blindaje a prueba de crisis

Blindaje a prueba de crisis
Wal-Mart de México. Barreras de entrada en crecimiento.
“Me preguntaron que pensaba de la recesión. Le di una pensada y decidí que no quería participar.”
Sam Walton – Fundador de Wal-Mart
… y así fue. Wal-Mart fue una de las únicas dos empresas del Dow Jones que obtuvo un
rendimiento positivo en el 2008, obteniendo un 18% para sus accionistas mientras que la bolsa
de EE.UU. cayó 34%. En ese periodo, en medio de la mayor recesión de nuestros tiempos, la
empresa logró presentar crecimientos en sus utilidades de manera consistente.
Esta aparente cualidad de la empresa para sortear los ciclos económicos no es exclusiva de la
matriz y se ve reflejada también en los resultados de la mayoría de sus filiales fuera de EE.UU.
Wal-Mart de México o “Walmex” no es la excepción y hoy representa 11% de la utilidad total de
Wal-Mart y opera en México y Centroamérica. Durante su historia Walmex (antes Cifra o Aurrerá)
ha tenido un crecimiento constante en utilidades, a pesar de los ciclos económicos que se han
presentado en el país. En los últimos 10 años la utilidad neta de la empresa ha crecido a un ritmo
anual del 14% , presentando un crecimiento incluso en el año 2009 donde la actividad
económica (PIB) en México se contrajo 6%.
¿Cómo puede una empresa estar aparentemente “blindada”, de manera consistente, ante las bajas
de la economía en la que participa?
En el caso de Walmex existen dos factores importantes:
i. La empresa vende productos de primera necesidad, los cuales son los últimos que los consumidores
recortan de su gasto.
ii. Su modelo de negocios le genera importantes ventajas competitivas que le permiten ofrecer
menores precios, con una operación muy eficiente y obteniendo una mayor rentabilidad que sus
competidores.
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Precios más bajos y utilidades más altas.
Walmex es la empresa más rentable del sector comercial en México y lo ha sido de manera
consistente durante toda su historia de éxito. Por ejemplo, durante los últimos cinco años el
margen operativo promedio de Walmex ha sido de 8%, mientras que el promedio de la
competencia ha sido de 5.3%. Durante los últimos 10 años Walmex ha presentado un ROE ,
otra medida de rentabilidad, muy superior al de la industria, manteniendo en la mayor parte
de este periodo niveles de ROE de más del doble que el reportado por sus competidores. Al
cierre del 2013 el ROE de Walmex fue de 17.5%, mientras que las otras tres principales
cadenas promediaron un 7.9% (Walmex es una de las empresas comerciales más rentables
del mundo ).
Por otro lado, el plan de expansión de Walmex (presencia en 11 ciudades en 1991 vs 540 hoy)
junto con su oferta de valor, donde los consumidores encuentran los precios más bajos, la
han convertido en la única empresa en ganar participación de mercado mientras que sus
competidores, las principales cadenas de autoservicio , han perdido mercado a favor de
Walmex. En el 2003 Walmex tenía el 49% del mercado, medido sobre el total de las ventas
de autoservicios, hoy en día tiene el 66%.
La expansión y oferta de Walmex abarca a toda la población gracias a sus diferentes
formatos, los cuales le permiten atender las diferentes necesidades de los consumidores de
la manera más eficiente. Bodega Aurrerá (superficie promedio: 1,800 m2) son tiendas de
autoservicio austeras que atienden a la clase baja de la población , y representan el 42% de
los ingresos de Walmex. Wal-Mart (7,800 m2) son tiendas de autoservicio que atienden a la
clase media y media alta, y genera el 27% de los ingresos. Sam’s Club (7,100 m2) son tiendas
con membresía enfocadas en las clases media y alta, y negocios; representan el 22% de las
ventas. Los Superamas (1,600 m2) son tiendas de perecederos ubicadas en zonas
residenciales que atienden a la clase media y alta de la población, y representan el 7% de las
ventas. Walmex tiene otros formatos de negocio como son tiendas departamentales,
farmacias y otras tiendas de descuento que representan el 2% de las ventas del negocio.
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¿Por qué es tan difícil competir con Walmex?
La respuesta para esta pregunta en cualquier industria se resume a que la empresa debe de tener
ciertas características intrínsecas que le dan ventajas sobre su competencia o que generan ciertas
barreras de entrada. Cuando una empresa tiene resultados superiores a los de su competencia de
manera consistente en el tiempo, está claro que posee este tipo de ventajas y que estas son muy
difíciles de replicar.
Ninguna compañía con la historia de Walmex se escapa de la atención general y por esto, a lo largo de
los años, han surgido varias explicaciones sobre su éxito. Algunas son claramente erróneas y otras
hacen más sentido. Por ejemplo, a lo largo de los años hemos escuchado, en reiteradas ocasiones, la
teoría de que Walmex aprovecha el poder de negociación que tiene con sus proveedores para que
estos le financien un mayor número de días de crédito que a sus competidores con menor escala. Si
revisamos los resultados de los últimos tres años, encontramos que Walmex es la cadena que menos
financiamiento obtiene de sus proveedores en comparación con la otras cadenas de autoservicios
(50 días vs promedio de 77 días de las otras tres cadenas). En este lapso de tres años Walmex ha
tenido un periodo de conversión de efectivo de 2 días en promedio, esta eficiencia también está
definida por un manejo óptimo de los inventarios (en promedio los inventarios están 17% más días en
los anaqueles de la competencia que en los de Walmex).
Durante los últimos tres años Walmex ha mantenido un nivel de costos como porcentaje de las ventas
marginalmente menor que sus competidores. También han sido más eficientes en cuanto a sus
gastos (los gastos de Walmex representaron solo 14.5% de las ventas, vs el promedio del sector de
16.5%), dato que revela el minucioso cuidado que se tiene antes de generar un gasto.
Todos estos factores han permitido que el crecimiento en piso de ventas sea constante y rentable
logrando así otra muy relevante ventaja competitiva, su escala. Algunos comparativos sirven para
obtener una perspectiva sobre lo que representa el tamaño de Walmex. Al cierre del 2013 Walmex
tenía un área de piso de ventas de 6.6 millones de metros cuadrados, esto representa 721,569 m2
más que el área total de Soriana, Chedraui y La Comercial Mexicana juntas. Walmex tiene una
presencia geográfica sin comparación con 2,872 tiendas, presencia en 6 países y 540 ciudades.
En resumen, Walmex tiene una ventaja competitiva sostenible gracias a su escala, la cual apalanca a
través de su estrategia de precios bajos y en la cadena de suministro y a la gran labor de su equipo
directivo. Esto permite a Walmex ser el proveedor de bajo costo en la mayoría de sus categorías.
Generando una mayor participación de mercado sobre sus competidores, la cual crece en el tiempo.
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México: un mercado en crecimiento.
Pero la historia de Walmex no acaba en sus ventajas, la empresa opera en un mercado sumamente
atractivo: México y Centroamérica.
Hoy México es uno de los mayores mercados del mundo (#11 del mundo en tamaño del mercado
interno, número de habitantes, y PIB, y #14 en territorio) , y este gran mercado tiene un importante
potencial de crecimiento dado principalmente por dos fuerzas económicas (y no nos referimos a las
reformas):
1. El bono demográfico
2. El crecimiento y desarrollo de la clase media. (ver artículo: sobre la clase media en México
http://vif.com.mx/?p=3495 ).
Sin lugar a dudas la buena implementación de las reformas recientemente aprobadas podría servir
como impulso para incrementar el potencial del consumo en México y su economía en general.
Walmex hoy es una de las empresas mejor posicionadas para beneficiarse de esta oportunidad de
mercado. A esto se le suman las oportunidades para crecer en nuevos formatos como farmacias y
tiendas de conveniencia. También existe espacio para crecer en los formatos actuales, por ejemplo;
todavía quedan 200 ciudades en México y Centroamérica que no tienen presencia de Walmex, un
potencial de crecimiento en número de ciudades de 37%.
Invirtiendo en el largo plazo.
La historia nos enseña que los inversionistas exitosos tienen en común la compra consistente de
activos extraordinarios a precios razonables o a un descuento de su valor intrínseco. Walmex es de las
pocas empresas que cumplen con las características de un activo extraordinario.
Gracias a la gran labor de su equipo directivo y a la cultura impregnada en la empresa, también es una
empresa financieramente sólida con un balance sin deuda y con MXN $3,324 millones en caja neta .
En el 2014 Walmex estima devolver a sus accionistas en forma de dividendos y recompras de
acciones un monto cercano a MXN $ 30,000 millones, incluyendo un dividendo extraordinario por la
venta de Vips, el rendimiento total (dividend yield) que representaría esta devolución a los accionistas
este año es cercano al 6%.
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Por las razones antes mencionadas, Walmex ha cotizado históricamente a un premio
significativo de sus pares en la BMV , hoy en día cotiza prácticamente al mismo nivel que estas.
También sirve como ejemplo el considerar que la primera vez que la acción de Walmex alcanzó
los niveles actuales, cercanos a 28 pesos por acción, fue a finales del 2009 y cotizaba a un
múltiplo P/U de 30x contra el múltiplo actual de 22x. Hoy en día Walmex tiene el doble de tiendas
que en el 2009.
El último año y en especial los últimos meses han sido muy difíciles para el sector comercial y la
economía mexicana en general. Diversos factores, internos y externos, influyeron para que el
crecimiento económico del país fuera significativamente menor al esperado y esto tuvo
repercusiones en el sentimiento del consumidor, reflejado en una caída constante de las ventas
del sector comercial y Walmex.
Consideramos que los factores intrínsecos que hacen atractiva a la economía mexicana no se
han visto afectados de manera estructural y existe una oportunidad real de crecimiento a
mediano y largo plazo. Por esto, creemos que el mercado está basándose en perspectivas de
corto plazo ya que el análisis de diversos factores relevantes indica que tanto Walmex como el
consumo en México tienen un futuro muy prometedor en el largo plazo. En nuestra opinión, esta
situación le permite a los inversionistas con relativa paciencia una interesante oportunidad para
tomar posiciones en grandes empresas como Walmex y participar como accionistas en una de
las empresas mejor preparadas para afrontar tiempos de crisis y de bonanza.
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