CASO WEWORK: PROBLEMAS EN EL OLIMPO DE LAS STARTUPS

Materiales Docentes. Emprendimiento y Finanzas. Casos para debate.
CASO WEWORK: PROBLEMAS EN
EL OLIMPO DE LAS STARTUPS
Evaristo Colomina Climent y Leonardo Yáñez Muñoz
Departamento de Economía Financiera y Contabilidad.
Universidad de Alicante (España).
Personajes principales.
Adam Neumann, fundador de WeWork en 2010, es la clave de
bóveda de la compañía, uno de los “unicornios” (startups de más de
1.000 millones de dólares de valoración para los inversores en capital
riesgo) mejor valorados del mundo.
Con su flamante melena ondulada, 40 años de edad y 1’98 de
estatura, su aspecto lo asemeja más al líder de un grupo de rock que
a lo que realmente es, el propietario y subarrendador de inmuebles
para oficinas. También su discurso es disonante al respecto: más allá
de proveer espacios de trabajo para quien lo precisa, la misión de
WeWork, asegura, es “elevar la conciencia del mundo”, “abarcar
todos los aspectos de la vida de la gente, tanto en el mundo físico
como en el digital”, “todo el mundo es un creador. Todos sois
creadores y tenéis superpoderes”
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Fuente: The New York Times Magazine
Neumann se ha aplicado a comportarse y conducir su compañía
como si fuera una tecnológica típica de Silicon Valley, así que se ha
movido rápido y ha roto cosas; ha dado la imagen de hípster risueño
que cambia el mundo a golpe de clics, al tiempo que alimentaba su
leyenda y su desmesurado ego a base de grandes fiestas, tequila de
lujo a chorros y viajes en un jet privado Gulfstream G650ER valorado
en 60 millones de dólares.
Lo cierto es que este peculiar perfil emprendedor le valió para lograr,
tras una breve entrevista de media hora en 2017, el patrocinio
entusiasta de Masayoshi Son, presidente ejecutivo de SoftBank, que
ha invertido en WeWork 10.650 millones de dólares, accediendo a la
propiedad del 29 % de la firma.
En realidad, Masayoshi Son es un inversor de capital riesgo con
amplia experiencia. Fundó su compañía, SoftBank, en 1983.
Participó, y sufrió considerables pérdidas, en la burbuja especulativa
de las “puntocom” que estalló en 2000; se repuso de la ruina e hizo
fortuna apostando por Alibaba al punto de convertir SoftBank en uno
de los grupos de capital riesgo más importantes del mundo, en
especial a través de su fondo Vision Fund, creado en 2017 con
100.000 millones de dólares, y participado por el príncipe Mohammed
Ben Salman a través del Fondo Soberano de Arabia Saudí. En la
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actualidad, Son prepara el lanzamiento de un segundo fondo con
unos recursos equivalentes, para el que espera contar de nuevo con
el príncipe saudí.
Fuente: Nikkei Asian Review
Obviamente, este compromiso de una entidad tan relevante como
SoftBank dio alas a WeWork, y exacerbó la arrogancia de Neumann
a la máxima potencia, en su voluntad de “sacudir” el mercado de
espacios para oficinas e, incluso, diversificar actividades a otros
ámbitos, como el mundo del surf y las guarderías.
El problema.
Lo cierto es que la arrogancia ilimitada de Neumann y el apoyo
entusiasta de Son, junto a otros factores externos, se combinaron
para convertir WeWork en una máquina trituradora insaciable de
dinero. La expansión (en volumen y localidades) y diversificación de
actividades ha crecido al tiempo que lo hacen las pérdidas
registradas, como vemos en los gráficos siguientes:
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WeWork. Ventas (en millones de USD
WeWork. Beneficio Neto (en millones de USD
Fuente: ¿En qué consiste la crisis de WeWork?, elespectador.com, 01/10/19
Así las cosas, desde primeros de 2019 Neumann y Son barajaron la
idea de lanzar una oferta pública de venta (OPV, IPO –initial public
offering- en inglés) que proporcionase más efectivo a la vez que
facilitaba el acceso a un crédito bancario de 6.000 millones,
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imprescindible para refinanciar su deuda y el sostenimiento del
negocio.
A tales efectos WeWorks comunicó formalmente el 14 de Agosto de
2019 a la Comisión de Bolsa y Valores (SEC, Securities and
Exchange Commission, en inglés) su intención de convertirse en
empresa cotizada. La previsión de Neumann y Son, en función de
rondas y consultas iniciales desde primeros de año, era que la
valoración de la compañía alcanzase los 47.000 millones de dólares;
ello no obstante, y conforme se percibieron las reacciones a la oferta
y al folleto de 380 páginas que la publicitaba, tan repletas de
atractivos gráficos como escasas en información financiera útil, las
expectativas de valoración fueron cayendo de modo alarmante al
punto de que en Septiembre las estimaciones se cifraban en los
10.000 millones, lo que llevó el 16 de Septiembre a anunciar la
suspensión de la salida a bolsa.
Este desarrollo de los acontecimientos no es especialmente
sorprendente. Por una parte, las dudas sobre la valoración de
WeWorks, y por extensión de otros muchos “unicornios”, siempre han
existido. El propio Neumann intentaba, en 2017, despejarlas
diciéndole a Forbes lo siguiente: “nuestra valoración y tamaño hoy se
basan mucho más en nuestra energía y espiritualidad que en un
múltiplo de ingresos”. Claro, esta explicación puede suscitar aplausos
y entusiasmo entre el público asistente a una charla de motivación,
pero probablemente suscite más bien inquietud en un inversor a
punto de arriesgar su dinero. Por otra, para SoftBank, que presionó
para que se descartara la salida a bolsa a la vista de las expectativas
antes descritas (y para que Neumann abandonara la presidencia
ejecutiva), el hecho de que se hubiera consumado la IPO con una
valoración de 10.000 millones (última valoración percibida) hubiera
supuesto reconocer, sobre su inversión de unos 10.700 millones,
unas pérdidas de unos 6.000 millones, al menos sobre el papel.
De hecho, la OPV fue retirada al constatar la falta de demanda, al
tiempo que el Wall Street Journal daba cumplida cuenta a sus
lectores del estilo de vida y las extravagancias de Neumann; la
conclusión del público al respecto resulta demoledora y los efectos
contundentes: finalmente Neumann renuncia a la presidencia
ejecutiva el 24 de Septiembre, siendo sustituido por dos ejecutivos
de la propia WeWorks pero experimentados, procedentes de Amazon
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y Time Warner, siguiendo así los pasos de otros personajes
igualmente atrabiliarios, como Travis Kalanic, ex CEO de Uber. Por
otro lado, la imagen de SoftBank sufre un deterioro considerable, por
cuanto en vez de haber provisto una “vigilancia adulta” a las
actividades de WeWork, la percepción general es que habría
estimulado, o al menos consentido, los excesos y fantasías de
Neumann.
Para Masayoshi Son, principal valedor de Neumann, estas
circunstancias son especialmente ingratas por cuanto en estos
momentos (Septiembre de 2019) trabaja para lanzar de inmediato su
nueva iniciativa, Vision Fund 2, con un capital de 108.000 millones de
dólares. El problema es que los acuerdos de aportaciones no están
totalmente cerrados y que, por ejemplo, aportantes como el Fondo
Soberano de Arabia Saudí o el de Abu Dabi, que ya participan en
Vision Fund 1, muestran cierta reluctancia ante el entusiasmo de Son
por unicornios de dudosa viabilidad. Lo cierto es que todo parece
indicar que lo sucedido ha afectado a SoftBank, que ha perdido un
20% de valoración desde Julio, probablemente en consonancia con
la caída de inversiones como la de WeWork, como podemos ver en
el siguiente gráfico:
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Los motivos de la desconfianza.
¿Qué ha provocado la reticencia de los inversores a responder
positivamente a la salida a bolsa de WeWork? Hay bastante
consenso en señalar cuatro razones principales, a saber:
Una, la ausencia de beneficios en la actividad, y la carencia de
perspectivas de ellos; más bien al contrario, la imagen de WeWork
es la de una máquina devoradora de efectivo y acumuladora de
pérdidas, y las características conocidas de su modelo de negocio no
auguran un comportamiento diferente en el futuro.
En segundo lugar, su valoración, considerada por muchos como
simplemente “obscena”. Al respecto, se hace una comparativa con el
caso de la compañía Regus (hoy conocida como IWG), con una
actividad similar, y cuya trayectoria en el mercado ha sido
accidentada: desarrolló una intensa expansión durante la burbuja
“puntocom” y acumuló un gran volumen de deuda (lo que está
haciendo ahora WeWork con gran entusiasmo) lo que le llevó a una
situación bastante comprometida, dado que, además de la carga de
la deuda el flujo de ingresos era reducido e inestable. De las
dificultades para salvar esta situación, según su CEO, aprendió una
lección: “o tienes las cuentas equilibradas o mueres. No se trata de
si caes o no, sino de cuándo.” En la actualidad, IWG consigue
resultados positivos, y su valoración, pese a lo anterior y a que su
cuota de mercado es superior (en clientes, espacios, ciudades), está
valorada en 3.700 millones de dólares. Veamos algunos datos al
respecto:
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¿Hay algo que justifique tal desequilibrio en la valoración?
Aparentemente, el quid de la cuestión reside en la habilidad que ha
desplegado Neumann para presentar, contra toda evidencia, a su
“unicornio” como una compañía tecnológica, con el consiguiente
“glamour” y plus de valoración que acompaña a tal calificativo.
Borges escribió: “Gibbon observa que en el libro árabe por
excelencia, en el Alcorán, no hay camellos; yo creo que si hubiera
alguna duda sobre la autenticidad del Alcorán, bastaría esta ausencia
de camellos para probar que es árabe”. Por ejemplo, Zoom Video
Comunications Inc., una compañía de software de videoconferencia,
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y por tanto obviamente tecnológica, utilizó ocasionalmente la palabra
“tech” unas pocas veces en su folleto para su OPV en Abril de 2019;
WeWork la emplea 123 veces en su folleto. También es verdad que
Uber, compañía que puede ser descrita como una central
informatizada de taxistas subempleados, la utilizó más veces.
El tercer punto a considerar es la lógica preocupación de potenciales
inversores respecto a las expectativas de supervivencia de la
compañía en un entorno turbulento. WeWork, en su desmesurada
expansión, acumula 47.000 millones de dólares en pagos
comprometidos frente a expectativas de 4.000 millones en cobros; en
estas circunstancias, su capacidad de respuesta a situaciones de
recesión parece seriamente comprometida.
Finalmente, pero no menos importante, es evidente la existencia de
un serio problema de gobernanza. Ya hemos comentado al principio
de este trabajo los hábitos de playboy de Neumann; más inquietante
aún resultan, desde el punto de vista de la buena gobernanza,
algunas operaciones financieras oscuras del mismo Neumann, como
ceder en leasing a su propia compañía algunas propiedades que le
han hecho multimillonario personalmente a costa de los beneficios de
WeWork. O sus derroches de “creatividad”, aprovechando la lluvia de
efectivo sobre su compañía, para desviar grandes cantidades de
dinero a inversiones tan imaginativas y dudosamente rentables como
olas artificiales para la práctica del surf (Watergarden), lo que
Neumann define como una de sus más “útiles inversiones para
mejorar significativamente nuestra oferta de productos”.
Pero, ¿cuál es el modelo de negocio de WeWorks?
Pese a todas las mistificaciones y a las poses de gurú tecnológico
hípster de Adam Neumann, WeWorks es una compañía del sector
inmobiliario dedicada al arriendo y subarriendo de oficinas y espacios
de trabajo, negocio éste en absoluto novedoso y difícilmente
clasificable como tecnológico.
Sin embargo, y para ser justos, es preciso decir que la propuesta de
valor que desarrolla WeWork no carece totalmente de elementos
innovadores. Es evidente que en la actualidad el concepto de lugar
de trabajo, de oficina, se ha modificado profundamente con respecto
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al que se manejaba en el siglo XX: ya no hace falta, no tiene sentido,
esa característica gran oficina propia de aquellos tiempos, que
equivalía en el ámbito administrativo al diseño de fábrica taylorista en
busca de las mismas ganancias en eficiencia ; las nuevas formas de
trabajo, los nuevos trabajadores, operan en un contexto diferente y
con otros medios y herramientas, De hecho, cada vez es más
frecuente que las empresas recurran al “hot-desking system”, lo que
supone que el empleado ocupe cualquier espacio que encuentre
libre, y no una ubicación predeterminada: en las oficinas de Deloitte
en Londres 12.500 personas tienen acceso al edificio pero sólo hay
5.500 puestos de trabajo disponibles.
Este nuevo estilo de espacio de trabajo tiene un impacto muy positivo
en las cuentas de las empresas, por cuanto reduce
considerablemente los costes fijos en concepto de uso de
instalaciones administrativas; el lado oscuro de esta tendencia
consiste en que puede resultar alienante para el trabajador, pues
implica despersonalización y aislamiento, lo que es especialmente
grave para la productividad y bienestar del empleado aplicado a
tareas más creativas y más intensas en uso de conocimiento.
Las empresas de coworking en general, y WeWork en particular,
ofrecen una solución a la provisión de espacios de trabajo de modo
que se materializan los ahorros antes mencionados (incluso se
aumentan puesto que facilitan escalabilidad) y además se evitan o
mitigan los efectos negativos mediante un diseño innovador
orientado al bienestar individual y a la socialización.
Dicho esto, veamos los elementos más importantes del modelo de
negocio. Como hemos comentado, la propuesta de valor consiste en
espacios de trabajo ajustados a las necesidades y posibilidades del
cliente, en edificios diseñados específicamente a estos efectos. A
continuación, dos imágenes al respecto; oferta de espacios en el
centro de Madrid, y un edificio construido por WeWork en Tokio
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Materiales Docentes. Emprendimiento y Finanzas. Casos para debate.
Fuente: www.wework.com/es-ES
Fuente: Google Maps. Edificio de WeWork en el distrito de Shibuya (Tokio). Para The
Economist, “es un cruce entre un iceberg y una botella de plástico pasada por una
trituradora”
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En cuanto al perfil del cliente típico, al menos hasta ahora la mayoría
de quien utiliza este servicio consiste en pequeñas empresas de muy
diversos sectores.
Respecto al “motor financiero” de la compañía, y pese a las fantasías
de Neumann sobre la naturaleza high-tech de su negocio, la cosa no
puede ser más clásica en el sector inmobiliario: de un lado, los costes
de estructura y gestión, más los arrendamientos de propiedades
ajenas y las amortizaciones de los propios; de otro, los ingresos por
alquiler de espacios y otros servicios (como uso de una sala de
reuniones).
El tipo de cliente habitual (pequeña empresa) representa un
problema para la estabilidad del modelo de negocio en dos sentidos.
Por un lado, el segmento de pequeñas empresas es, en sí mismo,
extremadamente volátil, con tasas elevadas de mortalidad en todo
tiempo, lo que dificulta contar con una base de clientes estable; por
otro, estas empresas son las más frágiles ante los periodos de
recesión, y, al depender de sus pagos de arrendamiento, contagian
su fragilidad a las empresas de coworking.
Un problema añadido es el siguiente: WeWork adquiere
compromisos de pago por arrendamientos o compras a largo plazo,
para subarrendar o arrendar los espacios; por el contrario, los
clientes alquilan a corto plazo y abandonan en cualquier momento.
Este desacople entre la previsibilidad de los flujos de entradas y
salidas corrientes de fondos es una vulnerabilidad importante y hace
incierta cualquier previsión. En este sentido, la amenaza de quiebra
acecha: en este momento WeWork tiene compromisos de pago por
arrendamiento por 47.000 millones de dólares, en tanto que sólo
4.000 millones en futuros cobros de clientes.
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Es verdad que dispone de ciertos mecanismos de protección: sus
arrendamientos se contratan a través de subsidiarias constituidas
específicamente para cada propiedad, de modo que las
consecuencias de un posible impago quedarían circunscritas a la
subsidiaria; también en algunos casos comparte el negocio con
algunos propietarios, lo que reduce el riesgo.
Con todo, y como decíamos al principio de este apartado, a su pesar
WeWork es esencialmente una empresa del sector inmobiliario y
como tal y en última instancia la variable clave para su gestión es el
precio, por lo que la rentabilidad pasa por lograr una estructura de
costes ajustada: exactamente lo contrario de lo que, al menos hasta
ahora, ha sido el comportamiento de WeWork. Además, y como toda
empresa de su sector, es muy sensible al ciclo, lo que hace más
perentorio optimizar dicha estructura de costes para responder a las
alzas y bajas del ciclo.
Consecuencias y lecciones del caso.
Al momento actual (principios de Octubre de 2019), la situación de
WeWorks es ciertamente complicada. En paralelo con la suspensión
de su OPV Neumann dejó su cargo ejecutivo en la compañía y fue
sustituido por una bicefalia interina formada por sus actuales
vicepresidente y director financiero, los cuales han iniciado una
política de “supervisión adulta” sobre la herencia de Neumann,
reduciendo costes y eliminando extravagancias. Pero, como diría
Monterroso, “el dinosaurio todavía estaba allí”: la valoración de la
compañía ha caído a 10.000 millones de dólares (desde 47.000), es
imprescindible conseguir un préstamo de 6.000 millones de
inmediato y, en definitiva, o se estabilizan los flujos de financiación o
la compañía se quedará sin dinero a mediados del año próximo. En
definitiva, el futuro se atisba muy oscuro.
Para Masayoshi Son tampoco la experiencia ha sido muy feliz. Pese
a que se ufana de que sus planes de negocio contemplan un
horizonte de 300 años, y gusta del apodo por el que se le conoce,
Yoda (el calvo, pequeño y sabio maestro Jedi de la Guerra de las
Galaxias), es consciente de que los mercados operan a plazos
temporales mucho más cortos (días y semanas, no siglos), y no se
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entusiasman con discursos sobre la Fuerza, como los caballeros
Jedi, sino con modelos de negocios rentables. Así las cosas, las
dudas e inquietudes sobre su buen criterio a la hora de gestionar
Vision Fund no han dejado de crecer; el lanzamiento de Vision Fund
2, previsto estas fechas, despierta gran expectación.
En términos más generales, dejando aparte a los protagonistas
directos del caso, pensamos que se pueden extraer algunas
lecciones importantes:
En primer lugar, la mayoría de los agentes inversores parecen ser
más conscientes de la importancia del modelo de negocio como
criterio clave para valorar las expectativas y orientar sus operaciones.
En los últimos tiempos, tras la Gran Depresión, las condiciones para
una nueva burbuja similar a la “puntocom” parecían dadas:
abundancia de dinero y rentabilidad escasa en inversiones
tradicionales; en este panorama, las startups de base tecnológica,
alta escalabilidad y potencial de crecimiento parecían ser la
respuesta adecuada, sobre todo si sus fundadores usaban la
fraseología mística y rimbombante conveniente. Sin embargo, el caso
que nos ocupa pone de manifiesto que entre los inversores aparecen
recelos en aplicar sus fondos a startups sin una ruta reconocible
hacia la rentabilidad. Ya no basta, para convencer al inversor, con
demostrar capacidad de crecer; es más, las carreras por ocupar el
mercado a toda costa son motivo de preocupación tanto para
inversores como para reguladores (pensemos en Uber y Cabify, por
ejemplo).
En segundo lugar, el caso pone de relieve la importancia de la
(buena) gobernanza. En la coyuntura que hemos vivido, los fondos
de capital riesgo competían entre sí para firmar cheques de cientos
de millones a diario, generando un flujo abundante de dinero hacia
los fundadores de las startups, lo cual sin duda crea malos hábitos y
expectativas ilimitadas en estos. Ello se ha puesto en evidencia sobre
todo a raíz de las sucesivas salidas a bolsa de las compañías: la
entrada de inversores ha chocado en muchos casos con la “cultura
de frontera” de muchos emprendedores convencidos que lo que
importa es crecer, y la rentabilidad es secundaria y se dará de alguna
manera por añadidura. Sin embargo, una OPV conlleva un trato
implícito: el inversor pone dinero y a cambio espera poder ejercer
algún tipo de influencia sobre la gestión de la compañía.
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Materiales Docentes. Emprendimiento y Finanzas. Casos para debate.
Finalmente, y al hilo de las sucesivas salidas a bolsa de los casos
más paradigmáticos, parece claro que los mercados están
empezando a examinar con mayor rigor a los “unicornios”, pese a
que, por el momento, el sector del capital riesgo sigue apostando por
ellos de forma decidida; el caso más reciente que apunta a este
rebrote de escepticismo inversor es el de “Peloton Interactive”, que
en debut en bolsa el 26 de Septiembre perdió un 11% de su valor.
Probablemente, y si esta impresión de mayor rigor se confirma, ello
será una buena noticia para el sistema financiero y, desde luego,
también para el mundo del emprendimiento.
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Materiales Docentes. Emprendimiento y Finanzas. Casos para debate.
Fuentes de información utilizadas.
Las 100 primeras “unicornio” (empresas digitales con valor superior
a los 1.000 millones de $), www.euroresidentes.com, 20/04/15
Big corporates’ quest to be hip is helping WeWork, economist.com,
12/07/18
Las 12 empresas unicornio
www.altonivel.com.mx, 23/08/18
más
valiosas
del
mundo,
Estos son los 308 unicornios que hay en el mundo, applicantes.com,
29/01/19
Masayoshi Son, el hombre de los 100.000 millones de dólares que
sostiene Uber, www.revistavanityfair.es, 27/03/19
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How WeWork is trying to justify its tech company valuation,
www.vox.com/recode, 14/08/19
WeWork unveils its IPO prospectus, economist.com, 15/08/19
Las dudas de los inversores ponen en riesgo la salida a Bolsa de
WeWork, elpais.com, 10/09/19
El horno de efectivo WeWork puede ahogarse si se queda sin OPV,
cincodias.elpais.com, 11/09/19
Why WeWork doesn’t work yet, economist.com, 17/09/19
WeWork sparks worries about Masayoshi Son’s Vision Funds,
economist.com, 19/09/19
WeWork: renunció su CEO global por crisis tras frustrada salida a la
bolsa, Semanaeconómica.com, 24/09/19
Redesigning the corporate office, economist.com, 26/09/19
WeWork: cómo el excéntrico estilo de vida de Adam Neumann, su
multimillonario fundador, terminó afectando a la empresa,
www.bbc.com/mundo/, 26/09/19
Even if WeWork is in trouble the office is still being reinvented,
economist.com, 28/09/19
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Materiales Docentes. Emprendimiento y Finanzas. Casos para debate.
Would WeWork’s implosion pose a systemic risk?, economist.com,
28/09/19
WeWork shows why some venture capitalists are in a world of makebelieve, economist.com, 28/09/19
Neumann, el padre de Wework y rey del ‘coworking’, se queda sin
oficina, elpais.com, 30/09/19
¿En qué consiste la crisis de WeWork?, elespectador.com, 01/10/19
El fondo tecnológico de Softbank ve peligrar sus inversiones por
Wework, cincodias.elpais.com, 04/10/19
www.wework.com/es-ES
www.softbank.jp/en/
Enlace al folleto de la OPV de WeWork depositado en la SEC:
https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1533523/00011931251922
0499/d781982ds1.htm#toc781982_1
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