la propiedad accionaria sin que esto
se tradujese en temores de inadecuado monitoreo sobre la gerencia o el esquilme de los accionistas minoritarios por
la gerencia o los accionistas mayoritarios. En este punto es conveniente hacer notar que la experiencia disponible
sugiere que si se promueve la democratización accionaria al privatizar en ausencia de sanas prácticas de GC los
resultados probablemente serán contraproducentes y el plan de privatizaciones de un país se desprestigiará por los
débiles controles sobre la gerencia, el abuso sobre los accionistas minoritarios, la captura de la dirección
empresarial por parte grupos que extraen rentas a expensas de los demás stakeholders, o la presencia simultánea
de todos estos factores.
Dyck (pp. 317-31) contrasta en este punto las privatizaciones realizadas en el Reino Unido con las llevadas a cabo
en otros países con menos protección legal como Argentina y México. En el que es posiblemente el estudio más
completo acerca de las privatizaciones en este último país, López de Silanes (1997) analiza la determinación de los
precios de venta de 236 compañías estatales que fueron vendidas al sector privado entre 1983 y 1992; entre sus
hallazgos está que las ventas de empresas que no produjeron la cesión del control se hicieron a un 25% del valor de
las que si implicaban la cesión del control: en palabras de dicho académico: “ La alta prima de control puede ser
explicada por la ausencia de derechos de los inversionistas en México”.
El punto final que se incluye en esta discusión se relaciona con el efecto de las prácticas de GC sobre el
funcionamiento de las empresas familiares. Este tipo de organizaciones tiende a controlar mejor los costos de
agencia18 que las grandes sociedades anónimas (Anderson, Mansi & Reeb,2002) En un contexto de largo plazo es un
factor de ineficiencia el que la familia conserve tanto el control como la gerencia de la empresa: sí el heredero no
tiene el talento necesario para gerenciar el negocio, la gerencia no se delega (falla la meritocracia). Este tema es
tratado en detalle por Burkart, Panuzi & Schleiffer (2002) quienes muestran que, en aquellos países en los que los
regímenes legales y judiciales limitan con éxito las oportunidades de expropiación de los accionistas minoritarios,
surge de manera natural la corporación manejada por gerentes profesionales. En donde la protección es intermedia
la gerencia se delega a profesionales pero la familia se mantiene como un accionista mayoritario con el fin de
monitorear al gerente; finalmente, en os países en donde tal protección es muy débil, el fundador designa a su
heredero para gerenciar y la propiedad se mantiene a interior de la familia.
18 Los costos de agencia comprenden todos lo costos en que los dueños de una empresa deben incurrir para controlar al agente
(gerente), los costos en que el agente debe incurrir para mostrara a los dueños que no hará mal uso de los recursos de la
organización, y la perdida que siempre se da pues no hay mecanismos perfectos para controlar al agente (Jensen & Meckling)
TOPICOS CONTEMPORANEOS EN EL GOBIERNO
CORPORATIVO
Julián Benavides Franco
El estudio sobre el Gobierno Corporativo (GC) ha analizado en detalle tanto su naturaleza, como los diferentes
mecanismos de control que pueden influir en su efectividad.
Autores de diferentes revisiones sobre el tema, proponen a su vez distintas taxonomías para clasificar los
mecanismos que moldean el GC. Jensen (1993) divide estos mecanismos en: (1) los mercados de capitales,
específicamente el mercado del control corporativo; (2) el sistema legal, político y regulatorio; (3) los mercados de
factores y productos y (4) los sistemas de control internos, encabezados por la junta directiva.
Denis (2001) y Allen y Gale (2001) complementan el panorama de los mecanismos de control interno al incluir el
sistema de compensación ejecutivo, la estructura de propiedad y los niveles de deuda dentro de los mecanismos de
control internos.
No debe descartarse tampoco la influencia que sobre el CG tienen: (1) El sistema de bancarrota (el cual para Jensen
se incluiría en el 2do tipo de mecanismos) y (2) los acreedores. Por ultimo está el rol de los inversionistas, tales
como fondos de pensiones o de inversión, cuya falta de nexos con el gerente los define como “outsiders” (los que no
están dentro de la organización); a quienes el monto de su inversión y su estructura les genera incentivos para
monitorear activamente las acciones del gerente, minimizando de paso el problema del “free-rider”.
Aunque Jensen (1993) descalifica los mecanismos institucionales (legales, políticos y regulatorios) por obtusos y
carentes de las herramientas para manejar efectivamente el comportamiento gerencial ineficiente, las
investigaciones iniciadas por La Porta, Lopez de Silanes, Shleifer y Vishny (1997,1998) han documentado
convincentemente cómo el origen de los sistemas legales y regulatorios produce características muy definidas sobre
el GC y las firmas.
Para los propósitos de este capítulo la revisión de estos mecanismos se realiza dividiéndolos en dos grandes grupos:
internos y externos.
Aunque el mecanismo más eficiente de GC es posiblemente la concentración de la propiedad, su aplicación produce
efectos potenciales indeseables tales como la colusión entre el gerente y el accionista controlador (en desmedro del
patrimonio del accionista minoritario), la reducción en la liquidez de las acciones y un esquema de diversificación de
riesgo alejado del óptimo.
1. Mecanismos de Control Internos
a. Junta Directiva
Todas las sociedades disponen de juntas directivas, por lo cual este mecanismo se constituye en el más extendido y
conocido de los que componen el CG. Fama y Jensen (1983) justifican la existencia de las juntas directivas como
una solución eficaz al problema de agencia, en la cual los poseedores de los derechos de propiedad residuales
delegan el control sobre las acciones del gerente en la junta directiva. El gerente es imbuido con la autoridad para
implementar y proponer diferentes acciones, mientras que la junta monitorea el desempeño y controla. Se obtienen
así los beneficios de la especialización de funciones y se mantienen los beneficios de diversificación de riesgo entre
los propietarios.
La junta directiva típicamente aprueba y monitorea planes de largo plazo y contrata, despide y fija la remuneración
del gerente. Aunque es una función subvalorada por los teóricos de la agencia, para los cuales todas las ventajas
están del lado del gerente, la junta también asesora al gerente en sus decisiones. La magnitud de estas decisiones
impone un perfil en los miembros de junta, que ha hecho carrera en la literatura sobre GC, especialmente la dirigida
a los hombres de negocio. Se espera que un miembro de junta directiva conozca a fondo el negocio o aporte
habilidades especiales a la junta. Cierto número de directores deben ser independientes, algunos sugieren que
todos, y sobre estos recae la función de monitoreo efectivo, pues su interés se centra en ganar reputación como
expertos en control de decisiones.
Un esquema de esta naturaleza también genera sus costos; uno de ellos es la reducción de la agilidad de respuesta
del gerente ante imprevistos. Otro costo es la posible falta de efectividad de la junta. La manipulación de la junta
por parte del gerente, al definir la agenda de las reuniones y la información conocida por los directores, la falta de
independencia de sus miembros y una inadecuada preparación para ejercer su función como directores son las
causas posibles de esta falta de efectividad.
Jensen (1993) en su análisis sobre la falla de los mecanismos internos de control la atribuye a: (1) Problemas de
cultura, al premiar el consenso y la ausencia de discusión amplia al interior de la junta. (2) Problemas de
información (ver párrafo anterior). (3) La responsabilidad legal, que provee motivación para evitar demandas, pero
no incentiva eficazmente la toma de decisiones que agreguen valor. (4) La carencia de posesión de acciones por
parte de la gerencia y los miembros de junta; aunque los incentivos que brinda la propiedad para ejercer
adecuadamente el control son claros, también lo son los estímulos que genera para manipular la información. La
prueba de esto son los recientes escándalos corporativos que sacudieron los Estados Unidos. (5) El
sobredimensionamiento de las juntas; una junta pequeña tiende a funcionar más eficientemente, mientras que una
junta demasiado numerosa es fácilmente manipulable. Jensen también cree que ningún ejecutivo de la empresa
(“insider”), aparte del gerente, debe hacer parte de la junta, aunque estos pueden ser invitados de manera regular
a las reuniones de junta. (6) El doble rol del gerente, como administrador y controlador, cuando también actúa
como presidente de la junta directiva, que es contrario al concepto de especialización que se delineó anteriormente
y que crea la irregularidad de que el gerente se controla a sí mismo y se define su salario.
En ningún caso el gerente puede hacer parte del comité de auditoría de la junta directiva y menos hacer parte de
las deliberaciones que fijen su salario.
Aunque las recomendaciones de Jensen (1993) han sido ampliamente aplicadas, la evidencia empírica disponible no
muestra un desempeño superior de las empresas cuya junta directiva está dominada por “outsiders” (directores
externos independientes). Incluso un pequeño número de “insiders” (directores internos) se asocia con mejores
resultados (Bhagat y Black (2002)). En una revisión más reciente, Hermalin y Weisbach (2001) documentan efectos
positivos sobre la presencia de directores externos y juntas pequeñas: (1) Juntas dominadas por directores externos
o juntas pequeñas en número son más propensas a reemplazar gerentes de bajo desempeño. (2) Las juntas
dominadas por directores externos parecen tomar mejores decisiones respecto a fusiones o adquisiciones, cuando la
firma es adquirida negocian mejores primas y cuando la firma adquiere, el efecto es menos negativo. Sin embargo,
las conclusiones reportadas por Bhagat y Black (2002) sobre la falta de correlación entre la composición de la junta
y el desempeño de la firma, son corroboradas por Hermalin y Weisbach (2001).
En Estados Unidos las juntas siguen siendo dominadas por los gerentes. En Japón teóricamente los accionistas
tienen mayores poderes que en Estados Unidos, pero el gran tamaño de las mismas, la casi inexistencia de
directores externos y el modelo de relaciones imperante en sus prácticas de GC permiten una alta discrecionalidad
por
parte
del
gerente.
El modelo Alemán de doble junta, pareciera ejemplificar la especialización de funciones mencionada por Fama y
Jensen (1983). La junta de administración está conformada por ejecutivos de la firma, la junta supervisora incluye
un 50% de representantes de los accionistas, entre quienes suelen estar ejecutivos retirados, quienes para muchos
autores no califican como externos (Allen y Gale 2001), dado su nexo con la gerencia en funciones. El otro 50% de
directores de la junta supervisora son representantes de los empleados, un tercio de los cuales provienen de
confederaciones sindicales, mientras que 2/3 son empleados directos. Se dice que el modelo Alemán de
codeterminación representa mejor los derechos de los accionistas, e incluso puede ser una manifestación del
concepto de la firma como responsable no solo ante los accionistas, sino todos sus “stakeholders” (Zingales 1997).
Sin embargo, aunque la estructura de las juntas es muy diferente entre estos países (Estados Unidos, Japón y
Alemania), estudios conducentes a evaluar su incidencia sobre rotaciones de los gerentes versus diferentes medidas
de desempeño de las firmas (Kaplan 1997), no mostraron diferencias significativas en ninguno de los casos. En
Japón, Kang y Shivdasani (1995), han encontrado que la afiliación a un banco principal y la concentración de la
propiedad tienen un efecto positivo sobre la rotación del gerente.
b. Sistema de Compensación
Respondiendo a las conclusiones del modelo de agente-principal, se considera que un sistema de compensación
adecuado balancea el nivel de riesgo aceptable por el gerente con sus limitaciones de capital, por lo que
normalmente los paquetes de compensación ejecutivos incluyen un componente fijo y un pago variable,
dependiente de los resultados de la firma, específicamente el valor de sus acciones. El precio de mercado de la
firma se considera, en caso de mercados de capitales eficientes, como un indicador adecuado de la rentabilidad de
largo plazo de la empresa. No se excluyen las medidas contables, que aunque de corto plazo, son ampliamente
utilizadas. Al hacer que la remuneración del gerente dependa parcialmente de los resultados de la empresa es de
esperar que se reduzcan sus incentivos para involucrar a la empresa en proyectos que no agreguen valor o
simplemente se premia su esfuerzo adecuadamente.
Las recomendaciones también incluyen la asignación de derechos de propiedad al gerente, a través de la venta o
compensación directa con acciones, las denominadas opciones sobre acciones y los bonos sobre el precio de las
acciones.
El lado negativo del salario variable es el incentivo que se genera en el gerente para manipular o influir tanto en los
resultados de la firma como en el precio de la acción. Adicionalmente el gerente puede involucrarse en proyectos
demasiado riesgosos, incrementando su ganancia esperada, si su riesgo personal financiero es limitado. Como en el
caso de empresas que toman demasiados riesgos y reducen el valor de mercado de su deuda, los gerentes pueden
beneficiarse del buen desempeño, pero sus costos por mal desempeño pueden ser demasiado reducidos.
Ejemplos del primer tipo de riesgo son los sonados casos de quiebra en los Estados Unidos. Bajo la indicación de su
CEO (Chief Executive Officer) y Chairman of the Board, Worldcom registró cuantiosos costos como inversiones,
resultando en una evaluación falsa del precio de la firma por parte del mercado. El caso de Enron es quizá un
ejemplo de los dos tipos de riesgo, operaciones de alto riesgo y encubrimiento de pérdidas.
Aunque Jensen y Murphy (1990) documentan una relación positiva entre el nivel salarial y el desempeño, las
grandes diferencias de salario entre presidentes de firmas Estadounidenses, Europeas y Japonesas (a favor de los
estadounidenses) han generado dudas acerca de la efectividad de las juntas en este país. Murphy (1999), en un
recuento de la compensación ejecutiva en empresas que hacen parte del S&P 500, encuentra que el pago en
efectivo a ejecutivos se ha más que duplicado en términos reales desde 1970. Si se incluyen otros tipos de
compensación, i.e. el ejercicio de opciones, este valor se ha más que cuadruplicado en el mismo periodo de tiempo.
Lo cierto es que la sensibilidad del pago al desempeño se ha incrementado en el tiempo, apoyándose básicamente
en el pago con acciones y opciones sobre acciones.
El incrementar el porcentaje de propiedad en manos de los gerentes puede tener un efecto negativo adicional. A
medida que se incrementa la propiedad y bajo el supuesto de que los gerentes siguen obteniendo beneficios
privados de control a expensas de los accionistas, el gerente puede resistir exitosamente (se atrinchera) intentos de
toma de control, potencialmente benéficos para los accionistas.
La evidencia sobre el efecto de la propiedad accionaria de los insiders (gerentes) es interesante. Inicialmente un
incremento de la propiedad accionaria del gerente en la firma se corresponde con un aumento en el desempeño de
la firma, correspondiendo con el argumento de alineación de intereses. Incrementos sucesivos reducen el
desempeño, sugiriendo que el efecto de atrincheramiento domina sobre la alineación de intereses; mayores
aumentos en la propiedad cambian la tendencia nuevamente (Morck et al. 1988).
Como consecuencia de los excesos gerenciales ampliamente difundidos por los medios de comunicación, el congreso
de E.E. U.U. aprobó la Ley Sarbanes-Oxley. Esta ley establece procedimientos contables y de auditoría mucho más
rigurosos que los que existían, acabando con la autorregulación de la profesión contable y estableciendo
responsabilidades penales específicas sobre gerentes que manipulen o falseen la información financiera. La
legislación también contempla la regulación de las firmas de auditoria, las cuales estarán limitadas en los servicios
que podrán ofrecer a las empresas, lo cual , supuestamente, elimina los conflictos de interés (como los que
plagaron la relación Enron – Arthur Andersen). Entre los servicios que estas firmas no podrán prestar están los de
banca de inversión y diseño e instalación de servicios de información financiera.
Según la nueva ley el comité de auditoría de la junta directiva debe estar conformado exclusivamente por directores
externos (independientes) y será el responsable de contratar y vigilar los servicios de auditoría externa. Por lo
menos uno de los miembros debe ser un experto financiero.
Los directores, ejecutivos y accionistas principales deberán informar oportunamente cualquier transacción que
involucre compra/venta de acciones. También se establecen periodos de veda (“black-out”) para la negociación de
acciones por parte de directores y ejecutivos.
La regulación de la profesión contable dependerá de la GAO (General Accounting Office), quien a su vez responderá
ante la SEC (Securities and Exchange Commission). La GAO deberá estudiar la rotación de las firmas de auditoria,
establecerá los principios de auditoríaque considere adecuados para la protección de los inversionistas y estudiará la
conveniencia de establecer un sistema de contabilidad basado en principios en oposición al sistema actual, basado
en reglas.
El peligro de establecer una excesiva regulación es el de incrementar los costos de permanecer como una empresa
en bolsa y reducir los beneficios de una emisión de acciones inicial (IPOs), impulsando a las firmas a retirarse o
permanecer fuera del mercado de valores, reduciendo su liquidez y amplitud. Para Jensen, el principal promotor del
pago por desempeño y con acciones, la solución es remover los incentivos que conducen a explotar e inducir la
sobrevaloración de corto plazo. Lo fundamental es no permitir monetizar los beneficios hasta tanto no se haya
probado su valor, tanto para acciones como opciones sobre acciones.
c. Estructura de Propiedad
Aunque ya se ha mencionado que el método más eficiente para minimizar los costos de agencia es unificar al
agente controlador con el propietario, esto no siempre es posible. A medida que las organizaciones se vuelven
complejas y crecen, aparecen los beneficios de la especialización de funciones y requerimientos de capital que no
pueden ser asumidos plenamente por el empresario. Adicionalmente la concentración de propiedad representa una
limitación a los beneficios de la diversificación y distribución de riesgo.
Se revisaba en párrafos previos la incidencia sobre el desempeño de la firma de la posesión de acciones por parte
de los gerentes o “insiders”. Este acápite estudia los efectos sobre la firma de la existencia de bloques de propiedad
en cabeza de agentes diferentes al gerente.
En países con esquemas de propiedad difusos (E.E. U.U. y G.B.) bloques de acciones de más de un 5% del total
accionario se consideran significativos. Los poseedores de tales bloques tienen los incentivos para ejercer control y
monitorear las acciones del gerente.
La naturaleza de estos propietarios difiere entre los países, según sea el esquema de GC dominante. Laporta, Lopez
de Silanes y Shleifer (LLS) (1999) analizan la estructura de propiedad para las 20 mayores corporaciones que
cotizan en bolsa, en 27 grandes economías. Encuentran que, contrario al paradigma establecido, la mayoría de las
corporaciones no tienen estructuras de propiedad difusas (muchos accionistas, ninguno con bloques de acciones) y
solo el 36% de estas empresas pertenecen a esta categoría, porcentaje que se reduce al 27% si se refiere a países
con bajos niveles de protección al accionista. Las empresas controladas por familias o el estado componen cerca del
50% de la muestra (Una empresa pertenece a esta categoría cuando el 20% de sus derechos de voto, directos e
indirectos, están en cabeza de una familia o el estado). Tampoco es común el control de una empresa a través de
un banco, conocido como el sistema del banco principal (característico de Alemania y Japón). El control familiar es
el más común de los tipos de control, especialmente en países con bajos niveles de protección al accionista. El
control por el estado es también más frecuente en países con bajos niveles de protección al accionista.
Laporta, Lopez de Silanes, Shleifer y Vishny (LLSV) (1998) miden el grado de concentración de la propiedad en
las 10 mayores empresas que cotizan en bolsa en 49 países, divididos por el origen de su sistema legal (Ver
Sistema Legal). Encuentran que los mayores niveles de concentración corresponden a países con una tradición
legal de origen francés. Dado que los países de origen francés son también los que menor grado de protección
dan al inversionista, LLSV sugieren que la concentración de la propiedad es un mecanismo alterno que reduce
los conflictos de agencia ante la ausencia de un sistema legal que proteja efectivamente al inversionista de los
excesos potenciales del gerente. Estudios revisados por Dick (2000) confirmas las conclusiones de LLSV. Dick
sugiere que los esquemas de privatización deben consultar el nivel de protección legal de los accionistas antes
de decidir cual sistema de propiedad es el adecuado para entregar las empresas al sector privado.
Análisis comparativos realizados para firmas en E.E. U.U., Japón, G.B. y Alemania (Prowse 1995, citado por
Allen y Gale 2001) confirman parcialmente los resultados de LLSV encontrando mayor concentración de la
propiedad para las firmas alemanas y japonesas. Los datos también muestran una mayor incidencia de
propiedad por parte de instituciones financieras en estos países (Ver modelo Alemán y Japonés en este mismo
libro). La parte problemática de esta relación es el control de las instituciones financieras, puesto que nada
garantiza que estas no se afecten por los mismos conflictos de agencia que las empresas no financieras;
Diamond
(1984)
delineaba
este
conflicto
al
preguntarse:
¿quien monitorea al monitor?
La presencia de grandes accionistas, bancos o corporaciones, y la conformación de paquetes accionarios
cruzados caracteriza las modelos de gobierno corporativo de Japón y Alemania, analizados en un articulo
previo de este documento. En el caso de los bancos, se supone que su doble rol de prestamistas y accionistas
genera los incentivos para ejercer monitoreo. Este sistema, denominado de relaciones, ha sido contrastado
con el modelo anglosajón, denominado de mercado, donde el control es ejercido más por la competencia y las
tomas de firmas. Aunque la presencia de accionistas importantes no es extraña en ninguna de estas
economías, los bloques cruzados de acciones no son característicos del modelo de mercado y según análisis
realizados por LLS (1999) solo son importantes en Alemania.
La diferencia entre los derechos de control y los derechos de propiedad (o flujo de caja) también son
característicos de muchas corporaciones. Estas estructuras conocidas como pirámides, permiten mantener el
control sin tener que poseer un porcentaje mayoritario de los derechos de propiedad. Una pirámide se
estructura cuando se tiene el control
El control familiar se caracteriza por una mínima separación entre propiedad y administración, con un gran
porcentaje de los gerentes haciendo parte del grupo familiar en control. La presencia de control familiar se
incrementa cuando el análisis se realiza para firmas de tamaño medio en estas economías.
Otros estudios sobre propiedad revisados por Holderness (2001), sobre firmas estadounidenses, muestran que
en general la propiedad de los “insiders” sobre las firmas se ha incrementado en el tiempo. La presencia de
grandes accionistas externos tampoco es infrecuente, Mehran (1995) encuentra que el 56% de una muestra
aleatoria de firmas que cotizan en bolsa tiene un accionista que posee más del 5% de los votos. Los incentivos
de este tipo de accionistas son de dos clases, el incremento en el valor de la firma y el usufructo de beneficios
privados de control. Los resultados empíricos del análisis de la presencia de tales accionistas sobre la firma,
establecen que estos monitorean la forma y el nivel de la compensación ejecutiva e influencian los cambios de
control. La tesis de los beneficios privados de control es plausible, puesto que los bloques de acciones en
cualquier tipo de firma tienden a negociarse con una prima adicional, lo que sugiere un atractivo adicional de
control.
Modelos teóricos (Huddart 1993) sobre la presencia de grandes accionistas junto con un número importante de
pequeños predicen mayor monitoreo e incremento en el desempeño de la firma. Sin embargo mayores bloques en
manos de un solo accionista también pueden inducir una mayor aversión al riesgo, lo cual tiene efectos negativos
en el valor de la firma (Admati, Pfleiderer y Zechner 1994).
Los inversionistas institucionales son otro tipo de accionistas externos cuya presencia se ha incrementado
enormemente en los últimos anos. Este tipo de accionistas ha sido caracterizado por su activismo. Al no tener nexos
con el gerente, ni disfrutar de beneficios privados de control, sus acciones se perciben como netamente
adicionadoras de valor. Un beneficio potencial adicional poco explorado aun por la literatura es que un inversionista
institucional es una solución al problema del “free-rider”, que impide efectivamente el monitoreo del gerente por
parte del accionista minoritario y puede reducir la liquidez y profundidad de los mercados de acciones. LLSV (1998)
han sugerido que otro beneficio de la presencia de grandes accionistas es el respeto de los derechos de los
accionistas minoritarios, valido especialmente en paises con bajos niveles de protección legal.
Los exámenes sobre la incidencia en el valor de la firma cuando existen accionistas importantes externos no son
concluyentes para las firmas en Estados Unidos, el valor de la firma no tiende a incrementarse cuando estos
aparecen. El asunto aquí puede estar relacionado con problemas de endogeneidad, por ejemplo los inversionistas
externos pueden sentirse atraídos por firmas que tengan un desempeño pobre, estableciendo una asociación
negativa que oculta los beneficios de su presencia. Estudios realizados para firmas alemanas (Elston 1993, Cable
1985 y Gorton y Schmid 1996; citados por Allen y Gale 2001) encuentran que las firmas con fuertes lazos con
bancos, tienden a tener menores restricciones de liquidez. Adicionalmente, firmas con una mayor proporción de
acciones controladas por bancos tienen mejores resultados.
d. Deuda
La lógica que opera bajo el argumento de la deuda como mecanismo de gobierno es simple: a mayor deuda, menor
margen para utilizar el flujo de caja de la empresa en forma ineficiente (Jensen 1986). Como siempre, también
existe el lado negativo del argumento: un exceso de deuda puede inducir la toma de riesgos, incluso el aceptar
proyectos con valor presente neto (VPN) negativo. Al ubicar los beneficios potenciales principalmente en cabeza del
accionista y las perdidas en los tenedores de deuda, el valor esperado de un proyecto de este tipo (de alto riesgo y
con bajo nivel de inversión por parte del accionista) para el gerente (actuando en nombre del accionista) es positivo
aun cuando tomado en su conjunto (valor de la deuda mas el valor del patrimonio) su valor pueda ser negativo. En
este caso el conflicto de agencia es entre el accionista y el tenedor de deuda. Myers (1977) apunta hacia otro efecto
negativo, un exceso de deuda puede causar que la empresa no implemente buenos proyectos debido a que los
beneficios recurren principalmente a los tenedores de deuda.
La justificación de la deuda como mecanismo efectivo a menudo hace referencia a las compras apalancadas y
recapitalizaciones que se dieron en los Estados Unidos en los 80s. Es difícil sin embargo atribuir todos los beneficios
obtenidos (que fueron muy importantes) en estas transacciones al incremento de los niveles de deuda. Aunque las
empresas objetivo, pertenecían a industrias maduras y eran de gran tamaño (con altos niveles de flujo de caja libre
y potenciales conflictos de agencia) y existe evidencia de las empresas recapitalizadas realizaban inversiones con
VPN negativo, existen otras potenciales razones que podrían reducir el conflicto de agencia: (1) las
recapitalizaciones se caracterizaban por un incremento en la propiedad accionaria en manos de los gerentes; y (2)
comúnmente existía un importante y significativo accionista externo.
Un punto que tiene influencia sobre la deuda como mecanismo de gobierno, es el nivel de protección del acreedor,
países donde los derechos de los acreedores no sean respetados reducen su efectividad como elemento disuasorio
del uso inefectivo (para el accionista) del flujo de caja libre. Un préstamo con garantía real, pierde su capacidad de
aconductamiento si la liquidación del activo garantía no es expedita o puede disputarse en los tribunales.
Es posible también que la deuda sea un mecanismo transitorio de gobierno, aplicable en empresas que requieran un
cambio rápido y drástico en sus prácticas ejecutivas. Esto se refuerza por el hecho de que la fuente más importante
de financiación para las empresas sean las utilidades retenidas y por la reducción del apalancamiento característico
de las recapitalizaciones una vez la empresa supera las condiciones que la llevaron a ser recapitalizada.
2. Mecanismos de Control Externos
Los elementos genéricos de control provistos por una sociedad pueden tener influencia importante en el tamaño y la
estructura de los mercados financieros. Los niveles de expropiación por parte de gerentes y accionistas
controladores (“insiders”) sobre accionistas minoritarios y acreedores pueden ser tan importantes que el desarrollo
del mercado de acciones y de crédito puede reducirse de manera importante. Los beneficios privados de control
incluyen: (1) El robo simple de las utilidades. (2) La venta de activos, productos o títulos adicionales a empresas
controladas por los “insiders” a precios inferiores a su valor de mercado. (3) Excesos en salarios o la contratación de
familiares sin las calificaciones suficientes para realizar el trabajo. Como puede reducirse este conflicto de agencia?
Los estudios realizados permiten reconocer al menos tres tipos de mecanismos diferentes: El sistema legal
comercial que protege a los inversionistas y regula las transacciones de mercado; el mercado por el control de las
corporaciones y los mecanismos de mercado que aseguran niveles adecuados de competencia.
a. Sistema Legal
La salvaguarda de los derechos residuales de propiedad (Grossman y Hart 1986) y los derechos contractuales de los
acreedores y accionistas (Jensen y Meckling 1976) son el soporte que justifica la protección explicita de los
inversionistas. La viabilidad de los contratos comerciales es afectada críticamente por la forma en que los juzgados
los hacen cumplir.
LLSV (1997,1998) reportan diferentes niveles de protección tanto para accionistas como acreedores en una serie de
artículos que estudian los efectos del sistema legal sobre los patrones de financiamiento y propiedad en diferentes
países. Su análisis se fundamenta en los orígenes de los sistemas legales vigentes en cada uno de estos países. En
palabras de LLSV: Cuando los derechos de los inversionistas tales como los derechos de voto de los accionistas y los
derechos de reorganización y liquidación de los acreedores son extensivos y adecuadamente implementados por los
reguladores o las cortes, los inversionistas están dispuestos a financiar las firmas.
Las leyes comerciales vienen de dos tradiciones: La “Ley Civil”, cuyo antecesor es el sistema legal romano y la “Ley
de los Comunes (“Common Law”), cuyo origen es ingles. La diferencia fundamental entre estas dos corrientes
estriba en la forma de generar las leyes, mientras que el sistema francés se basa en la interpretación de leyes
escritas en códigos, por académicos que intentan ser comprensivos, el sistema ingles se basa en sentencias de los
jueces, generándose un sistema de precedentes que da forma a la ley. Es el dinamismo inherente al sistema inglés,
el que parece darle ventaja sobre el francés; ante disputas sobre obligaciones no claramente especificables ante la
ley, los jueces bajo la ley de los comunes, pueden utilizar su criterio con mayor discreción que los jueces bajo la
tradición civil, quienes deben ceñirse estrictamente a la letra de la ley (este puede ser el origen del aforismo: Todo
lo que no está expresamente prohibido es permitido). En la tradición civil se distinguen tres grandes familias: la
francesa, la alemana y la escandinava. En general en los países con un sistema legal de origen civil la protección a
los inversionistas es la más débil, con el sistema francés como el más débil dentro de esa familia.
LLSV definen índices que pretenden medir el nivel de protección de accionistas, acreedores y el cumplimiento de las
leyes en 49 países con diferentes tradiciones legales. Sus resultados claramente soportan la hipótesis de que
accionistas y acreedores están mejor protegidos en países donde rige la ley de los comunes.
Entre las medidas que LLSV incluyen para evaluar el nivel de protección de los accionistas se encuentran: (1) Si la
ley exige que a c/acción se le asigne un voto. (2) Un índice compuesto, denominado derechos anti-director, al que
se le adiciona un punto, con un máximo de 6, si se cumple que: (a) Se permite el voto por poder. (b) No se
requiere que los accionistas depositen sus acciones antes de una asamblea, lo que previene la negociación de estas
acciones durante cierto número de días. (c) Se permite la representación proporcional (al % de acciones) en la
junta. (d) Existe la obligación por parte de la empresa de comprar las acciones si los accionistas minoritarios no
están de acuerdo con ciertos cambios fundamentales, tales como fusiones, venta de activos, cambios en los
estatutos de la sociedad, etc.. (e) Los accionistas poseen derecho preferencial sobre nuevas emisiones. (f) El nivel
mínimo de % de capital en acciones requerido para convocar una asamblea extraordinaria de accionistas es inferior
al 10%. Un país como Colombia (de la tradición francesa) permite los derechos diferenciales de voto por acción y
califica con 2 (1 por no bloqueo de acciones antes de la asamblea y 1 por representación proporcional en la junta)
en el índice compuesto, por debajo incluso del promedio de los países de su mismo origen legal.
Sobre los derechos de los acreedores el índice, compuesto con un máximo de 4, incluye aspectos relativos a
liquidación y a reorganización de las firmas: (1) El no bloqueo del acceso por el acreedor a un activo aportado como
co-lateral en caso de reorganización. (2) El que un acreedor con garantía se ubique primero (por encima del
gobierno y empleados) en la distribución de activos de una firma en liquidación. (3) La declaración de
reorganización, por parte de la firma, requiere el consentimiento de los acreedores o tiene restricciones para
declararla. (4) Un tercero, nombrado por el juez o los acreedores, es responsable por la operación durante la
reorganización. La calificación de Colombia en este aspecto (antes de la entrada en operación de la ley 550) era de
cero. Una medida de protección alternativa (y substituta) de los acreedores (especialmente para los acreedores sin
garantía) es el mandato de disolución de la firma cuando el patrimonio se reduce por debajo de cierto nivel.
Colombia califica particularmente alto en este índice (50%), evidencia clara del grado de debilidad de protección a
los acreedores que se obtiene a través de las reglas explicitas que componen el índice de derechos de los
acreedores.
LLSV exploran la presencia de mecanismos substitutos para la debilidad en la protección de los inversionistas. Un
sistema fuerte de cumplimiento de la ley, podría en primera instancia compensar la debilidad de las leyes
protegiendo a los inversionistas de abusos por parte de los gerentes. Aquí los países con tradición escandinava (y
los más ricos) están mejor que sus contrapartes, les siguen los países con tradición alemana, con ultimo lugar de
los franceses. Los indicadores utilizados para el nivel de cumplimiento incluyen: (1) Eficiencia del sistema legal. (2)
El grado de respeto de la ley. (3) Corrupción gubernamental. (4) Riesgo de Expropiación por parte del gobierno. (5)
Riesgo
de
repudiación
de
contratos
por
parte
del
gobierno.
Aun depurando las medidas del efecto ingreso per capita, los países de origen francés obtienen peores resultados.
Un indicador adicional es la calidad de los estándares contables, aquí nuevamente los países de origen francés están
en niveles inferiores que los otros, sugiriendo que este mecanismo alternativo que reduce la asimetría de
información está fuertemente ligado al origen del sistema legal.
Ante la pregunta de cómo las empresas resuelven los problemas de agencia creados por la debilidad
institucional, LLSV estudian los esquemas de propiedad de firmas representativas de los países analizados (Ver
estructura de propiedad) y encuentran mayor concentración en los países con bajos niveles de protección al
inversionista.
Dick (2001) advierte sin embargo que mejoras en el GC no garantizan la creación de nuevos proyectos per se.
Se requieren reformas adicionales que garanticen mayores niveles de competencia, entre otros.
En otros trabajos LLSV (1997) exploran las consecuencias de los niveles de protección a los inversionistas.
Encuentran que en países con altos niveles de protección para los accionistas los mercados de acciones son
más valiosos, poseen mayor número de firmas/capita y tienen más emisiones publicas iniciales (Initial Public
Offerings) en la bolsa. En relación a los derechos de los acreedores encuentran que acreedores protegidos
producen mayores mercados de crédito. Los estudios realizados por LLSV sugieren que el grado de
cumplimento de la ley es la causa más importante de estas diferencias. Estudios posteriores sobre dividendos
(LLSV 2000) y valoración de mercado (LLSV 2002) refuerzan las conclusiones previas; en países con niveles
más altos de protección al accionista las empresas decretan mayores dividendos y sus valoraciones de
mercado son superiores. LLSV (1999) extienden su marco de análisis para estudiar la calidad de los gobiernos,
encontrando sustento para afirmar que países con leyes originadas en la ley de los comunes (Inglesa) tienen
mejores gobiernos que los de origen francés.
b. El Mercado por el Control Corporativo
Cuando los mecanismos internos y legales fallan en dirigir a la administración para maximizar el valor de una
empresa que cotiza en bolsa, surge la posibilidad para agentes externos de buscar una oportunidad de
ganancia. Se reemplazan gerentes ineficientes y se reorganiza la firma de forma más eficiente. Un mercado de
tal tipo provee un medio para disciplinar a los gerentes y permite a los accionistas de las empresas objetivo
capturar parte de los beneficios al recibir una prima sobre el valor original de mercado.
El mercado por el control corporativo puede sin embargo actuar de otras maneras, a través de: (1) “Proxy
contests” (luchas por poder) en las cuales un grupo de accionistas busca persuadir a los otros accionistas para
actuar conjuntamente y remover la junta directiva. (2) Fusiones amistosas y adquisiciones no hostiles, donde
dos firmas acuerdan que una combinación de ambas agrega valor. El grueso de transacciones corporativas
corresponden a este tipo. (3) Tomas hostiles, que ocurren cuando hay conflicto entre los adquirientes y la
administración de los adquiridos sobre el monto de la transacción y principalmente sobre las políticas a
implementar. Naturalmente esta es una lucha por el control de la firma, en la que ambos grupos recurren a los
accionistas con propuestas encontradas.
Modelos teóricos sobre el particular predicen que los accionistas existentes racionalmente exigirán un valor de
sus acciones igual al valor esperado post-toma, lo que reduce la utilidad del adquiriente potencialmente a cero,
aun cuando potencialmente la toma sea eficiente económicamente. El problema se soslaya cuando el ofertante
posee una fracción de propiedad inicial de suficiente envergadura que le permita compensar los costos iniciales
y obtener utilidad sobre la fracción poseída. Otra solución es que el valor de las acciones en poder de los
accionistas minoritarios se reduzca después de la toma, lo que induciría a vender.
La mera posibilidad de tomas tiene un incentivo positivo sobre la gerencia, pero también puede conducir al
atrincheramiento de los gerentes. Estos disponen de un arsenal que les permite minimizar la posibilidad de éxito de
una toma: a) “Poison pills” (píldoras venenosas) que permiten la emisión de acciones a precios reducidos en el
evento de una toma. b) Elecciones escalonadas de junta directiva, lo que no permite el cambio total de la junta aun
si la toma tiene éxito. c) Concentración de las acciones en manos de la administración en control, a través de
recapitalizaciones.
A pesar de su amplia publicidad las tomas hostiles son solamente características de E.E. y U.U. y G.B.. Se estima
que entre 1980 y 1995 casi el 10% de las empresas en la lista de “Fortune 500” fueron adquiridas en una toma que
se inicio como hostil. En el R. U. se reportan 35 tomas hostiles exitosas en un periodo de 2 años en la década de
1980.
El movimiento reciente en pro de mejoras en el GC de las organizaciones apoya este mecanismo y sugiere que se
deben dar garantías para su operación eficiente; tampoco aprueba que las empresas tomen medidas anti-toma
como las descritas en el capitulo anterior. Una explicación plausible de porque este tipo de acciones no son comunes
en otras economías es la propiedad accionaria cruzada presente en muchas empresas europeas y japonesas. La
evidencia sobre el beneficio de largo plazo del mercado de control corporativo tampoco es concluyente.
Hacia el final de la década de 1990 se reporta un incremento importante de tomas hostiles en Europa continental.
La opinión sobre el beneficio de las tomas hostiles no es unánime. En principio gran parte del beneficio recae sobre
los accionistas vendedores. Otro punto es que los retornos de largo plazo de estas operaciones parecen ser
inferiores a los de mercado (Agrawal y Jaffe 1999). Holstrom y Kaplan (2001) en un recuento de la ola de tomas
que caracterizó el mercado norteamericano reportan efectos positivos, y atribuyen el resurgimiento de las tomas de
control en los 90s, mas no de las tomas hostiles, a un cambio en la posición de los gerentes, lo que hizo que las
corporaciones en los 90s emularan los beneficios de las tomas hostiles y de las compras apalancadas.
c. La Competición en el Mercado de Productos
Un nivel de competencia adecuado asegura que los niveles de productividad de las empresas y el esfuerzo de los
gerentes sean adecuados. Una firma donde esto no se cumpla puede caer en la bancarrota, debido a que su baja
productividad se reflejará en un alto costo de capital. Aunque en el largo plazo el efecto tiene capacidad de
disciplina, Jensen (1993) considera que puede originar grandes perdidas en valor para los accionistas antes de ser
subsanado. Allen y Gale (2001), citando a Hart (1983) Scharfstein (1988) y Schmidt (1997), apuntan que bajo
ciertas condiciones una mayor competencia puede generar incentivos negativos en el gerente. Con una mayor
competencia los beneficios de una reducción de costos se reducen y pueden inducir al propietario a reducir la paga
del gerente, quien en consecuencia reduce sus esfuerzos. Los mismos autores, sin embargo, mencionan un efecto
positivo que debe tenerse en cuenta, con mayor competencia, solo los gerentes eficaces tendrán éxito,
convirtiéndose la supervivencia de la firma en una señal de su capacidad.
La Firma y su control
Los mecanismos de GC arriba descritos tienen la virtud, cuando se combinan adecuadamente, de reducir los
conflictos de agencia. Menos claro resulta quien debe ser el beneficiario de sus excedentes.
Aunque la discusión tiene diferentes matices, se pueden identificar dos posiciones respecto a quienes debe
beneficiar la operación de una empresa. La posición tradicional de los negocios (y de la academia) ha sido asignarle
este derecho a los accionistas. Por otro lado, la idea de beneficiar a un grupo más amplio, los “stakeholders”
(grupos de interés en la empresa: trabajadores, comunidad, gerencia, accionistas, acreedores) ha venido ganando
piso en estos dos frentes.
La justificación de asignarles los derechos de control residuales a los propietarios se sustenta en: (1) Los otros
“stakeholders” pueden proteger mejor sus derechos a través de contratos. (2) Los proveedores de capital, al
entregar sus activos a la firma, están en desventaja frente a los proveedores de materia prima, trabajo, productos
intermedios, energía, etc. , quienes normalmente permanecen en control de sus activos productivos, lo que les
asegura una mejor posición de negociación en caso de conflicto.
Zingales (1997), en un modelo de la firma que incluye a diferentes “stakeholders”, justifica la asignación de los
derechos de control residuales a los accionistas sobre la base de que necesitan protegerse contra una posible
expropiación (ex – post), pero tienen poco control sobre la forma en que los activos de la firma se especializan.
Zingales va más allá y afirma que una vez los derechos de control son asignados a los accionistas es eficiente
delegar el control en manos de una junta, cuya función debe ser velar por el valor de la firma y de los intereses de
todos sus “stakeholders”, no solo de los accionistas. Esto ultimo para mitigar la renuencia de los accionistas a la
especialización de activos (que reduce sus posibilidades de negociación del activo fuera de la relación presente y por
lo tanto el valor del activo para el propietario).
Allen y Gale (2001) reportan los resultados de un trabajo de Yoshimori (1995) donde los gerentes de firmas
japonesas, estadounidenses, ingleses, franceses y alemanes responden dos preguntas relacionadas: (1) En interés
de quien existe una compañía, principalmente los accionistas o todos los “stakeholders”? (2) Cuales eran sus
prioridades con respecto a dividendos o empleo estable, deben mantenerse los pagos de dividendos aun a costa de
despidos
de
personal
o
viceversa?
Las respuestas son opuestas entre los gerentes de firmas japonesas y europeas continentales versus las firmas
estadounidenses e inglesas. Mientras que para los primeros los “stakeholders” deben primar (aunque los europeos
son menos contundentes), para los segundos los accionistas deben tener la prioridad. En el caso de los dividendos
las respuestas de los primeros favorecen el empleo sobre los dividendos mientras que los anglosajones opinan lo
opuesto. De nuevo los europeos continentales son un punto intermedio, aunque de todas formas favorecen el
empleo.
La crisis de la economía japonesa en los 90s podría justificar una visión critica de la posición que favorece a los
“stakeholders” sobre los accionistas. Jensen (2001) aboga por la creación de valor de largo plazo de la firma (para
los accionistas) como la función de maximización del gerente, y descarta el enfoque de valor para los
“stakeholders”. Al no entregar ningún tipo de orientación clara sobre el peso de cada “stakeholder” en las decisiones
del gerente, ni sobre cuando favorecer un “stakeholder” sobre otro, esta teoría puede, en la práctica, agudizar los
problemas de agencia. Al justificar sus decisiones siempre en términos de un “stakeholder” (diferente), se afecta el
sistema de rendición de cuentas por parte del gerente y se incrementa su discrecionalidad. Jensen argumenta que el
incremento de valor de largo plazo de la firma es congruente con una versión modificada (“enlightened”) de la
teoría de “stakeholder”; al generar un único indicador de éxito el gerente, y quien lo controle, puede evaluar la
calidad de su gestión y tomar las decisiones correctas.
Sternberg (1999) también ataca la teoría de “stakeholder” y sugiere que una posición estrictamente ética es la
requerida para complementar el proceso de toma de decisiones del gerente.
Una debilidad persiste en el enfoque en los accionistas, la medición de valor agregado de largo plazo. Aunque
conceptualmente impecable, la mejor aproximación sigue siendo el valor de mercado de la firma, una medida poco
confiable a la luz de los acontecimientos recientes. Por otro lado las medidas cualitativas y la ausencia de un
indicador único para medir la eficiencia de gestión son las debilidades del enfoque en los “stakeholders”.
Conclusión
El GC es un campo de estudio interdisciplinario de gran dinamismo e interés. Sus efectos sobre el bienestar
económico de la sociedad son evidentes. Recientes excesos y, en el caso de economías emergentes, bajo desarrollo
de los mercados de capitales han generado una serie de acciones tendientes a incrementar los niveles de protección
de los inversionistas. Aunque las investigaciones iniciadas por LLSV (1997,1998) han documentado de manera
fehaciente los efectos positivos de un mayor nivel de protección, regulaciones adicionales pueden tener el efecto de
incrementar los costos de transacción, reducir la eficiencia de los mercados (menos empresas captando capital
externo a través de colocaciones públicas o privadas) y en últimas reducir la tasa de crecimiento económico.
Estudios realizados para economías emergentes (Klapper y Love 2002) presentan evidencia de los efectos positivos
de mejores niveles de gobierno corporativo sobre el valor de la firma. Efectos que son particularmente sensibles al
nivel de protección del inversionista, lo que permite concluir que las empresas se benefician de un buen gobierno
corporativo especialmente en ambientes de bajo nivel de protección al inversionista. Para Colombia la tarea de las
empresas es entender cuales mecanismos de GC interno las benefician de manera más clara y aplicarlos
juiciosamente. A este respecto la adopción de códigos de buen gobierno puede ser un primer paso que genere
credibilidad ante los inversionistas externos. En cuanto a regulación el propósito debe ser incrementar los niveles de
protección efectiva para el inversionista (regulación y efectividad de las cortes). Particular atención merecen los
estándares contables, puesto que un mayor nivel de transparencia se asocia a reportes financieros de mejor calidad.
Ante la inminencia de la homologación de los estándares contables colombianos a los estándares internacionales, el
país contempla renunciar a la facultad de emitir normas técnicas nacionales (Del Valle 2003), decisión controvertida
que, de cristalizarse, puede tener un efecto positivo sobre la estructura de financiamiento de las firmas nacionales.
Los efectos positivos de mayores niveles de competencia, con su efecto disciplinario sobre las firmas y
administraciones ineficientes (Allen y Gale 2000), y de la presencia de capital de riesgo sobre la estructura de
gobierno corporativo de las firmas son alternativas de acción que deben contemplarse detalladamente. Estudios
sobre el efecto del capital de riesgo en lugares tan dinámicos como Sylicon Valley (Aoki 2000), encuentran dos
efectos positivos importantes aparte del suministro de capital: (1) la proclividad a compartir información entre las
diferentes iniciativas empresariales (cooperación que incrementa los niveles de confianza) y (2) gobierno
empresarial que surge de la selección natural que se produce al continuar financiando solamente algunos proyectos
específicos. Aunque estructuras como la de Sylicon Valley generan ineficiencias, debido a la duplicación de
esfuerzos, estas se compensan cuando el valor agregado de la iniciativa exitosa es alto.
CALIFICACIÓN DE COLOMBIA EN PRACTICAS DE
GOBIERNO CORPORATIVO
Paola Gutiérrez V.19
Introducción
Hoy por hoy, los principios del buen gobierno son decisivos para la viabilidad, competitividad y supervivencia de las
compañías, sin importar su tamaño, naturaleza, o la estructura de propiedad accionaria. Las técnicas del buen
gobierno son como una carta de navegación que especifica cómo deben ser manejadas y controladas las compañías.
Prácticas sanas de gobierno corporativo ayudan a las compañías a atraer inversión, crecer, formar alianzas
comerciales internacionales estratégicas y competir exitosamente en la economía global. En otras palabras, el
bienestar económico de una compañía o de un país depende, en gran escala, en si las compañías adhieren a buenas
prácticas de gobierno o no.
Los esfuerzos para instituir el gobierno corporativo en mercados emergentes, tales como Colombia, son a menudo
atestados por obstáculos, entre los cuales se evidencian los siguientes:
• Ausencia de conocimiento sobre el concepto y utilidad del buen gobierno corporativo, por parte de los principales
agentes del mercado (emisores de bonos y acciones, inversionistas, analistas de mercados, órganos de regulación y
supervisores, bolsas de valores, intermediarios, medios de comunicación, entre otros).
• Un profundo nivel de desconfianza por parte de comunidad internacional en los mercados financieros
Colombianos20 . La inestabilidad política y jurídica, la volatilidad de los mercados, la ausencia de mecanismos
efectivos para reparar daños a inversionistas21 , la precaria infraestructura de los órganos de supervisión y la poca
profundidad de mercados, cuyas negociaciones se realizan en casi un 80% sobre títulos de deuda pública, son los
primeros elementos de juicio, para que Colombia no sea destinataria de inversión extranjera, particularmente de
portafolio.
• Altos índices de riesgo país y bajos índices de confianza. (Estos resultados provienen de las condiciones
domésticas y a nivel nacional, incluyendo el grado de seguridad, la efectividad del manejo de la economía, el
desempeño de las empresas, la situación política actual, relaciones de empleo, derechos de los inversionistas, entre
otros.)
• Ausencia de mecanismos efectivos para la ejecutabilidad de la ley y la falta de protección a la propiedad privada.
• Niveles decrecientes de inversión extranjera directa e indirecta.
• Gran concentración de la propiedad, disminuyendo así el poder de incentivo para que los inversionistas
institucionales, puedan exigir un mejores prácticas de gobierno corporativo en los emisores de valores. Esto se
presenta por la precaria oferta de papeles, el deslistamiento masivo y la falta de IPOS22 en estos mercados.
No obstante estos obstáculos, el gobierno corporativo resulta ser un mecanismo idóneo para que a través de los
esfuerzos del sector privado, se pueda restaurar los niveles de confianza e inversión, mejorar la competitividad y
mitigar el impacto de un ambiente institucional pobre, en el mediano plazo. Así mismo, el sector privado puede
coadyuvar con la implementación de reformas en las políticas públicas incluyendo el marco regulatorio, para obtener
resultados mas permanentes que se sostengan en el largo plazo.
19
Gerente
del
Programa
Gobierno
Corporativo
para
Colombia:
CIPE-CONFECAMARAS.
Confederación
Colombiana
de
Cámaras
de
Comercio.
20 Wilshire Report. Private Equity on Emerging Markets. CalPers. Julio de 2002. Comité de Inversiones. Por tercer año consecutivo,
Colombia
es
vetada
como
destino
de
inversión.
21 Estos mecanismos incluyen la posibilidad de hacer reclamaciones por vía administrativa, judicial o a través de Métodos Alternativos
de
Solución
de
Conflictos
como
el
arbitraje.
22 Initial Public Offers.
Enfoques innovadores y estratégicos
Lograr un apoyo contundente para fomentar y diseminar los principios de gobierno corporativo en mercados
emergentes, requiere de enfoques innovadores y estratégicos. Los inversionistas no pueden hacerlo solos. Más aún,
enfatizar solo en la importancia de proteger los derechos de los accionistas minoritarios, la divulgación de
información, la administración de conflictos de interés y el nombramiento de directores23 independientes, tendrá
opositores reactivos y las posibilidades de lograr algún progreso serán pocas en economías acostumbradas a que la
forma de controlar y administrar las sociedades, es meramente intuitiva y no obedece a políticas corporativas
concertadas entre propietarios y administradores.
Un enfoque efectivo al gobierno corporativo demanda evidenciar a las compañías que su competitividad y su
supervivencia, en últimas, dependen del adoptar sanas prácticas internacionalmente aceptadas. Es igualmente
importante que cualquier esfuerzo del sector privado para promover el gobierno corporativo sea guiado por una
organización imparcial y de reputación, que pueda galvanizar y coordinar exitosamente la participación de un amplio
espectro de agentes representativos del mercado.24
El enfoque de la Confederación Colombiana de Cámaras de Comercio para instituir el Gobierno
Corporativo en Colombia
Como parte de su misión de apadrinar el desarrollo empresarial, La Confederación Colombiana de Cámaras de
Comercio (Confecámaras), con el apoyo del Centro Internacional para la Empresa Privada (CIPE), está promoviendo
el gobierno corporativo en Colombia, utilizando un enfoque estratégico innovador. Para empezar, Confecámaras ha
realizado importantes alianzas estratégicas. Entre las organizaciones aliadas se encuentran miembros de la
academia, representantes de grupos económicos y financieros claves, organizaciones no-gubernamentales, la Bolsa
de Valores, inversionistas líderes de los fondos de pensiones, firmas de auditoría, Cámaras de Comercio, medios de
comunicación, las Superintendencia de Valores y Sociedades y otros representantes del gobierno nacional y
activistas independientes.
Trabajando con estos equipos, Confecámaras le ha apostado a un programa masivo de difusión del concepto de
Corporate Governance en Colombia, mostrando que el gobierno corporativo es una herramienta efectiva, que
beneficia a todos los segmentos de la sociedad, al prevenir la fuga masiva de capitales, aumentar la competitividad,
estimular el crecimiento económico, generación de empleo y preparar a las sociedades nacionales, para que
afronten los retos derivados de los inevitables procesos de globalización tales como el pendiente Acuerdo de Libre
Comercio de las Américas.
El proyecto consiste en los siguientes componentes:
• Un diagnóstico del estado de las prácticas de gobierno corporativo, de las compañías Colombianas, comparado con
esos de los ocho otros países.
• Un Código Marco de Buen gobierno corporativo diseñado como guía para los Emisores de Valores. Basado en los
Principios de Gobierno Corporativo de la Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económico (OECD),
Confecámaras, conformo un Comité de Principios que en Agosto de 2002, puso a disposición del público el
“Benchmark” nacional, sobre prácticas corporativas recomendadas a las sociedades abiertas domiciliadas en
Colombia. Este Código está confeccionada para las realidades legales y empresariales del país. Organizaciones como
KPMG, la revista económica Dinero, Spencer Stuart; las Cámaras de Comercio de Bogotá y Cartagena, Colombia, la
academia, la Bolsa de Valores de Colombia, y la Asociación Nacional de Fondos de Pensiones participaron en la
elaboración del Código.
23
Miembros
de
la
Junta
Directiva
24 En el caso colombiano, Confecámaras ha obtenido el respaldos y la asistencia técnica de organizaciones internacionales tan
representativas como el CIPE (US CHAMBER OF COMMERCE), la Corporación Financiera Internacional (IFC), la Organización para la
Cooperación y el Desarrollo Económico (OECD) y el Foro Global de Gobierno Corporativo (OECD-Banco Mundial).
Los principios delimitan los derechos de los accionistas, las funciones y responsabilidades de las juntas directivas, la
relación con los accionistas y las obligaciones con respecto a la precisión y divulgación de información. Aun más allá
de los estándares internacionales básicos de Corporate Governance, la Declaración también recomienda a las
compañías, a que adopten políticas relacionadas con los siguientes asuntos:
• Mecanismos alternos de resolución de disputas para mejorar el nivel de cumplimiento de los Principios,
• Políticas anti-soborno,
• Políticas anti-piratería,
• Políticas ambientales,
• Políticas de inversión social y
• Políticas de conflictos de intereses.
• Entrenamiento. Para aumentar el conocimiento sobre la importancia del gobierno corporativo y para demostrar
cómo puede ser implementado, el proyecto incluye programas de entrenamiento para consultores, emisores,
inversionistas, firmas de auditoría y miembros de los medios masivos de comunicación. A la fecha, alrededor de
4000 representantes de alto nivel de estos grupos han sido entrenados.
• Diseminación. Confecámaras ha desarrollado una efectiva estrategia de diseminación que incluye un Portal de
Internet ( www.gobienrocorporativo.com.co ) , Revistas, Libros y boletines electrónicos mensuales. La Declaración
de Principios; información legislativa; noticias, literatura, eventos y resultados de estudios domésticos e
internacionales sobre gobierno corporativo; y los contactos con otras organizaciones se distribuyen por medio de
este Portal a más de 5000 subscriptores del sector privado nacionales e internacionales. Adicionalmente,
Confecámaras ha obtenido compromisos de diversas organizaciones de medios masivos de comunicación que han
estado de acuerdo en llamar la atención sobre el gobierno corporativo nacional así como regionalmente.
• Seguimiento legislativo. Confecámaras movilizó a sus aliados a que apoyaran la resolución 275, decretada por
la Superintendencia de Valores en Marzo del 2001. Esta resolución establece una obligación legal para los emisores
que intenten ser consignadores de recursos de fondos de pensiones a que adopten buenas normas de gobierno
corporativo. Particularmente, estos emisores deben establecer políticas para manejar conflictos de interés, asegurar
la divulgación de información y proteger a los inversionistas minoritarios. Confecámaras ha apoyado también
iniciativas para reformar los siguientes regimenes jurídicos en aras en implementar los principios internacionales de
Gobierno Corporativo: Mercado de valores, Procedimientos de Insolvencia, la Reforma Financiera y el proceso de
reestructuración del Estado.
• Presencia Internacional. Confecámaras se ha caracterizado por el liderazgo predominante que en este tema a
desarrollado frente a otros países de Latino-America y particularmente del área andina. Desde la Confederación se
ha apoyado decididamente a organizaciones venezolanas25 y peruanas.26
25
Asociación
Venezolana
26 Asociación de Directores Corporativos del Perú, ASDIC.
de
Ejecutivos
AVE.
Prácticas de Gobierno Corporativo en las compañías Colombianas
Como parte del proyecto de gobierno corporativo en Colombia, patrocinado por CIPE, Confecámaras contrató a
Davis Global Asesores, para inspeccionar las prácticas de gobierno corporativo en las compañías Colombianas. La
muestra para la inspección incluía 20 compañías representando todos los sectores. Las prácticas de gobierno
corporativo de cada compañía fueron valoradas con base en las siguientes dimensiones:
• El grado de independencia de la junta directiva;
• El sistema de votación;
• Los derechos al voto de los accionistas;
• El grado de divulgación y de precisión de la información;
• Políticas con respecto a adquisiciones hostiles y;
• La existencia y uso de buenos códigos de gobierno.
Los resultados fueron luego agregados en un puntaje final, con un rango de 1 a 10. Los países fueron luego
calificados desde el más alto (siendo 1 el más alto) al más bajo con base en estos puntajes.
Los resultados Colombianos fueron luego comparados con los de diversos países industrializados. Particularmente,
los resultados de la inspección fueron usados para dar forma al plan estratégico de Confecámaras, para introducir el
gobierno corporativo en Colombia. Se le prestó especial atención a las debilidades de las prácticas a nivel de la
empresa, que pudieran ser mejoradas con la institución de medidas específicas de gobierno corporativo dentro de la
compañía (tabla 29.1). (Los resultados se discuten debajo.)
En una escala de 1 a 10, Colombia fue calificada con 3.4. Esto indica claramente que las compañías Colombianas
necesitan mejorar sus prácticas de gobierno corporativo. En el lado positivo, las compañías pueden instituir
prácticas sanas de gobierno corporativo, sin ayuda del gobierno.
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Resultados de la investigación para Colombia
1. Buenos códigos de gobierno
En la mayoría de los países las bolsas de valores, organismos de control y asociaciones de inversión
proponen códigos básicos que las compañías adapten a su situación particular. Ejemplos de códigos
reconocidos mundialmente incluyen esos hechos por la Asociación de Servicios Financieros y de
Inversión de Australia, los requerimientos para la lista de la Bolsa de Valores de Sao Paulo (BOVESPA),
el Instituto Brasilero de Gobierno Corporativo, La Comisión Reguladora de Valores de China, la Bolsa de
Valores de México, el Sistema de Retiro de Empleados Públicos de California (CalPERS) y el Código
Combinado (integrando los informes de Cadbury, Greenbury y Hampel) en el Reino Unido.
N/A significa que el puntaje no está disponible
Fuente: Davis Global Asesores
A mediados del 2001, no había un solo código de gobierno corporativo en Colombia. Como resultado de
que se pasara la resolución 275 en Marzo del 2001 (que apoyó Confecámaras), ahora hay más de 100
compañías Colombianas con un código de gobierno corporativo. Este es un progreso fenomenal en tan
poco tiempo. Sin embargo, no todos los códigos sostienen los principios y estándares internacionales de
gobierno corporativo. Por consiguiente, como fue descrito anteriormente, Confecámaras ha estado
trabajando con los mayores inversionistas para bosquejar una Declaración de Principios, que se adhiera
a los principios internacionales, pero que también esté confeccionada para el ambiente local. Este
capítulo sirve como hito y guía efectiva para las compañías Colombianas que buscan mejorar sus
prácticas de gobierno corporativo. Más aún, el esfuerzo de entrenamiento de Confecámaras va a equipar
a las compañías con las herramientas para implementar, efectivamente, estos principios.
2. Juntas directivas
El estudio de Davis Global Asesores sobre gobierno corporativo clasificó a las compañías según la estructura y
según la independencia y funciones de los miembros de sus juntas directivas. Los hallazgos revelaron que
muchas firmas Colombianas tienen un número considerable de miembros independientes de la junta; esto es,
miembros que no son empleados de la compañía. No obstante, un gran porcentaje de los miembros de junta
está relacionado con los accionistas mayoritarios. Esto se debe a que el patrimonio está tan concentrado y a
que los accionistas mayoritarios son tan poderosos. En muchos casos, los accionistas mayoritarios son el
mismo grupo de personajes, de una compañía a la otra. Estos accionistas mayoritarios favorecen y apoyan el
tener familiares o amigos, o ambos, como miembros de la junta, por razones obvias. Como resultado, en el
subíndice que mide el número de empleados que son miembros de la junta, Colombia clasificó como el
segundo, con un puntaje de 8.5. Esto es más alto que las compañías Francesas, Alemanas, Japonesas, e
Inglesas. Sin embargo, cuando se agregan los resultados para los directores (y dada la estrecha relación entre
los miembros de la junta y los accionistas mayoritarios), las compañías Colombianas clasificaron en el último
lugar con un puntaje de 1, de acuerdo con el grado de independencia de los miembros de la junta (ver tabla
29.2).
3. Derechos de los accionistas en Colombia
Colombia, claramente, necesita expandir y fortalecer los derechos de los accionistas. Para empezar, los
derechos existentes necesitan hacerse cumplir. Más aún, se necesita otorgar y mantener derechos adicionales
de los accionistas, para que estén en conformidad con los estándares internacionales. Los resultados de un
estudio realizado en 1999 por la Corporación Financiera Internacional (IFC por sus siglas en inglés), revelaron
que las 10 compañías públicas más grandes en Colombia eran dueñas del 74 por ciento de las acciones
registradas en la Bolsa de Valores de Colombia27 . Este alto nivel de concentración de acciones ha contribuido a
derechos inadecuados y pobremente protegidos, de los accionistas. Estadísticas recientes de la Comisión
Colombiana de Valores y Comercio, indican que la inversión extranjera en portafolios de acciones de interés
variable, ha disminuido progresivamente durante los últimos cinco años. Entre Enero del 2001 y Julio del 2002,
la inversión extranjera en Colombia disminuyó de $421 millones a $276 millones de dólares.
Tabla 29.2
Independencia de los miembros de la junta
N/A significa que el puntaje no está disponible
Fuente: Davis Global Asesores
27 Vean el Papel de Discusión de la Corporación Financiera Internacional No. 39 de 1999, de Anthony H. Aylward y Jack Glen,
"Mercados Primarios de Valores: Hallazgos en Todo el País".
Los resultados de la inspección indicaron fortalezas y debilidades particulares de los derechos de los accionistas
en Colombia. Comparado con los otros ocho mercados inspeccionados, en Colombia es extremadamente difícil,
especialmente para los inversionistas extranjeros, ejercitar derechos de voto. Aunque existe, legalmente, la
posibilidad del voto por medio de un apoderado, esta está obstaculizada, en la práctica, porque información
crucial (como fechas de votación y los asuntos a votar) no son publicadas de manera puntual. Más aún, sigue
siendo un asunto contencioso y sin resolver aquel que tiene que ver con si el voto electrónico es, o no,
permitido. La nueva legislación que gobierna el Mercado Colombiano de Capitales, necesita tratar el voto y el
comercio electrónico y requerir una puntual divulgación de la información clave. En suma, en relación a los
derechos de los accionistas, Colombia clasificó de último, con un puntaje de 1 (ver tabla 29.3).
Tabla 29.3
Derechos de los accionistas,
Fuente: Davis Global Asesores
No obstante, Colombia sí ofrece algunos derechos importantes a los accionistas. Uno es que, dado que los
votos desiguales no son legales, la premisa básica es que una acción tiene derecho a un voto. Por
consiguiente, en este subíndice de los derechos de los accionistas, Colombia clasificó de segundo, superado
sólo por Bélgica. Adicionalmente, el estudio reveló que los inversionistas de las firmas en Colombia tienen el
derecho de aprobar los estados financieros y la emisión de nuevas acciones y de elegir a miembros de la junta,
auditores y supervisores fiscales.
A pesar de estos derechos, los accionistas de Colombia tienen poca o ninguna voz, con relación a muchos
aspectos esenciales del gobierno de una compañía. Estos aspectos incluyen la reestructuración de la compañía,
adquisiciones y fusiones; las negociaciones entre los accionistas y los controladores; la remuneración de los
auditores, miembros de la junta y los supervisores fiscales; la distribución del beneficio o los dividendos; y la
ratificación de las decisiones y políticas de la junta, con respecto a la gerencia en general, los préstamos,
manejo de crédito y riesgo, las limitaciones de los derechos al voto y las medidas para evitar adquisiciones
hostiles.
4. Información
Con respecto a la divulgación de información, Colombia clasificó en quinto lugar, con un puntaje de 5, por dos
razones. Primero, no hay una política que requiera de la divulgación de los paquetes de compensación de los
directores a los socios o accionistas. Sólo en ciertas circunstancias excepcionales se revela la remuneración de
los gerentes o presidentes. Aquí, Colombia necesita encontrar mecanismos para estar en conformidad con los
estándares internacionales, sin crear un riesgo indebido para los propietarios y líderes de la compañía, dado el
clima actual de inseguridad política y social en Colombia, caracterizado por los frecuentes secuestros.
Segundo, pocas firmas usan estándares contables internacionales que, por ley, son voluntarios. Esta es una
deficiencia importante, porque estos estándares permiten a los inversionistas conducir un análisis preciso y actual
del desempeño de una compañía que, a su vez, afecta la decisión de inversión del inversionista. Ésta afecta
subsecuentemente la disponibilidad y costo del capital y por consiguiente la competitividad de una empresa. En
resumen, las empresas Colombianas deberían considerar adoptar Estándares Contables Internacionales o los
Principios Contables Generalmente Aceptados de Estados Unidos y luego divulgar esta información de manera
regular y puntual.
Tabla 29.4
Políticas de información
N/A significa que el puntaje no esta disponible
Fuente: Davis Global Asesores
El Gobierno Corporativo en Colombia, dentro de un contexto Latinoamericano
Dado que muchas economías latinoamericanas se enfrentan a retos comparables en la institución de sistemas de
gobierno corporativo (y tienen sistemas políticos y legales similares), es de gran ayuda comparar las facilidades de
inversión (que descansan en gran parte en el gobierno corporativo) de los mercados Colombianos con esos de los
otros países de la región. Un estudio reciente comisionado por CalPERS y conducido por Wilshire Asociados28 evalúa
a los países de acuerdo a ocho factores para calibrar qué tan atractivos son estos mercados para inversionistas
institucionales. Estos factores incluyen algunos componentes importantes del gobierno corporativo. Los resultados
para los países latinoamericanos seleccionados, incluyendo Colombia, son presentados en la tabla 29.5.
Estos resultados son importantes porque un estudio reciente hecho por Mckinsey indicó que los inversionistas no
sólo toman muy en cuenta el sistema de gobierno corporativo de una compañía en sus decisiones de inversión sino
que también están dispuestos a pagar primas de hasta el 24% por las compañías domiciliadas en Latinoamérica que
tienen prácticas sanas de gobierno corporativo29 . Diversas compañías latinoamericanas han entendido la
importancia del buen gobierno corporativo hace ya un tiempo. De hecho, Argentina, Brasil y México estaban entre
los primeros en adherirse a los Principios de Gobierno Corporativo de la OECD. Ellos fueron pronto seguidos por
Chile, Colombia y Perú. Las mayores reformas de estos países son brevemente descritas a continuación.30
28 Estas cifras fueron tomadas de "Inversiones Permisibles en el mercado de Valores, Análisis y Recomendaciones, preparado por el
Sistema Retiro de los Empleados Públicos de California, Junio del 2002 por Wilshire Asociados, www.wilshire.com
29 Estas figuras se originan de la inspección del 2002 hecha por Mackinsey en cooperación con el Foro Global de Gobierno Corporativo
y
están
disponibles
en
línea
en:
www.mckinsey.com
o
www.gcgf.org
.
30 Para discusión una más detallada de reformas legales y reguladoras en particular que hayan sido instituidas por los países
Latinoamericanos, por favor vea el artículo titulado, "Reformas de Gobierno Corporativo en Latinoamérica," por Paola Gutiérrez V.,
disponible a través del Servicio de Archivos que ofrece CIPE en línea en: www.cipe.org .
Argentina
La Comisión Nacional de Valores y Comercio en Argentina ha apoyado la adopción de varias provisiones legales
importantes que han sido establecidas para promover el buen gobierno corporativo y para mantener los Principios
de la OECD y las recomendaciones de la Organización internacional de Comisiones de Valores. Estas incluyen
provisiones pertinentes a:
• Los deberes y responsabilidades de las juntas directivas;
• Los derechos de los accionistas;
• Las regulaciones por las que se rigen las asambleas generales de accionistas; y
• Divulgación (financiera y no-financiera) incluyendo las prácticas corporativas del emisor; la identidad de los
accionistas mayoritarios; la política de compensación; y conflictos de interés.
Tabla 29.5
Latinoamérica –resumen general
Fuente: Wilshire Asociados
Mas aún, el Instituto para el Gobierno Corporativo en Argentina ha estado activamente involucrado en entrenar
ejecutivos en pequeñas y medianas empresas privadas y listadas públicamente y en la diseminar y promover guías
de gobierno corporativo.
Chile
El Superintendente de Valores y Seguros ha respaldado las modificaciones recientes a la Ley de Mercados Capitales
y a la ley que rige las compañías de acciones ordinarias. Esto ha permitido varias reformas importantes en Chile.
Estas incluyen las regulaciones que rigen:
Las acciones de los accionistas mayoritarios y de las ofertas públicas iniciales; Transacciones entre partes
relacionadas; Derechos de jubilación; y Acciones civiles derivadas (esto es, la posibilidad de iniciar demandas de
grupo, indemnizatorias).
México
La Comisión Nacional de Banca y Valores de México ha sido la entidad pública que ha tomado la delantera en
reformas de gobierno corporativo. Particularmente, ha pasado importantes regulaciones que rigen:
• La función y composición de las junta directivas;
• Las asambleas generales de accionistas, incluyendo la diseminación y divulgación de información clave,
documentos y las fechas de las reuniones antes de éstas mismas;
• Comités de auditoria; y
• Derechos de los accionistas minoritarios.
El Concejo Coordinador de Empresa, grupo del sector privado, ha motivado a las comunidades de negocios
mexicanas a que adopten y mejoren el código voluntario de mejores prácticas propuesto por la Bolsa de Valores de
México.
Brasil
La Comisión Nacional de Valores en Brasil ha establecido regulaciones para promover altos estándares
concernientes a:
•
• Estándares de auditorías;
Divulgación;
• Accionistas mayoritarios;
• Deberes y responsabilidades de los directores;
• Asambleas generales de accionistas; y
• Jubilación de socios.
Adicionalmente, los brasileros han creado segmentos especiales en sus bolsas de valores, notablemente el Mercado
de Novo, que requiere que las compañías inscritas se adhieran a altos estándares de gobierno corporativo.
Las iniciativas del sector privado incluyen esas del Centro de Gobierno Corporativo en Brasil que ha desarrollado,
diseminado y promovido uno de los mejores códigos de gobierno corporativo en Latinoamérica. El Centro entrena a
los ejecutivos en prácticas de gobierno corporativo e investiga asuntos de gobierno corporativo.
Mercado público de valores de Colombia y reforma
Colombia necesita reformar urgentemente su mercado de valores, de lo contrario se arriesga a ser excluida de
los mercados globales y de las oportunidades de crecimiento. A pesar de muchos esfuerzos de reforma, la
estructura de valores actual de Colombia es incoherente, confusa y se queda corta, manteniendo estándares
internacionales. Esto ha desanimado a nuevos emisores, a que se inscriban en el mercado y ha espantado a
posibles inversionistas, perpetuando por consiguiente los patrones de concentración del patrimonio, bajos
niveles de liquidez y compañías no-competitivas.
Estudios recientes de la IFC y la Asociación Nacional de Instituciones Financieras (ANIF) expusieron las
debilidades del mercado Colombiano de valores y muestran que la situación se está deteriorando. Para
empezar, la propiedad de las acciones permanece altamente concentrada y está estimada en alrededor de 74
por ciento.31 Sin embargo, la extensión de la concentración es aún mayor porque -gracias a vacíos legales- el
grupo de los accionistas beneficiados es casi el mismo de una compañía a la otra. Estos vacíos legales también
hacen que sea extremadamente difícil, para los nuevos participantes, entrar en el mercado. Más aún, un
estudio internacional clasificó a Colombia como uno de los países con más baja formación de capital;
sobrepasa sólo a Argentina, Indonesia y Nigeria. Las cifras de la ANIF muestran que el mercado bursátil
Colombiano representa sólo el 12% de su producto interno bruto (PIB) ($10’400 millones de dólares) en el
2000, cifra que baja de un 21% del PIB ($22’600 millones de dólares) en Agosto de 1997.32 La propiedad de
acciones extranjeras cayó a $358 millones en Junio del 2001, de $1’580 millones en Marzo de 1998. Como fue
mencionado previamente, la inversión extranjera, en general, también ha decrecido en los años recientes.
Claramente, los mercados Colombianos de valores no tienen la liquidez para financiar la expansión de las
nuevas firmas existentes que se han dejado solas. Por consiguiente, la mayoría de las firmas se ven forzadas a
obtener créditos del sector bancario. El sector bancario, por su parte, usa su posición monopolística para
cobrar tasas de interés enormemente altas y para restringir el acceso al crédito de las firmas. Un estudio
reciente de la ANIF indica que en el 2000, la fuente real de financiamiento del sector incluía generación interna
de efectivo (72%), cuentas por cobrar (12%), obligaciones financieras (10%) y acciones (5%). Las compañías
no pueden emitir bonos de renta fija, sin la garantía de un banco. Esto, en cierto modo, vence al propósito de
tratar de recaudar fondos del mercado de capitales porque, con la garantía de un banco, uno puede de igual
forma pedir prestado al banco. Sin embargo, pedir prestado al banco no es siempre fácil o factible. Los bancos
usan casi todos sus fondos para comprar bonos del gobierno porque son considerados de menor riesgo que los
préstamos al sector privado. En breve, las compañías son dependientes de la pequeña cantidad de créditos de
alto interés que los bancos están dispuestos a extender al sector privado.
Otro obstáculo retrasando el desarrollo de los mercados Colombianos de valores es que los propietarios,
administradores, o accionistas mayoritarios de las compañías temen que al revelar información y abrir sus
compañías, ellos podrían, si se les obliga a revelar estrategias exitosas de negocios, perder la ventaja
competitiva o el control sobre la compañía. Este temor es generalizado en varios países y representa un reto
serio, al que los reformistas deben sobreponerse.
Claramente, otros factores son responsables de las desalentadoras condiciones de los mercados de valores
Colombianos. También han contribuido las pobres políticas macroeconómicas y la inseguridad política y social.
Estas complicaciones no se solucionarán a través de regulaciones financieras.
31 Vean el Papel de Discusión de la Corporación Internacional de Financiación No. 39 de 1999, de Anthony H. Aylward y Jack
Glen,
“Mercados
Primarios
de
Valores:
Hallazgos
en
todo
el
País”.
32
Carta
Financiera
No.
119,
Asociación
Nacional
de
Instituciones
Financieras,
2002,
pp.
52-54
¿Qué puede hacerse?
Se puede lograr un progreso considerable si el sector privado toma la delantera y trabaja con inversionistas clave
para atacar el problema en dos frentes: de los pies a la cabeza y de arriba abajo. De los pies a la cabeza, la
comunidad de negocios puede adelantar reformas y proveer a los inversionistas de incentivos a la inversión al
desarrollar e implementar códigos de gobierno corporativo que respeten las prácticas internacionales y la realidad
local. Como fue descrito anteriormente, Confecámaras ya ha hecho esto. Adelantar el gobierno corporativo de arriba
abajo, requiere que el sector privado construya coaliciones y defienda las reformas de la legislación que rige el
mercado de valores.
Una buena estructura de valores es un prerrequisito para la supervivencia y la prosperidad de la economía de hoy,
competitiva a nivel global. Establece claras reglas de juego y protege a los inversionistas. Esto es esencial para
cualquier mercado, pero tiene una importancia particular en hacer que el mercado Colombiano se levante del suelo,
dado el panorama actual, que ha desalentado a los inversionistas. Más aún, el tener tal estructura va a contribuir al
crecimiento económico y a la estabilidad política y social en Colombia. En Colombia, el 79% de las compañías son
de mediano tamaño. Una buena estructura de valores proveerá a estas firmas de los incentivos necesarios para
emitir acciones en el mercado, dándoles así la oportunidad para recaudar el tan necesitado capital. En otras
palabras, la necesidad es urgente para que las ramas ejecutiva y legislativa creen y mantengan una sola y buena
estructura basada en principios reconocidos internacionalmente.
Confecámaras y sus socios están tratando de acelerar la adopción del gobierno corporativo en Colombia
defendiendo la reforma del cuerpo regulador y demostrándole a las firmas, a través de campañas de entrenamiento
e información, que obedecer a buenas prácticas de gobierno corporativo –bien sea que sean obligatorias en los
requisitos de inscripción o recomendadas en códigos corporativos– no es una carga, sino una herramienta efectiva
de competitividad.
Estas medidas son esenciales para lograr establecer un sistema que esté abierto y sea justo para todos, aún los
accionistas con los menores riesgos. Sólo al darle a toda una oportunidad igual, basada en la transparencia y la
responsabilidad, de participar y tener éxito es que la tiranía de la minoría podrá ser desmantelada. Sólo entonces
podrán los individuos y los empresarios tener una razón para creer que el mercado público de valores puede
beneficiar a todos, y no solo a inversionistas calificados. Sólo entonces todo el mundo tendrá un riesgo genuino en
el mercado.
Por estas razones, Confecámaras y sus socios han defendido la incorporación de las siguientes provisiones en el
Proyecto de Ley del Mercado Público de Valores Nº. 108 de 2001, que se hundió por presiones políticas:
1. Directores o gerentes sombra. Aunque los altos ejecutivos de una compañía registrada tienen la
responsabilidad de tomar decisiones basadas en los intereses de todas las partes afectadas (accionistas,
inversionistas, etcétera), él o ella es a menudo cooperado por accionistas dominantes y por personas internas que
ejercen su poder y sus recursos para afectar la decisión de la gerencia. Por esta razón, Confecámaras apoya la
propuesta que haría legalmente responsable de sus decisiones. a cualquier persona que actúe como alto ejecutivo y
lo(a) obligaría a rendir cuentas a la respectiva compañía, sus accionistas, inversionistas y demás partes afectadas.
2. Accionistas minoritarios. Para poder atraer a los pequeños inversionistas a que inviertan en el mercado
bursátil, necesitan darse lugar ciertas garantías legales. Estas incluyen el derecho a convocar a una asamblea de
accionistas, cuando un porcentaje mínimo de accionistas concurra; el derecho a participar justa y equitativamente
en caso de fusiones y el derecho de asociar como legales, personas sin ánimo de lucro y de entrar en acuerdos de
accionistas, que la mayoría de los accionistas debe respetar.
3. Diversificando el capital. Al mismo tiempo que se respeta y se cumple con la Ley 226 (aprobada en 1995)
sobre la expropiación de acciones por parte del gobierno y el Artículo 60 de la Constitución Colombiana, el boletín
propuso que el superintendente de valores adoptara medidas para diversificar la propiedad de capital. Estas
incluyen regulaciones diseñadas para promover justas ofertas públicas de acciones y fusiones y adquisiciones;
promover la inscripción de las pequeñas y medianas empresas y diversificar la propiedad de las acciones
estipulando, que por lo menos el 20% de las acciones no puede ser vendido a los accionistas mayoritarios. Tales
pasos ayudarán a nivelar el campo de juego y promoverán de esta forma la democracia.
Conclusión
Para poder avanzar económica y políticamente, Colombia necesita desarrollar e instituir un código de gobierno
corporativo endosado por el sector privado y los mayores accionistas y una estructura del mercado de valores
viable. Estos esfuerzos son sinérgicos. Un comportamiento comercial transparente, justo y responsable mejora la
imagen y viabilidad de una compañía. Una firme estructura reguladora facilita las prácticas de buen gobierno y
promueve de esta forma el desarrollo nacional. Juntas, estas medidas fomentan la democracia y los mercados que
están abiertos a todos, seguros y prósperos.
Confecámaras continuará adelantando esta causa, trabajando con los experimentados y dedicados miembros del
sector privado y la academia. Los resultados positivos pronto convencerán a las compañías, a lo largo de Colombia,
de que adoptar buenas medidas de gobierno corporativo no es sólo un esfuerzo ético, o filosófico, de moda, sino
una estrategia de negocios a largo plazo, eminentemente prudente.
MARCO LEGAL DEL GOBIERNO CORPORATIVO EN
COLOMBIA
Luisa Fernanda Elorza
Introducción
Uno de los primeros y más importantes estudios sobre la relación directa entre el gobierno corporativo y la
legislación de un país fue el realizado por Laporta y otros (1998). Estos y otros investigadores han estudiado cómo
las leyes de los países determinan los derechos de los inversionistas, lo cual se constituye en un factor determinante
para la decisión sobre el país en el cual invertir y la manera de hacerlo.
Parte la investigación, de la necesidad de estudiar desde la realidad y no desde la teoría la relación entre las
finanzas corporativas y la legislación. Por ello, la investigación toma 49 países e indaga sobre:
a)
La
relación
de
los
“insiders”
(Gerentes
y
Directores)
y
la
compañía
b) La relación de los “outsiders”(Terceros con intereses, accionistas importantes o acreedores) y la compañía
Para realización de este estudio se tomaron países pertenecientes a las dos ramas del Derecho. Aquellos países que
adoptaron el sistema legal de “common law” y aquellos países de tradición civil y origen romano con sus
correspondientes subdivisiones (sistema francés, sistema alemán y sistema escandinavo). Aquí es importante
mencionar que Colombia posee un sistema legal civil basado en su mayoría en la tradición francesa.
Por la importancia de las conclusiones para el entendimiento del Gobierno Corporativo en un país realizaremos un
breve resumen de los resultados:
En relación con los derechos de los accionistas: Se demostró en el estudio que dependiendo del origen del
sistema legal del país, los inversionistas actúan en ambientes muy diferentes. Se analizaron aspectos tales como los
derechos de voto, dividendos, representación, convocatorias, entre otros. Estadísticamente la investigación
demuestra que los países que provienen de la tradición legal del “common law” poseen una mayor protección y
garantías para sus inversionistas que aquellos países de tradición jurídica civil. También se observó que no existe
una correlación directa entre el ingreso per capita de los países y este tipo de derechos, ya que países con altos
ingresos per capita presentaron deficiencias en esta variable.
En relación con los acreedores: Los investigadores reconocieron que este aspecto es bastante difícil de evaluar
debido a los diferentes intereses que se presentan entre los acreedores de una compañía. Se concluyó que cada uno
de los países a través de su legislación dan prioridad a diversos elementos o criterios. En algunos por ejemplo, se
busca proteger la continuidad de la empresa como unidad de desarrollo productivo y por lo tanto los derechos de los
acreedores pasan a un segundo plano; en otros, priman aspectos sociales como los derechos de los trabajadores y
los recursos del erario público, mientras que en otros se prima el retorno rápido a los acreedores.
Para analizar los derechos de los acreedores se tomaron como elementos clave los procedimientos de bancarrota y
recuperación de activos, estudiando principalmente si el sistema legal permitía o no el congelamiento de activos y la
posibilidad de hacer efectivo de manera inmediata las garantías o colaterales. Se estudia también si las garantías o
colaterales se hacen efectivos de manera posterior a otros acreedores como el gobierno o los trabajadores o si los
administradores pueden solicitar medidas de protección empresarial (en nuestro país como el concordato o ley
550/99 o en E.U como chapter 11) sin contar con la autorización de sus acreedores. Si los administradores pueden
ser sustituidos por los acreedores en casos de reorganización empresarial y la protección a los acreedores en casos
de tomas agresivas o fusiones.
En este aspecto, al igual que en el punto anterior, los países provenientes del sistema legal de “common law”
presentan mayor protección para sus acreedores. Entre los países de origen civil es importante destacar que
aquellos sistemas Germanos–Escandinavos se encuentran más avanzados que aquellos de tradición francesa. En
esta variable tampoco se encontró una correlación entre el ingreso per capita de los países y su nivel de protección
a los acreedores.
Por otra parte, se concluyó que algunos de los países que presentan deficiencias en su estructura legal en cuanto a
la protección a los inversionistas y acreedores han adoptado lo que se denominan “protecciones remediales”,
normas mediante las cuales se incluyen algunos beneficios legales aislados tales como dividendos obligatorios,
reservas legales etc.
El estudio aborda también el tema del cumplimiento y efectividad de la ley como un mecanismo de sustitución
de una débil legislación y como una forma eficiente de limitar el abuso de gerentes y accionistas. Para analizar esta
variable se midieron elementos como la eficiencia del sistema judicial, la corrupción, el riesgo de expropiación, el no
cumplimiento de los contratos por parte del gobierno y la utilización obligatoria de estándares internacionales de
contabilidad. Bajo esta variable se concluyó que los países cuyo sistema legal proviene del “common law” poseen
una tasa mayor de cumplimiento y exigibilidad de la ley que los países que poseen un sistema civil. Sin embargo en
esta variable sí se encontró una correlación entre el nivel de ingreso per capita del país y la eficiencia de su sistema
judicial.
Otra conclusión emanada del estudio realizado la constituye que un sistema legal débil hace más difícil obtener
financiación para las compañías debido al temor de los inversionistas por la inexistencia o poca efectividad de
sanciones a los abusos de los administradores. Por último esta investigación analiza la concentración de
propiedad. La premisa básica es que una débil protección a los inversionistas será sustituida naturalmente por una
concentración de la propiedad como una forma efectiva de protección de los inversionistas hacia los posibles abusos
gerentes y otros acreedores. Como consecuencia de los resultados obtenidos se concluyó que existe una correlación
entre los países con una pobre legislación de protección a los inversionistas y una alta concentración de propiedad.
Así como el estudio analizado anteriormente, otros investigadores como Rajan y Zingales (1998) y otras
investigaciones del mismo Laporta y otros (1997) han analizado la correlación que existe entre el sistema legal y el
desarrollo de un país y de ahí su importancia para el estudio integral del Gobierno Corporativo.
Historia de la evolución legal del Gobierno Corporativo en Estados Unidos:
Durante algún tiempo se consideró que el concepto de libre mercado, el principio de la no intervención del Estado y
el individualismo propio de una sociedad como la norteamericana implicaba que los gerentes tuvieran la más amplia
discreción en cuanto al funcionamiento de las compañías.
Tal vez uno de los primeros antecedentes legales en Estados Unidos sobre temas de Gobierno Corporativo data del
año 1880 en el caso Charleston Boot and Shoe Vs Dunsmore, (60N.H. 85). En este caso, los jueces de New
Hampshire establecieron claramente las diversas funciones en una compañía, clarificando que los accionistas no son
los encargados de administrar la compañía y por lo tanto su función debe limitarse a elegir aquellos miembros de la
Junta Directiva quienes sí tienen estas funciones.
Desde esta época y hasta mediados de los años 60´s las cortes americanas se dedicaron principalmente a definir las
responsabilidades de los directores, gerentes y accionistas, conceptos que fueron básicos para la posterior
construcción de toda la teoría de Gobierno Corporativo.
Durante la época de la postguerra (2da guerra mundial), Estados Unidos era un país privilegiado política y
económicamente y sus empresas eran prósperas, razón por la cual el poder corporativo lo ostentaban ante todo los
gerentes de las organizaciones en lo que algunos han denominado la dictadura de los gerentes.
Más adelante, en los años 60´s y 70´ se presentaron en Estados Unidos los primeros escándalos y el tema del
gobierno al interior de las empresas empezó a ganar importancia, especialmente en el relacionado con la
responsabilidad y control de la Junta Directiva. A comienzos de los años 70´s se presenta uno de los casos más
importantes relacionado con el Gobierno Corporativo como es el caso de Penn Central, la compañía de trenes más
grande del país. En efecto, la Security Stock Exchange (SEC) investigó la conducta de los gerentes de la compañía
por reportes errados sobre las ganancias lo que posteriormente desencadenó el colapso de la compañía. Pero aún
más importante, la SEC encontró que los miembros de la Junta Directiva fueron muy pasivos en la información que
recibieron del gerente y que las reuniones de la Junta eran simples formalidades y que por lo tanto la Junta no
había cumplido realmente sus funciones.
A raíz de este caso, la SEC empezó a sugerir a las compañías que cotizan en bolsa, la creación de Comités
especiales (compuesto por los miembros independientes de la Junta) que realizaran monitoreo a la compañía. Ya a
mediados de los años 70´s la SEC solidificó esta posición hasta que en el año de 1977 esta entidad aprobó una
regla general mediante la cual se obligó a todas las compañías que cotizan en bolsa a mantener un comité de
auditoria que fuera independiente a la gerencia y libre de toda relación que no le permitiera un juicio objetivo (New
York Stock Exhange. Act Release No. 13,4341. 9 de Marzo 1977). 33
A finales de los años 80´ con el inicio del “boom” de las adquisiciones agrevisas, las fusiones y otras formas de
reorganización empresarial, nuevos esquemas financieros permitieron que inversionistas medianos y pequeños
empezaran a jugar un papel fundamental en la economía norteamericana. Un ejemplo de ello lo constituye la
famosa toma hostil que culminó con la adquisición de la gigante RJR- Nabisco por parte de una firma de mediano
tamaño (KKR) que en ese momento (1989) no tenía más de 60 trabajadores.
33 Ira M. Millstein, Senior Partner, WEIL, GOTSHAL &MANGES. Egon Zehnder Internacional. Global Corporate Governance Advisory
Board. The evolution of Corporate Governance in the United States.
Los procesos de tomas hostiles empezaron a formar parte de la primera plana de los periódicos americanos con
detractores y defensores de estos procesos generando una de las mayores controversias en la economía de los
Estados Unidos. Entre 1976 y 1994 se presentaron mas de 45.000 tomas de control accionario. Sin embargo,
independientemente de la posición adoptada, la mayoría de analistas estuvieron de acuerdo que una de las razones
para que se presentara esta proliferación de adquisiciones hostiles eran las evidentes ineficiencias corporativas. Esta
situación que pudo comprobarse en la toma de Nabisco por parte de KKR, compañía en la que se encontraron
gastos innecesarios y excesivos, un deficiente sistema de control interno y en general una falta de gobernabilidad
corporativa. Esta misma situación se presentó en otras compañías de gran tamaño que vieron afectado no solo su
flujo de caja sino su valor debido a inversiones sobre dimensionadas, gastos excesivos y falta de control interno
corporativo. Casos como los de IBM, General Motors, Sears son muestra de ello. Un sector de la academia considera
que estos procesos permitieron en su mayoría aumentar de manera significativa la eficiencia de las empresas,
incrementar también el valor de retorno para sus accionistas y la competitividad de los negocios en Estados Unidos.
Los detractores, por su parte, consideran que estos procesos generaron inversionistas de corto plazo que a larga
llevan a que la compañía pierda valor. Los positivos resultados macroeconómicos del país durante los años 80´s
podrían ser un buen indicador de los beneficios de estos procesos.
Durante este periodo la academia especialmente la teoría administrativa y económica empezó a interesarse por el
tema del Gobierno de la empresa, su relación con la eficiencia y con el valor de las organizaciones.
Producto de esta nueva realidad, las cortes americanas, especialmente la Corte de Delaware retomó el tema del
Gobierno Corporativo con gran interés. En el año 1985, esta corte clarificó el sentido de una regla básica en el
mundo jurídico de los negocios como es el “business judgment rule”, mediante la cual se establece un estándar de
conducta a los Directores. Esta regla se fundamenta en que los Directores deben actuar de buena fé, en el mejor
interés de la compañía y en su obligación de adoptar sus decisiones correctamente informados.
En el caso de Smith v. Van Gorkom (Del. 1985) la corte de Delaware encontró que la Junta Directiva de Transunión
había violado la regla de “business judment rule”. En efecto, la Junta Directiva aprobó la venta de la compañía por
un valor por acción inferior a su valor real, en parte presionados por el Presidente de la compañía (también
Presidente de la Junta Directiva) y quien se encontraba próximo a retirarse, razón por la cual deseaba rápidamente
vender sus acciones. La decisión fue adoptada luego de unas pocas horas de deliberación, desconociendo los
conceptos de expertos en valoración de compañías y no informándose bien de los intereses personales del
Presidente, perjudicando así de manera importante a los accionistas.
Basados en estos hechos, la Corte de Delaware consideró que los miembros de la Junta Directiva habían violado su
deber de cuidado, especialmente el deber de estar correcta y profundamente informados, demostrando así una
actitud profundamente negligente.
En otro caso, el de Uconal Corp v. Mesa pretoleum ( SC. Del. 1985), la Corte expresó que la Junta podía defender la
compañía contra tomas hostiles o fusiones si luego de realizar una exhaustiva investigación y bajo el principio de la
buena fé se consideraba que esta situación iban a perjudicar de manera importante a la compañía.
Bajo la regla del “business judment rule”, se establece que si los Directores: a)Son correcta y previamente
informados ; b) Son diligentes en la toma de sus decisiones y c) Son conformados con Directores independientes, se
podrá esperar que las decisiones beneficien a la compañía.
Con estas y otras decisiones similares34 se le dió autoridad a la Junta Directiva para tratar temas de vital
importancia para la compañía y al mismo tiempo se le asignaron responsabilidades basadas en pautas de actuación
diligente, en el deber de cuidado y de honestidad, elementos base para el Gobierno Corporativo.
A partir de esta etapa y debido a la presión de los inversionistas, en los años 90´s algunas Juntas Directivas
reactivaron su papel en las organizaciones. Diversos estudios realizados muestran que durante estos años los
Directores dedicaron más tiempo a sus reuniones y a preparar las mismas, buscaron la forma de independizar la
gerencia de las juntas y exigir mayor flujo de información.35
Esta misma regla de conducta (Business judgment rule) ha sido incluida en la nueva leytipo de sociedades
norteamericana (Revised model business corporation act) la cual es “explícita en señalar que un miembro de la
junta tiene la facultad de basarse en información suministrada por funcionarios o empleados de la compañía, cuyo
dominio en el tema de examen sea suficiente a juicio del administrador [sec.8.30, (b),(1)].” 36
De esta regla se deriva otra de vital importancia para los asuntos de Gobierno Corporativo como es la llamada regla
de discrecionalidad definida37 como aquella según la cual cuando los directores de una sociedad adoptan una
decisión de negocios “ se presume que lo han hecho con pleno conocimiento e información. Los directores tienen el
deber de obtener con anterioridad a la adopción de una determinación, toda la información relevante que
razonablemente pueda estar a su disposición” ( Del. Supr,,437A, 2d,805 (1984)).
La era después de Enron: Ley Sarbanes-Oxley de 2002
Recientemente fallas en las estructuras de gobierno parecen haber precipitado cinco de las diez quiebras más
grandes en la historia norteamericana durante los meses recientes.
El Presidente Bush firmó la entrada en vigor de la Ley Sarbanes-Oxley de 2002 el 30 de julio de 2002, después de
su aprobación por el Congreso de los E.U con una votación casi unánime (423-3 en la Cámara de Representantes y
99-0 en el Senado). Gran parte de la doctrina considera que esta ley es el acto de gobierno de mayor alcance
contra el fraude corporativo de los últimos 70 años.
En buena parte , la nueva ley deberá esperar la reglamentación por parte de otras entidades como la SEC y por lo
tanto sus consecuencias dependerán de estas disposiciones. La Ley, que aplica tanto a las compañías públicas
norteamericanas como a todas las otras compañías que han registrado títulos en E.U. establece nuevas reglas o
modifica las existentes en aspectos relacionados con el Gobierno Corporativo. Estos son sus elementos más
importantes:
Comités de auditoría y auditores: La Ley obliga a adoptar cambios significativos en sus controles internos y en el
papel que juegan sus comités de auditoría y la gerencia en el proceso de generar información financiera. Se
establecen varios requisitos para los comités de auditoría que complementan las obligaciones y responsabilidades
existentes, ordenando que cada compañía que negocie en el mercado público que no sólo tenga un comité de
auditoría independiente sino que el mismo se componga en su totalidad de directores independientes. Se exigirá a
las compañías revelar en sus informes periódicos si el comité de auditoría incluye o no a por lo menos un miembro
que sea “experto financiero”38 y, si no, las razones para no tenerlo.
Para conservar la independencia de las firmas de revisoría fiscal de una compañía, los revisores fiscales tienen
prohibido proporcionar la mayoría de los servicios diferentes a la auditoría y en todo caso la cantidad pagada por
todos los servicios diferentes a la auditoría no puede exceder el 5% de la cantidad total pagada al auditor durante el
año en el cual se proporcionen los servicios diferentes a la auditoría.
34
Ej.
Hanson
Trust
PLC
vs
MLS
CM
Adquisition
Inc,
1986).
35 Korn/Ferry International International 24th Annual Board of Directors Study (1997); Investor Responsibility Research Center,
Board
Practice
1996;
Spencer
Stuart,
Board
Index
1996
Proxy
Report.
36
Francisco
Reyes
Villamizar.
Derecho
Societario.
Editorial
Temis.
Pag
449.
37 Información tomada de la publicación de Marcela Castro “ La responsabilidad de los administradores de sociedades
comerciales:enfoques del derecho angloamericano y del derecho colombiano”., en Revista de Derecho Privado, num. 1 Junio de 1986.
Universidad
de
los
Andes.
Pág.
126.
38 La SEC es la encargada de definir quién se considera un “experto financiero”.
El Código de Ética: Se exige a las compañías adoptar un código de ética, aplicable a su CEO, CFO, a su
contralor o ejecutivo de contabilidad. El código de ética debe incluir las normas que sean razonablemente
necesarias para promover la conducta honrada y ética, incluyendo el manejo de conflictos de interés e
revelación completa, justa, exacta, oportuna y entendible en los informes periódicos a la SEC.
Certificación de la información: La Ley prohíbe a cualquier funcionario proporcionar información falsa o
engañosa sobre la situación financiera de la compañía. En desarrollo de esta prohibición se genera la
obligación de certificación.
Este requisito de certificación, obliga a que los CEOs y CFOs de compañías públicas certifiquen entre otras
cosas en cada informe que: (1) ellos han revisado el informe; (2) de acuerdo con el conocimiento del
funcionario, el informe no contiene ninguna declaración errónea u omisión materiales; (3) de acuerdo con el
conocimiento del funcionario, los estados financieros y otras informaciones presentan razonablemente, en
todos los aspectos materiales, la situación financiera de la compañía y los resultados de sus operaciones; (4)
ellos son responsables por establecer y mantener controles internos, los han diseñado para asegurar que la
información importante les es comunicada, y que han verificado sus deficiencias y las han informado si es del
caso.
La Ley crea un nuevo delito con pena de prisión de hasta 10 años y una multa de hasta $1 millón de dólares
cuando un CEO o CFO certifique un estado financiero falso a sabiendas. Aquéllos que intencionalmente
certifican estados que son falsos enfrentarán multas que pueden alcanzar los $5 millones de dólares o penas
de hasta 20 años en prisión, o ambos.
Prohibición de Préstamos a Ejecutivos: La ley prohíbe a las compañías hacer o renovar, directamente o
indirectamente, préstamos personales a miembros de la junta o ejecutivos, excepto algunos créditos de
consumo tales como mejora de vivienda o préstamos de tarjeta de crédito.
Tratamiento de Primas y Venta de Acciones: Este novedoso aspecto contempla que bajo ciertas
circunstancias descritas en la ley deberá exigirse al CFO y al CEO reembolsar a la compañía cualquier prima u
otra compensación basada en incentivos que hubiera recibido de la compañía durante el periodo de 12 meses
o la devolución de cualquier utilidad obtenida de la venta de títulos de la compañía durante ese periodo de 12
meses.
Revelaciones Mejoradas de la Compañía: La intención de las provisiones de la Ley relacionadas con
obligaciones de revelación es mejorar la calidad y oportunidad de la información que se hace disponible al
público. Por ejemplo, se requiere que todos los informes financieros presentados ante la SEC deben ser
preparados de acuerdo con los U.S. GAAP (Normas de Contabilidad Generalmente Aceptadas). En cada reporte
anual y trimestral, las compañías deberán revelar todas las transacciones materiales no registradas en el
balance, incluyendo obligaciones contingentes y todas las relaciones con cualesquier subsidiarias no
consolidadas o personas, que puedan tener un efecto material actual o futuro en la situación financiera de la
compañía. De la misma forma se exige ahora a funcionarios, directores y accionistas beneficiarios de más de
10% de una clase de títulos revelen sus compras o ventas. Si la compañía tiene una página web, también
debe hacer la información disponible en el mismo dentro del día hábil siguiente a la presentación a la SEC.
Sanciones Penales: La Ley establece nuevas sanciones pecuniarias y aumenta las penas criminales para
violaciones por fraude que involucren irregularidades contables y fraude financiero, incluyendo sanciones
específicamente aplicables a directores, funcionarios y profesionales tales como contadores, abogados,
banqueros de inversión y otros que hayan cometido o han ayudado e incitado a la comisión de esto hechos. La
Ley convierte en crimen el que cualquier persona, a sabiendas, destruya, oculte, altere o falsifique los
registros de la compañía con la intención de impedir, obstruir, o influir en la investigación.
La ley incluye un nuevo y novedosos delito, llamado “Represalia Contra Informantes”. Así cualquiera que intente
tomar represalias contra un denunciante corporativo (funcionario de la empresa), incluyendo interferencia con el
trabajo, discriminación o despido puede ser multado y puede enfrentar una sentencia de hasta 10 años de prisión.
El Gobierno Corporativo en la legislación colombiana
Por la estructura del sistema legal colombiano, las normas relacionadas con Gobierno Corporativo se encuentran
dispersas en toda la legislación, incluyendo leyes, resoluciones, circulares etc. De la misma forma la no existencia
de un sistema fuerte de precedentes hace que los diversos pronunciamientos de los jueces en materia de Gobierno
Corporativo sean difíciles de unificar.
Normas relacionadas con la protección a los accionistas:
Riesgo de expropiación: Una de las variables que se analiza a nivel internacional como elemento de protección a
los inversionistas y como elemento de Gobierno Corporativo es el riesgo de expropiación.
En ese sentido nuestra Constitución Política establece que “ Se garantizan la propiedad privada y los demás
derechos adquiridos con arreglo a las leyes civiles... Cuando de la aplicación de una ley expedida por motivos de
utilidad pública o interés social, resultaren en conflicto los derechos de los particulares con la necesidad por ella
reconocida, el interés privado deberá ceder al interés público o social. ………. Por motivos de utilidad pública o de
interés social definidos por el legislador, podrá haber expropiación mediante sentencia judicial e indemnización
previa….. En los casos que determine el legislador, dicha expropiación podrá adelantarse por vía administrativa,
sujeta a posterior acción contenciosa administrativa, incluso respecto del precio”.
Es importante mencionar en este punto que la expropiación administrativa, no significa en ningún momento la
exclusión de indemnización previa. Solo en caso de guerra de manera temporal y para atender a sus requerimientos
la expropiación se adelantará sin previa indemnización. Estas normas de expropiación, la interpretación que a las
mismas ha dado la Corte Constitucional y la tradición jurídica colombiana no permiten concluir que el riesgo de
expropiación en un país como Colombia sea mucho mayor que el de otros países de características similares.
Derecho de voto: A diferencia de otros países en Colombia existe un voto por cada acción, lo cual constituye un
importante punto de partida para los estándares que son evaluados internacionalmente. Así el Art. 380 del Código
de Comercio establece que en ningún caso podrán otorgarse privilegios que consistan en voto múltiple, o que priven
de sus derechos de modo permanente a los propietarios de las acciones comunes. Es importante mencionar que la
Superintendencia de Sociedades ha manifestado en diversas ocasiones que el voto única y exclusivamente puede
ser limitado por el legislador y que por lo tanto no es viable que en los estatutos sociales se pacten restricciones o
limitaciones.
Tratamiento a las utilidades como mecanismo de protección a los socios: El Código de Comercio39 establece
que cualquier cláusula que prive a los socios de toda participación en las utilidades se tendrá por no escritas incluso
a
pesar
de
su
aceptación
expresa
por
parte
de
los
afectados.
De la misma forma, el Código de Comercio40 como mecanismo de protección a los accionistas minoritarios establece
una mayoría calificada para la distribución de utilidades (78% de las acciones o cuotas41 ). La misma norma
establece que cuando no se obtenga esta mayoría deberá distribuirse por los menos el 50% de las utilidades
líquidas42 .
Convocatoria a las reuniones: La forma, oportunidad y claridad de las convocatorias que se realicen a los socios
ha sido considerado una de las variables importantes de Gobierno Corporativo en la medida en que permite a los
socios la intervención oportuna, eficaz e informada a las reuniones. La norma colombiana establece claramente que
en la convocatoria para reuniones extraordinarias debe realizarse, salvo que los estatutos establezcan otra cosa,
con cinco días de anticipación y en ella se especificarán los asuntos a tratar. Sin embargo se permite que en las
sociedades anónimas se puedan tratar otros temas no incluidos en la convocatoria si es aprobado por la mayoría de
los votos presentes, por lo que “ la excepción que la misma norma contempla se ha convertido, en fuente de
abusos. Es así como el accionista que no asiste a una reunión de la asamblea, porque considera que los asuntos que
aparecen en el orden del día, incluidos en la convocatoria, son intrascendentes, puede verse sorprendido con una
inopinada adición del orden del día, adoptada con votación mayoritaria de las acciones presentes….”43 .
Por su parte, en las reuniones ordinarias se podrán discutir de temas no indicados en la convocatoria siempre que
sean propuestas de los directores o de cualquier asociado.
Para el caso de las sociedades que negocien sus acciones en el mercado público de valores, la legislación establece
que si en la reunión se va a debatir el aumento del capital autorizado o la disminución del suscrito, deberá incluirse
el punto respectivo dentro del orden del día señalado en la convocatoria, como un mecanismo de protección a los
socios toda vez que estas decisiones pueden modificar de manera radical el porcentaje de participación accionaria44
.
Otra de las variables importantes del Gobierno Corporativo a nivel internacional es la posibilidad que accionistas
minoritarios o entes fiscalizadores realicen autónomamente las convocatorias. En Colombia, si bien la legislación no
permite a los socios45 convocar directamente a reuniones generales de socios sí les otorga la facultad de solicitar a
los administradores para que ellos convoquen a Asamblea de accionistas o Junta de socios cuando dicha solicitud
vaya respaldada por un número de socios que represente por lo menos la cuarta parte del capital social.
39 Art. 150 del Código de Comercio
40 Art. 155 del Código de Comercio.
41 Se toma como base para el cálculo el número representado en la reunión.
42 Salvo que se deban enjugar pérdidas de periodos anteriores.
43 Francisco Reyes Villamizar. Derecho Societario. Editorial Temis. Tomo I. Pág. 411.
44 Art. 67 de la ley 222 de 1995.
45 La excepción la constituye la acción social de responsabilidad contenida en el art. 25 de la ley 222 de 1995 que se ejerce contra
administradores de la sociedad.
Por otra parte, el legislador como un mecanismo de protección a los accionistas introdujo tres eventos en los cuales
la Superintendencia de Sociedades debe convocar a la Asamblea o Junta de Socios, así: a) En las sociedades
anónimas o comanditas por acciones por solicitud de un número plural de socios que represente por lo menos el
20% del capital suscrito46 . b) En las sociedades no vigiladas por la Superintendencia de Sociedades o Valores,
cuando no se hayan realizado en la oportunidad debida las reuniones y siempre y cuando lo solicite cualquier
administrador o uno o varios socios que representen por lo menos el 10% del capital social. y c) En las sociedades
limitadas, colectiva o comandita simple cuando lo solicite uno o vario socios que representen por lo menos el 25%
del capital social.
La Superintendencia de Sociedades ha ido estableciendo criterios relacionados con la convocatoria que no siempre
permiten al socio prepararse adecuadamente para la toma de decisiones correctas. Así por ejemplo, la
Supersociedades ha conceptuado que “el principio tradicional de que la remoción de tales funcionarios, se entiende
implícita en la convocatoria a cualquier reunión de la asamblea o junta de socios, como consecuencia y garantía de
la libre revocabilidad de los mismos, claramente establecida en los artículos 198 y 199 del mismo código, debiendo
precisar además que no se trata simplemente de la libertad de remover a los funcionarios mencionados, sino
también de la posibilidad de elegir sus reemplazos47".
En relación con la flexibilidad de la representación en las reuniones: El sistema de representación tradicional
en las reuniones lo constituyen los poderes. Algunas sociedades habían adoptadas prácticas mediante las cuales
exigían requisitos adicionales que entorpecían la libre representación en las reuniones. La reforma del año 1995 con
el deseo de flexibilizar y simplificar la representación permitió otorgar poderes para dos o más reuniones sin
necesidad de escritura pública o reconocimiento de documento; permitió además expresamente el otorgar poderes
a toda clase de personas jurídicas. Sin embargo la legislación permite que los estatutos de las compañías pacten
requisitos adicionales los cuales pueden volver poco efectivo el deseo de simplificación del legislador. Por último
pero no menos importante, los poderes otorgados en el exterior, no requerirán formalidades adicionales a los
nacionales, eliminando requisitos de legalizaciones que antes se presentaban.
Por su parte la superintendencia de sociedades en diversos conceptos relacionados con el asunto ha establecido que
estos poderes pueden realizarse a través de carta, télex, marconi o fax.
Esta nueva reglamentación se constituye en un avance importante en materia de Gobierno Corporativo,
especialmente para los inversionistas internacionales quienes vieron eliminar costos y engorrosos trámites de
legalizaciones que hacían muchas veces inoperante su derecho de ser representados.
46
Art.
423
del
Código
47 Oficio 220-54942 de la Superintendencia de Sociedades Octubre 18 de 1995
de
Comercio.
Por su parte, el Art. 19 de la ley 222 de 1995 reglamentó las reuniones no presenciales, dando plena validez jurídica
a las decisiones adoptada cuando por cualquier medio todos los socios o miembros se comuniquen de manera
simultánea o sucesiva (teleconferencia, conferencias telefónicas etc). Sin embargo esta modalidad de reunión tan
añorada por muchos inversionistas especialmente del exterior, ha sido poco utilizada pues la misma norma exige
que para que las decisiones posean validez será obligatoria la presencia de un delegado de la Superintendencia de
Sociedades48 quien deberá “verificar la realidad e idoneidad del medio que se emplee para surtir la comunicación
entre los asociados o miembros de la junta directiva”. Este requisito ha hecho que no sea atractivo para las
compañías las reuniones no presenciales las cuales podrían constituirse en un mecanismo eficaz para que los socios
que se encuentren en sitios diferentes al domicilio social pudiesen ejercer con facilidad sus derechos.
Con el mismo espíritu el legislador49 estableció la validez de las decisiones adoptadas por escrito por todos los
socios o miembros de la Junta Directiva en el sentido de su voto. En este caso, teniendo en cuenta que no existe
deliberación sino expresión de decisión el legislador no exige presencia del delegado de la Superintendencia de
Sociedades.
Tratamiento de las mayorías: Hasta el año 1995, la normatividad en materia de mayorías establecía un
porcentaje calificado para adoptar gran parte de las decisiones importantes en las sociedades.
En las sociedades anónimas, las mayorías fueron reformadas por la ley 222 de 199550 con el fin de mayor agilidad a
las decisiones. Así, en las sociedades anónimas que negocien sus acciones en el mercado público de valores las
decisiones se deben adoptar con el voto favorable de la mayoría absoluta de las acciones presentes (mitad más
uno), no permitiéndose pactar mayorías superiores en los estatutos. Es importante aclarar que esta mayoría se
calcula con base en las acciones presentes en la reunión y no con base en las acciones suscritas51 . Para las
sociedades anónimas que no negocian sus acciones en el mercado público de valores la norma permite pactar
estatutariamente mayorías superiores para tomar decisiones.
Tanto en las sociedades anónimas que negocian sus acciones en el mercado público de valores como aquellas que
no lo hacen existen pocas excepciones con mayorías calificadas. Para los efectos de este trabajo vale la pena
mencionarse52
entre
estas
mayorías:
a) Para la distribución de utilidades en porcentajes inferiores al mínimo previsto por la ley (78% de las acciones
representadas en la reunión), porcentaje que busca proteger el principio fundamental de obtener el retorno o
beneficios
de
la
inversión.
b) Se requiere una votación unánime en el caso de que la escisión cuando se modifique la participación del socio,
como mecanismo de protección de los accionistas minoritarios.
Esta reforma, especialmente en las sociedades que negocian sus acciones en el mercado publico ha sido importante
en el derecho societario pues tal como se expresó en la ponencia de la Cámara de Representantes: “……Con ello se
busca crear un espacio para los inversionistas, de tal manera que estos no se vean precisados a recurrir a grandes
inversiones para alcanzar el control decisorio”53
48 Para aquellas compañías vigiladas por la Superintendencia de Sociedades.
49 Art. 20 de la Ley 222 de 1995.
50 Art 68 de la ley 222 de 1995.
51 El quórum para deliberar es la mitad más uno de las acciones suscritas, permitiéndose pactar un quórum inferior
52 Otras mayorías calificadas se requieren para ara la colocación de acciones sin sujeción al derecho de preferencia: mayoría del 70%
y pagar los dividendos con acciones liberadas de la sociedad.
53 Gaceta del Congreso No. 61 Abril 25 de 1995.
Por su parte, debido a la naturaleza de sociedades de personas en ellas se requieren mayorías calificadas así: en las
sociedades de responsabilidad limitada se requiere, para reformar los estatutos, el voto favorable de un número
plural de socios que represente no menos del 70% del total cuotas54 si bien las demás decisiones se adoptan por
mayoría absoluta; en las sociedades en comandita por acciones se requiere el voto unánime de los socios colectivos
y el voto favorable de la mayoría de los socios comanditarios55 .
Información Transparente y oportuna y derecho de inspección: Uno de los principios más importantes para el
control que deben realizar los dueños del capital que no se encuentran involucrados en la administración de la
compañía
es
el
derecho
de
inspección.
Algunos analistas consideran que la legislación colombiana limita de manera significativa el derecho de inspección,
especialmente en las sociedades anónimas. Para otros, por su parte, el plazo previo a las reuniones de aprobación
de balances brinda la oportunidad suficiente para inspeccionar la información necesaria. En efecto, en las
sociedades anónimas la única oportunidad para ejercer el derecho de inspección individual (salvo que se pacte algo
diferente en los estatutos) son los quince días hábiles anteriores a la reunión ordinaria de accionistas y a las
reuniones donde se voten fusiones, escisiones o transformaciones56 . A diferencia de las anónimas, en las
sociedades limitadas, sociedades en comandita y en las sociedades colectivas, el derecho de inspección puede
ejercerse por cualquier socio en cualquier momento.57
Con el fin de evitar abusos de los administradores, el denominado derecho de inspección es protegido por la
legislación colombiana sancionando con remoción del cargo a aquellos administradores que impidan el ejercicio de
este derecho.
Otros mecanismos de protección para los socios: El legislador consideró necesario incluir algunas situaciones
especiales para la protección de los accionistas, especialmente los minoritarios que pueden verse afectados por la
decisión de la mayoría. Ese es el caso del derecho de retiro58 . El derecho de retiro es definido como “ la posibilidad
que tienen los socios de separarse con anticipación de la sociedad, con el consecuente reembolso del capital
aportado…59”. Este derecho puede ser ejercido cuando la compañía sea objeto de una transformación, fusión o
escisión que imponga a los socios una mayor responsabilidad o impliquen una desmejora de sus derechos
patrimoniales60 .
En estos casos, los socios ausentes o disidentes tendrán derecho a retirarse de la sociedad. En aquellas sociedades
por acciones procede igualmente el derecho de retiro cuando se presente una cancelación voluntaria de la
inscripción en el registro nacional de valores o en bolsa de valores. Es la misma ley la que reglamenta cuando se
entiende desmejora patrimonial así como el procedimiento y efectos específicos de este derecho. Por último vale la
pena mencionar que las sociedades vigiladas por la Superintendencia Bancaria poseen normas específicas para la
aplicación del derecho de retiro61.
54
55
56
57
58
59
60
61
Art.360 del Código de Comercio.
Art. 349 del Código de Comercio.
Art. 422 del Código de Comercio.
Art. 169,314,328 y 339 del Código de Comercio.
Art. 12 de la ley 222 de 1995.
Francisco Reyes Villamizar. Derecho Societario. Editorial Temis. Tomo II. Pág. 202.
La ley trae una definición no taxativa de lo que se puede entender por estos términos.
Véase Estatuto Orgánico del Sistema Financiero
Acuerdos entre accionistas: La ley 222 de 1995 introdujo la posibilidad de realizar acuerdos de accionistas en
virtud de los cuales los socios (que no sean administradores) se comprometen a votar en igual o determinado
sentido. La ley establece como requisitos para que el mismo produzca efectos, que el acuerdo conste por escrito y
que se entregue al representante legal para su depósito en las oficinas sociales. La modificación importante que
incluye la ley es la posibilidad de que este documento puede hacerse jurídicamente exigible a la compañía y a los
otros socios que no hayan participado en el mismo.
Es claro también que es viable realizar acuerdos de accionistas en aspectos diversos a lo establecido en la ley como
es el caso de acuerdos especiales de salida, mecanismo de valoración de acciones etc, pero en este caso no
vincularán jurídicamente a la compañía ni a los socios no firmantes sino exclusivamente a los socios que suscriban
el acuerdo62 .
Normas relacionadas con juntas directivas y administradores
Definición de Administradores: La ley define administradores entre otros al representante legal y los miembros
de juntas o consejos directivos. Sin embargo la Superintendencia de Sociedades63 conceptuó que se debe entender
que también es administrador toda persona “que por razón de las responsabilidades propias de sus cargos, actúan
en nombre de la sociedad, como sucede con los vicepresidentes, subgerentes, gerentes zonales, regionales, de
mercadeo, financieros, administrativos, de producción, y de recursos humanos, entre otros….”. Esta definición es el
punto de partida para establecer la responsabilidad jurídica que puede tener un administrador frente a los
accionistas y frente a terceros y por lo tanto la misma importa para entender correctamente su implicación para el
Gobierno de la Empresa.
Incompatibilidades y elección: El Art. 185 del Código de Comercio establece que a excepción de aquellos casos
en que el administrador es también representante legal de una sociedad accionista, el administrador no podrá
representar en las reuniones a otros socios. La norma es clara en el sentido que estos administradores no podrán
votar los balances y cuentas de fin de ejercicio ni las de la liquidación, norma que busca proteger la independencia y
responsabilidad de los administradores y especialmente proteger aquellos accionistas que no participan en la
administración de la compañía.
Por otra parte el Art. 202 de Código de Comercio establece que en las sociedades por acciones, ninguna persona
podrá ser designada ni ejercer, en forma simultánea, un cargo directivo en más de cinco juntas, buscando el
legislador que la dedicación de un miembro de junta directiva sea coherente con la responsabilidad que posee.
La legislación establece una prohibición expresa a los administradores según no pueden ni por sí ni por intermedio
de otra persona, vender o comprar acciones de la sociedad mientras estén en ejercicio de sus cargos, sino cuando
se trate de operaciones ajenas a motivos de especulación y con autorización expresa de la junta directiva. En este
caso “lo que quiere evitar con la prohibición establecida en el artículo 404 antes citado es que los administradores
se valgan de su posición para especular con las acciones de la sociedad…”64.
62 En este caso incluso podrían participar en el acuerdo los socios-administradores.
63 Circular Externa 09 del 18 de Julio de 1997.
64 Oficio OA-0547 del 17 de Abril de 1973.
En relación con la elección de los miembros de las Juntas Directivas, la misma se realizan mediante el sistema de
cuociente electoral el cual se determina dividiendo el número total de los votos válidos emitidos por el de las
personas que hayan de elegirse. De cada lista que se presente se elegirán tantos nombres cuantas veces quepa el
cuociente en el número de votos emitidos por la misma. De llegar a quedar puestos, éstos se elegirán con los
residuos más altos, escrutándolos en el mismo orden descendente. La Superintendencia de sociedades ha dicho que
este sistema “tiene la finalidad de asegurar el derecho de representación de las minorías en las juntas directivas,
comisiones o cuerpos colegiados….”65 .
La elección de los demás administradores deberá ser realizada por la asamblea o por la junta de socios pero podrá,
con efecto sucede en la mayoría de las veces, delegarse por disposición expresa de los estatutos en la junta
directiva. La norma establece claramente que se entenderán como no escrita los pactos que tiendan a establecer la
inamovilidad de los administradores elegidos por la asamblea general, junta de socios o por juntas directivas, o que
exijan para la remoción mayorías especiales distintas de las comunes, como una forma de protección especial y
mecanismo de control de los accionistas frente a la gestión de los administradores.
Deberes y responsabilidades de los administradores: Uno de las modificaciones más importantes que
introdujo la ley 222 de 1995 tiene que ver con los deberes y responsabilidades de los administradores. Se estableció
que los mismos “deben obrar de buena fe, con lealtad y con la diligencia de un buen hombre de negocios. Sus
actuaciones se cumplirán en interés de la sociedad, teniendo en cuenta los intereses de sus asociados.” Pero más
aún la ley incluyó que la responsabilidad de sus actos como administradores puede afectar sus patrimonios
personales (responsabilidad solidaria) y que la misma tiene el carácter de ilimitada, permitiendo que los accionistas,
acreedores e incluso la misma sociedad reclame su responsabilidad patrimonial.
Con el fin de evitar el abuso de accionistas- administradores la norma establece que “se tendrán por no escritas las
cláusulas del contrato social que tiendan a absolver a los administradores de las responsabilidades antedichas o a
limitarlas al importe de las cauciones que hayan prestado para ejercer sus cargos”
La misma norma, incluye una serie de obligaciones derivadas de este principio entre las cuales se destacan: Realizar
los esfuerzos conducentes al adecuado desarrollo del objeto social; velar por que se permita la adecuada realización
de las funciones encomendadas a la revisoría fiscal.; abstenerse de utilizar indebidamente información privilegiada;
dar un trato equitativo a todos los socios y respetar el ejercicio del derecho de inspección de todos ellos; abstenerse
de participar actos respecto de los cuales exista conflicto de intereses, entre otros66 .
Algunos de estos conceptos como actos de competencia, información privilegiada y conflicto de interés han
intentado ser clarificados por las diferentes superintendencias en diversos oficios67 . El tema de conflictos de interés
ha sido incluido, por su importancia, en una legislación especial como el estatuto orgánico del sistema financiero y
la resolución 400 del mercado público de valores.
65 Oficio 088816 del 27 de Mayo de 1977
66 Artículo 23 de la ley 222 de 1995
67 Ver por ejemplo la Circular Externa No. 20 de 1997 de la Superintendencia de Sociedades.
La Superintendencia de Sociedad, siguiendo en parte algunos conceptos traídos de la jurisprudencia norteamericana
ha dicho que “….el cumplimiento u observancia de las pautas que enuncia la Ley 222 para delinear el
comportamiento ideal de los administradores no significa el agotamiento de sus deberes. Éstos solamente están
limitados por la buena fe, la lealtad, la diligencia del buen hombre de negocios y los intereses de la sociedad y los
asociados. De suerte que la frontera de sus deberes tiene que buscarse en los principios enunciados y no en la
relación simplemente ilustrativa que trae el artículo 23 de la Ley 222 de 1995”68 .
La legislación penal se ha ocupado también de sancionar el incumplimiento de los deberes de los administradores,
por lo que el nuevo Código Penal incluyó como delitos la utilización indebida de información privilegiada, la violación
de la reserva industrial o comercial, falsedad material de documentos privados, entre otros.69
Un mensaje importante para los administradores fue resaltado por la Superintendencia así: “Cuando la ley advierte
que no serán responsables los administradores que no hayan tenido conocimiento de la acción u omisión o aquellos
que hayan votado en contra de la decisión que imponga una u otra, en el entendido de que no la ejecuten, está
estimulando a los miembros de las juntas directivas y a todos los administradores en general a que asuman y
expresen individualmente su criterio sobre los asuntos en los que deben participar, dejando en las actas o en los
documentos relacionados con su gestión la evidencia sobre sus opiniones y sobre el sentido y razón de su voto o
decisión.”70 .
Pero la normatividad va mucho más allá y establece la denominada Acción de responsabilidad de social, mediante la
cual es la compañía la que demanda a los administradores por su comportamiento con el fin de reconstituir el
patrimonio social. Incluso establece la ley que en el evento de no iniciarse esta acción dentro de los tres meses
siguientes a la decisión de la Asamblea, la misma podrá ser ejercida por cualquier administrador, el revisor fiscal o
por cualquiera de los socios en interés de la sociedad. Los acreedores por su parte que representen por lo menos el
cincuenta por ciento del pasivo externo de la sociedad, podrán también iniciar esta acción siempre y cuando el
patrimonio de la sociedad no sea suficiente para satisfacer sus créditos.
Por lo nueva de esta legislación y el desconocimiento general de este tema se han presentado pocos antecedentes
en la justicia ordinaria. Ya se conocen algunos fallos de arbitramento que de manera juiciosa y objetiva han
analizado la responsabilidad de los profesionales y administradores.71
Este marco de conducta de los administradores y su régimen de responsabilidad se constituye en uno de los pilares
fundamentales para la construcción del gobierno corporativo en las organizaciones.
Rendición de cuentas por parte de los Administradores: La legislación obliga a los administradores a rendir
cuentas de su gestión al final de cada ejercicio; dentro del mes siguiente a la fecha en la cual se retiren de su cargo
y cuando se las exijan los accionistas. La presentación de los Estados Financieros así como los denominados
informes de gestión son los instrumentos que diseñó el legislador para ello.
Un mecanismo adicional de rendición de cuentas lo constituyen los estados financieros certificados. En efecto, el
representante legal y el contador público que preparó los estados financieros, deberán dejar consignada una
manifestación expresa que "han verificado previamente las afirmaciones contenidas en los estados financieros,
conforme al reglamento, y que las mismas se han tomado fielmente de los libros". Esta manifestación busca que los
representantes legales ejerzan una supervisión y control especial sobre la elaboración de los estados financieros,
pues en su firma se encuentra comprometida su responsabilidad.
68 Circular externa No 09 del 18 de Julio de 1997. Superintendencia de Sociedades.
69 Art. 258, 289 y 308 del Código Penal.
70 Circular Externa 09 del 18 de Julio de 1997 de la Superintendencia de Sociedades.
71 Véase Laudo Arbitral proferido en el proceso Inurbe vs Fiduagraria o Laudo Arbitral proferido el 26 de agosto de 1997 en el
proceso arbitral entre Leasing Mundial S.A. contra Fiduciaria FES S.A.
Normas relacionadas con protección a acreedores
Mecanismos de publicidad: La información que se entrega a los acreedores de manera oportuna es instrumento
necesario para lograr la protección de sus intereses.
En los casos de fusiones y escisiones se obliga al representante legal a informar a los acreedores de estos procesos,
pues con ellos se pueden afectar negativamente sus intereses. Sin embargo se exige que la misma se realice en un
diario de “alta circulación” término que por su amplitud ha generado abusos. En el caso de la escisión el legislador
fue mas precavido e incluyó la obligación del representante legal de cada sociedad de comunicar el acuerdo de
escisión a los acreedores, mediante telegrama o por cualquier otro medio que produzca efectos similares. La
información de estos procesos permite que los acreedores exijan bajo ciertas condiciones, garantías satisfactorias y
suficientes para el pago de sus créditos.
Por otra parte, el legislador ha considerado que para garantizar los derechos de los acreedores, ciertas decisiones
sociales deben cumplir no sólo con la publicidad propia sino con la autorización expresa del órgano de control, en
este caso la Superintendencia de Sociedades y en determinados casos de la oficina del trabajo. Ese es el caso de la
disminución del capital social cuando la operación implique un efectivo reembolso de aportes.
Prelación de créditos: Un indicador internacional muy importante en términos de Gobierno Corporativo, es la
rapidez con la que es posible hacer efectivo el crédito y sus colaterales en eventos de bancarrota o iliquidez.
Colombia posee un sistema de prelación
cierto orden”72 y que protege ante todo
otorgar privilegios o beneficios a ningún
constituye en una excepción al principio
existe una estricta prelación de pagos.
de créditos que“ es la que ley establece entre ellos para ser pagados en
a los trabajadores y a los recursos públicos. Por lo tanto no se pueden
acreedor que no se encuentren contemplados en esta prelación. Esto se
de igualdad propio de los concursos a nivel internacional, toda vez que
Así, el Código Civil divide los acreedores en cinco clases otorgándole preferencia en su orden73 : Los de primera
clase, es decir a quienes se les da preferencia de pago, son básicamente los salarios, sueldos y todas las
prestaciones provenientes de los contratos de trabajo; los créditos por alimentos en favor de menores y los recursos
públicos (impuestos). Los acreedores de segunda clase son principalmente aquellos que poseen garantías
prendarias, el cual puede ejecutar el colateral (prenda) sólo después de pagados los créditos de la primera clase.
Los créditos de tercera clase son aquellos que poseen garantía hipotecaria (teniendo en cuenta el pago prioritario de
la primera clase). Por su parte los acreedores que no poseen garantías reales o colaterales pertenecen a la última
clase (5ta clase) la cual se cancela solamente si se poseen remanentes después de las canceladas las otras clases.
La ley 550 de 1999 o Ley de Reestructuración Empresarial, sustituye en gran parte y de manera temporal74 los
procesos concordatarios o concúrsales para empresas que al igual que el tema de la prelación de créditos
constituyen una variable importante en asuntos de Gobierno Corporativo.
72 Guillermo Ospina Fernández, Régimen General de Obligaciones. Editorial Temis. Pág. 66
73 La normatividad civil le otorga el derecho de preferencia a la prenda e hipoteca.
74 Su vigencia es de 5 años.
La ley 550 de 1999 ha sido considerada como un avance importante no sólo por la desjudicialización de este
proceso sino por la flexibilidad y agilidad del mismo. El legislador incluyó mayorías menos calificadas y
permitió que la votación correspondiera al monto real de las acreencias, razón por la cual los acreedores ven
mejor representados sus intereses que en la figura anterior del concordato.
Si bien la ley 550 de 1999 introdujo la posibilidad de realizar una subordinación crediticia voluntaria
(flexibilizando la prelación de créditos) , la misma se ve opacada por vetos que pueden establecer cierta clase
de acreedores. Por ello, pese a esta flexibilización siguen primando intereses de determinados acreedores
ejercidos mediante la figura del veto que pueden interponer los trabajadores sobre sus derechos irrenunciables
y la Dirección de Impuestos Nacionales a decisiones que los afecten.
Un aspecto importante que en materia de Gobierno Corporativo introdujo la ley 550 de 1999 es la
obligatoriedad de suscribir un código de conducta empresarial el cual se constituye en un instrumento de
transparencia para los acreedores que se vieron afectados por la situación económica de la compañía.
Normas relacionadas con el revisor fiscal
“La revisoría fiscal es una institución de orden público cuyo objeto primordial es controlar las actuaciones de
los administradores de la sociedad a fin de que no se extralimiten en el ejercicio de sus funciones, ni omitan
cumplir las funciones legales y estatutarias que les corresponden75”
En Colombia solo las sociedades por acciones, las sucursales de compañías extranjeras, sociedades con
determinada cantidad de activos e ingresos76 y aquellas sociedades que lo acuerden en sus estatutos están
obligadas a tener revisor fiscal.
Debido a la importancia de los revisores fiscales en el buen funcionamiento de las sociedades, el legislador ha
establecido que en ejercicio de su cargo los revisores fiscales están sujetos a responsabilidades civiles,
penales77 , administrativas y disciplinarias.78
En relación con las incompatibilidades la Superintendencia de Sociedades se ha pronunciado a favor sobre la
posibilidad que una persona jurídica además de la revisoría fiscal preste otros servicios a la sociedad79.,
posición contraria a la adoptada por la Junta Central de Contadores, quienes consideran que dicha practica
genera en muchos casos conflictos de interés80 . En este sentido la discusión legal está sujeta a todo tipo de
controversias.
75
Derecho
Societario.
Francisco
Reyes
Villamizar.
Editorial
Temis.
Pág.
521.
76 De acuerdo con el Art. 2do de la ley 43 de 1990, las sociedades con activos brutos, al 31 de Diciembre del año
inmediatamente anterior sean o excedan el equivalente a cinco mil salarios mínimos yo cuyos ingresos brutos durante el
periodo
inmediatamente
anterior
sean
o
excedan
a
tres
mil
salarios
mínimos.
77 El nuevo Código Penal ( ley 599 de 2000) incluyó todo un capitulo (IX) de delitos contra la fé pública.
78
Sanciones
impuestas
por
la
Junta
Central
de
Contadores.
79
Oficio
220-22253
del
23
de
Marzo
de
2002.
80
Circular
externa
33
del
14
de
Octubre
de
1999
de
la
Junta
Central
de
Contadores
Normas especiales relacionadas con el gobierno corporativo expedidas por la Superintendencia de
Valores
La Superintendencia de Valores, cumpliendo con su función de promover y fortalecer el mercado público de
valores y consciente de la importancia del Gobierno Corporativo para lograr este objetivo, ha expedido una
serie de normas relacionadas con este tema:
En relación con conductas contrarias a los sanos usos y prácticas del mercado de Valores81 : Con
esta normatividad se busca proteger el libre mercado base para el desarrollo de un mercado de valores. La
resolución busca sancionar aquellas actividades que tengan como objetivo o resultado entre otros: i) afectar la
libre formación de los precios en el mercado de valores; ii) manipular el precio o la liquidez de determinado
valor; iii) aparentar ofertas o demandas de valores; iv) disminuir, aumentar, estabilizar o mantener,
artificialmente, el precio o la oferta o la demanda de determinado valor; v) obstaculizar la posibilidad de otros
para interferir ofertas sobre valores; vi) hacer fluctuar artificialmente la cotización de determinado valor..
En relación con normas para representación de los accionistas82: Esta resolución busca la suspensión
inmediata de conductas que se consideran contrarias a la libre representación de los accionistas y que se
habían convertido en prácticas comunes en algunas sociedades. Por lo tanto la resolución ordena suspender
actividades
como:
a) Incentivar, promover o sugerir a los accionistas el otorgamiento de poderes donde no aparezca claramente
definido el nombre del representante para las asambleas de accionistas o recibir de los accionistas poderes
donde no aparezca claramente definido el nombre del respectivo representante o que no cumplan con los
requisitos
establecidos
en
el
Código
de
Comercio.
b) Que los funcionarios de la sociedad emisora (incluyendo los representantes legales):
- Sugieran o determinen el nombre de quienes actuarán como apoderados en las asambleas a los accionistas.
Recomienden
a
los
accionistas
que
voten
por
determinada
lista.
- Sugieran, coordinen, convengan con cualquier accionista o con cualquier representante de accionistas, la
presentación en la asamblea de propuestas o la votación a favor o en contra de cualquier proposición que se
presente en la misma.
De la misma forma, se deberá informar a los accionistas que los poderes no podrán conferirse a personas
vinculadas directa o indirectamente con la administración o con los empleados de la sociedad, ni se podrán
recibir poderes especiales antes de la convocatoria por medio de cual se informe los asuntos a tratar en la
asamblea respectiva.
La resolución impone a los administradores, incluyendo a la Junta Directiva, entre otras la obligación de
garantizar y hacer efectivos estos derechos, debiendo adoptar por escrito mecanismos de control así como la
obligación de verificar su cumplimiento.
81
82
Resolución
Resolución
Número
NO.
0157
001116
DE
2002
de
del
Febrero
15
27
de
de
marzo.
2000.
En relación con la Información:83 Esta resolución busca precisar el alcance y contenido de las obligaciones
de información oportuna, suficiente y veraz a que están sometidos los emisores de valores. Propende la
resolución por la transparencia del mercado público de valores en aras de proteger a los inversionistas y de
mantener la integridad y estabilidad del mercado de valores.
Se establece que las entidades cuyos valores se encuentren inscritos en el Registro Nacional de Valores e
Intermediarios y los agentes de manejo de procesos de titularización deberán divulgar como información
eventual, todo hecho relevante u operación o acto extraordinario o significativo respecto del mismo emisor,
sus negocios, los valores registrados y/o la oferta al mercado de dichos valores, en la forma establecida en
esta resolución.
La Superintendencia considera como hecho relevante aquélla información que habría sido tenida en cuenta por
un experto prudente y diligente al comprar, vender o conservar valores de determinado emisor, así como la
que tendría en cuenta un accionista prudente y diligente al momento de ejercer sus derechos políticos en la
respectiva asamblea de accionistas.
En relación con la posibilidad de acceder a los recursos de los fondos de pensiones:84 Con base en la
Ley 100 de 1993 la Superintendencia de Valores definió los requisitos que deben acreditar las personas
jurídicas que deseen ser destinatarias de inversión o colocación de recursos de los fondos de pensiones. Es
importante mencionar que los recursos disponibles de los fondos de pensiones ascienden a la suma de 20.62
billones de pesos, razón por la cual esta norma se constituye en un importante elemento para lograr su
apalancamiento.
Establece la resolución que las personas jurídicas interesadas en que los títulos que emitan puedan ser
adquiridos por los fondos de pensiones deberán adoptar medidas específicas respecto de su gobierno, su
conducta, y su información, con el fin de asegurar tanto el respeto de los derechos de quienes inviertan, como
la adecuada administración y un conocimiento público de su gestión, colocando en cabeza de las Juntas
Directivas la responsabilidad de asegurar su cumplimiento. Entre ellos se destacan:
1.
Mecanismos
específicos
que
permitan:
a)
La
evaluación
y
el
control
de
la
actividad
de
los
administradores
b)
La
prevención,
el
manejo
y
la
divulgación
de
los
conflictos
de
interés.
c)
La
identificación
y
divulgación
de
los
principales
riesgos
del
emisor.
d)
La
elección
del
revisor
fiscal
de
manera
transparente.
e) Que los hallazgos relevantes que efectúe el revisor fiscal serán comunicados a los inversionistas.
f)
Que
los
inversionistas
contraten
auditorías
especializadas
del
emisor.
g)
La
implementación
de
sistemas
adecuados
de
control
interno.
h) A los accionistas minoritarios, obtener la convocatoria de la asamblea general de accionistas cuando sea
necesaria
para
garantizar
sus
derechos.
i)
Asegurar
un
tratamiento
equitativo
a
todos
los
inversionistas.
j) Reclamar el cumplimiento del Código de Buen Gobierno.
83
Resolución
0932
84 Resolución número 0275 del 23 de Mayo de 2001.
de
Dic.
21
2001.
En relación con la información: De la misma forma, las compañías que deseen acceder a estos recursos
deberán informar al mercado por lo menos los siguientes aspectos de sus prácticas de gobierno:
1. Criterios y procedimientos de elección, sus calidades personales, funciones, composición, responsabilidades
e independencia de la junta, de los representante legales y de los principales ejecutivos (incluyendo
incentivos).
2. Identificación sobre los principales beneficiarios reales de las acciones que conforman el control de la
sociedad y los criterios aplicables a las relaciones económicas entre la compañía y sus accionistas
mayoritarios, sus directores, administradores y principales ejecutivos así como los criterios aplicables a las
negociaciones
que
ellos
realicen
con
las
acciones.
3. Criterios de selección de los principales proveedores así como criterios aplicables a la divulgación de los
vínculos jurídicos y económicos existentes entre los principales proveedores y compradores y la compañía.
4. Criterios de selección objetiva, remuneración, e independencia del revisor fiscal, y de cualquier otro auditor
privado.
5.
Normas
internas
sobre
ética,
sanciones
y
resolución
de
conflictos.
6. Programas de difusión de los derechos y obligaciones de los inversionistas, y mecanismos que permitan la
adecuada atención de sus intereses y los procedimientos aplicables a la transparencia de la información.
Las sociedades que deseen acceder a estos recursos deben incluir estas y otras medidas en un código de buen
gobierno, el cual estará a disposición de los inversionistas.
De la misma forma es importante mencionar que la resolución exige que las entidades que deseen ser
destinatarios de estos recursos deberán tener colocadas entre inversionistas diferentes del grupo o persona
que los controle, cuanto menos el 20% del total de sus acciones. La resolución otorgó un plazo de 4 años para
cumplir este requisito.
Eficiencia de la justicia como elementos de Gobierno Corporativo
Muchos analistas económicos se han dedicado a estudiar las relaciones entre las instituciones de un país y su
desempeño económico. Scully, en 1998, estimó por ejemplo que en países con buenas instituciones se
presenta un triple crecimiento en términos per capita en relación con aquellos que no poseen instituciones
eficientes.
Entre los aspectos más importantes de las instituciones se encuentra la seguridad jurídica. “Los economistas
han adoptado una definición amplia de seguridad jurídica según la cual el desarrollo económico depende del
sistema legal en el que los contratos entre privados son respetados y hechos cumplir, los derechos de
propiedad se aseguran sin distinción para nacionales y extranjeros, los poderes ejecutivos y legislativos toman
sus decisiones dentro del marco legal, en consonancia con la letra y el espíritu de la ley y el poder judicial
procede con eficacia en el control de los otros poderes y, en consecuencia aumenta la credibilidad del
conjunto”85.
85 La seguridad jurídica y su impacto sobre las inversiones. Fundación de Investigaciones Económicas Latinoamericanas.
Revista Justicia y Desarrollo: Debates. Corporación Excelencia en la Justicia. Pág. 68
La mayoría de investigaciones empíricas concluyen que una falta de seguridad jurídica influye negativamente en la
inversión, especialmente por el incremento en los costos de transacción, toda vez que hace más costosa el
desarrollo de la actividad económica. “Estos costos son aquellos pagos que se dan a través del mercado y que por lo
tanto son medibles; ellos incluyen grandes y pequeños sobornos, costos de oportunidad por demoras, ineficiencias,
costos de búsqueda de información, pérdidas económicas por inseguridad e inestabilidad jurídica y costos de
contratación, entre otros.”86
Por ello, la seguridad jurídica, entendida como estabilidad en las reglas entre particulares y particulares y el Estado
y entendida también como la eficiencia del poder judicial son elementos fundamentales de estudio para el Gobierno
Corporativo.
La eficacia del poder judicial ha sido definida por la Fundación de Investigaciones Económicas Latinoamericanas
como: I) La posibilidad de acceder fluidamente a la defensa de los derechos propios a través del sistema judicial; ii)
a la predecibilidad de los resultados judiciales bajo interpretaciones razonables del derecho; iii) la resolución de
conflictos en tiempos adecuados y iv) la fijación de compensaciones adecuadas para las partes.
En Colombia, entidades como la Corporación Excelencia en la Justicia, el DANE y el Consejo Superior de la
Judicatura han realizado un gran esfuerzo por diagnosticar la situación de la Justicia en nuestro país. La conclusión
de estas entidades es que Colombia “ha vivido por muchos años en medio de una justicia congestionada y lenta,
agobiada por un atraso de varios años en todas sus áreas de atención. Una justicia rezagada tanto en
infraestructura básica, como en administración y aún más, en términos de gestión de procesos.”87 . Algunos
indicadores de estas dificultades que enfrenta el sector se pueden observar en los siguientes gráficos:
GRÁFICO 1. TIEMPO PROCESAL PROMEDIO EN UN
PROCESO CIVIL SEGÚN REGION
GRAFICO 2. EVOLUCIÓN DE LA DEMANDA EN
LA JUSTICIA CIVIL POR JUEZ
86 Instituciones y Competitividad: análisis de los juicios ejecutivos en Colombia. Informe de Coyuntura de la Justicia. Corporación
Excelencia en la Justicia. Revista Justicia y Desarrollo. Septiembre de 2000. Pág. 13.
87 Informe de Coyuntura: Labor de la sociedad civil por la justicia. Revista Justicia y Desarrollo. Compromiso ciudadano por la
Excelencia en la Justicia: 1996-2001 Septiembre de 2001.
GRÁFICO 3. COMPARATIVO DE TASAS DE EVACUACION*
ANUAL DE PROCESOS CIVILES - 1997 - Resueltos / Iniciados
GRÁFICO 4 FUNCIONAMIENTO DE LA JURISDICCIÓN ORDINARIA
Pero más allá de esta problemática, las investigaciones han demostrado que el mayor inconveniente que enfrenta el
sistema judicial es la falta de confianza y poca credibilidad del ciudadano del común en las instituciones judiciales.
La Primera Encuesta Nacional de Justicia realizada por el DANE y el Consejo Superior de la Judicatura en 1997
revela que el 86% de los ciudadanos encuestados afirman que la operación judicial es bastante lenta, el 83%
manifiesta que los trámites judiciales son complicados, el 82% del total de encuestados afirman que los costos son
altos y el 74% dicen que el servicio en general es deficiente.
Esta situación de confianza es especialmente preocupante si se tiene en cuenta que la base del sistema judicial
operante de un país lo constituye la confianza que en él tienen sus usuarios como institución legítima y capacitada
para dar una solución justa a las controversias. La encuesta realiza en 1999 refleja la siguiente situación:
GRAFICO 5. PERCEPCIÓN ACERCA DE LAS CAUSAS
QUE DIFICULTAN EL ACCESO A LA JUSTICIA
Pese a todo lo anterior, es importante reconocer el incremento en el gasto en justicia lo que ha permitido un
mejoramiento en los indicadores si se compara con décadas anteriores, especialmente en inversión,
representada en sistematización, infraestructura física etc.
GRÁFICO 6. FUNCIONAMIENTO DE LA JURISDICCIÓN ORDINARIA
GRÁFICO 7. DISTRIBUCIÓN DEL PRESUPUESTO
DE INVERSIÓN DE LA RAMA JUDICIAL
La otra variable de la seguridad jurídica es la inestabilidad normativa. El estudio realizado por Coinvertir entre
121 empresas con inversión extranjera en Colombia concluyó que 62 de estas empresas señalan como un
elemento que en pesa negativamente frente a sus casas matrices es la inestabilidad jurídica, especialmente
por las frecuentes modificaciones en la legislación tributaria y en la incertidumbre jurídica de los fallos de las
altas cortes como la Corte Constitucional. También observa el estudio la improvisación en la formulación de las
normas que se expiden y la poca o ninguna consulta a las empresas afectadas por las regulaciones. Especial
importancia tienen las sentencias de la Corte Constitucional en materia económica como aquellas relacionadas
con el salario mínimo, sentencias relacionadas con la adquisición de vivienda (UPAC), etc. Estas y otras
sentencias tienen sus propios defensores, quienes priman la existencia de un Estado Social de Derecho, donde
la protección de los derechos de los ciudadanos juega un papel central y sus detractores que consideran una
intromisión inadecuada del sistema judicial en aspectos económicos.88
Por otro lado, el tema de corrupción es un elemento fundamental de análisis en materia de Gobierno
Corporativo. A nivel internacional según las encuestas realizadas por Transparencia Internacional, Colombia
ocupa el puesto 72, entre 99 países, siendo Dinamarca el número 1 y ocupando Camerún el puesto 99. En
relación con la corrupción en el sistema judicial, el Banco Mundial en su informe sobre el desarrollo mundial en
1997 expuso que “las actuaciones corruptas atentan contra los tres principios que garantizan el buen
desempeño de la justicia de un país: independencia, autoridad para aplicar las decisiones y una organización
eficiente. En Colombia no existen estadísticas sobre la corrupción en materia judicial. Sin embargo, “un
seguimiento de prensa realizado entre 1194 y 1998 se contabilizaron 132 casos de violencia contra jueces y
funcionarios judiciales. Estas víctimas podrían ser indicativas de la resistencia de muchos operadores de la
justicia a las mencionadas presiones.”89
88 Para mayor información véanse los artículos en la Revista Precedente No.
1 Universidad Icesi.
89 Percepciones sobre la corrupción en la Justicia y régimen disciplinario. Revista Justicia y Desarrollo. Junio de 2000.
Corporación Excelencia en la Justicia. Pág. 18.