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AREAFINANZAS FINANZAS AREA INFORME ESPECIAL Herramientas para el Análisis de la Rentabilidad de la Empresa (Parte I) .................................... XI-1 Herramientas para el Análisis de la Rentabilidad de la Empresa (Parte I) C.P.C. Mario Apaza Meza Miembro del Staff Técnico Interno de la Revista Actualidad Empresarial / Experto en Finanzas y Tributación INTRODUCCIÓN El concepto de rentabilidad ha tomado distintas formas, y ha sido usado de diferentes maneras. Es uno de los indicadores más relevantes, sino el más relevante para medir el éxito de un negocio. Una rentabilidad sostenida combinada con una política de dividendos cautelosa, conlleva a un fortalecimiento del patrimonio. Las utilidades reinvertidas adecuadamente significan expansión en capacidad instalada, actualización de la tecnología existente, nuevos esfuerzos de marketing, intensificación de logística, o una mezcla de todas estas estrategias. Desde el punto de vista contable el estudio de la rentabilidad se realiza a dos niveles, según se considere o no la influencia de la estructura financiera de la empresa: rentabilidad económica y rentabilidad financiera, cuya relación viene definida por el apalancamiento financiero. La rentabilidad económica es una medida, referida a un determinado periodo de tiempo, de la capacidad de los activos para generar valor con independencia de cómo han sido financiados, mientras que la rentabilidad financiera informa del rendimiento obtenido por los fondos propios y puede considerarse una medida de los logros de la empresa. El apalancamiento financiero, desde la óptica del análisis de la rentabilidad, hace referencia a la influencia que la utilización de deuda en la estructura financiera tiene sobre la rentabilidad del patrimono neto si se parte de una determinada rentabilidad económica. Yendo un paso más adelante, esto debería conducir a una empresa, no solamente a aumentar su volumen de operaciones sino también a aprovechar mejor el uso de sus ventajas competitivas existentes, mejorar su posición relativa en la industria, y a obtener una mayor participación del mercado en el que participa. No obstante, la forma de definir la rentabilidad no es algo en lo que todos coincidan, y las conclusiones obtenidas son diferentes. Antes de seguir adelante, es esencial comprender los siguientes conceptos. 1. TEORÍA BÁSICA DE RENTABILIDAD Los conceptos más usados para medir rentabilidad son: Utilidad Neta: como la línea final del Estado de Ganancias y Pérdidas de acuerdo a prácticas contables aceptadas Utilidad antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones (EBITDA (1) por su sigla en inglés): es el Resultado Neto ajustado por algunos ítems que no implican ingresos o egresos de caja como son las depreciaciones y amortizaciones (ya que son estimaciones y no pérdidas reales pagadas), y otros ítems que no están directamente vinculados al negocio principal de la empresa como lo son los Intereses e Impuestos. Flujo de caja después de operaciones: corresponde al EBITDA más/menos los cambios en el Capital de Trabajo y otras cuentas corrientes. Refleja la capacidad de la empresa de generar fondos, correspondiente a su actividad principal. Retorno sobre Patrimonio (ROE (2) por su sigla en inglés): es el Resultado Neto expresado como porcentaje del Patrimonio. Es una estimación del resultado de la compañía en términos de tasa. Valor Económico Agregado (EVA (3) por su sigla en inglés): es el Resultado Operativo después de impuestos menos el capital por el costo de capital. Es una medida alternativa de medir rentabilidad en términos económicos, a la cual nos referiremos posteriormente. 2. ¿POR QUÉ LA RENTABILIDAD ES TAN IMPORTANTE? Durante los últimos 10-20 años el mundo ha experimentado una serie de cambios profundos, explicados en su gran mayoría por la palabra globalización. Esta globalización ha afectado a prácti 1 Earning Befre Interest, Taxes, Depreciation and Amortization 2 Return On Equity 3 Economic Value Added camente todos los países, mercados, sectores participantes; y ha afectado particularmente la conducta de los mercados financieros. La globalización junto a las nuevas tecnologías e innovaciones, han permitido que los capitales se muevan de un lugar a otro casi sin restricciones ni demoras. Sin mencionar todos los factores que pueden contribuir a atraer capitales en el corto plazo, la rentabilidad es uno de los elementos más evidentes para seducir capitales en el largo plazo. Por supuesto que debemos referirnos a rentabilidad relacionada a un nivel de riesgo, o rentabilidad ajustada por riesgo. Los mercados de capitales han permitido que casi cualquier individuo pueda buscar la mejor inversión de acuerdo a su mínimo retorno aceptado en relación al riesgo. Este fenómeno ha hecho que incluso los Gobiernos, que anteriormente eran fuertes proveedores de fondos, redefinan su estrategia cuando se trata de apoyar a sectores no eficientes. Los subsidios y otras formas de apoyo financiero son difíciles de sostener en el largo plazo. Los recursos de los Gobiernos también se están transformando en capitales dispuestos a moverse a los lugares más eficientes. I N F O R M E E S P E C I A L 3. ANÁLISIS DE LA RENTABILIDAD ECONÓMICA 3.1. ¿CÓMO SE CALCULA LA RENTABILIDAD ECONÓMICA? Con ser muy importante la Utilidad que la empresa venga obteniendo por su actividad, la auténtica evaluación del negocio no se hace hasta que no se relaciona dicha Utilidad con los recursos económicos y financieros empleados para su obtención. Se puede definir de forma muy genérica a la rentabilidad como la tasa con que la empresa remunera al capital empleado. De ahí que, en base a los diferentes niveles de Utilidad que se utilicen para el cálculo del ratio, y a los múltiples tipos de capitales o recursos empleados, puedan obtenerse muchas clases de ratios de la rentabilidad empresarial. De todos modos, en el análisis se suelen distinguir dos grupos de ratios de rentabilidad: los que intentan diagnosticar la rentabilidad económica del propio negocio y los que intentan diagnosticar la rentabilidad financiera, es decir, la que se lleva a su casa el propietario o accionista. Con respecto al análisis de la rentabilidad económica, es decir, a la tasa con que la empresa remunera a la totalidad de los recursos utilizados en la explotación, los ratios más usados relacionan cuatro variables de gestión fundamentales para la rentabilidad empresarial. A C T U A L I D A D E M P R E S A R I A L | N° 67 SEGUNDA QUINCENA - JULIO 2004 C O N T E N I D O XI :1-1 XI INFORME ESPECIAL LOS PARÁMETROS DE LA RENTABILIDAD EMPRESARIAL ACTIVO Rotación Apalancamiento Rentabilidad económica VENTAS Margen CAPITAL Ingresos Rentabilidad financiera DEFINICIÓN CONTENIDO ROI: Rentabilidad Económica (Return On Investment) Util. antes de Intereses e Impuestos UAII(4) = AT Activo Total Mide la productividad o rendimiento de los activos reales de la empresa. Margen de las Ventas Util.antes de InteUAII reses e Impuestos = VENTAS Total Ventas VENTAS Total Ventas = Activos Total Activos Mide el margen de Utilidad que se consigue por las ventas de explotación de la empresa. Mide la efectividad con que se utilizan los activos de la empresa. Se puede relacionar con cada tipo de activos, generalmente fijos o corrientes. 3.2. CÓMO SE CALCULA EL ROI, REY DE LOS RATIOS Es también usualmente conocido como ratio de rentabilidad del activo, ratio de rentabilidad de inversión e, incluso, como ROI, (también ROA, traducción literal del inglés Return On Assets). Por muchos es denominado como el rey de los ratios dada su popularidad y amplia aceptación universal. En cuanto al numerador del ratio, la UAII, es un excedente económico que depende básicamente de la actividad realizada por la empresa según su propia estructura económica sin que, por tanto, su cálculo periódico se vea afectado por la estructura financiera empresarial. Con respecto al denominador del ratio, se toma el activo total neto porque representa la estructura productiva de la empresa o estructura económica, independientemente de las inversiones que hayan realizado los copropietarios. Es decir, se utilizan como referencia las inversiones totales realizadas por la empresa como tal y que representan el soporte estructural de su actividad productiva Ahora bien, en la fórmula del ratio de rentabilidad económica, se puede introducir una modificación consistente en multiplicarlo y dividirlo por la cifra de ventas, con lo que la igualdad financiera: UAII VENTAS UAII VENTAS ROI = x = x ACTIVO VENTAS VENTAS ACTIVO SEGUNDA QUINCENA - JULIO 2004 Y al proceder de esta forma, se ha conseguido que la rentabilidad económica se vea como resultante de dos componentes: el margen de las ventas y la rotación de los activos. 3.3. LOS RATIOS DEL MARGEN Y DE ROTACIÓN El margen, también llamado margen comercial o rentabilidad sobre las ventas, expresa el Utilidad obtenida por cada nuevo sol vendido. La rotación expresa, a su vez, el número de nuevos soles vendidas por cada nuevo sol invertida, es decir, la eficiencia relativa con que la empresa utiliza sus recursos para generar ingresos. Mientras que el margen estará directamente relacionado con la política de costos que desarrolle la empresa, la rotación estará muy condicionada por el sector de actividad de la empresa. 4 Utilidad antes de Intereses e Impuestos o EBIT en inglés Earning Before Interest and Taxes :1-2 INSTITUTO DE INVESTIGACIÓN EL PACÍFICO Costos de producción UTILIDAD = Menos RESULTADOS DENOMINACIÓN Rotación de Activos Figura: La arquitectura de la rentabilidad económica Egresos = MARGEN DE VENTAS = Dividido por Precio de venta R.O.A.(5) = Multiplicado por VENTAS ROTACIÓN = Dividido por DEL ACTIVO TOTAL ACTIVOS Gastos de Venta Gastos de administración = Multiplicado por Volumen de ventas Activo fijo neto = Más Activo = corriente Caja y bancos Cuentas por cobrar Existencias El esquema anterior, desarrollado en la empresa norteamericana Du Pont de Nemours, detalla la descomposición de los factores que influyen en la rentabilidad económica de la empresa. A partir de este esquema, se pueden delinear dos grandes estrategias posibles para perfeccionar la rentabilidad económica de una empresa: la mejora del margen de ventas al que ya referimos, y la mejor de la tasa de rotación del activo. 3.4. ANÁLISIS DU PONT El Análisis Du pont nos indica que el rendimiento sobre la inversión (recursos pertenecientes a los accionistas) es igual a la utilidad neta dividida por el patrimonio. Visto de otra manera, es el rendimiento de los activos totales dividido por el porcentaje de patrimonio neto. Este análisis es muy práctico ya que permite visualizar como se puede observar en la hoja de excel en la página siguiente en una sola hoja las principales cuentas del balance general, así como las principales cuentas del estado de ganacias y pérdidas. Así mismo, se observan las principales razones financieras de liquidez, actividad, endeudamiento y rentabilidad. 3.5. COMO MEJORAR LA RENTABILIDAD ¿Cómo mejorar la tasa de rotación del activo? Disminuyendo los activos necesarios para la obtención de unas ventas determinadas, o aumentando las ventas en forma más que proporcional al incremento de los activos. La tabla siguiente resume las técnicas más utilizadas para mejorar la tasa de rotación del activo. La comparación de la tasa de rotación del activo de varias empresas que pertenecen a industrias diferentes no permite juzgar la eficacia económica de estas empresas. Efectivamente, en las empresas intensivas en capital (industria pesada), las tasas de rotación del activo son por lo general débiles, por los márgenes de utilidad sobre ventas son elevados, mientras que en la industria liviana y en las empresa de servicios, se encuentra la situación inversa. Una de las políticas operativas la empresa es la mejora de la rentabilidad, a través de esta se estará creando valor para los accionistas, por lo tanto el incremento de la rentabilidad viene a ser considerada como un Value drivers (conductores o idetificador de valor). 5 Return On Assets en español Rentabilidad de Activo XI AREA FINANZAS A 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 32 33 34 ROA 35 21.36% 36 37 38 39 40 41 42 43 44 45 46 47 48 49 50 51 52 53 54 55 B C D E F G H I J K L M N O P Sistema de Monitoreo de la Rentabilidad (Miles de nuevos soles) Dato ingresado Ventas S/. 9,800.00 Ventas S/. 9,800.00 mano de obra S/. 2,169.72 más Materia prima S/. 3,038.00 más Costos directos S/. 583.10 menos Costo de Vtas S/. 5,790.82 menos NOPAT (1) S/. 1,029.00 Márgen 10.50% Dividido por Ventas S/. 9,800.00 I&D S/. 48.02 más Marketing S/. 1,637.58 más Ventas S/. 603.68 más Administración S/. 249.90 Gastos Operat S/. 2,539.18 menos R Datos ingresados Rendimiento métrico Objetivo Meta Responsabilidad Primaria Secundaria Crecim. de las ventas 7.00% Gerente de Marketing % de ventas 22.14% Gerencia de producción Producción % de ventas 31.00% Gerencia de producción Producción % de ventas 5.95% Gerencia de producción Producción % de ventas 0.49% Producc, I&D Marketing % de ventas 16.71% Gerente de marketing Marketing % de ventas 6.16% Ventas Marketing % de ventas Total CV+GO 2.55% 85.00% Todos los gerentes Todos los gerentes Departamento tributario Finanzas Tesorería Finanzas Ventas Impuesto renta S/. 441.00 Impuesto renta S/. 441.00 Tasa del IR 30.00% Monto S/. S/. 197.40 Dividido por Activos Corrientes S/. 2,689.95 Total Activos S/. 4,818.45 más Caja y bancos S/. 197.40 más Cuentas por cobrar S/. 826.96 más Existencias S/. 1,378.69 más Otros activos ctes S/. 286.90 Monto S/. S/. 286.90 Controller Finanzas Inm. Maq., y Eq. S/. 1,576.40 Monto S/. S/.1,576.40 Ingenieros Controller Goodwill S/. 460.60 más Otros Activos S/. 91.50 Monto S/. S/. 460.60 Controller Finanzas Monto S/. S/. 91.50 Controller Finanzas Multiplicado por Ventas S/. 9,800.00 Rotación 2.03 Q Inm. Maq., y Eq. S/. 1,576.40 más Otros Activos S/. 552.10 Días Pend de Cobro 30.8 Jefe de Marketing Créditos y cobranzas Días en existencias 86.9 Jefe de Logística Production Fórmulas usadas: ROA < Márgen < Rotación < NOPAT < Ventas < Ventas < Total Activos < Ventas < Costo de Vtas < =+D27*D41 =+G23/G31 =+G37/G45 =+J9-J15-J25-J33 =+M9 =M9 =+J41+J48+J53 =M9 =+M12+M15+M18 OBJETIVOS S ra= A Disminución del capital de trabajo Reducción del activo Fijo (sin aumento paralelo de los costos) Gastos Operat Impuesto renta Activos Corrientes Inm. Maq., y equipo Otros Activos Mano de obra Materia prima Costos directos I&D Marketing ESTRATEGIAS Mejorar el manejo de inventarios Reducir el plazo de entrega Disminuir las cuentas por cobrar Mejorar el manejo de la liquidez Mejorar la porductividad Subcontratar la producción Franquiciar, licenciar < =+M21+M24+M27+M30 < =+(J9-J15-J25)*P32 < =+M36+M39+M42+M45 < =P47 < =+M51+M55 < =+M$9*P11 < =+M$9*P14 < =+M$9*P17 < =+M$9*P20 < =+M$9*P23 Ventas Administración Impuesto renta Caja y bancos Cuentas por cobrar Existencias Otros activos ctes Inm. Maq., y equipo Goodwill Otros Activos < < < < < < < < < < =+M$9*P26 =+M$9*P29 =+(J9-J15-J25)*P32 = P35 =+M9/365*P38 =+J15/365*P41 =+P44 = P47 = P50 = P54 En los sectores de actividad industrial pesada, se darán márgenes más elevados frente a niveles bajos de rotación. Por el contrario, en muchas empresas comerciales y de servicios será mucho más importante la política de conseguir altas rotaciones que la posibilidad de mantener márgenes elevados. El contexto económico actual obliga a las empresas a buscar nuevas y efectivas herramientas que las ayudan a elevar sus niveles de facturación, fidelizar a sus clientes, medir la tasa de recompra y sobretodo contar con una fuerza de ventas entrenada y capacitada que incremente el Valor de la empresa. A C T U A L I D A D E M P R E S A R I A L | N° 67 SEGUNDA QUINCENA - JULIO 2004 1 NET Operating Profit After Tax: Utilidad Operativa Neta después de Impuestos :1-3 XI INFORME ESPECIAL MARGEN + Política de margen Alto ROI ALTO Medio Política de Rotación Bajo Baja Media Alta ROTACIÓN + Es decir, cabe indicar que, en general, la empresa podrá alcanzar un incremento de su rentabilidad económica actuando de tres formas diferentes: 1. Aumentando el margen, siempre que la rotación permanezca invariable. 2. Aumentando la rotación, siempre que el margen permanezca invariable. 3. Disminuyendo cualquiera de las dos magnitudes, siempre que, alternativamente, se produzca un incremento tal en la otra magnitud, de cuyo producto se deduzca una tasa de rentabilidad mayor. Conforme a lo indicado, es evidente que las empresas orientadas al margen contarán con productos o servicios mucho más diferenciados de la competencia, con altos niveles de calidad, imagen de marca, diseño, etc., mientras que las empresas que basan su gestión en la rotación deberán estar muy preocupadas por las economías de escala, reducciones de costos y una fuerte agresividad comercial. El futuro va concediendo cada día más importancia decisiva a las políticas de rotación, pues la alta competencia hace cada día más difícil incidir en incrementos de márgenes. La desagregación de la rentabilidad económica en el producto de las dos variables comentadas, es posible aumentarla a su vez por la desagregación de cada una de ellas, proporcionando así al directivo empresarial un desarrollo en cascada del ratio de rentabilidad económica. 4. ANÁLISIS DE LA RENTABILIDAD FINANCIERA 4.1. ¿CÓMO SE CALCULA LA RENTABILIDAD FINANCIERA? Si la rentabilidad económica tenía como objetivo conocer la capacidad de remunerar a la totalidad de los activos invertidos en la actividad empresarial, la rentabilidad financiera pretende medir la capacidad de remunerar a los propietarios o accionistas de la empresa. SEGUNDA QUINCENA - JULIO 2004 Ratio de Rentabilidad = UTILIDAD NETA = UN Financiera (ROE) PATRIMONIO NETO PN :1-4 Este ratio, también llamado de rentabilidad de los patrimonio o ROE (Return On Equity), mide la capacidad de la empresa para remunerar a sus propietarios, representando en última instancia para ellos el costo de oportunidad de los fondos que mantienen invertidos en la empresa y posibilita la comparación, al menos en principio, con los rendimientos de otras inversiones alternativas. En cuanto al numerador del ratio, se puede elegir para el cálculo, bien el Utilidad antes de impuestos y después de intereses (UAI) o bien el Utilidad después de impuestos (UN). En ambos casos, el Utilidad es obtenida descontando del UAII los gastos financieros o intereses que implica la utilización de financiación ajena. ¿Qué valor es el adecuado para este ratio? Las opiniones sobre este punto son muy diversas. Si a un inversor se le INSTITUTO DE INVESTIGACIÓN EL PACÍFICO presenta la opción de colocar su dinero en un banco al 10% de interés o de invertir en un negocio cuya Utilidad se estima en un 8% con todo el riesgo inherente, es muy posible que el banco aparezca como la mejor inversión. Una opinión muy extendida considera que un 15% de Utilidad (después de impuestos) es un nivel razonable de rentabilidad para el propietario de un pequeño negocio (con todos los riesgos y dificultades de ese tipo de empresas). Ahora bien, siguiendo el mismo ejercicio realizado con la rentabilidad económica, el segundo miembro de la igualdad, puede ser multiplicado y dividido por ventas y activos: UN UN VENTAS ACTIVO ROE = = x x PN VENTAS ACTIVO PN de donde se obtiene que la rentabilidad financiera es la resultante de tres componentes: ROE = Margen financiero x Rotación x Apalancamiento Entendiendo por margen financiero el equivalente al margen económico, pero deducidos los gastos financieros e impuestos, por rotación, la misma rotación de los activos y por apalancamiento, la cuantía del capital ajeno utilizado y su costo. En consecuencia, podría afirmarse que siempre, claro está, con carácter general, la rentabilidad financiera será incrementada cuando: Se produzca un incremento de la rentabilidad económica, que afectando al margen económico lleve consigo un incremento del margen financiero. Se produzca igualmente un incremento de la rotación de los activos. Se consiga un incremento de la relación de endeudamiento, que suponga una mejor optimización de la financiación ajena. Siendo quizá esta última aseveración la que requiera un especial comentario para su comprensión. 4.2. EL FACTOR DEL APALANCAMIENTO FINANCIERO Tal y como se ha explicado anteriormente, queda claro que la rentabilidad financiera (ROE) que es la que obtiene el empresario o accionista, depende de la rentabilidad económica (ROI) y un componente adicional debido al uso del endeudamiento o financiación ajena. Este componente es el que se conoce como efecto o factor de apalancamiento financiero: ROE = ROI x FACTOR APALANCAMIENTO (FA) Este factor de apalancamiento se deriva de la relación que existe en la empresa entre las siguientes variables: - Pasivo total y patrimonio neto - Utilidades y gastos financieros es decir, de la combinación de los dos ratios siguientes: UTILIDAD NETA ACTIVO FA = x UAII PN donde, UTILIDAD NETA U. después de Intereses e IR = UAII U. antes de intereses y de IR es decir, que la diferencia entre ambas Utilidades es la producida por el costo de la deuda o intereses. Efectivamente, una empresa que amplíe su deuda le disminuye el Utilidad Neta al aumentar los intereses o gastos financieros. ...Continuará en la siguiente edición
