Certificados Bursátiles HR AA

Certificados Bursátiles
HR AA-
VINTE 12
Corporativos
6 de mayo de 2015
Calificación
VINTE 12
HR AA-
Perspectiva
Estable
Contactos
Mariela Moreno
Asociada
[email protected]
Humberto Patiño
Analista
[email protected]
José Luis Cano
Director Corporativos / ABS
[email protected]
Definición
La calificación de largo plazo que
determina HR Ratings para la emisión
con clave de pizarra VINTE 12 es de
HR AA-, lo cual significa que el emisor
o emisión con esta calificación se
considera con alta calidad crediticia, y
ofrecen gran seguridad para el pago
oportuno de obligaciones de deuda.
Mantienen muy bajo riesgo crediticio
bajo
escenarios
económicos
adversos. El signo – que acompaña a
la calificación indica una debilidad
relativa dentro de la escala de
calificación.
HR Ratings ratificó la calificación de HR AA- con Perspectiva Estable a la
Emisión de CEBURS con clave de pizarra VINTE 12 (VINTE 12 y/o la
Emisión) realizada por VINTE Viviendas Integrales, S.A.P.I. de C.V. (VINTE
y/o la Empresa) por un monto de P$200.0 millones (m).
La ratificación de la calificación se fundamenta en i) la calificación corporativa de la
Empresa, la cual cuenta con una calificación HR A- con Perspectiva Estable, ii) la
garantía parcial por hasta P$100.0m o el 50.0% del saldo insoluto de la Emisión (lo que
resulte menor entre los dos) otorgada por el Banco Interamericano de Desarrollo (BID),
el cual cuenta con una calificación emitida por otra calificadora equivalente a HR AAA, y
iii) un Certificado de Liquidez que le permite a la Empresa hacer frente a cualquier monto
de pago programado (de principal y/o intereses) en la fecha de pago correspondiente. Es
importante mencionar que cualquier deterioro o mejora en la calificación crediticia de la
Empresa, la cual será revisada una vez que se reporte el 2T15, pudiendo tener un
impacto sobre la calificación de la Emisión.
La Emisión con clave de pizarra VINTE 12 se realizó al amparo del Programa de
Certificados Bursátiles (el Programa), el cual fue autorizado por la Comisión Nacional
Bancaria y de Valores (CNBV) el 18 de marzo de 2011. El Programa es por un monto de
hasta P$1,000.0m o su equivalente en Unidades de Inversión (UDI´s), con una vigencia
de 5 años a partir de su fecha de autorización. La Emisión VINTE 12 es la tercera
emisión al amparo del Programa. Actualmente existe otra emisión vigente al amparo del
Programa con un saldo insoluto de P$200.0m. En la siguiente tabla se muestran las
principales características de las emisiones que se mantienen vigentes:
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Principales Factores Considerados
Calificación del Emisor
VINTE es una empresa controladora cuyas subsidiarias se dedican al desarrollo,
promoción, diseño, construcción y comercialización de vivienda de interés social, interés
popular medio y medio alto con presencia en el Estado de México, Querétaro, Hidalgo y
Quintana Roo. En 12 años de operación ha construido más de 20,000 viviendas.
HR Ratings ratificó la calificación de VINTE en HR A- con Perspectiva estable el 8 de
octubre de 2014, con base en los niveles de DSCR y DSCR con caja observados los
cuales han mejorado en los últimos trimestres alcanzando niveles de 0.9x y 1.4x al 1T15
(vs. 0.3x y 1.4x al 1T14). Lo anterior como resultado del crecimiento en ingresos y
EBITDA de 24.0% y 40.0%, respectivamente, así como una mejora en el FLE derivado
de una mejor utilización del capital de trabajo y menor compra de reserva territorial.
Todo lo anterior ha generado una disminución en su deuda neta del -20.2%. Por otro
lado, la Empresa cuenta con una adecuada diversificación de productos y nula
dependencia a subsidios, lo cual fortalece a la Empresa al brindarle una mayor certeza
por parte de la demanda para adquirir vivienda. HR Ratings seguirá monitoreando los
resultados de la Empresa para confirmar si estos mantienen la tendencia observada, lo
cual pudiera derivar en una acción de calificación.
Algunos de los aspectos más importantes sobre los que se basa la calificación
son:






Disminución de niveles de Deuda Neta: La Empresa mostró una disminución en
su deuda neta del -20.2% del 1T14 al 1T15, cerrando en niveles de P$515.3m al
1T15 (vs. P$645.8m al 1T14). Esto como resultado de la utilización del flujo
generado para el prepago de créditos revolventes.
Mejora en el perfil de deuda: La Empresa ha mostrado un cambio en su perfil de
deuda, reduciendo la porción de deuda de corto plazo a 17.3% (vs. 82.7% al 1T14).
Lo anterior reduce la presión del pago de obligaciones financieras en el corto plazo.
Mejora en la Cobertura del Servicio de la Deuda: El DSCR se observa con niveles
de 0.9x (vs. 0.3x al 1T14) dada la disminución en la deuda de la Empresa aunado al
incremento del FLE en los UDM al 1T15, alcanzando niveles de P$343.7m (vs.
P$49.4m al 1T14). Asimismo se refleja una mejora en relación al DSCR y al FLE
proyectados en nuestros escenarios, esperando que se mantenga esa tendencia
para los siguientes periodos.
Crecimiento en los ingresos: En los UDM al 1T15 la Empresa ha mostrado un
incremento del 24.0% en los ingresos totales, como resultado de un incremento en el
número de viviendas vendidas debido a la consolidación en la apertura de nuevas
plazas.
Diversificación de productos y nula dependencia de subsidios: Se mantiene
una adecuada diversificación de los productos que la Empresa ofrece, aunado a un
conocimiento de las plazas en donde se encuentran los desarrollos manteniendo
una alta concentración de sus ingresos (Tecámac 44.6% del total de viviendas
escrituradas), e incrementando su participación en otros estados mediante la
apertura y consolidación de plazas (Querétaro 14.4% y Tula 7.4%).
Mantenimiento de adecuados niveles de márgenes operativos: Como resultado
del incremento en los ingresos aunado a las eficiencias operativas en el control de
presupuesto de obra VINTE ha mostrado un margen bruto de 30.1% (vs. 29.6% al
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1T14) y un incremento en el margen EBITDA, presentando niveles de 19.2% (vs.
17.0% al 1T14).
 Flexibilidad en herramientas de fondeo y fuentes hipotecarias: El modelo de
negocio de la Empresa brinda flexibilidad en la selección de fuentes hipotecarias así
como herramientas de fondeo. El 83.4% corresponden a líneas de capital de trabajo,
de las cuales el 59.8% del total de las líneas se encuentran disponibles.
Eventos Relevantes
Diversificación de fuentes de financiamiento
De acuerdo a información otorgada por la Empresa, las fuentes de financiamiento se
han diversificado mediante nuevas opciones de crédito, incrementando las líneas de
crédito otorgadas por instituciones financieras. Las nuevas alternativas de
financiamiento otorgadas en los últimos periodos a la Empresa se mencionan a
continuación:
 Renovación de plazo con International Finance Corporation (IFC): El 4T14 se
realizó la extensión por 2 años del crédito firmado en 2008 por un monto de
P$136.0m, el cual vence el 15 de febrero de 2017. Actualmente se tiene disponible
el monto total del crédito. Es importante mencionar que no existen pagos de principal
hasta la fecha de vencimiento.
 Línea de crédito adicional con el Banco de Desarrollo e Inversiones (DEG por
sus siglas en alemán): La Empresa en junio de 2012 firmó la primera línea de
crédito con el DEG por un monto de P$200.0m a un plazo de 6 años. Sin embargo el
8 de agosto de 2014 se firmó la segunda línea de crédito con dicha institución por un
monto de P$300.0m el cual también vence en 7 años. Actualmente se tiene
disponible P$250.0m. El pago de principal de lo que se encuentra dispuesto en la
segunda línea de crédito empieza en 2017 con P$10.0m anuales hasta el 2021.
 Nuevos Créditos con la Banca Comercial Mexicana: El 4T14 y el 1T15 se realizó
la firma de 4 nuevos créditos por un monto de P$400.0m a 4 años con la Banca
Comercial Mexicana.
Es importante mencionar que estas nuevas líneas no se tenían consideradas dentro de
la revisión pasada. La disponibilidad de financiamiento de la Empresa se mantiene en
niveles similares, alcanzando el 59.8% (vs. 63.7% observado en la revisión pasada el 8
de octubre de 2014). HR Ratings considera que el incremento en las líneas de crédito
reduce el riesgo de requerir refinanciamiento para hacer frente a sus obligaciones
financieras o necesidades de capital de trabajo para continuar con los planes operativos
de la Empresa.
Prepago de créditos
La Empresa ha realizado el prepago de algunos de sus créditos los cuales contaban con
un costo alto y una complejidad operativa, brindando a la Empresa una mayor
flexibilidad para el pago de sus obligaciones financieras de corto plazo así como una
reducción en el costo financiero de su deuda. Lo anterior refleja una mejora en el perfil
de deuda a corto plazo ya que los créditos prepagados corresponden a créditos
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revolventes. Como referencia la porción de corto plazo de la deuda representa el 17.3%
al 1T15 (de 47.8% al 1T14), donde los perfiles de vencimiento reflejan mayor presión en
2016 y 2018, presentando obligaciones de pago por P$70.0m y P$74.0m principalmente
relacionado con los CEBURS. Independientemente de que exista el prepago de los
créditos se mantiene el riesgo de que la Empresa regrese a hacer uso de estos créditos
en caso de necesitarlos para su operación al destinar parte de la generación de recursos
a la compra de reserva.
Avance de los Desarrollos
La Empresa ha incrementado su porcentaje de participación en el número de viviendas
vendidas en Tula (7.4% de 3.8% al 1T14) y en Cancún (2.4% de 0.0% al 1T14). Lo
anterior le brinda a la Empresa la oportunidad de un mayor crecimiento en el número de
viviendas ofrecidas y al mismo tiempo le da una mayor participación en nuevos estados
en donde aún no cuenta con otros desarrollos. Asimismo es importante considerar que a
pesar de que la plaza de Tecámac es considerada una plaza consolidada, esta se
mantiene con crecimientos importantes en la venta de vivienda y representa el 44.6%
(vs. 42.6% al 1T14) de participación de las viviendas vendidas.
Pago de Dividendos
El 26 de marzo de 2015 en la Asamblea General Ordinaria de accionistas se aprobó el
pago de dividendos por un monto total de P$69.3m (P$0.59 por acción). Dicho dividendo
será pagado en 2 exhibiciones, la primera por P$34.6m pagadera durante el 2T15 y la
segunda exhibición por P$34.6m el cual se pagará durante el 3T15. En las proyecciones
anteriores se consideró un pago de dividendos de P$18.0m. Esto muestra una tendencia
creciente en el pago de dividendos por acción comenzando en 2010 con P$0.16 por
acción, P$0.18 por acción en 2011, P$0.28 por acción en 2012, P$0.36 en 2013 y
P$0.50 en 2014 y en P$0.59 en 2015.
Se estima que el pago de dividendos se mantenga para los años proyectados, dada la
capacidad de la Empresa de cumplir con sus obligaciones financieras al igual que con
sus tenedores. Actualmente dicho pago no deteriora la capacidad de la Empresa.
Resultados al 1T15
Los ingresos en los Últimos Doce Meses (UDM) al 1T15 de VINTE alcanzaron niveles de
P$2,452.0m (vs. P$1,977.2m al 1T14) mostrando un crecimiento del 24.0% como
resultado del incremento de las viviendas vendidas principalmente en 3 de sus plazas.
Conforme a ello se observó un incremento del 25.9% en las viviendas vendidas con un
total de 4,146 viviendas en los UDM al 1T15 (vs. 3,294 viviendas al 1T14). Lo anterior
como resultado de la inclusión de 2 nuevas plazas (Querétaro y Tula) así como la
continuación del incremento en la venta de viviendas en Tecámac en el Estado de
México.
Es importante mencionar que hubo una disminución en el precio promedio por vivienda
como resultado de la consolidación de la plaza de Tula, así como de la terminación de
nuevas fases dentro de plazas ya existentes las cuales cuentan con una mezcla
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diferente manteniendo un menor precio debido a que se consideran viviendas dirigidas
al segmento de interés social y media baja.
Por su parte el costo de ventas mostró niveles de P$1,714.2m en los UDM al 1T15 (vs.
P$1,391.4m al 1T14) incrementando 23.2% como resultado de la terminación de
proyectos nuevos en Tecámac, los cuales reflejaron costos extraordinarios. Sin embargo
el crecimiento en ventas es mayor al de los costos. Lo anterior se refleja en el aumento
del margen bruto el cual alcanza niveles de 30.1% al 1T15 (vs. 29.6% al 1T14).
Asimismo se refleja un incremento en el margen EBITDA como resultado de la
estrategia de incrementar las eficiencias en el costo de ventas y gastos generales de la
Empresa.
Por otra parte en relación al capital de trabajo de la Empresa se muestra una mejora,
mostrando niveles de -P$137.0m en los UDM al 1T15 (vs. -P$323.0m al 1T14). Esto
como resultado de la disminución en las cuentas por cobrar, principalmente por una
mejor cobranza por parte del Fovisste el cual representa en promedio el 38.0% de la
venta de viviendas. Asimismo se muestra una disminución en los inventarios debido a
las mayores ventas de unidades aunado a que en el último trimestre no hubo nuevas
adquisiciones de reserva territorial. Lo anterior aunado a un mayor EBITDA refleja un
incremento del 596.3% en el Flujo Libre de Efectivo, mostrando niveles de P$343.7m
(vs. P$49.4m al 1T14). Con base a lo anterior, los años de pago de la deuda neta en
relación al FLE y al EBITDA presentan niveles de 1.5 años y 1.5 años respectivamente
al 1T15 (vs. 13.1 años y 2.2 años al 1T14).
Al 1T15 la deuda total de VINTE alcanza niveles de P$751.7m (vs. P$843.1m al 1T14)
disminuyendo -10.9% debido a una mejor cobranza, lo cual permitió prepagar deuda
revolvente disminuyendo la porción a pagar de corto plazo alcanzando el 17.3% (vs.
47.8% al 1T14) y manteniendo la mayor porción de la deuda a largo plazo con el 82.7%
restante (vs.52.2% al 1T14). Si se incorpora el efectivo e inversiones temporales se
alcanza una deuda neta de P$515.3m al 1T15 (vs. P$645.8m al 1T14).
Conforme a lo anterior se observa que los niveles de DSCR (por sus siglas en inglés) al
1T15 muestran niveles de 0.9x (vs. 0.3x al 1T14) derivado principalmente del incremento
en el FLE a pesar del incremento del 129.2% en el servicio de la deuda. Si
consideramos la caja inicial el DSCR con Caja refleja niveles de 1.4x (vs. 1.4x al
1T14).Lo anterior refleja que la Empresa tiene una mayor fortaleza financiera para hacer
frente a sus obligaciones en el CP.
Comparativo Observado vs. Proyecciones
Los resultados reportados por la Empresa al 1T15 se encuentran por arriba de nuestras
proyecciones de ambos escenarios las cuales se realizaron el pasado 7 de octubre de
2014, fecha en que se ratificó la calificación de largo plazo de la Empresa. En la
siguiente tabla se muestra un comparativo de lo observado durante los UDM al 1T15 en
contraste con lo proyectado tanto en el escenario base como en el escenario de estrés
en el mismo periodo:
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Los ingresos reportados por la Empresa en los UDM al 1T15 muestran niveles por arriba
de nuestros escenarios (7.5% y 29.2%, respectivamente en el escenario base y de
estrés) como resultado de una mayor venta de viviendas, las cuales sobrepasan lo
estimado en nuestro escenario base en 4.6% y 29.3% en nuestro escenario de estrés.
Lo anterior se debe principalmente a que se consideraba un menor en los nuevos
desarrollos aunado a un menor crecimiento en Tecámac, el cual ha incrementado de
manera importante a pesar de ser una plaza consolidada.
Por su parte los márgenes operativos de la Empresa muestran niveles por arriba de
nuestros escenarios como resultado del incremento en las ventas y el crecimiento
ordenado en los costos, mostrando 130 y 370 puntos base sobre el escenario base en el
EBITDA y 260 y 370 puntos base por arriba del escenario de estrés.
La Empresa reportó un FLE con niveles de P$343.7m, reflejando niveles por arriba de
nuestro escenarios debido principalmente a que se estimaba una recuperación más
lenta en el FLE como resultado de una mayor compra de reserva territorial para dicho
periodo aunado a que se incorporan ciertos anticipos por venta de viviendas en donde
se paga por anticipado la mayor parte del costo de la vivienda, lo cual se estimaba en
menores proporciones. Asimismo se muestra una mejora en el capital de trabajo
derivado de la disminución en los días de inventario alcanzando niveles de 335 días al
1T15 (vs. 384 días al 1T14) ya que en las proyecciones se estimaba una mayor compra
de reserva territorial, sin embargo como parte de la Estrategia de la Empresa se decidió
emplear los recursos generados por la operación para el prepago de deuda. HR Ratings
revisará las futuras inversiones en reserva territorial y el impacto en el capital de trabajo
buscando confirmar la tendencia observada.
El DSCR (por sus siglas en inglés) refleja una mejora en sus niveles en relación a los
escenarios proyectados como resultado en parte del servicio de la deuda el cual
disminuyó en los resultados observados, aunado al incremento antes mencionado en el
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FLE. Asimismo se refleja que el DSCR Ajustado (el cual incorpora el FLE Ajustado)
también muestra niveles por arriba de ambos escenarios manteniendo la métrica en
niveles de 0.83x (vs. 0.39x en el escenario base).
En relación a la deuda, la Empresa ha mostrado niveles por debajo de ambos
escenarios, debido a que se realizaron prepagos de deuda revolvente los cuales no se
consideraba que se realizaran dentro de nuestros escenarios. La deuda neta observada
muestra un total de P$515.2m (vs. P$879.1m y P$700.5m, respectivamente en el
escenario base y de estrés). Lo anterior como resultado de mayores niveles de efectivo
aunado a la reducción de deuda en los resultados observados. Es importante considerar
que se muestran niveles inferiores de deuda en el escenario de estrés debido a que la
Empresa realiza la compra de reserva territorial con su propia caja, por lo cual se
estimaba que dentro del escenario base la Empresa tuviera adquisición de tierra y en el
escenario de estrés se esperaba una menor adquisición como resultado de la presión en
sus resultados operativos.
De acuerdo a lo anterior, HR Ratings ratificó la calificación de Largo Plazo de HR AAcon Perspectiva Estable para la Emisión de Certificados Bursátiles con clave de pizarra
VINTE 12 de VINTE Viviendas Integrales S.A.P.I. de C.V.
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Anexos - Escenario de Estrés
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HR Ratings Alta Dirección
Presidencia del Consejo de Administración y Dirección General
Presidente del Consejo de Administración
Vicepresidente del Consejo de Administración
Alberto I. Ramos
Aníbal Habeica
+52 55 1500 3130
[email protected]
+52 55 1500 3130
[email protected]
Director General
Fernando Montes de Oca
+52 55 1500 3130
[email protected]
Análisis
Dirección General de Análisis
Felix Boni
Dirección General de Operaciones
+52 55 1500 3133
[email protected]
Finanzas Públicas / Infraestructura
Pedro Latapí
+52 55 1253 6532
[email protected]
Instituciones Financieras / ABS
Ricardo Gallegos
+52 55 1500 3139
[email protected]
Roberto Ballinez
+52 55 1500 3143
[email protected]
Fernando Sandoval
+52 55 1253 6546
[email protected]
Deuda Corporativa / ABS
Luis Quintero
José Luis Cano
+52 55 1500 3146
[email protected]
+52 55 1500 0763
[email protected]
Regulación
Dirección General de Riesgo
Rogelio Argüelles
Dirección General de Cumplimiento
+52 181 8187 9309
[email protected]
Claudia Ramírez
+52 55 1500 0761
[email protected]
Negocios
Dirección de Desarrollo de Negocios
Carlos Frías
+52 55 1500 3134
[email protected]
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Avenida Prolongación Paseo de la Reforma #1015 torre A, piso 3, Col. Santa Fe, CP 01210, México, D.F. Tel 52 (55) 1500 3130
La calificación otorgada por HR Ratings de México, S.A. de C.V. a esa entidad, emisora y/o emisión está sustentada en el
análisis practicado en escenarios base y de estrés, de conformidad con la(s) siguiente(s) metodología(s) establecida(s) por
la propia institución calificadora:
Evaluación de Riesgo Crediticio de Deuda Corporativa, Mayo 2014.
Metodología de Calificación para Bursatilización de Flujos Futuros, Agosto de 2008.
Para mayor información con respecto a esta(s) metodología(s), favor de consultar www.hrratings.com/es/metodologia.aspx
Información complementaria en cumplimiento con la fracción V, inciso A), del Anexo 1 de las Disposiciones de carácter general aplicables a
las instituciones calificadoras de valores.
Calificación anterior
HR AA- / Perspectiva Estable
Fecha de última acción de calificación
8 de octubre de 2014
Periodo que abarca la información financiera utilizada por HR Ratings para el
otorgamiento de la presente calificación.
1T10 al 1T15
Relación de fuentes de información utilizadas, incluyendo las proporcionadas por
terceras personas
Información financiera anual dictaminada por Deloitte e información financiera
trimestral interna
Calificaciones otorgadas por otras instituciones calificadoras que fueron utilizadas por
HR Ratings (en su caso).
HR Ratings consideró al otorgar la calificación o darle seguimiento, la existencia de
mecanismos para alinear los incentivos entre el originador, administrador y garante y
los posibles adquirentes de dichos Valores. (en su caso)
N/A
N/A
HR Ratings de México, S.A. de C.V. (HR Ratings), es una institución calificadora de valores autorizada por la Comisión Nacional Bancaria y de Valores.
La calificación antes señalada fue solicitada por la entidad o emisor, o en su nombre, y por lo tanto, HR Ratings ha recibido los honorarios
correspondientes por la prestación de sus servicios de calificación.
En nuestra página de internet www.hrratings.com se puede consultar la siguiente información: (i) El procedimiento interno para el seguimiento a
nuestras calificaciones y la periodicidad de las revisiones; (ii) los criterios de esta institución calificadora para el retiro o suspensión del
mantenimiento de una calificación, y (iii) la estructura y proceso de votación de nuestro Comité de Análisis.
Las calificaciones y/u opiniones de HR Ratings de México S.A. de C.V. (HR Ratings) son opiniones con respecto a la calidad crediticia y/o a la capacidad de administración de
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de lo dispuesto en el artículo 7, fracción II y/o III, según corresponda, de las “Disposiciones de carácter general aplicables a las emisoras de valores y a otros participantes del
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La mayoría de las emisoras de instrumentos de deuda calificadas por HR Ratings han pagado una cuota de calificación crediticia basada en el monto y tipo de emisión. La
bondad del instrumento o solvencia de la emisora y, en su caso, la opinión sobre la capacidad de una entidad con respecto a la administración de activos y desempeño de su
objeto social podrán verse modificadas, lo cual afectará, en su caso, a la alza o a la baja la calificación, sin que ello implique responsabilidad alguna a cargo de HR Ratings. HR
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debido a una situación de estrés enfrentada por el deudor. No obstante lo anterior, para darle mayor validez a nuestras opiniones de calidad crediticia, nuestra metodología
considera escenarios de estrés como complemento del análisis elaborado sobre un escenario base.
Los honorarios que HR Ratings recibe por parte de los emisores generalmente varían desde USD1,000 a USD1,000,000 (o el equivalente en otra moneda) por emisión. En
algunos casos, HR Ratings calificará todas o algunas de las emisiones de un emisor en particular por una cuota anual. Se estima que las cuotas anuales varíen entre USD5,000
y USD2,000,000 (o el equivalente en otra moneda).
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