Carlos Pérez-Verdía BCG, Junio de 2012 A.C. Bancos centrales con un aura de infalibilidad. D.C. Se cuestiona su mandato, su independencia, su papel de cómplice, facilitador o salvador de la crisis. Tres preguntas focalizadas: ◦ ¿Es necesaria una nueva ancla monetaria? ◦ ¿Sigue siendo válido el régimen de objetivos de inflación? ◦ ¿Debe la política monetaria tener como objetivo la estabilidad financiera? ◦ Circa 1970- la política monetaria enfocada a lograr estabilidad y niveles bajos de inflación. Los logros justifican el cambio: ◦ La “Gran Moderación- reducción significativa en la volatilidad de la actividad económica3. La estabilidad de precios detona un ambiente más favorable para la actividad económica ◦ Menores distorsiones nominales ◦ Menor incertidumbre para la inversión. Elementos de un marco “convencional” de política monetaria:* 1. El objetivo primordial debe ser mantener la inflación en un nivel bajo y positivo. 2. El instrumento principal es la tasa de interés de corto plazo controlada por el banco central. 3. Los pronósticos de inflación se basan en estimados de brechas laborales y del producto. 4. Los precios de los activos solamente son relevantes si afectan estas brechas. 5. El tipo de cambio debe de tener suficiente flexibilidad. *White 2006 1. 2. 3. La estabilidad de precios resultó no ser suficiente para lograr la estabilidad macroeconómica. Relevancia de la estabilidad financiera a nivel sistémico y su interrelación con la estabilidad monetaria. La política monetaria y las políticas macroprudenciales se retroalimentan. A partir de los años ‘90 parecía haber finalizado la búsqueda de un ancla nominal para la política monetaria. El régimen de objetivos de inflación, “Inflation Targeting”, se establece como paradigma para estabilizar las expectativas de inflación. ¿Permanece válido el régimen de IT post-crisis? 1. 2. 3. Un objetivo explícito (puntual o rango) para la inflación anual. El uso de las trayectoria esperada de la inflación como el objetivo intermedio de la política monetaria. Una estrategia para comunicar con el público las acciones de política monetaria (transparencia y rendición de cuentas). *Ortiz 2008 Tres estacas mortales (*Jeffrey Frankel 2012): No se puso debida atención a la formación de burbujas en los precios de activos. Se tomaron respuestas inapropiada en respuesta a choques de oferta. Idem para choques de los términos de intercambio. Entre 1999 y 2002 Brasil, Colombia, Chile, México y Perú reforzaron su política monetaria a través de la adopción de un marco de IT. Al mismo tiempo: ◦ ◦ ◦ ◦ Instrumentaron políticas cambiarias más flexibles Mejoraron su posición externa. Fortalecieron sus políticas fiscales Mejoraron sustancialmente la regulación prudencial y la supervisión bancaria. Canales-Kriljenko et.al (2010) El conjunto de políticas redujo las vulnerabilidades macroeconómicas y permitió una respuesta robusta y creíble ante la crisis. ◦ Los bancos centrales proveyeron liquidez en moneda local y moneda extranjera; ◦ Hubieron cambios en los regímenes de garantía y se redujeron los encajes legales. ◦ También hubo reducciones importantes en las tasas objetivo de la política monetaria. Un escenario cambiante: Reevaluación de la distribución de responsabilidades para procurar la estabilidad financiera. Cambios profundos en la organización institucional, y los instrumentos que utilizan los reguladores y supervisores. Un buen momento para reevaluar el papel del banco central. ◦ ¿Cómo debe el banco central contribuir a la estabilidad financiera? ◦ ¿Debe de ajustar la conducción de su política monetaria para procurar la estabilidad financiera? Una pregunta adicional- ¿Se pueden separar los objetivos de estabilidad financiera y estabilidad monetaria? ◦ Los dos objetivos dependen uno del otro (de Gregorio 2011)- sin estabilidad financiera no se puede lograr estabilidad monetaria, y vice-versa. ◦ Los instrumentos que se utilizan para lograr estos objetivos también relacionan un objetivo con el otro- el nivel de tasas de interés, por ejemplo, afecta la estabilidad financiera. La estabilidad financiera y la estabilidad monetaria no pueden lograrse aisladamente La interrelación entre objetivos no implica el uso directo de los instrumentos monetarios para lograr la estabilidad financiera. Las políticas prudenciales tienen que ser la primera línea de defensa para enfrentar el riesgo financiero (Yellen 2010). ◦ La política monetaria no puede ser un instrumento primario para manejar estos riesgos- sus instrumentos son demasiado burdos para lidiar con el riesgo sistémico. Necesitamos entender mejor las interacciones entre la política monetaria y la estabilidad financiera. ◦ ¿Cómo afecta la política monetaria el riesgo sistémico y cómo puede la inestabilidad financiera entorpecer la consecución de las metas monetarias? ◦ ¿Cuál debe de ser el grado de coordinación entre las políticas monetaria y macroprudencial? Todavía es demasiado pronto para resolver este debate, pero hay trabajo importante que se está llevando a cabo. ◦ La experiencia latinoamericana con regulación “macroprudencial” (Jácome et al 2012). ◦ La incorporación de la estabilidad financiera, y en particular de políticas macroprudenciales, en los modelos utilizados en el régimen de IT (Sámano Peñaloza 2011). Incorporar al marco de política monetaria la interrelación con la estabilidad financiera 1. 2. 3. 4. 5. El objetivo primordial debe ser mantener la inflación en un nivel bajo y positivo, buscando no generar desequilibrios financieros. El instrumento principal es la tasa de interés de corto plazo controlada por el banco central. Los pronósticos de inflación se basan en estimados de brechas laborales y del producto y de la evolución del sistema financiero. Los precios de los activos solamente son relevantes si afectan estas brechas. El tipo de cambio debe de tener suficiente flexibilidad. 1. 2. 3. Un objetivo explícito (puntual o rango) para la inflación anual (sin perder de vista la evolución del resto de variables macro). El uso de las trayectoria esperada de la inflación como el objetivo intermedio de la política monetaria (tomando en cuenta el impacto de la estabilidad financiera). Una estrategia para comunicar con el público las acciones de política monetaria (transparencia y rendición de cuentas) (incluyendo alertas a desbalances financieros). Bernanke, Ben S. 2003. “A perspective on Infaltion Targeting.” Remarks at the annual NBER policy conference. March. Borio, Claudio. 2011. “Central banking post-crisis: What compass for unchartered waters?”. BIS Working Papers. September, no 353. Canales-Kriljenko, Jorge, Luis I. Jácome, Ali Alichi e Ivan Luis Oliveira Lima. 2010. “Weathering the Global Storm: The Benefits of Monetary Policy Reform in the LA5 Countries”. IMF Working Paper. December. De Gregorio, José. 2011. “Capital flows and the interaction between macroprudential policy and monetary policy”. Keynote speech at the Central Bank of Chile Annual Conference”, November 17. Frankel, Jeffrey. 2012. “The Death of Inflatin Targeting. ” Project Syndicate. Jácome, Luis I., Erlend W. Nier y Patrick Imam. 2012. “Building blocks for Effective Macroprudential Policies in Latin America: Institutional Considerations”, IMF Working Paper, April. Nier, Erlend Walter. 2009. “Financial Stability Frameworks and the Role of Central Banks: Lessons from the Crisis”. IMF Working Paper. April. Ortiz, Guillermo. 2008. “Inflation Targeting.” Festschrift in honour of David Dodge. Bank of Canada. Sámano Peñaloza, Daniel. 2011. “In the Quest of Macroprudential Policy Tools”. Banco de México, Working Paper. Marzo. Summers, Peter M. 2005. “What Caused the Great Moderation? Some CrossCountry Evidence”. Economic Review, Federal Reserve Bank of Kansas City, third quarter. White, William R. 2006. “Is Price Stability Enough?”. BIS Working Papers. April, no 205. Yellen, Janet L. 2010. “Macroprudential Supervision and Monetary Policy in the Post-crisis World”. Remarks at NBER Annual Meeting, October 11.