Emisión de acciones como alternativa de

EMISIÓN DE ACCIONES
COMO ALTERNATIVA DE FINANCIAMIENTO
BOLSA DE COMERCIO DE SANTIAGO
BOLSA DE VALORES
Santiago, 29 de Noviembre de 2002
I. INTRODUCCIÓN:
EMPRESAS
FUENTES
DE
FINANCIAMIENTO
PARA
LAS
Las empresas disponen de una serie de alternativas para satisfacer sus necesidades de
financiamiento en el contexto de un plan global de crecimiento, para la ejecución de un
proyecto puntual, o simplemente para reestructurar pasivos. Entre las opciones de
financiamiento con terceros, las más utilizadas son el endeudamiento bancario y la emisión de
bonos o acciones. Para comparar la conveniencia de estos mecanismos, se deben considerar
una serie de variables, tales como el costo de financiamiento, la relación Deuda/Capital, riesgo
inherente al tipo de financiamiento, la estructura de propiedad, y la posibilidad de diversificar
las inversiones.
II. COSTOS DE FINANCIAMIENTO
El costo del financiamiento es una de las variables más relevantes en el momento de tomar una
decisión, obedeciendo a la maximización de las utilidades y a obtener los recursos necesarios al
menor costo.
Dicho costo está dado básicamente por la tasa de interés o de descuento que exigen los
inversionistas, o dicho de otro modo, por el beneficio que se exige al prestar un capital por un
periodo de tiempo. En el caso del crédito bancario este costo sería la tasa de interés de
préstamo, mientras que en la emisión de bonos estaría reflejado por la tasa de colocación
de los instrumentos.
En el caso de una la emisión de acciones, el costo está relacionado básicamente por la relación
existente entre el aporte que realizará el nuevo accionista y las utilidades que se le repartirán
como retribución. En otras palabras, el costo lo determina principalmente el precio al que son
vendidas las acciones y específicamente la relación Precio/Utilidad implícita en esta
operación. A los costos señalados, sería necesario agregar los asociados al agente colocador,
trámites legales, apertura de la sociedad si corresponde, impuestos, etc.
En este sentido, al estudiar los costos de obtención de recursos para las empresas en la última
década, se observa que el costo de financiamiento por medio de la emisión de acciones ha sido
persistentemente inferior al de otras alternativas:
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COSTOS DE FINANCIAMIENTO
14,00%
TASA %
12,00%
10,00%
8,00%
6,00%
4,00%
2,00%
0,00%
Listar en Bolsa: (Utilidad/Precio) (%)
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
9,00% 6,60% 6,98% 4,63% 4,87% 5,25% 7,49% 7,34% 7,89% 6,18% 5,89% 6,46%
Financiamiento Bancario: Tasa de Int. a 3 12,67% 8,30% 8,34% 9,30% 9,29% 8,52% 8,84% 8,42% 10,94% 8,19% 7,40% 6,52%
años (%)
Bonos: TIRM empresas (Real Anual en %) 9,15% 6,79% 7,46% 7,58% 6,72% 6,80% 6,80% 6,99% 8,04% 7,81% 7,63% 6,76%
Otro punto a considerar es el plazo de financiamiento. En el caso de los bancos, éstos
habitualmente no otorgan créditos a plazos superiores a tres años, y cuando se trata de
financiar proyectos superiores a este plazo, el banco comúnmente hace de intermediario entre
el cliente y otras instituciones que otorgan préstamos especiales para proyectos de inversión. A
su vez estos créditos tienen algunas restricciones, ya que su objeto es el de fomentar
actividades específicas, por lo cual está restringido sólo a ciertas empresas o actividades. Lo
anterior contrasta con la emisión de acciones, la que por definición es de plazo indefinido.
Ésto es de suma importancia para el financiamiento de planes de expansión integral de la
empresa, los que por su naturaleza requieren de plazos significativos.
III.
RELACIÓN DEUDA/CAPITAL
Desde un punto de vista financiero, el objetivo último es maximizar el valor económico de
la empresa. En este sentido, al iniciar una estrategia para obtener capitales del mercado, es
necesario que las emisiones sean competitivas y bien valoradas, para alcanzar así precios justos.
La decisión de abrir una compañía en Bolsa, tiene que estar inserta en una estrategia
financiera de largo plazo acorde con el desarrollo de la empresa y sus planes de negocio. De
esta manera, se alcanzará una mejor aproximación del valor de la compañía, sus factores
críticos y sus necesidades de capital.
En el mercado, es común observar que pasado un cierto nivel de endeudamiento se produce
una reacción en los proveedores de fondos, los que aumentan con mucha rapidez sus
exigencias de rentabilidad. En estos casos, en que la alternativa de endeudamiento tiene un
límite, la única opción de financiamiento que permite seguir creciendo a la empresa es la
emisión de acciones o financiamiento con capital. En muchas oportunidades esta opción es
también utilizada para mejorar la posición crediticia, disminuyendo la relación Deuda/Capital.
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Cabe además señalar que en economías emergentes como la nuestra, es común encontrar que
las empresas deben adecuarse rápidamente a nuevas realidades, lo que implica un crecimiento
sustantivo con el propósito de ingresar a los mercados externos. Esta realidad plantea planes de
inversión de envergadura, con necesidades de financiamiento importantes, lo que significa que
la empresa debe mantener una estructura de financiamiento adecuado. En estas circunstancias,
la alternativa del endeudamiento generaría una inadecuada estructura Deuda/Capital, lo que
hace indispensable plantear una política de financiamiento combinado de capital (emisión de
acciones) y deuda.
IV. CONSIDERACIONES DE RIESGO
Otro punto importante de resaltar se refiere a los riesgos contraídos según se opte por una u
otra fuente. En el caso del financiamiento con la emisión de nuevas acciones, las empresas
asumen una menor exposición ante las crisis en relación a la alternativa de endeudamiento.
El motivo es muy simple, aquellas empresas endeudadas deben ser capaces de generar la
totalidad de la deuda en los términos y plazos pactados originalmente, en cambio los accionistas
perciben ingresos sólo cuando la empresa muestre utilidades.
V. ESTRUCTURA DE PROPIEDAD
Dentro del tema de emisión de acciones, un punto de discusión es aquel relativo al control de
propiedad de la empresa. Al emitir, los actuales socios generalmente sienten aprensiones
porque otros agentes puedan tener una alta participación dentro de la sociedad. Hoy en día,
con la existencia de los inversionistas institucionales (AFP, Compañías de Seguros, Fondos
Mutuos y Fondos de Inversión), estos temores se han desvanecido, ya que generalmente actúan
como inversionistas pasivos sin el ánimo de controlar la sociedad, dejando la gestión de la
empresa a los que conocen mejor el negocio.
Asimismo, cabría señalar que la posibilidad cierta de vender parte de la empresa sin perder el
control de la misma, permite a sus dueños acceder a otros proyectos distintos al giro de
su empresa, obteniendo beneficios de la diversificación. Esto permite combatir el gran
dinamismo de la economía actual, donde súbitamente surgen nuevos negocios y decaen otros.
VI. FINANCIAMIENTO EN EL MERCADO DE VALORES: ACCIONES Y
BONOS
Cuando se trata de emitir instrumentos de oferta pública, tales como acciones o bonos, se
deben cumplir requisitos de tipo legal para asegurar el cumplimiento de las normas y
reglamentos vigentes que existen para estos casos. Del mismo modo, el proceso de emisión
involucra la entrega de información al público, lo que significa someterse a normas más
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rígidas de control de información y mayor fiscalización, según lo dispuesto por la
Superintendencia de Valores y Seguros. Pero al contrario de la creencia general, estos costos no
son de gran magnitud, y por lo tanto no debieran ser desincentivo a la posibilidad de utilizar
estos mecanismos. Hay que destacar además, que el proceso de apertura significa
habitualmente para la empresa un esfuerzo orientado a mejorar sus sistemas de control a
través de la publicación de estados financieros trimestrales auditados. Ello redunda en que la
administración superior de la empresa cuente con mejor información sobre la marcha de los
negocios, lo que se traduce en una mejor gestión empresarial. A lo anterior se suma que al
momento de realizar una oferta pública de valores, la sociedad debe solicitar la clasificación
de riesgo de sus instrumentos por sociedades de clasificación de riesgo. Esto representa un
costo para la empresa y algunas consideraciones en cuanto a los efectos que la gestión puede
tener sobre la clasificación de sus instrumentos.
VII. CONSIDERACIONES SOBRE LA COLOCACIÓN DE ACCIONES
Al analizar una emisión de acciones, es imprescindible tener cierta claridad en cuanto a las
posibilidades de colocación de éstas, o dicho de otra manera, de recaudar la totalidad de los
fondos requeridos. Por lo tanto debe considerarse el riesgo de la colocación propiamente
tal, en el sentido de no poder realizarla u obtener precios que sean desfavorables para la
empresa. Al respecto, cabe señalarse que cualquier gestión tendiente a obtener financiamiento
enfrenta este riesgo, incluso el financiamiento bancario puede presentar problemas si fracasa o
se complica la negociación entre el banco y la empresa.
En la emisión de acciones, la empresa debe tomar en cuenta una serie de aspectos
tributarios relevantes:
La retribución al aporte de capital de los inversionistas es por medio del pago de
dividendos originados en las utilidades de la empresa. Los dividendos forman parte de la
base imponible del accionista, recibiendo como crédito el impuesto de primera categoría
pagado por la empresa emisora.
Inversión en Acciones con Presencia Bursátil: las ganancias de capital obtenidas están
exentas del pago de impuestos.
Inversión en Acciones sin Presencia Bursátil: las ganancias de capital obtenidas por
inversionistas residentes, deben ser declaradas como renta y pagar el impuesto a la Renta.
Inversión en Acciones listadas en Bolsas Emergentes: las ganancias de capital
obtenidas están exentas de impuesto hasta el año 2006.
Asimismo, la emisión de acciones presenta variados beneficios, entre los que destacan:
La obtención de capital a través de la emisión de acciones, es un evento de carácter
indefinido que permite financiar proyectos de larga maduración.
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Se produce una captación de elevados recursos a largo plazo que provienen de diversos
inversionistas, como los institucionales, que tienen un alto poder adquisitivo.
La capitalización de la empresa generada al listar en bolsa produce una mejora notoria en su
estructura de pasivos, posibilitando una política financiera más equilibrada.
Los accionistas sólo perciben ingresos cuando la sociedad obtiene utilidades.
Disponibilidad de una valorización de mercado permanente de la sociedad.
Mejora la gestión de la empresa y aumenta su perfil entre clientes y proveedores, al requerir
presentar antecedentes económicos y financieros en forma continua.
Listar en bolsa mejora y potencia la imagen corporativa, a nivel local e internacional.
VIII. FINANCIAMIENTO POR MEDIO DE BONOS CONVERTIBLES EN
ACCIONES
Las alternativas mixtas de emisión de deuda, como son los bonos convertibles, no han sido muy
habituales en nuestro mercado. El tenedor de uno de estos documentos tendrá el derecho,
pero no la obligación, de cambiar sus bonos por una determinada cantidad de acciones
durante un período de tiempo dado y a un precio preestablecido.
Si la empresa en cuestión marcha bien se podrá acceder a participar en ella entrando, tal vez,
en una posición muy ventajosa. Lógicamente, esta posibilidad de obtener un beneficio es
valorada por los inversionistas, los que estarán dispuestos a exigirles una menor rentabilidad a
sus inversiones en relación a la emisión común de bonos. Esto se traducirá al final en un menor
costo de financiamiento por parte del emisor, al obtener inicialmente recursos más baratos.
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