INTRODUCCIÓN A LAS FINANZAS

INTRODUCCIÓN A LAS FINANZAS
TEMA 1 La Dirección de Empresas en la Actualidad – La Gerencia y su Entorno
La Globalización: Importancia del entorno en la empresa.
Se ha generado un cambio en la filosofía empresarial, antes se buscaba maximizar el rendimiento.
Ahora optimizar el potencial de rendimiento (rendimiento presente y futuro).
Reto actual de la empresa: Superar a la competencia recompensando la iniciativa y los
compartimientos creativos de sus miembros.
Dirigir en un ambiente globalizado es uno de los retos de la gestión actual.
Para ello las compañías globales contemplan el mundo como un gran mercado. Sus inputs
(recursos internos) se sitúan en diferentes países, para conseguir mejor calidad, menor coste,
plazo de entrega mas corto, en suma una respuesta mas adecuada a sus necesidades.
Desde el punto de vista del output (recursos externos) la motivación es extender el mercado y
atraer más clientes. Ha de aprovechar las oportunidades del mercado en cualquier dirección.
La empresa excelente en este entorno globalizado de cambio y competencia es aquella que logra
anticiparse al futuro, y no solo la que sigue un comportamiento adaptativo.
¿Cómo lograrlo? A través de una visión de conjunto, de un conocimiento del potencial de
desarrollo de la compañía para optimizarlo. Esto tiene la dificultad de que en la actualidad los
cambios globales son rápidos.
SOLUCION. Dotar a la empresa de un modelo estratégico basado en la misión general y la
cohesión interna , de modo que aparece una nueva cultura empresarial , con valores compartidos
por el conjunto de la organización, que sustituya a una estructura económica excesivamente rígida
y burocratizada.
Hay que trabajar coordinadamente toda la plantilla para lograr las metas empresariales, pero
dando libertad y fomentando la capacidad para lograrlo.
Este es el paso primordial para llegar a ser una organización de alto rendimiento.
Las mayorías de Oportunidades y Amenazas provienen del entorno. El entorno que envuelve a la
empresa tiene un valor enorme en el desarrollo de la misma es un factor que interactúa de forma
muy influyente.
Así pues la lógica de la estrategia empresarial debe partir del análisis del entorno ambiental
donde la empresa sitúa su actividad. El actual mercado esta globalizado, por lo que tanto la
pequeñas como la grandes compañías deben adaptarse a este cambio de escenario mundial, tanto
para la obtención de sus recursos como para la colocación de sus productos.
La Cohesión interna, (actuación de la compañía en su ámbito interno), a su vez mejorara el
rendimiento, y si sus factores internos están enfocados a una misma meta, su dirección, y
producción tienen un objetivo común el éxito esta asegurado, en caso contrario es muy difícil o casi
imposible.
EMPRESA Y ENTORNO
Las organizaciones existen en el entorno que las rodea, y que las afecta y que les hace
responder al mismo. Los factores del entorno son: Localización física, competencia, facilidad
para adquirir los recursos, comunidad local o regional, materias primas o habilidades de los
empleados que la organización necesita (input), maquinaria disponible, energía, productos
informáticos, edificios….
El ambiente externo es el sistema de nivel superior en el que se inserta la empresa, son los
factores clave, y lo forman las fuerzas o variables que influyen directa o indirectamente en los
procesos de gestión. Son clave porque su análisis determina el origen de las amenazas y
oportunidades que se ciernen sobre la empresa.
Niveles del Entorno
Microentorno: Variables sobre las que la empresa puede influir o actuar de algún modo.
(Guardan relación causa-efecto con la actividad empresarial)
Macroentorno: Variables que influyen en la organización y que no son controlables. Son muy
poderosas. No guardan relación causa-efecto con la actividad empresarial. Son genéricos y existen
con independencia de la actuación de la compañía en el mercado.
Entorno interno: Conjunto de fuerzas que operan dentro de la organización y que tienen
implicaciones especificas para la gestión empresarial.
Entorno específico o operativo: Es el sector o industria en el que la empresa desarrolla su
actividad, afectan de forma especifica a las empresas de un mismo sector. Según Porter son: Los
clientes, los proveedores, los competidores potenciales, la rivalidad entre los competidores
actuales y los productos sustitutivos.
Entorno general: Conjunto de factores económicos, socioculturales, tecnológicos, políticos y
legales que conforman el marco legal de actuación.
Una forma frecuente de presentar las fuerzas que influyen en la organización es mediante la
distinción entre fuerzas indirectas y fuerzas directas:
Fuerzas indirectas:
Forman parte del macroentorno o entorno general, o sea de los factores no controlables por la
empresa. Además de los ya mencionados están los factores medioambientales y los
internacionales, cuya trascendencia en la actualidad es enorme.
-Factores económicos: Estructura y coyuntura económica de cada país. Influenciada
fuertemente por el crecimiento de PIB, la inflación, la tasa de paro, el tipo de interés el déficit
publico de la región que opera, política fiscal y monetaria y tipos de cambio. Otros factores a
considerar, disponibilidad precio y calidad tanto del factor capital como del trabajo u otros recursos
productivos. Los datos económicos son esenciales en las decisiones de invertir o no en país que
presentan unas condiciones de riesgo muy elevadas.
-Factores socioculturales: Características de la sociedad donde va a operar la empresa
(Demografía: tamaño de la población, tasa de natalidad y mortalidad movimientos migratorios,
niveles de renta. Estilos de vida: composición del hogar, nivel de formación, trabajo, consumo,
ocio, moda. Valores sociales: ética, religión y costumbres). Hay que aprender a operar con culturas
diferentes, porque también serán diferentes las necesidades. Una sociedad civilizada,
democráticamente organizada es una sociedad plural con numerosos grupos en su seno que
tienen diferentes intereses, por lo que la política empresarial, su agresividad en el mercado se
resume en la imagen que refleja en la sociedad, que exige cada vez mas un juego limpio, un
comportamiento ético en el mercado y un compromiso serio con los proveedores de recursos
accionistas, clientes, proveedores etc.).
-Factores tecnológicos: Están fuertemente relacionados con la política empresarial en
Investigación, desarrollo e innovación I+D+i, patentes, copiado y espionaje industrial. La tecnología
afecta a la organización de varias formas: Mejor en las técnicas de producción y de gestión,
características de los productos y servicios, modernidad en los equipos y procesos productivos. Es
una fuente importante la mejora de los factores tecnológicos en la calidad de los productos y de la
ventaja competitiva.
-Factores políticos, legales y reglamentarios: Se derivan del sistema político, de sus
leyes, y de su estructura. En una economía globalizada, junto a los factores económicos,
constituyen un criterio decisivo de localización o deslocalización empresarial. Las normas
impuestas por las autoridades en materia fiscal, de incentivos y subvenciones, de control sobre las
normas de calidad, de la responsabilidad empresarial por daños causados por los productos, de los
niveles de contaminación etc., son factores a tener muy en cuenta. La actitud del Estado es un
factor a tener muy en cuenta, cuando el sector público compite en la captación de recursos, o
cuando el marco legal es poco transparente, aparecen unas limitaciones a tener en cuenta a la
hora de establecer una actividad empresarial.
-Factores de sostenibilidad y medioambientales: Son los que establecen un patrón de
crecimiento que a la vez que concilian el desarrollo económico y social en una economía
productiva, favorecen una igualdad de oportunidades, el respeto al medio ambiente y el uso
racional de los recursos naturales. Si el proceso productivo daña al entorno el coste económico
para la empresa será grande (caso de vertidos tóxicos o de polución ambiental). Hoy en día el
proceso de reciclaje de los productos industriales tiene un gran valor dentro del proceso productivo.
-Factores internacionales: La internacionalización de la economía permite a las empresas
traspasar las fronteras para captar recursos o comercializar sus productos. La globalización pone a
prueba la capacidad empresarial para competir en el mercado mundial .En este tipo de mercado se
pone a prueba no solo la capacidad organizativa ni el desarrollo tecnológico, sino la capacidad de
adaptación al país de destino, u otras circunstancias de tipo político y social que la gerencia
empresarial debe tener en cuenta como la diversidad cultural, tratados y convenios internacionales,
nivel de desarrollo tecnológico...
Fuerzas directas que influyen el la empresa:
-Clientes: estos clientes pueden ser individuos u organizaciones. Se habla del “producto
global” pero los consumidores pueden tener gustos diferentes por eso es preciso combinar la
adaptación a la diferencia con la estandarización (un mismo producto debe gustar a varios tipos de
clientes. Es la clientización (se ha hecho esto en empresas como Microsoft, Apple, Coca-cola). La
clientización consiste básicamente en la capacidad de adaptación del producto que la empresa
fabrica para el mercado global, y al mismo tiempo sea del gusto individual de los consumidores...
Supervivencia de la empresa está condicionada a poder satisfacer una demanda cambiante de los
clientes. Esta observación en el cambio de gustos y hábitos esta llevada a cabo en las técnicas
actuales de marketing por el coolhunting que consiste en la caza de tendencias. Los “coolhunters”
analizan el mercado definiendo grupos sociales y posibles consumidores resultantes de esas
tendencias y detectando la “Generación C” (Generadora de Contenidos) que es en si, la que marca
la tendencia que la empresa debe tener en cuenta.
-Competidores: Son los rivales a los que se enfrenta, tanto a la hora de conseguir recursos
como clientes. Es una amenaza que presione los costes al alza o disminución de los ingresos. Es
necesario seguir las estrategias de los competidores presentes y futuros analizando su fortaleza y
sus puntos débiles, a fin de encontrar en la propia empresa una ventaja competitiva sostenible a
largo plazo. A más competidores los beneficios en el sector se ven reducidos. Las técnicas de
ajustar a la baja los precios, de acortar la vida útil de los productos etc. son indicio de sectores de
alta competencia. En épocas escaso crecimiento la competencia es más dura, para aumentar las
ventas. Hay que arrebatar cuota de mercado con políticas comerciales y de marketing. Otro
competidor “indirecto” pero no por ello menos peligroso, aparición de los productos sustitutivos,
pero que realizan la misma función, sin que por ello dichos productos hayan sido fabricados por
empresas del mismo sector industrial.
-Proveedores: Suministradores de productos básicos (recursos) para que la empresa lleve
a cabo su actividad. Pueden suponer amenaza cuando la empresa tiene poca capacidad de
negociación y los proveedores son escasos, los recursos son únicos o poco diferenciados (no
existen recursos substitutivos) El tener un solo proveedor de un producto necesario hace a la
empresa vulnerable, por lo que la mayoría tienden a diversificar las fuentes de suministros e
incluso a valerse de subempresas propias para conseguir los productos necesarios.(“Offshoring”
por filiales) El “Offshoring” o deslocalización, es la adquisición de los inputs (productos internos
necesarios) en países distintos de aquellos en que tienen su sede las empresas. Se trata de la
contratación externa, considerándose que a largo plazo mejora la productividad de la empresa
suministradora y del nivel de empleo del país.
-Recursos humanos: Son las personas que trabajan en ella. Aportan su trabajo, energía,
conocimiento, habilidades y experiencia. La capacidad de una empresa para atraer y retener el
talento de sus trabajadores, depende de una correcta política de selección, retribución, formación e
incentivos. En el entorno actual de los negocios un sola persona no tiene todas las respuestas, las
habilidades y la sabiduría para llevar una empresa al éxito sostenido, por tanto ha de saber la
gerencia empresarial utilizar y maximizar las respuestas y habilidades del conjunto de la
organización. En definitiva para que una empresa triunfe debe encontrar la forma de maximizar las
aportaciones de sus miembros si no se hace así se pierden recursos y la empresa no es
competitiva.
TIPOLOGIA DEL ENTORNO (puede salir en el examen)
Mintzberg: El entorno es todo aquello ajeno a la empresa y recurre al análisis tipológico para
sintetizar como afecta a la organización. Sus características son:
-Estabilidad: Relacionada con la predictabilidad o certidumbre sobre los cambios que se
producirán en el entorno externo. Entornos: estable/inestable
-Complejidad: Determina la comprensión del trabajo a realizar. A mayor complejidad mayor
nivel de conocimientos requeridos. Entornos: simple/complejo.
-Hostilidad: En un entorno depende de aspectos como la competencia, las relaciones con
los grupos de poder, los recursos naturales, la conflictividad laboral… Entornos: favorable/hostil.
-Diversidad: La determina los clientes a los que sirve, la gama de productos y servicios que
se comercializan y las zonas geográficas en que se desarrolla la actividad empresarial. Entornos:
Integrado/diverso.
Según Navas-López de acuerdo con estas características se pueden distinguir los siguientes
tipos de entorno:
Estable: Estable, simple, favorable e integrado
Reactivo-adaptativo: Relativamente estable, algo complejo, prácticamente favorable y diverso.
Inestable-turbulento: Dinámico, complejo, hostil y diverso.
Tipología del entorno
ESTABLE
ESTABILIDAD
ESTABLE
REACTIVO-ADAPTATIVO
RELATIVAMENTE ESTABLE
INESTABLE-TURBULENTO
DINAMICO
COMPLEJIDAD
SIMPLE
ALGO COMPLEJO
COMPLEJO
HOSTILIDAD
FAVORABLE
PRACTICAMENTE FAVORABLE
HOSTIL
DIVERSIDAD
INTEGRADO
DIVERSO
DIVERSO
Los niveles de distinción de Ansoff en relación con la turbulencia del entorno son:
-Nivel estable: Aquel que es sencillo, previsible en el comportamiento futuro de sus
variables, por ser constantes puede extrapolar situaciones pasadas a futuras.
-Nivel reactivo: Relativamente estable, algo mas complejo que el estable pero favorable a
la gestión empresarial .Es extrapolable aun la situación empresarial.
-Nivel anticipador: El entorno es cambiante y desfavorable. Aunque es más difícil la
predicción se pueden extrapolar situaciones y resultados pasados al presente, para poder
enfrentarse a las alteraciones continuas del ambiente externo.
-Nivel explorador: Es imposible la extrapolación. La complejidad y el dinamismo del
entorno hacen forzosa la creación de nuevas habilidades para hacer frente a una predicción
certera de los cambios.
-Nivel creativo: Es aquel en el que la única solución es reaccionar rápidamente frente a las
alteraciones del entorno de un modo flexible. El entorno emite señales de cambios tan débilmente
que es recomendable llevar a cabo una dirección estratégica basada en las contingencias que se
produzcan en cada momento.
CONCLUSION: Tras este análisis llegamos a la conclusión que los cambios que se han producido
en el entorno en estas dos últimas décadas hacen que los modelos de dirección ajustados a
entornos estables y favorables ya no son imaginables en empresas que pretendan avanzar en el
siglo XXI con posibilidades de éxito o de supervivencia. (El modelo antiguo conceptual de empresa
ha quedado desfasado, y se requiere un cambio total de las estrategias empresariales).
CARACTERISTICAS DEL ENTORNO ACTUAL: LA GLOBALIZACION Y LAS TENDENCIAS
GLOBALES
Significado de GLOBAL: Planetario y exhaustivo. Dicho esto vamos a ver su repercusión en la
sociedad mundial desde varios puntos de vista.
Los cambios globales en las nuevas tecnologías de la información y comunicación (TIC), la
desregulación y liberalización de mercados han llevado a un fuerte crecimiento del comercio y de
las inversiones fuera de las fronteras nacionales.
La interdependencia del sistema económico internacional, la globalización de los mercados y la
multipolaridad son las características del nuevo orden emergente.
Consecuencias a escala mundial:
-Intensificación de la competencia.
-Aparición de nuevas formas de cooperación.
-La práctica imposibilidad del crecimiento económico autónomo a nivel exclusivamente
nacional.
-El desarrollo y bienestar de un país está estrechamente relacionado con los países de su
entorno.
Características de la globalización de los mercados:
-Creación de un mercado mundial, con libre circulación de capitales, (financiero, comercial y
productivo).
-Multiplicación de relaciones económicas entre países que no las tenían, hay un cambio y
competencia entre áreas que antes no estaban afectadas.
La palabra clave es la globalización actualmente es pues competencia. Pero vamos a ver cual es
su significado “que las personas y las instituciones están expuestas a las fuerzas de un mercado
con unos símbolos propios, con el idioma inglés como lengua universal de comunicación, con las
tarjetas de crédito como sustitutivo de la moneda y con Internet como vía de comunicación”.
En total la palabra globalización significa:
-La eliminación de barreras para la libre circulación de bienes y servicios.
-El movimiento de capitales, de financiación, de tecnología, así como de propiedades y el
control de los activos financieros.
-El acceso a la información y a los conocimientos a nivel global.
-Velocidad del cambio tecnológico, innovación de productos y formación de nuevas
estructuras industriales en competencia.
Sin embargo nos podríamos preguntar ¿Qué consecuencias han surgido paralelamente a la
globalización?
La respuesta es:
-La desaceleración en el ritmo de crecimiento poblacional.
-El fortalecimiento de las ideologías neoliberales.
-El nacimiento de una iniciativa privada y una liberalización económica apoyada por una
nueva cultura política.
Esto conlleva unos riesgos a considerar:
A partir de la gran crisis económica de 2007, aparece un proteccionismo o regulación del
mercado, aunque este riesgo podemos considerar que no esta afectando a la integración
económica y a la globalización.
Efectos Negativos: crecimiento del desempleo en países maduras, creciente dualidad e
incremento de trabajadores “pobres” en países desarrollados. En países en vías de desarrollo,
dificultades por carencia nivel educación, fuentes de energías suficientes, no disponer de
infraestructuras, o riesgos inestabilidad política.
(Posibles preguntas examen)
¿Cuáles son los factores de gran importancia en el proceso global?
-La velocidad del cambio tecnológico que conlleva un aumento de la renta de los países.
-En un modelo de mercado abierto la ventaja comparativa de países con salarios mas bajos
y sin las restricciones de los países mas avanzados, han hecho aparecer en el escenario
internacional un conjunto de países emergentes a considerar como zonas de desarrollo y
producción, ya que sus costes productivos directos son inferiores y los costes sociales son
prácticamente inexistentes.
-Los países asiáticos emergen con un gran peso, estimándose que en una década su PIB
global habrá crecido en un 10%. Este incremento de la emergencia de los países asiáticos puede
producir un efecto negativo en los países más desarrollados, sobre todo por la menor retribución
de los trabajadores, que abarata los costes de la empresa.
Que consecuencias ha producido la globalización en el más amplio sentido:
-En un sentido positivo la aparición de nuevos productos por el aumento de la inversión en
I+D+I, un aumento de la calidad, una disminución de costes empresariales y la aparición de
grandes empresas o la fusión de otras en multinacionales.
-Un cambio en el aspecto económico, con alianzas internacionales, una aceleración en el
crecimiento y amplitud de los mercados y una mayor competitividad. El cambio también ha
afectado al comercio internacional a nivel cualitativo.
-Un incremento en los flujos y relaciones de las mercancías, servicios, tecnología, mano de
obra etc., con relaciones estables de interdependencia empresarial.
-Una evolución impresionante en los mercados financieros, dado que las operaciones se
realizan en tiempo real gracias al avance de las telecomunicaciones. Abarata las trasmisiones y la
información fluye a tiempo real. Esto ha hecho una acentuación de las fluctuaciones (variaciones) y
volatilidad en los mercados de capitales, que a su vez están forzando la disciplina y control de los
gobiernos en materia fiscal y monetaria.
-Una reasignación de recursos financieros más eficiente, con un nuevo significado para el
mercado, y unos flujos de inversión gestionados por los grandes inversores institucionales .Esto
repercute en una presión sobre las empresas para obtener por parte de sus gerentes una mejora
de sus resultados, la cual repercutirá en la cotización de sus acciones y por ende en la mejora para
la captación de recursos.
-La aparición de una estrategia empresarial de mercado a largo plazo, en la organización de
la producción, provocada por la presión competitiva. Esta estrategia debida a la competencia ha
tenido una repercusión negativa en la producción masiva, aparición de un sistema organizativo de
estructura más flexible. En la nueva competencia no existe disociación (separación) entre el diseño
y la producción posterior; en cambio hay una innovación continua que estimula la formación del
trabajador y el trabajo en equipo.
-La globalización también se enfoca a la demanda del consumo, al acortamiento del ciclo de
vida del producto, a la reducción del coste de transporte… Todo ello ha obligado a racionalizar la
producción a escala global.
La mejor y mayor información de los consumidores, sus patrones de comportamiento, hacen que
desaparezca el concepto de “consumidor medio”, mayor diferenciación por segmentos de
consumidores en un mismo país, algunos de ellos interrelacionados y puede hablarse de los
conceptos de homogenización y diferenciación en los hábitos de consumo de la población.
El secreto del éxito empresarial está en organizaciones más flexibles, donde se aprovechen
todas las capacidades y la creatividad de los equipos de producción (más allá de la tecnología
empleada) eliminando ineficiencias, mejorando la organización y dirección del trabajo y, a veces,
creando redes de compañías. (Podría ser una pregunta test)
LAS TENDENCIAS GLOBALES
El panorama internacional va a experimentar un cambio muy profundo en unos 20 años, estamos
avanzando hacia un sistema de relaciones multipolares en el cuan sin que EE.UU. pierda su
protagonismo, aparecen otros países como India o China que adquirirán un gran protagonismo. La
emigración de los medios rurales hacia las zonas urbanas, de los países menos desarrollados a los
más desarrollados se seguirá produciendo impulsada por inseguridades económicas y políticas
entre los países vecinos.
Grandes problemas mundo avanzado, envejecimiento de la población (excepción EEUU),
aumento carga fiscal y prestaciones 3ª edad, incrementos nivel fertilidad.
Aparición de “nuevos tigres económicos” países con fuerza laboral formada, entorno favorable a
la inversión. Así pues podremos considerar que alrededor del 57% de la población vivirá en zonas
urbanas.
EEUU continuará siendo la principal potencia económica, si todo continua igual en 20 años China
será la 2ª mayor economía y líder en poder militar, siendo mayor importador de recursos naturales.
El crecimiento económico de la India en estos últimos años, el nivel de pobreza ha disminuido,
pero es mayor la brecha entre ricos y pobres en este país.
Respecto a Europa, seguirá siendo un actor mundial relevante, la Unión Europea debería
resolver un déficit institucional importante. La UE está en condiciones de apoyar la estabilidad
política y la democratización de países adyacentes, teniendo en cuenta sus nuevos miembros de
los Balcanes. Debe superar la bajada de población en edad de trabajar, que constituye un
hándicap para el modelo de bienestar social europeo y una pieza fundamental para la cohesión
política de Europa occidental.
Un gran problema de la UE es su dependencia energética de Rusia la cual se prevé fundamental
para su desarrollo en 2025. Las empresas rusas con incapaces de cumplir compromisos de
contratos, corrupción y participación de delincuencia organizada en el sector de la energía
euroasiática afecta intereses comerciales occidentales.
Japón, también en el 2025 se enfrentará a una importante reorientación de sus políticas
nacionales y extranjeras, se prevé un declive demográfico y situación política volátil, con una
población cada vez más envejecida, lo que le hará impulsar el sistema sanitario. Su política exterior
se verá muy condicionada por las políticas de China y EEUU.
Brasil parte con una base sólida, en el 2025 ejercerá mayor liderazgo regional, su consolidación
a la democracia y diversificación de la economía, servirá como modelo positivo.
RETOS QUE PLANTEA EL ENTORNO A LA DIRECCION DE EMPRESAS ACTUAL
Durante las últimas décadas las políticas globales, han ido difuminando las fronteras, han dado
paso a la creación de un mercado transnacional en el que compite empresas de todo el mundo.
La gestión empresarial ya no está limitada al entorno nacional. Hay que desarrollar nuevas
capacidades organizativas que permitan a la empresa adaptarse a los diferentes mercados
(distintas características de cada mercado en cuanto nivel económico, sociocultural, tecnológico,
etc.)
Carlos Mas (PriceWaterhouseCoopers) “las únicas fronteras que existirán en el futuro serán las
que cada uno quiera imponerse”
Implicación tener que afrontar el problema de la administración empresarial desde perspectiva
global.
Conviene distinguir tres conceptos que a veces se confunden entre si, a saber:
-Empresas internacionales: Cuando una compañía exportadora de un país establece la
fabricación o distribución de sus productos en el extranjero. (Adquiere una ventaja en
costes, pero las decisiones siguen tomándose en casa)
-Empresas multinacionales: Cuando una compañía crea “miniaturas“(filiales o pequeñas
fabricas) de ella misma en otros países, con personal principalmente nacional, dotándolas de
amplio grado de autonomía.
-Empresas globales: Es la que reasigna algunas de sus funciones en lugares diferentes a
los de su casa matriz. Aparece una organización multicéntrica, que puede servir en cualquier parte
del mundo a todas las partes de la firma. Podemos decir que en la organización global la estrategia
y la estructura carecen de límites nacionales.
Un directivo de una empresa global debe desarrollar unas competencias hasta ahora no
necesarias, que son básicamente:
-Tecnológicas: Conocimiento amplio de las técnicas de comunicación.
-Capacidad de liderazgo en la dirección de los equipos de trabajo.
-Habilidad para comprender y saber relacionarse con las diferentes culturas.
-Facilidad para hacer más sencillas las más complejas tareas.
En suma: Con la globalización las industrias de gran tamaño, están siendo sustituidas por redes
de pequeñas empresas que trabajan coordinadamente. Para alcanzar un grado de coordinación
eficiente, que permita competir con éxito en una economía global , es necesario buscar un
equilibrio entre lo general y lo particular, siendo necesaria una infraestructura general que nos
permita la consecución de economías de escala compartiendo conocimientos y recursos, y por otro
lado las condiciones diferentes de los países, de los gustos de los consumidores , las diferencias
políticas y culturales, que pueden provocar aceptación o rechazo de un determinado producto.
Para llevar a cabo esta estrategia, es necesario aspectos como: Análisis de costes de
fabricación, circunstancias económicas, barreras de entrada de países destino, fluctuaciones de los
tipos de cambio, políticas comerciales de los gobiernos, canales de distribución, potencial de
crecimiento a L/P…
En cuanto a los factores que afectan a demanda de productos, considerar: Circunstancias
socioeconómicas del país destino, nivel educación, usos y costumbres, necesidades y hábitos de
los clientes.
Es necesario adoptar unas estrategias de internacionalización, en base a los siguientes motivos:
-Localización de las plantas en lugares estratégicos.
-Que los costes salariales sean lo mas bajos posibles.
-Que exista una posibilidad de mayor productividad.
-Que los costes fiscales sean bajos
-Que la política del país favorezca la implantación empresarial.
ESTRUCTURAS Y ESTRATEGIAS EN UN MARCO GLOBAL
Es fundamental la coordinación, y para obtener una buena coordinación es necesaria la
transferencia de la información (redes informáticas y tecnológicas).
Las empresas deben adoptar unas estrategias de mercado rentables a largo plazo. Vamos a ver
cuales son (puede ser pregunta de test)
-Estrategia Multinacional: Llevada a cabo por empresas que siendo globales tratan de
adaptarse a las necesidades de los países en los que ofertan sus productos. Existe una baja
estandarización. Requiere una fuerte descentralización y delegación toma de decisiones, tales
como el marketing de adaptación al mercado. En realidad se trata de una cartera de inversiones en
el extranjero. La coordinación y el control se llevan a cabo a través de las relaciones
interpersonales entre la casa matriz y los gerentes de las subsidiarias. (La casa matriz conoce en
todo momento la situación de los negocios pero NO da órdenes por escrito).
-Estrategia Global: Trata de obtener ventajas en costes de producción, ofreciendo sus
productos a precios mas reducidos. Control mas centralizado del marketing, diseño, producción,
investigación y desarrollo, existiendo un flujo unidireccional de la casa matriz a las subsidiarias. Las
decisiones estratégicas genéricas para las operaciones a nivel mundial son adoptadas por la
dirección general y se distribuyen en forma de normas escritas.
-Estrategia internacional: Se busca un equilibrio entre la delegación de responsabilidades
que se hace a las subsidiarias y el control de la casa matriz, con el fin de de satisfacer las
necesidades concretas de los mercados en los que se opera. Requiere una mayor coordinación y
control por parte de la casa matriz que en la estrategia multinacional. Es muy importante el uso de
la tecnología para esta coordinación dado que ha de existir un flujo continuo de transmisión de
conocimientos.
-Estrategia Transnacional: La casa matriz realiza funciones de control pero existe un flujo
entre las subsidiarias entre y estas con la matriz, tanto de información, como de personal, como de
materias primas y de tecnología. Esta estrategia responde al lema “Piensa globalmente y actúa
localmente”
Todas estas estrategias requieren para su buen funcionamiento utilización de tecnologías de la
información, para llevar a cabo funciones de dirección y control como mejorar técnicas de
fabricación y producción.
LA DIRECCION: LA ESTRATEGIA GLOBAL
La organización global es, entre todas, la que exige la visualización desde la perspectiva más
amplia, del mundo. Según LEVIT “sabe todo sobre una gran verdad…. Trata al mundo como si
este estuviera compuesto de unos pocos mercados estandarizados, en vez de por muchos
mercados a medida del cliente”.
La globalización parece llevarnos hacia una estandarización de productos y servicios con dos
componentes:
-La demanda de “homogeneizarnos”, ser como los demás, que se ve favorecida por la
universalidad de los medios de comunicación.
-Una oferta dispuesta a aumentar sus beneficios empresariales. Esto ha hecho que cada
vez mas productos sean reemplazados por unos sustitutos de menos precio pero con mejores
cadenas de distribución, y con una muy buena calidad.
¿Cuál podemos decir que es la tarea de la Dirección empresarial?
Formular las directrices que guiaran la actuación de la compañía a nivel mundial.
Esta es básicamente su función, sin embargo el control y supervisión de todos los centros de
producción no pueden estar centralizados, aun menos si se encuentran diseminadas por todo el
mundo.
Así pues “La organización de una empresa global, requiere la descentralización de sus funciones
de supervisión y control”, pero….”ello no implica que tengan que descentralizarse las decisiones
relacionadas con la estrategia competitiva de una firma. (Las cuales lógicamente recaerán en el
Director de la misma).
ESTRATEGIA MUNDIAL Y VENTAJA COMPETITIVA
Según PORTER, el modelo de competencia internacional difiere de unas empresas a otras. Lo
clasifica en:
-Sectores multidomésticos: Competencia independiente en cada país, son independientes
en cada uno de ellos. Comercio internacional prácticamente inexistente. (Sectores alimenticios,
productos financieros)
-Sectores mundiales: La posición competitiva de una empresa en una nación afecta a su
posición en otras naciones (Industrias aeronáuticas, automovilísticas…)
Opciones estratégicas de la empresa para obtener una ventaja competitiva con un enfoque
global:
-Configuración o ubicación de las actividades (las puede ubicar en un solo país o en un
número elevado de países):
*Concentración que es la ubicación en donde esta la casa matriz se suele adoptar cuando
existe un numero importante de economías de escala.
*Dispersión se obtiene más ventaja cuando los costes de portes, comunicación o
almacenaje son elevados y existen barreras de entrada y distribución, servicio post-venta,
publicidad). La dispersión puede permitir que la empresa acumule más conocimientos técnicos
sobre las actividades en cada país.
-Coordinación: Es un medio por el que la empresa consigue ventajas competitivas dado que
intercambia conocimientos y técnicas adquiridos en los diferentes países pudiendo ser aplicados
en una u otra filial.
Esto plantea un reto tecnológico por las necesidades de intercomunicación, tanto técnica como
lingüística, como de adaptación a las diferencias culturales.
(Posible pregunta de test).
Las estrategias multinacionales son mas convenientes en sectores multidomésticos, las estrategias
globales son recomendables en sectores mundiales.
Con la estrategia global, existen diferencias en las condiciones de los distintos países, los
productos ofrecidos son los mismos, sin modificaciones (estrategia global pura) o con pequeñas
adaptaciones (estrategia global con adaptaciones).
El mayor inconveniente de la estrategia multinacional es la dificultad de establecer una
coordinación, así que no se pueden aprovechar las ventajas competitivas.
La estrategia global al ser mas uniforme permite alcanzar ventajas más duraderas.
Diferencias entre estrategias multinacional y global
ESTRATEGIA MULTINACIONAL
ESCENARIO ESTRATEGICO
Países
objetivo
y
áreas
comerciales seleccionados
ESTRATEGIA EMPRESARIAL
ESTRATEGIA DE LA LINEA DE
PRODUCTOS
ESTRATEGIA
DE
PRODUCCION
Adaptación
estratégica
para
adaptarse al país de destino;
ausencia de coordinación de las
estrategias entre países
Adaptada a las necesidades
locales
Plantas diseminadas en los
distintos países
FUENTE DE ABASTECIMIENTO
DE MATERIAS PRIAMS Y
COMPONENTES
MARCADOTECNIA
Y
DISTRIBUCION
Preferencia por proveedores en
el país anfitrión
ORGANIZACIÓN
COMPAÑIA
Instalación de subsidiarias, con
funcionamiento
prácticamente
autónomo
DE
LA
Adaptadas a los hábitos
costumbres de cada país
y
ESTRATEGIA GLOBAL
La mayoría de los países que
forman mercados cruciales para
el producto
La misma estratégica básica en
todo
el
mundo;
pequeñas
variaciones
cuando
son
esenciales
Productos estandarizados
Plantas localizadas donde se
pueda maximizar la ventaja
competitiva (por costes, situación
geográfica,
economías
de
escala…)
Proveedores
atractivos
de
cualquier lugar del mundo
Coordinación a nivel mundial, con
ligeras adaptaciones en caso de
ser necesario
Estrecha coordinación en las
decisiones estratégicas
Leer con atención el punto 1.5 y el 1.6 y sobre todo mirar las tablas. (Es lo que viene a
continuación).
DIVERSIDAD CULTURAL
La diversidad cultural es el conjunto de valores económicos, políticos y sociales de un país en
concreto, determinan las normas de comportamiento de sus individuos, a través de sus valores,
hábitos… En un mundo globalizado y sin barreras, aspectos como la diversidad cultural, cobran
especial relevancia para explicar el éxito o el fracaso de las organizaciones cuando llevan a cabo
estrategias de internacionalización
Cultura nacional en distintos países:
CONCEPTO
CONFORMIDAD (grados en que los individuos
aceptan objetivos sociales)
ÉXITO (deseo de cumplir objetivos y tener nº
económico y reconocimiento
EJEMPLOS
EEUU (muy individualistas)
Japón (muy conformistas)
EEUU (se incentiva toma de riesgos)
Otros países (mas conservadores)
ROLES SEXUALES (papeles hombre y mujer)
EEUU y Europa Occidental (legalmente no se puede
discriminar)
Japón (escasa presencia mujeres en alta dirección)
Arabia Saudita (no hay mujeres en alta dirección)
TIEMPO (actitud individuos ante horizonte temporal)
EEUU (visión a corto plazo)no dejar para mañana lo que
pueda hacer hoy
Japón (visión a largo plazo)
ETNOCENTRISMO (consideración de la manera de
actuar como la más correcta)
La mayor parte de los individuos consideran a su país
como los líderes en el “buen hacer”
La Cultura Corporativa (Deal y Kennedy) es cohesión de valores, mitos, héroes y símbolos que
han llegado a tener un gran significado en la gente que trabaja en la organización.
DIRECCION FINANCIERA EN LA ACTUALIDAD
Las empresas con OFI (Org. Financiera Integrada) son mas eficaces gestionando la función
financiera y situaciones de riesgo en un entorno financiero global (exige integración de datos y
procesos sobre la base de unos estándares globales, manejando información veraz y completa de
la empresa)
Las empresas con OFI tienen mayor capacidad de adaptación a los cambios y dar soporte a la
toma de decisiones, mayor confianza en los datos e integridad de la información.
En la empresa global integrada, la aportación de la función financiera es más necesaria que
nunca, debiendo asegurar la generación de valor al negocio, por lo que, a sus responsabilidades
tradicionales, la Dirección Financiera debe añadir la habilidad para operar a escala global y la
capacidad para valorar y gestionar los riesgos
Riesgos que afectan a las empresas son:
TEMA 2 OBJETIVOS EMPRESARIALES
LA CULTURA EMPRESARIAL
Antes de que se acuñara el concepto de cultura empresarial, la forma generalizada de
organización de una empresa era la de su coordinación mediante la jerarquía y la norma interna.
De cada elemento se esperaba realizara la función asignada y se definían con gran meticulosidad
las competencias y las tareas de los empleados, de forma que estuvieran previstas en todo
momento las acciones que la plantilla debía realizar. Denominada organización burocrática. Las
razones de este hecho son múltiples, pero destacan dos:
• A medida que aumentaba el tamaño, se hacía más difícil la definición de las tareas de
forma eficiente
• Se mostraba muy rígida a cambios en el exterior, e incluso, a cambios internos.
Como alternativa a la burocracia, surge el concepto de cultura empresarial: se busca relacionar
al trabajador no ya con su tarea, sino con la institución en la que trabaja (presupone en las
personas capacidad para resolver los problemas que pudieran surgir.
La cultura es el instrumento que puede dotar de coherencia a todos los elementos de una
organización, porque recoge todas las orientaciones que subyacen en una determinada estrategia:
política de precios, política de personal, política de remuneraciones, etc.
Una cultura adecuada se considera como un elemento de éxito, imprescindible en cualquier
empresa que persiga el liderazgo en el mercado.
Conjunto de convicciones
que comparten los miembros
de una comunidad
CULTURA
EMPRESARIAL
Conciencia
implícita
de
pertenencia a una compañía
que, por un lado, es el resultado
de la conducta de sus
miembros y, por otro, influye en
su comportamiento
Filosofía, ideología, valores,
creencias,
expectativas,
actitudes y normas que
mantiene a una comunidad
unida
Creación de la orientación,
definición de los valores y
guía de las actividades de
todos los miembros de una
empresa
Las dimensiones fundamentales en el desarrollo cultural son: Intensidad del compromiso de
los miembros de la organización, coherencia cultural y capacidad de acción.
Elementos de identificación de la cultura empresarial varían de una empresa a otra, pero son
especialmente significativos los siguientes: (elementos más evidentes para identificar una cultura
implantada):
-Valores centrales. Cimientos de cualquier cultura corporativa, porque proporcionan una forma
de actuación y un patrón de comportamiento a todos los empleados. Difíciles de cambiar, estables
a corto y medio plazo (no se suelen especificar por escrito, son muy generales). Definen la
personalidad de la organización, su diferencia con otras de la competencia y condicionan su
estructura interna. Actúan como un sistema de control informal que establece qué se espera de
cada persona.
• Los directivos y el personal de la organización prestan especial atención a los problemas
que puedan surgir en los valores de la empresa.
• Los niveles intermedios y operativos, guiados por unos valores toman mejores decisiones.
• La plantilla identifica los valores, los interioriza y trabaja mejor.
La fuerza de los valores centrales reside en que sean compartidos por el personal, aunque puede
ser una fuente de problemas si quedan obsoletos o se arraigan tanto que es imposible su evolución
o si son inadecuados e inconsistentes con el resto de la organización.
-Entorno general. Los factores políticos, sociales, culturales y económicos, no se va a
encontrar la misma cultura en fábrica americana, europea o japonesa.
-Entorno específico. La empresa puede pertenecer a un sector que tenga sus propios usos y
costumbres, que estén arraigadas desde mucho tiempo atrás, y que sean parte integrante de su
cultura.
-Patrones de actuación. Son los comportamientos típicos del personal, (jefe del departamento
acostumbre a desayunar una vez a la semana con sus colaboradores, o que se celebren los
acontecimientos personales son muestras de patrones de conducta que forman parte de la cultura)
-Normas. Reglas de comportamiento y rendimiento que deben ser coherentes con los valores
centrales.
-Símbolos y ritos: Cumplen una doble función, ya que la empresa se identifica con ellos y
sirven para diferencias a la compañía.
-Diseño. Las empresas con una cultura desarrollada cuidan el estilo de sus edificaciones, de la
indumentaria de sus empleados, de los documentos impresos…
-Líderes. Refuerzan la cultura porque son ejemplos concretos de que el éxito es alcanzable;
crean modelos de actuación, proporcionan una buena imagen externa, sirven de incentivo a los
empleados y marcan una medida de rendimiento óptima.
-Historia. Cualquier cultura empresarial es consecuencia de la historia de la empresa, de los
hechos que marcaron su evolución, del comportamiento de la dirección en momentos claves…
La creación de una cultura es una tarea que puede escapar a la dirección, ya que es el resultado
de la interacción de muchos factores.
El primer paso será la definición de un plan estratégico que será más complejo cuanto mayor sea
el tamaño de la organización. La estrategia deberá ser consistente con los objetivos y con la misión
corporativa, habrá que adaptar el funcionamiento de todos los elementos de un determinado modo,
alentando algunos comportamientos, marcando símbolos y modelos de actuación y transmitiendo a
todos los empleados los mismos objetivos.
Elementos clave para su correcta implantación.
• La capacidad de desarrollar ideales que se correspondan con los objetivos
• Transmitir la visión de la empresa
• Entusiasmar al personal
• Modificar alguno de los valores que demuestre ser inadecuado o que haya quedado
obsoleto.
Concepto iceberg: Reconoce los diferentes estratos que existen para proceder al análisis de
una cultura ya existente. Cada estrato requerirá distintas técnicas de identificación de su
orientación, fuerza y flexibilidad ante el cambio. Las utilizadas con mayor frecuencia son:
• Descripción directa, se puede describir la arquitectura, simbología, recepción al extraño, la
forma de contestar las llamadas, el ambiente laboral…
• Análisis de documentos, conviene sintetizar la misión y las estrategias de la empresa, su
organigrama, su línea jerárquica…
• Cuestionario, se realiza a toda la plantilla, si es muy numerosa sólo a una muestra.
Pueden obtenerse resultados de la orientación de la cultura, del conocimiento de los objetivos,
puntos fuertes y débiles, de la comunicación entre departamentos…
• Observación de las reuniones, de las situaciones y del entorno: Obtener opinión sobre las
orientaciones, actitudes, rendimiento, compromiso personal y flujo de comunicación en el seno de
la empresa.
• Entrevistas personales, personas claves en la organización (directivos, líderes de opinión,
representantes de los trabajadores…)
• Otras posibilidades de análisis, se extienden a las opiniones del entorno de la empresa
(proveedores, clientes o accionistas)
La utilidad de este informe proviene de la cadena lógica de influencia en la cultura: conocidos los
elementos que la forman, se pueden buscar los factores que influyen para tratar de modificarla. Es
la filosofía del cambio de cultura empresarial.
LA NECESIDAD DE CAMBIO EN LA CULTURA EMPRESARIAL
Si tras el análisis de la cultura establecida, se concluye que ésta se encuentra fuertemente
definida y con amplia implantación en el interior, se puede afirmar que existe gran potencial de
éxito, aunque para su consecución sea fundamental que la cultura se ajuste a los requerimientos
del entorno. En caso contrario, es necesario el cambio de cultura empresarial. Será costoso,
arriesgado y lento, antes de tomar la decisión de cambio, habrá que considerar los riesgos que
supone Ejemplos:
-Cuando en el entorno se está produciendo un cambio fundamental.
-En industrias altamente competitivas y de cambios frecuentes.
-Cuando se trata de una empresa que se pudiera calificar de nociva o mediocre.
-Cuando la empresa se halla en un período de expansión.
LOS RIESGOS DEL CAMBIO DE CULTURA
La cultura determina hasta dónde se puede llevar a cabo la estrategia y afecta prácticamente a
toda la estructura de la organización.
Conclusiones cambio de cultura:
-Los argumentos que justifiquen el cambio han de ser creíbles, elaborados, y muy
consistentes. En caso contrario, no será posible convencer a nadie de los beneficios que puede
reportar.
-Un error común es no realizar el suficiente esfuerzo inversor en el cambio. La
consecuencia es una implementación de la cultura errónea
-En algunas circunstancias, intentar el cambio no es aconsejable. A veces, es mejor dejar
morir la empresa que aventurarse a un cambio de cultura.
-Aplicando un criterio económico básico, se pueden distinguir los cambios culturales que
conviene hacer de aquellos de los que conviene huir.
El coste del cambio es una barrera para su realización, se une el tiempo que se tarda en
implementarse la nueva cultura completamente. Cambio completo puede durar varios años,
aunque en épocas de crisis, cuando la necesidad urge, el plazo suele reducirse.
¿COMO CAMBIAR LA CULTURA DE LA EMPRESA?
Es fundamental saber qué es lo que falla y qué es lo que se pretende conseguir y hacerlo
explícito en forma de declaración de objetivos
-Organizar reuniones para recabar ideas y procedimientos para efectuar dicho cambio.
Desarrollarse un Plan que diga las herramientas a utilizar. Directas (se apoyan en la planificación
“presupuestos, reformas estructuras, sistemas de dirección). Indirectas (se basan en los resultados
“reuniones informativas, simbología, estructura informal”)
-Anunciar al personal las grandes ideas del cambio, acompañadas de las líneas maestras
del plan.
-Difusión del nuevo concepto, en la que los grandes rasgos de la nueva cultura se
extienden.
-Utilizar técnicas de retroalimentación para corregir con prontitud los problemas que surjan,
ya que el cambio puede suponer varios años de esfuerzo para el equipo coordinador.
Fallos frecuentes en el cambio de cultura
-Luchar contra elementos que no se van a poder cambiar, por ser convicciones culturales
personales.
-Intentar que todo el personal reciba el cambio con agrado porque la resistencia existe
siempre
-Ser inflexible ante cualquier desviación entre lo obtenido y los objetivos planificados
-Ser muy tolerante con las desviaciones.
CONCEPTO DE MISION Y OBJETIVOS DE LA EMPRESA
La misión, los objetivos y la cultura son componentes activos en la gestión empresarial actual y
constituyen la columna vertebral de las actividades de la organización. Son el primer paso en el
proceso de planificación estratégica y de su adecuada formulación, de su coherencia y de su
completa implantación, dependerá la correcta evolución de la compañía.
La misión corporativa responde a las siguientes cuestiones: ¿Cuál es la razón para que la
empresa siga existiendo? O en otras palabras: ¿Qué hacemos? ¿Hacia dónde nos dirigimos?
Hay que tener en cuenta 2 factores principales:
-Los negocios en los que actualmente se participa (si se opera en 1 o varios negocios, con
distinto grado de relación entre ellos). Son empresas simples o puras.
-Los clientes a los que se dirige. Son empresas diversificadas o multinegocio.
¿A quién va dirigida la declaración de la misión? Dirigida al exterior, tratando de reforzar la
imagen empresarial, también agentes externos, personal, directivos, proveedores, accionistas,
competidores…
Ha de ser lo suficientemente amplia englobar todos negocios, clara como para incentivar a un
trabajador a desempeñar su tarea lo mejor posible, y hacer que la organización consiga los retos
planteados.
De la correcta definición de la misión depende, en gran medida, la identidad de la compañía,
puesto que está estrechamente ligada a su sistema de valores y creencias, esto es, a su cultura.
Debe caracterizarse por plantear retos importantes pero al mismo tiempo alcanzables. Debe
dotarse también de altas expectativas, pero éstas tampoco deben ser inalcanzables.
Es un elemento que, definido de una manera correcta y coherente con los recursos, las
capacidades y la cultura, consolida a la empresa en el presente y la prepara para el futuro y
determina lo que se quiere llegar a ser en un horizonte temporal determinado, normalmente
algunos años, partiendo de la realidad actual.
LA CONCRECION DE LA MISION EN EL CORTO PLAZO: LOS OBJETIVOS
Un correcto desarrollo de la planificación estratégica requiere que los objetivos a c/ y medio plazo
sean coherentes con los objetivos a l/p porque de lo contrario pueden aparecer problemas.
De acuerdo con Thompson y Strickland: “Las mejores declaraciones de misión usan
terminologías simples y concisas; se expresan de manera firme y clara, generan entusiasmo de la
dirección futura de la compañía y alientan a todos en la organización a esforzarse y emplear todo
su energía personal.”
Si la misión corporativa trata de definir el posicionamiento futuro en función de la situación actual,
los objetivos marcan lo que se ha de hacer a corto plazo para alcanzar las metas programadas;
son la cuantificación a corto y medio plazo del contenido de la misión para cada uno de los niveles.
Se encuentran temporalmente acotadas para cada puesto y necesitan un seguimiento
pormenorizado y exigente por los niveles jerárquicos superiores. Se puede hacer en modo
ascendente o descendente.
ESTABLECIMIENTO DE OBJETIVOS
Por objetivo se entiende, el compromiso formulado por la dirección y transmitido a todos los
niveles, en el empeño de obtener resultados concretos en un período de tiempo acotado. Han de
ser comprensibles, aceptables, ambiciosos, atractivos, motivantes y realistas. Involucran a la
organización en su totalidad, esto se consigue dividiendo la meta o metas globales en parciales, a
través de los planes de acción, de cuyas realizaciones depende el cumplimiento global.
Características:
• Inmediatez: horizonte temporal más largo, objetivos se refieren al presente, metas a nivel
individual.
• Mensurabilidad: ser fácilmente medibles y cuantificables.
• Temporalmente acotados: Se fijan para un periodo de tiempo.
• Control por lo superiores jerárquicos: al ser medibles se complementa con el control de
cada nivel jerárquico.
Creación de valor
En los últimos años se ha producido un cambio en cuanto al objetivo fundamental, orientándolo a
la creación y maximización del valor.
La estimación del valor empresarial se enfoca de múltiples formas, y se pueden distinguir las
puramente contables, como pueden ser los ratios ROCE, ROE o RONA y que, por tanto, tienen
validez sólo para el período en el que se calculan, por lo que no consideran la evolución futura de
la actividad; por otro lado, existen otras mediciones basadas en el análisis del presente y futuro de
la compañía como pueden ser el VBM, o el TSR (RTA); el primero de ellos basa sus estimaciones
del valor de la compañía, en el flujo futuro del cash flow libre; el segundo lo hace en función de 2
factores fundamentales, las ganancias de capital y los dividendos, que dependen de 3 indicadores,
dos de los cuales (ROI y crecimiento de las inversiones) explican las ganancias de capital de las
acciones y el tercero (flujo del cash flow libre), se usa como estimador de los dividendos futuros de
los títulos.
Dirección basada en la creación de valor. VBM (Value Based Management)
Se extiende a todos los niveles de la organización (estratégico, táctico y operativo).
VBM: herramienta para la toma de decisiones.
El valor de una compañía se determina mediante la actualización de los flujos financieros de
caja. Se produce creación de valor sólo cuando las compañías obtienen una rentabilidad superior
al coste de capital necesario para llevar a cabo la inversión.
Utiliza tanto el balance como la cuenta de resultados de la compañía, estableciendo de esta
forma un equilibrio entre el corto y el largo plazo. Trata de reflejar todo en términos de cash-flow,
para conseguir así medir el verdadero valor generado.
-Nivel estratégico: (toma de decisiones estratégicas). Consiste en determinar en qué
negocios se participará, cómo explotar las sinergias potenciales entre las diversas unidades
estratégicas de negocio, cómo distribuir los recursos disponibles entre ellas y el efecto que tiene
cada una de las alternativas en el proceso de creación de valor. Las decisiones deberán tomarse
basándose en el criterio de cuánto valor se creará o cuánto se destruirá.
-Nivel táctico: Distribuir los recursos disponibles entre aquellos proyectos que resulten
aceptables y originen más ventajas competitivas, usando como regla de decisión que el valor
actual neto sea positivo. El criterio del valor actual neto permite establecer una jerarquía sobre los
proyectos de inversión a realizar, estando en primeras posiciones aquellos que se espera generen
más valor y serán los que se realicen.
-Nivel operativo: Las decisiones que se tomen, estar orientadas a la consecución del
máximo beneficio económico y las actuaciones se medirán en función del beneficio generado.
Puede resultar muy útil el empleo de la contabilidad interna o analítica.
Proceso de implementación del VBM
• Desarrollo de la estrategia: La implementación de la estrategia será diferente en los
distintos niveles de la organización.
• Fijación de objetivos: Es el proceso que traduce las estrategias en objetivos concretos, los
objetivos han de ser lo suficientemente ambiciosos como para que resulten atractivos y motivantes
y al mismo tiempo lo suficientemente realistas como para poder ser alcanzados.
• Planes de acción y presupuestos: a través de ellos se traduce la estrategia en las
diferentes actuaciones concretas a realizar a c/plazo para perseguir las metas globales que se han
propuesto.
• Medidas de actuación: Y el sistema de incentivos deben ser los factores motivadores para
que empleados y directivos se apliquen a la consecución de los objetivos a l/plazo. La eficacia de
estas medidas depende de los siguientes factores:
1. Ajuste de las medidas de actuación a las unidades de negocio. Cada unidad debería tener las
suyas.
2. Compatibilizar las medidas de la actuación con objetivos a corto y largo plazo
3. Combinar tanto las actuaciones financieras como las operativas.
4. Identificar los indicadores para detectar las desviaciones.
• Diseño de la política de incentivos: Motivar a los empleados en la creación de valor de
modo que se llegue al convencimiento de que el objetivo último depende de todos.
• Control/Retroalimentación: Cuyo objetivo es proveer de información a cada una de las
fases acerca de las desviaciones existentes, en la práctica, en las fases inferiores.
Mediante la creación de guías de valor, se pueden establecer criterios de decisión para todos los
niveles de organización.
Ha de ser lo suficientemente extenso para que recoja las principales variables, pero sin que deje
de ser cómodo, práctico y fácilmente interpretable por sus usuarios. Las variables que contenga
han de mostrar claramente, y de manera rápida, si ha existido o no creación de valor por la
organización en un período determinado. Las guías de valor (value drivers) se caracterizan por su
dinamismo, por lo que deben ser regularmente revisadas para cerciorarse de la validez de la
medición de la creación de valor.
RTA (Retorno Total del Accionista) o TSR (Total Shareholder Return)
Se basa en el estudio del incremento de valor que se produce en las acciones de la compañía,
método muy útil y exacto del valor generado en el seno de la organización.
Se estima utilizando tres guías de valor, que contribuyen a la generación de modificaciones en el
valor de las acciones, éstas son los dividendos, el crecimiento del capital invertido y la rentabilidad
de las inversiones.
Las tres guías de valor del RTA o TSR (rentabilidad, crecimiento de las inversiones y dividendos)
no pueden ser nunca tratadas con la misma importancia. Han de estudiarse sus interrelaciones.
La rentabilidad (global, no de cada proyecto de inversión en particular) puede aumentar,
reduciendo el nº de inversiones que se realicen (ya que se elegirían aquellas que tuvieran mayor
potencial de rentabilidad).
El incremento de la rentabilidad del capital invertido (incremento del ROI), para lo que deben
procurar invertir en proyectos que puedan generar una rentabilidad superior a la de los ROI
actuales.
Generar un incremento en el RTA, por el destino que se dé a los flujos de caja libres (pueden
destinarse a la compra de acciones propias para mejora la rentabilidad de los accionistas, o al
reparto de dividendos, entre otros usos), observados desde el punto de vista global de la empresa,
ya que a nivel de unidades estratégicas de negocio, puede presentarse cash-flow libre y ser
destinado a financiar a otra unidades.
CONFLICTO DE OBJETIVOS
La organización deber ser entendida como un conjunto de grupos tratando de competir para
defender sus respectivos intereses.
Grupos presentes en la empresa:
Accionistas • Maximización de la Rentabilidad Total del Accionista (RTA)
• Control del riesgo de los proyectos y grado endeudamiento.
• Transparencia de operaciones realizadas
• Información fiable de la situación patrimonial
• Control-participación toma decisiones, nivel estratégico.
Directivos • Retribución adecuada a su nivel profesional.
• Autoridad en la organización.
• Status de reconocimiento.
• Desarrollo profesional.
• Creación de valor en la empresa.
Empleados • Salarios equitativos función trabajo realizado.
• Promoción y desarrollo profesional.
• Seguridad e higiene. Buen ambiente laboral.
• Otras Prestaciones: planes pensiones, seguros vida, etc.
• Participación toma decisiones.
• Reconocimiento trabajo realizado.
Clientes
• Optimación relación calidad/precio.
• Atención recibida, garantías, devoluciones.
• Desarrollo de productos, mejora de la calidad.
• Buen servicio de ventas y postventa.
• Condiciones de pago favorables.
• Información características productos y posibles peligros que pueden presentarse
a consumidores y usuarios.
Proveedores • Respeto a las normas de libre competencia.
• Cumplimiento acuerdos pactados.
• Medios y capacidad de pago.
• Relaciones o contratos a L/P con la organización.
• Respeto de las marcas y propiedad Industrial.
Competidores • Coordinación en determinados ámbitos.
• Cumplimiento de los principios de la libre competencia.
• Cumplimiento de los compromisos.
Sociedad en general (gobierno, sindicatos, grupos de presión o comunidades…)
• Cumplimiento preceptos legales.
• Conservación del medio ambiente.
• Investigación y desarrollo.
• Transferencias de tecnología.
• Actuaciones positivas desde un punto de vista de la sociedad.
• Contribución desarrollo global de la sociedad a través creación empleo, apoyo
minorías, formación…
Principales fuentes de conflicto:
• Asignación de recursos: Distintos departamentos o proyectos o programas compiten entre
sí por la distribución de los recursos disponibles. También pueden emerger otra serie de problemas
derivados de la falta de comunicación o entendimiento.
• Resultado financiero frente a resultado estratégico: Plantea qué es preferible: si obtener
un elevado beneficio a CP o desarrollar una política de crecimiento. Las empresas con más éxito a
LP, son aquellas que han realizado una política con un claro y severo objetivo estratégico,
potenciando su crecimiento y posicionamiento en el sector correspondiente y no centrando sus
objetivos exclusivamente en el CP.
• Actitud frente al mercado: Se plantea si ser pionera de una posible innovación (con todos
los riesgos y beneficios que supone), o si, es más conveniente esperar a que las mejoras se
produzcan, y adquirirlas con posterioridad, manteniéndose en una posición pasiva, en cuanto a
investigación se refiere. Proceso decisión recae altos directivos, necesario consentimiento previo
de los accionistas o propietarios.
• Relación propietario/directivo: Los directivos que gobiernan las empresas, deben trabajar
para equilibrar los intereses de los distintos grupos. (Divergencia intereses equipo directivo y
propietarios, si se aumentan salarios; disminuyen beneficios a repartir o consumo excesivo
beneficios no pecuniarios “oficinas lujosas”,”aviones privados”…)
• Relaciones sociales: Mediante una comunicación deficiente, del mal uso o interpretación
del lenguaje, de las variaciones en el vocabulario o de la falta de claridad semántica. También por
diferencias de sexo, religión, nacionalidad, por la existencia de estereotipos asociados a cada uno
de ellos.
• Dilemas éticos: Actuar bajo unos principios éticos y morales, debe ser más importante que
la consecución de un objetivo.
TEORIA DE LA AGENCIA
Surge por la incapacidad de las teorías anteriores de controlar, reducir y gestionar los costes por
esas situaciones de conflicto. Se consideraba empresa caja negra o black box. Desarrollada por
Jensen y Meckling.
Estudia a la empresa como un conjunto de contratos entre los distintos grupos de interés de la
organización, su objetivo es reducir los costes surgidos de las diferentes formas de cooperación
entre ellos, mediante el establecimiento de unas reglas de juego que dirijan los esfuerzos del
capital humano de la compañía a incrementar el uso efectivo de los recursos escasos.
Relación de agencia al contrato tanto explícito o implícito, agente se compromete con el
principal a realizar actividad o prestar servicio a cambio de un rendimiento futuro.
Problema de agencia es cuando se presentan divergencias entre los intereses de las distintas
partes.
Coste de agencia es el establecimiento de mecanismos de supervisión y control de los grupos
de interés presentes en el campo de actuación de la organización.
PROBLEMAS Y COSTES DE AGENCIA
-Asimetría de información. Algunos directivos cuentan con cierta información privilegiada,
los principales conflictos surgen de la defensa de los intereses de diversos grupos: accionistas
internos y externos, accionistas y obligacionistas o acreedores. (Incapacidad de dirección de
relevar ciertos datos a los demás)
-Conflicto entre accionistas internos y externos. El consumir beneficios no pecuniarios en
exceso, en el caso que los accionistas (propietarios) sean distintos al equipo directivo. Esta
situación se puede controlar siguiendo una serie de mecanismos:
a. Estructura salarial. No existe una solución de aplicación general para todas las compañías,
aunque todas optan en mayor o menor medida, por una retribución mixta (incluyendo una parte fija,
independiente del resultado, y otra, en función del valor de mercado de las acciones), de modo que
se reduzcan los costes de supervisión, produciendo el acercamiento de intereses de ambos
grupos.
b. Cambios en el control de gestión. La venta de títulos de forma masiva es la forma de
demostrar desacuerdo con la gestión de compañía, esto podría llevar a un inversor institucional a
adquirir un paquete de acciones, lo suficientemente importante como para tener el control, ante la
imposibilidad de formar un grupo de mayor peso en la toma de decisiones (toma de control), siendo
capaz de presionar al equipo directivo, para que introduzcan cambios necesarios en su gestión,
llegando incluso a la destitución.
c. Amenaza de OPA (Oferta Pública de Adquisición de acciones). Diferencia con el ejemplo
anterior está en que la oferta pública deberá ser propuesta de acuerdo con unas normas, y de
manera abierta al mercado, dando la oportunidad a todos los titulares de las acciones de la
sociedad afectada, incluidos los de acciones sin voto, para acudir a la OPA y vender sus acciones.
Cuánto menor es el precio de las acciones mayor probabilidad que se produzca una OPA.
d. Política de dividendos. Ha de encontrar un equilibrio entre los objetivos a corto y largo plazo
de la compañía, así como entre los intereses de los accionistas internos y externos, y de los grupos
de interés en la empresa.
-Conflicto entre accionistas, obligacionistas y acreedores/proveedores de recursos
financieros: Los obligacionistas prestan fondos a cambio de un porcentaje sobre el nominal de los
títulos (fijo o variable), cuanto mayor sea el riesgo de inversión mayor será el interés exigido El tipo
de interés exigido se fijará en función del nivel de riesgo de la empresa, la expectativa de riesgos
futuros, estructura de capital actual, estructura de capital futura y las condiciones del mercado
financiero. Evaluar el riesgo de investigación, si la compañía está muy apalancada, la observación
del rating (criterio de medición del riesgo de insolvencia de las empresas). El conflicto surge
cuando el accionista, a través de los directivos realiza proyectos de investigación de riesgo
superior al esperado por los acreedores y los obligacionistas. Si la investigación es positiva puede
generar mayor valor de las acciones, pero puede perjudicar al ratio de solvencia y afectar a la
calificación de riesgo. Los acreedores están en desventaja con los directivos y propietarios solo
pueden establecer restricciones en los acuerdos de crédito para proteger sus intereses.
SOLUCIONES A LOS PROBLEMAS DE AGENCIA
Han nacido diferentes modelos para solucionar los conflictos de intereses que se plantean en los
problemas de agencia:
• Modelo económico considera individuo evaluador y maximizador de sus ingresos,
exclusivamente monetarios (a corto plazo). Resultados decepcionantes, ya que la naturaleza
humana es mucho más compleja que una simple maximización monetaria.
• Modelo sociológico estudia el comportamiento humano en función de su entorno cultural,
compuesto por las costumbres, las tradiciones de su entorno más próximo… Este modelo no
recoge las acciones que van en contra de costumbres o tradiciones.
• Modelo psicológico considera al hombre como ente creativo con preocupaciones y
necesidades.
• Modelo político considera individuos como agentes perfectos, buscan maximización del
bien público que su propio bienestar. Los individuos son evaluadores y maximizadores.
Jenksen y Meckling concibieron un modelo racional que contenía las características positivas de
los cuatro modelos propuestos, y crearon el modelo REMM que es el que mejor describe el
comportamiento humano y que sirve de base para el establecimiento de un modelo de agencia
financiero y organizativo.
Los postulados en los que se basa el modelo son 4 y tienen una gran relación con la teoría
de la utilidad propuesta por la Microeconomía:
• Los individuos tienen preocupaciones. Son evaluadores.
• Los deseos de los individuos son ilimitados.
• Los individuos son maximizadores.
• Los individuos son creativos.
TEMA 3. LA EMPRESA Y EL DIRECTOR FINANCIERO
Las finanzas corporativas se reducen a las decisiones de inversión y financiación que han de
adoptar las empresas.
Los directores financieros trabajan con otros directivos para identificar oportunidades de
inversión, analizar dichas oportunidades y decidir si invertir o no y en que medida,
Los directores financieros, tienen que conseguir los recursos financieros para financiar las
inversiones de la empresa.
La principal función del Director financiero consiste en tomar decisiones de inversión y
financiación.
LA DECISION DE INVERSION (EL PRESUPUESTO DE CAPITAL)
Pasos a tener en cuenta por el Director Financiero, antes de proceder a la decisión de inversión:
-Identificación de las oportunidades de inversión normalmente relacionadas con los proyectos de
inversiones de capital.
Decisión de inversión = Decisión de Presupuesto de Capital. (La mayoría de las empresas
elaboran un presupuesto anual en el que se enumeran las inversiones aprobadas).
Históricamente las inversiones de capital incluían solo los activos materiales. Pero ahora ha
cambiado el concepto y las inversiones incluyen:
- Inversión en activos inmateriales.
- Inversión en publicidad y marketing.
- Adquisición de marcas y patentes registradas.
En algunos casos los costes y riesgos son extraordinariamente elevados (Ej. Los nuevos aviones
de las empresas Boeing y Airbus)
Las inversiones de capital que se realizan hoy generan rentabilidades en el futuro, normalmente
en un futuro lejano.
Los retornos de caja, deben cubrir la inversión y dejar un beneficio adecuado que remunere dicha
inversión.
Los Directores Financieros necesitan una forma de estimar el valor de los futuros flujos de caja
inciertos generados por los proyectos de inversión de capital. Este “valor” debe tener en cuenta:
Las cantidades necesarias, el tiempo necesario y el riesgo que se corre.
Consecuentemente: “Si el valor de proyecto mayor que la inversión requerida el proyecto es
financieramente atractivo”
El Director Financiero debe hacer que su empresa invierta en proyectos que valgan más
de lo que cuestan. (Posible pregunta de test)
¿Cómo deben trabajar los Directores Financieros? (Otra posible pregunta)
Los Directores financieros deben trabajar como parte de un equipo más amplio, que incluye o
puede incluir ingenieros y directores de producción, responsables de marketing y de otras
funciones empresariales.
¿Quién toma la decisión financiera de inversión? (Otra posible pregunta)
No debemos pensar en el director financiero como la persona que hace inversiones de gran
cuantía a diario. La mayoría de las decisiones de inversión son pequeñas y simples (compra de
vehículos, material informático etc.) que añaden valor a la empresa. Este valor añadido acumulado
en decisiones de inversión pequeñas (tomadas por el Director Financiero) puede ser tan grande
como el valor añadido de una gran decisión puntual pero normalmente la decisión financiera de
inversión es adoptada, acordada o refrendada por la administración superior no financiera. (El
Director General, el Consejo de Administración...)
LA DECISION DE FINANCIACION
Es la segunda responsabilidad más importante del Director financiero. Conseguir el dinero o los
recursos financieros que la empresa necesita para acometer las inversiones y realizar sus
operaciones (Decisión de Financiación)
¿Cómo puede una empresa conseguir dinero? (Posible pregunta de test)
Cuando una empresa necesita dinero lo puede conseguir de una de estas formas:
-A cambio de acciones: promete la obtención de beneficios futuros, en este caso los
inversores reciben las acciones y se convierten en accionistas, (propietarios de una parte de la
empresa). A los inversores en este caso se les denomina inversores de capital social. Son los que
contribuyen a la financiación o aportación del capital social.
-Por la devolución del capital invertido incrementada en una tasa de interés determinado.
En este caso los inversores son prestamistas, es decir inversores en deuda, debiendo devolverles
la empresa el capital prestado en algún momento futuro.
A la decisión de optar entre financiar la deuda o el capital social se le denomina decisión sobre
la estructura de capital. (Aquí el término “capital” se refiere a las fuentes de financiación a largo
plazo de la empresa, también conocido como raising capital o consecución de fondos)
¿Qué alternativas tienen las grandes empresas para conseguir fondos?
Las empresas tienen innumerables alternativas, pudiendo emitir deuda para conseguir recursos a
través de sus inversores, o bien pedir prestado el dinero a un determinado plazo ofreciendo según
en que casos el activo como garantía del préstamo.... Según la decisión que se tome serán las
consecuencias a largo plazo que repercutan en la empresa.
Es responsabilidad del Director financiero el tomar decisiones importantes a corto plazo, por
ejemplo asegurarse que se dispone de dinero liquido para pagar facturas que venzan en próximas
semanas o que el dinero sobrante produzca intereses. Estas son decisiones de financiación a corto
plazo o decisiones de inversión a corto plazo.
Si la empresa vende bienes o servicios es responsabilidad suya asegurarse que los clientes
paguen las facturas a tiempo.
Las sociedades que operan a nivel internacional tienen que realizar continuamente transferencias
de dinero de una moneda a otra, las empresas manufactureras deben decidir que inversiones
hacer en materias primas y en productos terminados.
Las decisiones de financiación e inversión (tanto a corto como a largo plazo) están relacionadas.
La cantidad de dinero a invertir determina la cantidad de financiación que se necesita conseguir y
los inversores que colaboran en la financiación hoy, esperan un retorno de esas inversiones en el
futuro. Así, las inversiones que la empresa hace en la actualidad tienen que generar retornos
futuros para pagar a los inversores.
Vamos a ver (figura 3.1 Pág. 82) de que modo el dinero va de los inversores a la empresa y
regresa de nuevo a los inversores. En ese flujo observamos que el director financiero ayuda a la
empresa a realizar sus operaciones, principalmente guiándola en la toma de decisiones adecuadas
de inversión, y por otra parte negocia con los inversores (accionistas, bancos y resto de
instituciones y mercados financieros como la Bolsa).
ESTUDIO DEL FLUJO ECONOMICO
Vamos a explicar el esquema:
- La empresa obtiene un capital de los inversores (mediante acciones o prestamos) Es decir
OBTIENE ACTIVOS FINANCIEROS. (Las acciones son activos financieros con derechos sobre los
activos reales y los beneficios que se produzcan)(Tanto las acciones como los prestamos son
ACTIVOS FINACIEROS = VALORES)
-El director financiero se ocupa de estructurar las operaciones de la empresa de modo que
los activos financieros obtenidos se transforman en ACTIVOS REALES (materiales e inmateriales)
que son los que se utilizan para el funcionamiento de la empresa.(maquinas, edificios,
conocimientos técnicos, patentes y marcas..).
-La empresa con sus activos reales ha generado un “flujo de caja”, que el Director
financiero deberá reinvertir, abonado, en su caso los beneficios generados o pagando los intereses
y devolviendo el capital prestado. Es decir el “activo real” pasa a ser de nuevo “activo financiero”.
Tanto las acciones como los activos financieros que los inversores pueden adquirir y negociar se
denominan valores.
¿QUE ES UNA EMPRESA?
Es una PERSONA JURIDICA. Así pues debe tener:
-Una escritura de constitución en la que se reflejará el objeto social del negocio, el capital
necesario para su constitución (financiación) y como se va a gestionar y dirigir.
-Tendrá igualmente unas cláusulas que deberán encuadrase dentro del marco jurídico del
país en el que se constituya el nuevo negocio. La empresa se considera residente en el país donde
se ha constituido, pudiendo prestar y pedir prestado dinero en el mismo, actuar ante sus tribunales,
pero no pudiendo votar a efectos electorales.
Una empresa es a efectos legales distinta de sus propietarios (accionistas): La responsabilidad
de la empresa es limitada. Esto significa que los propietarios (accionistas) no responden
personalmente de las deudas de la empresa. Si la empresa quiebra sus acciones perderán todo su
valor pero su responsabilidad no va más allá.
¿QUIEN ES EL DIRECTOR FINACIERO?
Entendemos por director financiero a cualquier responsable de las decisiones importantes de
inversión y financiación.
Funciones del Director Financiero:
Responsable de la política financiera y la planificación estratégica. A sus órdenes (colaborando
con él) están el Tesorero y el Jefe de Control de Gestión. Director Financiero (Chlef Financial
Officer “CFO”)
-Supervisa funciones del Tesorero y jefe de Control de Gestión.
-Fija estrategia financiera general.
-Puede formar parte del Consejo de Administración.
Funciones del Tesorero:
Responsable de la gestión de tesorería, la obtención de fondos y las relaciones con los balances.
Necesita ser una persona con formación en instituciones financieras. (Relación con bancos. Otros
inversores). En empresas pequeñas es el único directivo financiero.
Grandes empresas tienen Jefe de Control de Gestión.
Funciones del Jefe de Control de Gestión:
Es el responsable de preparar los estados financieros, la contabilidad y los impuestos. Es un
puesto adecuado para una persona con una buena formación contable. (Gestiona presupuestos y
contabilidad interna, fiscalidad)
Tesorero: obtener y gestionar el capital de la empresa.
Jefe de Control de Gestión: Asegurar que el dinero se utiliza eficientemente.
En general, el tesorero, el jefe de control de gestión y/o el director financiero son los
responsables de la organización y la supervisión del proceso del presupuesto de capital.
Los principales proyectos de inversión de capital tienen una relación tan estrecha con el
desarrollo del marketing y los productos de la empresa que requieren el apoyo de los directores de
otras áreas, así como de la intervención de los especialistas en planificación estratégica de la
empresa si esta dispone de ellos.
A veces la decisión final corresponde al Consejo de Administración, bien por estar así
contemplado en los Estatutos de la Sociedad, bien por costumbre o por normativa legal.
Solo el Consejo de Administración tiene poder legal para anunciar un dividendo o para anunciar
la emisión publica de acciones.
Generalmente los consejos delegan la autoridad para tomar decisiones de pequeña o mediana
envergadura pero casi nunca ceden el derecho de aprobar las de mayor trascendencia.
(Leer las paginas 86,87 88 Y 89 TRABAJAR EN FINANZAS Y LAS FINANZAS A TRAVES DEL
TIEMPO)
TEMA 4. ¿PORQUE LAS EMPRESAS NECESITAN A LOS MERCADOS FINANCIEROS
Y A LAS INSTITUCIONES?
Este tema se centra en el entorno financiero de la empresa, en especial en los mercados e
instituciones financieras que proporcionan a las empresas la financiación que necesitan para
llevar a cabo sus inversiones.
Un sistema financiero moderno ofrece diferentes formas de financiación, en función de la
antigüedad de la empresa, de su tasa de crecimiento y de la naturaleza de su negocio.
EL FLUJO DEL AHORRO HACIA LAS EMPRESAS
Flujo del ahorro hacia la inversión empresarial en empresa a manos de grupo cerrado de
accionistas:
-Inversores adquieren acciones con sus ahorros personales (1).
-Empresa invierte este dinero (2).
-El negocio genera dinero (3).
-Este dinero se reinvierte (esto implica ahorro adicional en nombre de los inversores) (4a), o
se paga a los accionistas (4b).
Flujo de ahorro en una gran sociedad anónima.
Los ahorros de inversores de todo el mundo se dirigen a través de los mercados financieros y de
los intermediarios financieros. Estos ahorros también podrían a los intermediarios financieros a
través de los mercados financieros o a los mercados financieros a través de los intermediarios
financieros.
Por ejemplo: Sr Da Vinci compra 1000 acciones emitidas por Banco 60 dólares cada una.
El banco ingresa ese dinero, y hace un préstamo a Apple de 300 mil. Dólares. Estos
60.000 dólares no llegan directamente a Apple.
El ahorro de los inversores fluye a través de los mercados financieros y del banco, y financia
capitales de empresas (Apple).
EL MERCADO DE LAS ACCIONES
Mercado financiero o mercados de capitales: mercado en el que se emiten y se negocian
activos financieros, como las acciones bursátiles. Bolsa es probablemente mercado financiero más
importante.
Las empresas al crecer, necesitan capital exterior, por esto algunas deciden “salir a
Bolsa”, emitiendo acciones. Esta primera emisión=oferta pública de venta (OPV). A cambio de
estas acciones los inversores se convierten en copropietarios de la empresa y compartirán éxitos y
fracasos.
Mercado primario: mercado en el que se venden las nuevas acciones emitidas por las
empresas. Emisión primaria.
Mercado secundario: mercado en el que los inversores compran y venden las acciones ya
emitidas. Transacciones secundarias. (No afecta en absoluto a la empresa).
Los directores financieros definen la decisión sobre estructura del capital como “la elección entre
la financiación por deuda o por capital propio”. Estos directores deben conocer bien los mercados
financieros de todo el mundo.
NYSE (Bolsa Nueva York): Mercado organizado.
OTC (over the counter): Mercado no organizado. En el se emplea sistema electrónico NASDAQ.
NASDAQ: En él cotizan los precios a los que se compran y venden acciones.
OTROS MERCADOS FINANCIEROS
Los títulos de deuda también se negocian en mercados financieros. En las bolsas también se
negocian algunos títulos de deudas, pero la mayoría se mueven en mercados extrabursátiles
(OTC) mediante una red de bancos y de intermediarios. La deuda pública también se negocia en
mercados de OTC.
Acciones: Dan derecho a una fracción de la totalidad de la empresa, no tienen vencimiento.
Obligaciones y otros títulos de deuda: Pueden diferir según el vencimiento, el grado de
protección o garantía que ofrece el emisor y la cantidad y el momento de los pago de intereses.
Mercado renta fija: mercado en el que se negocian títulos de deuda. Mercado complicado y
arriesgado.
Mercado de capitales: mercados de deuda y activos a largo plazo.
Mercado de dinero: Mercado para la financiación a corto plazo. Grandes empresas con gran
respaldo obtienen financiación emitiendo pagarés financieros o de empresa (vencimiento a 270
días).
Los directores financieros operan con otros mercados.
-Mercados financieros internacionales (cambio de divisa)
-Mercados de bienes (maíz, cereales, gas natural…)
-Mercados de opciones y otros derivados (productos financieros que dependen de los
precios de otros títulos o bienes)
Los mercados de bienes y financieros no son fuentes de financiación, son mercados donde se
pueden cubrir ante diversos riesgos comerciales.
Siempre que exista incertidumbre, los inversores estarán interesados en negociar, especular,
eliminar riesgos y puede surgir un mercado un mercado que ponga en contacto ambas partes.
LOS INTERMEDIARIOS FINANCIEROS
Los intermediarios financieros son organizaciones que obtienen dinero de los inversores y que
proporcionan financiación a las personas, empresas y otras organizaciones. Para las empresas
son una fuente importante de financiación. Son un paso en la vía que va desde el ahorro a las
inversiones reales.
Dos clases importantes:
-Fondos de inversión: reúnen ahorros de muchos inversores y los invierten en una cartera
de activos financieros. Ventajas: ofrecen al inversor diversificación a bajo coste con una gestión
profesional. Es más atractivo adquirir un fondo de inversión que poseer una cartera diversificada de
acciones y bonos. Los gestores aplican comisiones de gestión. Estos fondos también son un paso
entre el ahorro hasta las inversiones corporativas,
-Fondos de pensiones: puede ser un plan de inversiones organizado por un empresario
para pagar las pensiones de sus empleados. También cualquier inversor puede convertirse en
partícipe de un fondo de pensiones a iniciativa propia a través de una gestora o intermediario. Son
inversiones a largo plazo, ofrecen una gestión profesional y pueden tener importante ventaja fiscal.
LAS INSTITUCIONES FINANCIERAS
Institución financiera: bancos, compañías de seguros o intermediarios financieros.
INVERSORES: Invierten. BANCO: Financia deuda que emiten empresas con esas inversiones.
El banco proporciona servicio y para cubrir costes impone a sus deudores intereses mayores de
los que paga a sus depositarios (inversores, ahorradores).
EJEMPLO: aseguradora vende póliza a inversor (asegurado). Una empresa necesita financiación,
emite deuda (pide préstamo), y el intermediario es la compañía de seguros, que aporta dinero que
tiene de las pólizas.
Las aseguradoras deben cobrar las pólizas a un precio suficiente para cubrir gastos
administrativos, pagar reclamaciones de asegurados y generar beneficios a sus accionistas.
LAS FUNCIONES DE LOS MERCADOS FINANCIEROS Y LOS INTERMEDIARIOS
-Transferencia de dinero a través del tiempo: Los prestamistas transportan el dinero hacia el
futuro y los prestatarios hacia el pasado. Hay gente que ahorra y obtiene su dinero con intereses a
posterior y hay gente que necesita dinero de inmediato para realizar algo. Los jóvenes que ahorran
para su jubilación transportan el dinero a 30 años en el futuro con fondos de pensiones.
-Reducción del Riesgo y diversificación: Cuando contratamos una póliza de seguros para
nuestra vivienda, reducimos riesgo de sufrir los efectos de un robo, incendio... La aseguradora
reduce su riesgo emitiendo miles de pólizas (para compensar pérdidas) y nosotros compartimos
riesgos con miles de propietarios. También pueden comprar fondos sobre un índice que son fondo
de inversión que posee cientos de títulos (no tienen el por qué incluir todas las variedades de
acciones del mercado). Si el inversor invierte en este tipo de fondos se diversifica.
-La liquidez: Los mercados y los intermediarios también ofrecen liquidez. Es la capacidad de
vender o intercambiar a corto plazo un activo por dinero al contado. Las acciones de las
sociedades anónimas cotizadas son líquidas porque se negocian más o menos continuamente en
la Bolsa. Los fondos de inversión pueden convertir sus acciones en efectivo de inmediato.
-El mecanismo de pago: Las cuentas corrientes, las tarjetas de crédito y las transferencias
electrónicas permiten a las personas y empresas realizar y obtener pagos a larga distancia y de
manera rápida y segura.
-La información que ofrecen los mercados financieros: En los mercados financieros se pueden
obtener los valores que tienen los títulos y los bienes y también, o al menos calcular, las tasas de
rentabilidad que los inversores pueden esperar de sus ahorros. La información que ofrecen los
mercados financieros es a menudo esencial para el trabajo del director financiero.
-El valor de las empresas. Un aumento de precios de mercado constituye una señal positiva que
los inversores transmiten a los directivos. Las compensaciones de los directivos están relacionadas
con precio de acciones, así se alinean sus intereses (directivos y accionistas).
LA MAXIMIZACIÓN DEL VALOR Y EL COSTE DE CAPITAL
El objetivo financiero de la empresa es maximizar el valor actual de mercado de las inversiones
de los accionistas. Este objetivo tiene sentido cuando los accionistas tienen acceso a mercados
financieros e instituciones que funcionan bien. Dicho acceso les permite compartir riesgos y
trasladar sus ahorros a lo largo del tiempo. Les da flexibilidad de poder gestionar sus propios
ahorros y planes de inversión.
EL COSTE DE OPORTUNIDAD DEL CAPITAL
Los directores financieros examinan los mercados financieros para medir o estimar el coste de
capital de los proyectos de inversión de la empresa. El coste de capital es la tasa mínima de
rentabilidad de los proyectos de inversión de la empresa. Los proyectos de inversión que ofrecen
rentabilidades superiores al coste de capital añaden valor a la empresa, los que ofrecen
rentabilidades inferiores al coste de capital carecen de interés desde el punto de vista financiero.
“Tasa de rentabilidad superior”: se trata de una tasa de rentabilidad esperada mayor que la
rentabilidad que los inversores podrían obtener invirtiendo en inversiones alternativas del mismo
nivel de riesgo.
Cuando el director financiero invierta con una tasa de rentabilidad superior, los accionistas le
apoyarán y el precio de las acciones subirá. Si invierte a tasa de rentabilidad inferior, caerá el
precio de las acciones y los accionistas querrán recuperar su dinero para invertirlo por su cuenta.
**La rentabilidad esperada de las inversiones en los mercados financieros determina el coste de
capital de las inversiones empresariales**.
Cuando empresa invierte, los accionistas pierden la oportunidad de invertir en mercados
financieros: coste de oportunidad.
Por lo general, el coste de oportunidad del capital no es el tipo de interés que la empresa paga
por un préstamo bancario o una póliza de seguros.
Si la empresa hace una inversión de riesgo, el coste de oportunidad es el rendimiento esperado
que pueden esperar los inversores en los mercados financieros con el mismo nivel de riesgo. El
rendimiento esperado de los títulos de riesgo suele ser superior al tipo de interés sobre los
préstamos corporativos.
TEMA 5. EL VALOR DEL DINERO EN EL TIEMPO
LOS VALORES FUTUROS Y EL INTERÉS COMPUESTO.
Valor futuro: Incremento que experimenta una inversión después de generar intereses.
Interés compuesto: Intereses obtenidos que generan a su vez nuevos intereses.
Interés simple: Interés que se gana solamente sobre la inversión original; no se ganan intereses
sobre intereses.
Interés= tipo de interés x interés inicial.
100 € a 6% de interés= 100 x 0,06= 6€ de intereses.
Para cualquier tipo de interés r, el valor de la inversión al cabo de 1 año es de (1+r) veces la
inversión inicial:
Valor de la inversión después de un año = inversión inicial x (1+r)
Con un tipo de interés de r y un periodo de inversión de t años, el valor futuro de su inversión es de
Valor futuro de la inversión = inversión inicial x (1  r) t
donde t= nº de años.
Ejemplo= 100 € a 6% durante 3 años= 100 x (1+0,06) 3
** Ganar intereses sobre intereses se denomina “capitalizar a interés compuesto”.
** Si solo se calculan intereses de la inversión original se denomina interés simple.
VALOR INVERSIÓN AL CABO DE t PERIODOS= INVERSIÓN + (1  r) t
*** ver tabla 5.2 página 118 y hacer/leer ejemplo 5.1
LOS VALORES ACTUALES
Calcular lo contrario al valor futuro se denomina Valor Actual (VA).
Cuánto debemos invertir ahora para tener 106 € a final de año. SI r= 6%=0,06 por uno.
VALOR FUTURO
106
VALOR ACTUAL=--------------------------- = -------------------- = 100€
(1+0,06)
(1  r) t
El valor actual de un pago futuro a t periodos de distancia equivale a:
Valor futuro después de t periodos
Valor actual = ------------------------------------------
(1  r) t
Para calcular el valor actual descontamos del valor futuro el tipo de interés r. A este cálculo se le
llama: FLUJO DE CAJA DESCONTADO (DCF o FCD), y al tipo de interés r, se le denomina
TASA DE DESCUENTO.
Calcular cuanto dinero tendremos en un futuro= inversión x (1  r) t
**leer/hacer ejemplo 5.2 página 120
Pago futuro
Calcular valor actual (VA) de pago futuro =----------------------------
(1  r) t
Cuanto más tiempo tengamos que esperar el dinero menos vale hoy.
A veces, esta fórmula de valor se expresa de manera diferente. En lugar de dividir el pago futuro
por (1  r) t , del mismo modo podríamos multiplicarlo por 1/ (1  r) t :
1
Factor descuento= mide el valor de 1 unidad monetaria que se recibe en el año t. = ---------------
(1  r) t
** ver tabla 5.3 y ejemplo 5.3 página 121.
** ejemplo 5.4 página 122, 5.5 página 125.
COMO CALCULAR EL TIPO DE INTERES
A veces nos dan el precio y tenemos que calcular el tipo de interés que se ofrece. Tenemos que
reordenar la ecuación y emplear la calculadora.
LOS FLUJOS DE CAJA MÚLTIPLES
Cuando se hacen muchos pagos = corriente flujos de caja.
EL VALOR FUTURO DE LOS FLUJOS DE CAJA MULTIPLES
Para encontrar el valor de una serie de flujos de caja en una fecha futura, calcule cuanto valdrá
cada flujo de caja en esa fecha y luego sume esos valores futuros.
Un principio similar de simple adición se aplica al cálculo del valor actual.
EL VALOR ACTUAL DE LOS FLUJOS DE CAJA MULTIPLES
Cuando calculamos el valor actual de un flujo de caja futuro estamos preguntando cuánto vale
ese flujo hoy. Si hay más de un flujo de caja futuro, lo único que tenemos que calcular es cuánto
vale hoy cada uno y luego sumar los valores.
El VA (valor actual) de una serie de flujos de caja futuros es la cantidad que tendría que invertir
para generar esa corriente.
** ejemplo 5.6 de página 126 y 5.7 de página 127.
LOS FLUJOS DE CAJA IDÉNTICOS: PERPETUIDADES Y ANUALIDADES.
A menudo es necesario valorar una serie de flujos de caja idénticos. Por ejemplo, la hipoteca de
una casa puede exigir al propietario hacer pagos mensuales iguales durante la vida del préstamo.
Anualidad: flujo de caja idénticos con la misma periodicidad y con vencimiento definido.
Perpetuidad: serie de flujos de caja idénticos que no terminan nunca.
COMO CALCULAR PERPETUIDAD
Pago al contado de una perpetuidad = tipo de interés x valor actual
C = r x VA
VA de la perpetuidad=
c pagoalcont ado
=
r
int erés
No confundir con:
- Pago de 1 € al final de un año tiene VA=
1
(1  r) t
-La formula de la perpetuidad nos proporciona el valor de una corriente regular de pagos
que comienzan al cabo de un año a partir de hoy.
CASOS:
1.- Perpetuidad que genera 1€ al final de cada año. Valor actual=
2.-
Perpetuidad
que
empieza
a
generar
1€
a
1
r
partir
del
año
4.
Valor
1
1
1
actual= x
=
3
r (1  r )
r (1  r ) t
1
1
)
r r (1  r ) t
3.- Anualidad a t años.- Valor actual anualidad de t años= C (pago) ( -
La expresión anterior muestra el valor actual de una anualidad a t años de 1 al año, se denomina
factor de anualidad. Otra manera de escribir el valor de una anualidad es:
Valor actual de una anualidad de t años = pago x factor de anualidad
** ejemplo 5.8 de página 130, 5.9 de página a 131,5.10 y 5.11de página 132
Las anualidades prepagables.
Las fórmulas de perpetuidad y anualidad dan por supuesto que el primer pago se hace al final del
periodo. Nos muestran el valor de una corriente de pagos al contado que comienza un periodo más
adelante desde hoy.
Anualidad prepagable: serie de flujos caja que comienza inmediatamente.
Valor actual de una anualidad prepagable= (1 x r) x VALOR DE UNA ANUALIDAD.
El valor futuro de las anualidades
Ahorramos 3000€ al año con r = 8% anual, ¿cuánto valdrán de dentro de 4 años?
(3000 x (1+0,08) 3 ) + (3000 x (1+0,08) 2 ) + (3000 x (1+0,08)) + 3000= 13518
Ahorro año 1
ahorro año 2
ahorro año 3
año 4
Se podría calcular de otra manera:
.- calculamos el VA (valor actual) de esta anualidad a 4 años:
VA=3000 x (
1
1
)=9936 euros
0,08 0.08(1  0,08) 4
.- ahora: ¿cuánto tendré dentro de 4 años con r = 0,08 si invierto 9936€?
9936 x (1+0,08) 4 =13518
**hemos calculado el VA y luego multiplicado por (1  r) t .
VALOR FUTURO DE UNA ANUALIDAD DE 1€ A UN AÑO = VA ANUALIDAD x (1+r) t =
[
(1  r ) t  1
]
r
**ejemplo 5.12 de página 136
Se da por supuesto que la anualidad es pospagable (final primer periodo). Si el primer flujo se
produce inmediatamente:
.- VALOR FUTURO ANUALIDAD PREPAGABLE = VALOR FUTURO ANUALIDAD
POSPAGABLE x (1+r)
**ejemplo 5.13 de página 137.
LA INFLACIÓN Y EL VALOR DEL DINERO EN EL TIEMPO
Inflación: tasa a la que aumentan los precios.
PE: El banco ofrece pagar 6% sobre cuentas de ahorro: 60 € por cada 1000€. Este banco fija la
cantidad de dólares que paga, pero no asegura la capacidad adquisitiva que tendrá ese dinero. Si
la inversión aumenta en un 6 % pero el precio de los bienes y servicios aumenta un 10% salimos
perdiendo.
LOS FLUJOS DE CAJA REALES Y NOMINALES: El incremento del nivel general de los precios
significa que el poder adquisitivo del dinero se reduce (comprar menos bienes y servicios con
misma cantidad de dinero por que éstos son más caros).
Los economistas hacen el seguimiento del nivel general de precios mediante distintos índices de
precios. El más conocido es el índice de precios al consumo (IPC). El IPC mide la cantidad de €
necesaria para adquirir una cesta específica de bienes y servicios, que según se supone,
representa las compras de una familia normal. Así el % de incremento del IPC de un año a otro
mide la tasa de inflación.
PE: En 1990 contratamos una hipoteca a 800 euros mensuales y en 2004 seguimos pagando 800
euros. Si el IPC ha aumentado un 1’42, ¿cuál es la cuota mensual de 2004 en € reales de 1990?
800/1’42= 562 €
**leer ejemplo 5.14 página 139
LA INFLACIÓN Y LOS TIPOS DE INTERÉS
Cuando alguien menciona un tipo de interés, puede estar seguro de que se trata de una tasa
nominal, no real. Fija la cantidad real de € que le pagarán, sin descuenta por la inflación futura.
Tipo de interés nominal: tasa a la que crece el dinero que se invierte.
PE: Depositamos 1000 a un tipo de interés nominal del 6%. Al final del año tendremos 1000 x
1.06= 1060.
Si la inflación es del 6%
Valor inversión=
1000x(1  int eresnomin al) 1000x(1  0.06)
=
=1000
(1  tasa inf lacion)
(1  0.06)
Si el tipo de interés nominal = 6%, e inflación = 6%, el TIPO INTERÉS REAL = 0.
Tipo interés real: Tasa a la que se incrementa el poder adquisitivo de las inversiones.
1+ tipo interés nominal
1+ tipo interés real=______________________
1+ tasa de inflación
PE: si interés nominal = 0.06 e inflación =0.02 ¿interés real?
(1  0'06)
 1 = 0’039 por uno= 3’9 %
(1  0'02)
Otra manera de calcularlo, pero no tan exacta es:
Interés real= interés nominal- tasa de inflación.  6-2=4 (no igual, aproximadamente)
LA VALORACIÓN DE LOS PAGOS REALES AL CONTADO
Si la tasa de interés nominal es 10%, ¿cuánto debemos invertir ahora para tener 100 € en un
año?
100
=90’91 €
1  0'1
Si la inflación esperada fuera del 7% el valor real de 100€ es
100
=93’46, entonces tendremos
1'07
100 € que realmente valen 93’46 euros.
1+ tipo interés nominal
1+ tipo de interés real= _________________________=
1'10
=1’028
1'07
1+tipo inflación
Interés real = 1’028-1= 0’028 por uno o 2’8 %
Si a los 93’46 le descontamos el 2’8 %= 90’91 €
** Ejemplos 5.15 de página 142 y 5.16 de página 143.
Recordad: flujos de caja en euros corrientes se descuentan según el tipo de interés nominal, los
flujos de caja reales se descuentan según el tipo de interés real. Mezclar flujos de caja nominales
con tipos de descuento reales es imperdonable.
Todos los cálculos que se hacen del VA (valor actual) en términos nominales se pueden hacer
también en términos reales y viceversa.
EL TIPO DE INTERÉS EFECTIVO ANUAL
El tipo de interés además de anual, a veces puede fijarse en días, meses, años… lo importante
es mantener la coherencia entre el tipo de interés y la cantidad de periodos.
Tipo de interés efectivo anual: tipo de interés que se anualiza empleando el interés compuesto.
**si pide un préstamo de 100€ a una empresa de tarjetas de crédito al 1% mensual durante 12
meses, devolvemos: 100 x (1+0.01) 12
1% es equivalente al TIPO INTERÉS EFECTIVO ANUAL o tipo interés compuesto anual de
12’68%.
1+tasa interés efectivo anual= (1+tasa mensual) 12
= (1+ tasa trimestral) 4
= (1+ tasa semestral) 2
Cuando comparamos tipos de interés, lo mejor es utilizar tipos efectivos anuales.
A veces, a corto plazo los tipos se anualizan multiplicando la tasa por periodo por la cantidad de
periodos al año = tipo de interés nominales.
Tipo de interés nominal (TIN)= tipo de interés que se anualiza utilizando el interés simple.
**ejemplo anterior tarjeta crédito= 1% mensual x 12 meses= 12%
.-SI el TIN de empresa de crédito es del 12%, ¿Cómo será el tipo de interés efectivo anual?
1.- Hacemos 12/ cantidad periodos, entonces como era mensual hacemos 12/12=1 % mensual
2.- ahora calculamos el tipo de interés compuesto anual
1+ tipo interés efectivo anual = (1+ tipo mensual) 12 = 1’1268
Por lo que el tipo de interés efectivo anual es de 0’1268 por uno, o 12’68%
Tipo interés efectivo anual= (1+
TIN
)
m
m
-1, donde m son períodos que corresponden a un año.
** hacer ejemplo 5.17
TEMA 6. LA VALORACION DE LAS OBLIGACIONES
Las inversiones en plantas industriales y equipos nuevos exigen dinero por lo que las empresas
necesitan atraer el dinero de los inversores: Existen dos maneras: pidiendo préstamos o emitiendo
más acciones ordinarias.
Los Estados y las empresas consiguen dinero vendiendo obligaciones. El dinero que obtienen
cuando se emiten las obligaciones, constituye el principal de la deuda. A cambio se comprometen
a realizar unos pagos específicos a los poseedores de los bonos, que son los prestamistas.
Cuando se posee una obligación, por lo general se recibe un pago fijo por intereses todos los
años, hasta su vencimiento. Este pago se denomina cupón.
Al vencimiento de la deuda, se produce el pago: el prestatario paga al prestamista el valor
nominal.
También el Estado y las Administraciones públicas emiten obligaciones (Ejemplo: El tesoro
público), las cuales se consideran más seguras que las de las empresas al no existir riesgo de
impago.
Obligación: Títulos que obligan al emisor a realizar pagos específicos al poseedor del mismo.
Cupón: Los pagos por intereses que se abonan a los poseedores de la Obligación.
Valor nominal: Pago que se hace al vencimiento. También se denomina valor al vencimiento.
Tipo del cupón: Pago anual de intereses expresado como porcentaje del valor nominal.
CÓMO LEER LAS PAGINAS FINANCIERAS
Los precios a los que se pueden comprar y vender obligaciones a parecen todos los días en a
prensa financiera. La Figura 6.2 muestra cotizaciones financieras del periódico The Wall Street
Journal. Muestra precios de las obligaciones y los pagarés, (un pagaré es una obligación con
vencimiento a menos de 10 años en el momento de su emisión. Figura 6.2:
RATE
MATURY
BID
ASKED
CHG
ASK
TI MO/YR
YLD
Government Bonds & Notes
1.500
Feb 05n
100:00
100:00
1
1.49
1.625
Mar 05n
99:29
99:30
1
2.14
3.125
May 07n
99:13
99:14
-1
3.38
2.750
Aug 07n
98:13
98:14
…
3.41
3.250
Aug 07n
99:19
99:20
-1
3.41
6.125
Aug 07n
106:13
106:14
-2
3.41
3.000
Nov 07n
98:25
98:26
-1
3.46
5.500
Jan 08i
108:06
108:07
-2
0.77
3.375
Feb 08n
98:19
98:20
-1
3.48
2.625
Feb 08n
105:22
105:23
-1
3.47
5.625
Feb 08n
99:20
99:21
-1
3.49
3.250
May 08n
97:08
97:09
-2
3.51
3.125
May 08n
106:12
106:13
-2
3.51
Nuestro titulo está destacado en la línea 10, (MATURITY MO/YR, vencimiento mes/año): Feb
08n. La letra n (note) del original inglés indica que se trata de n pagaré.
(ASKED, precio de compra Ask): 105:23. Significa que el precio es 105 y 23/32, (los precios se
fijan en fracciones de 32) ó el 105,719% del valor nominal. Por tanto, cada bono cuesta 1.057,19 $.
23/32=0,719; 105 + 0,719 = 105,719%
1000$ x 105,719% = 1057,19$
(BID, precio de oferta): 105:22, precio que los inversores reciben cuando venden las
obligaciones al intermediario. Los intermediarios cobran un diferencial entre el precio de compra
Ask) y el precio de oferta (Bid).
105:23 – 105:22 = 0:01 ó 1/32 ó 0,03% del valor del bono
(CHG, cambios): -1, muestra los cambios de los precios producidos desde el día anterior.
Nuestro bono ha caído en l/32.
(ASK/YLD, rentabilidad al vencimiento): 3,47%, mide la rentabilidad que recibirán los inversores
si adquieren el bono al precio de compra (Ask) y lo conservan hasta su vencimiento.
LOS PRECIOS Y LOS TIPOS DE INTERES
El valor de una obligación, es el valor actual de los flujos de caja que el emisor paga a sus
propietarios. Para calcular este valor, debemos descontar cada pago futuro por el tipo de interés
que los inversores esperaban ganar sobre sus obligaciones.
Los bonos al 5,5% no son los únicos que vencen en 2008, otros casi idénticos y que vencen al
mismo tiempo ofrecen tipos de interés del 3,5% aproximadamente. Si los de 5,5 ofrecen una
rentabilidad menor al 3,5% nadie estará dispuesto a comprarlos. Si ofrecen rentabilidades
superiores, todos se apresuran a vender sus bonos y a adquirir los de 5,5.
Este 3,5% es el coste de oportunidad de los fondos invertidos en el bono. Es el tipo que los
inversores podían ganar al colocar sus fondos en obligaciones semejantes, y no en ésta.
Para calcular el valor actual del titulo «5,5s de 2008», descontando los flujos de caja al 3,5%:
55$
55$
1055$
55$
55$
1055$
VA = -------- + ------ + ----------- = -------- + ----------- + ----------- = 1056,03$
(1+r) (1+r) 2 (1+r) 3
(1035) (1035) 2 (1035) 3
El precio del titulo sería 1.056,03$; ó el 105,603% del valor nominal; ó 105:19. (Precio menor a
105:23, producido por el redondeo del tipo de interés que hemos empleado para descontar los
flujos de caja del bono)
Otro método de valoración (más fácil, si el vencimiento se produce dentro de un número
considerable de años), consiste en valorar los cupones empleando la fórmula de las anualidades, y
luego sumar el valor actual del pago final del valor nominal:
VA = VA (cupones) + VA (valor nominal) =
= (cupón x factor de anualidad) + (valor nominal x factor de descuento)
= 154,09$ + 901,94$ = 1056,03$
EJEMPLO 6.1. LOS PRECIOS DE LAS OBLIGACIONES Y LOS PAGOS SEMESTRALES DE LOS
CUPONES
Si el pago de cupones es semestral, nos pagaran 55$/2=27,50$ cada 6 meses y el tipo de interés
fijado al 3.5% significa que el tipo a 6 meses es 3,5%/2 = 1,75%. Para valorar los bonos con mayor
exactitud, deberíamos descontar la serie de pagos semestrales según el tipo de interés semestral,
como sigue:
El precio del titulo sería 1.056,49$; ó el 105,649% del valor nominal; ó 105:21, un poco superior
al valor que obteníamos cuando calculamos los pagos anualmente. (Ver figura 6.3, Pág. 155)
PRECIO DE LAS OBLIGACIONES SEGÚN EL TIPOS DE INTERÉS
A medida que los tipos de interés de mercado cambian, lo mismo sucede con el precio de las
obligaciones. Si los inversores exigieran un tipo de interés del 5,5% por bonos del Tesoro a 3 años.
¿Cuál Sería entonces el precio del bono del Tesoro a 2008? Repetimos los cálculos con una tasa
de descuento de:
r = 0,055:
Cuando el tipo de interés de mercado es igual al tipo del cupón, el bono se vende a su valor
nominal.
Al principio, hemos valorado un bono con un tipo de interés, r= 3,5%, que es inferior al tipo de
cupón = 5,5%. En este caso, el precio del bono era superior a su valor nominal. Por tanto, si se
descontasen los flujos de caja a un tipo superior, al tipo de cupón, éste vale menos que su valor
nominal.
EJEMPLO 6.2. LOS PRECIOS DE LAS OBLIGACIONES Y LOS TIPOS DE INTERES.
Suponemos que el tipo de interés de mercado es el 15%. ¿Cuál es el valor del bono?
Repetimos los cálculos, pero r = 0,15:
El precio del titulo sería 783,09$; el 78,31% del v. nominal; ó 78:10.
Después de realizar los 3 cálculos, suponiendo los 3 tipos de interés, concluimos:
Si el tipo de interés de mercado es inferior al tipo fijo del bono, el bono se vende por encima del
valor nominal.
Si el tipo de interés de mercado es igual al tipo fijo del bono, el bono se vende por su valor
nominal.
Si el tipo de interés de mercado es superior al tipo fijo del bono, el bono se vende por debajo del
valor nominal.
Entonces, si nosotros poseemos un bono de vencimiento a 3 años con un tipo de cupón a 5,5 %,
y oímos las noticias que dicen que el tipo de interés ha aumentado de r= 3,5% a r = 15%, nos
perjudica. Porque si queremos vender nuestros bonos, el precio de los mismos va a ser menor.
Antes podíamos con r=3,5% nuestro bono tenia un precio de 1056,03, ahora nuestro bono con un
r=15% tiene un precio de 783,09 €. Esta subida de los tipos de interés del mercado, supondría para
los poseedores una pérdida para nosotros.
Por el contrario, si los tipos de interés cayeran al 2%, el valor de nuestro bono con cupón al 5,5%
sería mayor. Porque la obligación que tenemos reporta mayores intereses que los pagos el
mercado, el precio o el valor de nuestro bono aumentarían.
En conclusión, la relación existente entre el tipo de interés y los precios de los bonos es la
siguiente: Cuando los tipos de interés aumentan el valor actual de los pagos a recibir por el
poseedor de los bonos disminuye. Inversamente, las disminuciones de los tipos de interés
aumentan el valor actual de esos pagos, y los precios de los bonos son superiores.
No confundir el interés o cupón pagado sobre el bono, con el tipo de interés o tasa de
rentabilidad, r, que buscan los inversores. Los pagos de cupón por nuestro bono, ya están
fijados cuando se emite el bono. El tipo de cupón: 5,5%, mide los pagos por cupón (55€) como
porcentaje del valor nominal (1.000€), y en consecuencia también es fijo. Sin embargo, los tipos
de interés: r, cambian de un día para otro. Y afectan al valor actual de los pagos, pero no a los
pagos en sí mismos.
RENTABILIDAD AL VENCIMIENTO Y RENTABILIDAD ACTUAL
Tenemos un bono a 3 años con un tipo del cupón del 10% y un precio del bono de 1.000$.
¿Cómo calcula la tasa de rentabilidad que ofrece el bono?
Si el precio de 1.000$ es el valor nominal, la tasa de rentabilidad es el tipo del cupón; el 10%.
Dinero que le pagan al año:
Usted paga
1
2
3
Tasa de Rentabilidad
1.000$
100$
100$
1.100$
10%
Cada año ganará el 10% de su dinero (100$/1.000$) y el último año, le reintegrarán su inversión
inicial de 1.000$. Su rentabilidad total es del 10%, la misma que el tipo del cupón.
Si el precio de mercado del bono a 3 años es de 1.136,16$ sus flujos de caja son los siguientes:
Dinero que le pagan al año:
Usted paga
1
2
3
Tasa de Rentabilidad
1.136,16$
100$
100$
1.100$
?
¿Cuál es ahora la tasa de rentabilidad? Usted paga 1.136,16$ y recibe un ingreso anual de 100$.
La proporción de su ingreso, frente al desembolso inicial, es (100/1.136,16$) x 100 = 8,8%
denominada rentabilidad actual.
Rentabilidad actual: Son pagos anuales de los cupones divididos por el precio de la Obligación.
Pero la rentabilidad total depende tanto de los ingresos por intereses como de las ganancias o
pérdidas de capital. La rentabilidad actual es 8,8%, pero por el bono hemos pagado 1.136,16$.
Cuando llegue el vencimiento, dentro de 3 años, se venderá precio de la Obligación, por su valor
nominal de 1.000$. Tenemos una pérdida de capital de 136.16 $, por lo que la rentabilidad total
durante los próximos 3 años debe ser inferior a la rentabilidad actual.
Se dice que las obligaciones con precio superior a su valor nominal se venden con prima y los
inversores afrontan pérdidas de capital durante la vida de las mismas. La rentabilidad de estos
bonos es siempre inferior a su rentabilidad actual.
Las obligaciones con precios inferiores a su valor nominal se venden con descuento y los
inversores se benefician con ganancias de capital durante la vida de las mismas. La rentabilidad de
estos bonos es mayor que la rentabilidad actual:
La rentabilidad actual no tiene en cuenta posibles aumentos ó disminuciones del precio de la
obligación, por lo que no evalúa adecuadamente la tasa de rentabilidad de las obligaciones con
prima, y subestima la de los bonos con descuento.
Rentabilidad al vencimiento: Es la tasa de descuento que hace que el valor actual de los pagos
de la obligación sea igual a su precio.
Se denomina rentabilidad al vencimiento a la rentabilidad calculada teniendo en cuenta tanto la
rentabilidad actual como los cambios del precio de los bonos, y constituye la respuesta a la
siguiente pregunta: ¿a que tipo de interés se valora correctamente la obligación?
Si puede comprar el bono a 3 años al valor nominal, la rentabilidad al vencimiento es el tipo del
cupón, el 10%. Podemos confirmar esta afirmación observando que cuando descontamos los flujos
de caja al 10%, el valor actual del bono es igual a su valor nominal de 1.000$:
VAal10% 
100$
100$
1100$


 1000,00$
(1,10) (1,10) 2 (1,10) 3
Si compramos el bono a 3 años por 1.136,16$, la rentabilidad al vencimiento es sólo del 5%, tasa
de descuento al que el valor actual del bono equivale a su precio actual de mercado.
1.136,16 
100
100
1100


1  r (1  r ) 2 (1  r ) 3
LA TASA DE RENTABILIDAD
La tasa de rentabilidad son los ingresos totales por periodo, por dólar invertido. Cuando
invertimos en bonos, recibimos pagos regulares de cupones. Según cambien los precios de los
bonos, podemos obtener ganancias ó pérdidas de capital.
Si compramos hoy el bono del 5,5% a un precio de 1.056,03$, y lo vendemos al año siguiente a
un precio de 1.080$. La rentabilidad de la inversión es 55$ del cupón más la diferencia de precio
(1.080$- 1.056,03$)=23,97$. La tasa de rentabilidad es:
Como los precios de los bonos caen cuando aumentan los tipos de interés del mercado, la tasa
de rentabilidad también fluctúa. Por esto se dice que los bonos están sujetos al riesgo de tipo de
interés.
No confundir la tasa de rentabilidad de los bonos durante un periodo determinado de
inversión con la rentabilidad a vencimiento. La rentabilidad al vencimiento se define como la
tasa de descuento que iguala el precio del bono con el valor actual de todos los flujos de caja
prometidos. Es una medida que valora lo que se puede ganar durante toda la vida del bono si lo
conserva hasta vencimiento. Por el contrario, la tasa de rentabilidad se puede calcular para
cualquier período, y se basa en el ingreso actual y la ganancia o pérdida de capital sobre el bono
durante ese período.
EJEMPLO 6.5. LA TASA DE RENTABILIDAD FRENTE A LA RENTABILIDAD AL VENCIMIENTO
A nuestro bono le faltan 3 años hasta el vencimiento, y se vende hoy a 1.056,03$. Su rentabilidad
al vencimiento es del 3,5%.
Suponga que a finales de año los tipos de interés caen, y que la rentabilidad al vencimiento sea
ahora sólo del 2,0%.
Su tasa de rentabilidad a final de 2006 y como faltan 2 años para el vencimiento, como los
inversores piden un 2,0%, el valor del bono será:
55$
1055$
VA al 2,0% = --------- + ------------ = 1067,95$
1,02
(1,02) 2
Se invirtió 1.056,03$. Recibimos un pago de 55$ y un bono que vale 1.067,95$. La tasa de
rentabilidad es:
55$ + (1067,95$ - 1056,03$)
Tasa de Rentabilidad = ------------------------------------------ = 0,0634 o 6,34%
1056,03
La rentabilidad al vencimiento, al comienzo del año era del 3,5%. Al caer los tipos de interés, el
precio del bono aumentó al igual que la rentabilidad al vencimiento.
Existe relación entre la rentabilidad al vencimiento y la tasa de rentabilidad durante un período en
especial. Si la rentabilidad del bono al vencimiento no cambia durante un período de inversión, la
tasa de rentabilidad será igual a esa rentabilidad.
Suponiendo que la rentabilidad de nuestros bonos se mantiene al 3,5%. Si los inversores siguen
pidiendo un tipo de interés del 3,5% a final del año, el valor del bono será:
55$
1055$
VA = --------- + ------------ = 1037,99$
(1035) (1035) 2
A final de año, recibirá un pago de 55$, y poseerá un bono valorado en 1.037,99$, inferior a lo
que pagó. Los beneficios totales son 55$ + (1.037,99$-1.056,03$)=36,96$. La rentabilidad al
vencimiento es 36,96/1.056,03$= 0,035, ó 3,5%, exactamente igual a la rentabilidad al vencimiento.
Cuando los tipos de interés no cambian, el precio de los bonos varía con el tiempo, de modo que
la rentabilidad total es igual a la rentabilidad al vencimiento. El precio del bono cambiará a lo largo
de los años y se aproximará cada vez más al valor nominal. (Ver figura 6.5, Pág. 162)
EL RIESGO DE TIPO DE INTERÉS
Los precios de los bonos varían a medida que cambian los tipos de interés. En otras palabras,
los bonos están sometidos al riesgo de tipo de interés.
Los inversores esperan que los tipos de interés de mercado caigan, para que el precio de sus
bonos aumente. Si suben el precio del bono baja.
Pero no todos los bonos resultan afectados de igual modo por los cambios de los tipos de interés.
Los bonos a largo plazo responden a los cambios del interés de mercado, tanto para subir, como
para bajar, más bruscamente que los bonos a corto plazo. (Ver figura 6.6, Pág. 163)
LA CURVA DE RENTABILIDAD
Curva de rentabilidad es el gráfico que recoge la relación entre la fecha de vencimiento y la
rentabilidad al vencimiento. Cuanto más alejado está el vencimiento, mayor es la rentabilidad,
aunque a veces los bonos a largo plazo ofrecen rendimientos menores.
En la curva de rentabilidad de la Figura 6.7 Pág. 164, vemos que los bonos con 3 meses al
vencimiento ofrecen un rendimiento del 2,5%, y los que vencen a los 20 años, el 4,5%.
Incluso cuando la curva de rentabilidad es creciente, los inversores pueden rechazar los bonos a
largo plazo por dos razones:
• Los precios de los bonos a largo plazo oscilan mucho más que los precios de los bonos a
corto plazo. Los precios de los bonos a largo plazo son más sensibles a los cambios de los tipos de
interés. Un gran aumento de los tipos de interés puede disminuir el precio de los bonos a largo
plazo un 20 o un 30%. Si a los inversores no les satisfacen las fluctuaciones de los precios,
invierten sus fondos en bonos corto plazo, a menos que los bonos a largo plazo les proporcionen
una rentabilidad superior al vencimiento.
• Los inversores a corto plazo pueden aprovechar las subidas de los tipos de interés. Con
un bono a 1 año, cuando venza, podrá reinvertir sus ganancias y aprovechar cualquier tipo que el
mercado de bonos ofrezca entonces. Los tipos pueden ser lo bastante elevados como para
compensar la baja rentabilidad del bono a 1 año.
LOS TIPOS DE INTERÉS NOMINALES Y REALES
Los flujos de caja de los bonos del Tesoro al 5,5% se fijan en términos nominales. Los
inversores recibirán 55$ todos los años, pero no saben que poder adquisitivo tendrá ese dinero.
Los tipos de interés reales dependen de la tasa de inflación. Ejemplo: si el tipo de interés nominal
es del 3,5% y la tasa de inflación del 2,0%, el tipo de interés real se calcula así:
1 + tipo de interés nominal
1,035
1 + tipo de interés real = ----------------------------------------------- = ------------- = 1,0147
1 + tasa inflación
1,02
Tipo de interés real = 0,0147 = 1,47%
Bonos indexados: Son bonos cuyos pagos están vinculados con la inflación para conseguir un
tipo de interés real. En Estados Unidos se llaman Obligaciones del Tesoro Protegidas contra la
Inflación, o TIPS. Los flujos de caja reales de los TIPS son fijos, pero los flujos de caja nominales
(los intereses y el principal) aumentan tal como lo hace el índice de precios al consumo. Ejemplo:
TIPS al 3,0% a 2 años. Sus flujos de caja reales son: Año 1 = 30$
Año 2 = 1030$
Los flujos de caja nominales de los TIPS dependen de la tasa de inflación. Ejemplo: La inflación
del Año 1 es del 5,0% y de un 4% durante el Año 2. Los flujos de caja nominales serán:
Año 1 = Año 1: 30 x 1.05 = 31,05
Año 2: 1030 x 1,05 x 1,04 = 1.124,76
Estos pagos proporcionan al su poseedor un tipo de interés del 3,0% real. Un rendimiento del
3,0% real, mide la cantidad de productos extra que su inversión le permitirá adquirir. La rentabilidad
real de los TIPS actualmente ronda el 1,2%, inferior al rendimiento de los bonos del
Tesoro a 5 años con un 4,5%. Un inversor en bonos TIPS espera que la inflación supere el 3%.
Cuando el temor a la inflación es grande como a principios de 1980 en el Reino Unido, el tipo de
interés nominal era superior al tipo real casi en 7 puntos porcentuales. En la primavera de
2005, con un menor temor a la inflación, el tipo de interés nominal en el Reino Unido es menos de
3 puntos porcentuales superior al tipo real. (Ver figura 6.8, Pág. 166)
LAS OBLIGACIONES EMPRESARIALES Y EL RIESGO DE IMPAGO
Hay una diferencia importante entre los bonos emitidos por las empresas y los emitidos por las
administraciones públicas estatales, regionales o locales. Las administraciones no se declaran en
bancarrota, sino que se limitan a imprimir más dinero, por lo que el riesgo de impago es
inexistente. Sin embargo, existe cierta probabilidad de que las empresas sufran problemas
financieros, y que no paguen sus bonos ó paguen menos de lo prometido.
Riesgo de impago ó riesgo de crédito: riesgo de que el emisor de un bono no cumpla con las
obligaciones financieras. Las empresas para compensar este riesgo de impago, ofrecen tipos de
interés superiores a los de las del Gobierno y las Administraciones.
Prima de fallido: es la diferencia entre la rentabilidad de un bono corporativo y el de un bono del
Tesoro con el mismo cupón y vencimiento. Cuanto mayor sea la probabilidad de que la empresa
sufra prima de fallido, mayor es la prima de fallido que exigen los inversores.
La seguridad de la mayoría de los bonos se puede determinar consultando las calificaciones de
las agencias de calificación de bonos: Moody´s, Standar & Poor´s, etc
Inversiones cualificadas o con grado de inversión: son los bonos de calificación de Baa o
superior.
Bonos basura u obligaciones de grado especulativo o de alto rendimiento: son bonos con
clasificación Ba o inferior.
Es raro que los bonos de alta calificación incurran en impago. Menos de 1 de cada mil bonos
triple A lo han hecho después de 10 años desde su emisión. Sin embargo, cuando las obligaciones
no pagan, los efectos pueden ser muy considerables. Los impagos de los bonos de baja calidad
crediticia son menos infrecuentes, casi la mitad de los bonos clasificados CCC por Standard &
Poor’s incurrieron en impago 10 años después de su emisión. (Ver tabal 6.1, Pág. 168)
LAS DISTINTAS VARIEDADES DE OBLIGACIONES CORPORATIVOS
La mayoría de las obligaciones corporativas prometen pagos fijos nominales de cupón todos los
años hasta el vencimiento, en cuyo momento también prometen devolver el valor nominal. Pero el
diseño de los bonos de empresa presenta grandes variedades. Ahora veremos algunas de las
clases de obligaciones corporativas que puede encontrar:
• Obligaciones cupón cero: No hay pagos regulares de cupón, sino que se emiten a
precios inferiores al valor nominal, y la rentabilidad proviene de la diferencia entre el precio de
compra y el pago del valor nominal al vencimiento.
• Obligaciones con tipo de Interés variable: El tipo del cupón cambia a lo largo del
tiempo, de acuerdo con algún índice de mercado. Ese tipo de interés se puede reajustar una vez al
año según el tipo de los títulos del Tesoro que haya en ese momento, más un 2%. Así, si el tipo de
los títulos del Tesoro a comienzos del año es del 6%, el tipo del cupón durante el año siguiente
será del 8%. Esto significa que el tipo del cupón siempre se aproxima a los tipos de interés
corrientes del mercado.
• Obligaciones convertibles: Pueden cambiarse por una cantidad específica de acciones
ordinarias. Ejemplo: bono convertible con un valor nominal de 1.000$ se puede cambiar por 50
acciones de la empresa. Como estos bonos ofrecen la oportunidad de participar en cualquier
apreciación de las acciones de la firma, los inversores aceptan tipos de interés inferiores.
Los emisores de deuda siempre tratan de inventar nuevos tipos de bonos con los que captar a su
clientela particular de inversores, he aquí un par de ejemplos poco usuales y raros:
• Bonos catástrofe: Con ellos las compañías de seguros se desprenden de parte del riesgo
ocasionado por alguna catástrofe como huracanes, terremotos, etc. Dichos bonos prometen
rentabilidades relativamente elevadas, pero las cuales se reducen si tiene lugar algún tipo
específico de desastre.
• Bonos de longevidad: La mayoría esperamos tener una vida larga. Pero la longevidad
puede suponer un problema para los fondos de pensiones que se comprometen a pagar una
determinada suma cada año hasta el fallecimiento. Por ello, los fondos de pensiones valoran la
oportunidad de protegerse a sí mismos frente al incremento de la esperanza de vida. Los pagos de
cada año del bono son mayores si la mayoría de la población sobrevive años extra. Si la esperanza
de vida aumenta, un fondo de pensiones puede no poder pagar más tiempo de lo previsto; pero si
además posee un bono de longevidad puede ayudarle a consolidar sus ingresos por inversión.
TEMA 7. LA VALORACION DE LAS ACCIONES
LAS ACCIONES Y EL MERCADO DE VALORES
En lugar de solicitar préstamos para realizar sus inversiones, las empresas pueden vender
nuevas acciones ordinarias a los inversores. Mientras que las emisiones de bonos comprometen a
la empresa a hacer una serie de pagos fijos de intereses a sus prestamistas, las emisiones de
acciones se asemejan más añadir a nuevos socios. Todos los accionistas comparten el destino de
la empresa según la cantidad que posean.
Acciones ordinarias: Acciones de una sociedad anónima que pertenecen a particulares.
Mercado primario: Mercado donde las empresas venden sus nuevos títulos.
Oferta Pública Inicial (OPI) u Oferta Pública de Venta (OPV): Primera oferta de acciones que
se hace al público en general.
Mercado secundario: Mercado en que los inversores negocian acciones ya emitidas.
Cuando las empresas necesitan dinero, emiten acciones ordinarias, lo más común es que, para
comercializarlas, acudan a los servicios de grandes firmas de banca. Las ventas de las nuevas
acciones de las firmas se realizan en el mercado primario. Existen dos formas de mercado
primario, en las Ofertas Públicas Iniciales (OPI) u Ofertas Públicas de Venta (OPV).
Las empresas que ya han emitido acciones también pueden obtener dinero por medio de nuevas
emisiones. Las ventas de las nuevas acciones de estas firmas también son mercado primario, y se
denominan emisiones con cotización previa. Las acciones pueden constituir inversiones
arriesgadas.
Las grandes empresas hacen que sus titulas coticen en la Bolsa para que los accionistas puedan
negociarlas entre si. La Bolsa es un mercado de acciones de segunda mano, mercados
secundarios.
Las dos grandes Bolsas de los Estados Unidos son las de Nueva York (New York Stock Exchange,
NYSE) y el mercado Nasdaq.
El NYSE es un mercado de subastas. La mayoría de las Bolsas se organizan así. La negociación
de cada acción está a cargo de un especialista –ordenador- que actúa como subastador y es el
responsable de que las acciones se compren por los inversores dispuestos a pagar los precios
más altos y que las vendan a los inversores deseosos de aceptar precios más bajos.
El Nasdaq por el contrario es un mercado de intermediarios: Tiene una pantalla en la que los
inversores pueden ver los precios a los que los distintos intermediarios están dispuestos a
negociar. Si el precio es satisfactorio, el inversor simplemente compra al intermediario.
COMO LEER LAS COTIZACIONES DE LA BOLSA
La figura 7.1 ha sido tomada de la información del Wall Street Jourmal sobre las negociaciones
realizadas en el NYSE el 14 de enero de 2005. La fila de color más claro de la figura muestra las
cotizaciones de la empresa Heinz.
YTD %
52WEEK STOCK (SYM)
DIV
YLD PE
VOLL CLOSE NET
CHG
HI
LO
%
100S
CHG
4.4
25.55 18.80
HlthMgt A HMA
.16f
.7
18
24278 23.71
0.5
3.2
33.57 21.6
HealthNet HNT
…
16
6617
29.78
0.22
-9.9
44.03 32.45
HithcrRlty HR
2.58f 7.0
24
2046
36.69
0.50
-3.0
29.25 22.57
HearstArgyl HTV .28f
1.1
21
1330
25.6
0.10
-7.0
9
4.83
HeclaMin HL
…
Dd
6262
5.42
-0.07
-4.6
23.41 12.9
Heico HEI
.05b .2
27
239
21.54
0.32
-5.8
17.8
9.99
Heico A HEIA
.05b .3
20
240
16.29
0.06
-3.4
40.61 34.53
Heinz HNZ
1.14 3.0
17
8784
37.67
…
3.2
9.08
5.74
Hellenic OTE
.21e 2.3
…
672
9.08
0.08
-3.1
34.25 23.93
HelmPayne HP
.33
1.0
cc
2738
32.98
0.32
El primero de los tres números de la izquierda de Heinz muestra que sus acciones han bajado un
3,4 por ciento desde comienzos de año. Los dos siguientes representan los precios máximos y
mínimos con que se han negociado estas acciones durante las últimas 52 semanas, y que son de
40,61 $ Y de 34,53 $ respectivamente.
Las dos columnas de la derecha, y verá el precio al que estas acciones se negociaron el 14 de
enero. El precio de cierre fue de 37,67 $, por lo que no hubo cambios con respecto al cierre del día
anterior.
El valor de 1,14 $ que figura a la derecha, es el dividendo anual por acción que paga la empresa.
La rentabilidad por dividendos nos dice qué resultados se obtendrán por cada 100 $ que se hayan
invertido en esos títulos. En el caso de Heinz, el rendimiento es de 1,14 $/37,67$ = 0,030, o del 3
por ciento.
Los inversores aceptan una rentabilidad de cero mientras tengan esperanzas de lograr
dividendos futuros y de que haya aumentos del precio de las acciones.
El ratio precio-beneficio (PER) de Heinz se ha fijado en 17. Este ratio indica la relación entre el
precio de las acciones y el beneficio por acción. El ratio PER es un instrumento esencial para los
analistas de mercado.
La columna con el encabezamiento "Vol 100s” muestra que el volumen de negociación de Heinz
fue de 8.784 unidades de contratación. Cada lote completo está formado por 100 acciones, de
modo que ese día se negociaron 878.400 acciones de Heinz. Las negociaciones de menos de 100
acciones se denominan pequeños lotes.
VALOR CONTABLE, VALOR DE LIQUIDACION Y VALOR DE MERCADO
El valor contable es el valor neto de la empresa de acuerdo con el balance. Establecer el valor
de las acciones de una compañía puede parecer un problema fácil de resolver. Si atendiésemos al
balance que muestra el valor de los activos y los pasivos de la empresa.
Por ejemplo en el caso de la empresa Heinz su balance es el siguiente:
El valor contable de los activos de Heinz menos sus pasivos -dinero que debe a los bancos,
impuestos que debe pagar- es el valor contable del capital propio de la empresa.
El valor contable registra todo el dinero que Heinz ha conseguido de los accionistas, además de
todos los beneficios que ha reinvertido en su nombre (beneficios no distribuidos).
ACTIVOS (EN MILLONES DE $)
PASIVOS Y RECURSOS PROPIOS DE LOS
ACCIONISTAS
Plantas, equipos y otros activos
10.448
Pasivos
8.282
Fondos Propios
2.166
Si Heinz ha emitido 351 millones, el valor contable de la acción es de 2166/351= 6,17 $.
Pero en enero de 2005, las acciones de Heinz se vendían en realidad a 37,67 $.
Por tanto, los inversores del mercado no venden y compran las acciones al precio contable por
acción. El valor de los activos que aparecen en los balances de las empresas equivale a su coste
original (o «histórico») menos una deducción por amortización.
El valor de liquidación es la cantidad que una empresa puede conseguir si vendiera todos sus
activos en mercados secundarios y pagase todas sus deudas. Pero tampoco, se puede medir el
valor de una acción por el valor de liquidación por acción. Ya que las empresas de éxito valen más
que su valor de liquidación.
A menudo, se atribuye la diferencia que existe entre el valor actual de una empresa y su valor
contable o de liquidación al valor de la empresa en funcionamiento, que se relaciona con tres
factores:
-El poder extra del beneficio: Una empresa puede ser capaz de ganar más de la tasa de
rentabilidad de las acciones.
-Los activos intangibles: Existen muchos activos que los contables no incluyen en el
balance. Los éxitos en I+D si afectan a los precios en la Bolsa.
-El valor de las inversiones futuras inversiones: Si los inversores piensan que una
empresa podrá dar grandes Bº en el futuro pagarán hoy más dinero por sus acciones.
El valor de mercado es la cantidad que los inversores están dispuestos a pagar por las acciones
de la firma. Esto depende de la capacidad de generar ganancias que tienen los activos de hoy y la
rentabilidad esperada de las inversiones futuras. El precio de mercado no tiene por qué ser igual al
valor contable o al de liquidación, y por lo general no lo es. A diferencia del valor de mercado, ni el
contable ni el de liquidación tratan a la empresa como si estuviera en actividad.
LA VALORACION DE LAS ACCIONES ORDINARIAS
El Precio Hoy y el Precio Futuro
La remuneración de los propietarios de las acciones ordinarias se hace de dos maneras: como
dividendos y como ganancias o pérdidas de capital. Por lo general, los inversores esperan recibir
algo de ambos. Suponga que:
P 0 = Precio actual de una acción.
Rentabilidad esperada  r 
P 1 = Precio esperado en un año.
DIV 1 = Dividendo esperado por acción.
Suponga que:
P 0 = 75 €
P1
= 81 €
DIV 1 = 3 €
Div1  P1  P0
P0
Rentabilidad esperada  Rentabilidad esperada por dividendo 
gananciaesperada de capital
DIV1 P1  P0
r

P0
P0
r
3 81  75

 0,04  0,08  0,12
75
75
Por supuesto, la rentabilidad actual puede terminar siendo superior o inferior a lo que los
inversores esperaban. Nunca confunda el resultado real con el resultado esperado.
También se puede explicar el valor de las acciones de acuerdo con las previsiones de los
inversores sobre los dividendos y los precios y la rentabilidad esperada que ofrecen otras acciones
de riesgo equivalente. Se trata del valor actual de los flujos de caja que las acciones
proporcionarán a sus titulares.
Intuitivamente observamos que podemos calcular el precio que se debe pagar por una acción a
día de hoy si nos dan la rentabilidad esperada. Simplemente debemos despejar P 0 .
DIV 1 + P 1
Precio hoy = P 0 = ---------------(1+r)
¿Cómo sabemos que P 0 es el precio adecuado? Porque ningún otro precio podría sobrevivir en
mercados competitivos. ¿Qué sucedería si P 0 fuera superior? la tasa de rentabilidad esperada de
las acciones sería inferior a las de otros títulos con riesgo equivalente. Los inversores venderían
las acciones y las sustituirían por otras. Durante ese proceso, se verían obligados a reducir los
precios de las acciones. Si P 0 fuera inferior, las acciones ofrecerían una tasa superior a la de otros
títulos con riesgo semejante. Todo el mundo se apresuraría a comprar, lo que elevaría los precios
por encima de P 0 .
Cuando las acciones están correctamente valoradas la tasa de rentabilidad esperada de las
acciones equivale también a la tasa de rentabilidad que los inversores exigen para poseer las
acciones. En cualquier momento, todos los títulos con el mismo riesgo tienen un precio tal que
ofrecen la misma tasa de rentabilidad esperada. Ésta es la característica fundamental de los
precios en los mercados que funcionan bien. También se ajusta al sentido común.
El Modelo de Descuento de Dividendos
El modelo de descuento de dividendos expresa el precio de una acción como el valor actual de
todos los dividendos que la empresa tiene previsto pagar a sus accionistas, sin referirse al precio
futuro de la acción.
P0 
Divi
Div1
Div2

 ... 
2
1  r  1  r 
1  r i
Pero ya que las acciones no están sujetas a vencimiento, estos períodos de tiempo podrían ser
infinitos. Por tanto, debemos utilizar esta fórmula para los inversores que tienen un horizonte
temporal.
El valor de una acción es el valor actual de los dividendos que pagará durante el horizonte del
inversor, más el valor actual de su precio esperado al final de ese horizonte.
Podemos remitimos tanto hacia el futuro como deseemos. Suponga que simbolizamos nuestra
fecha horizonte con H. La fórmula para valorar la acción seria:
P0 
Divi  Pi
Div1
Div2

 ... 
2
1  r  1  r 
1  r i
Independientemente del horizonte de inversión, el valor de las acciones es el mismo.
(Mirar el ejemplo 7.2 Pág. 184 del libro).
CÓMO SIMPLIFICAR EL MODELO DE DESCUENTO DE DIVIDENDOS
El Modelo de Descuento de Dividendos Sin Crecimiento
Pensemos en una empresa que paga todos sus Bº a los titulares de sus acciones ordinarias. Esa
empresa no podría crecer, porque no podría reinvertir. Los inversores disfrutarían de generosos
dividendos inmediatos, pero no esperarían aumentos de los dividendos futuros. Las acciones de
las empresas ofrecerían una serie de pagos de dinero iguales DIV 1 = DIV 2 =...= DIV i
Al ser un pago constante y perpetuo de dividendos, podemos utilizar la fórmula de las
perpetuidades (cantidades futuras iguales recibidas de forma indefinida).
P0 
DIV1
r
Dado que nuestra empresa paga todos sus beneficios como dividendos, éstos y los beneficios
son la misma cosa, y por eso también podríamos calcular el valor de las acciones con la fórmula:
BPA
Valor de una acción sin crecimiento = P0 = ----------
r
BPA representa el beneficio por acción.
El Modelo de Descuento de Dividendos con Crecimiento Constante
El modelo de descuento de dividendos exige predecir los dividendos de todos los años futuros, lo
que plantea el problema de las acciones con un período de vida potencialmente infinito. La
simplificación más sencilla asume una perpetuidad sin crecimiento, sólo válida para los casos
analizados anteriormente.
Presentaremos otra simplificación. Suponga que los dividendos previstos aumentan a una tasa
constante en el futuro. En este caso, en lugar de predecir una cantidad indefinida de dividendos
podemos predecir solamente el dividendo siguiente y la tasa de crecimiento de los dividendos.
Integremos estas previsiones de los dividendos futuros en el modelo de descuento de
dividendos:
2
3
P0 
Div1 Div1 (1  g ) Div1 1  g 
Div1 1  g 



 ...
2
3
1  r  1  r 
1  r 
1  r 4
Aunque los términos son potencialmente infinitos, cada uno de ellos es proporcionalmente
inferior que el precedente, en tanto que la tasa de crecimiento de los dividendos g sea menor que
la tasa de descuento r. Dado que el valor actual de los dividendos muy lejanos estarán cada vez
más próximos a cero, la suma de todos estos términos es finita, a pesar de que se pagará una
cantidad infinita de dividendos. La suma es igual a:
P0 
DIV1
rg
Esta ecuación se denomina modelo de descuento de dividendos con crecimiento constante, o
modelo de crecimiento de Gordon.
El modelo de descuento de dividendos con crecimiento constante generaliza la fórmula de la
perpetuidad para integrar el crecimiento constante de los dividendos. Obsérvese que a medida que
g aumenta, también aumenta el precio de la acción. Pero la fórmula del crecimiento constante sólo
es válida cuando g es menor que r.
Como Calcular las Tasas de Rentabilidad Esperadas
Observe que el primer dividendo se supone con vencimiento al final del primer periodo, y se
descuenta para todo el periodo. Si el titulo acaba de pagar un dividendo DIV 0 , el dividendo del año
siguiente será (1 + g) veces que el dividendo que se acaba de pagar. En consecuencia, otra
manera de escribir la fórmula de valoración es:
P0 
DIV1 DIV0 x (1  g)

rg
rg
Una de ellas se basa en el modelo de descuento de dividendos con crecimiento constante.
Recuerde que éste pronostica una tasa g de crecimiento constante de los dividendos futuros y de
los precios de las acciones. Esto significa predecir ganancias de capital iguales a un g por ciento al
año.
Podemos calcular la tasa esperada de rentabilidad reordenando la fórmula del crecimiento
constante:
DIV
R = --------- + g = rentabilidad de los dividendos + tasa de crecimiento
P0
Suponga que encontramos otro título con el mismo riesgo, debería ofrecer la misma tasa
esperada de rentabilidad, aun si sus dividendos inmediatos o su tasa de crecimiento son muy
diferentes. La tasa de rentabilidad que se exige no es exclusiva de ninguna otra empresa, sino que
la fija el mercado de acciones ordinarias para todo el mundo. Cuando empleamos la fórmula, r =
DIV 1 / P0 +g, no estamos diciendo que r, la tasa esperada de rentabilidad, esté determinada por
DIV 1 o por g. Está determinada por la tasa de rentabilidad que ofrecen otras acciones de igual
riesgo. Esa rentabilidad determina cuánto están dispuestos a pagar los accionistas por los
dividendos futuros previstos:
DIV1
 g  r  tasa esperada de rentabilidad ofrecida por otros títulos con igual riesgo.
P0
Dados DIV1 y g, los inversores fijan el precio adecuado de modo que la empresa ofrezca una
tasa adecuada de rentabilidad r.
El Crecimiento No Constante
Muchas empresas crecen con tasas rápidas o irregulares durante muchos años, antes de
estabilizarse definitivamente. En estos casos no podemos utilizar el modelo de descuento de
dividendos con crecimiento constante. Sin embargo, fije el horizonte de inversión (Año H) al
periodo futuro en el que espera que el crecimiento de la empresa se estabilice. Calcule el valor
actual de los dividendos desde ahora hasta el año horizonte. Pronostique el valor de las acciones
en ese año y descuéntelo para obtener el valor actual. Luego sume todo, y obtendrá el valor
presente total de los dividendos más el precio final de las acciones.
P0 
Divi  Pi
Div1
Div2

 ... 
2
1  r  1  r 
1  r i
El valor en el horizonte es denominado valor terminal. (Mirar el ejemplo 7.5, Pág. 189)
LAS ACCIONES DE CRECIMIENTO Y LAS ACCIONES DE RENTA
Los inversores compran acciones de crecimiento sobre todo con la esperanza de lograr
ganancias de capital, ya que les interesa más el crecimiento futuro de los beneficios que de los
dividendos del año siguiente. A la inversa, se compran acciones de renta sobre todo por los
dividendos al contado que generan.
El ratio de distribución de dividendos (payout ratio) es el porcentaje de beneficios que se paga
como dividendos es: DIV/ Beneficios por acción,
Su coeficiente de reinversión es el porcentaje de beneficios que se reinvierten en la empresa
es lo que le deja de unidades monetarias por acción / Beneficios por acción.
Crecimiento proporcional = rentabilidad de los fondos propios × coeficiente de reinversión.
Algunas veces, los directores financieros se refieren a este tipo de empresas como empresas con
una tasa de crecimiento sostenible, porque es la tasa de crecimiento que la empresa puede
mantener sin necesidad de buscar más capital.
Si una compañía obtiene una rentabilidad constante de su capital y tiene un ratio constante de
reinversión de beneficios, entonces:
g = tasa de crecimiento sostenible = rentabilidad del capital propio x coeficiente de reinversión
De modo que podríamos recalcular el valor empleado DIV1 = EPS 1 :
P0 
DIV1
BPA1

(r  g )
r
Este P0 representa el valor de los beneficios que producen sus activos instalados. EI resto del
precio de las acciones es el valor actual neto de las inversiones futuras que se espera la empresa.
¿Y si la empresa mantuviera su política de reinvertir el 40% de sus beneficios, pero la
rentabilidad prevista de estas nuevas inversiones fuera del 12 por ciento? En ese caso, el
crecimiento esperado de sus dividendos también sería inferior:
Reinvertir los beneficios en nuevas inversiones puede producir un crecimiento de los beneficios y
de los dividendos, pero no aumenta el valor actual de las acciones sin espera que ese dinero sólo
ofrezca la rentabilidad que exigen los inversores. La reinversión de los beneficios añade valor si los
inversores piensan que los beneficios reinvertidos producirán una tasa de rentabilidad mayor.
Si la empresa no reinvirtiera sus ganancias, el valor de sus acciones se derivaría de la corriente
de beneficios de los activos existentes. De igual forma, si la empresa reinvirtiera cada año sus
ganancias pero obtuviese sólo la rentabilidad que los inversores exigen a las nuevas inversiones,
entonces estas no añadirían ningún valor.
El valor actual de las oportunidades de crecimiento (VAOC) es el valor actual neto de las
inversiones futuras de una empresa.
Por supuesto, la valoración de acciones es siempre más difícil en la práctica que en la teoría.
Pronosticar flujos de caja y determinar una tasa de descuento apropiada requiere habilidad y juicio.
Las dificultades suelen ser mayores en el caso de empresas, cuyo valor proviene
fundamentalmente de las oportunidades de crecimiento más que de los activos actuales.
El director financiero debe estar contento si la empresa vende las acciones a un PER elevado.
Porque un PER alto sugiere que los inversores opinan que la empresa tiene buenas oportunidades
de crecimiento. Sin embargo, las firmas pueden tener ratio PER elevados no porque el precio sea
alto, sino porque los beneficios están temporalmente bajos. Una empresa que no tenga beneficios
durante un periodo determinado tendría un PER infinito.
NO HAY NADA GRATIS EN WALL STREET
Ejemplo 7.6. La actuación de los gestores de capital
Examinemos dos tipos de modelos que tratan de buscar patrones de comportamiento en el
precio de las acciones.
 Análisis técnico: Inversores que tratan de encontrar acciones infravaloradas buscando
patrones de comportamiento en los precios anteriores. Sin embargo, no existe correlación
entre los precios anteriores. Los precios de los títulos cambian al azar, y no obedecen a
tendencias ni a pautas predecibles.
 Análisis fundamental: Inversores que no se limitan a estudiar los precios anteriores sino
que evalúan la información fundamental, como los datos contables y las perspectivas
empresariales.
Los economistas dicen a menudo que los mercados bursátiles son mercados eficientes. Con
esto, quieren decir que existe una intensa competencia para encontrar acciones infravaloradas. De
este modo, cuando se publica nueva información, los inversores se apresuran a aprovecharla, y
por eso mismo eliminan todas las oportunidades de lograr beneficios. Los inversores profesionales
expresan la misma idea cuando dicen que en Wall Street no hay nada gratis.
Resulta útil distinguir entre tres clases de información y tres grados de eficiencia.
-La eficiencia débil mantiene que los precios de hoy reflejan toda la información que
contiene la serie histórica de precios de las acciones. En este caso es posible lograr rentabilidades
superiores con sólo observar los precios pasados de las acciones.
-La eficiencia intermedia o semifuerte mantiene que los precios reflejan toda la información
que se publica, de modo que es imposible conseguir rentabilidades superiores sostenidas leyendo
los periódicos, observando las cuentas de la empresa, etc.
-La eficiencia fuerte Mantiene que los precios de las acciones incluyen toda la información
disponible. Por tanto, es difícil encontrar información privada, porque durante esa búsqueda
competimos con miles y quizás millones de inversores activos e inteligentes. En este caso, lo mejor
que se puede hacer es suponer que los títulos tienen un precio justo.
LAS ANOMALÍAS DEL MERCADO Y LAS FINANZAS DEL COMPORTAMIENTO
Las Anomalías del Mercado
Consideremos dos ejemplos.
-El Enigma del Anuncio de Beneficios en un mercado eficiente, el precio de las acciones
de las empresas debería reaccionar al instante ante el anuncio de que han obtenido beneficios
inesperadamente buenos 0 malos. Pero Bernard y Thomas demostraron que las acciones sobre
cuyos beneficios se publicaban mejores noticias superaban a las acciones sobre las que se
publicaban las peores noticias por más del 4 por ciento durante los 2 meses posteriores al anuncio
de esos beneficios. Se diría que los inversores no reaccionaban adecuadamente a los anuncios de
beneficios, y que solo asumían su importancia cuando les llegaba más información.
-El Enigma de las Nuevas Emisiones cuando las empresas emiten acciones, lo común es
que los inversores se apresuren a comprarlas. EI promedio de los que tienen la suerte de adquirir
acciones obtiene también ganancias de capital. Pero los investigadores han descubierto que estas
primeras ganancias se convierten pronto en perdidas.
Todavía no se han logrado explicar estos resultados sobre las anomalías a largo plazo. No
sabemos si se trata de excepciones importantes de la teoría de la eficiencia del mercado, o una
coincidencia debida a los esfuerzos de muchos investigadores para descubrir modelos interesantes
en los datos. También puede haber otras explicaciones.
Las Finanzas del Comportamiento
Las personas no somos racionales durante todo el tiempo. Esto se percibe en dos aspectos muy
amplios:
-Las actitudes ante el riesgo: Los psicólogos han observado que cuando las personas
toman decisiones arriesgadas, temen sobre todo sufrir pérdidas, aunque sean pequeñas. Los
perdedores suelen lamentar sus acciones y se reprochan su comportamiento. Para evitar esta
desagradable posibilidad, las personas tienden a evitar las acciones que pueden acarrearles
pérdidas.
-Creencias sobre las posibilidades: Los psicólogos han descubierto que al juzgar los
acontecimientos futuros, las personas suelen recordar lo que ha sucedido en periodos recientes,
suponiendo que en el futuro puede ocurrir algo semejante. Esto invita a proyectar nuestras
experiencias recientes en el porvenir, y olvidar las lecciones del pasado más remoto.
Otro error común es el exceso de confianza. La mayoría de nosotros cree que somos mejores
conductores que los demás, y la mayoría de los inversores creen que saben elegir las acciones
mejor que casi todos los demás. Por cada ganador, ha de haber un perdedor. Pero quizá los
inversores están dispuestos a seguir negociando porque cada cual confía en que el perdedor será
el otro.
TEMA 8. EL VALOR ACTUAL NETO Y OTROS CRITERIOS DE INVERSION
EL VALOR ACTUAL NETO
Para calcular el valor actual, descontamos el pago futuro esperado por la tasa de rentabilidad
que ofrecen las alternativas comparables de inversión. La tasa de rentabilidad que ofrecen las
alternativas comparables de inversión. La tasa de descuento se suele llamar coste de
oportunidad del capital, porque es la rentabilidad a la que se renuncia para invertir en el
proyecto.
El valor actual se obtiene restando la inversión inicial necesaria al valor actual neto de los flujos
de caja del proyecto.
VAN= VA – Inversión necesaria
El criterio del Valor Actual Neto mantiene que los directivos incrementan la riqueza de los
accionistas cuando aceptan todos los proyectos que valen más de lo que cuestan. Por lo tanto, los
directivos deben aceptar todos los proyectos que tengan un valor actual neto positivo.
-Utilizar las Reglas del Valor Actual Neto para elegir Proyectos: Cuando se necesita
elegir entre proyectos mutuamente excluyentes, la regla de decisión es simple: Se calcula el valor
actual neto de cada alternativa, y se elige la alternativa con el valor actual neto positivo mayor, por
supuesto, necesitamos comparar alternativas similares. Por ejemplo: Si un sistema de calefacción
dura 10 años y otro 15, también hay que considerar su vida útil.
OTROS CRITERIOS DE INVERSION
Los proyectos con un valor actual neto positivo valen más de lo que cuestan. Así siempre que las
empresas invierten en esta clase de proyectos, trabajan a favor de sus accionistas.
En esta época, casi todas las grandes empresas calculan el VAN de los proyectos de inversión,
pero cuando los directivos toman decisiones de inversión, también suelen tener en cuenta otros
criterios, como examinar el plazo de recuperación y su tasa interna de rentabilidad.
El plazo de recuperación es sólo un índice poco preciso del valor de las inversiones. Pero si se
emplea adecuadamente, la tasa interna de rentabilidad conduce a tomar las mismas decisiones
que el valor actual.
El plazo de recuperación de los proyectos es la cantidad de tiempo que debe transcurrir para
recuperar la inversión original. El criterio del plazo de recuperación mantiene que deben aceptarse
los proyectos si su plazo de recuperación es menor que un período de referencia específico.
Para emplear este criterio, las empresas deben fijar un período de referencia apropiado. Si
aplican el mismo período de referencia sin tener en cuenta la duración del proyecto, tenderán a
aceptar demasiados proyectos de corta duración y a rechazar demasiados de larga duración,
porque rechazarán los flujos de caja que se producen después del período de referencia.
El principal atractivo de este criterio es su sencillez. Pero lo más difícil de la evaluación de
proyectos es la predicción de los flujos de caja. Las hojas de cálculo de la actualidad convierten el
descuento en un ejercicio sencillo, así, este criterio sólo nos ahorra la parte más sencilla del
análisis.
Los ejecutivos señalan que el plazo de recuperación es la manera más sencilla de comunicar la
idea de que un proyecto es atractivo. Las decisiones de inversión exigen discusiones y
negociaciones entre personas de todos los sectores de las empresas, y es importante disponer de
8na medida que todos comprendan.
En la práctica, el plazo de recuperación se utiliza sobre todo cuando la inversión de capital es
pequeña, o cuando los méritos del proyecto son tan evidentes que resulta innecesario hacer
análisis más formales.
La tasa interna de Rentabilidad
En lugar de calcular el valor actual neto de los proyectos, a menudo las empresas prefieren
preguntarse si su rentabilidad es superior o inferior al coste de oportunidad del capital. Esto nos
sugiere dos criterios para decidir si realizamos o no un proyecto de inversión:
-El criterio del VAN: Hay que invertir en todo proyecto con VAN positivo si sus flujos de
caja se descuentan al coste de oportunidad del capital.
-El criterio de la tasa de rentabilidad: Hay que invertir en todo proyecto que ofrezca una
tasa de rentabilidad superior al coste de oportunidad del capital.
Ambas reglas fijan el mismo criterio de referencia. Las inversiones que rozan este punto, y que
tienen un VAN de cero, también tienen una tasa de rentabilidad exactamente igual al coste de
capital.
La tasa de rentabilidad del proyecto es la tasa de descuento que hace al VAN ser igual a 0.
Si el coste de oportunidad del capital es menor que la tasa de rentabilidad del proyecto, el VAN
de nuestro proyecto es positivo. Si el coste de capital es mayor que la tasa de rentabilidad del
proyecto, el VAN es negativo. Así, el criterio de la tasa de rentabilidad y el criterio del VAN son
equivalentes.
Cómo calcular la Tasa de Rentabilidad de los Proyectos Duraderos
El cálculo de la tasa de rentabilidad de las inversiones que generan un pago único al cabo de un
período no presenta ambigüedades. C 0 es el tiempo 0 del flujo de caja correspondiente a la
inversión inicial y es negativo.
La tasa interna de rentabilidad del proyecto, o TIR es la tasa de rentabilidad que da al
proyecto un VAN de cero.
Siempre se puede encontrar la TIR creando un perfil del VAN, pero resulta más rápido y exacto
que una hoja de cálculo o una calculadora financiera especialmente programada para ello lo
reemplacen en la búsqueda por ensayo y error.
El criterio de la tasa de rentabilidad nos indica que aceptemos los proyectos cuando la tasa de
rentabilidad supera el coste de oportunidad del capital. La concordancia normal que se observa
entre los criterios del valor actual neto y de la tasa interna de rentabilidad no debe sorprendernos.
Ambos son métodos de flujos de caja descontados para elegir entre varios proyectos. Los dos
intentan identificar los proyectos que más beneficien a los accionistas, y ambos incorporan el
hecho de que las empresas siempre pueden elegir entre invertir en un proyecto, o, si no resulta lo
bastante atractivo, devolver el dinero a los accionistas para que lo inviertan ellos mismos en el
mercado de capitales.
Hay quienes confunden la tasa interna de rentabilidad de los proyectos con el coste de
oportunidad del capital. La TIR del proyecto mide solamente la rentabilidad de éste. Es una tasa
interna de rentabilidad, puesto que sólo depende de los flujos de caja del propio proyecto. El coste
de oportunidad del capital es la norma que se usa para decidir si se acepta o no el proyecto. Es
igual a la rentabilidad que ofrecen las inversiones con riesgo equivalente en el mercado de
capitales.
La Tasa Interna de Rentabilidad tiene varios defectos que pueden perjudicar, como el hecho de
prestar o pedir prestado; las múltiples tasas de rentabilidad; y los proyectos mutuamente
excluyentes.
LOS PROYECTOS MUTUAMENTE EXCLUYENTES
Aunque la regla de la TIR puede conducir a equivocaciones al elegir entre proyectos mutuamente
excluyentes, la elección es fácil utilizando la regla del VAN. Siempre y cuando al menos uno de los
proyectos tenga VAN positivo, elegirá simplemente la inversión que tenga el VAN mayor. Pero en
ocasiones la comparación de proyectos utilizando el VAN puede ser difícil. Tres decisiones
importantes, pero a menudo desafiantes:
-La decisión del momento de inversión: ¿Hay que comprar un ordenador ahora, o esperar y
pensárselo de nuevo el año que viene? (Aquí, la inversión compite con inversiones futuras
posibles). El criterio de decisión sobre el momento de inversión consiste en elegir la fecha de
inversión que ofrezca el mayor valor actual neto hoy.
-La opción entre los equipos de corta y larga duración: ¿Debe la empresa ahorrar dinero
hoy instalando maquinaria más barata y que no durará tanto tiempo? (Aquí, la decisión actual
aceleraría una inversión posterior para renovar la maquinaria). *Anualidad anual equivalente:
Flujo de caja por período con el mismo valor que el coste de comprar y poner operativa la máquina.
-La decisión de renovar: ¿Cuándo hay que renovar la maquinaria existente? (Utilizarla un
año más puede retrasar la inversión en equipos más modernos). En la práctica, el momento en que
se reemplazan los equipos refleja razones económicas, y no se debe a un colapso físico.
Generalmente, somos nosotros quienes decidimos renovarlas, rara vez las máquinas deciden por
nosotros.
EL RACIONAMIENTO DEL CAPITAL
Las empresas maximizan la riqueza de sus accionistas cuando aceptan todos los proyectos con
el valor actual neto positivo. Pero esto supone que las empresas disponen de los fondos
necesarios para pagar esas inversiones, especialmente cuando se trata de grandes firmas capaces
de conseguir elevados capitales en poco tiempo, por lo que deben racionar el capital: límite que se
fija a los fondos disponibles para realizar inversiones.
-Racionamiento Débil: Muchas empresas imponen restricciones de capital “blandas”, que
no son impuestas por los accionistas, sino por los directivos. Aún cuando el capital no esté
racionado, otros recursos pueden estarlo. Por ejemplo, un crecimiento muy rápido puede provocar
grandes tensiones a los directivos y a la empresa. Una respuesta algo tosca a este problema es
racionar la cantidad de capital que gasta la empresa.
-Racionamiento Fuerte: Si los límites que se imponen a las inversiones son tan estrechos
que se rechazan los buenos proyectos, los directivos deben conseguir más dinero y relajar los
límites que imponen al gasto de capital. Cuando se aplica el racionamiento fuerte, seguimos
interesados en el valor actual neto, pero necesitamos seleccionar los proyectos que se adapten a
los recursos de la empresa, aunque siempre ofreciendo el valor actual neto más elevado. El índice
de rentabilidad es el ratio entre el VAN y la inversión inicial.
Valor Actual Neto
Índice de rentabilidad = ---------------------------Inversión inicial
-Los Defectos del Índice de Rentabilidad: A veces, se usa el criterio del índice de
rentabilidad para ordenar proyectos, incluso cuando no hay racionamiento del capital, ni débil ni
fuerte. En estos casos, los usuarios desprevenidos pueden verse introducidos a favorecer los
proyectos más pequeños, en detrimento de los mayores que poseen un VAN superior. El índice de
rentabilidad fue pensado para seleccionar los proyectos con el mayor VAN por dólar gastado. Ése
es el objetivo adecuado cuando los dólares son escasos. Cuando no lo son, un valor mayor es
siempre mejor que uno menor, aún si se gastan más dólares.
Tabla 8.3 Comparación de las normas de inversión.
Criterio
Definición
Norma de Inversión
Valor Actual Neto (VAN)
Valor actual de las
entradas de caja menos
el valor actual de las
salidas de caja.
Aceptar los proyectos si su
VAN es positivo. Si los
proyectos son mutuamente
excluyentes, optar por el
que posea el mayor VAN
(positivo)
Tasa
interna
rentabilidad (TIR)
Tasa de descuento a la
que el VAN del proyecto
Aceptar el proyecto si la TIR
es mayor que el coste de
de
Comentarios
Es la “buena norma” de los
criterios de inversión. Es el único
criterio
necesariamente
coherente con la maximización
del valor de la empresa. Ofrece
una buena norma para optar
entre proyectos mutuamente
excluyentes. Su único defecto
aparece con las restricciones de
capital, cuando no se pueden
aceptar todos los proyectos con
VAN positivo.
Conduce
a
las
mismas
decisiones de aceptar o rechazar
es igual a cero.
oportunidad del capital.
Plazo de recuperación
Tiempo que trascurre
hasta que la suma de
los flujos de caja de los
proyectos iguala a la
inversión inicial.
Aceptar el proyecto si el
plazo de recuperación es
inferior a una cantidad
especificada de años.
Índice de rentabilidad
Ratio entre el valor
actual
neto
y
la
inversión inicial.
Aceptar el proyecto si el
índice de rentabilidad es
superior a 0. En caso de
racionamiento del capital,
aceptar los proyectos con el
mayor
índice
de
rentabilidad.
que el VAN en ausencia de
interacciones entre los proyectos.
La TIR no puede clasificar los
proyectos
mutuamente
excluyentes: el proyecto con TIR
más elevada puede poseer un
VAN más pequeño. El criterio de
la TIR no se puede emplear en
casos de múltiples TIR ni cuando
el
VAN
tiene
un
perfil
ascendente.
Es una norma práctica y tosca,
con varios defectos prácticos.
Ignora los flujos de caja más allá
del plazo de recuperación
aceptable. Tiende a rechazar sin
motivo los proyectos duraderos.
Conduce
a
las
mismas
decisiones de aceptar o rechazar
que el VAN en ausencia de
interacciones entre los proyectos.
Es útil para clasificar proyectos
en caso de racionamiento del
capital,
pero
equívoco
en
presencia de interacciones. No
puede clasificar los proyectos
mutuamente excluyentes.
(Puesto que se trata de un tema de mucha práctica, es recomendable leerse el tema por el
libro y practicar los ejemplos prácticos que desarrolla)
TEMA 9. EL ANALISIS DE LOS FLUJOS DE CAJA DESCONTADOS EN LAS
DECISIONES DE INVERSION
En el Tema 8 se empleó el VAN para tomar una decisión sencilla de presupuesto. El problema se
divide en 4 pasos:
• Paso 1: Previsión de los flujos de caja del proyecto.
• Paso 2: Cálculo del coste de oportunidad del capital.
• Paso 3: Emplear el coste de oportunidad del capital para descontar los flujos de caja
futuros (VA, valor actual)
• Paso 4: El VAN indica si el proyecto supera su coste (VAN = VA – inversión necesaria).
Los proyectos se emprenden cuando tienen un VAN positivo.
Para los problemas prácticos de inversión utilizaremos el VAN descontando los flujos de caja.
Presupuesto capital = “flujo de caja descontado” o “Análisis CFD”.
IDENTIFIQUE LOS FLUJOS DE CAJA
Descuento de los Flujos de Caja, No de los Beneficios
En una valoración de un proyecto, ¿qué debe descontarse?: hay que calcular el valor actual
descontando los flujos de caja, y no los beneficios contables.
El objetivo de los estados contables consiste en demostrar si la empresa funciona bien o no. No
toma en consideración los flujos de caja. Cuando los contables calculen los beneficios del año, no
deducen los gastos de capital, sino que los amortizan en varios años.
Ejemplo: Proyecto a 2 años con inversión inicial de 2000€ y con flujos de tesorería de 1500€ el
primer año y 500€ el segundo. Los contables amortizan el gasto inicial en 2 años. Así pues:
Entrada de tesorería
Menos amortización
Valor contable +
Año 1
+1.500$
-1.000
500
Año 2
+500$
-1.000
-500
En el ejemplo, el proyecto es malo porque solo se recupera lo que se invierte. Cuando
calculamos el VAN, hay que reconocer los gastos de inversión cuando se presentan, y no luego
cuando se amortizan. El presupuesto de capital debe basarse en el flujo de tesorería, no en los
beneficios. Los contables tratan de reflejar los beneficios cuando se logran, y no cuando los
clientes se presentan para pagar las facturas.
Descuento de los Flujos de Caja Incrementales
El valor actual de los proyectos depende de los flujos de caja adicionales que produce. En un
proyecto, primero se piensan los flujos de caja de la empresa. Luego se prevén los flujos de caja
que se producirían si no se realizara el proyecto. Calcule la diferencia, y logrará los flujos de caja
extra o incremental del proyecto:
Flujo de caja incremental = Flujo de caja con el proyecto – Flujo de caja sin el proyecto
El secreto del presupuesto de capital consiste en el seguimiento de todos los flujos de caja
incrementales de los proyectos. Las cosas que hay que hacer son:
-Incluir todos los efectos derivados: A menudo, los nuevos productos perjudican las
ventas de los anteriores, pero pueden favorecer los negocios ya existentes de las empresas. Para
predecir un flujo de caja incremental, hay que incorporar todos los efectos derivados que produciría
la aceptación del proyecto. Algunas inversiones de capital tienen una larga duración una vez que
se toman en consideración todos sus efectos derivados. Una venta de motores de aviones asegura
durante 15 años una venta de piezas de repuesto.
-Olvidar los costes irrecuperables: Los coste irrecuperables permanecen se acepte o no
el proyecto. Por tanto, no afectan al VAN del proyecto.
-Incluir los costes de oportunidad: El coste de oportunidad es el beneficio o flujo de caja
al que se renuncia como resultado de una acción. Por ejemplo, una empresa quiere emprender un
nuevo proceso de producción en unos terrenos propios que valen 100.000$. El coste de
oportunidad es el valor del terreno al que se renuncia a vender para emprender el nuevo proyecto.
Los proyectos se juzgan según el criterio “con o sin” (no “antes y después”). Los costes de
oportunidad son iguales al flujo de caja que se podría conseguir vendiendo el terreno ahora, y en
consecuencia, son flujos de caja relevantes para la evaluación del proyecto.
-Recordar la inversión en el Fondo de Maniobra: También llamado Capital Circulante
Neto. Es la diferencia entre el Activo Circulante menos el Pasivo a corto plazo. Los activos
circulantes son la tesorería, las cuentas a cobrar y las existencias de materias primas y productos
terminados. El pasivo a corto plazo son las cuentas a pagar, los pagarés y las retenciones. La
mayoría de los proyectos necesitan una inversión en capital circulante (por ejemplo para la compra
inicial de existencias de materias primas o para compensar los retrasos en los pagos). No se
deben caer en los siguientes errores:
• Olvidar por completo el Capital Circulante.
• Olvidar que el Fondo de Maniobra puede cambiar durante la vida del proyecto.
• Olvidar que el Capital Circulante se recupera al final de proyecto.
-Tener cuidado con la asignación inicial de gastos generales: Alquileres, calefacción o
energía eléctrica son gastos generales que los contables asignan a los costes de proyectos. En la
estimación de una inversión debemos incluir sólo los gastos extra que impone el proyecto.
Descuento de los Flujos de Caja Nominales al Coste Nominal del Capital
En general, los tipos de interés se expresan en términos nominales. El tipo de interés real resulta
de dividir el tipo de interés nominal por la tasa de inflación. No se deben mezclar ni igualar las
cantidades reales y nominales. Descontar flujos de caja reales a una tasa nominal constituye un
grave error:
1 + tipo de interés real
1 + tipo de interés real = ------------------------------1 + tasa de inflación
Separamos las Decisiones de Inversión y de Financiación
Independientemente de la forma de financiación, consideramos siempre que un proyecto se
financia con capital propio, considerando todas las salidas de tesorería como procedentes de los
accionistas y las entradas como si fueran para ellos. Primero determinamos si el proyecto es
rentable y después decidimos cómo será la financiación.
EL CÁLCULO DEL FLUJO DE CAJA
El flujo de caja de un proyecto es la suma de tres componentes:
Flujo de Caja Total = flujo de caja de inversiones en plantas y equipos + flujo de caja en
inversión de capital circulante + flujo de caja de operaciones
Las inversiones en activos fijos o en fondo de maniobra son flujos de caja negativos: la empresa
utiliza dinero para adquirir esos activos. Por el contrario, cuando la empresa desinvierte o vende
esos activos genera flujos de caja positivos.
Veamos los tres componentes:
La Inversión de Capital
Para que un proyecto despegue, las empresas han de hacer importantes inversiones en plantas,
equipos, investigación, marketing, etc. Estos gastos son flujos de caja negativos.
Al finalizar el proyecto, si se vende una máquina, el precio de venta sin impuestos representa un
flujo de caja positivo para la empresa.
La Inversión en Capital Circulante
La inversión de la empresa en existencias y el retraso en el cobro de facturas disminuyen la
tesorería. Las inversiones en capital circulante representan un flujo de caja negativo. Al final del
proyecto las existencias se agotan y las facturas se cobran. Las inversiones de la empresa en
capital circulante se reducen a medida que se convierten en tesorería.
En general, los aumentos de capital circulante son inversiones y, por lo tanto, son flujos de caja
negativos; las reducciones de capital circulante constituyen flujos de caja positivos. El flujo de caja
se mide por el cambio de capital circulante, no por el nivel de ese capital.
Flujo de Caja Derivado de las Operaciones
Existen varios modos de calcularlo:
Método 1: Dólares que entran menos dólares que salen.
Flujo de caja derivado de las operaciones = ingresos – salidas de caja – impuestos pagados
Método 2: Beneficios contables ajustados.
Flujo de caja derivado de las operaciones = beneficios después de impuestos + amortización
Método 3: Ahorro fiscal. Aunque la deducción por amortización no es una salida de caja,
afecta a los beneficios netos, y en consecuencia, a los impuestos pagados, que sí son elementos
de caja.
Ahorro fiscal por amortización = amortización x tipo impositivo
Así pues, el flujo de caja operativo se puede calcular como:
Flujo de caja derivado de las operaciones = (ingresos – gastos de tesorería) x (1 – tipo impositivo)
+ (amortización x tipo impositivo)
UN EJEMPLO: INDUSTRIAS BLOOPER
Leer detenidamente en el libro este ejemplo íntegramente.
Amortización lineal: Amortización constante por cada año de vida contable del activo.
La amortización no es un flujo de caja. Sin embargo, al reducir los beneficios imponibles, reduce
los impuestos. Esta reducción de impuestos se denomina ahorro fiscal por amortización. El
Sistema Acelerado de Amortización del Coste (SARC) permite que se apliquen mayores
descuentos por amortización en los primeros años que con el sistema de amortización lineal.
Esto incrementa el valor actual del ahorro fiscal.