Subido por Monica Coirolo

Cinve-ParaentenderlaeconomiadelUruguay2021

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PARA ENTENDER LA
ECONOMÍA DEL URUGUAY
TEXTO DE REFERENCIA
TERCERA EDICIÓN REVISADA
PRÓLOGO E
INTRODUCCIÓN
01 .
PRÓLOGO
La primera edición de este libro, que se
convirtió en una referencia en educación
secundaria y en cursos introductorios de
economía a nivel terciario en Uruguay, fue
posible a partir de una convocatoria abierta
realizada por el Banco Interamericano de
Desarrollo, a través de la Red de Centros de
Investigación, para la preparación de libros
de texto básicos sobre las economías de
América Latina. La propuesta presentada por
cinve, en aquel momento, fue elegida junto
con otras cinco correspondientes a Argentina,
Brasil, Colombia, Costa Rica y Venezuela de
entre varias decenas de propuestas en toda
América Latina.
Aquella edición se nutrió de los invalorables
comentarios del entonces Economista Jefe de
Investigaciones Económicas del BID y actual
Profesor de la Universidad de Columbia,
Guillermo A. Calvo. A lo largo de todo el
período de elaboración, el en ese momento
Consejero Principal de Investigación de ese
2
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
organismo y luego Economista Jefe del BID
y actual asociado en el Centro de Desarrollo
Internacional de Harvard, Eduardo Lora,
leyó sucesivas versiones del texto y nos
brindó su apoyo en forma permanente. Su
colaboración excedió claramente la que le
hubiera correspondido en su carácter de
coordinador del proyecto sobre libros de
texto. Con singular sabiduría y delicadeza
aportó críticas, consejos y comentarios que
mejoraron de manera sustancial el contenido
del libro.
de sus representantes en Uruguay, Juan José
Taccone y Morgan Doyle.
Esta tercera edición insumió cuatro años
de trabajo y el esfuerzo de dos decenas
de personas. En ella no sólo se actualizan
los contenidos de las ediciones previas y
se incorporan nuevos capítulos, sino que
transforma de manera radical el formato en
que se presentan los nuevos materiales. La
edición que estamos presentando es ahora
mucho más que un libro. Se trata de una
plataforma de comunicación innovadora,
Pasada una década y media desde la primera donde además del acceso por vía electrónica
edición del libro, y habiendo transcurrido a cada uno de los capítulos, con formatos más
más de 10 años desde la segunda edición, cuidados y amigables, es posible acceder a
era imperioso una actualización completa videos sobre tópicos específicos, leer noticias
de los contenidos del mismo y la adición de prensa vinculadas a los temas abordados
de capítulos sobre tópicos no tratados en en los capítulos, escuchar entrevistas a los
ediciones anteriores. En esta nueva etapa autores y acceder a material de apoyo a los
de revisión completa del libro, tenemos que docentes (presentaciones de los capítulos en
destacar nuevamente el importante apoyo formato PPT).
recibido desde el BID y en particular, de dos
En su tercera edición el libro responde a
preguntas tan importantes como por ejemplo:
¿Cómo ha sido el desempeño de la economía
uruguaya en materia de crecimiento económico
en el largo plazo? ¿Por qué se endeudan
todas las economías del mundo?¿Cuándo se
considera que el nivel del endeudamiento es
excesivo?¿Por qué el ahorro es importante para
un país? ¿Por qué los gobiernos deben tomar
medidas para estimular la inversión? ¿Cuál es
la importancia que tiene el tipo de cambio en
el funcionamiento de una economía? ¿Cómo
funciona el mercado de divisas? ¿Por qué los
países presentan fluctuaciones recurrentes en
los niveles de actividad económica? ¿Cuál es
el origen de las fluctuaciones? ¿Cuáles son los
determinantes de la inflación? ¿De qué factores
depende la importancia de la actividad del
sector público en una economía de mercado?
¿Por qué es importante invertir en educación y
acumular capital humano? ¿Qué se entiende
por bienestar?, ¿Qué indicadores se pueden
utilizar para medir pobreza y desigualdad?
¿Cómo funciona el mercado de trabajo?
¿Cuáles son los determinantes del empleo y
de los salarios?
Tenemos
que
realizar
muchos
otros
agradecimientos. En primer lugar, un
reconocimiento especial a los autores de
los capítulos originales de la primera y la
segunda edición del libro, Nora Berretta,
Adrián Fernández, Paula Garda, Carlos Grau
Pérez, Silvia Laens, Rafael Mantero, Gabriel
Oddone, Rosa Osimani, Carlos Paolino y
Guillermo Tolosa. Algunos de ellos, junto a
Álvaro Ons, Bibiana Lanzilotta, Herman Kamil,
Fedora Carbajal, María Cecilia Llambí, Martín
Pereyra, Maren Vairo y Gonzalo Zunino,
participaron en la elaboración de esta tercera
edición, por lo que corresponde un doble
agradecimiento. Obviamente, sin su esfuerzo
esta nueva edición revisada y ampliada el
libro no existiría. En segundo lugar, queremos
destacar la ayuda invalorable de los asistentes
de investigación de nuestra institución,
Federico Caporale, Matilde Pereira, María Paz
Queraltó, Cecilia Alonso, Augusto Souto, Lucía
Rosich, Rafael Paganini y Rafael Mosteiro,
que leyeron una y otra vez los materiales
para detectar problemas e inconsistencias.
Este calificado grupo de jóvenes economistas
tuvo a su cargo la elaboración de las
presentaciones correspondientes a cada uno
Asimismo, en línea con el constante esfuerzo de los capítulos. Una mención muy especial
de cinve en contribuir a la mejor comprensión merecen los creativos de Alva, que convirtieron
de la realidad económica nacional por parte un material árido en una plataforma atractiva
de la sociedad uruguaya, hemos tomado la y con contenidos más amigables para los
decisión de que el libro sea de acceso gratuito. lectores. En particular, debemos destacar
el trabajo de Fernanda y Mariale Ariceta
y a Julieta Pyñeiro, que estuvieron al frente
de este emprendimiento. Su trabajo fue
extremadamente profesional y de calidad.
No podemos pasar por alto el trabajo de
Luis Custodio, por las entrevistas radiales a
los autores, y a Radio Uruguay 1050 AM, por
el espacio brindado para que esto ocurriera.
Corresponde una mención especial para
Magdalena Nantes que nos brindó un apoyo
fundamental en las etapas finales de revisión
de esta nueva edición.
Por último, queremos dedicarle esta nueva
edición revisada y ampliada de “Para
Entender la Economía del Uruguay” a la
memoria de nuestro querido colega y amigo
Mario Mondelli.
Como es de rigor, la responsabilidad por
los errores que puedan encontrarse en este
libro corresponde, exclusivamente, a quienes
integramos el equipo que tuvo a su cargo la
elaboración de los diferentes capítulos y la
coordinación de esta nueva edición.
Montevideo, diciembre de 2019
Diego Aboal y Fernando Lorenzo
Coordinadores
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
3
INTRODUCCIÓN
En esta introducción presentamos los
conceptos básicos sobre los que se edifica
el pensamiento económico, con el objetivo
de brindar un marco conceptual que permita
lograr una mejor comprensión de los diferentes
temas que se abordan a lo largo del texto.
Aquellos lectores que tengan una formación
básica en economía pueden omitir la lectura
de esta introducción y, eventualmente, recurrir
a ella cuando alguno de los capítulos requiera
el conocimiento de algún término con el que
se está poco familiarizado.
4
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
La Economía
La Economía es la ciencia social que estudia
el problema que enfrentan las sociedades
al tener que asignar recursos limitados para
satisfacer fines múltiples.
¿Por qué es una ciencia social? Porque se
ocupa de las decisiones que toman las
personas cuando viven en sociedad. Las
decisiones de Robinson Crusoe, aislado en su
isla, no le interesan a la ciencia económica.
¿Por qué las decisiones económicas de las
personas constituyen un problema? Por dos
razones básicas. Por un lado, las necesidades
no tienen un límite preciso y cambian con
el tiempo; podría decirse que son infinitas.
Por otro lado, las personas no cuentan con
una cantidad ilimitada de recursos y por lo
tanto, deben asignar recursos limitados a
la satisfacción de necesidades infinitas. Ahí
está la segunda dificultad que enfrentan
los individuos: la escasez relativa de los
recursos. Por eso a la ciencia económica se
le llama “la ciencia de la escasez”.
Todas las personas toman decisiones
económicas. Toma decisiones económicas un
empresario cuando resuelve qué productos
va a ofrecer en el mercado, qué cantidad
va a producir y qué tecnología va a utilizar.
También toma decisiones económicas un
consumidor cuando decide en qué va a
gastar sus ingresos, qué cantidad de cada
producto va a adquirir, etc. Estas decisiones
se interrelacionan en los mercados a través de
la oferta y la demanda de bienes y servicios.
La Economía se ocupa del estudio de los
bienes económicos y no se ocupa del estudio
de los bienes libres.
Hasta ahora hemos hablado de las decisiones
económicas de las personas, pero también
puede decirse que la sociedad en su conjunto
emplea sus recursos escasos para producir
bienes y servicios con el fin de satisfacer
múltiples necesidades, mediante las opciones
que realizan sus miembros. Los recursos de
una sociedad son, por ejemplo, los recursos
energéticos, los trabajadores, las máquinas.
Con ellos la sociedad produce bienes y
servicios (alimentos, vestimenta, servicios de
salud o de educación) que se distribuyen entre
sus miembros para atender sus necesidades.
Los bienes (o servicios) que utilizan las
personas para satisfacer sus necesidades
pueden obtenerse de dos maneras: pagando
un precio por ellos o en forma gratuita. Esa
diferencia de acceso está determinada por su
escasez. Cuando un bien es muy abundante,
por ejemplo el aire que se respira, se puede La economía estudia las decisiones que
obtener sin pagar ningún precio por él. Estos adoptan en una sociedad ciertos agentes
o instituciones: los hogares, las empresas
bienes se llaman bienes libres.
y el Estado. También el resto del mundo (o
En cambio, cuando un bien es escaso y sector externo) es considerado como agente
las personas lo requieren para cubrir sus económico, en la medida en que se relaciona
necesidades, deben pagar un precio por con los otros agentes a través de los mercados.
él. Estos bienes se denominan bienes
económicos. El agua del río, que no es
potable, es un bien libre, pero el agua potable
es un bien económico porque debemos pagar
por ella.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
5
Enfoques micro y
macroeconómico
La Economía se divide en dos grandes
campos que responden a distintos niveles de
análisis: microeconomía y macroeconomía.
El enfoque microeconómico
La microeconomía es la rama de la teoría
económica que analiza el comportamiento
de las unidades individuales tales como los
consumidores, las empresas, y los mercados.
Analiza la conducta de los individuos en
sus roles de consumidores y de productores,
de demandantes y de oferentes, y sus
interrelaciones. La microeconomía estudia,
por ejemplo, cómo se modifica la demanda
de combustible cuando su precio aumenta
en función del precio del barril de petróleo.
También brinda respuestas sobre lo que
puede suceder en los mercados de otros
bienes sustitutivos (como la electricidad o el
gas natural) frente a ese aumento del precio
del petróleo.
6
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
El enfoque macroeconómico
La macroeconomía estudia el comportamiento
de la economía en su conjunto y de los grandes
agregados económicos: el empleo global,
el ingreso o renta nacional, la inversión, el
consumo, los precios, los salarios, etc. El
propósito de la macroeconomía es obtener
una visión simplificada de la economía en su
conjunto, que permita conocer y actuar sobre
el nivel de la actividad económica o de otras
variables agregadas de un determinado
país. Responde interrogantes tales como el
porqué de las expansiones y recesiones, por
qué suben los precios o el desempleo, qué
efectos tiene el déficit fiscal, etc.
Los dos enfoques, el micro y el macroeconómico,
no son excluyentes sino complementarios. Un
ejemplo que ilustra esta complementariedad
es el establecimiento de un impuesto a
la renta. El análisis macroeconómico se
pregunta sobre las consecuencias que este
impuesto puede tener sobre el nivel de
actividad. Sin embargo, para analizar esta
cuestión debe preguntarse cómo afecta este
impuesto las decisiones microeconómicas de
los hogares con respecto a la cantidad de
bienes y servicios a consumir, la porción del
ingreso que se ha de ahorrar, etc.
Modelos y variables
los caminos. Los modelos económicos son
los planos que nos permiten conocer de
La economía analiza el comportamiento de manera más simple y rápida cómo funciona la
los agentes y cómo se relacionan entre sí a economía.
través de modelos. Los modelos son visiones
simplificadas de la realidad económica que Los modelos económicos consisten en
permiten analizar los grandes agregados o diagramas y ecuaciones que establecen
los comportamientos promedio de los agentes relaciones que reflejan lo que sucede en la
económicos. Estas simplificaciones permiten realidad. Los modelos se basan en supuestos
analizar aspectos específicos de una economía y toman en cuenta sólo los aspectos más
relevantes de la realidad.
para poder entender su comportamiento.
La utilidad de los modelos se puede
comprender si se lo compara con el plano
de una ciudad. Existen dos formas básicas
de conocer una ciudad donde uno nunca
ha estado. Una de ellas es tomando una
foto aérea, donde aparecerán las calles, las
casas, los árboles, las antenas, los cables y
los autos. Otra forma es mediante un plano
donde estén dibujadas las líneas esenciales
que marcan las calles y las plazas. Si bien
una fotografía es una reproducción más
exacta de la realidad, contiene demasiados
elementos que generan confusión cuando uno
quiere identificar las calles para llegar a un
cierto destino. En cambio, si bien el plano no
contiene todos los elementos de la realidad
(es una simplificación de la misma), resulta
mucho más útil para orientarse y seleccionar
Para representar la realidad los modelos
utilizan un conjunto limitado de variables
económicas.
Se
denomina
variable
económica a todo lo que influye en las
decisiones económicas.
Su nombre deriva del hecho de que puede
asumir distintos valores en diferentes
momentos del tiempo o en diferentes lugares.
Por ejemplo, cualquiera de los agregados
macroeconómicos tales como inversión,
consumo, ahorro, gasto, etc., es una variable
económica.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
7
Modelo del flujo circular
¿Cómo se relacionan los agentes económicos?
El modelo simple del flujo circular de la
economía es una ilustración de cómo se
relacionan dos tipos de agentes: las unidades
económicas de consumo (hogares o familias)
con las unidades económicas de producción
(empresas) en el ámbito de dos mercados: el
mercado de bienes y servicios y el mercado
de factores. De allí se obtiene también las
relaciones entre las variables producción,
ingreso y gasto.
DIAGRAMA 1
DIAGRAMA SIMPLE DEL FLUJO CIRCULAR DE LA ECONOMÍA
Ingreso de
las empresas
Bienes y
servicios
vendidos
Bienes y
servicios
comprados
EMPRESAS
Modelo del flujo circular
El modelo de flujo circular es una
representación de las corrientes
permanentes de intercambios
reales y monetarios que se generan
entre las empresas y las familias.
RECUADRO 1
8
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Gasto de
las familias
Mercado de Bienes
y Servicios
HOGARES
Factores de
producción
demandados
Factores de
producción
ofrecidos
Mercado
de factores
Salarios,
alquileres y
beneficios
Flujo real
Ingreso o Renta
de las familias
Flujo monetario
El mercado de bienes y servicios
La suma de las decisiones microeconómicas
de los individuos determina el resultado de ese
En la parte superior del Diagrama 1, se día de mercado en la feria de Tristán Narvaja.
representan las relaciones que se dan en
el mercado de bienes y servicios. En él las El mercado de factores
empresas venden lo que producen y las
personas o familias compran lo que necesitan En la parte inferior del Diagrama 1, se
(siguiendo la línea entera). La contrapartida representan las relaciones entre los distintos
de ese intercambio de bienes y servicios es un agentes en el mercado de factores.
flujo de dinero que va desde las personas o
familias (por el pago de sus compras) a las Las familias son propietarias de los factores
empresas (por sus ventas) y que se indica con de producción (ver Recuadro 2) y ofrecen
la línea punteada.
su uso en el mercado de factores, recibiendo
a cambio una retribución. Estos factores de
Un ejemplo sencillo de cómo se relacionan los producción son utilizados por las empresas
agentes económicos en el mercado de bienes para producir bienes y servicios, pagando
es la feria de Tristán Narvaja que funciona en por salarios (para retribuir el factor trabajo),
Montevideo todos los domingos. Suponiendo beneficios o interés (para el factor capital) y
que todos los feriantes son también renta (por el uso de la tierra u otros recursos
productores, ellos son los agentes económicos naturales).
que deciden qué frutas o verduras producir y
en qué cantidad. Los consumidores, a su vez, En la parte inferior del Diagrama 1, la
según sus gustos o preferencias, deciden qué línea entera indica el flujo de servicios de
fruta o verdura comprar y en qué cantidades, factores que va desde las familias a las
teniendo en cuenta el dinero que tienen en su empresas a través del mercado de factores.
monedero y los precios de los distintos bienes. La contrapartida de este flujo real es el flujo
monetario de retribuciones por el uso de los
Las decisiones de productores y consumidores factores, que va desde las empresas (que son
las que compran) a las familias (que son las
determinan cuánto dinero obtienen los
que venden) en el mercado de factores y que
primeros como resultado de sus ventas y
se indica con la línea punteada.
cuántas frutas y verduras llevan a sus casas los
consumidores como resultado de sus compras.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
9
Producto a nivel agregado
Recursos o factores
de producción
Recursos o factores: Son los
medios básicos que se utilizan
para producir bienes y servicios. En
general se clasifican en tres grupos:
Trabajo: Es el tiempo y el
esfuerzo que las personas
dedican al proceso productivo.
Capital: Son los bienes duraderos
que contribuyen a la producción
de bienes y servicios. Comprende
las maquinarias y equipos, las
construcciones y las existencias
(stocks) de bienes intermedios
utilizados en el proceso productivo.
A nivel agregado o global, la suma de
las decisiones de todos los vendedores
y compradores determina el resultado
macroeconómico del mercado global de
bienes y servicios. Siguiendo el Diagrama 2,
si suponemos que todos los bienes y servicios
producidos son vendidos, este flujo monetario
representa lo que se denomina producto
interno bruto (PIB) de la economía simple
ilustrada en el diagrama. En esta economía
simple, todos los bienes y servicios se venden
directamente al consumidor final, es decir,
no se producen bienes de capital ni bienes
intermedios.
DIAGRAMA 2
PIB
Tierra o Recursos naturales:
Son los recursos que brinda la
naturaleza en un país determinado;
no son producidos por el hombre.
Estos son la tierra, los minerales, los
recursos energéticos, el agua, etc.
EMPRESAS
RECUADRO 2
10
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Mercado de
Bienes y
Servicios
Si observamos nuevamente el diagrama
del flujo circular, podemos ver, en la parte
inferior derecha del Diagrama 1, el mercado
de factores. Las familias son propietarias de
los factores de producción y las empresas
pagan a las familias un valor monetario por el
servicio de los factores, como indica la línea
punteada. Esta retribución a los factores es
el ingreso que reciben los hogares, y a nivel
de toda la economía es el ingreso nacional
(Y), que también se denomina renta nacional
(Diagrama 3).
DIAGRAMA 3
Mercado de Bienes
y Servicios
Gasto o consumo
privado (C)
HOGARES
Mercado
de factores
Ingreso
Nacional (Y)
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
11
El ingreso nacional está formado por la suma
de todos los salarios, rentas y beneficios
percibidos por los hogares. En esta economía
simple, a nivel agregado es indiferente medir
el PIB o el ingreso nacional porque ambos
valores son idénticos.
Valor agregado
El flujo circular se completa, en la parte
inferior izquierda del Diagrama 1, con la
línea punteada que representa la retribución
pagada por las empresas por el uso de los
factores de producción. La contribución de
Producto = Ingreso
los factores al valor de la producción es igual
PIB = Y
a la suma de todos los pagos realizados por
concepto de salarios, alquileres o rentas e
En segundo lugar, el diagrama de flujo intereses o beneficios y se denomina valor
circular permite ver el gasto de los agentes. Si agregado. En esta economía simple, el valor
suponemos que todo el ingreso de las familias agregado es igual al PIB.
es gastado en comprar bienes y servicios en el
mercado, el ingreso de los hogares es igual al
VA = PIB
gasto o consumo privado (C).
Y=C
DIAGRAMA 4
Uniendo ambas ecuaciones tenemos que en
esta economía simple, donde no hay ahorro,
no hay relaciones con el resto del mundo y el
gobierno no es un agente económico, toda la
producción es consumida, o sea, el PIB es
igual al consumo:
EMPRESAS
PIB = C
VA
12
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Mercado
de factores
Oferta y demanda
agregadas
Además de las relaciones entre empresas
y familias, a través de los mercados de
bienes y servicios y de factores, existen
relaciones entre estos agentes y otros como
Un flujo circular más complejo
el Estado, el sector externo y las instituciones
financieras. En el Diagrama 5 se agrega
Las
economías
verdaderas
presentan algo más de complejidad al modelo del
relaciones entre los agentes que no son tan flujo circular, esquematizando los principales
simples como las que surgen del modelo del flujos monetarios que se dan entre todos esos
flujo circular presentado hasta ahora.
agentes económicos.
DIAGRAMA COMPLEJO DEL FLUJO CIRCULAR DE LA ECONOMÍA
DIAGRAMA 5
Pagos de importación y exportación
EMPRESAS
ión
rs
Inve
Dep
ósit
Pré
sta
Pagos
a factores
Consumo
Mercado de Bienes
y Servicios
Ingreso de
las empresas
Compras
del estado
Financiación
déficit público
Impuestos
os
Transferencias
mo
s
HOGARES
ESTADO
INSTITUCIÓN
FINANCIERA
Ahorro privado
SECTOR EXTERNO
Mercado
de factores
Ingreso o
renta
Pagos a factores de y hacia el exterior
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
13
Los hogares o las familias
El Estado
El sector externo
Los hogares, además de vincularse con las
empresas, se relacionan con el Estado a
través del pago de impuestos y la recepción
de transferencias como las jubilaciones o
pensiones. Algunos hogares no gastan todo
su ingreso en la compra de bienes y servicios y
en el pago de impuestos, sino que ahorran una
parte del mismo, mediante depósitos u otros
instrumentos ofrecidos por las instituciones
financieras.
El Estado tiene funciones que le dan un papel
específico en la economía. Para cumplir
con sus funciones crea reglamentos, leyes e
instituciones que conforman el sector público.
El sector público obtiene sus ingresos a través
de la recaudación de impuestos que cobra a
los hogares, del financiamiento que obtiene
del público o del sistema financiero (mediante
la emisión de títulos de deuda pública) y de la
emisión de dinero. Es también un demandante
de bienes y servicios producidos por las
empresas.1
La economía nacional se relaciona con el
resto del mundo (o sector externo) a través
de dos flujos principales, uno real y uno
monetario. El flujo real está compuesto por los
bienes y servicios importados o exportados. El
flujo monetario está compuesto por los pagos
y cobros por concepto de exportaciones o
importaciones. 2
Las empresas
Las empresas no sólo venden bienes y servicios
a los hogares, sino también al Estado,
recibiendo a cambio un flujo monetario. Las
empresas requieren fondos para financiar
la inversión que les permite producir bienes
y servicios. Estos fondos los obtienen de las
instituciones financieras que intermedian entre
el ahorro de las familias y las necesidades de
las empresas.
Las familias y las empresas conforman el
sector privado.
El sistema financiero
El sistema financiero está formado por
instituciones (públicas y privadas) que operan
como intermediarios entre los hogares que
ahorran y las empresas que necesitan recursos
monetarios para invertir y producir bienes y
servicios. También el Estado necesita fondos
para financiar sus déficits cuando sus gastos
superan a sus ingresos.
Suponemos que, por ahora, el Estado no produce bienes y
servicios, no contrata factores, no invierte, y no cobra impuestos a
las empresas.
1
14
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
En esta versión del flujo circular se supone que las relaciones con
el resto del mundo se limitan al comercio de bienes y servicios.
2
La oferta agregada
u oferta final
La demanda agregada
o demanda final
En una economía abierta (es decir, que se
relaciona con el resto del mundo), se define la
oferta agregada (también llamada oferta final)
como la suma de todos los bienes y servicios
finales que se ofrecen en el país, cualquiera
sea su procedencia. Se distingue dentro de la
oferta agregada dos grandes componentes:
los bienes y servicios producidos internamente
(el PIB) y los bienes y servicios importados
(que designaremos con la letra M).
A nivel de la economía en su conjunto, también se
puede definir una demanda agregada (también
llamada demanda final). Esta es la suma de todos
los gastos que realizan los agentes económicos
cuando adquieren bienes y servicios finales. La
demanda agregada tiene dos grandes componentes:
la demanda interna (DI) que incluye todas las
demandas de los agentes radicados en el país y
las exportaciones (X) que son los bienes y servicios
que el sector externo le compra al país. A su vez, la
demanda interna está compuesta por el consumo de
los hogares o familias (C), por la formación bruta de
capital o inversión (I) y por el consumo o gasto del
gobierno (G).
OA = PIB + M
Consumo privado
Oferta agregada o final
La oferta agregada u oferta final
es la suma de todos los bienes y
servicios finales que se producen
o se importan en una economía
en un determinado período.
RECUADRO 3
Un primer componente de la demanda agregada es
el consumo de las familias o los hogares, también
llamado consumo privado (C). Las familias compran
bienes y servicios en diferentes lugares (almacenes,
supermercados, teatros, restaurantes, carpinterías,
bancos, etc.) independientemente de que sean
producidos en el país o importados. Los bienes y
servicios consumidos por las familias son bienes
finales, es decir, que no se utilizan en la producción
de ningún otro bien o servicio, sino que se destinan
directamente a satisfacer las necesidades de las
personas.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
15
Formación bruta de capital o inversión
Un segundo componente de la demanda
agregada es el que corresponde a la formación
bruta de capital o inversión (I). Tanto las
empresas como el sector público gastan (o
invierten) en adquirir maquinaria, en construir
edificios, en hacer cultivos o plantaciones,
etc. Estos gastos no se destinan a satisfacer
directamente necesidades de ningún agente
económico, sino que se incorporan al proceso
de producción de bienes y servicios. Sin
embargo, a diferencia de las materias primas y
de los insumos intermedios, este tipo de bienes
no se agota en un solo período de uso, sino que
las empresas o el sector público los utilizan en
forma recurrente en el proceso productivo. La
demanda de este tipo de bienes también se
considera una demanda final y, por lo tanto,
integran la demanda agregada.
de la deuda pública. El consumo del Estado
o gasto público (G) comprende únicamente
los gastos corrientes realizados por el sector
público, porque los gastos de inversión se
consideran como parte del componente
Formación bruta de capital o inversión, referido
en el numeral anterior, distinguiéndose como
Inversión pública.
La demanda interna puede
entonces, de la siguiente forma:
expresarse,
DI = C + I + G
Exportaciones
El sector externo también demanda bienes
y servicios del país. La suma de las compras
que los agentes económicos del exterior
realizan en el país también forma parte de la
demanda agregada. Cuando se vende carne
Consumo o gasto público
a compradores del exterior o cuando se vende
un asesoramiento en software a una empresa
El Estado demanda bienes y servicios en situada en otro país se están exportando bienes
el mercado para poder desarrollar las o servicios. Estas exportaciones representan
actividades que le permiten cumplir con sus la demanda externa que enfrenta el país.
funciones. Compra papel para sus oficinas,
alimentos para los comedores infantiles, En definitiva, la demanda agregada de
vehículos para la policía, maquinaria para bienes y servicios se expresa como:
vialidad, medicamentos para los hospitales
DA = C+I+G+X
públicos, etc. También paga salarios a sus
funcionarios, jubilaciones y pensiones, intereses
16
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
La Contabilidad Nacional
Demanda
agregada o final
La demanda agregada o final
es la suma de los gastos de
consumo (público y privado)
de los gastos de inversión y
de las compras de bienes y
servicios del sector externo.
En el diagrama del flujo circular más simple,
vimos que el PIB era igual al ingreso total y
al gasto total. En la versión del flujo circular
representada en el Diagrama 5, el gasto total
debe incluir no sólo el gasto de consumo de
los hogares (C), sino también el gasto de
inversión (I), el gasto del consumo del Estado
(G) y el gasto neto del sector externo o
exportaciones netas (X - M).3 A partir de la
ecuación anterior podemos escribir, entonces:
PIB = C + I + G + X – M
RECUADRO 4
Esta expresión es la identidad de la
contabilidad nacional. Es una identidad
La oferta y la demanda agregada son iguales porque se cumple siempre, debido a la forma
ex post. Esto significa que al final del período en que se definen las variables.
todos los bienes y servicios producidos en
el país o importados fueron utilizados (o
demandados). Por lo tanto, se verifica la
siguiente igualdad:
PIB + M = C + I + G + X
Las importaciones se restan porque si bien integran el consumo y
demás componentes del gasto total, no son parte de la producción
interna.
3
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
17
Ingreso disponible y ahorro
Sustituyendo Yd en la ecuación anterior:
Esta identidad es meramente contable; no
significa que uno de los balances o saldos
sea el causante del otro. No obstante, cuando
S=Y–T–C
el balance privado está en equilibrio y su
A su vez, como Y es igual al PIB, sustituyendo resultado es cero, se suele hablar de déficits
gemelos haciendo referencia al balance de
Y por la desagregación del PIB se obtiene:
gobierno y al balance externo, porque ambos
resultarán negativos o positivos.
S=C+I+G+X-M–T–C
Con el ingreso (Y) que reciben, las familias
pagan impuestos (T) al Estado. El monto que
pueden gastar depende, entonces, no sólo de
sus ingresos sino también de cuánto pagan
por concepto de impuestos. Definimos así el
ingreso disponible (Yd), que es la porción del
ingreso total que puede, efectivamente, ser
Si tuviéramos una economía cerrada (sin
gastada en consumo:
relaciones con el exterior) y supusieramos que
el Estado no tiene déficit ni superávit (es decir,
Yd = Y –T
que G = T), el ahorro sería igual a la inversión:
Sin embargo, las familias no gastan todos
S=I
sus ingresos en consumo, sino que también
ahorran. El ahorro (S) es aquella parte del
ingreso disponible que las familias no gastan En una economía abierta, la inversión se
en consumir en el período presente. Cuando las financia no sólo con el ahorro interno, sino
familias deciden ahorrar están postergando también con el balance externo y el resultado
su consumo de hoy para consumir en el futuro. de las cuentas del gobierno:
S = Yd – C
I = S + (M – X) + (T – G)
El monto de ahorro de las familias depende del
nivel de sus ingresos y de sus pautas culturales Reagrupando términos se obtiene la siguiente
en relación al consumo. Hay familias (y hay expresión:
países) que tienden a gastar una parte mayor
(S – I) + (T – G) = X – M
de sus ingresos que otras, dado un mismo nivel
de ingresos.
Balance
Privado
18
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Balance
de Gobierno
Balance
Externo
Partiendo de las identidades que hemos
presentado aquí trataremos, en los capítulos
siguientes,
los
principales
problemas
económicos que el país enfrenta en la
actualidad.
El concepto del PIB
En una economía verdadera, la medición
del PIB es más complicada que la que
surge a partir del modelo de flujo circular
escrito anteriormente. No sólo existen en este
caso bienes finales que son directamente
consumidos por las familias, sino también
bienes intermedios y bienes de capital que
se utilizan por las empresas en el proceso
productivo.
El flujo de bienes y servicios que da lugar al
PIB, implica un proceso productivo donde se
van encadenando los productos generados
en distintos sectores.
¿Cuánto vale la producción del aserradero?
El valor de lo que produce el aserradero
se obtiene multiplicando la cantidad de
madera aserrada por su precio de venta. Si se
producen 100 metros cúbicos que se venden
a $2 el metro cúbico, el valor de producción
del aserradero es de $200. Como vimos, este
valor de producción no se genera solamente
en el aserradero, ya que la madera en bruto
tenía valor de producción de $150 cuando
entró al aserradero para ser transformada en
tablas. Este costo está incluido en el precio
al que se venden las tablas aserradas. Por
lo tanto el valor que genera el aserradero
como actividad económica es el valor de
producción de la madera aserrada menos el
valor de producción de la madera en bruto,
o sea, $50. Es decir, el valor que agrega el
aserradero es la diferencia entre su valor de
venta y el valor del consumo intermedio.
Por ejemplo, en la producción de una mesa
con destino a los hogares, se recorren distintas
etapas que van desde la producción de la
madera (forestación) hasta la producción de
muebles en la carpintería, pasando por una Luego la madera aserrada es comprada por
serie de servicios, como el de transporte.
un carpintero para fabricar la mesa. ¿Cuánto
vale la producción de esta nueva actividad (la
En una primera etapa, la madera en bruto del carpintero)? Se debe contar la cantidad
es vendida al aserradero por un cierto valor, de mesas que produce y multiplicarla por el
supongamos $150, que corresponde a su precio al cual las vende. Si fabricó 10 mesas
valor de producción. Los troncos de madera y las vendió a $35, el valor de la producción
en bruto son la materia prima o el consumo de la actividad realizada por el carpintero es
intermedio de la actividad económica de $350. Sin embargo, el valor que agrega
siguiente (el aserradero).
el carpintero es la diferencia entre el valor
de producción de las mesas y el valor de
las tablas aserradas (consumo intermedio),
o sea $150. Este es el valor agregado de la
carpintería.
No debe confundirse entonces, el valor de
la producción de la actividad con su valor
agregado, que es la resultante de restarle al
valor de producción el del consumo intermedio
(materias primas o bienes intermedios).
Si en la economía sólo se fabrican mesas a
partir de los árboles plantados en el país, el
PIB se mediría por el valor de producción de
las mesas que se destinan al consumo final,
que es igual a la suma del valor agregado
de cada una de las actividades involucradas:
forestación, carpintería y fabricación de
muebles.
En la economía en su conjunto, para medir el
PIB o Valor Agregado se contabiliza el valor
de producción de todos los bienes y servicios
producidos menos el consumo intermedio de
bienes utilizados en esa producción. Esto
es igual a la suma del valor de los factores
producidos
(trabajo,
capital,
recursos
naturales) utilizados en todas las actividades.
Esta última definición suele ser la más utilizada.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
19
Producto Interno Bruto (PIB)
¿Qué es el Producto Interno Bruto o PIB de un país? Es el valor
final de todos los bienes y servicios generados por los factores de
producción localizados en ese país durante un período determinado.
La palabra PRODUCTO se refiere al valor generado por los
factores de producción, si tomar en cuenta el valor de las
materias primas o los insumos intermedios incorporados en los
bienes y servicios producidos, a efectos de evitar duplicaciones
en el total agregado. Es equivalente al “valor agregado” por
los factores de producción en un período determinado.
La palabra INTERNO indica que se considera la producción
realizada dentro de las fronteras del país aunque los
productores o las empresas sean extranjeros. Del mismo modo,
significa que no se tiene en cuenta la producción realizada
por factores de producción uruguayos en el exterior.
El calificativo de BRUTO se añade al producto interno
para señalar que no se toma en cuenta la pérdida de valor
(o depreciación), que hayan sufrido los bienes de capital
durante el período de tiempo que se está considerando (por
desgaste u obsolescencia por ejemplo). Si tomara en cuenta
la depreciación se estaría considerando el producto “neto”.
RECUADRO 5
20
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Valor Bruto de
Producción (VBP)
y Valor Agregado
Bruto (VAB)
El valor bruto de producción es
el valor de los bienes y servicios
producidos en un país en un
período de tiempo determinado.
El valor agregado bruto
es el valor de los bienes
y servicios producidos en
dicho país en un período de
tiempo, pero descontando
el costo de los insumos
utilizados en la producción.
En ambos casos, los valores
son “brutos” porque no se
toma la pérdida de valor o
depreciación que sufren en el
período considerado los bienes
utilizados en la producción.
RECUADRO 6
Más capítulos del libro
Para Entender la Economía del Uruguay
en
CRECIMIENTO
ECONÓMICO
02.
2.1
2.5
2.3
¿Por qué
Crecen los
Países?
Explicaciones
Finales del
Crecimiento
Económico
2.6
2.8
2
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Bibliografía
Crecimiento de
la Economía
Uruguaya a
Largo Plazo
2.4
2.2
Aportes
de la Teoría
Económica
Determinantes
Factoriales del
Crecimiento
Resumen
2.7
2.9
Anexo.
Estimación de
las Variaciones
del PIB
Preguntas
de repaso
CRECIMIENTO
ECONÓMICO
¿Cómo ha sido el desempeño de la economía uruguaya en
materia de crecimiento, desde una perspectiva de largo plazo?
¿Existen datos que indiquen que Uruguay registró un largo
período de estancamiento en algún momento de su historia?
¿Es cierto que Uruguay ha ido perdiendo sistemáticamente
posiciones a nivel internacional en materia de indicadores de
ingreso por habitante? ¿Qué factores explicaron el proceso de
expansión de la economía acontecido a partir del año 2003?
¿Puede afirmarse que la economía uruguaya ha ingresado en
una fase de crecimiento más estable respecto que lo observado
durante la segunda mitad del siglo XX? ¿Qué papel ha jugado
la acumulación del capital productivo en la explicación del
crecimiento económico? ¿Cuál ha sido el aporte del capital
humano? ¿Cómo ha evolucionado la productividad a lo largo
del tiempo? ¿El progreso técnico ha tenido una influencia
importante en el proceso de crecimiento reciente?
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
3
PRODUCTO
por habitante
o per cápita
Capital
FÍSICO
HUMANO
Frontera de posibilidades de producción (FPP)
Productividad
Producción potencial
• de los factores productivos
• total de factores (PTF) Función de producción
Cambio tecnológico Acumulación de
o progreso técnico factores de producción
Contabilidad de crecimiento
Vías de crecimiento
4
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Instituciones
Geografía
Cultura
INTRODUCCIÓN
Entre los habitantes de Uruguay existe una
percepción generalizada de que el país
sufrió un fracaso económico considerable a
partir de algún momento del siglo XX. Con
frecuencia se cree que en el “pasado lejano”
las condiciones de vida eran mejores que
en el “pasado cercano” y en el presente. Se
dice que Uruguay era la “Suiza de América”,
se habla del “país de las vacas gordas” y se
añora una época en la que todo funcionaba
tan bien que hasta el seleccionado de
fútbol salía campeón del mundo. Se afirma
que después de una larga etapa de éxitos
económicos y sociales el país se estancó y,
peor aún, que ingresó en una crisis que se
extendió a lo largo de casi toda la segunda
mitad del siglo XX.
A partir de 2003, y durante más de diez
años, Uruguay ha vivido un período de auge
económico (¡en el cual incluso el seleccionado
de fútbol volvió a destacarse a nivel mundial!).
Sin embargo, la idea de un fracaso económico
secular ha permanecido en la memoria
colectiva y ha marcado el debate político y
académico desde hace décadas.
Este capítulo identifica los hechos sobre los
que se asienta la percepción del fracaso
y resume los principales argumentos que
explican sus causas. En la primera sección se
describen las principales características del
desempeño económico de Uruguay durante
el siglo XX y los primeros años del siglo XXI.
En la sección 2 se analizan los conceptos más
relevantes del crecimiento económico. En la
tercera sección se presentan la metodología
denominada de contabilidad de crecimiento
y se exponen los resultados que la aplicación
de ésta arroja para Uruguay y otros países.
Se comenta la adecuación de las teorías
basadas en la acumulación de factores
productivos a distintos países y/o períodos, se
analiza el papel de variables como el cambio
tecnológico en la explicación del crecimiento
de economías como la uruguaya. En la sección
4 se presentan las corrientes explicativas
sobre los determinantes del crecimiento en
países en desarrollo, donde variables tales
como la estabilidad macroeconómica, la
calidad de las políticas o la educación juegan
un papel destacado. En este capítulo quedan
planteados algunos de los temas que serán
desarrollados en los capítulos siguientes.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
5
2.1
CRECIMIENTO DE
LA ECONOMÍA
URUGUAYA A
LARGO PLAZO
Diversos indicadores sociales muestran que
en los últimos sesenta años las condiciones de
vida del promedio de la población uruguaya
no solo no empeoraron sino que mejoraron. La
mortalidad infantil se redujo de 55 a menos
de 8 por cada 1.000 niños nacidos vivos, la
esperanza de vida al nacer pasó de 67 a
77 años y el analfabetismo de las personas
mayores de 15 años descendió del 6,7%
al 1,7%. Sin embargo, el hecho de que, a
mediados del siglo XX, Uruguay dejara de
ser un país de inmigración para transformarse
en uno de emigrantes apunta en la dirección
opuesta.
En el plano estrictamente económico, los datos
muestran que en la última mitad del siglo XX
hubo más bienes y servicios disponibles que los
que había en 1950. ¿Por qué existe, entonces,
una visión tan negativa sobre la evolución
económica de la segunda mitad del siglo XX?
Para cuantificar la disponibilidad de bienes
y servicios en un determinado período
generalmente se recurre al Producto Interno
Bruto (PIB) que, como vimos en la introducción,
representa el valor de la producción de bienes
y servicios generados en el país, menos el
consumo intermedio de bienes utilizados en
esa producción. Esto es igual a la suma del
valor de los factores productivos (trabajo,
capital, recursos naturales) utilizados en todas
las actividades. Esta última definición es la
más utilizada. No obstante, es necesario
considerar la disponibilidad de bienes y
servicios en relación a la población, y para ello
el PIB se divide entre el número de habitantes,
lo que se conoce como el PIB per cápita (o
per cápita). En el Apéndice de este capítulo
se profundiza en la forma como se mide el PIB
y su variación.
A este ritmo se requieren casi 40
años para duplicar los bienes y
servicios por persona
6
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
2.1.1
CRECIMIENTO LENTO
O FLUCTUACIONES
PRONUNCIADAS
GRÁFICO 2.1
PIB per cápita de la economía uruguaya (1900-2015)
Dólares constantes de 1990
Para conocer cómo ha evolucionado la disponibilidad de bienes
y servicios hemos construido el Gráfico 2.1 donde se presenta la
evolución del PIB per cápita, o por habitante, durante un período de
115 años. Entre 1900 y 2015 el PIB per cápita de Uruguay creció, en
promedio, 1,52% acumulado anual. Esto significa que, si bien hubo
años en que la cantidad producida de bienes y servicios se redujo, en
otros años aumentó lo suficiente como para compensar esas caídas y
lograr que en promedio el PIB per cápita creciera, aunque a un ritmo
relativamente lento. A ese ritmo se requieren un poco menos de 47 años
para que el conjunto de bienes y servicios por persona se duplique.
Fuente: Elaborado a partir de IECON, BCU e INE.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
7
Este crecimiento promedio a lo largo de un
período tan extenso, en realidad resume
realidades diferentes. En la primera mitad
del siglo XX, más precisamente entre los
años 1900 y 1955, el PIB per cápita creció
a una tasa anual promedio del 1,56%, pero
posteriormente entre 1956 y 2003, sólo se
logró un aumento promedio de 0,76% anual.
Esto quiere decir que durante este periodo el
ritmo de crecimiento se redujo a menos de la
mitad del observado en los primeros 55 años
del siglo XX.
Dicho de otra forma, aunque a principios
del siglo XXI los uruguayos disfrutaban de
más bienes y servicios que sus antepasados,
la velocidad a la cual había aumentado la
disponibilidad de éstos había sido mucho
menor en la segunda mitad del siglo XX que en
la primera mitad. ¿Será este enlentecimiento
en el ritmo de crecimiento lo que explica la
sensación de fracaso asociada a la evolución
económica del país en la segunda mitad del
siglo XX? Para responder a esta pregunta, se
puede analizar la información aportada en el
Gráfico 2.2.
8
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
GRÁFICO 2.2
PIB per cápita de la economía uruguaya (1955-2015)
Dólares constantes de 1990
Fuente: Elaborado a partir de IECON, BCU e INE.
La evolución del PIB por habitante entre los años 1955 y 2015 muestra
un primer período de nítido deterioro económico, en el cual la cantidad
de bienes y servicios disponibles para la población se redujo (tramo
situado a la izquierda de la línea punteada vertical). Este período se
extendió aproximadamente hasta 1968 y refleja un estancamiento
de la producción global que, comparado con el crecimiento de la
población, da como resultado una tendencia declinante del producto
o ingreso per cápita. Generalmente este período se asocia con el
agotamiento del modelo de crecimiento basado en la sustitución de
importaciones por producción nacional.
A partir de entonces, la economía retomó una
senda de crecimiento cuyo ritmo se aceleró
a lo largo de la década del 70. Esta etapa
se identifica con un modelo de crecimiento
basado en la promoción de las exportaciones.
Este período de expansión económica se
interrumpió abruptamente en 1982, cuando
se inició un fuerte retroceso económico y
social, en el contexto de la aguda crisis de
la deuda externa que afectó a varios países
latinoamericanos. La caída del PIB per cápita
en los siguientes años fue muy profunda y la
recuperación se inició recién en 1985. Al igual
que en la mayor parte de los países de la
región el resultado de esta fuerte caída de los
niveles de actividad económica dio lugar a
lo que se conoce como “la década perdida”,
dado que recién en 1991 se recuperó el nivel
del PIB per cápita previo a 1982.
La década del 80 se conoce
como la “década perdida”
en Uruguay y la región.
En la década de los 90 la economía uruguaya
volvió a crecer a un ritmo acelerado, sobre la
base de una conexión más estrecha con las
economías vecinas (en cierta medida vinculada
al establecimiento del MERCOSUR y a los
procesos de estabilización macroeconómica
que fueron puestos en marcha de Argentina y
Brasil). Nuevamente, el proceso se interrumpió
abruptamente en 1999, iniciándose un
retroceso que se agudizó en 2002, en medio de
una fuerte crisis regional que tuvo efectos muy
negativos sobre la economía y el bienestar de
la sociedad en Uruguay. Esta nueva fluctuación
negativa echó por tierra buena parte del
incremento en el PIB per cápita logrado en la
década de los 90.
Uruguay ha tenido períodos de
“impulsos” seguidos por períodos
de “frenos”.
importante en algunos períodos, éste no se
sostiene en el tiempo y buena parte de los
avances se pierden al producirse profundas
fluctuaciones; c) las etapas del crecimiento
están vinculadas con cambios en el contexto
internacional y a las políticas aplicadas, en
particular, las relacionadas con la inserción
externa de la economía.
De acuerdo a los datos disponibles, la
evolución económica de Uruguay no puede
calificarse como un proceso de estancamiento
de largo plazo, como frecuentemente se
argumenta, sino que más bien es el resultado
de un estilo de crecimiento caracterizado por
períodos de “impulsos” seguidos por períodos
de “frenos” a las expansiones previas.
Como se observa en el Gráfico 2.2, a partir
de 2003 la economía uruguaya se expandió
nuevamente a un ritmo acelerado, creciendo
el PIB per cápita a un promedio de 4,5% entre
2004 y 2015. Una combinación de políticas
consistentes, que fomentaron tanto la inversión
privada como la generación de empleo,
sumado a un contexto internacional favorable, El retroceso económico registrado entre
contribuyeron a explicar este fenómeno.
1955 y 1968 y la incapacidad posterior para
lograr un crecimiento estable y sostenido de
En síntesis, la evolución económica uruguaya la economía han incidido en esa percepción
en el largo plazo muestra tres características de fracaso que se mencionaba al comienzo
básicas: a) el PIB por habitante crece, pero a de este capítulo. Sin embargo, existen otros
un ritmo relativamente lento, b) aunque se han aspectos que han influido sobre la visión del
registrado fases de crecimiento económico estancamiento secular económico y social.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
9
2.1.2
EL “REZAGO RELATIVO”
La dificultad para lograr un crecimiento
económico sostenido no es el único factor
que explica la visión negativa predominante
en Uruguay. Un rasgo central que caracteriza
el desempeño económico de largo plazo de
Uruguay es que, cuando se compara con el
de otros países, su crecimiento resulta débil.
El PIB per cápita, que llegó a representar
más del 80% del promedio de lo observado
en Bélgica y Dinamarca a comienzos del siglo
pasado, es ahora la mitad de ese promedio,
como lo muestra el Gráfico 2.31. A pesar de
que el producto por habitante creció, Uruguay
se “alejó” de las economías industrializadas y
algunos países de la región se le “acercaron”
en términos de PIB por habitante. Algo similar
sucedió con la economía argentina. Dicho en
otras palabras, durante el siglo XX la economía
uruguaya retrocedió en términos relativos.
GRÁFICO 2.3
PIB per cápita de Uruguay, Bélgica y Dinamarca
Dólares constantes de 1990
Fuente: Elaborado a partir de datos de The Maddison Project.
1
10
Los datos del Gráfico 2.3, al igual que todos los que aparecen en este capítulo comparando
distintos países, están expresados en dólares constantes corregidos por Paridad de Poderes de
Compra (PPC) cuya definición se puede consultar en el Apéndice de este capítulo. Este ajuste
es imprescindible cuando se trata de realizar comparaciones entre países.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Entre 1900 y 2003 el PIB per cápita de Uruguay
se multiplicó por 3,4. Esto quiere decir que,
en promedio, cada habitante del país tenía
en 2003 casi tres veces y media los bienes y
servicios (ingresos) que tenían quienes vivían
en Uruguay cien años antes.
¿Cómo evaluar la importancia del crecimiento
económico de Uruguay a largo plazo? El Cuadro
2.1 muestra el crecimiento de Uruguay en
comparación con el de otros países, ofreciendo
una primera respuesta a esta pregunta.
CUADRO 2.1
Crecimiento del PIB por habitante (1900-2001)
Dólares constantes de 1990
Países
Factor por el que se multiplicó
el PIB en el período
Argentina
3,9
Brasil
14,0
Chile
7,3
Colombia
12,2
Uruguay
5,8
Alemania
7,3
Estados Unidos
8,4
Francia
7,8
Reino Unido
5,0
Fuente: Elaborado a partir de datos de The Maddison Project.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
11
El aumento del PIB por habitante de Uruguay
luce escaso cuando se lo compara con otros
países, especialmente si se tiene en cuenta
que algunos de ellos partieron desde un nivel
de bienestar superior. No solo los países
industrializados tuvieron un crecimiento
promedio mucho mayor que el de Uruguay,
sino que lo mismo sucedió con otros países
latinoamericanos. A Uruguay parece haberle
costado mucho lograr un ritmo de crecimiento
importante en el largo plazo y lo mismo le
sucede a Argentina. Por el contrario, Brasil,
Colombia o Chile muestran un grado de
dinamismo mucho mayor.
En el Gráfico 2.4 se compara el PIB per
cápita de Estados Unidos, Finlandia, Francia,
Italia, Japón y Uruguay en cuatro momentos
distintos del tiempo: 1900, 1955, 2003 y 2015.
A principios del siglo XX, el PIB de Uruguay
era el tercero de ese grupo (superando a
Finlandia, Italia y Japón), y esta situación no
se modificó sustancialmente al menos hasta
1955. Sin embargo, este panorama se revirtió
de manera notable en la segunda mitad del
siglo, ya que para el año 2003 Uruguay no
solo tuvo el PIB más bajo del grupo, sino que
además, la diferencia es muy grande.
GRÁFICO 2.4
PIB por habitante de Uruguay y de países desarrollados
Dólares de 1990
Fuente: Elaborado a partir de datos de The Maddison Project.
El fracaso económico que perciben los
uruguayos adquiere, entonces, una dimensión
relativa, antes que absoluta. Primero, porque
si bien quienes habitan hoy en Uruguay tienen,
en promedio, un ingreso mayor que quienes lo
El excelente desempeño económico del hacían hace un siglo, sus condiciones de vida
Uruguay entre 2004 y 2015 permitió reducir están más alejadas que en el pasado de las de
parcialmente la brecha con los países los ciudadanos de los países industrializados.
desarrollados, aunque esta todavía persiste.
12
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Segundo, porque a lo largo del siglo XX el
ingreso por habitante en otros países de la
región “se acercó” al de Uruguay. En el Gráfico
2.5, se compara el PIB per cápita de Uruguay,
Argentina, Brasil y Chile, nuevamente en cuatro
momentos distintos del tiempo (1900, 1955,
2003 y 2015). Como se puede ver, a principios
del siglo XX Uruguay tenía la segunda posición
según su ingreso per cápita (muy cerca de
Argentina que ocupaba la primera posición). A
grandes rasgos, esta situación se mantenía en
1955. Sin embargo, en el año 2003 el PIB per
cápita de Chile fue mayor al de Uruguay, en
tanto que el de Brasil se acercó a los niveles de
Argentina y Uruguay. Esto pone de manifiesto
que, en algún momento entre 1955 y 2015,
algunos países que históricamente tenían un
ingreso per cápita inferior, tuvieron un ritmo de
crecimiento superior al de Uruguay, superando
o acercándose notoriamente a su nivel.
GRÁFICO 2.5
PIB per cápita de Uruguay y de países de la región
Dólares de 1990
Fuente: Elaborado a partir de datos de The Maddison Project.
Las dimensiones del rezago relativo de Uruguay
presentadas en los Gráficos 2.4 y 2.5, muestran
que este proceso adquirió mayor relevancia en
la segunda mitad del siglo XX. Probablemente,
ésa es la razón por la que muchos uruguayos
perciben al siglo pasado partido en dos: la
primera mitad asociada a la prosperidad
y el bienestar, la segunda relacionada con
estancamiento y crisis.
largo plazo, parece ser un fenómeno común
a las economías del Río de la Plata, como se
puede ver en el gráfico 2.5. La experiencia
argentina en materia de crecimiento tampoco
ha sido exitosa cuando se consideran los
datos correspondientes al siglo XX. En 1910
el PIB per cápita de Argentina representaba
el 96% del promedio de los países más
desarrollados (Alemania, Francia, Reino Unido
y Estados Unidos), mientras que en 2003 sólo
Es interesante destacar que el particular representaba el 34%.
desempeño económico de Uruguay en el
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
13
2.2
APORTES DE
LA TEORÍA
ECONÓMICA
En la sección anterior se ha aportado evidencia
relacionada con el desempeño económico de
largo plazo de Uruguay. ¿Qué aportes puede
hacer la teoría económica para entender las
razones que explican el magro desempeño en
materia de crecimiento y el rezago relativo?
14
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
2.2.1
¿QUÉ ES EL
CRECIMIENTO
ECONÓMICO?
El crecimiento económico es uno de los
componentes del proceso de desarrollo de una
sociedad, que se relaciona con la evolución
del producto y el ingreso de un país. En
términos teóricos, el crecimiento económico es
la expansión de la capacidad de producción
potencial, es el aumento del “poder” para
incrementar la producción. En términos
empíricos, el crecimiento se mide a través de
la evolución del PIB a precios constantes (PIB
real) y de la variación del PIB per cápita.
La posibilidad de expandir la producción de
bienes y servicios de un país está limitada por
la disponibilidad de los recursos y el acceso
a la tecnología, los cuales en tanto “bienes
económicos” son “escasos”. Los recursos o
factores productivos son los medios básicos
que se utilizan para producir bienes y servicios:
tierra o recursos naturales, trabajo y capital.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
15
RECURSOS O FACTORES
PRODUCTIVOS
Son los medios básicos que se utilizan para
producir bienes y servicios. En general se
clasifican en tres grupos:
TIERRA O RECURSOS NATURALES
Son los recursos que brinda la naturaleza en
un país determinado; no son producidos por
el hombre. Estos son la tierra, los minerales,
los recursos energéticos, el agua, etc. Se
designan generalmente con las letras RR-NN.
TRABAJO
Es el tiempo y el esfuerzo que las personas
dedican al proceso productivo. Depende
de las facultades físicas e intelectuales de
cada uno. La cantidad de trabajo se designa
generalmente con la letra L.
RECUADRO 2.1
16
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
CAPITAL
Son los bienes duraderos que contribuyen a la
producción de bienes y servicios. Comprende
las maquinarias y equipos, las construcciones
y las existencias (stocks). La cantidad del
factor capital se designa generalmente con la
letra K.
Capital físico: Son los bienes materiales que
se utilizan para producir más bienes y que no
se extinguen en el proceso de producción.
Se lo suele medir por el stock de capital
(generalmente identificado con la letra K),
que es la suma de los valores de los bienes de
capital acumulados. Típicamente maquinaria,
Tradicionalmente, el capital ha sido concebido herramientas, etc.
por la teoría económica como el conjunto
de bienes que pueden ser utilizados para Capital humano: Es el stock de conocimientos
producir más bienes. Modernamente, la teoría acumulados mediante el aprendizaje y la
económica considera al capital como una educación. Dependiendo del período de
categoría más amplia. Se distingue entonces tiempo que se quiera analizar y en función de
la información disponible, suele ser medido
entre capital físico y capital humano.
con algún indicador del nivel de educación
de la población como, por ejemplo, los
años de educación formal de la población
económicamente activa de un país.
La teoría del crecimiento económico se
edifica a partir de un instrumento que permite
visualizar las posibilidades de producción en
un momento dado, para una determinada
cantidad de factores de producción. Este
instrumento es la frontera de posibilidades de
producción o FPP.
La frontera de posibilidades de producción
o frontera de posibilidades tecnológicas
define todas las combinaciones de bienes
que son alcanzables, dadas la dotación de
recursos y la tecnología disponibles para
el país. Los puntos sobre la FPP señalan la
máxima producción posible para esa dotación
de recursos y, por lo tanto, se dice que son
puntos de óptimos.
En el caso de un país que produce solo dos
bienes (por ejemplo, alimentos y vestimenta),
las posibilidades de producción en un
momento dado y para un período corto de
tiempo, quedan contenidas por la curva FPP,
que se encuentra dibujada en la Figura 2.1.
FIGURA 2.1
Frontera de Posibilidades de Producción (FPP)
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
17
La dotación de recursos disponible define un
conjunto de combinaciones posibles entre
la producción de alimentos y de vestimenta.
Para una dotación determinada de recursos
las combinaciones óptimas posibles se
ubican sobre la curva FPP. En un extremo, si
todos los recursos disponibles se dedicaran a
producir alimentos, se estaría en el punto A
en la Figura 2.1. En el otro extremo, si todos
los recursos se utilizaran en la producción
de vestimenta, se ubicaría en el punto V.
Entre estos dos extremos, sobre la curva, se
encuentran todas las combinaciones posibles
de ambos bienes que pueden producirse con
los recursos disponibles.
Si se desplaza a lo largo de la curva FPP
desde el punto A, en dirección al punto V, se
estará aumentando la cantidad producida
de vestimenta, para lo cual es necesario
disminuir la cantidad producida de alimentos.
Lo inverso sucede si se desplaza a lo largo
de la curva, desde el punto V en dirección
al punto A. Sobre la FPP, cualquier intento
de incrementar la producción de un bien
necesariamente supone la renuncia a una
determinada cantidad del otro. La cantidad
de unidades de un bien que se dejan de
producir para generar una unidad más de
otro bien se denomina costo de oportunidad.
18
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
COSTO DE OPORTUNIDAD
El costo de oportunidad de un bien o servicio es la
cantidad de otros bienes o servicios a la que se debe
renunciar para obtenerlo.
En el caso de la frontera de posibilidades de
producción, el costo de oportunidad es igual a la
cantidad de unidades de un bien que se deja de
producir para generar una unidad más de otro. Así,
por ejemplo, el costo de oportunidad de producir más
alimentos es igual a la cantidad de vestimenta que
se debería dejar de producir al reasignar los factores
productivos para aumentar la cantidad de alimentos.
RECUADRO 2.3
¿Por qué la FPP tiene esa forma? La razón es
porque la relación entre las unidades de uno y
otro bien que es posible producir cambia según
las unidades que se estén produciendo. Cuando
la mayor parte de los factores productivos se
destina a producir alimentos (cerca del punto
A), la FPP es muy empinada. Esto significa
que, por cada unidad de alimentos que se
deja de producir, se aumenta la producción
de vestimenta en más de una unidad. Esto
se debe a que cerca del punto A los factores
productivos más aptos para producir vestimenta
se estarían utilizando en la producción de
alimentos y bastaría una pequeña disminución
en la cantidad producida de alimentos para
aumentar significativamente la cantidad de
vestimenta. Por ejemplo, si las costureras
estuvieran dedicadas a fabricar tallarines,
su habilidad estaría desaprovechada. En
la medida en que aprovecharan mejor sus
aptitudes, dedicándose a producir vestidos y
no tallarines, se lograría aumentar las unidades
de vestimenta en mayor proporción que lo que
disminuirían las unidades de alimentos.
Lo contrario sucede en el otro extremo de la
FPP (cerca del punto V): por cada unidad de
vestimenta que se deja de producir aumenta
la producción de alimentos en más de una
unidad. La FPP en este tramo se vuelve más
achatada (horizontal).
Cuando el punto de partida se encuentra en el
tramo intermedio de la FPP, donde se producen
cantidades similares de los dos tipos de bienes,
los factores productivos están asignados en
forma más equilibrada. La cantidad que se
debe sacrificar de cada bien para producir
mayor cantidad del otro se vuelve más pareja.
Los puntos sobre la FPP son puntos de eficiencia
porque en ellos se está produciendo la máxima
cantidad posible con los recursos disponibles.
Cualquier combinación de alimentos y
vestimenta situada en el interior de la frontera
(como el punto Q) supone ineficiencia, puesto
que sería posible ubicarse en un punto más
a la derecha y/o más arriba, que permitiría
aumentar la producción de al menos uno de
los dos bienes, sin disminuir la producción del
otro. Los puntos interiores son, por lo tanto,
posibles pero no deseables, en la medida
en que representan combinaciones inferiores
a las que se ubican sobre la FPP. En esas
combinaciones de alimentos y vestimenta, hay
recursos disponibles que no son aprovechados.
o expandirse. Expandir la FPP es lo mismo
que incrementar la capacidad potencial de
producción de la economía. La expansión
de la FPP implica crecimiento económico,
porque combinaciones de bienes antes
inalcanzables se vuelven factibles. A medida
que las economías crecen, la FPP se traslada
hacia arriba, se expanden las posibilidades de
producción y los habitantes del país están en
condiciones de disfrutar de más cantidad de
todos los bienes (se amplía el conjunto de
oportunidades).
En cambio, las combinaciones que se ubican
fuera de la FPP (como el punto P) son
deseables pero no posibles, dado que los
recursos disponibles no permiten alcanzarlas.
Solo es posible lograr esas combinaciones si
un cambio tecnológico desplaza la FPP hacia
la derecha y/o hacia arriba. En el corto plazo,
la FPP no se desplaza, porque para ello se
requiere invertir capital, capacitar mano de Este planteo simple, que considera únicamente
dos bienes (alimentos y vestimenta), puede
obra, etc.
generalizarse a todos los bienes y servicios
A lo largo del tiempo, sin embargo, la sobre los cuales las personas tienen
frontera de posibilidades puede ampliarse preferencias definidas.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
19
2.2.2
EXPLICACIONES DEL
CRECIMIENTO ECONÓMICO
El crecimiento económico
depende de la acumulación de
factores de producción.
¿De qué depende que una economía crezca?
En primer lugar, el crecimiento depende del
aumento en las cantidades disponibles de los
factores productivos o, dicho de otra forma,
de la acumulación de factores de producción.
La disponibilidad de una cantidad mayor de
uno de los factores de producción tiene como
consecuencia de un aumento en la producción
de vestimenta, en relación a la cantidad
producida de alimentos. En esas condiciones,
en la Figura 2.2 la FPP se desplaza de F1 a F2.
cuando con la misma dotación de factores, se
produce una cantidad mayor de bienes como
consecuencia de una mejor organización del
proceso de producción o de la incorporación
de un avance tecnológico. La curva F2 de
la Figura 2.3 muestra cómo se desplaza la
frontera de posibilidades de producción en
forma paralela cuando se supone que se
produjo un aumento de la productividad
de los factores que beneficia por igual a la
producción de ambos bienes. En general, el
aumento de la productividad es impulsado
Cuando la FPP es F2, se obtienen más Una segunda razón por la que puede crecer la por el cambio tecnológico.
unidades de vestimenta para cualquier economía (o expandirse la FPP) es la mejora
cantidad de alimentos que el país elija en la productividad. Esto se da, por ejemplo,
20
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
producir. Como el ejemplo supone que el
aumento en la acumulación de factores afecta
a un único sector de la economía (el que
produce vestimenta), la curva no se desplaza
uniformemente hacia afuera, sino que la
expansión es mayor a medida que aumenta la
producción de vestimenta. Así, la forma en que
se expande la frontera de producción depende
de cuáles son los factores de producción que se
acumulan y cuán importantes son esos factores
en la producción de cada bien o servicio.
FIGURA 2.2
Cambios en la Frontera de Posibilidades de Producción
FIGURA 2.3
Cambios en la Frontera de Posibilidades de Producción
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
21
Conceptualmente, la FPP es una herramienta
útil para comenzar a entender cómo la
acumulación de factores de producción
y el progreso técnico, se vinculan con el
crecimiento de una economía. Sin embargo,
el crecimiento económico de un país suele
vincularse más a menudo con otro concepto
teórico: la función de producción.
La función de producción (FP) simplemente
expresa que, para producir cualquier bien o
servicio, una empresa o unidad productiva
debe utilizar factores productivos (capital
físico, capital humano y recursos naturales),
combinados de acuerdo a una determinada
tecnología de producción. Así, la cantidad de
bienes o servicios que esa empresa es capaz
de producir depende de la cantidad de
factores productivos que destine al proceso
de producción y de la tecnología o eficiencia
con la cual los combine. Al “sumar” todas las
unidades productivas de un país se tiene,
entonces, que la capacidad de producción
total de ese país, depende del total de
factores asignados al proceso productivo,
y del tipo de tecnología involucrada. A
esta función se la denomina función de
producción agregada, ya que comprende a
toda la economía en su conjunto.
LA FUNCIÓN DE PRODUCCIÓN AGREGADA
El aumento de las cantidades de los
factores
productivos
se
denomina
acumulación. Usualmente, la acumulación
requiere asignar recursos productivos. Por
ejemplo, para ampliar el stock de capital
físico se requiere realizar una inversión,
lo que implica ahorro; es decir, renunciar
parcialmente al consumo presente a
cambio de ampliar las posibilidades de
consumo futuro. Para ampliar el capital
humano también se requiere que las
personas dediquen parte de su tiempo a
acumular conocimiento, en vez de trabajar
a cambio de un salario o gozar de ocio.
A largo plazo, aun en ausencia de
innovaciones tecnológicas, las economías
pueden crecer si logran acumular factores.
La función de producción determina la
cantidad máxima que se puede producir
de un determinado bien a partir de ciertas
cantidades de factores utilizados en el
proceso productivo. La relación entre el
producto y los factores es directa, lo que
significa que a medida que se utilizan
más factores, se obtiene más producto. La
función de producción se expresa como:
Q =F(L,K,RN,A),
RECUADRO 2.5
22
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
siendo Q la cantidad de bienes y servicios
producida por toda la economía, L, K
y RN son las cantidades de los factores
productivos (trabajo, capital y recursos
naturales, respectivamente) destinados al
proceso de producción, y A representa de
forma sintética la tecnología utilizada en
la economía.
La función de producción es siempre
creciente en relación a todos sus
argumentos, es decir, la cantidad de
producción de una economía (Y) aumenta
si aumenta la cantidad de factores de
producción utilizados (L, K y RN), o si
mejora el nivel tecnológico utilizado en la
economía (A).
Como toda simplificación teórica, la
función de producción agregada no está
exenta de críticas y hay corrientes de
pensamiento económico que niegan su
existencia. No obstante, es un concepto
ampliamente utilizado en los modelos
teóricos sobre crecimiento y su utilización
ayuda a entender algunos conceptos
fundamentales de la teoría del crecimiento
económico.
Partiendo del concepto de función de
producción agregada, es fácil deducir que
el aumento en la capacidad de producción
de bienes y servicios de un país (es decir,
el crecimiento económico) depende de la
acumulación de factores de producción y
del avance tecnológico. Un país solo podrá
aumentar su producción de bienes y servicios
(respecto a un determinado nivel) si aumenta
la dotación de recursos volcados al proceso
productivo, o si mejora la tecnología con la
cual produce. Por lo tanto, para que exista
crecimiento económico, debe existir una
mayor acumulación de factores productivos,
progreso tecnológico, o ambas cosas a la vez.
Para que exista crecimiento
económico debe existir
una mayor acumulación de
factores productivos, progreso
tecnológico, o ambas cosas.
econoMía y finanzas
el observador
Miércoles 10 de setiembre de 2014
Uruguay mejoró su productividad
más que la región en dos décadas
Cepal. La mayor eficiencia explicó más de la mitad del crecimiento del país
U
n estudio realizado por
la Comisión Económica
Para América Latina y el
Caribe (Cepal) muestra que Uruguay fue, junto con Argentina, el
país que más avanzó en la región
en términos de productividad de
sus factores durante los últimos
13 años, contribuyendo de forma
importante al crecimiento de la
economía. Incluso cuando los expertos utilizan metodologías más
exigentes, la productividad sigue
siendo un componente importante del crecimiento del país.
El estudio, titulado El crecimiento económico y la productividad en América Latina y el Caribe, mide qué tanto contribuyó la
eficiencia con la cual se combinan
los distintos factores productivos
al crecimiento de los países de la
región durante más de dos décadas. A esa eficiencia se le da el
nombre de “productividad total
de los factores”.
El caso uruguayo se diferencia
de la media de la región. Según el
informe, “el crecimiento en América Latina y el Caribe se explica
Argentina
Uruguay
Chile
Panamá
República Dominicana
Perú
Colombia
Costa Rica
El Salvador
Venezuela
América Latina
Ecuador
Brasil
Guatemala
México
Nicaragua
Paraguay
Honduras
Bolivia
-1,5
-1,0
-0,5
0,0
0,5
1,0
1,5
Argentina
Uruguay
Ecuador
Panamá
Chile
Venezuela
Perú
Costa Rica
México
América Latina
República Dominicana
El Salvador
Guatemala
Colombia
Brasil
Paraguay
Nicaragua
Bolivia
Honduras
-3,5 -3,0 -2,5 -2,0 -1,5 -1,0 -0,5 0,0 0,5 1,0
2,0
1,5
más por acumulación de factores
que por ganancias de productividad o eficiencia, que han tenido
muy poca incidencia durante los
últimos 23 años”.
En ese sentido, Uruguay aparece como una excepción. Entre
1990 y 2013, el país creció a un ritmo anual promedio de 3,4%. De
esa tasa, dos puntos se explicaron
por un incremento de la productividad total de los factores, mientras que los restantes 1,4 puntos
se repartieron en partes iguales
en incrementos del factor capital
y del factor trabajo.
A nivel de la región, solo Argentina iguala el crecimiento
de la productividad de Uruguay,
pero con una participación menor
en el crecimiento total, debido a
que el país vecino tuvo una expansión mayor en los últimos 23
años, de 3,9% anual. En Brasil, la
mejora de la productividad aportó
0,4 puntos porcentuales a una expansión de 2,5%, mientras que en
Chile, de una expansión de 4,9%
anual explicó apenas 1,8 puntos.
En países como Honduras, Nicara-
17
gua y Paraguay, la productividad
de los factores mostró un retroceso
en ese período.
En tanto, cuando los técnicos
de Cepal utilizan una “metodología modificada”, más exigente en
cuanto a lo que considera mejora
de la eficiencia, Uruguay sigue
ocupando una posición ventajosa
entre los países que más avanzaron en materia de productividad.
En ese sentido, al ponderar
las horas trabajadas por la calificación que poseen y al mismo
tiempo, distinguir la composición
de la matriz de inversiones, encuentra que el principal aporte al
crecimiento uruguayo de los últimos 23 años fueron los “servicios
del capital”, que explicaron 1,5
puntos de una tasa de 3,4%.
En segundo lugar, las “horas
trabajadas ponderadas por calificación del trabajo” explicaron 1,1
punto. Por su parte, la eficiencia
con la cual se combinan esos factores explicó 0,9 puntos. De todas
maneras, Uruguay tuvo un buen
desempeño en comparación con la
región, que en su conjunto retrocedió en materia de productividad.
Solo Argentina tuvo una mayor
ganancia en eficiencia que Uruguay, con un aporte de 1,4 puntos
porcentuales al crecimiento por la
productividad medida con la nueva metodología. Sin embargo, 12
de los 18 países que pertenecen a
la región registraron un retroceso
en esta área y dos –Chile y Venezuela– la mantuvieron estable. l
Dólar alcanzó
un nuevo
máximo en
cinco años
24,5
24,0
23,5
23,0
22,5
22,0
21,5
CotizaCión. El dólar volvió a su-
bir en la jornada de ayer y alcanzó
un nuevo máximo en su cotización
desde abril de 2009. La moneda
estadounidense ganó 0,48% en el
promedio de las operaciones interbancarias, a $ 24,118.
Según los datos de la Bolsa
Electrónica de Valores (Bevsa),
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
23
2.2.3
PROGRESO TÉCNICO Y
PRODUCTIVIDAD
El avance tecnológico o progreso técnico
ha cambiado radicalmente la forma de
producir a lo largo del tiempo provocando,
como consecuencia, transformaciones de
envergadura en la vida de las personas. Una
prueba de la capacidad transformadora de
la tecnología surge de considerar cómo se
viviría en el mundo actual sin electricidad,
sin teléfonos celulares o sin computadoras.
El grado de incorporación de los cambios
técnicos a los procesos productivos marca
diferencias importantes en el bienestar de los
países.
El sentido común relaciona el cambio
tecnológico o progreso técnico con
descubrimientos o inventos que mejoran las
formas de producir. Sin embargo, debemos
considerar una noción de progreso técnico
más amplia para incorporar otro tipo de
transformación que también mejora las formas
de producir. En un sentido amplio, el progreso
técnico es el conjunto de conocimientos
técnicos y organizacionales que permiten
acrecentar la riqueza productiva. El concepto
de progreso técnico tiende a ser cada vez
más amplio, dado que la eficacia económica
depende cada vez más de la capacidad de
organización, de comunicación, etc. En ese
sentido, la eficacia en la venta puede ser
tan o más importante que la eficacia en la
producción.
¿Se puede medir el progreso técnico? No, no
es posible medirlo en forma directa. Lo que
se puede hacer es cuantificar los efectos del
progreso técnico, a través de su aporte a las
mejoras en la productividad.
El concepto de cambio tecnológico, entendido
en sentido amplio, se encuentra íntimamente
relacionado con el concepto de productividad
de los factores. La productividad se refiere
al rendimiento de un determinado factor
productivo. Es la cantidad de un bien o servicio
que se obtiene por cada unidad utilizada del
factor productivo. La productividad del trabajo
se refiere al rendimiento del factor trabajo; del
PRODUCTIVIDAD DE LOS FACTORES PRODUCTIVOS
mismo modo, la productividad del capital es el
rendimiento obtenido al utilizar el factor capital.
La productividad también puede referirse
a la aplicación conjunta de determinadas
cantidades de ambos factores productivos; en
este caso, se habla de la productividad total
de factores o PTF. Los efectos del progreso
técnico se reflejan en aumentos de la PTF.
¿Cómo afecta el progreso técnico a la
productividad de los factores? Tomemos
como ejemplo una industria que produce
automóviles y que, en cierto momento, mejora
su tecnología de producción, reorganizando
la línea de ensamblaje de automóviles. A raíz
de esta mejora, la línea de ensamblaje pasa
a armar diez autos por hora, en vez de siete,
como lo hacía antes del cambio. Si la cantidad
de factores de producción utilizada (horas
de trabajo y horas de máquina) se mantuvo
incambiada, se puede decir que la industria
ha aumentado su productividad, ya que es
capaz de producir más con la misma cantidad
de todos los factores.
La productividad de un factor productivo
es la cantidad de bienes o servicios que
se obtiene por unidad utilizada de ese
factor. También se la conoce con el
nombre de producto medio o producto
promedio.
Productividad del trabajo: Es la
cantidad de bienes y servicios obtenidos
por hora de trabajo utilizado. Se mide
por el cociente Q/L.
Productividad del capital: Es la
cantidad de bienes y servicios obtenida
por cada hora de servicios del capital
utilizada (horas de máquina utilizadas).
Se mide mediante el cociente Q/K.
Productividad total de factores
(PTF): Es la relación entre la cantidad
de bienes y servicios obtenidos y
las unidades de todos los factores
utilizados.
RECUADRO 2.6
El progreso técnico son los
conocimientos técnicos
y organizacionales que
acrecientan la riqueza
productiva.
El Diagrama 2.1 muestra los canales a través
de los cuales el cambio tecnológico, entendido
en un sentido amplio, se transforma en
aumentos en la productividad de los factores
de producción.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
25
DIAGRAMA 2.1
Relación entre el Progreso Técnico y la Productividad
PROGRESO TÉCNICO EN SENTIDO AMPLIO
CONOCIMIENTO
TÉCNICO
Mejora las técnicas
de producción
Ahorra factores
de producción
CONOCIMIENTO
ORGANIZACIONAL
MEJORES RELACIONES
DE TRABAJO
Aumento de
la calificación
Mejora organización
del trabajo
Motivación de
los asalariados
Aumenta valor
agregado por
unidad gastada
Aumenta los resultados
de los esfuerzos
de cada uno
Disminuye los riesgos
de paros y de
dilapidación del capital
humano
Disminuye los derroches
humanos o de capital
GANANCIAS DE PRODUCTIVIDAD
Fuente: Tomado de A. Gélédan et al. (1995). Sciences Économiques et Sociales: Terminale ES. París Belin.
26
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
2.3
¿POR QUÉ CRECEN
LOS PAÍSES?
En el último siglo algunos países han mostrado
un importante crecimiento económico,
mientras que otros, como Uruguay, han
crecido relativamente poco. La teoría
económica identifica factores determinantes
o explicativos del crecimiento económico
y relaciona su comportamiento con el
desempeño alcanzado en los distintos países.
En el Diagrama 2.2 se presentan un esquema
sintético en que se incluyen los factores
que inciden directamente en el crecimiento
económico. Ellos son la acumulación de
factores de producción primarios (acumulación
de capital físico y de capital humano) y
el progreso técnico. Estos determinantes
actúan de forma directa, porque no
puede existir crecimiento económico si no
existe acumulación de factores o avance
tecnológico. Por lo tanto, estos determinantes
próximos o directos del crecimiento, en
realidad son las “vías” a través de las cuales
un país puede incrementar su producción,
desplazando la FPP en la forma indicada en
los gráficos considerados anteriormente.
Sin embargo, esos determinantes próximos
del crecimiento económico, a su vez, pueden
ser explicados por otros factores. Así, por
ejemplo, la calidad del capital humano se
encuentra determinada por el nivel educativo
y el adiestramiento de los trabajadores.
Un trabajador más capacitado será capaz
de producir más que un trabajador poco
capacitado y es por eso que la educación
de los individuos es importante para el
crecimiento económico futuro de un país.
No puede existir
crecimiento
económico si no
existe acumulación
de factores o avance
tecnológico.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
27
Diagrama 2.2
DETERMINANTES DEL CRECIMIENTO ECONÓMICO
DETERMINANTES PRÓXIMOS
O VÍAS DE CRECIMIENTO
DETERMINANTES ÚLTIMOS
Educación
Capital Humano
Adiestramiento
Acumulación de
factores de producción
Innovación
CRECIMIENTO
ECONÓMICO
Capital Físico
Difusión de
la tecnología
Financiamiento
Ambiente
empresarial
Instituciones
políticas y
económicas
Cultura
Geografía
Avances Tecnológicos
(Progreso Técnico)
Fuente: Tomado de F. Fossati, R. Mantero y V. Olivella (2004) Determinantes del (escaso) crecimiento económico del Uruguay:
1955-2003.Un análisis de la productividad total de los factores. Tesis de grado de la Facultad de Ciencias Económicas y de
Administración, Universidad de la República.
28
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Por otro lado, una apropiada difusión de la
tecnología y la posibilidad de que las empresas
tengan buen acceso al financiamiento, son
elementos determinantes de la inversión (es
decir, de la acumulación del capital físico) y
del avance tecnológico.
Todos
estos
elementos
(educación,
adiestramiento, innovación, financiamiento,
etc.), se consideran como determinantes
indirectos del crecimiento económico. No
obstante, en el Diagrama 2.2 se puede
apreciar que estos elementos se encuentran,
a su vez, influidos por otra serie de factores,
como la ubicación geográfica del país,
su cultura y la calidad de sus instituciones
políticas y económicas. Estos últimos suelen
considerarse en la literatura económica como
determinantes o responsables finales del
crecimiento económico de un país.
2.4
DETERMINANTES FACTORIALES
DEL CRECIMIENTO
¿Cuál es la principal vía de crecimiento de los
países más dinámicos? En el caso concreto de
los países asiáticos: ¿qué fue más importante,
la acumulación de factores productivos o
el progreso técnico? ¿Qué distingue a estos
países de lo observado en América Latina?
¿Cómo se puede explicar el magro crecimiento
de Uruguay en el transcurso del siglo XX?
El enfoque más utilizado para analizar estos
temas es la denominada contabilidad del
crecimiento. En este enfoque se procede
a expresar la tasa de crecimiento de una
economía en función del aporte de los distintos
factores productivos. Este tipo de metodología
parte de una función de producción con dos
factores (capital y trabajo) y expresa la tasa
de crecimiento en función del crecimiento
Para responder a estas preguntas es útil del capital físico acumulado, del crecimiento
comenzar con la identificación de los del trabajo acumulado y del aporte de la
determinantes próximos del crecimiento productividad total de factores (PTF).
económico. Esta estrategia supone cuantificar
el aporte de los distintos argumentos de Los ejercicios de descomposición del
la función de producción, midiendo las crecimiento suelen basarse en el supuesto
contribuciones específicas de cada uno de los de que tanto el capital físico como el trabajo
factores de producción. Un enfoque de este tienen siempre la misma calidad. Esto equivale
tipo permite tener una primera aproximación a suponer que una máquina de hace 20 años
de las “vías” a través de las cuales los tiene la misma calidad que una actual y que
diferentes países han logrado incrementar su un trabajador de 1970 tiene, en promedio, la
riqueza a lo largo del tiempo.
misma educación que un trabajador actual.
También se supone que todos los trabajadores Los estudios empíricos sobre este tema
se encuentran empleados y que las máquinas presentan problemas debido a las dificultades
se utilizan a plena capacidad.
para obtener información adecuada sobre la
utilización de los factores de producción o
Estos supuestos son simplificadores y no sobre su calidad. Muchas veces existen errores
condicen con la realidad. La calidad de las de medición en los datos, por lo que, si bien
máquinas generalmente mejora con el tiempo, en teoría la PTF es un concepto que aproxima
los trabajadores tienen cada vez un mayor el avance tecnológico en sentido amplio,
nivel educativo y los factores de producción en la práctica, esta variable es calculada
casi nunca se encuentran en pleno empleo como residuo, incluyendo inevitablemente
(existe desempleo laboral y muchas veces, otros elementos ajenos a los cambios en la
capacidad ociosa en las fábricas). Por esa productividad.
razón, en los trabajos empíricos es frecuente
corregir la acumulación de los factores de
producción teniendo en cuenta los cambios
en la calidad y el grado de utilización de los
mismos, con el fin de tener una medida más
exacta de la contribución de los mismos (y
de la PTF, que se obtiene por diferencia) al
crecimiento económico.
30
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
LA CONTABILIDAD DE CRECIMIENTO
El primer ejercicio de contabilidad de crecimiento fue
realizado por el economista Robert Solow en 1957, con
la intención de cuantificar la contribución de las distintas fuentes del crecimiento al desempeño económico de
Estados Unidos. Desde entonces, este tipo de ejercicio
ha sido utilizado en una gran cantidad de estudios para
innumerables países y regiones.
A los efectos de estudiar la contribución de las distintas
fuentes de crecimiento, es necesario definir una función
de producción que admita la posibilidad de progreso
técnico. A nivel agregado, el nivel de producción de
la economía (PIB) es una función del stock del capital
acumulado (K), de la oferta de trabajo (L) y de otros
factores que explican el nivel de productividad de los
factores (A), que es un reflejo de la tecnología disponible.
PIB = A. f (L,K)
Mediante algunas transformaciones algebraicas se
puede descomponer la tasa de crecimiento del PIB
(gPIB) en tres fuentes diferentes: el crecimiento del
capital físico (gk), el crecimiento de la oferta de trabajo,
debidamente “aumentada” por el componente de
capital humano (gh), y el aporte de las variaciones en la
productividad total de los factores (gPTF):
gPIB = αk .gk + αh .gh + gPTF
siendo αk y αh, respectivamente, la participación de K
y L en el PIB.
Como es muy difícil medir los cambios en la productividad
agregada (gPTF) de una economía, y dado que
generalmente se cuenta con información sobre la tasa
de crecimiento del producto, del capital físico y del
trabajo, el aporte de la PTF, normalmente, se obtiene
como residuo. En otras palabras, se toma el crecimiento
total de la economía, se le resta el crecimiento del capital
físico y el crecimiento del trabajo, ponderados por sus
respectivas participaciones en el proceso productivo, y
como resultado se obtiene el crecimiento de la PTF:
gPTF = gPIB - αk .gk - αh .gh
RECUADRO 2.7
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
31
2.4.1
EVIDENCIA
INTERNACIONAL
A pesar de las limitaciones metodológicas
existentes, los ejercicios de contabilidad de
crecimiento aportan información acerca de los
determinantes factoriales sobre la evolución
del PIB. Una forma interesante de utilizar esta
metodología consiste en comparar qué tan
importantes resultaron las distintas fuentes
de crecimiento en los países. En particular,
comparando el desempeño de los países
desarrollados con lo acontecido en países
en desarrollo. De hecho, en la literatura
económica existen numerosos estudios que
se han interrogado cuál es el principal factor
determinante (o los determinantes) que
explica por qué algunos países crecen mucho
y otros poco.
Si bien los resultados disponibles en la literatura
económica son variados, existen numerosos
trabajos recientes que han encontrado que
la PTF es el determinante más importante a
la hora de explicar las diferencias entre tasas
de crecimiento de las distintas economías.
32
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
La PTF es importante para explicar las
diferencias entre tasas de crecimiento
de las distintas economías.
En otras palabras, y de acuerdo con estas
investigaciones, la principal razón por la que
algunos países crecen más rápido que otros se
encuentra en las diferentes tasas de aumento
de la productividad que exhiben y no tanto
por los diferentes ritmos con que acumulan
factores de producción.
PROBLEMAS CON LA MEDICIÓN DE LA PTF
La forma residual en que se mide la PTF puede generar algunas
distorsiones en los resultados que se obtienen de la aplicación de
ejercicios de contabilidad del crecimiento.
Una distorsión posible se origina al no tomar en cuenta el grado de
utilización de los factores de producción. Así, por ejemplo, en épocas
de recesión una empresa puede producir 30% menos de lo que su
capacidad instalada le permite. En otras palabras, con las mismas
máquinas y los mismos trabajadores, la empresa produce menos,
manteniendo la misma tecnología. Como el nivel de producción cae y
la cantidad de máquinas y trabajadores se mantiene, esa caída en la
producción es atribuida a una caída de la PTF.
Por esa razón, en economías como la uruguaya y muchas otras
latinoamericanas, donde existe desempleo y donde con frecuencia
no se trabaja a capacidad plena en las fábricas, las mediciones
de PTF deben interpretarse con cuidado, en particular cuando las
estimaciones arrojan contribuciones negativas de ésta al crecimiento
económico. De todos modos, los estudios que se realizan con este
enfoque aportan información acerca de la contribución de cada factor
productivo y detectan la importancia de otros elementos que pueden
estar reflejados en la PTF como los que trataremos a continuación.
RECUADRO 2.8
En el Cuadro 2.2 se presentan los resultados
de un ejercicio de contabilidad del crecimiento
realizado para un conjunto de 107 países,
abarcando el período 1980-2000. Los países
se ordenaron en forma decreciente según sus
tasas de crecimiento anual y se formaron dos
grupos. El primero reúne el 10% de los países
que mostraban las tasas de crecimiento más
elevadas, en tanto el segundo grupo reúne el
10% de los países que mostraban las tasas de
crecimiento más bajas.
La información aportada permite apreciar
la importancia que las distintas fuentes de
crecimiento han tenido en ambos grupos
de países. Los países con mayores tasas de
crecimiento han acumulado más factores
de producción (capital físico y trabajo) que
los países que han crecido menos, es decir,
invirtieron más en maquinaria, en herramientas,
en infraestructuras y en la formación de los
recursos humanos. Mientras el grupo de países
con elevadas tasas de crecimiento aumentó
casi el 3,88% anual su cantidad de factores
productivos utilizados, el otro grupo, sólo
aumentó el 2,29% anual la acumulación de
factores.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
33
Sin embargo, la explicación más importante
para las diferencias en el desempeño
económico se encuentra en el crecimiento de
la PTF. El grupo que mostró mayor crecimiento
aumentó en promedio su PTF en casi el 4%
anual, mientras que el de menor crecimiento
sufrió una caída de la PTF de algo más del 3%
promedio anual. La diferencia en la variación
de la PTF en uno y otro grupo fue de más del
7% por año y es, por tanto, la principal causa
de las diferencias observadas en las tasas
de crecimiento económico entre los países
considerados.
CUADRO 2.2
Determinantes del crecimiento económico (1980-2000)
Según tasa de crecimiento
Tasas de crecimiento de:
PIB
Factores de
producción
PTF
10% de países con crecimiento más alto
7,55%
3,88%
3,67%
10% de países con crecimiento más bajo
-1,19%
2,29%
-3,48%
Diferencia
8,74%
1,59%
7,15%
Fuente: Tomado de H. Beyer y R. Vergara (2002), Productivity
and Economic Growth: the case of Chile, Documento de Trabajo
Nº174 del Banco Central de Chile.
34
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
¿Es posible que los países exhiban diferencias
en las fuentes de crecimiento según su nivel de
riqueza inicial? Se podría pensar, por ejemplo,
que los países más pobres inicialmente crecen
más rápido mediante la acumulación de
factores, pero que, a medida que aumenta
su nivel de riqueza acumulada, resulta más
importante el aporte de la PTF como fuente
de crecimiento. Para analizar esta hipótesis
es necesario separar las buenas y malas
experiencias de crecimiento de acuerdo a la
riqueza inicial de los países.
La información del Cuadro 2.3 refuerza la idea
de que la productividad desempeña un papel
fundamental como fuente de crecimiento
económico, ya que, independientemente del
estado inicial de riqueza de los países, las
discrepancias en el aporte de la productividad
(marcadas con líneas punteadas) explican
una parte sustancial de las diferencias
observadas en las tasas de crecimiento. Se
observa, por otra parte, que las diferencias
son más importantes que las observadas en la
acumulación de factores primarios (marcadas
con líneas llenas). La conclusión que se
puede extraer es que, si bien la acumulación
de factores de producción tiene un papel
relevante, los aumentos en la productividad
son la vía más importante para alcanzar altas
tasas de crecimiento económico.
CUADRO 2.3
Determinantes del Crecimiento Económico (1980-2000)
Según nivel de riqueza y tasa de crecimiento de los países
Crecimiento
del PIB
(1) + (2)
Acumulación
factores
productivos (1)
Crecimiento
de la PTF
(2)
Mayor tasa de crecimiento promedio
4,57%
3,48%
1,09%
Menor tasa de crecimiento promedio
0,50%
2,79%
-2,29%
Diferencia promedio
4,07%
0,69%
3,38%
Mayor tasa de crecimiento promedio
6,22%
3,10%
3,12%
Menor tasa de crecimiento promedio
-0,21%
2,08%
-2,29%
Diferencia promedio
6,43%
1,02%
5,41%
Países más ricos*
Países más pobres*
Se considera una muestra de 107 países, clasificados de acuerdo a su nivel de PIB en 1980. Los países más
ricos son los del cuartil (25%) superior y los más pobres los del cuartil (25%) inferior. Cada cuartil se divide
luego en subcuartiles según las correspondientes tasas de crecimiento.
Fuente: H. Beyer y R.Vergara, ibid.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
35
2.4.2
CRECIMIENTO
ECONÓMICO EN
URUGUAY
En el Gráfico 2.6 se presentan los resultados
de un ejercicio de contabilidad de
crecimiento realizados con datos de Uruguay
correspondientes al período comprendido
entre los años 1956 y 2003. De acuerdo a
estos autores, en el transcurso de este período
el PIB de la economía uruguaya aumentó en
promedio el 1,33% anual.
En la parte izquierda del gráfico se consideró
el aporte del factor trabajo sin ajustar
por cambios en los niveles de calificación
(educación y capacitación), o sea, que
se incluyó exclusivamente el aporte de los
cambios en la cantidad de trabajadores
ocupados. En la parte derecha del gráfico
se repite el ejercicio de descomposición del
crecimiento, incorporando información sobre
el nivel educativo de los trabajadores, con
el propósito de incorporar el efecto de la
acumulación de capital humano.
36
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Los resultados muestran que, cuando se
consideran los cambios en el número de
personas ocupadas, la contribución del factor
trabajo alcanza a representar algo más de la
mitad del crecimiento observado en el periodo
(0,74% de un total de 1,33%). Sin embargo,
cuando se toman en cuenta los cambios
en el nivel de calificación, la contribución
promedio anual del factor trabajo aumenta
del 0,74% al 1,15%. La contracara de ello
es que la contribución promedio anual de la
PTF (calculada como diferencia), pasa de ser
positiva a ser negativa (del 0,26% al -0,16%).
Las estimaciones realizadas concuerdan en
destacar la importancia de la contribución
del factor trabajo al crecimiento del PIB, pero
difieren en cuanto a la contribución de la PTF.
GRÁFICO 2.6
Descomposición del crecimiento económico de Uruguay (1956-2003)
Promedios anuales en porcentaje
1,60
1,40
1,20
0,26
1,00
0,80
0,60
1,15
0,74
1,33
1,33
0,40
0,20
0,34
0,34
0,00
-0,16
-0,20
-0,40
Residuo Tradicional de Solow
Contribución PTF
Contribución del Trabajo
Residuo de Solow Ajustado
Contribución del Capital Físico
Si se analizan los resultados del ejercicio
de contabilidad del crecimiento en que se
considera de forma explícita el aporte del
capital humano, se arriba a que el (escaso)
crecimiento económico registrado durante la
segunda mitad del siglo XX fue impulsado,
fundamentalmente, por la acumulación de
trabajo y por la mejora de su calidad, como
consecuencia del aumento del nivel educativo
de la población. La acumulación de capital
físico habría tenido una contribución positiva al
crecimiento económico, pero en menor medida
que el capital humano.
La evidencia aportada estaría indicando
una contribución muy baja, incluso negativa,
de la PTF en el periodo 1955-2003. Este
resultado debería tomarse con cierta cautela,
en la medida en que no resulta fácil entender
por qué la tecnología puede haber tenido
una contribución negativa al crecimiento.
En cualquier caso, se puede establecer, con
razonable certeza, que la PTF no habría sido
un factor determinante significativo del magro
crecimiento del PIB de Uruguay durante la
segunda mitad del siglo XX.
Fuente: Fossati, Mantero y Olivella, ibid.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
37
En el periodo comprendido entre 2004 y 2014
la economía uruguaya experimentó un fuerte
crecimiento económico, con tasas de expansión
del PIB que se ubicaron en el 5,8% promedio
anual. Esta etapa estuvo caracterizada por un
importante dinamismo en la acumulación de
factores productivos, tanto del trabajo como
del capital.2
El Gráfico 2.7 muestra el incremento observado
en la inversión productiva como porcentaje del
PIB. La trayectoria de la formación bruta de
capital fijo representó un verdadero quiebre
estructural respecto a la dinámica histórica
de la acumulación de capital de la economía
uruguaya. Hacia finales del periodo la tasa
de inversión se situó por encima del 20% del
PIB, que contrasta con los niveles observados
de esta variable para los 50 años previos,
periodo en que Uruguay exhibió los guarismos
de inversión productiva más bajos de América
Latina. La expansión de la inversión determinó
un importante incremento del stock de capital
físico, que se expandió a tasas muy superiores
a las observadas en décadas anteriores.
2
38
El análisis del proceso de crecimiento económico
correspondiente al periodo 2004-2014 fue realizado por
F. Lorenzo y G. Zunino (2016), “Desafíos macroeconómicos
del cambio demográfico en Uruguay. Aportes desde una
Perspectiva de Largo Plazo”, en el libro Cambio Demográfico
y Desafíos Económicos y Sociales en el Uruguay del Siglo XXI,
editado por el Banco Mundial y la CEPAL.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
GRÁFICO 2.7
Inversión en Formación Bruta de Capital Fijo (1955 -2015)
Porcentaje del PIB
Fuente: Elaborado a partir de datos de Willebald y
Román (2012), BCU e IECON.
La tasa de actividad laboral se
incrementó casi 7% entre 2004 y 2014.
GRÁFICO 2.8
Evolución de la Fuerza de Trabajo en Uruguay (1997-2014)*
Índice base 2005 = 100
En el transcurso de la última década se
registró, además, un fuerte incremento en
la fuerza de trabajo. La tasa de actividad
laboral se incrementó en aproximadamente
7 puntos porcentuales entre 2004 y 2014.
Este crecimiento se explicó por fenómenos de
carácter estructural, tales como la persistente
disminución de la brecha de actividad por
género, así como por el dinamismo económico
que estimuló a más personas a participar del
mercado laboral. Adicionalmente, se registró un
importante descenso de la tasa de desempleo.
La acción conjunta y simultánea de ambos
factores determinó que la tasa de empleo se
expandiera en 9 puntos porcentuales. Si se
procede a ajustar el número de trabajadores
empleados teniendo en cuenta sus respectivos
niveles de productividad se observa que
durante la última década se ha registrado una
considerable aceleración en la acumulación
del factor trabajo. Las estimaciones expuestas
en el Gráfico 2.8 muestran que la dotación
total de fuerza laboral, considerando todos los
aspectos antes mencionados, se incrementó en
algo más del 25% entre los años 2004 y 2014.
* Datos preliminares
Fuente: Tomado de Cambio Demográfico y Desafíos Económicos y Sociales en el
Uruguay del Siglo XXI, editado por el Banco Mundial y la CEPAL. Ibid.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
39
Habida cuenta de la significativa expansión
en las dotaciones de trabajo y capital,
la aplicación de la metodología de
descomposición del crecimiento sugiere que
una porción significativa de la expansión
económica registrada durante la última
década en Uruguay no puede ser explicada
por la acumulación de factores primarios.
Las estimaciones disponibles indican que la
acumulación de capital físico y de capital
humano permitiría explicar apenas el 53,5%
del crecimiento del PIB registrado, o sea 2,8
puntos porcentuales de la tasa de crecimiento
promedio del periodo. El aporte del factor
trabajo explicaría un 29,5% del crecimiento,
mientras que el capital físico habría tenido
una contribución del 24,3%. Los resultados
del ejercicio de contabilidad del crecimiento
muestran que la contribución de la PTF
representaría el restante 46,5% (2,4 puntos
porcentuales del crecimiento promedio anual
del PIB).3
La evidencia sobre Uruguay parecería
reforzar la idea de que en fases de elevado
crecimiento económico el aporte de la PTF
resulta más importante que en periodos en
que la economía se expande poco. Al igual
que en otras economías que han registrado
Análisis extraído de "AMARANTE, V., APELLA, I. y ROFMAN, R.
(Editores) Cambio Demográfico y Desafíos Económicos y Sociales
en el Uruguay del Siglo XXI. Editado por el Banco Mundial y la
CEPAL."
3
40
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
altos niveles de crecimiento económico, la
experiencia uruguaya indica que durante las
fases de crecimiento económico elevado se
observan, en simultáneo, importantes procesos
de acumulación de factores primario de
producción y significativos avances en materia
de productividad. Es posible conjeturar, por
tanto, que en economías en que se registran
intensos procesos de acumulación de capital
físico y humano, se observan procesos de
innovación y de cambio tecnológico que
implican mejoras en la PTF.
En economías con intensos
procesos de acumulación de
capital físico y humano, se
observa innovación y cambio
tecnológico
2.4.3
OBSTÁCULOS AL CRECIMIENTO
EN AMÉRICA LATINA
En el Gráfico 2.9 se presentan las tasas de
crecimiento de distintas regiones para el
período comprendido entre 1961 y 2010. La
información suministrada permite establecer
de manera nítida que, en el transcurso de los
últimos 50 años, los países de América Latina
y el Caribe, han tenido dificultades para
alcanzar altas tasas de crecimiento económico.
En el período considerado la región registró
un crecimiento mucho menor al logrado por
los países del Este Asiático y al de los países
industrializados. Puede apreciarse, por otra
parte, que el desempeño de Uruguay ha sido
bastante peor que el observado en promedio
en el conjunto de países de la región, con la
excepción de las dos últimas décadas.
GRÁFICO 2.9
Tasas de Crecimiento del PIB per cápita por regiones (1961-2010)
Promedios anuales en porcentaje
7
1961-1970
6
1971-1980
1981-1990
5
1991-2000
2001-2010
4
1961-2010
3
2
1
0
-1
-2
Países
Industrializados
Este Asiático
América Latina y el África Sub-Sahariana
Caribe
Uruguay
Fuente: N. Loayza, P. Fajnzylber y C. Calderón (2004). Economic Growth in Latin America and the
Caribbean: Stylized facts, Explanantions and Forecasts. WorldBank. Washington DC. Actualizado
en base a datos del Banco Mundial (WDI Database).
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
41
¿Cuáles han sido los factores que explican GRÁFICO 2.10
el crecimiento de los países de la región Contribución al Crecimiento de los Factores Productivos y la PTF (1971-2000)
Países seleccionados de América Latina y el Caribe. Promedios anuales en porcentaje
latinoamericana?
En el Grafico 2.10 se presentan los resultados
de ejercicios de contabilidad de crecimiento
realizados para países seleccionados en el
periodo 1971-2000. En América Latina y el Caribe
el crecimiento ocurrió, fundamentalmente,
por la vía de la acumulación de factores de
producción. En la mayoría de los países se
observa una evolución negativa de la PTF,
lo que implicaría una contribución negativa
de este componente. La pobre evolución
de la productividad podría considerarse
como una de las razones fundamentales que
explica el desempeño económico observado
en la segunda mitad del siglo pasado en las
economías de la región.
5
4
3
2
1
0
-1
-2
-3
-4
PIB
Trabajo
Capital
PTF
Fuente: Elaborado con datos de Loayza, Fajnzylber y Calderón, ibid.
Al poner el énfasis en la evolución de la productividad, no se debe
ignorar que la acumulación de capital físico (a través de la inversión)
y del capital humano (a partir de la educación), constituyen vías
fundamentales para alcanzar mayores tasas de crecimiento.
Obviamente, estos factores inciden sobre las posibilidades de
expansión de las economías. La mayoría de los países de América
Latina y el Caribe han presentado tasas de inversión y niveles de
educación de sus trabajadores muy inferiores a los existentes en los
países desarrollados e, incluso, inferiores a las observadas en países en
desarrollo que crecieron aceleradamente durante las últimas décadas.
42
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
2.5
EXPLICACIONES FINALES DEL
CRECIMIENTO ECONÓMICO
¿Por qué hay países que crecen poco? Si
el crecimiento de la productividad y la
acumulación de factores son fuentes de
crecimiento económico, ¿qué es lo que explica
las diferencias en la productividad total de
factores? ¿Qué es lo que lleva a algunos
países a invertir mucho más que otros en
maquinarias, en infraestructuras, en tecnología
o en educación? ¿Qué factores inciden en
que algunas economías registren elevados
niveles de productividad mientras que otras
van quedando rezagadas en los proceso de
avance tecnológico?
Para entender mejor por qué se observan
diferencias tan importantes entre países hay
que tomar en cuenta los determinantes últimos
(o finales) del crecimiento económico. En otras
palabras, se debe identificar qué factores se
encuentran detrás de la tasa de crecimiento
de la productividad y de la acumulación de
factores y que, por ende, determinan el ritmo
de crecimiento económico de los países en
última instancia.
Algunos trabajos de investigación han
destacado que la PTF constituye un indicador
de la eficiencia productiva y que ésta se
encuentra determinada por las características
del ambiente en que se desarrolla la actividad
económica. La organización institucional
y la calidad de las políticas adoptadas por
los gobiernos parecen tener gran influencia
sobre las posibilidades de crecimiento, ya
que pueden favorecer o perjudicar el progreso
técnico y, consecuentemente, la concreción
de mejoras en la productividad.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
43
En países en que existen elevados niveles
de corrupción, donde los contratos no son
respetados y donde las políticas públicas
perjudican el desarrollo eficiente de las
actividades, es poco probable que se
establezca un clima favorable para la
inversión y para lograr aumentos sostenidos en
los niveles de productividad. La incidencia de
estos factores provocaría que la producción
se realizara en forma menos eficiente y
que existieran obstáculos para mejorar la
productividad.
Diversos aportes teóricos recientes han
intentado identificar cómo son las relaciones
de causa-efecto entre los determinantes
últimos y el crecimiento económico de los
países, así como también la importancia de
cada uno de ellos. A continuación, se exponen
brevemente los lineamientos básicos de estos
nuevos desarrollos teóricos.
44
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
internacional
el observador
Jueves 26 de enero de 2017
23
Transparencia Internacional
alerta por corrupción sistémica
Investigan
a esposa de
un candidato
en Francia
ranking. onG advierte por contexto propicio para que se impongan políticos populistas
polémica. El candidato pre-
L
a ONG a nticorr upción
Transparencia Internacional (TI) advirtió ayer contra la corrupción sistémica y la
desigualdad social que generan
un “contexto propicio para que se
impongan los políticos populistas”, y criticó los primeros pasos
del presidente estadounidense
Donald Trump (ver página 21).
“Durante 2016 vimos que en
todo el mundo la corrupción sistémica y la desigualdad social se
refuerzan recíprocamente, y esto
provoca decepción en la gente hacia su clase política”, indicó en un
comunicado la ONG basada en Berlín, al publicar su nuevo Índice de
Percepción de la Corrupción 2016.
Desigualdad y corrupción generan “un contexto propicio para la
emergencia de populismos”, asegura TI, que evalúa a 176 países.
En América Latina, Uruguay es el
mejor ubicado, en el puesto 21 (ver
apunte).
Los casos de corrupción a gran
escala, como los de “Petrobras y
Odebrecht en Brasil, muestran
cómo la colusión entre empresas y
políticos arrebata a las economías
nacionales miles de millones de
dólares de ingresos que se desvían
para beneficiar a unos pocos, a
costa de la mayoría”. “Este tipo de
corrupción –prosigue la ONG– a
gran escala y sistémica redunda en
violaciones de derechos humanos,
frena el desarrollo sostenible y favorece la exclusión social”.
Por ello, la puntuación de Brasil (79ª posición) en el índice de
percepción de la transparencia
descendió significativamente en
Atentado con coches bomba
apunte
Uruguay, el mejor
valorado de américa
en américa latina, el ranking de
transparencia internacional ubica
como los países peor clasificados
a Venezuela (166º) y México (123º).
Mientras, el mejor valorado es
Uruguay, que aparece en el puesto
21º, seguido de chile (24º). los
países nórdicos, como Dinamarca
(primero junto a nueva Zelanda) están al tope del ranking; les
siguen Finlandia (3º), Suecia (4º) y
noruega (6º). Sudán del Sur (175º)
y Somalia (176º) están en los últimos lugares.
comparación con cinco años antes,
tras “la revelación de sucesivos escándalos de corrupción en los que
se vieron envueltos políticos y empresarios de primera línea”.
“En países con líderes populistas o autocráticos, a menudo vemos democracias que retroceden
y un patrón alarmante de acciones
tendientes a reprimir a la sociedad
civil, limitar la libertad de prensa
y debilitar la independencia del
poder judicial. En vez de combatir
el ‘capitalismo clientelista’, estos
líderes por lo general instalan sistemas corruptos incluso peores”,
afirmó José Ugaz, presidente de TI.
También observa con recelo el
comienzo de la gestión de Trump,
cuyos primeros pasos “no son prometedores”. TI considera que la designación de su yerno como asesor
“no es una buena señal”. (AFP) l
28 muertos y 43 heridos. Es lo que
confirmamos con nuestros equipos, pero hay otras ambulancias
que transportaron víctimas, pero
sidencial de la derecha francesa
François Fillon se hallaba inmerso ayer en una polémica después
de que la Justicia abriera una
investigación sobre un supuesto
empleo ficticio de su esposa como
asesora parlamentaria cuando él
era diputado.
La investigación fue abierta
por “desvío de fondos públicos”,
a menos de tres meses de la primera vuelta de la elección presidencial, en la que Fillon es uno de
los favoritos.
El semanario Le Canard Enchaîné, que mezcla sátira con
periodismo de investigación,
asegura que cuando Fillon era
diputado, su esposa Penelope recibió pagos de su marido de una
partida destinada a las asesorías.
La esposa del candidato de la
derecha francesa para las elecciones presidenciales de 2017, sin
profesión conocida y que siempre se mantuvo en un segundo
lll
Una práctica legal
esta práctica es legal y habitual
en Francia: en 2014, al menos
20% de los parlamentarios hacían
trabajar a un miembro de su familia, según un estudio divulgado
por la prensa.
plano a nivel político, recibió
ingresos de su marido por este
concepto por cerca de € 500 mil
(unos US$ 538 mil) al cabo de
varios años, según el semanario
satírico.
Según la ley, contratar a un familiar no está prohibido, siempre
que la persona realice funciones
efectivas. Pero Le Canard Enchaîné alega que no había registros de
actividades de la esposa del can-
2.5.1
INSTITUCIONES Y POLÍTICAS
PÚBLICAS
¿Por qué son importantes las instituciones
como explicación del crecimiento económico?
Las instituciones ordenan el funcionamiento
de la sociedad. El marco institucional en
que funcionan las economías viene dado
por la Constitución de un país, sus leyes, el
funcionamiento de los poderes del Estado, el
sistema de seguridad social, los sindicatos,
etc. Las instituciones afectan el crecimiento en
la medida en que implícita o explícitamente
establecen las reglas de juego en las que
debe encuadrarse la actividad económica
y social, incentivando ciertas conductas y
desincentivando otras. Así, por ejemplo,
pueden existir incentivos para que las empresas
actúen a través de lobbies, ejerciendo presión
sobre el gobierno para obtener ventajas en
vez de desarrollar formas creativas de producir
y comercializar. El crecimiento económico
del país se verá disminuido en el largo plazo
como consecuencia de esto. Los enfoques que
relacionan el crecimiento con las instituciones
distinguen varios tipos de ellas: creadoras
de mercados, reguladoras, estabilizadoras y
legitimadoras.
crecimiento económico se destacan aquéllas
que protegen los derechos de propiedad y las
que aseguran el respeto a los contratos (es
decir, a los acuerdos legales y económicos
firmados entre agentes). Se considera que éstas
son instituciones creadoras de mercados
porque, en su ausencia, los mercados no existen
o funcionan muy mal. En esta área también
se incluyen las instituciones que combaten
la corrupción y velan por la aplicación y el
cumplimiento de la ley y el orden en general.
Según estos enfoques, la corrupción, la falta
Entre las instituciones que más atención de respeto a los contratos y el incumplimiento
han merecido por parte de los teóricos del de las leyes establecidas perjudican el
crecimiento económico, porque los agentes
económicos deben tomar sus decisiones en
un marco de mayor incertidumbre. En otras
palabras, la inseguridad sobre el respeto al
La corrupción, la falta de respeto a los contratos orden jurídico y la falta de “reglas de juego”
y estables genera incertidumbre que
y el incumplimiento de las leyes perjudican el claras
incide negativamente sobre las decisiones de
crecimiento económico. los agentes económicos.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
45
Las instituciones reguladoras deben actuar Las instituciones; legitimadoras,
en los mercados donde existen externalidades,
economías de escala o competencia estabilizadoras y reguladoras
imperfecta (por ejemplo, en el caso de son clave para el crecimiento
las telecomunicaciones o de los servicios
financieros). En el capítulo sobre el sector económico.
público veremos que la regulación es una de
las funciones fundamentales del Estado y en
qué situaciones es imprescindible que exista país. Del mismo modo, esa desconexión
este tipo de instituciones.
puede restringir el crecimiento del consumo,
disminuyendo la demanda que enfrentan los
A las instituciones estabilizadoras les sectores productivos. En general, la estabilidad
corresponde la adopción de políticas que de todos los agregados macroeconómicos
minimicen la volatilidad macroeconómica contribuye a disminuir la incertidumbre sobre
y eviten crisis financieras (por ejemplo, los el futuro y a facilitar la inversión.
bancos centrales, los regímenes cambiarios,
etc.). Así, por ejemplo, el buen funcionamiento Las instituciones legitimadoras son aquéllas
de los mercados financieros promueve el que proveen protección social, redistribuyen
crecimiento, ya que permite canalizar el ingresos y atenúan los conflictos sociales (por
dinero que proviene de los ahorristas hacia ejemplo, los sistemas de seguridad social,
quienes necesitan préstamos porque quieren los seguros de desempleo, etc.). Este tipo de
aumentar su consumo, hacer funcionar una instituciones son fundamentales para asegurar
empresa o realizar inversiones. Cuando los un clima de convivencia favorable al desarrollo
mercados financieros no funcionan bien, los y al mejor aprovechamiento de los recursos
ahorristas y aquéllos que necesitan de esos productivos, a la creatividad y la innovación
ahorros permanecen desconectados y muchas y, en definitiva, mejores condiciones para que
inversiones pueden quedar sin realizarse, el proceso de crecimiento sea sostenible.
perjudicando el crecimiento económico del
46
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
2.5.2
GEOGRAFÍA
La geografía determina las características
climáticas de los países, su entorno regional,
la cercanía o no al mar, etc. Los factores
geográficos pueden incidir sobre el crecimiento,
aunque la comparación internacional no es
concluyente al respecto.
mantendrán vínculos comerciales y financieros
más intensos que con otras economías.
Argentina y Brasil son socios naturales de
Uruguay. El conjunto de países de la Unión
Europea son socios naturales entre sí. La
presencia de socios naturales hace que un
país se vea afectado, de forma negativa o
positiva, por lo que sucede en estos países,
lo que puede verse notoriamente amplificado
si existen asimetrías en términos de tamaño
entre las economías.
Si se considera, por ejemplo, la ubicación y
el clima puede entenderse por qué un país
puede ser apto para algunos cultivos, dadas
las características y el grado de productividad
de sus tierras, lo que afecta el potencial de
crecimiento de la producción asociada a este El efecto de la geografía sobre el crecimiento
factor productivo.
puede verse atenuado o reforzado según el
tipo de instituciones existentes o las políticas
La geografía también determina qué mercados adoptadas. Así, por ejemplo, si la política
quedan más cerca o más lejos. Desde Uruguay de desarrollo turístico promueve la llegada
no es lo mismo vender productos a Brasil que de turistas del hemisferio norte, es posible
a Japón. Mientras que al primero se puede que se atenúe el impacto sobre el sector de
llegar en horas, al otro se demoran días, a servicios turísticos en Uruguay de los vaivenes
menos que se utilice el transporte aéreo que económicos de Argentina, a pesar de que la
seguramente resulta más oneroso.
proximidad geográfica este país siga siendo
un factor decisivo de la llegada de visitantes
Hasta cierto punto, la geografía determina de ese país.
que existan socios “naturales” con los que se
El efecto de la geografía
puede verse atenuado
o reforzado por las
políticas adoptadas.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
47
2.5.3
LA CULTURA
La cultura, determinada entre otras cosas
por las experiencias vividas e influida por las
religiones, es un determinante decisivo de los
valores, las preferencias y las creencias de
los individuos y las sociedades. Para algunos
autores, las diferencias culturales tienen una
fuerte incidencia en las opciones que realiza
una sociedad, en las características de sus
instituciones, en el tipo de políticas que se
adoptan, etc.
En definitiva, todos los determinantes últimos
del crecimiento que señalan los enfoques
recientes están fuertemente relacionados.
Lamentablemente, estos factores son de difícil
medición y, por lo tanto, la posibilidad de
incluirlos en el análisis empírico es limitada.
48
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
2.6
RESUMEN
El crecimiento económico es un aspecto del
proceso de desarrollo de una sociedad que
se encuentra directamente relacionado con la
evolución de la producción y de la riqueza de
un país.
A pesar del buen desempeño económico
registrado durante la década pasada, entre
los habitantes de Uruguay todavía existe la
percepción de que el país sufrió un fracaso
económico considerable en algún momento
del siglo XX. Dicha percepción conduce
frecuentemente a decir que en el “pasado
lejano” las condiciones de vida eran mejores
que en el “pasado cercano” y el presente.
En realidad, los habitantes de Uruguay hoy
en promedio tienen más bienes y servicios
a su disposición que en 1900 o en 1955. El
problema es que la velocidad a la cual ha
aumentado la disponibilidad de bienes y
servicios ha sido mucho menor en la segunda
mitad del siglo XX respecto a lo que había
ocurrido en la primera mitad.
La economía
uruguaya se
ha rezagado en
términos relativos
en la comparación
internacional.
El desempeño económico de largo plazo de
Uruguay presenta un crecimiento inferior al
observado en otros países. Debido a ello, a
pesar de que el producto por habitante crece,
Uruguay se ha “alejado” de las economías
industrializadas y se acortado distancias
respecto a algunos países de la región a
los que superaba ampliamente en términos
de PIB por habitante durante buena parte
del siglo pasado. La economía uruguaya
se ha rezagado en términos relativos en la
comparación internacional.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
49
La acumulación de capital físico, la acumulación
de capital humano y el avance tecnológico
actúan directamente sobre el crecimiento
económico. Estos determinantes próximos del
crecimiento representan las “vías” a través
de las cuales un país puede incrementar su
producción.
La mayoría de las investigaciones recientes
para distintos países coinciden en señalar la
importancia de la productividad como fuente
de crecimiento económico. La explicación más
importante de las diferencias en el crecimiento
de los países se encuentra en las diferentes
tasas de crecimiento de la PTF. Los estudios
confirman la importancia de la PTF como
fuente de crecimiento, independientemente
del estado inicial de riqueza de los países, es
decir, sin que tenga especial importancia que
se trate de países “ricos” o “pobres”. Si bien
la acumulación de factores de producción es
importante, el aumento en la productividad
total de los factores representa la “vía” más
importante para alcanzar elevadas tasas de
crecimiento económico.
50
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Los ejercicios de contabilidad del crecimiento
muestran que la PTF no contribuyó a explicar el
desempeño productivo de Uruguay durante la
segunda mitad del siglo XX, pero si lo ha hecho
en la fase reciente de expansión del PIB.
Para el conjunto de América Latina y el
Caribe, la evidencia indica que el crecimiento
económico ha ocurrido fundamentalmente
a través de la acumulación de factores de
producción y no mediante mejoras en la
productividad. En los últimos 60 años, la región
ha tenido “apagado” uno de los principales
motores del crecimiento económico. Aunque
la acumulación de factores de producción
(maquinarias, infraestructura, educación, etc.)
de los países latinoamericanos dista mucho de
lo observado en los países desarrollados y en
las economías asiáticas de rápido crecimiento,
las principales diferencias en materia de
desempeño productivo entre países exitosos
y aquellos menos exitosos, parecen estar
fundamentalmente en las diferencias de
productividad.
En América Latina y el Caribe
el crecimiento económico ha
ocurrido por la acumulación
de factores de producción y
no mediante mejoras en la
productividad.
Para poder explicar las diferentes tasas de
acumulación de factores y de aumentos de
productividad que tienen los países, se deben
considerar los “determinantes últimos o finales”
del crecimiento económico. Los enfoques
teóricos más recientes subrayan la importancia
de las instituciones y políticas públicas, de la
geografía y de la cultura para dar cuenta de
los niveles de crecimiento en diversos países.
Cada uno de estos elementos aporta razones
para entender explicar por qué algunos países
acumulan más factores que otros, por qué
algunos son más productivos que otros, y en
definitiva, por qué algunos países crecen más
rápido que otros.
las actividades productivas. Las instituciones
que ordenan el funcionamiento de la sociedad
afectan el crecimiento, ya que implícita o
explícitamente establecen las reglas de
juego en las que se realiza las actividades
económicas y sociales, incentivando ciertas
conductas y desincentivando otras.
Buena parte de la evidencia disponible
coincide en señalar que el pobre desempeño
económico observado en muchos países y
la falta de dinamismo en la evolución de la
productividad puede ser la consecuencia de la
existencia de marcos institucionales y políticas
públicas adversas al desarrollo eficiente de
El enfoque que prioriza la cultura como factor
clave del crecimiento, sostiene que las pautas
culturales juegan un papel decisivo en la
determinación de los valores, las preferencias
y las creencias de los individuos, y por ende,
influyen sobre las opciones económicas que se
instalan en la sociedad.
La geografía, al determinar las características
climáticas de los países, al definir qué países
son vecinos, al establecer la distancia respecto
al mar y la disponibilidad de determinados
recursos naturales, aporta datos relevantes
que pueden tener una incidencia fundamental
sobre el crecimiento económico de largo plazo.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
51
2.7
¿Qué se entiende
por crecimiento
económico?
PREGUNTAS DE REPASO
1.
2.
52
¿Cuáles son los
principales rasgos
que caracterizan
el desempeño
económico de la
economía uruguaya
durante el siglo XX?
¿Qué argumentaría si
una persona afirmara
que los habitantes
de Uruguay hoy
son, en promedio,
más pobres que sus
abuelos?
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
3.
4.
¿Cuáles son
los indicadores
más usuales
para cuantificar
el crecimiento
económico?
¿Qué es la frontera
de posibilidades de
producción (FPP)?
5.
¿Qué papel juega
la tecnología en la
FPP?
6.
7.
9.
¿Cuáles son las
principales vías
a través de las
cuales se produce
el crecimiento de
los países?
10.
¿Qué es la
contabilidad de
crecimiento?
8.
11.
¿Cómo se estima
la contribución al
crecimiento de la
productividad total
de factores?
Desde el punto de
vista empírico, ¿cuál
es el factor clave que
explica el crecimiento
a largo plazo de las
economías?
¿Qué papel
desempaña la
productividad total
de los factores en el
crecimiento a largo
plazo de la economía
uruguaya?
12.
13.
¿Qué factores
explican el
crecimiento de los
países de América
Latina en las últimas
décadas del siglo
XX?
¿Cuáles serían
los factores
determinantes
finales o indirectos
del crecimiento a
largo plazo de las
economías?
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
53
2.8
BIBLIOGRAFÍA
AMARANTE, V., APELLA, I. y ROFMAN, R.
(Editores) Cambio Demográfico y Desafíos
Económicos y Sociales en el Uruguay del
Siglo XXI. Editado por el Banco Mundial y
la CEPAL.
BLOMSTRÖM, M. y P. MELLER (1990),
Algunas lecciones del desarrollo
comparado de Escandinavia y América
Latina, en BLOMSTRÖM, M. y P.
MELLER (eds.) Trayectorias divergentes.
Comparación de un siglo de desarrollo
económico latinoamericano y escandinavo,
Santiago de Chile, CIEPLAN-HACHETTE.
DÍAZ, R. (2003), Historia Económica de
Uruguay; Montevideo, Taurus Ediciones.
FINCH, H. (1980), Historia económica del
Uruguay contemporáneo, Montevideo,
Banda Oriental.
54
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
LORENZO, F. y ZUNINO, G. (2016). Desafíos
macroeconómicos del cambio demográfico
en Uruguay. Aportes desde una Perspectiva
de Largo Plazo; Cambio Demográfico
y Desafíos Económicos y Sociales en el
Uruguay del Siglo XXI; editado por el Banco
Mundial y la CEPAL.
ODDONE, G. (2004); Instituciones y políticas
en el declive de Uruguay; Departamento
de Historia e Instituciones Económicas,
Universidad de Barcelona. Mimeo.
RAMA, M. (2003); Crecimiento y
estancamiento económico en Uruguay; en
Aboal D. y Moraes J.A. (eds.) Economía
Política en Uruguay: Instituciones y
actores políticos en el proceso económico;
Montevideo, Ediciones Trilce.
SALA–I–MARTIN, X. (1994) Apuntes de
crecimiento económico, Antoni Bosch Ed.,
Universidad de Yale.
2.9
ANEXO.
ESTIMACIÓN DE LAS VARIACIONES DEL PIB
¿Cómo se miden las variaciones del
PIB?
Entre 2000 y 2003 el PIB de Uruguay
pasó de $276.152 millones a $339.792
millones, si ambos son evaluados a precios
corrientes, es decir a los precios del año
2000 y del año 2003, respectivamente.
¿Hay un incremento real de la cantidad
producida o ese incremento responde a
subas en los precios y, por lo tanto, esos
valores no reflejan el crecimiento de las
cantidades producidas de los distintos
bienes y servicios?
Para poder responder esta pregunta se
requiere eliminar las variaciones del PIB
ocasionadas por cambios en los precios.
Cuando se desea saber si las actividades
productivas del país aumentaron o
disminuyeron en un período de tiempo es
necesario medir el PIB de los distintos años,
a los precios vigentes en un mismo momento.
A esto se le llama valor del PIB a precios
constantes. En las gráficas presentadas en
la primera sección de este capítulo el PIB de
cada año estaba medido a precios constantes
de 1990. El año cuyos precios son tomados
como referencia se denomina año base.
En Uruguay las estadísticas actuales tienen
como base el año 2005. Si se comparan los
valores del PIB de 2000 y de 2003, a precios de
este año base, se comprueba que la respuesta
a la pregunta planteada al principio es que,
contrariamente a lo que sugieren los valores a
precios corrientes, el PIB de 2003 es 376.663
millones que es menor que el PIB de 2000 que
es 421.156 millones.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
55
Cuando el valor del PIB o de cualquier otra
variable económica está expresado en precios
del año considerado (precios corrientes), se
le denomina valor nominal y cuando está
expresado en precios constantes se le llama
valor real. Para transformar una variable
como el PIB (que se compone de múltiples
bienes y servicios), de precios corrientes a
precios constantes, se utilizan Índices de
precios.
Puede suceder que la cantidad real de bienes
aumente pero la población crezca a una tasa
mayor, de modo que cada persona podría
acceder a menos bienes. Por tal motivo, el
crecimiento se evalúa mediante el PIB real por
habitante (o per cápita). Esta variable da una
medida de la cantidad de bienes y servicios
en relación al tamaño de la población.
El PIB por habitante es también la medida
adecuada para comparar la situación de un
país en relación a otros países. Obviamente
si los países A y B tienen un PIB similar pero
el país A tiene una población que duplica a
la de B, los habitantes de este último estarán
en condiciones de satisfacer mejor sus
necesidades porque tendrán acceso al doble
de bienes y servicios.
56
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
NÚMEROS ÍNDICE
Para construir un índice del PIB (o de cualquier otra variable) se divide
el valor del PIB (o de la variable) en cada año entre su valor en un
período que se toma como base y el resultado se multiplica por 100.
De este modo, el índice toma el valor 100 para el período base y su
valor en cada año refleja un valor comparable respecto a ese período
base. Si en un año determinado el valor del índice es mayor que 100
eso significa que el PIB es mayor que en el año base.
RECUADRO A 2.1
TASA PORCENTUAL DE VARIACIÓN
La tasa porcentual de variación es una medida
estadística que indica los aumentos o disminuciones
que experimenta una variable entre dos momentos
diferentes del tiempo.
Se calcula como el cociente entre la variación o
diferencia que registra el valor de una variable en un
período y el valor de esa misma variable al comienzo
del período, multiplicado por 100. Si la variable (por
ejemplo, el PIB) está medida en precios constantes, el
porcentaje obtenido es la tasa de variación real del PIB.
PRODUCTO POR HABITANTE Y
PARIDAD DE PODERES DE COMPRA
¿Qué es el producto por habitante? El producto por
habitante o producto per cápita, es el cociente entre el
PIB y el número de habitantes de un país para un período
determinado. El producto por habitante es un indicador
utilizado para medir la variación de la riqueza de una
economía a lo largo del tiempo y, fundamentalmente,
es empleado para comparar la riqueza entre países.
siendo tasavPIB la tasa de variación porcentual del PIB.
Para poder hacer estas comparaciones es necesario, en
primer lugar, medir el PIB por habitante de los diversos
países en una misma moneda. Se suele utilizar como
moneda común el dólar americano. En segundo lugar,
se deben realizar ciertos ajustes a las cifras de los PIB en
dólares, dado que una misma cantidad de esta moneda
compra cantidades diferentes de bienes en cada país.
En consecuencia, el valor del PIB por habitante en
dólares es ajustado para que refleje en todos los países
igual capacidad para comprar bienes. A este ajuste se
le denomina ajuste por Paridad de Poderes de Compra
(PPC).
RECUADRO A 2.2
RECUADRO A 2.3
Algebraicamente si queremos calcular la tasa de
variación del PIB de 2003 con respecto al año anterior,
tendremos:
tasavPIB =
PIB2003 - PIB2002
PIB2002
.100
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
57
Más capítulos del libro
Para Entender la Economía del Uruguay
en
03 .
INVERSIÓN,
AHORRO Y
SISTEMA FINANCIERO
3.1
Componentes
de la inversión
y agentes
inversores
3.3
Factores
determinantes
de la inversión
privada
Inversión,
ahorro y
consumo
3.5
Ahorro, consumo
e inversión:
el papel
del sistema
financiero
3.6
3.7
Preguntas de
repaso
3.2
3.4
2
¿Qué es la
inversión, por qué
es importante,
y cuáles son sus
características
principales?
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
3.8
Bibliografía
Resumen
INVERSIÓN,
AHORRO Y SISTEMA
FINANCIERO
¿Por qué la inversión es importante para un país?
¿Por qué escuchamos frecuentemente que los
gobiernos deben tomar medidas para estimular la
inversión? ¿Quiénes son los principales inversores
en Uruguay, el Estado, los agentes locales o los
agentes extranjeros? ¿Cuál es la motivación de
un agente privado para invertir y qué factores
toma en cuenta al momento de adoptar sus
decisiones? ¿Estas motivaciones y factores son
los mismos para un Estado? ¿Qué papel juega el
Sistema Financiero como intermediario entre el
ahorro y la inversión?
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
3
4
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
INTRODUCCIÓN
En este capítulo se aportan elementos para responder
a estas preguntas. En la primera sección se presentan
las principales definiciones y las características más
destacables de la inversión en Uruguay. Luego se
procede a describir los componentes de la inversión
y los agentes involucrados. En la tercera sección se
exponen los diversos factores que toman en cuenta
estos agentes a la hora de invertir. Para ello se recurre
a los aportes de la teoría económica acerca de los
determinantes fundamentales de la inversión. En la
sección 4 se analizan las relaciones de la inversión
con el ahorro y el consumo y se pasa revista al aporte
de la teoría sobre los factores determinantes de este
último, que, en definitiva es la contracara del ahorro.
En la sección final se realiza una breve descripción del
sistema financiero y el papel desempeñado por éste
en la canalización del ahorro hacia la inversión.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
5
3.1
¿QUÉ ES LA INVERSIÓN, POR
QUÉ ES IMPORTANTE, Y CUÁLES
SON SUS CARACTERÍSTICAS
PRINCIPALES?
Juan es un zapatero que hace 15 años elabora
y vende los zapatos que él hace a sus clientes y
amigos del barrio. Los zapatos que elabora son
muy buenos, por lo que vende todos los pares
que hace, aunque solo puede confeccionar
un par de zapatos cada dos días, ya que su
proceso de fabricación es 100% artesanal y no
le es posible hacer más de un par de zapatos
cada dos días.
Un día Juan decide evaluar la idea de invertir
en una máquina que cuesta $20.000 para
cortar moldes de cuero. Esta inversión le
permitirá reducir el tiempo de confección a un
par de zapatos por día y, por tanto, aumentar
su producción mensual de zapatos al doble. Si
logra vender toda su producción, Juan estima
que podrá ganar más dinero que antes, por
lo que en principio la idea de comprar dicha
6
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
máquina le resulta muy atractiva. Sin embargo,
la esposa de Juan, Mabel, hace tiempo le
viene hablando de tomarse unas vacaciones
en familia. Juan y Mabel han estimado que
las vacaciones que quisieran tomarse cuestan
unos $20.000, por lo que Juan se encuentra
en la disyuntiva respecto si debe comprar
la máquina, o irse de vacaciones, ya que el
dinero que tiene ahorrado no le alcanza para
hacer ambas cosas.
Este simple ejemplo permite destacar varias
características importantes de cualquier
inversión. En primer lugar, invertir supone
destinar una porción de dinero para adquirir
algo cuyo fin inmediato no es el consumo
personal. Es decir, si Juan decide comprar
la máquina por $20.000, al adquirirla está
tomando al mismo tiempo la decisión de no irse
de vacaciones. Por tanto, una característica
importante de cualquier inversión, es que
invertir implica sacrificar consumo presente.
En segundo lugar, las decisiones de inversión
están motivadas por la perspectiva de poder
producir más bienes o servicios (en este caso
más zapatos) o por la perspectiva de producir
la misma cantidad de bienes o servicios con un
menor costo (una menor utilización de insumos,
tiempo o esfuerzos). En el caso de Juan, la
máquina que evalúa comprar le permitirá
duplicar su producción de zapatos por mes.
Así, una segunda característica de la inversión
es que permite ampliar la capacidad
productiva de un emprendimiento cualquiera.
En definitiva, la inversión productiva permite
producir más bienes con la misma cantidad
de recursos o producir la misma cantidad de
bienes que antes utilizando menos recursos.
En ambos casos, la concreción de la inversión
implica una mejora de la eficiencia productiva.
En tercer lugar, cualquier decisión de inversión
requiere ineludiblemente considerar las
expectativas sobre el futuro. Juan considera
que la máquina le permitirá duplicar la
cantidad de zapatos que produce por mes,
pero ello no es información suficiente para
mes, deberá conseguir nuevos clientes. ¿Podrá
hacerlo? Estas consideraciones contribuyen
a entender que toda inversión supone hacer
un gasto “cierto” (en este caso la compra de
una máquina por $20.000), a cambio de una
expectativa de recibir en el futuro un flujo
de ingresos que, en mayor o menor medida,
es incierto. Por tanto, toda inversión implica
evaluar costos e ingresos presentes, junto con
costos e ingresos futuros que no se conocen
con certeza, por lo que invertir implica siempre
tomar una decisión en un contexto de
incertidumbre.
saber con certeza que la inversión será
rentable: Juan debe también ser capaz de
prever si podrá vender una mayor cantidad de
zapatos producidos a precios que le permitan
obtener una ganancia que justifique el
esfuerzo de realizar la inversión. Es decir, Juan
sabe que hoy produce un par de zapatos por
día y que vende los 20 pares que produce por
mes. Pero, ¿será capaz de vender 40 pares
por mes? Su clientela habitual es muy fiel pero
es pequeña, y para vender 20 pares más por
Invertir implica
siempre tomar
una decisión en
un contexto de
incertidumbre.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
7
En cuarto lugar, se ha supuesto que Juan
tenía ahorrados los $20.000 necesarios para
comprar la máquina, por lo que es evidente
que existe también una relación entre el
ahorro y la inversión. Para poder invertir,
es necesario haber ahorrado antes. Sin
embargo, Juan podría comprar la máquina
aún cuando no tuviera ahorros propios, en
la medida en que consiga que alguien le
preste dinero. Aún en este caso, es importante
notar que la relación entre inversión y ahorro
también se verifica, ya que en este caso Juan
estaría comprando la máquina con ahorros
de terceros. En las economías modernas, el
sistema financiero formal cumple el papel
de intermediar entre individuos que quieren
invertir y no tienen ahorros (o que prefieren no
utilizar los ahorros propios), e individuos que
tienen ahorros acumulados, pero no tienen
proyectos en qué invertirlos (o que prefieren
que el riesgo de invertir lo corra otra persona).
8
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
El sistema
financiero
intermedia entre
individuos que
quieren invertir y
no tienen ahorros
e individuos que
tienen ahorros
acumulados.
3.1.1
ALGUNAS DEFINICIONES
BÁSICAS
¿Qué se entiende por “inversión”? Se llama
inversión (I) al gasto que los agentes económicos
realizan con la finalidad de aumentar el
stock (cantidad) de capital existente en una
empresa o en un país1. Como se analizó en
el ejemplo de la sección anterior, es inversión
el gasto que se realiza para adquirir bienes
de capital (máquinas, equipos, etc.) que se
utilizan para producir otros bienes o servicios
y que no se extinguen durante el proceso
de producción. A nivel agregado (desde la
perspectiva de una economía nacional), se
denomina inversión agregada a la suma de
todas las inversiones realizadas por agentes
y empresas. La inversión implica en el futuro
un aumento de la capacidad potencial de
producción de un país.
paso del tiempo, lo que desde el punto de
vista contable se denomina “depreciación“.
Cuando la inversión se mide sin tomar en
cuenta el desgaste o depreciación de los
bienes de capital, se habla de inversión
bruta (IB). Si al gasto en inversión se le resta
la depreciación sufrida por los bienes en el
período considerado, se obtiene la inversión
neta (IN). Por otra parte, si la inversión es
realizada dentro de las fronteras del país, se
dice que es inversión interna. De este modo, es
posible definir la inversión interna bruta (IBI) y
la inversión interna neta (INI).
Invertir implica, generalmente, adquirir bienes
de capital, como máquinas o herramientas,
que sufren desgaste y pierden valor con el
1
En la práctica, el Sistema de Cuentas Nacionales incluye en la inversión (I) la inversión bruta
fija (IBF) y la variación de existencias, es decir, los cambios en los stocks de bienes producidos
y no vendidos.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
9
EL CAPITAL FÍSICO Y LA INVERSIÓN
El stock de capital en el período t+1 es igual a la suma del stock de capital inicial en el período t (Kt) y el gasto de inversión
realizado en el período t (It):
Otra forma de expresar esta relación es que la inversión en el período t es la acumulación de capital entre t y t+1:
Sin embargo, no todo el monto invertido amplía efectivamente el stock de capital, dado que una parte de lo que invierte una
empresa o un país responde a la necesidad de reponer máquinas o equipos que se han desgastado o que están obsoletos.
Como los bienes de capital son utilizados durante un período de tiempo prolongado, se desgastan y dejan de cumplir con su
cometido o alcanzan el fin de su vida útil. Llamamos depreciación del capital en el periodo t (dKt) al valor que se le asigna
a la merma en la capacidad de cumplir con el cometido productivo específico.
Se denomina inversión bruta en el periodo t (IB) al gasto de inversión total (incluida aquella porción destinada a cubrir la
depreciación) e inversión neta (IN) al cambio efectivo en el stock de capital ocurrido en dicho período:
La inversión bruta también es llamada formación bruta de capital. Si en un determinado período la inversión bruta es igual a
la depreciación del capital (IBt = dKt), la inversión neta es cero y, por lo tanto, el stock de capital permanece incambiado.
Nótese que la ecuación de acumulación de capital puede reescribirse de la siguiente forma:
RECUADRO 3.1
10
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
3.1.2
CARACTERÍSTICAS
DE LA INVERSIÓN A
NIVEL AGREGADO
El monto total de recursos invertido varía
enormemente entre países. Naturalmente,
una parte muy importante de las diferencias
observadas se explica por las diferencias
de tamaño de las economías. Por ello,
si se pretenden hacer comparaciones
internacionales, es necesario considerar la
porción del ingreso que cada país invierte.
Para comparar la importancia de la inversión
en distintas economías se recurre usualmente
al ratio entre el gasto de inversión en un
determinado período t (It) y el ingreso de
la economía a nivel agregado en el mismo
período (PIBt). Este ratio es conocido como
tasa de inversión.
Como puede apreciarse en el Gráfico 3.1,
el valor de la tasa de inversión alcanza
valores muy diferentes entre países. Los datos
correspondientes al año 2013 muestran, por
ejemplo, que Nigeria invirtió un 14,7% de su
PIB y China un 47,8%. Esto implica que, en
términos relativos, China invirtió tres veces
más que Nigeria. En el caso de Uruguay, la
inversión en 2013 fue del 23,6% del PIB. Por
tanto, independientemente del año que
se elija para realizar comparaciones, una
característica de la inversión agregada es que
la tasa de inversión difiere sustancialmente
entre las distintas economías.
Para hacer
comparaciones
internacionales
se considera el
% del ingreso
que cada país
invierte.
GRÁFICO 3.1
Inversión (2013)
Porcentaje del PIB
50
40
30
20
10
0
Fuente: FMI
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
11
Otra característica saliente del comportamiento
del gasto de inversión es que suele variar
significativamente a lo largo del tiempo. El
Gráfico 3.2 muestra, para el mismo grupo de
países considerado en el Gráfico 3.1, el rango
de variación de la tasa de inversión a lo largo
del periodo comprendido entre los años 1980
y 2013. Cada una de las barras indica el valor
mínimo, medio y máximo de la tasa de inversión
observada para cada país en el período.
En el Gráfico 3.2 puede apreciarse que en Ghana
la tasa de inversión anual alcanzó un mínimo del
3,0% en el año 1982 y un máximo del 31,9% en
2012. En promedio, en el período considerado,
la tasa de inversión alcanzó el 16,0%. En otros
países el rango de variación ha sido mucho
menor. En Austria el mínimo fue del 22,8% en
2010, alcanzando un máximo del 33,2% en el
año 1980. La información aportada pretende
ilustrar respecto a que no sólo hay diferencias en
los niveles de la tasa de inversión entre países,
sino que en algunas economías esta variable es
mucho más volátil que en otras economías.
GRÁFICO 3.2
Inversión mínima, máxima y promedio (1980-2013)
Porcentaje del PIB
60
50
40
30
20
10
0
Fuente: FMI
12
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Otro rasgo que se observa en el gasto de
inversión a nivel agregado de una economía
es que tiende a comportarse de manera
“procíclica“. Es frecuente en macroeconomía
que las variables se clasifiquen como
“procíclicas” o “anticíclicas”, dependiendo
de la forma en que las mismas evolucionan
a lo largo del ciclo económico. En concreto,
se dice que una determinada variable es
“procíclica” si ella se expande durante la fase
alcista del ciclo (etapas de auge o bonanza,)
y si se contrae durante la fase contractiva
del ciclo (etapas de recesiones o crisis). El
carácter “procíclico” hace referencia a que la
mencionada variable se mueve a lo largo del
tiempo acompañando los movimientos cíclicos
de la economía a nivel agregado.
El Gráfico 3.3 aporta información sobre la
evolución de la actividad económica (PIB)
y de la inversión productiva en Uruguay en
cuatro períodos seleccionados. El primer
y tercer período (1981-84 y 1999-2002)
corresponden a fases de recesión, donde
el PIB cayó a una tasa anual promedio de
-3,1% y -3,8%, respectivamente. Por su parte,
el segundo y el cuarto período (1985-98 y
2003-2013) corresponden a circunstancias en
que la economía uruguaya registró elevados
niveles de crecimiento económico, donde el
PIB creció a tasas anuales promedio de 4,0%
y 5,2%, respectivamente.
La inversión de
un país tiende
a comportarse
de manera
procíclica.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
13
Los datos aportados en el Gráfico 3.3 muestran
que en los períodos recesivos la inversión
cayó mucho más que lo que cayó el nivel de
actividad de la economía. Así, entre los años
1981 y 1984 la economía uruguaya se contrajo
a una tasa del -4,6% promedio anual, mientras
que la inversión lo hizo a una tasa del -12,1%.
En el período comprendido entre 1999 y 2002,
el nivel de actividad se contrajo a una tasa
promedio anual del -3,8% y la inversión lo hizo
a una tasa anual del -10,4%. Por su parte,
durante las épocas de crecimiento económico,
se observa que la inversión se expande
por encima de la tasa de crecimiento de la
economía. En efecto, entre los años 1985 y
1998 la economía creció a una tasa promedio
anual del 4,0% y el gasto de inversión lo hizo a
una tasa anual del 5,9% anual. En el periodo
2003-2013 el PIB creció a una tasa promedio
anual del 5,2%, y el gasto de inversión se
expandió a una tasa del 11,0%.
GRÁFICO 3.3
Crecimiento del PIB y de la Inversión en Uruguay. Períodos seleccionados.
Tasas anuales promedio expresadas en porcentajes
15
Variación PIB
Variación Inversión
10
5
0
-5
-10
-15
1981-1984
1885-1998
1999-2002
Fuente: FMI
La información aportada en el Gráfico 3.3
ilustra acerca del carácter “procíclico” del
gasto de inversión en la economía uruguaya y
muestra, además, que el comportamiento de
esta variable suele amplificar las fluctuaciones
en el nivel general de actividad de la economía.
14
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
2002-2013
El gasto de
inversión suele
amplificar las
fluctuaciones
de la economía.
¿Por qué la inversión agregada tiene estas
características? ¿Por qué algunos países
invierten mucho y otros invierten poco? ¿Por qué
la inversión varía tanto a lo largo del tiempo,
incluso variando más de lo que varía la propia
economía? Algunas de las respuestas a estas
preguntas pueden encontrarse en el ejemplo
de Juan el zapatero que se consideró al inicio
de este capítulo.
Invertir implica sacrificar consumo presente,
requiere, por tanto, de la existencia de
ahorro, o en su defecto, se necesita de
un sistema financiero capaz de canalizar
apropiadamente recursos desde los agentes
que disponen de ahorros hacia agentes que
quieren invertir y carecen de ahorro previo.
Asimismo, las decisiones de inversión se
realizan en un contexto de incertidumbre,
por lo que en contextos de alta volatilidad
En contextos de
alta volatilidad
macroeconómica
la propensión a
invertir suele ser
más baja.
macroeconómica, la propensión a invertir
suele ser más baja que en circunstancias
en que las economías transitan por sendas
estables de crecimiento. Sin embargo, para
ofrecer respuestas más completas y precisas a
estas preguntas, es necesario definir algunos
conceptos fundamentales que ayudan a
comprender la naturaleza de los factores que
explican por qué se invierte y quiénes toman
las decisiones de inversión.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
15
3.2
3.2.1
COMPONENTES DE LA INVERSIÓN
Y AGENTES INVERSORES
ALGUNAS DEFINICIONES
DIAGRAMA 3.1
Componentes
de la Inversión
La inversión bruta o formación bruta de capital
(FBK), tiene dos componentes: la formación
bruta de capital fijo y la variación de existencias.
Comúnmente, cuando se habla de inversión, se
está haciendo referencia al primero de estos
componentes.
La formación bruta de capital fijo es la
acumulación de capital en maquinaria, equipos,
construcción y otras obras de ingeniería. Estos
bienes son agrupados por el Sistema de Cuentas
Nacionales elaborado por el Banco Central del
Uruguay en las siguientes grandes categorías:
i) construcción, ii) plantaciones y cultivos
permanentes y iii) maquinarias y equipos. El
Diagrama 3.1 presenta un esquema de los
diferentes componentes de la formación bruta
de capital.
16
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
La inversión en construcción abarca el gasto
realizado en la construcción de viviendas,
edificios, obras civiles, carreteras, etc. ¿Por qué
se incluyen las casas particulares en el gasto
de inversión de la economía? La razón es que
se entiende que las viviendas constituyen una
forma de capital que tiene la posibilidad de
generar ingresos (bajo la forma de alquileres)
durante un extenso período, igual que una
fábrica o una máquina.
las empresas, etc. Algunos de estos bienes son
típicamente bienes de inversión (por ejemplo,
las grandes máquinas y herramientas), pero
otros solo forman parte de la inversión cuando
son adquiridos por las empresas. Por ejemplo,
las compras de computadoras, muebles de
oficina o vehículos automotores, realizadas
por las familias, se registran en la Contabilidad
Nacional como parte del gasto de consumo
de los hogares y no como gastos de inversión.
En la inversión en plantaciones y cultivos
permanentes, se computan los gastos relativos
a la implantación de praderas, árboles frutales
y viñedos.
La variación de existencias comprende la
variación del valor monetario de los bienes
producidos pero no vendidos, el stock de
materias primas y los productos en proceso,
mantenidos en los inventarios de las
empresas. Se incluyen en este componente
las variaciones en el número de cabezas
de ganado, los cambios en la cantidad de
hectáreas forestadas y los cultivos agrícolas
que aún no han sido cosechados (por ejemplo,
trigo, cebada, arroz o soja). Se debe tener
en cuenta que lo que se mide en la variación
de existencias no es el stock de ganado o el
número total de hectáreas forestadas, sino las
variaciones registradas en estos conceptos
de un período a otro. Esto implica que los
cambios en los inventarios pueden ser positivos
o negativos. Así, por ejemplo, en un año de
sequía puede haber, a finales de un año,
menos árboles que los existentes al principio.
Por último, la inversión en maquinarias y equipos
incluye los gastos más comúnmente asociados
a la inversión, como, por ejemplo la compra de
máquinas para cualquier tipo de producción
industrial, la adquisición de herramientas,
los gastos en muebles y computadoras para
oficinas, la compra de vehículos para el uso de
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
17
El gasto en todos estos componentes es
considerado como parte de la demanda final
y, por lo tanto, forma parte de la demanda
agregada de una economía.
En lo que respecta a los agentes que invierten,
es posible distinguir dos tipos. Un primer tipo
de inversor es el sector privado (básicamente,
las empresas propiedad de los particulares).
Cuando una determinada iniciativa de
inversión es desarrollada por agentes del
sector privado, se le llama inversión privada
(Ip). En una economía abierta, la inversión
privada puede ser realizada por agentes
domésticos (Ipd) o por agentes del sector
externo (Ipx). Por lo tanto, la inversión privada
total puede expresarse como:
Ip = Ipd + Ipx
El otro agente que invierte en una economía
es el sector público. La inversión realizada por
este sector se denomina inversión pública (Ig).
Dentro de las inversiones realizadas por actores
públicos se destacan los gastos en construcción
de carreteras, puentes y, en general, las
grandes obras de ingeniería. Estos gastos
son los que el Estado realiza para aumentar y
mantener la red de infraestructura física en la
que se desarrollan las actividades económicas
de un país. La construcción y el mantenimiento
de escuelas y hospitales públicos, así como
todos los gastos de inversión realizados por
parte de las diferentes instituciones del Estado
son incluidas por la Contabilidad Nacional en
la inversión pública. Las inversiones realizadas
por las empresas públicas y por los entes o
servicios descentralizados del Estado también
son contabilizadas como inversión pública.
El gasto de inversión total de la economía
tiene, por tanto, tres componentes:
I = Ipd + Ipx + Ig
18
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
En la práctica, esta descomposición no es fácil
de realizar. En particular, la distinción entre
la inversión privada doméstica y la externa
suele ser difícil de implementar, dadas las
características de los sistemas de información
utilizados por el Sistema de Cuentas
Nacionales. Por ello, los datos elaborados
por el Banco Central del Uruguay presentan la
inversión desagregada en pública y privada,
pero no distinguen la inversión privada
doméstica de la realizada por extranjeros.
En la práctica, cuando se hace referencia a
la inversión realizada por parte de agentes
privados no residentes suele utilizarse el
concepto de inversión extranjera directa.
Este concepto incluye, además de la Ipx, las
adquisiciones de activos (empresas, tierras,
viviendas, etc.) existentes en el país por
parte de agentes extranjeros. Cabe precisar
que estas compras no representan gastos de
inversión según los criterios de la Contabilidad
Nacional, en la medida en que se trata de
operaciones de compraventa de activos
preexistentes y que, por ende, no representan
un incremento en el stock de capital de la
economía.
INVERSIÓN EXTRANJERA DIRECTA
La inversión extranjera directa (IED) incluye los aportes de capital provenientes del exterior y
que son propiedad de personas físicas o jurídicas radicadas en el exterior. En este concepto se
incluye tanto la creación de nuevas empresas, como la adquisición por parte de extranjeros de
participaciones, acciones o partes de empresas domésticas. La adquisición de una empresa
pública por parte de un inversor extranjero, o sea una privatización, formaría parte de la IED.
Las adquisiciones de tierras o de inmuebles urbanos por parte de extranjeros también son
incluidas en la IED.
En el caso de la economía uruguaya, los flujos de IED son registrados en la estadística de la
Balanza de Pagos elaborada por el Banco Central del Uruguay.
RECUADRO 3.2
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
19
3.2.2
¿CÓMO SE COMPONE LA INVERSIÓN
Y QUIÉNES INVIERTEN EN URUGUAY?
Los componentes más importantes de
la inversión en Uruguay son, con mucha
distancia, la construcción y la inversión
en maquinarias y equipos, como puede
apreciarse en el Gráfico 3.4. En el
período comprendido entre los años
2006 y 2014 estos dos componentes
aportaron, en promedio, el 49,3% y
el 45,4% de la inversión total de la
economía uruguaya, respectivamente.
Mucha menor importancia relativa han
tenido la variación de existencias (3,2%)
y la inversión en plantaciones y cultivos
permanentes (2,1%).
Como se señaló, los inversores pueden
agruparse en dos grandes categorías, los
inversores privados y los inversores públicos.
Esta categorización es importante, porque
como se verá más adelante en este
capítulo, las motivaciones para invertir de
un inversor privado pueden ser distintas a
las de un inversor público.
20
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
GRÁFICO 3.4
Estructura de la inversión en Uruguay (2005-2014).
En porcentajes
2,1% 3,2%
Construcción
Maquinaria y equipos
Activos cultivados
Variación de existencias
45,4%
49,3%
Fuente: Elaborado a partir de información del Banco Central del Uruguay.
GRÁFICO 3.6
Inversión pública y privada (1955-2014)
Tasas de variación respecto al año anterior, en porcentajes
140
120
100
Inversión Privada
Inversión Pública
80
60
40
Los Gráficos 3.5 y 3.6 muestran la evolución
de la inversión pública y privada en el largo
plazo. Esta información permite extraer algunas
conclusiones sobre las características de la
inversión en Uruguay:
• A lo largo del tiempo, la inversión privada
y la inversión pública presentan un perfil de
evolución similar, es decir que en un año
cualquiera, por lo general, ambos tipos de
inversiones muestran tasas de variación del
mismo signo (sean éstas positivas o negativas).
• En términos históricos, la inversión pública
ha sido más volátil que la inversión privada.
Dicho en otras palabras, la inversión pública
ha mostrado año a año fluctuaciones más
pronunciadas que la inversión privada.
Es interesante analizar nuevamente la relación
entre la inversión y el nivel de actividad de
la economía (PIB), pero ahora analizando en
forma desagregada el comportamiento de la
inversión privada y la inversión pública.
20
0
-20
-40
-60
GRÁFICO 3.5
Evolución de la inversión pública y privada (1955-2017).
En miles de pesos constantes a precios de 1983
80.000
70.000
Inversión Privada
Inversión Pública
60.000
50.000
40.000
30.000
20.000
10.000
0
Fuente: Elaborados a partir de información del Banco Central del Uruguay
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
21
GRÁFICO 3.7
Comportamiento de la inversión y el PIB. Períodos seleccionados.
Tasas anuales de variación promedio (en porcentajes)
40
Variación de la Inversión Privada
30
Variación de la Inversión Pública
Variación del PIB
20
10
0
-10
-20
1974-1980
1981-1985
1986-1998
1999-2002
2003-2014
2015-2017
Fuente: Elaborado a partir de información del Banco Central del Uruguay.
22
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Como se aprecia en el Gráfico 3.7,
tanto la inversión privada como
la inversión pública en Uruguay
muestran un comportamiento
“procíclico”, es decir, ambas
variables se expanden con el
nivel de actividad en etapas
de crecimiento económico y se
contraen en etapas de recesión o
de crisis económicas. De hecho,
lo hacen de forma más que
proporcional con respecto al PIB.
¿Es razonable que ambos tipos
de inversiones muestren este
comportamiento
en
etapas
expansivas y contractivas del ciclo
económico? Para dar respuesta a
esta interrogante, en el caso de
la inversión privada es útil recurrir,
nuevamente, al ejemplo de Juan
el zapatero. Cabe recordar
que la decisión de invertir de
Juan estaba influenciada por
sus expectativas respecto a
la posibilidad de vender todo
el incremento de producción
de zapatos, así como por la
disponibilidad de ahorro (propio
o de terceros) para poder comprar
la máquina. Parece razonable
esperar que en un contexto de
recesión o crisis económica, Juan
sea más pesimista respecto a las
perspectivas de aumentar sus
ventas. También sería razonable
suponer, que en un contexto de
este tipo, a Juan le sería más
difícil conseguir que le presten
dinero para su emprendimiento,
o que sería menos probable que
él pudiera acumular el ahorro
necesario para financiar con
recursos propios la compra de
la máquina. Por tanto, parecería
dable esperar que es menos
probable que Juan adquiera
la máquina en un contexto
económico recesivo. Lo contrario
sucedería en épocas en que la
economía crece. El ejemplo ilustra
de forma intuitiva por qué se puede
esperar que la inversión privada
evolucione en la misma dirección
que el nivel de actividad.
Ahora bien, ¿también sería razonable que
la inversión pública evolucione en la misma
dirección que el nivel de actividad? Para poder
responder a esta pregunta, primero es necesario
analizar brevemente cuáles son las motivaciones
que guían a las decisiones de inversión pública.
Aunque no se ha señalado en forma explícita,
parece evidente que, en el caso de las inversiones
realizadas por agentes privados, la motivación
básica del inversor es la perspectiva de ganar
más dinero en el futuro. En el caso de la inversión
pública, la evaluación acerca de la conveniencia
de llevar adelante un determinado proyecto de
inversión suele tener en cuenta otros aspectos,
además de los estrictamente económicos.
Las decisiones de
inversión pública
contemplan
dimensiones
relativas al
bienestar social.
En general, al adoptar decisiones en materia
de inversión pública se deben contemplar
dimensiones relativas al bienestar social,
comparando los beneficios con los costos de
los proyectos desde el punto de vista del interés
general de la población. Obviamente, la
perspectiva del sector público debe considerar
la rentabilidad económica de los proyectos,
pero deben ser tenidos en cuenta otros aspectos
relevantes, denominados beneficios sociales.
A la hora de decidir sobre la conveniencia de
realizar un determinado proyecto, los inversores
públicos deben contemplar aspectos relativos
al bienestar de la población, a la preservación
de activos, a las mejoras distributivas, etc.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
23
Un ejemplo típico es la provisión de una
determinada obra de infraestructura, como
puede ser, por ejemplo, la construcción de una
nueva ruta entre dos localidades. El proyecto
podría no ser rentable desde el punto de
vista económico. Bastaría imaginar que si
el Estado decidiera no cobrar peaje alguno
a los usuarios de esa nueva ruta, no tendría
ningún mecanismo –al menos directo- para
percibir ingresos por dicha inversión, por
lo que desde punto de vista estrictamente
económico el proyecto debería clasificarse
como no rentable. Sin embargo, es posible
que la construcción de la ruta sea “rentable“
desde una perspectiva social más amplia,
en la medida en que, por ejemplo, podría
contribuir a mejorar la conectividad entre las
dos localidades, facilitaría un acceso más
rápido a los hospitales, haría más fluido el
transporte de mercaderías y personas, etc.
Estos beneficios no son beneficios directos
para el Estado, pero sí constituyen beneficios
para los ciudadanos de la zona.
24
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Obviamente, los beneficios sociales son mucho
más difíciles de estimar que la rentabilidad
estrictamente económica de un proyecto,
por lo que el análisis de los mismos suele ser
considerablemente más complejo que el de
un proyecto de inversión privado. De todas
formas, también en este caso, se debe tener
en cuenta el costo de oportunidad de llevar
adelante el proyecto, es decir, que al tomar
decisiones acerca de la inversión, el Estado
debe evaluar los proyectos alternativos que
se dejarían de realizar por llevar adelante un
determinado proyecto de inversión.
Dado que las motivaciones de la inversión
pública no se relacionan con que el proyecto
sea rentable desde el punto de vista
estrictamente económico, la decisión acerca
de cuándo invertir puede, en principio,
diferir de lo que acontece con los inversores
privados. Si bien los inversores privados son
más propensos a invertir cuando todo marcha
bien y menos propensos a hacerlo cuando las
perspectivas económicas son malas, el Estado
podría no seguir este patrón de conducta.
KEYNES Y LA INVERSIÓN PÚBLICA
El jueves 24 de octubre de 1929 (y los días siguientes) se produjo la más devastadora caída del mercado
de valores en la historia de la Bolsa en Estados Unidos, tomando en consideración el alcance global y la
larga duración de sus secuelas y que dio lugar a la Crisis de 1929. A partir de ese momento se inició un
período de contracción económica mundial, conocido como la “Gran Depresión”. Durante al menos tres años
y medio todos los indicadores sociales y económicos reflejaron un progresivo deterioro. En 1932 el PIB había
disminuido un 27 % y la producción industrial había registrado una contracción del 50 %. La inversión ni siquiera
alcanzaba para el mantenimiento de las instalaciones existentes. Bajo estas presiones, el sistema bancario
acabó por derrumbarse. En el año 1933, el desempleo llegó al 25 % de la Población Económicamente Activa.
Hubo que esperar hasta 1940 para que se recobrara el nivel de producción previo a 1929, y esto se debió al
estallido de la II Guerra Mundial.
En este contexto de impresionante caída del consumo y del gasto de inversión, el economista inglés John
Maynard Keynes propuso en su famosa obra “Teoría General de la ocupación, el interés y el dinero” publicada
en 1936, que el Estado debía intervenir activamente en momentos de crisis, elevando el gasto y la inversión
pública, como forma de contrarrestar las caídas en el consumo e inversión privada.
Keynes sostenía que el Estado debía tener un activo papel en la economía, desplegando una estrategia de
gasto e inversión que debía actuar en sentido contrario al comportamiento del nivel de actividad general
de la economía. Esta teoría recibió el nombre de política fiscal keynesiana. En términos esquemáticos
puede postularse que esta teoría ofrece un fundamento para la adopción de una política de gasto público
“contracíclica” respecto al PIB.
RECUADRO 3.3
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
25
Muchos economistas sostienen que el Estado
debe cumplir el papel de “suavizar” la
evolución de la inversión, como instrumento
para “suavizar” la marcha general de la
economía. Esta política, llamada política
fiscal contracíclica fue recomendada por
John Maynard Keynes como mecanismo
idóneo para superar la Gran Depresión que
afectó a las economías industrializadas desde
finales de los años 20 del siglo pasado.
A pesar de que algunos economistas
recomiendan que la inversión pública debe
manejarse de forma “contracíclica”, o sea
que el Estado debería invertir relativamente
más en épocas de recesión económica
y relativamente menos en épocas de
bonanza, en la práctica se observa que en
muchos países la inversión pública opera de
manera exactamente opuesta. El Gráfico 3.7
muestra que durante las últimas décadas, la
inversión pública en Uruguay ha mostrado un
comportamiento “procíclico”.
26
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Si bien existen varias explicaciones para
dar cuenta del carácter “procíclico” de la
inversión pública, la argumentación más
sencilla, y probablemente la más intuitiva,
se relaciona con el papel que juegan las
restricciones presupuestales y con la forma
en que la disponibilidad de recursos influye
sobre la política de inversión pública. Al igual
que los agentes privados, el Estado necesita
de fondos para poder invertir. Como regla
general, es posible afirmar que el Estado tiene
mayor capacidad de recaudar impuestos y
generar ahorro (o mejores condiciones para
pedir prestado fondos a terceros) durante
épocas de bonanza que en épocas de
recesión o crisis. Cuando la mayor capacidad
de recaudación es utilizada (en gastos
A pesar de
que algunos
economistas
recomiendan que
la inversión pública
debe manejarse
de forma
“contracíclica”
en la práctica
generalmente no
ocurre.
sociales o en inversiones públicas) durante
la etapa de bonanza, es poco probable que
el Estado tenga recursos suficientes para
aumentar luego sus inversiones en momentos
de recesión económica.
3.2.3
LA INVERSIÓN
EXTRANJERA
DIRECTA
Como se mencionó anteriormente, la inversión
privada puede ser realizada tanto por
agentes residentes como por no residentes en
el país y cuando es realizada por extranjeros
se incluye en la medición de la IED. A pesar
de que una parte de estos flujos no representa
realmente gasto de inversión según los
criterios de la Contabilidad Nacional, es
indudable que la IED suele representar un
componente importante en la inversión
productiva realizada por extranjeros en la
economía nacional.
de estos aspectos por parte de los inversores
incluye, obviamente, los riesgos inherentes
al negocio, pero también tienen en cuenta
las características del ambiente en que se
desarrolla la actividad económica en el país
en que se estudia la posibilidad de realizar
un determinado proyecto de inversión.
Es por ello que los países con gobiernos
corruptos, inestabilidad política, legislación y
regulaciones complejas o de mala calidad, y
que presentan un clima poco favorable para
los negocios (inestabilidad macroeconómica
y financiera, incertidumbre jurídica, etc.),
La magnitud de la IED suele reflejar la suelen ser visualizados como riesgosos por
voluntad de los inversores extranjeros de los inversores extranjeros y suelen ser menos
realizar negocios e inversiones en los países proclives a recibir flujos de IED.
de destino. Naturalmente, la cantidad de
IED que cada país recibe depende de las ¿Cómo ha sido la evolución de la IED en
oportunidades de inversión, es decir, de la Uruguay en comparación con otros países? El
existencia de negocios con niveles razonables Gráfico 3.8 muestra la IED como porcentajes
de rentabilidad, con riesgos acotados. La del PIB, en varias regiones del mundo y
estimación de la rentabilidad esperada algunos países seleccionados (entre ellos
de los proyectos y el análisis de riesgos Uruguay), en distintos períodos de tiempo.
desempeñan un papel fundamental en las
decisiones de los inversores. La evaluación
La información aportada indica que durante la
última década Uruguay se ha constituido en un
país atractivo para los inversores extranjeros.
Por primera vez en décadas, la economía
uruguaya ha recibido flujos de IED superiores
al promedio de los países de América Latina
y el Caribe, siendo uno de los países que más
IED ha recibido entre los países del Cono
Sur. Durante la última década, la captación
de flujos de capitales externos se ubicó de
forma sistemática por encima de los 5 puntos
porcentuales del PIB. En la composición de
la IED recientemente captada por Uruguay
se destacan los proyectos de inversión de las
plantas de celulosa localizadas en el litoral.
Estos emprendimientos constituyen los dos
mayores proyectos de inversión realizados
por agentes privados en el país.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
27
GRÁFICO 3.8
Inversión extranjera directa respecto al PIB (1999-2016).
Promedio anual, en porcentajes
9
8
7
6
5
4
3
2
1
0
1999-2003
2004-2008
2009-2013
2014-2016
Asia Oriental Europa y Asia
y el Pacífico
Central
Oriente
Medio y
Norte de
África
África
Subsahariana
América
Latina y el
Caribe
Uruguay
Brasil
Argentina
Chile
Fuente: Banco Mundial
28
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
3.2.4
LA INVERSIÓN CON PARTICIPACIÓN
PÚBLICO-PRIVADA
La inversión pública en Uruguay ha sido
mayormente “procíclica”, característica que
gran parte de la literatura económica entiende
que no es deseable. Si bien se considera ideal
que el Estado invierta más en circunstancias
en que la economía no marcha del todo bien
y en momentos en que el gasto privado tiende
a contraerse, esto no ha ocurrido en nuestro
país durante las últimas décadas. En buena
medida, la “prociclicidad” de la inversión
pública es atribuible a que, cuando la
economía marcha mal, las finanzas públicas se
debilitan y el Estado enfrentará restricciones
fiscales y financieras que pueden menguar su
capacidad de invertir. Por otra parte, buena
parte de los proyectos de infraestructura que
un país necesita llevar adelante requieren
de un nivel de escala mínima e implican,
en muchos casos, inversiones relativamente
grandes para una economía pequeña como
la uruguaya. Construir, por ejemplo, un
puerto, refaccionar un entramado ferroviario,
o construir una cárcel, implican una inversión
relativamente importante para las finanzas
públicas de un país como Uruguay.
La acción conjunta de estos dos factores ha
derivado en que muchas veces el Estado no
haya podido realizar obras de infraestructura
cuya concreción se consideran convenientes,
tanto desde el punto de vista económico
como desde una perspectiva que tenga
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
29
en cuenta los beneficios que los proyectos
aportan a la sociedad en su conjunto. Esto
implica que algunas obras de infraestructura
consideradas necesarias deben postergarse
hasta que el Estado pueda realizarlas.
Aún en los casos en que el Estado ha dispuesto
de los fondos necesarios para contratar estas
obras, la evidencia disponible muestra que los
gobiernos de distintos países generalmente
enfrentan “sobrecostos” que pueden llegar a
cuestionar la conveniencia de los proyectos.
La experiencia internacional muestra que
los Estados pueden terminar asumiendo
costos superiores a los contemplados en la
programación inicial de los proyectos. En
casos extremos, el ajuste en el monto de la
inversión ha llegado a ser diez veces superior
al estimado originalmente. Estas realidades se
han constatado tanto en países desarrollados
como en países en desarrollo. Se trata de un
fenómeno muy extendido.
En este contexto, en las últimas dos décadas
ha surgido una nueva forma de realizar
proyectos de inversión en obras y servicios
públicos, particularmente en el área de
construcción de infraestructuras, en las que
el sector privado asume una participación
activa. La participación de los privados
30
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
involucra, generalmente, las actividades
de diseño del proyecto, la obtención del
financiamiento y la construcción de la
obra de infraestructura. En algunos casos,
los proyectos prevén la operación de las
infraestructuras y de los servicios relacionados
durante un determinado período.
Estas iniciativas se desarrollan en muchos
países al amparo de una modalidad de
contratación conocida como contratos de
Participación Público Privada (PPP). Un
rasgo importante es que la mayor parte de
este tipo de proyectos integra la etapa de
construcción de la infraestructura con las de
La Participación
Público Privada
(PPP) establece
una relación
de largo plazo
entre el Estado
y la empresa
proveedora.
Los proyectos desarrollados al amparo de
contratos PPP deberían cumplir con las
siguientes características:
• Contrato de larga duración.
• Pagos diferidos en el tiempo.
• Adecuada distribución de riesgos
entre privados y el Estado.
• Participación directa del sector
privado en la financiación.
operación y de mantenimiento. Esto establece
una diferencia respecto a la modalidad de
contratación más tradicional del Estado
con empresas constructoras de obras de
infraestructura. En el esquema tradicional, el
Estado contrata a un proveedor para realizar
la obra sin que éste asuma responsabilidad
alguna en la operación y el mantenimiento
de las infraestructuras.
Una innovación importante que introducen
los contratos de PPP es que establecen
una relación de largo plazo entre el Estado
y la empresa proveedora. En este marco,
los privados que realizan las inversiones y,
eventualmente, asumen la prestación de
servicios, se financian indistintamente a
través de pagos diferidos en el tiempo por
parte del Estado o por pagos de los usuarios
de los servicios, o una combinación de ambas
formas de financiamiento. Mientras que en la
contratación tradicional el Estado paga la
totalidad de la obra construida al privado
una vez finalizada la construcción, bajo la
modalidad de contratos de PPP el Estado
hace pagos a lo largo de muchos años. Esto
implica que la contratación PPP implica un
cambio en el esquema de financiamiento por
parte del sector público.
• Papel fundamental del sector privado
en el mantenimiento y explotación de la
infraestructura.
• Indicadores de desempeño que
establezcan estándares de calidad a lo
largo de la duración del contrato.
• Diseño de un marco de incentivos
adecuado para las partes contratantes.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
31
BENEFICIOS DE LAS PPP PARA LOS ESTADOS
Mecanismo de financiación de obra pública. Esta modalidad de contratación permite realizar pagos uniformes durante
un período extenso, por ejemplo los 20 años relacionados con el uso de una determinada infraestructura. Esto implica una
mayor equidad intergeneracional en términos de esfuerzo fiscal.
Ahorro de costos durante la etapa de construcción. Los contratos PPP contribuyen a evitar los sobrecostos normalmente
observados bajo el sistema de contratación pública tradicional.
Transferencia del riesgo de disponibilidad. En la modalidad de contratación clásica, el Estado contrata con el sector
privado para la construcción de cierta obra de infraestructura (una cárcel, por ejemplo), la que una vez finalizada es
entregada al Estado, quien asume a su cargo los costos de mantenimiento y operaciones. Esto hace que el Estado incurra
en costos superiores a los estimados originalmente para asegurar el mantenimiento normal del servicio. En el ejemplo de la
construcción de una cárcel, debe asegurar la “disponibilidad” de celdas en las condiciones deseadas. En cambio, en el
marco de contratos de PPP, el Estado contrata con el privado la disponibilidad del servicio, por lo que no paga al privado
por la construcción de la cárcel, sino que paga año a año por la disponibilidad de celdas en las condiciones definidas en el
contrato. Esto implica que el riesgo de adecuar la infraestructura para lograr la calidad exigida es transferido al contratista
privado.
Ganancia de eficiencia. La competencia entre empresas privadas y la posibilidad de permitir que el privado integre
todas las etapas de un mismo proyecto, desde la construcción hasta la operación y el mantenimiento, pueden contribuir a
la concreción de mejoras en el costo asociado a la prestación de los servicios. De hecho, muchos países han constatado
importantes ganancias de eficiencia al transferir los contratos de gestión de infraestructura a empresas privadas.
Mejora de la calidad ofrecida al usuario. Las mejoras en la calidad de las prestaciones se logra mediante la fijación de
incentivos a la gestión, que son indudablemente más fáciles de introducir en contratos que integran diseño, construcción,
mantenimiento y operación, que en contratos convencionales en los que el sector privado se encarga exclusivamente de la
construcción de la infraestructura.
RECUADRO 3.4
32
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
3.3
3.3.1
FACTORES DETERMINANTES DE LA
INVERSIÓN PRIVADA
¿QUÉ FACTORES INCIDEN SOBRE LA INVERSIÓN
PRIVADA? EL APORTE DE LA TEORÍA
Al inicio de este capítulo, con la ayuda del
ejemplo de Juan el zapatero, se mencionaron
algunos factores que influyen sobre las
decisiones de inversión privada. Corresponde
en esta sección realizar un estudio un poco
más formal y detallado de estos determinantes
y considerar el aporte que ha realizado la
teoría económica para identificar los factores
que inciden sobre las decisiones de inversión.
Existen distintos enfoques teóricos que
recogen diferentes explicaciones del proceso
de inversión. Como todo aporte de la
teoría económica, se trata de explicaciones
simplificadas que pretenden identificar los
factores determinantes, es decir, aquellos
elementos que juegan un papel clave en la
decisión de inversión.
El modelo
neoclásico
señala como
determinante
más importante
de la inversión al
costo de uso del
capital.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
33
El denominado modelo neoclásico señala
como determinante más importante de
la inversión al costo de uso del capital,
aunque desde este enfoque se considera
que hay otros factores que también tienen
incidencia, como el nivel de la inversión
deseada y el nivel de producción óptimo de
la empresa. En el costo del uso del capital se
considera el precio de los bienes de capital,
la depreciación, los impuestos y la tasa real
de interés. En este enfoque teórico, el costo
del capital es independiente de la estructura
financiera de la empresa. Se supone que las
empresas son tomadoras de precios en el
mercado de capitales, es decir, que no tienen
posibilidades de alterar el precio que rige
en él (la tasa de interés). Asimismo, la teoría
parte del supuesto de que todas las empresas
tienen iguales condiciones de acceso a dicho
mercado. De esta manera, la teoría neoclásica
postula que el empresario invertirá siempre
que el incremento esperado de la producción
34
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
de la empresa (la productividad marginal
del capital) atribuible a la puesta en marcha
de la inversión, sea mayor que el incremento
esperado en los costos (el costo marginal del
capital) como consecuencia de dicho gasto de
inversión. En el marco de este enfoque teórico,
se supone que la productividad marginal del
capital en las empresas se encuentra dada, es
decir que no cambia. Por tanto, la decisión de
inversión dependerá esencialmente del costo
del capital. Según este enfoque, sin considerar
el factor riesgo, se deberían llevar adelante
todas las inversiones con rentabilidad superior
al costo del crédito, ya que todo inversionista
tiene acceso al mercado para obtener
los fondos necesarios para financiar sus
inversiones.
Supóngase, por ejemplo, que un empresario
está planificando una inversión. A tales efectos,
tiene previsto recurrir a un préstamo bancario
por el cual deberá pagar $500 de intereses en
un determinado período de tiempo. De acuerdo
a la teoría clásica, si la inversión le reporta
un aumento de sus beneficios (ingresos por
ventas menos costos de producción) superior
a los $500 -ya sea porque aumentan sus
ventas o porque disminuyen sus costos como
consecuencia de la inversión- el empresario
contraerá el préstamo y realizará la inversión.
Del ejemplo anterior se deduce que cuanto
mayor sea el costo del capital, menor será el
número de inversiones rentables, y viceversa.
¿Cuál es el costo del capital? El costo del capital
son los $500 que debe pagar por concepto
de interés que, a su vez, están determinados
por el monto del préstamo recibido y la tasa
de interés que debe pagar por el préstamo
que recibe. A nivel de la economía agregada,
la teoría clásica establece que todas las
inversiones dependerán de la tasa de interés
de mercado. Más adelante en este capítulo
se analizará de qué depende y cómo se
determina la tasa de interés en una economía.
TASA DE INTERÉS REAL
La tasa de interés real, r, es la tasa de interés nominal, i, corregida por los efectos de la inflación, π, por lo que representa el
rendimiento real de una colocación financiera o el costo real de un préstamo. En términos matemáticos:
siendo:
i = tasa de interés nominal.
r = tasa de interés real.
π = tasa de inflación.
Para entender mejor el concepto de tasa de interés real puede considerarse la siguiente situación. En mayo de 2005, la tasa de
interés nominal que pagaron los bancos por los depósitos en moneda nacional a 12 meses de plazo fue del 10% (0,10). Si la
inflación en 12 meses hubiera sido del 8%. (0,08), la aplicación de la fórmula de cálculo de la tasa real de interés implicaría que:
lo que en términos porcentuales implica que la tasa de interés real se ubicó en 1,85%.
La tasa de interés real, ¿puede ser negativa? Sí, puede serlo. La variable toma valores negativos cuando la tasa de interés
nominal correspondiente a un determinado momento del tiempo resulta inferior a la tasa de inflación registrada en el periodo
de referencia. Retomando el ejemplo anterior, si la tasa de inflación anual trepara hasta el 15%, entonces, la tasa de interés
real sería:
lo que en términos porcentuales implica que la tasa de interés real se ubicó en -4,35%.
RECUADRO 3.5
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
35
Otro enfoque teórico que analiza los factores
determinantes de la inversión pertenece a la
corriente keynesiana y es conocido como el
modelo q de Tobin. Desde esta perspectiva,
para evaluar la conveniencia de un proyecto
de inversión debe compararse el valor de
una empresa en el mercado bursátil (o de
acciones) con el costo de reposición del
capital de la empresa. El valor o precio de
mercado de una empresa está relacionado
con el valor presente (o valor actual) de sus
dividendos futuros. Este valor se refleja en
el precio de las acciones de la mencionada
empresa en la Bolsa de Valores2. El costo
de reposición del capital refiere al precio
que se debería pagar en el mercado para
comprar la planta y el equipamiento de la
empresa.
En otras palabras, esta teoría señala que
la inversión depende de la relación que
existe entre el precio de venta del capital
accionario de una empresa y el costo de
reposición del capital físico de la misma.
Esta relación se denomina q:
2
En el Recuadro 3.8 se explica con mayor detalle el concepto de valor presente o valor
actual de una inversión.
36
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Si q es mayor que 1 significa que, cuando
una empresa aumenta su capital físico
(mediante nuevas inversiones), el valor
de mercado de dicha empresa aumenta
por un monto de dinero mayor. En estas
condiciones, la teoría indica que la empresa
tomará la decisión de invertir.
Esta teoría permite establecer cuándo es
conveniente para un agente privado invertir
en la instalación de una nueva empresa (q
mayor que 1) y cuándo le conviene adquirir
una empresa en funcionamiento al precio
de mercado (q menor que 1).
Existen, por cierto, enfoques teóricos que
consideran la influencia de otros factores
que incidirían en la decisión de inversión.
Entre ellos se destacan los que sostienen
que las decisiones de inversión dependen
de la disponibilidad de fondos propios.
Desde esta perspectiva, se pone en tela
de juicio el supuesto del enfoque clásico
respecto a que las empresas cuentan con
acceso al crédito de forma irrestricta a la
tasa de interés de mercado. Este aporte
de la teoría económica es especialmente
relevante para dar cuenta de los factores
que influyen sobre las decisiones de
inversión de las empresas pequeñas.
3.3.2
EL PAPEL DE LA
INCERTIDUMBRE
El modelo antes descrito se basa en varios
supuestos que podrían considerarse como
muy restrictivos. En particular, la teoría
clásica de la inversión supone que los
inversores tienen “información perfecta“, por
lo que no toma en cuenta la incertidumbre
a la cual se enfrenta un empresario a
la hora de invertir. En la práctica, un
empresario no sabe con seguridad qué va a
suceder en el futuro con sus ventas, con los
precios de sus materias primas e insumos
productivos, con el precio de venta, con
las estrategias productivas y comerciales
de sus competidores, etc. Por lo tanto, la
decisión de inversión deberá analizarse con
un cierto nivel de incertidumbre sobre lo
que va a suceder en el futuro.
Dado que los valores reales futuros de las
variables que influyen sobre las decisiones
de inversión no pueden conocerse con
certeza, las expectativas que tengan
los empresarios acerca de su trayectoria
Las expectativas
que tengan los
empresarios
juegan un papel
relevante en
la decisión de
invertir.
esperada juegan un papel relevante en
la decisión de invertir. Naturalmente, los
agentes económicos aprenden de los
errores de predicción cometidos en el
pasado y mejoran su capacidad de predecir
muchas de las variables que influyen sobre
las perspectivas futuras de la empresa.
Existen, no obstante, eventos que son muy
difíciles de predecir. En determinadas
circunstancias, incluso, resulta simplemente
imposible para el empresario asignar
probabilidades a la ocurrencia de
determinados acontecimientos. Inclusive,
muchas veces la información que sirve de
base a la formación de expectativas no está
repartida por igual entre los distintos actores
de la economía. Existe lo que se denomina
asimetría en el acceso a la información, es
decir, que algunos “saben más que otros“,
ya sea respecto a las condiciones presentes
del mercado o sobre algunas previsiones
acerca del futuro.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
37
TEORÍAS DE LA INVERSIÓN EN CONDICIONES DE INCERTIDUMBRE
El análisis del comportamiento de la inversión fue uno de los conceptos que distinguen con mayor claridad el
enfoque keynesiano del clásico. Keynes consideró que la decisión de invertir implica adoptar determinadas
acciones en el presente en base a una expectativa acerca de los resultados previsibles de las mismas en el
futuro. Se denomina expectativas a las previsiones que los agentes realizan sobre el valor que asumirán las
variables económicas en el futuro.
Si se acepta que el futuro no es necesariamente igual, o parecido, al presente, y que estrictamente no se conoce
con certeza cuál será el estado de situación en el futuro, la decisión de invertir se adopta en un contexto
de incertidumbre. El concepto de incertidumbre refiere a la existencia de un entorno económico en que los
empresarios disponen de información escasa o limitada al momento de decidir acerca de una inversión. Esto
llevó a Keynes a considerar insatisfactorios los enfoques teóricos que consideraban que la inversión dependía
únicamente de la tasa de interés.
Keynes consideraba que la demanda de inversión se encuentra determinada por una multitud de factores,
además de la tasa de interés. En particular, destacaba el papel que desempeñaban los rendimientos futuros
esperados de la inversión. Dado que los rendimientos y el precio futuro no se conocen con certeza al momento
de invertir, la expectativa que se tenga sobre los mismos va a estar influida por factores psicológicos subjetivos
(que influencian las expectativas de los inversores) y por el entorno económico y político.
Así, el pesimismo u optimismo sobre el futuro de la economía tiene efectos sobre la inversión y, por ende, sobre
el crecimiento económico. Si todos los empresarios creyeran que en el futuro la economía de un país va a andar
mal, es altamente probable que no vayan a invertir. La contracción de las inversiones contribuiría a que la
economía no crezca, lo que sería una conformación del pesimismo que los llevó a postergar sus inversiones.
Por el contrario, si los inversionistas se muestran optimistas sobre el futuro de los negocios, van a adoptar
conductas de mayor riesgo, van a invertir y ello va a contribuir al crecimiento de la economía y a confirmarles
sus expectativas. Se habla, entonces, de “profecías autocumplidas”.
RECUADRO 3.6
38
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
¿De qué depende el grado de incertidumbre
que los agentes tienen sobre las variables
económicas de un país? En términos
generales, cualquier variable económica
es más difícil de predecir en la medida
en que sufra fluctuaciones importantes
a lo largo del tiempo. Por lo tanto, en
contextos extremadamente variables y
volátiles es posible conjeturar que los
empresarios enfrentarán mayores niveles de
incertidumbre. Si bien hay algunas variables
que por su propia naturaleza fluctúan
más que otras (típicamente las variables
financieras), la exagerada volatilidad de
variables económicas importantes para la
toma de decisiones puede conducir a que
los agentes tomen decisiones equivocadas.
Las suposiciones erróneas acerca del
futuro pueden conducir a que los inversores
adopten
decisiones
equivocadas
o
inoportunas.
Cuando a
partir de las
expectativas
los empresarios
invierten o no,
impulsando o
enlenteciendo
la economía
se habla de
“profecías
autocumplidas”.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
39
TEORÍA ECONÓMICA Y FORMACIÓN DE EXPECTATIVAS
Hasta hace algunas décadas, la literatura económica no había elaborado ninguna teoría sobre la forma en
que se generan las expectativas. Keynes consideraba a las expectativas como un factor “exógeno”, que se
gestaban mediante mecanismos que nada tenían que ver con el funcionamiento del sistema económico. Uno
de los primeros enfoques teóricos que abordaron de forma explícita el tema de la generación de expectativas
se apoyaba en la existencia de un mecanismo adaptativo. Esta teoría supone, básicamente, que los agentes
aprenden de sus errores de previsión en el pasado, e incorporan ese “aprendizaje” en sus proyecciones sobre
el futuro. La debilidad de este enfoque es que, debido a que el individuo aprende con rezago en función del
pasado, puede ser sistemáticamente “sorprendido” por eventos futuros.
A mediados de los años setenta se produce un cambio importante con el surgimiento de las denominadas
expectativas racionales, desarrollado en el marco de la corriente de pensamiento conocida como Nueva
Economía Clásica. Al igual que en el modelo anterior, esta teoría supone que la gente aprende de sus propios
errores pasados, pero en este caso, los agentes son capaces de generar predicciones que no incurran en errores
sistemáticos. El aporte del enfoque de las expectativas racionales no consiste en postular que los agentes no
cometerán errores de predicción. Las discrepancias entre la realidad y las expectativas seguirán existiendo pero
serán aleatorias. Según este enfoque, entonces, los agentes económicos construirán sus expectativas evitando
subestimaciones o sobreestimaciones sistemáticas de las trayectorias futuras de las variables económicas.
El supuesto de racionalidad de las expectativas es interpretado a veces de forma equivocada, postulando
que las previsiones de los agentes deben ser siempre acertadas. Esta es una interpretación equivocada: si
las expectativas son racionales, los agentes económicos seguirán cometiendo errores, pero diferentes (no
sistemáticos) en cada ocasión.
RECUADRO 3.7
40
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Los aportes recientes de la teoría económica
y diversos estudios empíricos han señalado
la importancia que tienen la magnitud de las
fluctuaciones de la economía, la calidad de las
instituciones y de consistencia de las políticas
públicas sobre las decisiones de inversión. Las
instituciones fundamentales de una economía
deben proporcionar un contexto estable o
previsible para que los agentes económicos
adopten sus decisiones con la menor
incertidumbre posible. Factores tales como
la seguridad jurídica o como la estabilidad
macroeconómica y financiera son esenciales
para crear un ambiente adecuado para la
inversión. Las políticas públicas que se orienten
a suavizar las fluctuaciones de variables
económicas
fundamentales
contribuyen,
también, a la disminución de la incertidumbre.
Además de
un ambiente
macroeconómico
propicio los
países aplican
políticas de
promoción
directa a la
inversión privada.
Esa es una de las razones por la que los países
tratan de implementar políticas orientadas a
estabilizar la economía, con el propósito de
crear un ambiente propicio para la inversión.
La estabilidad de la economía genera un
clima de confianza y disminuye el nivel de
incertidumbre que enfrentan los agentes
inversores, lo que contribuye a generar una
trayectoria más previsible de las principales
variables macroeconómicas de un país.
Muchas veces, además de un ambiente
macroeconómico propicio para la inversión, los
países toman medidas específicas de fomento
a la inversión privada, es decir, aplican políticas
de promoción directa de la inversión.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
41
3.3.3
UN EJEMPLO DE DECISIONES
PRIVADAS DE INVERSIÓN
¿Qué sucede cuando una empresa privada
tiene entre sus planes realizar una determinada
inversión? En la práctica, la empresa tomará la
decisión de invertir, siempre y cuando obtenga
beneficios. Según la teoría económica,
los beneficios esperados de la inversión
dependerán de la tasa de interés y de las
expectativas que se tengan sobre la evolución
de un conjunto de variables macroeconómicas
relevantes. ¿Cómo influyen estos factores en la
decisión de invertir?
Para evaluar la conveniencia de la inversión,
el empresario debe comparar, entonces, el
gasto inicial en la máquina con los ingresos
generados durante el año de vida útil. En este
caso, la empresa espera obtener un total de
ganancias acumuladas en un año equivalente
a $12.000, por lo que obtendría un beneficio
neto de $2.000 al cabo del período en que
utiliza la máquina, en este caso un año.
Bajo este esquema, la empresa en cuestión
debería realizar la inversión, pues obtiene
Supóngase, por ejemplo, que una empresa ganancias por $2,000 a través de la compra
piensa comprar una maquinaria nueva para de la máquina y su utilización para producir
una planta industrial, cuyo precio es de durante un año.
$10.000. La empresa tiene previsto financiar la
inversión con fondos propios. Si se supone, para Si bien el cálculo anterior es correcto en términos
simplificar, que realiza el pago al contado, la contables o de caja, no lo es en términos
empresa debe efectuar un gasto instantáneo económicos. ¿Cuál es la diferencia entre ambos
de $10.000. La empresa desea incorporar enfoques?
la máquina porque espera que los ingresos
que ella ha de generar superen a los gastos
necesarios para comprarla y hacerla funcionar.
Considérese que, disponiendo de la máquina,
la empresa puede ganar mensualmente $1.000
por el lapso de un año, y que al cabo del año
ésta agota su vida útil y tiene un valor nulo de
reventa en el mercado.
42
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
El enfoque contable sólo recoge los costos
explícitos, o sea aquéllos que implican
un desembolso de dinero, en el ejemplo
la adquisición de la máquina. Existe, no
obstante, un costo implícito que no requiere
un desembolso en efectivo pero que debe ser
considerado cuando se evalúa la conveniencia
de realizar un proyecto de inversión desde el
punto de vista económico. Se trata del costo
de oportunidad. Este concepto tiene en
cuenta todas las alternativas a las que se debe
renunciar cuando se realiza una determinada
inversión. Por ejemplo, si un banco estuviera
dispuesto a pagar una tasa de interés del 30%
por un depósito a un plazo de un año, sería
más conveniente para el empresario depositar
los $10.000 en dicho banco, ya que al cabo
de un año le devolverían $13.000 y obtendría
una ganancia de $3.000, o sea $1.000 más
que lo que obtendría comprando la máquina y
utilizándola en la producción.
El costo de
oportunidad
tiene en cuenta
las alternativas
a las que se
renuncia cuando
se realiza una
inversión.
por tanto, debe pedir un préstamo bancario.
Si la tasa por dicho préstamo fuera la misma
planteada anteriormente para el depósito
(30%), al final del año el empresario debería
pagar $10.000 por la devolución del préstamo,
más $3.000 por concepto de intereses. En este
caso, el costo de oportunidad implícito queda
explicitado, en la medida en que el empresario
debe desembolsar $3.000. Es importante notar
que el costo de oportunidad del proyecto
depende de la tasa de interés.
¿Cómo se contempla entonces la tasa de interés
en una decisión de inversión? Para introducir
la tasa de interés en la evaluación de una
inversión es necesario considerar el proceso
de actualización de los flujos generados por
ella. En términos simples, lo que dicho proceso
hace es calcular el valor presente de los flujos
futuros.
Usualmente se considera que el costo
implícito de la mayoría de los proyectos
puede contemplarse a partir del costo de
oportunidad financiero del capital que se
ha invertido, como en el citado ejemplo del
depósito bancario.
La misma decisión queda aún más clara si se
supone que el empresario no cuenta con el
dinero necesario para comprar la máquina y,
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
43
12
Actualidad
lunes 17 • diciembre 2018
¿Qué puede pasar con la inversión
privada en Uruguay en 2019?
Los estudios profesionales que ofician como interlocutores con inversores locales
y del exterior dieron su punto de vista con valoraciones divergentes
Andrés Oyhenard
@Andresoy31
¿
Continúa Uruguay siendo
un polo atractivo para la inversión extranjera directa?
¿Se puede revertir la tendencia
preocupante que muestran los
números del PIB? ¿Cómo puede
presentarse el 2019? Estas fueron
algunas de las consultas que El
Observador trasladó a estudios
profesionales que a diario le están tomando la temperatura a
inversores foráneos y locales.
El último dato que se conoció el
pasado jueves cuando el Banco
Central (BCU) divulgó las cifras
del PIB del tercer trimestre confirmaron un flaco desempeño
para la inversión, una ancla clave
para asegurar la sostenibilidad
del crecimiento a mediano y largo plazo de cualquier economía.
En el caso de formación bruta de
capital fijo del sector privado, se
contrajo 0,4% en julio-setiembre
respecto a igual período del año
pasado, una foto que se viene repitiendo desde 2014.
El ministro de Economía,
Danilo Astori, dio su visión al
respecto la pasada semana. Entrevistado por el programa Hora
de cierre de radio Sarandí dijo
que detrás de ese fenómeno hay
una razón internacional presente
en todas las economías y países
emergentes que se comparan con
Uruguay en los últimos dos y tres
años. “En todos hay una caída
de la inversión privada”, aseguró
el jerarca. Añadió que esto está
asociado a la política de fortalecimiento de las tasas de Fed,
que se refleja en la valorización
del dólar. “Hay muchos capitales
invertidos en países emergentes
Astori advirtió que hay
sectores que reciben “un
castigo muy fuerte”
que han regresado a su fuente
más importante de seguridad
para ellos que es la moneda norteamericana”, explicó Astori.
Por otro lado, el ministro indicó que hay algunos sectores de la
economía que tienen “problemas
de precios internacionales” -que
no dependen del país- que están
atravesando un “castigo muy
fuerte curiosamente con buen
desempeño productivo y comercial”, indicó.
En ese sentido, el ministro
puso como ejemplo la realidad
del sector lácteo en Uruguay,
donde “hay una caída de la in-
44
Para saber
40
35
30
25
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5
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-25
versión privada y desinversión”
porque hubo plantas que dejaron
de funcionar. En los últimos tres
años, Ecolat, Schreiber Foods y
Pili debieron bajar la cortina y dejaron a más de 600 trabajadores
sin su fuente laboral.
El optimismo
“En términos generales, estamos
percibiendo un clima de más movimiento, tanto de clientes que
ya están presentes en Uruguay
como de extranjeros”, dijo el socio del estudio Posadas, Posadas
& Vecino, Fernando de Posadas.
El profesional explicó que la más
que factible confirmación de la
segunda pastera de UPM está generando un derrame en contrapartes con proyectos de inversión
relacionados. Todo este engranaje de nueva inversión debería comenzar a traccionar en el correr
de 2019. También para el próximo
año se espera un mayor dinamismo en la puesta en marcha de los
proyectos PPP viales y educativos
que tiene en carrera el gobierno.
Esto porque se considera que la
etapa de mayor dificultad -que
fue la estructuración y financiación de estas obras- ya fue superada por los distintos actores del
sistema.
Pero más allá de las perspectivas, en el presente la inversión
extranjera directa parece mostrarse activa en algunos nichos
como la forestación o los parques
eólicos que están cambiando de
manos. En los últimos meses se
han cerrado compraventas por
parte de capitales extranjeros por
cifras millonarias. De hecho, la
semana pasada la firma del Reino Unido Atlántica Yield (que ya
tiene dos parques en Uruguay)
compró un tercero por US$ 120
millones ubicado en Cerro Largo
a la multinacional italiana Enel.
Se espera en 2019 una
reactivación de los PPP
viales
Esto porque los desarrolladores
que construyeron las granjas
eólicas ahora buscan salir del
negocio porque su objetivo no es
permanecer durante los 20 años
que duran los contratos de venta
de energía a UTE.
En el caso de la forestación,
la operativa de entrada y salida
de fondos de inversión y pensión
del exterior se mantiene en forma
fluida, aseguró Nicolás Herrera,
socio de Jiménez de Aréchaga Viana & Brause. Asimismo,
el experto resaltó el apetito de
empresas europeas por firmas
uruguayas de servicios no financieras. “El interés por todo
lo vinculado la informática y la
tecnología sigue latente. Las empresas extranjeras sigue mirando
a Uruguay con interés y no veo un
decaimiento en analizar oportunidades de negocios”, consideró.
Tanto Herrera como De Posadas conocieron en destacar los
puntos altos que caracterizan a
Uruguay y lo diferencian de la región para para captar la atención
de la inversión extranjera como la
estabilidad jurídica y política, el
respeto de los contratos, el mantenimiento del grado inversor
y una macroeconómica mayormente estable. Prueba de ello es
que es “muy raro” que un inversor extranjero haga consultas o
esté preocupado por el futuro de
la administración de gobierno
más allá de cuál sea el partido
ganador en la elecciones de 2019.
17 DE DICIEMBRE 2018
Lo que resta
El socio del Guyer & Regules
Nicolás Piaggio reconoce que
quizás haya empresas del ex-
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
terior que estén mirando más
a Uruguay porque siempre hay
“oportunidades”, aunque precisó que hay casos donde las firmas que desembarcan al país no
lo hacen por rentabilidad sino
por políticas estrategias o para
crecer en market share (participación). En ese sentido, indicó
que la pérdida de rentabilidad
está generando “preocupación”
tanto de firmas locales como
de extranjeras. Añadió que ello
se ha traducido en los últimos
meses en despidos producto de
una inf lexibilidad laboral. En
ese sentido, Piaggio indicó que
predomina un ambiente empre-
La pérdida de
rentabilidad preocupa a
algunas empresas
sarial local que “no es el más positivo” pensando en una mejora
de inversión, sobre todo cuando
desde el partido de gobierno “se
habla de subir algunos impuestos” para la próxima administración.
En una línea similar, el socio
de PwC Uruguay Omar Cabral
considera que el clima de negocios “está bastante frío” porque
el contexto general indica que la
inversión se está corriendo hacia los países centrales y menos
a los emergentes como Uruguay.
El experto recordó que para muchos inversores Uruguay no es el
destino final de su apuesta sino
que lo suelen utilizar como “palanca de entrada al Mercosur”
para acceder a Brasil y Argentina. Con un contexto de más dudas que certeza sobre la marcha
de las economías de los vecinos,
este esta es una variable que hoy
resta puntos en la consideración
del capital externo. l
La última información presentada por la Unidad de Apoyo
al Sector Privado (Unasep) del
Ministerio de de Economía
indica que en el acumulado
enero-octubre, la Comisión
de Aplicación de la Ley de
Inversiones (Comap) recomendó 357 proyectos por un
monto de inversión asociado
de US$ 570,3 millones. Estas
cifras implican una disminución del 23% en la cantidad de
iniciativas que accedieron a
los beneficios impositivos que
otorga ese régimen, mientras
que en monto el descenso fue
del 20%.Este instrumento
ofrece ventajas tributarias a
los empresarios locales que
realizan inversores en el país.
Este el dato que la mayoría de
los analistas privados maneja
como preocupante y como una
señal de alerta sobre la realidad de la inversión uruguaya
hoy.
En la otra vereda, el MEF se ha
encargado de destacar en sus
últimas apariciones públicas
el incremento en la cantidad
de proyectos que se presentaron para beneficiarse de la
Ley de Inversores, pero que
todavía no fueron aprobados.
Tomando en cuenta ese criterio, la cantidad de iniciativas
que recibió la Comap fue
de 545 en el período enerooctubre, una expansión del
87% frente a igual período del
año pasado. En tanto, el monto
de inversión asociado a esos
proyectos presentados fue de
U$S 1.716 millones, un aumento del 308% respecto al mismo
período del año 2017.
Sin embargo, algunos expertos
consultados por El Observador matizaron esos números.
Una de las fuentes dijo que
varias de esas iniciativas están
muy verdes o directamente
se desecharon. Citaron como
ejemplo el caso de varias
iniciativas inmobiliarias de
gran porte para las cuales
el gobierno creó un régimen
específico de incentivos buscando potenciar su actividad y
dinamizar el empleo. Algunas
se presentaron para ampararse a los beneficios y no perder
la ventana de tiempo, pero
luego optaron por no avanzar.
PARA SABER:
La última información presentada por la Unidad de Apoyo al Sector
Privado (Unasep) del Ministerio de de Economía indica que en el
acumulado enero-octubre, la Comisión de Aplicación de la Ley de
Inversiones (Comap) recomendó 357 proyectos por un monto de
inversión asociado de US$ 570,3 millones. Estas cifras implican una
disminución del 23% en la cantidad de iniciativas que accedieron a
los beneficios impositivos que otorga ese régimen, mientras que en
monto el descenso fue del 20%. Estos datos preocupan a los analistas
privados, quienes los ven como una señal de alerta sobre la realidad de
la inversión uruguaya hoy. En la otra vereda, el MEF se ha encargado
de destacar en sus últimas apariciones públicas el incremento en la
cantidad de proyectos que se presentaron para beneficiarse de la Ley
de Inversiones, pero que todavía no fueron aprobados. Tomando en
cuenta ese criterio, la cantidad de iniciativas que recibió la Comap fue
de 545 en el período enero-octubre, una expansión del 87% frente a
igual período del año pasado. En tanto, el monto de inversión asociado
a esos proyectos presentados fue de U$S 1.716 millones, un aumento
del 308% respecto al mismo período del año 2017. Sin embargo, algunos
expertos consultados por El Observador matizaron esos números. Una
de las fuentes dijo que varias de esas iniciativas están muy verdes o
directamente se desecharon. Citaron como ejemplo el caso de varias
iniciativas inmobiliarias de gran porte para las cuales el gobierno creó
un régimen específico de incentivos buscando potenciar su actividad
y dinamizar el empleo. Algunas se presentaron para ampararse a los
beneficios y no perder la ventana de tiempo, pero luego optaron por no
avanzar.
12
economía y finanzas
el observador
Viernes 24 de julio de 2015
Uruguay, segundo en la región
en inversión extranjera directa
Inversores. En 2014 el país recibió US$ 2.731 millones por este concepto
U
ruguay se posicionó en
2014 como el segundo
receptor de inversión extranjera directa (IED) de la región,
detrás de Chile, tomando como referencia el porcentaje del Producto Interno Bruto (PIB), de acuerdo
a un informe de Uruguay XXI.
En 2014, llegaron por este concepto US$ 2.731 millones, lo que
representa 4,8% del PIB uruguayo
de ese año. La cifra total es inferior a la de 2013, cuando Uruguay
recibió US$ 3.032 millones. El
descenso respecto a 2014 fue de
10%.Pese a esta caída, los números de Uruguay en este terreno
son superiores a los de sus pares
de la región –donde en promedio
la IED equivale al 2,9% del PIB– y
del Mercosur –que tiene un promedio de 2,2%–.
La industria manufacturera
es el principal receptor de IED en
Uruguay. Esto está explicado fundamentalmente por las inversiones de las dos plantas de celulosa:
UPM y Montes del Plata. En segundo lugar aparece la construcción,
seguido de comercios y servicios.
región. Principales receptores de ieD en miles de millones de Us$
Brasil
México
Chile
Colombia
Perú
Argentina
Panamá
Uruguay
Costa Rica
0
10
20
30
40
50
Miles de millones de US$
60
70
80
América del sur. Principales receptores de ieD como porcentaje de PiB
Chile
Uruguay
Colombia
Perú
Brasil
Bolivia
México
Venezuela
Argentina
Ecuador
Paraguay
0
2
fUenTe: Uruguay XXi a base de bancos centrales
4
%
6
8
10
© el observador
Uruguay XXI señala en su informe que luego de cuatro años
de crecimiento, la IED registró
una caída en la región respecto
a 2013. De acuerdo a un trabajo
de la Comisión Económica para
América Latina y el Caribe (Cepal)
la IED recibida por América Latina y el Caribe llegó a US$ 159.000
millones en 2014, 16% menos que
en 2013. Esto se dio en un año de
contracción generalizada de los
flujos globales de IED, aclara el
trabajo.
Asimismo, el informe destaca que en la última década
(2005-2014) Uruguay se ha convertido en un importante receptor de IED.
En promedio, durante este período ingresaron por este concepto
US$ 2.000 millones por año. Este
número es sensiblemente superior
al promedio histórico registrado
entre 1970 y 2004, de US$ 103 millones anules, sostiene el reporte.
Durante la última década, las dos
plantas de celulosa significaron en
conjunto una inversión aproximada de US$ 3.500 millones. l
Emisión para
cárcel PPP
con buena
demanda
MercAdo. La primera emisión
de obligaciones negociables realizada en Uruguay para financiar
un proyecto de Participación Público Privada (PPP) fue descrita
por sus responsables como un
“éxito”.
Ayer, a través de la Bolsa Electrónica de Valores (Bevsa) y la
Bolsa de Valores de Montevideo
(BVM), el Consorcio Unidad Punta
de Rieles SA emitió obligaciones
negociables por 717 millones de
unidades indexadas (UI), equivalentes a US$ 85 millones.
El consorcio es el adjudicatario del contrato bajo el régimen
de PPP para construir un centro
penitenciario en Punta de Rieles.
El monto máximo de la emisión
era algo superior a 785
millones
de 2015
24
DE JULIO
UI, y la demanda alcanzó 1.080 millones de UI. La tasa de interés fija
es del 5,85% nominal anual, por un
período de 24 años y 11 meses.
El gerente general de Bevsa,
Eduardo Barbieri, dijo que “un
altísimo porcentaje” de los interesados fueron inversores institucionales. “Estamos satisfechos
y prontos para otros casos que
puedan venir”, añadió.l
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
45
EL PROCESO DE ACTUALIZACIÓN Y LA TASA DE DESCUENTO
El valor actual de un flujo de pagos futuros es el valor que tiene hoy una secuencia de pagos percibidos por un
determinado agente económico a lo largo de un período. Un monto de dinero que se recibirá en el futuro se
puede actualizar a valores actuales o presentes, aplicando una tasa de descuento.
El valor actual, VA, de un monto de dinero VF a ser percibido n períodos adelante puede calcularse como:
donde r es la tasa de descuento correspondiente a cada período.
Generalmente, la tasa de descuento utilizada es simplemente la tasa de interés predominante en el mercado.
Esta es la alternativa más razonable cuando se trata de obtener un préstamo bancario, en la medida en que
ésta representa el costo de obtener dinero hoy a cambio de la obligación de pago en el futuro.
Si se trata de un flujo de dinero a percibir en el futuro, en vez de un monto único, la actualización implica
“descontar” o actualizar cada uno de los componentes de ese flujo. Así, el valor actual de un flujo de $M
durante “n” períodos será:
RECUADRO 3.8
46
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Para comprender en qué consiste el procedimiento de
cálculo del valor presente de un proyecto de inversión
es necesario considerar de forma explícita el papel
que desempeña la tasa de interés. Si la tasa de interés
anual vigente en el mercado se ubicara en el 10%, un
agente económico sería indiferente entre tener $1.000
hoy, o $1.100 (esto es, $1.000 x (1 + 0,10) dentro de
un año. Dicho de otra forma, para dicho agente sería
exactamente equivalente percibir $1.100 pesos dentro
de un año y contar con $1.000 hoy, ya que $1.100 / (1 +
0,10) = $1.000. El proceso de actualización lo que hace,
por lo tanto, es “traer“ al presente flujos futuros, de modo
tal que todas las magnitudes queden expresadas en un
esquema de valuación común desde el punto de vista
del agente que tiene que tomar la decisión. Obsérvese
el papel que juega la tasa de interés en el cálculo de la
actualización.
La tasa que se utiliza en los procesos de actualización de
flujos se denomina tasa de descuento, en la medida en
que al aplicarla se descuenta parte del valor futuro de un
flujo.
La prima por
riesgo en la tasa
de descuento
refleja la
incertidumbre
sobre el período
futuro
En el ejemplo anterior, el empresario no ha considerado el
grado de incertidumbre acerca de las variables económicas
y los riesgos del entorno general de la economía sobre su
negocio.
¿Cómo se incluye en el análisis de un proyecto de inversión
la incertidumbre? La forma más usual de hacerlo es
incluyendo una prima por riesgo en la tasa de descuento.
De esta forma, la tasa de descuento de un proyecto puede
descomponerse de la siguiente forma:
Tasa de descuento = tasa de interés + prima por riesgo.
En el ejemplo sobre la decisión de compra de la máquina,
puede suponerse que, dadas las inversiones alternativas y
considerando la existencia de cierto grado de incertidumbre
sobre el futuro, el inversor puede optar por aplicar una tasa
de descuento mensual del 5% en el cálculo del valor actual
de la inversión. En este caso, para evaluar si la inversión
es o no rentable, es posible “traer” al presente todos los
ingresos futuros, para poder compararlos con el monto de
inversión inicial que debe realizarse en el presente.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
47
El valor actual del flujo de ingresos en el ejemplo
es de $8.863. Esto significa que el inversor es
indiferente entre percibir $8.863 hoy o una
secuencia de pagos mensuales de $1.000
durante los próximos doce meses. Téngase
en cuenta que esta afirmación depende
crucialmente de la tasa de interés y la prima de
riesgo que el inversor ha considerado relevante
para evaluar la conveniencia de llevar adelante
el proyecto.
De acuerdo con estos cálculos, el inversor no
debería realizar la compra de la máquina, ya
que debería gastar $10.000, para recibir un flujo
de beneficios que equivaldría a percibir $ 8.863
en el presente. Dado que $8.863 - $10.000 =
-$1.137, el inversor estaría perdiendo dinero al
comprar la máquina.
DIGRAMA 3.2
Valor Actual de una Inversión
Presente
1 mes
2 meses
...
1 año
Compra de
maquinaria $10.000
EMPRESA
48
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
TIEMPO
$1.000
(1.05)
$1.000
$1.000
CRITERIOS PARA EVALUAR DECISIONES DE INVERSIÓN:
VAN Y TIR
Para decidir acerca de la conveniencia de realizar una inversión suelen tenerse en cuenta dos criterios alternativos.
Ambos suponen la realización de un proceso de actualización de todos los flujos relacionados con la inversión,
ya correspondan éstos a ingresos o gastos.
El primero de los criterios se conoce como Valor Actualizado Neto (VAN) y representa el valor que tiene hoy
un flujo de ingresos futuros, neto del valor actual del flujo de gastos futuros relacionados con una determinada
inversión. Si el VAN es positivo la inversión es conveniente, ya que los ingresos actualizados son mayores que los
gastos actualizados. Si el VAN es negativo no conviene realizar la inversión.
El segundo criterio consiste en calcular la denominada Tasa Interna de Retorno (TIR). Esta corresponde a la
tasa de descuento que hace que el VAN sea cero. Si dicha tasa es mayor que la tasa de interés del mercado, la
inversión es conveniente, ya que significa que su rendimiento es mayor que el costo de acceso al financiamiento.
Esto es válido tanto si el interés implica un costo para el proyecto (porque se pide un préstamo para realizar la
inversión), como si se considera una colocación alternativa a la inversión.
El criterio de la TIR permite comparar entre distintas opciones de inversión: los proyectos con mayores TIR son
“preferibles” desde el punto de vista de la rentabilidad.
Ambos criterios son coincidentes al evaluar la conveniencia de una inversión, en la medida en que consideren
exactamente los mismos flujos de ingresos y gastos y que consideren idénticos supuestos acerca de la tasa de
interés y la prima de riesgo.
RECUADRO 3.9
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
49
En resumen, cuanto mayor sea la tasa de
descuento, más difícil será para cualquier
proyecto de inversión constituirse en una
alternativa rentable. La tasa de descuento,
a su vez, será más alta cuanto más elevado
sea el costo de oportunidad (generalmente la
tasa de interés prevaleciente en el mercado)
y cuanto mayor sea la incertidumbre, ya que
mayor será la prima de riesgo que exigirá el
inversor. De esta forma, la incertidumbre es un
componente importante del riesgo involucrado
en toda decisión de inversión.
50
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
3.4
3.4.1
INVERSIÓN, AHORRO Y CONSUMO
¿CÓMO SE RELACIONAN LA INVERSIÓN
Y EL AHORRO?
Para relacionar la inversión con el ahorro es útil
considerar la relación contable existente entre
los saldos de los agentes privados, del gobierno
y del sector externo, la cual establecía que:
(S – I) + (T – G) = X – M.
Si se establece que S representa el ahorro
privado (Sp) y si se procede a desagregar la
inversión total, I, en sus componentes privado
(Ip) y público (Ig), es posible reescribir la
ecuación anterior de la siguiente forma:
(Sp – Ip - Ig) + (T – G) = (X – M).
Si se reordenan los términos se obtiene la
siguiente expresión:
Si (M - X) es positivo, el sector externo tiene
un saldo positivo en su intercambio con la
economía doméstica, por lo que el resto del
mundo genera un superávit comercial que
genera un ahorro proveniente del sector
externo (Sx). En cambio, si (M – X) es negativo
hay déficit comercial y, por ende, “desahorro”
externo, en cuyo caso, Sx tendrá un signo
negativo. Por otra parte, si (T – G) es positivo,
el sector público tiene un superávit (Sg). En
caso contrario, el sector público tiene un déficit
y Sg tendrá un signo negativo. Sustituyendo en
la expresión anterior se obtiene que:
A partir de esta expresión se deduce que, a
nivel de toda la economía, el ahorro, cuando se
descompone según los agentes que lo generan,
sigue siendo igual a la inversión. Esta igualdad
es en realidad una identidad contable que
siempre se verifica (ex - post). Se debe aclarar
que la inversión comprende la variación de
existencias (stocks) cuyo monto final puede ser
un resultado “no deseado” por las empresas.
Sp + Sg + Sx = Ip + Ig.
Sp + (T – G) + (M – X) = Ip + Ig.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
51
3.4.2
EL CONSUMO COMO
CONTRACARA DEL AHORRO
En términos generales, es posible afirmar que,
en una determinada economía, las decisiones
de inversión son adoptadas mayormente
por las empresas mientras que las decisiones
de consumo y ahorro dependen de los
comportamientos de las familias.
La forma en que se reparte el ingreso entre
consumo y ahorro es una de las decisiones
económicas más importantes que debe tomar
una familia, ya que la elección realizada
afecta su bienestar económico a lo largo del
tiempo. Dado un determinado nivel de ingreso,
consumir más en el presente implica ahorrar
menos y, por ende, consumir menos en el
futuro. Por este motivo, este tipo de decisiones
se denominan decisiones intertemporales, en
la medida en que se supone que las personas
evalúan cuidadosamente cómo sus decisiones
de hoy afectan su bienestar presente y futuro.
Intuitivamente, es razonable suponer que el
gasto en consumo de una familia depende
básicamente de su ingreso disponible y que
cuanto mayor sea éste, más consumirá. Sin
embargo, también, es razonable suponer que el
ahorro de las familias depende positivamente
del ingreso disponible, es decir que, cuanto
mayor sea el nivel de ingreso, mayor será el nivel
de ahorro. Si bien estas intuiciones anteriores
son correctas, no alcanzan a explicar cómo es
que una familia con un determinado nivel de
ingreso toma la decisión de cuánto consumir y
cuánto ahorrar.
Se debe tener en cuenta, asimismo, que, dado
un cierto nivel de ingreso, la decisión acerca de
cuánto consumir y cuánto ahorrar en realidad
constituye una única decisión. En otras palabras,
las familias pueden decidir su nivel de gasto en
consumo (quedando así determinado su ahorro,
dado un cierto nivel de ingreso), o bien pueden
decidir cuánto ahorrar y consumir el resto de su
ingreso. Así, independientemente de cuál es
la variable que las familias deciden “fijar”, la
decisión es siempre entre consumo y ahorro y
los factores que determinan el consumo son los
mismos que determinan el ahorro.
Hasta este momento se han analizado diversos
aspectos relacionados con las decisiones de
inversión. Se ha argumentado que el nivel de
inversión de un país se encuentra relacionado
con el nivel de ahorro y, a través de éste, con
el nivel de consumo agregado de la economía.
52
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Cuando las familias deciden consumir bienes
y servicios por un monto superior a su ingreso
disponible, necesariamente, la contracara
es que están asumiendo un cierto nivel de
desahorro, lo que en muchas circunstancias
se concreta contrayendo una deuda. Es decir
que, si las familias desean consumir por encima
de su ingreso presente, el consumo deberá
financiarse al menos parcialmente mediante
deuda, o lo que es lo mismo asumiendo un
ahorro negativo.
¿Cuáles
son,
entonces,
los
factores
determinantes de las decisiones de consumo y
ahorro de las familias?
La teoría económica suele tratar este tema
enfocándolo desde el lado del consumo, por
lo que a continuación se procede a describir
algunos aportes teóricos acerca de los
determinantes de consumo, que al mismo
tiempo arrojan luz sobre los factores que inciden
sobre la decisión de ahorrar.
3.4.3
LOS DETERMINANTES DEL CONSUMO
Una de las argumentaciones económicas
más importantes sobre el consumo es la
denominada teoría del ciclo de vida. Según
este marco teórico, las familias perciben un flujo
de ingresos a través de varios años o períodos
y deben elegir una trayectoria de consumo (y
por tanto de ahorro) a lo largo de toda su vida.
Dicha trayectoria debe ser compatible con los
ingresos que perciben durante ese período.
En otras palabras, lo que la familia consume y
ahorra en cada año determina la capacidad
de consumo y ahorro de años sucesivos.
Considérese, por ejemplo, una familia
formada por una pareja y dos hijos que sólo
percibe ingresos salariales. Esa familia puede
decidir gastar todo su ingreso en consumo,
satisfaciendo no sólo las necesidades básicas
de sus miembros, sino también algunas más
o menos superfluas (contratar el servicio de
televisión por abonados, hacer algún paseo
fuera de fronteras durante las vacaciones,
etc.). En ese caso, cuando la pareja deje de
percibir ingresos salariales tendrá que ajustar su
consumo al monto que recibirá como jubilación
cada uno de sus miembros.
Esa misma familia puede optar por no gastar
todo su ingreso en consumo, reservando una
parte del mismo para atender necesidades
futuras y, por lo tanto, restringirá la satisfacción
de algunas necesidades presentes y ahorrará
para poder consumir más cuando le llegue el
momento de la jubilación.
De acuerdo con la teoría del ciclo de vida, las
familias toman la decisión de cuánto consumir
y ahorrar en función de su ingreso esperado
(como en el ejemplo anterior) y en función de la
tasa de interés que cobra por sus ahorros o que
paga por sus deudas (desahorros). El interés
que recibe una familia que ahorra parte de su
ingreso puede interpretarse como el pago por
postergar su consumo. Por tanto, cuanto mayor
sea la tasa de interés, más estímulo tendrán
las familias para ahorrar, aceptando postergar
consumos. Dicho de otra manera, cuanto
mayor es la tasa de interés, mayor es el costo
de oportunidad de consumir.
Para las familias
cuanto mayor es
la tasa de interés
mayor es el costo
de oportunidad
de consumir.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
53
Una de las principales implicaciones de la teoría
del ciclo de vida es que el consumo de las familias
no sólo depende del ingreso actual, sino que
también depende del ingreso que las familias
esperan recibir en el futuro. Concretamente,
el consumo de un período depende del nivel
promedio de ingreso esperado en los próximos
períodos o, como lo llamó el economista Milton
Friedman en la década de los 50, del ingreso Sin embargo, en la realidad muchas veces
las familias no pueden conseguir préstamos
permanente.
porque, por ejemplo, quien los otorga no confía
A partir de este concepto, Friedman desarrolló la en que esa familia pague sus deudas. Cuando
denominada teoría del ingreso permanente, no puede obtener préstamos y la familia carece
cuya principal implicación es que las familias de un stock de riqueza financiera acumulado
logran el máximo bienestar cuando estabilizan previamente, se dice que tiene una restricción
o “suavizan” su consumo, manteniéndolo en un de liquidez.
nivel estable a lo largo de toda su vida. De esta
manera, las familias ahorran cuando su ingreso En presencia de restricciones de liquidez las
corriente se ubica transitoriamente por encima familias no pueden “suavizar” su consumo de
de su ingreso permanente, y desahorran (toman acuerdo a su nivel de ingreso permanente y
deuda) cuando su ingreso corriente se ubica deben ajustar su comportamiento de consumo
circunstancialmente por debajo de su ingreso de acuerdo a su ingreso corriente. Por definición,
permanente. La teoría del ingreso permanente el ingreso corriente fluctúa más que el ingreso
supone que los individuos son capaces de permanente y, por lo tanto, el consumo de las
tomar préstamos libremente. En particular, familias termina fluctuando mucho más de lo
considera que las personas son capaces de que la teoría del ingreso permanente señala
acceder a financiamiento cuando sus ingresos como deseable. Como se verá más adelante,
corrientes (transitoriamente bajos) no alcanzan el consumo privado en Uruguay fluctúa mucho.
Esto podría estar implicando que las familias
a satisfacer su nivel de consumo.
han debido enfrentar restricciones de liquidez
que influyeron sobre su conducta en materia de
consumo.
54
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
¿Qué otros factores inciden sobre el nivel de
consumo, además del ingreso disponible?
Muchos estudios han señalado que las pautas
culturales de las distintas sociedades y países
determinan que las personas tengan distintos
grados de preocupación y previsión sobre el
futuro, lo que afecta su preferencia por el ahorro.
Otros estudios señalan que el nivel de educación
se encuentra positivamente relacionado con la
tasa de ahorro de las personas.
LA FUNCIÓN DE CONSUMO KEYNESIANA
Una de las primeras teorías de consumo propuestas en la literatura económica fue la función de consumo
elaborada por Keynes. El argumento keynesiano se apoya en que la evidencia empírica indica que las personas
estaban dispuestas a aumentar su consumo a medida que aumenta su ingreso, pero no en el mismo monto en
que aumentan sus ingresos. Así, el consumo corriente, C, podía representarse a través de una sencilla relación
lineal con el ingreso corriente, Y:
C = a + cY,
dónde a y c son parámetros constantes. La idea central de Keynes es que el parámetro c es positivo (o sea
mayor que 0) e inferior a 1.
El planteamiento keynesiano de que el consumo corriente depende del ingreso corriente rige solo en situaciones
de restricción de liquidez o incapacidad de obtener préstamos sobre ingresos futuros. No toma en cuenta, por
ende, el papel de la tasa de interés ni del ingreso futuro en las decisiones de consumo corriente. Tampoco
se explica cómo las familias determinan esa proporción c de sus ingresos que van a consumir, o cómo se
relaciona dicha decisión con sus preferencias, por lo que muchos economistas critican dicha teoría por carecer
de fundamentos microeconómicos.
RECUADRO 3.10
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
55
3.4.4
EL CONSUMO PRIVADO EN URUGUAY
El consumo suele ser el componente más
importante de la demanda agregada de los
países. El Gráfico 3.9 muestra la proporción
del ingreso que dedican distintos países
al consumo para el período comprendido
entre los años 1955 y 2000. Si se compara la
información aportada en este gráfico con los
datos presentados en el Gráficos 3.1, se puede
percibir una relación inversa entre consumo
e inversión, ya que los países que invierten
menos proporción de su ingreso, suelen ser, a
su vez, los que consumen mayor proporción del
mismo. Como era previsible dado el bajo nivel
de inversión que mostró a lo largo del período
considerado, Uruguay se encuentra ubicado
en el grupo de los países que consumen una
proporción elevada de su ingreso. También se
encuentran en este grupo países como Bolivia
y Paraguay.
Estas
regularidades
empíricas
tienen
importantes implicaciones para el futuro de
los países, ya que mientras el consumo implica
satisfacer necesidades en el presente, el ahorro
y la inversión suponen, sacrificar consumo
presente por un mayor nivel de consumo en el
futuro. Por lo tanto, las decisiones que se toman
hoy sobre consumo, ahorro e inversión, inciden
en el consumo futuro de las familias y en el nivel
de producción futuro de un país.
GRÁFICO 3.9
Consumo privado (1955-2014)
- Porcentaje del PIB
90
80
70
60
50
40
Fuente: Penn World Table 6.1
56
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
El consumo privado es, generalmente, el
componente más estable de la demanda
agregada, siendo esta característica una clara
diferencia respecto al gasto en inversión. Sin
embargo, en Uruguay el consumo presenta un
comportamiento diferente a lo usual, ya que
esta variable también se encuentra sujeta a
fluctuaciones tan o más importantes que las
observadas en el comportamiento del PIB a
nivel agregado. La información aportada en el
Gráfico 3.10 ilustra acerca de este fenómeno
considerando datos correspondientes a seis
décadas de la historia económica uruguaya.
GRÁFICO 3.10
Consumo privado en Uruguay (1956-2017)
- Porcentajes de variación respecto al año anterior
18
12
6
0
-6
-12
Consumo Privado
PIB
-18
Fuente: Elaborado a partir de información del Banco Central del Uruguay
¿Por qué las fluctuaciones del consumo privado
son tan elevadas? Las estimaciones realizadas
para Uruguay indican que la evolución del
consumo, y por tanto del ahorro, no podrían
explicarse a partir de las teorías del ciclo de
vida y del ingreso permanente. Los estudios
disponibles sobre el tema ponen de relieve
el papel que han jugado las restricciones a
la liquidez como determinantes del consumo
privado y sugieren que el sistema financiero
uruguayo ha mostrado en el pasado ciertas
fallas que no le han permitido desempeñar
un papel estabilizador de las fluctuaciones
de la economía.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
57
3.5
AHORRO, CONSUMO E INVERSIÓN:
EL PAPEL DEL SISTEMA FINANCIERO
En las secciones anteriores se mencionó la
estrecha relación existente entre el ahorro y la
inversión. Dado que los agentes que ahorran y
los que invierten usualmente no son los mismos,
quien cumple la función imprescindible de
intermediación entre unos y otros es el sistema
financiero, en particular, los bancos. Éstos
reciben depósitos de parte de los ahorristas,
compensando a sus clientes depositantes por
el renunciamiento a consumir en el presente
con un pago, determinado por la tasa de
interés. Por otro lado, quienes deciden invertir,
con frecuencia recurren a los bancos para
obtener el financiamiento necesario, tomando
préstamos por los cuales deben pagar un monto
también determinado por la tasa de interés. En
consecuencia, la tasa de interés juega un papel
central en la intermediación entre los agentes
que ahorran y los que invierten. Más adelante
se volverá sobre este punto.
58
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
La actividad del sector financiero es, por tanto,
fundamental para lograr canalizar los fondos
necesarios desde el ahorro a la inversión.
Un adecuado funcionamiento del sistema
financiero es esencial para la marcha de la
economía y, por esa razón, los países controlan
y regulan las operaciones de los intermediarios
financieros a efectos de que los depositantes
puedan recuperar el dinero ahorrado en el
momento en que lo soliciten y que los tomadores
de créditos cumplan efectivamente con la
devolución del préstamo solicitado en el plazo
y en las condiciones acordadas.
3.5.1
BREVE DESCRIPCIÓN DEL MERCADO
FINANCIERO URUGUAYO
El sistema financiero uruguayo se compone de
dos grupos de instituciones: las públicas y las
privadas. El grupo de instituciones públicas
está integrado por tres instituciones: i) el Banco
Central del Uruguay, que ejerce las funciones
de autoridad monetaria y de superintendencia
y control del sistema financiero; ii) el Banco de
la República Oriental del Uruguay (BROU), que
actúa como banco comercial y de fomento,
dado que hace colocaciones a largo plazo
en las actividades productivas; iii) el Banco
Hipotecario del Uruguay (BHU), que es un
banco de fomento orientado a la canalización
de fondos para la adquisición de vivienda.
El grupo de las instituciones privadas, a su
vez, reúne cinco tipos de instituciones: bancos
comerciales, casas financieras, empresas
administradoras de crédito, cooperativas
de intermediación financiera y empresas
administradoras de círculos de ahorro previo.
Desde la perspectiva de este capítulo,
importa analizar el papel que cumplen estas
instituciones en tanto empresas intermediarias
especializadas en la canalización de fondos
financieros desde los ahorristas hacia los
inversores.
El Gráfico 3.11 muestra la estructura del crédito
total al sistema no financiero privado residente
de los cinco principales tipos de instituciones
financieras que operan en el mercado de
créditos en Uruguay. Puede apreciarse que los
bancos privados son los principales otorgantes
de créditos, seguido de cerca por los bancos
públicos. La suma de ambos alcanza a
representar casi el 94% del total de los montos
de créditos otorgados a finales del año 2014.
GRÁFICO 3.11
Estructura del crédito otorgado al sistema no financiero privado residente (diciembre 2014)
Porcentajes de la cartera de créditos otorgados
0,1%
0,4%
5,9%
Coop
C. Fin
53,7%
40,0%
EACs
Bcos Públ
Bcos Priv
Fuente: Elaborado a partir de información del Banco Central del Uruguay
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
59
Como se ha mencionado, el sistema financiero
cumple un papel muy importante como
canalizador de recursos desde agentes que
ahorran (fundamentalmente las familias) hacia
agentes que necesitan dinero, ya sea otras
familias que toman un préstamo para consumir,
o hacia empresas que necesitan fondos para
invertir o para financiar sus operaciones
productivas
y
comerciales
habituales.
Como también se analizó, tanto la inversión
privada como el consumo privado en Uruguay
han mostrado históricamente importantes
fluctuaciones y muestran un comportamiento
claramente procíclico, es decir que ambas
variables se expanden durante períodos de
bonanza de la economía y se contraen durante
períodos de recesión o crisis.
otras palabras, el crédito aumenta cuando la
economía marcha bien, y cae cuando el nivel
de actividad económica disminuye.
Es razonable observar este tipo de
regularidades empíricas, en la medida
en que durante épocas de bonanza, los
agentes superavitarios tienen más ahorro
disponible, y, por tanto, incrementan los
depósitos en instituciones financieras, por lo
que éstas tienen más fondos prestables. Por
otra parte, cuando la actividad económica
se encuentra creciendo, es probable que
agentes se encuentren más dispuestos a tomar
crédito, ya sean las familias para consumir,
o las empresas para invertir. Tal y como se
analizó, las expectativas de los empresarios
desempeñan un papel importante en las
El Gráfico 3.12 muestra la evolución del stock decisiones de inversión, por lo que durante
de crédito total vigente otorgado en Uruguay épocas de bonanza es lógico que la demanda
por las principales instituciones financieras por créditos de las empresas aumente.
(medido en millones de USD), y la evolución
del PIB de Uruguay, para el período 19982014. Como se aprecia en el gráfico, el crédito
total otorgado por el sistema financiero, tanto
para familias (principalmente consumo) como
para empresas (inversión), también presenta
un comportamiento netamente procíclico. En
60
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
GRÁFICO 3.12
Crédito otorgado al sistema no financiero privado
En millones de dólares corrientes (eje izquierdo)
En relación al PIB expresado en índice año 2005 = 100 (eje derecho)
16.000
Dicho esto, un sistema financiero saludable
debe ser capaz de proveer razonablemente
créditos a las familias y a las empresas durante
etapas recesivas de una economía. En efecto,
cuando la economía marcha mal, las familias
y las empresas necesitan crédito para poder
atravesar una coyuntura desfavorable, en
particular si la misma es transitoria. Es por
ello que un sistema financiero “sano” es
fundamental para la estabilidad económica
de un país, ya que no sólo permite financiar
proyectos de inversión productiva cuando
la economía marcha bien, sino que permite
a empresas y familias atravesar momentos
de dificultades financieras en épocas más
complicadas. Más adelante se volverá sobre
este punto.
14.000
12.000
10.000
200
PIB (2005=100)
180
Crédito al SNF privado
residente (en MM de USD)
160
140
8.000
6.000
4.000
120
100
2.000
80
0
60
Fuente: Elaborado a partir de información del Banco Central del Uruguay.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
61
3.5.2
EL MERCADO FINANCIERO
Y LA TASA DE INTERÉS
En el mercado financiero se encuentran la
oferta y la demanda de fondos, quedando
determinado un precio: la tasa de interés, que
es la variable fundamental en ese mercado.
Esta tasa representa la recompensa por el
hecho de posponer el consumo para el futuro cobran por los préstamos (tasas de interés
(ahorrar) y el precio por disponer de recursos activas). Esto es así, simplemente porque los
intermediarios financieros, en particular los
antes de generarlos (endeudarse).
bancos, deben recibir una retribución por sus
La teoría normalmente considera a la tasa servicios y, por lo tanto, no pueden cobrar por
de interés como si fuera única. Este supuesto los préstamos la misma tasa de interés que
pretende simplificar el planteamiento de los pagan por los depósitos, ya que si lo hicieran
aspectos conceptuales que tiene la formación no tendrían ninguna ganancia y deberían
de las tasas de interés, pero dista mucho de enfrentar los costos operativos de la actividad
ser una hipótesis realista. En la práctica, de intermediación. La diferencia entre la tasa
existen tasas que retribuyen a los depósitos activa y la tasa pasiva es lo que se denomina
(tasas de interés pasivas) y tasas que se margen de intermediación.
62
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
LA TASA DE INTERÉS, EL MERCADO FINANCIERO Y LA INVERSIÓN
¿Cómo se determina la tasa de interés en una economía que no realiza transacciones financieras con el resto del mundo? En un
mercado financiero sin regulaciones, la tasa de interés depende de la demanda y oferta de fondos prestables. Como vimos, los
demandantes de fondos prestables suelen ser fundamentalmente las empresas que necesitan financiamiento. En este esquema,
el ahorro de las familias constituye la oferta de fondos prestables, que se vuelca al mercado financiero, por ejemplo, bajo la
forma de depósitos bancarios. A la inversa de la demanda de fondos prestables, el ahorro depende positivamente de la tasa
de interés, ya que cuanto mayor sea el pago de intereses que recibe una persona por efectuar un depósito en un banco, mayor
va a ser su disposición a postergar su consumo presente y depositar el dinero. Gráficamente, la oferta y demanda de fondos
prestables se puede representar de la siguiente manera:
En el ejemplo considerado, la tasa que equilibra la oferta y demanda por
préstamos es del 5%. A ese precio, los oferentes están dispuestos a prestar
$100 y los demandantes están dispuestos a tomar préstamos por el mismo
monto, por lo que el mercado se encuentra en equilibrio.
¿Cómo se relaciona la inversión con la tasa de interés? La inversión depende
negativamente de la tasa de interés: a mayor tasa de interés menor es la
inversión, y viceversa. Esto se debe a que la tasa de interés representa un costo
de oportunidad para la inversión y por ende, cuanto mayor sea la tasa de interés,
menor será la cantidad de proyectos cuya tasa de rentabilidad supere ese costo.
La tasa de interés puede verse como un costo de dos maneras. Si se dispone
de los fondos necesarios para realizar la inversión, el aumento de la tasa de
interés vuelve más atractiva la alternativa de depositar el dinero en un banco
y percibir los intereses, en vez de llevar adelante la inversión. Contrariamente, si para invertir es necesario pedir prestado los
fondos, la suba de la tasa de interés hace que el préstamo que debemos pedir sea más caro y por ende, más difícil de repagar.
En cualquiera de los dos casos, el costo de oportunidad de la inversión es mayor.
RECUADRO 3.11
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
63
TASAS DE INTERÉS PASIVAS Y ACTIVAS
Y MARGEN DE INTERMEDIACIÓN
Tasas de interés pasivas: son las que reciben los depositantes o agentes superavitarios por sus
depósitos. Estas varían según los plazos y montos del depósito. Cuando el sistema financiero toma
depósitos en diferentes monedas, hay tasas de interés pasivas para cada moneda (pesos, dólares,
euros, etc.).
Tasas de interés activas: son las que cobran los intermediarios financieros por los préstamos
otorgados a los agentes deficitarios. Existen tasas diferentes según la capacidad de repago de
quien toma el préstamo y según la moneda en la cual están otorgados los préstamos. La tasa activa
siempre es mayor que la pasiva.
Margen de intermediación: es la diferencia entre la tasa de interés activa y la tasa de interés
pasiva. Puede considerarse como la ganancia bruta que los intermediarios financieros reciben por sus
actividades de captación de depósitos y de otorgamiento de crédito. El margen de intermediación
en el caso de los bancos tiene tres componentes principales: los costos operativos de los bancos, la
ganancia neta de la actividad y la prima de riesgo de los préstamos otorgados.
RECUADRO 3.12
64
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
El Gráfico 3.13 muestra la evolución reciente de
las tasas de interés nominales activas y pasivas
del promedio del sistema bancario en Uruguay
en los últimos años. En este gráfico puede
apreciarse que las tasas de interés activas
promedio siempre han sido superiores a las
tasas pasivas promedio, por lo que, como era
de esperar, los márgenes de intermediación
han sido sistemáticamente positivos.
GRÁFICO 3.13
Tasas de interés nominales en moneda nacional (1998-2015).
(en porcentajes promedio anual)
180
160
140
Tasas Activas MN
120
Tasas Pasivas MN
100
80
60
40
20
0
Fuente: Elaboración propia a partir de datos del Banco Central del Uruguay.
En el Gráfico 3.13 se aprecia, asimismo, que
ambas tasas pueden variar mucho a lo largo del
tiempo, dependiendo de la coyuntura económica
del país. Así por ejemplo, durante la crisis de
2002 los bancos aumentaron enormemente las
tasas pasivas y activas, reflejando en ambos
casos los problemas de liquidez que atravesó
el sistema bancario uruguayo. Esta falta de
liquidez impulsó a los bancos a aumentar las
tasas pasivas con el propósito de aumentar la
captación de depósitos, lo que naturalmente
llevó a aumentar las tasas de interés activas y
supuso un encarecimiento del crédito.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
65
3.5.3
CARACTERÍSTICAS DEL SECTOR
FINANCIERO EN URUGUAY
Una de las principales características del sistema
financiero uruguayo es su poca profundidad. El
concepto de “profundidad” hace referencia al
volumen de transacciones que se realizan en el
mercado, o alternativamente, al tamaño relativo
del mismo. En un mercado en el que existe un
gran número de agentes y en que se realiza
una importante cantidad de transacciones es
probable que la actividad de intermediación
se realice de forma más fluida y eficiente.
Esto ocurre por dos motivos. En primer lugar,
porque los agentes demandantes tienden a
“encontrarse” más fácilmente con los oferentes
y, por ende, tienen más oportunidades para
satisfacer sus necesidades. En segundo lugar,
en un mercado profundo el precio al cual se
transan los bienes (o servicios) tiende a reflejar
de forma más fiel los costos de oportunidad de
los participantes en el mercado.
La existencia de un mercado de valores
permite, por ejemplo, que las empresas
puedan emitir acciones en oferta pública. A
diferencia de un crédito, en el cual la empresa
se obliga a repagar la cantidad prestada a
una determinada tasa de interés, la emisión
de acciones implica enajenar una parte de
la propiedad de la empresa (acciones de
la misma), como forma de obtener fondos
que aumentan el monto de recursos líquidos
disponibles para que la empresa financie sus
inversiones. Así, quien compra la acción se
Para poder analizar el grado de profundidad vuelve propietario de una parte de la empresa,
del mercado financiero uruguayo, es importante teniendo derecho a cobrar dividendos por los
considerar el mercado de valores. En los países beneficios que la empresa genere en el futuro.
con cierto grado de sofisticación financiera, las
empresas no sólo tienen la opción de recurrir a
los bancos cuando necesitan dinero, sino que
pueden también elegir emitir en el mercado de
valores.
66
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Otra posibilidad para las empresas que buscan
financiamiento en el mercado de valores es
emitir títulos de deuda. En Uruguay este tipo de
emisiones reciben el nombre de obligaciones
negociables. Las empresas que emiten este tipo
de instrumentos financieros se obligan a pagar
a los tenedores de los mismos una determinada
tasa de interés y devolver el capital prestado
bajo una forma específica y definida.
En este contexto, la profundidad del sistema
financiero uruguayo no puede evaluarse
exclusivamente como el volumen de negocios
de los bancos y otras instituciones financieras
que operan en el mercado de créditos, sino que
debe considerarse también el funcionamiento
del mercado de valores.
Otra característica importante del sistema
financiero uruguayo es su alto grado de
dolarización, es decir, la alta proporción de
activos y pasivos (o de créditos y depósitos)
denominados en dólares americanos.
DOLARIZACIÓN
La dolarización es un proceso mediante el cual una moneda extranjera (en este caso, el dólar
americano) reemplaza a la moneda local en cualquiera de sus tres funciones: reserva de valor,
unidad de cuenta y medio de pago. Se habla de dolarización “extraoficial” cuando los agentes
económicos mantienen depósitos bancarios o billetes en dólares. En cambio, la dolarización oficial
se verifica cuando un gobierno adopta la moneda extranjera como la de curso legal exclusivo o
predominante (como por ejemplo, lo hizo Ecuador, que adoptó el dólar como moneda oficial).
RECUADRO 3.13
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
67
GRÁFICO 3.14
Dolarización de los depósitos en el sistema bancario
Total de depósitos expresados en millones de dólares (eje derecho)
Porcentaje de depósitos en moneda extranjera (eje izquierdo)
95
90
El Gráfico 3.14 muestra la evolución reciente
del grado de dolarización de los depósitos
en el sistema bancario uruguayo. Si bien la
dolarización de los depósitos ha disminuido en
los últimos años, cerca del 80% de los depósitos
del sistema bancario son realizados en moneda
extranjera (en su enorme mayoría en dólares
americanos).
85
80
Depósitos en Moneda Extranjera
35.000
Depósitos en Moneda Nacional
30.000
Dolarización (depósitos en ME sobre
total de Depósitos)
25.000
20.000
15.000
10.000
75
5.000
70
0
Fuente: Elaboración a partir de información del Banco Central del Uruguay.
continuará existiendo, sólo que, en este caso,
no estará alojado en forma directa en los
balances de los bancos, sino en el balance
de las empresas y las familias. Por ello, en el
transcurso de los últimos años (particularmente
después de la crisis de 2002) el Banco Central
del Uruguay ha buscado activamente bajar el
grado de dolarización de los créditos, como
forma de disminuir la exposición del sistema
financiero al riesgo por variaciones en el tipo
de cambio. En el Gráfico 3.15 se presenta
Parece claro que si las empresas y familias que información sobre el grado de dolarización en
toman créditos en dólares tienen sus ingresos el crédito otorgado por el sistema bancario.
en moneda nacional, el riesgo cambiario
La dolarización de los depósitos acompaña y
explica en buena medida la dolarización que
también se observa en los créditos otorgados
por el sistema financiero. En la medida en que
exista un elevado nivel de dolarización de los
depósitos, los bancos tienen mayores incentivos
a extender créditos en dólares, de forma
de evitar riesgos cambiarios (producto del
denominado “descalce de monedas” entre las
posiciones activas y pasivas de sus balances).
68
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
GRÁFICO 3.15
Dolarización de los créditos del sistema bancario
Total de créditos a privados expresados en millones de dólares (eje derecho)
Porcentaje de créditos en moneda extranjera (eje izquierdo)
85
80
75
Créditos vigentes al Sector Privado
en ME
16.000
Créditos vigentes al Sector Privado
en MN
14.000
Dolarización (Créditos en ME sobre
total de Créditos)
12.000
70
10.000
65
8.000
60
55
50
6.000
4.000
45
2.000
40
0
Fuente: Elaboración a partir de información del Banco Central del Uruguay.
¿Por qué la dolarización es un problema? En
primer lugar, porque tiende a inducir a bancos,
familias y empresas a exponerse al riesgo
cambiario en forma innecesaria, y en muchos
casos involuntaria. En la medida en que los
bancos, las empresas y las familias tengan
activos (créditos, ahorros, activos financieros,
etc.) denominados en una moneda, y pasivos
(mayormente deudas) denominados en otra
moneda, éstos se encuentran expuestos a riesgo
cambiario. Esta modalidad de riesgo implica
que la situación patrimonial y financiera de
los mencionados agentes económicos puede
cambiar rápidamente de ocurrir movimientos
en el tipo de cambio, particularmente si estos
son bruscos e inesperados.
de la cotización del dólar americano condujo a
los países a suspender los pagos del servicio de
la deuda pública (deuda e intereses) durante
prolongados periodos.
En segundo lugar, el hábito de expresar el precio
de algunos bienes y servicios en dólares - como
ser automóviles y propiedades inmobiliarias dificulta la adecuada comprensión por parte de
los agentes económicos de la magnitud de las
variaciones reales registradas en los precios, lo
que puede inducir a la adopción de decisiones
inadecuadas. En la medida en que los precios
de algunos bienes y servicios se expresan en
pesos, y los de otros se expresan en dólares, es
más complejo determinar los precios relativos.
Más difícil aún es evaluar las variaciones de
precios relativos a lo largo del tiempo.
Un caso paradigmático ha estado dado por
la dolarización de la deuda pública, que ha
llevado a varios países (incluido Uruguay en
2002) a la necesidad de reestructurar los pagos
de la deuda pública, debido a depreciaciones
abruptas en el tipo de cambio. Existen casos
extremos en que las modificaciones abruptas
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
69
3.5.4
EL RIESGO SISTÉMICO Y LAS POLÍTICAS
DE SUPERVISIÓN Y REGULACIÓN
En secciones anteriores se describieron algunas
de las funciones que cumple el sistema financiero.
En particular se destacó el papel de los bancos
en tanto intermediarios entre los ahorristas y
aquellos agentes que necesitan fondos para
financiar su consumo o sus inversiones. Para
comprender cabalmente la importancia que
tiene un correcto funcionamiento del sistema
financiero de un país, y el riesgo inherente al
que todo sistema financiero está sujeto, es
necesario considerar algunas características
del negocio bancario.
En primer lugar, los bancos “crean liquidez”, en
tanto que ofrecen oportunidades de depósito a
sus clientes que son más líquidos que los activos
en los cuales los bancos invierten. Es decir,
el negocio principal de los bancos es tomar
depósitos “líquidos” (ya que el depositante los
puede exigir al banco cuando desee), para
otorgar créditos por plazos relativamente más
largos. Así por ejemplo, los bancos toman
depósitos a la vista (o por plazos fijos cortos
como un año), y otorgan créditos a sus clientes
por plazos mayores, que pueden ir desde varios
meses hasta 25 o 30 años (en el caso de los
créditos hipotecarios). Esto implica que el
negocio bancario convive necesariamente con
70
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
el descalce de plazos, y por tanto con riesgo ocurre cuando algún evento genera una
de liquidez.
crisis de confianza de los depositantes hacia
un banco o hacia el sistema bancario en su
Dado que el riesgo de liquidez es una conjunto. Por tanto, ningún sistema financiero
característica central del negocio bancario, la puede funcionar correctamente si no existe un
misma implica que ningún banco en el mundo alto grado de confianza en el mismo por la
es capaz de devolver todos los depósitos que mayoría de los agentes económicos.
mantiene si todos sus ahorristas (o una parte
importante de ellos), deciden retirarlos en un En segundo lugar, los bancos cumplen la
momento dado. Por ello, es muy importante para importante función de seleccionar, monitorear
la salud del negocio bancario y la estabilidad y gestionar a sus deudores (es decir a aquellos
del sistema financiero, evitar que todos los que han recibido créditos), algo que sería
ahorristas decidan retirar sus depósitos de los muy complicado de hacer para un individuo
bancos a la misma vez, lo que por lo general con ahorros que deseara prestar su dinero a
terceros. Es relevante notar que esta función
cumple un rol también clave para la economía
de un país, ya que en definitiva implica velar
porque los ahorros de los individuos sean
canalizados hacia los “mejores” proyectos de
inversión, decidiendo qué empresas, proyectos
y consumidores financiar en función de criterios
objetivos de rentabilidad y riesgo. Así, al asumir
esta función, los bancos asumen el riesgo de
crédito, pero desarrollando para ello políticas
apropiadas y las capacidades necesarias para
hacerlo de acuerdo con las mejores prácticas
disponibles.
En tercer lugar, los bancos forman parte
medular de la cadena de pagos de una
economía; emiten y aceptan cheques emitidos
por sí mismos y por otros bancos, permiten
pagos y cobros entre clientes y sus cuentas,
emiten tarjetas de crédito y débito para que
sus clientes realicen transacciones comerciales
y compras en internet, permiten pagar o cobrar
a terceros mediantes giros al exterior, etc. Éste
es un rol vital para las economías modernas
actuales, en las cuales muchas transacciones
comerciales no involucran el uso de dinero
en efectivo. Por cumplir dichas funciones,
los bancos corren riesgos operativos, riesgo
reputacional y riesgos de fraudes.
la evolución macroeconómica y la solidez del
sistema financiero3. En efecto, un aspecto
central de esta crisis fue la debilidad de
las instituciones financieras, la inadecuada
Por tanto, dado que un sistema financiero regulación y supervisión bancaria y la falta de
cumple roles muy importantes en una economía transparencia.
moderna, y dado que el negocio bancario se
encuentra sujeto a un conjunto de riesgos que Con el fin de establecer recomendaciones,
son inherentes a su negocio, la enorme mayoría normativas y mejores prácticas para la
de los países tienen instituciones públicas que supervisión bancaria, en 1975 se creó en Basilea
se especializan en la regulación y supervisión (Suiza), el Comité de Supervisión Bancaria
del sistema financiero. Dichas instituciones de Basilea. En 1988, dicho comité aprobó el
(generalmente los Bancos Centrales), tienen denominado Acuerdo de Capital de Basilea
la importante tarea de definir un conjunto (Basilea I), que introducía unas exigencias
de reglas bajo las cuales los bancos y otras mínimas de recursos propios del 8% en función
instituciones financieras deben operar, así de los riesgos asumidos, principalmente de
como el mandato de supervisar que dichas crédito. Este Acuerdo fue adoptado no sólo
normas sean cumplidas, velando así por la por los países integrantes del Comité, sino
por prácticamente todos aquellos que tienen
salud y estabilidad del sistema financiero.
un sector bancario activo internacionalmente.
En efecto, las políticas de supervisión y Posteriormente, en 2004 se aprobaron nuevas
regulación del sector financiero revisten gran recomendaciones bajo “Basilea II”, y en 2010
importancia para el correcto funcionamiento bajo “Basilea III”.
de las economías. La crisis financiera y
bancaria que atravesó Uruguay en 2002, puso
de manifiesto los vínculos que existen entre
En el capítulo 4 trataremos más en detalle la crisis financiera de 2002.
3
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
71
LOS ACUERDOS DE BASILEA
A efectos de supervisar los mercados financieros, muchos países han adoptado normas como las que se recogen
en los Acuerdos de Basilea. El Comité de Basilea para la Supervisión Bancaria trabaja con el propósito de
lograr acuerdos orientados a favorecer una mayor supervisión prudencial y una creciente armonización de las
disposiciones nacionales en todos los países integrados al mercado financiero internacional.
El Comité de Basilea prepara documentos para implementación y divulgación: entre ellos, un compendio,
actualizado en forma periódica. Este contiene recomendaciones, guías y estándares internacionales, con ajustes
y revisiones, en particular para lo referente a la determinación del capital mínimo y la suficiencia patrimonial
que deben mantener los bancos. También contiene un conjunto comprensivo de principios básicos para la
supervisión bancaria efectiva, conocidos como ‘Los Principios Básicos de Basilea’.
De todas formas, ciertos problemas que caracterizan a los sistemas financieros de algunos países no se
encuentran explícitamente incluidos en los principios básicos o en los Acuerdos de Basilea. Tal es el caso de la
dolarización y el riesgo que asumen algunos bancos frente a sus propios gobiernos.
RECUADRO 3.14
72
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
3.6
RESUMEN
La inversión es algo muy importante para
un país. Desde la perspectiva individual del
inversor, implica sacrificar consumo (y por tanto
gratificación) presente, en pos de obtener un
mayor nivel de ingresos y riqueza en el futuro.
Por ello, toda inversión conlleva necesariamente
una apuesta hacia el futuro. Asimismo, si bien
una decisión de inversión es una apuesta al
futuro, es una apuesta racional, que analiza
y contrapone riesgos y retornos esperados.
Por ello, y desde la perspectiva agregada,
cuando un país presenta elevados niveles de
inversión es porque los agentes económicos
perciben que hay muchas oportunidades
con buena rentabilidad y/o bajo riesgo, lo
que en definitiva es una señal de un país
con una economía saludable. Finalmente, la
inversión es un componente importante de la
demanda privada, por lo que representa un
factor explicativo importante del crecimiento
económico presente y fundamentalmente del
crecimiento futuro, en tanto invertir implica
ampliar capacidades productivas de mañana.
En Uruguay, históricamente la inversión
agregada se ha caracterizado por presentar
grandes fluctuaciones en el largo plazo y por
representar una proporción relativamente baja
del PIB en comparación con otros países. Desde
1955 hasta finales del siglo XX la inversión en
relación al PIB ha sido inferior al 14%, guarismo
que se encuentra muy por debajo de la tasa de
inversión promedio de los países en desarrollo,
en general, y del conjunto de economías de
América Latina, en particular. Si bien durante
la última década la economía uruguaya ha
asistido a un progresivo incremento de la
tasa de inversión (en 2014 se ubicó cerca del
20% del PIB), dicho guarismo continúa siendo
sensiblemente inferior al de otras economías
emergentes de rápido crecimiento (que
muestran tasas de inversión cercanas al 30%
del PIB).
Por otra parte, tanto la inversión pública como
la privada han mostrado en el pasado grandes
fluctuaciones. No sólo han acompañando el
ciclo económico, sino que ambas han fluctuado
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
73
altas, y consecuentemente, tasas de ahorro
relativamente bajas. Asimismo, si bien de
acuerdo a la teoría clásica el consumo debería
mostrar una evolución más estable que los
ingresos de las familias (ya que las familias
deberían ahorrar en tiempos de bonanza y
desahorrar en tiempos de recesión), en Uruguay
el consumo privado ha fluctuado más que el
PIB, particularidad que podría explicarse,
Mientras que la decisiones de inversión son entre otras cosas, por diversas dificultades que
tomadas principalmente por las empresas, las ha mostrado el sistema financiero uruguayo en
familias en cambio deciden fundamentalmente el pasado como intermediador de fondos.
qué porción de su ingreso consumir, y que
porción de su ingreso ahorrar. Al igual que en En resumen, al mirar los componentes de
la mayoría de los países del mundo, en Uruguay inversión, consumo y ahorro agregado, es
el consumo privado es el principal componente posible afirmar que en Uruguay la evolución
de la demanda privada, representando histórica de todos estos componentes reflejan,
aproximadamente 70% del PIB. Desde el punto en cierta forma, dos fenómenos salientes (i) una
de vista comparado, en Uruguay las familias preferencia relativamente alta de los agentes
presentan tasas de consumo relativamente (tanto públicos como privados) por el presente
en detrimento del futuro, evidenciado en tasas
relativamente bajas de inversión y ahorro, y altas
tasas de consumo y (ii) una elevada volatilidad
y prociclicidad de la inversión y el consumo, lo
que a priori sugiere dificultades de los agentes
para tomar decisiones intertemporales que
implican previsiones a futuro.
más que el propio PIB. Esto también es cierto
para la inversión pública, quien tampoco ha
exhibido históricamente un comportamiento
“contracíclico”, contradiciendo los argumentos
teóricos que sostienen que este componente de
la inversión no debe evolucionar acompañando
las fluctuaciones del nivel de actividad general
de la economía.
74
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
3.7
PREGUNTAS DE REPASO
3.
¿Qué es la inversión
y por qué es
importante?
4.
1.
2.
¿Cuáles son las
características
principales que ha
presentado la inversión
agregada en Uruguay?
5.
¿La inversión
agregada suele
ser procíclica o
anticíclica?
¿Quiénes invierten
en Uruguay? ¿Qué
tipo de inversor tiene
mayor peso en la
inversión agregada?
Del punto de vista
teórico, ¿la inversión
pública debería ser
procíclica o anticíclica?
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
75
6.
¿Cómo funciona
el esquema de
inversión con formato
PPP? ¿Cuáles son
sus principales
características?
¿Qué relación hay
entre la inversión y el
ahorro?
9.
¿Qué factores inciden
sobre la decisión
privada de invertir?
7.
8.
76
¿Cuáles son los
determinantes del
consumo privado?
12.
10.
¿Qué rol juegan las
expectativas y la
incertidumbre en la
decisión de inversión
de los agentes
privados?
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
11.
¿Qué rol juega el
sistema financiero
de un país en la
intermediación entre
ahorro, inversión y
consumo?
13.
¿Cómo se determina
la tasa de interés
en un mercado
financiero que
funciona libremente?
¿Cuáles son
las principales
características del
sistema financiero
uruguayo?
3.8
BIBLIOGRAFÍA
FISCHER, S., R. DORNBUSCH y R.
SCHMALENSEE (1990).
Economía. México, Mc Graw Hill. (2a. edición).
MANKIW, N. G. (2004). Principios de Economía.
Madrid, Mc Graw Hill. (3ª. Edición).
SACHS, J. y F. LARRAIN (1993). Macroeconomía
en la economía global. México, Prentice Hall
Hispanoamericana S.A. (1ª. Edición)
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
77
Más capítulos del libro
Para Entender la Economía del Uruguay
en
EL COMERCIO
EXTERIOR Y LA
ESPECIALIZACIÓN
PRODUCTIVA
04.
4.1
La teoría de la
especialización
productiva y
el intercambio
internacional
4.4
4.6
2
4.2
Las
exportaciones
de servicios
La política
comercial y sus
efectos
4.7
4.9
Preguntas de
repaso
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Evolución
del comercio
exterior
uruguayo
4.5
El marco
multilateral
y los
acuerdos de
preferencias
comerciales
4.10
4.3
Las
exportaciones
de bienes
Las importaciones
de bienes
4.8
Bibliografía
Resumen
EL COMERCIO EXTERIOR Y LA
ESPECIALIZACIÓN PRODUCTIVA
¿De qué factores depende la estructura del comercio exterior de una
economía? ¿Qué papel desempeñan las diferencias y las similitudes
entre los países para explicar la composición de sus exportaciones e
importaciones? ¿Es importante el tamaño de las economías para entender
las formas de especialización productiva y la importancia del comercio
exterior en el conjunto de las transacciones económicas? ¿Cómo ha sido
la evolución de las exportaciones y las importaciones de la economía
uruguaya? ¿Cuáles son las principales características de la estructura del
comercio exterior de bienes y servicios de Uruguay? ¿Se han registrado
cambios relevantes en el transcurso de los últimos años? ¿Han sido
importantes los acuerdos comerciales para promover el acceso de las
exportaciones a los mercados externos? ¿Qué papel han jugado los
acuerdos del MERCOSUR en la dinámica reciente del comercio exterior
uruguayo? ¿Cuál ha sido el papel de las negociaciones comerciales
multilaterales sobre las corrientes de comercio exterior?
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
3
4
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Por su parte, las importaciones contribuyen a
incrementar la competencia en estructuras de
mercado naturalmente oligopólicas, al tiempo
que representan una de las vías principales
para incorporar tecnología a la producción, a
través de bienes de capital, insumos y servicios
intensivos en conocimiento.
INTRODUCCIÓN
Las modalidades de inserción de un país en
el comercio internacional de bienes y servicios
están condicionadas por factores estructurales
que determinan cuáles son los productos
que compra y vende, así como quiénes son
sus proveedores y clientes. En este sentido,
diversas características estructurales de
Uruguay determinan el papel de la inserción
económica internacional en el desarrollo
del país y los intereses nacionales en las
relaciones económicas internacionales. Estos
determinantes incluyen: i) el pequeño tamaño
económico; ii) una dotación particular de
recursos naturales aptos para la ganadería, la
agricultura y la forestación, así como para el
turismo; iii) recursos humanos con buenos niveles
de calificación entre los países en desarrollo;
y iv) una ubicación geográfica alejada de los
principales centros de producción y consumo
mundiales, y cercana a los principales centros
regionales.
La inserción internacional es un ámbito esencial
en el crecimiento económico de cualquier
país, y muy especialmente, en los de pequeño
tamaño. En estos casos, las exportaciones de
bienes y servicios son necesarias para colocar la
producción nacional y explotar las economías
de escala, más allá de los límites que impone
el reducido tamaño del mercado doméstico.
En efecto, son varios los productos en los que
el mercado uruguayo consume una proporción
muy marginal del total producido en el país –
soja, arroz, pasta de celulosa, preformas para
fabricación de envases plásticos, entre otros.
En este capítulo se aborda la inserción
internacional del Uruguay en el comercio
exterior de bienes y servicios. El capítulo se
organiza en seis secciones. La primera sección
introduce los fundamentos teóricos del comercio
internacional y la especialización productiva.
La segunda sección presenta un panorama
general del comercio exterior uruguayo a
partir de una visión conjunta de exportaciones
e importaciones de bienes y servicios. La
tercera sección caracteriza las exportaciones
uruguayas de bienes en términos de productos y
mercados, mientras que la cuarta sección hace
lo propio con las exportaciones de servicios.
La quinta sección considera las importaciones
uruguayas y aspectos relacionados de la
política comercial. Por último, la sexta sección
aborda la participación del Uruguay en las
negociaciones comerciales internacionales,
tanto multilaterales como regionales y
bilaterales.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
5
4.1
LA TEORÍA DE LA ESPECIALIZACIÓN
PRODUCTIVA Y EL INTERCAMBIO
INTERNACIONAL
Las teorías del comercio internacional se
proponen responder las preguntas de por qué
comercian los países y qué productos exportan
e importan cada uno de ellos, y a partir de
allí, derivar las ganancias del comercio y sus
efectos sobre el bienestar y otras dimensiones
relevantes, según el caso.
Los distintos enfoques teóricos existentes son
complementarios, ya que explican diferentes
modalidades de especialización y comercio,
y subrayan la importancia de determinados
aspectos que influyen sobre la composición
de las exportaciones e importaciones de una
economía. No hay una teoría genéricamente
mejor que otra, sino que dada una realidad
comercial particular, alguna de las teorías
puede tener mayor poder explicativo, aunque
seguramente sea necesaria la combinación
de dos o más enfoques para dar cuenta de la
globalidad del comercio exterior de un país.
En esta sección se presentan de forma
simplificada las principales teorías del comercio
internacional, apelando a sus formulaciones
más simples e intuitivas, y priorizando los
elementos conceptuales más básicos.
6
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Diversos enfoques
teóricos pueden
combinarse
para lograr un
mayor poder
explicativo sobre
la globalidad del
comercio exterior
de un país.
4.1.1
LAS VENTAJAS COMPARATIVAS:
EL APORTE DE LAS TEORÍAS
CLÁSICA Y NEOCLÁSICA
En las teorías de las ventajas comparativas
son las diferencias entre los países las que
motivan el comercio entre ellos. El intercambio
comercial reporta beneficios recíprocos si
cada país se especializa en lo que hace
relativamente mejor.
– representa el costo de oportunidad de las
camisas en términos de arroz. Específicamente
el costo de oportunidad implica que se debe
renunciar a 125 gramos (1/8 de kilo) de arroz
para producir una camisa adicional en la
economía doméstica.
La teoría clásica del comercio internacional fue
desarrollada por David Ricardo a comienzos
del Siglo XIX y plantea un modelo de ventaja
comparativa basada en las diferencias en la
productividad del trabajo. Como es propio
de las teorías clásicas, el modelo ricardiano
supone que los mercados son perfectamente
competitivos, es decir, tanto la oferta como
la demanda están atomizadas y el precio de
mercado es un dato para cualquier oferente
o demandante. En línea con la versión más
simple de este modelo, se supone que existen
dos países (la economía doméstica y resto del
mundo), dos bienes (camisas y arroz) y un factor
de producción (trabajo). La tecnología de
producción viene dada por las horas de trabajo
necesarias para producir una camisa (aLC) y un
kilo de arroz (aLA). En la economía doméstica
(ED): aLC = 1; aLA = 8. El cociente entre ambos
requerimientos de trabajo – aLC/aLA = 1/8
En tanto el trabajo es el único factor
de producción, no existen beneficios
extraordinarios y el salario por hora en cada
sector es igual al valor de mercado de lo que
un trabajador puede producir en una hora
(productividad del trabajo): PC/aLC en el sector
de las camisas y PA/aLA en el sector del arroz,
siendo PC y PA el precio de una camisa y de un
kilo de arroz, respectivamente.
En autarquía, es decir, en ausencia de comercio
internacional, la ED tiene que producir los
dos bienes, ya que los consumidores los
demandarán en cantidades positivas a los
precios de mercado vigentes. A su vez, para
que exista producción de ambos bienes, el
salario debe ser el mismo en los dos sectores,
de lo contrario, nadie va a estar dispuesto a
trabajar en el sector que pague salarios más
bajos. Esto implica que PC/aLC = PA/aLA, lo
que equivale a decir que, en autarquía, el
precio relativo de los bienes es igual a sus
requerimientos relativos de trabajo: PC/PA =
aLC/aLA = 1/8 = 0,125.
Los conceptos anteriores aplican también al
resto del mundo (RM), donde se supone que
los requerimientos de trabajo son mayores
a los de la ED en el sector de las camisas y
menores en el del arroz: a*LC = 2; a*LA = 4.
Entonces, en autarquía: P*C/P*A = a*LC/a*LA
= 2/4 = 0,5.
Dadas las tecnologías de producción que se
han supuesto, la relación de requerimientos de
trabajo en la producción de camisas y arroz
es menor en la ED que en el RM, o lo que es
equivalente, el costo de oportunidad de las
camisas en términos de arroz es menor en la
ED que en el RM:
aLC/aLA = 0,125 < 0,5 = a*LC/a*LA
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
7
En otras palabras, la ED tiene una ventaja
comparativa en la producción de camisas, y
como contrapartida, el RM tiene una ventaja
comparativa en la producción de arroz:
a*LA/a*LC = 2 < 8 = aLA/aLC
La diferencia de precios relativos en autarquía
generará los incentivos al comercio y la
especialización una vez que los países puedan
comerciar:
PC/PA = 0,125 < 0,5 = P*C/P*A
El precio relativo de las camisas (del arroz)
es más elevado en el RM (ED). Entonces, si
estos países pueden comerciar entre sí, en
la ED interesará exportar camisas e importar
arroz, y en el RM interesará exportar arroz
e importar camisas. De este modo, en la ED
(RM) se reduce la oferta de camisas (arroz) y
aumenta la oferta de arroz (camisas), lo que
empuja al alza (a la baja) el precio relativo
de las camisas. Este proceso de convergencia
ocurrirá hasta el punto en que el comercio
internacional sea suficiente para que los
precios relativos se igualen, dando lugar a
un precio relativo mundial, situado en un nivel
intermedio respecto de los precios relativos
iniciales, por ejemplo: P’C/P’A = 0,25. A
partir de la existencia de comercio, una
camisa se intercambia por 250 gramos de
arroz en el mercado mundial. Esto determina
8
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
que la ED sólo producirá camisas y el RM
sólo producirá arroz. Es decir, cada país se
especializa completamente en la producción
y exportación del bien en el que tiene ventaja
comparativa, como se explica a continuación.
Desde la perspectiva de la ED, el nuevo precio
relativo es mayor al costo de oportunidad
de las camisas en términos de arroz. En
este país se puede obtener 1 kilo de arroz
de dos formas: i) producir cuatro camisas
e intercambiarlas por un kilo de arroz en el
mercado mundial (producción indirecta); o ii)
producir directamente 1 kilo de arroz, para
lo que se deben dejar de producir 8 camisas.
En consecuencia, la ED producirá y exportará
únicamente camisas, y se abastecerá de arroz
desde el RM. Un razonamiento análogo desde
la perspectiva del RM muestra que este país
producirá y exportará únicamente arroz, y se
abastecerá de camisas desde la ED.
La especialización productiva generada
por el comercio internacional incrementa la
disponibilidad global de bienes en relación
con la situación previa al establecimiento
del comercio, expandiendo las posibilidades
de consumo tanto en la ED como en el RM,
y mejorando el bienestar en cada uno de los
países. Los consumidores de un país ya no
están limitados por lo que se puede producir en
su país sino que sus posibilidades de consumo
se ven amplificadas por el comercio.
La especialización
productiva
generada por
el comercio
internacional
incrementó la
disponibilidad
global de bienes
expandiendo las
posibilidades de
consumo.
VENTAJAS ABSOLUTAS Y VENTAJAS COMPARATIVAS
Cuando un país tiene un menor requerimiento de trabajo para producir un bien se dice
que tiene una ventaja absoluta en ese bien. Un país podría tener ventajas absolutas
en todos los bienes pero no ventajas comparativas, que son un concepto relativo. Por
ejemplo, Argentina (A) podría ser más eficiente en la producción de aceite y pan que
Brasil (B):
aALA = 2 < aBLA = 5
aALP = 3 < aBLP = 4
Siendo aLA y aLP las horas de trabajo necesarias para producir un litro de aceite y un
kilo de pan, respectivamente. Sin embargo, Argentina tiene una ventaja comparativa en
la producción de aceite y Brasil en la producción de pan:
aALA/aALP < aBLA/aBLP
aBLP/aBLA < aALP/aALA
El costo de oportunidad del aceite (pan) en términos de pan (aceite) es menor en
Argentina (Brasil), por lo que a pesar de las ventajas absolutas, va a existir comercio y
especialización, con beneficios mutuos.
RECUADRO 4.1
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
9
La teoría neoclásica de las ventajas
comparativas aporta una perspectiva más
realista al considerar otros factores de la
producción: tierra, capital y otros recursos
naturales. Seguramente, Uruguay exporta
pasta de celulosa por una abundancia
relativa de bosques y no por la productividad
del trabajo. En este enfoque, las ventajas
comparativas se originan en diferencias
en las dotaciones relativas de factores de
producción, por lo que se lo denomina teoría
de las proporciones factoriales, o modelo
Heckscher-Ohlin (HO), en virtud de los autores
que lo introdujeron.
10
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
En la versión más simple del modelo HO existen
dos países (ED y RM), dos bienes (tela y
papas) y dos factores de producción (trabajo y
tierra). Entonces, son cuatro los requerimientos
factoriales: aLT y aLP son las horas de trabajo
necesarias para producir un metro de tela y
un kilo de papas, respectivamente; y aTT y
aTP son las hectáreas de tierra necesarias
para producir un metro de tela y un kilo de
papas, respectivamente. Las diferencias en la
tecnología son entre bienes y no entre países.
Por ejemplo, se supone que la tela es trabajo
intensiva, es decir, su producción requiere una
mayor relación entre trabajo y tierra (como
contrapartida, las papas son tierra intensivas):
aLT/aTT > aLP/aTP , aTP/aLP > aTT/aLT
La única diferencia entre países está en las
dotaciones de factores productivos, por
ejemplo, se supone que la ED tiene una mayor
dotación relativa de trabajo que el RM, es
decir, la ED es trabajo abundante y el RM es
tierra abundante: L/T > L*/T*, donde L (L*) y
T (T*) son las dotaciones de trabajo y tierra de
la ED (RM), respectivamente. Nuevamente, se
trata de un concepto relativo y ningún país
puede ser relativamente abundante en todo.
Dado que la tecnología es exactamente la
misma en ambos países, en autarquía, la ED
produce una mayor relación entre tela y papas
que el RM, porque la ED es trabajo abundante
y la tela es trabajo intensiva. Intuitivamente,
es razonable que la producción esté sesgada
hacia el bien que emplea intensivamente el
factor abundante. Para cualquier nivel del
precio relativo de la tela, la oferta relativa
de tela es mayor en la ED. A su vez, como
los países sólo difieren en sus dotaciones
factoriales, la demanda relativa de tela es
la misma en ambos casos (los consumidores
tienen las mismas preferencias en los dos
países). Entonces, ante una misma demanda
relativa, el precio relativo inicial de la tela va
a ser menor en aquel país en que la oferta
relativa de tela sea mayor, en este caso, la
ED:
PT/PP < P*T/P*P
Nuevamente, se ha llegado a una situación
con diferencial de precios relativos en ausencia
de comercio, que genera el mismo tipo de
incentivos al comercio y la especialización
que en el modelo ricardiano basado en las
diferencias tecnológicas entre países. El
comercio internacional hace converger los
precios relativos a un precio relativo mundial,
situado en un nivel intermedio. Entonces, en la
ED aumenta el precio relativo de la tela, lo que
está asociado a una mayor producción relativa,
un menor consumo relativo y la exportación
del excedente. Resultado análogo se observa
en el RM respecto de las papas. En síntesis,
los países se especializan en la exportación
de los bienes cuya producción es intensiva en
los factores en los que están dotados de forma
más abundante.
Una de las diferencias respecto al modelo
clásico de las ventajas comparativas es que
ambos países siguen produciendo los dos
bienes, aunque sólo exportan uno de ellos,
por lo que la especialización de las economías
es parcial. En el modelo ricardiano el comercio
internacional puede considerarse como una
forma de producción indirecta. En cambio,
en el modelo HO, el comercio internacional
permite intercambiar indirectamente factores
de producción, es decir, el RM utiliza una parte
del trabajo abundante de la ED al importar
bienes intensivos en trabajo y exportar
bienes intensivos en tierra. La ED exporta
indirectamente trabajo y el RM tierra.
Una de las implicaciones importantes del
modelo HO, a partir de que introduce más
de un factor de producción, es que muestra
que los cambios en los precios relativos tienen
efectos sobre la distribución de la renta,
es decir, el comercio genera ganadores y
perdedores. Específicamente, en cada país
mejora el ingreso real de los propietarios del
factor relativamente abundante y empeora el
de los propietarios del otro. De todos modos,
en términos netos, el comercio sigue siendo
beneficioso para cada uno de los países
participantes.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
11
4.1.2
LAS NUEVAS TEORÍAS DEL
COMERCIO INTERNACIONAL
Los modelos de Ricardo y HO explican el
comercio inter-industrial – el intercambio
recíproco de bienes pertenecientes a industrias
diferentes (arroz por camisas; telas por papas)
– pero no logran explicar adecuadamente
una parte importante de los flujos comerciales
que se observan entre las economías. Desde
hace varias décadas existe una proporción
significativa y creciente del intercambio
internacional que corresponde a lo que se
denomina comercio intraindustrial, esto es,
la exportación e importación simultánea por
parte de una determinada economía de bienes
pertenecientes a una misma industria. Los
bienes intercambiados no suelen ser idénticos,
pero en general se trata de bienes que son
sustitutos relativamente cercanos (automóviles
por automóviles). En la década de los 80 del
siglo pasado, la nueva teoría del comercio
internacional procuró explicar este tipo de
12
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
fenómeno, que no puede explicarse a partir tiempo, tienen el monopolio de la variedad
de las teorías clásica y neoclásica, basadas específica que produce cada uno, razones por
en las ventajas comparativas.
las cuales a este tipo de estructura de mercado
se la denomina competencia monopolística.
La formulación más frecuente de este tipo de
enfoque se caracteriza por la presencia de
economías de escala internas a la empresa y
una estructura de mercado de competencia
monopolística. Las economías de escala
implican que el costo unitario de producción
es menor cuanto mayor es el tamaño de la
empresa. Esto impide mantener el supuesto de
mercados perfectamente competitivos, ya que
si las empresas grandes son más eficientes,
los mercados estarán dominados por un
reducido número de empresas. Cada una de
las empresas en una cierta industria produce
una variedad del bien correspondiente –
por ejemplo, un tipo o marca de automóvil
– que tiene características particulares que
la diferencian de las otras variedades pero
puede ser sustituida por cualquiera de ellas.
Entonces, los productores de las distintas
variedades compiten entre sí, y al mismo
CUADRO 4.1
Economías de escala: tamaño de la empresa y costo unitario
Número de empleados
Unidades producidas
Empleados por unidad
5
5
1
10
15
2/3
20
40
1/2
El Cuadro 4.1 presenta de forma muy
simplificada cómo operan las economías
de escala, informando las unidades de
un bien que se pueden producir con
diferentes dotaciones de empleados en
un período determinado, así como el
costo unitario de producción medido en
términos de empleados por unidad. Este
ejemplo hipotético ayuda a comprender
por qué las economías de escala son una
motivación del comercio internacional.
Más recientemente, las modernas teorías
del comercio internacional introdujeron
la heterogeneidad entre empresas como
fundamento del comercio entre países. Esto
implica que, a diferencia de los enfoques
precedentes, se supone que las empresas
tienen, específicamente, distintos niveles
de productividad. Entonces, la apertura al
comercio internacional resulta en que las
empresas de costos más bajos se expanden,
las de costos elevados se contraen y las de
costos más altos salen del mercado. Por esta
vía se agrega a las ganancias de la nueva
teoría del comercio, la ganancia derivada
de la heterogeneidad de las empresas. Esta
consiste en la mayor productividad de la
industria, al concentrarse la producción en
las empresas más productivas y de menores
costos, tanto porque salen del mercado las
de costos más altos, como porque se reasigna
producción entre las que quedan, en favor de
aquellas que exhiben menores costos.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
13
4.1.3
LA FRAGMENTACIÓN DE LOS PROCESOS
PRODUCTIVOS Y EL OFFSHORING
Uno de los fenómenos más recientes y
significativos en el comercio internacional
surge de la fragmentación creciente de la
actividad económica, tanto del proceso
de producción de un bien o servicio como
de la estructura de gestión que produce
servicios para las empresas. Esta tendencia
a fragmentar las actividades ha sido posible
a partir del desarrollo de las tecnologías de
la información, la reducción en los costos
de las comunicaciones internacionales y del
comercio internacional, y la estandarización
de los procesos.
La fragmentación de la producción de un
bien o servicio más allá de las fronteras de
los países da lugar a las cadenas globales de
valor. Estas describen el conjunto completo
de las actividades desarrolladas para llevar
un producto desde su concepción hasta su uso
final y cómo estas actividades se distribuyen
a escala internacional, lo que suele involucrar
arreglos complejos con diversos bienes
intermedios y servicios de apoyo provistos
desde diferentes lugares.
A su vez, las empresas en países desarrollados
están relocalizando crecientemente partes
14
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Una baja de los
costos a partir
del desarrollo
tecnológico
permite la
fragmentación
de actividades a
nivel mundial.
de su proceso de producción hacia países
en desarrollo, en particular, servicios.
Estos pueden incluir centros de contacto,
administración (contabilidad y finanzas,
recursos humanos) y hasta casos de mayor
complejidad como servicios de diseño o
investigación y desarrollo. Esta modalidad se
denomina offshoring, o comercio de tareas,
y adopta la forma de inversión extranjera
directa (IED) cuando la empresa instala una
filial en el extranjero, o de outsourcing en el
extranjero cuando contrata a una empresa
local no vinculada.
Estos nuevos conceptos no entran en
contradicción con los marcos teóricos
existentes sobre comercio internacional e IED.
Por ejemplo, durante los últimos años se han
desarrollado modelos de tipo HO que dividen
el proceso de producción de un bien final o
servicio en actividades que se localizan donde
pueden ser realizadas más eficientemente.
Estos modelos han sido complementados por
otros que abordan la distribución geográfica
de la actividad económica, basados en la
nueva teoría del comercio.
4.2
EVOLUCIÓN DEL COMERCIO
EXTERIOR URUGUAYO
El comercio exterior de un país tiene implícito
un nivel de internacionalización de la
economía que se puede medir a través del
coeficiente de apertura en tres versiones: las
exportaciones (apertura exportadora), las
importaciones (apertura importadora) o la
suma de ambas (apertura global), expresadas
como porcentaje del PIB. Uruguay comenzó
un proceso de apertura gradual al exterior
a mediados de la década de los 70, que se
aceleró a principios de los 90 y progresó sin
reversiones relevantes hasta el presente. Si bien
la apertura combinó modalidades diferentes
– apertura unilateral, acuerdos preferenciales
y multilateralismo – hubo un predominio claro
de las medidas unilaterales.
El Gráfico 4.1 presenta la evolución del grado
de apertura global del Uruguay entre 1970
y 2016, en dólares corrientes y en dólares
constantes. En el primer caso se observa un
incremento sustantivo en la apertura entre
ambos extremos – de un 30% a un 50% –
aunque con etapas intermedias de retroceso,
correspondientes a períodos de apreciación
de la moneda nacional. El indicador en dólares
constantes elimina la distorsión de precios
derivada de esta apreciación y muestra un
incremento aún mayor en el grado de apertura,
que se multiplicó por tres entre los años 1970 y
2016. En este caso se observa una tendencia
creciente sostenida, que sólo se revierte de
forma significativa durante la recesión de
2001 y 2002, como consecuencia de una
caída en las importaciones más profunda que
la contracción del PIB.
El grado de apertura del Uruguay es mayor
que el de sus países vecinos, sin embargo,
la comparación no es del todo pertinente,
especialmente en el caso de Brasil. El
coeficiente de apertura está sesgado por el
tamaño económico, ya que un país grande
tiende a ser más autosuficiente, y como
contrapartida, menos inclinado al comercio.
Por el contrario, los países pequeños
dependen del comercio internacional para
explotar las economías de escala, desarrollar
la competencia y diversificar la estructura
productiva. La apertura del Uruguay no se
destaca cuando la comparación internacional
incluye otras economías pequeñas, tanto de
países desarrollados como en desarrollo. El
coeficiente uruguayo es similar al de Nueva
Zelanda, menor al de Chile, Costa Rica y
Panamá, y varias veces inferior al de Irlanda o
Lituania1 (Gráfico 4.2).
Luego de un proceso de más de cuatro décadas,
que resultó en aumentos sistemáticos en el
grado de apertura, la economía uruguaya ha
alcanzado un nivel de integración moderado
a la economía internacional en el comercio
de bienes y servicios2. No obstante, esto no
contradice la gran relevancia del comercio
internacional en el desarrollo económico del
país y como mecanismo de trasmisión de
shocks externos favorables y desfavorables.
La comparación con Lituania es pertinente en virtud de que su población y PIB por habitante
son similares a los de Uruguay.
Los flujos de exportaciones e importaciones de servicios están subestimados, tal como se
explica más adelante en este capítulo. De todos modos, esto no altera la conclusión de que
Uruguay ha alcanzado una apertura comercial sólo moderada en términos relativos.
1
2
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
15
GRÁFICO 4.1
Grado de apertura del Uruguay
Porcentaje del PIB
70
60
50
40
30
20
GRÁFICO 4.2
10
Grado de apertura de países seleccionados (promedio 2014-2016)
Apertura exportadora, importadora y global, en porcentaje del PIB
0
Dólares Constantes 2010
Fuente: Banco Mundial (BM)
Dólares Corrientes
140
216
120
100
154
80
105
60
60
40
20
0
26
Argentina
64
54
46
45
Perú
Uruguay
25
Brasil
Chile
Costa Rica
Irlanda
Exportaciones/PIB
Lituania
Nueva
Zelanda
Panamá
Importaciones/PIB
Fuente: Banco Mundial (BM)
Nota: los porcentajes sobre las barras indican el
grado de apertura global (XPIB + MPIB)
16
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
GRÁFICO 4.3
Saldo de la balanza comercial del Uruguay
Porcentajes del PIB
Las exportaciones e importaciones de bienes y
servicios se relacionan también en el saldo de
la balanza comercial, que se calcula como la
diferencia entre el valor de las exportaciones
y el de las importaciones. Este saldo global
puede descomponerse a su vez como la suma
de los saldos de las balanzas de bienes y de
servicios.
2
0
-2
-4
-6
Saldo bienes
Saldo global
Fuente: Banco Mundial (BM)
El Gráfico 4.3 presenta los saldos anuales de la
balanza comercial y de la balanza de bienes
durante las dos últimas décadas, expresados
como porcentaje del PIB. Se observa una
tendencia al déficit en la balanza de bienes
que únicamente se revierte en circunstancias
excepcionales, correspondientes a severos
procesos de ajuste a partir de situaciones
de crisis, como ocurrió entre 2002 y 2005.
Precisamente, el otro antecedente histórico en
este sentido se verificó durante la denominada
“crisis de la deuda” en la década de los 80. El
saldo de la balanza comercial registra déficits
menores que el de la balanza de bienes y en
algunos años es superavitario. Esto refleja
la tendencia al superávit en la balanza de
servicios, en la que el turismo receptivo juega
un papel determinante.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
17
GRÁFICO 4.4
Relación de términos del intercambio, países seleccionados
Base año 2004 = 100
170
160
150
140
130
120
110
100
90
80
2004
Argentina
2006
Brasil
2008
Chile
2010
Costa Rica
2012
Paraguay
2014
Uruguay
2016
América Latina
Fuente: Comisión Económica para América Latina y el Caribe (CEPAL)
En una caracterización general del comercio
exterior también interesa la relación entre los
precios de los bienes exportados e importados,
que se resume en el indicador de términos del
intercambio3. Este se calcula como el cociente
entre un índice de los precios de exportación
y un índice de los precios de importación,
para un período determinado. Un aumento
(descenso) del cociente refleja una mejora
(deterioro) de los términos del intercambio,
lo que implica un mayor (menor) poder de
compra de las exportaciones en términos de las
importaciones. Una especificidad del comercio
exterior uruguayo en la última década es que,
18
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
a pesar de los incrementos significativos en
los precios internacionales de sus principales
productos de exportación, la relación de
términos del intercambio ha aumentado muy
por debajo del promedio de América Latina,
e incluso ha evolucionado en sentido contrario
al promedio regional durante los primeros
años (Gráfico 4.4). Este comportamiento se
explica en buena medida por la incidencia del
petróleo en las importaciones uruguayas.
3
El concepto de términos del intercambio alcanza a bienes y servicios. En la práctica, el
indicador se suele calcular únicamente para el comercio de bienes ya que no se suele disponer
de información completa para exportaciones e importaciones de servicios.
4.3
4.3.1
LAS EXPORTACIONES DE BIENES:
¿QUÉ EXPORTAMOS Y A QUÉ MERCADOS?
EVOLUCIÓN Y COMPOSICIÓN
DE LAS EXPORTACIONES DE BIENES
Las exportaciones de bienes pasaron de
unos 3.100 millones de dólares corrientes en
2004 a unos 10.200 millones en 20144. Esta
expansión involucró cambios muy significativos
en la composición por productos de las
exportaciones:
proceso de contracción iniciado hace unos
veinte años. A principios de la década de los
90, estos sectores representaban más del 40%
de las exportaciones uruguayas de bienes.
• La expansión de algunos sectores fue tal
que incrementaron su peso en la canasta
• Más de una cuarta parte del valor total exportadora a pesar de la incorporación
exportado en 2014 corresponde a bienes con de los nuevos productos: productos lácteos,
exportaciones nulas o incipientes a comienzos productos químicos y vehículos y autopartes6.
del período (“nuevos” productos): soja (16,2%);
Otros
sectores
incrementaron
pasta de celulosa (8,6%); trigo y maíz (3,4%). •
significativamente sus exportaciones aunque
• Algunos productos tradicionales registraron redujeron su participación relativa, debido al
una fuerte caída en su participación relativa avance de los nuevos productos: carnes, arroz,
en las corrientes de exportación: cuero y sus madera y productos de plásticos y caucho. Por
manufacturas, productos de la pesca, y textiles ejemplo, la participación de las carnes cayó
y confecciones5. En los sectores de productos cerca de un 30% entre 2004 y 2014, mientras
de cuero, textiles y confecciones, lo ocurrido que sus exportaciones en dólares corrientes se
en los últimos años es la continuación de un incrementaron en 1.100 millones de dólares.
4
La base de datos de exportaciones utilizada incluye las exportaciones desde zonas francas al
exterior del país, y por lo tanto, excluye las ventas de bienes realizadas desde Uruguay hacia
zonas francas uruguayas, que formalmente reciben el tratamiento de exportaciones.
5
La participación de las exportaciones de lana sucia, lavada o peinada (Tops) pasó de 4,5%
a 2,4%, mientras que las del resto de los productos (hilados, tejidos y confecciones) cayó de
3,2% a 0,5%.
6
El resultado en el sector automotriz obedece a que las exportaciones de vehículos fueron
insignificantes en los años inmediatos posteriores a la crisis.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
19
El aumento en el valor total de las exportaciones
de bienes se explica fundamentalmente
por lo ocurrido con los productos de origen
agrícola, tanto por la evolución de sus precios
internacionales como por el incremento en
los volúmenes físicos exportados de varios
de ellos. Además de las grandes variaciones
en las cantidades exportadas de los nuevos
productos, se observan aumentos significativos
en los volúmenes exportados de otros bienes
agroindustriales, resultantes de procesos
intensos de mejora en la productividad de la
fase agrícola respectiva (productos lácteos y
arroz). Por su parte, los volúmenes exportados
de carne bovina se han mantenido estables a
lo largo de la última década.
El patrón de especialización exportadora
muestra un amplio dominio de los productos
intensivos en recursos naturales, especialización
que se explica mayoritariamente por las
ventajas comparativas basadas en la dotación
de recursos naturales. Este patrón continuó
profundizándose durante la última década ya
20
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
que la participación de los productos agrícolas
y agroindustriales aumentó aproximadamente
ocho puntos porcentuales, pasando de
70% en 2004 a 78% en 2014 (a principios
de los noventa era del 55%). El proceso
de participación creciente y ampliamente
mayoritaria de los productos de origen primario
en las exportaciones de bienes suele ser referido
como “primarización” y suele dársele una
connotación negativa. Lo primero es correcto
por definición, en tanto se lo entienda como
el mayor peso de estos productos. A su vez, la
valoración negativa se apoya en que se trata
de bienes con escaso grado de elaboración,
relativamente homogéneos, y en consecuencia,
fácilmente sustituibles (commodities). Asimismo,
sus precios pueden experimentar variaciones
importantes en el muy corto plazo debidas a
fenómenos de la naturaleza u otros factores
que puedan afectar sus mercados, y por lo
tanto, la especialización en este tipo de bienes
determina una mayor vulnerabilidad a las
fluctuaciones en los mercados internacionales.
Existen al menos dos razones que permiten
relativizar dicha valoración negativa. En primer
lugar, los productos agrícolas y agroindustriales
también admiten una incorporación sustantiva
y creciente de conocimiento y tecnología. Las
características de los productos basados en
recursos naturales que se exportan actualmente
pueden ser muy diferentes de las características
de esos mismos productos hace un par de
décadas. Si bien se los suele considerar
genéricamente commodities, existen cada vez
mayores márgenes para su diferenciación a
partir del cumplimiento de requisitos sobre salud
humana, animal o vegetal y cuidado del medio
ambiente, así como de exigencias basadas en
las preferencias de los consumidores en materia
de calidad, procesos productivos (alimentos
orgánicos) o funciones (alimentos funcionales).
CUADRO 4.2
Composición de las exportaciones de bienes (2004 vs 2014)
En millones de dólares corrientes y porcentajes
2004
Mill. USD
2014
Mill. USD
2004
%
2014
%
17,9
Carnes
708
1.818
22,9
Productos de pesca
139
162
4,5
1,6
Productos lácteos
176
801
5,7
7,9
Arroz
190
505
6,1
5,0
80
203
2,6
2,0
Cebada y malta
Trigo y maíz
5
344
0,2
3,4
92
1.648
3,0
16,2
Otros animales y vegetales
192
463
6,2
4,6
Preparaciones alimenticias y bebidas
139
271
4,5
2,7
Soja
Productos químicos
165
863
5,3
8,5
Productos de plásticos y caucho
143
425
4,6
4,2
Cueros y sus productos
285
339
9,2
3,3
Madera
106
250
3,4
2,5
0
873
0,0
Pasta de celulosa
GRÁFICO 4.5
Evolución de los volúmenes exportados
En toneladas netas
1.000.000
3.200.000
8,6
800.000
2.400.000
600.000
Textiles y confecciones
240
299
7,7
2,9
Automóviles y autopartes
105
475
3,4
4,7
Otras manufacturas
145
249
4,7
2,4
400.000
Otros
189
193
6,1
1,9
3.098
10.182
100
100
200.000
Total general
Fuente: Dirección Nacional de Aduanas (DNA)
0
1.600.000
800.000
0
Carne bovina
2004
Arroz
Soja
2014
Trigo
2004
2014
Pasta de
celulosa
90.000
60.000
El patrón de
especialización
exportadora muestra un
amplio dominio de los
productos intensivos en
recursos naturales.
30.000
0
Leche en polvo
Manteca
2004
Quesos
2014
Fuente: Dirección Nacional de Aduanas (DNA)
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
21
En segundo lugar, los otros bienes que exporta
Uruguay pueden no ser una opción superior en
términos de su aporte potencial al desarrollo.
Lo relevante no es si un bien exportado
tiene origen agrícola o es una manufactura
de origen industrial. Lo que importa son las
características de aquella parte de su proceso
de producción que se realiza en el país. No
necesariamente todo proceso productivo
en el sector agropecuario incorpora menos
conocimiento y tecnología que un proceso en
el sector industrial. En el caso del Uruguay, los
bienes agrícolas y agroindustriales son los de
mayor valor agregado nacional y contenido
tecnológico generado domésticamente. El
gasto en I+D es relativamente más intenso en
el sector agropecuario, donde existe una red
de instituciones de investigación madura y es
particularmente relevante la inversión en I+D del
sector público. Las manufacturas exportadas
por Uruguay tienen una elevada participación
de insumos importados en su valor de
exportación y la tecnología incorporada deriva
principalmente de dichos insumos y de los
bienes de capital que también son importados.
Entonces, aun cuando un bien industrial pueda
ser más intensivo en contenido tecnológico que
uno agrícola, esta situación se puede invertir
cuando se considera el contenido que se
genera en el país (véase, Recuadro 4.2). Este
resultado es coherente con la realidad de un
país de pequeño tamaño económico y escasa
22
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
integración vertical, cuyos procesos industriales Varios de los principales productos que
tienden a ser muy cortos.
integran la canasta exportadora uruguaya se
corresponden con el “corazón proteccionista”
En principio, es positivo que los productos de sus principales mercados de destino,
que dominan las exportaciones de bienes fundamentalmente, países desarrollados y
sean los de relativamente mayor contenido grandes países emergentes. Los niveles de
tecnológico uruguayo y valor agregado protección suelen ser elevados en el comercio
nacional. Sin embargo, hay que tener presente internacional de carnes, lácteos y arroz, con
que esta es una comparación al interior de barreras que con frecuencia se traducen en
las exportaciones uruguayas de bienes y no aranceles equivalentes superiores al 50%,
implica que los productos uruguayos sean de e incluso, al 100%. La situación es diferente
alto contenido tecnológico en la comparación para la soja, la pasta de celulosa y el trigo,
internacional.
que suelen enfrentar niveles de protección
reducidos, e incluso nulos.
La composición particular de las exportaciones
de bienes tiene implicaciones en términos de Una preocupación habitual en relación con la
los objetivos que debe procurar el país en composición de las exportaciones de países
sus relaciones económicas internacionales. pequeños es que las mismas puedan estar
concentradas en unos pocos bienes, en virtud
de una relativamente escasa diversificación de
la estructura productiva. Esto tiene asociada
una mayor vulnerabilidad ante fluctuaciones en
sus precios u otras condiciones de los mercados
externos. El indicador de concentración
empleado habitualmente es denominado Índice
Herfindahl-Hirschman (IHH), o su inverso,
que informa acerca del número equivalente
de productos exportados7. El Gráfico 4.6
presenta la evolución de la concentración por
productos de las exportaciones de Uruguay
y países seleccionados. Como cabe esperar,
Uruguay muestra niveles de concentración, en
general, superiores a los de Argentina y Brasil.
El IHH también está sesgado por el tamaño
económico, en el sentido de que un país grande
tiende a contar con una estructura productiva
más diversificada, y como contrapartida,
exportaciones menos concentradas. En una
comparación internacional más amplia,
Uruguay no muestra niveles particularmente
elevados en la concentración por productos
de sus exportaciones, con valores en general
inferiores a los de Costa Rica, Chile o Irlanda.
7
El IHH para medir la concentración de las exportaciones a nivel de productos (mercados)
es igual a la suma de los cuadrados de las participaciones de los productos (mercados de
destino) en el valor de las exportaciones totales:
donde Xi es el valor exportado del producto (hacia el mercado) i y X son las exportaciones
totales. El valor máximo del índice es 1 y corresponde al caso de un único producto (mercado
de destino). El índice tiende a cero a medida que la concentración es menor. Dado un número
n de productos (mercados), el mínimo valor del índice se da cuando todos los productos
(mercados) tienen la misma participación (1/n). El inverso del IHH (1/IHH) representa el
número de productos (mercados) equivalente bajo el supuesto de que todos tienen la misma
participación en las exportaciones totales. Por ejemplo, un IHH de 0,05 equivale a 20
productos de (mercados a) los que se exporta el mismo valor.
GRÁFICO 4.6
Concentración de las exportaciones por producto. Países seleccionados
IHH y número de productos equivalente (para Uruguay)
0,08
0,07
0,06
0,05
0,04
0,03
0,02
0,01
2005
Argentina
2007
Brasil
2009
Costa Rica
2011
Irlanda
2013
Nueva Zelanda
Uruguay
Fuente: COMTRADE y Dirección Nacional de Aduanas (DNA)
Nota: para mayor claridad del gráfico no se incluyó a Chile (IHH promedio = 0,13)
Al igual que la mayoría de los países
considerados, Uruguay evolucionó hacia una
mayor concentración de sus exportaciones a lo
largo del período. Este resultado es consistente
con la mayor participación de los productos
agrícolas y agroindustriales, y en particular,
con la incorporación de nuevos productos con
pesos muy significativos en la canasta. Entre
ambas puntas, el valor del indicador aumentó
cerca del 30%, pasando, en términos de número
de productos, de 23 en 2005 a 18 en 2014, con
un máximo de 31 en 2007 y un mínimo de 16 en
2013.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
23
CONTENIDO TECNOLÓGICO DE LAS
EXPORTACIONES URUGUAYAS DE BIENES
Durante varios años se aplicó en Uruguay una clasificación de contenido tecnológico resultante de una
adaptación para Argentina de una metodología desarrollada por la OCDE, que se basa esencialmente
en estimar la intensidad de los gastos en I+D, directos e indirectos, en los distintos sectores. Más allá de la
limitación implícita de que se trata de una adaptación a otra realidad productiva, se plantea la dificultad
adicional de que no permite clasificar a una proporción muy mayoritaria de las exportaciones uruguayas,
ya que no evalúa el contenido tecnológico de los productos primarios ni de las manufacturas basadas en
recursos naturales. La aplicación de esta clasificación tradicional arroja que únicamente el 0,2% del valor
total exportado corresponde a manufacturas de alta tecnología (AT), mientras que las de media (MT) y baja
(BT) representan el 9% y el 8%, respectivamente (valores promedio 2010-2012).
Más recientemente, Aboal et al (2014) proponen una clasificación de las exportaciones según su contenido
tecnológico uruguayo, que alcanza a la gran mayoría de los bienes exportados. Uno de los indicadores
propuestos se basa también en la intensidad de los gastos en I+D, y su aplicación arroja resultados diferentes
a los de la clasificación tradicional: el 59% del valor exportado corresponde a bienes de alta tecnología; el
18% a bienes de media alta tecnología (MAT); el 16% a bienes de media baja tecnología (MBT) y el 7% a
bienes de baja tecnología.
RECUADRO 4.2
24
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
GRÁFICO 4.7
Clasificación tradicional
Primarios
Manuf. RRNN
Manuf. BT
Manuf. MT
Manuf. AT
Otros
0%
Nueva clasificación
(Gasto I+D)
BT
MBT
AT
Sin clas.
1%
0%
7%
9%
8%
29%
MAT
16%
54%
59%
17%
Asimismo, Aboal et al (2014) proponen un indicador sintético de contenido tecnológico que contempla simultáneamente: i)
la intensidad de los esfuerzos de innovación, aproximada a través de la intensidad de los gastos en I+D; ii) las oportunidades
tecnológicas, medidas a través de la probabilidad de generar nuevas innovaciones (rentabilidad) de los gastos en
innovación; y iii) la sofisticación de las exportaciones, en función de qué países exportan los distintos bienes y los precios a
los que Uruguay coloca los mismos. Nuevamente, la aplicación de este indicador proporciona resultados muy diferentes a
los de la clasificación basada en el indicador de la OCDE:
- Un 42% de las exportaciones de bienes clasificados como primarios según la clasificación tradicional, y un 29% de
las manufacturas basadas en recursos naturales, corresponden a bienes de alta tecnología según la nueva clasificación.
Contribuye a este resultado que el gasto total en I+D (pública y privada, directa e indirecta), como porcentaje del valor
de producción, es mayor en las actividades agropecuarias (superando en varios casos incluso al gasto observado en la
fabricación de productos químicos y medicamentos).
- Un tercio de las exportaciones del período 2010-2012 corresponde a bienes de alta tecnología según el nuevo indicador.
- La mitad de las exportaciones de manufacturas de media tecnología según la clasificación tradicional, y un 85% de
las de alta tecnología, corresponden a productos de baja tecnología en la nueva clasificación. Esta diferencia resulta de
considerar específicamente el contenido tecnológico uruguayo en las manufacturas exportadas.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
25
4.3.2
COMPOSICIÓN Y DESTINO
GEOGRÁFICO DE LAS
EXPORTACIONES DE BIENES
Al igual que en la composición por productos,
las exportaciones de bienes registraron
cambios sustantivos en su distribución por
mercados de destino durante la última
década (Gráfico 4.8). Las modificaciones
más notables fueron: i) el incremento en la
participación de China, que pasó del 4%
en 2005 al 23% en 2014; y ii) la caída en la
participación de Estados Unidos y Canadá,
que descendió del 24% en 2005 a menos del
6% en 2014 (la gran mayoría corresponde
a exportaciones hacia EE.UU.). Lo ocurrido
en el comercio exportador con China se
explica por las exportaciones de soja, y en
menor medida, por las de pasta de celulosa
y el incremento de las exportaciones de
carne bovina hacia ese destino. Estos tres
productos explican más del 80% de las
exportaciones hacia el mercado chino en los
últimos años. Por su parte, lo ocurrido con
Estados Unidos obedece a la reorientación
de las exportaciones de carne bovina hacia
otros mercados.
26
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
GRÁFICO 4.8
Orientación geográfica de las exportaciones de bienes
En porcentaje
100%
80%
60%
40%
20%
0%
2005
MERCOSUR
RAL
2007
Venezuela
Rusia
2009
China
SE Asia
2011
UE
Resto
2013
EE.UU.+CA
Fuente: Dirección Nacional de Aduanas (DNA)
China se ha constituido en el principal socio
comercial individual en las ventas al exterior
con una participación del 23%, seguido por
Brasil con el 18%, y por EE.UU., Venezuela y
Argentina, con cerca del 5% en cada caso.
El peso del MERCOSUR ha variado entre un
24% y un 34%, bastante por debajo del 55%
alcanzado en la segunda mitad de los años
90.
Las exportaciones uruguayas muestran
una estructura por destino relativamente
diversificada que incluye varios socios
comerciales con participaciones relevantes,
indicando que los intereses exportadores
se corresponden con mercados de diversas
características en cuanto a poder adquisitivo,
tamaño, dinamismo y condiciones de
acceso. El Gráfico 4.9 presenta la evolución
de la concentración por mercados de
las exportaciones de Uruguay y países
seleccionados, a partir del cómputo del IHH
según países de destino. Se observa una
concentración creciente de las exportaciones
uruguayas a partir de 2008, reflejada en
un incremento de casi el 80% en el valor
del indicador entre 2008 y 2014, o como
contrapartida, una reducción en el número
de mercados equivalente de 18 a 10. A
pesar de haber experimentado un proceso
de concentración relativamente más intenso,
Uruguay se ubica en niveles similares a los de
Chile, Irlanda y Nueva Zelanda, y por debajo
de Costa Rica. El indicador agregado puede
estar amparando comportamientos diferentes
a nivel de producto o sector. Cuando se
computa el IHH para distintos productos se
observa una muy importante diversificación
de mercados para la carne bovina y el arroz.
GRÁFICO 4.9
Concentración de las exportaciones por mercado. Países seleccionados
IHH y número de mercados equivalente (para Uruguay)
0,12
0,11
0,10
0,09
0,08
0,07
0,06
0,05
0,04
2005
2007
2009
2011
2013
Argentina
Brasil
Chile
Irlanda
Nueva Zelanda
Uruguay
Fuente: COMTRADE y Dirección Nacional de Aduanas (DNA)
Nota: para mayor claridad del gráfico no se incluyó a
Costa Rica (IHH promedio= 0,18)
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
27
Cuando se consideran simultáneamente la
orientación geográfica y la composición por
productos de las exportaciones, se observa
un patrón de inserción particular en bienes
y regiones, claramente definido y en buena
medida de carácter estructural. A partir de
lo informado por el Cuadro 4.3 es posible
identificar cuatro tipos de situaciones:
• Bienes que se exportan en una amplia
mayoría hacia fuera de la región (Resto
del Mundo): carne bovina; soja; pasta de
celulosa; cueros; madera; lana; entre otros.
• Bienes que se exportan en una amplia
mayoría al MERCOSUR: trigo, malta,
productos químicos, productos plásticos,
productos de caucho, vehículos y autopartes.
• Bienes que se exportan en una amplia
mayoría a la región ampliada (MERCOSUR
y Resto de América Latina): leche en polvo;
quesos; preparaciones para bebidas cola;
medicamentos.
• Bienes que se exportan en proporciones
significativas a la región y al resto del mundo:
carne ovina; arroz; saborizantes para bebidas
cola8.
28
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
En definitiva, la gran mayoría de las
exportaciones corresponde a bienes en
los que se observa un sesgo notorio hacia
alguna de las regiones definidas. El patrón
de inserción exportadora descrito es estable,
registrándose escasas modificaciones a
lo largo de las últimas décadas, más allá
de la incorporación de algunos productos
relevantes a la canasta. Las más significativas
de las modificaciones consistieron en la
evolución del arroz, y en menor medida, de
los productos lácteos, hacia una inserción
más global y menos regional.
8
Los asientos de cuero para vehículos también cumplen con esta característica pero como
resultado de la agregación, ya que las fundas y las partes estructurales se venden casi
exclusivamente al MERCOSUR, mientras que los cueros cortados a medida se venden
principalmente fuera de la región.
CUADRO 4.3
Orientación geográfica y composición de las exportaciones de bienes (2014)
Exportaciones
Mill. USD
MERCOSUR
%
Resto América
Latina (RAL)
%
Resto del
Mundo
(RM)
%
Animales vivos
145
5,8
0,1
94,1
Carne bovina
1.460
9,2
2,9
87,9
Carne ovina
95
54,8
0,3
44,9
Productos de la pesca
162
21,3
4,5
74,2
Leche en polvo
378
59,0
12,9
28,1
Manteca
99
8,8
0,6
90,7
Quesos
246
67,6
14,1
18,3
Otros lácteos
78
25,9
9,2
64,9
Despojos comestibles
164
3,8
1,5
94,7
Frutas (cítricos, arándanos, manzanas)
114
9,7
0,2
90,1
Trigo
302
78,5
2,4
19,2
Arroz
505
14,0
29,3
56,8
Malta
182
100,0
0,0
0,0
Soja
1.648
0,0
2,7
97,3
Preparaciones para bebidas
161
15,8
66,0
18,2
Medicamentos
123
37,4
47,7
14,9
Saborizantes
305
6,5
58,6
34,9
Otros productos químicos
273
69,0
10,5
20,5
Productos de plástico
288
90,2
6,0
3,8
Productos de caucho
137
94,1
3,1
2,9
Cueros curtidos
330
5,3
18,0
76,7
Madera y sus manufacturas
252
1,3
20,9
77,8
Pasta de celulosa
873
3,3
0,0
96,7
Lana (sucia, lavada, Tops)
254
1,9
2,8
95,3
Productos automotrices
362
98,6
0,7
0,7
Asientos de cuero
105
48,9
0,0
51,1
Resto
1.211
50,3
7,4
42,3
Total general
10.182
27,8
9,3
62,9
La mayoría de los bienes agrícolas y
agroindustriales se exportan principalmente
hacia fuera de la región, con las excepciones
del trigo y la malta, que se orientan al
MERCOSUR, de algunos productos lácteos,
que se destinan a la región ampliada, y de
la carne ovina, que se vende a la región y
al resto del mundo. La malta se coloca casi
exclusivamente en Brasil, país que suele ser
también el principal mercado para el trigo.
Para los productos lácteos son relevantes
los mercados de Brasil y Venezuela. En
particular, este último ha sido determinante
en la expansión de las exportaciones de
quesos y ha sido el principal mercado para
las exportaciones de leche en polvo.
Por su parte, los bienes industriales se
exportan fundamentalmente al MERCOSUR,
salvo unos pocos productos para los que el
mercado principal es el resto de América
Latina (medicamentos e insumos para bebidas
cola). Las exportaciones al MERCOSUR y
a los demás países miembros de la ALADI
(Asociación Latinoamericana de Integración),
están en general amparadas en acuerdos
comerciales preferenciales (ver sección 6).
Fuente: Dirección Nacional de Aduanas (DNA)
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
29
Las exportaciones de manufacturas de
origen industrial presentan una dependencia
elevada y sistemática de los mercados del
MERCOSUR, específicamente, de Argentina
y Brasil (productos químicos, plásticos, de
caucho y del sector automotriz). Estos sectores
registraron una expansión muy significativa
en la última década, con un aumento en sus
exportaciones de 1.350 millones de dólares
entre 2004 y 2014 (Cuadro 4.2). La variación de
las exportaciones de productos automotrices
se explica en parte por la reactivación de
las actividades de ensamblado de vehículos,
que prácticamente habían desaparecido
en la crisis. El resto del incremento en el
valor exportado sectorial se concentra en
unos pocos productos: cuero cortado para
tapizados, juegos de cables, y tubos de
acero. En los demás sectores industriales
mencionados se destacan los aumentos en
las exportaciones de botellas PET, fungicidas
e insecticidas, y caucho sin vulcanizar.
Estos productos industriales constituyen un
núcleo duro de las exportaciones a los países
vecinos, en el sentido de que se exportan hace
décadas a estos destinos y han mostrado
escasas posibilidades de diversificación
de sus mercados externos. Este comercio
está afectado por condiciones particulares
relacionadas con la cercanía y la vecindad,
y componentes de política comercial que
30
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
determinan condiciones de competitividad y
rentabilidad más favorables en los mercados
de Argentina y Brasil. Este conjunto de
factores no es factible de ser reproducido en
otras relaciones bilaterales. En cuanto a la
política comercial, la inserción competitiva
de estos productos en los mercados de los
países vecinos depende de la importación de
sus insumos exenta de tributos bajo el régimen
de admisión temporaria9, y de la posterior
exportación del bien producido al amparo de
la preferencia arancelaria del MERCOSUR,
a lo que debe agregarse la aplicación de
requisitos de origen relativamente flexibles
que permiten incorporar insumos importados
en una proporción mayoritaria del valor
exportado10. En este marco se ha consolidado
en Uruguay una industria productora,
principalmente, de bienes intermedios
con bajo grado de diferenciación, que
puede competir en calidad y precio con
los productores de Argentina y Brasil en
los mercados del MERCOSUR. Se trata de
bienes resultantes de procesos industriales
cortos y con alta intensidad de insumos
importados. Por ejemplo, se ha estimado
que más del 60% del valor exportado de los
principales productos químicos corresponde
al componente de insumos importados, y el
porcentaje aumenta más allá del 70% para
productos plásticos, de caucho y vehículos11.
La pauta exportadora hacia Argentina
y Brasil presenta diferencias sustantivas.
Las exportaciones al mercado argentino
constituyen
tradicionalmente
un
caso
excepcional, en el sentido de que
las manufacturas de origen industrial
representan un porcentaje muy elevado
del valor exportado (más del 85% en 2014,
explicando más del 80% incluso diez años
antes). La participación de Argentina en las
exportaciones uruguayas se multiplica por más
de cuatro si se tienen en cuenta únicamente
los productos industriales en los que existen
exportaciones hacia ese mercado. En el
caso de Brasil, las exportaciones agrícolas y
agroindustriales han representado cerca de
9
La Admisión Temporaria consiste en la introducción a plaza, exenta de tributos, de
mercaderías extranjeras procedentes del exterior del territorio aduanero nacional con un fin
determinado ajeno al consumo, para ser reexpedidas dentro de cierto plazo, sea en el estado
en que fueron introducidas o después de haber sufrido una transformación, elaboración o
reparación determinadas.
10
El Régimen de Origen del MERCOSUR (ROM) establece como requisito general la alternativa
de cumplir con un mínimo de valor agregado regional o con un cambio de clasificación
arancelaria. Esto último implica que los insumos importados de fuera del MERCOSUR deben
estar clasificados en una partida arancelaria diferente a la del bien producido y exportado.
En caso de cumplirse con esta opción, no es necesario satisfacer un mínimo de valor agregado
regional.
11
Ministerio de Economía y Finanzas (MEF, 2013).
la mitad del valor exportado en los últimos
años. Históricamente, las exportaciones a
Brasil presentan un perfil similar al de las
exportaciones totales, pero con una mayor
participación de productos industriales. La
razón principal de estas diferencias no tiene
que ver con las manufacturas de origen
industrial, sino con el hecho de que Argentina
no es un mercado relevante para la producción
agrícola y agroindustrial uruguaya, mientras
que Brasil sí lo es.
En el comercio con los países vecinos cobra
relevancia el comercio intra-industrial, que
puede explicarse por las nuevas teorías del
comercio. Varias de las empresas uruguayas
que exportan a la región destinan al mercado
doméstico una parte muy minoritaria de su
producción, por lo que las exportaciones
regionales les estarían permitiendo explotar
economías de escala, beneficiándose
así de los costos competitivos referidos
anteriormente.
La descripción de las exportaciones de bienes
en términos de su composición y orientación
geográfica deja en evidencia el papel
complementario de los mercados regionales
y extra-regionales en el comercio exterior
uruguayo. Por un lado, los mercados extraregionales son imprescindibles para colocar
una proporción mayoritaria de la oferta
exportable basada en recursos naturales, la
cual no cuenta con mercados en la región
al tratarse de países con los que Uruguay
compite en terceros mercados para colocar
su producción agrícola y agroindustrial. Por
otro lado, los mercados regionales también
son imprescindibles, fundamentalmente, para
colocar manufacturas de origen industrial que
no cuentan con mercados alternativos fuera
de la región. En este sentido, los intereses
exportadores del Uruguay demandan buenas
condiciones de acceso a mercados en todos
los ámbitos.
Argentina y Brasil
tienen condiciones
particulares
relacionadas con
la cercanía y la
vecindad que los
hacen especialmente
relevantes.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
31
4.4
LAS EXPORTACIONES DE
SERVICIOS: ¿QUÉ EXPORTAMOS
Y A QUÉ MERCADOS?
El comercio internacional de servicios es,
por su propia naturaleza, más complejo de
medir que el de bienes. En el ámbito de la
Organización Mundial de Comercio (OMC)
se han definido cuatro modos de suministro,
según la presencia territorial del proveedor y
del consumidor del servicio en el momento de
la transacción:
• Modo 1 – Comercio transfronterizo: el
proveedor y el consumidor están en países
diferentes, por ejemplo, cualquier servicio de
asesoramiento a distancia.
• Modo 2 – Consumo en el extranjero: el
consumidor se traslada a otro país para
recibir el servicio, por ejemplo, el turismo.
• Modo 3 – Presencia comercial: la empresa
proveedora establece una filial, sucursal u
oficina de representación en otro país para
suministrar el servicio, por ejemplo, bancos y
cadenas hoteleras.
• Modo 4 – Movimiento de personas físicas:
una persona física se traslada a otro país
para suministrar el servicio en calidad de
32
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
proveedor independiente o de empleado mano de obra, con exigencias de calificación
de un proveedor de servicios, por ejemplo, superiores al promedio, al tiempo que en
consultores y modelos publicitarios.
muchos casos la escala no es una restricción
relevante. Uruguay se destaca en la región
La separación del abordaje en bienes y por la participación de los servicios en sus
servicios obedece fundamentalmente a exportaciones totales, junto a Costa Rica
la forma en que se recopila y presenta y Panamá, ubicándose por encima del
la información, pero esta separación es promedio de la región latinoamericana pero
cada vez más difusa dada la interrelación por debajo de casos excepcionales como
creciente entre las producciones de los Irlanda, que sobresale en una comparación
distintos sectores. Los servicios son el vehículo internacional más amplia (Gráfico 4.10).
principal de incorporación de valor en la
producción de bienes, tanto en las etapas Entonces, las exportaciones de servicios
anteriores como posteriores a la fabricación, son consistentes con objetivos de estímulo
a través de las actividades de I+D, diseño, al valor agregado nacional, el empleo y la
logística y comercialización. En Uruguay ha incorporación de conocimiento, así como con
sido notoria la interacción entre los sectores las potencialidades de los recursos humanos
de productos agrícolas y el de tecnologías disponibles en Uruguay y las restricciones de
de la información, que tiene como uno de escala características del pequeño tamaño
sus ejemplos paradigmáticos el sistema de económico.
trazabilidad de la carne bovina. En este
sentido, los servicios no solo participan
directamente en las exportaciones, sino que
también contribuyen a la diferenciación de
las exportaciones de bienes. Son además
actividades relativamente más intensivas en
GRÁFICO 4.10
Participación de los servicios en exportaciones totales de países seleccionados
Millones de dólares y porcentajes
Argentina
15%
Brasil
14%
Chile
14%
Colombia
10%
34%
Costa Rica
Irlanda
50%
Lituania
19%
Nueva Zelanda
25%
Panamá
36%
Uruguay
31%
0
50.000
100.000
Bienes
150.000
200.000
250.000
300.000
Servicios
Las exportaciones de servicios, medidas en
dólares corrientes, se multiplicaron por dos
veces y media entre 2005 y 2014. El conjunto
de turismo y transporte explica una amplia
mayoría de estas exportaciones, aunque
con una participación decreciente, que pasó
del 81% en 2005 al 72% en 2014. Como
contrapartida, los servicios empresariales
– tecnologías de la información y demás –
incrementaron su participación del 10% al
21% (Gráfico 4.11). Esto es el reflejo de la
participación del Uruguay en la tendencia
a fragmentar los procesos de producción
de servicios a escala global, a través de
las actividades de offshoring que dan lugar
a los denominados servicios globales de
exportación (Recuadro 4.3). De todos modos,
estos servicios muestran cierto estancamiento
en los últimos años, lo que contradice
la percepción de que han continuado
expandiéndose a tasas significativas12. Esto
último puede ser atribuible a las dificultades
implícitas en su medición,
a la propia
naturaleza de estas actividades, o a la
incidencia de las exportaciones realizadas
desde las zonas francas.
En MEF (2013), la estimación de las exportaciones de servicios supera los 4.600 millones de
dólares para el año 2012, unos 1.000 millones de dólares más que la información del BCU en
rubros distintos al turismo.
12
Fuente: CEPAL, Banco Mundial y MEF (2013)
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
33
GRÁFICO 4.11
Evolución y composición de las exportaciones de servicios
(En millones de dólares corrientes)
4.000
3.500
3.000
2.500
2.000
1.500
1.000
500
0
2005
2007
2009
2011
Transporte
Turismo
Otros servicios empresariales
Informática
Financieros (incl. seguros)
Otros
2013
Fuente: Banco Central del Uruguay (BCU)
34
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
La evolución de las exportaciones de turismo
explica en buena medida las variaciones en
el total, en particular, en los últimos años.
El Cuadro 4.4 aporta información adicional
sobre ingresos de divisas por turismo receptivo
y número de visitantes, identificando la
participación de los de nacionalidad
argentina y brasileña. Si bien la participación
de turistas argentinos ha tenido un descenso
significativo, la misma se ha mantenido
siempre por encima de la mitad del total de
visitantes. Por otro lado, la participación de
brasileros ha aumentado sostenidamente
hasta consolidarse en el entorno del 15%.
La geografía determina dos características
básicas de la actividad turística en el
Uruguay: i) su estacionalidad, consecuencia
de la aptitud particular para el turismo de sol y
playa; y ii) su dependencia de la región, con la
consiguiente vulnerabilidad ante fluctuaciones
y decisiones de política en las economías
regionales. El turismo es un sector tradicional
del comercio exterior uruguayo y el país tiene
un sólido posicionamiento internacional como
destino turístico. Sobre la base de este último,
Uruguay tiene la posibilidad de moderar las
limitaciones señaladas a partir de inversiones
y estrategias promocionales orientadas a
diversificar la oferta en modalidades como
el turismo de congresos, el turismo rural o el
turismo de salud.
CUADRO 4.4
Exportaciones de turismo: ingresos de divisas y visitantes
Divisas
Porcentaje del PIB
Visitantes
Miles de personas
Argentinos
Porcentaje
Brasileños
Porcentaje
2000
3,1
2.236
68
6
2001
2,9
2.136
69
6
2002
2,6
1.354
60
9
2003
2,9
1.508
57
10
2004
3,6
1.871
59
10
2005
3,4
1.917
58
10
2006
3,1
1.824
53
13
2007
3,5
1.815
50
16
2008
3,5
1.998
52
15
2009
4,3
2.009
55
13
2010
3,9
2.408
52
16
2011
4,7
2.960
58
14
2012
4,1
2.846
62
14
2013
3,4
2.815
59
14
2014
3,0
2.811
53
16
Fuente: Banco Central del Uruguay (BCU) y Ministerio de Turismo y Deportes (MTD).
Otro sector tradicional es el de transporte
y servicios conexos, muy vinculado con la
historia y la geografía del país. La ubicación
geográfica respecto de los principales centros
de producción y consumo de la región, y de
la Hidrovía Paraná-Paraguay, junto con otras
condiciones naturales, favorecen la operación
en el país de un centro de distribución regional.
Desde hace un par de décadas, el sector está
experimentando transformaciones profundas,
incorporando a las actividades de tránsito y
trasbordo habituales las actividades logísticas,
de importante desarrollo bajo los regímenes
de Puerto Libre y de Zonas Francas. Estas
actividades incluyen desde incorporaciones
relativamente marginales de valor agregado
en operaciones con las mercaderías, hasta
el funcionamiento de centros de distribución
que articulan las necesidades de los clientes
regionales con sus socios comerciales de
cualquier parte del mundo. La aspiración
histórica del Uruguay de consolidarse como
centro de distribución regional se ha visto
obstaculizada por la ausencia de una
normativa regional efectiva que ampare esa
inserción en la región.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
35
SERVICIOS GLOBALES DE EXPORTACIÓN
El progreso técnico ha permitido la comercialización a escala global de una amplia variedad de servicios. Los servicios globales de
exportación (offshoring) involucran tres segmentos clave:
- ITO – Outsourcing de tecnologías de la información: consultoría; desarrollo de software; adaptación de software; gestión de
sistemas de información; gestión de aplicaciones; gestión de redes.
- BPO – Outsourcing de procesos de negocios: contabilidad y finanzas; logística; adquisiciones; planificación; capacitación y selección
de RRHH; comercialización y ventas; centros de contacto/centros de llamadas.
- KPO – Outsourcing de procesos de conocimiento: I+D (innovación, diseño); asesoría legal y financiera; salud.
La información detallada y corregida más reciente sobre la composición de las exportaciones de servicios “no tradicionales” –
aquellos distintos a los de turismo y transporte –corresponde al año 2011. Los servicios globales representaron un 56% de ese total,
seguidos por los servicios financieros con el 30% y los servicios comerciales con el 12%. A su vez, los servicios globales se componen
de servicios de informática (33%), asesoramiento profesional (26%), centros de servicios compartidos (21%) (CSC) y servicios de back
office (BO) y centros de atención a distancia (18%) (CAD).
Otros
2%
Ases. profesional
26%
GRÁFICO 4.12
Servicios financieros
30%
Servicios globales
56%
CSC
21%
Informática
33%
BO y CAD
18%
Servicios
comerciales
12%
Otros
2%
Según la información del último censo de zonas francas disponible, el principal mercado de destino de las exportaciones de servicios
globales desde dichas zonas fue EUA con el 35%, seguido por el resto de América Latina con el 23%, la Unión Europea con el 16%
y el MERCOSUR con el 15%.
RECUADRO 4.3
36
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
4.5
4.5.1
LAS IMPORTACIONES DE BIENES
EVOLUCIÓN, COMPOSICIÓN Y ORÍGENES
DE LAS IMPORTACIONES DE BIENES
Las importaciones de Uruguay pasaron
de 3.000: de USD en 2005 a 11.000: en
2014. La composición de las importaciones
muestra históricamente una muy elevada
participación de bienes de capital, bienes
intermedios e hidrocarburos (cercana
al 80%), propia de las características
estructurales del país (Gráfico 4.13).
GRÁFICO 4.13
Composición de las importaciones de bienes (2014)
3%
19%
27%
Bienes de Capital y sus
partes
Bienes intermedios
Combustibles y
lubricantes
22%
Bienes de Consumo
29%
Vehículos
Fuente: Dirección Nacional de Aduanas (DNA)
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
37
El MERCOSUR como origen ha tenido
tradicionalmente una participación en
el entorno del 50%, pero esto se ha
modificado en los últimos años. En el último
quinquenio, su participación pasó del 49%
al 36% (la menor en los últimos 25 años).
Se observa una disminución sistemática
en la participación de Argentina y Brasil
durante la última década, la cual cayó 20
puntos porcentuales entre 2005 y 2014 (de
52 a 31%), correspondiendo 12 puntos a
Argentina y 8 a Brasil. En contraposición,
hay un incremento muy importante de China
en estos años (Gráfico 4.14).
China tiene una
participación
importante y
creciente en la
importación de
bienes.
GRÁFICO 4.14
Origen geográfico de las importaciones de bienes
En porcentaje
100%
80%
60%
40%
20%
0%
2005
MERCOSUR
2007
Venezuela
2009
China
EE.UU.
2011
UE
RAL
2013
Corea del Sur
India
Resto
Fuente: Dirección Nacional de Aduanas (DNA)
38
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
La
consideración
conjunta
de
la
composición y origen geográfico de las
importaciones muestra alguna diferencia
en los patrones según tipo de bien. El 60%
del valor importado de bienes de capital
se origina en China, Estados Unidos y la
Unión Aduanera. La participación del
MERCOSUR se destaca particularmente en
las importaciones de bienes intermedios y
de consumo, con el 42% en ambos casos.
El resto de América Latina (México), India y
Corea son orígenes destacados únicamente
en las importaciones de vehículos.
GRÁFICO 4.15
Origen geográfico de las importaciones según tipo de bien (2014)
En porcentaje
100%
80%
60%
40%
20%
0%
MERCOSUR
Bienes de capital y
partes
China
Bienes
intermedios
EE.UU.
UE
Bienes de
consumo
RAL
India
Vehículos
Corea del Sur
Resto
Fuente: Diracción Nacional de Aduanas (DNA)
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
39
4.6
LA POLÍTICA COMERCIAL
Y SUS EFECTOS
Diversos enfoques teóricos muestran el efecto
beneficioso del libre comercio entre países.
Sin embargo, en los hechos, todos los países
adoptan políticas que restringen el comercio
exterior. ¿Se trata de una miopía de parte
de las autoridades económicas de cada país
o hay razones que justifican esa conducta?
¿Por qué hay una fuerte polémica en torno a
la conveniencia o no de interponer barreras
al comercio?
40
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
4.6.1
LIBRE CAMBIO VERSUS
PROTECCIONISMO
Las políticas comerciales que gravan las
importaciones que realizan los países existían
ya en el siglo XVI, con el advenimiento
del mercantilismo en Francia e Inglaterra.
La industrialización de Inglaterra llevó,
posteriormente, a que otros países – como, por
ejemplo, Estados Unidos- utilizaran aranceles
sobre las importaciones para proteger a sus
incipientes industrias de la competencia de los
bienes provenientes de Inglaterra. En general,
la idea que subyace al adoptar este tipo de
intervenciones es que, prohibiendo o limitando
el ingreso de bienes importados, se promueve la
instalación de actividades capaces de producir
bienes sustitutivos de aquellos provenientes del
exterior.
El enfrentamiento entre promotores de la
plena libertad en el comercio internacional y
quienes consideran conveniente proteger las
actividades productivas es uno de los debates
más importantes en economía.
En términos esquemáticos, los partidarios de
las políticas librecambistas se apoyan en el
argumento que sostiene que la plena vigencia de
la competencia y la especialización productiva
de los países en aquellas actividades en las que
tienen ventajas comparativas es beneficiosa. La
estrategia librecambista tendría, por ende, la
Estas ideas suelen estar más extendidas entre
los responsables políticos, pero generan menos
adhesión entre los economistas profesionales.
Los fundamentos del proteccionismo suelen
apelar al carácter estratégico de determinadas
actividades productivas y, por ende, apelan a
una suerte de argumento de “interés público”
para defender este tipo de prácticas. En
la literatura sobre desarrollo económico es
frecuente encontrar argumentos en favor de la
protección para fomentar la industrialización y
la defensa del empleo frente a la amenaza que
representa el ingreso de productos importados
Según los defensores de la plena libertad en a precios inferiores a los que pueden ofrecer las
el comercio internacional, esta estrategia empresas locales.
tendría la capacidad de aumentar y fomentar
la competencia. La libre competencia Uno de los argumentos más utilizados en
favorecería la mejora de la calidad de los la literatura considera que la adopción de
bienes comercializados y facilitaría la adopción medidas proteccionistas permite desarrollar
de prácticas productivas orientadas a la sectores emergentes. En efecto, el denominado
generación de mejoras de productividad. Desde argumento de la “industria naciente” contempla
el punto de vista tecnológico, la especialización la posibilidad de desarrollar intervenciones
productiva permitiría generar economías de restrictivas sobre el comercio internacional
escala, en la medida en que se extendería el de forma transitoria hasta que las empresas
tamaño del mercado de referencia para las locales puedan ver madurar sus inversiones
y alcanzar niveles de eficiencia adecuados
empresas.
para competir con los productos importados.
Quienes defienden la conveniencia de En algunos casos, los argumentos a favor del
adoptar medidas tendientes a proteger proteccionismo se apoyan en la necesidad de
la producción (industrial) y cuestionan la reaccionar frente a prácticas de competencia
estrategia librecambista consideran que existen desleal (por ejemplo, dumping) por parte de
argumentos para restringir la entrada de las empresas extranjeras que comercializan sus
productos extranjeros por parte de los países. productos en otras economías.
capacidad para promover una mayor eficiencia
en el uso de los factores de producción, en la
medida en que las economías se especializan
en producir aquellos bienes en que muestran
ventajas comparativas respecto a sus
competidores. La especialización productiva
se convierte, por tanto, en un mecanismo para
mejorar la eficiencia y así generar ganancias
de bienestar.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
41
4.6.2
LOS INSTRUMENTOS DE
LA POLÍTICA COMERCIAL
En la práctica, las políticas proteccionistas
recurren a diversos tipos de intervenciones
sobre los flujos de comercio internacional. Los
instrumentos utilizados por los gobiernos para
proteger las actividades locales forman parte
de lo que se conoce como política comercial.
Las principales medidas proteccionistas son
los aranceles, las cuotas o contingentes
de exportación,
las subvenciones a las
exportaciones y un amplio abanico de lo que
se conoce como barreras no arancelarias.
42
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
El arancel es, sin duda, el instrumento básico
de las políticas proteccionistas. Este es un
gravamen que se aplica sobre los bienes
importados al llegar a la aduana del país
comprador. El efecto directo de un arancel es
aumentar el precio del bien importado en el
país de destino.
vendería los vehículos a $16.000 o a cualquier
otro precio inferior a $18.000, pero superior
a $10.000. Aunque esta fábrica no sea tan
eficiente como las que producen en el país
B, podrá vender su producción en el mercado
interno del país A gracias a la protección que
ofrece el arancel.
Para aclarar la idea que subyace a la
implantación de un arancel, puede plantearse
el siguiente ejemplo. Considérese la siguiente
situación antes de imponer el arancel. El país A
no producía automóviles y se los compraba al
país B. Los habitantes de A que querían tener
un automóvil compraban el vehículo importado
a $10.000. En determinado momento, el país
A decide establecer un gravamen arancelario
del 80% sobre los automóviles importados, lo
que aumenta su precio a $18.000. En estas
condiciones, es posible que se instale una
fábrica de automóviles en el país A que
Este ejemplo muestra que cuando el país A
impone un arancel hay quienes ganan y quienes
pierden. Ganan quienes producen automóviles
en este país, en la medida en que podrán llevar
adelante su producción que, de otra forma, no
podría competir con el automóvil importado.
Por el contrario, pierden quienes compran
automóviles en el país A, puesto que deberán
pagar un precio sensiblemente mayor que
cuando los vehículos provenientes del país B
entraban libremente sin pagar ningún arancel.
INSTRUMENTOS DE LA POLÍTICA COMERCIAL
Arancel. Es un impuesto o gravamen que se aplica sobre el valor de los bienes
importados. Puede adoptar la forma de un gravamen específico o ad valorem.
Arancel específico. Es un monto fijo de dinero que se debe pagar por cada unidad
de producto importado.
Arancel ad valorem. Es un porcentaje del valor del bien importado que debe pagarse
como impuesto.
Cuota de importación. Es una limitación de la cantidad que se puede importar de un
producto determinado. Las cuotas pueden expresarse tanto en términos de unidades
físicas como de cantidades monetarias. Generalmente, las cuotas de importación se
otorgan mediante la concesión de licencias o permisos a determinadas personas o
empresas que sólo pueden importar hasta cierta cantidad del producto en cuestión.
En algunos casos, está prohibida la importación fuera de la cuota, pero en otros es
posible importar cantidades que exceden la cuota, pagando un arancel elevado.
Impuestos a la exportación (detracciones o retenciones).Es un gravamen que se
aplica sobre los valores exportados. Puede adoptar tanto una forma de impuesto
específico o ad valorem.
Subsidios a la exportación. Es un pago realizado a quien vende sus productos en el
exterior. Generalmente se expresa como un porcentaje que se aplica sobre el precio
de exportación.
RECUADRO 4.4
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
43
La importancia del arancel ha ido
disminuyendo
como
mecanismo
proteccionista, en la medida en que diversos
acuerdos
comerciales
internacionales
han establecido compromisos que han
llevado a la reducción gradual de este
tipo de gravámenes. En la actualidad, en
los países desarrollados, la mayoría de
los aranceles son muy bajos para la gran
mayoría de los bienes, aunque se exceptúan
algunos productos (generalmente, algunos
productos de origen agropecuario), los
cuales están sometidos a elevados niveles
de protección. En cambio, los países en
desarrollo suelen tener aranceles más
elevados, especialmente en lo que respecta
a bienes de origen industrial.
El arancel no es el único instrumento que los
países usan para proteger sus actividades
internas, sino que también suelen establecer
restricciones directas a las cantidades que
se puede importar de algunos bienes. A
estas cantidades limitadas se les denomina
cuota de importación. La diferencia entre
un arancel y una cuota de importación es
que, en el primer caso, el Estado recauda un
cierto monto por cada producto importado,
mientras que en el segundo, no recibe
nada. Esto no significa que la cuota de
importación no afecte los precios, sino que
el monto que recaudaría el Estado a través
44
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
de un arancel es apropiado por quienes
poseen las licencias de importación.
Las cuotas de importación son muy
utilizadas por países desarrollados
para evitar el ingreso de productos
agropecuarios y proteger su propia
producción. Así, por ejemplo, tanto la
Unión Europea como los Estados Unidos
han establecido cuotas a la importación
de carne bovina y de productos lácteos.
Del mismo modo, Japón limita la
importación de trigo y arroz a través de
cuotas, y muchos otros países establecen
cuotas sobre ciertos productos.
Las importaciones pueden verse limitadas,
también, por barreras no arancelarias.
Estas acciones asumen formas más sutiles y
sofisticadas que los aranceles y las cuotas
de importación. Generalmente, implican el
establecimiento de procedimientos aduaneros
o administrativos complejos y costosos para
los importadores. Los fundamentos de estas
intervenciones suelen apoyarse en argumentos
sanitarios, apelando a la defensa de los
intereses de los consumidores o incluso a la
protección del medio ambiente. Aparentemente,
muchas de estas medidas están diseñadas
con una finalidad ajena a la limitación de las
importaciones, pero en los hechos, funcionan
como mecanismos restrictivos de las mismas.
Los aranceles
y las cuotas de
importación se aplican
para proteger las
actividades internas.
Los países también pueden utilizar instrumentos
que afectan los flujos de exportaciones. Los
subsidios a las exportaciones son instrumentos
utilizados para promover las ventas al exterior.
Un subsidio a la exportación es un pago
realizado a quien vende un bien fabricado
en el país que beneficia a un comprador que
reside en el extranjero.
Si el país A aplica un subsidio de 10% a la
exportación de zapatos que valen $500, el
país B importará ese par de zapatos a $500
pero el exportador recibirá $550. En el mercado
interno del país A los zapatos se venderán a
$550, porque si se vendieran a un precio menor,
el fabricante de zapatos exportaría toda su
producción y no vendería ningún par en el
mercado interno. Esto significa que un subsidio
a la exportación tiene un efecto favorable sobre
los productores locales, pero los consumidores
locales se perjudican (porque deben pagar un
precio mayor) y también se perjudica el Estado
(porque paga el subsidio).
Pueden
existir
impuestos
sobre
las
exportaciones, que generalmente tienen una
finalidad meramente recaudatoria. En efecto,
el Estado puede obtener recursos con facilidad
aplicando un impuesto sobre los montos
exportados de determinados productos. En
este caso, el efecto es el opuesto al de un
subsidio, en la medida en que el exportador
recibe un precio menor al que obtendría en el
mercado internacional si hubiera libre comercio.
En la práctica, cuando coexisten impuestos a
la exportación con aranceles sobre algunos
insumos, las actividades exportadoras pueden
terminar siendo perjudicadas.
La forma en que cada una de las actividades
productivas de un país es afectada por la política
comercial no es fácil de determinar, dado
que el nivel de protección que efectivamente
recibe un productor local depende del efecto
conjunto de las intervenciones que afectan
a sus productos y a sus insumos. De todos
modos, los simples ejemplos planteados
muestran la existencia de múltiples conflictos
de intereses entre ganadores y perdedores:
entre productores y consumidores, entre
productores locales e importadores, entre
quienes producen bienes finales y quienes
producen insumos, etc.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
45
4.6.3
PROTECCIÓN NOMINAL
Y PROTECCIÓN EFECTIVA
Aunque el objetivo de la política comercial
generalmente consiste en proteger o promover
la industria nacional, el resultado global
de las intervenciones proteccionistas puede
ser contradictorio con el fin perseguido.
Considérese, por ejemplo, el caso en que un
país establece un arancel del 50% sobre la
importación de azúcar y un arancel de 10%
a la importación de caramelos. En ambos
casos el objetivo perseguido es el mismo:
estimular la industria local, encareciendo
las importaciones que compiten con ella.
Sin embargo, la industria elaboradora de
caramelos puede estar peor que antes que se
aplicaran los aranceles.
El fundamento del empeoramiento de la
industria en este caso es que antes de
imponer los aranceles, cada caramelo se
vendía a $10 y que la cantidad de azúcar
que se utilizaba para producirlo tenía un
costo de $3. Al implantarse los aranceles, la
46
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
fábrica de caramelos tendrá menos ganancia
que antes, porque el precio del azúcar
puede subir hasta un 50% (y, por lo tanto,
le costará $4,50), mientras que el precio del
caramelo solo podrá aumentar un 10% (y, por
lo tanto, podrá llegar a $11). El fabricante
de caramelos ganará $0,50 menos por cada
caramelo que venda y tendrá buenas razones
para protestar por la suba de la protección
al azúcar. Este ejemplo muestra la diferencia
entre la protección nominal sobre un producto
(el arancel) y la protección efectiva, que es el
efecto conjunto de la aplicación de aranceles
sobre el producto y sobre los insumos
necesarios para producirlo.
La protección nominal es una medida del
equivalente arancelario de los instrumentos
proteccionistas que recaen sobre un producto
determinado. La protección nominal regula el
ingreso de productos importados al encarecer
su precio en el país importador. Al aplicar un
arancel, los precios internos podrán aumentar
hasta el equivalente al precio de importación
más el arancel. La protección nominal recae,
por ende, sobre el producto importado.
La protección efectiva cuantifica la protección
sobre el valor agregado de los diferentes
productos. En otras palabras, mide el efecto
conjunto de la protección que recae sobre el
producto y sobre sus insumos. Es una medida
La consideración de los efectos del conjunto de del incentivo que reciben, a través de la
medidas proteccionistas sobre una actividad política arancelaria, los empresarios locales
productiva permite distinguir la denominada para producir un determinado bien.
protección nominal de una medida más
comprensiva como es la protección efectiva.
4.6.4
LA PROTECCIÓN EN URUGUAY
La propia composición de las importaciones
sugiere que las condiciones en que las
mismas se realizan son relevantes para la
competitividad en general. A efectos de
aproximar este punto se computaron, para
los distintos tipos de bienes importados, tres
niveles de aranceles a las importaciones: i) el
Arancel Externo Común (AEC) del MERCOSUR;
ii) la Tasa Global Arancelaria (TGA), que es el
arancel nacional aplicado por Uruguay; y iii) el
arancel efectivamente cobrado (COB).
GRÁFICO 4.16
Aranceles a las importaciones por tipo de bien (2014)
En porcentajes
25
20
15
10
5
0
Bienes de
Capital (BK)
Bienes
intermedios
Combustibles y
Piezas y
lubricantes
accesorios BK
AEC
TGA
Bienes de
Consumo
Vehículos
COB
Fuente: Dirección Nacional de Aduanas (DNA)
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
47
4.7
4.7.1
EL MARCO MULTILATERAL Y
LOS ACUERDOS COMERCIALES
PREFERENCIALES
LA OMC Y EL DEBATE MULTILATERAL
Aunque en teoría el libre comercio puede ser
considerado como un óptimo a alcanzar, en
los hechos no existe prácticamente ningún país
que lo aplique estrictamente. Sin embargo, los
países tratan de aproximarse a esa situación
ideal por diversas vías. Una de ellas es la
negociación multilateral para eliminar (o
reducir) las trabas al comercio internacional.
La inmensa mayoría de los países que participa
en el comercio internacional es miembro de la
Organización Mundial de Comercio (OMC),
establecida en Ginebra, Suiza. Este organismo
tiene como finalidad asegurar que las corrientes
comerciales circulen con la máxima facilidad,
previsibilidad y libertad posible. Los Acuerdos
48
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
de la OMC han sido negociados y firmados por
todos los países miembros, y luego ratificados
por los respectivos parlamentos. Mediante
estos acuerdos se han establecido las normas
jurídicas que rigen el comercio internacional y
los países se han comprometido a mantener sus
políticas comerciales dentro de ciertos límites
convenidos en beneficio de todos.
La OMC regula, articula y
arbitra entre los países que
participan del comercio
internacional.
LA ORGANIZACIÓN MUNDIAL DE COMERCIO (OMC)
La OMC se estableció en enero de 1995 en Ginebra, Suiza, teniendo como antecedente
el Acuerdo General sobre Aranceles Aduaneros y Comercio (GATT por su nombre en
inglés), que existía desde la Segunda Guerra Mundial. En el marco del GATT se
realizaron una serie de negociaciones comerciales, o rondas, que inicialmente se
centraron en las reducciones arancelarias. Posteriormente, las rondas se ocuparon
de otras cuestiones como las medidas antidumping y las barreras no arancelarias.
La última ronda completa, llamada Ronda Uruguay porque se inició en nuestro país
en 1986, se extendió hasta 1994, y dio lugar a la creación de la OMC. Todos los
países que formaban parte del GATT pasaron a ser miembros de la OMC.
En diciembre de 2015 esta organización contaba con 162 países miembros que
representan más del 97% del comercio mundial. Otros 21 países están negociando su
incorporación a esta organización. Todos los países de América Latina son miembros
de la OMC.
RECUADRO 4.5
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
49
Actualidad
Jueves 3 · enero 2019
¿Por qué el gobierno espera que las
exportaciones crezcan 4% en 2019?
En 2018 la celulosa fue por primera vez el producto más vendido
y las colocaciones de soja disminuyeron más de la mitad
L
as exportaciones de bienes en 2018 –incluyendo
las realizadas desde zonas
francas– sumaron por US$ 9.088
millones con una variación positiva de 0,4% en la comparación
interanual. La celulosa se ubicó
como el principal producto vendido por primera vez, seguida por
la carne vacuna. La soja sintió el
resultado de una mala cosecha, y
las colocaciones al exterior de la
oleaginosa se redujeron más de la
mitad en relación a un año atrás.
El efecto rebote de la soja –asumiendo una campaña promedio
este año–, y mejores ventas de trigo y celulosa llevaron al gobierno
a proyectar una suba de 4% en las
exportaciones para este año.
Según el informe de comercio
exterior elaborado por el Instituto
Uruguay XXI, en 2018 por primera
vez la celulosa se posicionó como
el principal producto exportado,
superando a la carne y la soja,
con ventas que alcanzaron los
US$ 1.660 millones, lo que implicó un aumento de 25% respecto a
2017. El buen desempeño se fundamentó por un crecimiento en el
precio promedio de exportación
del 30%. En contrapartida, el volumen vendido descendió 5%.
Dentro de los principales destinos de la celulosa se ubicaron los
países de la Unión Europea (UE)
que registraron una participación
de casi el 50% del total vendido.
Después aparecieron otros destinos como China y Estados Unidos
con 35% y 9%, respectivamente.
El segundo producto fue la car-
50
13
ta con 13% y los lácteos con 12%.
En las exportaciones de arroz
hubo una disminución de 57%. En
sentido opuesto, las de vehículos
registraron un aumento de 68%.
Perspectivas positivas para
2019
Uruguay XXI previó un crecimiento de las exportaciones para 2019
luego del leve aumento de 2018.
Según sus estimaciones, las ventas externas se incrementarían 4%
este año. Esa expansión debería
sustentarse en la recuperación de
las exportaciones agroindustriales, en especial las de los productos
agrícolas que sufrieron caídas en
2018. De acuerdo a las proyecciones recientes del Ministerio de
Ganadería (MGAP), las colocaciones de ese sector crecerían 5%
en 2019. En ese sentido, la buena
cosecha esperada para la soja y el
trigo, junto con la evolución positiva de los precios de la celulosa son
los factores que más inciden en el
aumento previsto. Como aspectos
negativos para el año marcó a la
disminución del monto exportado
de carne y menores embarques de
ganado en pie.
A su vez, señaló que el resto de
las exportaciones probablemente
incidirán negativamente, producto de un pobre desempeño económico regional.
Según Uruguay XXI, las exportaciones no agropecuarias tienen
una orientación más centrada en
Brasil y Argentina. Por tanto, los
sectores del plástico, los químicos, los vehículos y autopartes y
los alimentos se verán afectados
por una menor demanda y precios
relativos menos atractivos.
Según el MGAP, las
colocaciones agrícolas
crecerán 5% en 2019
ne vacuna con colocaciones por
US$ 1.629 millones y un aumento
interanual de 8%.
En este caso se verificó una
suba de los volúmenes exportados de 7% y un incremento de precio de 1% respecto a un año atrás.
China ocupó el primer lugar del
podio, seguido por la UE.
A su vez, las ventas de productos lácteos alcanzaron US$ 682
millones en 2018, con un aumento
de 16% respecto a 2017.
En tanto, las exportaciones de
soja fueron por US$ 526 millones
con un descenso de 56% en la
comparación con un año atrás.
La retracción fue a raíz de la
sequía que afectó la cosecha.
Uruguay XXI indicó que si se
hubiera exportado soja como
el promedio de los últimos tres
años, las ventas externas totales
hubieran crecido 6%.
La exportación de
bienes sumó US$ 9.088
millones en 2018
China sigue al frente
El informe reveló que, al igual que
en los últimos seis años, China siguió siendo el principal destino
en el año con ventas por US$ 2.328
millones y el 26% del total. Sin embargo, las colocaciones en ese país
disminuyeron 8% con respecto a
2017. Allí pesó la fuerte caída de
las exportaciones de soja de 53%.
Ese descenso fue, en parte, compensado por el aumento de las de
carne, madera, celulosa y lácteos.
La UE fue el segundo destino
en 2018, con una participación de
18%. Hacia el bloque europeo se
vendieron US$ 1.676 millones, con
una suba de 16% en la relación in-
3 DE ENERO 2019
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
teranual. El incremento se debió
fundamentalmente a una mayor
colocación de celulosa de 49% respecto a 2017.
En el desglose por países, los
principales destinos fueron Países Bajos, Italia y Alemania, que
son a su vez los principales destinos de la celulosa con destino
europeo. Uruguay XXI recordó
que los Países Bajos operan como
punto de ingreso para gran parte
de las exportaciones uruguayas
que luego se redistribuyen dentro
del bloque europeo.
El tercer destino de las ventas
fue Brasil que al igual que China
tuvo un descenso de los montos
exportados. En este caso las colocaciones llegaron a US$ 1.132 millones con una caída interanual
de 6%. Entre los productos más
comercializados estuvieron los
plásticos con 15% del total, la mal-
Agregó que las incertidumbres
globales imponen una mayor cautela que en años anteriores. En ese
escenario, recordó que China —el
principal comprador de mercadería uruguaya— se encuentra en
medio de una disputa comercial
con Estados Unidos y del resultado de ese conflicto dependerá la
evolución del precio internacional de los commodities.
Otro foco de incertidumbre se
ubica en los países vecinos. En
el caso de Brasil, indicó que si
bien está saliendo de una de sus
mayores recesiones económicas,
el crecimiento todavía no es vigoroso. Además, no hay señales
claras sobre la orientación que
tendrá la política comercial en
la nueva administración de Jair
Bolsonaro.
Por su parte, en Argentina la
crisis cambiaria por la que transitó en 2018 tuvo como consecuencia la actual recesión económica.
El documento indicó que el nivel
de actividad comenzaría a recuperarse recién a mediados de
año, pero en función de cómo se
resuelvan los problemas de financiamiento externo que enfrenta el
país la situación puede mejorar
antes o agravarse. l
Actualidad
Lunes 14 · enero 2019
5
La carne importada se abre paso;
llegaron 57,5 millones de kilos en 2018
Fuerte aumento en las compras de cortes vacunos; también creció el ingreso de
cerdo y pollo con precios más convenientes que los locales para comerciantes
Maximiliano Montautti
twitter.com/maximontautti
P
ese a tener una buena producción local, en 2018 aumentó la importación de
cortes vacunos, de cerdo y pollo.
Los comerciantes sostienen que
la mayor participación de carne
extranjera en las góndolas de los
locales responde a precios más
convenientes. A esa ventaja se
suma que los cortes provenientes
fundamentalmente de Brasil y
Paraguay son de buena calidad y
no tienen diferencias con los locales. En tanto, las importaciones de
pescado se mantuvieron estables.
Según datos aduaneros, el año
pasado ingresaron 57,5 millones
de kilos de carne vacuna, de cerdo, pollo y pescado por un valor
de US$ 162,7 millones. Eso marcó
un aumento de 33% medido en
volumen y de 24,7% en dólares.
En el desglose por rubro llegaron 16,1 millones de kilos de
carne vacuna por un total de
El 94% de la carne porcina llegó de Brasil; el 73%
de la aviar llegó de Chile
US$ 63,2 millones. El volumen
fue ampliamente superior a un
año atrás cuando habían sido 6,5
millones de kilos. El precio promedio por kilo fue de US$ 3,92,
prácticamente igual a un año
atrás. El mayor ingreso se dio en
trozos de cuartos traseros deshuesados, frescos o refrigerados.
En este caso fueron 6 millones
de kilos a un precio unitario de
US$ 5,5. En segundo lugar se ubicaron los trozos de cuartos delanteros con 3 millones de kilos y un
valor por unidad de US$ 5,33.
Brasil fue el principal proveedor con 10,3 millones de kilos de
diferentes cortes vacunos por un
total de US$ 49,6 millones. En
segundo lugar estuvo Paraguay
que envió mercadería por US$ 9,3
millones. En el año también llegó
carne de Estados Unidos, Holanda, China, Argentina y España,
aunque en menor medida. Los
mayores importadores fueron
Establecimiento Colonia, Santa
Clara , Maufe, Frigorífico Carrasco y Sucesión Carlos Schneck.
Cerdo creció 12%
La carne porcina se ubicó detrás
de la vacuna en volumen. En 2018,
llegaron al país 37,5 millones de
kilos, frente a los 33,6 millones de
kilos de 2017, con un incremento
de 11,6%. Sin embargo los precios
La carne importada resulta atractiva por su calidad y el precio al que llega a los comercios. D.BATTIsTe
La frase
La calidad de la carne
importada es más o
menos la misma y en la
medida en que siga con el
mismo nivel de precio se
seguirá consumiendo
40
35
30
25
20
15
Germán Moller
10
Asociación Nacional de Carniceros
5
0
Establecimiento Juan Sarubbi,
Doña Coca, Ottonello Hnos y Santa Clara.
100
80
60
40
20
0
14 DE ENERO 2019
cayeron. En total las compras fueron por US$ 82,8 millones frente a
US$ 89,7 millones con un descenso interanual de 7,7%. El precio
por kilo en 2018 fue de US$ 2,20.
Un año antes había sido de
US$ 2,66. Los dos productos comprados en el exterior fueron carne
fresca, refrigerada o congelada y
piernas, paletas y sus trozos sin
deshuesar. El 94% de la carne
porcina provino de Brasil. El resto se repartió entre España con
2% y Dinamarca, Chile, Alemania y Noruega con 1%. El principal comprador en el exterior fue
Carne aviar
En 2018 ingresaron 1,5 millones
de kilos de carne aviar, cuatro
veces más que un año antes. Las
compras fueron por US$ 3,9 millones, frente a US$ 1 millón de
2017. El precio medio por kilo del
año pasado fue de US$ 2,60. La
carne ingresó bajo los rubros de
trozos de gallo o gallina y carne y
despojos comestibles de aves, sin
trocear, congelados. El 73% de la
carne aviar llegó de Chile, luego
se ubicó Brasil con 20%, Argentina con 4% y Estados Unidos y
Francia con menor volumen.
Pescado
En este caso, las compras en el
exterior mantuvieron cierta es-
tabilidad frente a un año atrás. En
2018 se adquirieron 2,4 millones
de kilos de pescado, frente a los 2,8
millones de 2017. El año pasado el
precio promedio por kilo fue de
US$ 5,33, por encima del valor
anterior de US$ 4,71. El precio
estuvo impulsado por el costo del
salmón extranjero. De esa especie
llegaron al país más de 616 mil kilos por un total de US$ 6,7 millones. Sin embargo, en volumen el
pescado que más se importó en
el año fue el pangasius con 825
mil kilos. En este caso el precio
promedio fue de US$ 2,52. Ambas
especies superaron ampliamente
en volumen al resto del pescado
importado.
Chile fue el mayor vendedor de
pescado a Uruguay (en ese país se
encuentran las salmoneras más
grandes de la región) con más
de 648 mil kilos en total y una
facturación de US$ 6,9 millones.
El segundo origen fue Vietnam
con ventas de 888 mil kilos por
US$ 2,4 millones. En ese país asiático es donde mayormente se cría
el pangasius. La reproducción de
esta especie vietnamita genera
controversias, ya su producción
intensiva se desarrolla en el delta
del río Mekong, que figura desde
hace mucho años entre los más
contaminados del mundo.
La visión de los comerciantes
El presidente de la Asociación
Nacional de Carniceros, Germán
Moller explicó los motivos por los
cuales creció la compra externa
de cortes vacunos y carne de cerdo. “La mayor importación de carne vacuna respondió básicamente a los precios, hay diferencias
bastante interesantes en algunos
cortes”, dijo a El Observador. En el
caso de las carnicerías de la gremial optaron por cortes delanteros como la paleta y la aguja.
Sobre la carne de cerdo expuso que las diferencias de precios
son aún mayores. A nivel de venta señaló que la bondiola fue la
que más se consumió. “Ha sido
la vedete de los cortes de cerdo
importado y se comercializó a un
valor mucho más bajo que en el
mercado interno”, informó.
Para el comerciante, tanto los
cortes vacunos como el cerdo llegados desde el exterior no tienen
diferencias de calidad con la carne uruguaya. Y por tanto el público acepta el alimento importado.
“Cuando el consumidor encuentra un producto de buena calidad
y con un precio que es accesible
no duda en inclinarse hacia ese
tipo de cortes”, sostuvo. l
Como parte de los compromisos asumidos
frente a la OMC, para cada producto los
países establecen (consolidan) un nivel
máximo de arancel aplicable a otros miembros
de la organización. En las negociaciones
multilaterales que se realizan en el marco de
la OMC se discuten propuestas para reducir el
nivel de los aranceles consolidados por cada
país.
En lo que respecta a sus propios aranceles,
Uruguay consolidó un arancel del 35% para
la inmensa mayoría de los productos. En los
hechos, Uruguay aplica aranceles inferiores
a ese nivel para casi todos los productos,
en parte porque ya los había reducido
unilateralmente y en parte por el AEC acordado
en el MERCOSUR.
Los acuerdos multilaterales alcanzados en el
marco de la OMC no pueden ser discriminatorios.
Esto significa, por ejemplo, que si Uruguay se
compromete a mantener aranceles inferiores al
10%, esto sería válido para las importaciones
provenientes de cualquier país miembro
de la OMC. En el lenguaje habitual de las
negociaciones comerciales multilaterales esto
es conocido como el principio de la nación
más favorecida.
Uruguay es miembro del GATT desde 1953 y
ha participado desde entonces activamente
en todas las rondas de negociaciones
multilaterales. No debe llamar la atención que
Uruguay haya mostrado históricamente un
fuerte compromiso con el marco multilateral,
en virtud de una clara coincidencia entre
los intereses nacionales y los objetivos del
multilateralismo. Actualmente, uno de los
temas más conflictivos dentro de la OMC, y
la principal área de interés para Uruguay,
es el desmantelamiento del proteccionismo
agrícola de los países desarrollados. Este
perjudica seriamente a los países exportadores
de alimentos y otros productos de origen
agropecuario, que encuentran trabas al
ingreso en los mercados de los países más ricos.
Uruguay es uno de los países perjudicados
por el proteccionismo agrícola, en la medida
en que la carne bovina, los productos lácteos
y el arroz se encuentran entre los productos
más protegidos en esos mercados. Por
otra parte, en los países desarrollados, los
productores de estos rubros reciben subsidios
a la exportación y a la producción que les
permiten competir artificialmente en terceros
países con las exportaciones de países como
Uruguay, que son naturalmente competitivos
en dichos rubros.
En 2001 se lanzó la Ronda de negociaciones
comerciales, que en su capítulo agrícola
aborda tres grandes pilares: i) el
acceso a los mercados, que contempla
fundamentalmente los aranceles y las
cuotas a las importaciones; ii) los subsidios
a las exportaciones, y iii) los subsidios y
otros apoyos públicos a los productores
domésticos. Desde mediados de 2008,
las negociaciones multilaterales están
estancadas y con escasas perspectivas de
alcanzar resultados sustantivos. Esto impacta
directa y negativamente en los intereses
exportadores de Uruguay, y la intensidad de
este impacto es aún mayor por dos motivos.
Por un lado, Uruguay no ha concretado
acuerdos
comerciales
preferenciales
que mejoren el acceso en los principales
mercados de destino de sus exportaciones
de base primaria. Por otro lado, la temática
de los subsidios a la producción, altamente
restrictivos del comercio internacional y
que generan fuertes distorsiones en las
condiciones de competencia, se negocia
únicamente en el ámbito de la OMC.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
51
4.7.2
LOS ACUERDOS DE PREFERENCIAS
COMERCIALES
Las dificultades que enfrentan las negociaciones
multilaterales han llevado a la proliferación de
los denominados Acuerdos de Preferencias
Comerciales. Estos pueden ser bilaterales
(entre dos países) o regionales (entre un grupo
de países). Este tipo de acuerdos implica que
los países participantes establecen entre sí,
aranceles menores que los que cada uno de ellos
aplica a los demás países con los que comercia
(y, obviamente, menores a los consolidados en
la OMC). Este tipo de acuerdos contemplan
una violación del principio de la nación más
favorecida.
52
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
El caso más simple es el de un acuerdo
bilateral, en el cual dos países se comprometen
a reducir o eliminar sus aranceles recíprocos.
Estos acuerdos pueden ser parciales o totales.
Ejemplos de acuerdos de alcance parcial son
los firmados por Uruguay con varios países
latinoamericanos en el marco de la Asociación
Latinoamericana de Integración (ALADI),
antes de la década de los 90. Estos acuerdos
contemplan que los países se comprometen
a reducir en un cierto porcentaje el arancel
aplicable a una determinada lista de productos.
ACUERDOS DE PREFERENCIAS COMERCIALES
Acuerdos de alcance parcial. Implican el compromiso de un país de otorgar a otro
un porcentaje de preferencia (es decir, una rebaja) sobre el arancel vigente para
ciertos productos cuando éstos son importados desde ese otro país y recíprocamente.
Acuerdos bilaterales de libre comercio. Establecen la eliminación recíproca de
aranceles entre dos países, abarcando a todos o casi todos los productos del universo
arancelario.
Zona de libre comercio. Es un acuerdo entre varios países para eliminar las
barreras arancelarias en el comercio recíproco. Incluye prácticamente a todos los
productos, aunque no todas las desgravaciones se realicen en el mismo momento.
Las importaciones provenientes de países no integrantes de la zona de libre comercio
continúan gravadas por los aranceles vigentes en cada país.
Unión aduanera. Es un acuerdo entre varios países que liberan el comercio recíproco
(es decir, establecen una zona de libre comercio entre ellos) y que definen un arancel
externo común aplicable a las importaciones provenientes de cualquier otro país no
miembro de la unión aduanera.
Mercado común. Para que exista un mercado común, a las condiciones que debe
cumplir una unión aduanera se le debe agregar la libre movilidad de los factores
productivos (capital y mano de obra). Es un nivel más profundo de integración
económica.
RECUADRO 4.6
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
53
Los acuerdos entre dos países que incluyen a
todos los productos se denominan acuerdos
bilaterales de libre comercio, y, como ejemplos,
pueden mencionarse el que Chile ha firmado
con los Estados Unidos o el que Uruguay
mantiene con México. Generalmente, en
este tipo de acuerdos hay algunos grupos
de productos que no quedan desgravados
en forma inmediata, sino que se establecen
cronogramas más o menos largos para llegar a
la total liberalización del comercio.
Los acuerdos de libre comercio también pueden
establecerse entre varios países. En este caso,
todos los países participantes se comprometen
a eliminar las trabas al comercio recíproco en
un plazo determinado, manteniendo cada uno
su propia estructura arancelaria frente a países
no miembros del grupo. Estos acuerdos implican
la creación de una zona de libre comercio,
y, como ejemplo, puede citarse el alcanzado
entre México, Estados Unidos y Canadá,
conocido como NAFTA por su sigla en inglés
54
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
(North American Free Trade Area). Los acuerdos
de libre comercio son un primer escalón en un
proceso de integración entre países, ya que
sólo implican decisiones referidas al comercio
recíproco.
Un escalón superior en dicho proceso se
alcanza cuando se crea una unión aduanera.
En una unión aduanera, no solo se eliminan las
trabas al comercio recíproco dentro de la zona,
Los acuerdos
de preferencias
comerciales o uniones
aduaneras establecen
condiciones
excepcionales para los
miembros entre sí.
sino que se acuerda el tratamiento que todos
sus miembros van a otorgar a los países que
no son miembros de la misma. Es decir, no solo
se establece que el arancel para el comercio
intrazona va a ser cero, sino que se establece
un arancel externo común que se aplica a las
importaciones que ingresen desde cualquier
país no miembro a cualquiera de los países
miembros.
El típico ejemplo de unión aduanera es la Unión
Europea antes de 1993, ya que a partir de
esa fecha pasó a ser un mercado común. Este
último peldaño en la escala de la integración
implica no solo todo lo que define a la unión
aduanera, sino también la libre movilidad de
los factores de producción, es decir, que los
capitales y los trabajadores no encuentren
trabas para trasladarse desde un país miembro
del mercado común a otro.
4.7.3
CREACIÓN Y DESVÍO DE COMERCIO
En la literatura sobre acuerdos de integración
económica, la evaluación de la conveniencia
de un Acuerdo de Preferencias Comerciales
(APC) depende de la importancia relativa
de los efectos que la concreción del acuerdo
implica en términos de lo que se conoce como
creación de comercio (un beneficio) y desvío
de comercio (un costo). Estos conceptos fueron
introducidos por Javob Viner en 1950 en su
libro El Problema de las Uniones Aduaneras.
La creación de comercio ocurre cuando una
determinada producción doméstica de un país
que participa de un APC con otros países es
reemplazada por importaciones más baratas
provenientes de uno de los socios del acuerdo.
El desvío de comercio ocurre cuando, en el marco
de una unión aduanera o de una zona de libre
comercio, este país remplaza importaciones
más baratas provenientes de países que no
integran el APC por importaciones más caras
provenientes de uno de los miembros del
acuerdo.
Si los efectos de creación de comercio dominan
sobre los fenómenos de desvío de comercio, el
APC es conveniente para dicha economía.
Para comprender el alcance de estos conceptos
puede recurrirse al siguiente ejemplo.
Considérese el caso de dos economías, A y B,
que deciden conformar una unión aduanera
y una tercera economía C que representa, de
forma genérica, al resto del mundo. Las tres
economías producen un determinado bien.
El costo de producción en A equivale a $60,
el costo en B es de $50 y el costo en C es de
$40. Si la economía A impone un arancel sobre
las importaciones del bien equivalente al 75%
(ad valorem), resulta que la protección impide
de hecho las importaciones provenientes de
cualquier origen y, por tanto, el abastecimiento
del bien en la economía A será efectuado por
las empresas locales.
frente a una ganancia atribuible a creación de
comercio.
Si en cambio, inicialmente, el arancel hubiera
sido del 30%, la economía A estaría importando
el bien en cuestión desde el resto del mundo a
un costo, incluido el arancel, equivalente a $52,
que surge de aplicar el arancel sobre el costo
de producción de C. Si en estas circunstancias
A y B decidieran establecer un APC que
eliminara los aranceles recíprocos entre ambas
economías, la economía A pasaría a importar
el bien desde la economía B, en la medida en
que los consumidores preferirían comprar el
bien en la economía B a un costo de $50, frente
a los $52 que les costaría continuar importando
desde el resto del mundo. Esta sustitución de un
Si las economías A y B deciden establecer un proveedor por otro menos eficiente genera un
APC, que consiste en la eliminación del cobro desvío de comercio.
de aranceles a las importaciones provenientes
de los socios, la economía A pasaría a importar
el bien en cuestión desde la economía B, ya
que ésta tiene costos más bajos. En este caso,
A comenzaría a importar desde la economía B,
y se crearía una corriente de importaciones que
implicarían una reducción del costo de venta
del bien en cuestión en A, lo que implica una
mejora respecto a la situación inicial y se estaría
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
55
4.7.4
LOS ACUERDOS DEL MERCOSUR
La segunda etapa se inició a partir de enero
de 1995, cuando entró en vigencia el arancel
externo común (AEC) del MERCOSUR. La
aprobación de este AEC significa que el
MERCOSUR evolucionó desde una zona de libre
comercio a una unión aduanera. Sin embargo,
esta unión aduanera es aún imperfecta porque
mantiene múltiples excepciones. Inicialmente,
el AEC aprobado variaba entre 0 y 20% según
los productos, pero se mantenían varias listas
En una primera etapa el MERCOSUR avanzó de excepciones. En sucesivas ocasiones el AEC
en la creación de una zona de libre comercio fue modificado, previéndose una revisión del
entre los cuatro países miembros, es decir, mismo en el futuro.
se eliminaron los aranceles para el comercio
recíproco. Dos precisiones deben hacerse al En el ámbito de las negociaciones comerciales
respecto. En primer lugar, la desgravación se con terceros, el MERCOSUR ha concretado y
hizo gradualmente, a lo largo de un período puesto en vigencia acuerdos de libre comercio
que terminó en 1999 para Argentina y Brasil y de bienes con la mayoría de los países de la
en 2000 para Paraguay y Uruguay. En segundo ALADI y con Israel13. Es decir, no se han logrado
lugar, algunos bienes quedaron excluidos de acuerdos con los mercados potencialmente
este proceso, manteniéndose condiciones más significativos en términos del patrón de
especiales hasta la fecha. Este tratamiento comercio exterior de Uruguay, tanto exportador
especial solo se otorgó al sector automotriz y al como importador.
sector azucarero.
Desde 1991 Uruguay integra el MERCOSUR
junto con Argentina, Brasil y Paraguay. En la
actualidad, también se encuentran integrados
a este bloque regional Venezuela y Bolivia. Este
acuerdo de integración tiene como objetivo
explícito la creación de un mercado común. Sin
embargo, más allá de los avances registrados
desde entonces, aún no se ha alcanzado ese
grado de integración entre sus miembros.
El MERCOSUR también concluyó acuerdos comerciales preferenciales con la India y la Unión
Aduanera Sudafricana (SACU por su sigla en inglés), pero muy limitados en cuanto a las
posiciones arancelarias que incluyen y las preferencias que otorgan. También se negoció un
acuerdo de libre comercio con Egipto que no ha entrado en vigencia.
13
56
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
EL MERCADO COMÚN DEL SUR (MERCOSUR)
El Tratado de Asunción que dio origen al MERCOSUR fue firmado por los Presidentes
de los cuatro países miembros (Argentina, Brasil, Paraguay y Uruguay) en marzo de
1991. El propósito establecido en este Tratado es lograr la integración de los cuatro
países a través de la libre circulación de bienes, servicios y factores productivos,
el establecimiento de un arancel externo común y la adopción de una política
comercial común, la coordinación de políticas macroeconómicas y sectoriales y la
armonización de legislaciones en las áreas pertinentes para lograr el fortalecimiento
del proceso de integración.
Inicialmente el énfasis estuvo puesto en la liberalización del comercio de bienes y
en la adopción de un arancel externo común. Para instrumentar estos aspectos se
procedió en forma gradual, estableciendo cronogramas de distinta extensión. La
libre circulación de bienes culminó (con algunas excepciones) en 2000 y el arancel
externo común se aprobó en 1994, pero se establecieron numerosas excepciones y
su aplicación ha tenido marchas y contramarchas que aconsejan su revisión.
En los otros aspectos los avances han sido menores, pero de todos modos, el
bloque ha funcionado como una unión aduanera imperfecta. Como tal ha encarado
negociaciones comerciales con otros países, en particular con el ALCA (Área de
Libre Comercio de las Américas) y con la Unión Europea. Asimismo, el MERCOSUR ha
iniciado su ampliación incorporando prácticamente a todos los países de América
del Sur como miembros asociados, aunque no como miembros plenos.
RECUADRO 4.7
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
57
El debate en Uruguay en torno a la
conveniencia de privilegiar o no al MERCOSUR
como estrategia de inserción externa ha sido
casi permanente desde sus propios inicios.
Dos tipos de argumentos se suelen manejar
al respecto. Por un lado, los partidarios del
libre comercio señalan que el MERCOSUR no
es más que un mercado interno ampliado, en
el cual la protección ampara la ineficiencia
de las actividades productivas. Por otro
lado, se plantea la inconveniencia de atarse
demasiado a los países vecinos, dada su alta
inestabilidad macroeconómica.
de especialización diferente, en el cual los
commodities pierden relevancia y adquieren
mayor peso las actividades con mayor grado
de elaboración.
Por otra parte, respecto a la inestabilidad de
los vecinos se argumenta que, aun estando
fuera del MERCOSUR, por su ubicación
Uruguay está inevitablemente ligado a estos
países y expuesto a recibir sus shocks.
En tal caso, se considera más útil mantener
cierto poder de negociación a través de
la pertenencia al MERCOSUR y no ser un
Frente a ello, quienes defienden la estrategia receptor pasivo de los mismos.
que otorga un papel central al MERCOSUR se
basan en la posibilidad de generar un patrón En todo caso, la experiencia de los últimos
años ha generado un cierto consenso en
cuanto a la necesidad de diversificar los
mercados de destino de las exportaciones
uruguayas, como forma de atenuar el impacto
negativo de eventuales shocks prevenientes
de los países vecinos.La propia composición
por productos y mercados de destino de
las exportaciones de bienes de Uruguay
sugiere que tanto la región como el resto del
mundo desempeñan un papel esencial en el
desarrollo exportador del país.
58
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Diversificar las
exportaciones
atenúa el riesgo de
los posibles shocks.
4.8
RESUMEN
La teoría económica ofrece distintas
explicaciones
complementarias
para
fundamentar la conveniencia del comercio
internacional y qué productos exportan e
importan cada uno de los países. El enfoque
clásico gira en torno al concepto de ventaja
comparativa como factor determinante
del comercio, a partir de las diferencias en
la tecnología de producción. El enfoque
neoclásico relaciona las ventajas comparativas
con la dotación de factores de producción en
cada país, señalando que las diferencias en las
dotaciones relativas son las que determinan el
patrón de especialización.
Los enfoques más recientes tratan de explicar
la existencia de corrientes de comercio
significativas entre países que tienen una
dotación de recursos similar. Para ello levantan
algunos de los supuestos sobre los que se fundan
internacional tiene gran relevancia para el
desempeño de su economía y es un mecanismo
transmisor de shocks externos favorables y
desfavorables.
los enfoques anteriores, y explican el comercio
por la existencia de economías de escala, de
productos diferenciados y de heterogeneidad
en el desempeño de las empresas.
Uruguay ha procesado una apertura gradual
de su economía en las últimas décadas
bajo diferentes modalidades, entre las que
predominaron las medidas unilaterales. Sin
embargo, la economía uruguaya ha alcanzado
un nivel de integración moderado a la economía
internacional y aún no puede considerarse
un país exportador ni un país abierto a las
importaciones. De todos modos, el comercio
La mayor parte de las exportaciones de bienes
de Uruguay se concentra en productos agrícolas
y agroindustriales, patrón de especialización
que se profundizó en la última década y que
resulta de las ventajas comparativas basadas
en la dotación de recursos naturales. Se
destacan entre estos productos algunos que no
se exportaban a comienzos de este siglo, tales
como la soja y la pasta de celulosa. Asimismo,
se observan también incrementos significativos
en los volúmenes exportados de productos
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
59
tradicionales de servicios de turismo, transporte
y servicios financieros, se han sumado las de
tecnologías de la información y comunicaciones,
logística, y más recientemente, los denominados
servicios globales de exportación. Esto ha
ocurrido en el marco de una interrelación
creciente entre las producciones de bienes
y servicios, siendo estos últimos un vehículo
Las exportaciones uruguayas de bienes tienen principal para la incorporación de valor en la
como principales mercados de destino al producción de bienes, a través de actividades
MERCSOUR y China, seguidos por la Unión de I+D, diseño y distribución.
Europea. Las modificaciones más notables
durante la última década han sido el gran Las importaciones de bienes de Uruguay están
incremento en la participación de China y el compuestas en más de tres cuartas partes
retroceso de Estados Unidos. Las manufacturas por bienes de capital, bienes intermedios e
de origen industrial se exportan en una muy hidrocarburos, y se observa una reducción
amplia mayoría, y en algunos casos casi sistemática en la participación de Argentina y
exclusivamente, a los mercados regionales, Brasil como proveedores, junto con un incremento
específicamente, Argentina y Brasil. La mayoría muy importante de China. El MERCOSUR se
de los productos agrícolas y agroindustriales destaca como origen de bienes intermedios
se exportan principalmente hacia fuera de la y de consumo, mientras que China, Estados
región, con algunos pocos casos excepcionales Unidos y la Unión Europea explican la mayoría
que se orientan al MERCOSUR (trigo y malta) o de las importaciones de bienes de capital. De
la consideración conjunta de exportaciones e
a la región ampliada (productos lácteos).
lácteos y arroz, derivados de la mejora en la
productividad de la fase agrícola, mientras
que los volúmenes exportados de carne bovina
se han mantenido estables. Las manufacturas
exportadas se componen principalmente de
productos de plástico y caucho, automóviles y
autopartes, y textiles y confecciones.
Las exportaciones de servicios de Uruguay
han mostrado también un fuerte dinamismo
en la última década. A las exportaciones más
60
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
importaciones de bienes surge que la teoría
convencional del comercio internacional explica
la mayor parte del intercambio comercial de
Uruguay -de tipo interindustrial- mientras que
las nuevas teorías del comercio explican el
comercio intraindustrial de manufacturas con
los países vecinos.
Aunque en teoría el libre comercio sería la
situación óptima, en los hechos, los países
utilizan diversos instrumentos para restringir las
importaciones y promover las exportaciones,
favoreciendo así a las actividades productivas
locales. Con ese fin se implantan aranceles a la
importación, subsidios a lasexportaciones, etc.
La existencia de medidas proteccionistas por
parte de los distintos países ha llevado a la
necesidad de hacer acuerdos para facilitar
el comercio. En este plano se destacan las
negociaciones que se realizan en el marco de la
OMC y los acuerdos comerciales preferenciales.
Entre estos últimos se encuentran los acuerdos
bilaterales de libre comercio (como el que tiene
Chile con EE.UU.), las zonas de libre comercio
(como el NAFTA), las uniones aduaneras (como
el MERCOSUR) y el mercado común (como la
Unión Europea).
4.9
PREGUNTAS DE REPASO
1.
2.
¿Cómo es el patrón
de especialización
productiva de la
economía uruguaya?
¿Cuáles son los
principales productos
que Uruguay exporta?
¿Se exportan servicios?
3.
4.
5.
¿Tenderá un país a
exportar o a importar
bienes en los que
tiene una ventaja
comparativa?
¿Puede un país
tener ventajas
comparativas en
todos los bienes (o
en ninguno)?
¿Cuál es la diferencia
entre el comercio
intraindustrial y el
comercio interindustrial?
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
61
¿Por qué puede
haber comercio
intraindustrial?
6.
7.
8.
62
¿Qué es un arancel y
cuáles son los efectos
económicos de su
aplicación?
¿Cuáles son las
diferencias entre
una zona de libre
comercio y una unión
aduanera?
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
9.
¿En qué consisten
los fenómenos
denominados
creación y desvío de
comercio?
¿Qué es el
MERCOSUR?
10.
4.10
BIBLIOGRAFÍA
KRUGMAN, P., M. OBSTFELD y M. MELITZ
(2012), Economía Internacional: Teoría
y Política.9ª edición, Madrid, Pearson
Educación, S.A.
FISCHER, S., R. DORNBUSCH,
R.SCHMALENSEE (1990), Economía. México,
McGraw Hill. Interamericana de México.
BALASSA, B. (1964), Teoría de la Integración
Económica. México, UTEHA.
CORDEN, W.M. (1971), The theory of
protection. Oxford, Clarendon Press.
BID (2014), Uruguay: Aportes para
una efectiva inserción internacional,
Nota Técnica sobre Comercio Exterior e
Inversiones, mimeo.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
63
Más capítulos del libro
Para Entender la Economía del Uruguay
en
64
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
05 .
ECONOMÍA ABIERTA:
MOVIMIENTO
INTERNACIONAL DE
BIENES, SERVICIOS Y
CAPITALES
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
1
5.1
5.4
5.2
Balanza de
Pagos:
Cuenta Corriente,
de Capital y
Financiera
Posición
de Inversión
Internacional
e Integración
Financiera
5.5
5.7
2
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Bibliografía
Comercio
Internacional de
Bienes, Servicios
y Activos
5.3
Financiamiento
de los
Desequilibrios en
el Sector Externo
de una Economía
Resumen
5.6
5.8
Anexo.
Tipología de los
Movimientos de
Capitales
Preguntas
de repaso
ECONOMÍA ABIERTA:
MOVIMIENTO
INTERNACIONAL DE BIENES,
SERVICIOS Y CAPITALES
¿Cómo se registran las transacciones comerciales y financieras
realizadas en una economía abierta entre los agentes económicos
residentes y extranjeros? ¿Cuáles son los principales tipos de
movimientos de capitales que se observan a nivel internacional?
¿Qué relación existe entre las transacciones de bienes y servicios
entre países y los flujos de capitales entre ellos? ¿Puede un país
gastar por encima de lo que produce? ¿Cómo se define la posición
de inversión internacional de una economía y cuáles son las
modalidades de integración financiera y sus riesgos asociados?
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
3
4
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
INTRODUCCIÓN
Cuando decides comprar un celular, puedes
elegir los modelos que ofrecen Apple o
Samsung. Cuando estás pensando en tomarte
unos días de licencia, puedes ir a algún lugar
del interior del país, o a Florianópolis. Si
necesitas depositar tus ahorros, puedes
hacerlo en un banco en Montevideo, o en
alguna institución financiera del exterior. En
todos estos casos, está participando, directa
o indirectamente, no sólo en la economía de
Uruguay, sino en las economías de todo el
mundo.
Esto es, cuando una economía está integrada
al mundo, los consumidores y familias tienen
a su alcance una mayor oferta de bienes y
servicios entre los que disponer, las empresas
y el Estado tienen más alternativas para lograr
financiamiento para sus proyectos de
inversión, y las personas tienen más
oportunidades para invertir sus ahorros o
trabajar en otros países. Un rasgo
macroeconómico fundamental que diferencia
Se estudian las variables
macroeconómicas fundamentales
e identidades contables que
describen las interacciones de una
economía abierta con los
mercados mundiales.
las economías abiertas de aquellas que están
cerradas al comercio con el mundo es que, en
una economía abierta, el gasto del país en
un año determinado no tiene por qué ser igual
a su producción de bienes y servicios
domésticos. Los residentes en un país pueden
gastar e invertir más de lo que se produce
pidiendo prestado al resto del mundo -o
puede consumir menos de lo que produce
internamente y prestar la diferencia (el ahorro)
a países extranjeros.
En este capítulo se estudian las variables
macroeconómicas fundamentales e
identidades contables que describen estas
interacciones económicas en los mercados del
mundo, y que permiten entender el
funcionamiento de economías en un mundo
globalizado. La primera sección analiza las
diferencias entre el comercio internacional de
bienes y servicios, y el intercambio
internacional de activos (tanto reales como
financieros). La segunda sección introduce el
concepto de Balanza de Pagos, esto es, el
registro de todas las transacciones comerciales
y financieras realizadas en una economía
abierta entre los agentes económicos
residentes y no residentes. En esta sección se
analiza la conexión directa que existe entre
las transacciones de mercaderías y servicios
entre países, y los flujos de capitales a nivel
internacional. En la sección 3 se analiza la
forma en que una economía puede financiar
los desequilibrios entre su ingreso nacional y
el gasto interno, y se describe la evolución del
sector externo de Uruguay durante los últimos
años. La última sección define el concepto de
Posición de Inversión Internacional de una
economía, y analiza la importancia de la
composición de los activos y pasivos externos
y las modalidades de integración financiera.
Por último, en el Anexo se presenta una
clasificación detallada de los flujos de
capitales según el tipo de activo financiero o
real negociado.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
5
5.1
COMERCIO INTERNACIONAL
DE BIENES, SERVICIOS Y
ACTIVOS
Una economía abierta se relaciona con el
resto del mundo de dos formas: compra y
vende bienes y servicios con la economía
mundial, y compra y vende activos de capital
en los mercados financieros e inmobiliarios.
Las transacciones corrientes entre residentes y
no residentes de una economía se componen
de “comercio visible” (bienes físicos y
mercaderías) y comercio “invisible” o
“intangible” (prestación de servicios). Estos
últimos incluyen servicios de fletes y seguros
internacionales, servicios financieros y ventas de capitales entre países pueden adoptar
de software, entre otros.
muchas formas, incluyendo divisas,
instrumentos financieros (como préstamos
De la misma manera que los países comercian bancarios, bonos o acciones), así como las
mercaderías y servicios entre sí, también existe transacciones en activos reales (por ejemplo,
el comercio de activos, tanto financieros como la compra de una fábrica) entre residentes y
reales. Estos intercambios se conocen como no residentes. En todos los casos, estas
movimientos internacionales de capitales, transacciones financieras implican adquirir un
y son la contrapartida financiera de las derecho sobre los rendimientos futuros de
transacciones en bienes y servicios. Los flujos activos físicos o financieros en las economías.
6
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
El comercio internacional de activos es una
forma de comercio más sutil que el comercio
de bienes— aunque no por ello menos
relevante—. Barcos y aviones transportan los
bienes físicos que un país comercia con el
exterior, mientras notificaciones electrónicas
y digitales transportan las órdenes para
transferir activos financieros. Al adquirir una
heladera, por ejemplo, se puede observar si
la misma está fabricada en otro país. Pero al
tomar un crédito bancario para comprar esa
heladera, es más difícil identificar quién está
detrás (es decir, es el dueño) de ese capital.
Quizás sea un ahorrista uruguayo, pero
perfectamente se puede tratar de un argentino
que tiene depósitos en nuestro país.
Una economía abierta se relaciona con otras de
dos formas: compra y vende bienes y servicios
con la economía mundial, y compra y vende
activos de capital en los mercados financieros e
inmobiliarios.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
7
5.2
BALANZA DE PAGOS
La balanza de pagos es el registro de todas las
transacciones comerciales y financieras
realizadas en una economía abierta entre los
agentes económicos residentes y no residentes
(extranjeros). Los agentes económicos incluyen
personas, empresas públicas y privadas,
instituciones financieras, gobierno y la Autoridad
Monetaria (el Banco Central).
cuenta financiera, registra todo lo que un país
recibe prestado y presta al resto del mundo.
Por último, la Cuenta de Errores y Omisiones
corresponde a operaciones entre residentes y
no residentes para las que no existe información
completa y/o no han sido legalmente
declaradas, por lo que no fueron reflejadas en
alguna de las otras tres partidas1.
La balanza de pagos se divide en cuatro En lo que sigue se presenta un análisis más
grandes capítulos: la Cuenta Corriente, la detallado de la balanza de pagos, con
Cuenta de Capital, la Cuenta Financiera aplicaciones a la economía uruguaya.
y la Cuenta de Errores y Omisiones. Puesto
en términos simples, la cuenta corriente registra
1
las transacciones (expor taciones e La descripción, presentación y análisis en este capítulo se
basa en la información y formato de Balanza de Pagos
importaciones) de bienes y servicios entre la publicada actualmente por el Banco Central, basada en la
economía doméstica y el resto del mundo. La metodología del Manual de Balanza de Pagos 6.ª Edición.
a esa fecha, el Banco Central publicaba las estadísticas
cuenta capital incluye las transferencias Previo
de Balanza de Pagos de acuerdo al Manual de Balanza de
unilaterales de activos sin contrapartida. La Pagos 5.ª Edición. El cambio metodológico conllevó cambios
en el marco conceptual, las fuentes y la presentación de las
distintas cuentas y rubros que componen la Balanza de
Pagos. En el siguiente link se puede consultar la comparación
entre ambas metodologías: https://www.bcu.gub.uy/
Estadisticas-e-Indicadores/Balanza%20de%20Pagos/
comparacion_mbp6_mbp5.pdf
8
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
La balanza de pagos se
divide en cuatro grandes
capítulos: la cuenta
corriente, la cuenta de
capital, la cuenta
financiera y la cuenta de
errores y omisiones.
EJEMPLIFICANDO LAS CUENTAS
DE LA BALANZA DE PAGOS
Para comprender mejor lo que significan las cuentas
de la balanza de pagos, puede trazarse un paralelismo
con la forma en que una persona lleva un registro de
sus cuentas personales. Consideremos, por ejemplo, a
María. Ella tiene un ingreso por su empleo, y
complementa su salario con el alquiler que obtiene de
un apartamento de su propiedad. Además, recibe
intereses por los ahorros que tiene depositado en un
banco. A su vez, realiza sus compras de bienes y pagos
de servicios durante el mes, y a lo largo del año tiene
que realizar gastos para refaccionar el apartamento
que alquila. María también realiza donaciones a una
organización sin fines de lucro.
RECUADRO
Por su trabajo obtuvo $20.000 mensuales a lo largo de
2018 (alcanzando a $240.000 en todo el año). Tiene
un depósito bancario por $100.000 pesos que le
generó un ingreso por intereses de $5.000, y además
obtuvo una renta anual por alquileres por $120.000.
María tuvo entonces un ingreso total de $365.000
anuales.
Por otro lado, María gastó $350.000 en la compra de
bienes y servicios para el consumo personal y de su
familia. Además, gastó $25.000 en refaccionar el
inmueble que tiene para alquilar. También decidió
hacer una donación de $20.000. Así que el total de
dinero que utilizó María en 2018 fue de $395.000. Por
lo tanto, el monto total gastado fue $30.000 mayor
que su ingreso.
5.1
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
9
Dado que ella gastó más de lo que recibió, decidió
financiar este déficit de tres formas: pidiendo prestado,
recurriendo a sus ahorros y vendiendo un activo de su
posesión. Primero, María decidió tomar un préstamo
por $10.000 en un banco, y este endeudamiento le
significa una entrada en su cuenta financiera. Además,
decide vender un sofá que tenía, por lo cual recibe
$5.000. Tras recibir ese dinero, María aún tiene un
faltante de $15.000. Ella decide retirar ese monto de
su propia cuenta bancaria, y sus tenencias de efectivo
disminuyen en esa cantidad.
10 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Trazando un paralelismo, el ingreso de María por su
trabajo es análogo al ingreso de un país por sus
exportaciones. La renta que recibe por su alquiler es
análoga al flujo de ganancias o dividendos que recibe
un país que ha hecho inversiones en el extranjero. Sus
gastos por compras de bienes y servicios ejemplifican
las importaciones de un país. La diferencia entre
ambos es igual al déficit en cuenta corriente. La
donación que realiza María es como un egreso sin
contrapartida de la cuenta capital. El préstamo que
solicitó equivale al endeudamiento de un país con el
resto del mundo, y la venta del mueble representa una
reducción de sus activos externos. El cambio en el
saldo de la cuenta bancaria de María equivale al
cambio en las reservas oficiales de un país.
5.2.1
CUENTA CORRIENTE
BIENES Y SERVICIOS
En la primera partida de la cuenta corriente se
registran las transacciones de bienes y
mercaderías, donde las exportaciones
representan la venta de productos al exterior
(y por tanto suponen un ingreso de divisas) y
las importaciones la compra de productos
(implicando egresos de divisas). A la diferencia
entre ambas se le denomina el saldo en la
balanza comercial de bienes (SBCb). Cuando
el saldo es positivo, se dice que la balanza
comercial es superavitaria, es decir, las ventas
al exterior de bienes producidos en Uruguay
son mayores que las compras de bienes
provenientes del exterior. En el caso inverso,
será deficitaria.
Una economía también comercia
internacionalmente servicios con el exterior.
Dentro de las exportaciones de servicios se
incluyen principalmente los ingresos por fletes
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 11
y seguros internacionales provistos por
empresas uruguayas, y los servicios que
brindan las empresas de agencias de viajes,
financieros y de “call centers” uruguayas al
resto del mundo. Los gastos de turistas en el
país también se registran como un ingreso de
divisas por venta de servicios al exterior (y por
tanto, se contabilizan con signo positivo). De
hecho, cuando un turista gasta en un asado
en un restaurant de Montevideo, es como si la
economía estuviese “exportando” carne—pero
dentro de fronteras. De la misma forma,
cuando un turista uruguayo gasta en el exterior,
o paga comisiones para hacer un giro a un
banco internacional, por ejemplo, ello supone
una salida de divisas. La diferencia entre
ingresos y egresos corresponde al saldo en la
balanza comercial de servicios (SBCs).
INGRESO PRIMARIO
Existe una segunda categoría de entrada y
salida de divisas que está dada por los pagos
que reciben las personas, empresas o
instituciones que tienen activos reales y
financieros en países distintos a aquél en que
residen. Estos cobros, pagos y remuneraciones
corresponden a los servicios brindados por
los factores de producción (llamados servicios
12 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
factoriales del capital, trabajo y conocimiento).
En el lenguaje técnico de las estadísticas de
balanza de pagos, la referencia a “pago a
factores en el exterior” alude al hecho de
que, por ejemplo, el propietario uruguayo de
un inmueble o activo financiero que está
empleado en otro país está recibiendo un
pago por ser dueño de ese capital.
Dichos flujos serán clasificados como intereses
cuando el activo en cuestión sea un título de
deuda o un depósito bancario. Por ejemplo,
a fin del 2018 los uruguayos tenían
depositados en bancos del exterior
aproximadamente 6300 millones de dólares.
Esos depósitos pagan intereses, que reciben
los residentes del país por su tenencia de
activos en el exterior. Desde luego, deben
contarse también, pero con signo negativo,
los intereses que Uruguay paga al exterior
(una parte importante de los cuales son
intereses de la deuda pública que está en
manos de extranjeros).
Otro tipo de rentas de inversión son las
ganancias y dividendos, que surge cuando
los nacionales de un país tienen activos en el
extranjero. Por ejemplo, las ganancias de la
subsidiaria de la empresa multinacional Coca
Cola instalada en Uruguay será contabilizadas
como un egreso en esta categoría (tanto
cuando la empresa decida remitir sus
utilidades a su casa matriz en Estados Unidos,
o bien reinvertirlas en Uruguay). De la misma
forma, se computa como ingreso las ganancias
y dividendos de empresas uruguayas que
estén operando en el exterior (por ejemplo,
la empresa uruguaya que produce el software
Genexus, que tiene oficinas en Estados
Unidos).
El saldo de la cuenta Ingreso Primario se
denota como IP y representa los ingresos
netos de factores en el exterior (INRF). Si un
país tiene IP positivo, por ejemplo, es porque
está generando en el exterior más intereses,
ganancias y dividendos, que los que los
extranjeros están generando en dicho país.
INGRESO SECUNDARIO
Teniendo en cuenta todo lo anterior, el Saldo
en Cuenta Corriente (SCC) será igual a:
SCC = SBCb + SBCs + IP + IS
En esta cuenta se ha agrupan las transferencias
corrientes gubernamentales, así como
aquéllas en las que participan las sociedades,
los hogares y las instituciones sin fines de
lucro que sirven a los hogares. También se
incluyen las remesas de familias emigrantes
o inmigrantes. Un país con gran número de
personas que migraron a otros países, estará
percibiendo por remesas de sus ciudadanos
en el extranjero. El saldo de la cuenta Ingreso
Secundario se denota como IP y representa
los ingresos netos por transferencias del
exterior (TRX).
En resumen, el resultado de la cuenta corriente
se compone de las exportaciones e
importaciones de bienes y servicios, por un
lado, y los pagos que se generan y se reciben
desde, y se hacen hacia, el exterior por
compensación a los factores de producción
como son el capital, el trabajo y el
conocimiento. Obsérvese que un país puede
tener un saldo en balanza comercial negativo,
pero en cuenta corriente positivo (y viceversa).
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 13
5.2.2
CUENTA CAPITAL
El resultado neto de la cuenta capital (SCK) como patentes y marcas, así como los
incluye las transferencias unilaterales de contratos, arrendamientos y licencias
activos sin contrapartida. También se cuentan reconocidas como activos económicos.
la compra y venta de activos inmateriales
5.2.3
CUENTA FINANCIERA
Los movimientos de
capitales involucran
cambios en la
propiedad entre
residentes y no
residentes de activos
financieros (depósitos
bancarios, bonos,
acciones) o reales
(una fábrica o un
campo, por ejemplo).
14 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
La cuenta financiera registra todos los flujos de
divisas entre residentes del país y del exterior que se
traducen en cambios en los activos (derechos a
cobrar) y pasivos (obligaciones a pagar) que el país
tiene con el resto del mundo. Si nosotros prestamos
dinero o invertimos en otro país, saldrán divisas, pero
tendremos un derecho de cobro futuro (activo
financiero o inmobiliario) respecto al resto del mundo.
Cada vez que alguien invierte en nuestro país o nos
presta dinero, están entrando divisas, pero adquirimos
una obligación de pago futura (pasivo).
A modo de ejemplo, puede considerarse el caso de
un ciudadano uruguayo que hace un depósito en un
banco de Buenos Aires por medio millón de dólares.
En este caso, el depositante uruguayo está
adquiriendo un activo financiero externo, esto es, un
derecho a cobrarle al banco argentino en el futuro
lo prestado más los intereses que correspondan. La
contracara es que hubo una salida de divisas de
Uruguay hacia Argentina. Análogamente, puede
considerarse el caso de un ciudadano argentino que
hace un depósito en un banco de Montevideo. En
términos macroeconómicos, esto implica un aumento
de los pasivos que Uruguay tiene con el resto del
mundo (en este caso, con Argentina). Su correlato es
que la economía uruguaya está recibiendo un ingreso
de divisas equivalente al monto depositado.
Supongamos ahora que un inversor uruguayo
decide comprar acciones de la empresa
Amazon de Estados Unidos y bonos del Tesoro
de Estados Unidos. Este tipo de flujo de divisas
se conoce como inversión de portafolio
(también llamados de cartera), y tienen en
común que los instrumentos comerciados
cotizan en el mercado de capitales, y por lo
tanto tienen un valor de mercado que puede
variar a lo largo del tiempo. Con frecuencia,
este tipo de operaciones de portafolio está
relacionado con la idea de lograr una
ganancia especulativa a corto plazo. En el
caso de la adquisición del bono por parte de
extranjeros, ello se contabiliza como un ingreso
de capitales. Por el contrario, la compra de
acciones extranjeras por parte de uruguayos
implica una salida de divisas (capitales).
Del mismo modo, si un extranjero compra un
campo en el interior del Uruguay, una empresa
de plaza o un apartamento en Montevideo
que es propiedad de un residente, ello
representa una entrada de capital y un ingreso
de divisas que recibe un uruguayo de parte
de un extranjero-a cambio de cederle ese
activo real. Este movimiento de capitales se
conoce como inversión extranjera directa.
Las inversiones directas típicamente tienen un
objetivo de rentabilidad a largo plazo, que
puede ser tanto inmobiliario como empresarial.
Asimismo, en la mayoría de los casos, las
operaciones de inversión directa empresarial
buscan influir de manera sustancial en la
gestión de la firma.
La Cuenta Financiera también registra las
transacciones en derivados financieros
entre residentes y no residentes. Los derivados
son instrumentos financieros o contratos a
través de los que se transan los riesgos de
fluctuaciones en el precio de otro activo
subyacente (acciones, índices, valores de
renta fija, tasas de interés, tipos de cambios
o también materias primas) y se caracterizan
por fijar una fecha de liquidación futura.
Por último, dentro de la Cuenta Financiera
existe también una partida que identifica
específicamente los movimientos en los activos
externos del Banco Central (que se conoce
como variación de las reservas internacionales).
Ello refleja el incremento o la disminución de
los medios de pago (principalmente oro y
divisas) de aceptación internacional bajo el
control directo y efectivo de la Autoridad
Monetaria, y de los que puede disponer
inmediata e incondicionalmente. La
acumulación o des-acumulación de reservas
es particularmente importante, dado que
impacta en la solvencia financiera y
patrimonial del Banco Central. A su vez, el
stock acumulado de reservas internacionales
determina la capacidad del sector público de
hacer frente a choques externos adversos
sobre el tipo de cambio, y actúa como un
resguardo ante la falta de liquidez
internacional.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 15
Los egresos e ingresos de capitales dan lugar
a un cambio en el stock de las posiciones en
activos y pasivos, respectivamente, de los
agentes residentes respecto al resto del
mundo. Por lo tanto, el saldo neto en la Cuenta
Financiera (SCF) puede ser expresado como
la variación del stock de activos externos
netos (activos menos pasivos) de los agentes
públicos y privados de la economía por
concepto de inversión extranjera directa
(IED), inversión de portafolio (POR),
préstamos comerciales o financieros y
depósitos, también llamados “Otra Inversión”
(OIN), contratos de derivados (DER) y
acumulación de reservas del Banco Central
(RIN):
SCF = IED + POR + OIN + DER + RIN
Expresado de otra forma:
SCF = [ ∆A*- ∆P*] + ∆RI
Donde ∆A* y ∆P* son, respectivamente, la
variación en el stock de activos y pasivos
externos de los agentes públicos y privados
excluyendo al Banco Central, y ∆RI es la
variación en los activos externos del Banco
Central (las reservas internacionales). Por
ende, los flujos en la Cuenta Financiera
producen una modificación de la posición
acreedora o deudora de los residentes de un
país respecto al resto del mundo.
Cuando la Cuenta Financiera tiene un valor
positivo (es decir, el total de los activos
externos del país incluyendo las reservas
aumentaron más que el total de los pasivos
externos en un período dado), la economía en
su conjunto está financiando (prestando) en
términos netos al resto del mundo. Cuando se
da la situación inversa, la economía se está
endeudando en términos netos con el resto
del mundo. Cuando el primer término del lado
derecho [ ∆A*- ∆P*] es positivo, generalmente
se lo describe como una salida neta de
capitales, mientras que si es negativo se
refiere a una entrada neta de capitales.
Los movimientos de capitales
involucran cambios en la
propiedad entre residentes y no
residentes de activos
financieros (depósitos
bancarios, bonos, acciones) o
reales (una fábrica o un campo,
por ejemplo).
5.2.4
ERRORES Y OMISIONES
Las estadísticas de la Balanza de Pagos se
compilan utilizando un sistema de
contabilización por partida doble, es decir,
cada transacción para el mismo agente
económico implica el registro de una partida
y su contrapartida en la Balanza de Pagos.
Dada esta forma de registración utilizada, la
suma del saldo de la Cuenta Corriente SCC
más el saldo de la Cuenta Capital SCK,
debería ser igual al saldo de la Cuenta
Financiera SCF. Ello es así debido a que la
cuenta corriente y la cuenta capital reflejan
los movimientos en bienes, servicios, servicios
productivos de factores y otras transferencias,
y la cuenta financiera refleja la forma en que
se financiaron esos movimientos a través de
los movimientos correspondientes en activos
y pasivos con el resto del mundo.
Sin embargo, no siempre las fuentes
estadísticas y encuestas aseguran estos
registros de manera completa, exacta y
simultánea, y por ello es lógico y común que
surjan diferencias en los saldos agregados de
las cuentas corriente, capital y financiera.
Además, existen un conjunto de transacciones
que escapan al control y a la registración por
parte de las autoridades y que afectan la
balanza de pagos a través de la entrada o
salida de divisas. Estos errores y omisiones de
medición se pueden deber a movimientos de
mercaderías o pagos de rentas de difícil
registración, o incluir movimientos ilegales no
registrados, ya sea de bienes (contrabando)
o flujos financieros (blanqueo de capitales).
de la información disponible, y también a
transacciones que son estimadas o no
declaradas, vinculadas con el ingreso y
egreso de viene, servicios y/o capitales. Un
signo positivo de EO implica un ingreso neto
de divisas no declarado en la cuenta corriente
o de capital, o una salida neta de capitales
no declarados en la cuenta financiera.
Para equilibrar contablemente la Balanza de
Pagos es preciso, entonces, crear una partida
de ajuste denominada Errores y Omisiones
(EO), tal que:
SCC + SCK + EO = SCF
Dicha partida refleja las diferencias que
puedan existir y que son atribuibles a
problemas estadísticos de compatibilización
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 17
¿CUÁNTO DINERO TIENEN LOS URUGUAYOS
DEPOSITADO EN BANCOS DEL EXTERIOR?
A fines de 2018, el sector privado uruguayo (familias y
empresas) tenían colocado aproximadamente 6.290
millones de dólares en el sistema bancario formal en el
exterior, de acuerdo a la información que reporta el
Banco Internacional de Pagos (BIS, por sus siglas en
inglés). Dos tercios estaban depositados en bancos de
Estados Unidos, y cerca del 15% en Suiza. Respecto al
tamaño de la economía, estas colocaciones fuera de
fronteras a fin del 2018 representaban 10.5% del PIB.
Del total de ahorro en depósitos bancarios del sector
de privado residente en Uruguay, los depósitos externos
representaban el 18% del total.
La evolución de los depósitos en el exterior (y el
porcentaje sobre el total del ahorro bancario tanto
doméstico como en el exterior) está jalonada por
algunos hechos puntuales. La crisis de 2002 incentivó
la emigración no sólo de personas, sino también de la
plata de los uruguayos. Mientras que en marzo de 2002
los depósitos de uruguayos en el exterior eran el 23,7%
del total, tres meses más tarde pasaron a ser el 34,7%,
y llegaron a representar un máximo de casi 42% del
total en el primer trimestre de 2007. La crisis de 2008
en Estados Unidos quebró esta tendencia ascendente,
ya que trajo desconfianza hacia bancos que antes eran
considerados los más sólidos del sistema financiero a
Desde 1995, fecha desde la que existen datos para nivel global. Los uruguayos, a su vez, recuperaron su
Uruguay en el BIS, hasta fin del 2018 los depósitos de confianza en las instituciones financieras locales,
uruguayos en bancos del exterior aumentaron 83% basado en un fortalecimiento de la economía, la
(2.850 millones de dólares). El aumento durante este regulación macro-prudencial estricta del Banco Central
período, sin embargo, estuvo marcado por altibajos. El y la solidez y solvencia de los bancos locales. A raíz de
mínimo de colocaciones por parte de uruguayos en el ello, la participación de depósitos de uruguayos fuera
sistema financiero internacional fue de 2.778 millones de fronteras en el total cayó sostenidamente a partir
de dólares en junio de 1999, en tanto el nivel máximo de ese momento, tal como muestra el Grafico 5.1.
de ahorro bancario en el exterior se dio en junio del
2015 con 9.298 millones de dólares.
RECUADRO
5.2
18 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
A partir del 2010 se observó una repatriación de parte del capital
bancario que estaba fuera de fronteras, que coincidió con el anuncio
del gobierno que pasaría a gravar con el Impuesto a la Renta de
las Personas Físicas (a una tasa del 12%) los intereses que generasen
los depósitos en el exterior. Es decir, a partir de ese año el ahorro
financiero de los hogares se comenzó a gravar con criterio de “renta
de fuente mundial”, en lugar del criterio de “renta de fuente
uruguaya” (esto es, que se generase en el país, como fue originalmente
establecido con la reforma tributaria de 2007). Asimismo, los
proyectos de inversión (tales como forestales y eólicos) que se
comenzaron a desarrollar en el país, llevaron a que los ahorristas
uruguayos también quisieran tener dinero disponible en la plaza
local para invertir en proyectos de ese tipo. Ambos factores llevaron
a un descenso pronunciado de los depósitos de los uruguayos en el
exterior, que alcanzaron un nivel de 6.700 millones de dólares a fin
del 2011. A partir del 2012, las colocaciones de las empresas y
familias uruguayas en bancos del exterior comenzaron a crecer
nuevamente, y su participación en el total del ahorro bancario se
estabilizó en alrededor de ¼ del total hasta fin del 2015. Desde ese
momento, los depósitos en el exterior comenzaron a caer
sostenidamente, explicado por varios factores. Entre ellos, una mayor
regulación, control y transparencia en paraísos fiscales, así como el
intercambio automático entre países de información tributaria.
GRÁFICO 5.1
Depósitos de Familias y Empresas
Uruguayas en Bancos del Exterior
Fuente: Banco Central del Uruguay y Bank for
International Settlements.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 19
12
Actualidad
martes 27 · agosto 2019
¿Cuánto se abarató Argentina para
los uruguayos tras su devaluación?
El dólar se apreció fuerte en el país vecino en los dos últimos
meses y mejoró la capacidad de compra
J
ulio y agosto fueron meses de recuperación de la
capacidad de compra de
los uruguayos en los principales
destinos que eligen cuando salen
del país. En particular, la mejora
se dio respecto a Argentina a raíz
de la fuerte devaluación que tuvo
la moneda del vecino país. En lo
que va de agosto, la suba del dólar
provocó una pérdida de poder adquisitivo de los uruguayos respecto a otros destinos en la medida
Poder de compra fuera del país. Índice ICCE-EO de El Observador.
135
130
125
puntos
Federico Comesaña
@fcomesana
120
115
110
105
100
1/2015
1/2016
1/2017
1/2018
1/2019
Por destino turístico. Variación % del poder de compra en el exterior de
uruguayos entre fines de junio y fines de agosto 2019 (datos preliminares).
En Argentina
El Índice de Capacidad
de Consumo en el
Exterior aumentó 1,6%
en que la plaza local se vio más
influida que el resto con el cimbronazo posterior a las elecciones
primarias argentinas.
El Índice de Capacidad de Consumo en el Exterior de El Observador (ICCE-EO) tuvo un aumento
de 6,3% en julio y en lo que va de
agosto, los datos preliminares del
indicador muestran un nuevo
aumento de 1,6%. El indicador no
solo toma en cuenta la evolución
En Chile
En Brasil
En Europa
En Uruguay
En Paraguay
En EEUU
-5
0
FUENTE: El Observador.
del tipo de cambio en Uruguay y
en los principales destinos que
eligen los turistas locales, sino
además el comportamiento de
5
10
15
20
© El Observador
los precios al consumo en esos
países y del salario medio a nivel
local. De esa manera, se hace un
seguimiento destino a destino de
cuánto rinde en término de bienes
y servicios una hora de trabajo de
los uruguayos.
El dato de julio fue contundente. La baja del dólar en Uruguay,
más pronunciada que en el resto de los países trajo consigo un
importante incremento del poder
de compra de los uruguayos en el
exterior.
El dólar en la punta vendedora –a la que accede el turista uruguayo en la ventanilla local de los
cambios– pasó de $ 36,1 a fines de
junio a $ 35,35 a fines de julio.
La baja del dólar a nivel local fue más pronunciada que en
el resto de los países y permitió
compensar –incluso en el caso de
Argentina– la suba de precios en
los países de destino.
El poder de compra de los
uruguayos en Argentina –principal elección de los uruguayos
a la hora de salir de fronteras–
aumentó 8,5%, mientras que en
Brasil el incremento fue de 3,8%.
La mayor suba tuvo lugar en
Chile: 10%. En los destinos de
fuera de la región también hubo
un incremento en la capacidad de
compra de los uruguayos y fue de
6,2% en Europa y de 2,8% en Estados Unidos. En lo que va de agosto, si bien el saldo fue una mejora
del poder de compra, la evolución
por destino fue diferente. Para la
construcción del indicador preliminar de agosto se toma en cuenta la evolución del tipo de cambio
hasta el lunes 26 y se supone estable el ritmo de aumento interanual de los precios al consumo
de cada uno de los destinos, así
como el salario de los uruguayos.
Argentina
En lo que va del mes se aprecia
una nueva mejora del poder de
compra en Argentina. El peso argentino pasó a adquirirse en las
ventanillas al público de los cambios locales de $ 1 a fines de julio
a $ 0,9 luego de la fuerte devaluación que tuvo lugar en el vecino
país producto del reacomodo de
los mercados ante la inesperada
diferencia de votos que logró Alberto Fernández sobre el oficialismo en las elecciones primarias.
La baja del dólar
permitió compensar la
suba de precios
Cabe destacar que no toda la
baja del peso argentino se trasladó a la pizarra de los cambios, en
buena medida porque la inestabilidad cambiaria y la fuerte inflación del vecino país (de 55,4%
anual en los 12 meses a julio) aumentan el riesgo de mantener pesos argentinos y por lo tanto aumentan la diferencia entre precio
de compra y venta.
A diferencia de julio, el poder
de compra cayó en el resto de los
destinos. La baja fue de 1,4% en
Brasil, de 5,5% en Europa y Estados Unidos, de 4,3% en Chile y de
0,4% en Paraguay. Esto se debió
principalmente a la suba del dólar desde $ 35,35 a $ 37,4 desde el
cierre de julio. l
MGAP hizo un diagnóstico; los
productores esperaban medidas
El ministerio encabezado por Enzo Benech convocó a
las gremiales agropecuarias, pero estas no quedaron
conformes con lo conversado
L
27 DE AGOSTO 2019
20 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
as gremiales del sector
agropecuario esperaban
novedades sobre acciones
del gobierno para que se minimicen las complicaciones que afectan
al sector, pero eso no sucedió en la
reunión que hubo este lunes 26,
cuando el ministro Enzo Benech
las convocó a la sede del Ministerio
de Ganadería, Agricultura y Pesca
(MGAP), donde les expuso un diagnóstico de la realidad en diferentes
cadenas productivas.
“Vinimos dispuestos a analizar los sectores y el MGAP desarrolló un informe de las distintas
cadenas primarias de Uruguay.
Entendemos que faltó la segunda
parte, lo posterior al diagnóstico
y al análisis de la situación que
enfrentamos, es decir, lograr lo
que estamos esperando hace
tiempo: acciones por parte del gobierno para poder minimizar los
problemas que tenemos”, señaló Alfredo Lago, presidente de la
Asociación de Cultivadores Arroz
(ACA), quien ofició de vocero de
las gremiales.
No obstante reconoció: “Si
bien no logramos lo que venimos
buscando hace tiempo –acciones
por parte del gobierno para paliar
la dura situación económica que
viven los productores–, creo que,
en general, estas instancias de
trabajar en aspectos más amplios
también son positivas”. En la re-
unión también participaron Walter
Frisch, presidente de la Asociación
Nacional de Productores de Leche
(ANPL); Gabriel Capurro, presidente de la Asociación Rural del Uruguay (ARU); Pablo Perdomo, presidente de las Cooperativas Agrarias
Federadas (CAF); Mario Buzzalino,
presidente de la Comisión Nacional
de Fomento Rural (CNFR); y Julio
Armand Ugón, presidente de la Federación Rural (FR).
En el encuentro, el director de
la Dirección General de Recursos
Naturales, Fernando García Préchac, presentó un informe sobre el
impacto medioambiental de la producción, aspecto que las gremiales
entendieron que es “fundamental”
Enzo Benech se reunió con productores rurales. d. battiste
para el sector agropecuario.
Por su parte, Benech informó
que el encuentro “no fue para anunciar medidas”, sino para analizar a
las cadenas y para marcar una hoja
de ruta a modo de autocrítica, dada
la proximidad del fin del mandato.
“Nuestro compromiso era analizar lo que hicimos, ver lo que nos
falta por hacer, para ver si se puede
hacer un poco más”, declaró.
En ese sentido, el jerarca resumió la situación de cada sector.
En primer lugar hizo referencia
a la carne: “viene con precios altos,
ganando mercados y exportando
mucho”, señaló. Además, hizo es-
pecial hincapié en el índice de procreo, que hace mucho tiempo es
de 65%. Desde su punto de vista es
necesario tener más animales para
abastecer a las plantas industriales.
En lo que hace a la cadena láctea, Benech comentó que se analizaron los precios internacionales,
la producción del país y la composición de la dieta de las vacas.
También se consideró la situación del sector arrocero y la agricultura de secano. Frente a esto, el
ministro opinó que la relación de
precios ha ido cambiando: la soja
se ha estabilizado y han crecido los
cultivos de invierno. l
5.3
FINANCIAMIENTO DE LOS
DESEQUILIBRIOS EN EL
SECTOR EXTERNO
¿Qué significado macroeconómico tiene el
resultado de la cuenta corriente? ¿Qué nos
está indicando acerca de la economía de un
país? Para responder a esta pregunta debe
tenerse en cuenta que el saldo de la balanza
comercial (SBC) es igual a la diferencia entre
exportaciones (X) e importaciones (M):
SBC = SBCb + SBCs = X – M
Por lo que el saldo en cuenta corriente puede
expresarse como:
SCC = (X - M) + INRF + TRX
Si se considera la identidad de la contabilidad
nacional que establece que la oferta agregada
–la suma del PIB (Y) y las importaciones (M)es igual a la demanda agregada –suma del
consumo (C), la inversión (I), el gasto del
gobierno (G) y las exportaciones (X)-, se
obtiene que:
SCC = Y – (C + I + G) + INRF + TRX
El Producto Bruto Interno (o Ingreso doméstico)
es un concepto distinto del Ingreso Nacional
(YN). Esta última magnitud surge de adicionar
al PIB los ingresos netos recibidos por los
residentes del país. La diferencia entre ambos
es precisamente la suma de INRF y TRX, por
lo que:
YN = Y + INRF +TRX
El saldo de la cuenta corriente de la balanza
de pagos puede expresarse como:
SCC = YN – (C + I + G)
En otras palabras, el saldo de la cuenta
corriente dice cuánto está gastando el país
en relación a su ingreso nacional. Si el saldo
en cuenta corriente es negativo, esto significa
que el país como un todo está gastando por
encima de su ingreso nacional. Lo inverso
ocurre si el país está globalmente ahorrando
(es decir, gastando menos que sus ingresos
to ta l e s ) . E s ta e s u n a d i fe re n c i a
macroeconómica fundamental entre las
economías abiertas y las cerradas al comercio
con el mundo: en una economía abierta el
gasto del país en un año determinado no
tiene por qué ser igual a su producción de
bienes y servicios.
El déficit en la cuenta corriente implica que el
país solo pudo cubrir una parte de los pagos
de divisas al exterior con ingresos provenientes
del exterior. Pero, ¿cómo consiguió pagar el
país la parte restante? La forma fácil de dar
respuesta a esta pregunta es considerando
que, cuando la economía incurre en un déficit
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 21
en cuenta corriente, los residentes deben pedir
dinero prestado, es decir, el país se endeuda
con el exterior. Claro que el concepto de
financiamiento considerado puede ser más
amplio e incluir la venta de activos externos o
el uso de divisas acumuladas (de la misma
forma que en el ejemplo de María, ella vendía
su sofá o recurría a sus tenencias de efectivo
en su cuenta bancaria para afrontar su exceso
de gasto).
Para seguir fijando ideas, y con fines
meramente expositivos, hagamos dos
supuestos: (i) la Cuenta Capital tiene resultado
0 y (ii) el ajuste estadístico de Errores y
Omisiones refleja exclusivamente transacciones
no registradas en los flujos comerciales, de
servicios y transferencias (y por lo tanto esta
partida queda subsumida en el resultado de
la cuenta corriente SCC).
Dado estos supuestos, el uso de las relaciones
contables expuestas anteriormente permite reexpresar el saldo de la cuenta corriente de la
balanza de pagos como:
SCC = [ ∆A*- ∆P*] + ∆RI
Esta expresión indica que un desequilibro en
la cuenta corriente necesariamente implica un
cambio en la posición deudora o acreedora
global del país con respecto al resto del
mundo. Todo superávit de cuenta corriente
tiene como contrapartida financiera una
acumulación neta de derechos sobre el
extranjero, mientras que todo déficit requiere
de un financiamiento, el cual refleja un
aumento de las obligaciones netas2.
En el caso concreto de una posición deficitaria
de la cuenta corriente, esta puede ser
financiada con: (i) repatriación de capitales a
Dado los supuestos que estamos haciendo, esta afirmación
es estrictamente cierta siempre que el valor absoluto
observado de la cuenta Errores y Omisiones sea menor al
valor observado en términos absolutos de la Cuenta
Corriente.
2
22 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
través de ventas de activos extranjeros en
manos de nacionales; (ii) dinero que ingresa
del exterior en forma de préstamos o inversiones
(es decir, compras de activos nacionales por
parte de extranjeros); (iv) posiciones deudoras
en instrumentos financieros derivados y/o (iv)
uso de reservas de divisas que el país tenía
acumuladas. En todos los casos, la posición
acreedora externa neta del país (la diferencia
entre los activos extranjeros en manos de
residentes y los activos nacionales en manos
de extranjeros) se reduce.
Dado que un determinado país no puede
apelar indefinidamente a la des-acumulación
de activos externos por parte del sector
privado y público y/o el uso de reservas del
Banco Central, en última instancia debe existir
una voluntad explícita de los agentes
extranjeros de hacer préstamos o inversiones
reales o financieras en el país para que sea
posible incurrir y sostener un déficit en cuenta
corriente. En otras palabras, el país podrá
mantener un desequilibrio negativo en su
cuenta corriente por encima de lo que puede
ser financiado por la utilización de sus propios
activos en el exterior (incluyendo las reservas),
sólo en tanto y en cuanto haya extranjeros
dispuestos a financiar esos desequilibrios con
sus ahorros.
Por último, notar que es posible que el país
puede tener un saldo deficitario en cuenta
corriente y, al mismo tiempo, estar acumulando
reservas internacionales. Para ver ello, basta
con reordenar la expresión anterior:
permitiese financiar no solo el saldo deficitario
en las transacciones en bienes y servicios con
el exterior, sino también la acumulación de
activos externos por parte del Banco Central.
Haciendo el paralelismo con el ejemplo de las
cuentas personales de María que vimos
anteriormente, sería el caso en que María se
endeudase no solo para cubrir su exceso de
gasto, sino también para comprar una heladera
(un activo) para su apartamento.
∆P*- ∆A* = ∆RI - SCC*
En este caso, ambos términos del lado derecho
(∆RI y - SCC) serían positivos. Para que ello
se cumpla, el ingreso neto de capitales (∆P*∆A*) debería ser de una magnitud tal que
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 23
5.3.1
EVOLUCIÓN DE LA BALANZA
DE PAGOS DE URUGUAY
Las gráficas 5.2 y 5.3 muestran la evolución
anual entre 2012 y 2018 del saldo en la
Cuenta Corriente y la Cuenta Financiera
(expresada en millones de dólares)3. Durante
este período, el saldo anual en la cuenta
corriente de la economía uruguaya fue
deficitario entre 2012 y 2016, y luego tuvo un
resultado positivo en los años subsiguientes.
Durante todo este período se observa un
saldo superavitario en la balanza comercial
de bienes, mercancías y servicios, y un
resultado negativo en la cuenta de Ingreso
Primario (asociadas a las rentas de inversión)
e Ingreso Secundario. El máximo déficit en
cuenta corriente (en términos del PIB) durante
este periodo se alcanzó en 2012 y fue de
aproximadamente 4%.
La serie revisada de Balanza de Pagos bajo la nueva
metodología está disponible sólo desde el año 2012 en
adelante.
3
24 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
GRÁFICO 5.2
Evolución de la Cuenta Corriente por componentes
(en % del PIB)
8
6
4
2
0
-2
-4
-6
-8
2012
2013
2014
2015
2016
2017
Bienes y Servicios
Ingreso Primario
Ingreso Secundario
Cuenta Corrriente
2018
Fuente: Banco Central del Uruguay
La evolución de la Cuenta Financiera se
exhibe en la gráfica 5.3. Para interpretarla,
notar que los valores están expresados en
términos de la acumulación neta de activos
en el exterior por parte de residentes, en de
acuerdo a la convención contable de signos
adoptada en el registro de Balanza de Pagos.
Así, un valor negativo en la gráfica indica que
la acumulación neta de activos en el exterior
por parte de residentes fue negativa o, lo que
es equivalente, que se observó una variación
positiva en los pasivos externos netos con el
resto del mundo (aumento del endeudamiento
neto). Se observa así que durante todo este
período, excepto 2017, la economía uruguaya
incurrió en endeudamiento neto con el resto
del mundo- si bien hubo cambios importantes
en los distintos tipos de flujos internacionales
de capitales y en las reservas del Banco
Central.
Entre el 2012 y 2014, el déficit de cuenta
corriente fue financiado con un importante
ingreso de capitales. En esos años, la
economía uruguaya recibió grandes influjos
de inversión extranjera directa, así como
inversión de no residentes en bonos del
gobierno uruguayo, particularmente aquellos
denominados en moneda doméstica. En el
caso de la inversión extranjera directa, se
destacan los proyectos de construcción de las
dos plantas de celulosa en los departamentos
de Rio Negro y Colonia, y fuertes inversiones
en el sector agro-industrial en un contexto de
alza pronunciada del precio internacional de
las materias primas exportables en el periodo
2003-2012. El fuerte influjo de inversión de
portafolio se dio a partir de 2011, cuando
entraron al mercado financiero local
abultados capitales para demandar títulos
públicos en moneda nacional y activos
financieros emitidos por empresas privadas.
GRÁFICO 5.3
Estos instrumentos resultaban muy atractivos
para inversores extranjeros dado las bajas
tasas de interés en los países avanzados, y
la fuerte apreciación de la moneda uruguaya
que incrementaba los retornos en dólares de
estas inversiones. Dado que la entrada neta
de capitales hasta 2014 fue inclusive mayor
al saldo deficitario en el comercio de bienes
y servicios (es decir, el término ∆P*- ∆A* fue
mayor en valor absoluto de SCC , esto le
permitió además al Banco Central acumular
reservas (un valor positivo de ∆RIN).
Evolución de la Cuenta Financiera: Acumulacion Neta de Activos Externos
(en millones de USD)
6.000
4.000
2.000
0
-2.000
-4.000
-6.000
2012
2013
2014
Inversión directa
Derivados financieros
Variación de reservas
2015
2016
2017
2018
Inversión de portafolio
Otra inversión
Cuenta Financiera
Fuente: Banco Central del Uruguay
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 25
A partir de mediados del 2013, sin embargo,
se observó un enlentecimiento de la entrada
neta de los flujos de capitales financieros (de
portafolio y bancarios) a Uruguay. La suba
en la tasa de retorno de los títulos de Estados
Unidos y la apreciación del dólar que
comenzaron en mayo del 2013 volvieron
menos atractivos los títulos domésticos en
pesos, e incentivaron las colocaciones del
sector bancario uruguayo, tanto público como
privado, en el exterior. Dado que el país
contó, en términos netos, con un menor
financiamiento del resto del mundo en las
colocaciones de cartera y flujos bancarios, el
ritmo al que el Banco Central fue capaz de
seguir acumulando reservas durante el 2014
fue menor al de los años previos.
El año 2015 marca un cambio importante en
la composición de los flujos en la Cuenta
Financiera, y muestra una salida neta de
capitales de capitales (explicada mayormente
por los rubros de portafolio y otra inversión).
Estos movimientos de capitales reflejaron
tanto el comportamiento de residentes (que
aumentaron sus activos netos con el sistema
bancario en el exterior) así como de no
residentes (que redujeron sus tenencias de
títulos del gobierno y del Banco Central del
Uruguay). La economía siguió financiándose
en términos netos a través de los flujos de
inversión extranjera directa, si bien en niveles
inferiores al promedio registrado en la década
anterior. A nivel agregado, la economía
26 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
debió apelar a los activos acumulados por el
Banco Central (pérdida de reservas) para
financiar el saldo deficitario en la cuenta
externa de bienes y servicios y la salida neta
de capitales.
Por último, vale destacar que durante 2017
la economía uruguaya fue un prestamista neto
de fondos al resto del mundo por un total de
1586 millones de dólares. Ello fue en gran
parte explicado por el fuerte aumento en la
salida neta en flujos de inversión extranjera
directa y acumulación de reservas
internacionales, que más que compensó el
ingreso de capitales de portafolio en títulos
GRÁFICO 5.4
Stock de Reservas Internacionales del
Banco Central
En billones de USD
En % del PIB (eje derecho)
35
20
30
15
25
10
20
5
0
de deuda pública. El año 2017 tuvo la
particularidad de que la cuenta corriente
también fue superavitaria en 419 millones de
dólares (así como la cuenta capital, con un
resultado positivo mucho menor de 5 millones
de dólares). Dada la identidad contable que
analizamos anteriormente, la Balanza de
Pagos “cerró” con un significativo valor
positivo en la partida de errores y omisiones
(por un total de 1162 millones de dólares).
El Gráfico 5.4 complementa el análisis de la
balanza de pagos mostrando la evolución del
stock de reservas internacionales a fin de
cada año en millones de dólares, y como
porcentaje del PBI.
15
2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018
Fuente: Banco Central del Uruguay
10
La suba en la tasa de retorno de
los títulos de Estados Unidos
junto con la apreciación del
dólar que comenzaron en mayo
del 2013 volvieron menos
atractivos los títulos
domésticos en pesos, e
incentivaron las colocaciones
en el sector bancario en el
exterior.
5.4
POSICIÓN DE INVERSIÓN
INTERNACIONAL
DE LA ECONOMÍA E
INTEGRACIÓN FINANCIERA
Como vimos en la sección anterior los flujos de
capitales que se registran en la balanza de
pagos se ven reflejados en cambios en las
tenencias de activos (posición acreedora) y
pasivos (posición deudora) de los residentes
uruguayos frente al exterior. El saldo de la
misma (activos menos pasivos) se denomina
Posición de Inversión Internacional Neta
(PIIN). La PIIN puede interpretarse como el
patrimonio (o estado financiero) de un país, y
queda establecida a través del valor y de la
composición de los activos y los pasivos
externos (financieros y reales) de ese país en
cada momento del tiempo.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 27
GRÁFICO 5.5
Posición de Inversión Internacional
(en millones de USD)
40.000
10.000
-20.000
-50.000
-80.000
2012
2013
Otra inversión (P)
Inversión de cartera (P)
Otra inversión (A)
Inversión de cartera (A)
2014
2015
2016
2017
Derivados financieros (P)
Inversión directa (P)
Derivados financieros (A)
Inversión directa (A)
2018
Fuente: Banco Central del Uruguay.
El Gráfico 5.5 muestra la evolución del stock y
composición de activos externos (valores
positivos) y pasivos externos (valores
negativos), así como la trayectoria de la PIIN
de Uruguay en los últimos años. Como se
observa, la PIIN ha sido negativa, es decir,
Uruguay es, y ha sido, un deudor neto respecto
al resto del mundo. En 2018, la posición
deudora neta fue de 17.265 millones de
dólares (25,5% del PIB). A finales de ese año,
los extranjeros tenían colocados en Uruguay
28 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
77.180 millones de dólares en activos
productivos, instrumentos del mercado de
capitales, préstamos y depósitos. Por otro
lado, los residentes uruguayos tenían
acumulados activos externos por un total de
61.962 millones de dólares. La posición
deudora o acreedora externa en derivados
financieros es casi nula en términos relativos.
externa de la economía, es importante
diferenciar la naturaleza de la posición neta
negativa frente al resto del mundo cuando se
trata de dimensionar el grado de riesgo
involucrado. No es igual que la posición sea
deudora en base a un ingreso fuerte de
inversión productiva, que lo sea a partir de
deudas internacionales de corto plazo o
capitales especulativos (“capitales
Si bien una mayor posición deudora suele golondrina”), ya que estos últimos tienen una
leerse como un indicador de vulnerabilidad alta volatilidad ante movimientos en los
mercados financieros internacionales (como
documentamos anteriormente). Por ende, la
evaluación de la situación de los países en
cuanto a su posición deudora (o acreedora)
con respecto al resto del mundo requiere un
análisis más profundo que el que surge de la
simple observación de la evolución temporal
del indicador de posición neta.
En el caso de Uruguay, en 2018
aproximadamente el 65% de las colocaciones
de extranjeros (48.795 millones de dólares)
correspondían a inversiones directas, que
aumentaron en 8 puntos porcentuales del PIB
respecto a 2012. En efecto, la profundización
deudora de la PIIN referida anteriormente se
explica en gran parte por la incorporación de
inversión extranjera directa en la economía
en los últimos 15 años. Por otro lado, casi 20%
del stock de inversiones de no residentes en
la economía uruguaya a finales de 2018
(14.930 millones de dólares) era inversión de
cartera, y tenía como principal componente
los títulos de deuda pública (fundamentalmente
bonos del gobierno emitidos en los mercados
internacionales, Notas del Tesoro locales y
Letras de Regulación Monetaria emitidas por
el Banco Central del Uruguay). Entre los
pasivos externos de la economía uruguaya
categorizados en las estadísticas oficiales
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 29
La inversión extranjera directa es más estable
que las inversiones de portafolio y los
préstamos bancarios, al estar menos
conectada a los vaivenes de corto plazo de los
ciclos financieros globales.
como “Otras Inversiones” se destacan los
prestamos desde el exterior al sector público
y privado, y los fondos de extranjeros,
mayoritariamente de argentinos, depositados
en el sistema bancario local. La reducción de
los pasivos bancarios externos se explica,
fundamentalmente, por la marcada
disminución de los depósitos de argentinos en
la plaza local ocurrida en el transcurso del
año 2002, luego que se impusiera el
denominado “corralito bancario” en
Argentina.
Por el lado de los activos externos, puede
apreciarse que a finales de 2018 el 25%
correspondía a los activos de reservas del
Banco Central. La inversión de portafolio de
los uruguayos en el exterior (en bonos y
acciones de empresas) se ha mantenido
30 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
estable en alrededor de 15% del total de los
activos externos. Los depósitos y otros activos
colocados en el exterior por residentes (del
sector financiero y no financiero) sumaban
10.532 millones de dólares a finales de 2018,
un 21% mayor a 2012.
En resumen, una parte sustancial del stock de
pasivos externos de la economía corresponde
a inversión extranjera directa. Dado que este
tipo de inversión extranjera responde a las
perspectivas de la evolución futura de la
economía y está asociada al comportamiento
del sector productivo, no se trata, en general,
de capitales volátiles, sino que se radican por
un tiempo prolongado en la economía y, por
lo tanto, son más estables. Cuando los
inversores extranjeros asumen una participación
en la economía nacional —y a su vez los
inversores locales invierten en el exterior— la
propiedad cruzada que existe entre una
economía y el resto del mundo permite
compartir mejor los riesgos ante vaivenes de
la economía mundial. Por el contrario, las
colocaciones de portafolio y los depósitos
bancarios son los más volátiles, ya que
responden a diferenciales de tasas de interés,
expectativas de devaluación, incertidumbre
geopolítica y búsqueda de mayor seguridad
en momentos de incertidumbre.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 31
5.5
RESUMEN
Una economía abierta se relaciona con otras
de dos formas: compra y vende bienes y
servicios con la economía mundial, y compra
y vende activos de capital en los mercados
financieros. La Balanza de Pagos (BP) y la
Posición de Inversión Internacional (PII) son
estadísticas de carácter macroeconómico
que resumen las relaciones económicas y
financieras entre los residentes de un país y
el resto del mundo.
La balanza de pagos es el registro que
contabiliza el comercio e intercambio
internacional de bienes, servicios y activos
en una economía abierta entre residentes y
no residentes. Toda balanza de pagos se
divide en cuatro grandes secciones: la
cuenta corriente, la cuenta capital, la cuenta
financiera y la cuenta de errores y omisiones.
32 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
De la misma manera que los países comercian
mercaderías entre sí, también existe el
comercio de activos, tanto financieros como
reales. Estos intercambios se conocen con el
nombre de movimientos internacionales de
capitales y son la contrapartida financiera
de las transacciones en bienes y servicios.
Los flujos de capitales entre países pueden
adoptar muchas formas, incluyendo
instrumentos financieros como préstamos
bancarios, bonos o acciones, así como las
transacciones en activos reales (por ejemplo,
una fábrica) entre residentes y no residentes.
En todos los casos, estas transacciones
financieras implican adquirir un derecho
sobre los rendimientos futuros de activos
físicos o financieros en las economías.
La posición patrimonial del país respecto al
exterior se conoce como Posición de Inversión
Internacional Neta (PIIN). La PIIN es la
diferencia entre lo que los residentes tienen
invertido en exterior (por ejemplo, en forma
de depósitos, títulos de deuda y en empresas)
y lo que los extranjeros tienen invertido en el
país. Cuando la PIIN es negativa, es decir,
los pasivos externos son mayores a los activos
externos, se dice que el país tiene una
posición de inversión internacional deudora;
cuando sucede lo contrario, se dice que el
país tiene una posición acreedora respecto
al resto del mundo.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 33
Como vimos en el capítulo, existe una
estrecha relación entre las relaciones
económicas (tanto corrientes como
financieras) de la Balanza de Pagos, y la
Posición de Inversión Internacional. Por
ejemplo, cuando un país gasta (consume o
invierte) por encima de su ingreso nacional,
necesariamente compra más bienes y
servicios de los que vende al resto del mundo
(tiene un saldo en cuenta corriente negativo).
Tal como lo haría una familia, en ese caso el
país en su conjunto (el sector público, privado
y la Autoridad Monetaria) debe financiar ese
exceso de gasto endeudándose en términos
netos con el resto del Mundo (ingreso de
capitales mayores a los egresos de capitales
y/o reduciendo la liquidez en moneda
extranjera que posee el Banco Central). Los
movimientos de entradas y salidas de
capitales, así como las variaciones en las
reservas internacionales del Banco Central,
se traducen en cambios la posición
patrimonial respecto al resto del mundo.
Un país que tiene una posición patrimonial
deudora con el exterior está más expuesto a
los vaivenes de la economía global, y con
ello, la disposición de los inversores de
continuar financiándolo se reduce. Para
evaluar los riesgos que ello implica, debe
tenerse en cuenta no solo la magnitud de las
obligaciones externas netas, sino
fundamentalmente, la estructura de sus
pasivos externos.
34 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Al desglosar el saldo deudor externo de
Uruguay, se observa que una parte
importante del financiamiento durante este
periodo provino de la inversión extranjera
directa. La mayor estabilidad de la inversión
directa hace que este tipo de movimientos
de capitales se encuentren menos conectados
con los ciclos financieros globales (si se
compara con el resto de los flujos financieros
internacionales), y por lo tanto menos sujetos
a la volatilidad internacional. Por tanto, la
economía uruguaya exhibió un importante
cambio en su modalidad de integración
financiera y, por tanto, en la matriz de
riesgos asociados a los efectos del
endeudamiento con el exterior. Asimismo, la
importante acumulación de reservas mejoro
la solidez financiera del sector público, y
redujo la exposición de las finanzas públicas
a fluctuaciones bruscas del tipo de cambio.
Los movimientos de entradas y
salidas de capitales, así como
las variaciones en las reservas
internacionales del Banco
Central, se traducen en
cambios en la posición
patrimonial de un país respecto
al resto del mundo.
5.6
PREGUNTAS DE REPASO
1.
2.
¿Puede un
país gastar por
encima de lo que
produce?
¿Puede un país
acumular reservas
internacionales si
tiene un déficit en
cuenta corriente?
3.
4.
¿Cuáles son los
distintos tipos de
movimientos de
capitales?
¿Qué son
los capitales
especulativos
o “capitales
golondrina”?
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 35
5.7
BIBLIOGRAFÍA
GAGLIARDI, E. (2008).
Macroeconomía de Economías
Pequeñas y Abiertas. Segunda
Edición.
MANKIW, N. G. (2017). Principios
de Economía. Séptima Edición.
TANSINI, R., EDITOR (2003).
Economía para No Economistas.
Segunda Edición.
36 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
5.8
ANEXO
TIPOLOGÍA DE MOVIMIENTOS
INTERNACIONALES DE CAPITAL
Una clasificación bastante habitual de los
flujos de capitales establece la distinción de
los flujos de capital según el tipo de activo
negociado.
La inversión de portafolio (o de cartera)
realizada por agentes extranjeros puede
consistir, por ejemplo, en una compra de
acciones de una empresa (llamados
instrumentos de renta variable), o en la
adquisición de un título del gobierno o de un
instrumento del mercado monetario (renta fija).
Estos valores se negocian en el mercado de
capitales, ya sea localmente o en el exterior.
A menudo este tipo de operaciones está
relacionado con la idea de lograr una
ganancia especulativa a corto plazo.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 37
La inversión financiera en préstamos y
depósitos incluye:
» Los depósitos de extranjeros en el sistema
bancario del país, los préstamos
transfronterizos de casas matrices a sus filiales
y los préstamos de bancos locales a individuos
o empresas localizados en el extranjero.
» Los créditos comerciales, por ejemplo,
cuando un importador se compromete a
pagar una mercadería adquirida en el exterior
en el transcurso del próximo año. En este
caso, se considera que su proveedor en el
extranjero le está dando un préstamo, es
decir que de algún modo, el proveedor está
“comprando un activo financiero” (un derecho
a cobrar en el futuro lo adeudado más los
intereses que correspondan).
38 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
» Los préstamos multilaterales u “oficiales”,
que son operaciones de crédito que el
gobierno contrae con algún organismo
multilateral, como el Fondo Monetario
Internacional (FMI), el Banco Mundial, el
Banco Interamericano de Desarrollo (BID), la
Corporación Andina de Fomento (CAF),
FONPLATA, etc.
La inversión extranjera directa ocurre cuando
el activo negociado entre residentes y
extranjeros no es financiero sino real y puede
adoptar diferentes características y formas.
Una empresa extranjera puede establecer su
presencia en el país en cuestión a través de
una inversión en proyectos nuevos (conocida
como inversión directa “greenfield”), por
ejemplo, para construir una nueva fábrica,
planta de distribución o tienda. Los inversores
no residentes también pueden optar por
invertir en una empresa de otra economía con
el objetivo de adquirir el control o ejercer una
influencia significativa en su dirección
(generalmente mediante una participación
de al menos 10% en el capital). Este tipo de
inversión extranjera directa es conocida como
“brownfield”. La inversión extranjera también
puede concretarse adquiriendo activos
civiles, tanto inmobiliarios como tierras.
Las inversiones directas (ya sea a través de
la compra de la empresa o ejecución de un
nuevo proyecto) reflejan típicamente un
objetivo de rentabilidad a largo plazo, que
puede ser tanto inmobiliario como
empresarial. La intención de radicarse en el
país y obtener un “interés de larga duración”
es el componente crucial de la inversión
extranjera directa. Asimismo, la mayoría de
las sociedades que entran en un mercado
extranjero mediante operaciones de inversión
directa esperan influir de manera sustancial
en la gestión de la empresa o controlarla en
el largo plazo. Un inversor de cartera, por el
contrario, puede vender en el mercado una
acción o un bono de una empresa
rápidamente (ya sea para consolidar una
ganancia o para evitar una pérdida), sin un
objetivo explícito de adquirir el control o
ejercer una influencia significativa en la
dirección de la misma.
Es importante tener en cuenta que lo que en
este contexto se denomina “inversión
extranjera” no siempre implica adiciones al
stock de capital físico de la economía, por lo
que no siempre se trata de una inversión
productiva. Si una empresa nacional es
adquirida por un extranjero, el stock de
capital del país no ha variado en absoluto, y
por tanto, no corresponde registrarla como
una inversión según el criterio de la
Contabilidad Nacional.
Las transacciones en instrumentos
financieros derivados son contratos cuyo
valor deriva, y de ahí el origen de su nombre,
del precio de otra variable o activo, al que
habitualmente se le llama subyacente. Estos
activos subyacentes pueden ser acciones,
índices, valores de renta fija, tasas de interés,
divisas o precio de materias primas. Se
caracterizan por fijar una fecha de liquidación
futura, la que en algunos casos (como los
contratos de opciones) puede o no ser
ejercida. A través de dichos instrumentos se
transan riesgos asociados a las fluctuaciones
del precio del subyacente, ya sea con fines
de cobertura o especulativo. Su cotización
puede realizarse en mercados organizados
(bolsas) o no organizados (over the counter,
OTC por sus siglas en inglés).
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 39
Más capítulos del libro
Para Entender la Economía del Uruguay
en
40 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
06.
FINANZAS
INTERNACIONALES
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
1
6.1
6.6
2
Tipo de
Cambio y
Mercado de
Divisas
6.2
Regímenes
Cambiarios
6.4
Las
Expectativas
y la Paridad
de Tasas de
Interés
6.5
Determinantes y
Consecuencias
de los Flujos de
Capitales
Vulnerabilidad
Financiera
y Crisis de
Balanza de
Pagos
6.7
Opciones
y Desafíos
de Política
6.8
6.9
Preguntas de
repaso
6.10
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
6.3
Bibliografía
Tasas de
Interés y
Riesgo País
Resumen
FINANZAS
INTERNACIONALES
¿Cuál es la importancia que tiene el tipo de cambio en el funcionamiento
de una economía abierta? ¿Cómo funciona el mercado de divisas?
¿Cuál es la relación que existe entre el tipo de cambio nominal y el
tipo de cambio real? ¿Cuál es la relación entre el tipo de cambio y la
competitividad? ¿De qué dependen las fluctuaciones del tipo de cambio?
¿Qué tipos de regímenes cambiarios pueden adoptar los países? ¿Para
qué sirven las reservas internacionales? ¿Qué son las intervenciones
del Banco Central en el mercado de cambios? ¿Qué es el riesgo país
y de qué manera su nivel afecta a una economía que necesita obtener
financiamiento en los mercados internacionales? ¿Qué factores inciden
sobre los movimientos internacionales de capitales? ¿Por qué ocurren
cambios tan dramáticos en los movimientos financieros entre un país y el
exterior? ¿Por qué se considera que los flujos de capitales internacionales
pueden afectar la estabilidad macroeconómica? ¿Qué es una crisis de
Balanza de Pagos? ¿Cuáles son las ventajas y los inconvenientes que
tiene el control de los movimientos internacionales de capitales sobre una
pequeña economía abierta?
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
3
4
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
INTRODUCCIÓN
Existen dos precios que influyen de manera
decisiva sobre la dinámica de las relaciones
económicas y financieras de un país con el
resto del mundo. Ellos son el tipo de cambio
y la tasa de interés. El tipo de cambio es
la cotización de la moneda de un país (por
ejemplo, el peso uruguayo) en términos de
una moneda extranjera (por ejemplo, el dólar
de Estados Unidos). El tipo de cambio es
útil porque permite calcular el precio de los
bienes o servicios de un país en términos de
la moneda del otro país o, lo que es lo mismo,
comparar el precio de un bien medido en una
misma moneda de denominación. La tasa
de interés puede ser descrita, en términos
generales, como “el precio del dinero”: es el
costo de endeudarse en dinero por unidad de
tiempo, o el retorno de invertir en un activo
financiero (dinero o capital).
Un aspecto central del estudio de las finanzas
internacionales es analizar y entender los
factores que inciden sobre el tipo de cambio
y la tasa de interés en una economía abierta.
También buscan entender el impacto que la
evolución de estas variables tienen sobre el
funcionamiento de una economía, y los flujos
de bienes, servicios y capitales entre países.
La primera sección de este capítulo analiza el
funcionamiento de los mercados de cambios y
su papel en el análisis de la macroeconomía.
Se establece la distinción entre tipo de cambio
nominal y tipo de cambio real. En la segunda
sección se presentan distintos esquemas de
política que pueden adoptar los países para
manejar o influir sobre el tipo de cambio de
mercado. En la tercera sección se estudia el
proceso de determinación de las tasas interés
a las que puede obtener financiamiento una
economía abierta, y el papel fundamental de
la calidad crediticia soberana (riesgo país).
En la sección 4 se analiza el papel de las
expectativas en la determinación de la tasa
de interés y se establecen las relaciones de
arbitraje fundamentales que vinculan las tasas
de interés domésticas con las internacionales.
En la quinta sección se
determinantes de los
internacionales y las
éstos tienen sobre
analizan los factores
flujos de capitales
consecuencias que
el funcionamiento
macroeconómico de una pequeña economía
abierta como la uruguaya. En particular,
los flujos de capitales hacia economías
emergentes como la uruguaya suelen ser muy
volátiles, con algunos períodos de exuberancia
seguidos de interrupciones súbitas, por
razones a veces ajenas a estas economías.
Ese ir y venir de los capitales hacia países
emergentes genera desafíos permanentes
para el manejo macroeconómico y financiero.
En la sección 6 se analiza las vulnerabilidades
financieras de una economía ante cambios
súbitos en el acceso a crédito internacional
y la gestación de las crisis de balanza de
pagos. A su vez, en esta sección se analiza la
forma en que las crisis de balanza de pagos
influyen sobre la eficacia de las políticas
macroeconómicas y sobre las condiciones de
acceso al financiamiento internacional de
una economía. En la sección 7 se analizan
algunas opciones de política económica para
aprovechar los beneficios del comercio de
activos financieros, y al mismo tiempo mitigar
los efectos potencialmente desestabilizadores
de los movimientos internacionales de
capitales.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
5
6.1
TIPO DE CAMBIO
Y MERCADO DE
DIVISAS
Tanto el comercio internacional como las
transacciones financieras entre países normalmente
requieren del intercambio entre diferentes monedas.
Es muy inusual que una operación de comercio
exterior, o una transacción financiera internacional
se pacte en pesos uruguayos, pues no es una moneda
comúnmente aceptada en el resto del mundo. Si bien
en el mundo hay más de 180 monedas diferentes,
la mayoría de las transacciones internacionales se
realizan fundamentalmente en dólares, euros o yenes
(moneda de Japón).
Por lo tanto, los exportadores que reciben ingresos
en dólares deberán obtener los pesos con los cuales
comprar insumos, pagar salarios y cumplir con sus
obligaciones tributarias, entre otras transacciones
que requieren el uso de la moneda nacional. Los
importadores, por su parte necesitarán comprar
dólares para cerrar sus operaciones comerciales con
el exterior, al tiempo que venden sus productos en el
mercado domésticos, en muchos casos en moneda
nacional. Los exportadores e importadores constituyen
dos actores fundamentales de los mercados de
divisas participando como oferentes y demandantes,
respectivamente de moneda extranjera.
6
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
En el mundo hay
más de 180 monedas
diferentes, aunque
la mayoría de las
transacciones
internacionales se
realizan en dólares,
euros o yenes.
6.1.1
TIPO DE CAMBIO
NOMINAL Y TIPO DE
CAMBIO REAL
El tipo de cambio nominal es la cotización
de una moneda nacional en términos de una
moneda extranjera. Generalmente se expresa
a través del número de unidades de moneda
nacional que se debe pagar para adquirir una
unidad de moneda extranjera (aunque hay
países como Inglaterra en donde el tipo de
cambio se expresa como unidades de moneda
extranjera por cada libra esterlina).
En Uruguay, cuando se habla del tipo de
cambio nominal (o precio de la divisa) se
suele hacer referencia a la cantidad de pesos
que son necesarios para adquirir un dólar de
Estados Unidos. Sin embargo, el concepto de
tipo de cambio involucra el precio de cualquier
moneda extranjera expresada en términos de
moneda nacional. Existe, por ejemplo, un tipo
de cambio para la moneda de Argentina (el
peso argentino) y otro para la moneda de
Brasil (el real).
Se dice que la moneda nacional se deprecia
cuando aumenta el tipo de cambio nominal, es
decir, cuando se necesita una cantidad mayor
de pesos para obtener un dólar. Cuando el
tipo de cambio nominal experimenta una
suba abrupta e importante (ya sea por una
medida del gobierno o fuerzas del mercado),
se la refiere como “devaluación del peso”, o
simplemente, que el peso “se debilita”.
Un tipo de cambio nominal más alto, es decir,
un mayor precio del dólar, no necesariamente
implica que el dólar tenga un mayor poder
adquisitivo respecto a los bienes y servicios de
una economía. Un bien cualquiera (por ejemplo,
un par de zapatos o una hamburguesa) podría
aumentar de precio simplemente porque todos
los demás precios están aumentando y no
por ello se debería decir que se encareció en
relación a otros bienes. De igual forma, un tipo
de cambio más alto puede venir acompañado
de precios internos más altos y podría ocurrir
que los precios expresados en dólares fueran
los mismos. En esta hipotética situación el
dólar mantendría el mismo valor en términos
del poder adquisitivo de los bienes y servicios
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
7
en la economía. Por lo tanto, el tipo de cambio
nominal proporciona información limitada
acerca de si el dólar está “caro” o “barato” en
un determinado país.
Para reflejar de forma más adecuada el valor
real (o el poder adquisitivo) del dólar en un
determinado país, se utiliza la variable tipo
de cambio real (TCR). El TCR resulta de la
comparación de los precios vigentes en dos
economías expresados en la misma moneda:
TCR = TCN x P*
P
donde P es el precio promedio de una canasta
representativa de bienes y servicios en la
economía local, TCN es el tipo de cambio
nominal de la moneda nacional de dicho país
respecto al dólar y P* es el precio promedio en
dólares vigente en Estados Unidos.
En el numerador de esta expresión se multiplica
el tipo de cambio nominal por el precio en
dólares del bien externo, para obtener el
precio del bien externo expresado en moneda
nacional. En el denominador se encuentra el
precio del bien interno, naturalmente expresado
8
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
en moneda local. Una vez que ambos precios
están expresados en la misma unidad (es decir,
pesos) es posible compararlos, dividiendo
el precio del bien externo por el del bien
interno. Puede apreciarse que este cociente
es un precio relativo. En definitiva, el tipo
de cambio real establece la relación a la cual
es posible intercambiar los bienes producidos
localmente por los bienes producidos en el
resto del mundo.
La consideración del siguiente ejemplo puede
ayudar a entender la relación entre el tipo
de cambio nominal y el tipo de cambio real.
Considérese que un mismo bien (un alfajor de
chocolate) se produce en Uruguay y en Estados
Unidos. El alfajor en Estados Unidos se vende
a 1 dólar, mientras que en Uruguay se vende
a $30. Para poder comparar ambos precios
es necesario expresarlos en una moneda
común, para lo que se utiliza el tipo de cambio
nominal. Si se supone que el dólar cotiza a
$30 en el mercado de cambios uruguayos, es
posible intercambiar cada alfajor uruguayo
por un alfajor importado, pues ambos valen la
misma cantidad de pesos (es decir, la relación
de intercambio es de 1 a 1). Si se eligiera el
dólar como unidad de cuenta, la conclusión
sería exactamente la misma.
¿Qué sucedería si en Uruguay el tipo de
cambio nominal subiese de 30 a 33 pesos,
sin que se vieran modificados los precios de
los alfajores en ambos países? En este caso,
el alfajor de Estados Unidos pasaría a valer
33 pesos, encareciéndose respecto al alfajor
uruguayo que continúa a $30. La relación de
intercambio pasaría a ser de 1,1 unidades de
alfajores uruguayos por cada alfajor importado
desde Estados Unidos. Si el alfajor fuera el
único bien existente en ambas economías el
TCR seria 1,1. Puesto de otra manera, tras un
aumento del tipo de cambio del 10 por ciento,
el precio en dólares del alfajor uruguayo se
abarató en aproximadamente 10 por ciento
en relación al alfajor importado, ya que pasó
de valer 1 dólar a valer 0,91 dólares (30/33).
el precio del “bien” dólar se abarató respecto
al precio promedio de la canasta de bienes
y servicios domésticos ). Lo que es lo mismo,
se trata de períodos en que los precios de los
bienes y servicios en Uruguay se encarecieron
medidos en dólares.
Por el contrario, en diciembre de 1982 y en
la primera mitad de 2002 ocurrieron episodios
de fuertes depreciaciones de la moneda
nacional que revirtieron abruptamente la
trayectoria del TCR. En el Gráfico 6.1 puede
observarse que durante esos episodios el
TCR aumentó rápidamente hasta ubicarse
en valores considerablemente superiores
al nivel promedio de las últimas cuatro
décadas. Este tipo de eventos se producen
como consecuencia de la “sobrerreacción”
Si el tipo de cambio y el precio en Estados (overshooting) del tipo de cambio nominal
Unidos se mantuvieran constantes, pero el durante periodos de crisis económicas
precio del alfajor en Uruguay subiera a $32,
el alfajor uruguayo pasaría a costar 1,06
140,0
dólares, con lo que se encarecería respecto
al precio del alfajor importado desde Estados
Unidos. En este caso, el TCR disminuiría hasta
120,0
situarse en 0,94.
En el Gráfico 6.1 se presenta la evolución del
tipo de cambio real de la moneda nacional
uruguaya con respecto al dólar, es decir, el
tipo de cambio real bilateral entre Uruguay
y EE.UU. En los últimos 40 años, el tipo de
cambio real ha tenido fuertes oscilaciones.
Puede apreciarse, por ejemplo, que en los
períodos 1985-1995 y 2004-2013 el valor real
del dólar disminuyó sostenidamente (es decir,
GRÁFICO 6.1
Tipo de Cambio Real Bilateral con Estados Unidos
Índice 100 = Enero 2005
100,0
80,0
60,0
40,0
1980
1986
1992
1999
2005
2011
2018
Fuente: CINVE en base a Banco Central del Uruguay, Instituto Nacional de Estadística.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
9
6.1.2
TIPO DE CAMBIO
REAL Y PRECIOS DE
CONSUMO
Hasta el momento se ha asumido que el poder
adquisitivo del dólar cambia de la misma
manera respecto a todos los bienes de la
economía, lo cual es una simplificación. Para
entender con más profundidad el concepto
de tipo de cambio real, es necesario
introducir la definición de dos tipos de bienes
y servicios consumidos en una economía que
son de naturaleza diferente: transables y no
transables.
Los
bienes
y
servicios
transables
(comercializables internacionalmente) son
aquellos que pueden intercambiarse con
el resto del mundo, es decir, que pueden
exportarse o importarse. La mayor parte
de las mercaderías son transables, como
por ejemplo, automóviles, lana, carne y
electrodomésticos. Con el advenimiento de
la era digital, varios tipos de servicios (por
ejemplo, software y consultorías legales)
también se han vuelto comercializables
internacionalmente. Los precios de este
conjunto de bienes y servicios consumidos
10
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Los bienes y servicios
transables son aquellos que
pueden intercambiarse con
el resto del mundo, es decir,
que pueden exportarse o
importarse.
internamente por una economía tienden a
converger con los de otros países (medidos
en la misma moneda). La razón fundamental
para esta relativa homogeneidad de precios
de los transables es que, si el valor interno
de estos bienes y servicios aumentara muy
por encima de lo que valen en el exterior, en
principio sería más conveniente importarlos
más baratos desde el exterior. Lo opuesto le
sucede a un agente extranjero. Por ello, el
precio de los bienes transables suele estar
alineado entre países.
En la práctica, sin embargo, pueden existir
ciertas diferencias en los precios de los bienes
transables entre países, dadas las fricciones
y costos de intermediación que existen en el
comercio internacional (como ser costos de
transporte, aranceles a las importaciones,
regulaciones o restricciones cambiarias).
Este desalineación en el precio de un mismo
bien transable en dos países distintos será
mayores cuanto más distantes estén los
países que comercian y más proteccionistas
y erráticas sean sus políticas comerciales,
entre otros factores. No obstante, en general
los precios internos de estos bienes tenderán
a moverse en línea con los precios externos,
porque esos factores (transporte, aranceles,
etc.) tienden a ser una proporción fija de los
precios externos.
Por otro lado, existe un conjunto de bienes y
servicios consumidos internamente pero que
no son comercializables a nivel internacional
(denominados no transables). Estos bienes
suelen ser más intensivos en la utilización de
mano de obra, y normalmente se asocian
a la actividad del sector productor de
servicios. Los precios internos de estos
bienes pueden experimentar variaciones
importantes respecto a los precios vigentes
en otros países. La determinación de los
mismos está principalmente vinculada con la
demanda y oferta interna, ya que no pueden
ser importados ni exportados.
Teniendo en cuenta la diferencia existente
entre los procesos de formación de precios,
se puede plantear otra forma de visualizar
las variaciones del valor real del dólar,
asimilándolas a variaciones en el precio
relativo entre los bienes transables (cuyo
valor está dado por el mercado internacional)
y los no transables (cuyo valor se determina
internamente y por lo tanto es menos sensible
a cambios en el tipo de cambio nominal).
A este precio relativo también se le suele
denominar tipo de cambio real:
TCR= PT / PNT
donde PT representa el precio interno
representativo de los bienes y servicios
transables, y PNT el de los no transables,
vigentes en determinado país.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
11
6.1.3
EL TIPO DE
CAMBIO REAL Y LA
COMPETITIVIDAD
El tipo de cambio real es una medida
frecuentemente
utilizada
al
analizar
la competitividad en precios de la
producción nacional frente a la extranjera.
Una suba en el tipo de cambio real implica
que la producción local se abarata respecto
a la extranjera, es decir, se vuelve más
competitiva en precios (asumiendo todos
los demás factores constantes). Cuando
el TCR baja, la competitividad en precios
empeora y los productos del país se hacen
más caros respecto a los producidos en el
exterior, medidos en la misma moneda. Es
por ello que el valor del TCR desempeña un
papel fundamental a la hora de determinar
la rentabilidad del sector exportador e
importador. La competitividad global de
la economía, sin embargo, es un concepto
más complejo y multidimensional, ya que en
ella inciden fundamentos de mediano y largo
plazo como la productividad de la mano de
obra y el capital, el acceso a los mercados
externos, la infraestructura y el costo del
12
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
transporte, la carga impositiva, los costos de
los servicios públicos y el clima de negocios.
Para fijar ideas, supongamos que dos
empresas (A y B) producen alfajores en
Uruguay. Estas empresas están evaluando
la posibilidad de exportar su producción a
Estados Unidos. Como supuesto simplificador,
se asume que ambas empresas no importan
insumos para producir y sus costos internos
de producción no se ven afectados por las
variaciones del tipo de cambio nominal. A la
empresa A, que es más eficiente, le cuesta
$20 producir cada alfajor, mientras que a
la empresa B le cuesta $28. Con un tipo de
cambio a $30 por dólar, y asumiendo que
en el mercado externo un alfajor se vende
a 1 dólar por unidad, las dos empresas
encuentran competitivo y rentable exportar.
En concreto, con este nivel del tipo de cambio
la empresa A obtiene una ganancia de $10
por alfajor y la empresa B obtiene $2 por
alfajor.
Si al año siguiente el tipo de cambio y los
precios internacionales permanecen en
el mismo nivel, pero los precios internos
aumentan un 10%, se produce un incremento
en los costos internos de producción de
las empresas que estaban exportando a
Estados Unidos. El aumento de precios
internos lleva a que el costo interno de la
empresa A aumente a $22 y el de B a $30,8.
Claramente en el nuevo escenario la empresa
B ya no es competitiva. Los costos internos
de producción superan el precio que recibe
en el mercado de Estados Unidos (medido en
pesos) y solo podría exportar experimentando
una pérdida, por lo que decidirá no hacerlo. A
su vez, la actividad de exportación resultará
menos rentable para la empresa A, por lo es
probable que reduzca sus ventas al exterior
(y por consiguiente, habrá menos ingresos de
divisas a la economía).
En este ejemplo, el tipo de cambio real cayó
porque aumentaron los precios internos sin
En períodos en que el tipo de
cambio real es más alto, el
poder adquisitivo del dólar
aumenta en la economía y la
producción local se abarata en
relación al resto del mundo.
que se modificasen los precios internacionales
ni el tipo de cambio nominal. Si, por el
contrario, los precios internacionales también
hubiesen aumentado un 10%, el tipo de
cambio real se hubiera mantenido constante.
En este caso, ambas empresas recibirían $33
por cada alfajor exportado, de modo que la
empresa A obtendría una ganancia de $11 y
la empresa B una ganancia de $2,2.
Este ejemplo ayuda a entender por qué
para evaluar en qué medida se afecta la
competitividad en precios de los bienes
producidos en el país no basta con mirar
la evolución del precio del dólar, sino que
también hay que tener en cuenta la evolución
de los precios internos y los precios en el
exterior.
Supóngase ahora que existe otra empresa
uruguaya que importa y vende en el mercado
local el alfajor producido en Estados Unidos.
Esta empresa fija el precio de venta en el
mercado uruguayo aplicando un margen del
15% sobre el costo de importación. Si el dólar
vale 30 pesos, entonces el precio de venta al
público del alfajor importado será de $34,5
pesos (asumiendo que no paga aranceles u
otros costos de intermediación). Es claro que,
en este caso, la empresa importadora no
podrá competir con la producción nacional
que se vende a $30 en el mercado interno.
Si el tipo de cambio nominal bajara a $25
pesos el importador fijará un precio de venta
de $28,75, que surge de multiplicar el precio
en dólares del alfajor por el tipo de cambio
y su margen de ganancia. El precio del
alfajor importado resulta ser más barato que
la producción local, por lo que ésta puede
verse desplazada por la competencia del
producto importado.
del dólar aumenta en la economía y la
producción local se abarata en relación al
resto del mundo, favoreciendo así al sector
exportador de bienes y servicios y la industria
nacional que compite con las importaciones.
Por el contrario, en circunstancias en que
el tipo de cambio real es más bajo, suelen
verse beneficiados los sectores importadores
y las actividades de servicios prestados
internamente. En resumen, los movimientos de
corto plazo del tipo de cambio real afectan
la rentabilidad de los distintos sectores de
actividad de una economía, por lo que las
fluctuaciones de esta variable tienen impacto
sobre la distribución de ingresos y asignación
de recursos entre los mismos.
En definitiva, en períodos en que el tipo de
cambio real es más alto, el poder adquisitivo
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
13
Actualidad
Viernes 31 · mayo 2019
13
Competitividad mejoró por cuarto AFAP coparon opción
mes consecutivo por suba de dólar de recompra de letras y
El Índice de Tipo de Cambio Real subió en abril y los datos
preliminares de mayo muestran que la tendencia se mantiene,
lo que mejora la posición de los bienes uruguayos en el exterior
el BCU quedó conforme
TIPO DE CAMBIO Y VOLUMEN OPERADO
Cotización promedio
Operativa mayorista
150
120
36
Los empresarios y el gobierno
El ITCR-EO sigue la evolución
de la competitividad en precios
de la economía. Para eso, no solo
toma en cuenta la evolución del
tipo de cambio en Uruguay respecto a lo que pasa con las monedas de los principales socios
comerciales del país, sino además considera la evolución de
los precios al consumo en las
distintas economías.
Un aumento del indicador
implica que Uruguay se abarata
respecto a los países de referencia y eso no solo facilita la inserción de los productos locales en
los mercados más importantes
para el país, también repercute
en lo inmediato en los márgenes
14
Pesos por dólar
L
a competitividad en precios de la economía uruguaya tendió a estabilizarse en general en los últimos
dos meses. La suba del dólar
permitió recuperar posiciones
respecto a los países de extrarregión, mientras que se modera la pérdida de competitividad
respecto a las economías del vecindario.
El Índice de Tipo de Cambio
Real (ITCR-EO) tuvo en abril su
cuarto mes de aumento consecutivo y los datos preliminares de
mayo muestran que la tendencia
se mantiene durante el quinto
mes del año.
El indicador mostró una mejora de 1,4% en abril respecto al
mes anterior, aunque todavía se
encuentra 7,4% por debajo de
igual mes del año pasado.
La caída de la competitividad en precios de los últimos
12 meses estuvo vinculada a la
región (-15,1%). En particular, el
tipo de cambio real bilateral con
Argentina cayó 22,7% mientras
que con Brasil el deterioro fue
de 7,1%.
La fuerte suba del dólar en
Argentina –que duplicó su cotización– superó con creces una
inflación de 56% interanual. Eso
hizo que la producción Argentina se abarate para los uruguayos, mientras que los productos
y servicios locales –como el turismo– se encarecieron para los
consumidores del vecino país.
Respecto al resto del mundo
hubo una ganancia de competitividad en precios de 3,6%. La
mayor ventaja se dio respecto a
Estados Unidos, con un aumento
de 6,8% en el indicador bilateral.
90
34
60
32
30
30
Enero
Febrero
Marzo
Fuente: Bevsa
E
que reciben los productores locales que compiten con productos elaborados en el exterior.
La evolución de la competitividad en precios es una de las
principales preocupaciones de
los sectores exportadores, que
entienden que un dólar más alto
aliviaría el encarecimiento de la
producción local y viabilizaría
proyectos que hoy están detenidos. En un reciente informe
La competitividad con
Argentina cayó 22,7%
en los últimos 12 meses
divulgado por la Confederación
de Cámaras Empresariales, los
técnicos de la gremial señalaron que el dólar en Uruguay se
ve afectado por un “atraso cambiario” de entre 20% y 25%.
Por su parte, desde el gob ie r n o l a s aut or id a de s s e
muestran cómodas con el nivel del tipo de ca mbio y la
c omp e t it iv id a d e n pr e c io.
El presidente del Banco Cent ra l, A lber to Gra ña, d ijo
e s te m iércole s du ra nte u n
almuerzo organizado por la Asociación de Dirigentes de Marketing que la evolución del tipo de
cambio real en el último año es
“razonable y adecuada” y destacó que el dólar en Uruguay
“ha acompañado a los socios
relevantes”, salvo por el caso de
Argentina.
Al respecto dijo que “Argentina es un país en crisis” y por lo
tanto, “no puede ser el referente
de a dónde van las monedas de
la región”. Acompañarlo, “sería
un grave y profundo error”, enfatizó. l
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Millones de dólares operados
38
Federico Comesaña
@fcomesana
l Banco Central (BCU) quedó
conforme con la operación
de recompra de letras de
regulación monetaria (LRM) que
cerró este miércoles por US$ 446,5
millones. Tal como estaba previsto,
la transacción fue acaparada por
las AFAP y bancos, que tomaron la
opción de llevarse el 90% de esos
fondos en dólares y no en pesos.
El BCU informó este jueves el
resultado de la operación. De un
total de instrumentos elegibles por
un valor nominal de $ 119.323,38
millones, se recibieron ofertas por
$ 17.057 millones (unos US$ 483
millones, equivalentes a 14,3% del
total). Finalmente el BCU, terminó aceptando propuestas por un
monto aproximado de valor efectivo (equivale a US$ 446,7 millones),
de los cuales el 87,6% millones será
abonado en dólares estadounidenses. La semana pasa la autoridad
monetaria había anunciado que la
operación recompra de letras en pesos con vencimientos no mayores al
31 de diciembre de 2019, sería hasta
un valor nominal de hasta $ 35 mil
millones (unos US$ 992 millones).
De acuerdo, el BCU el mayor volumen de ofertas recibidas –y valores adjudicados– provino de las
AFAP, que se quedaron con el 77,7%
del monto adjudicado, “pudiendo
obedecer esto a una reasignación
de sus portafolios. Dichas instituciones han constituido una de las
principales fuentes de la demanda
de dólares en el mercado de cambios doméstico en el último mes”.
En un segundo escalón quedaron los bancos con un monto adjudicado del 20,2%, mientras que
1,9% fue para residentes y otro 0,2%
para otras instituciones.
“El resultado de la operación
de recompra se considera satisfactorio en la medida en que cumple
con los objetivos que la motivaron:
(a) evitar que eventos externos se
trasmitan en forma desordenada
a los mercados de dinero y de cambios; (b) poner a disposición de los
agentes económicos una alternativa que viabilice el cambio de sus
portafolios, y (c) reducir el nivel de
endeudamiento del Banco Central
del Uruguay, obteniendo un bene-
Abril
Mayo
0
© El Observador
ficio sobre su resultado operativo
y situación patrimonial”, dice el
comunicado de la autoridad monetaria.
Graña y las AFAP
Durante la disertación que realizó el
presidente del BCU, Alberto Graña,
este miércoles en ADM dejó entrever alguna sorpresa por la actitud
que tomaron las AFAP al demandar
una abultada suma de dólares en el
mercado, lo que obligó a la autoridad
monetaria a realizar fuertes intervenciones diarias para evitar una
disparada del tipo de cambio.
“Nos hemos dirigido una vez
más al mercado a decirles a todos
los actores que si quieren dólares:
¿por qué no hacemos algo un poquito menos tosco que todo este
ruido en el mercado? ¿Por qué hacer
las cosas de una manera tan primitiva y no echando mano a otro tipo
de instrumentos?”, disparó Graña.
En su presentación, el titular del
BCU mostró que las AFAP realizaron solo en mayo la mayor compra
de dólares (más de US$ 300 millones) del último año y medio. La
Las AFAP incrementaron
su demanda de dólares
en las últimas semanas
otra operación abultada se había
registrado en julio de 2018 cuando demandaron más de US$ 250
millones. Para un mercado pequeño como el uruguayo, cualquier
intervención de esa magnitud le
imprime una fuerte presión alcista al tipo de cambio. El BCU debió
vender reservas por el equivalente
a US$ 571 millones de sus reservas
en las primeras tres semanas de
mayo para contener el avance del
billete verde, hasta que ofreció la
operación de recompra de letras la
pasada semana.
La vicepresidenta de República AFAP, Jimena Pardo, consideró
como “muy oportuna” la opción
que ofreció el BCU de recompra de
letras. “Participamos activamente
(por la licitación) y fue por un volumen importante. Quedamos conformes”, afirmó Pardo. l
31 DE MAYO 2019
PARIDAD DE PODER DE COMPRA Y EL ÍNDICE BIG MAC
La teoría de la Paridad de Poderes de Compra (PPC) se
basa en la noción de que, en el largo plazo, los tipos de
cambio nominales se deberían ajustar de tal forma que
una canasta idéntica de bienes y servicios en dos países
distintos, costasen lo mismo si se miden en una moneda
común.
El índice Big Mac, creado por la revista The Economist en
1986, evalúa de manera simple si el precio relativo de
las monedas locales de los países respecto al dólar, se
encuentran en los niveles consistentes con la PPC. Para
esto, se compara el precio en dólares de la hamburguesa
Big Mac de McDonald’s en varios países del mundo,
respecto al precio de venta en Estados Unidos. La
hamburguesa Big Mac es un producto icónico conocido
mundialmente, y se vende en casi todos los países. Es
perfectamente homogéneo ya que se elabora de acuerdo
a un estándar internacional. En este caso concreto, según
la paridad del poder adquisitivo, cuanto más alto sea el
precio de una Big Mac en la moneda local en determinado
país, más alto debería ser el tipo de cambio (expresado en
unidades de moneda local por dólar estadounidense), de
forma de alinear el precio de la hamburguesa en dólares
a nivel internacional.
RECUADRO 6.1
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
15
GRÁFICO 6.2.A
Precio de una Big Mac
(en U$S Julio 2018)
Suiza
El Grafico 6.2.A muestra los precios en julio
de 2018 de la hamburguesa Big Mac en
distintos países del mundo, expresado en
dólares. En ese momento, una hamburguesa
Big Mac en Estados Unidos costaba 5,5
dólares. Con estos datos, podemos utilizar
la doctrina de la PPC para predecir los
tipos de cambio nominales en los distintos
países. Por ejemplo, en ese mes una Big
Mac en Uruguay costaba 145 pesos, y el
tipo de cambio nominal promedio era de
31.15 pesos por dólar. Por lo tanto, en
ese momento la hamburguesa en Uruguay
costaba 4,65 dólares (145/31.15), es
decir, era aproximadamente 15% más
barata que en Estados Unidos. Si el tipo
de cambio, contra-factualmente, hubiese
estado en 26,4 pesos por dólar, entonces
la hamburguesa habría costado lo mismo
en dólares en Uruguay (5,5= 145/26.4) que
en Estados Unidos. Por tanto, de acuerdo al
índice Big Mac, el tipo de cambio nominal en
Uruguay se encontraba aproximadamente
un 18% por encima (31.15/26.4) del valor
que alinearía el precio en dólares de la
famosa hamburguesa en ambos países. La
gráfica 6.2.B muestra el Índice Big Mac a
nivel internacional, esto es, la diferencia
porcentual entre el tipo de cambio nominal
en julio 2018 de cada país con el dólar,
respecto al que igualaría el precio en
dólares de la Big Mac entre dicho país y en
Estados Unidos en ese mes.
En la práctica, existen varias razones por las
cuales se podría esperar que el precio en
dólares de una Big Mac no fuese el mismo
entre países: el bien no es comercializable
internacionalmente, y se elabora localmente
con estructuras de costos, regulatorias e
impositivas muy diferentes. Por ello este
índice nunca tuvo como objetivo ofrecer una
aproximación precisa de la desalineación
de los tipos de cambio, sino que se
construyó para que sea una manera simple
de entender la aplicación de la teoría.
Suecia
Noruega
Zona Euro
Uruguay
Brasil
Colombia
Chile
Corea del Sur
China
Argentina
Rusia
-20
0
20
40
60
GRÁFICO 6.2.B
Índice Big Mac
(en %)
Suiza
Suecia
Noruega
Zona Euro
Uruguay
Brasil
Colombia
Chile
Corea del Sur
China
Argentina
Rusia
0
2
4
6
8
Fuente: The Economist, 2018
16
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
17
VIERNES 29 · MARZO 2019
MERCADOS
MERCADO CAMBIARIO
Dólar
Dólar
Última operación
Dólar billete
$ 33,724
(-0,2%)
33,2
33,2
32,8
32,8
Al público
Dólar
Venta
$ 32,95
$ 34,35
CUD
28/2
6,0
Dólar
DÓLAR
PROYECTADO
Dólarproyectado
proyectado
34,0
PESO ARGENTINO
33,6
Interbancario
Compra
33,2
$ 0,803
32,4
Compra
CUD $ 8,01
(-0,72%)
Dólar proyectado
EURO
34,0
34,0
$ 37,859
33,0
5,0
4,0
$ 36,1
(-0,47%)
3,0
32,8
32,5
28/3
25
2/19
2/19
5/1
5/19 9
0
5
10
28/3
28/2
5,0
3,0
$ 39,68
2,0
25
CUD
1,0
Cotización 28/3
0
30
5
10
(0,03%)
15
20
25
28/2
6,0
34,0
IRU
28/3
28/2
5,0
28/3
4,0
33,5
33,0
32,5
3,0
1,0
2,0
0,0
0
5
10
15
20
años
32,0
11 /18
2/19
CUI
5/1 9
25
10
15
20
25
30
27/2
28/3
8/ 19
3,60%
106,8
4%
3,50%
105
4,20%
3,40%
106,22
9,80%
2,80%
28/3/2019
106,22
9,80%
3%
28/3/2019
101,28
7%
2,90%
28/3/2019
106,22
9,80%
2,80%
28/3/2019
101,62
7,00%
0,30%
28/2
28/2
5,0
5,0
4,0
4,0
3,0
3,0
2,0
2,0
28/3
28/3
0,0
0,0
28/3/2019
00
55
1010
28/3/2019
1515
101,37
2020 2525
3,50%
3,40%
5%
-3,40%
6%
1,40%
3030
104,74
F.F. NUEVO CASMU 2025
28/3/2019
113,97
F.F. CASA GALICIA
IRUS1 2026
28/3/2019
110,22
4,50%
F.F. CVU I SERIE 1 (UI)
28/3/2019
117,9
5,50%
F.F. CVU I SERIE 2 (USD)
28/3/2019
2%
4%
100,75 (-2 p.) 4,90%
163
163p.p.
(-2 p.)
4,90%
F.F. CVU I SERIE 3 (UI)
180
180
28/3/2019
102,5
F.F. CVU I SERIE 4 (USD)
170
170
28/3/2019
102,58
4,90%
5%
28/3/2019
112,43
4,50%
1,70%
28/3/2019
105
161600
4%
3,50%
7,00%
6,00%
28/3
28/3
Fuente: Bevsa.
LICITACIÓN
EMISIÓN
PLAZO (DÍAS)
TASA
LRMMN 13193
26/03/2019
27/03/2019
714
10,21%
LRMMN 13180
27/03/2019
27/03/2019
79
8,79%
7,72%
LRMMN 13199
25/03/2019
25/03/2019
35
LRMMN 13198
22/03/2019
22/03/2019
182
LRMMN 13197
21/03/2019
22/03/2019
371
10%
LRMMN 13193
19/03/2019
20/03/2019
721
10,29%
LRMMN 13180
20/03/2019
20/03/2019
86
8,57%
LRMMN 13167
18/03/2019
18/03/2019
25
7,80%
LRMMN 13194
14/03/2019
15/03/2019
350
10,25%
10%
IRU
MERCADOS INTERNACIONALES
5,0
28/2
ACTIVO
28/3
CIERRE
4,0
0
5
10
15
20
Libra
Yen
180
MES
AÑO
0,02
25
30
43,59
-0,57
1,304
0,09
110,62
-2,13
VENTA
COTIZ.
VAR. %
COMPRA
VENTA
-0,65
8,22
9,52
37,879
0,04
36,16
39,76
8,956
4,118
0,820
-1,91
0,54
1,14
-0,33
8,20
9,50
37,698
-0,48
36,06
39,65
0,35
32,61
34,01
0,818
-0,24
0,53
1,13
8,963
0,08
8,30
9,60
38,147
1,19
36,39
40,02
4,121
0,11
32,68
34,08
0,824
0,73
0,53
1,13
8,949
-0,16
8,20
9,50
37,874
-0,71
36,22
39,82
4,122
22/03
33,616
0,76
32,90
34,30
0,820
-0,49
0,52
1,12
8,945
-0,04
8,03
9,33
37,974
0,26
36,28
39,87
4,123
32,80
0,04
3,94
Peso mexicano
19,335
0,05
0,35
-1,51
Dólar canadiense
1,344
-0,01
2,03
-1,50
-1,67
0,04
-0,23
0,41
0,00
-0,46
0,86
Dow Jones
25.625,6
0,36
-0,77
10,25
2.805,4
0,36
1,11
12,31
Nasdaq
7.308,2
0,17
3,14
15,65
Londres (FTSE 100)
7.234,3
0,56
2,26
7,52
París (CAC 40)
5.296,5
-0,09
1,07
11,96
11.428,2
0,08
-0,76
8,23
Buenos Aires (Merval)
37.176,0
0,00
-1,78
11,24
San Pablo (Bovespa)
94.633,1
2,70
-1,25
7,40
1.290,2
1,50
1,74
-2,85
34,20
0,51
4,119
25/03
33,507
-0,32
0,818
-0,24
1,11
8,916
-0,32
8,09
9,39
37,908
-0,17
36,22
39,81
26/03
33,435
-0,21
32,75
34,15
0,815
-0,37
0,50
1,10
8,869
-0,53
8,07
9,37
37,705
-0,54
36,06
39,64
4,128
27/03
33,791
1,06
33,10
34,50
0,805
-1,23
0,48
1,08
8,939
0,79
7,97
9,27
38,037
0,88
36,37
39,97
4,130
28/03
33,724
-0,20
32,95
34,35
0,803
-0,25
0,49
1,09
8,875
-0,72
8,01
9,31
37,859
-0,47
36,10
39,68
4,131
HISTÓRICO MENSUAL DE PRECIOS
Fuente: Elaboración propia con base en INE y Bevsa.
DÓLAR
MES
4,127
INFLACIÓN
INFLACIÓN EN DÓLARES
INFLACIÓN MAYORISTA
UNIDAD
REAJUST.
CIERRE
PROMEDIO
MENSUAL
12 MESES
MENSUAL
12 MESES
MENSUAL
12 MESES
mayo 2018
31,091
30,560
0,81
7,21
-7,28
-2,44
4,70
10,79
junio 2018
31,466
31,366
0,99
8,11
-0,22
-2,10
3,37
12,57
1.071,71
julio 2018
30,553
31,146
0,60
8,41
3,60
0,24
1,55
13,56
1.072,44
agosto 2018
28/3
S & P (500)
Francfort (DAX)
COMPRA
8,986
-0,60
1,39
0,678
VAR. %
1,15
33,210
0,34
0,708
COTIZ.
0,55
33,326
-2,00
BOLSAS
UI
PIZARRA
VENTA
-0,12
33,362
0,70
27/2
33,95
VAR. % COMPRA
19/03
-0,31
Dólar australia
0,836
21/03
-0,66
Dólar150
NZ
COTIZ.
34,08
INTERBANCARIO
20/03
28/3
32,55
VENTA
EURO
PIZARRA
2,34
0,18
16 0
32,68
INTERBANCARIO
0,54
-0,05
681,31
-0,11
REAL DE BRASIL
PIZARRA
15,69
6,738
170
VAR. % COMPRA
33,412
INTERBANCARIO
-1,55
0,996
(-2 p.)
18/03
PESO ARGENTINO
PIZARRA
11,51
27/2
4,00
150
Yuan
Peso180
chileno
0,01
COTIZ.
-1,28
16 0
Franco suizo
163 p.
(-2 p.)
170
0,06
Fuente: Bevsa, BCU, BROU e INE.
DÓLAR DE EEUU
FECHA INTERBANCARIO
3,901
0,0
HISTÓRICO DIARIO DE MONEDAS
163 p.
DÍA
1,122
1,0
Real
Peso Arg
Fuente: Reuters.
VARIACIONES (EN %)
MONEDAS
3,0
2,0
Euro (contra
dólar)
IRU
(-2 p.)
150
5
1,50%
4%
28/3/2019
150
150
27/2
27/2
16 0
0
30
3,50%
4,00%
3030
MERCADO LOCAL DE CAPITALES (LETRAS)
170
2,0
25
28/3/2019
LETRA
163 p.
180
20
28/3/2019
F.F. FLORIDA I INTEGRACION A
30
RIESGO PAÍS
3,0
15
CUI
BONO T. 02/2020
E 9,75%
CUI
F.F. CASMU II S1 2027
4,0
5,0
102,08
10
GLOBAL 04/27 EN PESOS(UI)
F.F. OSE I S.2 UI 06/2040
8/8/1919
28/3
$ 4,131
5
5
10
15 103,7
20 25
28/3/2019
años
años
GLOBAL 12/28 EN PESOS(UI)
Fuente: Bevsa.
CURVA EN UI
CURVA EN DÓLARES CUI
28/3/2019
00
1,0
OBLIGACIONES NEGOCIABLES
Y FIDEICOMISOS FINANCIEROS
1,0
30
UNIDAD
INDEXADA
4,0
Venta
15
20
años
10,80%
4%
F.F. T. COLECTIVO SUBURBANO 2
1111/18
/18
8/ 18
11 /18 Y RIESGO
2/19
5/1 9PAÍS
8/ 19
CURVAS DE RENDIMIENTO
tado
8/ 18
15
20
años
0,0
32,0
10,10%
8,50%
IRU
2,0
32,4
27/2
28/2
Compra
33,5
33,2
10
32,0
32,0
8/8/1818
$ 9,31CUI
6,0
Interbancario
33,6
Venta
9,90%
87
102,2
BONO GLOBAL 06/2019 7% EU
5
32,5
32,5
28/3
Interbancario
99,25
28/3/2019
BONO T. 02/2020 F 9,75%
3,0
33,5
33,5
2,0
33,0
33,0 0
27/2
REAL DE BRASIL
28/3/2019
28/3/2019
3,0
3,0
BONO T. 07/2019 F 7,05%
34,0
4,0
34,0
$ 1,09
5,0
5,0
4,0
4,0
GLOBAL 06/37 EN PESOS(UI)
BONO T. 02/2020 E 9,75%
5,0
Venta
$ 0,49
(-0,25%)
32,8
$ 8,875
28/3
TIR
28/3
28/3
BONO GLOBAL $ 03/28 8,5%
GLOBAL 07/30 EN PESOS(UI)
28/3
28/3
TASA
CUPÓN
BONO GLOBAL $ 06/22 9,875%
2,0
BONOS DEL TESORO EN UI S.02 4%
2,0
32,4
32,4
27/2
27/2
Compra
28/2
BONOS28/2
6,0
6,0
33,6
33,6
(-0,2%)
Fuente: Bevsa.
ÚLTIMA
PRECIO
OPERACIÓN S/ CUPÓN
34,0
34,0
Dólar fondo
$ 33,724
(-0,44%)
CUD
CUD
SERIE
EVOLUCIÓN DEL DÓLAR
Interbancario
$ 33,65
MERCADO LOCAL DE CAPITALES (BONOS, ON Y FF)
Fuente: Bevsa, BCU, BROU, INE y Encuesta de Expectativas Económicas de El Observador.
DÓLAR EEUU
1.069,99
32,339
31,326
0,67
8,31
-4,89
-3,38
0,10
septiembre 2018
33,214
32,866
0,50
8,26
-2,15
-5,54
-0,11
12,93
1.081,54
octubre 2018
32,827
32,886
0,23
8,00
1,41
-4,09
0,14
10,66
13,12
1.083,08
1.073,10
12,11
1.088,52
noviembre 2018
32,181
32,535
0,36
8,05
2,38
-2,74
-1,37
diciembre 2018
32,390
32,198
-0,38
7,96
-1,03
-4,13
-1,92
9,95
1.095,32
enero 2019
32,475
32,582
2,17
7,39
1,90
-6,18
2,82
10,68
1.099,42
COMMODITIES
Oro (Onza Troy Londres)
Petróleo Brent (Barril)
CALENDARIO DEL MES DE UNIDAD INDEXADA
67,8
0,01
-2,64
-13,07
59,3
0,19
-3,51
-15,58
Trigo (100 bushels)
463,8
1,24
-2,43
-2,57
3
4,0151
Soja (100 bushels)
889,3
-0,20
0,93
-3,63
10
4,0295
11
4,0326
Maíz (100 bushels)
374,0
-0,07
-3,21
-0,40
17
4,0512
18
4,0543
10,9
1,97
-4,89
-4,90
24
4,0730
25
4,0761
126,5
-0,22
2,71
0,00
3
4,0949
4
4,0981
Petróleo WTI (Barril)
Arroz sin limpiar (cwt)
Ganado (Live Cattle/ 100 libras)
Fuente: INE.
FEBRERO/MARZO DE 2019
DOMINGO
LUNES
4
4,0146
MARTES
MIÉRCOLES
5
4,0141
6
12
4,0357
13
4,0388 14
4,0419
19
4,0574 20
4,0605
21
4,0636
26
4,0793
4,0824 28
4,0855
1
5
4,1012
27
4,0172
JUEVES
7
4,0203
HISTÓRICO ANUAL
AÑO
SALARIO
MÍNIMO
BPC
2014
8.960
2.819
4,0481
2015
10.000
3.052
28,251
28,641
4,0668 23 4,0699
2016
11.150
3.340
28,849
28,674
2017
12.265
3.611
28,980
28,911
2018
13.430
3.848
--
--
VIERNES
SÁBADO
8
9
4,0264
15
4,0450 16
22
4,0886
4,0233
2
4,0918
29 DE MARZO 2019
Fuente: INE y Bevsa.
DÓLAR
DÓLAR
CIERRE PROMED.
28,495
28,378
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
17
6.1.4
OFERTA Y DEMANDA EN EL
MERCADO DE DIVISAS
El precio del dólar, como todos los demás
precios de la economía, se determina en
un mercado donde interactúan oferentes y
demandantes, tanto del sector público como
del sector privado. Se trata, sin embargo, de
un mercado con características muy distintas a
otros, ya que las transacciones se encuentran
estrechamente vinculadas con las relaciones
comerciales y financieras con el resto del
mundo. En términos generales, la oferta
(demanda) de divisas en una economía está
compuesta por todas aquellas partidas que
originan créditos (débitos) en transacciones
de la cuenta corriente o acumulación de
pasivos (activos) respecto al resto del mundo
en la cuenta financiera.
18
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Una exportación representa, naturalmente,
una salida de bienes o servicios del país,
pero al mismo tiempo representa un ingreso
de divisas, que se vuelcan al mercado de
cambios. Por su parte, una importación
representa una compra de bienes en el exterior
que deben ser pagados en dólares, de modo
que el importador necesita comprar dólares
para adquirir esos bienes. Las importaciones
representan, entonces, parte de la demanda
de divisas en el mercado de cambios. De la
misma manera, las transacciones financieras
con el resto del mundo juegan un papel
clave en el mercado de divisas: un aumento
del endeudamiento externo representa una
entrada de dólares al país a cambio de una
promesa de repago en el futuro, al igual que las
empresas extranjeras que ingresan capitales
al país para invertir en la construcción de una
fábrica en Uruguay. Un ingreso de capitales
es, entonces, parte de la oferta de dólares,
mientras que una salida de capitales es una
demanda de dólares.
En los mercados de divisas suelen participar
también especuladores, que compran o
venden moneda extranjera esperando que
suba o baje el tipo de cambio, a efectos de
realizar una ganancia puramente financiera.
GRÁFICO 6.3
Equilibrio en el mercado de divisas
Para arrojar luz sobre el funcionamiento del
mercado de divisas se puede recurrir a un
modelo de oferta y demanda que se describe
de forma esquemática en el Gráfico 6.3. En el
eje de las abscisas se miden las cantidades
de moneda extranjera (dólares) mientras
que en el eje de las ordenadas el tipo de
cambio nominal (el precio del “bien” dólar).
Si se suponen dados los precios en moneda
nacional de todos los bienes y servicios de
consumo y los precios de los insumos que se
comercializan en la economía, es razonable
pensar que la oferta de divisas es una
función creciente del tipo de cambio (SS) y
que la demanda de divisas es una función
decreciente del tipo de cambio (DD).
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
19
En este marco, cuanto más alto sea el precio del dólar (tipo de cambio),
y siempre que todo lo demás permanezca constante, más baratos serán
para los extranjeros los bienes y servicios producidos en Uruguay y, por
ende, mayor será el volumen de las exportaciones uruguayas y el ingreso
de dólares originado en el gasto que los turistas extranjeros realizan en
nuestro país. Por lo tanto, si el tipo de cambio aumenta, previsiblemente
aumenten las exportaciones de Uruguay y, por consiguiente, aumenta la
cantidad ofertada de dólares en el mercado de divisas. Inversamente,
cuando el tipo de cambio es más elevado se incrementan los precios
de las importaciones medidas en la moneda local, haciéndolas menos
competitivas respecto a la producción doméstica, y se encarecen los
viajes de los residentes al exterior, lo que en conjunto reduce la cantidad
demandada de divisas en el mercado.
El tipo de cambio actúa como regulador de las cantidades demandadas y
ofrecidas del sector público, el sector privado y el Banco Central. El valor
de equilibrio del tipo de cambio (e0 en la gráfica) es aquél que igual la
oferta y la demanda de divisas. Si el tipo de cambio es demasiado alto
(e1), se genera un excedente de oferta, es decir, la cantidad ofrecida
excede a la demandada. Si el tipo de cambio es demasiado bajo, se
produce escasez de la divisa, es decir, la cantidad ofrecida es menor que
la cantidad demandada. El mercado de divisas es constantemente atraído
hacia su equilibrio gracias a las fuerzas de la oferta y la demanda. Los
participantes en el mercado de divisas buscan constantemente el mejor
precio que puedan obtener: cuando venden, desean cobrar el precio más
alto posible y cuando compran, desean pagar el menor precio posible.
20
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
¿CÓMO FUNCIONA EL MERCADO DE
CAMBIOS EN URUGUAY?
En el mercado de cambios se ejecutan las transacciones de
compra-venta de moneda extranjera. Al igual que en otros
mercados, toda transacción se caracteriza por un monto y un
precio. El mercado de cambios más usual es el de contado o
spot, donde el precio y cantidad pactada queda efectivizada
de acuerdo a las condiciones de mercado del momento en que
se realiza. Es normal observar dos precios (o “puntas”) para
la moneda extranjera, uno de compra (bid) y otro de venta
(ask). La diferencia entre ambos se conoce como margen o
spread y representa la ganancia del intermediario financiero
en la operación. Esta diferencia es normalmente mayor cuanto
menos profundo es el mercado, o cuanto mayor es la volatilidad
del tipo de cambio en cuestión.
Las transacciones spot se realizan en dos mercados: el minorista
y el mayorista. El mercado minorista funciona principalmente
a través de las casas de cambio y bancos. Por otra parte,
existe un mercado mayorista, llamado interbancario, que
involucra transacciones de mayor envergadura entre bancos
y otras instituciones financieras. Gran parte de la operativa
interbancaria se da a través de terminales de computadoras
(“pantallas”) de la Bolsa Electrónica de Valores S.A. (BEVSA).
En ellas aparecen, de forma anónima, las distintas ofertas de
compra y venta. Cuando alguien desea aceptar alguna de las
ofertas que allí aparecen, simplemente la marca y el sistema
informático realiza automáticamente la transacción (lo que se
conoce como “pinchar la punta contraria”). Dado que las ofertas
no están identificadas, la institución financiera sólo conoce la
identidad de su contraparte una vez que la transacción fue
concretada. Al final de cada jornada, el Banco Central del
Uruguay establece el precio de cierre del tipo de cambio como
el precio promedio ponderado de lo operado en BEVSA.
Además del mercado spot, es posible que las partes contratantes
pacten de antemano un monto y un precio de compra-venta y
fijen por adelantado la fecha de la liquidación de la operación,
por ejemplo, uno, dos o tres meses después.
Este es el denominado mercado a término o forward. Estas
operaciones le brindan a los participantes del mercado la
posibilidad de eliminar la incertidumbre respecto a la evolución
del tipo de cambio futuro. Por ejemplo, una empresa importadora
que vende a sus clientes con un plazo de cobro de tres meses,
podría fijar el precio de compra del dólar con el mismo plazo
de anticipación, dándole certeza sobre el costo en moneda
nacional al momento de reponer su mercadería importada. De
esta forma, elimina el riesgo de tener que comprar la moneda
extranjera, tres meses después, a un precio mucho más alto que
el previsto en su momento (riesgo cambiario).
RECUADRO 6.2
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
21
El precio del dólar forward se fija en función del diferencial
de tasas de interés en pesos y dólares vigentes al momento
de acordar la operación, y queda determinado a través de
una relación de arbitraje. Para entender dicho concepto,
supongamos que una persona que tiene 100 pesos el 1º. de
enero de 2019 está evaluando dos estrategias de inversión
distintas. Por un lado, puede invertir sus pesos en un activo
denominado en moneda nacional por un año, y al final del
2019 recibirá el monto invertido más el retorno en pesos.
Alternativamente, puede llevar adelante una estrategia en
tres etapas: (i) usar esos pesos para comprar dólares al tipo
de cambio spot (del comienzo de 2019), (ii) invertirlos en un
activo en dólares por el plazo de un año, y (iii) transformar el
principal y las ganancias en dólares que recibirá al fin del 2019
a pesos uruguayos, a un tipo de cambio en el futuro pactado
de antemano. El tipo de cambio forward es aquél que hace
que el inversor sea indiferente entre llevar adelante una u otra
estrategia, es decir, el que implica que no existan ganancias
de arbitraje.
22
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Las operaciones forward pueden realizarse bajo dos
modalidades de liquidación: full delivery (donde las partes
intercambian los montos brutos pactados, en dólares y pesos
uruguayos, respectivamente, en la fecha estipulada), o nondelivery (o liquidación neta, en cuyo caso, sólo una parte
entrega a la otra la diferencia neta que surge de la comparación
entre la cotización oportunamente pactada y el tipo de cambio
de cierre del día de liquidación).
La operativa del mercado spot y forward muestra que el sector
privado no financiero es un oferente neto de dólares. Del otro
lado del mercado, las empresas del sector público en su conjunto
es un demandante neto de divisas, que utilizan para cubrir las
importaciones de insumos (fundamentalmente petróleo) y para
el pago de sus obligaciones en moneda extranjera.
6.1.5
LAS FLUCTUACIONES
DEL TIPO DE CAMBIO
Existen múltiples eventos económicos y
geopolíticos que impactan en las relaciones
económicas y financieras entre países y que,
potencialmente, pueden afectar el valor
de equilibrio del tipo de cambio. El sencillo
esquema descrito permite ilustrar la forma
en que algunos de estos acontecimientos
inciden sobre el equilibrio de mercado de
divisas, al provocar desplazamientos de las
curvas de oferta y de demanda1.
GRÁFICO 6.4
Estática comparada en el mercado de divisas
Una caída de la demanda de
exportaciones de parte de un socio
comercial relevante provocaría una caída en
la oferta de dólares en la economía, para
cada nivel del tipo de cambio. En nuestro
esquema, la curva que representa la oferta
de divisas, se desplaza a la izquierda (véase
Gráfico 6.4). Ello ocasiona un incremento
El precio de equilibrio del mercado de cambios que se representa en los Gráfico 6.3
y 6.4 corresponde al tipo de cambio nominal. No obstante, debe tenerse en cuenta
que las alzas y caídas del precio de equilibrio provocadas por los factores que se
analizan en esta sección también dan lugar a cambios en el nivel de equilibrio del
tipo de cambio real, toda vez que el ajuste de precios de los bienes y servicios en una
economía no es instantáneo.
1
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
23
del tipo de cambio de equilibrio al valor
e0´. Este podría ser el caso de la caída de
exportaciones uruguayas a Brasil tras la
devaluación del real en enero de 1999, o
luego de la crisis económica y financiera que
enfrentó Argentina en 2001. Por el contrario,
cuando Uruguay fue declarado libre de
aftosa o cuando se amplió el cupo de las
exportaciones de carne a Europa, se produjo
un aumento de las exportaciones de carnes
que desplazó la oferta de dólares hacia la
derecha, lo que provocó una reducción del
tipo de cambio de equilibrio.
Un aumento del precio internacional de
los bienes importados podría ocasionar
un desplazamiento hacia la derecha de la
curva de demanda de divisas, repercutiendo
en un alza del valor de equilibrio del
mercado de cambios (e0´´). Esto ocurre
típicamente cuando aumenta el precio
internacional de bienes que el país importa
y que no puede sustituir fácilmente, como
es el caso del petróleo. El alza en el precio
del petróleo genera un aumento del valor de
las importaciones y una mayor demanda de
dólares.
La concreción de un proyecto de inversión
de gran magnitud financiado con fondos
propios puede requerir un incremento de las
24
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
importaciones de maquinarias y de insumos,
lo que supone un desplazamiento hacia
la derecha de la curva de demanda. Este
acontecimiento provocaría un aumento de la
demanda de dólares y un alza en el valor de
equilibrio del tipo de cambio.
El inicio de la explotación de un recurso
natural no renovable destinado a la
exportación provocaría un desplazamiento
hacia la derecha de la curva de oferta de
divisas y reduciría el valor de equilibrio
del tipo de cambio. Esta sería la situación
que emergería si se comenzaran a explotar
yacimientos de gas o de petróleo o si se
desarrollara un nuevo proyecto de minería
de gran porte. Este fenómeno, conocido
como “enfermedad holandesa”, haciendo
referencia al proceso de desindustrialización
que padeció Holanda como consecuencia
de la expansión de su dotación de recursos
naturales aptos para la producción,
provocando un aumento extraordinario de
las exportaciones que hizo caer el tipo de
cambio de equilibrio.
Una reducción de la tasa de interés
internacional que amplíe la brecha (el
diferencial) entre la tasa de interés local y
la tasa de interés externa podría incentivar
a inversores – nacionales y extranjeros – a
adquirir activos financieros domésticos, por
ejemplo, notas del tesoro domésticas. Dado
que los agentes necesitarían pesos para
comprar estos activos, volcarían dólares a la
plaza lo que implicaría un desplazamiento
hacia la derecha de la oferta de divisas,
provocando una reducción del valor de
equilibrio del tipo de cambio.
Una crisis bancaria que lleva a la
bancarrota de uno o más bancos puede
generar una pérdida de confianza en el
sistema financiero y en la moneda de un
país, e inducir a los ahorristas a retirar
sus depósitos y a invertir los fondos en el
exterior. Esta salida de capitales provocaría
un desplazamiento hacia la izquierda de la
curva de oferta, con el consiguiente aumento
del tipo de cambio de equilibrio.
Estos son sólo algunos ejemplos que ilustran
cómo un esquema teórico sencillo, basado en
las leyes de oferta y demanda, proporciona
una herramienta útil para contestar preguntas
que se plantean habitualmente al analizar
las fluctuaciones en los mercados de divisas.
6.2
REGÍMENES
CAMBIARIOS
La forma que funciona el mercado de divisas en
una economía depende de múltiples factores
legales y regulatorios que conforman lo que
se denomina régimen cambiario o sistema
cambiario. El tipo de sistema cambiario está
definido por dos aspectos fundamentales: (i)
el modo bajo el cual el Banco Central organiza
la actividad del mercado de cambios, o sea,
a la manera en que se reglamenta el acceso
y operativa en el mercado de divisas, y (ii) el
esquema de participación (o “intervención”)
del Banco Central en dicho mercado, ya
que las autoridades monetarias tienen la
capacidad de incidir tanto sobre el nivel
y volatilidad del tipo de cambio, así como
sobre la cantidad de moneda extranjera
transada en el mercado. El estudio de las
características más relevantes de dichos
regímenes y de los efectos que ellos tienen
sobre el funcionamiento de las economías
representa un aspecto clave del análisis
macroeconómico de economías abiertas y de
las finanzas internacionales.
Las transacciones de compraventa de divisas
pueden ser realizadas en forma libre y voluntaria
por los agentes del mercado, como es el caso
actualmente de Uruguay. No obstante, han
existido, y existen en la actualidad, países
que implantaron controles rigurosos sobre
el funcionamiento del mercado de cambios.
La intervención pública puede llegar a la
eliminación parcial o total de la libertad de
los particulares, empresas e instituciones
financieras para efectuar transacciones
con divisas. Es precisamente por ello, que
los controles de cambios suelen generar
escasez de divisas en el mercado formal y
venir acompañados de mercados negros
o paralelos, donde se comercializan divisas
en forma ilegal, a un precio típicamente por
encima del fijado oficialmente. La existencia
de modalidades de operativa informal en los
mercados de divisas provoca ineficiencias
que pueden llegar a distorsionar de manera
severa la asignación de los recursos entre las
diferentes actividades de una economía.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
25
6.2.1
TIPOS DE CAMBIO
FIJOS Y FLEXIBLES
En forma muy simplificada se puede decir
que existen dos casos extremos en que
el mercado de divisas opera de manera
diametralmente opuesta. Estos casos límite
se denominan régimen de tipo de cambio
fijo y régimen de tipo de cambio flexible.
En un régimen de tipo de cambio flexible
-también conocido como de flotación
pura- el Banco Central no interviene en el
mercado de divisas y, por tanto, existe una
flotación libre del precio de las divisas. Bajo
estas condiciones, tanto el precio como
las cantidades transadas se determinan
por el libre juego de la oferta y demanda
de moneda extranjera que realizan los
agentes en la economía, tanto públicos
como privados, pertenecientes al sector de
intermediación financiera o a otros sectores
de actividad.
En un régimen de tipo de cambio fijo
la autoridad monetaria se compromete
a mantener fijo el precio de la moneda
extranjera en términos de la moneda local.
26
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Por tanto, el Banco Central está dispuesto
a comprar y vender la cantidad de
moneda extranjera que sea necesaria para
mantener el precio de la divisa. En este
caso, la capacidad del Banco Central de
sostener la cotización del tipo de cambio
ante presiones de devaluación depende
del nivel de reservas que posea, ya que
debe poner en juego su stock de reservas
internacionales para mantener la cotización
de la divisa a un nivel predeterminado.
En la práctica es poco frecuente que
los países adopten esquemas puros de
flotación o fijación del tipo de cambio. En
general, el Banco Central se reserva la
posibilidad de intervenir en la operativa
del mercado, dando lugar a lo que se
conoce como regímenes de “flotación
sucia”. Los esquemas existentes combinan
diferentes grados de compromiso (explícitos
o implícitos) con el mantenimiento de un
determinado valor del tipo de cambio,
con distintas frecuencias e intensidades en
la disposición de los bancos centrales a
intervenir en el mercado.
Cuanto mayor es el grado de intervención
en el mercado de cambios, menor es
la capacidad del Banco Central para
controlar la cantidad de dinero de la
economía. De hecho, en un sistema extremo
de tipo de cambio fijo el Banco Central
pierde el control sobre la oferta monetaria,
pues debe emitir el dinero necesario para
comprar toda la moneda extranjera que se
le ofrezca al precio fijo prefijado, o se ve
forzado a reducir la cantidad de dinero que
circula en la economía toda vez que vende
divisas para asegurar el mantenimiento del
tipo de cambio. Dicho de otro modo, al fijar
el precio de la moneda nacional en relación
a la moneda extranjera, la autoridad
monetaria deja de controlar la cantidad de
pesos que circulan en la economía, la que
queda determinada por la preferencia de
los agentes. En un sistema puro de flotación
del tipo de cambio el Banco Central tiene
autonomía en materia de política monetaria
(puede decidir qué cantidad de dinero
circula en la economía), pero a cambio,
debe permitir que el precio de divisa
varíe en función de las preferencias de los
participantes en el mercado.
Cuanto mayor es el grado de
intervención en el mercado de
cambios, menor es la capacidad
del Banco Central para
controlar la cantidad de dinero
de la economía.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
27
6.3
TASAS DE INTERÉS Y
RIESGO PAÍS
La tasa de interés que pagan los títulos del
gobierno que emite el país en los mercados
externos (típicamente en dólares) es una de
las tasas de interés más importantes de la
economía, ya que sirve de referencia para
el costo de financiamiento de otros agentes
públicos y privados. Cuando un país comercia
libremente activos con el resto del mundo (es
decir, existe libre movilidad de capitales)
las tasas de interés en estos instrumentos
financieros se encuentran estrechamente
relacionados con las tasas de interés en los
mercados financieros internacionales.
por los gobiernos de los países desarrollados.
En la práctica, en los mercados en dólares,
esta tasa de interés suele corresponder a la
que pagan los bonos emitidos por el gobierno
de los Estados Unidos. Generalmente,
estos activos se consideran exentos de
riesgo de crédito en el sentido de que,
razonablemente, el mercado confía en la
capacidad de este país para cumplir con
las obligaciones derivadas del servicio de su
endeudamiento público. La prima de riesgo
de crédito de la deuda soberana de una
economía es el diferencial de rendimiento
sobre el bono de Estados Unidos comparable
De esta manera, las tasas de interés en (es decir, de plazo similar) que el inversor
dólares pueden expresarse como suma de exige para cubrirse ante la probabilidad de
dos componentes:
incumplimiento en la condiciones de repago,
ya sea por la no voluntad o incapacidad del
i*= r* + δ,
país deudor honrar sus obligaciones.
donde i* es la tasa de interés del bono del
gobierno, r* es la tasa de interés internacional
libre de riesgo y δ es la prima de riesgo
de crédito soberano. La tasa de interés
internacional libre de riesgo se encuentra
relacionada con los títulos públicos emitidos
28
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
El riesgo país depende de la reputación de un
país ante la comunidad inversora como buen
pagador, y la vocación y voluntad demostrada
de honrar las obligaciones contraídas aun en
situaciones extremas.
El riesgo de incumplimiento de las obligaciones
del Estado depende en gran medida de las
expectativas de crecimiento económico y del
nivel y de la forma en que evoluciona el stock
de deuda pública de la economía. Cuanto
mayor sea el crecimiento del PIB mayores serán
los ingresos del Estado y mayor será la holgura
para poder repagar la deuda. El riesgo país
depende, también, del nivel de endeudamiento
contraído. Cuanto más endeudado se encuentre
un soberano, o cuanto más rápido esté creciendo
su nivel de endeudamiento, es probable que el
mercado perciba mayores dificultades para que
el Estado pueda enfrentar los pagos futuros de
intereses y devolver el capital de la deuda. En
este contexto, los inversores pretenderán cobrar
más interés para compensarse por ese riesgo.
Entre otros determinantes importantes del riesgo
país se encuentra la confianza que inspiren las
políticas que llevan adelante las autoridades.
En la medida en que se perciba que el gobierno
está gastando sistemáticamente por encima de
sus ingresos, o que está tomando medidas que
podrían perjudicar su capacidad de generar
ingresos en el futuro, mayor será la tasa de
interés que deberá pagar para acceder al
financiamiento de mercado. Parece razonable
pensar que la predisposición de los agentes
extranjeros para prestarle a un país no es infinita.
Si la deuda crece muy rápidamente en relación
a los ingresos públicos, puede ocurrir que
quiénes han abierto crédito al país comiencen a
dudar acerca de la voluntad o de la capacidad
de repagar las deudas y de cumplir con los
compromisos asumidos.
El riesgo país también depende de la reputación
de un país ante la comunidad inversora como buen
pagador, y la vocación y voluntad demostrada
de honrar las obligaciones contraídas aun en
situaciones extremas. En un país en el que el
cumplimiento de los contratos de largo plazo no
se percibe como algo seguro, la tasa de interés
a la que podría obtener crédito el gobierno a
nivel internacional va a ser más alta, de modo
en que se compense al inversor por el riesgo de
incumplimiento.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
29
El riesgo país no sólo refleja fenómenos
internos o idiosincráticos a la economía.
El diferencial de rendimiento que debe
pagar un determinado país para acceder
al mercado global puede depender en
ciertas ocasiones de la coyuntura de los
mercados internacionales o de la situación
macroeconómica imperante en los países
desarrollados, o países vecinos. Por ejemplo,
cuando existe abundancia de recursos en
los mercados internacionales es probable
que un país emergente deba pagar tasas
de interés más bajas, mientras en períodos
de crédito restringido, las tasas de interés
tenderían a ser más elevadas.
El indicador de riesgo país de los bonos
internacionales en dólares emitidos por los
países emergentes se conoce como EMBI
spread (diferencial EMBI).
Tal como se observa en el Grafico 6.5,
el riesgo país de Uruguay aumentó
bruscamente durante la crisis del 2002 y,
en menor medida, la crisis global 20082009. Sin embargo, el diferencial EMBI
se ha reducido fuertemente desde 2010,
alcanzando mínimos históricos durante
el último periodo, y muy por debajo del
promedio tanto de América Latina como de
30
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
los países emergentes en su conjunto. Por
ejemplo, cuando Uruguay emitió un bono
en dólares a 10 años en 2015 que pagó el
4,5% anual, la tasa de interés que pagaba
un bono a 10 años emitido por los Estados
Unidos en ese momento era del 2% anual.
Por tanto, se puede decir que Uruguay pagó
un 2,5 % de prima de riesgo.2
El riesgo país tiende a ser una referencia
fundamental para el resto de las tasas de
interés de la economía. Cuando el tomador
de préstamo no es el Estado uruguayo
sino un particular o una empresa privada,
el nivel de riesgo puede ser distinto, pero
típicamente existe una relación entre la
probabilidad de que un Estado no cumpla
puntualmente con sus pagos de deuda y la
probabilidad de que el sector privado de
ese país enfrente problemas similares. Por lo
tanto, cuando los agentes privados toman
créditos, las tasas de interés aplicables,
también, se encuentran afectadas por el
riesgo país.
GRÁFICO 6.5
En la jerga del mercado se dice que Uruguay pago 250 puntos básicos de riesgo país,
ya que el valor de referencia del 1% corresponde con 100 puntos básicos.
2
Índice de Riesgo Soberano
EMBI en puntos básicos
1400
América
Latina
EMBI
Global
1200
1000
800
600
400
200
0
ene-03
ene-06
ene-09
ene-12
ene-15
ene-18
Fuente: Bloomberg
6.4
LAS EXPECTATIVAS Y LA PARIDAD
DE TASAS DE INTERÉS
Las expectativas
desempeñan un
papel esencial en
macroeconomía,
influyendo
no solo en las
decisiones
futuras, sino
también en el
impacto esperado
de las decisiones
en el presente.
Las expectativas desempeñan un papel
esencial en macroeconomía. Casi todas
las decisiones que toman los individuos y
las empresas —comprar o no un automóvil,
comprar bonos o acciones, construir o no
una nueva planta industrial, invertir en nueva
maquinaria— dependen de sus expectativas
sobre los ingresos futuros, la rentabilidad
futura, las tasas de interés, la carga tributaria,
el respeto a los contratos, el clima de negocios,
etc. Estos ejemplos ponen de manifiesto que
muchas decisiones económicas dependen
no sólo de lo que ocurre actualmente, sino
también de las expectativas sobre el futuro y
de la probabilidad que los distintos escenarios
se materialicen.
nacional estará dado por la tasa de interés
en dólares del título del gobierno (a un
plazo similar) más una prima para cubrirse
del riesgo de devaluación de la moneda
local. Este componente se denomina riesgo
cambiario, y fue aludido en el Recuadro 6.2.
De esta manera, la tasa de interés nominal
en pesos, i, puede expresarse como:
En la sección anterior se hizo referencia a las
emisiones de títulos públicos en dólares. Sin
embargo, el gobierno también ha realizado
operaciones financieras denominadas en
moneda nacional. La tasa de interés que
exigirá
un inversor internacional para
comprar un bono del gobierno en moneda
Para entender los fundamentos de esta
expresión, supongamos que un inversor
internacional tiene un capital que quiere
dedicar a inversiones financieras. Una
opción que tiene es comprar un bono libre
de riesgo del gobierno de Estados Unidos,
que rinde una tasa de interés r* en dólares.
i= r*+ δ + µe
donde µe es la tasa de variación esperada
en el tipo de cambio. Esta relación se conoce
como paridad de la tasa de interés
descubierta, y vincula los mercados de divisas
y los mercados de dinero internacionales.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
31
El inversor puede considerar la alternativa
de comprar un bono uruguayo en dólares.
Como vimos, para ello exigirá el pago de
una prima de riesgo representada por el
riesgo país. Para contemplar la posibilidad
de invertir su capital en bonos uruguayos
denominados en pesos, la tasa de interés
deberá compensarlo, también, por la
expectativa de que la moneda nacional
se deprecie en relación con el dólar, de
tal manera de mantener su capacidad de
compra en términos de dólares. Bajo estas
condiciones, el rendimiento esperado de los
activos domésticos será igual al rendimiento
esperado de los activos en moneda
extranjera, ajustado por el tipo de cambio.
Supongamos ahora un inversor local (por
ejemplo, un fondo de pensiones) que está
evaluando comprar un bono del gobierno
en pesos. Típicamente, el inversor doméstico
evaluará su rendimiento en términos reales
de la moneda local (es decir, en términos del
precio de la canasta de bienes y servicios
del país). En ese caso, la tasa de interés
relevante para las decisiones de inversión
será la tasa de interés real en pesos, r, que
puede expresarse como:
32
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
r= i - π
donde π es la tasa de inflación doméstica.
Sin embargo, la tasa de interés real
efectivamente recibida por invertir en
el título sólo puede comprobarse una
vez transcurrido el plazo del contrato,
computando
la
inflación
observada
durante el período. Por lo tanto, cuando
alguien otorga un préstamo debe tomar en
consideración cuánto cree que los precios
van a subir entre el momento que presta el
dinero y el momento en que está pactada
la devolución. Por tanto, la tasa de interés
nominal en moneda nacional que deberá
pagarse en el presente será mayor cuanta
más inflación se espere (πe):
i = r + πe,
Esta relación se denomina paridad de
tasas de interés de Fisher (llamada así en
honor al economista Irving Fisher) y establece
que las tasas de interés nominales en cada
país son iguales a la tasa de rendimiento
real, más la compensación requerida por
inflación esperada.
Teniendo en cuenta la composición de la
tasa de interés nominal es posible expresar
la tasa de interés real en moneda nacional
de la siguiente manera:
r = r*+ δ + µe – πe
Por otra parte, si se supone constante el nivel
de los precios internacionales, la variación
del tipo de cambio real dependerá de las
variaciones del tipo de cambio nominal y
de la inflación doméstica, por lo que:
ρe = µe – πe
donde ρe es la tasa de devaluación real
esperada de la moneda nacional. En otras
palabras, la variación esperada del tipo de
cambio real es igual a la diferencia entre
lo que se espera que sea la variación del
precio del dólar (tipo de cambio nominal)
y lo que se estima como inflación futura.
Por lo tanto, es posible reescribir la tasa de
interés real como:
Por lo tanto, dado el nivel de tasa de
interés internacional y el “riesgo país”,
puede afirmarse que la tasa de interés
real que espera pagar quien toma un
préstamo (el gobierno, un consumidor o una
empresa) será más alta cuanto mayor sea
la expectativa de que el tipo de cambio
real sea más alto en el futuro.
La racionalidad de esta relación es que el
tipo de cambio real indica cuánto valen los
bienes locales en términos de dólares, por
lo que cuanto más alto es el tipo de cambio
real, más bajo es el precio en dólares de
los bienes locales. Si quien otorga un
préstamo o concede un crédito (el inversor)
está preocupado por la rentabilidad que
va a obtener en dólares, la comparación
relevante que realizará es con la tasa de
interés de un bono libre de riesgo en dólares.
En cambio, el inversor local estará interesado
en saber el rendimiento en términos de una
canasta de bienes y servicios al momento
del repago, o sea que tendrá en cuenta la
tasa de interés real en pesos. Si el inversor
espera que, al momento de la devolución,
los bienes y servicios domésticos sean muy
baratos expresados en dólares (es decir,
espera una tasa de depreciación real alta),
la tasa de interés real que requerirá será
necesariamente elevada.
r = r*+ δ + ρe
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
33
6.5
DETERMINANTES Y CONSECUENCIAS
DE LOS FLUJOS DE CAPITALES
En secciones anteriores se han definido
algunos conceptos relacionados con los flujos
de capitales y, en algunos casos, se ha hecho
referencia a la influencia que tienen distintos
factores sobre la dinámica de este tipo de
operaciones financieras. En esta parte del
capítulo se analiza de forma más sistemática
la influencia de un conjunto de variables
que ayudan a comprender mejor las causas
y las consecuencias de los movimientos
internacionales de capitales.
34
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
6.5.1
DETERMINANTES
DE LARGO PLAZO
Al igual que en el caso de un individuo o
de una empresa particular, los países tienen
dos razones fundamentales para acudir al
sistema financiero: para financiar inversión
rentable y para sobrellevar mejor los malos
tiempos. Es razonable esperar que en
aquellos países que tienen menos capital
(los relativamente menos desarrollados),
la inversión sea más redituable. En otras
palabras, allí donde el capital es más
escaso, debería rendir más. Por lo tanto,
en teoría, la libertad de comerciar activos
financieros permitiría a un país en desarrollo
alcanzar mayores tasas de crecimiento y
mayores niveles de ingreso en un período de
tiempo sustancialmente menor.
Sin embargo, la evidencia muestra que
los capitales no han acudido a todos los
países abiertos financieramente por igual. A
grandes rasgos, se pueden diferenciar tres
tipos de países en cuanto a su capacidad
para atraer capitales privados, que se
pueden caracterizar de acuerdo a las
propiedades estructurales de sus economías
y a las “instituciones”.
Aquellos países con altos índices de
corrupción, sin respeto por la propiedad
privada, sin un poder judicial independiente
y con fuerte conflictividad interna no logran
atraer una masa significativa de capitales
extranjeros. Asimismo, estos países suelen
tener escasos niveles de capital humano
(es decir, de educación), lo que también
contribuye a generar un magro rendimiento
del capital físico y financiero, creándose así
una dinámica de círculo vicioso. En el otro
extremo, aquellos países que con el tiempo
alcanzaron instituciones más sólidas, han
logrado captar un volumen importante de
capitales, lo que les ha permitido acelerar la
convergencia a un mayor nivel de desarrollo.
El crecimiento económico resultante fomenta
a su vez la inversión en capital humano, lo
cual mejora el rendimiento de los capitales
que invierten en el país, lo que refuerza
el ingreso de capitales y el crecimiento,
creándose así un círculo virtuoso. Algunos
ejemplos de estos países en las últimas
décadas han sido España, Israel y Australia.
Entre estos dos extremos es posible encontrar
una importante cantidad de países en
los cuales el desarrollo institucional y de
capital humano tiene un nivel intermedio.
A este grupo pertenece Uruguay. Es común
denominarlos “países emergentes” o países
de ingreso medio y medio-alto. Las regiones
con mayor cantidad de países emergentes
son, actualmente, América Latina, el Sudeste
Asiático y el Este europeo.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
35
6.5.2
FACTORES INTERNOS Y
EXTERNOS DE CORTO Y
MEDIANO PLAZO
Las variaciones a lo largo del tiempo de las
condiciones de acceso a los mercados de
capitales tienen que ver con circunstancias
internas de las economías y por factores
externos sobre los que los países,
especialmente aquellos de menor tamaño
como Uruguay, tienen escasa capacidad
para incidir. Cuando los cambios tienen
que ver con cuestiones internas (llamados
también “factores idiosincráticos”), se
esperaría que los ingresos de capitales a
los países tengan escasos vínculos entre
sí. En cambio, si las condiciones de acceso
al crédito internacional por parte de
cada país son atribuibles esencialmente
a factores “exógenos” y globales que los
países no pueden controlar, los movimientos
de capitales de las diferentes economías
tienen a estar altamente sincronizados.
En principio, es posible identificar dos
causas exógenas que ayudan a explicar
36
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
una parte importante de los movimientos de
capitales en las economías emergentes. En
primer lugar, la evolución de la tasa de interés
internacional tiene especial significación. En
general, cuando los inversores obtienen una
rentabilidad acorde a lo esperado en su
propio país, invirtiendo en instrumentos de
bajo riesgo, tienen mucho menor incentivo
para buscar oportunidades de inversión en
el exterior. En segundo lugar, las salidas
de capital pueden estar relacionadas con
eventos sorpresivos que pueden ocurrir en
una economía emergente o en algún país
desarrollado. Es frecuente que, en tales
circunstancias, los capitales internacionales
tiendan a retirarse “en manada” de los
países emergentes al percibir un mayor
riesgo para sus inversiones financieras. Esto
es lo que, comúnmente, se conoce como
efecto contagio.
Una experiencia emblemática de efecto
contagio es lo ocurrido como consecuencia
de la crisis rusa en 1998. Este país había
sido uno de los destinos favoritos de los
inversionistas internacionales durante el
resurgimiento de los flujos internacionales
de capitales a economías emergentes en
los años 90. El que Rusia haya enfrentado
una crisis económica y financiera de gran
magnitud despertó la sospecha de que
otros mercados emergentes, que también
eran destinos novedosos y preferidos por
los inversionistas, podrían verse expuestos
a dificultades similares. La sola sospecha
fue motivo suficiente para que se redujera
la disponibilidad de crédito para muchos
países, aún aquellos con escasos vínculos
comerciales y financieros con Rusia.
Una característica particular de los
movimientos internacionales de capital
a las economías emergentes es que,
con frecuencia, se ven afectados por
“interrupciones súbitas” (sudden stops). Las
características de un fenómeno de este tipo
pueden entenderse tanto en términos de
precios como de cantidades. La interrupción
del acceso al mercado puede materializarse
en un incremento significativo en la tasa
de interés que debe pagar el país por los
préstamos provenientes del exterior, o
sencillamente por una reducción en el crédito
disponible. Las dificultades que pueden
enfrentar los países como consecuencia
de este tipo de fenómenos pueden verse
agravadas si los inversores internacionales
sólo están dispuestos a continuar prestando
al país a plazos más cortos y si éstos optan
directamente por cancelar (o no renovar)
sus inversiones.
Los países de América Latina sufrieron en
varias oportunidades interrupciones súbitas
de los flujos de capital. Durante los años
ochenta, noventa y comienzos de la década
de 2000, América Latina experimentó
varias crisis económicas y financieras
desencadenadas por ceses repentinos de
las entradas de capitales. En 1982 este
acontecimiento se precipitó a partir del
aumento de las tasas de interés en Estados
Unidos, que provocó un rápido regreso de los
capitales financieros a ese país. En 1995 la
interrupción en los flujos de capitales ocurrió
como consecuencia de una grave crisis
financiera que afectó en México, episodio
que se conoció como “efecto tequila”,
cuando el peso se depreció fuertemente
y el crecimiento se desplomó después de
que un período de abundante afluencia
diera paso a una fuga de capitales. Entre
1997 y 1998 la crisis financiera asiática y,
fundamentalmente, sus derivaciones sobre
la economía rusa que registró un default
(cesación de pagos) de su deuda soberana,
tuvieron efectos relevantes sobre los flujos
de capitales hacia la mayoría de los países
emergentes.
Unos pocos años más tarde, Brasil (en
1998–99) y Argentina (en 2001) y Uruguay
(2002) sufrieron crisis cambiarias y bancarias
similares. Como se observa en la Gráfica
6.6, durante la crisis de comienzo de este
siglo, las entradas brutas de capitales a la
economía uruguaya pasaron en un corto
lapso de saldos netos positivos a negativos,
registrando salidas de capitales (es decir,
desacumulación de pasivos financieros con
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
37
Los flujos
internacionales
de capital a las
economías emergentes
se ven afectados,
con frecuencia, por
“interrupciones
súbitas”.
38
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
el resto del mundo) equivalentes a casi 20
puntos porcentuales del PIB en 2002- lo
que muestra el enorme impacto que puede
tener este tipo de fenómenos sobre el
funcionamiento de una economía.
La crisis financiera mundial que azotó
prácticamente a todos los países, gobiernos
y hogares del mundo entre 2008 y 2009
abrió paso a políticas generalizada de
intervenciones sin precedentes por parte
de los bancos centrales de los países
avanzados. Dichos bancos llevaron las
tasas de referencia casi a cero para
reactivar sus economías. Dado que las
economías de Estados Unidos y Europa
estaban atrapadas en un contexto de
bajo crecimiento y tasas de interés muy
bajas, esto llevó a los inversores a buscar
oportunidades en otros mercados, donde
el crecimiento y las tasas de interés eran
más altos, y las condiciones económicas
generales parecían más robustas. Ello se
reflejó en un fuerte ingreso de capitales a
los países emergentes a partir de 2010,
incluyendo a Uruguay.
GRÁFICO 6.6
Acumulación de Pasivos Externos de Uruguay
Entradas brutas de capital, en % de PIB
20
10
0
-10
-20
2000
2003
2006
2009
2012
2015
Fuente: BCU
6.5.3
FLUJOS DE CAPITALES,
ACTIVIDAD ECONÓMICA
Y TIPO DE CAMBIO REAL
En las economías emergentes los flujos de
capitales internacionales y la actividad
económica mantienen una relación estrecha.
Como puede apreciarse en el Gráfico 6.7,
Uruguay no escapa a esta regla. En momentos
en que se registra un importante ingreso de
capitales, la actividad económica tiende a
expandirse, mientras que en tiempos de salida
de capitales suele observarse una retracción
de la actividad económica. Básicamente esta
relación se verifica a través de dos canales: el
de financiamiento y el de tipo de cambio real.
La escasez de financiamiento y las
consiguientes altas tasas de interés tienen un
profundo impacto negativo sobre la economía.
Los consumidores tienen menores incentivos
para consumir. Muchas empresas no logran
financiar las compras de insumos necesarios
para producir normalmente y las altas tasas
de interés hacen inviables proyectos de
inversión que, de otro modo, serían rentables.
Esto genera menos actividad en el presente y
reduce el potencial de crecimiento futuro.
GRÁFICO 6.7
Flujos de Capitales y Actividad Económica en Uruguay
Fuente: BCU
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
39
Las elevadas tasas de interés generan un
mayor gasto del gobierno, por pago de
los intereses del endeudamiento público,
lo que reduce los recursos presupuestales
disponibles para atender otras necesidades.
El aumento en la tasa de interés implica una
menor demanda de activos (por ejemplo,
de inmuebles), provocando caídas de
sus precios. Esto reduce el valor de las
garantías que pueden ofrecer los agentes
que necesitan financiamiento, dificultando
aún más el acceso al crédito para inversión.
Por el contrario, cuando hay abundantes
capitales y bajas tasas de interés, se genera
el efecto opuesto: mayores posibilidades
de inversión, consumo y producción
presente y futura. En algunos casos, la
fuerte afluencia de fondos también acarrea
potenciales desventajas y riesgos. La
excesiva abundancia de financiamiento
puede dar lugar, también, a situaciones de
sobreendeudamiento en que los agentes
privados y el sector público se endeudan
por encima de su capacidad de repago,
simplemente porque las condiciones de
acceso al crédito son muy favorables. En
determinadas circunstancias se pueden
generar situaciones que se conocen como
burbujas financieras, en que los precios
de los activos financieros aumentan en
forma desmedida perdiendo sintonía con la
realidad, sin guardar relación con el valor
que realmente corresponde.
Los flujos de capitales también repercuten
sobre la actividad económica a través de
su efecto sobre el tipo de cambio nominal y
real. El Gráfico 6.8 muestra que en el caso
uruguayo existe una correlación negativa
entre las fluctuaciones en los ingresos
de capitales y del tipo de cambio. En
particular, la experiencia uruguaya de las
últimas décadas indica que los períodos
de altos ingresos de capitales coincidieron
con niveles relativamente bajos del tipo de
cambio real. Esto podría estar sugiriendo que
las principales fuentes de variabilidad que
ha enfrentado la economía uruguaya han
sido de origen esencialmente financiero. En
términos más generales, puede afirmarse,
incluso, que en las economías emergentes
los movimientos de capitales son un factor
determinante fundamental del tipo de
cambio real de equilibrio.
GRÁFICO 6.8
Flujos de capitales financieros y tipo de cambio en Uruguay
7000
Entrada de Capitales (millones US$)
35,00
5000
Tipo de Cambio (pesos por dólar, eje
derecho)
30,00
3000
25,00
1000
20,00
-1000
15,00
-3000
2000
2003
2006
2009
2012
2015
10,00
Fuente: BCU
40
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Cuando la economía recibe malas noticias,
por ejemplo, enfrenta una caída de la
demanda externa o una salida abrupta de
capitales, el tipo de cambio real tiende a
incrementarse, lo que puede considerarse
como una propiedad deseable, en la
medida en que esta variable cumple una
función de amortiguar los shocks externos.
Si una economía enfrenta adversidades
provenientes del exterior, el tipo de
cambio real aumenta, creando una ventaja
competitiva para las exportaciones del
país, lo que favorece el inicio de una fase
de recuperación económica.
Sin embargo, la dolarización financiera
puede inhibir la operación de este
mecanismo estabilizador. En general,
ante una devaluación real de la moneda
nacional los endeudados en dólares sufren
pérdidas patrimoniales que obligan a
reducir consumo y la inversión, agudizando
el efecto inicial de caída de actividad. Por
el contrario, ante una disminución del tipo
de cambio real, los agentes endeudados
en dólares se ven incentivados a ampliar
su consumo e inversión, puesto que el peso
de su deuda (medido en bienes) disminuye.
La dolarización ayuda a entender por qué
el ingreso de capitales, que genera una
baja del tipo de cambio real, genera un
incremento de la producción, que refuerza el
vínculo entre los movimientos de capitales y
nivel de actividad. Sin embargo, ello provoca
que las variaciones del tipo de cambio real
no cumplan su papel amortiguador y que,
incluso, puedan llegar a amplificar los
efectos de los shocks externos.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
41
6.6
VULNERABILIDAD FINANCIERA Y
CRISIS DE BALANZA DE PAGOS
Las condiciones internas de las economías
suelen tener mayor relevancia en tiempos
de turbulencia, ya que las dificultades ante
cambios bruscos en el acceso al crédito
internacional y la consiguiente depreciación
del tipo de cambio real suelen emerger
mayormente en aquellos países que tienen
una situación macroeconómica más frágil o
vulnerable.
•
42
Un primer indicador de vulnerabilidad
es la magnitud del déficit en cuenta
corriente.
Naturalmente,
aquellas
economías
que
están
recibiendo
mayores flujos internacionales de capital
en relación a su tamaño tienden a estar
más expuestas a una reversión en el
financiamiento externo que las que
tienen posiciones superavitarias en la
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
cuenta corriente. Es frecuente observar
que el déficit fiscal sea el principal
determinante del déficit en cuenta
corriente. La acumulación de déficits
públicos es la causa del aumento del
stock total de deuda externa de una
economía, por lo que los países con
mayores niveles de endeudamiento son
los que generan más dudas acerca de
su capacidad repago en momentos de
turbulencia.
•
Otro aspecto importante a tener en
cuenta es el tipo de gasto que estuvo
financiando
los
capitales
que
ingresan al país. En caso que estén
financiando mayoritariamente gastos de
inversión (inversión extranjera directa),
es más probable que la economía
pueda generaren el futuro los recursos
necesarios para repagar las deudas.
En cambio, si los capitales financian
mayoritariamente gastos de consumo
(inversión de portafolio o préstamos
bancarios), es más probable que los
acreedores tiendan a estar en alerta y
sean más proclives a retirar sus capitales
ante indicios de deterioro de la situación
económica del país.
•
Las perspectivas de crecimiento de
la economía a futuro desempeñan
un papel fundamental en la formación
de las expectativas de los inversores
internacionales. Cuanto mejores sean las
perspectivas de crecimiento, mayor será
la capacidad de repago de las deudas
contraídas y más estables serán los flujos
de capitales. En cambio, si la economía
atraviesa problemas derivados de una
caída de la demanda de un país vecino o el
precio de las materias primas exportadas,
el incentivo para que se invierta en ella
es mucho menor, en la medida en que
los inversores internacionales pueden
pensar que la eventual contracción
de la actividad económica puede
impedir el normal repago de las deudas
financieras o disminuir la rentabilidad de
sus inversiones en el sector real.
•
Un aspecto clave al evaluar los riesgos
financieros de una economía es el grado
de dolarización de los pasivos de las
empresas o el gobierno y su plazo de
madurez. Si los agentes económicos
que venden su producción en el mercado
interno perciben ingresos (o recaudan sus
impuestos) en moneda nacional pero sus
deudas se encuentran denominadas en
dólares (lo que se conoce como descalce
de monedas en los balances), el
aumento del tipo de cambio real puede
complicar la capacidad de repago de
los créditos. A su vez, si los plazos son
muy cortos, un corte abrupto del ingreso
de capitales podría generar inmediatas
dificultades para el repago de las
deudas. En caso que los plazos sean más
extensos, una frenada del ingreso de
capitales no implicaría, necesariamente,
problemas de repago, aunque sí podría
plantear dificultades para incrementar la
capacidad de financiamiento.
En efecto, uno de los talones de Aquiles
que tuvo la economía uruguaya al
comienzo del siglo XXI, fue la alta
proporción de la deuda del gobierno
que estaba denominada en moneda
extranjera (principalmente en dólares), y
cuya mayor parte estaba concentrada en
vencimientos de corta madurez. Cuando
sobrevino la crisis en 2002, se dio un
fuerte salto en el tipo de cambio que
hizo que la deuda a pagar en dólares,
medida en pesos, subiese fuertemente. Al
mismo tiempo, la contracción económica
hizo que la recaudación del gobierno,
que es mayormente en pesos, cayese
en picada- por lo que el gobierno se
encontró asfixiado con menos recursos
para pagar una deuda “inflada”, y
exigido por vencimientos de corto plazo.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
43
En ese contexto, los inversores y las
agencias calificadoras pusieron en duda
la capacidad del gobierno de Uruguay
de hacer frente a sus obligaciones.
El riesgo de incumplimiento, y el
consiguiente deterioro en la calidad
crediticia, hizo subir fuertemente el costo
de financiamiento del gobierno (reflejado
en las tasas de interés de los títulos
públicos) e impidió al país tomar crédito
voluntario para atender estas urgencias.
Estos problemas se propagaron luego al
resto de la economía.
•
44
El nivel de reservas internacionales
netas del Banco Central es un
indicador importante para evaluar la
capacidad de la economía para hacer
frente a una caída temporaria del
ingreso de capitales y para evitar que, en
dichas circunstancias, ocurra una fuerte
devaluación real que podría provocar
efectos nocivos sobre el funcionamiento
económico y financiero. Por tanto, las
reservas internacionales en divisas son
vistas como un indicador de fortaleza de
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
la moneda nacional: aseguran que, ante
una situación de caída de la demanda
de dinero y presiones a la depreciación
cambiaria, el Banco Central podrá
contener la depreciación, o asegurarse
que se de en forma ordenada.
•
El análisis de riesgos y la fortaleza
del sistema financiero es otro
aspecto clave. En concreto, si los
préstamos del sistema bancario al
sector privado se realizan en base a
criterios extraeconómicos, es probable
que los países aumenten su nivel de
vulnerabilidad ante shocks que afectan
a las empresas de sectores relevantes de
la actividad económica. Dicho de otra
manera, si los bancos otorgan préstamos
en función de criterios ajenos a la
capacidad de repago de los deudores o
si evalúan de forma deficiente los riesgos
al otorgarlos, es altamente probable
que, ante un shock negativo, enfrenten
serias dificultades para recuperar los
créditos y para asegurar su solvencia.
Uno de los talones de Aquiles
que tuvo la economía uruguaya
al comienzo del siglo XXI,
fue la alta proporción de la
deuda del gobierno que estaba
denominada en moneda
extranjera.
6.6.1
CRISIS DE BALANZA DE PAGOS
En términos simples, una crisis de balanza
de pagos ocurre cuando el desequilibrio
en la cuenta corriente genera dudas sobre
la capacidad de repago de las deudas de
un país, y lleva a una caída dramática y
generalizada en la tenencia y demanda de
activos financieros de un país por parte de
acreedores externos. El aumento de las tasas
de interés aparece como una consecuencia
natural en este tipo de situaciones.
De acuerdo al tipo de activos financieros
involucrado en el origen de las dificultades,
las crisis de balanza de pagos pueden ser
clasificadas como crisis bancarias, crisis de
deuda o crisis cambiarias. Exploremos las
características de cada una de ellas.
En el caso de los bancos, la captación
de depósitos (pasivos en sus balances)
constituye el soporte a partir del cual se
realizan los préstamos (activos de los bancos).
Si los préstamos pueden ser repagados
con normalidad el banco es solvente. En
cambio, si los créditos son irrecuperables se
dice que el banco enfrenta un problema
de insolvencia. Es bien sabido, por otra
parte, que los bancos prestan a plazos
relativamente largos en comparación con
los plazos a los que captan depósitos. Si una
proporción importante de los depositantes
acudiera al banco a retirar sus depósitos
al mismo tiempo (lo que se conoce como
corrida bancaria), los fondos no estarían
disponibles inmediatamente. En este caso,
el banco enfrentaría una crisis de liquidez,
dando lugar a una crisis bancaria. Cuando
la corrida de depósitos se generaliza a todo
el sistema financiero, se está en presencia
de riesgos sistémicos.
La deuda del gobierno tiene similares
características a los depósitos bancarios,
en la medida en que cierta porción del
endeudamiento público debe ser repagada
a corto plazo. En circunstancias normales,
una parte importante de la deuda es
refinanciada, lo que implica que los
inversores conceden nuevos préstamos,
renovando la confianza al gobierno. Si
algunos inversores decidieran no renovar su
préstamo, el Estado debería recurrir a sus
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
45
reservas o utilizar otros activos para hacer
frente a los pagos correspondientes. Si
todos los inversores decidieran no renovar
los créditos al mismo tiempo, el repago sería
imposible y el gobierno enfrentaría una
crisis de deuda.
Cuando la autoridad monetaria se
compromete a que la moneda nacional se
puede intercambiar por dólares a un tipo
de cambio fijo, las reservas internacionales
operan como respaldo del sistema. Si
los agentes de mercado perciben que el
Banco Central está tratando de defender
el valor de la moneda nacional a un nivel
que está artificialmente sobrevalorado y
por tanto es insostenible, entonces tendrán
la expectativa de que el Banco Central
abandonará tarde o temprano el tipo de
cambio fijo, en cuyo caso desembocaría en
una brusca depreciación del tipo de cambio
nominal para corregir el valor relativo de las
monedas. Anticipándose a esta posibilidad,
los tenedores de moneda nacional buscaran
46
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
adquirir masivamente dólares en el mercado
por montos superiores a los disponibles
en los bancos (para guardarlos abajo del
colchón, en cofres de seguridad o girarlos
al extranjero). En ese caso, el Banco Central
deberá intervenir haciendo uso de sus
reservas. Tales medidas pueden continuar
por algún tiempo, pero finalmente los bancos
centrales corren el riesgo de liquidar todas
sus reservas. Dado que el mercado sabe
que el Banco Central estará agotando su
“poder de fuego” para sostener la paridad,
sobrevendrá un ataque especulativo
contra la moneda nacional, que es un golpe
de gracia al valor de la moneda. Incapaz
de hacer frente a la demanda de dólares,
el Banco Central no tendrá otra alternativa
que aceptar una devaluación profunda para
reequilibrar el mercado (crisis cambiaria).
devaluación, efectivamente la demanda
de dinero en moneda nacional caerá, y la
caída de reservas y la devaluación tendrán
lugar. En el mismo sentido, si se generan
dudas sobre la capacidad de un banco
de hacer frente al retiro de depósitos, se
generará pánico y una corrida bancaria que
terminará validando las expectativas que la
motivaron (aun cuando no necesariamente
el banco tuviese problemas ante montos de
retiros normales). Puesto de otro modo, en los
tres casos considerados existe un problema
de coordinación entre los agentes. Si todos
deciden mantener la confianza en el activo,
todos salen ganando.
La dinámica de los tres tipos de crisis de
balanza de pagos descritos tiene varios
elementos en común. Primero, se verifica la
profecía auto-cumplida: si se espera una
Segundo, las crisis de balanza de pagos
están signadas por la desconfianza en el
valor de los activos financieros domésticos,
que lleva a una fuga de capitales en
En cambio, si la confianza desaparece, se
genera una crisis en la que la sociedad en
su conjunto sale perdiendo.
la balanza de pagos. Las corridas de
depósitos suelen derivar en masivas salidas
de capitales, ya que el nerviosismo y la
desconfianza que se genera en la economía
en su conjunto inducen a los ahorristas a
intentar sacar el dinero del país o cambiarlo
por moneda extranjera. Las corridas contra
la deuda pública implican que inversores
internacionales y locales vendan sus
tenencias de títulos públicos y compren
activos financieros más seguros en el
exterior. En ambos casos el Estado, a través
del Banco Central, tiene incentivos para
utilizar sus reservas para proveer liquidez
a los bancos solventes para que puedan
cumplir con los depositantes (“prestamista
de última instancia”), así como también
para el repago de la deuda pública que se
vaya venciendo y así evitar el default de la
deuda soberana.
Tercero, la dolarización financiera
contribuye a amplificar el impacto
macroeconómico de las crisis de balanza
de pagos, y al mismo tiempo limita la
efectividad de los instrumentos de política
económica para estabilizar la economía.
Por un lado, una alta dolarización financiera
implica que existan préstamos bancarios en
dólares a empresas que no generan ingresos
en dólares, por ejemplo, empresas de
productos no transables internacionalmente.
Un aumento significativo y abrupto del
tipo de cambio real puede provocar
consecuencias patrimoniales muy negativas
sobre los deudores en dólares, dificultando
la capacidad de repago de sus obligaciones
e inclusive cayendo en bancarrota. El
aumento en la morosidad supone un riesgo
de crédito de los bancos acreedores, que
ven cuestionados sus niveles de solvencia3.
Por otro lado, la alta dolarización de los
depósitos bancarios limita las posibilidades
del Banco Central para apoyar a los
bancos y mantener la confianza de los
depositantes, ya que tal apoyo requiere de
una disponibilidad de dólares que pueden
exceder las reservas internacionales. Las
crisis de balanza de pagos pueden tener,
por tanto, consecuencias devastadoras
sobre el funcionamiento de la economía.
Una enseñanza fundamental de la crisis del 2002 en Uruguay es que el calce regulatorio
de monedas en los balances de los bancos, entre los pasivos (depósitos) y los activos
(préstamos), no es suficiente para cubrir el riesgo bancario de origen cambiario.
3
Las crisis de balanza de
pagos están signadas por la
desconfianza en el valor de los
activos financieros domésticos.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
47
6.7
OPCIONES Y DESAFÍOS
DE POLÍTICA
Un desafío que enfrentan los responsables
de las políticas económicas es aprovechar
las oportunidades que ofrece el comercio de
activos financieros y, al mismo tiempo, mitigar
los potenciales efectos desestabilizadores
de los movimientos internacionales
de capitales. La disponibilidad de
financiamiento en condiciones adecuadas,
a costos convenientes y con reducida
incertidumbre, es un sostén fundamental
para concretar proyectos de inversión,
financiar el gasto público social y evitar
una variabilidad excesiva en los niveles de
consumo de la población.
La evidencia empírica indica que mejor
forma que tiene una economía para
asegurar una inserción provechosa en
los mercados financieros internacionales
es el mantenimiento de fundamentos
macroeconómicos y financieros sólidos.
48
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
La estabilidad macroeconómica y la
previsibilidad en el manejo de las políticas
constituyen pilares fundamentales para
evitar que los capitales internacionales
se comporten de forma errática y que
puedan provocar efectos nocivos sobre
el funcionamiento de la economía. La
consistencia de las políticas fiscales
y monetarias, el manejo prudente del
endeudamiento público, el mantenimiento
de la estabilidad de precios, la solidez de su
sistema bancario y la calidad institucional
que asegure estabilidad política y
seguridad jurídica pueden considerarse
como ingredientes básicos para asegurar
un fluido acceso al financiamiento externo
y a bajo costo.
Aun así, algunos economistas y políticos
argumentan que la libre movilidad
de
capitales
puede
tener
efectos
desestabilizadores, y que la respuesta de
política económica más adecuada consiste
en establecer una regulación restrictiva que
limite los movimientos de los capitales. En
la práctica, existe un amplio espectro de
medidas posibles, que van desde prohibirlos
absolutamente o desincentivarlos a través
de la aplicación de impuestos. El Premio
Nobel en Economía James Tobin propuso
la aplicación de un impuesto a escala
global sobre los movimientos de capitales.
Esta propuesta es conocida como la “tasa
Tobin”. En el transcurso de la última década
en los países de América Latina han
proliferado los intentos de reducir los efectos
desestabilizadores de la libre movilidad de
capitales a través de distintos controles.
Entre 2012 y 2014 Uruguay aplicó medidas
regulatorias que desincentivaron el ingreso
de capitales al mercado local de títulos
públicos.
Otro desafío importante de política
económica radica en la volatilidad
del tipo de cambio real. La excesiva
volatilidad cambiaria dificulta la formación
de las expectativas y desestimula la
concreción de proyectos a largo plazo. En
condiciones de alta incertidumbre es difícil
tomar decisiones en materia de inversiones
o de incorporación de nuevas tecnologías,
ya que es probable que la rentabilidad
de los negocios varíe significativamente
de un período a otro por circunstancias
ajenas a las realidades específicas de las
actividades. El comportamiento del tipo de
cambio influye también sobre la formación
de precios y, por ende, sobre la dinámica
inflacionaria.
Como vimos, los bancos centrales de
diversos países intervienen en el mercado
de cambios para estabilizar el valor de la
moneda en términos reales. Por ejemplo,
cuando existe una abundante oferta de
dólares en el mercado, el Banco Central
puede intervenir comprando dólares,
generando una mayor demanda y evitando
una sostenida apreciación de la moneda
local. De la misma manera, cuando se
produce un crecimiento de la demanda de
dólares en el mercado, el Banco Central
puede vender dólares con el mismo objetivo.
Este mecanismo, no obstante, no puede
operar indefinidamente. Cuando el Banco
Central incrementa su demanda de dólares,
expande la oferta de pesos. Este incremento
de la cantidad de dinero, si no es totalmente
esterilizado, puede generar una suba de los
precios, por lo que el tipo de cambio real
termina ajustándose a través de la variación
de los precios internos. Dicho de otra
forma, la compra de dólares por parte del
Banco Central puede aumentar el tipo de
cambio nominal, pero si los precios internos
aumentan en la misma proporción, el tipo de
cambio real puede permanecer incambiado.
En el caso contrario, cuando se verifican
salidas de capitales y el Banco Central
vende dólares (retrayendo la oferta de
pesos), la caída de precios puede demorar
en concretarse, porque los precios suelen
ser rígidos a la baja, dado que muchas
empresas prefieren perder ventas antes que
bajar sus precios porque tienen dificultades
para bajar sus costos (por ejemplo, porque
no pueden reducir los salarios).
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
49
La dolarización financiera
limita la efectividad de los
instrumentos de política
económica para estabilizar la
economía.
Una forma efectiva de controlar las
variaciones del tipo de cambio real es
ajustar el gasto del gobierno. En períodos
de fuerte ingreso de capitales o superávit
de la cuenta corriente, el gobierno puede
reducir su déficit (o aumentar su superávit)
y, de este modo, reducir sus necesidades
de financiarse en el exterior. De esta
forma, se reduce el ingreso de capitales,
contrarrestando en parte el efecto original.
En tiempos de salida de capitales, esto
es significativamente más difícil de hacer,
ya que al gobierno le suele resultar difícil
el acceso al crédito externo para generar
mayor oferta de dólares en la economía.
Otra estrategia posible es utilizar las tasas
de interés. Cuando hay una creciente
desconfianza en el país que deriva en una
creciente salida de capitales, los gobiernos
50
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
suelen ofrecer títulos a tasas de interés más
altas para incentivar a que permanezcan
en el país y de esa forma, estabilizar la
moneda. Esta estrategia tiene una limitante
crucial: las tasas de interés tienen un efecto
negativo en la demanda por crédito e
inversión que puede reforzar la debilidad de
la economía que probablemente fue lo que
generó la crisis inicial de confianza.
El uso de los instrumentos de política
económica para manejar los flujos de
capitales y la volatilidad cambiaria está
condicionado por lo que se conoce como
la trinidad imposible. En términos simples,
implica que un banco central puede
conseguir simultáneamente sólo dos de los
siguientes tres objetivos: tipo de cambio
fijo, perfecta movilidad de capitales y una
política monetaria independiente. Esta
imposibilidad aparece cuando un banco
central intenta fijar el tipo de cambio y
controlar la política monetaria (es decir,
la tasa de interés) si simultáneamente
permite la libre entrada de capitales. Bajo
estas condiciones, la política monetaria
no puede mantener su independencia y
deberá acomodarse cambiando su tasa de
interés. En otras palabras, el banco central
tendrá que aumentar la tasa de interés para
frenar la entrada de capitales y detener la
apreciación de la moneda local. De esta
manera, el banco hará que la economía
doméstica sea menos atractiva para los
inversionistas, que preferirán llevar sus
dólares a otras latitudes donde las tasas de
interés sean más altas para sus inversiones.
El desarrollo de un mercado
financiero de cobertura
cambiaria permite a las
empresas gestionar mejor
el riesgo asociado a las
fluctuaciones del tipo de
cambio.
La mitigación de los efectos de la
volatilidad del tipo de cambio sobre los
negocios puede concretarse a través del
desarrollo de mercados de cobertura de
riesgo cambiario. El riesgo cambiario se
define como la posible pérdida o ganancia
que ocurre como resultado de un cambio
no anticipado de la tasa de cambio. Esto
es de particular relevancia para el caso de
la economía uruguaya, en la cual muchas
empresas presentan importantes descalces
financieros en términos de plazos y monedas.
Por ejemplo, una empresa multinacional
instalada en Uruguay que mantiene su
capital en pesos pero que debe girar
utilidades a su casa matriz en su moneda
de origen se beneficiaría de la compra de
moneda extranjera a término para reducir
la consiguiente exposición a una eventual
devaluación del peso.
El desarrollo de un mercado de cobertura
redundará, en principio, en diversos
beneficios micro y macroeconómicos. Por
un lado, permitiría a las empresas gestionar
mejor el riesgo asociado a las fluctuaciones
del tipo de cambio, especialmente entre
aquéllas que presentan descalces de
monedas en sus balances. Así, por ejemplo,
una firma exportadora con ingresos en
moneda extranjera, pero que realiza pagos
de insumos, salarios e impuestos en moneda
nacional, podría vender divisas a término
a un tipo de cambio predeterminado— a
la manera de un seguro de cambio contra
una eventual revaluación del peso. Para
aquellas empresas importadoras o que
tengan un elevado endeudamiento de
corto plazo en dólares, pero sin cobertura
natural de ingresos en moneda extranjera,
el uso del mercado de derivados, también,
contribuiría a reducir el riesgo financiero
ante una devaluación de la moneda local.
En general, una mejor administración del
riesgo cambiario permitiría a las empresas
reducir la volatilidad de sus flujos de caja
y estabilizar sus necesidades de fondeo
y capacidad de repago de sus deudas,
aumentando así su calidad crediticia. Ello,
a su vez, contribuye a la solidez del sistema
bancario y estimula el desarrollo de otro
tipo de mercados, como el de capitales.
El desarrollo de un mercado financiero de
cobertura cambiaria también contribuye a
facilitar el manejo de la política monetaria.
Por un lado, un mayor uso de mecanismos
de cobertura cambiaria por parte del
sector privado reduciría las presiones
corporativas y políticas para la intervención
del Banco Central en el mercado de divisas
en períodos de fuertes entradas o salidas
de capitales. Por otro lado, una mayor
cobertura cambiaria a nivel empresarial
podría amortiguar el impacto de los shocks
externos sobre los costos de producción
medidos en moneda local, contribuyendo
a la estabilidad de precios y facilitando la
gestión de la política monetaria.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
51
6.8
RESUMEN
Un aspecto clave del estudio de las finanzas
internacionales es analizar los factores
determinantes de los flujos de capitales
internacionales, y las consecuencias que
éstos tienen sobre el funcionamiento
macroeconómico de una pequeña economía
abierta a través de los canales del tipo de
cambio y la tasa de interés.
Históricamente, los flujos hacia los
mercados latinoamericanos de bonos y
acciones han sido especialmente volátiles,
creando condiciones exuberantes durante
los buenos tiempos, pero frenándose
repentinamente o incluso revirtiéndose al
cambiar el ánimo de los inversores. En el
pasado, esas salidas fueron provocadas
por razones a veces ajenas a estas
economías, como ser aumentos de las tasas
de interés en las economías avanzadas,
una creciente aversión al riesgo en los
mercados financieros mundiales y malas
noticias económicas desde los mercados
emergentes, como China.
52
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Los movimientos de capitales están
asociados a movimientos de algunas
variables fundamentales en la economía.
Cuando existe mayor confianza en cierto
país, existe mayor intención de prestarle, lo
cual conduce a menores tasas de interés, que
inducen a los agentes a gastar por encima
del ingreso (intercambiando consumo
presente por futuro) generando ingresos
de capitales. Por otro lado, movimientos
de capitales generan descensos en el tipo
de cambio real, perjudicando actividades
exportadoras, pero favoreciendo aquellas
actividades que requieren de insumos
importados. Así, las trayectorias del tipo de
cambio y la tasa de interés son esenciales
para determinar la composición de la
balanza de pagos y desempeñan un papel
especialmente relevante a la hora de
determinar los retornos de los inversores y
de analizar las vulnerabilidades financieras
de hogares y empresas.
Los flujos de capital a nivel internacional
pueden amplificar las vulnerabilidades
domesticas de una economía. La razón es
que en malos tiempos se ciernen dudas
sobre la credibilidad de repago de los
países cuya situación macroeconómica y
financiera no es suficientemente sólida. Es
común que, ante situaciones de este tipo,
ocurra un aumento brusco en el ritmo de
devaluación de la moneda nacional, que
no pueda ser contrarrestado por la venta de
reservas del Banco Central. Si la dolarización
financiera es alta, las deudas serán más
difíciles de pagar cuando el tipo de cambio
real aumenta, por lo que la dinámica
posterior a la devaluación acicatea los
problemas financieros del sector privado
y del gobierno. En estas circunstancias
el aumento del tipo de cambio real no
cumple un rol estabilizador, y la caída en
la recaudación de impuestos hace que los
gobiernos se vean forzados a contraer el
gasto público, lo que profundizaría aún más
la contracción económica. Las dificultades
financieras de las empresas y del Estado
generan, a su vez, dudas sobre la calidad
crediticia de los deudores, y por lo tanto
sobre la solvencia del sistema bancario y la
sustentabilidad de la deuda pública. Cuando
las vulnerabilidades de cierto país son muy
grandes, las salidas de capitales pueden
adoptar una rapidez y fuerza inusuales,
configurando una situación de crisis de
balanza de pagos, con consecuencias
significativas sobre el funcionamiento de la
economía.
Este ir y venir de los capitales hacia países
emergentes genera desafíos permanentes
para el manejo macroeconómico y financiero,
y plantean disyuntivas sobre la necesidad
y conveniencia de reducir la exposición
a los movimientos de capitales través de
restricciones en los mercados financieros y
cambiarios. Más allá de estos dilemas de
política económica, la mejor forma que tiene
una economía para asegurar una inserción
financiera
internacional
provechosa
es el mantenimiento de fundamentos
macroeconómicos y financieros sólidos. Ello
incluye la previsibilidad en el manejo de las
políticas económicas, la consistencia de las
políticas fiscales y monetarias, la reducción
de las vulnerabilidades financieras del
endeudamiento público, el mantenimiento
de la estabilidad de precios, la solidez del
sistema bancario y la calidad institucional
que asegure estabilidad política y seguridad
jurídica.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
53
6.9
PREGUNTAS DE REPASO
¿Qué se entiende por:
¿Qué es:
1.
54
... una “burbuja financiera”?
... una “fuga de capitales”?
... el “efecto contagio”?
... el “overshooting” del tipo de cambio?
... el “carry trade” ?
... una “corrida” bancaria?
... una flotación “sucia” del tipo de cambio?
... el “default”?
... un “ataque especulativo” a la moneda y
... la “profecía autocumplida”?
... la “Trinidad Imposible”?
... la “enfermedad holandesa” y cuál es su
... relación con el posible descubrimiento de
petróleo?
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
2.
... “atraso cambiario”?
... “riesgo país”, y cómo se mide?
... “mercado negro” de cambios?
... “miedo a la flotación” del tipo de
cambio?
... “economía “emergente”?
¿Qué hace a un país vulnerable
ante cambios bruscos en el
financiamiento externo?
3.
6.10
BIBLIOGRAFÍA
GAGLIARDI, E. (2008).
Macroeconomía de Economías
Pequeñas y Abiertas, Tomo II.
Segunda Edición.
KRUGMAN, P, OBSTFELD, M.
Y M. MELITZ (2012). Economía
Internacional: Teoría y Política.
Décima Edición.
MANKIW, N. G. (2017). Principios
de Economía. Séptima Edición.
TANSINI, R., EDITOR (2003).
Economía para No Economistas.
Segunda Edición.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
55
Más capítulos del libro
Para Entender la Economía del Uruguay
en
07 .
EL SECTOR PÚBLICO Y
LA INTERVENCIÓN DEL
ESTADO EN LA
ECONOMÍA
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
1
7.5
7.1
La Participación
del Estado en la
Economía
7.2
7.3
El Estado
Uruguayo
y la Teoría
Económica
7.4
El Gasto Público
en Uruguay
Posición de
Inversión
Internacional de
la Economía e
Integración
Financiera
7.6
Resumen
7.7
7.8
2
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Bibliografía
7.9
Anexo.
Clasificación de
organismos
públicos utilizada
en el análisis
económico
Gasto Público y
su Financiación
Preguntas
de repaso
EL SECTOR PÚBLICO Y LA
INTERVENCIÓN DEL ESTADO
EN LA ECONOMÍA
¿Cuáles son los argumentos teóricos que justifican la
intervención del Estado en la economía? ¿De qué factores
depende la importancia de la actividad del sector público
en una economía de mercado? ¿Qué características
tienen los bienes públicos y los bienes preferentes? ¿Qué
son las fallas de mercado y cómo incide su presencia en
las modalidades de acción del Estado? ¿Cuáles son las
principales actividades que componen el gasto público?
¿Cuáles son los instrumentos que utilizan los Estados para
financiar las actividades del sector público? ¿Por qué
razones el Estado se propone objetivos redistributivos?
¿Sobre qué principios se organizan los sistemas tributarios?
¿Cuál es la composición del gasto público en Uruguay?
¿Cuáles son los rasgos más salientes del sistema tributario
vigente en Uruguay? ¿Son importantes los niveles de evasión
impositiva? ¿Cómo se ha comportado a lo largo del tiempo
el nivel de presión fiscal de los contribuyentes?
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
3
4
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
INTRODUCCIÓN
En todas las economías del mundo el sector
público desarrolla un rol significativo. La
actividad del sector público involucra, en
mayor o menor medida, la producción de
diferentes tipos de bienes y servicios, la
regulación de mercados, el desarrollo de
diversas políticas públicas, etc. Usualmente,
el Estado participa directa o indirectamente
en la provisión de servicios de salud y
educación, se encarga del desarrollo de
infraestructuras (calles, carreteras, puertos,
etc.), es el principal responsable de la
seguridad ciudadana, administra justicia, se
encarga de la emisión de la moneda que se
utiliza como medio de pago, entre otras
actividades relevantes para el desarrollo de
la vida en sociedad. En contrapartida, la
mayor parte de los ciudadanos financian las
actividades estatales, principalmente
mediante el pago de impuestos.
La participación del Estado en la economía muestra
diferentes niveles de profundidad, desempeñando el
sector público un papel más o menos significativo en las
actividades de producción, en la comercialización de los
bienes y servicios y en la distribución del ingreso.
La mayor parte de las economías modernas
pueden caracterizarse como economías
mixtas, donde gran parte de las actividades
económicas las realizan empresas y agentes
privados, mientras que otras son realizadas
por el Estado. No obstante, la participación
del Estado en la economía muestra diferentes
niveles de profundidad, desempeñando el
sector público un papel más o menos
significativo en las actividades de producción,
en la comercialización de los bienes y servicios
y en la distribución del ingreso. La discusión
sobre cuánto debería participar el Estado en
la economía se ha planteado desde el origen
mismo de la ciencia económica. La respuesta
a esta cuestión dista de ser unánime, puesto
que diferentes corrientes de pensamiento se
han pronunciado por posturas muy distantes.
Así, por ejemplo, desde el punto de vista
liberal, el accionar del Estado sobre la
economía debería reducirse a una mínima
expresión, siendo uno de sus cometidos
fundamentales asegurar el libre funcionamiento
de los mercados. Desde esta perspectiva, que
se encuentra sintetizada en la idea del Estado
Juez y Gendarme de los economistas clásicos
del siglo XVIII y XIX, la participación del
Estado debería reducirse a la producción de
algunos bienes públicos como la seguridad y
la justicia. En el polo opuesto, se encuentran
aquellos que piensan que la actividad del
mercado debe ser enérgicamente regulada
por el Estado, llegando incluso a proponer
que éste sustituya la decisión de los mercados
en la asignación de los recursos, por ejemplo,
mediante la producción pública de bienes y
servicios o a través de la fijación de los precios
a los que éstos se comercializan.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
5
En este contexto de polarización entre la
concepción de un Estado llevado a su mínima
expresión y un Estado que participe en forma
activa en la actividad económica, surgen
algunas preguntas recurrentes. ¿Existen
argumentos sólidos que justifiquen la
participación del Estado en la economía?
¿Cuáles son los objetivos que el Estado debe
plantearse cuando interviene en la economía?
¿En qué contextos las soluciones de mercado
conducen a situaciones eficientes y en cuáles
a resultados ineficientes? ¿Puede la
participación del Estado solucionar las
ineficiencias de las soluciones descentralizadas
adoptadas por los agentes privados? Las
respuestas a estas preguntan distan mucho de
ser únicas y generalmente aceptadas por los
economistas y los políticos.
Gran parte de estas cuestiones son estudiadas
por la denominada Economía del Bienestar,
que se ocupa de formular y aplicar criterios
mediante los cuales puede juzgar la
conveniencia de distintas propuestas para
resolver un determinado problema que requiere
de la intervención de las políticas públicas.
La primera sección de este capítulo realiza una
revisión de los argumentos teóricos que
justifican la participación del Estado en la
economía y que permiten asentar las bases
6
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
conceptuales para analizar y discutir el papel que
desarrolla el Estado en una economía. En la
segunda sección se presentan los principales
componentes del gasto público y se analizan las
fuentes de financiamiento de las mismas. En la
sección 3 se analizan las formas de intervención
del Estado en Uruguay, a la luz de los argumentos
teóricos desarrollados en las secciones anteriores.
En la sección 4 se describen los principales rasgos
del gasto público en nuestro país. Por su parte,
en la quinta sección se consideran los instrumentos
a los que recurre el Estado uruguayo para financiar
las actividades del sector público. En concreto,
se analiza las características del sistema tributario
y la importancia relativa de los distintos impuestos
en la recaudación.
7.1
LA PARTICIPACIÓN DEL
ESTADO EN LA ECONOMÍA
La comprensión de los argumentos teóricos que
justifican la intervención del Estado en la
economía puede realizarse a partir de los
conceptos básicos de la Teoría del Bienestar.
El análisis de estos temas requiere estudiar los
éxitos y fallos del funcionamiento de los mercados.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
7
7.1.1
EFICIENCIA DE LOS MERCADOS
COMPETITIVOS Y TEOREMAS
DEL BIENESTAR
En general, en la literatura económica existe
una visión favorable respecto a los resultados
que arrojan las soluciones de mercado, al
menos bajo determinadas condiciones. Ya
en 1776, Adam Smith, en su obra más
importante “La Riqueza de las Naciones”,
afirmaba que la competencia entre los
individuos buscando su propio interés
fomentaba el interés público, como si éstos
fueran guiados por una “mano invisible”.
En las últimas décadas, el estudio de las
condiciones bajo las cuales los mercados
competitivos conducen a resultados eficientes
ha sido el centro de muchas investigaciones.
Los resultados de estas investigaciones
pueden resumirse en lo que se conocen como
los Teoremas Fundamentales de la Economía
del Bienestar. Estos teoremas ofrecen un
sustento teórico formal a la idea de la “mano
invisible” de Adam Smith.
8
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
El Primer Teorema del Bienestar propone que
en los mercados competitivos, donde
p a r t i c i p a n m u c h o s co m p ra d o re s y
vendedores, de modo tal que ninguno de los
participantes puede influir sobre los precios
de mercado, las asignaciones de equilibrio
son eficientes u óptimas en el sentido de
Pareto. La eficiencia en el sentido de Pareto
establece que no existe ninguna reasignación
posible de los recursos (cambios en las
decisiones de producción o consumo) que
pueda mejorar el bienestar de al menos un
individuo sin deteriorar al mismo tiempo el
bienestar de algún otro. La eficiencia en el
sentido de Pareto es el concepto que
usualmente se utiliza en la literatura
económica cuando se hace referencia a la
eficiencia.
existe una reasignación de recursos que mejore
la situación de al menos una persona sin
perjudicar a otra, entonces nuestra asignación
inicial es eficiente en el sentido de Pareto.
Es importante notar que esta definición implica
que existen infinitas asignaciones eficientes en
el sentido de Pareto, entre las que se incluyen
las asignaciones de extrema inequidad.
Imaginemos que estamos en la situación en la
que la asignación inicial existente en la
economía implica que un individuo concentra
el 90% de los recursos disponibles mientras que
el resto de la sociedad, compuesta por millones
de personas, detiene el otro 10% distribuido en
partes idénticas entre cada persona. Si no
La consecuencia más evidente que surge de
los Teoremas del Bienestar es que el mercado
provee asignaciones eficientes.
Pero, ¿a cuál de todas las asignaciones
eficientes conduce el mecanismo de mercado?
La respuesta a esta pregunta se establece en
el Segundo Teorema del Bienestar en el que
se propone que una economía competitiva
puede alcanzar todas las asignaciones
eficientes en el sentido de Pareto, siempre
que la distribución inicial de los recursos sea
la adecuada. Es decir, que todas las
asignaciones eficientes en el sentido de
Pareto pueden conseguirse mediante
mecanismos descentralizados de mercado en
condiciones plenamente competitivas.
Por lo tanto, no es necesario que exista un
“Planificador Benevolente” (el Estado) que
pueda lograr asignaciones mejores en el
sentido de Pareto en relación a las que surgen
de los equilibrios de los mercados competitivos.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
9
7.1.2
ARGUMENTOS QUE JUSTIFICAN
LA INTERVENCIÓN DEL ESTADO
EN LA ECONOMÍA
La presencia de fallas de mercado
ofrece fundamentos teóricos, en el
marco de la Economía del Bienestar,
para justificar la intervención del
Estado en la economía.
Como se discutió anteriormente, los Teoremas
Fundamentales del Bienestar señalan que la
economía alcanza asignaciones eficientes en
el sentido de Pareto, bajo determinadas
condiciones. Sin embargo, si esas condiciones
no están presentes, las asignaciones de
mercado dejarían de ser eficientes. En
consecuencia, los argumentos teóricos
expuestos en estos teoremas pueden perder
vigencia ante apartamientos más o menos
relevantes de sus supuestos.
10 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Los casos en que los mercados no se ajustan
a las condiciones requeridas para la validez
de los Teoremas del Bienestar, y que por lo
tanto, conducen a asignaciones
descentralizadas ineficientes, han sido
denominados en la literatura económica como
“fallas de mercado”. La presencia de fallas
de mercado ofrece fundamentos teóricos, en
el marco de la Economía del Bienestar, para
justificar la intervención del Estado en la
economía.
Estado, utilizando diferentes estrategias,
podría reducir o eliminar dichas ineficiencias.
Cabe señalar, no obstante, que en adición a
los fallos de mercado, la literatura ha citado
otros dos argumentos para justificar la
participación del Estado en la economía que
no se encuentran relacionados con situaciones
ineficientes atribuibles a asignaciones
descentralizadas. Es decir, que se trata de
argumentos que justifican la intervención del
Estado en la economía, aún cuando las
En concreto, en la Teoría del Bienestar se asignaciones de mercado pueden resultar
identifican seis situaciones o condiciones bajo eficientes en el sentido de Pareto.
las cuales el mercado conduce a asignaciones
ineficientes. En estos casos, la intervención del
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 11
7.1.2.1
ASIGNACIONES
INEFICIENTES
DEL MERCADO
Un primer escenario en que la asignación de
mercado resulta ineficiente en el sentido de
Pareto, es cuando se produce un “fallo de la
competencia”, que surge justamente de la
falta de un funcionamiento competitivo de los
mercados y que constituye uno de los
fundamentos más evidentes para la
intervención del Estado en la economía.
La falta de competencia está asociada a la
existencia de mercados caracterizados por la
participación de pocas empresas, lo que les
otorga una posición dominante para fijar
precios por encima de los que resultarían del
funcionamiento plenamente competitivo del
mercado. El monopolio (existencia de una
única empresa en el mercado) puede
considerarse como el caso extremo de
ausencia de competencia.
12 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
El monopolio puede
considerarse como el caso
extremo de ausencia de
competencia.
Un caso particular conocido como “monopolio
natural” ocurre cuando en cierta actividad una
sola empresa produce a menor costo que si
hubiera dos o más empresas. La situación
monopólica tiene, por tanto, un fundamento
tecnológico que hace que una empresa sea la
mejor opción desde el punto de vista de los
costos de producción. Ejemplos de monopolios
naturales puede darse en la distribución de
electricidad, en el transporte ferroviario o en
un gasoducto. Si la situación de monopolio
natural está relacionada con la producción de
un bien que cubre necesidades primarias de
la población (por ejemplo, agua potable), es
frecuente que esta actividad sea realizada o
regulada por el sector público que tomará en
cuenta el bienestar general de la población y
no solamente la maximización de ganancias.
Cabe señalar, no obstante, que la existencia
de un número reducido de empresas en un
mercado no es condición suficiente para que
se establezca un “fallo de competencia”.
En efecto, la sola existencia de empresas que
potencialmente podrían ingresar al mercado,
puede determinar que las ya existentes no
puedan adoptar conductas monopólicas y
abusar de su posición en el mercado.
Un segundo fallo de mercado que conduce a
asignaciones descentralizadas ineficientes es
la existencia de los denominados “bienes
públicos”. Los bienes públicos presentan dos
propiedades básicas: i) no tiene costo que una
persona adicional disfrute del bien (en términos
formales, se denomina bien “no rival”); ii) es
difícil o directamente imposible impedir que
una persona disfrute de ellos (formalmente se
denominan bienes no excluyentes). Un ejemplo
típico de bien público es la defensa nacional.
La teoría económica señala que los
mecanismos descentralizados de mercado
conducen a que los “bienes públicos”, dadas
sus características de no rivalidad y no
exclusividad, no sean producidos en
cantidades suficientes desde el punto de
vista del interés social. Es probablemente
por esta razón que los Estados usualmente
se encargan de producir este tipo de bienes
en forma centralizada y monopólica.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 13
Existen externalidades cuando los costos o
los beneficios que corresponden a los
agentes privados no son iguales a los
costos o los beneficios que corresponden a
la sociedad en su conjunto.
Un tercer escenario en donde las asignaciones
descentralizadas de mercado conducen a
situaciones ineficientes se da ante la
presencia de “externalidades”. Existen
externalidades cuando los costos o los
beneficios que corresponden a los agentes
privados no son iguales a los costos o los
beneficios que corresponden a la sociedad
en su conjunto. Las externalidades surgen en
situaciones donde los actos de una persona
o empresa afectan a otras personas o
empresas sin que este efecto sea considerado
en la formación de los precios de mercado.
Un primer caso se da cuando el accionar de
una persona o una empresa impone costos o
perjuicios a otras personas o empresas sin
compensarlos. En este caso tenemos una
externalidad negativa. Es el caso de empresas
que contaminan un río o arroyo perjudicando
a las familias que se encuentran aguas abajo.
Un caso diferente ocurre cuando las
actividades realizadas por un agente generan
beneficios para otros agentes sin que el
14 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
primero reciba ninguna retribución. En este bien no “internaliza” todos los beneficios de su
caso estamos ante una externalidad positiva. producción. A modo de ejemplo, la instalación
de emprendimientos que prestan servicios en
La teoría económica muestra que los bienes una zona determinada puede incrementar el
que producen externalidades negativas son flujo de clientes en el lugar beneficiando a
suministrados en mayor cantidad que lo que emprendimientos que ya se encuentren
sería socialmente óptimo, puesto que el agente instalados.
que toma la decisión de producción no
“internaliza” todos los costos que genera la Los gobiernos actúan de múltiples formas ante
misma. Un ejemplo de externalidad negativa la presencia de externalidades, siendo la
podría darse en el caso de la producción de regulación, los controles, las multas, la creación
un bien que contamine el ambiente, generando de impuestos o de subsidios las políticas más
un costo al resto de la sociedad. En la medida habituales.
en que la empresa no internaliza dentro de sus
costos la contaminación, opta por generar un Otra situación en la que las asignaciones de
nivel de producción mayor al socialmente mercado resultan ineficientes surge ante la
óptimo.
presencia de lo que se denominan “mercados
incompletos”. Se habla de mercados incompletos
Por el contrario, los bienes que generan cuando espontáneamente el funcionamiento
externalidades positivas son suministrados en descentralizado de la economía no asegura el
cantidades inferiores a las socialmente suministro de un determinado bien o servicio,
deseables. En este caso, lo que sucede es que aun cuando el costo de producirlo resulte inferior
la empresa que lleva a cabo la producción del al precio que los consumidores están dispuestos
a pagar. A modo de ejemplo, se encuentra
ampliamente extendida la idea de que los
mercados privados no proporcionan las
cantidades adecuadas los servicios de seguros
y préstamos (servicios financieros, en general).
Esta situación determina que los particulares no
puedan cubrirse de determinados riesgos en
ausencia de algún mecanismo de intervención
estatal.
Una situación adicional que determina que las
asignaciones de mercado resulten ineficientes
es la existencia de “fallos de información”. En
algunas actividades la información de que
disponen los agentes resulta imperfecta o
incompleta, lo que deriva en que estos no
puedan adoptar las decisiones más
convenientes para sus intereses. Un caso típico
de esta clase de fallos son las “asimetrías de
información” que ocurren, por ejemplo, cuando
las unidades de producción tienen más
información que las unidades de consumo. En
estos casos, el Estado puede obligar a informar
a las personas acerca de las características
de los bienes que están comprando o los
servicios que están contratando. Ejemplos
concretos de en los que el Estado suele
participar en la economía debido a fallos de
información se dan cuando se promueve la
transparencia en materia de tasas de interés
aplicadas sobre los créditos o normas sobre
etiquetado y fecha de caducidad de los
productos.
foco de la discusión se genera en los efectos
d e l a s p o l í t i ca s m a c ro e co n ó m i ca s
desarrolladas por el Estado. Es decir, más allá
de reconocer que la existencia de elevado
desempleo representa un grave fallo de
mercado, no existe un consenso en la literatura
económica respecto de que la adopción de
políticas por parte del Estado conduzca a un
mejor funcionamiento de la economía.
Por último, la persistencia de “desequilibrios
macroeconómicos” es probablemente el fallo
de mercado que impone más costos sobre el
funcionamiento de las economías de mercado.
La subutilización de maquinaria y de
trabajadores representa uno de los fenómenos
más relevantes que han justificado la
intervención del Estado en la economía. No
obstante, esta visión no es compartida por
todas las corrientes de pensamiento, lo que ha
desatado una fuerte controversia sobre el
papel de las políticas macroeconómicas. El
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 15
7.1.2.2
ACCIONES
REDISTRIBUTIVAS Y
BIENES PREFERENTES
Además de los fallos de mercado que conducen
a asignaciones descentralizadas ineficientes,
es posible encontrar en la literatura dos
argumentos adicionales para justificar la
participación del Estado en la economía. Estos
dos argumentos corresponden a las acciones
redistributivas y a la producción de bienes
preferentes (o meritorios).
El hecho de que la economía funcione en forma
eficiente en el sentido de Pareto no aporta
ninguna información respecto a la distribución
del ingreso resultante. En efecto, una
asignación eficiente en el sentido de Pareto
puede implicar una distribución del ingreso
extremadamente desigual, dejando incluso
personas sin recursos suficientes para afrontar
sus necesidades más elementales. En este
contexto, el accionar del Estado tendría la
16 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
…es posible encontrar en la literatura dos
argumentos adicionales para justificar la
participación del Estado en la economía.
Estos dos argumentos corresponden a
las acciones redistributivas y a la
producción de bienes preferentes.
capacidad para desempeñar un papel
importante, propiciando una redistribución de
los recursos y consiguiendo una distribución
más equitativamente de los mismos. La
participación estatal con el objetivo de
redistribuir los ingresos generados en los
mercados es muy común en las economías
modernas. El denominado gasto público
social, implementado a partir de diferentes
programas sociales y transferencias monetarias
a diversos grupos de la población, en conjunto
con la estructura impositiva, son las
herramientas principales a partir de las cuales
el Estado busca actuar en forma redistributiva.
El argumento vinculado a los bienes preferentes
surge de la idea de que los individuos puedan
no actuar promoviendo su propio interés. En
este caso, evaluar el bienestar de cada
individuo de acuerdo a sus propias preferencias
(como cuando se evalúa la eficiencia en el
sentido de Pareto) puede resultar inapropiado,
aun cuando los individuos dispongan de
información suficiente y completa.
Diversos casos vinculados al cuidado de la
salud son comúnmente citados para describir
el contenido de este concepto. Un primer
ejemplo, es el relacionado con el consumo de
tabaco. Los individuos optan por fumar aun
conociendo los daños que les produce. Como
segundo ejemplo podría mencionarse que en
muchos casos los motociclistas se niegan a
utilizar cascos, aunque comprendan que
mejora su seguridad al utilizarlos. Otros
ejemplos: los individuos podrían optar por
evitar la vacunación o no completar la
educación elemental si el Estado no impusiera
su obligatoriedad.
En forma esquemática puede afirmarse que los
bienes preferentes corresponden a bienes y
servicios que el Estado promueve su consumo o
que, directamente, obliga a consumir. Una
línea argumental análoga puede establecerse
en casos en que el Estado pretende desestimular
o prohibir determinados consumos.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 17
7.1.3
INSTRUMENTOS DE POLÍTICA
Para cumplir con sus funciones el Estado posee
competencias asignadas por las normas que le
autorizan a desarrollar ciertas acciones
específicas, tales como regular el funcionamiento
de los mercados, diseñar e implementar
políticas y controlar el cumplimiento de las
leyes.
La regulación es un proceso complejo que
incluye tanto el diseño y la generación de
normas, como la adopción de medidas que
garanticen su efectiva aplicación. Se debe
distinguir la función normativa, correspondiente
al diseño y emisión de las normas
correspondientes, de la tarea de fiscalización
y control de las mismas. En términos generales
las regulaciones tienden a inducir ciertos
comportamientos, a través de dos tipos de
acciones. Por un lado, se encuentran las
regulaciones basadas en el establecimiento
de incentivos. Estas formas de regulación
pretenden alentar (o desalentar) determinados
comportamientos por parte de los agentes
18 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
privados. Por otro lado, se encuentran las
regulaciones que establecen mecanismos de
control por los que se obliga (o se prohíbe) a
los agentes la adopción de ciertas formas de
actuación.
La existencia de fallas del mercado es
condición necesaria, pero no suficiente, para
justificar la regulación estatal. Se requiere,
además, que los beneficios sociales esperables
de la regulación superen los costos que ella
implica.
Cuando se establecen regulaciones se incurre
en costos. Por una parte, el costo de crear un
organismo que establezca las regulaciones y,
por otra parte, los costos en que deben incurrir,
tanto el sector privado como el sector público,
debido a la existencia de la regulación. Por
ejemplo, la actividad de los bancos suele estar
regulada por el Estado en la mayoría de los
países. La función regulatoria se suele asignar
a instituciones públicas especializadas.
Una intervención
pública se considera
que es “costo
efectivo” cuando los
beneficios
económicos y
sociales derivados de
ella son mayores que
los costos
económicos y
sociales que implica
su puesta en
práctica.
Obviamente, el funcionamiento de este tipo
de organización genera gastos para el Estado.
A su vez, las instituciones reguladas, los
bancos, también incurren en costos derivados
de las regulaciones, como, por ejemplo, el de
destinar recursos humanos a la preparación
de la información solicitada por la entidad
reguladora. Existen otros costos para los
bancos, derivados del marco regulatorio,
como, por ejemplo, la obligación de mantener
como encaje bancario un determinado
porcentaje de los depósitos recibidos.
porque el beneficio social asociado a la
educación es superior al beneficio privado, ya
que la educación provoca externalidades
positivas a la sociedad. En otras palabras, la
educación genera un beneficio para quien la
recibe (porque puede acceder a mejores
empleos, porque puede disfrutar de bienes
culturales, etc.), pero también la sociedad en
su conjunto se beneficia del nivel educativo de
sus integrantes, a través de mejores
instituciones, mayor productividad, etc.
Además, la educación pública responde a
consideraciones de equidad, ya que las
En virtud de la existencia de costos asociados personas de menores ingresos no podrían
a la actividad regulatoria, se considera que un acceder a instituciones educativas si tuvieran
sistema regulatorio es de mayor calidad cuando que pagar para concurrir a ellas.
resulta costo efectivo. Una intervención pública
se considera que es “costo efectivo” cuando En materia de salud podrían considerarse
los beneficios económicos y sociales derivados estrictamente dentro de la categoría de bienes
de ella son mayores que los costos económicos preferentes las actividades de promoción de
y sociales que implica su puesta en práctica. hábitos saludables, la fluorización del agua
potable, las políticas de preservación del
Otra modalidad de intervención del Estado medio ambiente, etc. Otras acciones en
está relacionada con la promoción del acceso materia de salud pública, como las realizadas
a los bienes preferentes. Esto puede lograrse en los servicios de asistencia, producen, en
tanto a través de incentivos que faciliten el rigor, bienes privados, ya que su consumo se
acceso a los bienes y servicios como mediante agota en quien lo recibe individualmente. De
todos modos, este tipo de servicios suelen
la producción pública.
considerarse ente los bienes preferentes y, por
La educación promueve la integración social y eso, se justifica su distribución masiva, aun
el crecimiento económico, en la medida en que cuando ella no corresponda a una demanda
incrementa la calificación de los recursos espontánea de los potenciales beneficiarios.
humanos (aumenta el capital humano). La
intervención del Estado en esta área se justifica
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 19
Existe además en estos bienes una externalidad
positiva, porque a través de su consumo, toda
la sociedad y sus actividades productivas
pueden contar con una población saludable.
El Estado suele sancionar el consumo de ciertos
bienes y servicios en nombre del bienestar
general de la sociedad. Si bien este
paternalismo estatal parece razonable en el
caso de los menores de edad, que todavía no
tienen capacidad suficiente para cuidarse por
sí mismos en todos los aspectos, resulta más
discutible con relación a los adultos. En estos
casos se estaría suponiendo que el Estado
tiene mejor criterio que las personas para
decidir qué es lo que les conviene. No obstante,
en algunos casos el daño a terceros puede ser
una justificación adicional.
El Estado detrae recursos de las empresas y
de los hogares a través de impuestos, tasas y
contribuciones, que luego emplea para
financiar el gasto público, del que se
benefician, directa o indirectamente, las
empresas y los hogares. Como consecuencia,
se produce una transferencia de recursos que
modifica la distribución de ingresos que surgiría
del libre funcionamiento del mercado.
20 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
7.2
Cuando los
ingresos del
sector público
exceden a sus
gastos se tiene un
resultado fiscal
superavitario.
Por el contrario,
cuando los
ingresos públicos
son inferiores al
gasto público se
habla de
déficit fiscal.
GASTO PÚBLICO Y
SU FINANCIACIÓN
En las economías modernas el Estado
desempeña un papel relevante en la economía,
ya sea involucrándose de forma directa en la
producción de diversos tipos de bienes y
servicios o regulando y fiscalizando el
funcionamiento de los mercados y las
conductas de los particulares.
El costo económico de este tipo de
intervenciones determina el gasto público (G)
que se financia a través de los ingresos
públicos (T). La diferencia entre los ingresos y
los gastos del sector público es el resultado
fiscal (RF).
ingresos públicos son inferiores al gasto público se
habla de déficit fiscal.
Adicionalmente, cuando el nivel de gasto no incluye
los intereses de deuda pública (INT), se habla del
resultado fiscal primario (RFP).
En los siguientes apartados se analizan los
componentes del gasto público y las principales
fuentes de ingresos públicos, mientras que en el
siguiente capítulo se estudia en profundidad la forma
en que los Estados financian sus déficits fiscales.
Cuando los ingresos del sector público exceden
a sus gastos se tiene un resultado fiscal
superavitario. Por el contrario, cuando los
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 21
7.2.1
COMPONENTES
DEL GASTO PÚBLICO
El gasto público representa un egreso no
recuperable, con o sin prestación, para fines
corrientes o de capital, efectuado por una
persona de derecho público.
La clasificación del gasto público que se
incorpora en las estadísticas fiscales de los
países, suele distinguir entre el gasto primario
y el gasto correspondiente al pago de intereses
de la deuda pública. El gasto primario refleja
el costo de la actividad del Estado en un
determinado período, en tanto que el pago
de intereses refleja el costo financiero del stock
actual de la deuda pública contraída en
períodos anteriores. En consecuencia, esta
clasificación distingue entre un tipo de gasto
sobre el que el gobierno puede decidir en el
presente, en tanto se genera y se ejecuta en
el período de referencia, y otro tipo de gasto
que resulta totalmente rígido (exógeno), en
tanto surge de obligaciones contraídas en
períodos previos.
22 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
En la clasificación habitual del gasto público
primario se distingue el gasto público corriente
del gasto público de capital. El primero se
integra por las remuneraciones de los
funcionarios, las prestaciones sociales, y los
gastos por adquisiciones de servicios y bienes
de consumo que permiten el funcionamiento
del Estado y el normal cumplimiento de los
cometidos y atribuciones de las
administraciones públicas.
Un componente fundamental del gasto público
corriente es el denominado gasto público
social (GPS). Éste es el gasto realizado por los
organismos del Estado que tienen el cometido
de atender necesidades sociales. Los gastos
en educación, salud, vivienda, seguridad
alimentaria y los gastos destinados a grupos
de población socialmente vulnerables (niños,
ancianos, personas en situación de calle) son
algunos de los principales componentes del
GPS. También incluye las transferencias
realizadas hacia organizaciones sociales y el
gasto en la seguridad social.
Por otra parte, el gasto público de capital
abarca todos aquellos egresos realizados para
la adquisición de activos fijos e intangibles,
incluyendo tierras y edificios, con excepción
de aquellos destinados a fines militares. El
gasto público de capital se caracteriza por
representar un incremento patrimonial del
sector público.
7.2.2
LOS INGRESOS
DEL ESTADO
Los ingresos con que cuenta el Estado para Las contribuciones especiales tienen como
financiar sus gastos se pueden clasificar en destino el financiamiento de obras públicas o
tributarios y no tributarios.
actividades especiales de algún organismo
público.
Un tributo es un pago que el Estado exige en
forma coercitiva con el objetivo de obtener Los ingresos no tributarios están compuestos
recursos para el cumplimiento de sus fines, sin por los recursos que perciben los organismos
que exista ninguna contraprestación por parte públicos provenientes de la venta de servicios,
del mismo. Por lo tanto, no son tributos los como por ejemplo, los servicios de garantías
pagos realizados por las personas o las de alquileres, de pronósticos meteorológicos,
empresas a cambio del uso o consumo de de prospección minera, etc. Los servicios de
bienes y servicios proporcionados por el agua potable, electricidad, telefonía fija, son
Estado. El código tributario de Uruguay suministrados por empresas públicas, que
clasifica los tributos en impuestos, tasas y cobran tarifas por los mismos y esos ingresos
contribuciones especiales.
les pertenecen.
Los tributos tienen como característica principal
que son definitivos (no hay devolución por
parte del Estado hacia el contribuyente) y
obligatorios (nacen a partir de una ley). Las
tasas corresponden al pago de un servicio
público pasible de ser fraccionado.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 23
7.2.2.1
SISTEMA
TRIBUTARIO
El sistema tributario está conformado por:
a) el conjunto de tributos que se aplican en un
país en un momento determinado; y
b) la administración tributaria responsable de las
tareas de recaudación y fiscalización.
24 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Idealmente, un sistema tributario debería
cumplir con los siguientes requisitos:
» Suficiencia. El sistema tributario debe ser
capaz de generar los recursos que el Estado
necesita para poder desarrollar sus actividades
y cumplir con los cometidos que le encomienda
la ley.
» Eficiencia y eficacia. La eficiencia del
sistema tributario se logra si las formas de
fiscalización, facturación y registro permiten
recaudar lo máximo posible al menor costo y si,
en ningún caso, el costo de recaudación resulta
ser mayor que la suma que recauda la
administración tributaria. La eficacia implica
una brecha mínima entre la recaudación
efectiva y la potencial de los tributos, lo que se
logra reduciendo la evasión tributaria a su
mínima expresión.
» Funcionalidad y flexibilidad. El sistema
tributario es funcional cuando está orientado
a promover el crecimiento económico y en
ninguna circunstancia opera obstaculizándolo.
Se entiende que el sistema es flexible cuando
logra adaptarse a los ciclos de actividad
económica.
» Equidad. La estructura del sistema debe
ocasionar el menor sacrificio posible a la
población y debe propender a que la carga
tributaria se distribuya según las capacidades
contributivas de las personas y las empresas
(los contribuyentes).
» Certidumbre. El sistema tributario debe ser
simple y producir certeza en el contribuyente,
por ejemplo, acerca del monto a pagar, del
modo y ocasión de pago, del lugar y la fecha
en que debe realizar sus contribuciones.
En la práctica es imposible lograr todos estos
requisitos simultáneamente. Así, por ejemplo,
desde el punto de vista de la eficiencia
tributaria se debería imponer mayores tasas a
aquellos bienes de consumo que presentan
menor elasticidad de la demanda (mayor
rigidez) ante la variación de los precios, de
forma de minimizar la distorsión que provoca el
impuesto. En este sentido, se debería gravar
con mayores tasas a los bienes de consumo de
primera necesidad, pero indudablemente esto
iría en contra de la equidad.
El Estado puede alcanzar un equilibrio razonable
entre los criterios y principios enunciados,
admitiendo, por ejemplo, que existan tributos
que contribuyan a la equidad, mientras otros
tributos se encuentran diseñados explícitamente
para promover la eficiencia.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 25
7.2.2.2
IMPUESTOS DIRECTOS
E INDIRECTOS
Los impuestos directos son aquéllos que
recaen directamente sobre la renta o la
tenencia de un patrimonio de las personas, o
de las empresas. Los impuestos sobre los
ingresos son una modalidad de imposición
directa porque afectan directamente a las
personas o las empresas que los generan.
Ejemplos de este tipo de impuestos son el
impuesto a la renta personal, el impuesto al
patrimonio, los impuestos que se cobran sobre
las sucesiones y las herencias y los impuestos
al enriquecimiento. Los impuestos directos
sobre la renta y sobre los ingresos se calculan
normalmente sobre los flujos anuales
generados por los contribuyentes.
26 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Los impuestos indirectos, en cambio, gravan
los consumos y la fabricación, venta,
importación y, en su caso introducción al
ámbito territorial interno, de determinados
bienes. El monto a pagar no está determinado
por un atributo propio del contribuyente, como
puede ser su renta o su riqueza, sino que
queda determinado por el valor de las
transacciones que realizan los contribuyentes.
Ejemplo de estos impuestos son el impuesto al
valor agregado (IVA), los impuestos específicos
al consumo y los aranceles a la importación
de bienes.
7.2.2.3
IMPUESTOS PROGRESIVOS
Y REGRESIVOS
Si bien no existe una única definición de
progresividad de un impuesto, suele
considerarse que un impuesto es progresivo
cuando lo que las personas o familias pagan
como porcentaje de su ingreso por concepto
de impuestos crece con el nivel de ingreso.
Dicho de otra forma, hay progresividad cuando
las personas de ingresos altos destinan un
porcentaje mayor de sus ingresos al pago de
impuestos que el porcentaje que representa el
pago de impuestos sobre los ingresos de las
personas de más bajos ingresos.
Los impuestos directos, en especial aquellos
que se aplican sobre la renta, suelen ser
progresivos, es decir, que son más que
proporcionales con relación a las rentas de
los contribuyentes, por lo que los gobiernos
los utilizan con fines redistributivos. Los
impuestos indirectos, cuando recaen sobre
todos o casi todos los bienes y no sobre los
que se consideran “suntuarios”resultan, en
contrapartida, regresivos. Los consumidores
de menores recursos no pueden prescindir de
la compra de ciertos bienes y servicios y,
proporcionalmente, los impuestos insumen una
parte mayor de sus ingresos.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 27
7.2.2.4
IMPUESTOS DISTORSIONANTES
Y NO DISTORSIONANTES
Un impuesto es distorsionante si tiene la
capacidad de alterar las decisiones de los
agentes económicos porque genera una
variación de los precios relativos de la
economía. La única clase de impuestos no
distorsionantes son los denominados impuestos
de suma o cuantía fija, que obligan a tributar
una determinada cantidad sin importar las
circunstancias económicas ni personales por
la que se encuentra atravesando el
contribuyente. Esto hace que estas
modalidades tributarias sean, en general,
regresivas. La aplicación de una multa por no
votar en las elecciones es un ejemplo de tributo
no distorsionante.
Los impuestos indirectos sobre el consumo,
que generan una cuña entre el precio que
paga el consumidor y el precio que recibe el
vendedor, son distorsionantes. Esto hace que
el sistema de precios, aun en ausencia de
28 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
fallas del mercado, no sea capaz de lograr efectivamente percibida por las personas,
que el mercado asigne en forma eficiente los aumentando el costo de oportunidad del ocio.
recursos de la economía.
Dicho de otra manera, el impuesto desincentiva
la disposición a trabajar.
Un impuesto que grava todos los bienes por
igual es menos distorsionante que un impuesto Otro problema asociado a los impuestos a la
muy diferenciado por tipo de bien, en la medida renta es que recaen sobre factores
en que el impuesto diferenciado cambia la relativamente móviles como el capital
relación existente entre el precio del bien (intereses, dividendos, impuestos sobre
gravado y el precio de los demás bienes sociedades) o sobre las personas de mayores
(“precio relativo”), mientras que un impuesto ingresos que pueden emigrar hacia otros
que grava a todos los bienes por igual no la países con regímenes fiscales más favorables.
modifica.
En tal caso, las empresas más exitosas o las
personas más calificadas tendrían un incentivo
La mayoría de los impuestos directos son para la emigración. En la Unión Europea se ha
distorsionantes, en la medida en que afectan observado que, como consecuencia de la alta
las decisiones de los agentes económicos. Un imposición sobre los ingresos, los trabajadores
ejemplo en este sentido es el incentivo negativo más calificados tienden a emigrar a países con
a la oferta de trabajo que puede generar un menores impuestos (como Estados Unidos o
impuesto a la renta que recae sobre los Rusia, por ejemplo), lo cual lleva a que la
sueldos, al disminuir la remuneración carga impositiva recaiga cada vez más sobre
los trabajadores menos calificados. Las
pequeñas y medianas empresas y el sector
artesanal se verían penalizados, debido a su
menor movilidad, mientras que las grandes
empresas pueden aprovechar más fácilmente
las posibilidades que ofrece la competencia
fiscal entre los estados.
es que pueden generar distorsiones en la
estructura financiera de las empresas, al
permitir “deducir” el pago de intereses,
afectando la decisión acerca de la mejor
forma de financiamiento de la empresa.
Los impuestos que gravan los ingresos y las
rentas afectan las decisiones de ahorro y de
inversión, pudiendo provocar una menor
acumulación de capital, menos empleo y
menores ingresos. En países desarrollados se
ha estimado que el empleo es sensible a los
cambios en la tasa del impuesto a la renta; en
los países en desarrollo esta sensibilidad es
menor.
En las estructuras tributarias de los países
coexisten impuestos que gravan las
transacciones de bienes y servicios e impuestos
que gravan la riqueza o la renta, aunque
muestran diferencias en la participación
relativa de los distintos tipos de impuestos. En
aquéllos en los que predominan los impuestos
a las transacciones de bienes y servicios el
énfasis está puesto en la eficiencia, mientras
que la búsqueda de la equidad, en general,
está dada por el peso que tiene el impuesto a
la renta de las personas físicas. En las últimas
dos décadas se observa en los países
desarrollados, donde predominaban los
impuestos directos, una tendencia a reducir su
participación y aumentar los impuestos
indirectos. Los países procuran obtener la
combinación de ambos tipos de impuestos que
les resulta más acorde con sus objetivos de
eficiencia y equidad.
Como en el caso de los impuestos indirectos,
si los impuestos a la renta incluyen tratos
diferenciales para ciertas actividades
productivas y, además, algunos sectores son
difíciles de gravar, se generan distorsiones en
la asignación de recursos entre sectores
productivos. En el caso de los impuestos a la
renta de las empresas, un problema adicional
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 29
7.2.2.5
EVASIÓN TRIBUTARIA
La evasión tributaria o evasión fiscal es un
fraude que se realiza contra el Estado. Si bien
la mayoría de los ciudadanos cumplen con sus
obligaciones tributarias por propia convicción
ética, la existencia de un alto nivel de evasión
es el resultado de un sistema de incentivos mal
diseñado o mal implementado. ¿Cuál es la
racionalidad que lleva al contribuyente a
decidir entre pagar o evadir los impuestos? El
contribuyente conoce sus recursos, el monto de
impuestos que debe pagar y las sanciones
correspondientes en caso de ser sorprendido
evadiendo. El problema se reduce a la siguiente
interrogante: ¿merece la pena correr el riesgo
de ser sorprendido y sufrir una sanción
económica? Si el sistema de incentivos fuera
adecuado, el contribuyente debería decidir que
es mejor pagar los impuestos. La ineficacia e
ineficiencia de los organismos de recaudación
constituyen un incentivo a la evasión, dado que
el sector privado entiende que tiene altas
posibilidades para “engañar” a una
organización con marcadas debilidades.
30 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
El incumplimiento fiscal
genera una importante
pérdida de recursos para
el Estado, y afecta la
equidad entre los
contribuyentes,
generando una
competencia desleal
entre aquellos que
evaden y los que no. Por
ello el combate contra la
evasión tributaria.
Cabe destacar que el incumplimiento fiscal
genera una importante pérdida de recursos
para el Estado, y afecta la equidad entre los
contribuyentes, generando una competencia
desleal entre aquéllos que evaden y los que
no. Por ello el combate contra la evasión
tributaria debería ser una prioridad de los
gobiernos.
7.3
EL ESTADO URUGUAYO Y
LA TEORÍA ECONÓMICA
La economía uruguaya puede caracterizarse
como una economía mixta donde tanto el
Estado como el sector privado participan en
las decisiones económicas. En efecto, desde
principios del siglo XX, el sector público ha
tenido un papel muy importante en la
economía, tanto por su dimensión, como por
la variedad y vastedad de las funciones que
desarrolla.
El grado de participación del Estado en la
economía ha generado en las últimas décadas
fuertes polémicas entre sectores que abogan por
una menor participación y los que demandan
mayores niveles de intervención estatal.
entre otras. Sin pretender ingresar en la
discusión respecto de la conveniencia o no de
una mayor o menor participación estatal en la
economía, en lo que sigue de esta sección se
pretende ubicar la situación del sector público
de Uruguay en el contexto internacional y
ayudar a entender algunos de los rasgos más
importantes del funcionamiento del sector
público uruguayo, a la luz de los aportes de la
teoría económica sobre la intervención del
El grado de participación del Estado en la Estado en la economía.
economía ha generado en las últimas décadas
fuertes polémicas, entre sectores que abogan Una forma habitual de aproximarnos a la
por una menor participación y sectores que importancia del Estado en la economía es a
demandan mayores niveles de intervención partir del indicador que mide la proporción
estatal. El debate se ha centrado en áreas tan que representa el gasto público en el Producto
diversas como el monopolio de las empresas Bruto Interno (PBI).
públicas, la dimensión del gasto público, el
número de funcionarios estatales, la calidad de En el Gráfico 7.1, se observa que más allá de
los servicios de salud y de educación pública y las preferencias sociales por más Estado o más
la reforma del sistema de seguridad social, mercado al interior de cada país, existe una
clara correlación a nivel internacional entre la
importancia de la participación estatal en la
economía y la riqueza del país. Así, países con
mayor nivel de ingreso por habitante
(aproximado a partir del PIB por habitante
medido en dólares de PPA) suelen
caracterizarse por un mayor peso del gasto
público en el PIB. En particular, algunos de los
países más avanzados son los que desarrollaron
el Estado de Bienestar (fundamentalmente
países europeos que, en su momento, fueron
el “modelo” de país en que Uruguay se inspiró)
y muestran una participación del gasto público
en el PIB notoriamente superior a la observada
en Uruguay. Los ejemplos más claros lo
constituyen los países nórdicos de Europa
(Dinamarca, Suecia, Finlandia), donde el
gasto público representa más del 50% del PIB.
En cambio, otros países desarrollados no
europeos (Estados Unidos, Japón, Australia,
Nueva Zelanda) donde el modelo de Estado
de Bienestar no se desarrolló en forma
pronunciada presentan valores menores del
indicador, más parecidos a los de la región
latinoamericana.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 31
GRÁFICO 7.1
La intervención del Estado en la economía
uruguaya abarca una muy amplia variedad de
dimensiones que resultaría difícil de sintetizar
en un capítulo. En este apartado no se
pretende hacer un listado de todas las
acciones que desempeña el gobierno en la
economía, sino focalizar la atención en algunos
ejemplos relevantes de intervención estatal
que ayudan a comprender la forma que la
experiencia uruguaya se relaciona con algunos
de los planteos más generales de la teoría
económica considerada en este capítulo.
Existe una amplia cantidad de ejemplos de
intervención pública que surgen a raíz de la
existencia de fallas de mercado (que
determinarían ineficiencia en las asignaciones
de mercado), así como también existen claros
32 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
65
Francia
Gasto Público (como % del PIB)
La economía uruguaya, por su parte, muestra
una participación del gasto público en la
economía relativamente similar a la presentada
por otros países con similar nivel de ingreso
por habitante. No obstante, la información
aportada en el Gráfico 7.1 permite apreciar
que Uruguay tiene un nivel de participación
del Estado intermedia entre los países de la
región, que resulta claramente inferior a lo
observado en países como Brasil y Venezuela,
en tanto que resulta superior a países como
Chile y México.
Importancia del Gasto Público y PIB por habitante
en dólares PPA (promedio 2006-2016)
55
Dinamarca
Finlandia
Suecia
Italia
45
España
Brasil
Venezuela
Argentina
35
Japón
Nueva Zelanda
Uruguay
25 Paraguay
Australia
EE.UU.
Suiza
Colombia
México
Perú
15
5.000
Alemania
Reino Unido
15.000
Chile
Corea del Sur
25.000
35.000
45.000
55.000
65.000
PIB per cápita en dólares PPA
Fuente: FMI
ejemplos de acciones redistributivas y
producción de bienes preferentes.
Comenzando por los argumentos basados en
la existencia de fallas de mercados, el caso
más habitual de intervención del Estado en la
economía, que se observa incluso en aquellos
países donde la participación estatal es
reducida, deriva de la existencia de bienes
públicos puros. Los casos más notorios son la
defensa nacional, la justicia y la seguridad
pública. En Uruguay como en todos los países
del mundo el Estado se encarga de estas
funciones, que caracterizaban el “Estado Juez
y Gendarme” que impulsaron los primeros
economistas clásicos.
Uruguay tiene un nivel de
participación del Estado
intermedia entre los países
de la región, que resulta
claramente inferior a lo
observado en países como
Brasil y Venezuela, en tanto
que resulta superior a países
como Chile y México.
Actualidad
Lunes 29 · octubre 2018
Resultado fiscal. Gastos que exceden a los ingresos del Estado, como
porcentaje del PIB. Acumulado 12 meses a agosto de cada año.
1
0
-1
%
El próximo gobierno y
un nuevo ajuste fiscal
G
ane quien gane, el próximo
gobierno tendrá que procesar un nuevo ajuste fiscal.
Llamémosle como sea. Adecuación,
consolidación. Subir los impuestos
y las tarifas, bajar el gasto, o el camino más probable, una combinación de medidas en ambos sentidos. Quien aspire a ocupar la nueva
administración debe aprender de
los errores del gobierno actual y no
repetirlos desde la campaña. Una
característica que deberá tener el
próximo presidente es la habilidad
para negociar. Con suyos y ajenos.
Porque un ajuste fiscal entre algodones, sin perdedores, es una solución que solo puede funcionar en
un discurso de campaña.
Uruguay tiene problemas fiscales que no se originan en esta
administración, pero que lejos de
solucionarse se han visto agravados en los últimos años. Un déficit
fiscal de 3,9% del PIB, que pese a que
el gobierno proyecta entregarlo el
próximo año en 2,8%, los analistas
privados anticipan que estará en
4%, es un problema para una economía como la uruguaya.
No es una crisis fiscal. De aquí
a 2020, Uruguay no va a perder el
grado inversor con un déficit de esta
magnitud. Pero el tiempo que hay
para procesar el ajuste lo va a agotar
por completo la campaña electoral
y los primeros meses del nuevo gobierno.
29 DE OCTUBRE 2018
Los errores del gobierno
Tabaré Vázquez asumió su gobierno con un déficit fiscal de 3,5%. Su
administración comenzó con un
fuerte énfasis en la “consolidación
fiscal” y el ajuste llegó, pero concentrado en un aumento de los ingresos. No hubo reducción del gasto.
Por el contrario, el gasto aumentó
y el problema siguió creciendo. El
gobierno se jugó por completo a que
el crecimiento económico iba a licuar los problemas fiscales, pero la
economía se enfrió y el período de
gobierno termina con una agujero
fiscal más grande que en 2014.
¿El gobierno subestimó el problema de las cuentas públicas? Basta repasar discursos del ministro
de Economía, Danilo Astori, y del
propio presidente, al inicio de su
gestión para entender que no. El
problema es que por un lado, equivocó la estrategia, y por otro, no
tuvo la voluntad política ni la capacidad negociadora para generar los
acuerdos que permitieran realmente enfrentar los problemas fiscales.
La cifra
4%
es el déficit fiscal que la mediana de los
expertos encuestados por El Observador
esperan para fines de 2019.
Es fácil prometer en una campaña. Tanto es así, que el actual
gobierno se cargó de una mochila
demasiado pesada en la última
contienda. Y eso implicó un incremento del gasto en pos de cumplir
–o intentar cumplir– con compromisos en áreas como la educación,
la salud o la seguridad.
Cuando se analizaba el programa del Frente Amplio en 2014, los
números no cerraban. Vázquez y
su equipo apostaron fuerte. Las
promesas juntan votos y pueden
ganar una elección. No cumplirlas
implica un costo y la fuerza política
en el gobierno está pagando hoy el
costo de faltar a su palabra y subir
impuestos, y de no haber alcanzado metas demasiado ambiciosas en
materia de inversión, seguridad y
educación.
-4
-5
8/2003
8/2006
8/2009
8/2012
8/2015
8/2018
Año cerrado y perspectivas. Déficit fiscal acumulado al cierre anual
y mediana de expectativas de la Encuesta Económica de El Observador.
0
-1
-2
%
Federico Comesaña
@fcomesana
-2
-3
La campaña tienta a los candidatos a proponer
respuestas facilistas a un problema complejo
solo pueden ser el resultado de un
largo e intrincado proceso de negociación entre todo el sistema político. Y los resultados no se van a ver
de un día para el otro. Los cambios
serán graduales y muchos uruguayos se van a ver perjudicados.
Lo mismo sucede con el problema de la dimensión del Estado.
Reducir el número de empleados
públicos es un problema si se mantiene la actual estructura del Estado. No alcanza con dejar vacantes
sin renovar, más aún cuando el
ingreso de 70 mil nuevos empleados públicos en los gobiernos del
Frente Amplio se dieron en áreas
consideradas prioritarias por todos
los partidos políticos.
El próximo gobierno deberá emprender la difícil tarea de negociar
una reforma del Estado que elección tras elección el sistema político
promete y no logra cumplir. Porque
el cambio y la racionalización de la
13
-3
-4
-5
12/2013 12/2014 12/2015 12/2016 12/2017 12/2018 12/2019
FUENTE: MEF y El Observador.
función pública implica tocar intereses de muchos. Implica invertir
capital político y los gobernantes
uruguayos se han caracterizado por
ser muy conservadores a la hora de
poner su capital en proyectos de
mediano y largo plazo.
Si no se transitan estos caminos
complejos, cuando realmente el
© El Observador
ajuste sea haga urgente, la única posibilidad será apelar a los ingresos.
Subir impuestos, aumentar tarifas,
recortar exenciones. El próximo
gobierno deberá negociar salidas
difíciles y evitar, por un lado, atarse
con promesas excesivas y por otro,
intentar soluciones facilistas condenadas al fracaso. l
La próxima administración
El próximo gobierno debe cuidarse de no caer en los mismos errores
que la actual administración. Una
fuerza política con voluntad de gobernar no solo necesita reconocer
los problemas del país, también
mostrarse como la mejor alternativa, con soluciones a los problemas
creíbles y aplicables.
La tentación es apelar a soluciones facilistas, razonables en una
lectura superficial, efectistas, aunque ineficaces cuando se las mira en
detalle. Y la tentación es grande. En
campaña se escucharán –porque
ya se están escuchando– planteos
de ajuste que pasan únicamente
por recortes de gasto. Se habla de la
productividad del Estado. Se dice
que hay un exceso de funcionarios
públicos y que hay partidas de gasto
operativo que fácilmente podrían
ser una fuente de ahorro.
Pero poco se habla de las áreas
del gasto que realmente mueven la
aguja. El aumento del déficit que
barrió con creces el aumento de
ingresos del último gobierno, está
principalmente vinculado al sistema previsional.
Modificar el régimen de jubilación va a ser un desafío que va a el
próximo gobierno no debería esquivar y cuya solución no va a surgir de
un decreto. Las transformaciones
que requiere el régimen previsional
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 33
Sin embargo, por fuera de la existencia de
bienes públicos puros, el Estado interviene en
la economía con el objetivo de solucionar otras
fallas de mercado. Para atender al denominado
fallo de competencia se han desarrollado dos
estrategias. La primera corresponde a la
instauración durante el siglo XX de diversos
monopolios públicos. Los servicios públicos
más tradicionales, como el suministro de
energía eléctrica o agua potable son ejemplos
de lo que en la literatura se denominan
monopolios naturales. En estos casos la
estrategia para evitar una asignación
ineficiente derivada de la propiedad privada
de estas actividades, Uruguay optó por la
conformación de empresas monopólicas
administradas por el sector público.
En circunstancias que quedan por fuera de los
monopolios naturales, la estrategia adoptada
en el Uruguay es la regulación. En efecto, la ley
de Promoción y Defensa de la Competencia
aprobada en julio de 2007 habilita a la
Comisión de Promoción y Defensa de la
Competencia a aplicar sanciones ante el
desarrollo de prácticas anticompetitivas en los
mercados. En los sectores de agua, energía
eléctrica, combustibles derivados del petróleo
y gas existe la Unidad Reguladora de Servicios
de Energía y Agua (URSEA), mientras que en
los sectores de telefonía y telecomunicaciones
está la Unidad Reguladora de Servicios de
Comunicaciones (URSEC). En ambos casos, las
unidades reguladoras tienen a su cargo la
34 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
defensa de los intereses de los consumidores y
la acción contra prácticas anti-competitivas
desplegadas por las empresas que operan en
estos mercados.
La falla de mercado derivada de la existencia
de mercados incompletos se encuentra en el
fundamento de las formas de intervención del
Estado en los mercados de seguros y servicios
financieros, en general. En la economía
uruguaya, la estrategia adoptada de
participación estatal en los mercados
financieros ha sido la instauración de empresas
estatales (Banco de Seguros del Estado, Banco
de la República, Banco Hipotecario del
Uruguay), además de la regulación que ejerce
sobre los mercados financieros el Banco
Central del Uruguay a par tir de la
Superintendencia de Servicios Financieros.
El caso de la contaminación de la Cuenca del
Río Santa Lucía (origen del agua potable que
consume más de la mitad de la población) y
las medidas adoptadas por el gobierno
uruguayo constituyen un ejemplo de
intervención estatal con el objetivo de corregir
una externalidad negativa. La presencia de
fósforo, nitrógeno y de otros contaminantes
orgánicos en las aguas ha sido documentada
por diversos estudios nacionales (JICAMVOTMA, 2011; UdelaR, 2013). En ese marco,
el gobierno dispuso un plan de acción que
comprende un conjunto de medidas, algunas
de las cuales apuntan a regular el vertido de
contaminantes y el tratamiento y manejo de
efluentes, y otras a limitar o prohibir el uso
productivo de las tierras aledañas a la cuenca.
Todas ellas se tratan de medidas de política
ambiental convencionales, del tipo de
comando y control.
Cabe señalar, que más allá de sus implicaciones
directas sobre el mercado de trabajo, los
mecanismos de promoción de inversiones
desarrollados en el Uruguay representan un claro
ejemplo de política de estímulo al crecimiento
económico por parte del Estado.
La corrección de los desequilibrios
macroeconómicos es el fundamento de las
políticas fiscales y monetarias desplegadas por
el Estado en Uruguay. La política monetaria
desarrollada por el Banco Central del Uruguay
tiene como principal objetivo el control de la
claro ejemplo de política de estímulo al
inflación.
crecimiento económico por parte del Estado.
En lo que refiere a los desequilibrios en el
mercado de trabajo, existen varios ejemplos En Uruguay, como en otros países, es posible
de políticas públicas tanto por el lado de la observar un significativo número de situaciones
en las que la participación del Estado en la
oferta como de la demanda.
economía no es motivada por situaciones de
Por el lado de la oferta, las políticas públicas ineficiencia en las asignaciones de los
se han orientado a la formación profesional mercados privados.
de los desempleados como forma de facilitar
su acceso al mercado laboral. Por el lado de El estado uruguayo interviene de múltiples
la demanda, la política económica ha formas para alcanzar objetivos redistributivos.
fomentado la creación de empleo a partir del Las políticas en esta materia se implementan
esquema de promoción de inversiones, basado tanto desde el gasto como desde los ingresos.
en el otorgamiento de exoneraciones tributarias Por el lado del gasto se observa una importante
a aquellos proyectos que cumplieran con presencia del GPS que genera efectos
determinados requisitos en materia de redistributivos de gran importancia. Por el lado
generación de empleo, entre otros criterios. de los ingresos públicos, la redistribución se
Cabe señalar, que más allá de sus implicaciones produce básicamente a partir de la estructura
directas sobre el mercado de trabajo, los progresiva que se observa en el impuesto a la
mecanismos de promoción de inversiones renta de las personas físicas (IRPF). Dicha
desarrollados en el Uruguay representan un estructura determina que la tributación en
relación a los ingresos percibidos, sea mayor
mientras mayor sea el nivel de ingresos de los
individuos. Esto implica que la producción de
bienes públicos y de bienes preferentes que
produce el Estado en Uruguay es financiada
en mayor proporción por las personas de
mayores ingresos.
En adición a las acciones redistributivas,
también se observan ejemplos de participación
estatal originada en la idea de promover el
acceso a bienes preferentes. Como ejemplos
claros podemos citar la participación directa o
indirecta del Estado en la producción de bienes
de característica privada como la educación o
la salud pública. En estos casos el estado
obliga a los usuarios a consumir servicios de
educación y salud por considerarlos bienes
preferentes.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 35
BIENES PREFERENTES EN LA
ECONOMÍA URUGUAYA
La condición de bien preferente de la educación ha sido muy importante en Uruguay desde el
siglo XIX. La escuela “vareliana”, pública, obligatoria y gratuita (además de laica) condensa
esta visión. La educación universitaria estatal es gratuita desde su creación. En la Constitución
de 1967 se incluyó la obligatoriedad de la educación secundaria. En los últimos años el Estado
ha promovido el acceso de niños de 3, 4 y 5 años de los sectores de menores ingresos a la
educación preescolar estatal.
En materia de educación el Estado brinda servicios gratuitos en todos los niveles educativos
(preescolar, primaria, secundaria, terciaria y técnica). La Administración Nacional de Educación
Pública (ANEP) en conjunto con la Universidad de la República (UdelaR) son los organismos con
mayores recursos presupuestales en materia de educación pública.
En materia de salud, el sector público presta servicios en forma directa a partir de la Administración
de Servicios de Salud del Estado (ASSE) cuyo financiamiento proviene mayoritariamente del
presupuesto nacional, aunque también recibe fondos por concepto de cuotas salud del Fondo
Nacional de Salud (FONASA). El financiamiento del FONASA surge principalmente de contribuciones
a la seguridad social realizadas por empleados y empleadores, financiándose los desequilibrios
que puedan existir con fondos provenientes de rentas generales. Sin embargo, el Estado participa
también en forma indirecta en el subsistema privado de salud. En efecto, dentro del sector privado
el principal referente en materia de asistencia a la salud es el conjunto de Instituciones de Asistencia
Médica Colectiva (IAMC). Éstas, si bien son instituciones privadas, obtienen la mayor parte de su
financiamiento (aproximadamente un 81%) a partir de fondos públicos que provienen del FONASA.
RECUADRO 7.1
36 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Recuérdese que una justificación adicional para que el Estado intervenga tanto en salud como
en educación se vincula a las externalidades positivas de ambos servicios. En efecto, la
literatura económica ha probado que el nivel educativo de un país está asociado a un mejor
desempeño en términos de crecimiento. En consecuencia, el beneficio de un mayor nivel
educativo no es solo para el individuo que los percibe sino para la sociedad en su conjunto
en tanto estará asociado a mayores oportunidades para la sociedad derivadas del proceso
de crecimiento. Algo similar ocurre con los servicios de salud. Mejoras en la salud de los
individuos, además de afectar al individuo particular que se beneficia de los servicios de
salud, mejoran la situación sanitaria de toda la sociedad al reducirse las posibilidades de
infecciones y epidemias.
En Uruguay existen, también, múltiples intervenciones del Estado orientadas a penalizar o
impedir el consumo de bienes no preferentes. Entre los casos más notorios se encuentran: a)
los cigarrillos, que no se pueden consumir en lugares públicos, que deben llevar una leyenda
señalando las desventajas de su consumo y pagar un impuesto muy elevado que tiende a
desestimular su consumo; b) el alcohol, cuya venta no está permitida a menores de edad; c)
ciertas drogas como la cocaína, cuyo consumo no se prohíbe, pero cuya distribución está
penalizada.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 37
7.4
EL GASTO PÚBLICO
EN URUGUAY
¿Qué magnitud alcanza el gasto público en
Uruguay? El gasto primario representó en
promedio, para el periodo que se considera,
el 27,9% del PIB. Si se adicionara el costo
correspondiente el pago de los intereses de la
deuda pública, que representaron en promedio
el 2,6%, se llega a que el gasto público total
en Uruguay alcanza a 30,5% del PIB.
GRÁFICO 7.2
Componentes del Gasto Público (2017)
7%
17%
Remuneraciones
30%
12%
Gastos no personales
Pasividades
Transferencias
Inversiones
¿En qué gasta el sector público?
El Gráfico 7.2 aporta información para el año
2017 sobre el gasto público primario, de acuerdo
a la clasificación en grandes rubros elaborada
por el Ministerio de Economía y Finanzas.
El gasto corriente, que incluye los rubros de
remuneraciones, gastos no personales,
pasividades y transferencias, ha ocupado la
mayor parte del gasto público en los últimos
cinco años. En efecto, la suma de las partidas
correspondientes al gasto corriente representó
el 93% del gasto público total. Por su parte, el
gasto de capital, representado por el rubro de
inversiones, representó en 2017 el 7% del total
del gasto público total.
38 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
34%
Fuente: MEF
Dentro del gasto corriente, las pasividades y
transferencias constituyen los rubros más
importantes y representan en conjunto el 53%
del total del gasto primario. Cabe señalar que
el rubro transferencias incluye las prestaciones
a activos del BPS, seguro de enfermedad, los
fondos transferidos a las Administradoras de
Fondos de Ahorro Previsional (AFAPs entidades que administran los aportes
destinados al régimen de jubilación por ahorro
individual), y los recursos que el Gobierno
Central traspasa a los gobiernos
departamentales. Excluyendo este último rubro,
se tiene que en las transferencias predominan
claramente los gastos en concepto de seguridad
social.
La importancia de las transferencias y
pasividades determina que el gasto corriente
propiamente dicho, es decir, el pago de
salarios y la compra de bienes y servicios
necesarios para el normal funcionamiento del
Gobierno, representen una proporción menor
del gasto primario total. En efecto, los datos
indican que los rubros de salarios y gastos no
personales representaron solamente el 29% del
gasto público primario.
Si se considera la evolución reciente del gasto
público, se observa que en el transcurso de la
última década se verificó una significativa
disminución de la participación relativa de las
transferencias a la seguridad social y de los
intereses de deuda pública. La disminución del
gasto en estos conceptos fue sustituida por una
participación creciente del gasto destinado a
los organismos de la educación y al principal
prestador público de servicios de salud (ASSE).
De esta forma, la participación de los organismos
del artículo 220 de la Constitución pasó del
20% en 2004 al 28% en 2012.
GRÁFICO 7.3
Evolución de la estructura del Gasto Público (2004-2012)
En porcentaje sobre el Gasto Público Total
100%
80%
60%
40%
20%
0%
2004
2005
Intereses de la Deuda
Otros
Organismos art. 220
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
Transferencias a la seguridad social
Administración Central
Fuente: MEF
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 39
Tema
Fin de semana
Sábado 16 · domingo 17 · marzo 2019
13
w
El
rojo en las
cuentas públicas,
una alerta latente
para la economía
uruguaya a corto plazo
AníbAl FAlCO
@anbalFalco
D
SÁBADO 16 / DOMINGO 17 DE MARZO 2019
40 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
espués de perder el grado
inversor en 2002, Uruguay volvió a recuperarlo
en 2012, pero a pesar de que todavía lo mantiene, la economía
uruguaya se desaceleró a partir
de 2015 y se estancó a partir del segundo semestre del año pasado. Y
en coincidencia con el crecimiento más bajo de los últimos 15 años,
el déficit fiscal muestra una tendencia al deterioro, al punto que
el ministro de Economía, Danilo
Astori, ha repetido varias veces
que la prioridad del gobierno es
reducir el desequilibrio entre ingresos y egresos.
En la última Rendición de
Cuentas las autoridades del equipo económico esperaban terminar
2018 con rojo equivalente a 3,3%
del PIB, pero finalmente cerró en
4%. El último registro fue a enero,
cuando se sitúo en 4,3% y teniendo en cuenta la trayectoria de las
cuentas públicas prácticamente
ningún analista económico espera
que se cumpla con la (nueva) meta
de 2,5% para 2020. “Estamos comprometidos a lograr una trayectoria descendente de este déficit que,
hasta ahora, no hemos logrado”,
declaró Astori el 7 de marzo.
Precandidatos a la Presidencia
de todos los partidos, gobierno y
economistas han manifestado
que una de las prioridades para
el próximo gobierno es volver a
equilibrar la caja del Estado, aunque la élite política mantiene en el
debe en sus apariciones discursivas una cuestión fundamental
sobre la baja del déficit fiscal en
el siguiente quinquenio: el cómo.
Según el Ministerio de Economía y Finanzas durante el período
2015-2020 el gasto rígido o comprometido (básicamente pasividades, intereses de deuda, transferencias y salud) es alrededor
de 80% del total del presupuesto
nacional.
Pero además, ¿cuáles son los
riesgos para la economía y la sociedad uruguaya de un déficit disparado y fuera de control?
Para el director de Vixion Consultores, Aldo Lema, el riesgo
más relevante de no mantener
la sustentabilidad fiscal pasa por
su incidencia en el crecimiento
económico. “Mientras esté latente el riesgo de un mayor deterioro
fiscal y por ende, el riesgo de una
mayor presión tributaria, de alzas
en los costos de financiamiento y
de problemas asociados, no es esperable una recuperación del crecimiento, ni potencial, ni cíclico.
La estabilidad macro y fiscal es
condición necesaria para un crecimiento sostenido, aunque no
sea suficiente”, reflexionó Lema.
El aumento del endeudamiento público es un proceso de degradación de las variables económicas –las cuentas públicas,
la inversión, la competitividad,
la inflación y el sistema financiero–, que en caso de seguir aumentando puede llevar a perder
el grado de inversión, como algunas calificadoras han advertido,
en particular la agencia Fitch
Ratings, que en octubre de 2018
ratificó la nota en grado inversor,
pero revisó la perspectiva de estable a negativa.
Uno de los gestores claves en
la salida de la crisis de 2002, el
economista Carlos Steneri, dijo
a El Observador que la pérdida
del grado inversor implicaría un
encarecimiento del crédito para
financiar el déficit fiscal.
Según el experto, lo que puede
ocurrir es que fondos que invierten hoy en deuda de Uruguay, por
el grado de la misma, dejen de hacerlo, lo que implicaría una baja
en la demanda, ergo, en su precio. Esto último llevaría a subir
la tasa de interés que pagan los
bonos uruguayos, por lo que el
endeudamiento se volvería más
caro, explicó Steneri.
“Un aumento del déficit necesita como contrapartida mayor
endeudamiento para financiarse, por lo que la forma de evitarlo
es aumentando la presión fiscal,
lo que inherentemente va a
presionar al sector productivo del país, desembocando en un
potencial menor crecim ient o
défici
t
de la economía, que puede también ser contraproducente para el déficit en
cuestión al recaudarse
menos”, explicó.
En esa línea, el director del Centro de Estudios
para el Desarrollo, Hernán
Bonilla, manifestó que el
riesgo que se corre es perder el control de las variables, lo que puede generar
inestabilidad y dudas sobre la sustentabilidad
de las cuentas públicas. “En Argentina, por ejemplo,
lo que se vio el
año pasado
y en estos últ i -
mos días es que esa incertidumbre
macro se traslada al aumento del
dólar. El efecto más importante es
la pérdida de confianza y eso no
tiene solo efectos sobre las variables macroeconómicas, sino que
impacta sobre el crecimiento y el
empleo. En resumidas cuentas,
sobre la economía real”, comentó.
Una incertidumbre fiscal
acompañada de una disparada
del dólar, puede provocar que una
economía que viene en crecimiento entre en recesión, con aumento
de la inflación y del desempleo,
expresaron los profesionales
consultados.
La economista del Instituto de Economía, Gabriela Mordecki, consideró
que un crecimiento
bajo de la economía
puede
llevar a menos empleos y
aportes tributarios, que además
pueden representar una mayor
informalidad.
“Tenemos una economía con
fuerte gasto social que es difícil de
cortar porque responde a reformas
estructurales (Seguridad Social y
Fonasa), pero al no alcanzar los ingresos para financiarla se empieza
a generar déficit, que se financia
con endeudamiento. De todas formas, en el presente Uruguay tiene
una buena posición en los mercados para colocar deuda”, agregó.
Por su parte, Bonilla sostuvo
que si no hay una reacción de la
economía como para enfrentar
el gasto, lo razonable es pensar
que el déficit va a seguir aumentando. “Ante estas situaciones a
veces se dice que es más importante cuidar los aspectos sociales que
los económicos, perdiéndose de
vista que la importancia de cuidar
estos temas económicos es porque
tienen consecuencias sociales. Al
final del día, una buena inversión
social es tener una buena política
macroeconómica”, afirmó. l
GRÁFICO 7.4
Gasto Público Social en relación al PIB (1989 -2014)
En porcentaje
26
24
22
20
18
16
14
Fuente: MIDES y MEF
Un componente muy relevante del gasto
público es el gasto público social que incluye
todos los gastos realizados por los organismos
que tienen el cometido de atender
necesidades sociales. En concreto, se incluye
dentro del GPS, principalmente, el gasto en
los rubros de educación, salud, seguridad
social y asistencia social, vivienda y servicios
comunitarios (Gráfico 7.5). El GPS representa
una proporción muy elevada del gasto público
primario (84% en promedio), lo que implica
que este tipo de gasto se ubicara en promedio
en estos años en el 24,7% del PIB.
Adicionalmente, el Gráfico 7.4 muestra una
clara tendencia al incremento de este
componente del gasto en las últimas décadas.
La importancia de este gasto radica, en buena
medida, en sus efectos redistributivos. Las
estimaciones disponibles indican que el GPS en
Uruguay contribuyó a reducir el índice de Gini
en 9,7 puntos porcentuales entre 2009 y 2013.
(Gráfico 7.6)
Un componente muy relevante del gasto público
es el gasto público social que incluye todos los
gastos realizados por los organismos que tienen
el cometido de atender necesidades sociales.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 41
GRÁFICO 7.5
Componentes del Gasto Público Social (2008-2012)
100%
Otros
80%
Vivienda y
Servicios
comunitarios
Seguridad y
Asistencia SOcial
60%
40%
Salud
20%
Educación
0%
GRÁFICO 7.6
2008
Incidencia del Gasto Público Social en el índice de Gini (2001-2013)
Sin incluir jubilaciones y pensiones contributivas
0,55
0,5
GINI s/GPS
GINI c/GPS
0,45
0,4
0,35
0,3
Fuente: 2001-2008, Llambí, Oddone, Perera, Velázquez (2010);
2009-2013, MIDES, MEF, OPP, (2014)
42 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
2009
2010
2011
2012
Fuente: Ministerio de Economía y Finanzas (MEF).
7.5
INGRESOS PÚBLICOS Y EL
SISTEMA TRIBUTARIO EN
URUGUAY
El Estado puede financiar sus gastos de
diversas formas: puede recaudar impuestos,
tasas y contribuciones, puede cobrar precios
por bienes y servicios que produce, puede
pedir préstamos (emitir deuda pública) o
puede, simplemente, crear billetes y monedas
(emitir dinero). La financiación mediante
impuestos, tasas y contribuciones o cobrando
precios, es la forma denominada “genuina” de
atender el gasto público. Sin embargo, con
frecuencia estos ingresos no alcanzan para
pagar todos los gastos y se debe acudir a otras
formas de financiamiento como el
endeudamiento público o la emisión. Al estudio
de estas formas de financiamiento que no
constituyen ingresos genuinos del Estado se
dedicará el Capítulo 8.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 43
GRÁFICO 7.7
Composición de los Ingresos del Sector Público (2013-2017)
En porcentaje de los ingresos totales
4,9%
DGI
25,6%
Comercio Exterior
Otros
58,1%
BPS
Resultado Empresas Públicas
7,8%
3,6%
Fuente: MEF
Los ingresos del sector público en el Uruguay
representaron en el periodo 2010-2014 el
29,5% del PIB, guarismo muy alineado con el
gasto primario. No obstante, como es usual
en la mayor parte de los países del mundo, el
nivel de ingresos resulta algo inferior al gasto
total (incluyendo los intereses de la deuda
pública) lo que redunda en la existencia de
déficit fiscal y endeudamiento público.
44 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Las estadísticas de ingresos públicos en
Uruguay, publicadas por el Ministerio de
Economía y Finanzas (MEF) distinguen los
ingresos del Gobierno Central, el Banco de
Previsión Social y el resultado de las Empresas
Públicas (AFE, ANCAP, ANP, ANTEL, ANV, OSE
y UTE). A su vez, dentro de los ingresos que se
originan en el Gobierno Central, las estadísticas
distinguen los provenientes de la Dirección
Nacional de Impositiva (DGI), los provenientes
del comercio exterior, y otros ingresos.
Como es usual a nivel internacional, los
impuestos provenientes de la Dirección
General Impositiva (DGI) y del comercio
exterior son la principal fuente de ingresos del
Estado en Uruguay, representando más del
60% de los ingresos totales.
El sistema tributario uruguayo está sustentado
en una combinación de impuestos directos e
indirectos. Una síntesis de la estructura
tributaria se incluye en el Cuadro 7.1. Entre
los impuestos indirectos, el principal aporte
proviene del impuesto al valor agregado
(IVA) que grava el consumo de bienes y
servicios. El IVA representa algo más del 50%
de los tributos recaudados por la DGI. Otros
impuestos indirectos de cierta relevancia son
los que afectan el comercio exterior (los
aranceles a las importaciones) y el impuesto
específico interno (IMESI).
CUADRO 7.1
Dentro de los impuestos directos se destacan
el impuesto a las rentas de las personas físicas
(IRPF), el impuesto de asistencia a la seguridad
social (IASS), y el impuesto a la renta de las
actividades económicas (IRAE). En conjunto,
estos impuestos representan algo más del 25%
de la recaudación de DGI. Por fuera de los
impuestos a la renta, pero dentro de los
impuestos directos, se destaca el impuesto al
patrimonio que recauda algo más del 5% de Cuando se compara la situación actual de la
los ingresos totales de la DGI.
estructura impositiva con la existente previa a
la reforma tributaria de 2007, se percibe una
mayor importancia de los impuestos directos
en la recaudación total. En efecto, previo a la
reforma tributaria los impuestos indirectos
representaban más del 70% de la recaudación
de la DGI. Actualmente, este guarismo llega
Estructura Tributaria de Uruguay
Fuente: DGI, IMPO
al 56%. Asimismo, la reforma tributaria dotó
a la estructura impositiva de un carácter más
progresivo, que se deriva de la mayor
progresividad del IRPF respecto a su antecesor
el Impuesto a las Retribuciones Personales
(IRP). La reforma de 2007 se desarrolló
atendiendo a criterios de eficiencia y equidad
del sistema tributario.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 45
GRÁFICO 7.8
Recaudación por impuesto (2017), en
porcentaje.
Recaudación por tipo de impuesto (2017), en
porcentaje.
2%
2%
5%
6%
6%
IVA
IMESI
15%
46%
IRPF
IRAE
Otros renta
16%
Consumo
Renta
35%
57%
Impuestos a la propiedad
10%
Otros impuestos
Considerando el total de impuestos directos e
indirectos, la Dirección General de impositiva
recauda ingresos que representan
aproximadamente un 17% del PIB. El ratio entre
la recaudación impositiva y los ingresos
generados en un país o sector de actividad es
comúnmente denominado como carga
tributaria.
que estos se ven afectados en forma significativa
por la existencia de evasión fiscal. En efecto,
la mera observación de una presión fiscal
efectiva reducida no implica que dicha presión
también sea baja para aquellos agentes que
cumplan con la totalidad de sus impuestos. Esto
es, en un sector donde el nivel de evasión fiscal
resulte muy elevado, podría coexistir
perfectamente una presión tributaria efectiva
Cuando se realizan comparaciones a nivel reducida y paralelamente una presión tributaria
internacional o sectorial de indicadores de
carga tributaria, es necesario tener en cuenta
46 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Propiedad
Otros
I
Fuente: DGI
elevada para quienes cumplen correctamente con
el pago de sus impuestos.
En Uruguay la tasa de evasión de los principales
i m p u e s to s i n d i re c to s s e h a re d u c i d o
considerablemente en los últimos años. Estimaciones
de DGI indican que la tasa de evasión del IVA
(principal impuesto indirecto) se habría ubicado en
el año 2012 en torno al 13%, en tanto que la misma
se habría situado entre los años 2000 y 2002 en
torno al 40%.
Estimaciones de DGI indican que la
tasa de evasión del IVA se habría
ubicado en el año 2012 en torno al 13%,
en tanto que la misma se habría
situado entre los años 2000 y 2002 en
torno al 40%.
Un panorama diferente se presenta en materia de
impuestos directos, fundamentalmente en el
impuesto sobre la renta empresarial donde las tasas
de evasión impositiva se mantendrían elevadas. Un
estudio del Centro de Estudios Fiscales del Uruguay
(CEF) para el período comprendido entre los años
2009 y 2012 estima que las tasas de evasión
promedio en el impuesto a la renta de las actividades
económicas (IRAE) e impuesto al patrimonio (IP) se
ubicaría levemente por debajo del 50%.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 47
7.6
RESUMEN
La importancia de la intervención del Estado
en la economía ha ido cambiando a través de
la historia y, aunque existen diferencias de un
país a otro, es indudable su importancia en
todas las sociedades modernas. Desde
principios del siglo XX, el sector público ha
tenido un papel muy importante en la economía
uruguaya, tanto por su dimensión, como por la
variedad y vastedad de las funciones que
desarrolla.
Los principales objetivos de la participación
del Estado en la economía son colaborar con
el logro de la estabilidad económica,
redistribuir la renta y la riqueza de un país,
promover el crecimiento de la economía. Para
lograr sus objetivos el Estado desarrolla ciertas
acciones específicas, tales como regular el
funcionamiento de los mercados, diseñar e
implementar políticas y controlar el
cumplimiento de las normas. Existen
básicamente tres tipos de fallas del mercado
que justifican la regulación pública: existencia
48 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
de bienes públicos, de externalidades y de
monopolios naturales. La intervención del
Estado suele justificarse, también, en casos en
que existe información asimétrica entre los
agentes participantes en el mercado y cuando
no existen todos los mercados necesarios para
que la economía pueda alcanzar un
funcionamiento óptimo desde el punto de vista
teórico.
Los ingresos con que cuenta el Estado para
financiar su gasto se pueden clasificar en
tributarios y no tributarios. Los ingresos de
naturaleza tributaria comprenden impuestos,
tasas y contribuciones especiales. El sistema
tributario debería cumplir con ciertos requisitos:
suficiencia, eficiencia y eficacia, funcionalidad
y flexibilidad, equidad, certidumbre.
La evidencia empírica indica que el peso del
gasto público en Uruguay (medido como
proporc i ón de l P IB ) s e e n cu e n tra
aproximadamente en el promedio de los
países que tienen similar nivel de desarrollo
económico. Si comparamos a Uruguay con los
países de América Latina se observa que el
gasto público es más alto que el de algunos
países y más bajo en el de otros. Uruguay se
destaca a nivel internacional por la elevada
participación que tiene el gasto público social,
siendo el país de América Latina donde este
componente del gasto público tiene mayor
peso en relación al PIB. Las transferencias a
la seguridad social constituyen el principal
componente del gasto público social en
Uruguay.
Como es habitual a nivel internacional,
fundamentalmente en el caso de las economías
emergentes, los impuestos indirectos sobre el
consumo son la principal fuente de recursos
del Estado en Uruguay. A pesar de que la
Reforma Tributaria de 2007 elevó la proporción
de los impuestos directos en la recaudación
tributaria, los impuestos sobre el consumo
continúan constituyendo la mayor parte de la
recaudación de impuestos nacionales. En
Uruguay la tasa de evasión de los principales
impuestos indirectos se ha reducido
considerablemente en los últimos años,
aunque se mantiene elevada en los impuestos
directos, fundamentalmente en el impuesto
sobre la renta empresarial.
Los principales objetivos de la
participación del Estado en la
economía son colaborar con el logro de
la estabilidad económica, redistribuir la
renta y la riqueza de un país, promover
el crecimiento de la economía.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 49
7.7
PREGUNTAS
DE REPASO
1.
2.
¿Qué implican los
Teoremas
Fundamentales de la
Economía del Bienestar
en términos del debate
sobre la intervención
estatal en la actividad
económica?
¿Cuáles son los
principales
argumentos teóricos
que propone la teoría
económica para
justificar la presencia
del Estado en la
Economía?
50 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
5.
3.
4.
Establezca las
características que
definen los bienes
públicos y analice las
diferencias de éstos
con los bienes
preferentes.
Considere una externalidad negativa de
tipo ambiental y analice la forma en que el
Estado podría intervenir para subsanar los
efectos adversos sobre
el bienestar de la
sociedad.
6.
7.
¿Qué diferencias
existen entre el Estado
del Bienestar y el
Estado Regulador?
¿Con qué instrumentos
cuenta en Estado para
actuar sobre el
funcionamiento de la
economía?
¿A cuánto asciende la
participación del
Estado en la economía
uruguaya?
8.
¿Qué políticas y
programas se incluyen
en el gasto público
social?
11.
13.
¿Cuáles han sido las
principales
transformaciones que
introdujo la Reforma
Tributaria de 2007?
¿Qué rubros componen
el gasto público en
Uruguay?
¿Cómo se miden los
efectos distributivos del
gasto público?
9.
Explique en qué se
diferencian los
impuestos directos y
los impuestos
indirectos.
12.
¿Sobre qué principios
debe organizarse un
sistema tributario?
10.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 51
7.8
BIBLIOGRAFÍA
STIGLITZ, Joseph E. (1988)
La economía del Sector Público.
Barcelona. Antoni Bosch editor.
52 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
7.9
ANEXO.
CLASIFICACIÓN DE
ORGANISMOS PÚBLICOS
UTILIZADA EN EL ANÁLISIS
ECONÓMICO
Las entidades del Estado se suelen clasificar
en dos sectores según su nivel de autonomía
en la gestión y sus áreas de competencia: el
gobierno general y las empresas públicas.
El gobierno general está integrado por el
gobierno central consolidado y los gobiernos
locales (Gobiernos Departamentales, en
Uruguay). A su vez, el gobierno central
consolidado comprende el gobierno central
y el sistema de la seguridad social.
El gobierno central está formado por los tres
Poderes del Estado (Poder Ejecutivo, Poder
Legislativo y Poder Judicial) y los tribunales
constitucionales (Tribunal de Cuentas,
Tribunal de lo Contencioso Administrativo y
Corte Electoral).
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 53
Dentro del gobierno central se suele distinguir
la Administración Central (Presidencia de la
República y los Ministerios) y los organismos
autónomos del Artículo 220 de la Constitución
de la República que son el Poder Judicial, los
tribunales constitucionales y los entes
autónomos y servicios descentralizados no
industriales ni comerciales (por ejemplo,
ASSE). Estos organismos tienen establecida
por norma constitucional su autonomía en
materia presupuestaria.
Se denomina gobierno central consolidado al
conjunto formado por el gobierno central y
los organismos de la seguridad social.
El gobierno general está formado por el
gobierno central consolidado y los gobiernos
Departamentales.
A su vez, los organismos del gobierno general
y las empresas públicas integran el Sector
Público No Financiero (SPNF), que se distingue
del Sector Público Financiero (SPF), integrado
El sistema de seguridad social está integrado por las instituciones financieras del Estado: el
por el Banco de Previsión Social (BPS) y las Banco Central del Uruguay (BCU) y los Bancos
cajas especiales: Caja Policial, Caja Militar, públicos (BROU, BHU, BSE).
Caja Bancaria, Caja Notarial y la de
Profesionales Universitarios que completan el Existen diversos organismos de economía
sistema. Las dos primeras se administran en mixta, denominados Personas Públicas No
la órbita del Poder Ejecutivo, en el Ministerio Estatales, (PPNE) que, en su mayoría, reciben
del Interior y en el Ministerio de Defensa transferencias del Tesoro Nacional y
Nacional, respectivamente. Las tres últimas constituyen, por su organización y autonomía,
no forman parte del sector público, son el área de frontera entre el sector público y
entidades para estatales.
el sector privado: CND, INAVI, INIA, LATU,
INAC, URUGUAY XXI, etc.
Se denominan genéricamente “empresas
públicas” a los organismos autónomos y
servicios descentralizados industriales y
comerciales del Estado previstos en el Artículo
221 de la Constitución de la República: UTE,
ANCAP, ANTEL, OSE, ANC, ANP, etc.
54 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Más capítulos del libro
Para Entender la Economía del Uruguay
en
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 55
08.
ENDEUDAMIENTO
PÚBLICO Y POLÍTICA
FISCAL
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
1
8.1
8.4
8.2
Endeudamiento y
Vulnerabilidades
Fiscales
Política Fiscal y
Administración
de la Deuda en
Uruguay
8.5
8.7
2
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Bibliografía
Deuda
Pública y
Sostenibilidad
Fiscal.
8.3
Gestión
de Riesgos
Financieros
Resumen
8.6
8.8
Anexo.
El Álgebra de la
sostenibilidad
Preguntas
de repaso
ENDEUDAMIENTO
PÚBLICO Y
POLÍTICA FISCAL
¿Por qué se endeudan los gobiernos de todas las economías del
mundo? ¿Qué diferencia el endeudamiento con otras modalidades
de financiamiento utilizadas por los gobiernos? ¿Cuándo se considera
que el nivel del endeudamiento es excesivo? ¿Qué se entiende por
sostenibilidad de la deuda pública? ¿Por qué razones algunos países
incumplen con las obligaciones derivadas de su endeudamiento
soberano? ¿Cuáles son los principales objetivos de la política que tiene
a su cargo la administración del endeudamiento público? ¿Cuál es la
medida más adecuada del costo de la deuda pública? ¿A qué tipo
de riesgos se encuentra expuesto el endeudamiento público en una
economía abierta?
¿Cómo ha evolucionado la calificación de riesgo soberano de la
deuda uruguaya? ¿Qué diferencia existe entre la calificación crediticia
y el riesgo país? ¿Cuál es la composición actual de la deuda pública
uruguaya? ¿Cómo ha sido la evolución del endeudamiento público
durante las últimas décadas? ¿Cuáles son los principales riesgos
financieros que enfrenta Uruguay?
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
3
Sostenibilidad Fiscal RIESGO
Calificación de Grado Inversor
RESULTADO
Fiscal
Fiscal Primario
Fiscal Global
Intereses
Default de la Deuda Soberana
Bonos Soberanos
Vulnerabilidad
Fiscal
4
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
País
de la Tasa de interés
de Refinanciación (roll-overrisk)
de Tipo de Cambio
de Liquidez
DEUDA Pública Bruta
Pública Neta
Costo de la deuda pública
Duración promedio de la deuda
Servicio de la deuda
INTRODUCCIÓN
El análisis de aspectos vinculados a la
sostenibilidad fiscal y al endeudamiento
público constituye un tema importante
y recurrente en la discusión económica
contemporánea. Ello se debe a que la
situación fiscal de una economía es clave
para evaluar sus perspectivas, especialmente
en el caso de las economías pequeñas y
abiertas al resto del mundo como es la
uruguaya.
La evidencia empírica disponible indica
que la situación fiscal constituye un
aspecto fundamental a la hora de definir la
estrategia macroeconómica de un país. El
manejo prudente y previsible de las finanzas
públicas representa uno de los elementos
más importantes que tienen en cuenta los
agentes económicos a la hora de formar
sus expectativas. En buena medida, la
estabilidad macroeconómica se encuentra
determinada por la política fiscal y por la
política de endeudamiento público de los
gobiernos
Resulta frecuente que las discusiones más
superficiales referidas a la solidez fiscal de
un país se concentren en el resultado fiscal
corriente, es decir, la diferencia entre los
ingresos y los egresos del sector público
en un determinado período temporal. En
este contexto, resultados deficitarios, en
particular si el déficit es importante, suelen
asociarse a situaciones de vulnerabilidad.
Si bien la existencia de déficit o superávit
fiscal en un determinado período aporta
información relevante a efectos de
comprender la situación de las finanzas
públicas en un país, no es menos cierto
que concentrar el análisis exclusivamente
en este indicador resulta una aproximación
muy limitada, en tanto deja por fuera otros
aspectos esenciales relacionados con el
manejo de la política fiscal y financiera.
Considerando las limitaciones informativas
que pueden transmitir los datos del resultado
fiscal, es frecuente que la política fiscal sea
evaluada a partir de la sostenibilidad de la
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
5
deuda pública. Este tipo de análisis no se
concentra en datos correspondientes a un
período determinado, sino que considera
la trayectoria esperada del endeudamiento
y las posibilidades de que el gobierno
pueda hacer frente al servicio de la deuda
pública, es decir, al pago de los intereses y
la amortización de la misma.
Este tipo de enfoque toma en cuenta,
obviamente, la información sobre déficit
(superávit) fiscal observado, pero incorpora
al análisis, también, los niveles existentes de
deuda pública, la composición de la misma,
su costo (es decir, la tasa de interés a la
que se contrae la deuda) y otros aspectos
vinculados a la dinámica de crecimiento de
la economía.
Este capítulo aborda los principales aspectos
involucrados en el análisis tradicional de la
sostenibilidad fiscal, al tiempo que presenta
variantes metodológicas que brindan
herramientas adicionales para evaluar de
forma más comprehensiva el conjunto de
riesgos y vulnerabilidades que enfrenta
la política fiscal y financiera del gobierno.
Adicionalmente, se analiza la política fiscal
y la evolución reciente del endeudamiento
público en Uruguay y se considera la situación
actual de las finanzas públicas a la luz de
los enfoques teóricos sobre la vulnerabilidad
fiscal.
6
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
El capítulo se organiza de la siguiente
manera.En la primera sección se discuten a
nivel teórico los conceptos más importantes
vinculados al análisis de sostenibilidad de
la política fiscal. La sección 2 se dedica
a discutir diversos aspectos sobre la
sostenibilidad fiscal de las economías, con
el propósito de identificar los elementos que
determinan una mayor vulnerabilidad de la
economía ante posibles shocks adversos.
En la tercera sección se analizan en
profundidad los distintos riesgos financieros
que deben contemplar los gobiernos al
implementar las acciones de administración
del endeudamiento público. En la sección 4
se concentra la atención en la experiencia
de la economía uruguaya, analizando la
trayectoria fiscal reciente y evaluando sus
vulnerabilidades y fortalezas.
La situación
fiscal de una
economía es
clave para
evaluar sus
perspectivas.
8.1
DEUDA PÚBLICA Y
SOSTENIBILIDAD FISCAL
La existencia de endeudamiento público es un
fenómeno que se extiende a prácticamente
todas las economías del mundo y que, dentro
de ciertos niveles, no constituye un problema
relevante desde el punto de vista del manejo
de la política fiscal.
La existencia de cierto grado de
endeudamiento público se apoya en los
siguientes fundamentos. En primer lugar, el
endeudamiento permite financiar inversiones
que requieren desembolsos significativos
y que, difícilmente, pudieran ser llevadas
adelante sin acceso a financiamiento de largo
plazo. En segundo lugar, el endeudamiento
público permite resolver problemas causados
por desajustes temporales entre ingresos
y gastos públicos asociados a la propia
dinámica del ciclo económico, asegurando
así la estabilidad en la producción de bienes
públicos y evitando que ésta pudiera verse
afectada por eventos coyunturales que
reducen de forma temporaria los ingresos
del Estado. En tercer lugar, la existencia
de cierto nivel de endeudamiento se
fundamenta sencillamente en que no parece
razonable que determinados gastos del
Estado sean financiados exclusivamente por
las generaciones presentes.
del gasto público, o de una combinación de
ambas alternativas.
Téngase en cuenta que el endeudamiento
contraído en el pasado ha sido utilizado
para financiar la provisión actual de bienes
públicos y para realizar inversiones en
infraestructuras que están siendo utilizadas
por los contribuyentes actuales y que,
previsiblemente, serán disfrutadas por las
generaciones futuras.
En algunos países, y por distintas razones, los
gobiernos han contraído deudas muy elevadas
que exigen un gran esfuerzo para atender su
servicio. Ejemplos de esta situación se han
observado en Uruguay y en otros países de
América Latina a principios de los años 80 y
en los primeros años del Siglo XXI. En tiempos
más próximos, puede mencionarse el caso de
la crisis de la deuda en Grecia. Este país ha
debido enfrentar graves problemas derivados
del elevado nivel de endeudamiento público
y ha sufrido un proceso de desestabilización
económica y una grave crisis social.
La equidad en la distribución temporal
del financiamiento del gasto público es
un elemento crucial en el manejo de las
finanzas públicas y tiene directa relación
con la necesidad de asegurar que el
endeudamiento pueda ser refinanciado
de forma regular. Si un Estado no pudiera
refinanciar su endeudamiento a medida que
el mismo va venciendo, sería necesario que
los reembolsos por vencimientos de deuda
pública se hicieran a cuenta de superávits
fiscales corrientes, por lo que los pagos por
vencimiento del endeudamiento deberían
realizarse a través de incrementos en la
recaudación de impuestos, de reducciones
En circunstancias como éstas se plantea la
interrogante de hasta qué punto la deuda
pública es “pagable” (sostenible), es decir,
en qué medida el esfuerzo fiscal necesario
para cumplir con las obligaciones es
viable desde el punto de vista económico
y político. Los casos extremos de crisis de
endeudamiento público han desembocado en
incumplimientos temporarios o permanentes
del servicio de la deuda.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
7
¿QUÉ ES LA DEUDA PÚBLICA?
La deuda pública es el valor monetario del saldo de las obligaciones financieras del Estado
con agentes residentes y no residentes, originadas por la obtención de préstamos o por la
emisión de valores y títulos públicos.
La deuda pública externa es el saldo de las obligaciones financieras asumidas por el Estado
con agentes no residentes. Incluye deudas con gobiernos extranjeros, con organismos
multilaterales de crédito (BID, Banco Mundial, FMI, CAF, FONPLATA), instituciones financieras
extranjeras y el circulante de valores públicos en moneda extranjera emitidos por el Gobierno
en poder de no residentes. A los fines prácticos, como los títulos son generalmente al
portador, se computa como “externa” todo el circulante de deuda pública con excepción de
la tenencia de los mismos por agentes financieros residentes.
La deuda circulante (o flotante) es la parte de la deuda pública contraída a muy corto plazo
mediante emisión de títulos públicos, por ejemplo Letras del Tesoro o Letras de Regulación
Monetaria, que se va renovando continuamente. Esta deuda suele estar en manos de
particulares, de bancos locales y de inversores institucionales nacionales o extranjeros.
RECUADRO 8.1
8
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
9
LA CRISIS DE LA DEUDA EN GRECIA
La crisis de la deuda griega constituye el ejemplo
reciente más claro de insostenibilidad fiscal que
derivó en la imposibilidad de Grecia de acceder
a los mercados internacionales de capitales para
financiarse. Esta crisis se desencadenó a partir del
año 2009, aunque el escenario de insostenibilidad
fiscal acumulaba muchos años al momento de la
crisis.
La crisis de la deuda griega se explica
fundamentalmente como consecuencia de la
gran recesión que enfrentó el país a partir del
desencadenamiento de la crisis financiera internacional
del 2008-2009, debilidades estructurales propias que
tornaban a Grecia vulnerable en términos fiscales y
una importante crisis de confianza.
En materia de actividad, el impacto de la crisis
financiera internacional condujo a Grecia a una fuerte
contracción del PIB (superior al 4%) en el 2009. La
crisis económica se profundizó en los años siguientes
con severas contracciones del nivel de actividad que
se prolongaron hasta el año 2013, impactando de
forma importante de los ingresos fiscales del gobierno
griego. A su vez, las autoridades griegas enfrentaron
la gran contracción de actividad en una situación de
abultado déficit fiscal y niveles de endeudamiento
elevados que tornaron la situación fiscal insostenible.
RECUADRO 8.2
10
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Por su parte, la crisis de confianza se desató
principalmente luego de que se revelara que los
datos sobre los niveles de deuda pública y déficit
presupuestario se habían declarado de modo
inexacto por el gobierno griego desde el año 2000
(previo a ingresar en la zona euro en 2001). En
octubre de 2009, luego de asumir un nuevo gobierno,
se revisaron al alza los indicadores de déficit público
(que en 2009 pasa a ser de un 12,7 %, en lugar del
3,7% que declaraba el gobierno anterior) y de deuda
pública neta (que se eleva hasta el 113,4 % del PIB).
Es en este contexto que en abril de 2010 la deuda
griega perdió su grado inversor (pasando a la
categoría de bonos especulativos), lo que sumado
a una importante escalada de la prima de riesgo
exigida por los mercados significó la exclusión de
Grecia de los mercados de capitales. Esta situación
implicó que el financiamiento de Grecia pasara a
depender completamente de sus socios del euro y
el FMI. En efecto, Grecia se convirtió en el primer
país de la eurozona que recibió un plan de ayuda
internacional (“rescate”), por un monto de 110.000
millones de euros, que fueron prestados por los
estados miembros de la eurozona representados por
la Comisión Europea, el BCE y el Fondo Monetario
Internacional, quienes conforman la denominada
Troika.
El umbral que representa un nivel “muy
elevado” del endeudamiento difiere según el
momento y las características específicas de
los países. La evidencia indica, no obstante,
que los países de mayor desarrollo económico
relativo suelen convivir con mayores niveles
de endeudamiento sin que ello genere
una percepción de mayor probabilidad de
incumplimiento de sus obligaciones. Puede
advertirse, asimismo, que el grupo de países
con niveles medios de ingreso por habitante,
a pesar de mostrar ratios del endeudamiento
público en relación al PIB (Deuda/PIB) más
bajos, obtienen calificaciones crediticias
inferiores a las de muchos países desarrollados
que tienen mayores niveles absolutos y relativos
de endeudamiento público.
En efecto, muchos de los países de mayores
ingresos por habitante, que tienen ratios de
Deuda/PIB que varían entre el 50% y el 100%,
obtienen calificaciones del tipo A, mientras
que entre países con ingreso por habitante
del orden de los 20.000 dólares americanos,
con ratios inferiores al 50%, predominan
calificaciones más bajas (del tipo B+). Para
países desarrollados las calificaciones tipo B
recién se observan en circunstancias en que
el ratio Deuda/PIB supera el 100% del PIB.
Las discrepancias en las calificaciones son
atribuibles a que los países de mayor desarrollo
económico relativo suelen beneficiarse
de condiciones más favorables para
contraer deuda en los mercados financieros
internacionales.
Los mayores riesgos suelen reflejarse en
términos de exigencia de mayor retorno
(tasa de interés) por parte de los inversores
que participan en los mercados de deuda
soberana. La diferencia entre las tasas interés
(en dólares) pagadas por un país y la tasa
de interés libre de riesgo, generalmente
representada por la tasa que paga Estados
Unidos por sus bonos del tesoro, es capturada
a través de índices de riesgos soberanos,
conocidos en la jerga del mercado como
riesgo país.
Las evaluaciones crediticias son otorgadas por
empresas especializadas en la calificación de
riesgos, en particular, en la calificación de los
denominados riesgos soberanos, asociados a
la capacidad y la voluntad de cumplir con las
obligaciones derivadas del endeudamiento
público.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
11
8.1.1
DEFAULTS DE
DEUDAS SOBERANAS
Cuando los niveles de la deuda pública son
extremadamente elevados, la obtención de
nuevos préstamos puede tornarse inviable.En
estas circunstancias, los países se ven forzados
a declarar la cesación de pagos de la deuda
pública. Estos episodios son conocidos como
default de la deuda soberana.
Estas situaciones no son frecuentes en
los mercados financieros, pero han sido
recurrentes a lo largo de la historia. De hecho,
los países emergentes han entrado en default
en repetidas ocasiones a lo largo de la historia.
Uruguay ha mantenido a través del tiempo
una conducta de pago relativamente buena,
comparada con otros países emergentes.
Gracias a ello, ha mantenido mejores
condiciones de acceso al crédito que otros
países que han debido enfrentar severas crisis
fiscales y de endeudamiento público.
GRÁFICO 8.1
Porcentaje de años entre 1825 y 2000 en que
cada país ha permanecido en cesación de pagos
En el Gráfico 8.1 se presenta información
proveniente de un estudio elaborado por
Reinhart y Rogoff sobre episodios de defaults
de la deuda soberana ocurridos en diversos
países entre los años 1825 y 2000. En un
trabajo posterior, los autores analizan de
forma detallada las experiencias de países
de Europa y América Latina hasta el año 2008
y encuentran que, en promedio, se puede
identificar una situación de este tipo por año.
Fuente: Tomado de Reinhart, C. y K Rogoff (2003), Debt Intolerance,
NBER Working Paper Nº9908.
12
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
En la práctica, es común que para salir de
las situaciones de cesación de pagos los
países propongan cambiar las condiciones
para el repago de sus deudas y ofrezcan
a sus acreedores acuerdos que prevén la
recuperación de sólo una fracción de los
fondos invertidos por éstos. El default de deuda
soberana más abultado de la historia fue el de
Grecia en 2012, seguido por el de Argentina
a fines de 2001. En este último caso, para
acordar con sus acreedores, Argentina propuso
devolver, aproximadamente, el 25% de lo que
le habían prestado originalmente. En sucesivas
negociaciones logró que un número elevado de
acreedores, que mantenían el 93% de los bonos
soberanos emitidos, aceptara su propuesta.
En algunas oportunidades los países anticipan
que tendrán problemas para repagar sus
obligaciones y plantean una reestructura de
la deuda, en la cual se estiran los plazos y los
acreedores incurren en algún tipo de pérdida,
la que puede variar significativamente de
caso a caso.
La decisión de incurrir en default nunca resulta
sencilla. Un país que registra un antecedente
de este tipo, por más que luego recomponga
la situación, a través de alguna modalidad
de reestructura de su deuda, mantendrá
limitado el acceso a los mercados financieros
internacionales por un periodo más o menos
prolongado y, seguramente, logrará emitir
títulos pagando mayores tasas de interés.
Algunos estudios señalan que las situaciones
de default suelen provocar contracciones en
la actividad del sector financiero nacional y
pueden generar distorsiones que afectan los
flujos de comercio exterior, todo lo cual puede
desembocar en menor crecimiento.
Los costos económicos asociados a la
cesación de pagos de deuda pública son
difíciles de estimar con precisión, dado el
conjunto de áreas de la economía y de la
sociedad sobre los que puede impactar. Las
crisis de endeudamiento público suelen estar
asociadas con recesiones, crisis políticas y
deterioro institucional.
Algunos acreedores se rehúsan a reestructurar
sus bonos o préstamos y prefieren someter a
juicio su reclamo a un Estado. El prolongado
contencioso ante la justicia de Estados
Unidos planteado por los llamados “fondos
buitre” contra Argentina, cerrado en abril de
2016 con un arreglo de pago de la deuda
pendiente de reestructuración, es un ejemplo
de lo complicado que puede resultar para un
país el salir de forma definitiva de un default
de deuda soberana.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
13
8.1.2
SOSTENIBILIDAD DE
LA DEUDA
Cuando se analiza la situación de la deuda
pública interesa determinar si en el mediano
plazo un país podrá razonablemente hacer
frente a sus compromisos. A tales efectos,
es conveniente concentrar la atención
en la existencia de trayectorias estables,
crecientes o decrecientes del ratio Deuda/
PIB.
Se considera que la deuda pública de un
país es sostenible cuando su valor como
proporción del PIB alcanza una trayectoria
estable (o descendiente) a lo largo del
tiempo. Una variante del concepto de
sostenibilidad es la evaluación de si la
deuda ha alcanzado un nivel que está más
allá de la capacidad de pago del gobierno.
Dicha capacidad suele medirse a través del
superávit fiscal primario que el gobierno ha
sido capaz de generar históricamente.
Antes de comenzar con la presentación
técnica es importante realizar dos
consideraciones respecto al concepto de
deuda pública relevante para el análisis de
sostenibilidad.
14
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
En primer lugar, debe tenerse en cuenta
que en las estadísticas referidas al
endeudamiento público se distingue entre
la deuda pública bruta y la deuda pública
neta. El primero de estos conceptos hace
referencia a la totalidad de los pasivos del
sector público, mientras que el concepto de
deuda pública neta viene definido por la
diferencia entre la deuda pública bruta y
los activos financieros que se encuentran en
poder del sector público.
En general, en las economías emergentes, el
costo que debe pagar un país por concepto
de intereses se asocia, principalmente, al
nivel de endeudamiento bruto, aunque en
rigor la deuda pública neta reflejaría mejor
la posición financiera del sector público,
ya que determina de forma más realista el
nivel de solidez de las finanzas públicas de
un país. En efecto, tanto en el sector público
como en el sector privado, la solvencia
surge de la consideración de la posición
patrimonial, es decir de la diferencia entre
activos y pasivos, y no del análisis aislado
de los pasivos.
En segundo lugar, debe tenerse en cuenta
que el enfoque generalmente utilizado para
analizar la sostenibilidad de la deuda no
presta especial atención a la jurisdicción
donde se generaron las obligaciones.
Esta distinción suele ser particularmente
importante en el caso de la deuda contraída
bajo la forma de emisión de bonos soberanos.
El análisis suele realizarse sin discriminar si la
deuda es contraída con agentes residentes
nacionales o externos o si los acreedores son
entidades públicas o privadas.
La deuda pública es sostenible cuando su valor
como proporción del PIB alcanza una trayectoria
estable (o descendiente) en el tiempo.
8.1.3
SUPERÁVIT FISCAL Y SOSTENIBILIDAD DE
LA DEUDA PÚBLICA
El análisis de sostenibilidad de la deuda
considera la situación deudora del sector
público y procede a evaluar los riesgos
inherentes al mantenimiento de la trayectoria
de la política fiscal. Este enfoque permite
evaluar la necesidad de efectuar cambios de
rumbo en la orientación de la política fiscal
aplicada.
El denominado “análisis tradicional” de
sostenibilidad de la deuda se basa en la
estimación del nivel de superávit fiscal primario,
o sea la diferencia entre ingresos y egresos
públicos excluido el pago de intereses de la
deuda, que se requiere para mantener estable
a largo plazo la proporción actual entre deuda
y Producto Interno Bruto (PIB). El análisis se
concentra en el nivel de superávit primario
debido a que el pago de intereses corresponde
a deudas contraídas en el pasado, es decir, a
obligaciones derivadas de déficits anteriores,
lo que determina que éste sea un indicador
más adecuado del esfuerzo fiscal que realiza
el gobierno en un determinado período para
financiar sus políticas y programas.
El análisis tradicional de sostenibilidad
aporta un marco de referencia para evaluar
la sensibilidad de la trayectoria del ratio
Deuda/PIB a variaciones en el entorno
macroeconómico y, por lo tanto, aporta
información sobre la probabilidad de asistir a
situaciones de default.
El cálculo del nivel de superávit primario
compatible con la estabilidad del ratio
Deuda/PIB se suele basar en los valores de
los niveles promedios de largo plazo de la tasa
de crecimiento del PIB y la tasa de interés real
de la economía. En concreto, puede deducirse
que el ratio Deuda/PIB (dt) en el período t
resultará menor o igual al ratio existente en el
período anterior (dt-1) si se cumple que:
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
15
El esfuerzo fiscal primario que necesita realizar
un país a efectos de asegurar una trayectoria
estable (sostenible) de la deuda pública es
mayor cuanto mayor es la tasa de interés real
a la que se contrae la deuda y cuanto mayor
es el nivel de endeudamiento previo, en tanto
que resulta menor cuanto mayor es la tasa de
crecimiento de la economía.
Puede apreciarse que si la tasa de crecimiento
de la economía resulta igual a la tasa de
interés real que enfrenta el país al endeudarse,
un resultado primario nulo resulta suficiente
para garantizar la sostenibilidad de la deuda.
Incluso en casos en los que se registre un
crecimiento económico superior a la tasa de
interés real, ciertos niveles de déficit fiscal
primario resultarían compatibles con la
sostenibilidad de la deuda.
niveles de superávit primario a efectos de
garantizar la sostenibilidad fiscal, debido
a que para estos países la tasa de interés
suele ser mayor a la que pagan los países
desarrollados.
Hay que tener en cuenta que los países “no
quiebran”, por lo que tarde o temprano una
trayectoria de la deuda insostenible deberá
corregirse a partir de la generación de
superávits primarios. Las correcciones abruptas
en el resultado de las finanzas públicas suele
ocurrir en circunstancias en que los países
realizan ajustes fiscales, circunstancias en
que los gobiernos proceden a incrementar
los impuestos y a reducir el gasto público. La
magnitud del ajuste dependerá de cuán lejos
se encuentra la economía de satisfacer la
condición que restablece una senda sostenible
del endeudamiento.
políticamente imposible alcanzar el nivel de
superávit primario requerido. Es en estos casos
cuando el retorno a una trayectoria sostenible
puede implicar el incumplimiento con el servicio
de la deuda (o con parte de éste). Cuanto
mayor sea el nivel de endeudamiento y cuanto
más prolongado sea el período durante el
cual la condición de sostenibilidad haya sido
violada, mayor será la probabilidad de que
el país incurra en situaciones de cesación de
pagos.
Para retornar a una senda sostenible del
endeudamiento en estas circunstancias
es necesario efectuar “quitas” sobre el
endeudamiento. Esto suele ocurrir como
consecuencia de la decisión de un país de
declarar el default de la deuda soberana
o por la condonación, parcial o total, de la
deuda por parte de sus acreedores.
Más allá de estos casos particulares, la
situación más habitual para los países Podría darse el caso en que la magnitud del Existen varios ejemplos de condonaciones
emergentes implica la necesidad de ciertos ajuste sea tan fuerte que se torne social o concedidas a países de bajos ingresos,
16
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
motivadas por coyunturas económicas y
sociales extremas o por la ocurrencia de
catástrofes naturales. A modo de ejemplo,
xon posterioridad al devastador terremoto
que afectó a Haití en el año 2010, varios
de los acreedores de este país decidieron
condonar sus deudas. Algunos de los
acreedores, como es el caso del BID,
otorgaron donaciones no reembolsables
para paliar la difícil situación económica y
social por la que atravesaba este país.
El esfuerzo fiscal
primario para sostener
la deuda pública es
mayor cuanto mayor
es la tasa de interés
real y el nivel de
endeudamiento previo.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
17
8.2
ENDEUDAMIENTO Y
VULNERABILIDADES
FISCALES
La evaluación de la posición deudora de una
determinada economía debe contemplar
necesariamente múltiples dimensiones. Esto se
debe a que el desempeño macroeconómico se
encuentra determinado no sólo por las políticas
internas implementadas por los países, sino que
también se ve afectado por las condiciones del
contexto regional y mundial, sobre las cuáles
el gobierno no tiene influencia. Es obvio que la
influencia de los shocks externos se torna más
relevante en economías pequeñas y abiertas
como la uruguaya.
importancia que tienen los shocks sobre la tasa
de crecimiento de la economía (gt) y sobre el
costo real del endeudamiento (rt). Los cambios
que se registran en estas variables tienen la
capacidad de alterar la trayectoria del ratio
Deuda/PIB (dt) y, por ende, modifican el
nivel de esfuerzo fiscal necesario para evitar
el ingreso de la economía en una senda
insostenible de endeudamiento público.
El concepto de vulnerabilidad hace
referencia, precisamente, al riesgo que enfrenta
una economía de ingresar en una trayectoria
insostenible ante cambios en las variables
macroeconómicas relevantes. La historia de
los países de América Latina ilustra sobre la
importancia de considerar la vulnerabilidad
fiscal.
El análisis tradicional de sostenibilidad de
la deuda hace hincapié en la evaluación de
riesgos que enfrentan las economías y busca
determinar con qué probabilidad los shocks
desfavorables puedan aumentar el valor de la
deuda hasta alcanzar niveles que excedan la
capacidad del país para asegurar su servicio. La evolución de los niveles de actividad de la
mayoría de las economías latinoamericanas es
La condición de sostenibilidad expuesta en sumamente volátil, lo que jerarquiza el papel
el apartado anterior pone en evidencia la de la tasa de crecimiento como fuente de
18
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Los shocks
externos
impactan más
en economías
pequeñas y
abiertas como la
uruguaya.
vulnerabilidad. La importancia de los frecuentes
shocks sobre los términos de intercambio,
las fuertes fluctuaciones en la demanda
externa y los cambios abruptos en los flujos
de capitales internacionales juegan un papel
relevante e inciden de forma notoria sobre el
desempeño de las economías. Esta fuente de
vulnerabilidad debe ser tenida en cuenta al
definir cuál es el esfuerzo fiscal necesario a los
efectos de mantener una trayectoria sostenible
del endeudamiento.
El costo del financiamiento tiene una evolución
más volátil en los países emergentes que en los
países desarrollados. Esta mayor volatilidad se
explica, en parte, en la elevada variabilidad que
presenta la prima de riesgo país y, en parte, por
las modificaciones recurrentes en las condiciones
de acceso a los mercados internacionales de
crédito. Asimismo, el costo del financiamiento
se ve afectado por modificaciones en las tasas
de interés internacionales. En la actualidad,
una parte medular de las discusiones sobre
vulnerabilidad fiscal concentra la atención en
los efectos derivados de incrementos en las
tasas de interés internacional, luego de un
escenario de aproximadamente una década
con tasas históricamente muy bajas.
que afectan el tipo de cambio puede provocar
un incremento en el ratio Deuda/PIB. La
depreciación de la moneda nacional frente
al dólar determinaría una reducción del PIB
medido en dólares y provocaría un incremento
en el ratio. Por tanto, en países que tienen
deudas dolarizadas los ajustes bruscos en el
tipo de cambio nominal constituyen un factor
muy importante de vulnerabilidad fiscal, ya
que pueden modificar de forma significativa
el esfuerzo fiscal requerido para asegurar una
senda sostenible de la deuda pública.
Debe tenerse en cuenta que los fundamentos
que afectan la sostenibilidad fiscal raramente
se comportan de forma independiente. Por
ejemplo, los mismos shocks que afectan el nivel
de crecimiento económico en una economía,
es posible que influyan, también, en el costo
de financiamiento. La mera disminución del
crecimiento económico impacta sobre la
sostenibilidad fiscal de la deuda, modificando
la percepción de riesgo de los agentes
económicos. Es posible que este cambio
incida sobre la tasa de interés que exigen los
inversores para adquirir títulos de deuda de un
determinado país. En consecuencia, un shock
que originalmente impacta sobre el crecimiento
económico, termina teniendo repercusiones
En países que presentan una deuda pública sobre el costo del financiamiento.
altamente dolarizada, la ocurrencia de shocks
Esta interdependencia entre las variables resulta
muy importante a la hora de realizar un adecuado
análisis de las vulnerabilidades fiscales,
aunque no es tenida en cuenta en el análisis
de sostenibilidad. Los análisis tradicionales se
basan en ejercicios de estática comparativa, en
los que se analizan las repercusiones de shocks
aislados e independientes sobre variables que
se consideran fundamentales para determinar
la trayectoria del ratio Deuda/PIB, como la
tasa de interés, la inflación en dólares y la
tasa de crecimiento. En este tipo de ejercicios
se suele considerar el efecto específico de la
modificación de una variable, suponiendo que
el resto de los factores que intervienen en la
evolución del ratio Deuda/PIB permanecen
inalterados.
Algunos enfoques han buscado enriquecer
el análisis tradicional de sostenibilidad de la
deuda a partir de la utilización de metodologías
que permitan cuantificar riesgos, considerando
de forma explícita la interdependencia entre
las variables que influyen sobre la trayectoria
del ratio Deuda/PIB.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
19
8.3
GESTIÓN
DE RIESGOS
FINANCIEROS
20
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
La administración de la deuda pública de un financieros disponibles y el mantenimiento de
país debe apoyarse sobre criterios de eficacia un adecuado nivel de diversificación entre las
y eficiencia.
fuentes de financiamiento deben ser asumidos
como objetivos prioritarios por parte de los
Una política financiera eficaz debe asegurar la responsables de manejar la política financiera.
disponibilidad de los recursos necesarios para La disponibilidad de múltiples modalidades
un normal funcionamiento del Estado y para de financiamiento y la extensión de la base
dar cumplimiento a los compromisos asumidos de inversionistas constituyen herramientas
en materia de endeudamiento público. La fundamentales para mitigar riesgos y para
gestión de la deuda requiere, por ende, un ampliar grados de libertad en la conducción
análisis sistemático y riguroso de las diferentes de las políticas macroeconómicas.
alternativas de financiamiento, lo que
implica evaluar cada uno de los instrumentos Una política financiera eficiente debe cubrir
disponibles y analizar la forma en que pueden las necesidades de financiamiento del
ser utilizados para cumplir con los objetivos del gobierno, minimizando los costos financieros y
gobierno.
manteniendo niveles aceptables de riesgos del
endeudamiento.
La ejecución eficaz de la política financiera
implica que el país mantenga acceso a La minimización de costos debe asumir una
fuentes de financiamiento diversas. La perspectiva dinámica y, en ningún caso,
ampliación del abanico de instrumentos debería guiarse por criterios de corto plazo.
El costo financiero y la explicitación de los riesgos
son clave para diseñar la política financiera
La gestión de riesgos del endeudamiento y el ejemplo, ante la emergencia de fenómenos de
mantenimiento de costos “mínimos” deben ser interrupción súbita de acceso al financiamiento
evaluados desde una perspectiva de largo internacional (sudden-stops).
plazo.
La gestión del endeudamiento público
Es bien sabido que el riesgo de un préstamo enfrenta un conjunto de dilemas (trade-offs)
será mayor si la operación se encuentra en que intervienen factores relacionados con
denominada en moneda extranjera, aunque los costos y con los riesgos asociados al uso
es probable que el costo financiero, medido de distintas combinaciones de instrumentos
a través de la tasa de interés, implique que financieros. Para lograr una administración
el endeudamiento en moneda extranjera eficiente del endeudamiento se necesita un
sea más barato. En la mayoría de los casos, marco conceptual que permita cuantificar
resulta más costoso pedir prestado a largo costos y evaluar riesgos asociados a diferentes
plazo, aunque el financiamiento más barato alternativas de financiamiento. En efecto,
que podría obtenerse a plazos más cortos el costo financiero y la explicitación de los
puede exponer al deudor a riesgos derivados riesgos constituyen las dos dimensiones más
de una concentración de vencimientos a corto importantes que deben ser tenidas en cuenta
plazo. En el caso concreto de la gestión de al diseñar la política financiera.
la deuda pública, la excesiva concentración
de vencimientos podría exponer a la política La definición precisa del “costo” del
fiscal y financiera a riesgos importantes, por endeudamiento
público
es
un
tema
controvertido, aunque existe consenso respecto
a que éste se encuentra vinculado con el
costo financiero del servicio de la deuda. Si el
objetivo del gobierno fuera minimizar la carga
presupuestaria, podría considerarse que la
medida de costos más adecuada debería ser el
pago de intereses, ya que ésta es una medida
comprehensiva del costo del endeudamiento.
Si en cambio, el objetivo fuera asegurar la
sostenibilidad de la deuda, la medida de costo
debería evaluarse a partir del valor presente
del stock de endeudamiento.
Los eventos riesgosos pueden ser de diversa
naturaleza y pueden transmitirse al costo
financiero a través de mecanismos diversos.A
continuación, se analizan los distintos riesgos
financieros a los que se encuentra expuesto el
endeudamiento público de una economía.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
21
8.3.1
RIESGO DE TASA
DE INTERÉS
Un endeudamiento de corta duración puede
ser considerado más riesgoso que uno de larga
duración, ya que al momento de refinanciar
pasivos pueden haber ocurrido variaciones
de las tasas de interés que incrementan el
costo financiero de la deuda.
Como criterio general, puede establecerse
que las deudas de corto plazo a tasa de
interés fija y las deudas a cualquier plazo
a tasas variables son consideradas más
riesgosas que las deudas de largo plazo
contraídas a tasa de interés fija.
El riesgo de tasa de interés tiene dos
componentes. Por un lado, la porción de
endeudamiento contraído a tasa de interés
variable se encuentra expuesta al riesgo de
variación de tasas de forma directa, sean éstas
en moneda nacional o en moneda extranjera.
Por otro lado, la parte del endeudamiento
que debe ser refinanciada a corto plazo
también está expuesta a riesgo de tasas
de interés, sin importar si el endeudamiento
fue contraído originalmente a tasas fijas o a
tasas variables.
22
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Las variaciones de tasas de interés impactan
directamente en el servicio de la deuda,
en la medida en que pueden provocar
modificaciones en la partida de intereses.Un
aumento abrupto e inesperado del pago de
intereses podría requerir recortes del gasto
público, en áreas del gasto corriente o de las
inversiones. En presencia de fuertes rigideces
a la baja en el gasto público, un shock al
alza de las tasas de interés podría requerir
un aumento de impuestos. En situaciones
extremas, las variaciones de tasas de
interés podrían conducir a situaciones de
incumplimiento de los compromisos del
endeudamiento.
El impacto de las variaciones de tasas de
interés sobre las finanzas públicas depende
de la proporción de deuda pública que se
encuentra expuesta a este tipo de shock. Las
estructuras de endeudamiento que presentan
vencimientos elevados a corto plazo a tasas
variables se encuentran más expuestas al
riesgo de tasa de interés. El trade-off entre el
riesgo de tasas de los instrumentos de corto y
largo plazo se ve exacerbado si las tasas de
corto plazo son más volátiles que las de largo
plazo.
Las alternativas de administración del riesgo
de tasa de interés dependen del grado de
desarrollo del mercado financiero interno. En
economías en que los mercados secundarios
de deuda pública se encuentran escasamente
desarrollados, la forma de mitigar este tipo
de riesgo debe apoyarse, necesariamente,
en la contratación de nuevo endeudamiento
a tasa de interés fija a plazos más largos.
En ciertas circunstancias los administradores
del endeudamiento público pueden recurrir
a operaciones de recompra de instrumentos
para reducir la porción de deuda expuesta a
variaciones de tasa de interés. Obviamente,
para poder concretar este tipo de operaciones
es necesario disponer de la liquidez suficiente
para efectuar la recompra y, además, que los
tenedores de los títulos estén dispuestos a
desprenderse de los mismos. En casos en que
los poseedores de los títulos son renuentes
a operar en el mercado secundario, las
alternativas de recompra de títulos sólo
pueden prosperar en el marco de operaciones
puntuales especialmente diseñadas para el
manejo de los pasivos.
Las variaciones de tasas de
interés impactan directamente
en el servicio de la deuda.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
23
8.3.2
RIESGO DE
REFINANCIAMIENTO
La incertidumbre acerca de la posibilidad de
lograr financiamiento en condiciones similares
a las actuales es un factor que debe ser tenido
en cuenta en la gestión del endeudamiento
público. Esta incertidumbre se manifiesta
en posibles incrementos en el servicio del
endeudamiento a medida que se procede
a la renovación del stock de deuda vigente.
Es por ello que el riesgo de refinanciamiento
(roll-over risk) se encuentra íntimamente
relacionado con el riesgo de tasa de
interés. Ante dificultades macroeconómicas
internas o en presencia de circunstancias
extremadamente adversas en los mercados
internacionales de capitales, es posible que
la deuda no pueda ser refinanciada a ningún
costo. El riesgo de refinanciamiento puede
provocar, por tanto, graves problemas para
los países deudores.
El
mejor
indicador
del
riesgo
de
refinanciamiento viene dado por el perfil
temporal de vencimientos de la deuda. La
elevada concentración de amortizaciones
24
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
en el corto plazo es un indicio evidente de
que el país podría enfrentar problemas al
vencimiento de las obligaciones financieras
que tenía previsto refinanciar.
La mitigación de esta modalidad de riesgo
depende de la fuente de financiamiento
considerada. El análisis de la composición
del endeudamiento representa, por tanto,
la alternativa metodológica más apropiada
para evaluar el origen y la importancia de
este tipo de riesgo.
El vencimiento de un préstamo contraído
con una institución financiera multilateral es
probable que pueda ser refinanciado a través
una nueva operación de crédito con la misma
institución. Esto suele ser posible aun en
circunstancias en que se encuentra “cerrado”
el acceso al financiamiento de mercado.En
cambio, los vencimientos de títulos públicos
colocados en el mercado interno o los de
bonos soberanos emitidos en los mercados
internacionales deberían ser refinanciados
en los mercados, aunque esto implique
costos marginales muy elevados.Es evidente,
por tanto, que el riesgo de refinanciamiento
tiende a ser mayor cuando la deuda pública
ha sido contraída en el mercado.
Durante las últimas décadas, las economías
emergentes han enfrentado fluctuaciones
sin precedentes en el “apetito” de los
mercados por títulos soberanos. En reiteradas
oportunidades, las variaciones al alza o
a la baja de la demanda internacional no
han guardado relación con los fundamentos
económicos y políticos de los países emisores.
Los episodios del tipo sudden stop han
ocurrido repetidamente. En muchos casos,
las interrupciones abruptas en el acceso
al financiamiento estuvieron relacionadas
con cambios en la percepción de riesgo por
parte de los inversores, que desembocaron
en reestructuras de sus portafolios de
inversión en las que redujeron sus tenencias
de bonos soberanos de países emergentes.
En la mayoría de los casos, los cambios de
Es desaconsejable subestimar
la importancia del riesgo de
refinanciamiento.
preferencias de los inversores no parecen
estar explicadas por el riesgo específico del
emisor soberano, por lo que el advenimiento
de este tipo de fenómeno se convierte en
un shock inesperado que cambia de forma
drástica las condiciones de acceso a los
mercados internacionales de capitales.
de vencimientos es uniforme a lo largo del
tiempo. En ausencia de vencimientos anuales
iguales, el monitoreo de este riesgo requiere
utilizar información sobre la proporción de
la deuda pública (de mercado) que vence
a determinado plazo, por ejemplo, en el
transcurso de los próximos doce meses. En
determinadas circunstancias, es posible que
No se dispone de una metodología estándar sea conveniente manejar datos sobre los
para evaluar el riesgo de refinanciamiento. vencimientos a períodos más extensos (tres, o
La medida de duración promedio del incluso cinco años).
endeudamiento es frecuentemente utilizada
para tener una medida sintética de la La existencia de mercados secundarios amplios
importancia de este riesgo. Este indicador y profundos ofrece mejores oportunidades
puede mantenerse constante, o extenderse, para mitigar el riesgo de refinanciamiento,
si la nueva deuda es contraída a plazos ya que la operativa en estos mercados
iguales, o superiores, a la duración promedio permite concretar operaciones de canje o de
de la deuda vigente.
recompra de títulos públicos. Las operaciones
de canje implican la recompra de títulos que
Debe tenerse en cuenta, no obstante, que el gobierno quiere retirar y simultáneamente
la duración promedio aporta información la venta de títulos que mejoran el perfil de
insuficiente a la hora de evaluar el riesgo vencimientos del endeudamiento. En las
de refinanciación. En realidad, sólo ofrece operaciones de recompra, el gobierno ofrece
información relevante cuando la estructura cancelar determinadas deudas antes de su
vencimiento. Este tipo de operaciones puede
realizarse en los mercados secundarios o
haciendo ofertas públicas de recompra a
tenedores de determinados títulos de deuda
pública.
Si se pretende evitar que la refinanciación de
la deuda se convierta en una vulnerabilidad
financiera relevante, es conveniente planificar
y ejecutar oportunamente operaciones
de manejo de pasivos con el propósito
de alcanzar un perfil “suavizado” de los
vencimientos del endeudamiento público.
Es altamente desaconsejable subestimar la
importancia del riesgo de refinanciamiento
y postergar la implementación de acciones
que contribuyan a mitigar la vulnerabilidad
asociada a la concentración de vencimientos.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
25
8.3.3
Los países
emergentes
se endeudan
en moneda
extranjera
porque no hay
ahorro interno
suficiente
ni mercados
financieros
en moneda
nacional.
26
RIESGO CAMBIARIO O DE
TIPO DE CAMBIO
El costo financiero de la deuda pública
denominada en moneda extranjera está
expuesto a variaciones del tipo de cambio.
La depreciación de la moneda nacional se
convierte así en un factor de vulnerabilidad
de la política fiscal. La relevancia de
esta vulnerabilidad depende del nivel de
endeudamiento en moneda extranjera y de
la volatilidad del tipo de cambio. Cuando
la proporción de deuda en dólares es muy
elevada, los shocks sobre el tipo de cambio
real pueden convertirse en un factor de riesgo
muy importante y puede afectar de forma
significativa el servicio del endeudamiento
(expresado en moneda nacional).
Los países emergentes se endeudan en
moneda extranjera porque no tienen
posibilidades de cubrir sus necesidades de
financiamiento en el mercado local en moneda
nacional. El recurso del financiamiento en
moneda extranjera suele estar relacionado
con la insuficiencia de ahorro interno y con
la inexistencia de mercados financieros
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
locales con el nivel de desarrollo necesario
para que la política de endeudamiento
pueda apoyarse en la emisión de títulos en
moneda nacional. En estas circunstancias,
los gobiernos recurren a los mercados
internacionales de capitales para compensar
la escasez de ahorro interno, para extender
la estructura de vencimientos de su deuda
pública y para acceder a financiamiento de
largo plazo a tasas de interés fijas.
Por lo general, las economías emergentes
se encuentran expuestas a shocks externos
(reales y financieros) considerablemente más
volátiles que los que suelen afectar a las
economías desarrolladas. Las variaciones de
los precios internacionales de los productos
básicos, las frecuentes fluctuaciones de los
términos del intercambio, la ocurrencia de
desastres naturales que impactan sobre
la producción exportable, los fenómenos
de contagio financiero, la emergencia de
sudden-stops que contraen los flujos de recursos
financieros que los países pueden captar en
El grado de apertura de la
economía afecta el riesgo
del tipo de cambio sobre
las finanzas públicas.
los mercados internacionales de capitales,
hacen que las economías emergentes deban
procesar ajustes macroeconómicos que,
normalmente, requieren la modificación del
tipo de cambio. Los mecanismos de ajuste
derivados del movimiento del tipo de cambio
real impactan sobre el ratio Deuda Pública/
PIB, y pueden provocar alteraciones abruptas
y significativas en el servicio de la deuda. En
casos extremos, las variaciones cambiarias
pueden empujar a la economía desde una
posición de deuda pública sostenible a una
situación insostenible.
En la práctica, el manejo del riesgo de tipo de
cambio requiere analizar las características
de la economía en cuestión, en particular,
debe considerarse la forma en que se
transmiten las variaciones del tipo de cambio
sobre la estructura macroeconómica. El grado
de apertura de la economía tiene especial
importancia a la hora de evaluar el impacto
de este tipo de riesgo sobre el endeudamiento
y sobre las finanzas públicas. En economías
relativamente cerradas, suele observarse un
vínculo débil entre el comportamiento del
resultado fiscal primario y la trayectoria del
servicio de la deuda pública denominada
en moneda extranjera. En este caso, los
responsables de la administración de la
deuda podrían concentrar la atención en la
composición del endeudamiento público que
resulte menos volátil respecto a las tasas de
interés internacionales y al tipo de cambio.
La situación es diferente si el país
mantiene vínculos bilaterales fuertes con
una determinada economía. En estas
circunstancias, es necesario analizar la
interacción entre el resultado fiscal primario
y el comportamiento de los tipos de cambio
bilaterales respecto a los socios comerciales,
y así poder determinar la composición
óptima por monedas del endeudamiento
público. El análisis de estos aspectos implica,
necesariamente, evaluar la sensibilidad de
los ingresos fiscales y del gasto público ante
variaciones del tipo de cambio.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
27
8.3.4
RIESGO DE
LIQUIDEZ
En circunstancias en que los mercados de
capitales registran alzas transitorias de las
tasas de interés, o cuando las economías
enfrentan restricciones para acceder al
financiamiento internacional, es probable que
la insuficiencia de activos financieros líquidos
pueda provocar un incremento inesperado del
costo financiero del endeudamiento público.
La escasez de liquidez puede llegar a impedir
el cumplimiento regular de las obligaciones
derivadas del servicio de la deuda y puede
provocar severas complicaciones en la
ejecución de la política fiscal (pago de
salarios y jubilaciones; cancelación de
facturas de los proveedores, interrupción o
enlentecimiento de ejecución de proyectos de
inversión pública, etc.). Una crisis de liquidez
en el sector público puede traer aparejadas
graves consecuencias políticas y sociales,
que van más allá de los costos económicos y
financieros.
28
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
8.4
POLÍTICA FISCAL Y ADMINISTRACIÓN
DE LA DEUDA EN URUGUAY
La discusión sobre la relevancia de los
aspectos fiscales resulta frecuente en Uruguay
tanto a nivel académico como político. La
polémica se ha focalizado, usualmente, en el
nivel del déficit fiscal y sobre la necesidad de
realizar “ajustes fiscales”1.
En este apartado se realiza una evaluación
de la situación fiscal en la última década,
teniendo en cuenta los parámetros de análisis
presentados en las secciones anteriores, es
decir, considerando las implicaciones del
resultado fiscal sobre la sostenibilidad de la
deuda pública.
Por cierto, los debates sobre la política fiscal podrían abarcar
otras dimensiones. Algunas de ellas han sido analizadas en
el Capítulo 7. Otras, como las propuestas keynesianas que
aconsejan el uso de la política fiscal con el propósito de atenuar
las fluctuaciones cíclicas de la economía se abordan en el
Capítulo 9.
1
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
29
GRÁFICO 8.2
8.4.1
EL DÉFICIT
FISCAL Y LA
DEUDA PÚBLICA
Resultado Fiscal Primario y Global
Porcentaje del PIB
4
3
2
1
RP/PIB
RG/PIB
0
-1
-2
-3
-4
Fuente: Elaborado a partir de información del Ministerio
de Economía y Finanzas y del Banco Central del Uruguay.
El Gráfico 8.2 muestra la evolución de los
indicadores de resultado fiscal primario (RP)
y del resultado fiscal global (RG) desde
los últimos años del siglo pasado. Puede
apreciarse que la alta variabilidad ha sido un
rasgo característico de ambos indicadores.
En lo que refiere al resultado fiscal primario
es posible identificar dos períodos bien
diferenciados. El primero, comprendido
entre los años 1999 y 2005, se encuentra
caracterizado por una mejora continua del
indicador. A partir de 2006 se observa un
comportamiento más fluctuante, aunque
30
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
mostrando una tendencia hacia un progresivo indicador, que pasó de un nivel deficitario
deterioro.
de casi 2 puntos porcentuales del PIB a una
posición equilibrada. Sin embargo, el mayor
Durante la primera fase es posible establecer esfuerzo fiscal primario no logró evitar que
diferencias notorias entre el periodo previo la trayectoria del resultado fiscal global
a la crisis económica y financiera de 2002 y continuara deteriorándose, pasando de
los años posteriores. Hasta 2002, se registró un déficit de algo más del 3% del PIB en
un resultado deficitario tanto a nivel global 1999 a casi 4%. En esta fase, las diferentes
como a nivel del resultado primario. Durante trayectorias entre el resultado fiscal primario
este período se observó una incipiente y el global se explican, básicamente, por la
tendencia hacia la corrección del importante creciente carga de los intereses de la deuda
desequilibrio que había registrado el resultado pública.
fiscal primario hacia finales del siglo XX. En
el año 2002 se advirtió una mejora en este
En el año 2003 se registra una muy significativa
mejora del resultado fiscal primario, que pasa
a ubicarse por encima del 3% del PIB. Este
esfuerzo fiscal permitió quebrar la trayectoria
creciente del déficit global, que comienza a
reducirse, precisamente, en ese año. Durante
2004 y 2005 el resultado fiscal primario
continúa mejorando, hasta alcanzar valores
superiores al 4% del PIB. Estos niveles de
superávit primario permitieron que el déficit
fiscal global continuará mostrando una
trayectoria descendente.
A partir del año 2006, habiéndose consolidado
la recuperación de la economía, se aprecia
un cambio de tendencia en el resultado fiscal
primario, comenzando a mostrar resultados
superavitarios más moderados. La tendencia
al desmejoramiento del resultado primario se
prolonga con ciertas oscilaciones hasta el
año 2014, en que, por primera vez en algo
más de una década, vuelve a registrarse un
resultado deficitario. El deterioro del resultado
fiscal primario se correspondió, a su vez, con
un empeoramiento del resultado global del
sector público, el cual alcanzó en el año 2014
un déficit global similar al observado en el
año 2002.
El Gráfico 8.3 muestra la evolución de la
deuda pública neta en el mismo período.
En lo que refiere a la deuda pública neta
del sector público es posible identificar dos
etapas claramente diferenciadas. Entre los
años 1999 y 2003 se registra un importante
incremento de la deuda como proporción
del PIB, rasgo que se correspondería con la
violación de la condición de sostenibilidad.
En contraste, a partir de 2004, el indicador
muestra
una
persistente
trayectoria
descendente, interrumpida únicamente en
el año 2009, como consecuencia de la crisis
financiera internacional. Puede afirmarse
que, desde el 2004 hasta el presente, la
trayectoria de la deuda pública neta ha sido
coherente con la sostenibilidad fiscal.
GRÁFICO 8.3
Deuda Neta, Deuda Bruta y Activos del Sector Público
Porcentaje del PIB
120
DN/PIB
100
80
DB/PIB
Activos/PIB
60
40
20
0
Fuente: Elaborado a partir de información del Ministerio de
Economía y Finanzas y del Banco Central del Uruguay.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
31
Un aspecto a destacar en la evolución de la
deuda pública es la variación brusca que se
observa en 2002. En este año, la deuda neta
se incrementó en 27,5 puntos porcentuales
del PIB (pasando del 31,5% del PIB en 2001
al 59% en el año 2002). Este cambio en el
ratio Deuda/PIB surge como consecuencia
de la acción conjunta de varios factores. En
primer lugar, la crisis económica y financiera
de 2002 significó una importante contracción
del PIB real de la economía que se tradujo
en una reducción del denominador del ratio
Deuda/PIB. En segundo lugar, el año 2002
registró un importante déficit global del
sector público que requirió un incremento
del endeudamiento para financiarlo. En
tercer lugar, hay que subrayar que la mayor
parte del incremento del ratio Deuda/PIB
es atribuible a una variación registrada
en los precios relativos, asociada a la
maxi-devaluación de la moneda nacional
ocurrida a mediados de 2002. En efecto, el
aumento pronunciado del tipo de cambio
determinó una contracción significativa
del valor nominal del PIB expresado en
dólares, afectando en mucho menor medida
a la deuda pública, debido a que en ese
momento el endeudamiento de Uruguay
estaba mayoritariamente denominado en
dólares.
32
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
La consideración conjunta de los indicadores
de resultado fiscal y de deuda pública de
los últimos 15 años refleja en forma clara
las limitaciones que presenta el análisis
de la solidez fiscal atendiendo únicamente
la evolución del resultado fiscal global o
primario. En efecto, en el período 19992003, donde se aprecia una significativa
mejora del resultado fiscal, la deuda pública
mostró una trayectoria que, desde la
perspectiva del análisis tradicional, merece
el calificativo de insostenible. Justamente,
es el carácter insostenible de la posición
fiscal la que explica el creciente esfuerzo
fiscal que debió realizarse a partir de 2003.
No debe perderse de vista que entre 1999 y
2002 la economía atravesó por un periodo
de fuerte contracción del PIB. La situación
de crisis económica determinó que el costo
del financiamiento al que accedía Uruguay
fuera elevado y que, por ende, el esfuerzo
fiscal necesario para recomponer la
sostenibilidad haya sido considerablemente
mayor.
Por otra parte, el deterioro del resultado
fiscal primario a partir del año 2006 ha
sido compatible con una trayectoria
continua y persistente de descenso del
ratio Deuda/PIB, lo que se corresponde
con el restablecimiento de una senda de
sostenibilidad fiscal. Esta situación se
explica debido a que el fuerte crecimiento
económico observado, junto con la mejora en
las condiciones de acceso al financiamiento
una vez superada la crisis, determinó que el
nivel de resultado fiscal primario requerido
para asegurar la sostenibilidad de la deuda
pública se redujera en forma significativa.
Al analizar la situación fiscal actual de la
economía uruguaya deben considerarse
dos aspectos importantes. En primer lugar,
hay que tener presente que si en el futuro
se consolidara un escenario de menor
ritmo de crecimiento, y si se produjera el
incremento previsto en las tasas de interés
internacionales (que impactaría sobre el
costo de financiamiento del Estado) podría
ocurrir que la trayectoria del ratio Deuda/
PIB dejara de ser sostenible, volviéndose
necesario incrementar el esfuerzo fiscal
primario. En segundo lugar, el relativamente
bajo nivel en que se ubica el ratio Deuda/
PIB en 2015, así como los efectos de las
importantes
trasformaciones
ocurridas
en la composición del endeudamiento
público, reducen de forma considerable
la posibilidad de ingresar en un escenario
que requiera un significativo “ajuste” en las
finanzas públicas.
8.4.2
En 2002, el ratio
Deuda/PIB
sufrió un brusco
incremento
debido al
elevado grado
de dolarización
de la deuda.
GESTIÓN DE RIESGOS Y
VULNERABILIDAD FISCAL
Mientras más relevantes sean los riesgos
a los que se encuentra expuesto el
endeudamiento público, mayores serán
las probabilidades de que los cambios
en el contexto económico generen
vulnerabilidades fiscales. Por ello, para
evaluar la solidez de la política fiscal en
un determinado momento no alcanza con
verificar si se cumple o no la condición de
sostenibilidad de la deuda, sino que es
necesario analizar la forma en que el nivel y
la composición del endeudamiento plantean
riesgos potencialmente relevantes.
al riesgo de variación del tipo de cambio
real. En 2002, el ratio Deuda/PIB sufrió un
brusco incremento debido al elevado grado
de dolarización de la deuda.
La elevada participación de la deuda
denominada en moneda extranjera ha sido,
tradicionalmente, un factor muy importante
de vulnerabilidad fiscal y financiera en
Uruguay. La crisis económica de 2002 y
las repercusiones de la maxi-devaluación
acontecida en ese año representan un
claro ejemplo de la forma en que el
endeudamiento público, y las finanzas
públicas en su conjunto, estaban expuestos
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
33
En el Gráfico 8.4 puede apreciarse que el grado
de dolarización de la deuda pública uruguaya
se ha ido reduciendo en forma sistemática en el
transcurso de la última década. La proporción de
la deuda denominada en moneda nacional pasó
de representar menos del 5% del total de la deuda
bruta en 2002, a situarse levemente por debajo
del 60% en el año 2014. Adicionalmente, mientras
que en 2002 los activos de reserva del sector
público equivalían al 30% del total de la deuda
bruta, en 2014 éstos llegaron a representar más
del 60%. En el nuevo contexto surge claramente
que la exposición del endeudamiento público de
Uruguay al riesgo cambiario se ha visto reducida
en forma considerable y que ya no representa
una vulnerabilidad tan relevante como era en el
pasado para la política fiscal.
La mitigación de este factor de vulnerabilidad
constituye un dato relevante para la política
fiscal, en particular, ante coyunturas en que
podrían generarse presiones al alza del tipo de
cambio real. Precisamente, entre los años 2014
y 2015 la moneda nacional se ha depreciado en
casi un 50% respecto al dólar sin que ello se haya
visto reflejado en movimientos significativos del
ratio Deuda/PIB.
34
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
GRÁFICO 8.4
Deuda Pública en Moneda Nacional
Porcentaje de la Deuda Bruta Total
60
50
40
30
20
10
0
Fuente: Ministerio de Economía y Finanzas y del Banco Central del Uruguay.
Por otra parte, en el Gráfico 8.5 puede
apreciarse que la proporción de la deuda
pública contraída a tasa de interés variable
se ha ido reduciendo progresivamente hasta
ubicarse en el 2016 por debajo del 20% del
endeudamiento total. Este aspecto cobra
relevancia ante coyunturas caracterizadas
por incrementos en las tasas de interés
internacionales. Téngase en cuenta que las
variaciones en el costo financiero modifican
el resultado fiscal primario compatible con
la condición de sostenibilidad de la deuda
pública.
Una proporción elevada de deuda a tasa
de interés fija reduce, al menos a corto
plazo, la vulnerabilidad de la posición fiscal
frente a variaciones en las tasas de interés
internacionales. En la medida en que la deuda
tenga vencimientos poco concentrados a lo
largo del tiempo, los incrementos en las tasas
de interés internacionales afectarían sólo a la
porción de la deuda que se va renovando,
lo que implica que las eventuales alzas
irían impactando en forma gradual sobre el
servicio de la deuda. La mayor proporción de
deuda a tasa fija permite al gobierno tener
mejor control sobre el costo de la deuda, y
ofrece un horizonte temporal más amplió para
realizar eventuales ajustes y correcciones en
la política fiscal.
GRÁFICO 8.5
Deuda contraída a tasa de interés fija
Porcentaje de la Deuda Bruta Total
90
80
70
60
50
40
30
20
10
0
Fuente: BCU.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
35
Otro aspecto relevante para evaluar la
vulnerabilidad de la deuda es su duración
promedio y la concentración de vencimientos
en períodos determinados. El Gráfico 8.6
muestra la forma en que ha evolucionado
durante los últimos años el indicador de
duración promedio de la deuda del Gobierno
Central en moneda extranjera. Puede
apreciarse claramente la mejora respecto
a la situación imperante a principios de
siglo. En promedio, durante el año 2015, el
indicador se ubicó en 15,2 años. Este nivel es
considerablemente mayor al nivel existente
en 2004, cuando el valor del indicador se
situaba en 7,2 años. Actualmente, la situación
de Uruguay es comparable con la de los
países emergentes que tienen las mayores
duraciones promedio de su endeudamiento
público.
GRÁFICO 8.6
Duración Promedio de la Deuda del Gobierno Central en Moneda Extranjera
En años
16
14
12
10
8
6
2004
2006
2008
2010
2012
2014
Fuente: Unidad de Gestión de Deuda. Ministerio de Economía y Finanzas del Uruguay.
36
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Uruguay ha mantenido una política
prudente para mitigar el riesgo de liquidez.
Desde el periodo previo a la crisis financiera
internacional de 2008, precipitada por
la quiebra de Lehmann Brothers, los
responsables de la administración de la
deuda han procurado mantener niveles
elevados de liquidez en moneda extranjera.
El proceso de acumulación de liquidez se
vió favorecido por las bajas tasas de interés
imperantes en los mercados internacionales
de capitales, debido a que moderaron su
costo de mantenimiento, el cual hubiese
sido más elevado con tasas internacionales
del nivel de finales del siglo pasado.En
algunos años, la liquidez del gobierno llegó
a superar los 3 puntos porcentuales del PIB.
Por otra parte, la acumulación de reservas
internacionales por parte del Banco Central
a partir de 2010 ha sido significativa,
superando los 30 puntos porcentuales
del PIB en 2014. Este nivel de reservas
internacionales es el más alto de la historia
de Uruguay.
La estrategia de Uruguay para evitar
problemas
de
liquidez
incluyó
la
contratación de un conjunto de operaciones
de crédito precautorios con organismos
multilaterales de crédito que operan en la
región. En concreto, en distintos momentos
el gobierno gestionó líneas de crédito
contingentes con el Banco Interamericano
de Desarrollo (BID), con la Corporación
Andina de Fomento (CAF) y con el Fondo
Latinoamericano de Reservas (FLAR). El
monto total de recursos disponibles para
el país en este tipo de créditos llegó a
superar, en algunos momentos, los 5 puntos
porcentuales del PIB.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
37
GRÁFICO 8.7
Evolución de la Calificación
de la Deuda Uruguaya
8.4.3
FUNDAMENTOS
MACROECONÓMICOS
Y REPUTACIÓN
Fuente: Standard & Poor´s, Fitch y Moody´s
38
En los mercados financieros, en general,
y en los mercados de deuda pública, en
particular, suelen generarse círculos virtuosos
o viciosos entre los fundamentos económicos
que determinan sostenibilidad de la deuda y
la reputación de las autoridades respecto al
cumplimiento de las obligaciones derivadas
del endeudamiento.
para reencauzar a la deuda pública hacia
una trayectoria sostenible. Por el contrario,
en momentos en que la trayectoria de la
deuda es sostenible y en que existe una clara
solidez de la política fiscal, los gobiernos
tienen posibilidades de colocar nueva deuda
pública en los mercados pagando tasas de
interés más bajas.
En circunstancias en que la deuda pública
amenaza con ingresar en una trayectoria
insostenible y en que la política fiscal se
expone a vulnerabilidades relevantes, los
inversores suelen exigir un mayor “premio” por
el mayor riesgo asociado. El incremento en
la tasa de interés vuelve aún más importante
el ajuste requerido en las finanzas públicas
La última década en Uruguay se ha
caracterizado por un círculo virtuoso en que las
reducciones sistemáticas del ratio Deuda/PIB,
junto con la mitigación de las vulnerabilidades
financieras, se reflejaron en una menor
percepción de riesgo por parte de los inversores
y permitieron que el gobierno emitiera deuda a
tasas de interés muy reducidas.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
La percepción de los inversores respecto
de la deuda pública queda reflejada en
dos factores. En primer lugar, los inversores
prestan atención a la calificación de la
deuda soberana de los países. En el Gráfico
8.7 puede apreciarse que a lo largo de los
últimos años las empresas internacionales
especializadas en la calificación de riesgo
han mejorado en forma continua la “nota”
de la deuda pública uruguaya. En particular,
desde el año 2012 en adelante, las tres
empresas más prestigiosas han vuelto a
otorgar a la deuda pública de Uruguay el
Grado Inversor, después de que éste se
hubiera perdido durante la crisis de 2002.
La calificadora de riesgo Standard & Poor’s
elevó la nota de Uruguay hasta BB+ desde
BB, lo que deja al país a un paso del grado
inversor. S&P era la única de las tres grandes
–junto a Moody’s y Fitch- que mantenía a
Uruguay por debajo de esa nota. Fitch elevó
la nota uruguaya este mes, mientras que
Moody’s había dejado al país a un peldaño
del preciado investment grade en diciembre
de 2010.
Uruguay ostentó el grado inversor entre
1997 y 2002, cuando se sumió en la crisis
financiera.
25 DE JULIO 2011
El reconocimiento a Uruguay coincide con el
castigo de las agencias calificadoras a la
deuda de los países europeos, sumergidos en
una crisis de deuda que la semana pasada
forzó a la Unión Europea a aprobar un nuevo
rescate para Grecia.
El país heleno quedó al borde de default
luego de que se resolviera incluir en la nueva
ronda de ayuda a los acreedores privados,
lo que es interpretado por las agencias de
riesgo como un “impago selectivo”, similar al
que enfrentó Uruguay en la crisis de 2002.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
39
11
el observador
Miércoles 4 de abril de 2012
economía y finanzas
12
EconoMía y finanzas
suba de nota
Viene de la página anterior
2.500
2.000
1.500
1.000
llos que prestan sus capitales al
Estado sino también de quienes
apuestan a la inversión productiva dentro del país. “Para Uruguay
es excelente, es un reconocimiento. Tiene un efecto de marketing
equiparable con la selección de
fútbol”, señaló el presidente de la
Bolsa de Valores de Montevideo
(BVM), Pablo Montaldo.
Al mismo tiempo, es también
un respaldo. Para la directora de
la Unidad de Gestión de la Deuda,
Azucena Arbeleche, “si hay una
turbulencia financiera, si la in-
certidumbre que vemos afuera se
traduce en un shock negativo, que
Uruguay cuente con esa calificación puede hacerle una gran diferencia al inversor”. Para el gobierno
es un espaldarazo tanto en lo que
respecta a la política fiscal como
en el equilibrio de los objetivos de
mejora de los indicadores sociales
y del atractivo del país para el mercado. Según sostuvo el vicepresidente Danilo Astori, “confirma una
trayectoria y una forma de hacer las
cosas. Y si al mismo tiempo mejoramos los indicadores sociales, lo
que está mostrando es que este es
el camino a seguir”. l
500
0
Uruguay vuelve a competir en el
selecto club del grado inversor
suba de nota. Gobierno y analistas esperan nuevos capitales ávidos por la deuda y la inversión productiva
f. comesaña y l. luzzi
@fcomesana / @leoluzzi
L
a misma calficadora que
tomó la iniciativa de quitarle
a Uruguay su confianza en el
momento más negro de su historia
económica fue la primera en devolverle, 10 años después, el carné de
ingreso al club de los países amigos
de los mercados financieros.
El 14 de febrero de 2002, en
medio de una crisis mundial,
Standard & Poor’s redujo la calificación crediticia de Uruguay de
BBB- a BB+, pasando de la comodidad del grado inversor al árido
terreno de la especulación. En
medio de otra crisis, que esta vez
amenaza la estabilidad del mundo desarrollado y lleva a los socios
comerciales de la región a blindar
sus fronteras, Uruguay recuperó
esa preciada categoría.
“Uruguay vuelve a lo que logró
en el año 1997, después de un largo
proceso”, dijo a El Observador Carlos
Sténeri, ex director de la Unidad de
Gestión de la Deuda del Ministerio de Economía (MEF) y hombre
de primera línea en las decisiones
relacionadas con el manejo de los
pasivos del Estado desde el restablecimiento de la democracia. “A pesar de la crisis de 2002, el país pudo
recuperar lo que había perdido.
Cuando las cosas se hacen bien, uno
recupera lo que merece”, concluyó.
El camino al grado inversor fue
largo y estuvo signado por el escepticismo por el lado de las calificadoras de riesgo, y de indignación por
parte del gobierno. El mercado le
dio a Uruguay el reconocimiento
desde mediados de 2008, cuando el
riesgo soberano empezó a ir atado
al de Brasil, Colombia y Perú, los
países de la región que se encuentran –como ahora Uruguay– en los
primeros escalones de la categoría
de privilegio. Mejor calificados están Chile y México. En palabras del
ministro de Economía, Fernando
Lorenzo: “Hoy los inversores estaban reconociendo a Uruguay todo
lo que las calificadoras recién ahora
reconocen”.
La gestión de la deuda pública
y la credibilidad de las políticas
macroeconómicas fueron los elementos que más destacó Standard
& Poor’s a la hora de hacer el camino inverso al de febrero de 2002 y
el observador
Miércoles 4 de abril de 2012
elevar la nota uruguaya de BB+ a
BBB- con perspectiva estable.
Según señaló la agencia estadounidense en un comunicado
difundido ayer poco después de
las seis de la tarde, a pesar de un
agravamiento de las condiciones
internacionales, se espera que
Uruguay siga fortaleciendo su posición y manteniendo la prudencia
en su política fiscal.
“Van a venir años que no son
fáciles”, dijo desde Buenos Aires a
El Observador Sebastián Briozzo,
responsable del análisis de Standard & Poor’s para Uruguay. “Si
la situación externa o regional se
complicara, sabemos que el país
está bien preparado”.
Las autoridades de gobierno y
los analistas privados consulta-
dos por El Observador coinciden
en que las restantes calificadoras
de riesgo no tardarán en seguir los
pasos de Standard & Poor’s.
A Uruguay se le abren perspectivas auspiciosas. En primer lugar,
en el mercado de crédito. Deuda
más barata a partir de un mayor
apetito internacional por los títulos emitidos. Ahora que Uruguay
posee el grado inversor, muchos
fondos de pensiones de nivel mundial tendrán acceso a los activos
orientales. Bonos en dólares y en
unidades indexadas podrían tener
un salto de nivel en sus precios.
Pero, además, el país se perfila
de otra manera ante los ojos de
los inversores. No solo de aqueContinúa en la página siguiente
opiniones
Se fortalece la línea astorista
lll El grado inversor que
recuperó Uruguay ayer es un
espaldarazo al equipo económico de orientación astorista, liderado por el ministro
Fernando Lorenzo. En un
clima de constante tensión
dentro del gobierno con la
opinión de los profesionales
que rodean y asesoran al
presidente José Mujica, este
logro resulta un aval a la línea
económica impulsada desde
2005 (gobierno de Tabaré
Vázquez) por el ex ministro
de Economía y ahora vice-
presidente, Danilo Astori. En
términos futbolísticos, este
es un “golazo” que se anota el
sector que dirige, que ahora
tiene un pergamino más para
decir que la política económica escogida es la correcta
y la que exhibe mejores
resultados, tanto externos
como domésticos (baja la
pobreza y sube el empleo).
Aunque no van a “camisetear”, los astoristas se anotan
un punto en las discusiones
con el MPP y el ala marxistaleninista del FA.
análisis
nelson Fernández
Un reconocimiento a tres gobiernos
D
ouglas Peterson era
el gerente general del
Citibank en Uruguay
cuando el país recibió por
primera vez la categoría de
investment grade. El ejecutivo
norteamericano disfrutaba
de la vida en este rincón de
Sudamérica, pero en junio de
1998 dejó Montevideo porque
el banco le asignó un puesto
en Manhattan. Luego fue designado como CEO del Citi en
Japón, hasta que en setiembre
pasado Standard & Poor’s lo
contrató como su presidente.
Ayer, la calificadora que
preside “Doug”, como le decían en la Ciudad Vieja, le dio
a Uruguay la gran noticia que
el equipo económico esperaba
con ansiedad.
El pasaje de grado, de BB+
a BBB-, significa un salto
cualitativo para cambiar de
categoría. Uruguay vuelve a
ser considerado como país
merecedor de inversiones sin
riesgo especulativo.
40
danilo astori
VicePreSiDente De la rePública
Pablo montaldo
PreSiDente De la bolSa
sebastián briozzo
analiSta De StanDarD & Poor’S
carlos sténeri
ex Director De DeuDa - MeF
Para nosotros es importante obtener ese reconocimiento. Si hay una
turbulencia financiera, que uruguay
cuente con esa calificación le puede
hacer al inversor una diferencia
tener un título con grado inversor a
que no lo tenga. Si bien los frutos no
los vamos a ver en este momento,
los vemos como preparación para
un escenario adverso.
esto es importante desde el punto de
vista que potencia toda la economía.
confirma una trayectoria y una forma
de hacer las cosas, y si además, al
mismo tiempo, mejoramos los indicadores sociales, es este es el camino a
seguir. lo que importa para la sociedad es que además estamos bajando
la pobreza, eliminando la indigencia y
mejorando los indicadores sociales.
Desde el punto de vista del costo
para uruguay, no creo que tenga
mayores repercusiones. el investment grade ‘de facto’ el mercado ya
se lo había dado. el impacto puede
ser quienes pueden invertir en
deuda uruguaya, algunos fondos del
exterior. tiene un efecto de marketing más que nada, equiparable con
el que tuvo la selección de fútbol.
Muchas veces el impacto sobre las tasas no se da en forma inmediata, pero
sí se da a lo largo del tiempo. lo que va
pasando es que al tener el grado inversor se amplía el número de inversores
que pueden acceder a este endeudamiento. así que a lo largo del tiempo
uno espera una mejora de la tasa pero,
más importante que eso, se disminuye
el grado de volatilidad de la tasa.
uruguay entra nuevamente en la liga
de los soberanos con un rating reconocido por la comunidad internacional. Vuelve a lo que logró en el año
1997. esto demuestra que a pesar de
la crisis de 2002 el país hizo una vuelta en u, lo que indica que hay una
continuidad en la política económica.
cuando las cosas se hacen bien, uno
recupera lo que merece.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
lll
Uruguay vuelve a ser
considerado merecedor
de inversiones sin
riesgo especulativo
lll
Se trata de un premio a
lo hecho en continuidad de
política económica y con una
oficina creada especialmente
para un manejo profesional de
la deuda.
Es un premio a lo hecho por
el gobierno de Jorge Batlle en
materia de salida de la severa
crisis financiera y de un cuidadoso canje de deuda.
Un premio al gobierno de
Tabaré Vázquez que no cayó
en la tentación de refundar el
país, respetó continuidad de
políticas de financiamiento y
apostó a mantener acotado el
déficit fiscal, acortar plazos de
deuda y bajar riesgo de mone-
da extranjera.
Un premio al gobierno de
José Mujica, que persistió
en esa línea, logró más canje
para mejorar perfil de endeudamiento, y los mercados le
dieron un bajo nivel de “prima
de riesgo”, propia de un país
con investment grade.
Crecimiento económico,
más equidad, baja de pobreza… y ahora grado inversor.
El país está encadenando
el décimo año de crecimiento
económico. La pobreza se
redujo de 39,6% en 2003 a
18,6% en 2010 y a 13,7% el año
pasado. La indigencia disminuyó de 4,6% en 2004 a 1,1% en
2010 y a 0,5% en 2011.
Y la inversión, fundamental
para consolidar estas tendencias, trae también noticias
alentadoras en el horizonte.
Demasiado bueno como al momento de recibir una noticia
así, buscar los datos que pueden preocupar. Noticias como
estas son para celebrar.
en línea k Fernando Lorenzo, Ministro de econoMía
“Estas cosas ocurren por el cuidado en el manejo de las finanzas”
dificultades fiscales y financieras, esto es algo que ayuda a
distinguirnos en caso de que los
mercados comiencen a penalizar y a distinguir entre los países
según su calificación crediticia.
Por tanto, hay varias aristas a
tener en cuenta. No todas tienen
directa vinculación con el costo
al cual nos estamos endeudando. Los mercados hace un
tiempo que le reconocen al país
condiciones de costo similares
a las de otros países de la región
con grado inversor. También
se nos ofrecían plazos muy
adecuados, propios de países
con solidez fiscal y financiera
muy importante, y además para
nosotros los mercados estaban
abiertos para que pudiéramos
colocar títulos en moneda local
como extranjera. Por tanto, hay
algunas cosas que no cambian y
otras que se fortalecen o que se
convierten en una herramienta
nueva para enfrentar nuevos
problemas que puedan ocurrir
en el futuro.
¿Qué lectura hace de la decisión de s&P, que devuelve el
grado inversor al país?
Es una lectura positiva del
reconocimiento que realiza
Standard & Poor’s acerca de
que Uruguay tiene una calificación crediticia de grado
inversor y no puede haber
otra valoración que positiva,
sin lugar a dudas.
¿es una victoria política del
gobierno o esto viene de otras
administraciones?
azucena arbeleche
Directora De DeuDa - MeF
twitter.com/fernandeznelson
En primer lugar, es un logro de
toda la sociedad uruguaya que
durante 10 años ha realizado
esfuerzos muy importantes,
obviamente desde las políticas públicas pero mucho más
allá de ellas, toda la realidad
económica, las mejoras
institucionales y sociales que
el país ha tenido, todas ellas
se tienen en cuenta a la hora
de realizar una evaluación de
calificación crediticia. Lo que
entendemos es que es un reconocimiento que llega tarde,
pero llega.
en los hechos implicará un
efecto sobre todo para captar
nuevas inversiones productivas y en menor medida en las
tasas. ¿es así?
tanto seguimos esperando y
seguimos siendo pacientes,
a la espera de que las calificadoras reconozcan, ni más
ni menos, lo que el país se ha
ganado. Ni un poco más ni un
poco menos.
¿se puede ver esto como un
respaldo internacional a la política fiscal del gobierno, que
es cuestionada en lo interno?
Creo que muy difícilmente
Uruguay hubiera podido
recorrer el camino de mejora
de su calificación crediticia
desde aquellos episodios en
los cuales la situación financiera del país se descalabaró
en el año 2002.
Hubiera sido muy difícil
explicar esa trayectoria
hasta recobrar el investment
grade, 10 años después, si no
es el marco de una política
fiscal sólida, prudente y que
se transforma en la base
de sustentación misma de
lo macroeconómico. Es en
primer lugar por la solidez
del manejo fiscal, en segundo lugar por el manejo
financiero, pero sin lugar a
dudas por el cuidado con el
que se manejan las finanzas
públicas es posible que estas
cosas ocurran.
4 DE ABRIL 2012
a. sartorotti
Hay varias dimensiones. La
primera es que se amplía la base
de posibles inversores que están
dispuestos a invertir en Uruguay
tanto en papeles públicos, en
títulos, como en lo que se refiere
a otro tipo de inversiones de
riesgo.
En segundo lugar, en un
escenario de crisis, de incertidumbre, en un escenario donde
hay importantes países con
¿es esperable ahora que las
demás calificadoras también
mejoren la nota a Uruguay?
Nosotros hace tiempo que esperábamos que las calificadoras
de riesgo reconozcan al país lo
que el país ya se ha ganado. Por
Fitch Ratings se convirtió este jueves en
la última de las tres mayores que califican
la deuda uruguaya en otorgarle el grado
inversor, al elevar la nota desde BB a BBB-.
La nueva perspectiva para la calificación
corregida pasó a ser “estable”.
En su diagnóstico, Fitch destaca que la
economía uruguaya demostró resiliencia en
los años recientes, es decir capacidad de
rápida recuperación tras la caída provocada
por la crisis, lo que se ha reflejado en
saludables tasas de crecimiento económico
como el 3,6% registrado en 2012 pese a
las dificultades que atraviesan sus mayores
socios comerciales.
La calificadora proyecta además que el PIB
local local crecerá 4% este año y el próximo.
7 DE MARZO 2013
La mejora en la nota hasta el grado inversor
para Uruguay por parte de Fitch va a la
saga de las resoluciones en igual sentido
adoptadas el año pasado por sus pares
Standard & Poor’s y Moody’s.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
41
AGENCIAS CALIFICADORAS, RIESGO
SOBERANO Y GRADO INVERSOR
¿Qué significa tener el Grado Inversor?
Estrictamente, implica que el país tiene la capacidad y
voluntad de cumplir con sus obligaciones financieras. Esta
calificación crediticia refleja la confianza que genera el
marco institucional del país y la conducción de la política
económica, en particular, muestra un manejo ordenado
de la política macroeconómica.
El Grado Inversor tiene que ver con la confianza y el
prestigio que da este tipo de reconocimientos, que
alienta a inversores y a otros operadores económicos a
prestarle atención y a operar directamente con el país.
La consistencia de las políticas macroeconómicas, una
historia de vocación y voluntad de cumplimiento de
obligaciones y, también, una situación financiera, fiscal,
productiva y social sustentable en el largo plazo, es lo
que da la garantía de que los riesgos de invertir, operar,
producir y trabajar en el país sonbajos.
RECUADRO 8.3
42
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Uruguay había alcanzado el Grado Inversor otorgado por
las principales empresas calificadoras de riesgo a finales
de los años 90, pero lo perdió en febrero 2002, cuando
comenzaba a profundizarse la crisis económica y financiera.
En 2012, la empresa calificadora de riesgo Standard &
Poor (S&P) subió la nota de la deuda soberana de nuestro
país pasándola de BB+ a BBB-. Eso permitió que Uruguay
saliera de la categoría de “riesgo especulativo” y pasara
a ostentar nuevamente el “Grado Inversor”. En 2015, S&P
elevó la nota de la deuda uruguaya a “BBB”, ubicándola
un escalón por encima del umbral de Grado Inversor.
Algo similar ocurrió, más recientemente, con otra de las
empresas calificadoras (Moody´s Investors Service). Ello
representó la primera vez desde que la deuda soberana
uruguaya es objeto de calificación internacional, que dos
agencias simultáneamente ubican a Uruguay en el nivel
inmediatamente superior al del gradoinversor.
Contar con una buena calificación crediticia asegura
una mejor posición frente a un escenario internacional
incierto, y garantiza que el país no tendrá problemas
para acceder a financiamiento ante un eventual contexto
de mayor riesgo. Obviamente, en ese momento, lo que
requiere es tener multiplicidad de oferta de crédito en
condiciones adecuadas, o sea, a tasas de interés y
plazos convenientes. En este sentido, un país que detenta
el Grado Inversor ve ampliado el conjunto de potenciales
inversores que pueden invertir en él. Esto vale tanto para
las inversiones financieras (compra de títulos públicos y de
títulos de empresas privadas) como para las inversiones
productivas. Existen muchos inversores institucionales
extranjeros (fondos de pensiones, fondos de inversión)
que tienen restricciones para adquirir activos financieros
en países que no tienen Grado Inversor.
contingencia o urgencia en el hogar, es importante tener
un buen historial de cumplimiento del pago de deudas
para acceder a un préstamo. Tener un buen registro de
cumplimiento de las obligaciones crediticias también
supone endeudarse a bajo costo. Implica pagar menos
intereses, y destinar un porcentaje mayor de sus ingresos
a otros gastos como salud, esparcimiento, alimentación,
etc. Al estar bien calificado se puede pedir prestado a
un mayor plazo, es decir, se dispone de más tiempo para
devolver el dinero, puesto que quienes financian tienen
confianza en la capacidad de cumplir con lo adeudado.
Los gobiernos saben muy bien lo que significa contar con
un acceso fluido y variado al financiamiento, a bajo costo
y plazos largos. Tener una buena calificación crediticia es
pagar mucho menos intereses por la deuda pública, es
tener más dinero para la salud, la educación y el fomento
Las familias saben muy bien lo que significa estar bien del empleo. Acceder al crédito en condiciones adecuadas
calificados en sus conductas crediticias. Ello les permite ofrece oportunidades para concretar proyectos de
tener acceso fluido al crédito y tener múltiples fuentes de inversión y para aprovechar potencialidades productivas,
financiamiento para poder endeudarse. Cuando se aspira que redundan de forma directa sobre las condiciones de
a contar con financiamiento para adquirir una vivienda, vida de la población.
cuando se necesita dinero para hacer una reparación
en la casa, cuando se requiere atender cualquier
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
43
GRADO
INVERSOR
MOODY`S
Aaa
Aa1
Aa2
Aa3
A1
A2
A3
Baa1
Baa2
Baa3
Ba1
Ba2
Ba3
B1
B2
B3
Caa
Ca
C
e, p
WR
Unsolicited
44
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
STANDARD &
POOR’S
FITCH
Unsolicited
SD
RD
AAA
AA+
AA
AA−
A+
A
A−
BBB+
BBB
BBB−
BB+
BB
BB−
B+
B
B−
CCC
CC
C
D
pr
AAA
AA+
AA
AA−
A+
A
A−
BBB+
BBB
BBB−
BB+
BB
BB−
B+
B
B−
CCC
CC
C
D
Expected
El otro aspecto que refleja la percepción de
los inversores es el indicador de riesgo país.
El Gráfico 8.8 muestra que este indicador
se ha reducido en forma importante en
el transcurso de los diez últimos años. En
el período inmediato a la crisis de 2002
la prima de riesgo de Uruguay se había
ubicado por encima del promedio de
los países emergentes (EMBI global) y
del promedio de los países de América
Latina. Durante el año 2014, el riesgo
país se ubicó notoriamente por debajo de
ambos. Esta evolución da cuenta de la
mejora significativa que ha ocurrido en la
percepción que los mercados tienen acerca
de la sostenibilidad de la deuda pública de
Uruguay.
En síntesis, la deuda pública en el Uruguay
se ha reducido en forma significativa en
proporción al PIB en la última década,
tornándose a su vez menos vulnerable.
Esta mejora repercutió a su vez sobre la
reputación del país, permitiendo realizar
emisiones de bonos en los mercados
internacionales pagando tasas de interés
reducidas. El principal desafío para los
próximos años en materia de gestión de la
deuda pública consiste en mantener una
trayectoria fiscal sostenible, que permita, a
su vez, conservar o continuar mejorando la
reputación ganada.
GRÁFICO 8.8
Índice de Riesgo Soberano
JPM EMBI en puntos básicos
2.800
2.400
Uruguay
América Latina
2.000
Global
1.600
1.200
800
400
0
Fuente: Bloomberg
La percepción de los inversores se
refleja en el indicador de riesgo país.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
45
8.5
RESUMEN
En circunstancias como éstas se plantea la
interrogante de hasta qué punto la deuda
pública es “pagable” (sostenible), es decir,
en qué medida el esfuerzo fiscal necesario
para cumplir con las obligaciones es viable
desde el punto de económico y político.
Los casos extremos de crisis de endeudamiento
público han desembocado en incumplimientos
temporarios o permanentes del servicio de
la deuda. Estos episodios son conocidos
como default de la deuda soberana. Por
el contrario, se considera que la deuda
pública de un país es sostenible cuando su
valor como proporción del PIB alcanza una
trayectoria estable (o descendiente) a lo largo
del tiempo. Una variante del concepto de
sostenibilidad es la evaluación de si la deuda
ha alcanzado un nivel que está más allá de
la capacidad de pago del gobierno, medida
dicha capacidad a través del superávit fiscal
primario que el gobierno ha sido capaz de
generar históricamente.
El análisis de aspectos vinculados a la
sostenibilidad fiscal y al endeudamiento
público constituye un tema importante
y recurrente en la discusión económica
contemporánea. Ello se debe a que la
situación fiscal de una economía es clave para
evaluar sus perspectivas, especialmente en el
caso de las economías pequeñas y abiertas
La evaluación de la posición deudora y
al resto del mundo como es la uruguaya.
sostenibilidad fiscal de una determinada
La existencia de endeudamiento público es un economía debe contemplar necesariamente
fenómeno que se extiende a prácticamente múltiples dimensiones. El concepto de
todas las economías del mundo y que, dentro vulnerabilidad hace referencia al riesgo que
de ciertos niveles, no constituye un problema enfrenta una economía de ingresar en una
desde el punto de vista del manejo de la trayectoria insostenible ante cambios en las
política fiscal. No obstante, en algunos países, variables macroeconómicas relevantes.
y por distintas razones, los gobiernos han
contraído deudas muy elevadas que exigen Como forma de garantizar una trayectoria
un gran esfuerzo para atender su servicio. sostenible de la deuda pública y minimizar
46
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
vulnerabilidades, la administración de la
deuda pública de un país debe apoyarse
sobre criterios de eficacia y eficiencia. Una
política financiera eficaz debe asegurar la
disponibilidad de los recursos necesarios
para un normal funcionamiento del Estado
y para dar cumplimiento a los compromisos
asumidos en materia de endeudamiento
público. Una política financiera eficiente debe
cubrir las necesidades de financiamiento del
gobierno, minimizando los costos financieros
y manteniendo niveles aceptables de riesgos
del endeudamiento.
En Uruguay se ha observado, durante la última
década, una significativa disminución del ratio
Deuda/PIB, caracterizando una trayectoria
fiscal sostenible. En efecto, la Deuda neta del
Sector Público pasó de representar un 68% del
PIB en 2003 a representar un 21% en 2014.
En adición a la reducción en el ratio Deuda/
PIB, se registraron durante la última década
significativas transformaciones en la estructura
de la deuda pública que han permitido
mitigar en forma importante la vulnerabilidad
fiscal del Uruguay. Entre estos aspectos cabe
señalar el crecimiento de la participación de
la deuda emitida en moneda nacional, la
mayor proporción de deuda emitida a tasa
de interés fija, la mayor duración promedio de
la deuda y la construcción de un calendario
de vencimientos menos concentrado.
Estas transformaciones en la posición fiscal
del Uruguay han sido percibidas tanto por las
calificadoras internacionales de Deuda, que
a partir del año 2012 volvieron a otorgar a la
deuda pública uruguaya el carácter de grado
inversor que se había perdido durante la crisis
del año 2002, como por los mercados, que han
considerado estas transformaciones a partir
de una reducción significativa de las primas
de riesgo exigida a la deuda uruguaya.
No obstante las mejoras observadas, el
escenario económico previsto para los
próximos años podría impactar sobre la
situación fiscal actual de la economía
uruguaya. En efecto, hay que tener presente
que si en el futuro se consolidara un escenario
de menor ritmo de crecimiento y si se produjera
el incremento previsto en las tasas de interés
internacionales, que impactaría sobre el
costo de financiamiento del Estado, podría
ocurrir que la trayectoria del ratio Deuda/
PIB abandonara su tendencia descendente y
se volviera necesario incrementar el esfuerzo
fiscal primario para recuperar la condición de
sostenibilidad.
Durante la
última década
Uruguay ha
disminuido
el ratio
Deuda/PIB,
caracterizando
una trayectoria
fiscal
sostenible.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
47
8.6
PREGUNTAS DE REPASO
1.
¿Cuál es la diferencia
que existe entre los
conceptos de deuda
pública bruta y
deuda pública neta?
3.
4.
¿Cuándo se dice que
la deuda pública de
un país es sostenible?
2.
48
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
5.
¿Qué factores
influyen sobre la
sostenibilidad de la
deuda pública?
¿Qué papel
desempeña el
resultado fiscal
primario en el análisis
tradicional de
sostenibilidad de la
deuda?
¿Cuál puede ser
el origen de las
vulnerabilidades
fiscales?
6.
7.
8.
¿Cuáles son los
principales tipos de
riesgos que deben
ser tenidos en cuenta
en la gestión del
endeudamiento
público?
¿Cuáles han sido los
principales rasgos de
la evolución reciente
del resultado fiscal en
Uruguay?
¿Qué dicen los datos
recientes respecto
a la sostenibilidad
de la deuda pública
uruguaya?
9.
10.
¿Cómo se ha
comportado el
indicador de riesgo
país de Uruguay con
posterioridad a la
crisis de 2002?
¿Cuál es el nivel
de calificación
que otorgan en
la actualidad las
principales empresas
calificadoras de
riesgo a la deuda
pública uruguaya?
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
49
8.7
BIBLIOGRAFÍA
BLANCHARD, O. (1990) “Suggestions for a
new set of fiscal indicators”; capítulo 14 de
“The Political Economy of Government Debt”,
1993; HarrieVerbon&Frans Van Winden
editors.
BUITER, W. (1985) “A guide to Public Sector
debt and deficits”.Economic Policy, vol. 1,
November 1985; pp. 14-79.
RIAL, ISABEL y VICENTE (2003).
“Sostenibilidad y vulnerabilidad de la deuda
pública uruguaya 1988:2015”.Revista de
Economía - Segunda Epoca Vol. X N° 2 Banco Central del Uruguay - Noviembre
2003.
50
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
8.8
ANEXO.
EL ÁLGEBRA DE LA SOSTENIBILIDAD
Para determinar el nivel de superávit
primario que garantiza una trayectoria
estable o descendente del ratio Deuda/
Producto, se parte de la siguiente expresión,
que describe la restricción presupuestaria
del gobierno:
Donde Dt representa el stock de deuda
pública al final del período t; Mt la base
monetaria al final del período t; Gt el Gasto
público en el período t; Tt los ingresos
fiscales en el período t; it la tasa de interés
nominal (promedio) que paga el gobierno
por la deuda pública vigente en el período t.
En esta expresión puede observarse que
el déficit fiscal es financiado mediante la
emisión de nueva deuda pública o mediante
aumentos de la base monetaria.
Si se considera que el financiamiento por
“señoreaje” (impuesto inflacionario) no
puede ser una estrategia sostenible para los
gobiernos, es posible asumir que el mismo no
existe, lo que permite simplificar el análisis.
Este supuesto está justificado en el hecho de
que, en economías comprometidas con la
estabilidad de precios, la cantidad de dinero
sólo podría aumentar para acompañar los
incrementos en la demanda real de dinero.
Con este supuesto y reordenando términos
se obtiene:
Donde St indica el superávit primario en el
período t.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
51
En la medida en que el ratio puede expresarse en términos
de la tasa de crecimiento de los precios y de la tasa de
crecimiento real del producto en el período t:
donde st representa el superávit primario como proporción
del PIB en el período t.
Donde Yt representa el PIB nominal en el período t; Pt el
deflactor de precios implícito del PIB; yt el PIB expresado
en términos reales (Yt/Pt); dt es la deuda pública (sin
considerar los pasivos monetarios) al final del período t
como proporción del PIB; ρt la tasa de crecimiento del
deflactor implícito del PIB en el período t; gt la tasa de
crecimiento real del producto en el período t.
A partir de esta expresión puede deducirse que el ratio
Deuda/PIB (dt) en el período t resultará menor o igual al
ratio existente en el período anterior (dt-1) si se cumple
que:
Efectuando algunas operaciones sobre la expresión anterior,
se obtiene la siguiente expresión para el ratio Deuda/PIB:
52
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Asumiendo que: 1+it1+t=(1+rt) siendo rt la tasa de interés
real, se obtiene que
Más capítulos del libro
Para Entender la Economía del Uruguay
en
.
9.1
9.7
Ciclo
Económico y
Nivel de
Actividad
9.4
La Política
Cambiaria
9.10
9.2
Fluctuaciones
Cíclicas y
Crecimiento a
Largo Plazo
9.3
Principales
Fuentes de
Inestabilidad
Económica
Objetivos y
Fundamentos
de las Políticas
Macroeconómicas
9.5
La Política
Fiscal
9.6
9.8
El Ciclo
Económico y las
Políticas
Macroeconómicas en
Uruguay
9.9
Resumen
Preguntas de
repaso
9.11
Bibliografía
9.12
La Política
Monetaria
Anexo.
Acerca de las
Causas de la
Inflación
FLUCTUACIONES
DE CORTO PLAZO
Y POLÍTICA ECONÓMICA
¿Por qué los países presentan fluctuaciones recurrentes y más o menos pronunciadas en los
niveles de actividad económica? ¿Cuál es el origen de las fluctuaciones? ¿De qué factores
depende la amplitud de las fluctuaciones que se observan en las economías? ¿Por qué las
economías de América Latina suelen registrar fluctuaciones más pronunciadas que los países
desarrollados? ¿La amplitud de las fluctuaciones cíclicas es similar a la observada en otras
economías de la región? ¿Existe alguna relación entre la importancia de las fluctuaciones
económicas de corto plazo y el crecimiento a largo plazo? ¿Los gobiernos disponen de
instrumentos adecuados para suavizar los ciclos económicos de corto plazo? ¿Han sido
efectivos los esfuerzos de las economías modernas para moderar la importancia de las
fluctuaciones de la economía? ¿La apertura comercial y financiera de las economías influye
sobre la magnitud de las fluctuaciones en los niveles de actividad? ¿Cuáles son los
instrumentos de que disponen los países para estabilizar el nivel de actividad en una
pequeña economía abierta? ¿Puede establecerse alguna relación entre las fluctuaciones en
los niveles de actividad, el desempleo y la inflación? ¿Es posible asegurar la estabilidad de
precios y mantener bajos niveles de desempleo? ¿Cuál ha sido la experiencia de los países
de América Latina en materia de estabilización macroeconómica?
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
3
4
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Los economistas denominan a
estas fluctuaciones de corto
plazo, ciclos de negocios o
simplemente ciclo
macroeconómico.
INTRODUCCIÓN
La realidad económica indica que las
economías muestran fluctuaciones, es decir,
alternancia de períodos buenos y malos,
sucesión de períodos de auge económico y
de caída de la producción que se reflejan no
sólo en el comportamiento de los indicadores
de actividad de la economía, sino también
en el desempleo, en los ingresos de los
hogares, en la inversión, en los precios, etc.
Los economistas denominan a estas
fluctuaciones de corto plazo, ciclos de
negocios (business cycle) o simplemente ciclo
macroeconómico. Si bien el uso de este
término podría sugerir que las fluctuaciones
observadas son regulares y perfectamente
predecibles, de hecho no lo son.
Las oscilaciones cíclicas que se observan
en la realidad representan un problema
constante para los economistas y, sobre
todo, para los responsables del diseño y de
la ejecución de las políticas económicas.
La mayoría de los gobiernos adoptan
acciones para intentar suavizar las
fluctuaciones y tratan que sus efectos sean
lo menos nocivos posibles sobre el bienestar
presente y futuro de la población así como
sobre la capacidad de crecimiento de la
economía en el largo plazo.
El capítulo se organiza de la siguiente
manera. En la primera sección se presentan
algunas definiciones y conceptos clave que
permiten entender el fenómeno de las
fluctuaciones macroeconómicas de corto
plazo, sus causas y su incidencia en el
crecimiento de largo plazo. La sección 2
describe los vínculos existentes entre las
fluctuaciones cíclicas y el crecimiento
económico de largo plazo a partir de
evidencia internacional. En la tercera sección
se analizan las principales fuentes de
inestabilidad macroeconómica distinguiendo
entre factores de origen interno y externo.
La sección 4 se dedica a presentar los
objetivos, instrumentos y restricciones de las
políticas económicas para estabilizar el
funcionamiento de las economías. En las
secciones 5, 6 y 7 se consideran,
respectivamente, los instrumentos y los
mecanismos a través de lo que la política
fiscal, la política monetaria y la política
cambiaria contribuyen a actuar frente a la
inestabilidad macroeconómica. En la octava
sección se describen los principales rasgos
que caracterizan a las fluctuaciones cíclicas
en Uruguay comparándolos, identificando
las principales fuentes de inestabilidad
macroeconómica en el caso de Uruguay.
Asimismo, en esta sección se analiza la
experiencia de la economía uruguaya
durante las últimas décadas en materia de
estabilización macroeconómica.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
5
9.1
FIGURA 9.1
Representación simplificada del ciclo económico
CICLO ECONÓMICO
Y NIVEL DE ACTIVIDAD
El ciclo económico es una pauta recurrente
que se observa en los niveles de actividad de
la economía (el PIB), caracterizada por la
existencia de fases de crecimiento por encima
de la capacidad de expansión de la economía
en el largo plazo, seguidas por períodos en
que el crecimiento resulta inferior al de largo
plazo. Esta pauta no tiene necesaria­mente
una periodicidad estable (la prolongación en
el tiempo del ciclo y de cada una de sus fases
es variable) y muestra un grado importante
de persistencia. Esto es, los años expansivos
y los contractivos suelen ir seguidos, con una
probabilidad bastante elevada, por años que
mantienen el mismo tipo de comportamiento.
En términos esquemáticos, el ciclo económico
aparece caracterizado por una evolución del
nivel de actividad como la observada en la
Figura 9.1.
Un rasgo típico del ciclo económico es la
existencia de puntos de giro en el
comportamiento del PIB. Se trata de máximos
y mínimos locales que definen el perfil de las
fluctuaciones. Los máximos están precedidos
6
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Fuente: Adaptado de Quilis (2001), “Some considerations regarding cyclical
indicators”. Tema a Debate Instituto Nacional de Estadística de España.
puede llegar a convertirse en una recesión, o
sea una etapa caracterizada por la caída del
PIB. El “valle cíclico” se alcanza cuando la
economía registra el menor crecimiento (o el
mayor decrecimiento). El inicio de la
recuperación acontece, lógicamente, cuando
El fechado de los puntos de giro determina las la tasa de crecimiento del PIB comienza a
denominadas fases cíclicas de la economía. expandirse.
Los “picos cíclicos” ocurren a continuación de
periodos de expansión, que en ciertas La duración del ciclo económico es el número
ocasiones son recordados como etapas de de periodos (años, trimestres, meses) entre
auge económico. En la medida en que dos máximos o dos mínimos consecutivos.
comienza la desaceleración del ritmo de Como las fluctuaciones de la actividad
crecimiento del PIB se ingresa en una fase de económica distan mucho de ser regulares, la
menor expansión que, en ciertas circunstancias, medida de duración suele expresarse como
por un periodo de crecimiento acelerado que
termina ubicando el PIB por encima de su
tendencia de largo plazo, mientras que los
mínimos se corresponden con los menores
registros de crecimiento económico.
un valor promedio calculado a partir de la inflación, y el desempleo. De hecho, la
secuencia de “picos” o “valles” observados volatilidad del crecimiento económico puede
en el comportamiento cíclico del PIB.
ser consecuencia de la volatilidad de otras
variables. Para poder explicar esto mejor, es
La amplitud del ciclo económico se estima a conveniente introducir el concepto de
partir del cálculo del valor absoluto de la inestabilidad, que está íntimamente
diferencia entre el valor mínimo del PIB en el relacionado con el concepto de volatilidad.
valle del ciclo y el valor máximo del PIB en el
“pico” precedente, habiendo previamente Cuando un país presenta un crecimiento muy
aislado el efecto del crecimiento no cíclico, de volátil, se dice que es inestable. Generalmente,
largo plazo. La medida de amplitud cíclica una economía cuyo crecimiento es inestable
puede calcularse a partir de un promedio de presenta, también, un importante grado de
las amplitudes correspondientes a los diferentes volatilidad en otras variables económicas
ciclos del PIB o puede ser expresada como el relevantes. Así, por ejemplo, un país de
valor máximo de las mismas.
crecimiento inestable suele presentar
volatilidad en el nivel de precios, en los flujos
La duración y la amplitud de las fluctuaciones de capitales financieros con el exterior, en el
cíclicas tienden a estar positivamente tipo de cambio, en la inversión, en el consumo,
relacionadas, de forma tal que los ciclos etc. Alternativamente, los países más estables
largos son habitualmente amplios, y viceversa. suelen exhibir, en términos generales, menor
Cuando, a pesar de esto, una economía
exhibe ciclos económicos más cortos y más
amplios que otra, se dice que la economía es
más volátil. Es decir, la volatilidad se define
en función de la duración y amplitud del ciclo
de una variable determinada. Otra forma
usual de medir la volatilidad es a través del
cálculo del desvío estándar de las tasas de
crecimiento del PIB.
volatilidad en el comportamiento de estas
variables.
Las fluctuaciones de variables como la
inversión y el desempleo están estrechamente
asociadas con las fluctuaciones del ciclo
económico del PIB. En general, las caídas
del nivel de actividad se asocian con caídas
de la inversión y con aumentos súbitos de la
cantidad de personas desempleadas,
mientras que las expansiones del PIB se
acompañan de crecimientos de la inversión
y bajas graduales del desempleo. Las
fluctuaciones cíclicas de la inversión tienen
el mismo signo que las del nivel de actividad.
Lo contrario ocurre con el desempleo. En el
primer caso, se dice que la inversión es una
variable procíclica, carácter que se
manifiesta en la coincidencia entre el perfil
de sus fluctuaciones y las del PIB. En el caso
del desempleo, en que se observan
fluctuaciones de signo contrario respecto al
ciclo del PIB, se dice que se trata de una
variable contracíclica.
Las fluctuaciones no solo se reflejan en el nivel
de actividad (medido a través del PIB) sino
que también se manifiestan en otras variables
macroeconómicas, como la inversión, la
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
7
9.2
FLUCTUACIONES ECONÓMICAS
Y CRECIMIENTO A LARGO PLAZO
cada zapato, a qué precio los podrá vender,
si debe comprar o no más máquinas para la
fábrica, contratar más trabajadores, etc. Si
este empresario vive en un país cuya economía
es estable, el empresario puede planificar su
estrategia de producción y venta de zapatos
con mucha más facilidad que si la economía
tiene mucha inestabilidad. En última instancia,
el empresario será capaz de realizar una
mejor planificación, tomar mejores decisiones
y, por ende, tener una empresa más exitosa
si se enfrenta a un contexto de estabilidad y
no a uno de inestabilidad.
Estudios realizados en las últimas décadas
dan cuenta de la asociación notoriamente
negativa entre la inestabilidad de corto
plazo que presenta un país y su crecimiento
de largo plazo. En otras palabras, aquellos
países que presentan una alta volatilidad en
sus variables económicas –y en particular,
una alta volatilidad en los niveles de
Este ejemplo, a pesar de ser sencillo y
actividad– tienden a tener una tasa de
simplificado, ayuda a entender por qué la
crecimiento de largo plazo menor que la
estabilidad económica de corto plazo tiene
observada en países más estables.
beneficios en el largo plazo, y por tanto, por
qué se convierte en un objetivo deseado para
Intuitivamente, ello se puede entender
los países. En definitiva, la estabilidad reduce
mediante un ejemplo sencillo. Supóngase un
la incertidumbre que enfrentan los agentes
empresario que tiene una fábrica de zapatos
económicos, lo que deriva en que éstos
y que comienza su actividad vendiendo 100
puedan tomar mejores decisiones.
pares de zapatos por año. Considérese,
además, que el empresario debe decidir con
un año de anticipación, cuántos zapatos
fabricar. Dado que el empresario debe
planificar su producción para el año siguiente,
debe estimar cuántos zapatos demandará la
gente en ese período, cuánto costará producir
8
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
El Gráfico 9.1 compara para un conjunto de
países latinoamericanos y desarrollados las
tasas de crecimiento promedio anual para el
período comprendido entre 1950 y 2010 y su
volatilidad, expresada mediante el desvío
estándar del crecimiento del PIB per cápita
de cada país. Puede apreciarse que los
países con mayor crecimiento económico en
el período han tenido, por lo general, poca
volatilidad en su PIB, o dicho de otra manera,
han mostrado un crecimiento más estable.
Esta situación corresponde en la mayoría de
los casos a los países desarrollados. Por el
contrario, la mayor parte de los países
latinoamericanos han mostrado tasas de
crecimiento económico promedio más bajas
en el período y un grado de volatilidad o
inestabilidad mucho mayor a lo observado en
los desarrollados. En particular, Uruguay
aparece como un ejemplo de crecimiento
promedio bajo y elevada volatilidad.
Estos resultados son consistentes con la
existencia de una relación negativa entre
volatilidad y crecimiento económico, es decir,
que cuanto mayor es la volatilidad, menor es
el crecimiento económico. En el Gráfico 9.2
se aporta evidencia respecto a la pertinencia
de esta idea. La línea recta establece la
correlación negativa que existe entre
crecimiento económico y volatilidad para la
muestra de países seleccionados.
GRÁFICO 9.1
Promedio anual de variación del PIB per cápita y volatilidad (1950-2010)
En porcentaje
Nicaragua
Venezuela
Uruguay
Perú
Chile
Argentina
Rusia
Ecuador
México
Brasil
Paraguay
Finlandia
Costa Rica
Dinamarca
Nueva Zelanda
Suiza
Bolivia
Japón
EE.UU.
Italia
Bélgica
Canadá
Colombia
Reino Unido
Australia
Suecia
España
Austria
Noruega
Alemania
Países Bajos
Francia
Desvío std
Crecimiento
-1
0
1
2
3
4
5
6
Fuente: Penn World Tables
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
9
10 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
GRÁFICO 9.2
Relación entre el crecimiento económico promedio
y la Volatilidad del crecimiento (1950-2010)
3
2
Crecimiento
Los países que exhiben mayor inestabilidad
en su crecimiento económico, suelen
atravesar períodos de crisis más frecuentes
y profundas que los países más estables. De
lo anterior se desprende que la estabilidad
económica, entendida como una situación
de baja volatilidad en el crecimiento del PIB
(y de otras variables macroeconómicas), es
una característica deseable para un país,
ya que ayuda a alcanzar tasas de crecimiento
económico de largo plazo más elevadas y
evitar traumáticos episodios de crisis. Es por
ello que muchos países toman medidas
concretas (a veces con éxito y otras veces
sin él) con el fin de estabilizar sus economías
en el corto plazo. En lo que sigue se
comentarán las diversas fuentes de
inestabilidad a las cuales está sometida una
economía. Más adelante en este capítulo se
presentarán las medidas que suelen tomar
los países con el fin de promover la
estabilidad y suavizar los efectos de la
inestabilidad.
Uruguay
1
0
-1
1
2
3
4
5
6
7
Desvío std
Fuente: Penn World Tables
9.3
PRINCIPALES FUENTES
DE INESTABILIDAD ECONÓMICA
¿Qué es lo que provoca los ciclos económicos?
¿Cuáles son los factores que explican los
periodos de auge y de depresión económica?
¿Por qué algunos países son más volátiles
que otros? ¿Cuáles son los principales factores
que han estado detrás de la elevada
volatilidad que ha mostrado la economía
uruguaya?
La economía de un determinado país se ve
afectada por múltiples factores externos e
internos. En general, las economías
pequeñas y abiertas, como la uruguaya, son
más vulnerables que otras economías
desarrolladas como Alemania, Japón o
Estados Unidos.
Los shocks externos suelen generarse en
movimientos bruscos que se producen en
otras economías y en los mercados
internacionales. En algunos casos, los shocks
externos tienen origen en factores políticos,
en conflictos bélicos o en catástrofes
naturales.
Las fluctuaciones del nivel de actividad en
otros países pueden tener gran influencia
sobre la evolución económica de un
determinado país. Esto puede ser
particularmente importante si la economía
tiene fuertes lazos comerciales (de bienes y
servicios) y financieros con el o los países en
cuestión. A este tipo de acontecimiento se
le denomina shock de demanda externa.
En general, las economías
pequeñas y abiertas, como la
uruguaya, son más vulnerables
que otras economías
desarrolladas como Alemania,
Japón o Estados Unidos.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
11
12
Las variaciones de los precios internacionales
de los principales productos de exportación
o de importación de un país pueden tener un
impacto sobre el nivel de actividad de su
economía, especialmente en el caso de
economías pequeñas y abiertas. Este tipo de
evento es conocido como shock de términos
de intercambio. El indicador más utilizado
para medir las variaciones en los términos de
intercambio es el ratio entre el precio
promedio de los bienes y servicios que un país
exporta y el de aquéllos que importa. Los
movimientos en los términos de intercambio
inciden directamente sobre el ingreso de
divisas y pueden constituir una fuente de
inestabilidad económica.
exportaciones. Existen determinados
productos, denominados commodities, que
suelen verse afectados por recurrentes
cambios en sus precios internacionales. Estas
oscilaciones, muchas veces repentinas,
provocan desequilibrios, más o menos
importantes, en la balanza de pagos. El
comportamiento de los términos del
intercambio ha sido una fuente de
inestabilidad especialmente importante en
el caso de las economías de América Latina.
Históricamente, ésta ha sido una de las
principales vías a través de las que el
contexto internacional se ha manifestado
sobre el nivel de actividad de los países de
la región.
Se dice que un determinado país tiene un
shock favorable de términos de intercambio
cuando el precio promedio de sus
exportaciones aumenta más que el precio
promedio de sus importaciones. Por el
contrario, un shock desfavorable ocurre
cuando los precios de las importaciones
crecen por encima de los precios de las
La estabilidad de una economía puede verse
afectada por la ocurrencia de shocks
financieros que tienen lugar en países con los
que mantiene estrechos vínculos financieros
y comerciales. Muchas veces las alteraciones
financieras no son la causa sino el reflejo de
otras fuentes de inestabilidad. Por ejemplo,
la inestabilidad política de un país puede
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
generar una fuga de capitales hacia otros
países.
Una clase de acontecimiento financiero que
afecta especialmente a las economías más
abiertas al exterior tiene que ver con los
shocks sobre las tasas de interés
internacionales, que a veces están asociados
también a interrupciones súbitas (sudden
stops) en los flujos de capitales. La tasa de
interés representa el precio que un país debe
pagar cuando necesita financiamiento.
Cuando las tasas de interés suben, se
generan dificultades para obtener el
financiamiento necesario por parte de las
empresas, las familias y el gobierno, por lo
que puede verse afectada negativamente la
demanda agregada, y a través de ésta, el
nivel de actividad y los precios. Las
variaciones en las tasas de interés
internacionales y los cambios en los flujos de
capitales han tenido gran influencia sobre la
economía internacional durante las últimas
décadas.
Las principales fuentes de inestabilidad que
se originan dentro del país (shocks internos)
se encuentran relacionados con alteraciones
en las políticas públicas y con acontecimientos
extra-económicos relacionados con
catástrofes climáticas o con problemas
sanitarios. Las sequías prolongadas, el
exceso de lluvias que genera inundaciones,
la aparición de problemas sanitarios que
afectan a las personas o a la producción
agropecuaria (por ejemplo, los brotes de
fiebre aftosa) constituyen eventos climáticos
o sanitarios que han tenido importantes
repercusiones sobre el nivel de actividad de
la economía uruguaya.
Las instituciones de un país -sus leyes, el
funcionamiento de los poderes del Estado,
el sistema de seguridad social, los sindicatos,
etc.- ordenan la vida en sociedad y
establecen las reglas de juego en las que
debe encuadrarse la actividad económica,
incentivando cier tas conductas y
desincentivando otras. El funcionamiento de
las instituciones, la forma en que se definen
sus objetivos, se organizan y utilizan los
instrumentos disponibles, también inciden
sobre la estabilidad económica. La
estabilidad se logra si los objetivos que
persiguen las distintas instituciones son
compatibles entre sí y si éstas coordinan los
esfuerzos para alcanzarlos. La fortaleza
institucional y la consistencia del marco
general de las políticas públicas es un
aspecto especialmente importante a la hora
de determinar el nivel de estabilidad de la
economía y el marco en que adoptan sus
decisiones los agentes económicos. Por
ejemplo, la existencia de conflictos de
carácter político (como por ejemplo, la
puesta en duda de la continuidad de un
Presidente en su cargo o la renuncia de un
Ministro de Economía) puede generar
nerviosismo e incertidumbre y derivar en
inestabilidad económica.
Los gobiernos cuentan con una serie de
instrumentos para influir sobre la economía
con el objetivo de mejorar el bienestar de
sus ciudadanos. No obstante, si las
instituciones relacionadas con el diseño y la
ejecución de las políticas públicas no actúan
en forma eficiente y coordinada, se dificulta
el logro de los objetivos, lo que puede
generar incertidumbre e inestabilidad.
Cuando las instituciones de un país son
débiles, un shock externo moderado puede
verse amplificado y tornarse en un problema
mayor. El funcionamiento deficiente de las
instituciones puede actuar como mecanismo
de amplificación y transformar perturbaciones
que aparentemente tenían escasa
importancia, en fuentes importantes de
inestabilidad para el conjunto de la
sociedad.
La fortaleza institucional y la
consistencia del marco general
de las políticas públicas es un
aspecto especialmente
importante a la hora de
determinar el nivel de
estabilidad de la economía y el
marco en que adoptan sus
decisiones los agentes
económicos.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 13
9.4
OBJETIVOS Y FUNDAMENTOS DE LAS
POLÍTICAS MACROECONÓMICAS
La política económica está conformada por el
conjunto de medidas que tienen por objetivo
controlar, organizar e influir sobre la actividad
económica de un país. Por tanto, incluye los
diferentes instrumentos a través de los que el
Estado interviene sobre la asignación de
recursos y sobre la distribución del ingreso.
Las políticas macroeconómicas son un
componente de la política económica
orientado a dotar de estabilidad y
previsibilidad al funcionamiento de la
economía. El mantenimiento de los equilibrios
fundamentales y la mitigación de
vulnerabilidades presentes y potenciales son
las principales áreas sobre las que pretenden
actuar estas políticas. Uno de los fundamentos
de las políticas macroeconómicas es evitar que
acontecimientos imprevistos que corren en el
entorno económico externo o interno generen
consecuencias negativas sobre las
posibilidades de crecimiento económico de
largo plazo y afecten el cumplimiento de
objetivos relevantes para la sociedad. Por ello,
14
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
las políticas macroeconómicas deben mitigar
la incertidumbre que enfrentan los agentes
respecto al futuro, contemplando tanto la
necesidad de atenuar la volatilidad del nivel
de actividad y del empleo como el control de
la inflación.
En definitiva, el objetivo primordial de las
políticas macroeconómicas es reducir la
amplitud de las fluctuaciones de corto plazo
a las que están sujetas todas las economías
de mercado.
9.4.1
AJUSTE AUTOMÁTICO
VERSUS
POLÍTICAS ACTIVAS
Entre los economistas existe un amplio
consenso respecto de que las políticas
públicas influyen sobre la actividad
económica. Dependiendo de su calidad,
éstas pueden ser tanto fuentes de estabilidad
como de inestabilidad.
La posibilidad de que las políticas tengan
efectos desestabilizadores es el fundamento
sobre el que se apoyan algunos teóricos para
postular que toda intervención pública podría
ser perjudicial para la economía. La
denominada escuela clásica, heredera del
pensamiento de Adam Smith, sostiene que las
economías de mercado tienen mecanismos
propios y automáticos para procesar los
ajustes necesarios y que, por tanto, es
innecesaria la intervención del Estado. El
accionar de la política económica obstruiría
el libre funcionamiento de los mercados,
impediría la plena expresión de la
competencia y distorsionaría el accionar de
empresas y familias en favor de sus intereses
particulares. Desde esta perspectiva, el
activismo de la política económica, buscando
mitigar o suavizar los efectos de shocks
externos o internos, no sólo sería ineficaz sino
que acarrearía costos para la sociedad.
La posibilidad de que las
políticas tengan efectos
desestabilizadores es el
fundamento sobre el que
se apoyan algunos
teóricos para postular que
toda intervención pública
podría ser perjudicial
para la economía.
La corriente de pensamiento inspirada en los
trabajos pioneros de John M. Keynes parte de
una visión diferente y arriba a conclusiones
que cuestionan los postulados de la escuela
clásica relativos a la inconveniencia del
activismo en materia de política económica.
El pensamiento keynesiano cuestiona la
eficacia de los mecanismos automáticos de
ajuste en los mercados. Por ende, frente a una
caída de la demanda agregada, o en
presencia de situaciones de insuficiencia de
demanda, defiende la conveniencia de
practicar una política fiscal expansiva
-incremento del gasto público o reducción de
la carga impositiva- en circunstancias en que
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 15
el funcionamiento de los mercados no permite
resolver rápidamente los excesos de oferta
existentes en la economía. En última instancia,
desde el punto de vista keynesiano, el
activismo en materia de política fiscal se
justifica porque en ausencia de la intervención
estatal, las economías podrían permanecer
en situaciones depresivas durante un periodo
prolongado. La eficacia de la política fiscal
para promover aumentos del nivel de actividad
se apoya en la existencia de rigideces en los
procesos de formación de los precios, que
impiden el restablecimiento automático del
equilibrio en los mercados de bienes y factores
de producción.
Una discusión relacionada a la anterior se
vincula a la forma en que las autoridades
deberían actuar sobre la economía. En este
sentido, la discusión acerca de la conveniencia
del uso de reglas o el mantenimiento de
grados de libertad amplios para la acción
discrecional puede considerarse un tema
tradicional en el análisis de la política
económica (ver Recuadro 9.1).
En la actualidad, la mayoría de los
economistas concuerdan en que la capacidad
de usar la política macroeconómica depende
de la situación fiscal de cada país, y si la
misma lo permite, su uso debe ser muy
cuidadoso.
REGLAS vs DISCRECIONALIDAD
Una política puede calificarse como discrecional si la autoridad encargada de
su ejecución mantiene absoluta libertad para actuar sobre los instrumentos
disponibles de acuerdo a su propio juicio en cualquier circunstancia. Cuando se
impone alguna forma de restricción sobre la acción de las autoridades se habla
del establecimiento de una regla. En definitiva, una regla somete a la autoridad
a alguna forma de disciplina, voluntariamente aceptada, que limita el manejo
discrecional de los instrumentos de política económica.
En macroeconomía, el estudio de estos temas sufre un vuelco importante a partir
del trabajo de los profesores Finn Kydland y Edward Prescott “Rules Rather than
Discretion: The Inconsistency of Optimal Plans”, publicado en 1977 en el Journal
of Political Economy. El argumento de Kydland y Prescott en favor de la utilización de reglas se apoya en que una política discrecional no siempre ofrece
soluciones adecuadas desde el punto de vista social. La conclusión en última
instancia de Kydland y Prescott es que las autoridades deberían adoptar reglas
sobre el manejo de los instrumentos de política que contribuyan a reducir la
incertidumbre y dotar de estabilidad a las reglas del juego. Sugieren, asimismo,
que las reglas de política deben ser simples y comprensibles, para que los
agentes puedan detectar fácilmente en qué momento las autoridades se están
desviando del curso de acción anunciado.
Más recientemente algunos autores han planteado soluciones intermedias entre
reglas y discrecionalidad. Algunos de los nuevos argumentos se apoyan en que las
autoridades responsables de la ejecución de las políticas pueden “construir reputación” y generar credibilidad sobre la orientación de sus acciones, reduciendo así
los riesgos de que el recurso a la discrecionalidad genere mayor incertidumbre.
RECUADRO 9.1
16
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
9.4.2
DILEMAS Y RESTRICCIONES
Las decisiones de política macroeconómica
enfrentan a los gobiernos con un conjunto de
dilemas. Uno de los más importantes, es que
deben utilizar un número limitado de
instrumentos para tratar de alcanzar objetivos
múltiples. En este contexto, los gobiernos
deben definir cuáles son sus prioridades y
seleccionar aquellos objetivos que
razonablemente puedan ser alcanzados con
los instrumentos disponibles. Por otra parte,
debe tenerse en cuenta que los objetivos y
los instrumentos que se utilizan a veces tienen
efectos contradictorios o que se compensan
unos con otros.
cuantitativos sobre la expansión de la
cantidad de dinero o del valor del tipo de
cambio nominal. En estos casos, variables
que en principio deberían formar parte de la
“caja de herramientas”, se convierten en
metas instrumentales de la política
macroeconómica. El fundamento conceptual
de estas decisiones es que la magnitud de
ciertas variables influye sobre el contexto en
que realiza la actividad económica y emite
señales relevantes que ayudan y orientan a
En ciertas circunstancias los gobiernos los agentes económicos a adoptar mejores
enfrentan limitaciones que restringen el uso decisiones.
de determinados instrumentos. Algunas de
estas restricciones se originan en que, en En esencia, una buena parte de los dilemas
muchos casos y por buenas razones, se que enfrentan los gobiernos al definir sus
establecen metas sobre el comportamiento a cc i o n e s e n m a te r i a d e p o l í t i ca
de algunos instrumentos de política. Este es macroeconómica es similar al problema que
el caso, por ejemplo, de la fijación de límites enfrentan los ciudadanos o las empresas al
adoptar sus decisiones. En momentos de baja
del ciclo económico, cuando la producción
está cayendo, es probable que desde el
punto de vista teórico el instrumento más
adecuado para actuar sobre la situación
recesiva pudiera ser la baja de impuestos,
tratando de incentivar a las empresas a
producir más. Ahora bien, si el gobierno
enfrenta un abultado déficit fiscal, es posible
que no pueda recurrir a este instrumento, ya
que podría agravarse la situación deficitaria
de las finanzas públicas y podría ponerse en
tela de juicio la sostenibilidad fiscal del país.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 17
9.4.3
ESTABILIDAD DE PRECIOS Y
CONTROL DE LA INFLACIÓN
Cuando la inflación es alta y muy variable, es
decir, cuando los precios suben mucho y en
forma muy despareja, se hace muy difícil
prever lo que va a pasar en el futuro, lo que
dificulta la toma de decisiones de las personas
y de las empresas.
Considérese el caso de un panadero que
debe decidir si le conviene agrandar su
panadería y que tiene que optar entre
contratar algún empleado adicional o
mantener la dimensión actual de su plantilla
de trabajadores. Para analizar la conveniencia
de sus acciones debe hacer proyecciones
sobre cuánto ganaría por agrandar su
negocio. A tales efectos, debe tener alguna
idea acerca de cómo van a evolucionar los
precios de los productos que vende, que son
su principal fuente de ingresos, y tiene que
considerar cómo van a modificarse sus costos
(por ejemplo, cuánto aumentarán su gastos
de leña, luz, teléfono, etc.). Evidentemente,
18
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
La inflación perjudica a aquellas
personas que tienen ingresos fijos y que
ven erosionada la capacidad de compra
de sus remuneraciones por el alza
generalizada de los precios.
en un contexto inflacionario, proyectar la
evolución de estos precios es más difícil, por
lo que es probable que el panadero desista
de ampliar su negocio por miedo a perder
dinero y que opte por no contratar nuevos
empleados.
Este ejemplo ayuda a apreciar por qué en
ambientes inflacionarios la inversión se
contrae y se limita la posibilidad de generar
nuevos puestos de trabajo y de producir más
bienes y servicios.
Además de los efectos adversos relacionados
con la incertidumbre, la inflación perjudica a
aquellas personas que tienen ingresos fijos y
que ven erosionada la capacidad de compra
de sus remuneraciones por el alza
generalizada de los precios. Este es el caso
de los asalariados o de los jubilados y
pensionistas. Es probable, en cambio, que
otros agentes económicos logren ajustar sus
ingresos al mismo ritmo de la inflación (o
incluso por encima) y que así consigan evitar
que el alza de los precios reduzca el poder
de compra de sus ingresos. Aquéllos que
puedan ajustar rápidamente sus
remuneraciones al ritmo de la inflación van a
verse beneficiados en relación a aquéllos que
no puedan hacerlo. De esta forma, la inflación
altera la forma en que se distribuye el ingreso
nacional: pierden aquéllos con ingresos fijos
(o rígidos), mientras que se benefician (o al
menos, no se perjudican) quienes pueden
acompasar la evolución de sus ingresos a la
inflación. El alza continua de los precios
puede generar, por ende, redistribuciones del
ingreso y de la riqueza.
Si bien en determinadas ocasiones el efecto
de la inflación sobre el bienestar general es
indirecto, existe amplio consenso a nivel
académico y político respecto a las
consecuencias negativas que tienen los
fenómenos inflacionarios. Es por ello que la
política macroeconómica se ocupa de este
problema permanentemente.
PRECIOS E INFLACIÓN
¿Qué es la inflación? La inflación se define como el aumento
sostenido y generalizado de los precios de los bienes y servicios
(o del nivel general de precios) de una economía. Este concepto es
dinámico en el sentido que siempre está referido al tiempo. La
inflación no es un aumento transitorio de precios de algún bien,
sino que es el aumento permanente del promedio de los precios de
la economía. Tampoco se refiere al precio de un único bien o de
unos pocos, sino que debe ser generalizado.
Nivel de precios: El nivel general de precios se mide mediante
índices de precios, es decir, mediante indicadores del promedio de
los precios de los bienes y servicios de una economía.
Ejemplos de estos índices son el Índice de Precios al Consumo
(IPC), el Índice de Precios al Productor de Productos Nacionales
(IPPN), el Índice de Costos de la Construcción (iCC), etc.
RECUADRO 9.2
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 19
Actualidad
Jueves 4 · Julio 2019
Menor consumo e inversión y suba
del dólar frenan las importaciones
Las compras en el exterior cayeron en los primeros seis meses del año y no
se espera un cambio de escenario para los próximos meses
L
as compras en el exterior
tuvieron un desempeño negativo en el primer semestre
del año. Hubo menores compras en
los principales rubros de importación en la comparación con un
año atrás. Caídas importantes se
registraron en rubros vinculados
al consumo y también en bienes de
capital.
Entre enero y junio de este año
se realizaron importaciones por
US$ 3.406 millones con un descenso interanual de 9%, según información del Instituto Uruguay XXI.
A su vez, la retracción alcanzó a 10
de los 16 principales segmentos de
compras externas.
El ranking de productos más
importados estuvo encabezado
en el semestre por los teléfonos. Se
adquirieron aparatos por US$ 146
millones con una baja interanual
de 10,3%.
Otra disminución significativa
se registró en los automóviles. En
el período se importaron unidades
por US$ 139 millones y un saldo negativo de 17,5%. Los demás vehículos cayeron 3,1%. Un rubro relacionado que también tuvo una baja fue
el de los autopartes. En este caso
se compraron artículos por US$ 67
millones con un descenso de 15,5%.
El mal desempeño también se
observó en las compras por origen.
El principal proveedor continuó
siendo China. Pero las operaciones
cayeron 3,4%. En el primer semestre de este año fueron por US$ 777
millones contra US$ 804 de igual
período de 2018.
El segundo origen fue Brasil con
una caída de 6,1%. Después Argen-
c. pazos
tina con 15%, Estados Unidos con
8,5% México con 5,4% y Alemania
con 15,2%. De los 16 principales
proveedores en el exterior se verificaron descensos en 14.
Un aspecto que pesa en las importaciones es el tipo de cambio.
El comportamiento de la moneda estadounidense siempre tiene
efectos en el comercio exterior.
Cuando se fortalece favorece al
sector exportador que coloca sus
productos en el exterior con un
tipo de cambio favorable. En ese
mismo escenario, los importadores deben pagar más caro lo que
adquieren fuera de frontera.
En los primeros seis meses del
año el dólar tuvo una apreciación
de 8,6%. El año pasado cerró con
una suba de 12,6%.
En mayo, cuando la divisa superó los $ 35 el Banco Central (BCU)
decidió intervenir en el mercado de
cambios. Allí, vendió dólares para
evitar un mayor fortalecimiento de
la moneda.
Consumo e inversión
El menor volumen de importaciones también se refleja en el ánimo
de los consumidores. El último
Los precios al consumo subieron 7,4% en la medición interanual;
el menor registro en 13 meses, esto moderó el costo de vida
20 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
L
os precios al consumo moderaron en junio su ritmo
de aumento por segundo
mes consecutivo. Y si bien la inflación se mantiene por arriba del
rango objetivo, alcanzó su menor
registro en 13 meses de la mano de
un tipo de cambio más estable.
Los datos difundidos el miércoles por el Instituto Nacional de
Estadística (INE) muestran que los
observó claramente en el mercado automotor. Según información de la Asociación del Comercio Automotor (ACAU) entre
enero y mayo de este año (último
dato disponible) se comercializaron 11.384 automóviles. En el
mismo período del año anterior
habían sido 15.055. Es decir un
24% de caída y 3.671 unidades
menos vendidas.
Dejando de lado rubros vinculados al consumo también se
verificó un freno importante en
bienes de capital. Las compras
en el segmento de máquinas
tuvieron una disminución interanual de 23%.
El economista de Oikos Pablo
Moya señaló a El Observador que
la suba del dólar y el ingreso de
los hogares explican la caída de
las importaciones de bienes de
consumo.
”El desempleo se mantiene
en niveles de 8% y hay una masa
salarial que se ha perdido y eso
impacta en la compra de bienes
de consumo no necesarios”, expuso.
Pero el menor flujo comercial
El menor volumen de importaciones se refleja en
ánimo de consumidores
La inflación se moderó en junio,
de la mano con un dólar estable
4 DE JULIO 2019
11
precios al consumo subieron 0,6%
en el último mes y que la inflación
interanual se ubicó en 7,4%.
Esto implicó una moderación
en el ritmo de aumento del costo
de vida, que venía subiendo a tasas
de 7,7% en mayo y de 8,2% en abril.
En junio del año pasado, los registros de inflación alcanzaban 8,1%,
casi siete décimas por encima del
último mes.
La inflación se modera y esa
es una buena noticia para el poder de compra de los uruguayos,
principalmente para aquellos
trabajadores cuyos ajustes fueron
acordados en términos nominales.
Ajustes salariales por debajo de la
inflación implican una pérdida del
poder de compra por parte de los
trabajadores.
La moderación de la suba de
informe elaborado por la Cátedra
Sura de la Universidad Católica y
Equipos Consultores correspondiente a mayo señaló que el Índice
de Confianza del Consumidor (ICC)
se mantuvo en una zona de moderado pesimismo.
El ICC cayó 1,7 puntos respecto al mes anterior y la contracción
fue impulsada por un descenso de
5,1 puntos en la predisposición a la
compra de bienes durables.
El documento previó que el consumidor continuará cauto en materia de gasto en los próximos meses.
Esa menor predisposición se
de bienes de capital no está relacionado al tipo de cambio.
“Eso se da por la percepción
de los agentes a futuro sobre la
economía”, señaló. “Si la perspectiva no es favorable no se van
a adquirir bienes o invertir para
estar con más incertidumbre a
futuro; las compras se plantean
en función de la percepción de
poder cumplir con el pago de las
operaciones”, explicó.
Moya sostuvo que no se prevén cambios en esas perspectivas en el corto plazo. “Habrá
que ver cómo si se modifica el
clima económico de la mano de
los anuncios que haga el próximo gobierno; si generan expectativas positivas, motivarán
gradualmente el incremento de
las inversiones y las importaciones”, sostuvo. l
precios en los últimos meses estuvo vinculada principalmente
al comportamiento del dólar y los
alimentos sin procesar, que se encarecieron a tasas menores.
Los bienes transables –aquellos que compiten con artículos
importados o se exportan, y por
lo tanto, toman sus precios en el
mercado exterior– subieron 6,5%
en los últimos 12 meses. Hasta el
mes anterior, este componente importado de la inflación se ajustaba
a tasas superiores a 7% –en mayo
7,2% y en abril, 7,7%–.
Este ajuste estuvo muy vinculado a la evolución del tipo de
cambio. El dólar cotizó en junio
a $ 34,136 en el promedio de las
operaciones interbancarias. De
ese modo, se encontraba 12,4%
por encima de igual mes del año
pasado.
Esta comparación es la que
influye a la hora de entender el
impacto del dólar sobre el costo
de vida. Para el cálculo inflacionario se compara el último dato
con igual período del año pasado
y por eso resulta relevante como
evolucionó el dólar durante el mismo período. En mayo, el tipo de
cambio nominal subía a una tasa
de 15,1% y en abril, el ritmo de aumento interanual era de 15,4% y en
marzo llegó a 20,6%. Esto lleva a
que se acorten las distancias entre
los precios de los bienes transables
adquiridos hoy respecto a los de 12
meses atrás.
El resto de los componentes
de la inflación también ayudaron
a moderar el empuje del costo de
vida. Los bienes no transablesmantienen una lenta pero sostenida tendencia a moderarse. l
9.4.4
ESTABILIZACIÓN DEL
NIVEL DE ACTIVIDAD
En etapas de
auge económico
la política
macroeconómica
debe moderar el
ritmo de
crecimiento de la
economía.
Alcanzar tasas de crecimiento del producto
más estables a lo largo del tiempo es uno de
los objetivos prioritarios de las políticas
macroeconómicas. La atenuación de los
ciclos económicos guarda estrecha relación
con otros objetivos como, por ejemplo, evitar
cambios bruscos en el empleo y alteraciones
indeseadas en la distribución del ingreso. Es
fácil comprender, entonces, por qué es
necesario que el gobierno intervenga en las
fases recesivas del ciclo, ya que cuando se
contrae el nivel de actividad y se incrementa
el desempleo, ocurren consecuencias
negativas sobre el bienestar de la población.
“sobrecalentamiento” y se generen presiones
inflacionarias. En las fases alcistas del ciclo
económico se expande la demanda de bienes
y servicios y no es posible producir más bienes
porque las fábricas están a capacidad
máxima, por lo cual los precios tienden a
subir. La inflación reduce la cantidad de
bienes y servicios que las personas pueden
adquirir con sus ingresos y, por ende, repercute
negativamente sobre el bienestar de la
población. Esta línea argumental permite
entender las razones por las que en etapas
de auge económico la política
macroeconómica debe moderar el ritmo de
crecimiento de la economía y mantener la
Es algo más difícil entender por qué la política inflación en niveles moderados.
macroeconómica también debe ser utilizada
en las fases expansivas del ciclo. En
circunstancias de crecimiento acelerado es
probable que la oferta agregada no se
expanda proporcionalmente y que la
economía enfrente riesgos de
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 21
9.5
LA POLÍTICA FISCAL
9.5.1
POLÍTICA FISCAL Y
DEMANDA AGREGADA
La política fiscal comprende el conjunto de
medidas relacionadas con la utilización de
los impuestos y el gasto público.
Las decisiones que toman los gobiernos en
materia de impuestos tienen la capacidad
de alterar las decisiones de gasto de los
agentes privados. Si el gobierno aumenta
los impuestos a las familias (T), éstas tendrán
menos ingreso disponible para gastar (Y-T),
lo que provocaría una disminución del
consumo de bienes y servicios (C). Si el
gobierno opta por incrementar los impuestos
sobre la renta de las empresas, provocaría
una disminución de los beneficios netos, que
afectaría la disposición de las empresas
22 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
para realizar nuevas inversiones (I). El
gobierno podría actuar directamente sobre
el gasto público (G) que es un componente
de la demanda agregada (DA = C+I+G).
Estas situaciones ilustran sobre diversas
formas a través de las cuales la política
fiscal puede actuar sobre la demanda
agregada y muestran de qué manera
pueden ser utilizados los instrumentos
fiscales como herramientas para estabilizar
la economía.
Si el gobierno pretende atenuar las
fluctuaciones cíclicas, la política fiscal puede
ser utilizada de forma expansiva cuando la
Desde la perspectiva de la
estabilización macroeconómica
de corto plazo interesa
concentrar la atención en los
efectos de la política fiscal,
analizando la influencia directa
de los instrumentos fiscales
sobre la demanda de bienes y
servicios de la economía.
economía atraviesa una recesión y, de forma
contractiva, cuando la economía transita
una etapa de auge económico.
En determinadas situaciones, el gobierno
puede aplicar una política fiscal expansiva
(aumentando el gasto público o disminuyendo
los impuestos) con el fin de compensar la
caída del gasto privado, estabilizar el nivel
de actividad e impulsar la economía fuera
de una recesión. Contrariamente, cuando la
economía se encuentra en una fase
expansiva y el gasto de los agentes privados
se expande por encima del crecimiento del
PIB, el gobierno puede optar por disminuir
el gasto público o incrementar los impuestos,
y así encauzar el comportamiento de la
demanda agregada hacia una trayectoria
compatible con la capacidad de crecimiento
a largo plazo de la economía.
A modo de ejemplo, puede considerarse una
economía que, utilizando la totalidad de sus
recursos productivos (trabajadores, máquinas,
etc.) de forma eficiente, es capaz de producir
100 automóviles por año y que, en
circunstancias normales, los 100 automóviles
son adquiridos anualmente por parte de
agentes privados residentes. Si por razones
transitorias -por ejemplo, por una suba
temporaria del precio de los combustibles-,
las personas pasaran a demandar 80
automóviles por año, habría 20 unidades
producidas que no serían absorbidos por la
demanda del mercado.
Si el gobierno no tomara ninguna medida,
la fábrica de automóviles comenzaría a
producir 80 automóviles por año en lugar de
100. Es probable que para producir 80
automóviles la fábrica necesite menos
empleados, por lo que eventualmente se
produciría el cese de algunos trabajadores.
Éstos, al quedar sin trabajo, probablemente
dejen de comprar automóviles, agravando
así la escasez de demanda por automóviles.
Si el gobierno decidiera comprar los 20
automóviles que el mercado ha dejado de
demandar, las fábricas continuarían
produciendo 100 unidades, ningún empleado
sería despedido, y el problema no se
agravaría como en el caso anterior.
Es importante notar que, para sostener la
producción y el empleo, el gobierno debería
seguir comprando estos automóviles hasta
que la demanda privada de automóviles se
recuperara. Si esto no sucediera (o tardara
mucho en suceder), el gobierno debería
gastar cada vez más dinero de sus
contribuyentes en comprar automóviles que
quizás no necesite.
El ejemplo anterior muestra que a la hora de
aplicar políticas fiscales (expansivas o
contractivas) con fines estabilizadores, es
importante y deseable que el gobierno actúe
únicamente con el propósito de remediar
problemas de carácter transitorio.
Por ende, si se desea utilizar la política fiscal
para suavizar fluctuaciones económicas de
corto plazo es importante que se establezca
una clara distinción entre movimientos
transitorios y permanentes en los niveles de
actividad. Esta distinción no siempre es
sencilla de implementar pero resulta
fundamental a la hora de evaluar los
eventuales efectos de la política fiscal sobre
el funcionamiento de la economía.
una herramienta útil para influir sobre el nivel
de actividad económica a corto plazo,
suavizando movimientos transitorios de la
demanda agregada. En ningún caso, aporta
elementos sólidos que justifiquen el uso de
la política fiscal para impulsar el crecimiento
de un país en el largo plazo o para sostener
permanentemente niveles de actividad
superiores a los que permiten el normal
f u n c i o n a m i e n to d e l o s m e rca d o s
competitivos.
La teoría económica considera
que la política fiscal puede ser
una herramienta útil para
influir sobre el nivel de
actividad económica a corto
plazo, suavizando movimientos
transitorios de la demanda
agregada.
Téngase en cuenta que la teoría económica
considera que la política fiscal puede ser
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 23
9.5.2
EL MULTIPLICADOR
DE LA DEMANDA
AGREGADA
En el ejemplo de los automóviles, la caída
inicial del consumo de las familias provoca
una reducción idéntica de la demanda
agregada. Asimismo, en dicho ejemplo el
aumento del gasto público tiene como
consecuencia un aumento del mismo monto
en la demanda agregada. Sin embargo, la
realidad económica es algo más compleja y
los efectos de la reducción (o de los aumentos)
de los impuestos o del gasto público, no
terminan en los efectos de “primera vuelta”.
La expansión de la demanda agregada,
provocada por ejemplo por una reducción
de los impuestos, estimulará a las empresas
a producir más bienes y servicios (aumento
de la oferta) para satisfacer esa demanda
creciente. Si existe capacidad productiva
ociosa, las empresas responderán
produciendo más cantidad de bienes y
servicios, para lo cual necesitan aumentar
su demanda de factores productivos, en
24 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
particular de trabajo, lo que estimulará el
aumento del empleo.
Cuando aumenta el empleo, también se
eleva el ingreso disponible a nivel agregado
(es decir, a nivel de toda la población), por
lo que el consumo nuevamente aumenta. Por
lo tanto la reducción de impuestos genera
un efecto multiplicador sobre la demanda
agregada, que recoge toda la secuencia de
aumentos adicionales de la demanda
agregada. Lo contrario sucederá si el
gobierno elevara los impuestos.
El efecto multiplicador de la demanda
agregada está presente también cuando el
gobierno implementa una política fiscal
expansiva aumentando el gasto público. Si
el aumento del gasto se destinara a la
compra de mobiliario para mejorar el
equipamiento de los liceos (bancos, mesas,
pizarrones, etc.), producido localmente, uno
de los efectos inmediatos sería el aumento
del empleo de los carpinteros y de los
beneficios de los propietarios de las
carpinterías. Este sector, a su vez, compraría
más madera a los aserraderos, y así
sucesivamente. Por tanto, dado que las
actividades económicas se encuentran
“encadenadas” unas con otras, el gasto
público (en este caso en muebles) tendrá
efectos que se propagan a otros sectores
(por ejemplo los aserraderos), generando un
efecto amplificado sobre el nivel de
actividad de la economía.
EFECTO MULTIPLICADOR
El multiplicador del gasto o de la demanda agregada hace referencia a los
aumentos (o disminuciones) adicionales que experimenta la demanda
agregada como consecuencia de una política fiscal expansiva (o contractiva).
Por ejemplo, si el gasto público aumenta un 2%, y como consecuencia la
demanda agregada de la economía aumenta un 3%, el multiplicador es 1,5
(ya que 0,02 x 1,5 = 0,03). Por tanto, cuanto mayor sea el multiplicador, más
sensible será la demanda agregada de la economía a los movimientos
(expansivos o contractivos) de la política fiscal.
RECUADRO 9.3
9.5.3
POLÍTICA FISCAL Y
ESTABILIZACIÓN
El principal obstáculo que enfrentan los países
para poner en práctica políticas fiscales
estabilizadoras -en particular, políticas
fiscales expansivas- está relacionado con las
existencia de factores que pueden reducir el
margen de maniobra del gobierno. El aumento
del gasto público o la disminución de
impuestos implican un deterioro del resultado
fiscal. Si el sector público tiene un elevado
déficit fiscal o presenta un abultado
endeudamiento, es probable que existan
limitaciones efectivas para poner en práctica
las acciones expansivas.
En términos generales, es posible identificar
tres factores que pueden limitar el uso de la
política fiscal con fines estabilizadores: i) la
presencia de rigideces en las estructuras de
ingresos y gastos públicos; ii) la dificultad
para obtener los recursos necesarios para
financiar el déficit fiscal; iii) la presencia de
vulnerabilidades relacionadas con el nivel
del endeudamiento o con la estructura de
riesgos financieros de la deuda pública.
La existencia de rigideces en el gasto público
o en los ingresos del Estado puede dificultar
el uso de la política fiscal tanto de forma
contractiva como expansiva. El ejemplo más
claro de rigidez en el gasto corresponde a los
intereses de la deuda pública. Dado un
determinado nivel y una determinada
estructura del endeudamiento es imposible
modificar la partida de intereses, en la medida
en que este gasto corresponde a obligaciones
financieras contraídas por el Estado en el
pasado. Asimismo, el gasto correspondiente
al pago de las remuneraciones de los
empleados públicos es más rígido que el gasto
en proyectos de inversión. El grado de rigidez
es un concepto relativo que se encuentra
directamente relacionado con la capacidad
del gobierno de actuar sobre el gasto a corto
plazo sobre su nivel a través de acciones
discrecionales del gobierno.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 25
Las restricciones relacionadas con el
financiamiento pueden tener efectos muy
relevantes sobre la política fiscal. El
encarecimiento del crédito o la interrupción
del acceso a los mercados de capitales
pueden limitar el manejo de los instrumentos
fiscales. En situaciones extremas, las
dificultades financieras pueden impedir el
uso de la política fiscal con fines
estabilizadores. En esas circunstancias es
posible que el gasto público y los impuestos,
en lugar de ser utilizados para suavizar las
fluctuaciones de corto plazo, terminen
jugando un papel opuesto y contribuyan a
profundizar la duración y la amplitud del
ciclo económico.
En la historia reciente de algunos países
emergentes se han observado situaciones
de este tipo. En varios países de América
Latina, incluido Uruguay, pueden encontrarse
episodios en que la interrupción del acceso
al financiamiento de mercado, obligó a los
gobiernos a realizar drásticos ajustes
fiscales, recortando el gasto público y
aumentando los impuestos, en circunstancias
26 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
en que la economía atravesaba por fases
recesivas.
Cabe precisar que en ciertas ocasiones la
interrupción del acceso al financiamiento ha
sido atribuible al manejo imprudente de la
política fiscal que generó elevados déficits
fiscales y condujeron a trayectorias
insostenibles de la deuda pública. En otros
casos, el cambio abrupto en los flujos de
ca p i ta l e s , e s t u v o p ro v o ca d o p o r
acontecimientos externos que provocaron una
retracción significativa de las fuentes de
financiamiento de mercado. En ambos casos,
no obstante, las consecuencias fueron
similares: la política fiscal no pudo ser utilizada
para contribuir a la estabilización de la
economía.
En situaciones extremas, las dificultades
financieras pueden impedir el uso de la política
fiscal con fines estabilizadores.
9.6
LA POLÍTICA
MONETARIA
Al igual que la política fiscal, la política
monetaria tiene la capacidad de influir
sobre el comportamiento económico en el
corto plazo, afectando la demanda
agregada de la economía. Los instrumentos
monetarios, por tanto, aportan a los
gobiernos herramientas adicionales para
ayudar a estabilizar la actividad económica.
En términos sencillos, la política monetaria
refiere al conjunto de acciones adoptadas
por el Estado (en particular por las
autoridades monetarias, generalmente
representadas por los bancos centrales),
relacionadas con la fijación de la cantidad
de dinero de que dispone una economía.
Estas acciones tienen efectos en los precios
-sobre el nivel y su tasa de crecimiento-, las
tasas de interés, sobre las condiciones del
crédito y, en el corto plazo, sobre la
demanda agregada de la economía.
Para desarrollar adecuadamente el análisis
de los efectos de la política monetaria es
necesario introducir algunos aspectos
relacionados con el funcionamiento del
mercado monetario y entender la forma en
que actúa el Banco Central.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 27
EL DINERO Y SUS PROPIEDADES
Los instrumentos financieros que se incluyen en las distintas definiciones del dinero deben cumplir las siguientes propiedades
•• Medio de cambio: debe ser aceptado por los agentes económicos para realizar pagos y cancelar obligaciones
•• Unidad de medida: es imprescindible que sirva para expresar y medir los precios de bienes, servicios y activos, a efectos
de que pueda establecerse un patrón común que permite la comparación de los valores de los mismos.
•• Depósito o reserva de valor: debe mantener su valor con el paso del tiempo y, de este modo, permitir que los individuos
realicen compras en el futuro.
•• Patrón para pagos diferidos: se pueda utilizar para realizar actividades comerciales en distintos momentos del tiempo,
así como prestarlo y pedirlo prestado, realizar pagos adelantados y financiar compras a plazo.
Las definiciones convencionales del dinero incluyen, obviamente, la emisión de billetes y monedas en poder del público (EMp),
es decir, el efectivo que circula en la economía. En las definiciones habituales del dinero se incluyen los depósitos a la vista
(DV) en los bancos. Se trata de los depósitos en moneda nacional que las personas o las empresas mantienen en cuentas
bancarias a las que se puede acceder fácilmente (cuentas a la vista, cuentas corrientes).
De acuerdo con la definición más usada (denominada M1), la oferta o cantidad de dinero está conformada por estos dos
componentes:
M1= EMp + DV
Si al M1 se le agregan los depósitos en cajas de ahorro de libre disponibilidad, se obtiene una definición de la cantidad de
dinero que suele denominarse M1’.
RECUADRO 9.4
28 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
9.6.1
EL MERCADO
MONETARIO
A pesar de que el dinero es un bien de
características muy especiales su valor
depende de su oferta y su demanda. La
oferta de dinero básicamente se encuentra
determinada por el accionar del Banco
Central. La demanda de dinero depende, en
cambio, de las preferencias de los individuos.
A efectos de identificar las razones por las que
los agentes económicos demandan dinero es
importante establecer la distinción entre los
conceptos de dinero y de riqueza. Es común
decir que alguien es muy rico cuando tiene
mucho dinero. Sin embargo, el dinero tal cual
se define en el análisis económico es
simplemente aquella proporción de la riqueza
que los individuos quieren mantener en efectivo
o depositada en bancos comerciales. Por
tanto, la demanda de dinero es sólo una
proporción de la riqueza que, por alguna
razón, los agentes desean mantener en forma
líquida.
Si bien existen varios factores que
determinan la demanda de dinero, uno de los
principales determinantes es que el dinero
puede ser prestado y generar un rendimiento
que se denomina tasa de interés.
Si bien existen varios factores que determinan
la demanda de dinero, uno de los principales
determinantes es que el dinero puede ser
prestado y generar un rendimiento que se
denomina tasa de interés. Una de las primeras
personas en llegar a esta conclusión fue
Keynes, quien propuso la teoría de la
preferencia por la liquidez. De acuerdo con
esta teoría, la demanda de dinero depende
negativamente de la tasa de interés, y en el
mercado monetario, la tasa de interés se
ajusta para equilibrar la oferta y demanda de
dinero. La explicación de por qué la demanda
de dinero depende negativamente de la tasa
de interés es que al mantener su riqueza en
efectivo, los agentes están dejando de ganar
los intereses que pagan otros activos
financieros (como los Bonos del Tesoro). En
otras palabras, la tasa de interés es el costo
de oportunidad de tener dinero.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 29
La Figura 9.2 ilustra sobre la determinación
del equilibrio en el mercado monetario. En la
medida en que la oferta de dinero está
determinada esencialmente por la conducta
del Banco Central, puede considerarse que
ésta no depende de otras variables
económicas, incluida la tasa de interés. Por
lo tanto, dada cierta oferta de dinero, existe
un nivel de tasa de interés, para el cual la
oferta de dinero es igual a la cantidad
demandada. Esta tasa de interés (i e) es
entonces la que equilibra el mercado
monetario. Si el tipo de interés es superior al
equilibrio (i1), la cantidad demandada de
dinero es menor a la ofrecida por el Banco
Central. Los agentes utilizarán este exceso
de dinero para comprar bonos, presionando
al alza a la tasa de interés hasta que ésta
llegue a ie. Contrariamente, si la tasa de
interés se encuentra por debajo del equilibrio
(por ejemplo, en i2), los agentes demandan
más dinero del que hay en circulación, por lo
que deberán vender bonos para hacerse del
dinero, presionando a la baja a la tasa de
interés.
30 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
FIGURA 9.2
Determinación del equilibrio en el mercado monetario
9.6.2
POLÍTICA MONETARIA,
DEMANDA AGREGADA
E INFLACIÓN
Al regular la oferta monetaria (controlando la
cantidad de dinero o la tasa de interés), el
gobierno puede influir directamente en una
gran cantidad de variables económicas, y en
particular, incidir en la demanda agregada de
la economía y la tasa de inflación. Para
comprender los mecanismos a través de los
que la política monetaria influye sobre las
fluctuaciones económicas puede recurrirse
nuevamente al ejemplo del país que produce
un único bien (automóviles) para satisfacer la
demanda interna y que se encuentra en una
fase recesiva. En el ejemplo considerado, la
demanda anual de automóviles caía de 100
a 80 unidades, y las fábricas (que producían
en condiciones normales 100 automóviles al
año) deberían producir 20 unidades menos
para ajustarse a la nueva demanda. Como se
vio, esta situación implicaría menos empleo en
la economía, lo que podría agravar aún más
la recesión.
Si ante esta situación el Banco Central
decidiera aplicar una política monetaria
expansiva, ocurriría un aumento en la
cantidad de dinero que provocaría una baja
en la tasa de interés. Es sabido que tanto el
consumo como la inversión privada dependen
negativamente de la tasa de interés. Por
tanto, la disminución de la tasa de interés
llevaría a incrementos en el consumo y en la
inversión privada, impulsando al alza a la
demanda agregada. En el ejemplo, el Banco
Central podría aumentar la cantidad de
dinero, hasta lograr que la demanda de
automóviles aumente hasta alcanzar 100
unidades, restituyendo así el equilibrio de la
economía y evitando que la recesión se
profundice.
en la economía). Siguiendo con el ejemplo, si
la demanda de automóviles fuera
exageradamente alta (por ejemplo, 120
unidades) y mayor a la que el país es capaz
de producir (100 unidades), dicha política
elevaría la tasa de interés, reduciendo el
consumo y la inversión, y por tanto,
disminuyendo la demanda agregada. En este
ejemplo, se ilustra una situación en que el
Banco Central quiere disminuir la demanda
agregada, lo que en la práctica implica
reducir el crecimiento de una economía.
Una pregunta evidente surge al respecto:
¿por qué un gobierno podría querer reducir el
ritmo de crecimiento de una economía?
Simplemente, porque la oferta de bienes y
servicios suele reaccionar lentamente a las
variaciones de la demanda, y por ello, a
veces, los aumentos de demanda pueden
provocar aumentos en los precios de los
En el caso contrario, es decir, si la economía bienes, es decir, pueden provocar inflación.
atravesara una etapa de expansión
exagerada, el Banco Central podría Volviendo al ejemplo anterior, puede
implementar una política monetaria suponerse que la demanda de automóviles
contractiva (reduciendo la cantidad de dinero aumenta de 100 a 120 unidades. Ante esta
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 31
situación, al fabricante de automóviles le
gustaría aumentar su producción de 100 a
120 unidades, ya que así vendería 20
unidades adicionales. Sin embargo, puede
suceder que la capacidad de producción
máxima de su fábrica sea de 100 unidades,
y no pueda aumentar su producción de
manera inmediata1. En este caso, la única
forma de que se igualen las cantidades
ofertadas y demandadas es que suba el
precio de los automóviles. En la medida en
que los automóviles suban de precio, su
demanda disminuirá. Bajo estos supuestos,
el precio deberá subir hasta que la demanda
de automóviles se ubique nuevamente en
100 unidades.
Dos aspectos merecen ser destacados de la
situación anterior. En primer lugar, tanto en
el caso que el gobierno intervenga
(aplicando una política monetaria
contractiva), como que no lo haga (y el
precio de los vehículos suba para equilibrar
el mercado), la solución en cuanto a la
cantidad de automóviles transados en el
Con el correr del tiempo, el empresario podría contratar más
empleados, ampliar su fábrica, comprar más máquinas para
ensamblar automóviles y tomar todas las medidas necesarias
para aumentar su producción, pero en el corto plazo ello no
es posible
1
32 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
mercado es la misma (100 unidades). La
diferencia es que en el último caso el ajuste
del mercado genera un fenómeno negativo
para la economía: la inflación. En segundo
lugar, para que la implementación de una
política monetaria contractiva produzca los
efectos deseados, es clave que la economía
(en el ejemplo, la fábrica de automóviles)
realmente no sea capaz de satisfacer el
incremento de demanda, es decir, que se
encuentre produciendo en su capacidad
máxima instalada. Por tanto, la necesidad
de aplicar políticas monetarias contractivas
para evitar que las presiones de la demanda
agregada generen inflación, es mayor
cuando la economía se encuentra cerca del
pleno empleo de sus recursos productivos.
Cuando una economía se encuentra en
pleno empleo, se encuentra produciendo al
máximo de su capacidad, dada una
determinada dotación de recursos (capital
físico, capital humano, nivel de
productividad) existente. Si se encuentra en
pleno empleo, la economía se sitúa sobre la
frontera de posibilidades de producción y,
por tanto, no es posible expandir su
producción en el corto plazo.
Es importante mencionar que existen ciertos
factores que pueden limitar la capacidad de
aplicar política monetaria en una
determinada economía. Uno de ellos es el
grado de dolarización de la economía. Este
fenómeno lleva a que la moneda nacional
tenga un papel menos importante en
comparación con economías menos
dolarizadas, y por tanto, que sea menos
importante para los agentes lo que pasa con
la cantidad de dinero y con la tasa de interés
en moneda nacional. En última instancia,
esto lleva a que la política monetaria pierda
capacidad de influir en la conducta de los
agentes, en particular, sobre la demanda
agregada de la economía.
Cuando una economía se
encuentra en pleno empleo,
está produciendo al máximo de
su capacidad, dada una
determinada dotación de
recursos existente.
9.6.3
LARGO PLAZO: LA TEORÍA
CUANTITATIVA DEL DINERO
Dado que un Banco Central puede emitir
billetes y monedas y así expandir la cantidad
de dinero en la economía a su voluntad,
surge la interrogante siguiente: ¿es posible
realizar una política monetaria expansiva de
forma permanente para generar crecimiento
económico en el largo plazo? No, no es
posible. Si bien el Banco Central puede
aumentar la cantidad de dinero en
circulación de forma indefinida, la gran
mayoría de los economistas concuerdan en
que en el largo plazo la expansión monetaria
no tiene ningún efecto sobre el nivel de
actividad. Esta incapacidad de la política
monetaria para afectar en el largo plazo a
las variables reales de la economía (es decir
a aquellas variables expresadas en unidades
físicas como el crecimiento del producto y el
empleo) se denomina neutralidad de la
política monetaria.
Es importante destacar, no obstante, que si
bien en el largo plazo la política monetaria
no tiene efectos sobre las variables reales, sí
tiene efectos sobre las variables nominales
(es decir, aquellas variables expresadas en
unidades monetarias), como el nivel de
precios. En efecto, de acuerdo con la teoría
cuantitativa del dinero, la cantidad de dinero
existente en una economía determina su nivel
de precios. Asimismo, la tasa de crecimiento
de la cantidad de dinero determina la tasa
de crecimiento de los precios, es decir, la
inflación. La intuición detrás de este
argumento es que los agentes, al recibir una
cantidad de dinero superior a la que
demandan, se desprenden de la misma, por
ejemplo, gastando más en bienes y servicios.
Este exceso de gasto presiona al alza a los
precios de los bienes y servicios,
eventualmente generando inflación.
Por tanto, si la política monetaria solo es
capaz de tener efectos en variables reales
como el empleo y el crecimiento económico
en el corto plazo, lo ideal es que sea
utilizada para contribuir a suavizar las
fluctuaciones económicas. En el largo plazo,
la cantidad de dinero es relativamente
incapaz de influir en dichas variables, pero
su evolución se encuentra muy relacionada
con la tasa de inflación.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 33
9.7
LA POLÍTICA
CAMBIARIA
El tipo de cambio es una de las variables
clave para una economía abierta. El tipo de
cambio suele expresarse a través del número
de unidades de moneda nacional que se
debe pagar para adquirir una unidad de
moneda extranjera (usualmente, pesos por
dólar). Dado que el tipo de cambio es un
precio muy importante, muchas veces los
gobiernos deciden “manejar” el tipo de
cambio como herramienta de política.
34 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Al igual que ocurre con la oferta monetaria,
la política cambiaria es ejercida por el Banco
Central. La forma habitual de ejecutar esta
política es mediante la intervención en el
mercado de divisas (o mercado de cambios).
Ello suele implicar que la autoridad compra
(o vende) moneda nacional a cambio de
moneda extranjera en el mercado, con el
propósito de influir sobre la cotización del tipo
de cambio.
9.7.1
REGÍMENES CAMBIARIOS
A la forma en que la autoridad monetaria
organiza el funcionamiento del mercado de
cambios se le conoce en la literatura
económica con el término de régimen
cambiario. La definición de régimen
cambiario de una economía implica definir
la modalidad de intervención del Banco
Central en el mercado de divisas.
Los regímenes cambiarios pueden adoptar
formas muy diversas, pero en forma muy
simplificada se puede decir que existen dos
regímenes de tipo de cambio extremos: el
régimen de tipo de cambio fijo y el de tipo
de cambio flexible.
Un régimen de tipo de cambio fijo es
aquél en el cual la autoridad monetaria se
compromete a mantener en un determinado
nivel el precio de la moneda extranjera en
términos de la moneda local. Por tanto, a ese
precio el Banco Central se compromete a
comprar y vender cualquier cantidad de
moneda extranjera. En este régimen, la
autoridad monetaria pierde el control sobre
la oferta monetaria, pues debe emitir el
dinero necesario para comprar toda la
moneda extranjera que se le ofrezca al precio
fijo establecido. De hecho, en un régimen de
tipo de cambio fijo, el Banco Central pierde
la capacidad de hacer política monetaria,
tal cual ésta fue definida en la sección
anterior. Es decir, al fijar el precio de la
moneda local en relación a la moneda
extranjera, la autoridad monetaria no puede
controlar la cantidad de pesos que circulan
en la economía, ya que ella queda
determinada por la preferencia de los
agentes.
En un régimen de tipo de cambio flexible,
el precio de la moneda extranjera se
determina en el mercado a través del libre
juego de la oferta y la demanda. En este
caso, la autoridad monetaria no asume
ningún compromiso sobre su precio. Dado
que el Banco Central no está “obligado” a
comprar o vender pesos a cambio de
dólares, puede decidir qué cantidad de
dinero circula en la economía. Por tanto, en
el marco de un régimen de tipo de cambio
flexible el Banco Central es capaz (o al
menos tiene la posibilidad) de realizar
política monetaria activa. Para ello debe
permitir que el tipo de cambio varíe en
función de las preferencias del mercado.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 35
Tipología de regímenes cambiarios
RECUADRO 9.5
Régimen
Principales características
Flotación pura
El valor de la moneda extranjera se determina libremente en el mercado. La autoridad monetaria no asume ningún compromiso sobre el mismo.
Prácticamente ningún país tiene un régimen de flotación pura. EE.UU., Alemania, Suiza y Japón presentan sistemas cercanos a éste.
Flotación sucia
o administrada
El valor de la moneda se determina en el mercado, pero hay intervenciones continuas o esporádicas por parte de la
autoridad monetaria en el mercado de cambios. Las formas y los objetivos de política de esta intervención varían.
Muchos países han adoptado este régimen. Por ejemplo, México adopta un sistema similar después de la crisis
de 1994-95. Uruguay también es un ejemplo de este tipo de régimen a partir de mediados del año 2002.
Flotación dentro
de una banda
Se permite que el tipo de cambio flote libremente dentro de una banda. El centro de la banda permanece fijo (o
se desliza a un determinado ritmo), ya sea en términos de una moneda o de una canasta de monedas. El banco
central fija puntos de intervención, en los cuales pone en juego su stock de reservas internacionales para impedir
que el tipo de cambio caiga por debajo de un mínimo o que suba por encima del máximo predeterminado.
Uruguay mantuvo un régimen de este tipo entre fines de 1990 y 2002.
Paridad deslizante
o crawling peg
El tipo de cambio es básicamente determinado por el Banco Central, quien lo ajusta con cierta periodicidad de
acuerdo a distintos indicadores (usualmente, sobre la base de la inflación pasada). Normalmente, se le permite
fluctuar dentro de un intervalo muy pequeño, a un ritmo que puede ser pre-anunciado para que el mercado
conozca el precio futuro.
Una versión de este sistema es la conocida “tablita” aplicada en Uruguay entre 1978 y 1982.
Tipo de cambio fijo
El tipo de cambio es fijo y el Banco Central se compromete a vender y comprar moneda extranjera a ese precio.
Esta práctica era bastante común en décadas anteriores, pero ha ido cayendo progresivamente en desuso por su
susceptibilidad a ataques especulativos.
Caja de conversión
Es un régimen muy estricto donde se establecen restricciones institucionales (legales o aun constitucionales) a la
política monetaria, de tal forma de no dar margen a la alteración de la paridad. La autoridad monetaria solo
puede incrementar la cantidad de dinero cuando existen entradas de moneda extranjera.
La caja de conversión que usó Argentina hasta 2001 es una forma intermedia entre el tipo de cambio fijo y la
dolarización.
36 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
Estos dos regímenes cambiarios corresponden a
casos extremos. En la práctica existe una gama
más amplia de regímenes cambiarios, en los
cuales varían el grado de compromiso que tiene
la autoridad monetaria con el tipo de cambio y
la frecuencia con que la autoridad interviene en
el mercado.
Durante los últimos años se ha observado un
progresivo desplazamiento de las preferencias de
las autoridades hacia esquemas crecientemente
más flexibles que los que predominaron en la
economía internacional durante la mayor parte
del siglo XX, lo que ha reavivado el debate sobre
el papel que deben jugar los Bancos Centrales
en los mercados de cambios. Los temas de
discusión política y académica sobre estas
cuestiones son muy variados.
Una de las cuestiones más controvertidas se
relaciona con que las autoridades monetarias no
parecen declarar el verdadero sistema que están
empleando. Diversos estudios han mostrado que
en muchas economías la política seguida en los
hechos (régimen de facto) está muy alejada de
lo que declaran sus autoridades (régimen de jure).
Este es el caso de países que declaran mantener
un régimen de libre flotación y que exhiben en
realidad sistemas más rígidos, en los que los
bancos centrales tienen objetivos no explicitados
sobre el tipo de cambio “preferido” o que se
manejan con una suerte de “miedo a la flotación”
libre del precio de mercado de la divisa.
En la práctica existe una gama más amplia de
regímenes cambiarios, en los cuales varían el
grado de compromiso que tiene la autoridad
monetaria con el tipo de cambio y la
frecuencia con que la autoridad interviene en
el mercado.
Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE 37
9.7.2
LA TRINIDAD IMPOSIBLE
En la literatura teórica suele afirmarse que no
existe ningún esquema de política monetaria
que permita mantener simultáneamente el
tipo de cambio fijo, la libre movilidad
internacional de capitales y la existencia de
una política monetaria que permita controlar
la cantidad de dinero. Esta afirmación,
conocida como “Principio de la Trinidad
Imposible”, implica que la autoridad
monetaria puede conseguir como máximo
dos de estos tres objetivos.
El Banco Central estaría muy satisfecho si
pudiera conseguir estos tres objetivos en
forma simultánea, pero no podrá lograrlo. La
imposibilidad está relacionada con que si se
propusiera fijar el tipo de cambio y mantener
la libre entrada y salida de capitales no
podría mantener bajo control la cantidad de
dinero existente en la economía. Si pretendiera
fijar el tipo de cambio y controlar la cantidad
de dinero debería limitar la libre movilidad
de capitales, ya que la política monetaria
38 Para Entender la Economía del Uruguay - CINVE
deberá acomodarse modificando la tasa de
interés.
En otras palabras, el Banco Central tendría
que reducir la tasa de interés para frenar la
entrada de capitales y detener las presiones
de apreciación de la moneda nacional. De
esta manera, el Banco Central haría que las
colocaciones financieras en la economía
doméstica fueran menos atractivas para los
inversionistas, quienes preferirán llevar sus
dólares a otras latitudes donde las tasas de
interés para sus depósitos sean más elevadas.
Sin embargo, estos cambios en la tasa de
interés llevarían a una nueva cantidad de
dinero de equilibrio. Para no tener que
modificar la tasa de interés, el Banco Central
debe poner barreras a la entrada y salida de
capitales del país.
DIAGRAMA 9.1
Un país debe elegir un lado
del triángulo y renunciar a
la esquina opuesta.
9.7.3
TIPO DE CAMBIO,
NIVEL DE ACTIVIDAD
Y PRECIOS
Las variaciones del tipo de cambio, sean
éstas producidas por el manejo de la política
económica o que surjan como resultado de
los cambios que ocurren en el entorno
económico, tienen influencia en gran cantidad
de variables: en el poder de compra de la
moneda local, en la demanda por bienes
importados o domésticos, en los costos de
producción, en la competitividad del país,
etc.
Es importante notar que las variaciones del
tipo de cambio tienen efectos determinantes
sobre los precios de la economía. Por ejemplo,
si aumenta el tipo de cambio, se incrementan
los precios en moneda nacional de los bienes
importados y exportados. La importancia del
traspaso de las variaciones del tipo de cambio
a la inflación dependerá del peso de los
bienes importados en la canasta de consumo
(en relación al peso de los bienes nacionales)
Es importante notar que las
variaciones del tipo de cambio tienen
efectos determinantes sobre los
precios de la economía.
y de las posibilidades que tienen las familias
de sustituir los bienes importados por otros
nacionales. Cuando se trata de bienes
importados de uso intermedio (insumos para
la producción), tambi&eacut