Informe de Política Monetaria - Banco Central de la República

Informe de
Política Monetaria
Noviembre 2013
ISSN 2226-5201
Elaborado por el
Departamento de Programación
Monetaria y Estudios Económicos del
Banco Central de la República Dominicana
Banco Central de la República Dominicana. Departamento de Programación
Monetaria y Estudios Económicos.
Informe de política monetaria / elaborado por la Subdirección de Política Monetaria
del Departamento de Programación Monetaria y Estudios Económicos
del Banco Central de la República Dominicana. –
Santo Domingo: Banco Central de la
República Dominicana, 2011vSemestral
ISSN impreso 2226-0889
ISSN en línea 2226-5201
1. Política monetaria – República Dominicana
© Noviembre 2013
Publicaciones del Banco Central de la República Dominicana
Diagramación e impresión:
Subdirección de Impresos y Publicaciones
Banco Central de la República Dominicana
Av. Pedro Henríquez Ureña esq. calle Leopoldo Navarro
Santo Domingo de Guzmán, D. N., República Dominicana
Impreso en la República Dominicana
Printed in the Dominican Republic
El análisis y las proyecciones contenidos en este informe fueron elaborados con cifras disponibles al 30 de noviembre. Algunas de estas informaciones son de carácter preliminar.
Prohibida la reproducción parcial o total de esta obra,
sin la debida autorización del Departamento de Programación
Monetaria y Estudios Económicos
Contenido
I. Resumen Ejecutivo ...................................................................................................................................................6
II. Antecedentes .............................................................................................................................................................8
A. Economía Mundial: Crecimiento Moderado ..........................................................................................8
B. Actividad Económica Interna e Inflación en RD ...................................................................................9
III. Entorno Internacional ...................................................................................................................................... 10
A. Estados Unidos .................................................................................................................................................. 10
B. Zona Euro ............................................................................................................................................................. 11
C. América Latina ................................................................................................................................................... 12
D. Precios de Petróleo, Materias Primas e Inflación Importada ..................................................... 12
IV. Entorno Doméstico............................................................................................................................................. 15
A. Evolución de la Actividad Económica .................................................................................................... 15
B. Condiciones del Sector Externo ................................................................................................................ 15
C. Política Fiscal ...................................................................................................................................................... 16
D. Evolución de los Precios ............................................................................................................................... 16
E. Expectativas de Mercado .............................................................................................................................. 17
V. Implementación de la Política Monetaria ................................................................................................. 20
A. Medidas Recientes y Resultados ............................................................................................................... 20
VI. Perspectivas Macroeconómicas y Balance de Riesgos ...................................................................... 28
VII. Referencias Bibliográficas ............................................................................................................................. 35
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Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013
I. Resumen Ejecutivo
Al momento de publicar el Informe de Política Monetaria (IPoM) de mayo 2013, se había implementado un conjunto de medidas
monetarias expansivas, con el objetivo de
estimular la demanda agregada, en un entorno caracterizado por bajas presiones de
inflación. A nivel internacional, se mantenía
la recuperación de Estados Unidos, a la vez
que persistían condiciones recesivas en la
Zona Euro. El crecimiento económico en las
economías emergentes empezaba a dar señales de desaceleración, al tiempo que los
precios de los bienes básicos descendían
por una menor demanda mundial.
De mayo a noviembre, se ha observado un
proceso de recomposición del crecimiento
económico mundial. Mientras las economías
desarrolladas han mejorado su ritmo de expansión económica, los mercados emergentes continúan exhibiendo tasas de crecimiento moderadas. A la vez, las presiones
inflacionarias han permanecido controladas
en las economías desarrolladas, permitiendo que se mantenga una postura flexible de
política monetaria.
En el entorno doméstico, el desempeño de
la economía dominicana ha estado influenciado por los efectos de las medidas de estímulo implementadas a partir de mayo y
por la posterior modificación de la postura
de política monetaria en agosto. En este
sentido, la actividad real ha intensificado su
ritmo de expansión hasta el tercer trimestre, mientras persisten bajas presiones de
inflación que mantienen la tasa interanual
en torno a la meta.
Las medidas de flexibilización monetaria
aplicadas en el mes de mayo, surtieron el
efecto previsto, provocando una reducción
de las tasas de interés nominales y reales y
una reactivación del crédito privado. Esto a
su vez se reflejó en una dinamización del
crecimiento del Producto Interno Bruto real
(acumulado) de 1.6% y 2.9% en el segundo
y tercer trimestre del año, respectivamente.
A pesar de la mejoría en la evolución de la
actividad real, en el período mayo-agosto se
materializaron algunos riesgos que podrían
comprometer el cumplimiento de la meta
de inflación en 2014. En particular, tras el
anuncio de la Reserva Federal de que iniciaría el desmonte de su programa Flexibilización Cuantitativa (QE3), las economías
emergentes enfrentaron un proceso de salida de capitales, provocando una mayor volatilidad en los tipos de cambio de la región,
incluyendo el peso dominicano. En el entorno doméstico, si bien la economía local
no fue impactada por la salida de capitales,
el diferencial de tasas de interés restó atractivo a las inversiones en moneda local e incentivó la sustitución de portafolios.
A pesar de que el alto coeficiente de traspaso del tipo de cambio al nivel de precios de
la economía dominicana ha venido disminuyendo, un período prolongado de alta
depreciación podría poner en riesgo el
cumplimiento de la meta de inflación en el
horizonte de política.
Con el objetivo de enfrentar los riesgos alcistas de la inflación, el Banco Central de la
República Dominicana (BCRD) decidió en
agosto incrementar la Tasa de Política Monetaria (TPM) en 200 p.bs., hasta 6.25%
anual. Esta medida logró revertir las expectativas devaluatorias y permitió que la inflación retornara al rango meta en el horizonte de política.
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Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013
De acuerdo a las estimaciones más recientes, el crecimiento de la actividad económica se ubicaría sobre 3.0% para el cierre de
2013, y estaría entre 4.5%-5.0% en 2014.
Para 2015, se espera que el crecimiento se
mantenga en niveles cercanos al 5.0%. La
brecha del PIB continuaría cerrándose,
proyectándose que se alcanzaría el nivel de
producción potencial alrededor del primer
semestre de 2016.
Marco Macroeconómico RD
Variables
2012
2013*
PIB Real (Crecimiento)
3.9%
3.0%
5.0%±1.0%
Inflación Diciembre
3.9%
Cuenta Corriente (% del PIB)
-6.7%
-4.7%
Precio Petróleo (US$ por Barril)
105.0
104.5
PIB Real USA (Crecimiento)
2.8%
1.7%
PIB Economía Mundial (Crecimiento)
2.7%
2.4%
*Proyecciones
Fuente: BCRD
2014*
4.5%-5.0%
4.5%±1.0%
-4.3%
101.3
2.6%
3.1%
Asimismo, se espera que la inflación se ubique en el límite inferior de la meta de 5.0%
± 1.0% interanual para el cierre de 2013.
Mientras que para 2014, la inflación se
mantendría dentro del rango meta de 4.5%
± 1.0%.
En 2015, por otra parte, el nivel de inflación
se mantendría en el rango superior de la
meta, a medida que la actividad económica
se normalice y la brecha del producto se
torne menos negativa.
Proyección Inflación General RD
Variación Interanual (%)
Proyección Crecimiento PIB
8.0%
Variación Interanual (%)
8.0%
6.0%
6.0%
4.0%
4.0%
2.0%
2.0%
0.0%
0.0%
T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4
2012
Fuente: BCRD
2013
2014
2015
T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4
2012
2013
2014
2015
II. Antecedentes
Al momento de publicar el IPoM de mayo 2013, se había
implementado un conjunto de medidas monetarias expansivas, con el objetivo de estimular la demanda agregada, en un entorno caracterizado por bajas presiones
de inflación y por una desaceleración importante de la
actividad económica. La economía mundial crecía de
forma moderada, con una incipiente reactivación en las
economías desarrolladas y una desaceleración de las
economías emergentes.
II.A. Economía Mundial: Crecimiento Moderado
Gráfico II,1
PIB Real EEUU
Variación Interanual, (En %)
3.3%
3.1%
2.8%
2.0%
1.3%
T1
T2
T3
T4
2012
T1
2013
Fuente: BEA
Gráfico II, 2
PIB Zona Euro
Variación Interanual, (En %)
-0.2%
-0.5%
-0.7%
-1.0%
T1
T2
T3
2012
Fuente: EuroStat
T4
-1.2%
T1
2013
La economía de Estados Unidos (EEUU) creció 1.3% interanual en el primer trimestre de 2013. Aunque bastante moderado, este crecimiento superaba las expectativas relacionadas con los efectos del recorte producto
del “secuestro fiscal”. Las fuentes del crecimiento estuvieron sustentadas en el consumo y la inversión privada, los cuales mantuvieron el dinamismo a pesar de la
contracción por el lado fiscal.
Este resultado estuvo acompañado de baja inflación y
una leve disminución de la tasa de desempleo. La inflación se mantuvo por debajo del 2.0%, mientras que la
tasa de desempleo permaneció por encima del 6.5% que
la Reserva Federal (FED) estimaba consistente con su
objetivo inflacionario de largo plazo. En este contexto, la
FED mantuvo sin cambios su postura de política, así
como su programa de compra de títulos mejor conocido
como Flexibilización Cuantitativa (QE3).
Al mismo tiempo, persistían las condiciones recesivas
en la Zona Euro (ZE), al registrar el Producto Interno
Bruto (PIB) real una caída interanual de 1.2% en el primer trimestre. La debilidad del crecimiento de la ZE no
solo obedecía al pobre desempeño de las economías en
el centro de la crisis de deuda, ya que en ese momento
países como Francia y Alemania también exhibían tasas
negativas de crecimiento económico. El panorama se
completaba con inflación baja y altas tasas de desempleo, que llevaron el promedio de la ZE de este último
indicador hasta 12.2% en el mes de abril, máximo histórico hasta la fecha. Ante este panorama, el Banco Central
Europeo (BCE) redujo su tasa de política monetaria de
0.75% a 0.50%.
En América Latina, el crecimiento empezó a desacelerarse ante un deterioro de sus términos de intercambio.
En particular, fue notorio el bajo crecimiento registrado
en Brasil, mayor economía de la región.
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013
9
Como resultado de la desaceleración del ritmo de expansión de la actividad económica a nivel internacional,
los precios de bienes básicos descendieron en los primeros cinco meses de 2013. El petróleo, el oro, el níquel, así como los principales rubros de exportación de
República Dominicana (RD), se ubicaron por debajo de
los niveles mostrados al cierre de 2012.
Gráfico II, 3
Crecimiento PIB Real RD
II.B. Actividad Económica Interna e Inflación en RD
Variación Interanual
3.8%
4.1%
3.8%
La economía dominicana creció 0.3% en el primer trimestre del año 2013, como consecuencia de las medidas
de ajuste fiscal aprobadas a finales de 2012. En efecto,
tales medidas indujeron una reducción de la demanda
interna que a su vez se reflejó en un bajo crecimiento de
los préstamos al sector privado. En el sector externo, se
observó una corrección en el déficit de cuenta corriente,
explicada por una reducción de las importaciones y por
mayores exportaciones, particularmente las mineras.
3.9%
0.3%
T1
T2
T3
2012
T4
T1
2013
En cuanto a la inflación, se verificó un incremento de
una sola vez en este indicador por la entrada en vigencia de las medidas impositivas. Este aumento transitorio
no impidió que la tasa interanual se situara en torno al
límite central de la meta durante los primeros cinco meses del año.
Fuente: BCRD
En este contexto, en el mes de mayo se aprobó un conjunto de medidas monetarias orientadas a estimular la
demanda agregada. En este sentido, se redujo la TPM en
75 puntos básicos, y se modificó el coeficiente de encaje
legal requerido en moneda nacional, para liberalizar recursos por aproximadamente RD$20,000.0 millones a
los sectores productivos.1 Acompañando el ajuste en la
TPM y en el coeficiente de encaje legal, las autoridades
monetarias aprobaron la flexibilización del Reglamento
de Evaluación de Activos (REA) para el acceso al crédito
de los Menores Deudores Comerciales.
La Junta Monetaria autorizó disminuir el coeficiente de encaje legal requerido en moneda nacional de 15.6% a 12.3% a los bancos múltiples y de
11.1% a 8.1% a las asociaciones de ahorro y préstamos, bancos de ahorro
y crédito y corporaciones de crédito.
1
III. Entorno Internacional
Gráfico III,1
PIB Real EEUU
Variación Interanual, (En %)
3.3%
3.1%
2.8%
2.0%
1.3%
T1
T2
T3
T4
1.6%
III.A. Estados Unidos (EEUU)
T1
2012
1.8%
T2
La economía de EEUU continuó mostrando señales de
recuperación durante el segundo y tercer trimestre de
2013, al crecer 1.6% y 1.8% en términos interanuales,
respectivamente. Para poder realizar un análisis por el
lado del gasto, es necesario revisar la variación intertrimestral anualizada. En este sentido, se observó una
expansión de la economía de 2.5% y 3.6% en el segundo
y tercer trimestre, explicados por mayores niveles de
inversión y consumo privado.
T3
2013
Fuente: BEA
Gráfico III, 2
Descomposición Crecimiento
Anualizado EEUU
(En %)
0.4
1.6
-0.3
0.1
1.3
-0.2
T1
T2
2.0
0.7
1.0
1.2
T3
0.7
1.1
-0.4
-1.3
0.7
1.4
2.5
1.5
-0.3
-0.8
1.2
-0.1
1.0
T4
T1
T2
T3
2012
Fuente: BEA
El mejor desempeño en términos de actividad económica y la tendencia a la baja en la tasa de desempleo, alentaron a la FED a anunciar en mayo el posible desmonte
gradual de su programa de compras de bonos. Esto generó un incremento en las tasas de interés de largo plazo y una mayor volatilidad en los mercados financieros,
provocando salida de capitales desde las economías
emergentes y la apreciación del dólar frente a la mayoría de las monedas.
2013
Consumo Privado
Exportaciones Netas
A su vez, el gobierno federal de EEUU “cerró” de manera
parcial durante dieciséis días, por las dificultades políticas en torno a la aprobación del presupuesto de 2014 y
del aumento del techo de la deuda en el tiempo establecido. El cierre del gobierno generó gran incertidumbre,
incrementando la volatilidad de los mercados financieros. Además, contribuyó a un aumento de una décima
de la tasa de desempleo del mes de octubre.
Inversión Privada
Gasto del Gobierno
Gráfico III, 3
Tasa de Desempleo EEUU
8.5%
(En %)
8.0%
7.5%
7.0%
7.0%
6.5%
2012
2013
Nov
Sep
Jul
May
Mar
Ene
Nov
Sep
Jul
May
Mar
Ene
6.0%
Fuente: Bureau of Labor Statistics
Luego de la publicación del IPoM de mayo 2013, se ha
observado un proceso de recomposición del crecimiento económico mundial. Mientras las economías desarrolladas han mejorado su ritmo de expansión económica,
los mercados emergentes han moderado sus tasas de
crecimiento.
Sin embargo, el incremento del desempleo producto del
cierre del gobierno fue transitorio, y retomó su tendencia a la baja para ubicarse en 7.0% en el mes de noviembre. Por otra parte, la inflación interanual continuó
reduciéndose desde el IPoM de mayo, llegando hasta
1.2% en el mes de noviembre, influenciada por menores
precios de combustibles. A la vez que la inflación subyacente se ubicó en 1.7%.
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013
11
Gráfica III, 4
Inflación Interanual EEUU
(En %)
3.5%
3.0%
2.5%
2.0%
1.5%
1.2%
1.0%
0.5%
2012
Nov
Sep
Jul
May
Mar
Ene
Nov
Sep
Jul
May
Mar
Ene
0.0%
2013
Gráfico III, 5
PIB Zona Euro
Variación Interanual, (En %)
-0.2%
-0.4%
-0.6%
-0.7%
-1.0%
-1.2%
T1
T2
T3
T4
T1
2012
T2
T3
2013
Fuente: EuroStat
Gráfico III, 6
Tasa de Desempleo Zona Euro
12.5%
(En %)
12.10%
12.0%
11.5%
11.0%
10.5%
Fuente: Eurostat
2013
Sep
Jul
May
Mar
Ene
Nov
Sep
Jul
May
Mar
Ene
10.0%
2012
III.B. Zona Euro (ZE)
Las condiciones económicas de la ZE han mostrado señales de recuperación, sin embargo continúan las dificultades con respecto a la persistente fragmentación financiera y los efectos del endeudamiento del sector privado, acompañado de un débil crecimiento de las economías periféricas.
Fuente: Bureau of Labor Statistic
-0.5%
Con una tasa de desempleo que se mantiene elevada,
unido a una tasa de inflación por debajo del 2.0% interanual, las autoridades monetarias estadounidenses expresaron su decisión de mantener vigente su programa
de compra de títulos y su TPM aún se sitúa en un rango
de 0.0%-0.25% anual. Desde que en el mes de septiembre se decidió continuar con el estímulo monetario, se
ha reducido la volatilidad de los mercados financieros y
se ha observado una ligera disminución en las tasas de
interés de largo plazo.
En el segundo y tercer trimestre del año, el PIB real de
la ZE experimentó un crecimiento de 1.2% y 0.3%, en
términos intertrimestrales anualizados, respectivamente. De esta manera, se observó un punto de inflexión en
el crecimiento interanual que señala una recuperación
de la actividad económica a partir del segundo trimestre
de este año, luego de 6 trimestres de crecimiento negativo. Este comportamiento estuvo influenciado por el
fortalecimiento de los países céntricos y por la mejoría
de la situación económica de países como España y Portugal. Asimismo, los indicadores de expectativas e índices de percepción de la economía del sector privado han
mostrado un cambio en las perspectivas y la confianza
de los agentes económicos, sugiriendo que la actividad
económica podría continuar recuperándose. A pesar de
un mejor desempeño en el sector real, la tasa de desempleo continúa en niveles históricamente elevados, al
permanecer en torno a 12.1% desde el mes de abril.
Conjuntamente con un mercado laboral que continúa
deprimido, la inflación total interanual del bloque europeo se ha reducido considerablemente, alcanzando un
valor de 0.8% en el mes de noviembre, lo que ha generado preocupaciones sobre una posible deflación en los
próximos meses. Ante este escenario, el BCE decidió reducir su tasa de política monetaria en 25 puntos básicos, hasta 0.25% anual en el mes de noviembre.
12
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013
III.C. América Latina (AL)
Los países de AL, al igual que las demás economías
emergentes, han exhibido una desaceleración en su ritmo de expansión mayor a la esperada durante 2013. En
el Informe de Perspectivas de la Economía Mundial, publicado en octubre, el Fondo Monetario Internacional
(FMI) atribuye el menor crecimiento a las condiciones
externas menos favorables, acompañado de mayores
restricciones sobre la oferta interna. Además, se observa que una de las principales causas de la desaceleración en AL es la disminución de los precios de los principales productos básicos de exportación de la región.
Tabla III, 1
Tasa de Política Monetaria en Países de América Latina
TPM 2013
Mayo
Noviembre
8.00%
10.00%
4.25%
4.00%
4.00%
3.50%
5.00%
4.50%
5.25%
5.25%
3.25%
3.25%
País
Brasil
Perú
México
Chile
Guatemala
Colombia
Variación
2.00%
-0.25%
-0.50%
-0.50%
-
Fuente: Bancos Centrales
130.0
(US$/Barril)
110.0
102.6
100.0
90.0
80.0
Ene
Feb
Mar
Abr
May
Jun
Jul
Ago
Sep
Oct
Nov
Dic
Ene
Feb
Mar
Abr
May
Jun
Jul
Ago
Sep
Oct
Nov
70.0
2012
Fuente: FMI
2013
De manera particular, Brasil ha experimentado un crecimiento menor al esperado durante el año 2013 y a la
vez, ha presentado presiones cambiarias e inflacionarias. El Banco Central de Brasil, con el objetivo de enfrentar estas presiones, ha aumentado su TPM en 275
puntos básicos en lo que va de año, hasta colocar su tasa
de referencia en 10.0% anual. Otras economías latinoamericanas no han presentado riesgos inflacionarios y
han optado por mantener una política monetaria neutral o bien han flexibilizado su postura. En este sentido,
Colombia, Chile y Perú han reducido sus TPM, mientras
el resto de países mantiene su política monetaria sin
cambios.
III.D. Precios de Petróleo, Materias Primas e Inflación Importada
Gráfico III, 7
Precio de la Canasta de Petróleo del
FMI
120.0
Adicionalmente, el anuncio de la FED del posible retiro
del estímulo monetario generó depreciaciones en la
mayoría de las monedas latinoamericanas frente al dólar estadounidense. Esto llevó a que en muchos de los
países de la región se aplicaran medidas para limitar los
efectos de la volatilidad cambiaria, así como para controlar los flujos de capitales (léase el Recuadro 3).
A nivel general, los precios de los principales productos
básicos han disminuido o han permanecido estables
como consecuencia principal de una menor demanda
ante la desaceleración de las economías emergentes.
La canasta de petróleo del FMI –calculado a partir del
promedio simple de los precios de West Texas Intermediate, Brent y Dubái− se ha incrementado en alrededor
US$3.24 desde mayo de 2013, alcanzando un valor de
US$102.6 por barril en noviembre de 2013. Durante este período, el precio del petróleo experimentó una alta
volatilidad, alcanzando un precio máximo de US$108.8
por barril. Entre las principales razones que definieron
este episodio de mayor volatilidad se encuentran los
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Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013
13
conflictos geopolíticos de Medio Oriente y el norte de
África.
Gráfico III, 8
Precio del Oro
1,900.0
(US$/Onza Troy)
1,700.0
1,500.0
1,253.0
1,300.0
11/3/2013
9/3/2013
7/3/2013
5/3/2013
3/3/2013
1/3/2013
11/3/2012
9/3/2012
7/3/2012
5/3/2012
3/3/2012
1/3/2012
1,100.0
Fuente: Bundesbank
Por otro lado, los precios internacionales del gas natural
han registrado una caída significativa, al reducirse en
8.4% el precio de referencia Henry Hub durante el período mayo – noviembre de 2013. 2 En el caso de los
productos agrícolas como el maíz, y el trigo los precios
registran disminuciones de 26.4% y 10.6%, respectivamente, durante igual período.
Con respecto a los precios internacionales de los principales bienes primarios de exportación agrícola de RD
(azúcar, café y cacao) han mostrado tendencias distintas
entre sí. El cacao incrementó su precio en 25.9% entre
los meses de mayo a noviembre de 2013, mientras que
el precio del café y azúcar se redujeron en 12.7% y
4.0%, respectivamente. Con relación a los minerales relevantes para RD, el precio internacional del oro ha registrado una caída de 10.1% desde mayo pasado, ubicándose por debajo de los US$1,300.0 por onza troy.
Asimismo, el precio del níquel mantiene una tendencia a
la baja con un descenso de 8.3% desde el IPoM pasado.
Henry Hub es un centro de distribución de gas natural ubicado en
Erath (Luisiana, EEUU) que por su importancia presta su nombre a
los contratos futuros de gas natural que se comercializan en el New
York Mercantile Exchange (NYMEX).
2
14
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Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013
RECUADRO 1
Cuenta Corriente y Tipo de Cambio Real en el Mediano Plazo
A continuación se presenta un breve análisis de
la estimación del nivel de desalineamiento del
Tipo de Cambio Real (TCR) en el mediano plazo,
basado en el nivel de desalineamiento de mediano plazo de la cuenta corriente. Esta metodología se basa en el enfoque del Macroeconomic
Balance (MB) del Grupo Consultivo en Materia
de Tipo de Cambio (CGER, por sus siglas en inglés) del FMI.
En el marco del enfoque del MB, para calcular el
desalineamiento del TCR respecto a su nivel de
equilibrio de mediano plazo necesitamos tres
elementos: (1) un ratio de cuenta corriente sobre el PIB que asume, bajo el tipo de cambio
actual, que tanto la economía dominicana y la de
sus socios comerciales se encuentran en su estado estacionario (CCss); (2) un ratio de cuenta
corriente sobre PIB de equilibrio de mediano
plazo (CCeq); y (3) el valor de la elasticidad de la
balanza comercial respecto al TCR para la República Dominicana (σ). La CCss es consistente con
el último pronóstico del ratio cuenta corriente
sobre PIB disponible en el World Economic
Outlook (WEO) del FMI para la economía dominicana; mientras que la CCeq se obtiene mediante la estimación de un modelo de efectos fijos
utilizando un panel de 35 economías emergentes
y proyecciones de mediano plazo de variables
reales, fiscales, demográficas y del sector externo de la economía dominicana. Los valores de
σ se obtienen de Tokarick (2010) quien calcula
tres valores diferentes de esta elasticidad para el
caso de la economía dominicana: un valor que se
basa en la metodología del CGER, un valor basado en una metodología general y un valor que
asume que la economía dominicana es pequeña
y abierta.
La Tabla R1.1 presenta los resultados del análisis. El desalineamiento del TCR respecto a su
nivel de equilibrio de mediano plazo se obtiene a
través de:
( )
En donde el desalineamiento de la cuenta corriente respecto a su nivel de equilibrio de me-
diano plazo se obtiene desarrollando la siguiente
ecuación:
( )
Tabla R1.1
Desalineamiento TCR mediano-plazo.
Variables
CCss
CCeq
Dcc
Dtcr
(por elasticidad)*
(%)
-3.9
-3.6
-0.3
- Elasticidad CGER
1.1
- Elasticidad General
0.5
-Elasticidad Economía
0.3
Pequeña y Abierta
*Se obtienen de Tokarick (2010); Elasticidad CGER=0.26; Elasticidad General=-0.55; Elasticidad Economía
Pequeña y Abierta=-0.89. Nota: Cuenta corriente de
estado estacionario corresponde al pronóstico para el
2018 del World Economic Outlook.
Se puede observar que, dependiendo del valor
de la elasticidad que se asuma, el desalineamiento del TCR respecto a su nivel de equilibrio de
mediano plazo se encuentra dentro del rango
[0.3% - 1.1%]; esto es, de acuerdo a esta metodología, el TCR no presenta desalineamientos de
magnitudes significativas respecto a su nivel de
equilibrio de mediano plazo. Es decir, el TCR es
consistente con los fundamentos de la economía.
En conclusión, el enfoque del MB nos permite
obtener, a través de la estimación del desalineamiento de la cuenta corriente respecto a su
equilibrio de mediano-plazo, el ajuste necesario
del TCR para corregir dicho desalineamiento.
Referencias:
Lee, J., G. M. Milesi-Ferretti, J. Ostry, et. al (2008).
“Exchange Rate Assessments: CGER Methodologies”. IMF Occasional Paper, No. 261, International Monetary Fund, April. 33p.
Tokarick, S. (2010). “A Method for Calculating
Export Supply and Import Demand Elasticities”.
IMF Working Papers 10/180, International Monetary Fund.
IV. Entorno Doméstico
Gráfico IV, 1
Crecimiento PIB Real Trimestral RD
Variación Interanual
3.8%
3.8%
4.1%
5.5%
3.9%
2.8%
IV.A. Evolución de la Actividad Económica
0.3%
T1
T2
T3
T4
T1
T2
2012
T3
2013
Fuente: BCRD
Tabla IV, 1
Producto Interno Bruto (Enfoque Gasto)
PIB Trimestral 2013
Variación Interanual
E-M
Consumo Final
-2.6%
Inversión
-3.7%
Exportaciones
6.6%
Importaciones
-2.6%
Demanda Interna
-2.8%
PIB
0.3%
A-J
0.6%
-12.9%
9.7%
-5.2%
-1.8%
2.8%
J-S
2.9%
-8.0%
4.3%
-6.8%
0.9%
5.5%
Fuente: BCRD
Variación Interanual
25.7%
6.8%
8.0%
-18.7%
2009
2010
2011
2012
Luego de registrar una desaceleración en el ritmo de
crecimiento mayor a la prevista en el período eneromarzo de 2013, la actividad económica reaccionó positivamente al estímulo monetario implementado a partir
de mayo, registrando crecimientos interanuales de
2.8% y 5.5% en el segundo y tercer trimestre, respectivamente.3
La medida de liberalización de encaje legal en moneda
nacional, junto a la flexibilización de la política monetaria en mayo de 2013, provocó un efecto derrame sobre
el crédito al sector privado en moneda nacional. En
efecto, entre los meses de mayo y septiembre, se observó una aceleración en el ritmo de crecimiento de dicha
variable en una proporción mayor a los recursos liberados.
Las mejores condiciones internas se reflejaron en un
mayor dinamismo durante el tercer trimestre del año,
registrándose una recuperación en la demanda interna,
explicada principalmente por un aumento en el consumo privado. Este comportamiento, a su vez, fue apoyado
por el crecimiento sostenido de las exportaciones, lo
que permitió que se redujera la brecha negativa del PIB
en dicho período.
Gráfico IV, 2
Exportaciones Totales RD
23.2%
El desempeño de la economía dominicana ha estado influenciado por los efectos de las medidas de estímulo
implementadas a partir de mayo y por la posterior modificación de la postura de política monetaria en agosto.
En este sentido, la actividad real ha intensificado su ritmo de expansión hasta el tercer trimestre, mientras
persisten bajas presiones de inflación que mantienen la
tasa interanual en torno a la meta.
Ene-Sep 13
Fuente: BCRD
3
IV.B. Condiciones del Sector Externo
No obstante el entorno internacional desfavorable, el
sector externo ha evolucionado de forma positiva. Al finalizar el tercer trimestre el déficit de la cuenta corriente ascendió a US$1,853.0 millones, lo que representó
una reducción de US$1,139.1 millones respecto al déficit registrado en enero-septiembre de 2012. Este resul-
Para ver un análisis del crecimiento sectorial y su vinculación con la
generación de empleos, léase el Recuadro 3
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013
16
tado estuvo sustentado por la expansión de las exportaciones totales en 8.0% interanual, así como la reducción
de las importaciones totales en 6.6% interanual.
Gráfico IV, 3
Importaciones Totales RD
Variación Interanual
26.0%
12.4%
2.0%
-6.6%
-23.1%
2009
2010
2011
2012
Ene-Sep 13
En los primeros nueve meses del año, el incremento en
las exportaciones de oro por el proyecto Barrick Pueblo
Viejo y el aumento de las exportaciones de zonas francas, apoyaron la expansión de las exportaciones totales.
Por otro lado, la menor demanda interna durante el año
influyó en la disminución de las importaciones totales
durante el período.
IV.C. Política Fiscal
Fuente: BCRD
80.0%
Gráfico IV, 4
Ingresos y Gastos del Gobierno Central
RD
Variación Interanual
60.0%
40.0%
14.7%
20.0%
0.0%
-20.0%
Ene
Feb
Mar
Abr
May
Jun
Jul
Ago
Sep
Oct
Nov
Dic
Ene
Feb
Mar
Abr
May*
Jun*
Jul*
Ago*
Sep*
Oct*
-40.0%
-11.4%
Ingresos Totales
Gastos Totales
2012
2013
Fuente: BCRD
Al cierre de octubre, el balance del Sector Público No
Financiero (SPNF) registró un déficit de RD$44,673.8
millones, aproximadamente 1.8% del PIB proyectado al
cierre de 2013. El ajuste en la política fiscal ha sido más
acelerado que lo inicialmente programado durante los
primeros diez meses del año.
Esta mejoría en el balance de las operaciones del gobierno estuvo, en parte, explicado por el incremento en
los ingresos totales de 14.7% interanual durante el período, provenientes de las recaudaciones obtenidas de
la aplicación de la reforma tributaria de 2012. A su vez,
el ajuste mayor a lo presupuestado en el gasto público,
permitió una reducción de 11.4% en los primeros diez
meses del año, principalmente debido a la disminución
de 55.7% en los fondos destinados a la inversión pública.
IV.D. Evolución de los Precios
Gráfico IV, 5
Inflación General y Meta RD
Variación Interanual (En %)
Inflación Interanual
Meta
Límites Superior e Inferior
8.0%
6.0%
4.14%
4.0%
2.0%
Ene
Feb
Mar
Abr
May
Jun
Jul
Ago
Sep
Oct
Nov
Dic
Ene
Feb
Mar
Abr
May
Jun
Jul
Ago
Sep
Oct
Nov
0.0%
2012
Fuente: BCRD
2013
Durante el año 2013, la inflación se ha mantenido en
torno al valor central de la meta de 5.0% ± 1.0% interanual. Dado que la brecha del producto se mantiene aún
en terreno negativo, las fuentes de inflación domésticas
permanecieron controladas a lo largo del año. En cuanto
a la inflación importada, el comportamiento de los precios internacionales del petróleo y del resto de bienes
primarios no representó un riesgo para la inflación local. Durante el período mayo-agosto la caída en los precios de los bienes no transables ha compensado la tendencia al alza que había mostrado la inflación de bienes
transables, asociada a la mayor depreciación del tipo de
cambio observada hasta el mes de agosto.
Luego del ajuste de la política monetaria en agosto de
2013, la inflación mensual ha tendido a la baja –
llegando a registrarse una inflación mensual negativa en
octubre− lo que permitió que la inflación se situara en
4.14% interanual en el mes de noviembre (ver gráfico
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013
17
8.0%
7.0%
IV,5). Por otro lado, la inflación subyacente en términos
interanuales se redujo de 5.25% en julio de 2013 hasta
4.45% en noviembre de 2013.
Gráfico IV, 6
Inflación Transables y No Transables
RD
Variación Interanual
IV.E. Expectativas de Mercado
6.0%
5.0%
4.0%
3.0%
Transables
No Transables
Meta
Límites
2.0%
1.0%
Ene
Feb
Mar
Abr
May
Jun
Jul
Ago
Sep
Oct
Nov
Dic
Ene
Feb
Mar
Abr
May
Jun
Jul
Ago
Sep
Oct
Nov
0.0%
2012
2013
Fuente: BCRD
Gráfico IV, 7
Expectativas de Inflación RD
Cierre Dic. 2013
6.0% 6.0%
5.6%
5.7%
5.4% 5.5% 5.4% 5.4%
5.5%
5.4%
5.2%
Ene Feb Mar Abr May Jun
Jul
Ago
Sep
Oct
Nov
2013
Fuente: BCRD
Gráfico IV, 8
Expectativas de Crecimiento RD
3.6% 3.5%
3.3% 3.4%
Cierre Dic. 2013
3.1%
2.9%
Ene Feb Mar Abr May Jun
2.7%
Jul
3.0%
2.5% 2.5%
Ago
Sep
Oct
2.7%
Según los resultados de la Encuesta de Expectativas Macroeconómicas (EEM)4, los agentes económicos han corregido a la baja sus expectativas de inflación para el
cierre de 2013. En este sentido, los resultados de las encuestas realizadas entre junio y noviembre muestran
una reducción en la inflación esperada de 5.5% a 5.2%
interanual, aproximándose al valor central de la meta de
5.0% ± 1.0% interanual para 2013. Para el cierre de
2014, los agentes esperan una inflación en torno a 5.0%
interanual, de acuerdo a los resultados de la EEM correspondiente al mes de noviembre, nivel que se encuentra dentro del rango de la meta de 4.5% ± 1.0% interanual establecido para este año.
En cuanto a las expectativas de crecimiento económico,
desde mayo de 2013, los agentes esperan una expansión
del PIB mayor a 2.5% anual para el cierre de año, lo que
se explica por la dinamización observada en la actividad
económica a partir de la implementación de las medidas
de estímulo. Según los resultados de la EEM de noviembre, los encuestados se muestran optimistas al estimar
un crecimiento de 2.7% en 2013, acercándose al crecimiento contemplado en el Marco Macroeconómico. Para
el año 2014, los agentes económicos prevén que la actividad económica continúe recuperándose, contemplando una expansión de 4.0% anual.
Asimismo, las expectativas de tipo de cambio, para el
cierre de 2013, se mantienen alineadas con las proyecciones contempladas en el Marco Macroeconómico. En
este sentido, los datos de la EEM de noviembre indicaron que los encuestados esperan un tipo de cambio al
cierre de diciembre en torno a RD$43.00 por dólar estadounidense.
Nov
2013
Fuente: BCRD
Las informaciones sobre las expectativas del mercado son obtenidas por
el BCRD a través de la EEM. Adicionalmente, se elabora con periodicidad
trimestral la Encuesta de Opinión Empresarial al Sector Manufacturero
(EOE), la cual permite evaluar la situación actual del sector y las expectativas de los empresarios sobre las principales variables macroeconómicas.
4
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013
RECUADRO 2
Crecimiento y Empleo Sectorial en la República Dominicana: Tendencias y Perspectivas
A la par con este menor desempeño de la economía, la tasa de crecimiento anual del empleo disminuyó ligeramente en 0.33% durante el primer
semestre de 2013, primera contracción desde
2009 cuando inició la crisis financiera internacional.
Los principales sectores que explican esta caída
del empleo fueron construcción, agropecuaria y
manufactura, en ese orden, los cuales agrupan
30% del empleo total.
Gráfico R2.1
Semestres de recuperación después del mínimo
crecimiento respecto al crecimiento promedio
(2000-2013)
PIB
Empleo
4
Desv. Crec. prom (%)
Durante el primer trimestre del año 2013 la economía dominicana registró una desaceleración en
el nivel de actividad económica medida a través
del PIB al crecer 0.3% en términos anuales, menor al 3.8% observado en el mismo trimestre de
2012.
2
0
-2
-3
-2
-1
0
1
2
3
Semestres
-4
-6
Fuente: BCRD
Luego del conjunto de medidas de política implementadas por las autoridades monetarias, el
PIB creció 2.8% en el segundo trimestre y 5.5%
durante el tercer trimestre, mostrando una tendencia a la normalización del crecimiento económico a su promedio histórico.
Así como la recuperación del crecimiento del
nivel de actividad económica se concentra en los
sectores mencionados, se espera que la recuperación del empleo se produzca en función de la
capacidad de dichos sectores para generar puestos de trabajo.
Poniendo esta evidencia en perspectiva, durante
la última década (2000-2013) los ciclos del crecimiento del empleo figuran ser menos pronunciados que los del PIB, con recuperaciones similares de aproximadamente tres trimestres de duración promedio (Gráfico R2.1). En ese sentido, se
espera que el empleo retome su ritmo de crecimiento en los próximos trimestres a medida que
se consolide la recuperación económica.
Puesto que la recuperación del crecimiento en los
últimos dos trimestres ha sido asimétrica a nivel
sectorial, resulta conveniente un análisis de la
relación entre el empleo sectorial y el crecimiento
sectorial para conjeturar acerca de las perspectivas del empleo en los siguientes trimestres.
A nivel sectorial, las actividades que explican el
desempeño del PIB durante la recuperación observada durante el segundo y tercer trimestre de
2013 son minas y canteras, servicios financieros
y en menor medida, comunicaciones, agropecuaria y hoteles, bares y restaurantes (HBR).
De acuerdo al Gráfico R2.2, durante las últimas
dos décadas, los sectores con más influencia sobre el crecimiento de la economía, han sido manufactura, transporte y comunicaciones y comercio, no obstante su contribución al empleo ha sido
modesta.
Gráfico R2.2
Crecimiento del Empleo Sectorial, del PIB Sectorial.
12%
10%
Energía, Gas y Agua
Intermediación
Financiera
8%
Crecimiento del Empleo
Sectorial
18
Minas
Transporte
6%
4%
2%
HBR
Adm. Pública
Otros Servicios
Construcción
Comercio
Agricultura
0%
0%
-2%
-4%
Fuente: BCRD
2%
4%
6%
8%
Manufactura
Crecimiento del PIB Sectorial
10%
12%
19
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013
Durante la última década los sectores de mayor
contribución al crecimiento del empleo han sido
Otros Servicios y el Comercio, patrón que se acentúa en el periodo comprendido 2009-2012 (Gráfico R2.3)
Gráfico R2.3
Contribución del empleo por sectores
al total de empleados
2001-2012
2009-2012
Agricultura y Ganadería
Explotación de Minas y Canteras
Manufactura
Construcción
Electricidad, Gas y Agua
Comercio
Hoteles, Bares y Restaurantes
Transporte y Comunicaciones
Intermediación Finaciera y Seguros
Administración Pública y Defensa
Otros Servicios
0.20%
0%
0.02%
0%
-0.26%
0%
0.15%
0%
0.05%
0%
0.48%
1%
0.20%
0%
0.28%
0%
0.10%
0%
0.16%
0%
Tabla R2.1
Elasticidades demanda de empleo sectorial y total
Sector
Agropecuario
PIB
Sectorial
0.49
Salario Real
Sectorial
0.27
Coef. Corrección
-0.24
Comercio
0.46
-0.17
-0.18
Construcción
0.48
-0.61
-0.33
Finanzas
0.65
-0.23
-0.19
Manufactura
1.19
-0.57
-0.15
Minas
-0.94
-2.82
-0.05
HBR
0.74
0.16
-0.2
Elec., Agua y
Gas
Transp. y
Com.
1.46
0.54
-0.12
0.14
0.27
-0.17
Empleo Total
Empleo Total
0.43
-0.05
-0.26
Fuente: Ramirez, F. Documento por publicar. Nota: Coeficientes en
Negrita Significativos HBR: Hoteles, Bares y Restaurantes.
0.94%
1%
-1.00% -0.50% 0.00% 0.50% 1.00% 1.50%
Fuente: BCRD
De la información anterior se infiere que la recuperación del empleo en los próximos trimestres
dependerá de la dinámica de los sectores asociados a un mayor crecimiento en el contexto actual
y que se caractericen por su capacidad de absorber fuerza de trabajo.
Una aproximación a la relación entre el PIB y el
empleo sectorial sugiere la existencia de diferencias tanto en la relación entre estas variables
como la velocidad a la cual el empleo sectorial se
ajusta a las desviaciones de su crecimiento promedio.
La Tabla R2.1 muestra las elasticidades del empleo al PIB sectorial y al salario real, así como un
indicador sobre la respuesta del empleo sectorial
al crecimiento del PIB en el sector correspondiente. La última fila muestra las elasticidades para el
empleo total.
A la luz de la información tabulada, la elasticidad
empleo-producto varía a través de los sectores de
manera importante. Los sectores que cuyo crecimiento ejerce mayor efecto en el empleo son
electricidad, agua y gas; manufactura; y HBR.
Minas y canteras, sector de rápido crecimiento,
por su naturaleza intensiva en capital tiene un
impacto poco significativo sobre el empleo.
Conciliando estas estimaciones con las informaciones de los sectores que están liderando la recuperación, se tiene que el ajuste positivo en el
empleo lo encabezará el sector de HBR y en menor medida servicios financieros.
Por último, las velocidades de ajuste del empleo
ante desviaciones respecto a su promedio de
largo plazo son relativamente lentas. En el mejor
de los casos en el sector construcción los desequilibrios se corrigen a razón de un tercio por trimestre. De esta manera los efectos positivos del
crecimiento se observarán de manera más acentuada a partir del segundo trimestre de 2014. Es
decir, si la recuperación continúa al ritmo observado, durante el primer semestre del próximo
año se empezarían a registrar tasas netas de crecimiento positivas del empleo.
Referencias
Ramirez, F. “Crecimiento y Empleo Sectorial en la
República Dominicana”. Documento por publicar.
Bencosme, P. (2006). “Estimación de la demanda
por trabajo en la República Dominicana”. Mimeo,
SEEPyD.
V. Implementación
Monetaria
de
la
Política
La implementación de la política monetaria, durante el
período junio-noviembre, estuvo influenciada por un
incremento de los riesgos de inflación asociados a un
aumento importante en la volatilidad del tipo de
cambio, los cuales motivaron un ajuste al alza de la TPM
en agosto de 2013, y un estrechamiento del corredor de
tasas. Sin embargo, el impacto de la medida de
liberalización del encaje legal, junto a la reactivación de
la actividad económica, permitieron que se mantuviera
el dinamismo del crédito al sector privado en moneda
nacional, creciendo en torno a 14.0%.
V.A. Medidas Recientes y Resultados
Gráfico V, 1
Préstamos al Sector Privado en
Moneda Nacional RD
15.0%
Todas las Instituciones, Variación Interanual
(En %)
13.9%
10.0%
5.0%
Ene
Feb
Mar
Abr
May
Jun
Jul
Ago
Sep
Oct
Nov
Dic
Ene
Feb
Mar
Abr
May
Jun
Jul
Ago
Sep
Oct
Nov
0.0%
2012
Fuente: BCRD
2013
En la reunión de política monetaria de mayo de 2013,
las autoridades decidieron reducir la TPM en 75 puntos
básicos, hasta 4.25% anual, y al mismo tiempo
disminuir el coeficiente de encaje legal en moneda
nacional requerido a los bancos múltiples múltiples y
demás entidades financieras entre 300 y 330 puntos
básicos.
Las medidas de flexibilización de la política monetaria
surtieron un efecto inmediato sobre las variables
monetarias. Hasta agosto se había liberado
aproximadamente un 75.0% del total de fondos
contemplados en la medida de encaje legal
(RD$14,624.6 millones). Esta medida tuvo un efecto
derrame sobre los préstamos al sector privado en
moneda nacional, al beneficiar sectores que no estaban
incluidos en la misma, propiciando una expansión de
RD$29,664.3 millones durante este período, más del
doble de los recursos liberados de encaje legal. . Al mes
de agosto, los préstamos al sector privado en moneda
nacional crecieron en 15.4% interanual, acumulando un
incremento de RD$61,190.6 millones desde agosto de
2012.
En este contexto de incipiente reactivación económica,
las proyecciones de inflación seguían apuntando al
cumplimiento de la meta en el horizonte de política. No
obstante, en el período mayo-agosto empezaron a
materializarse
algunos
riesgos
que
podrían
comprometer el cumplimiento de la meta en 2014.
Como consecuencia de un conjunto de factores externos
y domésticos, se verificó una aceleración en el ritmo de
depreciación del tipo de cambio a partir de mayo. Por
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013
21
Gráfico V, 2
Tipo de Cambio Nominal RD
Variación Interanual, (En %)
10.0%
9.0%
8.0%
7.0%
6.0%
5.0%
4.0%
3.0%
2.0%
2012
Nov
Sep
Jul
May
Mar
Ene
Nov
Sep
Jul
May
Mar
Ene
6.2%
2013
Fuente: BCRD
20.0%
Con el objetivo de enfrentar estos riesgos de la inflación,
el BCRD decidió en agosto incrementar la TPM en 200
p.bs., hasta 6.25% anual. Adicionalmente, se estrechó el
corredor de tasas en 50 puntos básicos, por lo que
estaría definidio por TPM ± 150 puntos básicos para las
operaciones de liquidez de un (1) día plazo.
Gráfico V, 3
Tasas de Interés de los Bancos Múltiples RD
Promedio Ponderado (En %)
14.64%
12.0%
8.0%
6.57%
Tasa Activa
Tasa Pasiva
Ene
Feb
Mar
Abr
May
Jun
Jul
Ago
Sep
Oct
Nov
Dic
Ene
Feb
Mar
Abr
May
Jun
Jul
Ago
Sep
Oct
Nov
0.0%
2012
2013
Fuente: BCRD
Gráfico V, 4
Tasas de Interés Real de Bancos Múltiples RD
Promedios Ponderados. (En %)
14.0%
Activa Real
Pasiva Real
Ene
Feb
Mar
Abr
May
Jun
Jul
Ago
Sep
Oct
Nov
Dic
Ene
Feb
Mar
Abr
May
Jun
Jul
Ago
Sep
Oct
Nov
12.0%
10.0%
8.0%
6.0%
4.0%
2.0%
0.0%
-2.0%
-4.0%
2012
Fuente: BCRD
Dado el alto coeficiente de traspaso del tipo de cambio
hacia el nivel de precios de la economía dominicana, un
período prolongado de alta depreciación podría poner
en riesgo el cumplimineto de la meta de inflación en el
horizonte de política monetaria.
En adición, en el mes de julio se anunció un ajuste
salarial que incrementaría los costos laborales, lo que a
su vez presionaría el nivel de precios.
16.0%
4.0%
un lado, se evidenció un proceso gradual de reversión
de capitales en la región a causa del posible desmonte
del programa QE3 de EEUU. Por otro lado, localmente
ante expectativas de depreciación del tipo de cambio y
tasas pasivas reales negativas se produjo un incentivo a
la dolarización de los activos, lo que a su vez exacerbó
las presiones sobre el tipo de cambio.
2013
Ante el cambio de postura de la política monetaria, las
tasas de interés nominales del mercado empezaron a
incrementarse, consistente con el mecanismo de
transmisión de la política monetaria. La tasa de interés
pasiva promedio ponderado se incrementó en 174
puntos básicos entre agosto y noviembre. La tasa activa
promedio ponderado, por otra parte, se incrementó en
208 puntos básicos en igual período.
El incremento observado en las tasas nominales se
traspasó a las tasas reales. Tal es el caso de la tasa
pasiva real, que se ubicó en terreno positivo en el mes
de septiembre, por primera vez desde mayo de 2013,
estimulando el ahorro en moneda nacional y
desincentivando la dolarización de los depósitos que se
había observado en los últimos meses.
Los préstamos al sector privado han mantenido un
ritmo de crecimiento promedio de aproximadamente
14.0% interanual entre los meses de septiembre y
noviembre de 2013. En efecto, durante este período los
desembolsos por concepto de la liberalización de encaje
acumularon un monto de RD$2,063.6 millones,
mientras que los préstamos al sector privado en
moneda nacional registraron un incremento de
RD$18,342.6 millones, para un crecimiento interanual
de 13.9% al cierre de noviembre.
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013
22
Recuadro 3
Esquema de Metas de Inflación y Volatilidad Cambiaria
El modelo canónico del Esquema de Metas de
Inflación (EMI) contempla la utilización de una
tasa de interés de corto plazo como instrumento
principal de política, para alcanzar el objetivo
de inflación. El EMI constituye un marco de
política más que un conjunto rígido de reglas
para la política monetaria. En general, las características fundamentales de este esquema incluyen:5





El reconocimiento explícito de la estabilidad de precios como objetivo principal
de la política monetaria;
El anuncio público de un objetivo cuantitativo para la inflación;
La política monetaria se fundamenta en
un conjunto amplio de informaciones,
entre los que destaca la proyección de
inflación;
Transparencia;
Mecanismos de rendición de cuentas.
Adicionalmente, el modelo clásico contempla la
adopción de un régimen cambiario de libre flotación.
Sin embargo, las lecciones aprendidas a partir
de la más reciente crisis internacional han puesto de manifiesto la necesidad de explorar opciones que permitan a los bancos centrales cumplir
con su objetivo principal sin descuidar otros
aspectos que contribuyen con el marco de estabilidad macroeconómica deseable.
EMI y Régimen Cambiario
El EMI fue diseñado e implementado con éxito
en sus inicios por economías desarrolladas. Al
observar los resultados de los países precursores, algunas economías emergentes adoptaron
el régimen siguiendo estrictamente las reglas
del modelo convencional. Sin embargo, a partir
de la experiencia reciente y las características
propias de cada economía, los bancos centrales
con el tiempo optaron por la utilización de un
amplio conjunto de herramientas −además de la
5
Esta sección se basa en parte en el documento “State of
the Art of Inflation Targeting” de Hammond (2012).
TPM−, para manejar problemas de liquidez y
preocupaciones de carácter macroprudencial.
Particularmente, considerando que la mayoría
de estas economías emergentes son pequeñas y
abiertas, las fluctuaciones bruscas del tipo de
cambio podrían tener efectos macroeconómicos
importantes. Si el coeficiente de traspaso (passthrough) del tipo de cambio a los precios domésticos es significativamente alto, un episodio
de inestabilidad cambiaria podría desviar el
nivel de precios de su meta en el horizonte de
política. En este sentido, la experiencia ha dirigido a los bancos centrales de economías emergentes hacia la implementación del EMI acompañado de un régimen cambiario de flotación
administrada.
Bajo este esquema no convencional, los hacedores de política monetaria se plantean dos objetivos –baja inflación y baja volatilidad cambiaria–, y disponen de dos instrumentos –la TPM y
las intervenciones esterilizadas en el mercado
cambiario. De esta manera, se logra mantener
la disciplina que proporciona la implementación
de un EMI, al mismo tiempo que se obtienen los
beneficios de la capacidad de respuesta del tipo
de cambio en un régimen de flotación administrada.
De acuerdo a Ostry, Ghosh & Chamon (2012), la
utilización apropiada de un EMI no convencional, considerando un segundo instrumento para
alcanzar una baja inflación, proporciona una
mayor estabilidad económica. Al mismo tiempo,
fortalece la credibilidad en los bancos centrales
y conduce las expectativas de los agentes económicos hacia la meta de inflación. Los autores
señalan que, por el contrario, ignorar la existencia de otros instrumentos para la ejecución de
política monetaria podría debilitar la eficiencia
de un EMI en las economías de mercados emergentes.
23
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013
Experiencia de países de América Latina
bajo Metas de Inflación
rio; y, la convocatoria de subastas competitivas
de compra de dólares en el mercado.
En la práctica, la mayor parte de las economías
latinoamericanas que siguen el EMI aplican un
esquema híbrido, en donde se realizan intervenciones esterilizadas en el mercado cambiario. No obstante, estas intervenciones se realizan de acuerdo a criterios previamente establecidos por los bancos centrales y de forma pública, en línea con el requerimiento básico de
transparencia del esquema. A continuación, se
detallan los mecanismos de intervención de los
principales bancos centrales bajo EMI de la
región:
Guatemala: El Banco de Guatemala se rige por
una regla de participación cambiaria en el mercado institucional de divisas, la cual ha demostrado ser efectiva para moderar la volatilidad en
el tipo de cambio sin afectar su tendencia. Los
criterios vigentes de intervención son los siguientes:
Brasil: El Banco Central do Brasil interviene
abiertamente en el mercado cambiario, por
medio de subasta de swaps y de operaciones de
venta de dólares con acuerdos de recompra.
Estas intervenciones se realizan con el objetivo
de proveer liquidez al mercado cambiario, sin
declaraciones explícitas de realizarlas en base a
algún riesgo inflacionario dentro del horizonte
de política.
Chile: El Banco Central de Chile interviene en el
mercado cambiario con el objetivo de mitigar
variaciones bruscas o de magnitud tal que pueda generar consecuencias adversas en la economía. Los mecanismos que utiliza en la actualidad son los siguientes: ventas o compras directas de divisas por un monto preestablecido y en
un plazo determinado (en algunos casos con
frecuencia diaria), subastas semanales en moneda extranjera, y acumulación o desacumulación de reservas internacionales.
Colombia: El Banco Central de Colombia interviene en el mercado cambiario con el objetivo
de limitar la volatilidad excesiva del tipo de
cambio nominal que pueda constituir un riesgo
para el cumplimiento las metas de inflación en
el futuro. Actualmente, el Banco de la República
utiliza un conjunto de instrumentos tradicionales de intervención, entre ellos: subastas automáticas de compra o venta de divisas; subastas
discrecionales de opciones de ventas (compras)
de divisas para acumulación (desacumulación)
de reservas internacionales; intervenciones
discrecionales por medio de compras o ventas
de divisas directamente en el mercado cambia-


Para la Compra (Venta): Cuando el promedio ponderado del tipo de cambio intradía
de las operaciones de compra (venta) sea
igual o menor (mayor) al promedio móvil
de los últimos cinco (5) días hábiles del tipo
de cambio de referencia, menos (más) un
margen de fluctuación de 0.60%, se convocará a las entidades a una subasta de compra (venta) de dólares por un monto máximo de US$8.0 millones.
Participación por Volatilidad Inusual: El
Banco de Guatemala podrá participar en el
mercado de divisas, en forma excepcional,
comprando o vendiendo divisas para contrarrestar volatilidad inusual en el tipo de
cambio nominal, debiendo informar a la
Junta Monetaria en su sesión más próxima
las razones que motivaron dicha participación y sobre los resultados de la misma.
México: El Banco de México implementa su
política cambiaria a través de la Comisión de
Cambios −integrada por funcionarios de la Secretaría de Hacienda y Crédito Público y del
Banco de México−, la cual acordó en 1994 que el
tipo de cambio se determinara libremente por
las fuerzas del mercado. Sin embargo, debido a
las condiciones de incertidumbre y volatilidad
excesiva en el mercado cambiario, la Comisión
ha realizado intervenciones por medio de mecanismos de subastas de dólares preanunciados
y con criterios de adjudicación transparentes.
Estas licitaciones contemplan un precio mínimo
para las posturas, que asumen una depreciación
en el tipo de cambio de un 2.0% respecto al día
hábil anterior, y la suma de los montos asignados durante el día no podrá exceder el monto
previamente determinado por la Comisión para
ser subastado.
Perú: El Banco Central de Reserva del Perú
hace explícito el carácter preventivo de la políti-
24
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013
ca monetaria, por lo que reconoce que recurre a
la intervención en el mercado cambiario por
medio de los instrumentos tradicionales: acumulación y desacumulación de reservas internacionales netas, colocación de certificados de
depósitos reajustables al tipo de cambio, ajustes
en el coeficiente de encaje en moneda extranjera, y compra o venta directa de dólares en el
mercado.
Conclusiones
En términos generales, la elección de régimen
cambiario aparece como la principal diferencia
entre las economías avanzadas y las economías
de los mercados emergentes al momento de
implementar el EMI. Tanto la práctica como la
teoría sugieren que, en el caso particular de
economías pequeñas y poco integradas con los
mercados financieros internacionales, la adopción de un EMI no convencional resultaría más
beneficiosa. Para cumplir con el objetivo principal de estabilidad de precios, en este tipo de
economías resulta esencial que se mantengan y
fortalezcan los principios básicos de un EMI
tradicional, y se empleen los mecanismos de
intervención apropiados con el único objetivo
de moderar los efectos de la volatilidad cambiaria sobre el nivel de inflación.
Referencias:
Bernanke, Ben S. y Frederic S. Mishkin. "Inflation
Targeting: A New Framework For Monetary Policy?”. Journal of Economic Perspectives, 1997,
v11(2,Spring), 97-116.
Hammond, Gill. “State of the Art of Inflation Targeting”. CCBS Handbook No. 29. February 2012.
Jonathan D. Ostry, Atish R. Ghosh, and Marcos
Chamon. “Two Targets, Two Instruments: Monetary and Exchange Rate Policies in Emerging
Market Economies”. IMF Staff Discussion Note
12/01. February 2012.
Svensson, Lars. “Inflation forecast targeting:
Implementing and monitoring inflation targets”.
European Economic Review, 1997.
Tabla R3.1. Países bajo EMI y Características de Régimen Cambiario
Países
Régimen Cambiario
Instrumentos / Medidas de Intervención
1) Subasta de swaps
2) Operaciones de venta de dólares con acuerdos de recompra
Brasil
Flotación Libre
Chile
Flotación Libre
1) Acumulación y desacumulación de reservas internacionales. Esto mediante el anuncio de ventas (compra) de
reservas por un monto preestablecido y en un plazo determinado y en algunos casos con frecuencia diaria.
Flotación Libre
2) Subastas competitivas semanales, para proveer de liquidez en moneda extranjera a la banca local.
1) Subastas automáticas de compra o venta de divisas sujeto a desviaciones de la tasa de cambio nominal de más
de 4.0% del promedio móvil de los últimos veinte (20) días hábiles.
2) Subastas discrecionales de divisas de opciones de compras o ventas discrecionales en el mercado para
acumulación o desacumulación de reservas internacionales.
Colombia
3) Intervenciones discrecionales por medio de compras o ventas de divisas directamente en el mercado cambiario
Guatemala
Flotación Libre
(Administrada)
México
Flotación Libre
Perú
Flotación Libre
República Dominicana
Flotación Libre
Flotación con Banda
Costa Rica*
Cambiaria
* País en transición al Esquema de Metas de Inflación.
4) La convocatoria de subastas competitivas de compra de dólares en el mercado
Regla Cambiaria:
1) Subastas de compra de dólares cuando (máximo USD8.0 millones) alguno de los tipos de cambio promedio
ponderado sea igual o menor al promedio móvil del tipo de cambio de referencia (últimos 5 días hábiles) menos
un margen de fluctuación de 0.60%.
2) Subastas de venta de dólares cuando (máximo USD8.0 millones) alguno de los tipos de cambio promedio
ponderado sea igual o mayor al promedio móvil del tipo de cambio de referencia (últimos 5 días hábiles) más un
margen de fluctuación de 0.60%.
3) Compras o ventas de divisas para contrarrestar volatilidades inusuales en el comportamiento del tipo de cambio
nominal.
La política cambiaria es responsabilidad de la Comisión de Cambios, la cual acordó que el tipo de cambio fuera
determinado libremente por las fuerzas del mercado (tipo de cambio flexible o flotante) sin intervención alguna.
1) Acumulación y desacumulación de reservas internacionales, con el objetivo de reducir la volatilidad excesiva del
tipo de cambio.
1) Acumulación y desacumulación de reservas internacionales, orientadas únicamente a moderar los efectos de
fluctuaciones del tipo de cambio sobre el nivel de precios.
1) Intervenciones directas de compra de dólares, cuando el tipo de cambio alcanza el nivel mínimo de la Banda.
2) Intervenciones directas de venta de dólares, cuando el tipo de cambio alcanza el nivel máximo de la Banda.
VI. Perspectivas Macroeconómicas
y Balance de Riesgos
Perspectivas del Entorno Internacional
Gráfico VI, 1
PIB EEUU
Tasa de Crecimiento Anual
2.8%
2.6%
2.5%
1.8%
2010
1.7%
2011
2012
Proy 2013
Proy 2014
Fuente: FRED y Consensus Forecast
Tasa de Crecimiento Anual
1.6%
0.9%
-0.4%
2010
2011
-0.7%
2012
Fuente: Eurostat y Consensus Forecast
Proy 2013
En este contexto, Consensus Forecasts (CFC) estima que
la economía mundial estaría cerrando el 2013 con un
crecimiento de 2.4% anual, similar al crecimiento previsto en el IPoM de mayo 2013. Para 2014, la economía
mundial registraría un crecimiento del 3.1% anual, indicando una reducción de tres décimas respecto de la
proyección del IPoM anterior.
De manera específica, CFC espera que la economía estadounidense crezca alrededor de 1.7% anual en 2013.
Los resultados del tercer trimestre fueron alentadores e
indican que persiste la fortaleza del sector privado tanto
en consumo como en inversión. No obstante, este
desempeño aún no logra revertir las debilidades del
mercado laboral y todavía están por verse los efectos
del cierre del gobierno sobre el crecimiento del cuarto
trimestre. Para el año 2014, CFC estima una tasa de expansión de 2.6% anual.
Gráfico VI, 2
PIB Zona Euro
2.0%
Las perspectivas de la economía mundial señalan una
recomposición en el crecimiento. Si bien las economías
emergentes habían empujado el desempeño de la economía global, para el año entrante se espera que el mayor impulso al crecimiento provenga de las economías
avanzadas. En efecto, la actividad económica de EEUU
da muestras de recuperación y la ZE sale de la recesión,
a la vez que los indicadores de crecimiento para las
economías de Asia emergente y AL sugieren un posible
agotamiento.
Proy 2014
Si bien este crecimiento es superior al de 2013, persiste
el riesgo en torno a las discusiones sobre el límite de
deuda del gobierno que deberán celebrarse nuevamente a inicios de año, así como el inicio del desmonte del
programa de flexibilización cuantitativa de la FED. Cada
uno de estos eventos impactaría las expectativas de los
agentes y, eventualmente, podría afectar el resultado en
términos de crecimiento e inflación.
Las perspectivas de la ZE apuntan a la consolidación del
crecimiento. Si bien las proyecciones de CFC para el cierre de 2013 son de una caída del PIB real de 0.4% anual,
al final del tercer trimestre del año algunas de las economías en problemas ya habían salido de recesión. No
obstante, persisten en este mercado riesgos importan-
26
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013
Gráfico VI, 3
Precios de la Canasta de Petróleo del
FMI
(US$ por Barril)
104.0
105.0
104.5
101.3
79.0
2010
2011
2012
Proy 2013
Proy 2014
Fuente: Fondo Monetario Internacional
Tabla VI, 1
Proyecciones Macroeconómicas RD
Variables
2012
2013*
2014*
PIB Real (Crecimiento )
3.9%
3.0%
4.5%-5.0%
Inflación Diciembre
3.9%
5.0%±1.0% 4.5%±1.0%
Cuenta Corriente
-6.7%
-4.7%
-4.3%
(% del PIB )
Precio Petróleo
105.0
104.5
101.3
(US$ por Barril )
PIB Real USA (Crecimiento )
2.8%
1.7%
2.6%
PIB Economía Mundial
2.7%
2.4%
3.1%
(Crecimiento )
*Proyecciones
Fuente: BCRD
Gráfico VI, 4
Proyección Préstamos al Sector
Privado en MN RD
Variación Interanual
19.5%
14.0%
12.0-14.0%
8.0-10.0%
3.5%
2010
Fuente: BCRD
2011
2012
Proy. 2013 Proy. 2014
tes de deflación que motivaron una reducción de la TPM
por parte del BCE. Esta medida, junto con una moderación en el ritmo de ajuste fiscal, permitiría apuntalar el
crecimiento económico y alcanzar una tasa de 0.9%
anual en 2014. La mayoría de los países que conforman
la ZE, incluyendo aquellos en el centro de la crisis, estarían registrando tasas de crecimiento positivas, siendo
la excepción Grecia con una caída del PIB de 0.7% anual.
Por otra parte, en AL se espera un crecimiento de 2.6%
anual en 2013. Las grandes economías de la región, excluyendo Brasil, estarían exhibiendo tasas de crecimiento inferiores a las mostradas en 2012, como resultado
de menores exportaciones y de una moderación de la
demanda interna. La debilidad del crecimiento así como
las bajas presiones de inflación han motivado en algunas economías de la región una flexibilización de la postura de política monetaria. Estas medidas de flexibilización, adoptadas hacia el final del año, tendrían un efecto
de impulso sobre la actividad económica en 2014, lo
que apoyaría un crecimiento que CFC ubica en 2.9%
anual para el conjunto de la región.
Los precios de los bienes primarios han descendido,
como consecuencia de una mayor oferta y una reducción de la demanda. En el caso particular del petróleo,
se estima un precio promedio para 2013 en torno a
US$104.49 por barril. En 2014, las proyecciones actuales se ubican en torno a US$101.35 por barril.
Perspectivas del Entorno Doméstico
Considerando la recuperación de la actividad económica
y los efectos de la medida de libelarización de encaje
legal, el crecimiento del crédito privado mantendría su
dinamismo hacia el cierre del año 2013. Según los
resultados de la Encuesta de Condiciones Crediticias al
Sector Financiero realizada en septiembre de 2013, el
50.1% de los bancos encuestados espera un incremento
en su demanda por nuevos créditos durante el último
trimestre (Ver Recuadro 4). En este sentido, se estima
que los préstamos al sector privado en moneda nacional
se estarían expandiendo en un rango de 12.0%-14.0%
interanual al finalizar el año 2013. Para 2014, las
previsiones actuales indican que el crecimiento de los
préstamos estaría acercándose a la expansión del PIB
nominal y cerrarían el año con una variación entre 8.0%
y 10.0% interanual.
Por el lado de la política fiscal, el resultado de la
ejecución presupuestaria del gobierno muestra un
déficit de 1.8% del PIB para el SPNF al mes de octubre.
Este balance deficitario se ubica por debajo de lo
contemplado para el período como resultado de un
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013
27
Gráfico VI, 5
Balance SPNF RD
(% del PIB)
2010
2011
-2.9%
-3.1%
2012
Proy. 2013
Proy. 2014
-2.8%
-2.8%
-6.9%
Fuente: BCRD
Gráfico VI, 6
Proyección Crecimiento PIB RD
8.0%
Variación Interanual (%)
6.0%
4.0%
2.0%
0.0%
T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4
2012
2013
2014
2015
Fuente: BCRD
mayor ajuste del gasto. Actualmente se estima que el
gobierno cerraría el año 2013 con un déficit ascendente
a 2.8% del PIB, tal y como estaba previsto en el
Presupuesto. Para 2014, se aprobó un Presupuesto que
contempla un incremento interanual de 10.2% en los
ingresos y de 10.3% en los gastos. Se plantea una
política fiscal neutral en 2014, que llevaría el déficit del
SPNF a 2.8% del PIB, similar al registrado en 2013.
En el sector externo, la cuenta corriente de la balanza de
pagos finalizaría el año 2013 con un déficit de alrededor
de 4.7% del PIB. Este resultado marca una disminución
respecto del 6.7% del PIB registrado en 2012, y se
sustenta en un aumento de las exportaciones de 9.9% y
una reducción de las importaciones de 2.8%, en
términos interanuales. Para 2014, se espera que las
exportaciones se expandan en torno al 7.7%, mientras
que las importaciones crecerían 6.0%. El déficit de
cuenta corriente se ubicaría en torno al 4.3% del PIB en
2014.
La actividad económica recibió un impulso importante
tras las medidas de estímulo monetario implementadas
en el primer semestre del año. De esta manera, el
crecimiento acumulado al tercer trimestre se ubicó en
2.9%, y las proyecciones indican que este impulso se
mantendría al menos hasta el segundo trimestre de
2014. De esta manera, las previsiones actuales señalan
un crecimiento superior al 3.0% para el cierre de 2013,
y entre 4.5%-5.0% en 2014. Para 2015, se espera que el
crecimiento se mantenga en niveles cercanos al 5.0%.
La brecha del PIB continuaría cerrándose,
proyectándose que se alcanzaría el nivel de producción
potencial alrededor del primer semestre de 2016.
Perspectivas de Inflación
Gráfico VI, 7
Brecha de Producto RD
(En %)
0.0
(0.5)
(1.0)
(1.3)
(2.0)
(1.5)
(2.1)
(3.0)
(4.0)
(5.0)
T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4
2012
Fuente: BCRD
2013
2014
2015
Las presiones de inflación han permanecido moderadas
durante 2013. Los efectos temporales de las medidas
fiscales y de incrementos salariales se disiparon rápidamente, por lo que las estimaciones más recientes contemplan que la inflación se ubicaría en el límite inferior
de la meta de 5.0% ± 1.0% interanual al cierre de 2013.
A lo largo de 2014 las proyecciones indican que la inflación estaría ubicándose dentro del rango meta de 4.5%
± 1.0%. Cabe destacar que, debido al carácter permanente de la meta de inflación, la inflación promedio para
2013 y 2014 estaría ubicándose en 4.7% y 4.4%, respectivamente, niveles cercanos al valor central de la meta para cada año. De acuerdo a las proyecciones actuales, en 2015, por otra parte, el nivel de inflación se mantendría en el rango superior de la meta de 4.0% ± 1.0%,
28
Gráfico VI, 8
Proyección Inflación General RD
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013
8.0%
Variación Interanual (%)
6.0%
4.0%
2.0%
0.0%
T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4
2012
2013
2014
2015
Fuente: BCRD
Gráfico VI, 9
Proyección Inflación Subyacente RD
Variación Interanual (%)
8.0%
6.0%
4.0%
2.0%
0.0%
T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4 T1 T2 T3 T4
2012
Fuente: BCRD
2013
2014
2015
a medida que la actividad económica se normalice y la
brecha del producto se torne menos negativa.
La inflación subyacente, al mismo tiempo, cerraría
2013 en torno a 4.8% interanual, mientras que tendería
a reducirse en el horizonte de política para cerrar en niveles cercanos a 4.0% en 2015.
Balance de Riesgos
Las proyecciones presentadas en esta sección corresponden al escenario central, y contienen información
disponible hasta el cierre de noviembre de 2013. Estos
pronósticos enfrentan riesgos que, de materializarse,
podrían modificar los resultados macroeconómicos respecto a nuestras previsiones actuales.
Los riesgos con respecto a las estimaciones de actividad
económica están sesgados a la baja. En el entorno doméstico, los efectos del impulso monetario del primer
semestre de 2013 tenderían a normalizarse y dar paso a
los efectos sobre la actividad económica del incremento
de la TPM de agosto. En este sentido, la actividad económica moderaría su ritmo de expansión a partir del
segundo semestre del próximo año, consistente con el
rezago de la política monetaria.
En el entorno internacional, persiste incertidumbre en
torno a la evolución económica de EEUU. Si bien es cierto que las previsiones actuales dan cuenta de un crecimiento económico mayor en 2014, está pendiente de
resolverse el problema del techo de la deuda del gobierno. Una discusión poco ordenada tendría graves
consecuencias sobre las expectativas de los agentes y la
normal evolución de los mercados financieros, afectando la actividad real en nuestro principal socio comercial
y con efectos negativos sobre el crecimiento económico
dominicano.
En el caso de las estimaciones de inflación, los riesgos
están balanceados, por lo que no existe un sesgo definido. En el entorno doméstico se espera que entren en vigencia, a inicios de 2014, algunos incrementos de impuestos contenidos en la Reforma Fiscal aprobada en
2012. Estos ajustes tendrían un efecto de una sola vez
sobre la inflación. Similar efecto se espera que tuvieran
los ajustes salariales a grupos específicos, contemplados
en el Presupuesto del gobierno para el próximo año. A
pesar de que se espera un repunte del crecimiento económico en 2014, la actividad se mantendría por debajo
de su capacidad potencial, lo que moderaría las presiones inflacionarias de origen doméstico.
29
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013
Por otra parte, las perspectivas actuales señalan una reducción del precio del petróleo para 2014 que, de materializarse, generaría menores presiones inflacionarias
de origen externo.
Adicionalmente, el anuncio del inicio del desmonte del
programa de flexibilización cuantitativa de la FED exacerbó la volatilidad cambiaria y la salida de capitales en
el pasado. Actualmente, el mercado espera una salida
más ordenada y que esto se verificaría si hay un genuino repunte en la actividad económica de EEUU, lo
cual a su vez tendrá un efecto positivo sobre nuestra
economía, en particular la demanda de nuestras exportaciones, turismo y remesas.
El BCRD se mantendrá monitoreando continuamente
los potenciales efectos de estos escenarios de riesgos,
con el propósito de tomar oportunamente las medidas
pertinentes y, de esta forma, evitar posibles desvíos de
la inflación respecto a su meta en el horizonte de política.
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013
30
RECUADRO 4
Encuesta de Condiciones Crediticias a los Bancos Múltiples
Gráfico R4.1
El comportamiento del crédito en nuestro país
es una variable de mucha importancia por su
incidencia en el financiamiento de la actividad
económica. Es por esto que los hacedores de
política económica se interesan por conocer
mejor las condiciones en que se encuentra este
mercado y sus expectativas. Por esta razón el
Banco Central se aboca en este año a realizar la
primera encuesta de condiciones crediticias al
sector financiero.
Cabe señalar que la aplicación de este tipo de
encuestas es una práctica internacional y viene
siendo utilizada en la mayoría de Bancos Centrales siendo el pionero la FED de los EEUU
donde se lleva a cabo desde el 1997, el Banco
Central Europeo desde 2003, el Banco Central
de Japón, desde 2000 y en el ámbito latinoamericano los bancos centrales de Colombia inició
en 2001, Chile en 2003 y Perú en 2009.
Este sondeo está dirigido a los bancos múltiples
y busca encontrar información cualitativa periódica (trimestral) que le permita al Banco
analizar la situación actual del crédito, los cambios que se van presentando en el corto plazo,
así como las expectativas de crédito para tres
meses más adelante.
Esta primera encuesta fue realizada para el
trimestre julio – septiembre de 2013 y contó
con una participación del 94% de los bancos
múltiples. A continuación presentamos los resultados más importantes.
I.
Demanda por Nuevos Créditos
(jul - sep 2013)
37.5%
18.8%
Disminución
Mismo Nivel
Aumento
En el trimestre analizado los criterios de aprobación se mantuvieron sin cambios, destacándose la capacidad de pago de los clientes
(93.8%) y el entorno económico (62.5%) como
los criterios de mayor influencia a la hora de
aprobar nuevos préstamos.
II.
Análisis Sectorial
En cuanto a la asignación del crédito por sectores de la economía, los criterios de aprobación
en este trimestre permanecieron en su mayoría
invariables. El sector vivienda es el único que
muestra un resultado flexible indicando que los
bancos están dispuestos a prestar más a este
sector respecto a los demás. Por su parte el
sector construcción es el que muestra criterios
más restrictivos a la hora de aprobación de
créditos.
Situación Actual
La demanda de crédito percibida por los bancos
en el trimestre julio - septiembre 2013, fue
positiva alcanzando un saldo de respuestas de
6.3%. En este sentido, el 43.8% de los encuestados observó un aumento en las solicitudes de
nuevos créditos.
43.8%
Saldo de Opinión 6.3%
Gráfico R4.2
Cambio en los criterios de aprobación a las
solicitudes de créditos de los siguientes sectores.
(jul - sep 2013)
(saldo de opinión)
43.8%
12.5%
6.3%
0.0%
0.0%
Comercio Manufactura
-6.3%
Vivienda
Consumo
Agricultura Construcción
31
Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013
1. Perspectivas
Para los próximos tres meses el 50.1% de los
bancos encuestados espera un incremento en la
demanda por nuevos créditos, arrojando un
saldo de opinión de 25.1%.
En cuanto a los factores de influencia para el
otorgamiento de créditos mencionan la capacidad de pago de los clientes, el entorno económico y las tasas de interés del mercado.
Gráfico R4.3
Demanda Nuevos Créditos
(próximo trimestre oct-dic)
Saldo de Opinión 25.1%
25.0%
25.0%
Disminución
Mismo nivel
50.1%
Aumento
En general, los resultados de la encuesta van
acorde con el comportamiento de los agregados
de crédito para el trimestre julio - septiembre y
vislumbran que la concesión de préstamos continuará creciendo durante el último trimestre
del año.
Referencias:
Jara, A. y Silva, C. (2007). “Metodología de la
Encuesta sobre Condiciones Generales y Estándares en el Mercado de Crédito Bancario”. Estudios
Económicos y Estadísticos No. 57, Banco Central
de Chile.
Estrada, D. (2012). “Encuesta sobre la Situación
del Crédito en Colombia”. Banco de la República
de Colombia.
VII. Referencias Bibliográficas
Bencosme, P. (2006). “Estimación de la demanda por trabajo en la República Dominicana”. Mimeo,
SEEPyD.
Bernanke, Ben S. y Frederic S. Mishkin (1997). “Inflation Targeting: A New Framework For Monetary
Policy?”. Journal of Economic Perspectives, v.11 (2,Spring), p.97-116.
Cebotari, A., J.M. Davis, L. Lusinyan, A. Mati, P. Mauro, M. Petrie y R. Velloso (2009). “Fiscal Risks:
Sources, Disclosure, and Management”. Fiscal Affairs Department, International Monetary Fund.
Estrada, D. (2012). “Encuesta sobre la Situación del Crédito en Colombia”. Banco de la República de Colombia.
Everaert, G., M. Fouad, E. Martin y R. Velloso (2009). “Disclosing Fiscal Risks in the Post-Crisis World”.
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Hammond, Gill (2012). “State of the Art of Inflation Targeting.” CCBS Handbook No. 29, February.3
International Monetary Fund (2013). “World Economic Outlook: Transitions and Tensions”. A Survey by
the Staff of the International Monetary Fund, October.
Jara, A. y Silva, C. (2007). “Metodología de la Encuesta sobre Condiciones Generales y Estándares en el
Mercado de Crédito Bancario”. Estudios Económicos y Estadísticos No. 57, Banco Central de Chile.
Jonathan D. Ostry, Atish R. Ghosh, and Marcos Chamon (2012). “Two Targets, Two Instruments: Monetary and Exchange Rate Policies in Emerging Market Economies”. IMF Staff Discussion Note 12/01, February.
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Ministers’ Meeting, Australia.
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Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013
Índice de Tablas, Gráficos y Recuadros
Tablas:
Tabla III, 1. Tasa de Política Monetaria en Países de América Latina Mayo – Noviembre 2013
Tabla IV, 1. Producto Interno Bruto (Enfoque Gasto) Enero – Septiembre 2013
Tabla VI, 1. Proyecciones Macroeconómicas RD 2012 – 2014
Gráficos:
Gráfico II, 1. Producto Interno Bruto Real EEUU Variación Interanual 2012 – 2013:T1
Gráfico II, 2. Producto Interno Bruto Real ZE Variación Interanual 2012 – 2013:T1
Gráfico II, 3. Producto Interno Bruto Real RD Variación Interanual 2012 – 2013:T1
Gráfico III, 1. Producto Interno Bruto Real EUUU Variación Interanual 2012 – 2013:T3
Gráfico III, 2. Descomposición Crecimiento Anualizado EEUU 2012 – 2013:T3
Gráfico III, 3. Tasa de Desempleo de EEUU 2012 – 2013:M11
Gráfico III, 4. Inflación Interanual de EEUU 2012 – 2013:M11
Gráfico III, 5. Producto Interno Bruto Real ZE Variación Interanual 2012 – 2013:T3
Gráfico III, 6. Tasa de Desempleo ZE 2012 – 2013:M10
Gráfico III, 7. Precio de la Canasta de Petróleo del FMI 2012 – 2013:M11
Gráfico III, 8. Precio del Oro 2012 – 2013:M11
Gráfico IV, 1. Producto Interno Bruto Real RD Variación Interanual 2012 – 2013:T3
Gráfico IV, 2. Exportaciones Totales Variación Interanual 2009 – 2013:T3
Gráfico IV, 3. Importaciones Totales Variación Interanual 2009 – 2013:T3
Gráfico IV, 4. Ingresos y Gastos Totales del Gobierno Central RD Var. Interanual 2012 – 2013:M10
Gráfico IV, 5. Inflación General y Meta RD Interanual 2012 – 2013:M11
Gráfico IV, 6. Inflación Bienes Transables y No Transables RD Interanual 2012 – 2013:M11
Gráfico IV, 7. Expectativas de Inflación RD al Cierre de Diciembre 2013
Gráfico IV, 8. Expectativas de Crecimiento RD al Cierre de Diciembre 2013
Gráfico V, 1. Préstamos al Sector Privado en Moneda Nacional RD 2012 – 2013:M11
Gráfico V, 2. Tipo de Cambio Nominal RD 2012 – 2013:M11
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Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013
Gráfico V, 3. Tasas de Interés de los Bancos Múltiples RD 2012 – 2013:M11
Gráfico V, 4. Tasas de Interés Real de los Bancos Múltiples RD 2012 – 2013:M11
Gráfico VI, 1. Producto Interno Bruto EEUU Crecimiento Anual 2010 – Proyección 2014
Gráfico VI, 2. Producto Interno Bruto ZE Crecimiento Anual 2010 – Proyección 2014
Gráfico VI, 3. Precio de la Canasta de Petróleo del FMI 2010 – Proyección 2014
Gráfico VI, 4. Préstamos al Sector Privado en Moneda Nacional 2010 – Proyección 2014
Gráfico VI, 5. Balance del Sector Público No Financiero (como % PIB) 2010 – Proyección 2014
Gráfico VI, 6. Proyección Crecimiento Producto Interno Bruto RD 2012 – Proyección 2015
Gráfico VI, 7. Proyección Brecha del Producto Interno Bruto RD 2012 – Proyección 2015
Gráfico VI, 8. Proyección Inflación Subyacente RD 2012 – Proyección 2015
Recuadros:
Recuadro 1. Cuenta Corriente y Tipo de Cambio Real en el Mediano Plazo
Recuadro 2. Crecimiento y Empleo Sectorial en la República Dominicana: Tendencias y Perspectivas
Recuadro 3. Esquema de Metas de Inflación y Volatilidad Cambiaria
Recuadro 4. Encuesta de Condiciones Crediticias a los Bancos Múltiples
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Banco Central de la República Dominicana
Informe de Política Monetaria - Noviembre 2013
Glosario de Abreviaturas
AL ............................................................................................................................................................ América Latina
BCRD ........................................................................................... Banco Central de la República Dominicana
BCE ........................................................................................................................................ Banco Central Europeo
CFC ............................................................................................................................................. Consensus Forecasts
EEM........................................................................................... Encuesta de Expectativas Macroeconómicas
EOE.............................................................. Encuesta de Opinión Empresarial al Sector Manufacturero
EEUU .....................................................................................................................................................Estados Unidos
EMI ....................................................................................................................... Esquema de Metas de Inflación
FED....................................................................................................................................................... Reserva Federal
FMI ....................................................................................................................... Fondo Monetario Internacional
HBR ......................................................................................................................... Hoteles, Bares y Restaurantes
IPC ...................................................................................................................... Índice de Precios al Consumidor
ITBIS ............................... Impuesto Sobre la Transferencia de Bienes Industrializados y Servicios
IPoM .......................................................................................................................Informe de Política Monetaria
MB .......................................................................................................................................Macroeconomic Balance
PIB ........................................................................................................................................ Producto Interno Bruto
QE3............................................................................................................................... Flexibilización Cuantitativa
RD ........................................................................................................................................... República Dominicana
SPNF .........................................................................................................................Sector Público No Financiero
TPM................................................................................................................................ Tasa de Política Monetaria
TCR..............................................................................................................................................Tipo de Cambio Real
ZE ...................................................................................................................................................................... Zona Euro