EL DILEMA ACTUAL DE LA POLITICA MACROECONOMICA Versión corregida

EL DILEMA ACTUAL DE LA POLITICA MACROECONOMICA
Versión corregida
Guillermo de la Dehesa
Técnico Comercial y Economista del Estado
La experiencia española de finales de los 80 y principios
de los 90 nos ha demostrado que las políticas fiscal y monetaria
no deben ni pueden plantearse con total independencia la una de
la otra. La mezcla de una política fiscal fuertemente expansiva
y, como reacción, de una política monetaria restrictiva en un
contexto de tipos de cambio cuasi fijos, de libertad total de
movimientos de capital y de externalidades negativas procedentes
de la reunificación de Alemania, país eje del SME, dio como resultado
unos elevados tipos de interés a corto plazo, una inflación
creciente, una apreciación real del tipo de cambio con la
consiguiente pérdida de competitividad y, finalmente, una recesión
que pudo haber sido mucho mayor si los mercados financieros no
hubiesen forzado varias devaluaciones sucesivas de la peseta.
El cambio radical en la mezcla de las políticas
marcoeconómicas pasando a una política fiscal restrictiva y
monetaria expansiva, impuesta por los criterios de consolidación
fiscal de Maastricht y por la salida de la recesión, ha resultado
mucho más creíble y ha permitido reducir la inflación, los tipos
de interés a largo y a corto y, además, cumplir el criterio de tipo
de cambio dentro de las bandas estrechas del mecanismo de cambio
del SME.
La salida de la recesión ha sido lenta pero
secuencialmente correcta. Los motores del crecimiento han sido:
primero la exportación, después la inversión y ahora el consumo.
Finalmente, la reducción de tipos de interés, propiciada por la
credibilidad de la consolidación fiscal y por las crecientes
expectativas de que la Unión Monetaria se va a iniciar en la fecha
prevista y con España como país del grupo de cabeza, ha terminado
por crear un cierto clima de euforia que ha elevado los precios
de los activos financieros creando un efecto riqueza que, a su vez,
ha incentivado un relanzamiento del consumo.
La recuperación del consumo, que representa casi el 80%
de la demanda interna, está dando un fuerte impulso a la actividad
económica, que está superando todas las previsiones de crecimiento
para este año. En el corto espacio de un par de meses se ha pasado
de dudar de la consecución de un 3% de crecimiento para este año
a tener la certeza de que el crecimiento va a acercarse al 3,5%.
Ante esta recuperación mucho más fuerte de la esperada,
el Banco de España se muestra cauto a la hora de bajar los tipos
1
de interés a corto plazo. Este retraso ha desatado ciertas críticas
a la política monetaria.
No comprenden algunos economistas, por qué no se
aproveche el margen de reducción de los tipos de interés a corto
plazo, por las siguientes razones: Primero, hay que hacerla, en
todo caso para poder converger con los tipos alemanes (que ahora
están 2 puntos por debajo) en Mayo de 1998 cuando se den a conocer
los países que formarán parte del grupo de cabeza de la Unión
Monetaria. Segundo, España tiene un crecimiento claramente inferior
a su potencial, de entre 1,5 y 2,5 puntos de "output gap". Tercero,
cuando nuestra tasa de paro es, en el peor de los casos, el doble
que la de la media de la Unión Monetaria y, en el mejor de los
casos, un 70% superior. Cuarto la tasa de inflación subyacente está
en su nivel más bajo de la historia reciente y ni aquí ni en toda
Europa (salvo en el Reino Unido) existen aún signos de
recalentamiento.
Los argumentos son, en principio, contundentes, pero
también existen contraargumentos para mostrarse cautos como lo hace
el Banco de España. En Estados Unidos y en el Reino Unido han empezado
a subir los tipos de intervención teniendo un repunte de la inflación
a medio plazo. Ulteriores subidas a finales de año por parte del
Consejo de la Reserva Federal pueden empezar a transmitirse a
Europa, dada la interpenetración de los mercados financieros a ambos
lados del Atlántico. En Alemania y Japón la recuperación está siendo
también hoy superior a la prevista y ambos países podrían subirlos
también a principios de 1998. La fortaleza del dólar podrían empezar
a tener efectos inflacionistas sobre el precio en pesetas del
petróleo y otras materias primas. El consumo de bienes duraderos
está ya iniciando una fuerte subida, este año podría crecer al 5%.
Las cotizaciones de las acciones en bolsa siguen su marcha
ascendente. Finalmente, parece lógico que el Banco de España quiera
conocer, antes de reducirlos en mayor cuantía, que reducción del
déficit público va a presentar el Gobierno en Septiembre en su
propuesta de Presupuesto de 1998.
Toda esta serie de argumentos naturalmente, deben ser
matizados y situados dentro del contexto actual. El Banco de España
y otros muchos banqueros centrales no desean, subir los tipos de
interés
de
intervención
para
evitar
futuras
presiones
inflacionistas porque podrían abortar la recuperación y, por ello,
prefieren que, dado que la economía se está recuperando a buen ritmo,
sean una mayor consolidación fiscal y reducción del déficit público
las que lleven a cabo la tarea estabilizadora, especialmente, cuando
los niveles de deuda pública sobre PIB son aún tan elevados. Es
decir, quieren que la política fiscal sea aún más restrictiva y
colabore a despejar un posible repunte inflacionista. Piensan que
utilizar reducciones de gasto presupuestario para evitar un
recalentamiento demasiado prematuro de la economía es una política
más sana que tener que subir tipos de interés ya que estos pueden
frenar en exceso la inversión por parte de las empresas y la compra
de viviendas y de bienes de consumo duradero por parte de las
familias.
1
En este contexto, se puede comprender que el Banco de
España no quiera bajar ahora con rapidez sus tipos de intervención
para después tener que subirlos dentro de unos meses, si los alemanes
y los americanos los suben. Podría reducirlos más rápidamente si
hubiese una colaboración compensatoria consistente en una mayor
consolidación fiscal y dejar que, más adelante, el Banco Central
Europeo los suba, si para entonces el recalentamiento es más
manifiesto y se inicia un repunte inflacionista.
Se impone, por tanto, una colaboración estrecha entre
nuestras políticas presupuestaria y monetaria, por lo menos hasta
que esto ya no sea posible al pasar la segunda al Banco Central
Europeo que tendrá que guiarse no por la situación de inflación
y crecimiento de un sólo país, sino por la situación media de los
países miembros de la Unión Monetaria.
La reciente experiencia de los procesos de ajuste fiscal
en Europa han demostrado que, si tienen credibilidad como es nuestro
caso, y tienen la composición adecuada (es decir, se aplican a gasto
corriente y no a inversión), introducen una mayor estabilidad, sin
por ello afectar negativamente al consumo y la inversión privadas,
ya que las familias y las empresas reducen el valor presente de
los impuestos futuros esperados al observar que se estabilizan o
contraen los niveles de deuda, puesto que, racionalmente,
consideran que la deuda de hoy serán impuestos mañana.
Todas estas consideraciones vienen a corroborar que si
se quiere seguir teniendo un crecimiento estable y duradero conviene
seguir manteniendo el "policy mix" actual, pero reforzando la
contracción fiscal conforme el crecimiento se acelera.
El peor escenario que podría preverse a medio plazo es
que la política fiscal siga siendo contractiva para poder cumplir
con el Pacto de Estabilidad y la política monetaria también pase
a ser contractiva incluso antes de que empiece a funcionar el Banco
Central Europeo, ya que es posible que este último, para ganar
credibilidad internacional y erigirse en un digno heredero del
Bundesbank, inicie con una subida de tipos. La mezcla de las dos
políticas macroeconómicas básicas de carácter contractivo podrían
tener efectos negativos a corto plazo sobre la recuperación europea
y, especialmente, sobre un país como el nuestro que necesita crecer
a un ritmo más rápido para poder reducir su elevada tasa de paro
y minorar sus diferenciales de renta per capita con la media europea.
Por último, conviene hacer una seria advertencia a la política
económica de toda la Unión Europea, no sólo de España. El actual
período expansivo europeo es el fruto de la mezcla de expansión
monetaria y restricción fiscal, pero si no se prosiguen y
profundizan las reformas estructurales pendientes el impulso actual
durará poco tiempo y existe el riesgo de retornar a un período
recesivo como el de 1993-1994.
22 de agosto de 1997
1