Hora de Asumir Costos Por Hernán Lacunza – EMPIRIA

 Hora de Asumir Costos Por Hernán Lacunza – EMPIRIA Consultores Mercado Monetario: Cepo, Tipos de Cambio Informales y Pesos “Atrapados sin Salida” Cinco factores definen el contorno del mercado monetario en lo que va de 2012, con tendencias bien definidas hacia el futuro inmediato: alta emisión monetaria, desaceleración del crédito, crecimiento de los depósitos (migrando de plazo fijo a vista), hiperliquidez, y tasas bajas. El cepo cambiario tiene efectos contrapuestos sobre el mercado de dinero: por un lado sobran pesos “prisioneros”, pero por el otro, amplía las brechas cambiarias, que provocan incertidumbre y comienzan a impactar en los plazos fijos. Pero los pesos “atrapados”, combinados con una menor demanda de créditos, diluyen transitoriamente las presiones sobre las tasas de interés. Algunos factores de riesgo podrían amenazar el precario equilibrio del mercado monetario (y la estabilidad de las tasas), pero con muy baja probabilidad de ocurrencia: una eventual apertura del cepo, y un contagio a las imposiciones en pesos de la masiva salida de depósitos en dólares (más por riesgo de crédito que por falta de liquidez). Poco probable. Volatilidad financiera, altas brechas cambiarias y tasas bajas es una anomalía que solo puede persistir en el corto plazo. La función de reacción de la política monetaria para administrar la tensión, en el marco de un equilibrio inestable, definirá una salida disruptiva en el mediano plazo, o un mercado con creciente “represión financiera”, con tasas de interés artificiales y crédito dirigido. Mercado Cambiario: “Es la Inflación, Estúpido”. Matriz de Riesgos de Corto Plazo. La tensión cambiaria que se manifiesta desde mediados de 2011 está asociada al “atraso cambiario” acumulado tras varios años de inflación muy superior al ritmo devaluatorio. La paridad peso‐dólar es equivalente a la de fines de 2001, y la paridad peso‐real inferior a la de fines de 2008 (cuando devaluamos 25%). Ni siquiera la aparente “explosión” de las paridades informales sirve para revertir la apreciación de los últimos años. El problema no es tanto de nivel, como de tendencia y “mala praxis”. La paridad real actual es 50% superior a la de diciembre de 2001. Pero la depreciación del real y una política cambiaria que combina error de diagnóstico, falta de voluntad política para asumir costos, y errores de política, promueven una aceleración de la demanda preventiva del mercado de divisas. Asumir costos parece inevitable, cualquiera sea la estrategia que se elija. La profundización de los controles, procurando una autarquía de divisas que obligará a restricciones más agresivas sobre el sector privado parece la opción más probable. En el trayecto, se seguiría una estrategia errática de “apriete y relajación parcial” de los cepos, con un ritmo devaluatorio superior al de los últimos años. Será una “estrategia de supervivencia” transitoria que, más temprano que tarde, derivaría en brechas en niveles muy altos. “Blanquear” los tipos de cambio múltiples en un esquema formal, con un dólar más alto para giro de utilidades, atesoramiento, importaciones suntuarias y exportaciones con valor agregado, y más bajo para el agro e insumos industriales, sería “vendible” como política industrial, acotaría el traslado a precios, y reduciría –algo‐ la incertidumbre para ahorristas e inversores. Igual los beneficios serían transitorios si no se reduce la inflación. La matriz de riesgos de corto plazo incluye una caída de depósitos en dólares (con impacto en las reservas, y reacción de nuevos controles); negociación paritaria en un ambiente de desaceleración de la actividad, aceleración inflación y tensión cambiaria. En el segundo semestre, la combinación de una mayor escasez relativa de divisas y la impericia en la administración cambiaria, induce un “pronóstico reservado”.