El Fondo de Infraestructura. - Biblioteca del Congreso Nacional de

BIBLIOTECA DEL CONGRESO NACIONAL DE CHILE
DEPARTAMENTO DE ESTUDIOS, EXTENSIÓN Y PUBLICACIONES / 15 DE JULIO DE 2016
El Fondo de
Infraestructura*
La Secretaría de la Comisión de
Obras Públicas del Senado solicita
conocer información adicional para
enriquecer el análisis sobre el
Fondo de Infraestructura en el
marco del Proyecto de Ley que crea
una sociedad anónima del Estado
denominada
‘Fondo
de
Infraestructura S.A’ (Boletín Nº
10.647-09)
La necesidad de nuevas inversiones
que
permitan
incrementar
la
dotación
de
infraestructuras,
evitando que se produzcan los
temidos ‘cuellos de botella’ hace
necesario explorar nuevas fuentes
de financiamiento. En este sentido,
la titulización de activos asociados a
infraestructuras se transforma en
una nueva alternativa para buscar
fuentes de financiamiento. De esta
forma, la titulización implica que el
dueño de la infraestructura (el
Estado)
puede
trasladar
sus
necesidades de crédito al mercado
de capitales, con la garantía que los
ingresos futuros esperados de
dichos activos puedan solventar
nuevas infraestructuras.
Entre
las
ventajas
que
se
desprenden de la titulización de los
proyectos
de
infraestructura
destacan: i) es una fuente de
recursos, que permite traspasar el
riesgo asociado a los derechos de
cobro de tarifas o peajes; ii) puede
fomentar el desarrollo de proyectos
que
en
otras
circunstancias
difícilmente se pueden llevar a
cabo; iii) permite el financiamiento
de largo plazo; iv) puede generar
externalidades
positivas
en
términos de un mayor seguimiento y
mejor gestión de los proyectos.
Recientemente el Consejo Asesor
Fiscal se pronunció sobre los
efectos
que
el
Fondo
de
Infraestructura podría tener en el
balance estructural, señalando que:
i) tanto los ingresos como los
egresos
del
Fondo
de
Infraestructura no afectarían el
Balance Cíclicamente Ajustado; ii)
el Fondo podría financiar obras sin
pasar por la revisión del Congreso
Nacional y sin competir con otros
que pueden ser igualmente o más
rentable en términos sociales; iii)
implícitamente el fondo estaría
creando una garantía estatal; iv) la
creación del Fondo debe hacerse
resguardando la gobernanza y
limitando al máximo el riesgo fiscal;
v) por último, el Consejo Asesor
sugiere
que
un
organismo
internacional como el FMI o la
OCDE se pronuncie sobre la
idoneidad de crear el Fondo.
ASESORÍA TÉCNICA PARLAMENTARIA
Está enfocada en apoyar
preferentementeel trabajo de las
Comisiones Legislativas de ambas
Cámaras, con especial atención al
seguimiento de los proyectos de ley,
contribuyendo a la certeza legislativa y a
disminuir la brecha de disponibilidad de
información y análisis entre Legislativo y
Ejecutivo.
Contacto
E-mail: [email protected]
Tel.: (56)32-226 3168 (Valpo.)
El presente documento responde a una
solicitud parlamentaria del Congreso
Nacional, conforme a sus orientaciones y
particulares requerimientos. Por
consiguiente, tanto la temática abordada
como sus contenidos están determinados por
los parámetros de análisis acordados y por el
plazo de entrega convenido. Su objeto
fundamental no es el debate académico, si
bien su elaboración observó los criterios de
validez, confiabilidad, neutralidad y
oportunidad en la entrega.
Al mismo tiempo, el presente
informe también recoge la opinión
del experto en concesiones, Sr.
Eduardo Engel, quien deja entrever
algunas
críticas
al
nuevo
mecanismo.
Finalmente
el
documento
muestra
algunas
experiencias
de
carácter
internacional en la titulización de
infraestructuras
y
servicios
públicos.
Hernán Cerda Toro
*Elaborado para la Comisión de Obras
públicas del Senado, en el marco de la
discusión del proyecto de ley crea una
sociedad anónima del Estado
denominada ‘Fondo de Infraestructura
S.A. Boletín Nº 10.647-09
Ingeniero Civil Industrial (USACH, 2000)
Doctor en Historia Económica (U. Autónoma
de Barcelona)
E-mail: [email protected]
Tel.:(56)2-2 270 1832 (Stgo.)
(56)32-226 3917 (Valpo.)
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I.
Introducción
La situación económica, tanto a nivel nacional
como en el contexto internacional, requiere de
responsabilidad presupuestaria que permita
cumplir las metas de déficit fiscal de las cuentas
públicas dentro los marcos admisibles y que
debiera ser coherente con los principios de
disciplina fiscal del país.
La escasez de recursos públicos en momentos de
contracción económica produce, en ocasiones,
una disminución significativa de la inversión en
infraestructuras destinadas especialmente a
inversión en obras públicas, las que producen
arrastres
para
los
siguientes
ejercicios
presupuestarios.
La activación de recursos originados en la
administración pública puede constituir una
eficaz herramienta para estimular la inversión
proveniente del sector privado. Sin embargo, la
misma crisis y las dificultades económicas que
enfrenta el país pueden conspirar y afectar no
solamente la mayor utilización de inversión de
origen público, sino también al sector privado,
entre otras razones por las dificultades que
presenta al sector privado en el acceso al crédito
a través de las entidades financieras. De aquí
que una de las principales razones que pueden
dificultar la financiación de proyectos de
infraestructuras por parte del sector privado es
la crisis crediticia, la falta de liquidez o
simplemente la falta de confianza que presenta
ese sector a la espera de tiempos mejores que
permitan rentabilizar sus proyectos.
Es aquí que el Fondo de Infraestructura puede
constituir un instrumento novedoso para facilitar
la financiación de inversiones de obras públicas
por parte de agentes privados. De esta forma,
este mecanismo surge como una alternativa a la
financiación
convencional
a
los
usuales
préstamos, utilizando en este caso el mercado de
capitales mediante la titularización de cobros
futuros de peajes de las propias concesiones.
2
II. Cómo entender la titulización de las
infraestructuras
y
los
servicios
público
Previó a la década de 1990, la participación en
infraestructuras estaba prácticamente dirigida
en exclusividad al sector público, siendo el
Estado el responsable por la construcción de los
grandes proyectos del país. 1 Sin embargo, la
necesidad
de
inversiones
que
permitan
incrementar las dotaciones de infraestructuras,
evitando que se produzcan los temidos ‘cuellos
de botella’ ha hecho que el Estado desarrolle
condiciones que permitieran atraer al sector
privado a la construcción de aquellos proyectos
que presentan un alto interés público aparejado
a las altas rentabilidades privadas.
Pero ¿qué es la titulización de activos? Para
Acerete (2004, pág. 113) corresponde a la:
“(…) cesión por una entidad –entidad
cedente–,
en
nuestro
caso
las
constructoras, de derechos de cobro,
presentes o futuros, a una sociedad
vehículo –fondo de titulización de activos–,
la cual acude a los mercados financieros y
emite valores negociables de renta fija –
bonos
de
titulización
de
activos–
respaldados por esos activos traspasados.
[…] El principal requisito para su
utilización es la existencia de ingresos
recurrentes, de magnitud conocida o
predecible, en los que se materialicen los
activos económicos entregados”.
De acuerdo a lo anterior, la titulización implica
que el dueño de la infraestructura puede
trasladar sus necesidades de crédito al mercado
de capitales con la garantía que los ingresos
futuros esperados de dichos activos solventarán
dichas obligaciones. Si es el Estado quien tituliza
la obra de infraestructura, le permitirá obtener
fondos para afrontar nuevas inversiones que
permitan materializar nuevos proyectos. De esta
forma, los derechos de cobros pueden ser
cedidos a un fondo de titularización (Fondo de
Infraestructura) mediante un contrato de
1
Cabe destacar que a mediados del siglo XIX y comienzos del
siglo XX, el país experimentó una fuerte oleada de
inversiones privadas asociadas a la construcción de
ferrocarriles, especialmente en la zona norte del país.
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3
transferencia de activos. De acuerdo a Sardá
(2005) el fondo aglutina los activos cedidos y
emite valores negociables, que permiten obtener
los recursos necesarios para adquirir al dueño
de los activos los derechos futuros de los cobros.
La devolución del principal (capital), así como
también de los intereses a los tenedores de los
bonos se encuentra respaldada por la capacidad
que presenta la propia infraestructura de
generar flujos de cajas.
De esta forma, la
titulización de activos de infraestructuras puede
transformarse en una formula más para la
financiación de grandes proyectos de inversión,
para los cuales se tienen ingresos futuros ciertos
y predecibles, que presenten bajo riesgo de
insolvencia y vencimiento de largo plazo, como
por ejemplo, aeropuertos, puertos, autopistas
urbanas, carreteras interurbanas, embalses, etc.
sea la incertidumbre de conocer la evolución de
la demanda con el paso de los años. Es
precisamente esta última característica, la que
condiciona en gran medida su financiación,
pudiéndose transformar la titulización en una
fuente de financiación para este tipo de
proyectos.
En concreto, la variable principal para
materializar este tipo de operaciones es que las
infraestructuras generen flujos de cajas futuro
mediante mecanismos de peajes, tarifas, precios
públicos, cánones, etc.
III.1 Ventajas de la titulización de los
proyectos de infraestructura
En este sentido, la titulización de activos
asociados
a
infraestructura
facilita
la
combinación del sector privado y público,
vinculando
la
capacidad
del
proyecto
concesionado para generar rentas futuras con
una adecuada estructuración financiera de
manera que se puedan paliar las restricciones
presupuestarias que puede presentar el país
fruto
de
los
vaivenes
económicos
que
experimenta
la economía. Dicho en otras
palabras, se busca la autofinanciación de la
infraestructura mediante la generación de flujos
de cajas que permitan posteriormente hacer
frente a los pagos que se derivan de la deuda.
Los proyectos de infraestructuras asociados a
concesiones se caracterizan por presentar
fuertes volúmenes de inversión inicial, con un
horizonte de tiempo relativamente prolongado
para recuperar la inversión derivado de los
mayores plazos de obsolescencia funcional y
económica que los caracteriza. Son estas dos
características, y el riesgo inherentes a ellas lo
que
puede
dificultar
la
obtención
de
financiamiento
que
se
adapte
a
la
particularidades propias que presenta la
evolución de los flujos de cajas generadas por
este tipo de proyectos.
Por su parte, los ingresos previstos por los
peajes no necesariamente figuran en los
balances contables, constituyéndose este en el
principal riesgo que asume el inversionista, o
III. Ventajas e inconvenientes de la
titulización como alternativa para la
financiación de infraestructuras
Sardá (Ibídem) expone una serie de ventajas y
desventajas que se deben tener presente sobre
la titulización de obras de infraestructuras. A
continuación su detalle.
Entre las ventajas que se desprenden de la
titulización de los proyectos de infraestructura
pueden destacarse las siguientes:
Una de las principales ventajas consiste
en
que
este
mecanismo
puede
transformarse en una fuente de recursos,
que permite traspasar el riesgo asociado
a los derechos de cobro de tarifas o
peajes. De esta forma, el dueño de la
infraestructura puede emprender nuevos
proyectos, capturando los beneficios que
estos traen. Esto posibilita la realización
de proyectos con fondos ajenos al
Presupuesto de la Nación, cuya garantía
serán los cobros generados por el
proyecto titulizado, y no necesariamente
del propio activo subyacente o de otro
tipo de cobros que se pueden obtener.
La titulización también puede fomentar el
desarrollo de proyectos que en otras
circunstancias difícilmente se podrían
llevar a cabo de no existir este tipo de
mecanismo. Este sería el caso, por
ejemplo, de proyectos cuya financiación
directa va más allá de sus propias
limitaciones de endeudamiento. En el
caso
de
empresas
privadas,
los
desembolsos asociados a la inversión
inicial pueden suponer importantes
barreras de entradas, en especial para
aquellas empresas que no alcanzan un
determinado tamaño. Lo anterior, podría
conducir a procesos endógenos en que
solamente unas pocas empresas pueden
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4
acceder a la ejecución de proyectos de
infraestructuras y servicios públicos.
III.2 Desventajas de la titulización de los
proyectos de infraestructura
La titulización podría facilitar el acceso a
la financiación de largo plazo. La emisión
de bonos en el mercado financiero,
amplía el segmento de inversores que
pueden participar en los proyectos como
por ejemplo, los fondos de pensión,
compañías aseguradoras, fondos de
inversión, etc., es decir todos aquellos
interesados
en
la
colocación
de
instrumentos financieros a mediano y
largo plazo.
Pese a las ventajas descritas con anterioridad, la
titulización
también
puede
presentar
inconvenientes, entre los que Sardá (Ibídem)
destaca:
Las complejidades de los procesos de
titulización y la cantidad de participantes
que toman lugar en la financiación puede
hacer que el costo de los fondos sea
superior a los mecanismos tradicionales
de depósitos (ver Sotomayor, et al, 1999).
Del mismo modo, el tiempo empleado en
el
proceso
de
titulización
puede
incrementar los costos asociados ya sea
por los servicios legales requeridos como
la valoración del propio riesgo.
En opinión de Sardá (Ibídem) la
estructuración de la emisión en tramos de
menor a mayor riesgo y con diferentes
vencimientos, puede cubrir una amplia
gama de individuos con diferentes
propensiones al riesgo, pudiendo llegar a
cubrir
un
amplio
número
de
inversionistas.
Una
externalidad
positiva
de
la
titulización es que esta puede incentivar
el seguimiento en profundidad de los
proyectos, pudiendo mejorar la gestión de
estos. Es conocido que la calificación de
un bono se encuentra sujeto a la
fiabilidad y certeza de sus pagos futuros.
De esta forma, la titulización puede
suponer que el Estado como promotor del
proyecto realice los análisis de viabilidad
de
forma
mucho
más
exhaustiva,
transformándose esta en una variable
fundamental
que
permita
la
materialización
del
proyecto.
La
capacidad de financiación dependerá de
la capacidad del proyecto de generar
flujos de cobros futuros, por lo que el
Estado prestará mayor atención tanto a la
fiabilidad como a la viabilidad del
proyecto.
La titulización permite
acceder
a
diferentes segmentos de inversionistas,
coherente con los riesgos que ellos
desean asumir y permite conseguir
financiación
mediante
operaciones
desintermediadas.
Si bien una de las principales ventajas
que presenta la titulización es la
transferencia de riesgo a los futuros
derechos de cobro, esto también puede
transformarse en uno de los problemas
que presenta este mecanismo. En efecto,
desde el punto de vista de los inversores
la dificultad radica en la posible falta de
liquidez de los títulos emitidos por el
fondo ya que estos no necesariamente
deben estar garantizados (ver Sotomayor,
et al, Ibídem)
IV.
La crítica de Eduardo Engel
En el mes de mayo de 2016 el economista
Eduardo Engel publicó en su blog ‘rayando la
cancha’ el artículo ‘Infraestructura en Chile:
Historia de un lobby exitoso’. En su artículo, el
autor realiza un descarnado análisis a la falta de
planificación y la falta de estimaciones del
Estado en el desarrollo de las infraestructuras
en una perspectiva de mediano y largo plazo. El
mismo artículo profundiza en algunos problemas
detectados en la construcción del puente Canal
de Chacao y el sobreprecio asociados a las
concesiones producto de las condiciones
asimétricas con las que negocia el Estado con los
concesionarios
en
los
contratos
de
renegociación.
Junto con esas críticas, Engel (2016) plantea
algunas cuestiones relevantes acerca del Fondo
de Infraestructura. El autor sostiene que:
“Cuando termina una concesión, el Estado
pasa
a
ser
dueño
de
la
obra
BIBLIOTECA DEL CONGRESO NACIONAL DE CHILE| SSP 3147
correspondiente, lo cual constituye un
activo con valor financiero igual a los
ingresos futuros que generará el proyecto
luego de descontar los costos de
mantención y operación. El FdI [Fondo de
Infraestructura] se endeudará contra estos
ingresos futuros para financiar obras de
infraestructura,
principalmente
vía
concesiones, ya que se establece que el
fondo debe dejar utilidades”.
Entre las principales observaciones que plantea
Engel (Ibídem) destacan:
El adelantar flujos de caja futuro,
simplemente
hace
adelantar
gasto
público
eludiendo
la
acción
de
supervisión del Congreso. En opinión de
Engel (Ibídem), traer a valor presentes
gastos que le corresponden a futuros
gobiernos no es una buena política de
finanzas públicas. De aquí sostiene que
sólo debiesen gastarse los ingresos
corrientes que generan las concesiones
(ya en manos del Estado) sin necesidad
de recurrir a adelantar gastos que
generen endeudamiento contra flujos
futuros de cajas.
5
tenga impacto directo en el aumento del
2
empleo en este o el próximo año.
V. Las recomendaciones
Asesor
Fiscal
al
Infraestructura
del Consejo
Fondo
de
La Comisión de Hacienda (2016) de la Cámara
de Diputados solicitó el pronunciamiento del
Consejo Asesor Fiscal sobre los efectos que el
Fondo de Infraestructura podría tener en la
política fiscal nacional, en particular en aquellos
aspectos relacionados al balance estructural.
Sobre el particular, el Ministerio de Hacienda
hizo llegar una minuta elaborada por el Consejo
Fiscal Asesor dependiente de esa misma cartera
recomendando los siguientes aspectos (ver
Minhac, 2016):
Tantos los ingresos como los egresos del
Fondo de Infraestructura no afectarían el
Balance Cíclicamente Ajustado, ya que la
regla del balance estructural solo cubre al
Gobierno
Central
y
sus
operaciones
extrapresupuestarias.
Sin
embargo,
reconoce que si tendría efecto en caso de
eventuales subsidios que la empresa pueda
requerir o los retiros de utilidad que pueda
realizar el Fisco del Fondo.
Engel (Ibídem) pone en duda que se
pueda cumplir los requisitos de la regla
fiscal. En este sentido, afirma que el
hecho que Ministerio de Obras Públicas
proponga dos de los cinco miembros del
consejo
directivo
del
Fondo
de
Infraestructura a la Presidenta, mientras
que el Ministerio de Hacienda no propone
a ninguno, es el más claro indicio de cuál
de las carteras será la que
termine
primando en las decisiones.
El Fondo de Infraestructura financiaría
obras públicas sin pasar por la revisión
anual del Congreso Nacional (situación
similar a la que ocurre con el sistema de
concesiones). Sin embargo, este mecanismo
de asignación de recursos implica la entrega
de financiamiento sin competir con otros
proyectos que pueden ser igualmente o más
rentables en términos sociales.
A su vez, Engel (Ibídem) se pregunta si
efectivamente
el
Fondo
de
Infraestructura
puede ser el motor
reactivador de la economía y a partir de
este, retomar la mayor expansión del
crecimiento. La respuesta para él es ‘no’.
Lo anterior, debido a que en promedio la
construcción
de
este
tipo
de
infraestructuras es de cuatro años. De
aquí es que cuesta creer que el Fondo
Si bien el Fondo, al captar recursos del
sector financiero endeudándose contra
eventuales
ingresos
futuros,
no
comprometería el Balance Cíclicamente
Ajustado (al estar excluida las Empresas
Públicas de la contabilidad del Gobierno
2
Una alternativa reactivadora de la economía para Engel, la
constituye la licitación de hospitales, ya que estos proyectos
se encuentran en etapas avanzadas.
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Central), implícitamente sí estaría creando
una garantía estatal.
En opinión del Consejo Asesor Fiscal la
creación del Fondo debe hacerse con los
suficientes resguardos de gobernanza y
funcionamiento, velando por la solvencia y
limitando al máximo los riesgos fiscales
implícitos.
Para
el
Consejo
Asesor
Fiscal,
la
conformación del Directorio del Fondo de
Infraestructura y de las otras exigencias
descrita en el Proyecto de Ley no
necesariamente son garantías reales de que
se financien los proyectos de inversión más
rentables y de que se tomen decisiones
desligadas del ciclo político. El Consejo
afirma que las decisiones que pueda tomar
el Directorio del Fondo en un momento sólo
podrían evaluarse en el largo plazo.
El Consejo Asesor Fiscal recomienda
establecer resguardos adicionales que
limiten los eventuales riesgos de la
operación del Fondo. En particular se
menciona lo siguiente: i) establecer límites
explícitos al apalancamiento financiero
(relación capital propio a endeudamiento) y
los requisitos mínimos al riesgo de sus
obligaciones; ii) constituir mecanismos para
asegurar que los peajes de las obras cuyas
concesiones expiran puedan cubrir los
costos de mantenimiento de las obras; iii)
seleccionar a todos los directores (y no
solamente a tres) a través del sistema de
Alta Dirección Pública; y iv) dar a conocer la
lista de activos que pasarán al Fondo, así
como también su temporalidad. En este
sentido, recomienda el traspaso gradual de
activos al Fisco de forma de facilitar la
evaluación de su comportamiento.
Finalmente el Consejo Asesor sugiere que
un organismo internacional como el FMI o la
OCDE se pronuncie sobre la idoneidad de
crear este Fondo, no en términos de la
contabilidad fiscal, sino más bien si este
cumple con el ‘espíritu’ de la regla de
balance estructural. De la misma forma
recomienda preguntarle a estos organismos
internacionales
la
suficiencia
de
los
mecanismos de gobernanza que limiten la
garantía fiscal implícita que se puede
generar con ella.
6
VI. Experiencia internacional en la
titulización de infraestructuras y
servicios públicos
A continuación se muestra un conjunto de
procesos de titulización relacionados con
infraestructuras y servicios públicos obtenidos a
partir de la tesis doctoral realizados por Sardá
(Op. Cit). En esta se muestra una amplia gama
de países que han llevado a cabo este tipo de
experiencia, así como también la diversidad
tipológica de proyectos de inversión financiados
mediante el mecanismo ya señalado.
VI.I. Los Revenue Bonds estadounidenses
En
general
el
mercado
de
titulización
norteamericano ha sido líder en el desarrollo de
este tipo de mecanismos, los cuales han
permitido innovar tanto en la estructuración
como en la tipología de los activos considerados.
En términos generales los activos emitidos han
seguido dos vertientes. La primera de ellas está
relacionada a los Mortgage Backed Securities y
Asset Backed Securities, los que se caracterizan
por ser bonos respaldados por préstamos
hipotecarios (u otros activos). La segunda línea,
son los Revenue Bonds, los cuales han sido
respaldados a partir de flujos de caja futuros
esperados generados a partir de infraestructuras
y servicios públicos.
En general se trata de emisiones que se realizan
para financiar proyectos cuyas garantías son los
ingresos del mismo proyecto. En Estados Unidos
la emisión de Revenue Bonds se clasifica de
acuerdo al tipo de proyecto que se financia
(suministros, sanidad, transporte, etc.). En el
caso
particular
de
los
denominados
Transportation Revenue Bonds corresponden a
emisiones garantizadas a partir de los peajes de
autopista, impuestos de circulación, o las tasas
aeroportuarias.
La forma más habitual para hacer frente a los
pagos a este tipo de emisiones es la creación de
un fondo donde se pueda responder a los pagos
por el servicio de la deuda, el funcionamiento y
mantenimiento del proyecto, los excedentes si es
que existen, entre otros. Por su parte, los
bonistas suelen disponer de otras coberturas que
garanticen que el proyecto seguirá funcionando
hasta que se hayan afrontado la totalidad de los
pagos generados por la emisión.
BIBLIOTECA DEL CONGRESO NACIONAL DE CHILE| SSP 3147
Finalmente, cabe señalar que los pagos de las
emisiones de Revenue Bonds no necesariamente
provienen de un solo proyecto, siendo en
ocasiones generados por un conjunto de
proyecto que pueden estar vinculados entre sí.
VI.II. La titulización de infraestructuras en
Asia y Latinoamérica: Dos experiencias
La titulización permite en algunos casos obtener
calificaciones de riesgo menores que el riesgo
soberano que le supondrían a estos países
emisores endeudarse, lo que conlleva menores
costos. A continuación se describe dos de estas
experiencias.
VI.II.1 Tribasa S.A Carretera de peajes
En México para 1989, se planteó la necesidad de
la construcción de 4.000 nuevos kilómetros de
carreteras de peajes. Dentro de ese tramo se
encontraban las carreteras de peajes Ecatepec–
Pirámides y Armería–Manzanillo, cuyos derechos
fueron entregados a la concesionaria Tribasa
con plazos de concesión de 20 y 13 años
respectivamente. Tras dos años de construcción,
en 1993 se realizó una emisión de bonos con
vencimiento el año 2011, siendo respaldada
tanto por la concesión de las dos obras como por
los flujos esperados de los ingresos que estas
generarían.
El flujo de caja esperado entregó una cobertura
anual de 1,4 veces el servicio de la deuda. Pese a
lo optimista de las estimaciones, el hecho fue
que las inversiones resultaron muy inferiores a
lo inicialmente contemplado, así como también
los ingresos resultaron muy inferiores a los
esperados, debido en parte a la crisis que vivió
México en 1994, lo que condujo a la reducción
de los peajes. Del mismo modo, los cortos plazos
de la concesión también pueden explicar el bajo
nivel de ingresos.
La operación y el mantenimiento de las
carreteras permanecieron en manos de los
concesionarios, mientras los títulos pasaron a
formar parte de un Fideicomiso, respaldado
tanto por los ingresos que generaron ambas
autopistas como por las garantías del Gobierno
Federal
Pese a que el proceso no tuvo el final deseado,
los tenedores de los bonos no se vieron
afectados por el mal funcionamiento del
proyecto, gracias a la intervención del Gobierno
Federal.
7
VI.II.2 Ras Laffan: Gas natural
Ras Laffan es un proyecto consistente en la
extracción de gas natural en Qatar. El proyecto
originalmente contemplaba una participación del
70% por la empresa estatal ‘Qatar General
Petroleum Corporation’ y la diferencia la proveía
la empresa estadounidense ‘Mobil Oil’. En 1996,
se planteó la posibilidad de financiar este
proyecto mediante un proceso de titulización. La
garantía titulizada en este caso fue la compra
del gas natural por parte de la empresa estatal
de Corea del Sur ‘Korea Gas Corporation’. Esta
compañía se comprometió a comprar durante 25
años, el gas necesario para que se pudiese pagar
el servicio de deuda emitido.
La estructura creada de titulización permitió
que las obligaciones de ‘Korea Gas Corporation’
ingresaran directamente al Fondo, y fuera este
quien atendiera los pagos a los bonistas,
transfiriendo las diferencias a
Ras Laffan.
Adicionalmente se consiguió que los bonos
emitidos por el Fondo obtuviese una calificación
superior a la Qatar, país donde se ubica el
proyecto. De esta forma, los títulos emitidos
quedaron vinculados al riesgo país de Corea del
Sur.
VII.
Conclusiones
La emisión de garantías titulizadas puede
presentar un gran desarrollo, que permita que
los mercados financieros (y no solamente los
bancos) puedan direccionar la financiación
desde los ahorradores a los inversionistas
finales. Sin duda, aún queda espacio para
aprovechar un sinnúmero de posibilidades que
ofrece la titulización de los derechos de cobros
asociados a proyectos de infraestructuras. Sin
embargo, como lo señala Engel y el Consejo
Asesor Fiscal, el Fondo de Infraestructura debe
utilizarse en un escenario de responsabilidad
política, no generando desequilibrios fiscales,
para cuyo efecto resulta fundamental que el
Fondo de Infraestructura realice los resguardos
necesarios en su gobernanza, que limiten al
máximo los riesgo fiscales implícitos.
Finalmente, y coherente con el discurso de
Engel, el Fondo de Infraestructura puede ayudar
a mejorar la actividad económica de mediano y
largo plazo, pero se debe tener presente que por
las inversiones involucradas, la duración de las
mismas y la estructuración financiera que de
debe realizar, existen dudas razonables respecto
a que el Fondo tenga impacto directo en el
aumento del empleo en el corto plazo.
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VIII. Referencias
Acerete José (2004): “Financiación y gestión
privada de infraestructuras y servicios públicos.
Asociaciones público-privadas”. Tesis doctoral
de la Universidad de Zaragoza. Editada por el
Instituto de Estudios Fiscales de España.
Disponible en: http://bcn.cl/1wbud (Junio, 2016)
Comisión de Hacienda (2016): “Oficio Nº 108
de fecha 06 de junio de 2016, Comisión de
Hacienda de la Cámara de Diputados”
Engel Eduardo (2016): “Infraestructura en
Chile: Historia de un lobby exitoso”. Publicado
en blog Rayando la Cancha. Diario la Tercera.
Disponible en: http://bcn.cl/1wcoh (Junio, 2016)
Minhac (2016): “Oficio Nº 1.679 del 04 de julio
de 2016, del Ministerio de Hacienda” Disponible
en: http://bcn.cl/1wjal (Junio, 2016)
Sardá Susana (2005): “La titulización de
derechos de crédito futuros: propuesta de una
metodología aplicada a los peajes de autopista”.
Tesis doctoral de la Universitat Rovira i Virgili.
Disponible en: http://bcn.cl/1wbva (Junio, 2016)
Sotomayor, Alconchel, Anton y Díaz (1999):
“Hacia una titularización generalizada de
activos”. Universidad de Cádiz. Disponible en:
http://bcn.cl/1wckr (Junio, 2016)
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