Las inversiones socialmente responsables

Las inversiones
socialmente
responsables:
Su análisis y gestión
Madrid, 25 de abril de 2007
Auditorio de la Bolsa de Madrid
Plaza de la Lealtad, 1
Las inversiones
socialmente
responsables:
Su análisis y gestión
Editado por BBVA y Compromiso Empresarial
Este documento ha sido preparado por Compromiso Empresarial y Banco Bilbao Vizcaya Argentaria S.A.( BBVA)
por su propia cuenta y se suministra sólo con fines informativos. Recoge las principales intervenciones que los
ponentes realizaron en el marco de la jornada sobre: “Las Inversiones Socialmente responsables: Su análisis y
gestión”, celebrada con fecha 25 de Abril de 2007 en el Auditorio de la Bolsa de Madrid.
Las opiniones, estimaciones, predicciones y recomendaciones que se expresan en este documento se refieren
a la fecha que aparecen en el mismo, por lo que pueden sufrir cambios como consecuenia de la fluctuación de
los mercados.
Las opiniones, estimaciones, predicciones y recomendaciones contenidas en este documento se basan en información que ha sido obtenida de fuentes estimadas como fidedignas pero ninguna garantía, expresa o implícita,
se concede por Compromiso Empresarial y Banco Bilbao Vizcaya Argentaria S.A. (BBVA) sobre su exactitud, integridad o corrección.
El presente documento no constituye una oferta ni una invitación o incitación para la suscripción o compra de
valores.
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Impreso en papel ecológico y libre de cloro.
Indice de Contenidos
Prólogo
Pág. 11
Apertura
Pág. 13
Javier Martín Cavanna, Presidente-Editor de Compromiso Empresarial
Intervención de D. José Andrés Barreiro, Director de Negocios Globales de BBVA
Las Motivaciones de los Inversores Socialmente Responsables
Juan Luis Martínez, Profesor del Instituto de Empresa Business School
Pág. 17
Los Fondos de Inversión Socialmente Responsable en España:
Una Aproximación Estratégica
Pág. 33
Laura Albareda, Responsable del Observatorio de la Inversión Socialmente Responsable en España.
Instituto de Innovación Social. ESADE Business School. Universidad Ramón Llull
La Gestión de los Fondos Socialmente Responsables en BBVA
Pág. 65
Paloma Piqueras Hernández, Responsable de Innovación y Desarrollo de producto,
Gestión de activos de BBVA
Los Fondos de Sostenibilidad e Inversión Socialmente Responsables
Pág. 77
Gonzalo Rengifo Abbad, Director General Pictet Funds en España, Portugal y Latinoamérica.
La Industria de Microfinanzas y los Fondos de Inversión
Pág. 87
Damian von Stauffenberg, Fundador de MicroRate, la primera agencia de rating especializada
en microfinanzas.
Clausura
Pág. 101
Intervención de D. José Angel Moreno, Director de Responsabilidad y Reputación Corporativas de BBVA
Índice de contenidos
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Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
Prólogo
Javier Martín Cavanna, Presidente-Editor de Compromiso Empresarial
En la última década han confluido distintas tendencias que están cuestionando la manera tradicional
de abordar las decisiones de inversión. Por una parte, la preocupación por la Responsabilidad Social
Empresarial ha impulsado a las empresas a integrar las variables sociales y medioambientales en las
operaciones del negocio y a mantener un diálogo más fluido con sus diferentes grupos de interés
(clientes, empleados, proveedores, etc.). Por otra, en el sector de la filantropía surge con fuerza un
nuevo perfil de donante que comparte rasgos similares al del inversor. Se trata tanto de personas como
de instituciones, que buscan emparejar sus motivaciones sociales con la búsqueda de cierta rentabilidad
económica. Esas tendencias han impulsado la creación y desarrollo de distintos instrumentos o fondos
de inversión presididos por criterios sociales y medioambientales (fondos éticos o, más propiamente,
fondos socialmente responsables). Por último, en el campo del desarrollo ha surgido una nueva
corriente que está rebatiendo la manera tradicional de abordar la solución de muchos problemas
sociales. Este nuevo enfoque, conocido vulgarmente como “la base de la pirámide”, defiende que los
pobres pueden ser clientes excelentes, y que el secreto está en que las empresas mediante la innovación
desarrollen productos y servicios para esos miles de millones de personas que se encuentran en la “base
de la pirámide”. Entre los ejemplos más significativos se encuentran las “microfinanzas”, una tecnología
crediticia, desarrollada en sus orígenes por algunas ONGs, que ha conseguido hacer accesibles los
productos financieros a los más pobres e interesar a la banca convencional y los fondos de inversión en
esta nueva “industria”.
Todos estos ejemplos muestran el creciente interés de la sociedad por los temas sociales y
medioambientales. Esto plantea a las empresas importantes retos y oportunidades, tanto en el diseño
de sus productos como en el desarrollo de sus operaciones, si quieren conectar con esas nuevas
sensibilidades y responder adecuadamente a un perfil nuevo de “inversor”, que quiere conciliar su
motivación financiera y sus intenciones altruistas.
Con la finalidad de abordar algunas de estas cuestiones, la revista Compromiso Empresarial, la primera
revista especializada en Responsabilidad Social Empresarial, y BBVA, institución financiera líder
en la gestión de Fondos de Inversión Socialmente Responsable, decidieron organizar en la Bolsa de
Madrid la jornada sobre: Las Inversiones Socialmente responsables: su análisis y gestión. Al evento
acudió una nutrida representación de directivos de instituciones financieras, consultores, periodistas
especializados y representantes de ONGs. En el texto que ahora presentamos se recogen las principales
intervenciones de los ponentes. Esperamos que el contenido sea de su interés.
Prólogo
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Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
Apertura
Intervención de D. José Andrés Barreiro, Director de Negocios Globales de BBVA
Quiero ante todo agradecer a todos los participantes su asistencia a esta jornada, que hemos tenido la
satisfacción de co-organizar con la revista Compromiso Empresarial.
Una jornada que gira en torno a la intersección de dos temas de extraordinaria importancia para nuestro
Grupo: la Gestión de Inversiones y la Responsabilidad Social Corporativa (RSC). Una intersección de
la que surge lo que se conoce –entre otras denominaciones- como Inversión Socialmente Responsable
(ISR). Es decir, aquella inversión financiera en la que el inversor busca no sólo rentabilidad económica
directa, sino también algún efecto positivo para la sociedad: una cierta “rentabilidad social”. Un concepto
que ha pasado del territorio de las esperanzas al de las realidades incuestionables, en torno al que
se mueven cifras económicas nada despreciables y que evidencia un intenso crecimiento tendencial
en todo el mundo desarrollado. Un fenómeno, por eso, que se está convirtiendo en uno de los más
poderosos agentes impulsores de la RSC.
Sin embargo, el crecimiento de este tipo de inversión está resultando en España mucho más lento que
en otros países de nuestro entorno, generando todavía cifras muy inferiores a las que corresponde a
nuestro nivel de desarrollo y a la potencia de nuestro sector financiero.
Sin duda, será éste uno de los temas que se debatirán en esta jornada: según datos del último informe
del Observatorio de la Inversión Socialmente Responsable en España, que publica ESADE, y por lo
que respecta al mercado retail, a finales de 2005 el patrimonio de los fondos ISR no llegaba al 0,5% del
total del patrimonio de los fondos de inversión mobiliaria en España. Una proporción muy inferior a
la de Estados Unidos ya la de los países europeos punteros en este sector (muy especialmente, Bélgica,
Holanda, Reino Unido y Suiza). Con todo, estamos ante una tendencia imparable a nivel general, que
a buen seguro acabará acelerándose también en España.
En efecto, quienes invierten en este tipo de productos no son sólo ya inversores especialmente
concienciados sobre determinados valores éticos, sociales o ambientales, ni los que quieren aplicar
criterios de exclusión en sus inversiones o renunciar, en función de criterios morales, a dirigir sus ahorros
a determinadas empresas o a determinados sectores. Ni siquiera se reducen tampoco a inversores que
quieren destinar sus ahorros hacia empresas o actividades con las que se sienten moralmente conformes,
aplicando criterios de discriminación positiva, apostando por determinadas empresas o determinados
sectores por sus buenas prácticas (juzgadas siempre a la luz de los criterios morales de los inversores).
Ese mercado “nicho” existe y está creciendo, pero además, se está produciendo un creciente contagio
Apertura
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en la inversión convencional. La inversión socialmente responsable se está convirtiendo en toda una
filosofía inversora de interés general para los inversores: una filosofía fundamentada en la convicción
de que las estrategias, las políticas y los sistemas de RSC sólidos y coherentes constituyen un buen
indicador de la calidad integral de la gestión de las empresas. Y que, por eso mismo, invertir en empresas
bien acreditadas en estos términos supone una garantía de rentabilidad sostenida, de buen retorno y
de menor riesgo de la inversión. Es decir, que invertir en empresas con buenas prácticas éticas, sociales,
laborales, ambientales y de gobierno corporativo, además de ser evidentemente positivo en términos
generales, puede ser perfectamente rentable.
Aunque no hay un consenso, parece cada vez más fuera de duda que la aplicación de filtros de RSC en
la política de selección de carteras, al menos, no comporta efectos negativos en materia de rentabilidad.
Es decir, que la ISR puede ser tan rentable como la convencional, siendo –como en ésta- el factor
determinante la calidad de la gestión.
No es extraño, por eso, que estos criterios de inversión vayan adquiriendo una importancia creciente,
muy especialmente en el ámbito de la inversión institucional. Algo que, al margen de las convicciones
éticas, obliga a que toda empresa preocupada por la optimización del coste de su capital atienda
adecuadamente a estas cuestiones. Lo que implica prestar una adecuada atención a las valoraciones
que –cada día en mayor medida- realiza el mercado sobre la responsabilidad integral de las empresas.
Valoraciones que se materializan tanto a través de la incorporación de este tipo de criterios en las
pautas de trabajo de los analistas financieros “normales” como por la creciente influencia de las muy
numerosas agencias de evaluación y de rating especializadas y de los diferentes índices de selección de
empresas destacadas en estos aspectos.
Ciertamente, la inclusión en este tipo de índices tiene una considerable importancia para la reputación
de las empresas, en cuanto que refleja la consideración que merece su comportamiento integral:
económico, ético, social y ambiental. Pero –como les apuntaba- tiene también una creciente importancia
económica, porque las empresas incluidas se constituyen en destino preferente de muchos inversores
que quieren dirigir sus ahorros a empresas con buenas prácticas contrastadas: porque –por su propia
calidad general- son empresas que ofrecen una seguridad diferencial para los inversores. O lo que es lo
mismo, la inclusión en estos índices de responsabilidad o sostenibilidad posibilita una mejora relativa
de las condiciones de acceso de las empresas a los recursos financieros.
Por todas estas razones, en nuestro Banco hemos venido concediendo una gran importancia a las
agencias e índices especializados en RSC, con resultados muy positivos. Podemos presumir de ser
una de las empresas españolas mejor valoradas, pero también uno de los bancos mejor calificados a
nivel mundial: tenemos valoraciones muy elevadas -y cada año mejores- en las principales agencias
(SAM, EIRIS, SIRI, Vigeo, Oekom, etc.) y estamos incluidos –con calificaciones también muy altas- en
los principales índices internacionales (Dow Jones Sustainability World y Stoxx, FTSE4Good, ASPI y
Ethibel Sustainability Indexes).
Todo lo anterior incide en la importancia económica que tiene la denominada ISR, y en la paralela
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Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
importancia que para toda gran empresa tiene la valoración positiva de su responsabilidad corporativa,
en la medida en que resulta básica para atraer esa inversión.
Pero la preocupación por la ISR se acrecienta lógicamente en las entidades financieras que –como es el
caso de BBVA- quieran desempeñar un papel activo en el desarrollo de este mercado.
No es ésta una preocupación nueva en nuestro Banco: a lo largo de los últimos años hemos venido
impulsando productos estrechamente vinculados con la ISR. Y lo hemos venido haciendo en una senda
que, en cierta medida, responde al propio proceso de maduración de este tipo de inversiones.
En un principio lanzamos fondos de inversión solidarios –como BBVA Solidaridad o BBVA Biogen
(que ahora se denomina Bolsa Biofarma)-, que seguimos comercializando, y en los que el Banco cede
una parte de su rendimiento a causas humanitarias: proyectos de organizaciones no gubernamentales
en el primer caso, y un programa de investigación biomédica avanzada en el segundo.
En una segunda etapa, presentamos en 2003 una iniciativa muy innovadora en este mercado: la
indexación de la segunda edición de nuestro principal fondo de inversión garantizado –BBVA Extra 5
Garantizado II- a empresas del índice de sostenibilidad FTSE4Good. Una iniciativa continuada poco
tiempo después con el lanzamiento del que ha sido considerado el fondo de inversión que introduce
más sistemáticamente en España criterios integrales de RSC: el Fondo BBVA Desarrollo Sostenible.
Un proceso en el que el año pasado dimos un nuevo paso con el lanzamiento del primer hedge fund
español, que fue un fondo responsable: el Fondo BBVA Codespa Microfinanzas, orientado a invertir en
entidades microfinancieras (preferentemente latinoamericanas), que cuenta con el asesoramiento de
Fundación Codespa y de la empresa de análisis Blue Orchard.
Ciertamente, como antes comentaba, y como se explicará a lo largo de esta jornada, el mercado español
de este tipo de productos es todavía muy reducido. No obstante, la importancia y el protagonismo
de nuestra entidad en estos productos son incuestionables. Según los últimos datos del mencionado
Observatorio de la Inversión Socialmente Responsable en España, los fondos BBVA Extra 5 II y BBVA
Desarrollo Sostenible ocupan el primer y el segundo lugar del ranking de fondos responsables, tanto
en patrimonio gestionado como en número de partícipes, con unas cuotas conjuntas sobre el total del
mercado verdaderamente abrumadoras: en 2005, del 85,6% en patrimonio y del 92,1% en partícipes. En
cuanto a los fondos solidarios, nuestra posición es también muy destacada: BBVA Solidaridad suponía
por sí solo un 54, 7% en patrimonio gestionado y un 34,7% en número de partícipes.
Además, y al margen de los fondos socialmente responsables específicos, estamos incluyendo criterios
de RSC en la política general de análisis de los fondos que gestionamos. A 31 de diciembre de 2006,
estos criterios se aplicaban al 11% de los activos de renta variable de los fondos de inversión y de
pensiones gestionados, y afectaba a un 31% de dichos fondos.
En definitiva, creo que son cifras que reflejan con claridad la importancia que tiene para nosotros
la ISR. Una importancia que se complementa con la inclusión desde 2005 de criterios de RSC en la
política de inversiones del Plan de Pensiones de Empleo de BBVA.
Apertura
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Todo lo señalado puede ayudar a entender el interés de BBVA en colaborar en la jornada que ahora
iniciamos. Una jornada en la que vamos a tener la oportunidad de escuchar a sólidos especialistas en
estas cuestiones y en la que podrán ustedes debatir con ellos sobre todos los temas relacionados con
esta temática.
Esperamos que así sea, que la jornada les resulte de interés y que ayude no sólo a profundizar en las
razones de la debilidad relativa de la ISR en nuestro país, sino a esbozar vías sólidas para su impulso. Si
así fuera, desde luego que en BBVA consideraríamos sobradamente conseguidos los objetivos que nos
fijamos para ella.
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Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
Las Motivaciones de los
Inversores Socialmente
Responsables
Juan Luis Martínez, Profesor del Instituto de Empresa Business School
La integración de las motivaciones altruistas con las de negocio es el nudo gordiano al que
muchos inversores se están enfrentando en su toma de posiciones. En una entrevista mantenida
con el anterior Director Ejecutivo de la colombiana Fundación Carvajal, Luis Fernando Cruz,
le preguntábamos por las motivaciones que habían llevado a Carvajal S.A. a donar el 35,54%
de sus acciones a la Fundación para garantizar su sostenimiento. Su respuesta fue la siguiente:
“En parte porque la empresa no puede vivir en un entrono social enfermo. Algo hay que hacer
para cambiar las circunstancias sociales que la rodean en aras de una mejora de las posibilidades
de negocio. Pero también es cierto, que hay una sensibilidad por los problemas diarios a los que
tienen que hacer frente nuestros conciudadanos. Hay un compromiso personal, reflejo de los
valores de los miembros de la familia Carvajal, que están muy presentes. Ambas motivaciones se
dan, y si me preguntas cual de las dos pesa más te diré que, en mi caso, depende del día”.
De una manera esquemática, Paine en su libro “Value Shift”1, ha representado esta doble
dimensión en los siguientes gráficos (Graf. 1 A y B). Según este autor, es una utopía pensar que
el inversor se moverá exclusivamente por uno de esos motivos o con un acoplamiento perfecto
de ambas dimensiones. Lo usual será que exista un cierto grado de solapamiento entre una
y otra, encontrando que el escenario “superior”, será aquel que contemple un desempeño
excelente tanto de la dimensión moral como financiera. Y es que la premisa de que ambas
dimensiones no tienen por qué estar enfrentadas, sino armónicamente integradas, es algo
incuestionable.
Como nos comentaba el profesor del Instituto de Empresa y responsable de la Cátedra de
Ética Empresarial de la misma institución, Bryan Husted, “La diversidad de criterios es buena,
tanto para el “mercado de ideas” como para el mercado de inversión. El hecho de que el inversor
esté tomando en cuenta sus propios valores de manera más explícita y esté examinando las
consecuencias que sus inversiones tienen en la sociedad, es un síntoma de madurez”. Para explicar
el comportamiento respecto a la Acción Social Empresarial (ASE) de los inversores no sólo se
debe tener en cuenta los drivers económicos, sino también los valores individuales del decisor2.
“Value Shift: Why Companies Must Merge Social and Financial Imperatives to Achieve Superior Performance” by
Lynn Sharp Paine (2003)
2
Hemingway (2005) “Personal Values as a catalyst for Corporate Social Entrepreneurship” Journal of Business Ethics,
septiembre, parte 1, Vol 60 N 3 Pp 233-249.
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Las Motivaciones de los Inversores Socialmente Responsables
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Para Orlitzky, Schmidt y Rynes3 el grado de correlación que existe entre el performance financiero
y social cada vez es mayor, siendo muy fuerte cuando el indicador que se tiene en cuenta para
medirlos es la reputación corporativa. Los defensores de la performance social afirman que su
importancia es vital especialmente si la compañía tiene intención de establecer una relación
a largo plazo con sus accionistas, ya que se incrementa el valor de los intangibles y genera
confianza. Existen, asimismo, algunos detractores que afirman que ese rendimiento social es
algo que trae sin cuidado al inversor, fundamentalmente cuando éste toma sus decisiones
sobre la base de la mera especulación. Somos de la opinión de que, en muchas ocasiones, no
es razonable contraponer el enfoque centrado en el accionista que mantiene su inversión a lo
largo del tiempo y el inversor esporádico. Siempre se puede dar el especulador financiero y
siempre se puede encontrar al “especulador social”, que buscan resultados en el corto plazo.
La perspectiva adecuada es asumir una visión a largo que esté orientada al fortalecimiento y
la sostenibilidad ya que, al igual que pasa en los mercados bursátiles tradicionales, los efectos
negativos que pudieran tener las decisiones especulativas se corrigen cuando se considera el
agregado y un horizonte temporal amplio.
Gráfico 1. Una representación realista de las dimensiones de inversión (A) y mapa de performance
Compromiso
Compromiso
Ético
Ético
Zona de
solapamiento
solapamiento
Ventaja
Económica
Económica
Aceptable
Dimensión Moral
Buena
Excelente
corporativo (B)
Superior
Sólido
Pasable
Pasable
Pobre
Dimensión Financiera
Aceptable
(A)
Buena
Excelente
(B)
Fuente: Obtenido de Paine (2003) pp. 61 y 136
Es un hecho la amalgama de motivos que subyacen en la toma de decisiones de inversión con
una dimensión social. De manera general, se identifican el propio interés, la autosatisfacción,
el altruismo y las convicciones personales como los cuatro motivos básicos. Cuando lo que
mueve es el interés, se espera recibir algo a cambio: además de la rentabilidad vía dividendos
o cotización, se busca activa y positivamente que haya un rédito específico de la donación
Orlitzky, Schmidt y Rynes (2003) “Corporate Social and Financial Performance. A Meta-Analysis” Organization
Studies 24 (3) Pp 403-441.
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Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
que pudiera realizarse, que revierta en beneficio del propio inversor como, por ejemplo, las
ventajas fiscales. En cambio, cuando es la autosatisfacción la que induce a la inversión social,
se busca la complacencia en el bien que se es capaz de reportar: hay capacidad de cambiar las
cosas, el inversor social siente que tiene poder para transformar la realidad y eso le satisface. Se
puede dar un comportamiento altruista que, más allá de lo que la acción reporta para el que la
realiza material o espiritualmente, busca beneficiar a un tercero: es éste el que la justifica. Por
último, por convicción. Se tiene la creencia de que se debe hacer, de que existe un compromiso
por el que se debe colaborar y dedicar el dinero al sostenimiento de acciones solidarias.
Desde esta perspectiva, no se necesitaría recompensa alguna para movilizar al inversor, ni de
hacerle partícipe de ninguna situación de padecimiento: apelando a sus valores y principios,
dedicaría su atención al soporte de la causa a la que se sintiera obligado y por la que fuera
afín. Evidentemente, se podría establecer una gradación en la calidad de los motivos pero, en
cualquier caso, lo que procede aquí es preocuparse por cómo satisfacer éstas motivaciones, sea
cual sea la dominante, y casarlas con el interés de obtener el mayor rendimiento (entendido
este en su doble componente financiero y social).
Asimismo, aparece un nuevo perfil: el inversor en causas sociales, que no busca exclusivamente
el rendimiento económico de su inversión para su propio beneficio, sino que lo supedita a
la posibilidad de financiar proyectos en los que pueda generar mayor impacto y disponer
de mayor dividendo social4. Estos conceptos de inversores en causas sociales y de dividendo
social, son bien conocidos entre los colombianos ya que fueron ellos los que los acuñaron. Así,
por ejemplo, la ONG Fundaempresa5, lo utiliza como medio para rendir cuentas a sus donantes
y en las acciones de comunicación de sus resultados. En efecto, mediante su Programa de
Creación de Empresas, la Fundación ha contribuido a la generación de 3.100 nuevas pequeñas
y medianas empresas industriales, comerciales y de servicios, generando un total de 22.400
empleos y dando apoyo a 11.000 familias colombianas. La administración de recursos
económicos se ha convertido en un factor fundamental para el desarrollo de los diferentes
programas, especialmente los sociales, cuya inversión ha ascendido a $52.200 millones de
pesos. “En términos de dividendo social, los resultados son aún más espectaculares: por cada
peso aportado en forma de donación a Fundaempresa, se genera una inversión de 5,32 pesos,
unos salarios directos de 5,94 y unas ventas de 29,07 pesos” explicaba Laura Mejía, directora de
la Fundación.
En 1992 Fundaempresa puso en marcha un intenso programa de recaudación de fondos entre
donantes institucionales e individuales para conseguir financiar su crecimiento, y disminuir la
fuerte dependencia que tenían de la venta de servicios entre sus beneficiarios -del presupuesto
Éste se define como la “cantidad de bien” que se hace por unidad monetaria invertida en un proyecto o institución
social.
5
La Fundación para el Fomento de la Iniciativa Empresarial FUNDAEMPRESA es una Organización No Gubernamental creada en Cali en 1985 con el apoyo de 11 instituciones y lideradas por la Fundación FES. Su misión es brindar
apoyo a la juventud universitaria, técnica y profesional para que sean parte de la solución a su problema de ingresos,
fomentando el espíritu empresarial, impulsando la creación y consolidación de empresas a través de programas de
formación empresarial y orientación al crédito.
4
Las Motivaciones de los Inversores Socialmente Responsables
19
de 263.000 dólares que tenían para ese año, el 52% fue generado por los usuarios-. “Hasta
entonces, sólo se estaba comercializando el servicio de creación de empresas, con la política,
por nuestra parte, de comprometer parte de sus ingresos en los subsidios que otorgábamos a
nuestros clientes: del total del coste de capacitar a una persona, ésta sólo pagaba el 50% y, en
los casos de sectores más desfavorecidos, se llegaba a cubrir hasta el 77%. El hecho de no contar
con una partida presupuestaria fija de donación para gastos de operación, hacía que fuéramos
vulnerables a los vaivenes económicos del país. Dependíamos mucho de una fuente de ingresos
muy comprometida y sometida a muchas fluctuaciones”, recordaba Laura. El Plan 1000 (nombre
que recibió la campaña de fundraising haciendo referencia al objetivo de 1000 donantes
estables que se habían fijado), consiguió sus objetivos gracias al argumentario utilizado y a los
conceptos de inversión y dividendo social en los que se apoyaba. Y es que ya no se trata de dar
dinero a fondo perdido, sino de preocuparse del nivel de apalancamiento que con él se genera,
de la exigencia y establecimiento de condiciones a las ONGs para que muestren resultados
y cumplan objetivos, de transferir no sólo fondos sino también una tecnología de gestión y
conocimiento. Esto es lo que se ha venido en llamar la Venture Philanthropy (filantropía de
capital riesgo).
Esta forma de financiación de iniciativas sociales se fundamenta en cinco elementos clave:
supone una inversión a largo plazo (3-6 años); se establece una relación de socios entre el
financiador y el beneficiario; el proceso exige de hacer transparentes los resultados que se
vayan consiguiendo; se hace una transferencia tanto de dinero como de expertise; y se
fundamenta en una estrategia bien definida. El inversor asume un compromiso a largo plazo,
monitorizando muy de cerca el cumplimiento de objetivos mediante el uso de herramientas
de medida predeterminadas.
El concepto de Venture Philanthropy se popularizó a raíz de un artículo publicado por la
Harvard Business Review en 1997 titulado “Virtuous Capital: What Foundations Can Learn
from Venture Capitalists”6. En 1999, Peninsula Community Foundation creó el Center for Venture
Philanthropy como una división independiente de la Fundación. Desde aquí, se trabajó en el
diseño de un modelo de financiación de acciones sociales que aprovechara la metodología
desarrollada en el Silicon Valley para apoyar la constitución de empresas mediante el uso del
capital riesgo. Sus métodos de trabajo le han llevado a desarrollar distintos productos donde
empresas e inversores pueden colocar su dinero para colaborar en la puesta en marcha de
iniciativas sociales sostenibles.
Una modalidad de esta filosofía es la inversión en microempresas. Así, por ejemplo, el 10 de
noviembre de 1998 el Banco Interamericano de Desarrollo (BID) lanzó una emisión de bonos
globales por 1.000 millones de dólares. Los bonos rinden un cupón semianual de 5,375 por
ciento y vencen el 18 de noviembre del 2008. J.P. Morgan Securities y Morgan Stanley Dean
Witter dirigieron la colocación. Los fondos obtenidos se usan en la financiación de programas
Letts , Ryan y Grossman (1997) “Virtuous Capital: What Foundations Can Learn from Venture Capitalists” Harvard
Business Review, Mar-Apr;75(2) Pp 36-44.
6
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Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
de desarrollo social y económico en países miembros del BID en América Latina y el Caribe.
En diciembre de ese mismo año, el BID lanzó un nuevo programa de Empresariado Social
orientado a apoyar pequeños proyectos de desarrollo productivos, sociales y comunitarios
para los sectores más pobres en los países de América Latina y el Caribe. El Fondo Multilateral
de Inversiones administrado por el BID y la Agencia para el Desarrollo Internacional del
gobierno estadounidense (USAID) firmaron un acuerdo para promover el fortalecimiento de
instituciones que apoyen a la microempresa y ayudarlas a ser autosuficientes.
Así también las iniciativas llevadas a cabo por la ONG norteamericana ACCION7 que, a través
de su departamento de Mercados de Capital ofrece a sus socios financiación de capital y
deuda. El Fondo de Capital de Riesgo para Microempresas de ACCION permite a los aportantes
multiplicar los dólares que invierten con espíritu filantrópico, apoyando una estrategia de
mercado para reducir la pobreza. Quienes contribuyen al fondo pueden asesorar a ACCION,
aportando sus conocimientos y experiencia.
En el año 2001 el Fondo Multilateral de Inversiones (MIF) del Banco Interamericano
de Desarrollo contrató a la institución para que se encargase de la gestión de un fondo de
inversiones dotado de 2,5 millones de dólares y destinado a microempresarios en América
Latina y el Caribe. Asimismo, la Overseas Private Investment Corporation (OPIC), organismo
del gobierno de los Estados Unidos, llevó a cabo su primera incursión en las microfinanzas y
firmó un acuerdo de concesión de un préstamo de un millón de dólares. Finalizado el ejercicio
2001 el Gateway Fund, instrumento de ACCION para canalizar inversiones, había invertido
cinco millones de dólares en ocho socios de su red en América Latina y el Caribe. Durante ese
año dichas instituciones de microcrédito concedieron un total de 375 millones de dólares en
préstamos a 285.000 microempresarios de bajos recursos.
El fondo ACCION Latin America Bridge Fund, financiado por inversores con conciencia
social, como los define la propia entidad, brinda garantías de crédito a los socios de la ONG
norteamericana que les permite acceder, en el sector bancario local, al capital necesario para
financiar sus actividades de préstamo. En 2001 dicho fondo había emitido garantías por valor
ACCION es una entidad norteamericana que tiene su sede en Boston y que opera en todo el mundo. Inició su andadura en 1967, muy ligada a actividades asistenciales. En 1973 ACCION International creó su primer programa de
microcrédito en Brasil para la constitución de pequeños negocios que permitieran desarrollar ingresos entre familias
de bajo poder adquisitivo. En los diez últimos años, la organización ha colocado 7.6 billones de dólares americanos
en créditos a más de 4 millones de beneficiarios en América Latina, Asia y África Subsahariana En 1991, gracias al
éxito de su programa internacional y a la necesidad de servicios microfinancieros de un amplio sector de la población
norteamericana, se impulsa un programa piloto en Brooklyn (Nueva York) para dar acceso a financiación a pequeños
microempresarios Dado el éxito del programa, su red de servicios creció rápidamente entre la población pobre, extendiéndose a Chicago, Nuevo México, San Diego y Texas. Actualmente es una de las instituciones más importantes
en Estados Unidos en la movilización de recursos microfinancieros, habiendo distribuido 150 millones de créditos
entre 15.000 emprendedores. En 1998, U.S. ACCION Network recibió el Premio a la Excelencia en el Desarrollo de
Programa Innovadores para la Microempresa. Durante los años 2004, 2005 y 2006, ACCION recibió el Premio “Fast
Company’s Social Capitalist Award”. Se puede consultar su metodología en la página web: http://www.accionusa.org
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Las Motivaciones de los Inversores Socialmente Responsables
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de 3.670.000 dólares, permitiendo desembolsar más de 80 millones de dólares en préstamos.
Como se ve, su capacidad de apalancamiento de recursos es muy alta, multiplicando casi por
20 el dinero aportado por los inversores para la concesión de préstamos a los beneficiarios.
Las entidades microfinancieras latinoamericanas y africanas asociadas a ACCION siguen
creciendo rápidamente y, con el crecimiento, aumentan las necesidades de capital a largo
plazo. Para responder a esta necesidad se puso en marcha la AIM (ACCION Investments in
Microfinance), empresa inversora cuyo objetivo es dar la posibilidad a inversores de todo el
mundo de colocar sus recursos en instituciones microfinancieras. La dotación inicial de esta
iniciativa en el año 2003 fue de 20 millones de dólares.
Estos ejemplos son una clara muestra de que lo social no está reñido con lo económico, y
que un inversor preocupado por la rentabilidad y los valores, puede encontrar productos
financieros que satisfagan su inquietud. Pero no son éstos los únicos capaces de satisfacer
estas dos motivaciones. El mercado tradicional, también brinda buenas oportunidades. Las
empresas que han llevado a cabo prácticas de Acción Social, la están utilizando para atraer
accionistas con estas sensibilidades y para mejorar su reputación.
Indisolubles la una de la otra, la dimensión económico-financiera y la social, requieren de
sistemas de información al accionista que le permitan tomar decisiones sin incertidumbres.
Para esto surgen los códigos, estándares y memorias, como un intento de contrarrestar la
falta de información. Los códigos de conducta tratan de reflejar los valores corporativos y
de trasladarlos a los principales grupos de interés. A través de su redacción, la empresa
hace el esfuerzo de expresar esos valores al tiempo que proporcionan una relación de
principios, aplicable y exigible a todos los miembros de la firma. Después del estudio de
diversas corporaciones en mercados internacionales, Schwartz8 concluye que existen unos
principios universales que prácticamente todos los códigos recogen: confiabilidad, respeto,
responsabilidad, imparcialidad, cuidado del entorno interno y externo, y ciudadanía. Este
tipo de código se configura como el indicador de cuál será el comportamiento que puede
esperarse de la empresa frente a los demás. Se convierte así en un documento vinculante y en
una garantía para la sociedad.
En un reciente artículo publicado en el Journal of Business Ethics9, se resumen en cinco las
principales razones que pueden llevar a una empresa a establecer un código de conducta:
1. Sentar las bases para entender el papel que la empresa debe jugar en la sociedad.
2. Incrementar la autonomía de la compañía.
Schwartz (2005) “Universal Moral Values of Corporate Codes of Ethics” Journal of Business Ethics Vol. 59, junio,
pp. 27-44.
9
Coughlan, (2005) “Codes, values and justifications in the ethical decision-making process” Journal of Business Ethics Vol. 59, junio, pp. 45-53.
8
22
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
3. Generar marcos de referencia general para aquellos miembros que operan en
diferentes países con diferentes culturas.
4. Delimitar los procedimientos que regulen las discusiones que versen sobre el
comportamiento individual y los valores éticos de la compañía.
5. Establecer los mecanismos de tratamiento de las sugerencias de los empleados.
Cada vez son más las corporaciones que, sobre la base de esos motivos, elaboran códigos
integrados con sus prácticas empresariales. En el siguiente gráfico (gráfico 2) reproducimos
el número relativo de las principales empresas, organizadas por países, que los han
incorporado.
Gráfico 2. Compañías que poseen Código de Conducta por países (en %).
100
90
80
78%
78%
78%
77%
70
60
54%
53%
50
42%
40
37%
30
20
10
0
USA
Reino Unido
India
Canada
Alemania
Bélgica
Ausrtralia
Japón
Fuente: Elaboración propia a partir del trabajo citado de Schwartz (2005)
En efecto, en el informe elaborado por la Agencia Británica del Medioambiente en 2004 se
dejaba patente la existencia de una correlación positiva entre los resultados económicos de una
compañía y el comportamiento responsable de sus directivos (reflejado en el seguimiento de
los códigos)10. Esta correlación ha llevado a algunas empresas a impulsar la implementación y
el seguimiento de los principios éticos formulados en los códigos como medio para conseguir
una conducta responsable. Así, por ejemplo, la compañía americana 3M, líder en la fabricación
de productos de ingeniería, fue pionera en la incorporación de políticas medioambientales
a su gestión estratégica. 3M trata de reducir sus emisiones de contaminantes a través de
la innovación, el rediseño de sus productos y el reciclaje de materiales. Esta política le ha
Este informe tiene por título “Corporate Environmental Governance 2004 Report” y está disponible en: http://
www.innovestgroup.com/pdfs/2004-11-09-Environmental_Governance.pdf
10
Las Motivaciones de los Inversores Socialmente Responsables
23
generado un ahorro en sus costes por un total de 894 millones de dólares. Esto desembocó
en una tendencia al alza del precio de sus acciones que, en 2003, se elevaba a más de un 400%
sobre el precio de 1975, superando notablemente a la tendencia del indicador S&P 500. Sin
embargo, esto no quiere decir que desde entonces para 3M todo hayan sido éxitos. Durante
este periodo han surgido inconvenientes provocados por la propia actividad productiva, como,
por ejemplo, cuando un jurado la obligó, en mayo de 2000, a indemnizar a los trabajadores
afectados por un componente químico (asbestos) con efectos cancerígenos, contenido en uno
de sus productos. Mientras que el coste total en las indemnizaciones ascendió a 168 millones
de dólares, el precio de sus acciones caía hasta un 4% en las semanas sucesivas.
La empresa norteamericana, considera que las políticas medioambientales son muy beneficiosas
ya que gracias a ellas ha conseguido remontar este tipo de situaciones. Así, a principios de
2003 cuando la compañía comunicó que su estrategia medioambiental había generado unos
ahorros de 36.8 millones de dólares, consiguió elevar la cotización de sus acciones en más de 8
puntos, gracias también a los pedidos recibidos en bienes de equipo por valor de 53 millones
de dólares.
Cada vez es mayor el número de empresas que deciden elaborar sus propias memorias de
sostenibilidad, dando un paso más de lo exigido por los procedimientos estandarizados,
exponiendo a la luz pública una mayor cantidad de información. Algunas organizaciones
han desarrollado iniciativas que tratan de homogeneizar la información económica, social
y medioambiental que elaboran las compañías. En este sentido, el Triple Bottom Line y el
GRI son las más establecidas. En marzo de 2005, 650 corporaciones suscribieron este último,
otorgándole cierta garantía de confiabilidad frente a sus inversores y a la opinión pública.
Todos estos informes, estándares y códigos sirven de puente para generar y fortalecer la
relación empresa-inversor (o accionista). Norman y MacDonald11 han elaborado un estudio
sobre los principales indicadores que se vienen utilizando en estos reportes, encontrando que
los más utilizados son los que se refieren a la diversidad, las relaciones con los trabajadores, las
condiciones de trabajo, el empleo de menores y las acciones en beneficio de la comunidad.
Ganarse una buena reputación corporativa y conseguir la preferencia del inversor son dos de
los objetivos que persigue la acción social dentro de este ámbito. Según Brammer y Millington12,
al menos en el Reino Unido, las compañías que están utilizando planes de responsabilidad
corporativa han mejorado notablemente su prestigio. Estos autores han podido determinar
que existe un cierto grado de correlación entre el gasto filantrópico y la mejora de la percepción
entre los stakeholders jugando la Acción Social un papel fundamental en el manejo de las
Norman y MacDonald (2004) “Getting to the Bottom of the Triple Bottom Line”, Business Ethics Quarterly Vol. 14
2 pp. 243-262.
12
Brammer y Millington (2005) “Corporate Reputation and Philanthropy: An Empirical Analysis” Journal of Business Ethics, septiembre, parte 3, vol 61, N 1 Pp 29-44.
11
24
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
relaciones con los accionistas. Asimismo, algunos escándalos acaecidos recientemente han
deteriorado la confianza de los inversores y han hecho que sean muy sensible al tema de la
reputación, vistos los efectos que ésta tiene sobre el propio valor bursátil. En el trabajo de la
Universidad de Cornell “Corruption and International Valuation: Does Virtue Pay?”13 se concluye
que la corrupción tiene consecuencias significativas en el valor de las acciones; en concreto
demuestra que existe una correlación entre mayor índice de corrupción y menor beneficio por
acción. Esta “etapa oscura”, donde durante años la información que llegaba al público sobre el
funcionamiento interno de las empresas era más bien escasa, terminó por agotar las garantías
que deben regir el funcionamiento del mercado y respaldar las transacciones.
De ahí que la relación de la empresa con sus accionistas esté asumiendo una nueva dimensión
y cobrando una especial relevancia. Las compañías son más conscientes de la necesidad de
cuidar esa relación.
De este modo, del efecto combinado de una posición reactiva frente a las situaciones de crisis,
y de una motivación activa respecto al desarrollo de prácticas socialmente responsables, surge
un interés creciente en hacerlas públicas. No podemos achacar, por tanto, exclusivamente a
unos cuantos casos aislados (como el citadísimo caso Enron) la aparición de determinados
indicadores y nuevas prácticas en el ámbito de relación entre la empresa y sus accionistas. Es
cierto que en los últimos años se puede identificar entre las empresas una tendencia a poner
por escrito muchas de las prácticas que hasta ese momento realizaban desde un perfil bajo.
En algunos casos, esta tendencia ha llevado a las compañías que no realizaban ningún tipo de
actividad en este sentido a copiar dicho comportamiento, elaborando sus propios informes
y destinando grandes sumas a hacerlos públicos. Pero las razones de por qué esta prolífica
actividad deben buscarse más atrás. Steven Lydenberg14 afirma que desde principios de los años
70 han tenido lugar en los mercados una serie de sucesos, causantes de que las empresas se vean
abocadas a incrementar su compromiso social y comunitario: el fenómeno de privatización de
las empresas públicas, donde cantidades ingentes de activos se transmitieron paulatinamente
a manos privadas; la desregulación de muchos sectores productivos; y la desmantelación
de muchas barreras para el comercio internacional, son los motivos que justifican aquellas
sensibilidades.
Es cierto, que algunos podrían acusar a las compañías de tratar de maquillarse bajo el
paraguas de las recomendaciones de gestión responsable e incluso de aprovechar el prestigio
como participantes en determinados foros o índices bursátiles. Sin entrar a moralizar sobre
El trabajo elaborado por Charles M. C. Lee y David T. Ng (1º draft 2002, versión definitiva 2004), puede obtenerse
en el sitio Web http://aem.cornell.edu/faculty_sites/dtn4/leeng_0403.pdf
14
Lydenberg, (2005). “Social and environmental data as new tools” Journal of Investing Vol. 14 pp. 40-46. El autor es
una voz autorizada en estos temas ya que es director de Domini Social Investments (DSI) y uno de los principales
artífices del índice Domini 400 Social Index, el primero de los indicadores sociales y medioambientales utilizados en
Estados Unidos. También desempeña un papel fundamental en el desarrollo de la base de datos Sócrates, la mayor
fuente de información para instituciones inversoras socialmente responsables.
13
Las Motivaciones de los Inversores Socialmente Responsables
25
esta cuestión, la voluntariedad con la que las empresas suscriben los estándares ofrece a las
organizaciones de donde proceden la capacidad de exigir todo tipo de comportamientos y de
mejoras. Dentro de esta lógica surgen los índices bursátiles sobre social performance, que tienen
por objeto emitir recomendaciones a los inversores basándose en criterios sociales. Los índices
globales más significativos son el Dow Jones Sustainability Index (DJSI) y el FTSE4Good. En
el ámbito americano, además de los anteriores, se utiliza el Domini Social Index (DSI400), un
índice bursátil que sintetiza el comportamiento económico de 400 empresas americanas que
desarrollan su actividad de manera responsable. El índice ético DSI400 creado en 1990, fue el
primero en constituirse y ha demostrado su rentabilidad a lo largo de estos años, superando al
Standar & Poor Index (S&P500)15.
En el caso de España, son aun pocas las empresas que utilizan algún tipo de índice que armonice
su rentabilidad económica y social. En efecto, tan solo el 25% de las empresas que componen el
IBEX 35 habían suscrito en 2003 alguno de ellos, como puede verse en la Tabla 1.
Tabla 1. Participación del IBEX 35 en los índices socialmente responsables (datos de 2003)
Compañía
FTSE4GOOD
DJSI
BBVA
sí
sí
SCH
sí
sí
Inditex
sí
sí
Telefónica
sí
Gas Natural
sí
Bankinter
sí
sí
Iberdrola
sí
Endesa
sí
Ferrovial
16
Otros
sí
sí
Fuente: Muñoz-Torres, M., Fdez. Izquierdo, M. y Balaguer, M. (2004)
La rentabilidad promedio fue de 19.01% para el índice ético, frente a un rendimiento de un 17.48% de SP500, en los
diez años siguientes a su creación.
16
Una de las excepciones es la constructora Ferrovial que desde el 2003, y por cuatro años consecutivos, ha renovado su presencia en el DJSI, convirtiéndose en el único grupo español del sector seleccionado para formar parte de
éste tanto a nivel europeo como mundial. Ferrovial también forma parte del índice FTSE4Good, al Ethibel y al ASPI
Eurozone®. Para más información consultar el sitio web: www.ferrovial.es
15
26
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
Quizás sea bueno que la empresa española empiece a valorar la experiencia de otras y ha
considerar el impacto que tiene el formar parte de estos índices. Un buen ejemplo es el caso de
Shell que, según el DJSI durante 2001 y 2002, fue la mejor de su sector. Antes de llegar a esta
valoración, tuvo que sobreponerse a dos situaciones de crisis que marcaron fuertemente su
trayectoria y sus decisiones. Por un lado el problema ocasionado por la plataforma petrolífera
Brent Spar y sus vertidos sobre el mar del norte. Por otro, sus actividades en el delta del Níger
en 1995, donde además de una agresión ecológica al río por el vertido de residuos, se atentó
contra los derechos básicos de los trabajadores. Estos no fueron hechos aislados. La firma
multinacional ha tenido que superar situaciones difíciles a lo largo de su historia reciente. En
la primera mitad de los ochenta, la presión de las ONG, las reacciones contrarias de los medios
de comunicación y de los consumidores ante los incidentes ocurridos con algunas compañías
del sector (recordemos la catástrofe natural provocada por los vertidos de Exxon), generaron
una creciente preocupación por los efectos de la actividad de las petroquímicas sobre el cambio
climático. Shell también se convirtió en el objetivo de las denuncias de los activistas. Fruto de
estas denuncias públicas, a finales de 1998 el beneficio por acción cayó hasta valer menos de
un penique. En vista de estos resultados, y de que la reputación de la compañía estaba siendo
gravemente dañada, Shell se vio obligada a intervenir.
Comenzó a mejorar sus niveles de sostenibilidad y respeto medioambiental y se tomaron
medidas drásticas, como el desmantelamiento de la plataforma Brent Spar, que tuvo un coste
cercano a los 80 millones de dólares. La comunicación de esta decisión no tuvo, en un primer
momento, una repercusión significativa en la cotización bursátil, quizá porque los inversores
aun tuvieran demasiado frescos los hechos acaecidos en años anteriores y le continuaban
penalizando. No obstante, en el largo plazo su política activa en aras de hacer efectivo y creíble
el compromiso con el medio ambiente y con el entorno social donde opera, le ha granjeado
una magnífica reputación y le ha permitido hacerse de nuevo con una sólida imagen entre
sus inversores. Lo que Shell tiene claro es que desde que la compañía viene desarrollando sus
políticas medioambientales, el beneficio por acción (BPA) no ha sufrido grandes caídas como
sucedió antaño. En este sentido, realizar el esfuerzo por acatar las recomendaciones de los
estándares para la inversión responsable ha supuesto, en cierto modo, un buen blindaje.
No siempre se ha sabido manejar acertadamente la responsabilidad corporativa como
medio de generar confianza, como muestra el siguiente caso. Iceland Group es una empresa
distribuidora de alimentación que realiza ventas tanto al por mayor como al detalle a través
de sus establecimientos propios. Cuenta con un total de 3.4 millones de clientes que visitan
sus tiendas semanalmente. En 1998, se planteó como objetivo estratégico captar parte de la
cuota de mercado que tenía la gran distribuidora Tesco, que contaba con el 28% del mercado
británico. La compañía decidió eliminar el uso de ingredientes manipulados genéticamente
en los alimentos que procesaba y que estaban englobados bajo distintas marcas. Utilizaría
ingredientes orgánicos en sus productos, vendiéndolos sin incremento de precio para el
consumidor final. De esta forma, se sacrificaba el margen tradicional que estos tienen y se
asumía el coste de la decisión. Iceland se apresuró en comunicar esta estrategia que gozó de muy
Las Motivaciones de los Inversores Socialmente Responsables
27
buena aceptación entre sus clientes y la opinión pública, especialmente entre ONG. La buena
aceptación de esta medida se tradujo en una elevación de la cotización en bolsa del 3.3%. Sin
embargo, Iceland había cometido un error de cálculo: frente al coste estimado que se generaría
de 8 millones de dólares, el coste real ascendió a 20 millones. Esto hizo que el compromiso que
había adquirido con su público sólo pudiera hacerse realidad durante los primeros seis meses
tras el anuncio. Cuando no le quedó más remedio que comunicar estos hechos, ese mismo día,
las ventas cayeron un 5.5% al tiempo que el precio de la acción descendió un 50% entre de
finales de 2000 y febrero de 2001.
No obstante, existen inversores que se sobreponen a estas dificultades y que seleccionan
directamente a la empresa para ejecutar sus decisiones socialmente responsables.
Fundamentándose en sus buenas prácticas, en su transparencia, en los informes públicos de
sostenibilidad y en su contrastada rentabilidad, se convierten en foco de atención. Otros en
cambio, prefieren hacer uso de productos financieros más estandarizados que descuenten, de
alguna manera en su diseño, las acciones de responsabilidad social que las empresas llevan a
cabo. De ahí surgen los Fondos de Inversión Socialmente Responsable (FISR). La aparición
de estos fondos es un fenómeno reciente en los mercados, especialmente en el español,
donde se comenzó su comercialización en 1999. Joaquín Garralda, Director de la Cátedra
de Responsabilidad Social Price Water House Coopers del Instituto de Empresa, los define
como “un producto financiero diferenciado por una variable que pretende estimular la “compra”
apelando a lo social, a una determinada práctica ética o a razones solidarias y medioambientales.
Limitan dónde invertir, utilizando dos tipos de criterios para su selección: un tipo de criterios
excluyentes, -como, por ejemplo, la producción de energía nuclear, la fabricación o participación
en empresas tabaqueras- y otros de tipo valorativo- como los proyectos sociales a los que destina
fondos, o la relación con los empleados”.
El desarrollo de los fondos socialmente responsables trata de responder a la demanda de un
nicho de mercado sensible a lo social que no quiere sacrificar rentabilidad, ni asumir riesgos.
Los elementos diferenciadores de este tipo de producto financiero son cuatro17:
1. Estar regidos expresamente por políticas de responsabilidad social
2. Realizar una selección del universo de valores de posible inversión basándose en
criterios económicos y sociales
3. Desarrollar sus propios criterios de selección de compañías basándose en sus política
de responsabilidad social
4. Realizar seguimientos independientes de la performance de las compañías
Obviamente, el hecho de que este tipo de fondos haga una declaración expresa de su
conformidad con una serie de valores éticos no quiere decir que el resto de fondos o de
decisiones de inversión no lo sean. La diferencia radica en que estos productos, en primer
Muñoz-Torres, Fdez. Izquierdo y Balaguer, (2004) “The social responsibility performance of ethical and solidarity
funds: an approach to the case of Spain” Business Ethics: An European Review Vol. 13 pp. 200-218.
17
28
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
lugar, se niegan a invertir en aquellas compañías que ataquen la moralidad de la sociedad y,
en segundo lugar, la inversión requiere de la evaluación global de la empresa y no sólo de sus
expectativas económicas.
Son varios los trabajos de investigación que demuestran que la rentabilidad de los fondos
socialmente responsables es equivalente al resto de productos de inversión tradicionales. Así, por
ejemplo, el laureado estudio holandés “International Evidence on Ethical Mutual Performance
and Investment Style”18, afirma no haber encontrado diferencias estadísticas significativas
entre los rendimientos de los fondos de inversión convencionales y los rendimientos de los
fondos que incorporan criterios de Responsabilidad Social Corporativa (RSC). También
Abramson y Chung19 han realizado trabajos empíricos en Estados Unidos que confirman esta
tesis. Statman20 en un artículo publicado en el Financial Analysts Journal, tampoco encuentra
diferencias estadísticas significativas en los retornos de la inversión ajustados al nivel de riesgo
entre unos y otros.
La evolución que han tenido los fondos de Inversión Socialmente Responsable (ISR) y otros
productos financieros similares ha sido distinta entre países y ha tenido, como no puede ser de
otra manera, una fuerte dependencia de los ciclos bursátiles. En Estados Unidos el crecimiento
de la ISR desde 1995 hasta hoy ha sido muy superior a la inversión convencional: mientras
que en 1995 de cada 11 dólares que se invertían uno se destinaba a inversiones socialmente
responsables, en el 2003 se situó en un dólar por cada 8.8 invertidos.
Este crecimiento se debe a varias razones: en primer lugar, la mayor preocupación del inversor
estadounidense respecto a otros países por la gestión ética de la empresa en la que depositan
la confianza de su inversión; en segundo lugar, por la mayor disponibilidad de fondos y por
su mayor tasa de crecimiento. En efecto, mientras que en 1995 había un total 55 fondos éticos
disponibles, en el año 2003 éstos ascendían a más de 200. Por último, una mejor valoración de
los ISR que los fondos convencionales. No hay que olvidar que fue en Estados Unidos donde
nació el concepto de ISR y es por tanto, donde más extendidos están.
En Europa el país que sobresale en la aceptación de este tipo de inversiones es el Reino Unido
(durante el 2003 el 32% de los fondos éticos manejados en Europa fueron en mercados
Éste trabajo ganó el Premio Moskowitz en su edición 2002 y fue realizado por Bauer, Koedijk, y Otten. La muestra
del estudio fueron 103 fondos de inversión de Alemania, Reino Unido y Estados Unidos, analizando su rendimiento
durante los últimos once años mediante el modelo Carhart, una herramienta de diagnóstico para el análisis comparativo del rendimiento de los fondos. Estos premios son los más destacados en la promoción internacional de la
investigación sobre inversión socialmente responsable. Fueron instituidos en 1996, y deben su nombre al editor de
la Business and Society Review. La administración de los premios es supervisada por el Social Investment Forum
de Estados Unidos, y están patrocinados por The Calvert Group, Harris Bretall Sullivan & Smith, KLD Research &
Analytics, Inc., Rockefeller & Co., First Affirmative Financial Network, y Trillium Asset Management.
19
Abramson y Chung (2000) “Socially Responsible Investing: Viable for Value Investor?” The Journal of Investing,
otoño.
20
Statman (2000) “Socially Responsible Mutual Fund” Financial Analysts Journal, mayo-junio.
18
Las Motivaciones de los Inversores Socialmente Responsables
29
británicos). El éxito se debe a la creación de instituciones encargadas de difundir la ISR como
la UK Social Investment Forum y la creación de índices específicos como el FTSE4Good.
Según se recoge en un informe de EIRIS el 77% de los británicos encuestados se mostraban
conformes con que en su plan de pensiones se contara con una política de inversión socialmente
responsable, siempre y cuando ésta no reduzca la rentabilidad del fondo. Incluso un 37%
estaban dispuestos a perder algo de rentabilidad a favor de las causas sociales.21
Por el contrario, en España el mercado aun está despegando22. En los criterios de inversión
en el mercado español suele primar el enfoque negativo, es decir, se penaliza a las empresas
expulsándolas (o no incluyéndolas) en los fondos, más que se les premia por destacar en
determinados aspectos. En la siguiente tabla aparecen resumidos los criterios que más se
utilizan en los fondos de ISR en España:
Tabla 2. Valoración de los criterios de inversión de los Fondos Españoles Socialmente Responsables
Criterios excluyentes
Criterios valorativos
Armas (6)
Igualdad de oportunidades (3)
Juego (2)
Reciclado (2)
Explotación en países en vías de desarrollo (4)
Preservación de la naturaleza (4)
Polución (3)
Transparencia (3)
Manipulación genética (3)
Compromiso con la sociedad (2)
Pornografía y explotación sexual (2)
Emisión residuos controlada (2)
Tabaco (4)
Seguridad en el puesto de trabajo (3)
Alcohol (1)
Contribución a la educación (3)
Degradación del medioambiente (3)
Inversiones en la propia compañía (1)
Energía nuclear (2)
Fuente: Muñoz-Torres, M., Fdez. Izquierdo, M. y Balaguer, M. (2004)
El resumen de la situación de los fondos en Estados Unidos y en el Reino Unido está obtenido del Documento de
Investigación del IESE (DI nº464, primera redacción abril 2002, actualización 2004) elaborado por Sánchez et al.
22
En el trabajo de Scott e Hidalgo (2006) “The Impact of Corporate Ethical Values and Enforcement of Ethical Codes
on the Perceived Importance of Ethics in Business: A Comparison of U.S. and Spanish Managers” publicado en el
Journal of Business Ethics, Mar, Vol. 64 N 1, p31-43, se hace una interesante comparación entre los valores éticos de
los directivos españoles y americanos. Se utilizan estas diferencias para explicar el distinto grado de desarrollo en la
utilización de códigos éticos: mientras que los norteamericanos se muestran más proclives a seguir pautas establecidas, los españoles tienden a dar importancia a las relaciones de confianza; mientras que los primeros valoran más la
estandarización y la formalización de estas prácticas, los segundos se muestran inclinados a que surjan de un comportamiento más espontáneo. Bajo nuestro punto de vista, la explicación que proponen en base a su estudio empírico,
puede ser extrapolada también para justificar el diferente desarrollo de los fondos socialmente responsables.
21
30
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
Ahora bien, según la 5º edición del Observatorio de la Inversión Socialmente Responsable
en España, con fecha 10 de noviembre del 2005, ésta no despierta un especial interés en los
ahorradores ni en las instituciones financieras españolas. Este escaso interés se manifiesta en el
hecho de que el patrimonio en fondos éticos supone tan sólo el 0.56% del total del patrimonio
invertido en fondos de inversión inmobiliaria en España a finales del año 2004. Si se excluye
el fondo BBVA extra 5 II Garantizado, que preselecciona su cartera con valores incluidos en
el FTSEGood Global Index, este porcentaje bajaría hasta el 0.09% del total. Las causas que
según el Observatorio justificarían este desinterés se cifran en una falta de profesionalización
y promoción por parte de las instituciones gestoras de los fondos, que no han formado a sus
profesionales para que puedan avanzar en la implementación de las técnicas y estrategias de
ISR, ni han impulsado campañas de comunicación destinadas a su promoción; la inexistencia
de un foro para la ISR que posibilitara la creación de proyectos colectivos para su impulso y
desarrollo; y por último, la falta de demanda social previa entre colectivos afines a este tipo
de causa que se apoya, se identifica una falta de compromiso de los sectores vinculados a los
valores sociales, la educación y la solidaridad, que no han sabido o no han querido canalizar
sus inversiones a través de la ISR.
No hace mucho que hemos comentado que los colombianos suelen hablar de dividendo
social y de inversores en causas sociales. Bajo nuestro punto de vista esto es una genialidad
que presupone dos principios básicos: que hay que poner dinero donde se espera ser más
eficaz, y que hay que asumir un riesgo (y no incertidumbre) cuando se trabaja en este campo.
La necesidad de identificar a los líderes, en la empresa y en la comunidad, que tendrá la
responsabilidad de inducir el proceso de transformación, es uno de los factores críticos del
éxito. El riesgo presupone la capacidad de ponderar la posibilidad de errar. La incertidumbre,
en cambio, es la temeraria inconsciencia de lanzarse a una aventura de la que se desconoce no
sólo el final, sino incluso también la trabazón de los sucesos que preceden al desenlace.
Cuando empezamos nuestro trabajo de investigación sobre el impacto de la Acción Social
sobre los stakeholders, fruto del cual se deriva esta ponencia en la presente Jornada sobre
Inversiones Socialmente Responsables, nos proponíamos descubrir los procedimientos,
algunos explícitos y otros latentes, que estaban detrás de las experiencias que íbamos a analizar
y que, entendíamos, nos permitirían justificar el porqué de determinados resultados. Estamos
en condiciones de afirmar que son los emprendedores que no sacrifican su interés económico
en pos de una bienintencionada motivación social, los que han conseguido transformar la
incertidumbre en riesgo y éste, a su vez, en apuesta segura. Su empeño, su tesón, su optimismo y
su esperanza, han sido sabiamente conjugados con una sólida confianza en sus propias fuerzas
y en la de las personas que con ellas se embarcaron en la aventura de no dar nada por sentado.
Los inversores que han sabido valorarlo, hoy pueden estar satisfechos del rendimiento de su
“operación”.
Como se ha tenido ocasión de comprobar, de una lectura atenta del texto e intervención que
sometemos a su consideración, se desprende la hipótesis básica que justifica nuestro trabajo:
Las Motivaciones de los Inversores Socialmente Responsables
31
las motivaciones sociales no están reñidas con las estrictamente económicas. Muy al contrario,
se complementan y se enriquecen. Terminamos nuestra participación compartiendo con el
lector una frase del autor británico Charles Handy, antiguo profesor de la London Business
School, que encapsula muchas de las ideas que se han ido expresando: “la mayoría de dilemas a
que nos enfrentamos en estos tiempos de confusión no son simplemente los de escoger entre el bien
y el mal, donde el compromiso sería, de hecho, debilidad, sino los muchos más complicados de
escoger entre el bien y el bien. Quiero dedicar más tiempo a mi trabajo y a mi familia; queremos
ser buenos ciudadanos y conseguir un beneficio decente...”23
23
32
Handy (1996) La Edad de la Paradoja. Editorial Apóstrofe, Barcelona pp 93-94.
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
Los Fondos de Inversión Socialmente
Responsable en España:
Una Aproximación Estratégica
Laura Albareda, Responsable del Observatorio de la Inversión Socialmente Responsable en
España. Instituto de Innovación Social. ESADE Business School. Universidad Ramón Llull
1. El Observatorio de la Inversión Socialmente Responsable en España
El Observatorio de la Inversión Socialmente Responsable en España es una investigación del
Instituto de Innovación Social de ESADE, creado en el año 2000, que pretende informar y
promover la reflexión y el análisis sobre las instituciones de inversión colectiva, ya sean fondos
de inversión, fondos de pensiones u otros que incorporan en la política de inversión criterios
sociales y medioambientales de análisis sobre el comportamiento de las empresas. Nos
referimos a estas instituciones de inversión colectiva como fondos de Inversión Socialmente
Responsable (ISR), teniendo en cuenta que podemos encontrar una diversidad de criterios
y tipologías de aplicación de la responsabilidad social en la inversión, algunos pueden ser
denominados fondos de inversión éticos y otros fondos de inversión sostenible, pero todos
tienen en común la incorporación de criterios de valoración social, ético o medioambiental
del comportamiento de los valores en los que se invierte.
El Observatorio tiene como objetivo hacer investigaciones sobre el desarrollo de los fondos
ISR en el contexto global y especialmente, en España y publicar un informe anual sobre su
evolución.
2. De la inversión ética a la Inversión Socialmente Responsable
En todo el mundo, en los mercados financieros, sobretodo en los mecanismos de inversión
colectiva, se constata en las últimas décadas una progresiva evolución de los inversores hacia
actitudes inversoras más responsables. El origen de estas actitudes de responsabilidad social
entre los inversores, ya sean individuales, colectivos o instituciones, lo podemos encontrar en
los países de cultura anglosajona, donde la tradición de inversión es más importante. Ya en el
siglo XIX, algunas comunidades religiosas, sobretodo en Estados Unidos, como los cuáqueros,
empezaron a excluir de su inversión empresas que consideraban que eran contrarias a sus
valores morales, por ejemplo las empresas de alcohol, tabaco o armamento.
No obstante, hoy a principios del siglo XXI, la ISR ha adquirido una dimensión global más allá
de los valores morales, que recoge la sostenibilidad, la gestión del riesgo y la responsabilidad
social como principales elementos. Para los inversores socialmente responsables, no se trata
sólo de invertir en los mercados financieros a través de fondos de inversión colectiva o fondos
Los fondos de inversión socialmente responsable en España: una aproximación estratégica
33
de pensiones, sino que se trata de invertir teniendo en cuenta la dimensión social, ética y
medioambiental de los valores en los cuales invierten. Ello quiere decir, que para elaborar el
catálogo o universo de valores invertibles se tiene en cuenta el comportamiento de las empresas
en el ámbito extra-financiero: su política de responsabilidad social y medioambiental.
El aumento del volumen de las ISR en las últimas décadas puede vincularse a las importantes
transformaciones que se han ido consolidando en los últimos treinta años respecto los valores
de la sociedad en el marco de la globalización económica. El crecimiento y la consolidación
de nuevos valores sociales de responsabilidad social, por ejemplo, han puesto en la agenda
financiera, la necesidad de tener en cuenta las consecuencias sociales y medioambientales de
los modelos de crecimiento económico de las empresas.
Esta transformación ha acompañado el desarrollo de los cambios producidos en las prácticas
empresariales y la consolidación de la Responsabilidad Social de la Empresa (RSE). La RSE
trata de la integración en las prácticas corporativas de políticas de responsabilidad social y
medioambiental en sus operaciones comerciales y en su relación con los diferentes stakeholders
o interlocutores (trabajadores, proveedores, inversores, consumidores, administraciones
públicas, comunidades donde están instalados). Se considera que la ISR es uno de los principales
impulsos para que las empresas adopten políticas de RSE. Los inversores institucionales son
uno de los principales stakeholders que presionan a las empresas para que adopten políticas
de RSE.
Así pues, la ISR apunta progresivamente a potenciar una visión de la actividad económica
que incorpore unos valores de responsabilidad social, medioambiental y ética en los procesos
de inversión. El United Kingdom Social Investment Forum (UKSIF) define estas propuestas
como: “La ISR permite a los inversores combinar los objetivos financieros con sus valores
sociales, medioambientales y éticos”. La ISR vincula en los últimos años una atención cada vez
más importante de los inversores, las empresas y los gobiernos a los impactos de los riesgos
sociales, medioambientales y éticos en las inversiones teniendo en cuenta el comportamiento
empresarial a largo plazo.
3. La integración en los mercados financieros de la ISR
Hace unos años hablábamos de la ISR como una estrategia “nicho” en los mercados financieros
que sólo implicaba a las carteras que establecían preselección a partir de criterios negativos
o positivos vinculados a inversores responsables muy convencidos. Actualmente, podemos
afirmar que existe una nueva aproximación de los mercados hacia la ISR, la denominada
estrategia mainstreaming, que hace referencia a la introducción de los instrumentos ISR en los
mercados financieros convencionales a través de inversores que incorporan los análisis sobre
el comportamiento empresarial responsable en su gestión del riesgo.
La ISR es una forma de inversión consciente por parte de inversores que valoran positivamente
las empresas más responsables y sostenibles e impulsan, desde el mercado financiero, que
34
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
las empresas adopten políticas y estrategias de responsa­bilidad social y medioambiental. En
este sentido, son cada vez más los gestores de inversión y analistas financieros que valoran la
importancia en los mercados financieros de los análisis de responsabilidad social, sostenibilidad
y gobierno corporativo de las empresas como indicadores para gestionar el riesgo y buscar
inversiones a medio y largo plazo.
Hoy se pueden encontrar en los mercados financieros productos de inversión institucional y
retail que inciden en la acción responsable y sostenible de los valores financieros. Las empresas
que incorporan comportamientos sostenibles en políticas y prácticas de responsabilidad social
y medioambiental y, a la vez, de buen gobierno corporativo son preferidas por los inversores
responsables porque aumentan el valor de la acción corporativa y ayudan a gestionar el riesgo.
Además, estas actitudes empresariales pueden tener un notable impacto en la reputación
corporativa, aumentan el valor financiero de la empresa e incorporan la adopción de estrategias
que se anticipan a los futuros marcos de regulación en el campo del gobierno corporativo y la
gestión medioambiental y social.
La ISR es una propuesta que:
1. Ayuda a desarrollar mercados financieros más sostenibles y con menor riesgo.
2. Contribuye al objetivo común del desarrollo sostenible.
3. Contribuye a mejorar el gobierno de la empresa.
4. Impulsa la RSE desde el ámbito financiero a través del papel de los inversores
responsables.
5. Ayuda a tomar conciencia y a desarrollar el diálogo y el compromiso de las empresas
con los agentes implicados (stakeholders) en la actuación empresarial.
6. Mejora la confianza de la sociedad y de los inversores en las instituciones financieras
y en las empresas.
En el desarrollo de la ISR desempeñan un papel importante un grupo considerable de actores,
tanto desde el lado de la oferta y la gestión de la inversión como desde el lado de la demanda,
ya se trate de inversores individuales o institucionales. Por esta razón, el desarrollo de la ISR
debe abordarse desde una perspectiva multistakeholder en la que las distintas partes implicadas
actúen de forma conjunta.
• Los analistas financieros constituyen una pieza clave, porque son los encargados de
analizar el comportamiento financiero y extrafinanciero (social y medioambiental)
del valor corporativo. En los últimos años han aparecido en el mercado diferentes
herramientas e instrumentos ISR (índices financieros sostenibles y de gobierno
corporativo, agencias de rating de empresas sostenibles, etc.) que ofrecen perfiles de
empresas de responsabilidad y sostenibilidad para que los analistas puedan incorporar
los elementos extrafinancieros en los análisis de los valores corporativos.
• Los gestores de inversión son otro actor destacado. Cada vez existen más gestores de
inversión que integran los análisis de ISR, sostenibilidad y gobierno corporativo en sus
Los fondos de inversión socialmente responsable en España: una aproximación estratégica
35
•
•
•
•
•
•
36
procesos de inversión, y ofrecen al mercado institucional y retail nuevos productos y
servicios. Es importante que desde la dirección de la institución gestora de inversión
se impulsen sistemas de incentivos a los analistas y gestores que adapten de forma más
adecuada y con mejores resultados la ISR.
Las empresas cotizadas en los mercados financieros se analizan desde la perspectiva
de sus políticas sociales y medioambientales. Los inversores responsables, con el apoyo
de los analistas financieros, valoran cada vez más las estrategias de triple rendición de
cuentas y la transparencia de las empresas. Las empresas más valoradas en los análisis
financieros ISR son aquellas que mejor identifican y saben comunicar sus políticas de
RSE y gobierno corporativo.
Los inversores responsables son otra pieza clave. Existen inversores que, a título
individual, invierten en el mercado retail a través de fondos de inversión, e inversores
institucionales que lo hacen a través de los fondos de pensiones o carteras privadas.
Unos y otros piden a las instituciones de gestión de sus fondos que actúen en su nombre
para incorporar diferentes estrategias: la preselección de la cartera con indicadores
de RSE, el diálogo comprometido con las empresas, la participación en asambleas de
accionistas mediante voto por delegación o poder (proxy voting) y la presentación de
resoluciones. A este respecto, los responsables de los fondos de pensiones se han
convertido en uno de los principales impulsores de la ISR, ya que están incluyendo
criterios de responsabilidad social en la política de inversión de sus fondos. El volumen
de estos fondos les confiere mucho poder en los mercados financieros.
Los gobiernos y las organizaciones internacionales son otros de los actores que
pueden impulsar el desarrollo de la ISR mediante políticas públicas de promoción y
apoyo fiscal a la ISR, y regulaciones no vinculantes que favorezcan la transparencia. Los
entes reguladores, como las comisiones nacionales de mercados de valores, pueden
apoyar el proceso desarrollando marcos legales que favorezcan la transparencia y la
integración de los criterios ISR y de gobierno corporativo en el análisis financiero.
Los centros de investigación, analistas independientes, asesores o consultores
financieros pueden ayudar a crear una demanda más estable de la ISR, pues son
los encargados de ofrecer productos de investigación y análisis del comportamiento
corporativo con criterios extrafinancieros o de responsabilidad social.
Los mercados financieros (stock exchanges) pueden incluir criterios sociales,
medioambientales y de gobierno corporativo en los índices financieros de empresas
cotizadas.
Las organizaciones no gubernamentales (ONG) pueden contribuir asimismo
al desarrollo de la ISR, en este caso actuando como inversores responsables o
proveyendo información objetiva sobre el comportamiento empresarial a los centros
de investigación.
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
Figura 1. Principales actores en el impulso de la ISR en los mercados financieros
Fuente: Cuadro adaptado de Who Cares Wins. Connecting Financial Markets to a Changing World,
The Global Compact (2004)
4. Los fondos de Inversión Socialmente Responsable
Un fondo de inversión o pensiones socialmente responsables es un instrumento de inversión
colectiva que introduce, explícitamente, criterios de preselección en la cartera teniendo
en cuenta la valoración empresarial a partir de valores de responsabilidad social, ética o
medioambiental.
El primer fondo de inversión moderno con criterios de responsabilidad social fue creado en
Estados Unidos el año 1971. Se llama Pax World Fund, e incluía criterios de preselección a
Los fondos de inversión socialmente responsable en España: una aproximación estratégica
37
partir de valores de paz, excluyendo la industria militar. En Europa el primer fondo de estas
características fue creado en el Reino Unido en el año 1994, se llama Stewardship Fund e
incluye valores de defensa de los derechos humanos y la responsabilidad social. Actualmente
encontramos fondos ISR en muchos países del mundo, tanto en Estados Unidos, Europa, como
Asia y América Latina.
Para poder aplicar los valores de responsabilidad social a las prácticas de inversión se han ido
estableciendo diferentes metodologías que permiten incorporar en los procesos de inversión
la valoración de los comportamientos socialmente responsables de las empresas en las cuales
se invierte. Para ello incorpora en su estructura aquellos elementos que le permiten introducir
sus propios criterios en los procesos de toma de decisiones.
En este sentido, consideramos que un fondo ISR incluye los siguientes elementos:
1. Política de inversión de responsabilidad social, que define los criterios de inversión
incorporando valores sociales, medioambientales y éticos concretos, que definen
el proceso de preselección de la cartera de inversión que desarrollan los analistas
financieros ISR y los gestores del fondo.
2. Proceso de preselección de la cartera, que permite obtener un universo de valores
invertibles, es decir, se elabora un universo de valores en los cuales se puede invertir y
sobre los cuales el gestor del fondo podrá elaborar la cartera de inversión.
3. Investigación sobre el comportamiento socialmente responsable de las empresas. Para
poder elaborar este proceso de preselección de la cartera existen centros y equipos
de investigación sobre el comportamiento empresarial que analizan las políticas de
responsabilidad social de las empresas, las valoran y las ponderan para incluirlas en
bases de datos y rating ISR. Estos equipos de investigación pueden ser internos a la
institución de gestión de fondos, o también centros de investigación ISR independientes
que ofrecen sus servicios de análisis a las instituciones de gestión. Se trata de centros
formados por analistas expertos en el comportamiento empresarial en temas sociales
y medioambientales.
4. Equipo de gestión y analistas financieros, que pueden incorporar el equipo de
investigación sobre el comportamiento socialmente responsable.
5. Institución de control independiente, con personas externas a la institución de
gestión.
6. Inversores socialmente responsables: partícipes del fondo.
No es una afirmación excesiva sostener que no existe ISR sin investigación sobre el
comportamiento social y medioambiental de las empresas. Existen importantes centros o redes
de investigación de apoyo a la ISR que ofrecen a los inversores y a las instituciones de gestión
de fondos perfiles de comportamiento empresarial a partir de criterios de responsabilidad
social y medioambiental. Entre estos equipos encontramos: EIRIS (Reino Unido), Ethibel
(Bélgica), Siri Group (Internacional).
38
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
4.1. Metodología de preselección de las empresas
Los equipos de investigación han desarrollado diferentes metodologías de investigación sobre
el comportamiento de las empresas a partir de las cuales se elabora el catálogo o universo de
valores invertibles.
Criterios negativos o excluyentes
Se trata del grupo de criterios de preselección de la cartera referidos a las actividades o
comportamientos de las empresas, que en el caso de ser detectados en una empresa concreta,
la eliminan directamente del catálogo o universo de valores invertibles, con independencia del
resto de comportamientos de la empresa.
Los criterios negativos son los primeros criterios que fueron utilizados por los inversores
éticos. Eran comunidades religiosas en Estados Unidos, que durante el siglo XIX empezaron a
excluir algún tipo de empresas de su lista de inversiones. Se trataba de aquellas industrias que
realizaban actividades que no eran coherentes con ciertos valores de grupos religiosos, como
por ejemplo, las industrias del alcohol, del tabaco, de armamento, de pornografía, de juego, de
métodos anticonceptivos.
Actualmente, estos criterios negativos siguen presentes en algunos fondos ISR, aunque
se han modernizado y se vinculan a la exclusión de empresas que son consideradas como
poco responsables por el tipo de producto final que elaboran. Estos criterios negativos se han
complementado o reformulado con otros vinculados a los nuevos movimientos sociales. Así,
en algunos fondos se excluye la industria militar, la industria vinculada a la producción y
distribución de energía nuclear, las industrias destructoras del medioambiente, las industrias
que realizan pruebas con animales. Normalmente se trata de fondos que están vinculados
a organizaciones o fundaciones sociales, iglesias, grupos religiosos. Lo que se considera los
“inversores con características éticas”.
Los criterios negativos o excluyentes varían en cada fondo y son determinados en la política
de inversión. En este caso, depende de los valores de cada inversor la opción de enfocar una
inversión basada en la utilización de criterios negativos. Cada fondo expone en su política
de inversión el tipo de criterio que utiliza y este es el documento fundamental para que un
inversor pueda tomar la decisión de invertir o no.
La aplicación de estos criterios negativos puede tener diferentes variables porcentuales.
Podemos poner algunos ejemplos:
1. Si la empresa obtiene más del 25, 50 o 75% de los beneficios anuales de la producción
o distribución de algunos de estos productos.
2. Si la empresa forma parte de las 10 primeras empresas productoras o distribuidoras de
estos productos.
Los fondos de inversión socialmente responsable en España: una aproximación estratégica
39
Criterios positivos o incluyentes
Hablaremos del grupo de criterios que evalúan las prácticas empresariales socialmente
responsables. En principio, por sí solos estos comportamientos no tienen peso suficiente para
incluir o excluir una empresa del universo de valores invertibles. Sino que actúan de forma
ponderativa, teniendo en cuenta otros criterios y la valoración global del comportamiento
empresarial.
La preselección positiva de la cartera se basa en dos ámbitos fundamentales. En el ámbito
medioambiental, a partir de la aplicación del concepto de desarrollo sostenible vinculado a
la gestión empresarial. De esta forma, se identifican aquellas empresas que han adaptado
su gestión a criterios de sostenibilidad. En el ámbito social, se identifican las empresas más
innovadoras, es decir, las que han optado por asumir un rol activo en la gestión de los impactos
sociales de su actuación, o bien por sus prácticas relacionadas con la responsabilidad social.
Entre los criterios positivos, una de las técnicas más importantes es la denominada best-inclass approach. Se trata de la preselección de aquellas empresas en cada uno de los sectores
industriales que tienen mejor comportamiento socialmente responsable. De esta forma, se
analiza el comportamiento de las empresas y se ponderan todas las variables para puntuar
su comportamiento. Así, se elabora una lista de puntuación sobre el comportamiento de las
empresas. Las mejores empresas de cada sector son seleccionadas para el universo de valores
invertibles.
5. Evolución a través de diferentes generaciones de fondos ISR
Como hemos visto, la ISR sigue un proceso de evolución temporal que debemos tener en
cuenta cuando se opta por invertir en algún fondo ISR. Se debe tener presente en qué tipología
de fondo se quiere invertir para conocer bien el impacto y las posibilidades de nuestra opción.
Esta evolución en los fondos desde 1970 hasta hoy se ha ido generando como respuesta a las
demandas de los propios inversores y a la modernización del mercado de la ISR. Debemos tener
presente que los inversores han pasado de ser inversores éticos a ser inversores socialmente
responsables y sostenibles.
Se considera que existen 4 generaciones de fondos ISR:
1. Los fondos de primera generación, son aquellos que se construyen a partir de
la aplicación de criterios negativos o excluyentes. La preselección del universo de
valores invertibles se realiza con la exclusión de sectores industriales que realizan
actividades, ofrecen productos o servicios que, como mínimo, son cuestionados por
sus consecuencias sociales. Al escoger este tipo de fondos el inversor sabe que no
da apoyo a sectores como, por ejemplo, la industria del tabaco, el alcohol, la energía
nuclear, el armamento o la pornografía.
40
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
2. Los fondos de segunda generación, son los fondos con criterios positivos o valorativos.
Se construyen a partir de las técnicas de valoración del comportamiento socialmente
responsable de las empresas sin centrarse en un tema o actividad concreta. Se analizan
las prácticas y políticas de RSE y sostenibilidad de las empresas, y en la mayoría de los
casos se incorporan en las carteras aquellas empresas con mejor comportamiento de
RSE, lo que se conoce como la técnica best-in-class.
3. Los fondos de tercera generación, son fondos con criterios positivos de valoración
empresarial de responsabilidad social y sostenibilidad, pero que también incorporan
otros elementos como la transparencia, la accountability y el diálogo con las empresas
(engagement). En este nuevo marco, los gestores de los fondos establecen mecanismos
de engagement o diálogo constructivo con las empresas para que estas adopten
comportamientos de socialmente responsables.
4. Los fondos de cuarta generación profundizan en las técnicas de la segunda y la
tercera generaciones, pero además se le añaden las técnicas de activismo accionarial.
Además, se considera que el análisis del comportamiento de la responsabilidad social
y medioambiental de las empresas da información a los gestores de los fondos para
poder gestionar el riesgo inherente a la inversión en valores corporativos pues ofrece
información extra-financiera de las empresas y permite el desarrollo de inversiones a
largo plazo.
6. Índices financieros de responsabilidad social y sostenibilidad
Otro de los mecanismos financieros de mayor impacto en el campo de responsabilidad social
y sostenibilidad en los mercados financieros son los índices financieros de responsabilidad
social y sostenibilidad. Estos índices ponderan el comportamiento sostenible de las empresas,
e incorporan en los rating las empresas con mejor comportamiento social y financiero para
ofrecer sostenibilidad en los mercados financieros.
Dow Jones Indexes creó a principios de esta década la familia de índices Dow Jones
Sustainability Indexes. FTSE4Good son los índices de responsabilidad social de la Bolsa de
Londres. Destacan también los índices de E. Capital Partners: ECPI Indexes.
Los gestores de fondos utilizan estos índices como benchmark de sus fondos ISR, pero también
cada vez más como benchmark de sus fondos convencionales.
7. Activismo de los accionistas: shareholder activism
Una de las iniciativas más importantes vinculadas a la ISR es el activismo de los accionistas.
El activismo accionarial, conocido en el mundo anglosajón como shareholder activism, es la
actividad que desarrollan los inversores socialmente responsables, en tanto que accionistas
—normalmente a través de inversiones colectivas (fondos de pensiones o fondos de inversión)
—para influir en la toma de decisiones de las empresas donde están invirtiendo en favor de
Los fondos de inversión socialmente responsable en España: una aproximación estratégica
41
políticas de responsabilidad social y medioambiental. En la mayoría de los casos, los accionistas
activos son representados por las instituciones gestoras de sus fondos.
El activismo de los accionistas ISR es un fenómeno que se ha desarrollado de forma muy
importante en la última década en el ámbito anglosajón, sobre todo en Estados Unidos y
Canadá. No obstante, en los últimos años, este fenómeno se está desarrollando también entre
los inversores institucionales en Europa.
Para poder ejercer el derecho de los accionistas, estos deben contar con las regulaciones
nacionales sobre la inversión colectiva y el papel de los inversores. Tradicionalmente, las
regulaciones nacionales habían impuesto restricciones cuantitativas severas en la localización
de los activos financieros y el ejercicio del derecho de los accionistas. Sin embargo, en los
últimos años, la globalización financiera ha comportado importantes cambios al respecto.
Como consecuencia, a finales del siglo xx, se abrió en los países occidentales el debate sobre el
poder de los accionistas en mercados financieros globales, más allá de las fronteras nacionales.
Debido a ello, la regulación del gobierno corporativo facilita cada vez más la acción de los
inversores socialmente responsables, y se considera que la ISR y el buen gobierno corporativo
se complementan.
En muchas ocasiones, los inversores ISR actúan representados por las instituciones de gestión
de los fondos ISR. El ámbito del activismo de los accionistas incluye diferentes acciones
1. Engagement: desarrollo de mecanismos de diálogo entre los inversores y los equipos
de dirección y gestión de las empresas.
2. Establecimiento de propuestas para que sean votadas por los accionistas en las
Asambleas Generales de Accionistas o propuesta de resoluciones.
3. Vender sus acciones como mecanismo de presión.
8. Tendencias actuales de sostenibilidad en la inversión y gestión del riesgo
Cada vez existen más gestores de fondos en el mercado mainstream que integran la valoración
social y medioambiental de las empresas para gestionar el riesgo de la inversión y buscan una
inversión sostenible a largo plazo.
Los analistas financieros convencionales han decidido incluir los elementos extrafinancieros y
el análisis del comportamiento social y medioambiental de las empresas para complementar los
análisis financieros convencionales, pues insisten en que se trata de indicadores complementarios
que les permiten evaluar mejor la gestión del riesgo corporativo (risk management). De esta
forma, los mercados financieros pretenden llamar la atención de los inversores institucionales
que tienen en cuenta en su inversión a largo plazo criterios de sostenibilidad y RSE. Aunque no
se trate de clientes potenciales de ISR, los inversores demandan cada vez más productos que
evalúen la gestión del riesgo; y al parecer, los mecanismos de evaluación del comportamiento
42
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
socialmente responsable y sostenible de la empresa incorporan elementos que el análisis
convencional no incluye y que, sin embargo, resultan relevantes para la evaluación del riesgo.
Los gestores de fondos convencionales están accediendo a los rating de ISR y sostenibilidad para
tener más información acerca del comportamiento empresarial, pues ello les permite considerar
nuevas variables de análisis del riesgo de los valores corporativos y, en consecuencia, tener una
perspectiva más general del mercado y del comportamiento de la empresa. Finalmente, a la
hora de invertir esa información puede ser tenida en cuenta o no.
La reciente necesidad de integrar criterios de preselección extrafinancieros en el análisis
financiero convencional responde a diversas razones:
• Se trata de incluir criterios de evaluación de responsabilidad social como elementos
portadores de información acerca de la gestión del riesgo futuro de la empresa. Se
considera que si se hubiesen analizado los comportamientos de responsabilidad
social de las empresas, se hubiese podido evitar tener en las carteras valores que han
resultado fraudulentos.
• Se trata de buscar la maximización de los beneficios financieros, evitando el riesgo.
• Se trata de reunir la máxima información para analizar las ventajas del mercado a
la luz de una serie de criterios extrafinancieros que hasta el momento no se habían
integrado en el análisis del riesgo corporativo.
• Se trata de considerar las diferentes presiones, sociales y medioambientales, a que se
hallan sometidas las empresas en cada país concreto, a tenor de la regulación social y
medioambiental.
En este contexto, queremos subrayar que algunas agencias de rating ISR están ofreciendo
al mercado financiero convencional productos en clave de gestión del riesgo. Es el caso de
Generation Investment Management, con sede en Londres y Washington. Esta agencia de
inversión pretende abarcar el segmento de inversores que, más allá de la ISR, buscan una
inversión sostenible a largo plazo. En las carteras de inversión de largo plazo, las empresas con
capacidad de crear valor y ventajas competitivas se identifican a partir de su sostenibilidad
futura, que se basa en evitar a toda costa el riesgo de crisis financieras por razones no
económicas. Generation Investment Management justifica su estrategia basándose en los
siguientes elementos de análisis:
• Considera que los temas sociales, medioambientales y geopolíticos pueden influir en
la capacidad de las empresas para obtener un retorno sostenible.
• Considera que el análisis de valores convencional no analiza adecuadamente estos
temas.
• Considera que la investigación sobre el comportamiento sostenible de la empresa
debe integrarse por completo en el análisis financiero para que se puedan conseguir
resultados de inversión óptimos a largo plazo.
Los fondos de inversión socialmente responsable en España: una aproximación estratégica
43
9. Algunos datos sobre la ISR en el mundo
La ISR se considera uno de los tipos de inversión más dinámicos e innova­dores de la industria
de los fondos de inversión. En este sentido, podemos afirmar que, hoy en día, los mercados
de capitales ya han entendido la trascendencia que tiene la RSE en la gestión empresarial y
en la gestión de riesgos. Con todo, existen gran­des diferencias en cuanto al desarrollo de la
ISR en el mundo. Así, Estados Uni­dos es el país donde el mercado de la ISR cuenta con más
instrumentos y donde, por tanto, está más desarrollado. Por su parte, Europa, pese a que sigue
en la distancia a Estados Unidos en cuanto a la cifra de activos, cuenta con un mercado de ISR
cada vez más maduro.
9.1. Europa y el mercado retail
El Reino Unido mantiene el liderazgo de la ISR en Europa, con un 19% de los fondos de
inversión ISR y un 33,15% de los activos invertidos, que corresponde a 7.999 millones de
euros. En conjunto, el Reino Unido, junto con Suecia, Francia y Bélgica, concentran el 63,7%
de los fondos en Europa. Cabe des­tacar, por otra parte, los 3.096 millones de euros invertidos
en Francia, los 2.679 millones de euros de Italia, los 2.504 millones de Suecia, los 2.136 millones
de Bélgica y los 1.758 millones de los Países Bajos.
Respecto a los mercados más dinámicos, durante el año 2004-2005, el incremento más
importante se constató en Francia, Bélgica y el Reino Unido (Avanzi-SRI Research/SiRi
Company, 2005). Francia es, por segundo año consecutivo, el país más dinámico, con un
incremento anual del número de fondos superior al 20%. Frente a los datos que confirman el
crecimiento y el desarrollo de las Instituciones de Inversión Colectiva (IIC) e ISR en distintos
países europeos, destaca el estancamiento y el escaso desarrollo de la ISR en España.
Los fondos ISR con mayor volumen de capital invertido son, por este orden, Stewardship
Pensions Fund (Reino Unido), con 1.298 millones de euros; Pioneer Obbligazionario Euro
Corporate Etico (Italia), con 984 millones de euros; F&C Stewardship Growth Fund (Reino
Unido), con 967 millones de euros, y ESPA Bond Mündelrent (Austria), con 773 millones de
euros.
Avanzi SRI Research/SiRi Company (2005) señala que existe un buen desarrollo del mercado
retail ISR en Europa, dado que los retornos positivos de los fondos ISR tienen un efecto
directo en el incremento de los activos gestionados. Este incremento se debe, sobre todo, al
lanzamiento de nuevos productos y al rediseño de productos que ya existían, ahora bajo la
clave ISR. Se confirma la existencia de un grupo de países que lideran la ISR, que son el Reino
Unido, Suecia, Francia y Bélgica. Esto se debe a su mayor porcentaje de fondos de inversión de
renta variable y fondos mixtos en el sector ISR (80,4% del total de capital), frente al 19,5% de
fondos ISR invertidos básicamente en renta fija.
44
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
Figura 14. Activos gestionados por los fondos ecológicos, sociales y éticos en diferentes países
9000
2003
7000
2004
6000
2005
Reino Unido Francia
Bélgica Países Bajos
Suiza
1.031
1.008
842
0
1.101
978
68
1000
1.156
869
703
1.596
1.217
1.286
Suecia
2000
1.758
1.612
1.452
Italia
2.136
1.377
1.311
3000
2.504
2.020
1.228
4000
2.679
2.179
1.074
5000
3.096
1.754
1.049
millones de euros
8000
7.999
6.896
3.930
europeos (2003-2005)
Alemania
Austria
España
Fuente: Avanzi-SRI Research/SiRi Company (2005: 9) y datos propios para España.
9.2 Estados Unidos
Estados Unidos es uno de los países con mayor tradición y dinamismo en el desarrollo de
la ISR. El Foro para la Inversión Socialmente Responsable de este país, el Social Investment
Forum, ha publicado en el año 2006 un informe sobre la evolución de la ISR a lo largo de diez
años (1995-2005).
El capital invertido en productos de inversión con criterios de preselección social,
medioambiental y ética ha experimentado un aumento superior al 4% respecto al universo
global de capital invertido en Estados Unidos durante el período. Actualmente, la inversión en
ISR representa A finales del año 2005, el 9,4% del capital invertido por instituciones de gestión
está vinculado a la ISR (Social Investment Forum, 2006).
En diciembre de 2005, el total de capital invertido con criterios ISR, 2,29 billones de dólares
(trillion $), se distribuye en las tres categorías anteriores como sigue:
• 1,68 billones de dólares (1,68 trillion $), el 73%, está invertido en fondos de inversión y
carteras de inversión privadas o institucionales que adoptan criterios de preselección
de la cartera1.
Un 5% de estas carteras, además de adoptar preselección con criterios negativos o positivos, también cuentan con
el activismo de los accionistas.
1
Los fondos de inversión socialmente responsable en España: una aproximación estratégica
45
• 703.000 millones de dólares (703 billion $), el 26%, está invertido en fondos o carteras
cuyos accionistas adoptan una actitud activista.
• 20.000 millones de dólares (20 billion $), el 1%, está invertidos en productos de
inversión en la comunidad.
El capital invertido en fondos de inversión con criterios de preselección sociales y
medioambientales en el año 2005 fue de 179.000 millones de dólares (179 billion $), un
18,5% más que en el año 2003, cuando ascendía a 151.000 millones de dólares. El número de
fondos no ha aumentado (201 fondos de inversión); sin embargo, en los últimos diez años,
este producto ha sido el que ha experimentado un mayor incremento en cuanto al volumen
de capital invertido: de 12.000 millones de dólares en 1995 a 179.000 millones de dólares en
2005.
Figura 16. Evolución del capital y del número de fondos de inversión ISR en Estados Unidos
200
180
160
140
120
100
80
60
40
20
0
250
200
150
100
Number of Funds
Number of Funds
Total Assets (Billions)
(1995-2005)
50
1995
1997
1999
2001
2003
2005
0
Fuente: Social Investment Forum (2006: 7)
10. La Inversión Socialmente Responsable en España
Mercado retail
En España, la ISR muestra un considerable retraso respecto a la mayoría de los países europeos,
que afecta tanto a la oferta como a la demanda. En la actualidad, en efecto, la ISR es un sector
marginal en el mercado financiero español, en cuanto al volumen porcentual de capital en
46
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
fondos gestionados con estos criterios, pues, a finales del año 2005, alcanzaba tan solo el
0,49% del patrimonio total invertido en los fondos de inversión mobiliarios en España2. Son
varios los factores que pueden explicar esta situación, desde la menor tradición de invertir
en acciones hasta la falta de demanda por parte de los inversores institucionales (que ha sido
crucial en otros países), pasando por la falta de impulso, apoyo y promoción por parte de la
Administración Pública, y el débil impulso institucional que le han dado las instituciones de
gestión de fondos y los grupos financieros que comercializan estos fondos en España.
Para poder analizar el desarrollo de la ISR en España desde el año 1999, conviene distinguir
entre mercado retail y mercado institucional. En España, el mercado retail tuvo su punto de
inflexión en 1999, coincidiendo con la aparición de la mayoría de las Instituciones de Inversión
Colectiva (IIC) socialmente responsables. Aunque a finales de 2005 se ha observado cierto
dinamismo con la creación de nuevas instituciones socialmente responsables, el patrimonio
invertido apenas ha aumentado respecto al año 2004.
Uno de los problemas a los que se enfrenta el mercado retail en nuestro país es la falta de
demanda concreta de estos fondos socialmente responsables, circunstancia que, como resulta
obvio, limita la oferta. Evidentemente, no es que el inversor español sea más irresponsable que
el inglés o el italiano, sino que desconoce que hay un sistema para exigir que sus inversiones
tengan un componente social, medioambiental y ético.
Por otra parte, un aspecto que no ha contribuido a que el concepto de ISR cale en España es
que el partícipe ha entendido estos productos como un acto de donación o caridad, y no como
una inversión. En la actualidad existen carencias y grandes ineficiencias en la transmisión de la
información sobre el comportamiento socialmente responsable de las empresas y los criterios
bajo los que se conforman los fondos ISR. En última instancia, podemos afirmar que, hasta la
fecha, los fondos ISR en nuestro país no han tenido la comercialización que cabía esperar y
que tampoco se han desarrollado herramientas para dar a conocer y colocar los productos en
el mercado.
Finalmente, hay que añadir que uno de los principales obstáculos a que se enfrenta el mercado
de ISR en nuestro país (y que afecta tanto al mercado retail como al institucional) es que una
gran parte de los inversores no son conscientes de que, a efectos de rentabilidad y riesgo,
estos fondos no difieren del resto de los fondos de inversión: compran bonos o acciones con
la lógica intención de que se revaloricen y así poder ofrecer una ganancia a sus partícipes.
El patrimonio de los fondos de inversión mobiliaria en España a 31 de diciembre de 2005 ascendía a 207.449.533
euros. Datos obtenidos de la CNMV, Informes sobre instituciones de inversión colectiva, cuarto trimestre de 2005,
cap. 2: “Fondos de inversión mobiliarios: número, partícipes y patrimonio de los fondos de inversión mobiliaria por
tipo de fondo” http:// www.cnmv.es. Hay que tener presente que comparamos el incremento de patrimonio de los
fondos de inversión ISR y el incremento de patrimonio de todos los fondos de inversión mobiliarios del mercado
español. Los datos de la CNMV se refieren a los fondos de inversión mobiliaria y no incluyen las SICAV. Obsérvese
que, entre los fondos de inversión ISR, figura una SICAV: Urquijo Cooperación, SICAV.
2
Los fondos de inversión socialmente responsable en España: una aproximación estratégica
47
Su elemento diferenciador y fundamental radica en la selección de la cartera de inversión
conforme a criterios, no sólo de rentabilidad económica, sino también de carácter social y
medioambiental. La rentabilidad económica, y la rentabilidad social, son los principales
motores en su gestión.
En el Observatorio hemos querido avanzar en el análisis de uno de los aspectos más importantes
de la ISR no sólo en España, sino en todo el mundo: la performance o rentabilidad-riesgo de
este tipo fondos frente al resto de los fondos del mercado. Para ello, hemos llevado a cabo una
investigación descriptiva y preliminar que ha incidido en la comparación de la rentabilidad
de los fondos ISR respecto a los fondos convencionales. Hemos observado que, en general, los
fondos ISR comercializados en España presentan rentabilidades netas anuales positivas.
El análisis realizado confirma que, tal y como sucede con los fondos convencionales, la
rentabilidad de este tipo de inversiones depende de las inversiones que se escojan y de la gestión
que se haga de la cartera. Con frecuencia son precisamente las grandes empresas, muchas de
ellas compañías innovadoras, las que cumplen estos criterios, debido a su compromiso con
las prácticas no discriminatorias de contratación de personal y con la calidad en el entorno
laboral, entre otros factores.
Teniendo en cuenta que los inversores responsables buscan en su inversión no sólo rentabilidad,
sino también responsabilidad, este análisis financiero de los fondos ISR en España confirma que
estos fondos pueden ser tan rentables como los fondos convencionales e incluso, en ocasiones,
más rentables que estos últimos, pues el inversor que está dispuesto a invertir responsablemente
tiene derecho a recibir una buena rentabilidad. En este sentido, si la rentabilidad de la ISR
fuera distinta de la rentabilidad de la inversión convencional, este sería un factor determinante
tanto de su éxito como de su fracaso. Por este motivo, es importante que la rentabilidad sea
neutral, pues es una condición necesaria para lograr el éxito de la ISR.
Mercado institucional
En el mercado institucional la situación es similar: se trata todavía de un mercado incipiente
y casi inexistente en cuanto a volumen de activos invertidos. En este sentido, los inversores
institucionales son poco conocidos para el gran público español; no existe dinamismo de
competición para crear y ofrecer mejores productos y servicios, y es un mercado relativamente
joven en nuestro país. Además, en el sector institucional español hay un gran ausente: el sector
público. Los fondos de pensiones públicos complementarios todavía no han entendido la
trascendencia de la ISR, de ahí que el impulso por parte del sector público sea, actualmente,
uno de los principales retos pendientes.
En relación con lo anterior, basta recordar la iniciativa desarrollada por el Parlamento británico
para la reforma de la Ley de Pensiones (1999), en vigor desde el año 2000 y que constituye
todo un hito en la historia de la ISR. Esta reforma de la Ley de Pensiones no obliga a los
48
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
fondos de pensiones a ser socialmente responsables, sino que obliga a los gestores de fondos
y planes de pensiones a ser transparentes desde el punto de vista informativo. La repercusión
de esta reforma fue más allá del sector de los fondos y planes vinculados en sus orígenes a la
ISR, dado que provocó, indirectamente, que muchos fondos de pensiones se replantearan su
política de inversión y optasen, proactivamente, por la incorporación de criterios de RSE en
sus políticas.
A este respecto hay que apuntar que en España existen alrededor de 7 fondos de pensiones
de empleo que han empezado a plantearse la posibilidad de incorporar estrategias de ISR,
aunque sólo dos de ellos han comenzado a considerar los criterios ISR en sus mecanismos de
preselección (Albareda et al., 2005).
El plan de pensiones de los empleados de la Caja de Ahorros y Pensiones de Barcelona, “la
Caixa”, fue uno de los primeros fondos de pensiones corporativos que incorporó políticas
de ISR en la preselección de la cartera. En septiembre de 2003, la comisión de control del
plan decidió invertir parte de su fondo considerando criterios de responsabilidad social y
sostenibilidad. En consecuencia, el 9 de octubre de 2003 se incorporaron las estrategias políticas
de ISR. En concreto, se decidió la inversión en una IIC socialmente responsable y sostenible,
SAM Sustainability Index Fund, gestionada por SAM Asset Management (Suiza). Por su parte,
el plan de pensiones de los empleados de “la Caixa”, a finales del año 2005, tenía invertido en
patrimonio un total de 2.106,98 millones de euros, el 3,45% de ellos con criterios ISR: en total,
721,87 millones de euros en diferentes fondos de inversiones ISR (SAM Sustainable Leaders
Fund, SAM Sustainable Water Fund, SAM Smart Energy, IDEAM Europe Gouvernance).
A la vez, en septiembre de 2003, el comité de control del plan de pensiones de Telefónica decidió
dar un primer paso hacia la inversión con criterios de RSE; así, se acordó destinar el 1% de
su patrimonio a fondos de inversión ISR. Los fondos de empleo del Grupo Telefónica, con el
conocimiento de sus correspondientes comisiones de control, han reforzado su compromiso de
acercarse al objetivo de realizar inversiones en fondos éticos, sostenibles o responsables hasta
alcanzar el 1% del volumen total de activos gestionados. En concreto, al cierre del ejercicio de
2005, el volumen de inversiones de este tipo alcanzó los 481 millones de euros, lo que supone
un 1,01% del total de patrimonio de los planes de empleados del Grupo Telefónica. De ese
importe, 33,7 millones de euros estaban invertidos en inversiones socialmente responsables,
10 millones de euros se materializaban en una promoción de viviendas sociales y 4,44 millones
correspondían a una compañía de desarrollo forestal (Telefónica, 2006).
Junto a estas tendencias corporativas, también están apareciendo en España los primeros
fondos de pensiones comercializados para el mercado retail de pequeños inversores. Es el
caso del fondo de pensiones BS Plan Ético y Solidario,3 gestionado por Banco Sabadell Vida.
http://www.bancsabadell.es/es/PRODUCTOS/AHORRO-INVERSION/PREVISION_-_JUBILACION/BS_
PLAN_ETICO_Y_SOLIDARIO/index.html (16/1/2004).
3 Los fondos de inversión socialmente responsable en España: una aproximación estratégica
49
Este plan de inversión es fruto de una iniciativa conjunta del Banco de Sabadell y la ONG
Intermón Oxfam, que actúa como entidad beneficiaria del fondo, es decir, que recibe el 0,5%
de la comisión de gestión de la institución gestora (la comisión de gestión del fondo es de
1,90%, y la comisión de depósito, de 0,45%). Para poder aplicar estos criterios a la preselección
financiera, el fondo invierte en los componentes del universo del índice financiero socialmente
responsable FTSE4 Good Europe Index.
10. 1. Fondos de inversión socialmente responsables en España: algunos datos
Presentamos los datos a partir de la subclasificación de fondo de inversión gestionados
por instituciones de gestión en España, fondos de inversión gestionados por instituciones
de gestión extranjeras pero comercializados en España y finalmente, fondos de inversión
solidarios. Los fondos de inversión solidarios no pueden ser considerados fondos con criterios
de preselección de la cartera ISR, lo único que realizan es que donan una parte de la comisión
de gestión a instituciones sociales.
A finales del año 2005 encontramos en el mercado español 31 instituciones de inversión
colectiva (IIC) socialmente responsables, 14 de ellas gestionadas por instituciones gestoras en
España y se comercializan en España 17 fondos gestionados en otros países europeos. Además,
encontramos 4 IIC solidarias.4
Un aspecto significativo, y que contrasta con lo sucedido en años anteriores, es que el incremento
del número de IIC socialmente responsables en nuestro país se debe, sobre todo, al incremento
del número de fondos de inversión socialmente responsables domiciliadas y gestionadas en
España, y no a la aparición de fondos de inversión extranjeros comercializadas en nuestro país,
como venía sucediendo en años anteriores.
Figura 2. Evolución del número de fondos ISR en España (2000-2005)
40
numero de fondos ISR
35
30
29
25
24
2002
2003
20
15
10
0
2000
2001
2004
2005
Fuente: Elaboración propia.
En la presentación de los datos relativos a patrimonio y partícipes, hemos separado las IIC socialmente responsables
que adoptan criterios de preselección de la cartera de las IIC estrictamente solidarias, es decir, aquellas que no adoptan criterios ISR de preselección de la cartera, sino que, simplemente, destinan una parte de la comisión de gestión a
alguna organiza­ción social.
4
50
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
Figura 3. Evolución del tipo de fondos ISR y solidarios en España (2000-2005)5
20
Número de IIC
15
11 18 4
13 2
14 11
14 17 4
Fondos solidarios
Fondos ISR gestionados en el extrangero
10 14 5
Fondos ISR gestionados en españa
10
5
0
2001
2002
2003
2004
2005
Fuente: Elaboración propia.
Patrimonio
De acuerdo con los resultados que se presentan en la tabla 1, el volumen de patrimonio del
conjunto de fondos socialmente responsables y solidarios ha aumentado durante el año 2005,
pero no de manera significativa.
En los fondos socialmente responsables domiciliados y gestionados en España se observa un
ligero incremento del volumen de patrimonio: se ha pasado de 1.008.357 miles de euros en
2004 a 1.031.594 miles de euros en 2005. Por tanto, el incremento en 2005 respecto al año 2004
es del 2,30%.
Cabe destacar el importante volumen de patrimonio que aporta el BBVA Extra 5 II Garantizado,
FI. Se trata de un fondo garantizado que preselecciona las empresas del índice financiero FTSE
Good Global 100 Index. Este fondo cuenta con un patrimonio muy superior al del resto de
los fondos socialmente responsables, sobre todo porque es un fondo garantizado, uno de los
productos que ha alcanzado mayor éxito comercial en los últimos años en el mercado. Si
excluyésemos el valor de este fondo6, el volumen de patrimonio de los fondos de inversión
socialmente responsable, a fecha de 31 de diciembre de 2005, ascendería a 217.635 miles de
euros.
Durante los años 2001 y 2002, los fondos estrictamente solidarios se incluían entre los fondos gestionados en España. Iniciamos esta diferenciación en el Observatorio del año 2003.
5
Puesto que el patrimonio de esta IIC influye de forma muy significativa en el resultado, consideramos importante
comparar estos datos con los obtenidos en las IIC socialmente responsables domiciliadas y gestionadas en España,
una vez excluido el valor del patrimonio de BBVA Extra 5 II Garantizado, FI.
6
Los fondos de inversión socialmente responsable en España: una aproximación estratégica
51
A 31 de diciembre de 2005, el patrimonio total de los fondos de inversión mobiliarios
domiciliados en España ascendía a 207.449.533 miles de euros. Así pues, el patrimonio de los
fondos ISR domiciliados y gestionados en España suponía, en esa fecha, el 0,49% del total del
patrimonio de los fondos de inversión mobiliaria en España.7 Entre 2004 y 2005, el patrimonio
de los fondos de inversión mobiliaria en España registró un incremento del 16,48%. Como
ya hemos comentado, el incremento patrimonial de los fondos ISR entre 2004 y 2005 fue
del 2,30%, un porcentaje muy inferior, por tanto, al del incremento del total de los fondos de
inversión mobiliarios.
Respecto a los datos del total de patrimonio de los fondos solidarios8, este año se ha registrado
un destacable incremento, puesto que de los 28.432 miles de euros del año 2004 se ha pasado
a 32.653 miles de euros en el año 2005, lo cual supone un aumento del 14,84%.
Por lo que respecta a los datos agregados del total de patrimonio de los fondos socialmente
responsables y de los fondos solidarios, el total asciende a 1.064.247 miles de euros para el año
2005, mientras que en el año 2004 era de 1.036.789 miles de euros.
Finalmente, para el caso de los fondos socialmente responsables no domiciliados ni gestionados
en España, debemos señalar que, como en años anteriores, no disponemos de los datos concretos
del patrimonio invertido por partícipes en España, ya que las cifras son globales.9 No obstante,
sabemos que estos fondos de inversión no cuentan con muchos partícipes en nuestro país. En
general, respecto a las cifras globales del total de capital invertido en estos fondos, se observa
un notable incremento del volumen de patrimonio: se ha pasado de 693.446 miles de euros en
el año 2004 a 1.038.270 miles de euros en el año 2005.
CNMV, Informe sobre instituciones de inversión colectiva, cuarto trimestre de 2005, cap. 2.9: “Fondos de inversión
mobiliarios: número, partícipes y patrimonio de los fondos de inversión mobiliaria por tipo de fondo” http://www.
cnmv.es. Hay que tener presente que comparamos el incremento de patrimonio de los fondos de inversión ISR y el
incremento de patrimonio de todos los fondos de inversión mobiliarios del mercado español. Los datos de la CNMV
se refieren a los fondos de inversión mobiliaria y no incluyen las SICAV. Obsérvese que, entre los fondos de inversión
ISR, figura una SICAV: Urquijo Cooperación, SICAV.
7
Recordemos la diferenciación entre fondos ISR y fondos estrictamente solidarios, que no realizan preselección de
la cartera.
8
9
52
No se pueden obtener datos desagregados por países.
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
Figura 4. Evolución del volumen de patrimonio invertido en los fondos ISR gestionados en España
(2000-2005)
1.008.357
1.031.594
miles de euros
845.907
73.358
2000
55.358
54.301
2001
2002
2003
2004
2005
Fuente: Elaboración propia.
Los fondos de inversión socialmente responsable en España: una aproximación estratégica
53
54
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
TOTAL PATRIMONIO DE LAS IIC
SOCIALMENTE RESPONSABLES
DOMICILIADAS Y GESTIONADAS EN ESPAÑA
(3)
Urquijo Inversión Solidaria, FI
Urquijo Cooperación, SICAV
Santander Responsabilidad, FI
Santander Dividendo Solidario, FI
Morgan Stanley Fondo Activo Ético, FI
Fondo Solidario Pro Unicef, FI
Foncaixa 133 Socialmente Responsable, FI
Foncaixa Cooperación, FI
CAM Fondo Solidaridad, FI
Caixa Catalunya Europa Valor, FI
BNP Paribas Fondo de Solidaridad, FI
BBVA Extra 5 II Garantizado, FI
BBVA Desarrollo Sostenible, FI
BBK Solidaria, FI
Denominación de la IIC
69.241
-
-
-
18.355
10.121
19.059
-
13.727
-
-
7.979
-
-
-
52.470
-
-
-
13.146
9.441
12.137
-
9.811
-
-
7.935
-
-
-
53.041
-
12.452
-
8.681
9.359
8.034
-
7.360
-
-
7.155
-
-
-
842.658
467
21.281
23.224
7.499
8.761
6.116
-
6.739
-
-
6.051
762.520
-
-
1.008.357
10.184
14.124
28.039
5.995
10.078
4.915
-
6.878
-
4.272
5.876
841.769
76.227
-
1.031.594
15.235
18.347
42.708
21.555
14.978
4.098
2.963
8.161
600
10.602
5.581
813.959
69.399
3.408
Año 2000
Año 2001
Año 2002
Año 2003
Año 2004
Año 2005
miles de euros miles de euros miles de euros miles de euros miles de euros miles de euros
Evolución del volumen de patrimonio (período 2000-2005) (1)
Tabla 1. Instituciones de inversión colectiva socialmente responsables o solidarias registradas en la CNMV.
Los fondos de inversión socialmente responsable en España: una aproximación estratégica
55
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
66.410
TOTAL PATRIMONIO DE LAS IIC
SOCIALMENTE RESPONSABLES NO
DOMICILIADAS NI GESTIONADAS EN ESPAÑA 66.410
(5)
UniSector: Nature Tech
Pioneer Funds - Global Ethical Equity
Pictet Funds - European Sustainable Equities
Mellon European Ethical Index Tracker
ING (L) Invest Sustainable Growth Fund
Fortis L Fund Strategy Stability SRI Europe
Fortis L Fund Strategy Growth SRI Europe
Fortis L Fund Strategy Balanced SRI Europe
Fortis L Fund Equity Socially Responsible Europe
European Responsible Consumer Fund
DWS Invest Sustainability Leaders LD
Dexia Equities L World Welfare
Crédit Suisse Equity Fund (Lux) Global Sustainability
128.370
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
-
128.370
227.235
24.700
14.070
37.100
10.400
27.240
-
-
-
-
-
-
25.485
76.860
258.678
24.000
16.400
26.600
11.920
30.570
-
-
-
11.400
-
-
42.464
56.640
693.446
21.000
13.400
40.200
16.140
30.420
123.300
44.900
195.200
11.500
50.932
16.750
50.281
44.910
1.038.270
(4)
283.900
61.400
21.200
32.670
109.010
46.940
172.490
15.670
56.000
21.200
71.700
45.340
Año 2000
Año 2001
Año 2002
Año 2003
Año 2004
Año 2005
miles de euros miles de euros miles de euros miles de euros miles de euros miles de euros
ABN AMRO Funds - Socially Responsible Equity
46.500
6.700
5.600
4.600
Fund
Aviva Funds - European Socially Responsible Equity
14.274
10.425
37.400
Fund
Axa World Fund Development Debt
4.680
18.810
19.488
16.850
Denominación de la IIC
IIC socialmente responsables registradas en la CNMV no domiciliadas ni gestionadas en España
56
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
-
CHF
CHF
-
3.338
9.502
-
TOTAL PATRIMONIO EN ESPAÑA DE LAS IIC
SOCIALMENTE RESPONSABLES Y LAS IIC
SOLIDARIAS (7)
82.081
TOTAL PATRIMONIO DE LAS IIC SOLIDARIAS
DOMICILIADAS Y GESTIONADAS EN ESPAÑA 12.840
Fondespaña Catedrales, FI
El Monte Fondo Solidario, FI
BBVA Solidaridad, FI
Bankinter Solidaridad, FI
miles de euros
Año 2000
-
31.118 miles de $ 38.000 miles de $
Año 2002
CHF
Año 2003
CHF
Año 2004
CHF
Año 2005
CHF
69.221
16.751
-
3.096
13.655
-
66.289
13.248
-
2.789
10.459
-
870.378
27.720
3.187
3.226
16.562
4.745
1.036.789
28.432
2.448
4.109
11.198
10.677
1.064.247
32.653
3.153
4.120
17.872
7.508
miles de euros miles de euros miles de euros miles de euros miles de euros
Año 2001
IIC solidarias registradas en la CNMV domiciliadas y gestionadas en España (6)
Denominación de la IIC
-
340.140 miles de 429.570 miles de 313.820 miles de 250.980 miles de 249.536 miles de 255.250 miles de
-
La siguiente tabla recoge el patrimonio de las IIC solidarias:
UBS (Lux) Equity Fund-Eco Performance
JP Morgan Funds - Global Socially Responsible Fund
La tabla que sigue recoge el patrimonio de las IIC en monedas diferentes al euro:
Los fondos de inversión socialmente responsable en España: una aproximación estratégica
57
Fuente: Elaboración propia.
(7) Finalmente, hemos contabilizado, de forma agregada, el total de patrimonio de las IIC socialmente responsables, domiciliadas y gestionadas en España, y de las IIC estrictamente solidarias.
destinar un porcentaje de su comisión de gestión a organizaciones o proyectos sociales.
(6) Esta tabla agrupa las IIC estrictamente solidarias que están registradas en la CNMV. Se trata de IIC que no realizan preselección de la cartera a partir de criterios ISR, pero que se caracterizan por
Por esta razón, no podemos agregar los datos a los de las IIC socialmente responsables gestionadas y domiciliadas en España.
(5) El patrimonio de estas IIC socialmente responsables gestionadas y domiciliadas fuera de España nos informa del capital invertido en todos los países donde se comercializan, y no solo en España.
(4) Fondos que han dejado de existir durante el año 2005.
(3) Este es el volumen de patrimonio de las IIC socialmente responsables, con criterios ISR, gestionadas en España.
financiación de organizaciones o proyectos sociales.
muestran de forma separada las IIC estrictamente solidarias, es decir, aquellas IIC que no utilizan criterios de preselección de la cartera, pero sí destinan parte de las comisiones de gestión a la
y domiciliadas en España; en la segunda, las IIC socialmente responsables no domiciliadas ni gestionadas en España, pero sí comercializadas en nuestro país. Finalmente, en la tercera tabla se
agrupado las IIC socialmente responsables, es decir, aquellas IIC que utilizan criterios de preselección ISR de la cartera: en la primera tabla se contabilizan las IIC socialmente responsables gestionadas
(2) Para poder clasificar adecuadamente las IIC socialmente responsables o solidarias en España, en este Observatorio ofrecemos tres tablas con cómputos separados. En las dos primeras hemos
(1) Los datos correspondientes al patrimonio de las IIC se refieren al volumen de patrimonio al cierre del período anual (31 de diciembre de 2005). Informes del cuarto trimestre de la CNMV.
Partícipes
Por lo que respecta a los partícipes, a lo largo del año 2005 se ha registrado un ligero descenso.
El número de partícipes en los fondos de inversión socialmente responsables domiciliados
y gestionados en España ha pasado de 49.580 en 2004 a 46.253 en 2005, lo cual supone un
descenso del 6,71%. En particular, destaca el descenso registrado por el fondo BBVA Desarrollo
Sostenible, FI. Además, si del volumen de partícipes excluyéramos el importante volumen de
partícipes que aporta el BBVA Extra 5 II Garantizado, FI —que, como ya hemos expuesto, se
trata de un fondo garantizado que preselecciona las empresas del índice financiero FTSE Good
Global 100 Index, pero se comercializa como fondo garantizado y no como fondo ISR—, el
número de partícipes de las IIC socialmente responsables, a 31 de di­ciembre de 2005, sería de
16.546.
Si comparamos este descenso del 6,71% de los partícipes en los fondos socialmente responsables
domiciliados y gestionados en España con el incremento del 8,41% registrado por el total
de los fondos de inversión mobiliaria en España10 durante el mismo período anual (20042005), observamos que la evolución del número de partícipes registrada por los fondos de
inversión ISR ha sido bastante negativa. Así, a finales del año 2005, el porcentaje del número
de partícipes en los fondos ISR respecto al número de partícipes en el total de los fondos de
inversión mobiliaria en España era de 0,71%.
También los fondos solidarios han experimentado un descenso en el número de partícipes,
aunque casi inapreciable: se ha pasado de 2.093 partícipes en 2004 a 2.038 partícipes en 2005.
El dato agregado del total de partícipes de los fondos socialmente responsables y los fondos
solidarios es de 48.291, mientras que en 2004 era de 51.672.
Finalmente, en relación con los fondos socialmente responsables no domiciliados ni
gestionados en España, cabe señalar que no se dispone de la información concreta acerca
del número de partícipes en España, ya que, al igual que sucedía con los datos relativos al
patrimonio, los informes de estas IIC recogen únicamente el volumen de partícipes globales,
es decir, de los partícipes que existen en el conjunto de países donde se comercializan. Por
tanto, no incorporamos la tabla por no disponer de los datos correspondientes.
CNMV, Informe sobre instituciones de inversión colectiva, cuarto trimestre de 2005, cap. 2.9: “Fondos de inversión
mobiliarios: número, partícipes y patrimonio de los fondos de inversión mobiliaria por tipo de fondo” http://www.
cnmv.es. Hay que tener presente que comparamos el incremento de patrimonio de los fondos de inversión ISR y el
incremento de patrimonio de todos los fondos de inversión mobiliarios del mercado español. Los datos de la CNMV
se refieren a los fondos de inversión mobiliaria y no incluyen las SICAV. Obsérvese que, entre los fondos de inversión
ISR, existe una SICAV: Urquijo Cooperación, SICAV.
10
58
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
Los fondos de inversión socialmente responsable en España: una aproximación estratégica
59
-
-
-
700
331
1.995
-
994
-
-
205
-
-
-
Año 2000
TOTAL PARTÍCIPES DE LAS IIC SOCIALMENTE
RESPONSABLES DOMICILIADAS Y
GESTIONADAS EN ESPAÑA (3)
4.225
Urquijo Inversión Solidaria, FI
Urquijo Cooperación, SIMCAV
Santander Responsabilidad, FI
Santander Dividendo Solidario, FI
Morgan Stanley Fondo Activo Ético, FI
Fondo Solidario Pro Unicef, FI
Foncaixa 133 Socialmente Responsable, FI
Foncaixa Cooperación, FI
CAM Fondo Solidaridad, FI
Caixa Catalunya Europa Valor, FI
BNP Paribas Fondo de Solidaridad, FI
BBVA Extra 5 II Garantizado, FI
BBVA Desarrollo Sostenible, FI
BBK Solidaria, FI
Denominación de la IIC
3.208
-
-
-
542
298
1.401
-
766
-
-
201
-
-
-
Año 2001
IIC socialmente responsables registradas en la CNMV, domiciliadas y gestionadas en España (2)
Evolución del número de partícipes (período 2000-2005) (1)
2.667
-
126
-
381
268
1.048
-
673
-
-
171
-
-
-
Año 2002
Tabla 2. Instituciones de Inversión Colectiva socialmente responsables o solidarias registradas en la CNMV
30.542
7
140
192
285
261
802
-
539
-
-
124
28.192
-
-
Año 2003
49.580
328
126
176
220
237
656
-
495
-
346
106
30.595
16.295
-
Año 2004
46.253
432
129
226
622
214
525
17
480
32
528
118
29.707
12.889
334
Año 2005
60
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
4.329
104
-
22
82
-
Año 2000
3.488
280
-
103
177
-
Año 2001
2.894
227
-
83
144
-
Año 2002
31.784
1.242
160
145
415
522
Año 2003
51.673
2.093
162
165
478
1.288
Año 2004
48.291
2.038
126
132
707
1.073
Año 2005
Fuente: Elaboración propia.
No hemos presentado la tabla de partícipes para las IIC extranjeras comercializadas en España por no disponer de los datos concretos sobre los partícipes en España de estas IIC.
(5) Finalmente, hemos contabilizado, de forma agregada, el total de partícipes de las IIC socialmente responsables, domiciliadas y gestionadas en España, y de las IIC estrictamente solidarias.
destinar un porcentaje de su comisión de gestión a organizaciones o proyectos sociales.
(4) Esta tabla agrupa las IIC estrictamente solidarias que están registradas en la CNMV. Se trata de IIC que no realizan preselección de la cartera a partir de criterios ISR, pero que se caracterizan por
(3) Este es el número de partícipes de las IIC socialmente responsables, con criterios ISR, gestionadas en España.
solidarias, es decir, aquellas IIC que no utilizan criterios de preselección de la cartera, pero que destinan parte de las comisiones de gestión a la financiación de organizaciones o proyectos sociales.
separados. En la primera tabla se contabilizan las IIC socialmente responsables gestionadas y domiciliadas en España, mientras que en la segunda se presentan de forma separada las IIC estrictamente
(2) Para poder clasificar adecuadamente el número de partícipes de las IIC socialmente responsables o solidarias en España, en este Observatorio hemos diferenciado dos tablas con cómputos
CNMV.
(1) Los datos correspondientes al número de partícipes de las IIC se refieren al número de partícipes al cierre del período anual (31 de diciembre de 2005). Informes del cuarto trimestre de la
TOTAL PARTÍCIPES EN ESPAÑA EN LAS IIC
SOCIALMENTE RESPONSABLES Y LAS IIC
SOLIDARIAS (5)
TOTAL PATRIMONIO DE LAS IIC SOLIDARIAS
DOMICILIADAS Y GESTIONADAS EN ESPAÑA
Fondespaña Catedrales, FI
El Monte Fondo Solidario, FI
BBVA Solidaridad, FI
Bankinter Solidaridad, FI
Denominación de la IIC
IIC solidarias registradas en la CNMV, domiciliadas y gestionadas en España (4)
Conclusiones
Al igual que en años anteriores, los datos presentados en este Observatorio no son demasiado
alentadores. En efecto, en España, la ISR se halla inmersa todavía en un proceso de difícil
despegue, debido en gran parte al escaso impulso que ha recibido por parte de los inversores.
Sobretodo los inversores institucionales (fondos de pensiones y carteras privadas): En este
sentido, en los seis años de análisis del desarrollo de la ISR en España que han transcurrido
desde que se creó este Observatorio, no se han observado indicios que muestren una evolución
positiva de la ISR, a diferencia de lo que ha sucedido en otros países europeos que empezaron
a inte­resarse por esta materia en la misma época, como Italia o Francia.
En los últimos años hemos venido apuntando algunas de las causas de este estancamiento
o falta de impulso de la ISR en España, y hemos analizado algunas de las condiciones que
explican por qué no se ha avanzado en este tipo de inversiones. En este Observatorio queremos
apuntarlas de nuevo:
• En primer lugar, ninguna organización colectiva ha asumido el papel de promotor
e impulsor de la ISR en nuestro país, como sí lo han hecho en otros países los Foros
para la Inversión Socialmente Responsable, conocidos por sus siglas en inglés: SIF.
En España, en efecto, aún no se ha creado un SIF y, seguramente, esto explica la falta
de impulso de que adolece la ISR en nuestro país. La función del SIF es aglutinar
a los diferentes actores para generar una red de colaboración y partenariado en la
promoción de la ISR. En este sentido, el SIF debería reunir a instituciones de gestión
de inversión, bancos e instituciones financieras, inversores individuales, inversores
institucionales y agencias de rating. El SIF, en fin, debería aglutinar a los diferentes
actores tanto del lado de la demanda, para promocionar la ISR entre los inversores,
como del lado de la oferta, trabajando en colaboración con las instituciones de gestión,
bancos e instituciones financieras que comercializan estos productos. Los SIF, además,
se constituyen en grupos o lobbys de presión frente al sector público para que este
asuma un papel activo en la promoción y la facilitación del desarrollo de la ISR
a través de mecanismos de promoción o regulación favorable, como ha ocurrido en
otros países.11
• Como consecuencia de lo anterior, no se ha producido un desarrollo progresivo de
la demanda por parte de los potenciales inversores responsables, tanto individuales
como institucionales. Así se constata, en primer lugar, en la escasa evolución del
volumen de partícipes individuales y, en segundo lugar, en el pobre progreso del
desarrollo de la ISR entre los inversores institucionales, sobre todo de los fondos de
El caso más conocido es el del Reino Unido, que ha llevado a cabo una reforma de la Ley de Pensiones para facilitar
la transparencia de los principios de inversión éticos, ecológicos y sociales.
11
Los fondos de inversión socialmente responsable en España: una aproximación estratégica
61
pensiones complementarios, ya sean corporativos o de administraciones públicas.
Por tanto, el despegue inicial que constatábamos en el Observatorio del año 2003 ha
quedado difuminado y un poco diluido, pues parece que los fondos de pensiones no
están avanzando en la adopción de políticas de ISR. Tampoco avanzan otros posibles
inversores institucionales, como las organizaciones religiosas, las organizaciones
sociales o las fundaciones, que no se han vinculado a la ISR, a diferencia de lo que ha
sucedido en otros países. A este respecto, cabe señalar que en España, el sector social,
seguramente, sigue confundiendo los fondos ISR con mecanismos de solidaridad;
es decir, continúa sin concebirlos como mecanismos que dotarían de coherencia
a sus inversiones en los mercados financieros, teniendo en cuenta sus valores
fundacionales.
• En el lado de la oferta, se ha avanzado muy poco en la promoción y profesionalización
de las instituciones de gestión de inversión que comercializan estas IIC en España. Las
instituciones de gestión aprovecharon en su momento el filón del mercado, cuando
entre los años 1999 y 2000 vieron la luz los primeros fondos ISR. No obstante, muy
pocas han avanzado desde entonces, aunque algunas hayan dado pasos muy positivos.
Se trataría de adoptar en los fondos a las tendencias de los fondos ISR a nivel global.
• Finalmente, cabe destacar la incipiente implicación del sector público, el Gobierno, el
Parlamento y las administraciones públicas en el impulso de la ISR, ya sea mediante la
promoción de mecanismos ISR o mediante el desarrollo de una legislación favorable.
62
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
Bibliografía
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solidarios en España, Barcelona, IPES-ESADE.
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United States. 10 year review, Wahington DC.
Telefónica (2006) Informe Anual de Responsabilidad Corporativa 2005.
Los fondos de inversión socialmente responsable en España: una aproximación estratégica
63
La Gestión de los Fondos
Socialmente Responsables en BBVA.
Paloma Piqueras Hernández, Responsable de Innovación y Desarrollo de producto,
Gestión de activos de BBVA
La denominación de fondos de Inversión Socialmente Responsable (ISR) se refiere a aquellos
fondos de inversión que explícitamente incluyen en la toma de las decisiones de inversión
criterios éticos, sociales y/o medioa mbientales junto a los criterios financieros tradicionales
(rentabilidad y riesgo).
En España, la Circular emitida por la Comisión de Ética de Inverco en noviembre del 1999 y
aprobada posteriormente por la CNMV, define los criterios que deben cumplir los fondos de
inversión para poder incluir en su denominación los términos ético, ecológico o cualquier otro
que incida en aspectos de responsabilidad social. Estos criterios incluyen la fijación de un ideario
ético en el folleto informativo de las Instituciones de Inversión Colectiva (IIC), la previsión y
regulación de la institución por parte de una Comisión de Ética que determinará los valores
aptos para la inversión, y la inclusión en el informe trimestral de la información relevante
sobre el ideario ético de las IIC. Por otra parte, la Circular hace dos importantes salvedades:
En primer lugar, se advierte que la utilización por cualquier IIC de la denominación “ética” no
significa que las demás se gestionen con criterios no éticos o inviertan en empresas no éticas,
sino que son determinados criterios éticos, ecológicos o de responsabilidad social propios de
cada institución los que deben ser cumplidos en la selección de las inversiones. En segundo
lugar, se diferencian las IIC éticas, ecológicas o de responsabilidad social de las solidarias, en
las que la sociedad gestora cede una parte de la comisión de gestión a determinadas entidades
benéficas o no gubernamentales
Es de destacar la primera de las salvedades efectuada por la Circular ya que, a pesar de que los
fondos ISR están teniendo un desarrollo muy lento en el mercado español en comparación
con otros países europeos, hoy en día existe una gran presión social generalizada hacia un
comportamiento más responsable de las empresas.
En este contexto, BBVA dispone de varios fondos de inversión que específicamente podrían
ser englobados bajo las categorías que se han mencionado anteriormente:
1. En el apartado de fondos solidarios, BBVA cuenta con dos iniciativas. En primer
lugar, se dispone del BBVA Solidaridad-FI, fondo en el que el partícipe puede optar
en el momento de la suscripción por una o varias ONGs a las que la gestora dona
con cargo a sus ingresos una cuantía del 0,55% anual sobre el patrimonio gestionado
del fondo. Como segunda iniciativa, dispone del BBVA Bolsa Biofarma-FI, fondo de
La gestión de los fondos socialmente responsables en BBVA
65
renta variable internacional en el que se prevé una colaboración económica con la
Fundación para la Investigación Médica Aplicada.
2. Además dispone de un fondo de responsabilidad social, el BBVA Bolsa Desarrollo
Sostenible-FI. que es un fondo de Renta Variable Internacional en el que se seleccionan,
dentro del universo de inversión, compañías que son consideradas atractivas en
función de sus factores de sostenibilidad, conforme a los estudios y ratings de la
empresa Innovest Strategic Advisors, dedicada a realizar el estudio y seguimiento
de las compañías. Estos informes, junto con los criterios económico-financieros que
la gestora tenga de cada compañía, permiten seleccionar los valores que integran la
cartera del fondo.
3. En la gama de fondos garantizados, cuenta con el producto BBVA Extra 5 II
Garantizado-FI, cuya estructura está vinculada al índice FTSE4 Good Global 100 Index.
La garantía de este fondo está referenciada a la cesta formada por las 25 compañías de
mayor peso del índice FTSE 4 Good Global 100 Index en la fecha de lanzamiento del
fondo. Este índice pertenece a la familia desarrollada por FTSE bajo el nombre FTSE4
Good, conjunto de índices que incorporan compañías que cumplen con criterios de
responsabilidad corporativa bajo la metodología desarrollada por FTSE.
Para que una compañía pueda formar parte del índice FTSE4 Good, en primer lugar
debe pertenecer a alguno de los universos iniciales integrados por FTSE-All Share
Index (UK), FTSE Developed Europe Index, FTSE US Index y FTSE Developed Index
(Global). Adicionalmente, debe cumplir una serie de principios de responsabilidad
corporativa, como son trabajar por la sostenibilidad del medio-ambiente, desarrollar
relaciones positivas con sus stakeholders (empleados, accionistas, clientes, socios,
gobiernos, ONG, sociedad, etc.) y promover el respeto a los derechos humanos.
4. Recientemente se ha lanzado un fondo especializado en inversiones en instituciones
microfinancieras, el BBVA Codespa Microfinanzas-FIL. Se trata del primer fondo de
inversión libre constituido en España y de igual forma, el primer fondo dedicado a la
inversión en instituciones microfinancieras.
Todas estas iniciativas favorecen que BBVA ocupe una posición de liderazgo en el ámbito de
la ISR.
Introducción a las microfinanzas
Hasta hace muy poco tiempo, las microfinanzas eran desconocidas para muchos. En una
primera aproximación es difícil llegar a comprender el alcance, implicaciones y perspectivas
de las microfinanzas, así por ejemplo, alguna de las cifras que se manejan son las siguientes:
66
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
• El 80% de la población mundial está excluida del sistema financiero
• Se calcula que existen 500 millones de clientes potenciales en todo el
mundo.
• Las instituciones microfinancieras actualmente sólo cubren una
mínima parte de esta demanda, aproximadamente 5%.
• El crecimiento del sector es entorno a un 20% anual.
Si reflexionamos sobre estos datos, y aunque en la actualidad exista un sinfín de opciones
para que tanto los inversores privados como institucionales colaboren, resulta evidente que el
potencial de crecimiento y de oportunidades para participar es inmenso. Esta participación
se podría dar por medio de diversos vehículos, bien a través de fundaciones, organismos no
gubernamentales (ONGs), agencias internacionales o fondos especializados, con fines de
lucro, sin fines de lucro, que paguen rentabilidad o no, por mencionar algunas opciones. A
pesar de esto, el volumen destinado a financiar a las Instituciones Microfinancieras (IMFs) es
insuficiente y en muchas ocasiones inadecuado.
La metodología de las microfinanzas consistía en otorgar microcréditos a personas de escasos
recursos para el desarrollo de una actividad empresarial. Pero recientemente el concepto se ha
ampliado, motivado por la evolución del sector, y en la actualidad se puede afirmar que dicha
metodología trata además de proveer un conjunto de servicios financieros básicos a un grupo
de individuos desatendidos por la banca comercial o sin accesos a las instituciones financieras
tradicionales. Esta nueva concepción incluye no sólo el otorgamiento a los más necesitados
de pequeños préstamos (microcréditos), sino también cuentas de ahorro y otros servicios,
como seguros, pagos, captación, asistencia técnica, etc. En definitiva todo aquello que permite
apoyarlos económicamente en actividades productivas (negocios-autoempleo), en educación,
en vivienda, entre otras.
Las microfinanzas son un instrumento que permite aliviar la pobreza en los países en vías
de desarrollo. En gran medida, la capacidad y el éxito que las instituciones microfinancieras
pueden tener en el cumplimiento de sus objetivos, esto es, alcanzar a la población más pobre,
estará fuertemente influenciado por cómo sea la participación de otros actores en la industria
como son los gobiernos, los organismos internacionales y la banca tradicional, así como por el
desarrollo de la legislación local y del sistema financiero.
La práctica de las microfinanzas comenzó a desarrollarse hace poco más de treinta años, en la
década de los setenta con el esfuerzo y la visión del doctor Muhammad Yunus, quien, viendo
la necesidad y carencias de la población en Bangladesh, decidió otorgar créditos a grupos
solidarios sin garantías para que pudieran realizar una actividad independiente y creativa.
Esta iniciativa desembocó en la creación del Banco Grameen.
En América Latina las microfinanzas empiezan en 1986 con la iniciativa de un grupo de
La gestión de los fondos socialmente responsables en BBVA
67
empresarios bolivianos que crean PRODEM, una organización no gubernamental cuyo
objetivo fue dinamizar el sector informal boliviano otorgando pequeños préstamos para
capital de trabajo a grupos de tres o más personas con actividades similares. En 1992 se creó
BANCOSOL, el primer banco comercial privado especializado en microfinanzas.
Se estima que en el mundo existen más de 10.000 instituciones microfinancieras, de las que
sólo entre 150-200 poseen un tamaño que les permite acceder a la financiación de los mercados
tradicionales. En el siguiente nivel se encuentran entre 2.000 y 3.000 instituciones, las cuales
se encuentran en fase de crecimiento y con posibilidades de transformarse en instituciones
autosostenibles.
Estas 10.000 instituciones microfinancieras, se sostienen de diversas formas. En su mayoría
se nutren de una mezcla de fuentes de financiación que pueden provenir de donaciones,
de subsidios proporcionados por gobiernos (que a su vez están apoyados por instituciones
multilaterales o bilaterales), por medio de recursos propios de los fundadores o adquieren
deuda. En resumen, las posibilidades de obtener fondos se resumen en dos: o bien instituciones
o agencias bilaterales o multilaterales de apoyo al desarrollo, o bien fondos, fundaciones o
donantes privados o institucionales1.
IMFs sólidas, bien gestionadas,
rentables y con rá
rápidos crecimientos,
y en algunos casos reguladas
150150-200 en todo el mundo
IMFs prometedoras, en
transformació
transformación y crecimiento
20002000-3000 en todo el mundo
IMFs pequeñ
pequeñas, recié
recién lanzadas,
con operaciones normalmente de
nicho y en su mayor parte ONGs
60006000-8000 en todo el mundo
CGAP, Focus Note no.30, The Market for Foreign Investment in Microfinance: Opportunities and Challenges,
Agosto 2005, p. 2-3
1
68
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
¿Cómo se financian las IMFs?
• Donantes bilaterales- agencias de ayuda y ministerios de gobierno en países
desarrollados.
• Bancos y organismos multilaterales de desarrollo- agencias formadas por múltiples
gobiernos, tanto de países desarrollados como en vías de desarrollo.
• Instituciones financieras internacionales- subsidiarias de las agencias multilaterales y
bilaterales de gobierno que invierten los recursos en actividades del sector privado.
• Fundaciones privadas- organismos sin fines de lucro, creadas por un individuo,
familias o corporaciones que otorgan donaciones.
• Inversores privados individuales o institucionales- individuos, bancos comerciales,
gestores de inversión y otras entidades privadas que invierten en microfinanzas con el
fin de obtener una rentabilidad positiva.
• Donantes privados- personas u organismos privados que conceden donaciones como
parte de una actividad caritativa.
Fuente: “Managing the Floodgates? Making the Most of International Flows of Microfinance Funding”, Latortue, A.;
Littlefield, E.; Siedek, H., McKee, K., Microcredit Summit Campaign 2006.
Existen algunos nuevos instrumentos que han tratado de acercar las microfinanzas a los
mercados de capitales, tales como titulizaciones o emisiones de bonos. Sin embargo, las
iniciativas para diseñar instrumentos más complejos en apoyo a las IMFs son muy reducidas,
sobre todo si las comparamos con las necesidades del sector.
Aunque durante la década de los noventa algunos bancos comerciales comenzaron a ampliar
sus actividades hacia el sector microfinanciero, la realidad es que la banca tradicional ha tenido
poca influencia en este ámbito. Esta poca participación se debe a diversos factores, como por
ejemplo, el hecho de que la banca tradicional no otorgue créditos si no existe un colateral, o
que las actividades y clientes se encuentren en su mayoría en zonas urbanas, mientras que
las microfinanzas pertenecen en su mayor parte al ámbito rural. En realidad, la gran parte de
los bancos comerciales que realizan microfinanzas hoy por hoy, son una evolución de ONGs
que ya desempeñaban la actividad y que se constituyeron como bancos para expandir sus
actividades y formar parte del sistema financiero regulado.
Si bien la historia de las microfinanzas es sumamente reciente, alrededor de treinta años,
la participación de la banca internacional en el sector lo es aún más. El primer fondo de
La gestión de los fondos socialmente responsables en BBVA
69
inversión privado con carácter comercial se creó en 1996, hace tan sólo diez años. Aunque
la banca internacional se ha involucrado de distintas formas, su participación se ha enfocado
principalmente en la oferta de productos y servicios para el apoyo a las instituciones que
realizan microfinanzas, pero básicamente en aquellas instituciones con un historial de éxito.
El cuadro siguiente resume las principales actividades de la banca comercial en el sector:
Actividad
Financiera
• Prestamos a IMFs
Mayorista
• Garantías
• Titulizaciones
• Capital
No Financiera
• Asistencia técnica.
• Sistemas de crédito,
administración del
riesgo, tecnología.
• Préstamos
individuales
solidarios.
Minorista
• Cuentas de ahorro
• Seguros
• Asistencia para
el desarrollo de
negocios.
• Transferencias
Fuente: “A Billion to Gain? A Survey of Global Financial Institutions and Microfinance”, Institute of Business Ethics, febrero
2006.
Una de las características del mercado de microfinanzas es la falta de información. Al ser
un sector relativamente nuevo la información es muy escasa y sumamente irregular. Por el
momento, parece que la única manera de conocer cómo funcionan todas las organizaciones
que en él operan es entablando un contacto directo con la propia institución, por lo que es más
sencillo invertir en una IMF que tiene un gran tamaño y un track record, que hacer un análisis
complejo y costoso de muchas instituciones en el que hay que analizar con profundidad todos
los detalles de cada organización.
En este contexto, resulta muy difícil determinar el tamaño exacto del mercado de microfinanzas.
Según algunos análisis, aproximadamente la mitad de la población mundial, unos 3.000
millones de personas, vive con menos de 2US$ al día2. Las metas de la Microcredit Summit
2
70
www.milleniumcampaign.org
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
Campaign son lograr acercar la tecnología microcrediticia a 178 millones de familias de las
más pobres para el 2015. Por otra parte, se estima que existen 500 millones de posibles clientes
o microempresarios en el mundo. Por lo anterior, se podría afirmar que hay un mercado
potencial de entre 50 a 300 mil millones de dólares, de los cuales tan sólo se satisface alrededor
del 4% ó 5% de la demanda, con unas 10.000 instituciones participando en todo el mundo3. Las
estimaciones indican que para satisfacer la demanda de los próximos cinco años se requerirán
entre 10 y 20 mil millones de dólares4.
600
Población con acceso a servicios de microfinanzas**
500
Población demandante de servicios de microfinanzas*
400
300
72% desatendidos
* Datos obtenidos de CGAP y División Poblacional de Naciones Unidas.
** Datos de Microcredit Summit Campaign 2005.
80% desatendidos
200
100
0
2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010
Fuente: www.unitus.com
En cuanto a las ayudas para el desarrollo por organismos multilaterales o bilaterales, se estima
que se invierten unos 80.000 millones de dólares, de los que poco más de 1.000 millones son
destinados a microfinanzas5. Por su parte, las inversiones privadas ascienden aproximadamente
a 600 millones de dólares y se concentran en muy pocas instituciones6. Esto deja una muy
baja participación a las instituciones del segundo y tercer nivel que están en proceso de
consolidación.
Las cifras ponen de manifiesto existe un espacio de participación para los bancos internacionales.
La manera más lógica y transparente para hacer que el sector de las microfinanzas crezca, se
desarrolle y alcance las metas será a través del acceso a los mercados de capitales, y la banca
internacional puede aportar mucho tanto en conocimientos como en recursos para lograr los
objetivos.
3
www.microcapital.org
4
www.bluorchard.org
5
Planet Finance Microfinanzas: Una Visión Global, Instituto de Estudios Bursátiles, Madrid, 12 y 13 de febrero 2007
CGAP, Focus Note no.30, The Market for Foreign Investment in Microfinance: Opportunities and Challenges,
Agosto 2005, p. 3
6
La gestión de los fondos socialmente responsables en BBVA
71
+/- 25% atienden entre 2.500-10.000 clientes
+/- 2% atienden a más de 100.000 clientes
Fuente: www.unitus.com
Una opción para participar
¿Qué mueve a los inversores a invertir en microfinanzas? La experiencia y los estudios indican
que hay un doble propósito. Por un lado, el interés por realizar ISR; y por otro lado, el factor
económico. Es decir, el beneficio social es una condición necesaria pero no suficiente, es
necesario el beneficio económico. La banca ha realizado incursiones diversas en el mercado
microfinanciero, pero desde hace unos años el número de fondos constituidos para inversores
privados institucionales o individuales que permitan a los interesados participar en el sector
de las microfinanzas ha aumentado considerablemente7. La evidencia apunta hacia un gran
número de fondos que no se encuentran necesariamente ligados a instituciones financieras
internacionales y que están parcialmente garantizados por instituciones multilaterales (Banco
Mundial) o agencias de desarrollo.
BBVA Codespa Microfinanzas, FIL
El lanzamiento del fondo BBVA Codespa Microfinanzas ha supuesto una gran innovación en
el mercado español, por lo que será el objeto central de la exposición que sigue a continuación.
El fondo BBVA Codespa Microfinanzas es el resultado de la colaboración entre el área de
Gestión de Activos de BBVA y la Fundación Codespa. Codespa es una Fundación española con
más de 17 años de experiencia en el desarrollo de las Microfinanzas. Con una fuerte presencia
internacional, y que cuenta con una gran participación en América Latina. Su principal
Existe conocimiento de 48 fondos de capital privado participando en microfinanzas. Para mayor información ver la
página de The MIX Market, www.themixmarket.org
7
72
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
objetivo de cooperación se centra en la persona y el desarrollo integral de sus capacidades
para su crecimiento como ser humano.
Con esta alianza, BBVA y Codespa se proponen ofrecer a los clientes una solución financiera
innovadora que combina la obtención de un fin social con la búsqueda de rentabilidad para
el inversor. En este caso, el fin social se pondrá de manifiesto explícitamente al cliente a través
de los informes que sobre el impacto social de las inversiones y será elaborado por Codespa.
Adicionalmente, el fondo cuenta con BlueOrchard como asesor especializado en la selección
de las Instituciones Microfinancieras en las que invertir.
El nuevo reglamento de Instituciones de Inversión Colectiva (RD 1309/2005 de 4 de
noviembre) preveía la constitución de nuevos tipos de IIC entre las cuales se encontraban las
IIC de Inversión Libre, figura en la que se observó que el fondo de microfinanzas podía tener
su encaje puesto que estas gozan de gran libertad en el desarrollo de su política de inversión
y una mayor flexibilidad en el cumplimiento de los requisitos de información y liquidez.
BBVA Codespa Microfinanzas FIL se constituyó así como el primer fondo de inversión libre
registrado en España y el primer fondo español especializado en microfinanzas para América
Latina.
Los objetivos que persigue el fondo BBVA Codespa Microfinanzas son:
• Contribuir al desarrollo de la industria de las microfinanzas mediante la inversión en
instrumentos de deuda emitidos por IMFs situadas en América Latina, que demuestren
solidez y viabilidad hacia la sostenibilidad. Adicionalmente, BBVA ha realizado una
aportación inicial de 20 millones de euros en el fondo reforzando su compromiso con
el desarrollo de la sociedad de los países en los que el grupo está presente.
• Ofrecer financiación en moneda local (lo que le diferencia frente a otros vehículos
similares que otorgan su financiación en dólares y euros). El porcentaje de inversión que
hasta el momento se realizaba en moneda local en estas instituciones era sumamente
bajo ya que mayoritariamente reciben su financiación en moneda extranjera. Al
recibir la financiación en moneda extranjera y efectuar sus negocios en las divisas
locales, las IMF asumen los riesgos de tipo de cambio, cuando en ocasiones carecen del
expertise apropiado para gestionar este tipo de riesgo al incrementarse la posibilidad
de encontrar dificultades en el momento de pago, especialmente en situaciones de
crisis.
•
Invertir en una cartera ampliamente diversificada por plazos, países y divisas.
•
Financiar no sólo las entidades más grandes y consolidadas, sino también entidades
de menor tamaño que necesiten apoyo para continuar creciendo y expandiendo sus
actividades.
La gestión de los fondos socialmente responsables en BBVA
73
Los instrumentos de deuda emitidos por las IMF´s son un tipo de activo que, además de
contribuir a un fin social, presenta unas atractivas características financieras. El riesgo
de crédito de estos títulos es bajo, debido a que las tasas de morosidad son muy reducidas
por la elevada diversificación de las carteras de las IMFs en miles de pequeños créditos. Sin
embargo, se trata de una nueva clase de activo que requiere un proceso de inversión específico
y adaptado a las características de la inversión. En primer lugar, para realizar una inversión
en una IMF es necesario un análisis completo y detallado de la institución tanto cuantitativo,
como cualitativo, lo que implica efectuar visitas iniciales y de seguimiento. El conocimiento
de la IMF resulta fundamental si además se trata de una IMF de menor tamaño, sobre las que
la información pública es más reducida.
Por su parte, BBVA exige que las IMF con las que trabaja cuenten con balances y cuentas de
resultados auditadas referidas a los tres últimos años. A nivel de ratios financieros, los más
importantes están relacionados tanto con la situación financiera de la entidad como con su
rentabilidad. Destacan entre ellos ratios como el Portfolio at risk (% de préstamos impagados en
un determinado plazo sobre el total cartera), el nivel de cobertura para préstamos impagados,
ratios de autosuficiencia operativa y ROE.
A la hora de seleccionar las inversiones, y dado que se trata de inversiones en países emergentes,
es necesario además analizar las condiciones macroeconómicas, legales, políticas, etc., del país
en que desarrolla su actividad la IMF. En este sentido, periódicamente se realizan análisis del
riesgo-país que inciden en la selección de las inversiones. En este sentido, se han establecido
una serie de límites internos tanto a nivel emisor como a nivel medio de la cartera, con el
objetivo de controlar los riesgos asumidos. Estos límites afectan a la diversificación de las
inversiones, así como al vencimiento por emisión y también a nivel cartera.
El fruto de este proceso es un fondo de inversión que combina la rentabilidad social junto a
rentabilidad económica para el partícipe. No se trata de una alternativa de inversión exenta
de riesgo: nos encontramos ante títulos de deuda de variado vencimiento, invertido en
instituciones microfinancieras con el riesgo crediticio que ello conlleva, junto al riesgo-país
e inversiones en divisas que muchas veces no son susceptibles de cobertura. Se ha tratado
de mitigar estos riesgos a través de una cartera ampliamente diversificada pero aun así, el
horizonte temporal recomendado para la inversión es como mínimo de 3 años, característica
que debe ser tenida en cuenta por los inversores.
Perspectivas del sector y fondos especializados.
Dentro del mundo de las microfinanzas, existe un sinnúmero de factores aún muy poco
estudiados, como la medición de su impacto social, las cuestiones sobre cómo homologar los
reportes contables, el rating, o la regulación, por mencionar algunos.
74
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
La incorporación de los fondos de inversión especializados en microfinanzas va a favorecer el
desarrollo de la industria, ya que en primer lugar implica una diversificación de las fuentes de
financiación de las instituciones microfinancieras, que además permite el acceso rápido a los
fondos frente a los lentos trámites burocráticos de donaciones y subsidios. Adicionalmente, el
surgimiento de nuevas fuentes de financiación por inversores profesionales obliga a las IMF
a mantener sistemas de reporte y gobierno de alto estándar, lo que beneficia la expansión de
su negocio.
En definitiva, los fondos de inversión especializados permiten el acceso a los mercados de
capitales internacionales, una fuente de financiación abundante que a la larga será la que permita
al sector de las Microfinanzas crecer a las tasas que exige la demanda de sus servicios.
La gestión de los fondos socialmente responsables en BBVA
75
76
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
Los Fondos de Sostenibilidad e
Inversión Socialmente Responsables
Gonzalo Rengifo Abbad, Director General Pictet Funds en España, Portugal y
Latinoamérica.
La sostenibilidad es una preferencia inversora legítima
La sostenibilidad es una preferencia inversora legítima para un número creciente de clientes
privados e institucionales con horizonte temporal a largo plazo. Según Julie Hudson, CFA “la
Inversión Socialmente Responsable (ISR) es una aproximación a la inversión que tiene en cuenta
factores medio ambientales, sociales, éticos y de gobierno corporativo para la construcción de las
carteras o elección de valores. Estas inversiones pueden considerarse un intento de maximizar el
bienestar (social)”.
El concepto de desarrollo sostenible se refiere a la capacidad de cubrir las necesidades
presentes sin comprometer las posibilidades de las generaciones futuras. Para Christoph Butz1
y Stephen Barber2, directores de Pictet Asset Management3, y Jean Lavilla, director adjunto de
Christoph Butz es director en el equipo cuantitativo de Pictet Asset Management, división institucional del banco
privado suizo Pictet. Se incorporó a Pictet en 2002 como experto en sostenibilidad. Antes fue responsable de desarrollo y aplicación de inversión sostenible del banco Bank Sarasin & Cie AG. Previamente trabajó en investigación
de recursos naturales en Canadá, Suiza y Brasil. Se graduó como Ingeniero de Montes por Swiss Federal Institute de
Technology de Zurich y es diplomado analista financiero internacional y administrador de carteras.
1
Stephen Barber es director de Pictet Asset Management, división institucional del banco privado suizo Pictet. Se
incorporó a Pictet en 1993 y es administrador del fondo cerrado de 180 millones de dólares The Eastern European
Trust Plc. Empezó su carrera en 1977 con Samuel Montagu & Co. Limited. Se especializó en acciones japonesas y asiáticas, siendo director de operaciones de INVESCO en Japón. Allí fundó y dirigió una de las tres sociedades fiduciarias
extranjeras autorizadas. Fue director general de sociedades fiduciarias de INVESCO en Londres. Se graduó master en
Matemáticas y Filosofía por St. John´s College de Oxford.
2
Pictet Asset Management (PAM) gestionaba activos valorados en más de 67.000 millones de euros a 30 de junio
de 2006, de ellos 1.100 millones en carteras de inversión con responsabilidad social. PAM empezó a ocuparse de la
ISR en 1997. Dos años más tarde lanzó el primer fondo SRI en Suiza. En diciembre de 2005, creó una asociación estratégica con Ethos, asesor suizo de SRI y especialista en gobierno corporativo. Ethos asesora a Pictet en el análisis de
impactos ambientales y sociales de los valores en cartera así como también en el ejercicio del derecho de voto de los
accionistas. La actividad llegó a los 1.600 millones de EUR en gestión ISR, a lo que se añadió el mandato de Fonds de
Réserve les Retraites (FRR), creado en 2003 por el gobierno francés para contribuir a financiar más allá del año 2020
la jubilación pública son sistema de reparto, con activos totales de alrededor 27.000 millones de euros. El proceso
inversor fue desarrollado conjuntamente por Pictet Asset Management y Ethos.
3
Pictet Asset Management ha sido nombrado proveedor ISR de 2007 en la gala Global Pensions de London.s Grosvenor House de 26 de febrero 2007. El proceso de selección partió de un sondeo entre 8,500 suscriptores de la publicación mundial Global Pensions Magazine. Un panel de jueces constituido por máximos ejecutivos de los fondos de
pensiones de Europa, Norte América y Asia, conjuntamente con sus asesores, hicieron la selección final. Pictet Asset
Management fue finalista como Gestor de Activos y Gestor de Renta Variable en 2006. En 2005 ganó en la categoría
Mercados Emergentes.
Los fondos de sostenibilidad e inversión socialmente responsables
77
Ethos Foundation4, fundación para la ISR en Suiza5, el desarrollo sostenible consiste en elevar
el nivel de vida de los pobres del mundo, sin agotar ni destruir el sistema natural (ecosistemas,
recursos naturales). Así, consideran que la comunidad ISR debe volver a sus raíces que son:
evaluar y clasificar las empresas teniendo en cuenta si realmente aportan más sostenibilidad
que otras empresas similares e invertir en ellas; intentar influir en las malas y mantener a las
buenas en el camino correcto; y participar en un diálogo abierto y constructivo, ejerciendo el
derecho de voto con como accionistas con el fin de alinear las estrategias a largo plazo con los
principios de desarrollo sostenible.
En este sentido, es posible invertir sin penalización en compañías consideradas como de
inversión sostenible, entendiendo como tales, aquellas empresas capaces de integrar en su
estrategia, las oportunidades y riesgos medioambientales, sociales y de gobernabilidad. De
hecho, a pesar de su carácter todavía endémico, dentro del contexto europeo y muy por debajo
del desarrollo experimentado en EEUU, el momento de este tipo de inversión en España parece
ser el apropiado a la luz la relación rentabilidad-riesgo que están alcanzando las inversiones
con criterios de sostenibilidad.
En cualquier caso, es conveniente diferenciar entre los diferentes métodos de inversión
socialmente responsable. Y además, hay que tener en cuenta que las decisiones de inversión
sostenible requieren de instrumentos que también deben ser evaluados en razón de su
capacidad para producir rentabilidades superiores.
La Fundación Ethos y Pictet Asset Management (PAM) decidieron crear una asociación en materia de inversiones
socialmente responsables a finales de 2005, poniendo en común competencias específicas en este campo, para la gestión de más de CHF 1.500 millones con enfoque de desarrollo sostenible, tanto para inversores institucionales como
a los particulares.
4
Ethos fue fundada en 1997 con el propósito exclusive de proporcionar soluciones apropiadas de desarrollo sostenible
a los fondos de pensiones. Agrupa 75 cajas de pensiones y es propietaria de Ethos Services, sociedad asesora de inversiones socialmente responsables y del ejercicio activo de derechos de voto de los accionistas.
Con el fin de traspasar sus diferentes carteras la Fundación Ethos creó un fondo de inversión institucional administrado por Pictet Funds SA y las funciones de custodio global de la Fundación Ethos se traspasaron a Pictet & Cie.
Paralelamente la Fundación Ethos dejó de ser fundación de denominado segundo pilar (segundo nivel del sistema
suizo de previsión social) para convertirse en fundación clásica.
El proceso de inversión desarrollado conjuntamente entre Fundación Ethos y Pictet Asset Management integra evaluaciones no financieras, análisis del impacto medioambiental y social y análisis financiero fundamental. Se aplica al
fondo de inversión institucional Ethos (que incluye acciones suizas indexadas, acciones europeas excluyendo Suiza,
acciones norteamericanas y acciones mundiales excluyendo Suiza), así como al fondo de inversión de derecho suizo
“Pictet-Ethos (CH) Sustainable Swiss Equities”.
5
78
Reunión anual de seguimiento “Quién se Preocupa Gana” en Zurich, Septiembre de 2006.
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
La rentabilidad-riesgo de los fondos ISR puede ser igual o mejor que el mercado.
Numerosos estudios6 indican que las carteras que asumen en su selección criterios sociales,
medioambientales y éticos son al menos tan rentables como aquellas que no adoptan este tipo
de selección. En cuanto a la rentabilidad-riesgo, la mayoría de las investigaciones muestra que
no existen diferencias significativas7 entre unas carteras y las otras, lo que pone de manifiesto
que el mercado no valora de forma negativa las características de tipo social al recibir resultados
similares a los convencionales.
Por otra parte, Julie Hudson8 considera que los estudios realizados sobre fondos ISR
proporcionan evidencias mixtas respecto a resultados, riesgo y habilidad de los gestores que
emplean criterios de exclusión similares a los de los fondos convencionales, produciendo a
veces peores resultados y a veces mejores resultados9. Sin embargo, los estudios sugieren que
el uso del método del best-in-class en ocasiones está relacionado con resultados mejores que
los de mercado10.
Hudson concluye que “la ISR como disciplina está adecuadamente diseñada para observar
los procesos de rentabilidad, de ahí que, aunque inicialmente puede ser irrelevante en algunos
mercados financieros, en breve podría convertirse en un factor fundamental”, tal es el caso de
EEUU.
Evolución y desarrollo de ISR en España
El Observatorio de la Inversión Socialmente Responsable en España, perteneciente al
Instituto IPES de ESADE11, mide la evolución del mercado ISR español. Frente a los datos
de crecimiento de las Instituciones de Inversión Colectiva (IIC) de ISR en distintos países
europeos, destaca el escaso desarrollo en España, que ocupa la última posición del ranking por
países, con menos capital invertido. Se trata de un sector marginal en el mercado financiero
español que a finales del año 2005 alcanzaba -tomando definiciones amplias de fondos éticos,
Hamilton et al., 1993; Gregory et al., 1997; Reyes y Grieb, 1998; Goldreyer et al., 1999; Statman, 2000; Bauer et al.,
2002), Luck (1993), D’Antonio et al. (1997), Sauer (1997), Dhrymes (1998), Ferrari (2000) y Mueller (1991).
6
7
Rud (1979), Grossman y Sharpe (1986) o Wokutch (1998), Hamilton et al. (1993), Hickman, Teets y Kohls (1999) y
Stone et al. (2001).
Julie Hudson, CFA, UBS Investment Bank. The Social Responsibility of the Investment Profession. ��������������
Research Foundation of CFA® Institute, 2006.
8
Girard, Stone y Rahman (2005); Gregory, Matatko y Luther (1997); Kreander, Gray, Power y Sinclair (2005); Statman
(2000); Bauer, Koedijk y Otten (2002); Bauer, Otten, and Rad (2004), Geczy, Stambaugh y Levin (2003), Troutman
(2001) Guerard (1997) y Stone, Guerard, Gultekin y Adams (2001).
9
Diltz (1995); Cohen, Fenn, and Konar (1997); Derwall et al. (2005); Milevsky, Aziz, Goss, Thomson, and Wheeler
(2004).
10
11
Laura Albareda y María Rosario Balaguer Con la colaboración de Carmen Ansótegui, Daniel Arenas
(Coordinador) IPES Instituto Persona, Empresa y Sociedad, ESADE.
Los fondos de sostenibilidad e inversión socialmente responsables
79
solidarios y de responsabilidad social- el 0,49 por ciento del patrimonio total invertido en los
fondos de inversión mobiliarios en España, con apenas aumento respecto a 2004.
En España, a diferencia de lo que ha sucedido en otros países europeos que empezaron
a interesarse en la misma época como Italia o Francia, en seis años de análisis no se han
observado indicios de evolución positiva. A finales del año 2005 en el mercado español había
31 IIC socialmente responsable, 17 de ellas gestionadas por instituciones extranjeras, y 14 por
instituciones gestoras en España.
Figura 2. Evolución del número de fondos ISR en España (2000-2005)
40
numero de fondos ISR
35
30
29
25
24
2002
2003
20
15
10
0
2000
2001
2004
Fuente: Elaboración propia.
2005
Instituciones de inversión colectiva socialmente responsables o solidarias registradas en la CNMV
Evolución del Volumen de patrimonio (periodo 2000-2005) (1)
IIC Socialmente Responsables registradas en la CNMV domiciliadas y gestionadas en España
Denominación de la IIC
Año 2000
miles de €
Año 2001
miles de €
Año 2002
miles de €
Año 2003
miles de €
Año 2004
miles de €
Año 2005
miles de €
76.227
69.399
762.520
841.769
813.959
6.051
5.876
5.581
4.272
10.602
BBK Solidaria, FI
3.408
BBVA Desarrollo Sostenible, FI
BBVA Extra 5 II Garantizado, FI
BNP Paribas Fondo de Solidaridad
7.779
7.935
7.155
Caixa Catalunya Europa VAlor, FI
CAM Fondo Solidaridad FI
Foncaixa Cooperación, FI
600
13.727
9.811
7.360
6.739
6.878
8.161
Fondo Solidadrio Pro Unicef, FI
19.059
12.137
8.034
6.116
4.915
4.098
Morgan Stanley Fondo Activo Etico, FI
10.121
9.441
9.359
8.761
10.078
14.978
Santander Dividendo Solidario, FI
18.355
13.146
8.681
Foncaixa 133 Socialmente Responsable, FI
2.963
Santander Responsabilidad, FI
Urquijo Corporación, SICAV
12.452
Urquijo Cooperación Solidaria, FI
TOTAL DE PATRIMONIO DE LAS IIC SOCIALMENTE RESPONSABLES
DOMICILIADAS Y GESTIONADAS EN ESPAÑA (3)
80
69.241
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
52.470
53.041
7.499
5.995
21.555
23.224
28.039
42.708
21.281
14.124
18.347
467
10.184
15.235
842.658
1.008.357
1.031.594
IIC Socialmente Responsables registradas en la CNMV no domiciliadas ni gestionadas en España
Denominación de la IIC
Año 2000
miles de €
Año 2001
miles de €
ABN Ambro Funds Sociality Response Equity Fund
Año 2002
miles de €
Año 2003
miles de €
6.700
Aviva Funds - European Socialy Responsible Equity Fund
Axa World Fund Development Debt
Crédit Suisse equity Fund (Lux) Global Sustainability
4.680
66.410
128.370
Dexia Equities L World Welfare
Año 2004
miles de €
Año 2005
miles de €
46.500
5.600
4.600
14.274
10.425
37.400
18.810
19.488
16.850
76.860
56.640
44.910
45.340
25.485
42.464
50.281
71.700
DWS Invest Sustainability Leaders LD
16.750
21.200
European Responsible Consumer Found
50.932
56.000
Fortis L Fund Equity Sodally Resposible Europe
11.500
15.670
Fortis L Fund Strategy Balanced SRI Europe
11.400
195.200
172.490
Fortis L Fund Strategy Growth SRI Europe
44.900
46.940
Fortis L Fund Strategy Stability SRI Europe
123.300
109.010
ING (L) Invest Sustainable Growth Fund
27.240
30.570
30.420
32.670
Melon Eoropean Ethical Index Tracker
10.400
11.920
16.140
21.200
Pictet Funds - European Sustainable Equities
37.100
26.600
40.200
61.400
Pioneer Funds - European sustainable Equities
14.070
16.400
13.400
283.900
Unisector Nature Tech
24.700
24.000
21.000
(4)
227.235
258.678
693.446
1.038.270
TOTAL DE PATRIMONIO DE LAS IIC SOCIALMENTE RESPONSABLES NO
DOMICILIADAS NI GESTIONADAS EN ESPAÑA (5)
66.410
128.370
El volumen de patrimonio de las IIC socialmente responsable no domiciliadas ni gestionadas
en España había pasado de 693 millones de euros en 2004 a 1.038 IIC de Inversión Colectiva
socialmente responsable domiciliadas y gestionadas en España pasó de mil millones de euros
en 2004 a 1.031 en 2005, un pequeño incremento del 2,30 por ciento, si se compara con el
incremento del 16,48 por ciento del patrimonio de todos los fondos de inversión mobiliaria
en España.
Según Eurosif12, Foro Europeo para la ISR, este mercado habría crecido en España de 79
millones de euros en 2003 a 1.500 en 2005. Además, el 40 por ciento de los gestores de activos
españoles compraron investigación externa, frente al 80 por ciento en el Reino Unido o el 75
por ciento en los Países Bajos. Además, el asesor o agente de servicios ISR no se tenía en cuenta
en España.
De 1999 para 2003 la ISR española fue en su totalidad inversión al por menor, teniendo en
cuenta que el concepto de sostenibilidad, a diferencia de los fondos éticos, emerge en 2003.
El mercado al por menor suponía en 2005 el 50 por ciento del mercado SRI en España, de
cuyos fondos el 43 por ciento estaba referenciado a índices de sostenibilidad como DJSI y
FTSE4good. En este sentido, cabía destacar el importante volumen de patrimonio que aporta
el fondo BBVA Extra 5 II Garantizado-FI, que preselecciona las empresas del índice financiero
FTSE Good Global 100 Index.
12
Jérôme Tagger, Researcher, Stéphanie Capdeville, European SRI Study, 2006.
Los fondos de sostenibilidad e inversión socialmente responsables
81
Los primeros inversores institucionales aparecen en 2003 y confirman su presencia a lo largo
de 2004 y 2005, para conformar el otro 50 por ciento del mercado español de ISR.
El número de partícipes en las IIC socialmente responsable domiciliadas y gestionadas en
España pasó de 49.580 en 2004 a 46.253 en 2005. A finales del año 2005, el porcentaje de
partícipes en los fondos ISR respecto al número de partícipes en el total de los fondos de
inversión mobiliaria en España era de 0,71 por ciento.
En España diez de los 17 fondos ISR extranjeros comercializados en 2005 presentaban
rentabilidades superiores al 20 por ciento, y 14 obtuvieron mayor rentabilidad que sus pares
convencionales en el mercado español. Al mismo tiempo la volatilidad de los fondos ISR
domiciliados y gestionados en España era relativamente baja mientras que la de los fondos
ISR extranjeros resultó más elevada.
Metodología ISR de Pictet Asset Management
Pictet Asset Management gestiona una cartera activa con inversiones en el índice MSCI Europe,
de la que es posible excluir compañías con promedios bajos en sostenibilidad, reemplazándolas
por compañías del mismo sector, para conservar la exposición al mismo. La cartera obtenida
contiene el exceso de rentabilidad de la cartera activa original, sin incrementar el riesgo respecto
al índice. En concreto, se emplea desde 1999 una metodología propia, «Pictet Sustainable Value
Chain» (PSVC) o “Cadena de Valor Sostenible”, basada en el criterio best-in-class.
Esta herramienta fue desarrollada 1999 conjuntamente por el Grupo Pictet y Sustainable
Investment Research International SiRi –institución que agrupa entidades de 14 países, siendo
la ONG Fundación Ecología y Desarrollo su socio español-. La herramienta incorpora hasta
250 datos relevantes recogidos por SiRi, además de visitas locales a las empresas y contacto
con sus principales públicos.
Los datos primarios son estructurados en 23 sectores industriales proporcionados por
Sustainable Investment Research International (SiRi).
Enfoque ISR de Pictet Asset Management
1.- El análisis fundamental y los métodos cuantitativos
La inversión responsable rentable precisa de un modelo para asignar pesos relevantes a los
factores sociales y medioambientales por sectores, así como técnicas cuantitativas para testar los
resultados realmente producidos. Christoph Butz, director de inversiones sostenibles de Pictet
Asset Management, el brazo institucional del banco privado suizo Pictet & Cie, concluyó que es
posible mejorar el resultado de la inversión invirtiendo con criterios de inversión sostenibles,
especialmente mediante la inversión en compañías con resultados sociales tangibles –más que
medioambientales-. En concreto, el estudio “Descomposición del Efecto de la Inversión Social
82
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
Responsable13”, pretendía facilitar las decisiones de inversión sostenibles y para ello partía de
una muestra de 360 compañías europeas cotizadas del índice MSCI Europe, incluyendo las
principales españolas, de Enero de 1999 a Julio de 2003.
Para obtener el peso de la inversión en cada empresa seleccionada, se partió de 130 indicadores
proporcionados por SiRi Group, agregados en factores normalizados y comparables entre
sectores y en dos campos: la cadena de valor social y la cadena de valor medioambiental. En
ambos campos se diferenció entre estrategia, gestión, política e informes y acciones medibles.
En la cadena de valor social se distinguió entre relaciones con público general, clientes,
empleados, proveedores, accionistas. En la cadena de valor medioambiental se distinguió
entre actividades de aprovisionamiento, procesos de producción y consumo o servicio. El
estudio asumió la permanencia de factores de sostenibilidad social y medioambiental para
una cartera sostenible hipotética y observó la rentabilidad obtenida en relación con el índice
de referencia.
Las conclusiones del estudio mostraron que una estrategia de inversión sostenible “ciega”, basada
simplemente en otorgar el mismo peso a cada factor social y medioambiental, no produce
resultados en exceso respecto al mercado. Se puso de manifiesto, que tomar una decisión de
inversión asignando igual peso a cada factor, medioambiental y social, condujo a una pérdida
de rentabilidad del once por ciento en relación con el índice. Esta falta de resultados se puso en
mayor evidencia durante los últimos meses de 2002 y primeros de 2003, periodo caracterizado
por la inestabilidad geopolítica. Sin embargo, una estrategia de inversión sostenible basada en
“fundamentales”, es decir, asignando mayor peso a factores más relevantes en cada sector y a
las actividades reales más que a las estrategias, es decir, más al “hacer” que al “decir”, mejora
sustancialmente los resultados.
Según este estudio, la única estrategia de inversión responsable que aparece como realmente
ganadora, consistió en apostar por compañías con elevada y efectiva responsabilidad social.
Una estrategia de inversión sostenible basada únicamente en criterios de responsabilidad
social puede proporcionar cerca de un tres por ciento de rentabilidad por encima del mercado,
mientras que una inversión basada únicamente en criterios de responsabilidad medioambiental
puede producir una rentabilidad negativa del cuatro por ciento respecto al mercado. Este
dato sorprende al compararlo con diversos a estudios que vienen señalando que la actividad
medioambiental es la que realmente tiene impacto sobre el precio de las acciones.
Además, el estudio reveló que la estrategia de inversión que obtuvo mayor éxito se produjo
entre compañías con mejores relaciones con el público general –asuntos públicos, comunidades
Descomposición del Efecto de la Inversión Social Responsable, Pictet Asset Management. Para asignar
pesos a las inversiones simuladas a los factores más relacionados con la performance, se determinó el ratio
de información (rentabilidad por encima del índice, dividida por la desviación estándar respecto al mismo)
de cada factor, estableciendo un peso mínimo del tres por ciento y una desviación máxima de +- 15 por
ciento respecto al peso en bruto. En este caso, la cartera se comportó un 1,56 por ciento mejor que el índice
durante el periodo objeto de estudio.
13
Los fondos de sostenibilidad e inversión socialmente responsables
83
locales, filantropía-, y fue capaz de batir al índice en más de un nueve por ciento, y también
en segundo lugar de importancia quedó la relación con los clientes. También se demostró la
existencia de cierto impacto financiero negativo de las relaciones con los proveedores, excepto
en determinados sectores. En este sentido Butz sugirió que resulta más rentable gestionar el
medioambiente a nivel de proveedores y desarrollo de producto, trasladando la presión social
a estos.
2.- La creación de empleo no merece compensación
Ahondando en el aspecto social de la sostenibilidad Christoph Butz y Olivier Pictet, realizaron
un estudio sobre una muestra de 1700 compañías mundiales, de 1997 a 200414. Indagando en
la cuestión de ¿hasta qué punto la selección de inversiones en compañías creadoras de empleo
-criterio a priori clave de responsabilidad social- puede generar rentabilidades superiores de
manera sistemática? Se encontró que la respuesta, lejos de ser sencilla, indicaba que por lo
general, los mercados no recompensan la creación de empleo. En concreto, el análisis estadístico
revelaba que la creación de empleo apenas formaba parte del ranking de estándares sociales,
lo que ponía de manifiesto a posibilidad de diseñar un nuevo índice basado en la creación de
empleo, que pudiera proporcionar valor añadido desde un punto de vista de diversificación, y
ser útil para aquellos inversores con preferencias éticas orientadas en este sentido.
Para su medición se simuló una cartera formada por las empresas más creadoras de empleo
y las menos creadoras de trabajo. Se crearon dos índices, uno que otorgaba igual valor para
cada compañía en función del porcentaje de crecimiento del empleo, independientemente de
la cantidad – es decir compensando esfuerzos relativos-, y otro que tenía en cuenta el número
total de empleos. Ambos índices se complementaban al evaluar a las compañías frente a sus
competidores, siendo el primero mejor para predecir comportamiento futuro y el segundo
mejor como predictor del impacto social. Las conclusiones del estudio indicaron que a finales
de los años 90 las compañías socialmente responsables vieron recompensado su esfuerzo
de creación de empleo, pero que a partir del año 2000 llegaron a ser incluso penalizadas por
ello.
Por otra parte, la creación empleo podría considerarse un indicador avanzado o retrasado
del éxito de una compañía. Así, el estudio concluyó que como indicador avanzado respecto
al comportamiento futuro en el mercado de acciones, la creación de empleo varía según
sectores y regiones. Por ejemplo, en el sector de bienes de equipo los mayores creadores de
empleo se comportaron hasta un 40 mejor respecto al resto de compañías de su propio sector.
Sin embargo, en transporte, sector dependiente del resto de la economía, sobrevalorar las
compañías que estaban creando empleo no produjo ninguna compensación.
14
“Do Stock Markets Reward the Creation of Jobs? Job Creation as a straightforward proxy for compa-
nies’ “Social Responsibility” and its implication for performance de Junio de 2006 cubre un universo de
1677 compañías del índice mundial MSCI World desde 1997 a finales de 2004.
84
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
Este estudio ha abierto muchas vías de investigación en ISR que pueden ser continuadas. Sin
embargo sus autores llaman a tener un enfoque realista: “resulta presuntuoso considerar que la
inversión en sostenibilidad puede hacer mucho más que proporcionar una modesta contribución
a un mundo mejor”. De hecho para Christoph Butz y Olivier Pictet, “una estrategia de inversión
que privilegia la creación de empleo es legítima y deseable, pero debe combinarse con técnicas
cuantitativas y de gestión del riesgo”. Adicionalmente, el estudio Less Can Be More… A New
Approach to SRI Research, March 2005, sostiene que menos es más en ISR. Su autor considera
que las empresas de investigación en ISR necesitan diferenciarse en un mercado competitivo,
de ahí la proliferación de indicadores. Sin embargo, cada nuevo criterio toma significado
denostando a otros preexistentes lo que provoca que la relevancia de la valoración global sea
cada vez menor.
5.- Materialidad no es sostenibilidad
Para Christoph Butz y Stephen Barber, el desarrollo sostenible consiste en elevar el nivel de vida
de los necesitados del mundo, sin agotar ni destruir el sistema natural (ecosistemas, recursos
naturales). Estos expertos critican que la posición de la inversión clásica la cual requiere que se
tengan en cuenta aspectos relativos a la sostenibilidad siempre y cuando se pueda considerar
que influyen en los resultados empresariales. Según la postura clásica para la mayoría de bienes
a los que se refiere el desarrollo sostenible (recursos naturales intactos, atmósfera libre de gases
de efecto invernadero, una sociedad justa y otros) simplemente no hay mercado, y si lo hay
(como en el caso de los gases), es sólo incipiente. En consecuencia, las empresas que producen
estos bienes públicos tan deseables no pueden vender sus esfuerzos positivos en el mercado.
De este modo, mientras la contaminación o las emisiones se mantengan en límites legales,
la empresa que hace algo más que sus competidores incurre automáticamente en desventaja
de costes respecto a empresas similares que se limitan a cumplir: “El argumento de que estos
costes se compensarán mediante algún mecanismo milagroso, como “menor exposición al riesgo”
o mejor “imagen pública”, sigue siendo especulativo”.
En concreto, consideran que materialidad no está relacionada con sostenibilidad. Por ejemplo,
una tonelada de CO2 emitida en Alemania es bastante más importante para una empresa
de servicios públicos europea que para una china no sujeta a tope de emisiones, aunque la
consecuencia en términos de sostenibilidad es idéntica: “Equiparar sostenibilidad con lo que
tiene importancia relativa e incluso peor, deducir que si no es importante no es sostenible, es la
peor falacia lógica. Imaginemos una empresa que tolera el trabajo infantil a gran escala en un
remoto pueblo minero del Tercer Mundo. Supongamos que, por cualquier motivo, esto no se sabe
en el resto del mundo. ¿Debería esto traernos sin cuidado, por el simple hecho de que no llega a
afectar a los resultados empresariales?”.
Los fondos de sostenibilidad e inversión socialmente responsables
85
Pictet Funds15 Sustainable Equities Europe
Pictet Funds Sustainable Equities Europe, gestionado por Laurent Nguyen, trata de capturar los
beneficios a largo plazo de las firmas que integran estrategias sostenibilidad en sus actividades.
Para ello identifica empresas que incorporan prácticas de responsabilidad social en el universo
de acciones compuesto por los 23 sectores del índice MSCI Europe. En concreto, aplica un
enfoque cuantitativo para la construcción de la cartera, tratando de combinar eficientemente
características de sostenibilidad con eficiencia de las inversiones.
La cartera incluye títulos con mayores puntuaciones de sostenibilidad en cada sector y en dos
áreas: cadena de valor medioambiental y la cadena de valor social. El fondo trata de optimizar
la puntuación global en sostenibilidad, y en comparación con el índice Europeo MSCI ha
llegado a alcanzar una puntuación de 1,30 frente a 0,15 de este índice. Algunos de los valores
de mayor peso en Febrero de 2007 incluían BBVA, AstraZeneca, Allianz, Société Générale, BG
Group, Nokia, ING Group, y Severn Trent.
Comparativa entre Pictet European Sustainable Equities y el índice MSCI Europe]
MSCI Europe (Sustainable Score: 0.15)
Pictet european Sustainable Equities (Sustainable Score: 1.30)
25%
1.15
20%
15%
10%
5%
0%
-0,3 -2,6
-2
-1,6
-1
-0,6 0.0 0,6
1
1,6
2
2,6 0,3
Global Sustainability Score
Pictet Funds es la sociedad de distribución de fondos de inversión colectiva del Grupo Pictet. Constituida
en 1997, Pictet Funds distribuye más de 60 fondos de inversión y gestiona un patrimonio total de 16.000
millones de euros, incluyendo Pictet Funds Sustainable Equities Europe.
15
86
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
La Industria de Microfinanzas y los
Fondos de Inversión
Damian von Stauffenberg, Fundador de MicroRate, la primera agencia de rating
especializada en microfinanzas.
Introducción
Las microfinanzas están disfrutando de una popularidad sin precedentes. No obstante, muchas
personas siguen pensando cosas diferentes cuando hablan de microfinanzas. Quizá por esta
razón no sea mala idea antes de comenzar a hablar sobre las microfinanzas ponerse de acuerdo
sobre lo que se entiende por este concepto.
El término “microfinanzas”, tal y como se utiliza en este texto, no se refiere a la prestación
de servicios financieros a los pobres, ni tampoco expresa la idea de préstamos de pequeña
cuantía (“micro”). Las microfinanzas describen un fenómeno que se ha extendido por los
países menos desarrollados con enorme rapidez. Pero comencemos por dar un paso atrás
para comprobar por qué los países menos desarrollados son un campo fértil para el desarrollo
de las microfinanzas.
La economía formal, como es sabido, ha resultado un fracaso en los países menos desarrollados.
Ciertamente, usted podrá encontrar en esos países bonitas zonas residenciales y grandes
centros comerciales, pero si se toma la molestia de mirar con más detenimiento descubrirá a
su alrededor que toda esa realidad está rodeada de un universo de chavolas. Todo el que haya
estado en la ciudad de México o en cualquier otra megalópolis de un país en vías de desarrollo
se tropezará con ese mismo paisaje. Es un hecho que las economías de los países en vías de
desarrollo han fracasado miserablemente a la hora de proporcionar un empleo estable a su
creciente fuerza laboral.
En la actualidad, más de la mitad de la población económicamente activa en América Latina
no tiene un empleo formal. La situación en la mayoría de los países de África y Asía es incluso
peor. Para sobrevivir, para alimentarse a sí mismos y a sus familias, cerca de mil millones de
personas tienen que buscarse la vida diariamente sin la perspectiva de un ingreso seguro.
¿Qué hacen? Usan su ingenio y sus recursos para conseguir suficiente dinero para sobrevivir.
La mayoría de las veces, este esfuerzo se concreta en vender “algo” o prestar algún servicio.
Una persona, por poner un ejemplo, puede comprar una cesta de naranjas por la mañana y
venderlas una a una en una esquina durante el día, o puede limpiar zapatos o…, los ejemplos
son infinitos. Pero todos tienen en común que la persona en cuestión está desarrollando un
negocio a pequeña escala –una “microempresa”- que le permite a él (o más a menudo a ella y
a sus hijos) sobrevivir.
La industria de Microfinanzas y los Fondos de Inversión
87
La banca convencional en los países menos desarrollados no presta a los pobres. Sólo da
servicio a la economía formal. Los pobres tradicionalmente han dependido del usurero para
obtener crédito. Nuestro vendedor de naranjas, por ejemplo, tomaría a préstamo 20 dólares
por la mañana para comprar un par de cestos de naranjas. Por la tarde cuando haya vendido
las naranjas restituirá al usurero la cantidad de 25 dólares. Los usureros cumplen una función
muy importante. Proporcionan capital de trabajo a los pobres y lo hacen de manera muy
eficiente, el problema es que lo hacen a un precio desorbitado. Resulta muy difícil para un
microempresario salir de la pobreza si los intereses que pagan alcanzan tasas entre el 500 y el
1000% anual, o incluso más. La solución pasaría entonces por encontrar alguien que prestase
a los pobres “productivos” tan eficientemente –es decir, tan rápido- como los usureros pero a
un precio o tasa mucho menor. Pues bien, ese es precisamente el rol que han venido a jugar
las instituciones microfinancieras. Pero tome nota del adjetivo “productivo” que acompaña
al sustantivo pobre. El microcrédito no significa prestar a los pobres, el microcrédito financia
actividades productivas. Esta nota es la que lo distingue del crédito al consumo. Antes de
otorgar un préstamo, la institución microfinanciera se asegura de que éste será utilizado para
generar ingresos, suficientes ingresos como para pagar el préstamo y dejar un margen al
prestatario.
Todavía hay muchas instituciones microfinancieras que se ven a sí mismas como organizaciones
caritativas. La mayoría de estas dependen de subsidios. Pero en términos del capital prestado,
las instituciones subsidiadas tienen un peso insignificante si las comparamos con las
“comerciales”. La razón es sencilla: las instituciones subsidiadas sólo pueden crecer al ritmo de
los subsidios obtenidos. Las instituciones “comerciales”, sin embargo, financian su crecimiento
a través del endeudamiento, solicitando préstamos. Hasta tanto mantengan la confianza de sus
inversores y prestamistas el crecimiento de las instituciones microfinancieras “comerciales”
sólo estará limitado por la demanda de crédito. Si uno considera el tamaño del sector informal
rápidamente se da cuenta que el subsidio no es la respuesta más adecuada para atender este
mercado. Sólo una financiación “comercial” es capaz de proporcionar las cantidades de dinero
necesarias para atender la demanda de crédito productivo de los pobres. Este texto se centra
en el sector de las microfinanzas entendido como una actividad financieramente viable que
hace accesible el crédito destinado actividades productivas –crédito que crea riqueza y no
sólo aumenta el consumo- a las poblaciones de escasos recursos en los países en vías de
desarrollo.
Desarrollo reciente
Las microfinanzas se han desarrollado muy rápidamente. Es muy difícil estimar sus
dimensiones porque no existe un consenso sobre lo que debe entenderse por microfinanzas.
Si se entiende por microfinanzas todo préstamo por debajo de una determinada cantidad, el
tamaño de las microfinanzas aumenta considerablemente –cientos de miles de millones de
dólares-, porque esta definición incluiría todos los préstamos al consumo. Nuestro análisis está
88
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
basado en una muestra de instituciones microfinancieras (IMFs) en América Latina a las que
MicroRate –la primera agencia de rating especializada en microfinanzas- ha evaluado durante
un período de cinco años. La información obtenida tiene la ventaja de que ha sido verificada
(las IMFs han sido evaluadas por MicroRate) y ajustada para eliminar los subsidios incluidos
en la información contable. Durante los últimos años, la muestra de MicroRate ha crecido a
un ritmo próximo al 40%. Es de resaltar que ese crecimiento no ha disminuido a medida que
las IMFs crecían en tamaño.
Como puede verse en el gráfico, la cantidad de dinero prestado por esas 40 instituciones ha
ido creciendo. La cartera vigente creció hasta 1.9 mil millones de dólares sólo en el 2005.
Las microfinanzas hace tiempo que superaron la capacidad de financiación de los donantes.
Más recientemente han superado también la capacidad de financiación de las instituciones de
desarrollo. ¿Cómo están entonces las IMFs financiando su crecimiento en la actualidad?
Cuadro: Cartera de Prestamos vigente, 40 IMFs Latino Americanas
6000
5,309
Gross Loan Potfolio
5000
3,910
4000
2,721
3000
2000
1,948
1,421
1000
0
2001
2002
2003
2004
2005
Muestra de Microrate-Latino América
En el caso de la muestra de MicroRate, la mayoría de los fondos proceden de la banca comercial.
Los depósitos constituyen la segunda fuente de financiamiento, pero es de destacar que la
captación de depósitos no se ha mantenido pareja al ratio de crecimiento de estas instituciones.
Han reinvertido parte de los importantes beneficios en sus operaciones para incrementar su
base de capital.
La industria de Microfinanzas y los Fondos de Inversión
89
2001
2005
Capital 23%
Capital 22%
Préstamos Comerciales 36%
Prestamos Comerciales 43%
Préstamos Subsidiados 2%
Prestamos Subsidiados 1%
Depósitos de Ahorro 39%
Depósitos de Ahorro 34%
Los préstamos comerciales a las IMFs no sólo han crecido muy deprisa sino que también se
han sofisticado más. Hace seis años, una IMFs tradicionalmente se financiaba de la banca local,
la cual a su vez lo hacía de los organismos multilaterales de desarrollo como el Banco Mundial,
el Banco Interamericano de Desarrollo o el Banco Centroamericano de Integración Regional.
En la actualidad, las IMFs se financian de la banca comercial y de fondos de inversión privados
especializados en microfinanzas. Las instituciones más avanzadas han aprendido a financiarse
mediante la emisión de bonos en los mercados locales. Muchas de esas instituciones se financian
de una docena o más de prestamistas al mismo tiempo, y sus operaciones tienen un grado de
sofisticación muy considerable. Este texto describe cómo las IMFs están relacionándose con
las instituciones prestamistas extranjeras y cómo los fondos de inversión en microfinanzas
han emergido canalizando la inversión del mercado de capitales de los países desarrollados
hacia las IMFs de los países en vías de desarrollo.
Fondos de Inversión en Microfinanzas
Los fondos no suelen fluir directamente desde las instituciones financieras extranjeras y los
inversores de capital –en este texto utilizamos indistintamente el término “inversor” en los dos
sentidos- a las IMFs. Por el contrario, en los últimos años ha surgido una nueva modalidad de
intermediarios financieros que capta fondos de inversores en países desarrollados y los canaliza
a las IMFs de los países en vías de desarrollo. Estos Vehículos de Inversiones en Microfinanzas
(VIMs) serán el objeto de atención de este artículo.
La característica más acusada de estos VIMs es su extraordinario crecimiento. En el año 2005,
la cartera microfinanciera conjunta de estos VIMs se duplicó alcanzando los mil millones
de dólares a finales de año. La fuerza motriz que impulsa este crecimiento se encuentra, por
supuesto, en la expansión de las IMFs y en sus necesidades de financiación. Gradualmente,
y con ciertos titubeos, las microfinanzas se han transformado en una nueva clase de activos
financieros.
Los VIMs han evolucionado más o menos espontáneamente para acomodarse a los inversores
que quieren colocar dinero en las microfinanzas, pero que no tienen experiencia en los países
en vías de desarrollo o carecen de la tecnología necesaria para evaluar las IMFs. Un estudio
90
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
de MicroRate sobre los VIMs muestra que a finales del 2005, 54 de los VIMs identificados por
el estudio habían invertido 981 millones de dólares en las microfinanzas, lo que supone un
incremento del 91% respecto al año 2004. La composición de la cartera microfinanciera era
un 76% deuda, un 23% capital y un 1% garantías. Además, el crecimiento de los VIMs en los
últimos años ha sido muy notable, comenzando su actividad 34 de las 54 después del año 2000,
y 16 en el año 2005.
Otra característica destacable del sector de VIMs, además de su rápido crecimiento, es su
diversidad. Los VIMs adoptan numerosas formas y tamaños. Sólo una pequeña parte son fondos
en el sentido estricto del término. La mayoría son instrumentos financieros especializados, como
las Obligaciones de Deuda Garantizada (Collateralized Debt Obligations, CDOs), cooperativas,
empresas financieras, fondos especiales que forman parte de instituciones de desarrollo más
grandes, holding empresariales, etc. La impresión general es que nos encontramos ante una
nueva industria que no ha optado todavía por una determinada forma legal o estructura
organizativa. Como consecuencia de lo anterior, no existen todavía estándares o indicadores
de desempeño que gocen de general aceptación. Todavía no se han establecido puntos de
referencia, indicadores o directrices generales para los inversores. No puede extrañar así
que muchos inversores contemplen este fenómeno con cierta perplejidad. El informe de
MicroRate sobre las 55 VIMs analiza con mayor precisión 14 de las VIMs más importantes,
que proporcionaron una información más detallada.
Cuadro: Número acumulado de VIMs
60
Número acumulado de VIMs
50
40
30
20
10
0
1985
1990
1995
2000
2005
La industria de Microfinanzas y los Fondos de Inversión
91
Cuadro: Principales Vehículos de Inversión Microfinanciera
VIM Nombre
Cartera
Microfinanciera
(millones de $)
Cartera Bruta
Activos Totales
(millones de $)
Oikocredit
126.3
31.1%
342.7
2.4%
Blue Orchard MF
81.3
113.9%
84.0
118.6%
Dexia MC
69.0
55.8%
88.5
44.7%
Responsability
GMF
40.1
454.8%
43.1
421.8%
Calvert
23.2
34.4%
122.1
15.6%
Lacif
20.6
FIF
20.8
FIF
Asn-Novib
20.0
122.0%
41.9
46.0%
MicroVest
13.5
48.3%
15.9
47.0%
Triodos Fair Share
13.2
88.0%
19.7
74.8%
Accion IM
11.7
FIF
13.8
FIF
Impulse
10.3
YI
11.3
YI
Alterfin
4.9
50.3%
13.8
23.6%
Incofin
4.5
11.9%
6.6
17.1%
2
YI
2
YI
Global
Partnerships
Activos
Brutos
Totales
La información revela que los 14 VIMs están creciendo a un ritmo extraordinario. El tamaño
de sus activos ha crecido un 35% anualmente del 2003 al 2005, mientras que sus carteras
microfinancieras lo hacían a un 76% anual, durante el mismo período. Es de resaltar que el
crecimiento más alto lo han experimentado aquellos VIMs que han desarrollado mecanismos
92
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
para atraer a los inversores minoristas (retail investors). El crecimiento ha sido liderado por
el Fondo responsAbility con un sorprendente crecimiento del 455%, seguido del Fondo ASN
NOVIB (conocido como Triple Jump) y por Blue Orchard Microfinance Securities con un 122%
y 114%, respectivamente.
Cuadro: Crecimiento de la Cartera Bruta 2004-2005
500%
454,8%
450%
400%
350%
300%
250%
200%
150%
122,0%
113,9%
88,0%
100%
48,3%
50%
55,8%
50,3%
34,4%
31,1%
11,9%
Bl
Re
sp
o
ns
ab
ili
t
yG
As MF
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ch
ar
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rfi
n
Ca
l
Oi ver
ko t
cr
ed
it
In
co
fin
0%
No resulta extraño que los VIMs más comerciales tiendan a invertir en deuda. Las inversiones
en capital todavía se perciben comparativamente como de alto riesgo, a la que se añaden
además las dificultades derivadas de la “salida” del capital. Conforme el mercado de deuda
vaya haciéndose más competitivo, y el mercado para invertir en capital sea más transparente
y ofrezca alternativas reales para la “salida”, se desarrollará un mercado secundario y los
VIMs comerciales jugarán también un rol importante en la captación de financiación para el
capital.
Geográficamente la cartera microfinanciera de los VIMs está muy concentrada en Latino
América. A medida que la competencia por invertir en las principales IMFs Latino Americanas
aumenta, los VIMs están comenzando a sondear otros mercados como Europa del Este y Asía
Central. El continente Africano todavía continúa siendo un mercado sin explotar por los
VIMs.
La industria de Microfinanzas y los Fondos de Inversión
93
Cuadro: Cartera Microfinanciera. Análisis de la Inversión por Regiones
America Latina y Caribe 56%
Europa del Este 17%
Asia 12%
Africa 8%
Otras Regiones 7%
Cambiando las fuentes de recursos: “maduración” de las fuentes de financiamiento a
medida que los VIMs crecen
El crecimiento de las microfinanzas en la última década ha sido muy notable, no obstante
todavía ha penetrado sólo una pequeña parte del mercado potencial. Una investigación llevada
a cabo por el CGAP (Consultative Group for Asístance to the Poorest, una institución que
coordina a diversos donantes especializada en microfinanzas) muestra que el crecimiento de
los VIMs continua al mismo ritmo en el 2006, y que el volumen de la cartera microfinanciera
de todos los VIMs alcanzó los dos mil millones de dólares a finales del año. Teniendo en cuenta
la demanda, es previsible que el crecimiento continúe. En la actualidad el flujo de fondos a
través de los VIMs es sólo una pequeña fracción de lo que se prevé en el futuro. A medida que
la demanda de financiación de las IMFs se incremente en todo el mundo y pase de decenas
a centenares de miles de millones de dólares, la cantidad de dinero captada por las IMFs de
fuentes comerciales aumentará. Muchos de esos fondos serán recaudados en los países donde
las IMFs operan, pero una pequeña parte, entre el 15% y el 20%, seguirá obteniéndose de
inversores internacionales. Este es el mercado que atienden los VIMs.
Proyectar los datos históricos no siempre es un buen método para predecir la demanda futura.
A pesar de ello, las proyecciones dan una somera idea del orden de magnitudes en las que nos
movemos. Si las carteras microfinancieras de los VIMs continúan creciendo al mismo ritmo
que lo han venido haciendo entre el período 2003-2006, en el año 2010 alcanzarán la cifra
de entre 20 y 25 mil millones de dólares. Está claro que el índice de crecimiento puede no
alcanzar esa cifra, pero lo que es seguro es que los VIMs tendrán que canalizar cantidades muy
94
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
superiores a las que ahora vienen manejando. En sus orígenes los VIMs obtenían los fondos casi
enteramente de donantes. En los últimos años, las Instituciones Financieras Internacionales
(IFIs) y los inversores a través de préstamos concesionales se han convertido en la fuente
de financiación dominante para muchos VIMs. Y más recientemente algunos VIMs se han
transformado en inversores comerciales. Los CDOs (Collateralized Debt Obligations) emitidos
desde el año 2004 son un ejemplo de esta progresiva “maduración” de los términos de acuerdo
con los que los VIMs se están financiando. MicroRate está firmemente convencido de que este
cambio hacia fuentes de financiación más comerciales continuará e incluso se acelerará en el
futuro.
Hasta el momento los inversores han sido unos “entusiastas” de las microfinanzas. Muchos de
ellos se conforman con que su dinero vaya a las microfinanzas y se les asegure la devolución
del principal. Si además resulta que reciben un diferencial pues mucho mejor, pero no es algo
que contemplen en sus decisiones de inversión. Los VIMs de desarrollo atacan este mercado.
El más grande de ellos (Oikocredit), por ejemplo, ofrece retornos a sus inversores del 2%.
Otros VIMs tienen condiciones similares. Pero el conjunto de “inversores entusiastas” no
es suficiente para atender las necesidades de financiación de los VIMs. A medida que los
VIMs crezcan y se multipliquen, tendrán que negociar con inversores que buscan combinar
realmente los objetivos financieros y sociales, y eventualmente con inversores que sólo busquen
la rentabilidad. Esta tendencia se puede apreciar en las emisiones de CDOs que están dirigidas
a un público que busca sólo rentabilidad financiera. Para atraer a los inversores, los CDOs
pagan un interés relativamente alto y protegen a sus principales prestamistas con un colchón
de financiación subordinada.
Cuadro: Cambio de Financiamiento Concesional a Comercial
$1 Billion
Valor Portfolio MIV
Mercados de capitales
1990
Financiamiento concesionario
1995
2000
2005
La industria de Microfinanzas y los Fondos de Inversión
95
Aunque los VIMs están experimentando un cambio hacia estructuras más “maduras” de
financiación, el sector todavía se encuentra en una fase de transición desde los términos
concesionales de financiamiento a condiciones más comerciales. Una de las razones –sin
ninguna duda con fecha de caducidad- se encuentra en el desequilibrio entre la demanda
de financiamiento externo de las IMFs y el financiamiento proporcionado por los VIMs.
Asombrosamente este desequilibrio favorece hoy en día a las IMFs, que no pueden adsorber
toda la financiación canalizada a través de los VIMs. MicroRate ha observado que las IMFs
más conocidas están siendo inundadas con ofertas de financiación, muchas de ellas a la baja.
Pensamos que este fenómeno es temporal, pues responde a una moda. La publicidad derivada
de la concesión el pasado año del Nóbel de la Paz a Mohamed Yunnus ha provocado que
mucha gente piense que el microcrédito es una panacea para eliminar la pobreza en el mundo.
Esto, claro está, no tiene ningún sentido. El microcrédito es una herramienta poderosa que
permite a ciertas personas –los pobres que desarrollan actividades productivas- salir de la
pobreza ellos mismos, pero por sí sólo el microcrédito es incapaz de eliminar el subdesarrollo.
Muy por el contrario, es una herramienta que mal utilizada puede causar enormes daños.
En cualquier caso, la enorme publicidad que ha recibido el microcrédito ha animado a muchos
inversores a buscar fórmulas para invertir su dinero en este sector. Donde quiera que la oferta
exceda a la demanda, los efectos son una caída de los precios y las microfinanzas no son
una excepción. En la actualidad los VIMs prestan a unas tasas que serían normales si nos
encontrásemos en mercados de países desarrollados, pero que ignoran la prima de riesgo que
supone operar en los países donde las IMFs desarrollan sus actividades. Igualmente los VIMs
suelen ofrecer retornos a los inversores que no tienen en cuenta el hecho de que el dinero se
dirige a pequeñas instituciones financieras que otorgan préstamos de alto riesgo en países poco
estables. Entre un 2% y un 3% es el retorno que las VIMs han sido capaces hasta el momento
de ofrecer a sus inversores. Muy pocas han sido capaces de mejorar esa rentabilidad.
La controversia sobre la “expulsión”
El impacto de la sobreoferta en relación con los retornos de los VIMs está empeorando debido a
que las instituciones de desarrollo no han sabido reaccionar con agilidad al rápido crecimiento
de los VIMs. En lugar de retirarse y dejar a los fondos privados que se ocupen de financiar a
las IMFs con mejores historiales crediticios, las Instituciones Internacionales de Desarrollo
(IFIs) han incrementado su financiación a esas IMFs, llegando a concentrar sus inversiones
precisamente en las IMFs más fuertes y sólidas desde el punto de vista financiero. Un reciente
informe publicado por MicroRate analiza en profundidad este fenómeno.
96
Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
Cuadro. Instituciones Financieras Internacionales que financian a IMFs evaluadas por Microrate en
el 2005.
100
88%
80
60
40
20
0
12%
0,10%
1,421
-20
-40
-25%
Alpha
Beta+
Beta
Beta-
En el 2005 las IFIs incrementaron su inversión en las IMFs más fuertes y la disminuyeron en las IMFs más débiles.]
En el año 2005, las Instituciones de Desarrollo canalizaron fuertemente su financiamiento a
las microfinancieras más sólidas. En todos los casos, un número importante de VIMs estaba
intentando prestar a las mismas organizaciones, pero fueron incapaces de igualar los términos
de la oferta de las Instituciones de Desarrollo. En otras palabras, las Instituciones Públicas de
Desarrollo estaban expulsando a los prestamistas privados.
A primera vista el comportamiento de las Instituciones de Desarrollo es sorprendente, pues su
función debería ser incentivar la inversión privada en lugar de competir con ella. La naturaleza
propia de las instituciones de desarrollo les lleva a tomar riesgos que el sector privado no puede
asumir todavía, preparando el camino para que la financiación privada termine fluyendo. Pero
si se mira más de cerca el comportamiento de estas instituciones de desarrollo, se puede ver
que tiene cierta lógica. Las microfinanzas gozan de gran popularidad entre la opinión publica
como un instrumento eficaz para impulsar el desarrollo. Participando en el apoyo de las
IMFs las instituciones de desarrollo muestran que ellas están también implicadas en la lucha
contra la pobreza. Si el objetivo es establecer una coartada de desarrollo, entonces el tamaño
del préstamo pasa a ser más importante que su impacto. Es lo que se denomina en la jerga
microfinanciera “el trofeo de prestar” (trophy lending), que expresa que las instituciones de
desarrollo intentan prestar tanto dinero como sea posible, con el menor costo y el riesgo más
bajo. Desde el momento en que resulta más barato y menos arriesgado otorgar unos cuantos
préstamos a las IMFs más sólidas que prestar a las más pequeñas y menos desarrolladas, la
La industria de Microfinanzas y los Fondos de Inversión
97
lógica por la que se guían las Instituciones de Desarrollo resulta comprensible, aunque no se
comparta.
Lamentablemente la Agencia Española de Cooperación Internacional (AECI) es en la
actualidad líder en estas prácticas de trophy lending. La AECI se ha ganado una reputación
en los círculos microfinancieros por otorgar grandes préstamos altamente subsidiados a
instituciones microfinancieras que están en condiciones de acudir a la financiación comercial.
Es fácil entender los motivos. La AECI es una Agencia del Gobierno, como tal recibe una
asignación presupuestaria anual que debe invertir en las microfinanzas. El objetivo entonces
es colocar el dinero tan rápido y tan seguro como sea posible. Desde una visión estrecha,
centrada en gastar las partidas asignadas de la manera más eficiente, las acciones de la AECI
tienen todo el sentido. Lamentablemente, desde un punto de vista del desarrollo la justificación
resulta más difícil. El sector de las microfinanzas no se desarrolla cuando se otorgan grandes
préstamos fuertemente subsidiados a IMFs muy rentables que pueden tener fácil acceso al
financiamiento comercial. La AECI es un flagrante ejemplo de trophy lending pero no es la
única institución. Otras instituciones de desarrollo muy conocidas como la KfW, la Agencia
Alemana de Desarrollo, el IFC, el brazo del sector privado del Banco Mundial, y el Banco
Europeo de Inversiones, tienen también su parte alícuota en este trophy lending.
Panorama
Las microfinanzas están comenzando a penetrar el mercado internacional de capitales.
Orientados en sus orígenes a los “inversores socialmente responsables” (ISR), los VIMs están
dirigiendo su mirada a fuentes más comerciales. Muy probablemente, las microfinanzas se
convertirán en una oportunidad generalizada para los inversores. El actual desequilibrio
entre la oferta y la demanda se resolverá por sí solo. Las Instituciones de Desarrollo que han
contribuido en parte a crear este desequilibrio terminarán revisando sus prácticas, los días del
trophy lending están probablemente contados. Los VIMs están penetrando los mercados de
capitales a una velocidad extraordinaria y conforme este proceso continúe las características
de estos vehículos se irán acercando cada vez más a los fondos de inversión tradicionales. Sus
tasas de préstamo reflejarán el riesgo real –en la actualidad no lo reflejan- y sus costes operativos
se irán reduciendo. Todo esto se traducirá en mayores retornos para los inversores.
Este proceso de transición de fuentes de financiación filantrópicas a fuentes comerciales es
bastante inusual, como señalaba un reciente informe del Forum Económico Mundial. Tiene
unas perspectivas prometedoras en la medida en que abre el camino a los ingentes recursos
del mercado, pero también presenta graves peligros si estas nuevas modalidades de inversión
terminan apoyándose en un análisis y una gestión del riesgo poco riguroso. Unas pocas
inversiones desacertadas pueden dilatar el período de transición unos cuantos años.
En las presentes condiciones de sobre oferta de fondos y entusiasmo desmedido por las
microfinanzas, el escenario es propicio para inversores irresponsables. Hasta el momento, en
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Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
un contexto económico y político comparativamente benigno, no se han producido grandes
fracasos de IMFs, pero esta situación no puede durar. La economía funciona por ciclos.
Además, las microfinanzas son particularmente sensibles a la retórica política populista (“¿Por
qué deben los pobres pagar más por los préstamos que los ricos?”; “El crédito es un derecho
humano”). No hace tanto tiempo las microfinanzas eran una realidad tan insignificante que no
había conseguido atraer la atención de los políticos, pero esta situación ha cambiado. Hemos
sido testigos de políticas populistas en la India, Bolivia y Ecuador en el pasado año. Muchos
otros países seguirán la senda. Si los factores políticos o económicos no hacen tambalear las
IMFs, los factores humanos sin duda lo harán. Algunos directivos se darán cuenta que habían
juzgado mal el riesgo de las microfinanzas y sus instituciones entrarán en dificultades. Parte de
esas dificultades se transmitirán a los Fondos que financian las IMFs y eventualmente algunos
inversores sufrirán pérdidas. Nada de esto es particularmente inquietante, ocurre en todos
los sectores de la economía y en todas las épocas. Al contrario, los ajustes pueden ser muy
saludables: permitirán a las microfinanzas ser más conscientes de sus limitaciones. En este
sentido, se puede ver como parte del peaje que es necesario pagar por el crecimiento.
El reto es conseguir controlar esos ajustes y que no ocasionen una reacción desproporcionada.
Períodos de exuberancia suelen anidar el germen para reacciones en sentido contrario. En
MicroRate vemos la transparencia como el mejor antídoto y defensa contra lo que pueda
ocurrir. El peligro no se encuentra en IMFs sobre endeudadas o Fondos de Inversión con
mucho riesgo. El principal peligro se esconde en riesgos que el inversor no es capaz de detectar.
Al nivel de las IMFs se ha avanzado mucho. MicroRating Internacional, la reciente alianza
sellada entre MicroRate y MCRIL, las dos agencias de rating líderes en microfinanzas, evalúan
cerca de 130 instituciones cada año. Los inversores pueden disponer de una información
muy detallada que analiza las fortalezas y debilidades de las IMFs, pero esa información no
se encuentra disponible respecto a los VIMs. Aparte de la información que estos Fondos
proporcionan en su material promocional, apenas hay información disponible sobre sus
políticas de inversión, la composición de sus carteras o su historial financiero. Los inversores
que no disponen de las herramientas para analizar estos fondos se encuentran materialmente
ciegos. Esta es una situación de riesgo que es necesario corregir antes que las microfinanzas
hayan sido definitivamente aceptadas por el mercado.
En el debate sobre la financiación externa de las IMF es fácil pasar por alto que el extraordinario
crecimiento de las microfinanzas está basado principalmente en financiamiento local. Los
préstamos de bancos locales, la captación del ahorro y la retención de beneficios (en este orden)
siempre han tenido más peso que las fuentes de financiamiento externo. No obstante el acceso
al mercado internacional de capitales puede ser crucial algún día para las IMFs. Contemplando
el futuro podemos estimar que las necesidades de capital van a seguir siendo muy importantes,
porque la demanda de microcrédito seguirá aumentando. Durante los últimos años los países
en vías de desarrollo han disfrutado de una liquidez sin precedentes. Los Bancos disponían
de grandes cantidades de dinero para prestar a las IMFs y éstas tenían pocas dificultades para
financiar su crecimiento. Pero conforme este ritmo de crecimiento se mantenga –un índice de
La industria de Microfinanzas y los Fondos de Inversión
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crecimiento del 40%, un porcentaje que supone que las IMFs doblan su tamaño cada dos añoslas IMFs agotarán los recursos locales. Si las economías en desarrollo caen en un período de
iliquidez, semejante al que enfrentaron durante los 80 y 90, entonces esos límites se pueden
alcanzar bastante antes. Cuando esto ocurra, entonces el crecimiento de las IMFs dependerá
de la financiación del mercado externo de capitales.
Ahora es el momento de desarrollar las herramientas que hagan posible el acceso a esos
mercados. Fondos de Inversión bien gestionados que merezcan la confianza de los inversores,
una infraestructura informativa que permita a los mercados evaluar los riesgos y mecanismos
que protejan contra las fluctuaciones de las tasas de cambio deben impulsarse sin demora. En
lugar de competir con los VIMs las Instituciones de Desarrollo deberían centrar sus esfuerzos
en ayudar a la creación de estos instrumentos.
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Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
Clausura
Intervención de D. José Angel Moreno, Director de Responsabilidad y Reputación
Corporativas de BBVA
En su intervención inaugural, nuestro Director de Negocios Globales, José Andrés Barreiro,
terminaba confiando en que esta jornada pudiera aportar elementos de interés, generara
debate, ayudase a delimitar mejor las razones de la debilidad relativa de la ISR en España y,
muy especialmente, que permitiera apuntar vías adecuadas para su fortalecimiento.
A la vista de lo que ha dado de sí el día, creo que no nos podemos quejar: hemos podido
escuchar intervenciones de un gran interés, hemos asistido a muy animados intercambios de
opiniones y, desde luego, hemos podido detectar algunas de las causas que están en la base de
ese atraso relativo de la ISR española. Un atraso en el que –como se ha reiterado a lo largo de la
jornada- concurren diversas razones, pero que acaba materializándose en un doble fenómeno,
evidente y estrechamente interrelacionado: hay poca demanda y, por lo tanto, hay también
poca oferta.
Hemos podido ver que en la escasez de la demanda concurren diversos factores. Uno de
ellos, sin duda, es un interés por parte de inversores institucionales y otros inversores muy
característicos –como organizaciones sociales, sindicales y religiosas- sensiblemente inferior
al existente en otros países. Pero en buena medida, parece que hay un problema notable de
información: el inversor, sobre todo el particular, no conoce bien este tipo de inversión y
desconfía de su rentabilidad. Y como la demanda es pequeña, se trata de una carencia de
información que no puede remediar por sí sola la oferta.
Por eso, como muchas veces se ha repetido, estamos ante una especie de círculo vicioso, en el que
la debilidad de la demanda y de la oferta se refuerzan recíprocamente. Creo que es un círculo
que se irá debilitando paulatinamente a medida que se vayan difundiendo las características
y la rentabilidad de este tipo de inversión: estoy seguro de que los comportamientos de
demandantes y oferentes se irán adecuando a las prácticas habituales en los mercados más
avanzados de nuestro entorno.
Pero probablemente sería muy recomendable un empujón externo que ayudara a romper este
círculo. Un empujón que facilitara la consolidación de ese proyecto colectivo de desarrollo de
la ISR con participación de los diferentes actores implicados que reclamaban los autores del
último informe del Observatorio de la ISR de ESADE.
Clausura
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Como también se ha apuntado en esta jornada, el papel que puede jugar aquí la Administración
Pública es vital. Y no tanto a través de medidas legales –que pueden no ser siempre positivas-,
como a través de un impulso decidido para la difusión y el conocimiento de este tipo de
productos, para el reconocimiento de los mejores y para que la sociedad comprenda
adecuadamente el enorme potencial que puede tener la ISR para impulsar comportamientos
responsables en las empresas, y para mitigar algunos de los principales problemas de nuestro
tiempo. Es decir, para ayudar a construir mejores empresas y mejores sociedades.
No quisiera terminar esta jornada sin reiterar este llamamiento a nuestros políticos. Y, desde
luego, no quiero terminar tampoco esta breve intervención sin agradecerles a todos ustedes,
en nombre de BBVA, su compañía y su participación en esta jornada.
Muchas gracias.
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Las inversiones socialmente responsables: Su análisis y gestión
Organizan: