SEGUNDA EMISIÓN SINDICADA BONOS CORONA

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Noviembre de 2008
SEGUNDA EMISIÓN SINDICADA BONOS CORONA
Seguimiento Semestral
BRC INVESTOR SERVICES S.A.
MONTO TOTAL EMISIÓN
CALIFICACIÓN
Segunda Emisión Sindicada de Bonos Corona
$40.000.000.000
AA + (Doble A más)
Historia de la calificación: AA+ (Doble A mas) Abril 2008
AA+ (Doble A mas) Abril 2007
AA+ (Doble A más) Marzo 2006
AA+ (Doble A más) Marzo 2005
La información financiera incluida en este reporte está basada en Estados Financieros Auditados con corte al 31 de diciembre de 2003, 2004,
2005, 2006 y 2007, y de prueba de junio de 2008 de las compañías que participan en la presente emisión.
CARACTERÍSTICAS DE LOS TÍTULOS
La calificación de AA+ en grado de inversión otorgada a la
SEGUNDA EMISIÓN SINDICADA BONOS CORONA indica una
buena capacidad de repagar oportunamente capital e
intereses, con un riesgo incremental limitado en comparación
con las emisiones calificadas con la categoría más alta. El
signo positivo sugiere que la calificación se aproxima a la
calificación inmediatamente superior.
La calificación se fundamentó en el desempeño operacional y
financiero de las diferentes empresas que participan en la
presente emisión ponderando el peso de cada una dentro de
la estructura de los bonos, en el aval ofrecido por la
Organización Corona ante eventuales incumplimientos por
parte de alguna de las compañías sindicadas, coberturas de
riesgo cambiario, entre otros.
El comportamiento de la economía del país y de la industria
tiene un efecto directo sobre los ingresos de las compañías
emisoras, especialmente aquellas cuyos productos están
relacionados directa o indirectamente con el área de
construcción y remodelación (Colcerámica, Almacenes
Corona, Gamma), así como Sumicol, empresa proveedora de
materias primas.
favorable que traía la demanda interna, reflejado en un
menor consumo de bienes y servicios y disminución de
número de las licencias de construcción (-7,76% de agosto
de 2007 a agosto de 2008 – gráfico 1). A pesar de que el
volumen de exportaciones había mantenido una tendencia
positiva, existe incertidumbre de su comportamiento por la
desaceleración de la economía de Estados Unidos y otros
países, sin embargo, lo anterior podría verse mitigado por el
efecto de la devaluación del dólar desde el mes de julio de
2008 (gráfico 2).
Gráfico 1. Evolución de la actividad edificadora, según
licencias.
20.000.000
25
18.000.000
20
16.000.000
15
14.000.000
-7,76%
12.000.000
10
10.000.000
%
Pago de Capital:
Garantía:
Administrador:
Representante tenedores:
Bonos Ordinarios
Colcerámica S.A., Sumicol S.A., Locería Colombiana S.A., Electroporcelana Gamma S.A.
$ 40.000.000.000
Abril de 2004
10 años (subseries D1 y D2)
IPC + 6,85%
Trimestre vencido (abril, julio, octubre y enero) sobre $ 11.200.000.000 y año vencido
(abril) sobre $ 28.000.000.000
Al vencimiento
Aval del 100% del principal e intereses por parte de Organización Corona S.A. (Holding)
DECEVAL
Helm Trust S.A
m2
Títulos:
Empresas emisoras:
Monto:
Fecha emisión:
Plazo específico:
Denominación:
Pago de intereses:
5
8.000.000
6.000.000
0
4.000.000
-5
2.000.000
0
-10
2004
2005
2006
m² Aprobados
En el primer semestre del 2008 la economía colombiana
creció 4,1% cifra bastante inferior a la registrada en el
mismo periodo del 2007 (8,2%). Lo anterior sumado a la
actual coyuntura mundial incide en la desaceleración de la
economía del país lo que evidencia una restricción en las
inversiones y gastos que hacen cambiar el comportamiento
2007
Agosto/07
Agosto/08
Variación (%)
Fuente: DANE.
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Segunda Emisión Sindicada Bonos Corona
Gráfico 2. Tasa de cambio representativa de mercado – TRM
2700
2600
Gráfico 3 - Composición de la Segunda Emisión Sindicada de
Bonos Corona
12,5%
2500
7,5%
2400
5,0%
2300
2200
2100
2000
1900
75,0%
1800
Loceria
Sum icol
Gam m a
C olc eram ic a
1700
1600
Ene-06
Jul-06
Ene-07
Jul-07
Ene-08
Jul-08
Fuente: Banco de la Republica
El PIB del sector de la construcción tuvo un crecimiento
anual de 16,16% al segundo trimestre del 2008 de acuerdo
al Departamento Administrativo Nacional de Estadística –
DANE. La participación del sector en el total del PIB a junio
de 2008 fue de 6,35%, levemente inferior a la cifra anual
registrada para el 2007 (7,01%).
Las perspectivas para el cierre del 2008 y el 2009 no son
alentadoras, la encuesta de opinión industrial conjunta
publicada por la ANDI en octubre de 2008 evidencia que la
producción y las ventas se han disminuido traduciéndose en
una menor capacidad instalada la cual se ubico en 77,8% en
julio de 2008 frente a 81,5% en el mismo periodo del año
2007.
En un escenario de desaceleración de la economía
colombiana donde se prevé baja liquidez y encarecimiento
del crédito, el sector de la construcción crecerá 5% este año
y tendrá un menor desempeño para el 2009 de acuerdo con
proyecciones de Camacol1. Por su parte, la Organización
Corona mantiene una estrategia de optimización de su flujo
de caja a través de una gestión de su capital de trabajo y
CAPEX. Las compañías cuentan con amplia capacidad
instalada y un avance tecnológico importante que les permite
continuar siendo competitivas en el mercado. La compañía
estima una perspectiva a la baja de su EBITDA2 proyectado
para el 2008 y un crecimiento moderado para el 2009. De
otro lado, de acuerdo con información de la Organización
Corona, no se tiene planeado disminuir el porcentaje de
deuda actual, las obligaciones de corto plazo que estén
próximas a su vencimiento se renovarán.
1. ESTRUCTURA DE LA EMISIÓN
La presente emisión se estructuró a partir del mecanismo
normalizado por la Resolución 0135 de 2001 que se
denomina emisión sindicada, en la cual se establece que se
debe cumplir con cualquiera de los siguientes dos requisitos
para realizar una emisión sindicada:
•
•
1
2
La emisión debe ser avalada por un tercero que no se
constituya como emisor.
Los emisores deben responder solidariamente por el
100% del monto emitido.
Cámara Colombiana de la Construcción. Octubre de 2008
Earnings before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization. Por
sus siglas en Inglés.
Fuente: Organización Corona
En este caso, cada compañía emisora se compromete a
responder por los montos establecidos a su cargo
únicamente, por lo que no existe entre ellas solidaridad
alguna. Sin embargo, la emisión cuenta con el Aval de la
Organización Corona S.A., sobre la totalidad del capital e
intereses que hayan de pagarse para atender la Emisión
Sindicada en los eventos en que se presente un
incumplimiento de alguna de las compañías emisoras y
respecto de la parte de los recursos que en cada caso hagan
falta para cumplir las obligaciones frente a los inversionistas
que en dicho momento fueran exigibles. Para efectos de la
Segunda Emisión Sindicada Bonos Corona, las Compañías
Emisoras celebraron un acuerdo escrito de sindicación con
base en el cual se han definido los términos y condiciones de
la Emisión.
El bono fue emitido en abril de 2004 por un monto de
$40.000 millones, con dos subseries D1 y D2. El plazo de
redención de los bonos ordinarios es de diez años contados a
partir de la fecha de emisión.
2. ANALISIS FINANCIERO DE LAS EMPRESAS DE LA
ORGANIZACIÓN CORONA
Colcerámica S.A.
La empresa que tiene mayor participación dentro de la
presente emisión sindicada es Colcerámica, la cual se
desarrolla dentro del marco de la industria de la construcción
y remodelación; especialmente en la producción y venta de
productos cerámicos terminados para baños, cocinas y
demás usos de piezas cerámicas, grifería y complementos.
Una de las perspectivas de la compañía para este año era la
consolidación
de
la
expansión
hacia
mercados
internacionales. La desaceleración de la economía en Estados
Unidos ha reducido la construcción nueva en tanto las
remodelaciones también decrecen afectadas por la
disminución de los otorgamientos de los créditos de
consumo. Sin embargo, Colcerámica ha logrado incrementar
la participación de mercado situación que podrá ser
potencializada una vez el ciclo actual se revierta. Lo anterior
junto con la disminución del crecimiento de la economía
colombiana han afectado las ventas, al reducirse 7,34% de
junio de 2007 a junio de 2008 (tabla 1). Los resultados
financieros de Colcerámica, presentan una pérdida neta de
$3.974 millones a junio de 2008, por la evolución de los
mercados previamente descrita. Los indicadores de
rentabilidad: utilidad neta sobre los activos y utilidad neta
sobre el patrimonio también evidencian cifras negativas,
La calificación de riesgo de BRC INVESTOR SERVICES S.A. - Sociedad Calificadora de Valores - es una opinión técnica y en ningún
momento pretende ser una recomendación para comprar, vender o mantener una inversión determinada; la información contenida
en esta publicación ha sido obtenida de fuentes que se presumen confiables y precisas; por ello no asumimos responsabilidad por
errores, omisiones o por resultados derivados del uso de esta información.
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Segunda Emisión Sindicada Bonos Corona
siendo estos valores -0,46% y -1,25% respectivamente al
cierre del primer semestre del 2008.
Tabla 1. Indicadores de rentabilidad Colcerámica
Crecimiento en Ventas
Margen Bruto
Margen Operacional
Margen Neto
ROA
ROE
2003
2004
2005
2006
20,04% 13,97%
4,71% 17,40%
48,55% 46,93% 44,86% 45,84%
12,15%
9,53% 15,86% 15,36%
1,87%
2,29%
6,89%
6,26%
1,99%
2,48%
7,13%
5,64%
3,86%
5,07% 13,65% 13,62%
2007
Jun/2007* Jun/2008*
8,06%
-7,34%
43,24%
39,59%
33,05%
10,86%
10,34%
4,29%
4,23%
2,55%
-1,14%
3,72%
1,19%
-0,46%
9,17%
2,92%
-1,25%
Fuente: Colcerámica.
* Datos Superintendencia Financiera de Colombia. Cálculos BRC
Loceria Colombiana S.A.
La segunda empresa en participación dentro de la emisión es
Loceria Colombiana S.A, entidad que se especializa en la
producción de vajillas destinadas al segmento hogar y de
porcelana destinada al mercado institucional.
Las ventas de Loceria se incrementaron 7,8% a junio de
2008 respecto a junio de 2007 debido a ajustes del portafolio
de clientes en el exterior orientado a las exportaciones a
mercados rentables y a clientes institucionales donde las
vajillas son destinadas a hoteles y restaurantes.
Se destaca favorablemente la evolución positiva de las
ventas que le permitió a la compañía recuperarse después de
presentar una pérdida neta de $2.696 millones a junio del
2007 obtener una utilidad neta de $ 2.929 millones en el
primer semestre de 2008, al mismo tiempo incrementó sus
indicadores de rentabilidad, donde la utilidad neta sobre los
activos fue de 3,30% y la utilidad neta sobre el patrimonio
fue 6,5% a junio de 2008 (tabla 2).
En la actualidad, Locería cuenta con una gran posibilidad de
crecimiento y de una buena rentabilidad en sus productos
principalmente en Estados Unidos, debido a que se están
prefiriendo productos colombianos por su buena calidad que
los productos chinos de bajo precio. Lo anterior permite
prever que este comportamiento favorable de las ventas de
Loceria se mantendrá en el corto y mediano plazo.
Tabla 2. Indicadores de rentabilidad de Loceria
Crecimiento en Ventas
Margen Bruto
Margen Operacional
Margen Neto
ROA
ROE
2003
16,1%
37,95%
37,95%
4,36%
3,69%
8,78%
2004
2005
2006
2007 Jun/2007* Jun/2008*
3,8%
3,5% 14,9%
4,6%
7,8%
33,41% 33,62% 35,64% 37,56%
21,76%
32,45%
33,41% 33,62% 35,64% 8,76%
-5,74%
6,79%
-0,20% 8,14% 0,85% -2,75%
-5,11%
6,14%
-0,20% 9,19% 0,98% -3,06%
-3,04%
3,30%
-0,60% 19,64% 2,02% -6,56%
-6,04%
6,50%
Fuente: Loceria
* Datos Superintendencia Financiera de Colombia. Cálculos BRC
Sumicol S.A.
Sumicol es una empresa que provee el suministro de
materias primas, principalmente minerales no metálicos, a
otras compañías de la organización (especialmente a
Colcerámica). Por la naturaleza de sus productos las ventas
están dirigidas exclusivamente al mercado domestico y se
dividen en aquellas destinadas a las demás entidades de la
organización y las llamadas “ventas al público” o a empresas
que no hacen parte de ésta.
Al igual que Loceria, Sumicol presenta mejoría en sus
indicadores de rentabilidad gracias al crecimiento del 12,9%
en las ventas a junio de 2008 respecto al mismo periodo del
2007, lo que le permitió aumentar el margen neto de 1,17%
en junio de 2007 a 5,72% en el primer semestre de 2008
(tabla 3). Dentro de los aspectos que han influido en este
comportamiento se encuentra la ampliación del portafolio de
productos y canales para atender la industria de la
construcción (obra nueva y remodelación), la optimización
operativa de la planta de Gualanday, por la reformulación de
esmaltes y engobes del Colorificio, la recuperación del nivel
de operación de moldes con la incorporación de los
recubrimientos en resina, el negocio de materiales de
construcción optimizado especialmente por menores costos
de transporte asociados a la entrada en operación de la
planta de Soacha (que permitió atender el mercado de
Bogotá sin necesidad de traer productos desde Antioquia),
entre otros.
Tabla 3. Indicadores de rentabilidad Sumicol
Crecimiento en Ventas
Margen Bruto
Margen Operacional
Margen Neto
ROA
ROE
2003
2004
2005
2006
2007 Jun-07 Jun-08
19,5% 15,8% 10,3% 19,6% 20,5%
12,9%
30,64% 36,00% 36,81% 35,93% 34,86% 34,64% 34,27%
15,35% 17,08% 16,49% 15,55% 17,87% 12,37% 10,45%
3,80% 5,58% 4,33% 3,76% 1,17%
6,43%
5,72%
3,84% 5,95% 4,42% 3,75% 1,12%
3,40%
2,96%
7,45% 12,96% 9,14% 8,79% 2,62%
8,24%
6,79%
Fuente: Sumicol. Cálculos BRC
Gamma
La cuarta empresa emisora es Gamma que se dedica a la
fabricación de aisladores eléctricos, siendo sus principales
clientes empresas distribuidoras de energía. La compañía
cuenta con la certificación del Centro de Investigación y
Desarrollo Tecnológico – Sector Eléctrico Colombiano
(CIDET) que le permite diferenciar su producto respecto al
chino y mantener su posición líder en el mercado
colombiano.
Las ventas han disminuido 7,1% a junio de 2008 al
compararlo con el mismo mes en el 2007, debido a que las
exportaciones pasaron de $15.777 millones a $13.518
millones en el mismo periodo, principalmente afectadas por
la apreciación del peso. La demanda de países como Estados
Unidos se ha reducido por la crisis del sector de la
construcción y en Venezuela por el debilitamiento de la
relación comercial entre los dos países. El valor de las
exportaciones podría mejorar por la actual devaluación del
dólar desde julio de este año, parcialmente compensada por
la desaceleración de la economía estadounidense que no
permite prever crecimientos en las exportaciones en el
mediano plazo.
Gamma ha tenido crecimientos importantes en mercados
como México, Panamá, Guatemala y Argentina que le han
permitido tener una mayor diversificación de sus ingresos y
compensar en cierta parte la caída del mercado de Estados
Unidos y Venezuela. Esta diversificación cobra mayor
relevancia en un escenario de desaceleración mundial que
afecta directamente los ingresos de la compañía.
El margen operacional de Gamma disminuyó a 0,11% en el
primer semestre de 2008 frente a 16,33% en el mismo
periodo del año anterior (tabla 4), reflejado por el
incremento del costo de ventas (10,53%) y a la disminución
La calificación de riesgo de BRC INVESTOR SERVICES S.A. - Sociedad Calificadora de Valores - es una opinión técnica y en ningún
momento pretende ser una recomendación para comprar, vender o mantener una inversión determinada; la información contenida
en esta publicación ha sido obtenida de fuentes que se presumen confiables y precisas; por ello no asumimos responsabilidad por
errores, omisiones o por resultados derivados del uso de esta información.
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Segunda Emisión Sindicada Bonos Corona
de las ventas (7,1%) en el mismo periodo, lo que generó
una pérdida neta de $715 millones a junio de 2008.
Tabla 4. Indicadores de rentabilidad Gamma
2003
2004
2005
2006
2007
Crecimiento en Ventas
6,8% 29,0% 20,1% 13,2%
-4,6%
Margen Bruto
38,05% 38,80% 36,06% 35,23% 30,83%
Margen Operacional
3,02% 8,21% 13,29% 13,60% 12,58%
Margen Neto
-0,64% 0,96% 3,88% 1,69% 1,74%
ROA
-0,46% 0,89% 4,47% 1,87% 1,58%
ROE
-0,99% 1,83% 8,32% 4,13% 3,79%
Jun-07
31,39%
16,33%
4,21%
2,16%
5,35%
Jun-08
-7,1%
18,35%
0,11%
-3,58%
-1,61%
-4,39%
Fuente: Gamma. Cálculos BRC
La calificación de riesgo de BRC INVESTOR SERVICES S.A. - Sociedad Calificadora de Valores - es una opinión técnica y en ningún
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