Estructura y Elaboración del Flujo de Caja Bibliografía Proyectos de Inversión Formulación y evaluación, Nassir Sapag, Primera Edición, Cap. 7 IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Introducción Existen varias formas de construir el FC, dependiendo de la información que se desee obtener: Medir la rentabilidad de un proyecto La rentabilidad de los recursos propios invertidos La capacidad de pago de un eventual préstamo para financiar la inversión LO IMPORTANTE ES QUE LA ESTRUCTURA DEPENDE EL OBJETIVO PRESEGUIDO CON LA EVALUACIÓN IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Estructura General del FC + Ingresos afectos a impuestos - Egresos afectos a impuestos - Gastos no desembolsables = Utilidad Antes de Impuestos - Impuestos = Utilidad después de impuestos + Ajustes por gastos no desembolsables - Egresos no afectos a impuestos + Beneficios no afectos a impuestos = FLUJO DE CAJA IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Consideraciones Generales Horizonte de evaluación: Situación ideal: horizonte igual a la vida útil del proyecto. Queda determinado por las características del proyecto (p.ej. Vida útil de los activos) y por las necesidades o intereses de los inversionistas. Convención no escrita de 10 años para proyectos que se mantienen en el tiempo.Si el horizonte es menor que la vida útil de los activos de inversión se debe considerar el valor de desecho de la inversión. Momento en que ocurren los flujos: Los ingresos y egresos de caja pueden ocurrir mensualmente, diariamente o en forma continua. Por simplicidad se adopta la convención de considerar que ocurren en un instante: al final de cada año. Año 0: momento en que ocurre la inversión y el financiamiento IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Consideraciones Generales Tratamiento de la inflación: Los flujos pueden expresarse en moneda nominal ($) o moneda real (UF, UTM o pesos de una misma fecha). Lo importante es la consistencia: Flujos nominales y tasa de descuento nominal Flujos reales y tasa de descuento real IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Estructura Flujo de Caja Privado Flujo Operacional: + Ingresos: por ventas, por depósitos, otros ingresos +/- Ganancias/pérdidas de Capital - Costos: fijos, variables. - Gastos financieros - Depreciaciones legales - Pérdidas de ejercicios anteriores = Utilidad Antes de Impuestos - Impuesto de Primera Categoría = Utilidad después de Impuestos + Depreciaciones legales + Pérdidas de ejercicios anteriores -/+ Ganancias/pérdidas de Capital = Flujo de Caja Operacional IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Estructura Flujo de Caja Privado Flujo de Capitales: - Inversión Fija - IVA de la Inversión + Recuperación IVA de la inversión + Valor de Desecho de los activos - Capital de Trabajo + Recuperación del capital de trabajo + Préstamos - Amortizaciones = Flujo de Capitales IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Estructura Flujo de Caja Privado FLUJO OPERACIONAL + FLUJO DE CAPITALES FLUJO DE CAJA PRIVADO IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Estructura Flujo de Caja Privado 0 + + +/= = + -/+ = + + + + = = Ingresos por Ventas Otros Ingresos G/P Capital Costos Fijos Costos Variables Gastos Financieros (Intereses por Créditos) Depreciaciones Legales Pérdidas del Ejercicio Anterior Utilidad Antes Impuesto Impuesto Primera Categoría (17%) Utilidad Después Impuesto Depreciaciones Legales G/P Capital Flujo Caja Operacional Inversión Fija IVA de la Inversión Recuperación de IVA de la Inv. Valor Residual de los Activos Capital de Trabajo Recuperación de Cap.Trabajo Préstamos Amortizaciones Flujo de Capitales Flujo de Caja Privado IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS 1 2 3 Y cómo analizo?... Con los flujos de caja anuales, se determina el VAN del proyecto, utilizando como tasa de descuento el costo de oportunidad. IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Ejemplo Un empresario está considerando la posibilidad de invertir en una planta de malteo de cebada en la VIII región. Planea invertir en una planta con capacidad para producir hasta 50.000 toneladas de malta al año. La inversión en activos fijos fue estimada por los técnicos en US$ 7.700.000 y se descompone en: Terreno Obras Civiles Silos Maquinas. y Equipos US$ 80.000 870.000 1.850.000 4.900.000 Vida Legal -40 20 10 Por las características del proceso de producción de malta, se requiere 1,25 toneladas de cebada maltera por tonelada de producto final. El costo de procesamiento se estima en US$ 26 por tonelada de malta producida. Los costos fijos de la empresa son de US$ 1,3 millones al año. De acuerdo a los estudios de mercado realizados por los asesores del inversionista, puede comprarse la cebada que requiera la futura planta pagando US$ 100 por tonelada de cebada maltera. Los estudios permiten concluir que el precio de venta esperado será de US$ 240 la tonelada de malta y, que las ventas serán de 20.000, 35.000, 45.000 toneladas los primeros tres años, y 50.000 los tres años siguientes. Debido a que la empresa debe comprar en sólo tres meses (enero, febrero y marzo) toda la cebada que va a necesitar durante el año y tiene que cancelarla al contado, y que los ingresos por ventas se reciben al segundo mes después de efectuada la entrega del producto, se ha estimado que el capital de trabajo requerido por el proyecto es de US$ 10 millones (no lo calcule, tómelo como dato). Para financiar la inversión, se puede acceder a un crédito por el 75% de la inversión más el capital de trabajo en un banco local con una tasa de interés del 8% y dos años de gracia (los intereses del período de gracia no se pagarán, se acumularán a la deuda), pagadero en 3 cuotas anuales iguales. El proyecto se evaluará a 6 años. Suponga que la inversión se liquidará a un 65% de su valor inicial. Las utilidades contables de la empresa estarán afectas al Impuesto de Primera Categoría (15%). Todos los valores están en US$ de 2001 (de igual poder adquisitivo, es decir, es una unidad monetaria real) sin IVA, y suponga que la inversión no está afecta al IVA (no se paga). El inversionista tiene su riqueza actual invertida en bonos de largo plazo, que le dan una rentabilidad real anual de 10% en dólares. Elabore un flujo de caja para el inversionista con los antecedentes relevantes para la decisión de hacer el proyecto de maltería. ¿Recomendaría Ud. que el inversionista realice el proyecto?. Fundamente su respuesta. IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Solución Ver archivo Excel IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Ejercicio (Proyecto Puro) Un importante grupo de inversionistas, asociado a una línea aérea nacional, está considerando instalar un centro de mantención de aeronaves de pasajeros, y le ha encargado a usted la evaluación del proyecto, considerando un horizonte de 5 años. El estudio técnico del proyecto indica que se requiere disponer de un galpón techado (hangar) de 1.200m2, además de un acceso pavimentado con cimientos especiales de 8.000 m2. El costo de construcción del galpón es de US$36 por m2, y el costo de construcción del acceso pavimentado es de US$27 por m2. Adicionalmente se requiere adquirir equipos computacionales de punta para el chequeo del instrumental de aeronavegación de cada nave, cuyo costo se estima en US$525.000, y además equipos especiales para la revisión del fuselaje, con un costo de US$300.000. El capital de trabajo necesario asciende a US$1.175.000. Finalmente, se deberá conseguir un terreno al interior del aeropuerto internacional, con una superficie de 10.000 m2, a un costo de US$48 por m2. IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Ejercicio (Proyecto Puro) Los parámetros del activo fijo se señalan a continuación: Hangar Obras físicas Equipos de Chequeo de instrumental Equipos de Chequeo de fuselaje Terreno Vida útil contable (años) 10 10 5 5 - Valor de Salvamento (o Residual) 60% 40% 20% 30% 100% Los costos de operación son de US$8.300 por nave. Además, existen costos de mantención de las instalaciones y equipos de US$180.000 anuales, de administración de US$25.000 anuales y seguros por US$5.000 anuales. La demanda de servicios se estima en 900 mantenciones cada año, con un precio de US$12.500 por mantención. La tasa de impuesto a las utilidades es de 15% y la tasa de descuento para un proyecto puro es de 12%. IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Ejercicio (Proyecto Puro) Calculamos primero inversiones: los Inversión Hangar Obras físicas Equipos instrumental Equipos fuselaje Terreno Capital de Trabajo Total 43.200 216.000 525.000 300.000 480.000 1.175.000 2.739.200 efectos asociados Depreciación Anual 4.320 21.600 105.000 60.000 0 0 190.920 Valor Libro 21.600 108.000 0 0 480.000 1.175.000 1.784.600 a las Valor Residual 25.920 86.400 105.000 90.000 480.000 1.175.000 1.962.320 Ganancia de capital = 1.962.320 - 1.784.600 = 177.720 IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Ejercicio (Proyecto Puro) Flujos de Caja: 0 Ventas Ingresos Costos operacionales Costos Mantención Costos Administración Seguros Depreciaciones: Hangar Obras físicas Equipos instrumental Equipos fuselaje Ganancia de capital Utilidad antes de imp. Impuesto (15%) Utilidad despues de imp. Depreciaciones: Hangar Obras físicas Equipos instrumental Equipos fuselaje Ganancia de capital Inversiones Recup. valores residuales Flujo de caja neto VAN (12%) 1 2 3 4 5 900 900 900 900 900 11.250.000 -7.470.000 -180.000 -25.000 -5.000 11.250.000 -7.470.000 -180.000 -25.000 -5.000 11.250.000 -7.470.000 -180.000 -25.000 -5.000 11.250.000 -7.470.000 -180.000 -25.000 -5.000 11.250.000 -7.470.000 -180.000 -25.000 -5.000 -4.320 -21.600 -105.000 -60.000 -4.320 -21.600 -105.000 -60.000 -4.320 -21.600 -105.000 -60.000 -4.320 -21.600 -105.000 -60.000 3.379.080 506.862 2.872.218 3.379.080 506.862 2.872.218 3.379.080 506.862 2.872.218 3.379.080 506.862 2.872.218 -4.320 -21.600 -105.000 -60.000 177.720 3.556.800 533.520 3.023.280 4.320 21.600 105.000 60.000 4.320 21.600 105.000 60.000 4.320 21.600 105.000 60.000 4.320 21.600 105.000 60.000 4.320 21.600 105.000 60.000 -177.720 -2.739.200 -2.739.200 3.063.138 3.063.138 3.063.138 IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS 9.401.074 3.063.138 1.962.320 4.998.800 Ejemplo: Flujo de caja para el proyecto de instalar un café en el centro de Santiago Resultados del Estudio de Mercado Mes Ventas (unidades) Precio Unitario Ingresos Año Ventas (unidades) Precio Unitario Ingresos 1 1.100 339 372.881 2 2.200 339 745.763 1 100.100 339 33.932.203 132.000 339 44.745.763 3 4.400 339 1.491.525 4 6.600 339 2.237.288 2 3 132.000 339 44.745.763 5 8.800 339 2.983.051 6 en adelante 11.000 339 3.728.814 4 132.000 339 44.745.763 IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS 5 132.000 339 44.745.763 Inversiones Cafetera Molino Vajilla Instalaciones Total Neto 1.559.700 331.200 173.800 1.500.000 3.564.700 IVA 280.746 59.616 31.284 270.000 641.646 Total 1.840.446 390.816 205.084 1.770.000 4.206.346 Costos Operativos COSTOS FIJOS Remuneraciones Cajero Junior Garzonas Arriendo Servicios Contador Totales Mensuales 1 2 6 150.000 100.000 150.000 150.000 200.000 900.000 1.000.000 60.000 50.000 2.360.000 IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Anuales 1.800.000 2.400.000 10.800.000 12.000.000 720.000 600.000 28.320.000 COSTOS VARIABLES Café Leche Azucar Total Mes Ventas (unidades) Costo Variable Unitario Costo Variable Total Año Ventas (unidades) Costo Variable Unitario Costo Variable Total $/Café 45 8 7 60 1 1.100 60 65.747 2 2.200 60 131.494 1 100.100 60 5.982.975 132.000 60 7.889.637 3 4.400 60 262.988 4 6.600 60 394.482 5 8.800 60 525.976 2 3 4 132.000 60 7.889.637 132.000 60 7.889.637 IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS 6 en adelante 11.000 60 657.470 5 132.000 60 7.889.637 Flujo de Caja de la Empresa Ingresos por ventas Ganancias de capital Costos fijos Costos variables Gastos financieros Depreciación legal Pérdidas ejercicios anteriores Utilidad Antes de Impuestos Impuesto a la Renta Utilidad Después de Impuestos Ganancias de capital Depreciación legal Pérdidas ejercicios anteriores Flujo de Caja Operacional Inversión Fija IVA de la inversión Recuperación IVA de la inversión Valor residual de la inversión Capital de trabajo Recuperación del capital de trabajo Préstamos Amortizaciones Flujo de Capitales Flujo de Caja 0 1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 -3.564.700 -641.646 33.932.203 0 -28.320.000 -5.982.975 0 -3.564.700 0 -3.935.471 0 -3.935.471 0 3.564.700 0 -370.771 0 0 641.646 0 0 0 0 0 641.646 270.875 0 -6.577.060 0 0 0 -10.783.406 -10.783.406 AÑO 2 44.745.763 0 -28.320.000 -7.889.637 0 0 -3.935.471 4.600.655 -690.098 3.910.557 0 0 3.935.471 7.846.028 0 0 0 0 0 0 0 0 0 7.846.028 3 4 5 44.745.763 0 -28.320.000 -7.889.637 0 0 0 8.536.126 -1.280.419 7.255.707 0 0 0 7.255.707 0 0 0 0 0 0 0 0 0 7.255.707 44.745.763 0 -28.320.000 -7.889.637 0 0 0 8.536.126 -1.280.419 7.255.707 0 0 0 7.255.707 0 0 0 0 0 0 0 0 0 7.255.707 44.745.763 756.360 -28.320.000 -7.889.637 0 0 0 9.292.486 -1.393.873 7.898.613 -756.360 0 0 7.142.253 0 0 0 756.360 0 6.577.060 0 0 7.333.420 14.475.673 IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Antecedentes relevantes para determinar el capital de trabajo: Los ingresos se perciben al contado Las compras se realizan al contado El arriendo se paga un mes anticipado Los servicios se pagan en el mes posterior al consumo Las remuneraciones se cancelan el último día del mes El honorario del contador se cancela el día 15 del mes siguiente a la prestación del servicio El IVA y los PPM se pagan el día 12 del mes siguiente de producidas las ventas IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Determinación del Capital de Trabajo Ingresos por ventas (con IVA) Costos fijos Remuneraciones Arriendo (con IVA) Servicios (con IVA) Contador Costos variables (con IVA) Gastos financieros Impuestos PPM Impuesto a la Renta (1% vtas) IVA Débito IVA Crédito Remanente Período Anterior IVA a pagar Remanente del Período Flujo de Caja Flujo de Caja Acumulado 1 2 440.000 -3.610.000 -1.250.000 -2.360.000 0 0 -77.581 0 0 0 67.119 -202.634 -641.646 0 777.162 -3.247.581 -3.247.581 880.000 -2.550.800 -1.250.000 -1.180.000 -70.800 -50.000 -155.163 0 -3.729 -3.729 134.237 -214.469 -777.162 0 857.393 -1.829.692 -5.077.273 MES 3 1.760.000 -2.550.800 -1.250.000 -1.180.000 -70.800 -50.000 -310.326 0 -7.458 -7.458 268.475 -238.138 -857.393 0 827.057 -1.108.583 -6.185.856 4 5 6 2.640.000 -2.550.800 -1.250.000 -1.180.000 -70.800 -50.000 -465.489 0 -14.915 -14.915 402.712 -261.807 -827.057 0 686.152 -391.204 -6.577.060 3.520.000 -2.550.800 -1.250.000 -1.180.000 -70.800 -50.000 -620.651 0 -22.373 -22.373 536.949 -285.476 -686.152 0 434.678 326.176 -6.250.885 4.400.000 -2.550.800 -1.250.000 -1.180.000 -70.800 -50.000 -775.814 0 -29.831 -29.831 671.186 -309.145 -434.678 0 72.636 1.043.555 -5.207.329 IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Antecedentes relevantes para determinar el flujo de caja del socio A: Su aporte de capital será de un 30% de la inversión Su participación en los beneficios será de un 50% Ejercerá la administración del negocio Por lo anterior, deberá renunciar a su actual trabajo, en el cual percibe una remuneración mensual líquida de $500.000 No tendrá otras rentas afectas a Global Complementario Los socios conformarán una sociedad de responsabilidad limitada La empresa acuerda distribuir el 100% del flujo de caja IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Flujo de Caja del Socio A Sueldo bruto pagado por la sociedad Retiros de utilidades tributables Retiros no tributables Ingresos Brutos Retiros no tributables Excesos de retiros períodos anteriores Impuesto Prim. Cat. Sobre Util. Tribut. Ingreso Tributable Impuesto Global Complementario Impuesto Prim. Cat. Sobre Util. Tribut. Impuesto a pagar (devolución) Ingresos Netos Aporte de Capital Costo de Oportunidad Flujo de Caja 0 1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 -3.235.022 0 -3.235.022 0 0 135.437 135.437 -135.437 0 0 0 0 0 0 135.437 0 -6.000.000 -5.864.563 AÑO 2 0 1.955.278 1.967.736 3.923.014 -1.967.736 0 345.049 2.300.327 0 -345.049 -345.049 4.268.063 0 -6.000.000 -1.731.937 3 4 5 0 3.627.854 0 3.627.854 0 0 640.209 4.268.063 23.410 -640.209 -616.799 4.244.653 0 -6.000.000 -1.755.347 0 3.627.854 0 3.627.854 0 0 640.209 4.268.063 23.410 -640.209 -616.799 4.244.653 0 -6.000.000 -1.755.347 0 3.949.307 3.288.530 7.237.837 -3.288.530 0 696.936 4.646.243 42.319 -696.936 -654.617 7.892.454 0 -6.000.000 1.892.454 IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Otra forma de ver el Flujo de Caja ¿A quién pertenece el FC? Si asumimos que existen sólo dos clases de inversores, tendríamos a aquellos que aportan capital y a aquellos que aportan deuda IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Diferentes flujos El flujo de caja de la deuda FCD El flujo de caja del accionista FCA El flujo de caja de los ahorros en impuestos AI (escudo tributario) El flujo de caja libre FCL (proyecto puro) IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Flujo de caja de la deuda (FCD) Los dueños de la deuda entregan préstamos al proyecto y reciben en compensación el monto inicial prestado y los intereses pactados. IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Flujo de caja de la deuda (FCD) Se puede obtener del Estado de Flujo de Efectivo, en el módulo de actividades de financiamiento. Se determina desde la perspectiva del dueño de la deuda IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Estado de flujos de efectivo ESTADO DE FLUJOS DE EFECTIVO (+) Ingresos de efectivo de actividades de la Operación (-) Egresos de efectivo de actividades de la Operación Flujo Neto de Actividades de la Operación (1) (+) Ingresos de efectivo de actividades de Financiamiento (-) Egresos de efectivo de actividades de Financiamiento Flujo Neto de Actividades de Financiamiento (2) Flujo Neto de Actividades de Inversión (3) Flujo Neto Total del Período (1) + (2) + (3) (+/-) Efecto de Inflación sobre el Efectivo y Efectivo Equivalente Variación Neta del Efectivo y Efectivo Equivalente (+/-) Saldo Inicial de Efectivo y Efectivo Equivalente Saldo Final de Efectivo y Efectivo Equivalente IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS FCD (ejemplo) Año 0 Año 1 Año 2 Año 3 Año 4 Año 5 Menos nueva deuda (préstamos) 33.233, 1 0,0 0,0 0,0 29.518,8 0,0 Más Pago de deuda (amortizació n) 0,0 6.776,9 6.867, 7 7.003, 7 7.104,5 13.104, 8 Más pago de intereses 0,0 3.650,6 3.000, 2 2.152, 8 1.464,3 4.106,4 FCD 33.233, 1 10.427, 6 9.867, 9 9.156, 5 20.949,9 17.211, 2 IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Flujo de caja del accionista (FCA) Es lo que recibe o entrega al accionista o dueño del patrimonio. Se obtiene del flujo de efectivo en el módulo relacionado con el patrimonio. Incluye aportes, dividendos o utilidades repartidas y recompra de acciones o de participación. Como se construye desde la perspectiva del dueño del patrimonio, los aportes recibidos por el proyecto son egresos y en compensación reciben los dividendos pagados o utilidades repartidas o cualquier recompra de patrimonio. IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS FCA (ejemplo) FCA Año 0 Aportes de patrimonio -15.000,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Más recompra de participación 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 0,0 Más dividendos 0,0 0,0 0,0 695,7 2.589,4 4.161,3 -15.000,0 0,0 0,0 695,7 2.589,4 4.161,3 FCA Año 1 Año 2 Año 3 IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Año 4 Año 5 Flujo de Caja de Capital A partir del FCD y del FCA podemos construir el Flujo de Caja de Capital FCC, pues corresponde a toda la rentabilidad que entrega a los dueños del proyecto. Luego: FCC= FCD + FCA IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Ahorros en impuestos (AI) Es el subsidio que se recibe del estado por hacer un gasto. En este caso, se refiere a los gastos financieros. Por esto se considera como el escudo tributario. IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Flujo de Caja Libre FCL Se refiere a los flujos que generan las actividades operativas del proyecto y que están disponibles para ser distribuidos entre todos los proveedores de fondos del proyecto, porque el objetivo del proyecto es remunerar a los dueños del capital. IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Flujo de Caja Libre FCL Como el hecho de financiar con deuda genera un ahorro por el pago de los intereses en tema de impuestos, tenemos entonces que: FCL=FCC-AI IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Conservación de flujos Desde 1958 Modigliani y Miller definieron una relación entre estos flujos de caja que denominamos de conservación de flujos: FCL + AI = FCD + FCA Esta es una relación fundamental y que debe cumplirse siempre. IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Determinación de la tasa de descuento Cada serie de flujos debe ser actualizada a su correspondiente tasa. FCD: tipo de interés FCA: costo de oportunidad de inversionistas FCC: Costo promedio ponderado capital IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS los del Cálculo del valor del proyecto Rentabilidad exigida por accionistas, C oport. FC Capital FLUJOS DEL PROYECTO Costo promedio ponderado de capital FC Capital Tipo de interés de la deuda IN42A – EVALUACIÓN DE PROYECTOS Capital VALOR DEL PROYECTO Deuda
