Principales aspectos reales de la crisis de deuda soberana europea

Principales
aspectos
reales de la
crisis de deuda
soberana
europea
tensiones financieras y los problemas de liquidez y solvencia de
instituciones públicas y privadas
no habían tenido precedentes, lo
cual señalaba la gravedad de la crisis internacional que evidenció la
fragilidad del crecimiento sectorial
impulsado por burbujas inmobiliarias en Estados Unidos, Irlanda,
Portugal, entre otros.
Nicolás Martínez1
En este artículo se hace un esfuerzo
por resumir las principales características de los aspectos reales
involucrados en la crisis europea
en curso, su expresión financiera,
el tránsito de la recesión mundial
del 2008-2009 a la presente crisis
de deuda soberana europea y los
elementos que contextualizan las
perspectivas inmediatas a nivel
europeo y el efecto esperado global
sobre las condiciones económicas
regionales que se deben tomar en
cuenta para las proyecciones económicas nacionales. En un primer
apartado se presenta un resumen
de antecedentes a la crisis europea
actual, en su dimensión real, mientras que en un segundo apartado se
describen algunos aspectos importantes en la crisis europea actual y
finalmente, se presentan las perspectivas más inmediatas de esta
crisis y los elementos que mayormente afectarían el desempeño
económico global de la región
centroamericana.
Introducción
Existe en las economías avanzadas
un ambiente coyuntural que genera
alta incertidumbre que afecta a las
expectativas de las empresas y de
los consumidores, ya que seguido
al desencadenamiento de la crisis
inmobiliaria de Estados Unidos, y
la recesión financiera y global que
ocurrió en 2008-2009, la débil
re­cuperación de la economía mundial en el 2010 fue afectada por la
crisis de deuda soberana de Grecia
y el posterior empeoramiento de
las tensiones financieras en varios
países de la eurozona, que vieron
una fuerte especulación sobre sus
deuda soberana y sus sistemas
bancarios.
Los esfuerzos gubernamentales
entre 2007-2009 en las economías avanzadas por contener las
1
2
I. Antecedentes de la
crisis europea actual
Se sabe que las tensiones finan­
cieras ­
que experimentan varios
países europeos podrían provocar
una recesión de sus economías que
afectarían no solo la recuperación
de Estados Unidos y del resto del
mundo, sino que también el auge
que los principales países emergentes han mostrado hasta ahora.
La presente crisis en general inició
a principios del 2010 con los crecientes ­
rumores sobre el posible
incumplimiento de los pagos de la
deuda soberana de Grecia, debido
al alto endeudamiento del gobierno.
A partir de allí en Europa y principal­
mente en la zona del euro, se ha presentado una serie de fenómenos que
caracterizan a la crisis, como lo son
los ataques especulativos sobre los
bonos soberanos de varios países, la
caída de los precios de las acciones
en la bolsa, las turbulencias financieras y la pérdida del valor del euro
frente al dólar, entre otros.
Es importante contextualizar la
ocu­rrencia de la actual crisis europea de deuda dentro de la crisis
económica global que se desencadenó en Estados Unidos en Agosto
del 2007 en el mercado de hipotecas subprime2, y que afectó a la
Senior del Departamento de Investigación Económica y Financiera. Se agradecen los comentarios efectuados por Carlos
Sanabria.
Los World Economic Outlook del FMI de Abril y Sept. de 2008-2010 dan cuenta de los principales aspectos financieros y reales
interrelacionados en esta crisis y las acciones tomadas por las autoridades de las principales economías avanzadas.
3
economía mundial, provocando en
algunos casos desaceleración de
las economías y plenas recesiones
en otras, con caídas del PIB de los
países y aumento del desempleo
en muchos de ellos.
Como es sabido, la crisis financiera
global del 2008-2009, se caracterizó
por tensiones financieras afec­tando
a la banca comercial, de inversión,
hegde funds, ase­
guradoras y otros
intermediarios que habían hecho
uso de instrumentos financieros
ba­­sados en las hipo­te­cas subprimede alto riesgo-para apuntalar sus
in­versiones3. Una serie de eventos
caracterizaron la crisis, que si bien
tuvo origen central en la esfera financiera, al estallar el auge del crédito
subprime, sus efectos negativos también se transmitieron ­rápi­­­damente a
la esfera real.
Los eventos que caracterizaron la
crisis en Estados Unidos, fueron, a
grosso modo, la rápida contracción
de la liquidez del mercado financiero, la declinante tendencia de los
precios de la vivienda, el aumento
del riesgo crediticio, la restricción
del crédito, principalmente inmobiliario, la acumulación de pérdidas de capital por la tenencia de
activos financieros emproblemados, el aumento de los problemas
de solvencia en el sector financiero asociado a los instrumentos
del mercado subprime, la creciente
pérdida del empleo a nivel económico en general, el crecimiento de
los embargos de vivienda, la constante pérdida de riqueza de los
hogares derivados de la caída del
precio de las viviendas y del mayor
desempleo, la baja en la confianza
del consumidor, el impacto negativo en el consumo de los hogares
para enfrentar los menores ingresos laborales, y la caída de la confianza de los negocios que afectó al
crecimiento de la inversión, lo que
afectó al desempeño exportador e
importador de Estados Unidos4.
Como eventos insignia de la profundidad de la crisis en Estados
Unidos, se produjo la quiebra en
Septiembre/2008 de uno de los
principales bancos de inversión Lehman Brothers y el rescate de la
compañía aseguradora American
International Group, la más grande
del país.
La Unión Europea no fue inmune a
esta crisis global, desacelerándose
fuertemente en 2008, cayendo en
plena recesión en 2009, y creciendo muy poco en 2010 debido
al creciente desempleo y el alto
endeudamiento del sector público
y en algunos casos del sector privado, y al estallido de burbujas
inmobiliarias y de inversiones especulativas en varios países, como
España, Irlanda y Portugal (Cuadro
1). ­Similar comportamiento registró la zona euro, esto es porque
las principales 4 economías de la
eurozona (Alemania, Francia, Italia
y España) aportan más del 55% del
PIB de la Unión Europea, mientras
que el Reino Unido, la otra potencia económica de la Unión, aporta
el 14.6% del PIB europeo5.
Cuadro 1: Tasa de crecimiento del PIB real
2007
2008
2009
2010
2.8
0.1
–3.7
3.1
EE.UU.
1.9
–0.3
–3.5
3.0
Zona Euro
3.0
0.4
–4.3
1.8
Japón
2.4
–1.2
–6.3
4.0
Unión Europea
3.3
0.7
–4.2
1.8
LAC
5.8
4.3
–1.7
6.1
Economías avanzadas
Fuente: FMI(2011), World Economic Outlook, Sep./2011.
3
4
5
Idem
Los datos sobre estos fenómenos son de alta frecuencia, como diarios, semanales, mensuales y trimestrales, y han sido
presentados por varias instituciones internacionales; en los reportes semestrales del FMI sobre la Estabilidad Financiera
Global y las Perspectivas Económicas Mundiales se hacen análisis exhaustivos sobre las tendencias de dichas variables
y lo que ello ha implicado para la estabilidad y crecimiento económico mundial y regional. En este artículo se destacan
algunos fenómenos desde su perspectiva anual y en relación a la presente crisis iniciada europea en abril del 2010.
PIB al tipo de cambio PPP, estimaciones para el 2010.
4
La crisis inmobiliaria y financiera
del 2008-2009 en Estados Unidos
afectó el desempeño de las economías europeas, entre otras razones,
debido a que la recesión en Estados
Unidos estuvo acompañada por
una caída del consumo e inversión
privada que afectó las ex­pectativas
de negocios en Europa, y provocó
una menor demanda por bienes
europeos, aunque la economía
en algunos países europeos como
Irlanda, España y Portugal ya
estaba siendo afectada a partir del
2007 por el estallido de sus propias
burbujas inmobiliarias y de
in­
versiones especulativas apuntaladas con crédito barato.
Como se observa en el Cuadro 2,
tanto el consumo e inversión se
redujeron entre 2008-2009 sufrieron el impacto negativo de la crisis
global; si bien el consumo privado
se desaceleró en el 2008 y cayó en
el 2009 en los Estados Unidos, la
zona euro y las economía avanzadas, fue la inversión privada (formación bruta de capital fijo) la que
se redujo en mayor proporción, lo
cual fue congruente con las teorías
del consumo fundamentadas en
el ingreso permanente, según las
cuales, el consumo debe ajustarse
en menor proporción si el choque
experimentado se considera que
tenga carácter temporal, y los agentes económicos esperaban estar
ante un cambio temporal inducido
por una baja en el ciclo económico. La inversión, en cambio, es
más volátil ante los cambios del
ciclo, responde más a expectativas
de negocios y la incertidumbre en
general, lo cual se evidenció en
esta recesión global del 2008-2009
(cuadro 2).
Cuadro 2: Variación del consumo e inversión privados
2007
2008
2009
2010
2.4
0.1
–1.4
1.9
EE.UU.
2.3
–0.6
–1.9
2.0
Zona Euro
1.6
0.3
–1.2
0.8
Japón
1.6
–0.7
–1.9
1.8
2.2
–2.8
–12.5
2.2
–1.4
–5.1
–15.2
2.0
4.7
–0.9
–12.1
–0.8
–1.2
–3.6
–11.7
–0.2
Consumo privado
Economías avanzadas
Inversión privada
Economías avanzadas
EE.UU.
Zona Euro
Japón
Fuente: FMI(2011), World Economic Outlook, Sep./2011.
Un aspecto importante de recalcar
en cuanto a las características de la
recesión global del 2008-2009, es
que a finales del 2010, los Estados
Unidos daban señales de recuperación, con un crecimiento del
PIB del 3%, acompañado de una
recuperación del consumo privado
que creció 2% después de caer
por dos años consecutivos, y de la
inversión, que también creció 2%
después de 3 años de caídas continuas. Tal señal de recuperación fue
débil en la eurozona y la Unión
Europea, creciendo solamente
1.8% ­(Cuadro 1), lo que fue acompañado de un débil crecimiento
del consumo (0.8%), mientras
que la inversión privada continuó
decreciendo (-0.8%, Cuadro 2). El
deterioro de la inversión privada
5
también continuó presentándose
en Japón, con decrecimientos
ex­perimentados desde el inicio de
la crisis en el 2007, los que implicaron una caída más fuerte del PIB
que la experimentada por Estados
Unidos y la eurozona.
No obstante estos vínculos reales
entre las economías estadounidense y europea, señalados a nivel
general y en donde la caída del
consumo e inversión en Estados
­
Unidos afectó al desempeño ex­­
portador europeo, existían ya
desde 2007 otros aspectos financieros y reales en la eurozona
que demandaban la intervención
de las autoridades económicas
para evitar un contagio de la crisis originada en Estados Unidos.
Tales aspectos financieros y reales
estaban asocia­
dos a las burbujas
inmobiliarias, principalmente en
España e Irlanda6, al creciente
nivel de deuda soberana y su
fi­nanciamiento-principalmente en
Grecia, Irlanda, Portugal e Italia, en
los mercados de capital privado,
principalmente bancario, al creciente desequilibrio fiscal en la
mayoría de países regionales y a
la pérdida de competitividad de
las economías consideradas “periféricas” en la eurozona (Grecia,
España, Italia) y asociadas al crecimiento más acelerado de los costos
laborales unitarios en relación al
crecimiento de esos costos en las
economías consideradas “núcleo”
de la eurozona (Alemania, Francia,
principalmente).
Para abandonar la recesión global,
los gobiernos de las economías
avanzadas echaron mano a los instrumentos y regulaciones de tipo
macroeconómico (monetario y fiscal) y sectorial (público y financiero)
que consideraron conveniente. Un
importante instrumento fueron los
estímulos fiscales vía mayor gasto
público. Por ejemplo, en Estados
Unidos, el consumo público había
crecido en promedio a una tasa del
1% anual entre 2004-2007, y con
la recesión del 2008, el gobierno
más que duplicó esa tasa (al 2.2%)
en 2008 y 2.0% en 2009 (Cuadro
3). Para la zona euro, en los 4 años
previos al inicio de la recesión, el
consumo público crecía al 1.9%
promedio, tasa que en 2008-2009
fue aumentada hasta el 2.4%.
Cuadro 3: Variación del consumo público
2007
2008
2009
2010
1.9
2.2
2.5
1.2
EE.UU.
1.3
2.2
2.0
0.9
Zona Euro
2.2
2.3
2.5
0.5
Japón
1.5
0.5
3.0
2.2
Economías avanzadas
Fuente: FMI(2011), World Economic Outlook, Sep./2011.
La aceleración del consumo
público, aunado al crecimiento
de otros gastos públicos (inversión
pública, intereses de deuda pública
y otros) y las medidas monetarias
y financieras expansivas, se efectuaron en un entorno inflacionario
6
IMF(2010).
6
bastante controlado, ya que con el
desencadenamiento de la recesión
en Estados Unidos, la inflación, si
bien se aceleró en el 2008 (alcanzando 3.8%), cayó en 0.3% en el
2009 y se estabilizó en 1.6% en
2010. La eurozona registró simi­
lares ­
tasas (Cuadro 4), mientras
que Japón continuó con un entorno
deflacionario que ha producido un
temor constante de una deflación,
ya que desde el 2003 solamente en
el 2008 se ha observado una tasa
positiva de inflación (1.4%).
Cuadro 4: Tasa anual de inflación
2007
2008
2009
2010
2.2
3.4
0.1
1.6
EE.UU.
2.9
3.8
–0.3
1.6
Zona Euro
2.1
3.3
0.3
1.6
Japón
0.0
1.4
–1.4
–0.7
Economías avanzadas
Fuente: FMI(2011), World Economic Outlook, Sep./2011.
La crisis global del 2008-2009 originada en Estados Unidos, ­provocó
una contracción del crédito, problemas de liquidez y quiebras
bancarias de instituciones más vinculadas a las hipotecas subprime
que estaban cayendo en default
aceleradamente, generando turbulencias financieras a nivel internacional. Esas turbulencias afectaron
la liquidez del sistema financiero
internacional en forma inmediata,
y surgieron crecientes preocupa­
ciones por la solvencia de los
­bancos y aseguradoras relacionados­
directamente con los créditos
hipotecarios subprime, y con la
inversión en instrumentos basados
en tales hipotecas.
A mediados del 2008, una vez se
confirmaron los temores de insolvencia de grandes instituciones
bancarias en Estados Unidos, los
recortes del empleo en el sistema
financiero y en las actividades económicas dependiendo del crédito,
el desempleo global aumentó7, la
9
7
8
desconfianza del consumidor se
acentuó, y se redujo el gasto de
los consumidores estadounidenses
en el 2008. La inversión privada
ya se había reducido en el 2007.
(Cuadro 2)
Dado que los disminuidos consumo
e inversión en Estados Unidos afectaron la demanda de ese país por
bienes internos y extranjeros, la
incertidumbre sobre la profundidad
y extensión de la crisis inmobiliaria,
financiera y económica en general
afectaron la demanda externa de
Europa y del resto del mundo, y por
tanto, provocaron que las exportaciones europeas8, en general, y
las de la eurozona en particular,
disminuyeran y afectaran su crecimiento económico. En el Gráfico 1
se observa como las exportaciones
e importaciones cayeron desde un
pico en Junio del 2008 a un punto
mínimo en Julio del 2009, y que
los niveles mensuales del comercio
previos al pico no se volverían a
recuperar hasta en Febrero del 2011.
Para Europa, la crisis en Estados
Unidos implicó en 2008 una caída
de la inversión privada, un virtual
estancamiento de la economía y
una aceleración de la inflación
para ese mismo año, pero el consumo privado siguió creciendo y
la economía no colapsó como en
Estados Unidos. Para inicios del
2009, los efectos perniciosos de la
crisis estadounidense se sintieron
en la economía europea, principalmente por las restricciones de
liquidez y la caída del comercio
internacional, pero aun así, las
esperanzas de una recuperación de
la recesión en ese año se basaban
en una expansión del comercio
internacional, las mejoras en la
situación financiera y el impulso
a la demanda interna que los
gobiernos europeos estaban dando
a través de expansiones del gasto
público y de estímulos de política
monetaria9 y financiera.
No obstante el optimismo inicial
europeo por evitar el contagio
Bureau of Labor Statistics (2012).
Ver datos sobre evolución de exportaciones netas de la eurozona en European Commission (2012).
Comisión Económica Europea (2010), press releases.
7
de la crisis estadounidense y las
­precauciones que las autoridades
económicas habían iniciado a
tomar desde el 2007 en varios países de la eurozona10, los efectos
perniciosos de la crisis de Estados
Unidos de 2008 se hicieron sentir
con fuerza en Europa en 2009, ya
que casi con un año de rezago el
consumo, la inversión y el crecimiento económico europeo siguieron el comportamiento recesivo
observado en los Estados Unidos.
Unidos y en Europa en el 20082009. Sin embargo, dada que esta
crisis internacional es considerada
como la mayor recesión mundial a partir de la segunda guerra
mundial11, y el reconocimiento de
las crecientes interrelaciones de
la economía y el peso de los distintos canales de transmisión, las
autoridades económicas en Estados
Unidos y las principales economías
avanzadas emprendieron no solo
esfuerzos fiscales sino que también esfuerzos de política monetaria y financiera para intervenir los
­mercados y superar la recesión.
El consumo público fue importante
para enfrentar la crisis en Estados
Las intervenciones de política
monetaria y del sector financiero
con el fin último de normalizar las
condiciones crediticias y promover
la recuperación económica sostenida, en Europa como en Estados
Unidos, tuvieron como objetivo
el contener y revertir las tensiones
del mercado financiero, limpiar los
estados financieros bancarios de los
activos en problemas y recapitalizar
las entidades financieras viables
pero subcapitalizadas y liquidar
aquellas no viables, tal como se
presenta en un estudio de personal
técnico del FMI en el 200912.
Gráfico 1: Exports Imports y Balance
Seasonally adjusted data
bn euro
Extra-EA17 trade
150
130
110
90
70
50
30
10
–30
01-06
04-06
07-06
10-06
01-07
04-07
07-07
10-07
01-08
04-08
07-08
10-08
01-09
04-09
07-09
10-09
01-10
04-10
07-10
10-10
01-11
04-11
07-11
10-11
–10
Balance
Imports
Exports
Fuente: European Commission (2012) datos de Eurostat.
Los países de la eurozona si bien se restringieron inicialmente a recortar la tasa de interés de política monetaria al inicio
de la crisis, si adoptaron medidas tempranas de apoyo a la liquidez, recapitalizaciones al sistema bancario y otras relacio­
nadas al
­­ sistema financiero (FMI, 2009) frente a los estallidos de las burbujas de negocios en Irlanda, Portugal y España.
11
IMF (2009).
12
Estos párrafos resumen parcialmente el análisis de las medidas adoptadas y su impacto estimado según un estudio del
personal técnico del FMI divulgado en el Global Financial Stability Report-GFSR, de Oct./2009, Cap. 3.
10
8
Las intervenciones, tanto en Estados
Unidos como en Europa, incluyeron
medidas sin precedentes de inyección de liquidez a varios segmentos
del mercado financiero, apoyo al
crédito bancario a través de compras de papel comercial y bonos
corporativos, garantizando los pasivos bancarios, inyectando capital
a las instituciones financieras en
problemas y adoptando esquemas
para aliviar a los bancos de los activos emproblemados. Según el anterior estudio del FMI previamente
citado13, en el periodo de la crisis,
entre Junio 2007-Junio 2009, en 13
economías avanzadas14 se sucedieron 153 eventos de intervención de
política bajo algunas de las medidas resumidas en este párrafo.
y se permitieron repos en moneda
extranjera.
Es importante destacar que el
esfuerzo efectuado en las economías avanzadas para superar la
­crisis, fue importante y temprano, ya
que se echó mano a una actuación
­sin precedentes en la conducción
monetario-financiero de las autoridades económicas.
De los 153 eventos de interven­
ción para enfrentar la crisis, durante
los 2 años del estudio subdivi-
Gráfico 2: Número Medidas adoptadas
250
Asset purchases
Collapse of
Liquidity guarantees Lehman Brothers
September 14, 2008
Recapitalization
Liquidity support
Interest rate change
200
150
100
50
2007
2008
2009
0
Cumulative count of policy measures
A nivel de política monetaria y
apoyo a la liquidez sistémica, se
redujeron las tasas de interés de
política monetaria, se redujeron
requisitos de reserva de los depósitos, se dieron líneas de crédito a los
bancos, se efectuaron más subastas,
se dieron préstamos de última instancia, se acogieron más instituciones financieras en los préstamos de
última instancia, se ampliaron las
garantías aceptadas para préstamos
A nivel de medidas de estabilización del sistema financiero y
público, se inyectó nuevo capital
a las instituciones en problemas;
se dieron garantías a los pasivos
de tales instituciones, tales como
mayor protección a los depósitos,
garantías de la deuda antigua como
nueva, se dieron préstamos del
gobierno a las instituciones individuales; se compraron activos, tanto
de todos los bancos, como de los
“malos bancos”, se dieron garantías por los activos, se aislaron los
activos en problemas de los bancos
en problemas, tanto de operaciones
fuera y dentro del balance.
didos en tres sub-periodos: 1)
Junio 2007-Sep.14/2008-quiebra
de ­
Lehman Brothers; 2) Sept.
15-Dic. 31­/2008 y 3) Enero1 Jun.
30/2009, los autores encuentran
que tanto en el medio de la crisis
(sub-periodo 2) como al final de la
recesión, el apoyo vía mayor liquidez sistémica fueron las medidas
más numerosas llevadas a cabo
en estas 13 economías avanzadas,
mientras que le seguían los cambios
en las tasas de interés. Hacia el final
de estos 3 sub-periodos, las medidas de garantías de liquidez y las
recapitalizaciones se acumularon
en estos países, coherentemente
con la evolución de una crisis que
inicialmente creó problemas de
liquidez de corto plazo y que luego
se convirtieron en problemas de
solvencia, por la erosión ­del capital de las instituciones financieras
involucradas (Gráfico 2).
Note: Euro area sample countries, Japan, Sweden, Switzerland, United Kingdom, and
United States. This figure adds up the total number of policy measures introduced over
time; it disregards the scale of bach intervention, In both relative and adsolute terms.
Fuente: Figure 3.1 Time pattern of Crisis Measures, IMF(2009),GFSR.
Idem.
El grupo de economías avanzadas estudiado estuvo formado por los Estados Unidos, Reino Unido, Suiza, Suecia, Japón,
Austria, Francia, Alemania, Grecia, Irlanda, Italia, Holanda y España.
13
14
9
Según el gráfico citado del estudio del FMI15, de los 153 eventos
identificados en estos dos años, el
26.1% de estos eventos se dieron
en el sub-periodo previo a la quiebra de Lehman brothers, con 18
intervenciones en Estados Unidos
y 13 en la eurozona; en el segundo
sub-periodo, las intervenciones
efectuadas representaron el 41.2%
del total estudiado, con Estados
Unidos manteniendo el número de
intervenciones pero en la eurozona
aumentaron en 46% al totalizar 19
intervenciones y en el sub-periodo
3, se redujeron las intervenciones
tanto en Estados Unidos como en la
eurozona (Cuadro 5). Esto indicaría
que a nivel financiero, el contagio
de la crisis en Estados Unidos era
ya fuerte en la eurozona y las autoridades hicieron grandes esfuerzos
por limitar los efectos perniciosos
vía estas intervenciones. A nivel
real, los datos de los Cuadros 1-4
indicarían que los efectos de contagio iban un tanto rezagados y
existían esperanzas de evitar un
mayor contagio en Europa.
Cuadro 5. Número de intervenciones
Pre-Lehman
Global
Crisis 1
Global
Crisis 2
13
19
17
Japan
0
4
3
Sweden
1
11
10
Switzerland
1
5
2
United Kingdom
7
6
5
United States
18
18
13
Total
40
63
50
Country
Euro area
Sources: National sources; and IMF staff estimates.
Note: Only announcements of crisis ­policy measures that passed
the "front page criterin" of sufficient news coverage have been considered. Any announcements of subsequent canges or ­revisions to
policy measure are not included.
Fuente: Table 3.2 Number of Intervention, IMF (2009), GFSR.
Los resultados de estas intervenciones, según el objetivo perseguido
fue, en general, que las tensiones
financieras asociadas a la iliquidez, que se perseguían reducir
con el recorte de tasas de interés,
al ser medidas con el índice de
stress económico-ESI16, solamente
se logró tal reducción en el Reino
Unido en el primer sub-periodo
y en Suiza en el segundo y tercer
sub-periodo; se estima que esto
significó que en el resto de países,
donde no hubo una reducción
de este índice en forma estadísticamente significativa, se debió a
que los recortes de tasas de interés anunciados por las autoridades
IMF (2009) GFSR, Oct. op. cit.
Este índice en un compuesto del inverso del índice de confianza del consumidor, del inverso del índice de confianza de
los negocios, del spread promedio de los bonos corporativos clase A, AA y BB respecto a los bonos del gobierno y del
inverso del precio de las acciones de las compañías no financieras. Por tanto, si se quiere quitar tensiones financieras
asociadas a liquidez restringida, el recorte de tasas de interés debe impactar las condiciones que generan riesgo de
­iliquidez, haciendo que el índice baje ante menores tensiones financieras relacionadas a la iliquidez.
15
16
10
económicas fueron internalizados
por los mercados anticipadamente,
por lo que los anuncios y ocurrencia del evento no afectaron mayormente al ESI17.
Las intervenciones de apoyo a
la liquidez, por otra parte, cuyos
resultados se midieron por las
reducciones del spread de tasas
(LIBOR-swap overnight) como
in­dicador de una disminución del
riesgo de liquidez, lograron reducciones estadísticamente significativas en Suecia, Estados Unidos
y Reino Unido en el primer subperiodo, y en Japón y Estados
Unidos en el tercer sub-periodo,
lo que se interpreta que si bien se
inyectó liquidez, el margen de referencia no se redujo en medio de
la crisis, debido a que los bancos
percibían un mayor riesgo de crédito y a pesar de una mayor liquidez, mantuvieron congelado el
crédito, principalmente en lo peor
de la crisis internacional (segundo
sub-periodo). A esa altura de la crisis, los problemas de liquidez ya
eran percibidos en muchos casos
como problemas de solvencia (ya
habían estallado las burbujas en
varios países y se habían rescatado
muchas instituciones), por lo que
las intervenciones de apoyo a la
liquidez en general perdieron el
efecto esperado. La eurozona no
experimentó un cambio significativo en estos sub-periodos y en este
tipo de intervenciones asociadas a
la liquidez.
En cuanto a los resultados esperados de las otras intervenciones,
el estudio del FMI encontró que,
respecto a la zona del euro, en
el primer sub-periodo solamente
las medidas de recapitalización
tuvieron efectos esperados, en el
segundo sub-periodo las de recapitalización y la de garantía de pasivos tuvieron los efectos esperados,
y en el tercer sub-periodo, tuvieron
los efectos esperados la garantía de
pasivos y la compra de activos.
Esto estaría indicando que la eurozona, en la profundidad de la crisis
internacional, si efectuó importantes esfuerzos exitosos para enfrentar los problemas asociados a la
insolvencia y los riesgos asociados
que ya experimentaban el sector
bancario y financiero europeo. Se
debe señalar que estos resultados
son los relacionados al impacto
inmediato, de corto plazo. La
evaluación del impacto de largo
plazo requiere el paso de un mayor
lapso y es más difícil de realizar;
además, el contagio de tipo real,
continuaría afectando la actividad productiva de los países en el
corto, mediano y largo plazo, ya
que la disminución de las tensiones financieras no ataca de por si
la raíz de los problemas de fondo
de las instituciones financieras, es
decir, los problemas de solvencia
que originan las pérdidas de capital ­y el estancamiento económico.
II. La presente crisis
de Deuda Soberana
La crisis europea de deuda profundizada a partir del 2010 con
los temores de un posible default
de la economía griega, ha estado
plagada por tensiones financieras presionando a la estabilidad y
solvencia de los bancos europeos
y al rendimiento exigido para la
compra de los bonos soberanos
emitidos por los países periféricos
de la eurozona, lo cual ha encarecido el financiamiento requerido
por la mayoría de países europeos
y ha amenazado con una crisis
crediticia regional que podría producir una nueva recesión plena en
Europa, con la alta probabilidad
de contagio a las economías emergentes y a la de los Estados Unidos.
La situación griega, problemática
de por si por el acelerado crecimiento de su déficit fiscal y su
nivel de deuda, también develó
otros problemas importantes para
la estabilidad del pacto monetario
europeo18, como lo fueron la débil
situación de los bancos europeos
ante los efectos de contagio por
la crisis financiera global iniciada
en Estados Unidos, las prácticas
IMF(2009), GSFR, Oct. Op. cit., Págs. 122-123.
Ver FitchRatings Banks, (2011, Sept.)
17
18
11
­ ancarias laxas para la adquisición
b
de deuda soberana de países con
crecientes desbalances fiscales, la
débil supervisión regional de las
estadísticas fiscales que fueron
ma­­
nipuladas para esconder un
déficit y endeudamiento públicos
crecientes, la presencia de burbujas
inmobiliarias regionales que que­
daron mayormente expuestas ante
los efectos adversos de la recesión
de 2008-2009 y la pérdida de
empleos y actividad económica
que minaron la confianza de los
consumidores e inversionistas, la
débil gobernanza regional en presencia de necesidades de coordinación monetaria y fiscal19 para
en­frentar tensiones financieras y las
especulaciones concordantes, y la
existencia de un doble desempeño
económico (las economías núcleo
y las periféricas) al interior de la
eurozona que requiere soluciones
diferentes en un marco rígido de
política monetaria por la adopción
de la moneda común.
La crisis se ha ido intensificando
desde el 2010, entre otros, por la
falta de acuerdos regionales para
evitar un default de la deuda griega,
ya que al interior de Grecia ha sido
difícil avanzar en medidas fiscales
y cuasi-fiscales para revertir la tendencia creciente de la deuda y los
problemas de productividad de
la economía griega. Han habido
largos debates entre los miembros de la eurozona sobre como
solventar la situación de Grecia,
últimamente debatiendo hasta la
opción de que dicho país abandone el pacto monetario regional, ya que su paquete de ayuda
inicial por 110,000 millones de
euros acordados en mayo del 2010
(de los cuales 30,000 millones lo
financió el FMI), no fue suficiente
para reducir del todo la necesidad
de refinanciamiento de su deuda,
que ahora supera el 160% del PIB.
En esa reunión de los ministros de
Finanzas de los países de la eurozona también se acordó la creación
de un mecanismo de estabilización
para defender a la eurozona de la
especulación financiera y proteger
al euro.
El 9 de Mayo del 2010 la Unión
Europea20 creó el “Fondo Europeo
de Estabilidad Financiera” -FEEFque puede emitir bonos u otros instrumentos de deuda en el ­mercado
para recaudar fondos necesarios
para proporcionar préstamos a los
países de la zona euro en problemas
financieros, la recapitalización de
bancos o comprar deuda soberana.
Las emisiones de bonos están respaldados por garantías otorgadas por los Estados miembros ­de
la zona euro. También se creó el
Mecanismo Europeo de Estabilidad
Financiera -MEEF- el cual es un
programa de financiación de
emergencia dependiente en fondos recaudados en los ­
mercados
financieros y garantizados por la
Comisión Europea, con el presupuesto de la Unión Europea como
garantía, cuyo objetivo es preservar
la estabilidad financiera en Europa,
prestando asistencia financiera a
los estados miembros de la Unión
Europea en crisis e­ conómica.
Estas entidades financieras europeas ­fueron creadas a la luz del
estallido de burbujas inmobiliarias­
en Irlanda y Portugal. En el caso de
Irlanda, se sabe que los principales
bancos acumulaban pérdidas por
100.000 millones de euros, debido
a créditos fallidos emitidos a inversionistas inmobiliarios y hogares
compradores de vivienda, burbuja
que explotó en torno a 2007 y
coincidiendo con el estallido de la
crisis subprime en Estados Unidos.
El superávit fiscal registrado en el
2007 en Irlanda se convirtió en un
déficit del 32% del PIB en el 2010,
debido a la ayuda del gobierno a
los bancos emproblemados. Dada
la caída de la economía y el alto
desempleo del país, que había
subido del 4% al 14% en menos de
cinco años, en Noviembre/2010 la
Unión Europea, el FMI y el gobierno
irlandés acordaron un paquete de
rescate por 67,500 millones de
euros. Es así que El 5 de Enero
de 2011, la Unión Europea, en el
marco del Mecanismo Financiero
de Estabilización, colocó exitosamente en los mercados de capital
5,000 millones de euros en emisión
de bonos como parte del paquete
Ver Moody’s Analytics (2011)
Ver sobre naturaleza y funcionamiento propuesto del Fondo y del Mecanismo en http://internacional.jornaldenegocios.
pt/Fondo_Europeo_de_Estabilidad_Financiera.
19
20
12
de las acciones, así como una
­erosión en la solvencia bancaria,
ya que incluso en ese mes quebró
el banco franco-belga Dexia. En el
Gráfico 3, se puede observar como
Grecia y Portugal han sido los más
castigados por el rendimiento exigido por los inversionistas para
acceder a su financiamiento,
alcanzando un margen de más de
1000 puntos básicos en relación a
los bonos de referencia (bonos alemanes a 10 años). Dentro de las
economías periféricas de mayor
tamaño, Italia y España registraron
en todo el 2011 una tendencia a
pagar un mayor margen, aunque
fueron menos castigados que los
países que ya habían sido rescatados, pues sus márgenes fueron
solamente el 40% del margen
requerido a Grecia y Portugal y
el 66% del margen requerido a
Irlanda. (Gráfico 3)
Gráfico 3. Diferenciales de la deuda soberana en Europa
(p. b., frente a bonos alemanes a 10A)
1200
2500
1000
2000
800
1500
600
1000
400
500
Italia
Irlanda
Bélgica
Portugal
nov-11
oct-11
sep-11
0
ago-11
200
jul-11
Las tensiones financieras se habían
intensificado en varios países,
debido entre otros al estallido de
inversiones internas especulativas,
es así que en Mayo de 2011, los
líderes de la Eurozona aprobaron
oficialmente un paquete de ­rescate
por 78.000 millones de euros para
No obstante los esfuerzos gubernamentales a partir de Octubre/2011,
la crisis de deuda se ha intensificado. Hay una ampliación de
los spreads crediticios por deuda
soberana y volatilidad del precio
jun-11
Durante el 2011, hubo varias cumbres entre los acreedores oficiales de la eurozona - la Comisión
Europea, el Banco Central Europeo
y el FMI- para lograr crear este
mecanismo de financiamiento para
los países de la eurozona en riesgo
de incumplimiento, discutir un
segundo paquete de rescate para
Grecia y sus condicionantes, para
evitar las tensiones financieras que
generan la discusión de paquetes
de ayuda y prever un mecanismo
apropiado de financiamiento para
las economías en riesgo de default.
En Octubre/2011, las cumbres de
la Unión Europea han logrado un
compromiso de los bancos para
la reducción voluntaria del sector
privado de la deuda soberana de
Grecia hasta del 50%, entre otros
elementos.
may-11
Tanto el Fondo de estabilidad
como el Mecanismo son entidades temporales, para enfrentar la
crisis, pero serán sustituidos permanentemente por el Mecanismo
Europeo de Estabilidad-MEDE, el
cual fue creado en Marzo/2011
y que entrará en operaciones en
Julio/2012, orientándose a auxiliar
a países de la eurozona, con un
capital fijado para el mecanismo
de 700,000 millones de euros,
cuya parte desembolsada por los
países será de 60,000 millones
pagaderos a partir de Julio 2013
en cinco pagos anuales.
Portugal. El financiamiento del
pa­quete se definió bajo las nuevas
modalidades que se venían discutiendo desde el 2010, por lo que el
préstamo de rescate fue distribuido
entre el Mecanismo Europeo de
Estabilidad Financiera, el Fondo
Europeo de Estabilidad Financiera
y el Fondo Monetario Internacional.
abr-11
de apoyo financiero acordado para
Irlanda.
0
Grecia (esc. dcha.)
España
Citado en: BBVA Research, Situación Global 4º. Trimestre 2011
13
Por el lado de las tensiones en el
sistema bancario, el stress sobre
los mercados de capitales se
observa en mayor volatilidad y
baja del precio de las acciones
de los bancos, así como en los
spreads de los CDS-credit default
swaps-, como bajas en la liquidez,
principalmente de financiamiento
de corto plazo. Un estudio de la
división de investigación BBVA
Research encuentra que mucho
de los ­bancos europeos están muy
expuestos a la deuda soberna de los
principales países periféricos como
Grecia y Portugal21. El pasivo de
estos bancos ha sido afectado por
la reducción de las garantías estatales implícitas y los temores sobre
la solvencia de algunos bancos
les ha estado limitando el acceso
al financiamiento. Estos eventos
se han traducido en una creciente
prima de riesgo por default de los
principales bancos europeos, no
solo de la periferia de la eurozona
sino de los países núcleo, lo que se
observa en los diferenciales CDS
a 5 años, que se han disparado a
­partir de Agosto/2011 (Gráfico 4)
Gráfico 4. Diferenciales CDS (5A) de grandes bancos de la zona euro (p. b.)
BBVA
Deutsche Bank
BNP
Intesa
oct-11
sep-11
ago-11
jul-11
jun-11
may-11
abr-11
500
450
400
350
300
250
200
150
100
50
0
Santander
Credit Agricole
Citado en : BBVA Research, Situación Global 4º. Trimestre 2011
Las tensiones financieras sobre la
deuda soberana tienen, en varios
países de la eurozona -no en todos
los miembros- a la base un problema real de tipo fiscal, ya que
los déficits de las cuentas fiscales
han generado un creciente endeudamiento público que se ha exacerbado a partir de la crisis global
iniciada en el 2007. Al considerar
la posición fiscal global de los
gobiernos -en la cual importa no
solo los diferentes gastos clasificados como consumo público, sino
que el desem­
peño de todos los
otros gastos no incluidos en el consumo, como la inversión pública,
el pago de transferencias públicas
y de intereses de la deuda,- se ha
acumulado un stock de deuda
aceleradamente en los años 20082010, ya que, como se observa en
el Cuadro 5, en las economías del
núcleo de la eurozona (Alemania
BBVA Research, Situación Global, 4º.Trimestre 2011, pags. 6-7.
21
14
y Francia), la deuda pública acumuló alrededor de 20 puntos del
PIB en apenas tres años. Estados
Unidos acumuló 32 puntos de su
PIB en ese mismo periodo, mientras que los países periféricos de la
eurozona acumularon 37 puntos
(Grecia), 70 puntos (Irlanda), 16
puntos (Italia) y 24 puntos (España
y Portugal) (Cuadro 6)
Cuadro 6: Nivel de deuda pública nominal respecto al PIB nominal
2006
2007
2008
2009
Francia
64.0
64.2
68.2
79.0
82.3
Alemania
67.9
65.0
66.4
74.1
84.0
191.3
187.7
195.0
216.3
220.0
RU
43.1
43.9
52.0
68.3
75.5
USA
61.1
62.3
71.6
85.2
94.4
Grecia
106.1
105.4
110.7
127.1
142.8
Irlanda
24.7
24.9
44.4
65.2
94.9
106.6
103.6
106.3
116.1
119.0
Portugal
63.9
68.3
71.6
83.0
92.9
España
39.6
36.1
39.8
53.3
60.1
CR
33.3
27.6
24.8
27.4
29.6
ES
39.1
38.1
39.3
48.3
50.3
GUAT
21.7
21.3
20.0
22.9
24.2
HON
31.7
19.7
19.9
24.1
26.3
MEX
38.4
37.8
43.1
44.7
42.9
PAN
52.6
45.6
39.2
41.2
38.7
Japón
Italia
2010
Fuente: datos elaborados en base a la CIA-The World Factbook y FMI (2011).
No obstante esta evolución de la
deuda, en algunos países europeos
el desempeño fiscal no ha sido
la causa central de las tensiones
financieras (por ejemplo Irlanda),
ya que han mostrado indicadores
más sólidos que sus pares europeos.
La razón de las tensiones en países
más sólidos de la región se debe
a la distribución de la tenencia de
deuda en el sistema b
­ ancario, ya
que mucha de la deuda de los países europeos periféricos- Grecia,
Portugal, Italia- está en manos
de bancos acreedores residentes
de los países núcleos-Francia y
Alemania, y de allí que éstos se
ven fuertemente involucrados en
buscar una salida a la presente
crisis, y en caso de que suceda el
default, lograr una salida ordenada
del default y limitar al máximo el
daño a sus sistemas bancarios. De
allí también el carácter regional
de la crisis de deuda soberana y
­bancaria.
El FMI ha estimado en el 2011
necesidades de capitalización del
sistema bancario europeo, pero
debido a la inacción europea,
dicha institución incrementó en
octubre de ese año sus estimaciones de recapitalización de 200 a
300 billones de euros. Todavía se
siguen afinando estimaciones de los
recursos necesarios para enfrentar
posibles default y lograr mantener
funcionando la eurozona, con el
aporte de los países miembros, el
15
Banco Central Europeo y los inversionistas privados que acepten la
rebaja en la deuda soberana de los
países susceptibles al default, hasta
ahora solamente la de Grecia, pero
con amenazas de que España e
Italia requieran apoyo para evitar
el default.
Otros elementos reales asociados a
la pérdida de productividad, menor
crecimiento económico respecto al
potencial de largo plazo, y el persistente desempleo y la necesidad
de reformas públicas que mejoren
sustancialmente el desempeño fiscal han ido adquiriendo un mayor
debate y cuestionando si la sostenibilidad del euro es viable de frente
a las soluciones requeridas para
superar tales problemas reales.
III. Perspectivas
inmediatas de la crisis
europea
Según varias unidades de investigación económica, el riesgo crediticio de los bancos de la zona
euro se ve presionado por factores
negativos como son el crecimiento
económico abajo del potencial, los
riesgos de insolvencia soberana,
los costos asociados a la mayor
regulación bancaria prevista, el
ambiente político proclive a reducir ­­
o eliminar el apoyo público
al sistema financiero, la vulnerabilidad bancaria ante la falta de
confianza del mercado22. En este
sentido, los canales de transmisión
de los efectos adversos de la crisis
financiera y de deuda soberana
más susceptibles de ser afectados
son el comercio internacional y los
flujos de capital.
La recuperación de la economía
estadounidense está limitada por la
situación deteriorada del mercado
de vivienda, ya que en un reciente
estudio de la Reserva Federal23 se
evidencia que el consumo agregado se encuentra limitado por las
pérdidas de casi 7 trillones de US
dólares de la riqueza de los hogares
derivadas de la reducción del valor
de las viviendas, debido a la baja
continua de los precios desencadenada por el estallido de la burbuja
inmobiliaria. En el Gráfico 5 se
muestra como desde el último pico
de precios promedio de vivienda
en el 2006, éstos precios han caído
casi 33% hasta finales del 2011.
Gráfico 5: Precios promedios de vivienda en Estados Unidos
Index (2006:Q1 = 100)
Monthly
110
100
90
80
Oct.
70
60
2001
2003
Source: CoreLogic.
2005
2007
2009
2011
50
Fuente: citado en Board of Governors of the Federal Reserve
System (2012)
FitchRatings, Sovereigns (2011, Sept.)
Ver “The US Housing Market: Current condition and Policy Considerations” (2012),de Feb. 4, Board of Governors of the
Federal Reserve System, Washington.
22
23
16
Esta caída de precios de vivienda
responde a nivel macroeconómico, al alto desempleo que se
profundizó durante la crisis del
2008-2009 y a la mayor incertidumbre de los consumidores estadounidenses, mientras que a nivel
sectorial las condiciones de exceso
de oferta de viviendas, en parte
por las viviendas embargadas, por
la baja tendencial de la oferta de
créditos inmobiliarios y por los
altos costos que los procesos de
embargo imponen a los demandantes y propietarios hipotecarios.
Estos problemas reales requieren
soluciones en la esfera financieracrediticia y en la esfera real, que
permitan una mejora de los ingresos
de los hogares estadunidenses y un
impulso del consumo que reactive
la economía en forma sostenida.
Según el anteriormente citado
estudio de la Reserva Federal,
la recuperación del mercado de
vivienda se limita también por el
actual incierto rol de las empresas financiadas por el gobiernoFreddie Mac y Fannie Mae,- ya
que debido al gran tamaño de sus
portafolios, sus acciones afectan a
todo el mercado de vivienda; dado
su mandato actual-a partir de la
crisis del 2008- de minimizar las
pérdidas de los contribuyentes y
fomentar un mercado hipotecario
liquido y estable, su actuación bajo
el mando de la Agencia Federal
de Financiamiento para Vivienda-
FHFA, ha sido conservadora y no
ha permitido promover las soluciones que requieren estos problemas
financieros y reales, y que incluso
demandan pérdidas de corto plazo
para el contribuyente y lograr una
reactivación de mediano y largo
plazo con sus respectivos beneficios globales.
Por lo anterior, y dada la debilidad de la recuperación en Estados
Unidos y la amenaza de default y
recesión en Europa, el FMI espera
que las economías avanzadas se
expandan en solamente 1.6%
en 2011 y 1.9% en 2012, lo que
enfriaría la recuperación registrada
en el 2010 cuando crecieron más
del 3%. En la esfera real, un factor
que limita al crecimiento en la
eurozona es la mayor competitividad que enfrenta la región y la
pérdida de productividad laboral
­
que varios países periféricos de
la eurozona han registrado en la
última década, principalmente
Grecia, Portugal e Italia, mientras
que la segunda economía de la
zona, Francia, ha visto crecer muy
poco su productividad, mientras
que la primera economía, Alemania
ha crecido su productividad24 un
poco más aceleradamente que los
países periféricos.
En estas perspectivas de las economías avanzadas, el tema fiscal ha
pasado a ocupar un papel central
en las perspectivas de mediano y
largo plazo, ya que se considera que
la falta de acuerdo en el Congreso
de Estados Unidos sobre el ajuste
fiscal requerido a futuro para estabilizar la deuda pública, genera
mayor incertidumbre en las expectativas de los mercados financieros,
que obliga a las calificadoras
de ­
riesgo a revaluar la situación
del mercado de deuda de Estados
Unidos y los futuros impactos sobre
las primas de riesgo internacionales. Algunos economistas como
el premio nobel Paul Krugman25,
no están de acuerdo como se ve
la problemática fiscal en la esfera
política estadounidense, donde el
déficit y acumulación de deuda
se ve como el problema a la base
de las perspectivas de recesión y
no como la solución posible para
evitar futuras recesiones, ya que un
manejo adecuado del déficit fiscal
y crecimiento de la deuda ya ha
ayudado en el pasado a levantar
la economía estadounidense. Este
debate continuará mientras la
economía no de señales fuertes
de abandonar las perspectivas
­recesivas
Las perspectivas de crecimiento
económico, considerando estos
efectos de contagio, según el FMI
en su último informe26, divulgado
en Septiembre/2011, estimó que
la región latinoamericana crecerá
4,5% en 2011 y 4% en 2012, contra un 6,1% en 2010; los países
con estrecha relación con Estados
Ver datos en European Commission (2012) /Eurostat/Structural Indicators
Ver Krugman, P. (2012); Shawn, T. (2012).
26
IMF(2001), WEO, Sept.
24
25
17
Unidos y con Europa tendrán
una desaceleración económica
más fuerte, con una disminución
del comercio, remesas y flujo del
turismo.
Para la región latinoamericana,
no solamente el contagio desde
la eurozona es una amenaza a su
desempeño económico, pero la
propia recuperación que muestra
la economía estadounidense continua siendo tema de preocupación.
Adicionalmente, la persistencia de­
precios de materias primas y de
alimentos altos restringen la de­­
manda interna, debido a que para
largos segmentos de consumidores
el peso del gasto en estos bienes es
más alto que dicho peso en los consumidores de economías avanzadas, por lo que la tendencia al alza
de estos insumos y los alimentos
afectan al consumidor y a las condiciones de pobreza de la región.
Según el FMI, en el 2012 se espera
un persistente nivel alto de precios
de materias primas y commodities,
lo que será un tema de preocupación y evaluación en los países
regionales importadores netos de­
alimentos. La FAO informa en
Enero/2012 que el precio promedio
de alimentos alcanzó un índice de
228 durante el 2011, nivel más alto
desde que el organismo comenzó a
llevar este registro en 1990, incluso
más alto que el índice de 200 alcan-
zado en el año de la profundización de la ­crisis global (2008). Las
perspectivas son desafiantes para la
lucha contra la pobreza; las materias primas agrícolas también verán
precios altos en el mediano plazo,
ya que la Comisión Europea27
estima que este nivel alto de precios de materias primas agrícolas
se mantendrá así por lo menos
durante los ­próximos 8 años.
A nivel centroamericano, los efectos ­
perniciosos de retroalimentación de la crisis europea y la débil
recuperación estadounidense también amenazan los potenciales de
crecimiento, principalmente por
la demanda de las exportaciones,
la recepción de remesas y las
Gráfico 6: Tasa de desempleo en Estados Unidos
Percent
11.0
10.0
9.0
18
•
•
•• • •
•
•
• • • • •
• • • ••• • •
•
• •
•
8.0
7.0
Dec-09Mar-10 Jun-10 Sep-10Dec-10Mar-11 Jun-11Sep-11Dec-11
Fuente: datos y gráfico del Bureau of Labor Statistics (2012).
Para el caso de El Salvador, en
donde los canales de remesas, las
Ver Diario el Mundo (2012), 13/Enero, Pág. 27
27
r­estricciones crediticias ante me­­
nores flujos potenciales de capitales. Una fuente constante de
preocupación para los países más
dependientes de remesas provenientes de Estados Unidos, es la
persistencia del alto desempleo en
ese país, ya que a pesar de la recuperación de la economía a partir
del 2010, que arrancó con una
tasa nacional de desempleo del
10%, al cierre de Diciembre/2011
esa tasa se ha reducido solamente
hasta el 8.5%, lo que indica que si
la recuperación de Estados Unidos
se sostiene, se requerirán muchos
años más para rebajar el desempleo a niveles previos a la recesión
del 2008-2009. (Gráfico 6)
exportaciones y los precios de alimentos y materias primas han sido
identificados como los canales más
importantes en sus efectos recesivos durante la pasada crisis internacional, y donde la alta concentración de la producción exportable
hacia los Estados Unidos hace al
país uno de los más dependientes
de la salud de la economía estadounidense, las tensiones y crisis
europea es importante en tanto
los efectos de contagio afecten a
la economía estadounidense y con
ello, a la región centroamericana.
En tanto que en El Salvador las
perspectivas de estabilidad del sistema financiero son alentadoras28,
preocupa a las autoridades económicas los problemas asociados
a la esfera real y fiscal, ya que la
economía fue la más golpeada a
nivel regional en la recesión del
2009, en un entorno donde por
casi una década se ha estado creciendo alrededor del 2.2% anual.
De allí que la reciente reforma tributaria es un paso en la dirección
correcta para limitar el crecimiento
del déficit fiscal y la deuda, que
entre el 2006-2010 creció en 11
puntos porcentuales respecto al
PIB y alcanzó el 50% hacia el fin
del período (Cuadro 6).
Otros programas e iniciativas
orien­tadas a apoyar el desempeño
de las empresas deberían mejorar
el desempeño real de la economía
general, ya que las principales restricciones al crecimiento fueron
diagnosticadas en el Asocio para
el Crecimiento entre el Gobierno
de El Salvador y el de Estados
Unidos, en el cual la baja productividad del sector de transables y el
crimen y la inseguridad se identificaron como las principales restricciones ­al ­crecimiento. De allí que
programas que se impulsen en la
promoción de la productividad, la
reducción de la inseguridad, y los
esfuerzos transversales que impacten a la economía en su conjunto,
como la banca de desarrollo, el
futuro programa del Fomilenio II,
y la generación de nuevas fuentes
de energía, serán factores que permitirán impulsar la esfera real de
la economía y poder enfrentar los
efectos de contagio negativos de la
presente crisis internacional.
La crisis en curso de la eurozona
inició con los temores del probable default de la deuda soberana
de Grecia, las pérdidas potenciales de los inversionistas y los
bancos europeos. Las tensiones
financieras asociadas al creciente
riesgo crediticio, de default y las
negociaciones prolongadas para
emprender programas de rescate
a Grecia, Irlanda y Portugal, han
estado acompañadas con elementos subyacentes de tipo real que
son fundamentales para la salud de
la economía: pérdida de dinámica
de la productividad laboral, alto
desempleo, desbalances fiscales
importantes, reducción de la competitividad en el comercio exterior
y un desafío a la gobernanza de la
eurozona y al pacto basado en el
uso de una moneda común.
IV. Conclusiones
Varios aspectos que limitan la
recuperación en Estados Unidos
(como el alto desempleo, la crisis
inmobiliaria, la trayectoria de gastos y la deuda pública) también
son fuente de preocupación para
las perspectivas de crecimiento en
la región centroamericana y específicamente para la economía salvadoreña, que es bastante dependiente de la salud económica de
Estados Unidos, por los canales de
remesas, exportaciones y las condiciones crediticias globales.
La crisis global del 2008-2009 originada en Estados Unidos contuvo
aspectos reales que afectaron negativamente a las economías europeas: caída de la inversión y consumo privados en Estados Unidos,
alto desempleo, la reducción del
gasto agregado y caída de la confianza del consumidor e inversionistas, que redujeron la demanda
por bienes europeos, afectando a
las exportaciones de la eurozona e
impactando al empleo, consumo,
inversión y al crecimiento del PIB
regional.
Si bien existen claras expectativas­
favorables para la estabilidad
­
Ver Fitch Ratings Bancos (2011, Dic.)
28
19
financiera del sector bancario en
el país, también es evidente que
la salida al estancamiento económico que experimenta El Salvador
por varios años requiere de la
recuperación sólida del empleo en
Estados Unidos, la superación del
crecimiento en Europa, para que
un posible contagio no detenga la
recuperación estadounidense.
A nivel interno, el país requiere
sus propios esfuerzos por eliminar
o disminuir las restricciones al crecimiento económico que fueron
diagnosticadas en el marco del
Asocio para el Crecimiento, conjuntamente con el Gobierno de los
Estados Unidos, lo cual se espera
que impulse a la productividad del
sector transable de la economía, se
reduzcan los costos asociados al
crimen e inseguridad, y se traduzcan estos logros en un crecimiento
más alto, sostenido e inclusivo.
Estos aspectos de la esfera real
son igual o más importantes que
el impacto negativo del contagio
externo de tipo financiero que
podrían llegar de la crisis europea,
y dependen en general de los propios esfuerzos nacionales.
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