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Amplia Relación de Servicios para Inversores en el Mercado
de Bienes Inmuebles en los Estados Unidos
TERCER TRIMESTRE DE 2007, VOL. 16, NÚMERO 3
LA SUBIDA DE LOS TIPOS DE INTERÉS
Dos acontecimientos recientes han provocado un cambio significativo en el panorama financiero tanto
de la economía estadounidense como de la mundial. El primero fue la declaración de Ben Bernanke,
Presidente del Comité de la Reserva Federal, según la cual dicha institución preveía que el crecimiento
de la economía estadounidense volvería a acelerarse en el segundo semestre de 2007 y mostraba su
preocupación por la subida de la tasa de inflación. Al mismo tiempo, el Banco Central Europeo
aumentó su tipo de interés base en medio punto, mostrando también su preocupación por la inflación.
El resultado inmediato de estos acontecimientos fue un aumento significativo de los tipos de interés a
medio y largo plazo. El mercado de bonos había actuado claramente conforme al supuesto de que las
economías estadounidense y mundial se ralentizarían, la inflación no sería preocupante y los tipos de
interés se mantendrían estables o disminuirían durante los siguientes seis meses. Sin embargo, tanto el
Banco Central Europeo como la Reserva Federal estadounidense han demostrado que están preocupados
por la tasa de crecimiento económico y por las perspectivas de aumento de la presión inflacionista.
El ajuste que se ha producido en el mercado de bonos durante las últimas semanas ha eliminado la
curva de rendimientos invertida y, en nuestra opinión, ha situado al mercado de bonos en una situación
mucho más racional. Consideramos que este ajuste se ha producido por tres causas. En primer lugar,
cada vez está más extendida la opinión de que el crecimiento económico estadounidense volverá
a acelerarse y se reforzará la demanda de créditos, perspectiva que se vio apoyada por la afirmación
del Presidente del Comité de la Reserva Federal. En segundo lugar, los inversores parecen estar de
acuerdo con la Reserva Federal y con el Banco Central Europeo en que la inflación podría volver a
convertirse en un grave problema. Y, por último, el mercado de bonos ha asimilado que algunos
grandes inversores, como el Gobierno de China, están tomando medidas para diversificar sus enormes
reservas de dólares desviando al menos una parte de sus nuevas inversiones fuera de los bonos del
Gobierno estadounidense.
Ninguna de las causas de la subida de los tipos de interés puede ser considerada negativa para el
mercado inmobiliario estadounidense. Los bienes inmuebles siempre funcionan bien cuando el
crecimiento económico subyacente es fuerte y, en tanto que bienes tangibles, deben considerarse una
salvaguardia a largo plazo contra los efectos de la inflación. Así pues, aunque los elevados tipos de
interés pueden tener consecuencias en el rendimiento actual de la inversión apalancada, nosotros
consideramos que el mercado inmobiliario permanecerá fuerte, como reflejo de las tendencias
económicas inflacionistas subyacentes. Por lo tanto, seguimos instando a los principales inversores
institucionales a que diversifiquen sus inversiones, evitando inversiones más tradicionales, como las de
interés fijo, y a que se planteen inversiones que no guarden correlación, como las de bienes inmuebles.
EL FINAL DE LA CURVA DE RENDIMIENTOS
INVERTIDA:
Hace algo más de dos años, en febrero de 2005, los bonos del Tesoro
a diez años producían un rendimiento de aproximadamente el 4,15%.
Por aquel entonces, la economía estadounidense estaba creciendo a un
ritmo rápido, el mercado de la vivienda se había disparado y la
demanda de crédito era muy fuerte. Con objeto de evitar que la
economía creciera excesivamente rápido y para hacer que los tipos
de interés se situaran a un nivel más normal, el Comité de la Reserva
Federal había comenzado a aumentar los tipos de interés desde mediados de 2004. Aunque el incremento del tipo de descuento aumentó los
tipos a corto plazo, los tipos a largo plazo no se vieron alterados e
incluso bajaron, lo que llevó a Alan Greenspan a calificar a la curva de
rendimientos invertida resultante como un "enigma". Desde nuestro
punto de vista, esa curva de rendimientos era básicamente el resultado
de la tremenda liquidez que se había producido a nivel mundial,
y gran parte de esa liquidez se había dirigido al mercado de bonos
estadounidense, provocando la curva invertida.
En la actualidad, con la ralentización del crecimiento económico, y en
particular del mercado de la vivienda, el precio del bono del Tesoro a
diez años ha caído, de manera que su rendimiento ha subido en más de
100 puntos básicos. La curva de rendimientos es ahora más normal,
con tipos que aumentan progresivamente desde el 4,5% de las letras
del Tesoro a tres meses hasta el 5,25% de los bonos a treinta años. En
Falcon Real Estate pensamos que es improbable que el rápido ajuste
en el mercado de bonos que eliminó la curva de rendimientos invertida
permanezca durante mucho tiempo en lo que queda de 2007. Aunque
hay cierta presión inflacionista en la economía, debida principalmente
al elevado precio del petróleo, hay también ciertas contrapartidas,
como la ralentización del mercado de la vivienda, lo que hace improbable que la Reserva Federal aumente aún más el tipo de descuento en
un futuro previsible. En tales circunstancias, creemos que es probable
que los tipos de interés a medio y largo plazo fluctúen dentro de unos
márgenes relativamente ajustados.
PRINCIPIOS DEL MERCADO INMOBILIARIO:
No hay duda de que en los últimos años gran parte del aumento de
valor de los bienes inmuebles en Estados Unidos fue provocado por
la compresión de las tasas de capitalización que resultaron, al menos
en parte, de la caída del precio de los préstamos. Paradójicamente,
aunque cayeron las tasas de capitalización y aumentaron los precios,
los fundamentos del mercado inmobiliario eran relativamente débiles.
Sin embargo, actualmente gran parte del valor de la inversión en el
mercado inmobiliario se basa en fundamentos reforzados y en el crecimiento económico de los principales mercados inmobiliarios del país.
Todavía es posible encontrar edificios bien situados y estabilizados con
arrendamientos disponibles a corto plazo que ofrecen al inversor la
oportunidad de obtener beneficios ajustando al mercado arrendamientos
que estaban por debajo del nivel de mercado. Los futuros beneficios de
inversión dependen, claro está, del fortalecimiento continuado de la
economía en dichos mercados, pero en la actualidad se prevé precisamente una nueva aceleración del crecimiento económico. Como ya
hemos señalado otras veces anteriormente, el mercado inmobiliario
sigue a la economía general y puesto que actualmente la economía se
está recuperando, el mercado inmobiliario debería seguir produciendo
buenos resultados.
Con las tasas de capitalización a mínimos históricos, algunos inversores
han sugerido la compra de edificios de menor calidad, peor situados
y en mercados menos estables. Creemos que resulta más apropiado
concentrarse en activos de alta calidad situados en ubicaciones privilegiadas y en los mercados más fuertes. Los alquileres aumentarán más
rápidamente en esos mercados y sufrirán menor presión a la baja que
en el caso de los mercados secundarios. Puesto que consideramos que
la subida de los alquileres es la clave del éxito para los inversores
del mercado inmobiliario, buscamos los mercados con las mejores
perspectivas de crecimiento de los mismos. Una de las características
singulares del actual mercado inmobiliario estadounidense es la rapidez
con la que están cayendo las tasas de desocupación, mientras que los
alquileres están aumentando en todo tipo de inmuebles y prácticamente
en todos los mercados principales.
BIENES INMUEBLES E INFLACIÓN:
Al ser bienes tangibles, los bienes inmuebles suelen considerarse como
un refugio contra los efectos de la inflación. Durante un prolongado
período de tiempo es cierto que el valor de los bienes inmuebles ha
aumentado para adaptarse a los mayores costes de los materiales de
construcción y al aumento continuado de los costes de mano de obra.
Los edificios de oficinas que en otras épocas podían construirse por
menos de $100 por pie cuadrado, actualmente cuestan el triple o el
cuádruple, en función de dónde están situados. Hoy en día el coste de
los materiales de construcción sigue una tendencia particularmente
alcista; los precios de la madera, el acero, el cemento y el vidrio se
encuentran a niveles históricos o casi históricos. El precio por pie
cuadrado se ha convertido en los últimos meses en un importante factor
para los inversores y varios compradores han justificado importantes
transacciones alegando que el elevado precio de compra todavía permanecía significativamente por debajo del actual coste de reposición.
Hubo una época en el mercado inmobiliario en la que una tasa elevada
de inflación podía reducir temporalmente los ingresos netos de
explotación de un inmueble. En cambio, actualmente todos los
inversores inmobiliarios profesionales han perfeccionado sus criterios
de arrendamiento de manera que los incrementos de los gastos se le
repercuten al arrendatario. Los arrendamientos son del tipo “triple-neto”,
en cuyo caso el arrendatario paga todos los gastos operativos, o bien
se puede establecer que solamente se le repercuten al arrendatario
aquellos gastos que han aumentado respecto al año base. De cualquier
forma, en ambos casos el propietario del inmueble está protegido
contra aumentos de los gastos debidos a la inflación.
Los bienes inmuebles son, además, una de las pocas salvaguardias
contra la inflación que producen beneficios. Casi todos las demás
salvaguardias contra los efectos de la inflación, como es el caso del
oro, tienen un coste asociado, pero cualquier beneficio depende
totalmente de movimientos especulativos en el precio del activo.
Si nos concentramos en bienes inmuebles que aportan beneficios, la
protección contra la inflación puede realizarse tanto por el valor del
activo como por los ingresos corrientes.
RESUMEN:
La subida de tipos de interés que se ha producido está vinculada a la
previsible reaceleración del crecimiento de la economía estadounidense
y a la preocupación por la subida de la presión inflacionista. Sin embargo,
los fundamentos del mercado inmobiliario siempre proporcionan
mejores resultados cuando la economía está creciendo y, en tanto que
bienes tangibles, los bienes inmuebles pueden considerarse una salvaguardia contra los efectos de la inflación. Los mercados bursátiles y
de bonos pueden mostrar cierta fluctuación conforme se ajustan a las
previsiones económicas revisadas, pero consideramos que los fundamentos del mercado inmobiliario no deberían verse afectados.
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