SEGUNDA EMISION SINDICADA BONOS CORONA

Contactos:
Sandra Devia Gutierrez
[email protected]
Camilo de Francisco V.
[email protected]
Comité Técnico: 30 de marzo de 2010
Acta No: 240
SEGUNDA EMISION SINDICADA BONOS CORONA
BRC INVESTOR SERVICES S. A.
Revisión periódica
Segunda Emisión Sindicada de Bonos ($40.000 millones)
AA+ (Doble A más)
Historia de la calificación:
Revisión Periódica: 04/2009: AA+ (Doble A más) Perspectiva Negativa
Revisión Periódica: 04/2008: AA+ (Doble A más)
Revisión Periódica: 04/2007: AA+ (Doble A más)
Calificación Inicial: 04/2004: AA+ (Doble A más)
La información financiera incluida en este reporte está basada en estados financieros auditados de cada una de las empresas emisoras de los años
2004, 2005, 2006, 2007, 2008 y auditados de 2009. En las proyecciones 2010, 2011 y 2012 de los Estados financieros de las empresas emisoras
realizadas por la Organización Corona, actualizadas a octubre de 2009.
Títulos:
Empresas emisoras:
Monto Total:
Fecha emisión:
Series:
Pago de intereses:
Pago de Capital:
Garantía:
Administrador:
Representante tenedores:
Bonos Ordinarios
Colcerámica S.A., Sumicol S.A., Locería Colombiana S.A. y Electroporcelana Gamma S.A.
$ 40.000.000.000
Abril de 2004
Serie D1 y D2 a 10 años a una tasa de IPC+6,85%
Trimestralmente a partir de julio de 2004
Serie D1 y D2: Abril de 2014
Aval del 100% del principal e intereses por parte de Organización Corona S.A. (Holding)
DECEVAL
Helm Trust S.A
1. FUNDAMENTOS DE LA CALIFICACIÓN
El comité técnico de BRC Investor Services S.A. SCV en
revisión periódica mantuvo la calificación AA+ y retiró
la Perspectiva Negativa a la Segunda Emisión
Sindicada Bonos Corona.
Entre los aspectos fundamentales que sustentan la
calificación otorgada se encuentran los siguientes:
La adecuada planeación, definición y consistencia
de las estrategias establecidas por la Alta Gerencia
de la Organización Corona desde el segundo
semestre de 2008 permitió afrontar durante los
últimos dos años el difícil entorno y disminuir los
posibles efectos negativos sobre el desempeño
operacional y financiero de sus empresas filiales, en
un escenario de crisis económica mundial
especialmente en el sector de la construcción en
Estados Unidos, de desaceleración de la economía
colombiana por disminución de la demanda, y de la
situación política y comercial con Venezuela por la
contracción de las exportaciones a ese país, entre
otros.
Se destaca de manera favorable que aún en condiciones
adversas y con algunas de sus filiales presentando
pérdidas netas en los últimos dos años, el desempeño
agregado de las compañías operativas emisoras1 de la
Organización Corona se conservó relativamente estable,
1
Colcerámica, Locería, Sumicol y Gamma.
Una calificación de riesgo emitida por BRC INVESTOR SERVICES S. A. –Sociedad Calificadora de Valores– es una opinión técnica y en
ningún momento pretende ser una recomendación para comprar, vender o mantener una inversión determinada y/o un valor, ni implica una
garantía de pago del título, sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados
oportunamente.
La información contenida en esta publicación ha sido obtenida de fuentes que se presumen confiables y precisas; por ello, no asumimos
responsabilidad por errores u omisiones o por resultados derivados del uso de esta información.
2 de 15
CAL-C-PI-FOR-05 R1
SEGUNDA EMISION SINDICADA BONOS CORONA
manteniendo un adecuado nivel de Ebitda2, (al pasar de
$121.006 millones en el 2008 a $116.503 millones en el
2009), incrementos en el Flujo de Caja Libre (de $119.719
millones en el 2008 a $130.295 millones en el 2009) y
capitalizaciones, con lo cual el Grupo logró disminuir de
forma importante su endeudamiento (de $466.105
millones a $308.993 millones entre 2008-2009 - aprox.
$157.000 millones) y mejorar los niveles de cobertura del
Ebitda sobre la deuda (de 0,26x veces en el 2008 a 0,38x
veces en el 2009).
reflejan en que en el 2009 se presentó el mayor
decrecimiento anual de las ventas de algunas de las
empresas emisoras en los últimos diez años, es el caso de
Colcerámica (-7,72%), Locería (-10,74%) y Gamma
(-18,18%).
Pese a que el 2009 fue el año en el que se mostraron los
más bajos indicadores de la construcción, para el 2010
existen algunas condiciones que manifiestan signos de
reversión de estas tendencias negativas. En el ámbito
norteamericano la construcción se ha ido incrementando
modestamente por el soporte que el gobierno de Estados
Unidos le está proporcionando, y localmente, uno de los
principales impulsores de la dinámica de la construcción y
de la vivienda es el subsidio FRECH que el Gobierno otorga
a las tasas de interés para la compra de vivienda nueva, el
bajo nivel de tasas de interés, entre otros.
La calificación otorgada incorpora las proyecciones
financieras y operacionales de la Organización
Corona para los próximos tres años y pondera de
manera favorable el nivel de compromiso de la Alta
Gerencia de la Holding por lograr el cumplimiento
de las mismas.
Los mayores efectos negativos del comportamiento a la
baja del sector de la construcción en las empresas
emisoras se presentaron en el 2009, y dentro de un
contexto de recuperación, se prevé que las ventas de estas
compañías de la Organización Corona podrían verse
beneficiadas por este cambio de tendencia, evidenciar un
crecimiento de las ventas promedio entre 3% y 5% este
año, e iniciar un ciclo de estabilización financiera y
operacional, apoyados también en las estrategias
comerciales de la gerencia, entre las que se destacan el
desarrollo de productos innovadores y más rentables y
nuevos canales de distribución, así como la apertura de
nuevas plazas de ventas en países de Centro y
Latinoamérica y mayor consolidación del mercado local.
Dado que el periodo de crisis internacional
evidenció la sensibilidad de los resultados de las
filiales del grupo ante escenarios de desaceleración
de las economías en que opera, para el mantenimiento
de la calificación en el futuro la Calificadora hará especial
seguimiento al desarrollo de los factores que fundamentan
el alcance de las metas establecidas, entre los que se
destacan, un nivel de apalancamiento financiero más
conservador que los presentados históricamente, inversión
en capex financiada en mayor proporción con generación
de recursos propios, continuidad en la optimización de
costos, gastos y capital de trabajo, generación interna de
recursos de caja, mejor dinámica de las ventas y del
Ebitda, además del fortalecimiento de modelos financieros
que permitan prever de manera proactiva cambios en sus
factores de sensibilidad, los cuales deberán mantenerse y
reflejarse en el mejoramiento de los indicadores de
cobertura de la deuda de las empresas emisoras en el
mediano plazo.
Uno de los principales resultados de las estrategias
implementadas por la Organización Corona es la
generación de ahorros importantes en costos y
gastos, y en este sentido, una de las más
importantes enseñanzas que deja la crisis
financiera y económica a la Alta Gerencia del
Corporativo es la flexibilización de la estructura de
costos. La optimización de inventarios, de recursos
humanos, de costos de ventas, de logística, esquemas de
workout y del PVO (planeación de ventas y operaciones),
generación de economías de escala y simplificación de
procesos a través de la creación de la Unidad de Servicios
Compartidos ampliada (USC), fueron algunos de los
aspectos que permitieron un menor impacto de la brecha
que se presentó entre la alta estructura de costos fijos y la
menor dinámica de las ventas durante el 2009, alcanzando
aproximadamente un 15% de ahorros en gastos a nivel de
la Organización5.
Los ingresos de las compañías emisoras de la
Organización Corona están expuestas a diferentes
factores de riesgo debido a que la operación de las
mismas se enmarca dentro del entorno económico
nacional e internacional y especialmente en la
industria de la construcción y remodelación. A nivel
internacional, el 2009 fue el peor escenario de los últimos
50 años de la construcción en Estados Unidos3 mostrando
indicadores del sector en sus mínimos históricos como se
ve en la gráfica 2. A nivel nacional, los indicadores de área
metro cuadrado (mt2) aprobada para construcción4 y las
unidades mensuales vendidas mostraron una caída
importante (gráfica 3), además de que la economía
continuó con la tendencia de desaceleración al pasar de un
crecimiento de 7,5% en el 2007, a 2,5% en el 2008 y
0,4% para el 2009. Los resultados de lo anterior se
Todavía persisten algunos efectos de gastos
operacionales y no operacionales que a causa de la
crisis
financiera
continúan
afectando
2
Suma lineal de las cifras financieras de las empresas emisoras.
De acuerdo con el informe de Moody’s Analytics “US Homebuilders —
Investors Remain Cautious, As Well They Should Be” del 11 de marzo
de 2010.
4
Disminuyó 25,38% en el periodo acumulado anual a octubre 2008 a
octubre 2009 para vivienda. Fuente: DANE.
3
5
La USC logró ahorros por $10.000 millones a nivel de toda la
Organización Corona, las eficiencias operativas permitieron reducir
costos y gastos adicionales por $2.575 millones, ahorros en viajes por
$1.645 millones en el 2009, $11.000 millones en fletes por mejoras en
logística, entre otros.
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$165.000 millones sus obligaciones financieras. En
el 2009 la Organización Corona realizó un cambio del perfil
de la deuda que le permitió reducir las presiones de
liquidez en el corto plazo, favorecerse con tasas de interés
más bajas y mejorar el perfil de plazo de sus obligaciones
financieras de un promedio de 2,5 años a 5,3 años de
maduración.
negativamente algunas de las empresas de la
Organización Corona reflejándose en los resultados
netos de 2009. De un lado, las restructuraciones
incrementaron
los
gastos
administrativos
y
de
indemnizaciones y de otro lado, el mayor endeudamiento
adquirido en el segundo semestre de 2008 para mitigar las
posibles presiones de liquidez bancaria durante el 2009
aumentó los gastos por intereses.
La Holding redefinió las estrategias de cubrimiento de
riesgo cambiario a un plazo más corto, seguimiento más
frecuente de las proyecciones de las ventas buscando
parte del endeudamiento en dólares con el fin de generar
una cobertura natural del servicio de la deuda y mitigar la
exposición a los efectos negativos de la menor dinámica de
las exportaciones, así como prevenir eventuales descalces
de moneda entre la porción activa y pasiva de sus flujos de
caja.
Así, en el 2009 Colcerámica tuvo gastos no operacionales
alrededor de $25.000 millones y financieros por $27.000
millones, llevando a una pérdida neta de $16.892 millones;
y Locería mostró gastos operacionales cercanos a los
$3.000 millones reflejando una utilidad operacional de
$2.679 y gastos financieros más efecto de pérdida en
cambio que dieron como resultado neto una pérdida de
$553 millones. Sigue siendo un reto para las compañías
lograr eficiencias operativas y financieras que le permitan
obtener resultados operacionales y netos positivos, así
como evidenciar un sostenimiento de los mismos a través
de los diferentes ciclos de la economía nacional e
internacional.
Algunos
indicadores
de
cobertura
de
endeudamiento
mostraron
una
recuperación
importante en el 2009 (el Ebitda sobre la deuda de
Colcerámica pasó de 0,20x veces en el 2008 a 0,32x veces
en el 2009 y Sumicol de 0,64x veces a 1,03x veces en el
mismo periodo respectivamente). Es relevante que las
compañías continúen aumentando el respaldo de
sus obligaciones financieras con el incremento del
Ebitda y de la generación de caja, con el fin de
mostrar una estructura operativa, financiera y
patrimonial sólida y estable en el tiempo. Si bien en
el futuro se espera continuar mejorando los niveles de
cobertura sobre la base de incremento de los ingresos y
menor endeudamiento adquirido, la agencia Calificadora
realizará especial seguimiento a la evolución de estos
indicadores, con el propósito de verificar su
comportamiento favorable que le permita mantener la
calificación en el nivel actual.
Colcerámica y Sumicol mostraron cierta estabilidad en el
Ebitda en el 2009 beneficiadas por la generación de
ahorros en costos y gastos. Al ser empresas relacionadas
con el sector de la construcción y de la remodelación se
puede anticipar que el Ebitda tendrá una tendencia
creciente en los próximos años influenciada por la
recuperación que se espera de la construcción.
Locería y Gamma fueron afectadas principalmente por la
contracción de las exportaciones a Estados Unidos,
Ecuador y Venezuela. Si bien para Norteamérica se estima
un lento crecimiento de las ventas, las estrategias están
enfocadas en la apertura de nuevos mercados que
compensen la caída en las ventas en esos países.
La Calificadora sometió a escenarios de tensión las
proyecciones realizadas sobre los estados financieros de
las compañías que tienen mayor participación en la
primera y segunda emisión de Bonos Corona, manteniendo
el mismo decrecimiento de las ventas del 2009 dado que
es considerado un año crítico para los resultados de las
empresas emisoras. Los resultados muestran que los
indicadores de cobertura tendrían un rango similar al
presentado entre el 2008 y 2009. Sin embargo, el
fortalecimiento de las estrategias gerenciales,
financieras y operativas de la Holding se ha
reflejado en ganancias en flexibilización de costos y
gastos y en diversificación de ingresos, lo que a su
vez otorga una mayor capacidad de reacción de la
Organización Corona ante los diferentes ciclos de su
actividad.
La Calificadora pondera positivamente la solidez de
las estrategias que la Organización Corona definió
para superar la crisis financiera de 2008-2009 y los
resultados positivos de las mismas traducidos en la
generación de recursos de capital de trabajo y flujo
de caja operacional fundamentados en la
optimización de los inventarios, mejor manejo de la
cartera y mayor productividad de las plantas. Igual
tendencia mostró el flujo de caja libre favorecido por el
control estricto del Capex que se limitó a proyectos que
tienen un periodo corto de retorno de la inversión. Si bien
se espera que exista continuidad en las estrategias del
Grupo, es relevante que las empresas emisoras mantengan
una adecuada generación de caja que les permita contar
con una mayor flexibilidad financiera para continuar
apalancando su crecimiento y superar eventos inesperados
de iliquidez.
La calificación incorpora el peso de cada una de las
compañías emisoras y la mejoría en el desempeño
operacional y financiero, así como el aval ofrecido por la
Organización Corona ante eventuales incumplimientos por
parte de alguna de las compañías sindicadas. En este
sentido, se ponderó de manera favorable la importante
La optimización de los recursos de caja durante el
2009 así como el apoyo de la Organización Corona
a sus filiales (aprox. $54.000 millones en
capitalizaciones) permitió a nivel agregado de las
cinco compañías operativas disminuir en más de
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SEGUNDA EMISION SINDICADA BONOS CORONA
recuperación financiera de la Organización Corona
(Holding) en el último año al pasar de una pérdida neta de
$24.871 millones en el 2008 a una utilidad neta de
$11.526 millones en el 2009, siendo el reflejo del mejor
desempeño de algunas de las filiales más relevantes
dentro de la Organización, producto de las estrategias
implementadas por la Alta Gerencia que permitieron
mitigar el impacto de los efectos negativos de la crisis
financiera nacional e internacional de 2008 y 2009.
inversiones para atender el crecimiento en los mercados de
exportación.
Gráfico 1 - Composición de la Segunda Emisión Sindicada de
Bonos Corona
12,5%
7,5%
5,0%
Por otra parte, es relevante mencionar que se constituye
como una fortaleza para la Organización la participación
accionaria que tiene en Sodimac Colombia S.A.6 del
50,83%, principalmente por la solidez financiera y
operativa demostrada en los satisfactorios resultados
financieros alcanzados aún bajo el actual escenario de una
marcada desaceleración económica. En el 2009, el Ebitda
de Sodimac fue de $124.405 millones, 20% mayor al
registrado en el 2008 y se constituye como una importante
fuente generadora de caja de la Holding diferente a las
empresas operativas que participan en las emisiones de
bonos, lo que permite anticipar la continuidad del respaldo
financiero de la Organización como aval a sus filiales
emisoras.
75,0%
Loceria
Colceramica
3. DESEMPEÑO FINANCIERO DE LAS EMPRESAS
EMISORAS
La Organización Corona está conformada por varias
empresas dedicadas a la manufactura y comercialización
de productos y servicios para la construcción y el
mejoramiento del hogar. Entre ellas se encuentran:
Colcerámica, Sumicol, Gamma, Locería, Almacenes Corona,
Sodimac (Homecenter) y otras.
A nivel internacional, en Estados Unidos se encuentra
Ceramicorp de la cual Colcerámica tiene un 29,65% de
participación accionaria. A su vez, Ceramicorp es dueña
100% de Mansfield (productora y comercializadora de
sanitarios
y
lavamanos)
y
100%
de
Orchid
(comercializadora de cerámica).
En Colombia una emisión sindicada establece que se debe
cumplir con cualquiera de los siguientes dos requisitos:

Gamma
Fuente: Organización Corona
2. ESTRUCTURA DE LA EMISIÓN

Sumicol
La emisión debe ser avalada por un tercero que no se
constituya como emisor.
Los emisores deben responder solidariamente por el
100% del monto emitido.
Desde el 2006 Colcerámica tenía una garantía por US$ 33
millones de dólares, para la emisión de una SBLC7 que se
ha venido usando como colateral para la financiación de
Mansfield. Debido a la reducción sustancial de dicha
deuda financiera, se logró disminuir el monto garantizado
a US$ 20 millones de dólares.
En este caso, cada compañía emisora se compromete a
responder por los montos establecidos a su cargo
únicamente, por lo que no existe entre ellas solidaridad
alguna. Sin embargo, la emisión cuenta con el Aval de la
Organización Corona S.A., sobre la totalidad del capital e
intereses que deben pagarse para atender la Emisión
Sindicada en los eventos en que se presente un
incumplimiento de alguna de las compañías emisoras y
respecto de la parte de los recursos que en cada caso
hagan falta para cumplir las obligaciones frente a los
inversionistas. Las Compañías Emisoras celebraron un
acuerdo escrito de sindicación con base en el cual se
definieron los términos y condiciones de la Emisión.
La relación comercial entre las empresas de Ceramicorp y
Colcerámica es a través de las líneas de negocio, donde
Porcelana Sanitaria y Grifería le exporta a Mansfield Pisos y
paredes (antes Revestimientos) a Orchid.
Colcerámica S.A.
Es la empresa que tiene mayor participación dentro de la
presente emisión sindicada y su actividad se desarrolla
dentro del marco de la industria de la construcción y de la
remodelación; especialmente en la producción y venta de
productos cerámicos terminados para baños, cocinas y
demás usos de piezas cerámicas, grifería y complementos.
Su producción está dividida en tres unidades de negocio:
Pisos y paredes, Porcelana Sanitaria y Grifería.
El bono fue emitido en abril de 2004 por un monto de
$40.000 millones, con dos subseries D1 y D2. El plazo de
redención de los bonos ordinarios es de diez años
contados a partir de la fecha de emisión.
Los recursos de la emisión fueron utilizados en la
reestructuración de los pasivos financieros de las
diferentes compañías así como apalancar parte de las
Dentro de los principales riesgos a que estuvo expuesta
Colcerámica en los últimos dos años se encuentra, la
contracción de la economía nacional reduciendo la
6
Sodimac Colombia S.A. realizó una emisión de una titularización
inmobiliaria por $100.000 millones calificada por BRC en AAA el pasado
enero de 2010.
7
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Stand By Letter of Credit por sus siglas en Inglés.
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demanda interna, la menor dinámica del sector de la
construcción, la revaluación del peso frente al dólar, la
presión a la baja de precios locales principalmente por el
ingreso de productos importados, la crisis internacional
que afectó el nivel de exportaciones especialmente en
países como Estados Unidos, Venezuela y Ecuador, entre
otros, lo que se reflejó en una disminución del 7,72%
anual de las ventas de Colcerámica a diciembre de 2009.
empresas de la Organización anticipa también continuidad
en el largo plazo de la dinámica de las ventas.
Gráfica 2. Housing starts, building permits, new home sales
Colcerámica presupuesta que en el 2010 los resultados
netos serán positivos estimando un crecimiento de las
ventas del 6,6% y continuar con la optimización de los
costos y gastos, fundamentados en que la línea de Pisos y
paredes espera abrir nuevos canales de distribución,
innovación y diseño de productos, ingresar al sector de la
construcción y promover ventas a través de alianzas, entre
otros, la línea de Grifería prevé incrementos importantes
en volúmenes en los canales mayoristas, autoservicio y
constructores, así como ingresar a nuevos mercados
internacionales. Porcelana Sanitaria está desarrollando
nuevos productos con alta rentabilidad y estrategias
comerciales para ganar mayor participación del mercado
local.
Fuente: Capital Markets Research - US Homebuilders — Investors
Remain Cautious, As Well They Should Be. Moodys Analytics
Se destaca la generación de ahorros importantes en costos
y gastos de Colcerámica, al disminuir los costos de ventas
en un 10,10% y los gastos operacionales en un 7,04%
entre 2008 y 2009. Aunque las ventas disminuyeron, los
avances en la optimización de inventarios, de recursos de
personal, costos de transporte, procesos más eficientes,
ajustes administrativos y operativos, son algunos de los
aspectos que han favorecido la recuperación de los
resultados con una utilidad operacional de $33.407
millones en el 2009 superior a la presentada un año atrás
de $29.447 millones, lo que ha mejorado levemente los
indicadores de rentabilidad como se muestra en la tabla 1.
Teniendo en cuenta que para el sector inmobiliario el 2009
fue el peor escenario de los últimos 50 años y que en el
2010 ha empezado a dar muestras de recuperación
incrementándose modestamente (ver gráfica 2) y que el
gobierno americano continuará dándole soporte a la
construcción, según un documento de investigación de
Moodys8 acerca del sector de la construcción en Estados
Unidos. El comportamiento de las ventas especialmente al
exterior podría evidenciar una notable recuperación que se
verá reflejada en un crecimiento de los ingresos de las
compañías de la Organización.
Existen algunos riesgos que afectan a la compañía como el
incremento de los precios de los fletes e insumos, la
competencia interna de nuevos competidores en el
mercado así como el aumento de productos importados.
Con el fin de mitigar estos riesgos, la Organización Corona
ha venido implementando la optimización de ventas
operacionales (PVO), la estandarización de procesos en la
Unidad de Servicios Compartidos, los proyectos Mega y Kit
Corona que han representado una fuente importante de
reducción de costos.
Por otra parte, a nivel local si se analiza el comportamiento
histórico de las licencias de construcción se puede concluir
que a pesar de las dos crisis de la última mitad de la
década9, las licencias de vivienda VIS no se ven afectadas,
mientras que las licencias de NO VIS son ampliamente
sensibles a las condiciones macroeconómicas locales. En
un escenario de lenta recuperación se puede anticipar que
durante el 2010 la dinámica de las licencias, los
desembolsos y la construcción mantendrán un
comportamiento favorable que permitirá continuar con el
crecimiento de las unidades mensuales.
Tabla 1. Indicadores de Rentabilidad - Colcerámica
RENTABILIDAD
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
Crecimiento en Ventas
4,71% 17,40% 8,06% -0,94% -7,72% 6,64% 12,55% 14,90%
Margen EBITDA
19,55% 18,99% 15,92% 9,55% 10,84% 13,81% 15,94% 17,28%
Margen Bruto
44,86% 45,84% 43,24% 40,80% 42,33% 43,90% 44,80% 45,26%
Margen Operacional
15,86% 15,36% 10,86% 3,89% 4,79% 7,91% 11,00% 13,01%
Margen Neto
6,89% 6,26% 4,23% -5,75% -2,42% 2,21% 3,06% 4,91%
ROA
7,13% 5,64% 3,72% -4,75% -2,25% 2,27% 3,47% 6,29%
ROE
13,65% 13,62% 9,17% -13,94% -5,04% 4,67% 6,74% 11,26%
Fuente: Colcerámica. Cálculos BRC. Proyecciones Organización Corona
2010-2012
Lo anterior permite prever que las ventas de los productos
de Colcerámica y demás filiales relacionadas con el sector
de la construcción continuarían con una tendencia de
recuperación estable en los próximos años. De otro lado,
teniendo en cuenta que existe un periodo aproximado
entre seis y ocho años de uso de la vivienda antes de
realizar remodelaciones, el enfoque a este sector de las
En el 2009 los gastos no operacionales fueron alrededor de
$25.000 millones y los financieros $27.730 millones,
llevando a una pérdida neta de $16.892 millones. Esta cifra
aunque negativa refleja una importante recuperación de
los resultados de la compañía si se compara con la pérdida
neta de $43.466 millones en el 2008. Es relevante
8
Informe de Moody’s Analytics “US Homebuilders — Investors Remain
Cautious, As Well They Should Be” del 11 de marzo de 2010.
9
Crisis local de mercado de capitales (2006), crisis financiera
internacional (2008-2009).
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SEGUNDA EMISION SINDICADA BONOS CORONA
mencionar que uno de los aspectos que más influyó en el
2008 fue el impacto de gastos no recurrentes10, el
incremento de los gastos financieros por el mayor
endeudamiento adquirido ese año y por pérdida por tasa
de cambio, que si bien en el 2009 fue necesario continuar
con
las
algunas
restructuraciones
operacionales,
administrativas y de personal, se estima que en el mediano
plazo estos rubros muestren una menor participación en
los estados financieros de la compañía.
2012, mejorando la flexibilidad financiera que tenía la
compañía antes de la crisis de 2008.
En el último año, Colcerámica recibió una capitalización de
la Organización Corona por $35.500 millones12 que junto
con recursos generados de la operación fueron utilizados
para el pago anticipado de deuda, disminuyéndola de
$364.822 millones en el 2008 a $238.963 millones en el
2009 y la relación deuda sobre patrimonio bajó de 117% a
71% en el mismo periodo.
El Ebitda de Colcerámica ($75.677 millones) creció 4,73%
en el último año principalmente por el aporte en ahorros
de gastos administrativos y operacionales de las tres líneas
de negocio, por el desarrollo de productos más rentables e
innovadores de Pisos y paredes, por el incremento en las
ventas nacionales de Porcelana Sanitaria, y por la menor
relación costo/mezcla debido a la disminución en los
precios de los insumos y una mayor flexibilidad de costos
variables de Grifería. Se anticipa que el Ebitda continuará
mostrado una tendencia creciente con un promedio anual
de $134.000 millones entre 2010 y 2012, no solamente por
los ahorros generados en costos sino por las estrategias de
ventas que se espera incrementen los ingresos de la
compañía.
El 51% del total de la deuda a diciembre de 2009 está
expresada en dólares y existe una cobertura natural por
las exportaciones que realiza (20% del total de los
ingresos) además de contar con forward y swaps que
permiten disminuir el efecto de la volatilidad de la tasa de
cambio. No obstante, un riesgo presentado durante el
2008 y 2009 fue que debido a las menores ventas de
exportación por la crisis internacional la cobertura natural
de las exportaciones no fue suficiente lo que generó
pérdidas por tasa de cambio. Para mitigar este riesgo, la
Organización Corona rediseño los mecanismos de
cobertura fundamentados principalmente en un lapso de
tiempo más corto de las coberturas financieras así como
actualizaciones periódicas de las proyecciones de las
ventas con mayor frecuencia.
A diferencia de años anteriores, durante el 2008 y 2009
Colcerámica mostró una importante liberación de recursos
de capital de trabajo en promedio anual de $28.421
millones a través de la optimización de inventarios y
reducción de las cuentas por cobrar11. Lo anterior aunado
al incremento del Ebitda, permitió un flujo de caja libre
operacional de $86.602 millones en el 2009. En el futuro,
si bien se estima continuar con el manejo adecuado de los
inventarios se prevé un aumento de las cuentas por cobrar
en línea con las mayores ventas presupuestadas, lo que
requeriría recursos por $18.000 millones de capital de
trabajo con un flujo de caja operacional de $102.000
millones en promedio anual los próximos tres años.
En el segundo semestre de 2009 la Organización Corona
realizó un cambio en su estructura financiera que le
permitió disminuir las presiones de liquidez en el corto
plazo, favorecerse con tasas de interés más bajas y darle
mayor plazo a los vencimientos de los créditos. Teniendo
en cuenta lo anterior, junto con el mejoramiento del
Ebitda, los indicadores de cobertura mostraron una
recuperación importante al pasar de 0,20x veces el Ebitda
sobre la deuda a 0,32x veces entre 2008 y 2009, así como
una relación Ebitda sobre gastos de intereses de 2,35x
veces a 2,73x veces en el mismo periodo. No obstante,
sigue siendo un reto para la compañía continuar con la
mejora de estos indicadores con el fin de contar con una
adecuada cobertura de su endeudamiento y una mayor
flexibilidad financiera. (Tabla 2)
Una de las estrategias de la Organización es reducir el
capex a lo estrictamente necesario. Así, Colcerámica
realizó inversiones por $7.000 millones en el 2009,
notablemente menor a su promedio anual histórico
($70.000 millones entre 2005-2008) lo que permitió
generar un flujo de caja libre de $79.521 millones.
Teniendo en cuenta que en el mediano plazo se estiman
mantenimientos, actualización de tecnología y algunos
proyectos de innovación con recuperación de la inversión
en el corto plazo (estimado de $19.000 millones en
promedio anual entre 2010-2012), el flujo de caja libre
alcanzaría niveles superiores a los $90.000 millones en el
Tabla 2. Indicadores de Cobertura y Endeudamiento –
Colcerámica
Endeudamiento
Deuda
Deuda Neta
Ebitda
Patrimonio
Flujo de Caja Libre
Deuda /Patrimonio
EBITDA / gastos financieros
EBITDA / Deuda
Flujo de Caja Libre/Serv Deuda
Ebitda/ Serv Deuda
2005
140.434
136.340
117.659
303.828
33.741
0,46
8,91
0,84
2006
246.958
239.525
134.195
325.027
-70.461
76,0%
9,51
0,54
0,96
3,36
-1,88
3,58
2007
2008
304.620 364.822
299.800 295.384
121.525 72.258
351.912 311.707
8.727 97.129
86,6% 117,0%
6,14
2,35
0,40
0,20
0,18
2,56
1,09
0,81
2009
238.963
225.696
75.677
335.004
79.521
71,3%
2,73
0,32
2010
209.066
205.687
102.827
353.267
70.390
59,2%
4,48
0,49
2011
184.636
180.419
133.564
380.371
86.504
48,5%
6,25
0,72
2012
153.234
147.965
166.310
419.759
93.957
36,5%
9,02
1,09
0,46
0,44
0,86
1,25
1,89
2,92
1,88
3,34
Fuente: Colcerámica. Cálculos BRC. Proyecciones Organización Corona
2010-2012.
10
Dentro de los no recurrentes que presionaron aún más los resultados
de Colcerámica están: i) una provisión de cartera no cobrable por un
valor de $8.739 millones, ii) la pérdida por amortización del Goodwill
de Mansfield por un valor de $4.100 millones y iii) intereses pagados
por el mayor endeudamiento que adquirieron las compañías para
mantener excedentes de liquidez con el fin de mitigar los posibles
riesgos que se generen a raíz de la crisis de los subprime.
11
La compañía consumió recursos de capital de trabajo por $36.000
millones en promedio anual entre 2005 y 2007.
Locería Colombiana S.A.
12
Aprobado en la Asamblea de Accionistas celebrada del 23 de
septiembre de 2009.
7 de 15
SEGUNDA EMISION SINDICADA BONOS CORONA
Es la segunda empresa en participación dentro de la
emisión y se especializa en la producción de vajillas de loza
y porcelana destinadas al segmento hogar y mercado
institucional.
Tabla 3. Indicadores de Rentabilidad - Locería
RENTABILIDAD
2005
2006
2007
2008 2009 2010 2011 2012
Crecimiento en Ventas
3,5% 14,9% 4,7%
9,1% -10,7% 4,0% -0,3% 9,8%
Margen EBITDA
9,5% 10,7% 12,2% 11,7% 6,4% 12,34% 9,34% 10,83%
Margen Bruto
33,6% 34,7% 29,6% 34,3% 38,3% 39,15% 35,27% 36,96%
Margen Operacional
3,0%
7,0% 1,9%
6,5% 2,8% 8,12% 5,59% 7,41%
Margen Neto
8,8%
0,8% -2,7%
0,6% -0,6% 1,33% -2,11% 0,02%
ROA
9,19% 0,98% -2,96% 0,67% -0,63% 1,59% -2,58% 0,03%
ROE
19,64% 2,02% -6,34% 1,44% -1,15% 2,68% -4,55% 0,06%
Fuente: Locería. Cálculos BRC. Proyecciones Organización Corona 20102012.
Las ventas de la compañía disminuyeron 10,74% en el
último año afectados por la importante contracción de las
exportaciones del 50% en dólares principalmente a
Venezuela, Estados Unidos y México, viéndose reflejado en
un desmejoramiento de los indicadores de rentabilidad
como se muestra en la tabla 3. Las ventas nacionales
constituyen una fuente importante de ingresos debido a la
estrategia de mercado de autoservicios y negocios
especiales creciendo 15,84%, permitido tener una relación
de ventas nacionales vs exportaciones de 73% -27% en el
2009 frente a 56% - 44% en el 2008.
En el 2009 Locería liberó recursos de capital de trabajo por
$8.529 millones a través de la reducción de inventarios
(30% anual), mayor control sobre la cartera y mejora de la
productividad de la planta. Si bien estos recursos
incrementaron el flujo de caja operacional a $14.367
millones en el 2009 frente a $9.069 millones un año atrás,
en los próximos tres años se estima mantener un promedio
anual de $9.500 millones beneficiado principalmente por el
aumento del Ebitda mencionado anteriormente.
Un riesgo latente para las ventas de la compañía es la
terminación a finales de 2010 del beneficio de las normas
antidumping que nivelan los precios de los importados y
beneficia la demanda interna. Los efectos pueden
estimarse en un decrecimiento de las ventas de
aproximadamente 5% en el 2011. Sin embargo, se espera
que dada la alta participación en el mercado local (aprox.
50%) y la diversificación del portafolio de productos los
resultados sean positivos en el mediano plazo,
complementado con la distribución de sus productos en
México de Lomesa13, la ampliación de la atención a
cadenas en Estados Unidos y el ingreso a países de
América latina con negocios institucionales.
Las inversiones en el 2009 estuvieron fundamentadas en
actualización de tecnología, maquinaria e inversiones
menores por un total de $1.896 millones, inferior a lo
presentado en su histórico de $2.500 millones entre 20052008 y generando un flujo de caja libre de $12.471
millones el año pasado. En el mediano plazo se prevén
arreglos de plantas, adecuación de hornos y prensas por
un valor promedio anual de $3.200 millones y de $6.000
millones promedio anual de flujo de caja libre.
La compañía logró una reducción de costos de ventas
(18% anual a diciembre de 2009) por eficiencias
operativas y logísticas y los gastos de exportación y fletes
disminuyeron por las menores cantidades vendidas. Los
gastos operacionales se vieron afectados por el incremento
de los administrativos por indemnizaciones y arreglos
laborales (gastos no recurrentes) reflejando una utilidad
operacional de $2.679 millones en el 2009 (menor frente a
$6.910 millones en el 2008). El resultado neto a diciembre
de 2009 fue de $553 millones por efecto de la pérdida por
diferencia en cambio en tasa por las menores ventas y a
los gastos financieros por el incremento de la deuda en el
2008.
Favorecidos por la generación de caja en el 2009, Locería
redujo su deuda de $32.530 millones en el 2008 a $22.023
millones en el 2009, niveles que se estiman mantener por
los próximos tres años. El 17% de la deuda está expresada
en dólares y cuenta con una cobertura natural por la
proporción de exportaciones de la compañía (26%), sin
embargo la contracción de las ventas al exterior afectó
negativamente este cubrimiento los últimos dos años. Para
minimizar este riesgo, la estrategia de la entidad está
enfocada en una cobertura de forward y swaps de menor
plazo y revisión de las proyecciones de ventas con mayor
frecuencia, aunque se espera un leve incremento de las
exportaciones.
Las menores ventas junto con los gastos mencionados
contrajeron el Ebitda de $12.483 millones en el 2008 a
$6.098 millones en el 2009 (mínimo histórico desde 2005).
En el futuro se espera que los ahorros en costos y gastos
continúen debido a que en el corto plazo no se prevén
aumentos en los gastos administrativos, lo que de acuerdo
con las proyecciones de la compañía incrementaría el
Ebitda a niveles superiores que su promedio anual histórico
2005-2008 ($9.800 millones) y mejoraría los indicadores
de rentabilidad.
13
Algunos indicadores de cobertura se vieron beneficiados
por la disminución de la deuda y la generación de flujo de
caja al pasar de una relación de deuda sobre patrimonio
de 70,2% en el 2008 a 45,8% en el 2009 y de Ebitda
sobre los gastos financieros de 1,92x veces a 2,08x veces
en el mismo periodo. Se anticipa que manteniendo los
niveles actuales de deuda similares a los presentados en el
2009 pero con el incremento estimado del Ebitda y del
flujo de caja libre operacional los indicadores de cobertura
podría mostrar una mejora. Así, el Ebitda sobre deuda de
0,28x veces en el 2009 pasaría a 0,51x veces en el 2012 y
el flujo de caja libre operacional sobre el servicio de la
deuda de 0,49x veces a 1,53x veces en el mismo periodo.
Tabla 4.
Distribuidora afiliada a la Organización Corona
8 de 15
SEGUNDA EMISION SINDICADA BONOS CORONA
operacionales. La compañía estima mantener un promedio
anual cercano a los $39.000 millones los próximos tres
años como resultado de las estrategias comerciales.
Tabla 4. Indicadores de Cobertura y Endeudamiento - Locería
Endeudamiento
Deuda
Deuda Neta
Ebitda
Patrimonio
Flujo de Caja Libre
Deuda /Patrimonio
EBITDA / gastos financieros
EBITDA / Deuda
Flujo de Caja Libre Operacional/Serv Deuda
Ebitda/ Serv Deuda
2005
24.934
23.035
7.744
36.468
5.501
68,4%
2,46
0,31
2006
25.014
23.486
10.029
39.415
8.197
63,5%
3,63
0,40
2007
29.453
28.318
11.906
41.077
2.836
71,7%
4,50
0,40
2008
32.530
29.455
12.483
46.309
5.118
70,2%
1,92
0,38
2009
22.023
20.847
6.098
48.091
12.471
45,8%
2,08
0,28
2010
19.577
19.173
12.252
49.340
7.694
39,7%
6,47
0,63
2011
20.417
20.064
9.240
45.866
5.769
44,5%
3,34
0,45
2012
23.013
22.598
11.771
45.892
4.571
50,1%
3,93
0,51
0,30
0,42
0,76
0,92
0,16
0,68
0,31
0,76
0,49
0,24
0,95
1,52
0,51
0,82
1,53
3,93
El capital de trabajo fue una fuente importante de recursos
en el 2009 ($14.871 millones comparado con un promedio
anual histórico de consumo de recursos de $7.000 millones
entre 2005-2008) producto de la reducción de los
inventarios en 14,72% y a la disminución en las cuentas
por cobrar (45,2%) por el pago de la cartera de
Colcerámica a quien en el 2008 se le había dado un mayor
plazo de pago. Lo anterior benefició la generación del flujo
de caja operacional el cual llego a $45.681 millones,
superior al promedio histórico de $18.000 millones entre
2005-2008. Si bien la compañía continúa optimizando los
procesos de inventarios y manejo de la cartera, en los
próximos tres años se espera requerir recursos de capital
de trabajo en promedio anual de $1.900 millones y
generar flujo de caja operacional por $ 33.000 millones
promedio anual. (Tabla 6)
Fuente: Locería. Cálculos BRC. Proyecciones Organización Corona 20102012.
Sumicol S.A.
Sumicol es una entidad que provee el suministro de
materias primas, principalmente minerales no metálicos, a
otras compañías de la organización (especialmente a
Colcerámica). Por la naturaleza de sus productos las
ventas están dirigidas exclusivamente al mercado
doméstico y se dividen en aquellas destinadas a las demás
entidades de la organización y las llamadas “ventas al
público” o a empresas que no hacen parte de ésta.
Comparado con las otras compañías emisoras de la
Organización Corona, Sumicol por su naturaleza realiza
altos niveles de capex por las adecuaciones de plantas,
minas, reservas mineras, entre otras. En el 2009 la
inversión fue de $8.006 millones14 levemente inferior a su
promedio anual histórico de $9.800 millones. Por
estrategia comercial la entidad se encuentra desarrollando
proyectos en la innovación de productos y tecnología que
requiere de inversiones importantes en los próximos tres
años con un promedio anual aproximado de $36.000
millones que serían financiados con recursos de caja y
deuda adicional. Es importante mencionar que estos
proyectos están en proceso de estudio por lo que las cifras
podrían variar.
Sumicol es una de las empresas emisoras que mejor
dinámica presentó durante el 2009. Las ventas crecieron
7% anual y se generaron ahorros importantes en costos
(cercanos a $7.000 millones) principalmente por el
workout que la Organización Corona ha venido
implementando hace un par de años en sus filiales. De
esta forma, a diciembre de 2009 los indicadores de
rentabilidad y los resultados financieros evidenciaron una
recuperación importante alcanzando una
utilidad
operacional de $26.316 millones y una utilidad neta de
$3.875 millones, comparado con $12.633 millones y $763
millones en el 2008 respectivamente. (Tabla 5).
Por la liberación de capital de trabajo y menor nivel de
capex en el 2009 el flujo de caja libre se vio favorecido
mostrando ($37.675 millones) niveles máximos en los
últimos diez años. No obstante, como se mencionó
anteriormente entre 2010 y 2012 se espera realizar
grandes inversiones que reducirían la generación del flujo
de caja libre a cifras cercanas a su promedio histórico de
los últimos cinco años ($8.500 millones).
La compañía ha realizado alianzas con terceros y
desarrollado nuevas líneas de negocio que generan
mayores ingresos y mejores márgenes de rentabilidad, con
lo que se puede anticipar una tendencia al alza de los
ingresos de Sumicol con ventas superiores a los $200.000
millones anuales en el mediano plazo, además del apoyo
de las empresas de la Organización quiénes son sus
mayores clientes.
Tabla 6. Indicadores de Cobertura y Endeudamiento - Sumicol
Endeudamiento
Deuda
Deuda Neta
Ebitda
Patrimonio
Flujo de Caja Libre
Deuda /Patrimonio
EBITDA / gastos financieros
EBITDA / Deuda
Tabla 5. Indicadores de Rentabilidad - Sumicol
2005 2006 2007 2008 2009 2010
2011
2012
RENTABILIDAD
Crecimiento en Ventas 10,3% 19,6% 20,5% 20,2% 7,0% 2,5% 15,1% 15,3%
Margen EBITDA
20,79% 19,59% 21,94% 18,87% 17,53% 17,09% 17,61% 18,62%
Margen Bruto
36,81% 35,93% 34,86% 31,85% 33,53% 32,06% 32,17% 32,38%
Margen Operacional
16,49% 15,55% 11,34% 7,30% 14,22% 13,62% 14,67% 15,63%
Margen Neto
4,33% 3,76% 1,17% 0,44% 2,09% 3,06% 3,76% 4,28%
ROA
4,42% 3,75% 1,13% 0,42% 2,39% 3,26% 4,10% 4,82%
ROE
9,14% 8,79% 2,62% 1,19% 5,39% 7,92% 9,98% 11,94%
Fuente: Sumicol. Cálculos BRC. Proyecciones Organización Corona
2010-2012.
Flujo de Caja Libre Operacional/Serv Deuda
Ebitda/ Serv Deuda
2005
30.197
30.143
20.751
47.253
6.684
63,9%
7,02
0,69
2006
34.043
33.682
23.380
51.009
6.335
66,7%
7,46
0,69
2007
45.958
45.298
31.567
64.356
7.483
71,4%
2,24
0,69
2008
50.704
48.814
32.645
64.263
15.480
78,9%
2,30
0,64
2009
31.431
30.318
32.436
71.834
37.675
43,8%
5,79
1,03
2010
46.248
45.250
32.419
73.192
4.887
63,2%
8,22
0,70
2011
59.825
58.555
38.450
82.365
6.234
72,6%
7,63
0,64
2012
68.133
66.683
46.873
90.257
15.091
75,5%
7,18
0,69
1,34
4,16
1,55
5,72
0,87
3,67
0,58
1,23
1,14
0,98
0,75
5,01
1,24
7,63
2,31
7,18
Fuente: Sumicol. Cálculos BRC. Proyecciones Organización Corona
2010-2012.
La compañía redujo en 38% su deuda en el 2009
alcanzando $31.431 millones. El endeudamiento es en
El Ebitda del 2009 ($32.436 millones) fue similar al de
2008 ($32.645 millones) influenciado por el incremento de
las ventas pero especialmente por ahorros en gastos
14
9 de 15
Sumicol compró una mina en Soacha, Cundinamarca.
SEGUNDA EMISION SINDICADA BONOS CORONA
pesos y está concentrado el 70% en el largo plazo. En el
futuro se proyecta apalancar las inversiones adquiriendo
deuda lo que generaría un valor promedio anual de las
obligaciones financieras de $58.000 millones entre 2010 y
2012 y mostrando una relación promedio de deuda sobre
patrimonio de 70% en ese periodo. Al comparar esta
compañía con las otras emisoras de la Organización
Corona, Sumicol es la única que ampliaría su nivel de
endeudamiento.
La estructura de costos y gastos de la compañía no le
permite tener una mayor flexibilización ante escenarios de
menores ventas como las presentadas en el 2009, lo que
influyo en los resultados operaciones de Gamma en
diciembre de 2009 con $1.165 millones de pérdida
operacional. No obstante, los resultados netos fueron
positivos ($238 millones) debido a algunos ingresos no
operacionales no recurrentes, lo que evidencio una leve
recuperación de los márgenes de rentabilidad (Tabla 7). En
este sentido, es un reto para la compañía continuar con los
proyectos de reducción de costos a través de mayores
sinergias de transporte, optimización de recursos humanos
y operativos, entre otros, para lograr recuperarse
operacionalmente y mantener una tendencia estable en
sus resultados.
La buena dinámica de la empresa le ha permitido contar
con promedio histórico de 0,68x veces el Ebitda sobre la
Deuda y de 4,75x veces el Ebitda sobre los gastos
financieros entre 2005 y 2008 y en el 2009 de 1,03x veces
y 5,79x veces respectivamente. Anticipando una tendencia
favorable de los resultados de la compañía, los indicadores
de cobertura se mantendrían similares al promedio
histórico lo que le permitiría cumplir adecuadamente sus
obligaciones financieras. (Tabla 6)
Tabla 7. Indicadores de Rentabilidad - Gamma
RENTABILIDAD
2005 2006
2007 2008
2009
2010 2011 2012
Crecimiento en Ventas 20,1% 13,2% -4,6% 18,8% -18,2% 4,9% 15,9% 15,2%
Margen EBITDA
19,07% 17,99% 17,92% 7,95% 6,15% 8,87% 9,53% 10,88%
Margen Bruto
36,06% 35,23% 30,83% 24,91% 29,39% 32,94% 33,04% 33,06%
Margen Operacional
13,29% 13,60% 12,58% 3,13% -0,19% 2,54% 3,82% 5,79%
Margen Neto
3,88% 1,69% 1,74% -2,90% 0,64% -2,52% -0,60% 1,45%
ROA
4,47% 1,87% 1,58% -2,64% 0,50% -2,17% -0,59% 1,42%
ROE
8,32% 4,13% 3,79% -6,17% 1,34% -5,56% -1,56% 3,26%
Fuente: Gamma. Cálculos BRC. Proyecciones Organización Corona
2010-2012.
Gamma
La cuarta empresa emisora es Gamma que se dedica a la
fabricación de aisladores eléctricos, siendo sus principales
clientes empresas distribuidoras de energía. La compañía
cuenta con la certificación del Centro de Investigación y
Desarrollo Tecnológico – Sector Eléctrico Colombiano
(CIDET) que le permite diferenciar su producto respecto al
chino y mantener su posición líder en el mercado
colombiano.
Los altos costos fijos aunados a la menor dinámica de las
ventas han venido afectando el Ebitda de la compañía en
los últimos cuatro años, al pasar de $7.230 millones en el
2006 a $2.292 millones en el 2009. Gamma estima un
crecimiento gradual del Ebitda para recuperar niveles de
$5.000 millones en el 2012 fundamentados en los
resultados de las estrategias de expansión comercial
incrementando las ventas y logrando una mayor
optimización de gastos y costos.
Gamma exporta más del 60% de su producción y por esto
se ve expuesto a varios factores entre los que se
encuentra el comportamiento de la economía de los países
con los cuales tiene relación comercial, principalmente en
Estados Unidos por la crisis financiera y por la menor
demanda de productos de Venezuela, lo que redujo las
ventas 18% en el 2009 comparado con el 2008.
La variación en el capital de trabajo no representó una
cifra significativa en el 2009 dado que los inventarios
crecieron 23% por el Acuerdo Comercial con una compañía
en Estados Unidos, lo que contrarrestó el efecto de
liberación de recursos dada la disminución de la cartera
beneficiada por el anticipo de algunos clientes ese mismo
año. Si bien se espera que el capital de trabajo requiera
recursos por un promedio anual de $1.500 millones entre
2010 y 2012 principalmente por la cartera, el flujo de caja
operacional estaría en un promedio de $2.800 millones
favorecido por el crecimiento esperado de las ventas y del
Ebitda como se menciono anteriormente.
Con el fin de contrarrestar estos efectos en el mediano
plazo, la compañía hizo una inversión en Gamma Insulator
adquiriendo el 100% de las acciones con la cual estiman
incrementar su participación de ventas en Estados Unidos
en el corto plazo, además de la ampliación de nuevos
mercados como Perú, Ecuador y Brasil. Para el 2010 se
presupuesta un incremento del 5% en las ventas dado el
periodo de recuperación económica de Estados Unidos
principalmente y una consolidación del mercado nacional e
internacional con un crecimiento para el 2011 y 2012 de
16% en promedio anual.
Gamma ha venido disminuyendo en los últimos dos años la
inversión en Capex con niveles de $1.500 millones en el
2009 frente a $3.000 millones promedio anual entre 20062008 y generando un flujo de caja libre de $628 millones
el año pasado. Para los próximos tres años se proyecta
realizar adecuaciones de las plantas requiriendo un
promedio de $1.000 millones anuales en inversión,
teniendo una mayor flexibilidad financiera con un promedio
anual de $1.500 millones de flujo de caja libre en el mismo
periodo, lo que se compara favorablemente con el
promedio histórico de $900 millones. (Tabla 8)
Por ser empresa exportadora, Gamma cuenta con una
cobertura natural dado el endeudamiento en dólares (33%
del total de la deuda a diciembre de 2009) y las
operaciones forward y swaps. Sin embargo, las menores
ventas de exportación durante el 2008 y 2009 afectaron
este cubrimiento. Para reducir esta exposición Gamma
mantiene la misma estrategia de la Organización en
coberturas de forward mencionada anteriormente en el
documento.
10 de 15
SEGUNDA EMISION SINDICADA BONOS CORONA
Organización Corona S.A.
Si bien las expectativas en términos comerciales de la
compañía son positivas en el mediano plazo, los resultados
dependen de factores externos como la evolución de la
recuperación económica del país y a nivel internacional y
de las medidas que permitan cubrirse ante eventos de
volatilidad en la tasa de cambio. La calificadora considera
que dado que el año 2009 fue un año crítico para las
exportaciones y que las medidas tomadas por la alta
gerencia de la Organización Corona están enfocadas en la
disminución de costos y generación de Ebitda y Flujo de
Caja Libre, la compañía podrá recuperarse financiera y
operacionalmente en el mediano plazo.
En el 2009 la Organización Corona mostró una
recuperación en sus estados financieros como resultado de
las estrategias implementadas por la Alta Gerencia de
medidas que permitieron mitigar el impacto de los efectos
negativos de la crisis financiera nacional e internacional de
2008 y 2009. Principalmente su enfoque estuvo dado en la
generación de ahorros importantes de costos y gastos
(disminución del 14% de los gastos operacionales) que
contrarrestaron la menor dinámica de las ventas esperadas
en el 2009 de las empresas filiales.
Teniendo en cuenta la participación en pérdidas y
utilidades generadas por las diferentes subordinadas de la
Organización Corona por el método de participación
patrimonial, a diciembre de 2009 el neto fue de $77
millones de utilidad frente a $24.871 millones de pérdida
en el 2008.
Tabla 8. Indicadores de Cobertura y Endeudamiento - Gamma
Endeudamiento
Deuda
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
8.500 11.116 14.598 18.050 16.576 17.295 17.834 18.269
Ebitda
6.773 7.230 6.872 3.621
2.292 3.468 4.320 5.682
Patrimonio
16.579 16.452 17.591 21.423 17.778 17.733 17.460 23.218
Flujo de Caja Libre
4.856
580
159 1.992
628 1.619 1.431 1.531
Deuda /Patrimonio
51,3% 67,6% 83,0% 84,3% 93,2% 97,5% 102,1% 78,7%
EBITDA / gastos financieros
7,99
9,18
5,98
2,88
1,57
1,86
2,28
3,00
EBITDA / Deuda
0,80
0,65
0,47
0,20
0,14
0,20
0,24
0,31
Flujo de Caja Libre/Serv Deud
Ebitda/ Serv Deuda
1,05
1,47
0,24
2,98
0,01
0,49
0,33
0,60
0,08
0,30
0,37
0,79
0,76
2,28
Se destaca el respaldo de la Organización Corona a sus
filiales reflejado en aportes de capital en aproximadamente
$54.000 millones. Para el 2010 se espera que la
Organización Corona realice una capitalización a
Almacenes Corona cuyo monto y oportunidad están por
definir.
0,81
3,00
Fuente: Gamma. Cálculos BRC. Proyecciones Organización Corona
2010-2012.
Gamma disminuyó la deuda en $1.474 millones en el 2009
alcanzando $16.576 millones. En el futuro la compañía no
estima adquirir deuda adicional, sin embargo dado que el
perfil de la deuda es de 35% de vencimiento de capital en
los próximos dos años y de 65% a 3 y 5 años, la compañía
continuará con el cambio del perfil de la deuda a un mayor
plazo con el fin de disminuir la presión en el flujo de caja.
Los indicadores de cobertura se vieron reducidos por el
efecto en el patrimonio en el 2009 de la pérdida neta del
2008 y por la disminución del Ebitda y del Flujo de Caja
Libre por las menores ventas como se muestra en la tabla
8. No obstante, de presentarse la pronta recuperación
estimada de las ventas y de generación de flujo de caja
libre la compañía podría mejorar los indicadores de
cobertura en el mediano plazo.
La Organización Corona se ha destacado por mantener
bajos niveles de endeudamiento reflejados en una relación
deuda sobre patrimonio de 2,9% en el 2008 y de 2,7% en
el 2009 debido a que la deuda disminuyó de $18.629
millones a $17.845 millones en el mismo periodo. Con la
implementación del Modelo Eficiente de Estructura de
Capital, la Organización Corona redefinió el perfil de la
deuda a pesos y con un plazo mayor.
“La visita técnica para el proceso de calificación se realizó con
la oportunidad suficiente por la disponibilidad del cliente y la
entrega de la información se cumplió en los tiempos previstos
y de acuerdo con los requerimientos de la Calificadora.
Se aclara que la Calificadora de Riesgos no realiza funciones
de Auditoría, por tanto, la Administración de la Entidad asume
entera responsabilidad sobre la integridad y veracidad de toda
la información entregada y que ha servido de base para la
elaboración del presente informe.”
11 de 15
SEGUNDA EMISION SINDICADA BONOS CORONA
4. ESTADOS FINANCIEROS
COLCERAMICA
LOCERIA COLOMBIANA
Cifras en Millones de $
BALANCE GENERAL
ACTIVOS
Caja e inversiones
Cuentas por cobrar
Inventarios
Otros activos corrientes
Total Activo Corriente
Activos de largo plazo
Total Activo
PASIVO
Obligaciones financieras C.P
Cuentas por pagar
Otros pasivos corrientes
Pasivos Corrientes
Obligaciones financieras L.P
Otros pasivos
Pasivos No Corrientes
Total Pasivo
PATRIMONIO
Total Patrimonio
Pasivo + Patrimonio
ESTADO DE RESULTADOS
11
12
15
18
Cifras en Millones de $
2006
2007
2008
2009
dic08/
dic09
4.094
95.449
74.100
31.703
205.346
376.196
581.542
7.433
100.139
142.837
37.100
287.508
496.979
784.487
4.820
188.642
140.702
19.094
353.258
515.341
868.599
69.438
135.957
105.842
60.397
371.634
543.643
915.277
13.267
108.246
86.830
40.726
249.068
500.654
749.723
-80,89%
-20,38%
-17,96%
-32,57%
-32,98%
-7,91%
-18,09%
52.442
43.577
53.056
149.076
87.992
40.646
128.638
277.714
95.105
65.048
99.415
259.568
151.853
48.039
199.892
459.460
111.361
94.529
94.105
299.995
193.259
23.433
216.692
516.687
85.590
72.324
115.262
273.176
279.232
51.162
330.394
603.570
67.654
45.115
86.857
199.627
171.308
43.782
215.091
414.718
-20,96%
-37,62%
-24,64%
-26,92%
-38,65%
-14,42%
-34,90%
-31,29%
303.828
581.542
325.027
784.487
351.912
868.599
311.707
915.277
335.004
749.722
7,47%
-18,09%
ACTIVOS
Caja e inversiones
Cuentas por cobrar
Inventarios
Otros activos corrientes
Total activo Corriente
Activos de largo plazo
Total Activo
PASIVO
Obligaciones financieras C.P
Cuentas por pagar
Otros pasivos corrientes
Pasivos Corrientes
Obligaciones financieras L.P
Otros pasivos
Pasivos No Corrientes
Total Pasivo
PATRIMONIO
Total Patrimonio
Pasivo + Patrimonio
2006
2007
2008
2009
dic08/
dic09
2005
2005
Ventas Netas
Costo de Ventas
Superávit Bruto
Gastos Operacionales
Ingresos a/ Interés, Imp & Amort.
Ingresos y/o Egresos No Caja
Superávit en Operaciones - SOE
Productos/(Cargos) varios (No-Oper)
Ingreso a/Intereses e Imptos
Intereses Recibidos
Total Gastos por Intereses
Superávit antes de Imptos
Impuestos Totales
INGRESOS NETOS
601.925
331.873
270.052
152.394
117.659
-22.170
95.489
-26.747
68.742
1.801
13.211
57.332
15.863
41.469
706.639
382.705
323.934
189.739
134.195
-25.672
108.524
-43.823
64.701
1.915
14.110
52.506
8.244
44.262
763.574
433.394
330.180
208.656
121.524
-38.576
82.948
-28.171
54.777
1.767
19.778
36.766
4.485
32.281
EBITDA
( - ) Impuesto de renta
(+/-) Cambios en capital de trabajo
FLUJO DE CAJA OPERACIONAL
CAPEX
Adiciones a diferidos
FLUJO DE CAJA LIBRE
Intereses recibidos
Intereses pagados
Deuda adquirida
Amortizaciones deuda
Productos y cargos varios No Operac.
Ventas o Retiro de Activos
FLUJO DE CAJA FINANCIERO
Dividendos
FLUJO DE EFECTIVO
117.659
-16046
-16.740
84.873
-48.865
-2.268
33.741
825
-13.613
19.236
-21.357
-32.944
23.018
-24.836
-8.175
730
134.195
121.525
-8243,59 -4485,177
-56.850
-35.180
69.102
81.860
-135.171
-64.292
-4.392
-8.841
-70.461
8.727
1.915
1.767
-14.110
-19.778
129.922
74.225
-23.398
-27.677
-9.038
8.712
610
-28.759
85.900
8.489
-12.105
-18.000
3.335
-784
756.423
447.790
308.633
236.393
72.240
-42.794
29.447
-45.328
-15.882
3.151
30.735
-43.466
-43.466
698.000
402.561
295.439
219.762
75.677
-42.270
33.407
-25.009
8.397
2.441
27.730
-16.892
6,64%
-10,10%
-4,28%
-7,04%
4,76%
-1,22%
13,45%
-44,83%
-152,87%
-22,52%
-9,78%
-61,14%
-16.892
-61,14%
72.258
75.677
4,73%
45.916
118.174
-16.970
-4.075
97.129
3.151
-30.735
128.640
-58.320
-19.509
-32.627
-9.401
24.898
62.830
10.925
86.602
-4.989
-2.091
79.521
2.441
-27.730
19.987
-144.849
28.736
-3.777
-125.192
-10.500
-56.171
-76,21%
-26,72%
-70,60%
-48,69%
-18,13%
-22,52%
-9,78%
-84,46%
148,37%
-247,30%
-88,42%
1231,70%
-142,17%
-189,40%
11
12
15
2009
dic08/
dic09
3.075
29.047
20.759
1.352
54.232
46.022
100.254
1.177
26.826
14.420
138
42.561
45.697
88.257
-61,74%
-7,65%
-30,53%
-89,82%
-21,52%
-0,71%
-11,97%
7.755
11.428
6.213
25.396
21.698
11.665
15.345
6.071
33.081
20.865
-88,95%
-8,17%
-36,55%
-41,87%
-0,62%
21.698
47.094
20.865
53.946
1.288
14.091
3.852
19.231
20.735
201
20.935
40.167
39.415
81.086
41.077
88.171
46.309
100.255
3.077
48.091
88.257
3,85%
-11,97%
2005
2006
2007
2009
dic08/
dic09
81.506
52.126
29.380
21.636
7.744
2.772
-374
4.597
8.092
-44
-1.847
10.798
3.146
7.652
491
7.161
93.616
58.340
35.276
25.248
10.029
2.567
-360
7.102
-195
-30
-2.350
4.526
2.763
1.763
968
795
98.051
69.039
29.012
27.145
1.867
106.951
70.267
36.684
29.774
6.910
95.465
58.935
36.530
30.432
6.098
-10,74%
-16,13%
-0,42%
2,21%
-11,76%
1.867
6.910
3.419
2.679
1.047
21
-2.389
546
2.643
-2.097
509
-2.606
2.698
-1.747
7.861
6.511
1.350
682
668
-86
1.502
-1.372
2.635
2.929
-294
259
-553
7160,78
795,16
11.906
-509
-5.134
6.263
-3.212
-215
2.836
120
-2.648
19.257
-14.818
-101
-4.097
-2.287
-796
-247
12.483
-682
-2.732
9.069
-3.941
-9
5.118
118
-2.987
14.429
-13.410
-2.366
891
-3.324
0
1.794
6.098
-259
8.529
14.367
-1.896
0
12.471
97
-3.194
14.063
-22.512
-3.879
1.056
-14.369
0
-1.898
2005
2006
2007
1.898
20.968
20.700
265
43.831
34.052
77.883
1.528
20.591
22.636
273
45.028
36.058
81.086
1.135
25.163
19.034
987
46.319
41.852
88.171
5.367
8.332
8.149
21.848
19.567
19.567
41.415
3.441
10.968
5.690
20.098
21.573
21.573
41.671
36.468
77.883
ESTADO DE RESULTADOS
Ventas Netas
Costo de Ventas
Superávit Bruto
Gastos Operacionales
Ingresos a/ Interés, Imp & Amort.
Gastos de Depreciación y amortización
Ingresos y/o Egresos No Caja
Superávit En Operaciones - SOE
Corrección Monetaria Base no Op.
Otros Ingresos No Operacionales
Diferencia en Cambio No Operac.
Otros Gastos y Pérdidas No Operac.
Ingreso a/Intereses e Imptos
Total Gastos por Intereses
Superávit antes de Imptos
Impuestos Totales
INGRESOS NETOS
BALANCE GENERAL
EBITDA
( - ) Impuesto de renta
(+/-) Cambios en capital de trabajo
FLUJO DE CAJA OPERACIONAL
CAPEX
Adiciones a diferidos
FLUJO DE CAJA LIBRE
Intereses recibidos
Intereses pagados
Deuda adquirida
Amortizaciones deuda
Productos y cargos varios No Operac.
Ventas o Retiro de Activos
FLUJO DE CAJA FINANCIERO
Dividendos
FLUJO DE EFECTIVO
12 de 15
18
7.744
-491
-1.045
6.207
-663
-44
5.501
162
-3.408
8.472
-15.084
4.551
-1.114
-6.421
0
-920
10.029
-968
2.360
11.420
-3.085
-138
8.197
137
-2.874
8.055
-7.975
-5.177
11
-7.823
-744
-370
2008
2008
0,34%
-25,54%
-61,23%
-103,20%
-21,47%
-66,47%
-55,02%
-121,75%
-61,97%
-182,70%
-51,15%
-61,97%
-412,15%
58,42%
-51,88%
-100,00%
143,64%
-18,07%
6,93%
-2,54%
67,87%
63,94%
18,48%
332,23%
-205,81%
SEGUNDA EMISION SINDICADA BONOS CORONA
SUMICOL
GAMMA
Cifras en Millones de $
Cifras en Millones de $
11
BALANCE GENERAL
ACTIVOS
Caja e inversiones
Cuentas por cobrar
Inventarios
Otros activos corrientes
Total Activo Corriente
Activos de largo plazo
Total Activo
PASIVO
Obligaciones financieras C.P
Cuentas por pagar
otros pasivos
Pasivos Corrientes
Obligaciones financieras L.P
Otros pasivos
Pasivos No Corrientes
Total Pasivo
PATRIMONIO
Total Patrimonio
Pasivo + Patrimonio
2005
15
18
10
dic08/
dic09
2006
2007
2008
2009
53
12.950
10.478
8.480
31.962
65.757
97.719
361
18.085
14.985
11.121
44.552
75.202
119.753
660
25.295
21.831
426
48.212
101.402
149.614
1.889
46.983
31.501
122
80.495
100.270
180.765
1.113
25.769
26.862
6.985
60.729
101.309
162.037
-41%
-45,2%
-15%
5625%
-25%
1%
-10%
9.017
17.631
17.080
27.200
28.440
36.427
28.295
63.052
-90%
-28%
26.648
21.180
2.146
23.326
49.974
44.280
16.963
7.502
24.465
68.745
64.867
17.518
2.873
20.391
85.258
91.347
22.409
2.747
25.156
116.503
2.819
45.147
9.762
57.729
28.611
3.863
32.474
90.203
47.253
97.719
51.009
119.753
64.356
149.614
64.263
180.765
71.834
162.037
12%
-10%
ESTADO DE RESULTADOS
2005
Ventas Netas
Costo de Ventas
Superávit Bruto
Gastos Operacionales
Ingresos a/ Interés, Imp & Amort.
Ingresos y/o Egresos No Caja
Superávit en Operaciones - SOE
Productos/(Cargos) varios (No-Oper)
Ingreso a/Intereses e Imptos
Intereses Recibidos
Total Gastos por Intereses
Superávit antes de Imptos
Impuestos
INGRESOS NETOS
99.825
63.081
36.744
15.994
20.751
-4.293
16.457
-5.804
10.654
161
2.957
7.857
3.538
4.320
EBITDA
( - ) Impuesto de renta
(+/-) Cambios en capital de trabajo
FLUJO DE CAJA OPERACIONAL
CAPEX
Adiciones a diferidos
FLUJO DE CAJA LIBRE
Intereses recibidos
Intereses pagados
Deuda adquirida
Amortizaciones deuda
Productos y cargos varios No Operac.
Ventas o Retiro de Activos
FLUJO DE CAJA FINANCIERO
Dividendos
FLUJO DE EFECTIVO
12
20.751
-1.938
-3.262
15.550
-8.010
-856
6.684
161
-2.894
3.277
-2.098
-4.016
-1.365
-6.935
0
-251
2006
119.348
76.469
42.879
19.500
23.380
-4.821
18.559
-10.285
8.274
176
3.136
5.314
828
4.486
23.380
-828
-4.238
18.314
-11.654
-324
6.335
176
-3.176
4.756
-909
-3.386
-526
-3.066
2.962
307
2007
143.850
93.698
50.152
33.843
16.309
2008
2009
-37%
28%
41%
29%
-23%
dic08/
dic09
172.973
117.875
55.098
42.465
12.633
185.061
123.010
62.051
26.583
26.316
7%
4%
13%
-37%
108%
16.309
12.633
12.633
2.809
14.222
1.220
456
763
26.316
-15.424
10.891
211
5.601
5.501
1.626
3.875
108%
16.309
557
14.079
2.787
1.100
1.687
31.567
-1.100
-9.288
21.179
-13.312
-384
7.483
170
-4.423
16.094
-4.178
-2.657
-10.936
-5.930
1.253
300
32.645
-453
-11.926
20.266
-4.526
-259
15.480
276
-6.227
25.119
-20.374
-14.445
1.883
-13.768
844
868
32.436
-1.626
14.871
45.681
-7.930
-76
37.675
211
-6.141
7.039
-26.844
-11.038
-1.679
-38.452
0
-777
-14%
-92%
-61%
351%
256%
408%
-1%
259%
-225%
125%
75%
-71%
143%
-24%
-1%
-72%
32%
-24%
-189%
179%
-100%
-190%
11
15
18
dic08/
dic09
2005
2006
2007
2008
2009
1.251
8.175
3.501
567
13.495
17.393
30.888
632
9.013
5.392
1.398
16.435
19.958
36.393
712
7.811
8.469
2.219
19.210
23.038
42.249
2.089
8.434
8.664
2.486
21.673
28.445
50.118
916
7.881
10.722
3.620
23.139
24.034
47.173
4.500
2.722
2.374
9.597
4.000
713
4.713
14.310
7.216
3.848
4.375
15.439
3.900
602
4.502
19.941
625
3.563
6.011
10.199
13.974
486
14.460
24.658
72
4.922
5.276
10.270
17.978
447
18.424
28.695
181
2.690
9.743
12.614
16.395
385
16.780
29.395
16.579
30.888
16.452
36.393
17.591
42.249
21.423
50.118
17.778
47.173
ESTADO DE RESULTADOS
2005
2006
2007
2008
2009
Ventas Netas
Costo de Ventas
Superávit Bruto
Gastos Operacionales
Ingresos a/ Interés, Imp & Amort.
Gastos de Depreciación
Ingresos y/o Egresos No Caja
Superávit en Operaciones - SOE
Otros Gastos/Ingresos No operac.
Ingreso a/Intereses e Imptos
Ingreso a/Intereses e Imptos
Total Gastos por Intereses
Superávit antes de Imptos
Impuestos Totales
INGRESOS NETOS
35.521
22.711
12.811
6.038
6.773
1.674
-379
4.720
-1.770
2.950
64
848
2.167
787
1.379
40.194
26.034
14.160
6.957
7.203
1.741
5
5.467
-3.777
1.690
56
788
958
278
680
38.346
26.522
11.824
4.951
6.872
45.561
34.209
11.351
7.730
3.621
37.278
26.322
10.955
8.224
2.292
-18%
-23%
-3%
6,38%
-37%
2.050
4.822
-2.961
1.861
56
1.150
767
101
667
2.195
1.426
-1.444
-18
60
1.256
-1.214
108
-1.322
-70
1.729
1.658
43
1.464
238
238
-100%
-105%
-220%
-9348%
-27%
17%
-120%
-100%
-118%
EBITDA
( - ) Impuesto de renta
(+/-) Cambios en capital de trabajo
FLUJO DE CAJA OPERACIONAL
CAPEX
Adiciones a diferidos
FLUJO DE CAJA LIBRE
Intereses recibidos
Intereses pagados
Deuda adquirida
Amortizaciones deuda
Productos y cargos varios No Operac.
Ventas o Retiro de Activos
FLUJO DE CAJA FINANCIERO
Dividendos
FLUJO DE EFECTIVO
6.773
-787
356
6.342
-1.315
-171
4.856
64
-848
124
-3.759
-2.082
88
-6.412
256
-1.812
7.230
-278
-2.689
4.263
-3.514
-169
580
56
-788
4.258
-1.642
-1.788
-54
42
1.241
-619
6.872
-101
-1.860
4.911
-4.741
-11
159
56
-1.150
16.307
-12.824
-2.557
532
364
444
79
3.621
-108
203
3.716
-1.692
-33
1.992
60
-1.256
8.218
-4.767
-2.269
-1
-14
600
1.377
2.292
-150
2.142
-300
-1.214
628
43
-1.443
4.783
-6.257
1.038
268
-2.606
-939
-37%
-100%
-174%
-42%
-82%
3619%
-68%
-28%
15%
-42%
31%
-146%
-36903%
18047%
-100%
-168%
BALANCE GENERAL
ACTIVOS
Caja e inversiones
Cuentas por cobrar
Inventarios
Otros Activos Corrientes
Total Activo Corriente
Activos de largo plazo
Total Activo
PASIVO
Obligaciones financieras C.P
Cuentas por pagar
Otros pasivos corrientes
Pasivos Corrientes
Obligaciones financieras L.P
Otros pasivos Largo Plazo
Pasivos No corrientes
Total Pasivo
PATRIMONIO
Total Patrimonio
Pasivo + Patrimonio
13 de 15
-56%
-7%
24%
46%
7%
-16%
-6%
152%
-45%
85%
23%
-9%
-14%
-9%
2%
-17%
-6%
dic08/
dic09
SEGUNDA EMISION SINDICADA BONOS CORONA
CALIFICACIONES DE DEUDA A LARGO PLAZO
Esta calificación se asigna respecto de instrumentos de deuda con vencimientos originales mayores de un (1) año. Las
calificaciones representan una evaluación de la probabilidad de un incumplimiento en el pago tanto de capital como de sus
intereses. En este sentido, establece la capacidad de pago de una institución en cuanto a sus pasivos con el público,
considerando la calidad de los activos, la franquicia en el mercado, sus fuentes de fondeo, así como la estabilidad de sus
márgenes operativos. También considera la estructura de manejo de riesgos financieros y la calidad de la gerencia. La
calificación pueden incluir un signo positivo (+) o negativo (-) dependiendo si se aproxima a la categoría inmediatamente
superior o inferior respectivamente.
Las calificaciones de deuda a largo plazo se basan en la siguiente escala:
Grados de inversión:
Indica que la capacidad de repagar oportunamente capital e intereses es sumamente alta. Es la más alta
AAA
categoría en grados de inversión.
Es la segunda mejor calificación en grados de inversión. Indica una buena capacidad de repagar
AA
oportunamente capital e intereses, con un riesgo incremental limitado en comparación con las emisiones
calificadas con la categoría más alta.
Es la tercera mejor calificación en grados de inversión. Indica una satisfactoria capacidad de repagar capital
A
e intereses. Las emisiones de calificación A podrían ser más vulnerables a acontecimientos adversos (tantos
internos como externos) que las obligaciones con calificaciones más altas.
La categoría más baja de grados de inversión. Indica una capacidad aceptable de repagar capital e
BBB
intereses. Las emisiones BBB son más vulnerables a los acontecimientos adversos (tanto internos como
externos) que las obligaciones con calificaciones más altas.
Grados de no inversión o alto riesgo
BB
B
CCC
CC
D
E
Aunque no representa un grado de inversión, esta calificación sugiere que la probabilidad de
incumplimiento es considerablemente menor que para obligaciones de calificación mas baja. Sin embargo,
existen considerables factores de incertidumbre que podrían afectar la capacidad de servicios de la deuda.
Las emisiones calificadas con B indican un nivel más alto de incertidumbre y por lo tanto mayor
probabilidad de incumplimiento que las emisiones de mayor calificación. Cualquier acontecimiento adverso
podría afectar negativamente el pago oportuno de capital e intereses.
Las emisiones calificadas de CCC tienen una clara probabilidad de incumplimiento, con poca capacidad para
afrontar cambio adicional alguno en la situación financiera.
La calificación CC se le aplica a emisiones que son subordinadas de otras obligaciones calificadas CCC y que
por lo tanto contarían con menos protección.
Incumplimiento.
Sin suficiente información para calificar.
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SEGUNDA EMISION SINDICADA BONOS CORONA
HOJA DE VIDA MIEMBROS DEL COMITÉ TECNICO
Phillipe Delhaise cuenta con un MBA de University of Chicago y licenciatura en Ciencias
Económicas de University of Louvain en Bélgica. Tiene con una amplia experiencia en la
actividad de calificación de valores, gracias a su labor en Thomson BankWatch Asia son sede en
Hong Kong, compañía de la cual fue fundador y presidente. Así mismo ejerce el cargo de
Vicepresidente de TurkRating con sede en Istambul (Turquía), sociedad calificadora de valores. A
través de su trayectoria profesional y académica se ha especializado en análisis de riesgo para
entidades del sector financiero y del sector real.
Roy Weinberger, Es MBA de Columbia University y BA en Ciencia Política de la University of
Rhode Island. Cuenta con 25 años de experiencia en cargos directivos en calificadoras
internacionales como Standard & Poor’s y Thomson Financial BankWatch. Entre la experiencia
con la primera de las citadas, vale resaltar su calidad de ejecutivo senior y Vicepresidente
fundador a cargo de las emisiones corporativas, relacionadas éstas últimas con empresas del
sector público a nivel global. Resulta destacable también su experiencia como Vicepresidente, en
la evaluación y calificación de municipalidades y entes territoriales de varios países.
Mahesh Kotecha quien tiene grado de Finanzas de la Escuela del Negocios del MIT y doctorado
en Negocios Internacionales y Finanzas del NY Graduate School of Business. Fue ejecutivo de
alto nivel de Standard & Poor’s y como su Vicepresidente, fue pionero en la realización de las
calificaciones de titularizaciones de cartera y especialmente, de emisiones estructuradas de más
de 20 entidades subnacionales (públicas y gubernamentales), especializándose así en proyectos
de mercados emergentes. El señor Kotecha posee actualmente en los Estados Unidos una
reputada firma de finanzas estructuradas (SCIC). Colateralmente, es uno de los principales
ejecutivos de desarrollo del programa de garantías que administra el Banco Interamericano de
Desarrollo y del programa United Nations Development Program.
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