Simposio de Expertos en Finanzas Facultad de Ciencias Económicas y Administrativas Pontificia Universidad Javeriana Investigación sobre financiación de nuevas empresas. Teoría y presentación de resultados de algunos estudios empíricos. Tendencias recientes de la investigación sobre financiación de empresas nuevas e Innovadoras Bernardo Barona Z. Ph.D. Profesor titular pensionado, Universidad del Valle. Integrante del Grupo de Investigación en Generación de Valor Económico (GIGVE) de la Universidad del Valle Cali, Septiembre 10 de 2015 Financiación de nuevas empresas. Teoría y presentación de resultados de algunos estudios empíricos. Contenido 1. Teoría económica de la financiación empresarial 1.1 Teoría de las finanzas corporativas 1.2 . Desarrollos conceptuales aplicables a empresas pequeñas y nuevas • El concepto de ciclo de vida de la empresa • La financiación de las empresas Pymes y en sus primeras etapas del ciclo de vida. Marco conceptual (Berger & Udell, 1998) • La Financiación de la innovacion. 2. Resultados de algunos estudios empíricos en Colombia de los grupos de investigación en Financiación Empresarial y Mercado de capitales (PUJ Cali) y Generación de valor económico (GIGVE), UV, Cali. Simposio de Expertos en Finanzas - Facultad de Ciencias Económicas y Administrativas- Pontificia Universidad Javeriana Financiación de nuevas empresas. Teoría y presentación de resultados de algunos estudios empíricos. Contenido (continuación) 3. Resultados y Tendencias recientes en la investigación sobre financiación de nuevas empresas innovadoras 4. Algunos ejemplos de investigación dentro de nuevas tendencias. 5. Referencias bibliográficas Simposio de Expertos en Finanzas - Facultad de Ciencias Económicas y Administrativas- Pontificia Universidad Javeriana 1.Teoría económica de la financiación empresarial. La financiación de nuevas empresas en el contexto de la teoría neoclásica de financiación. 1. Teoría de las Finanzas corporativas • • • • Modigliani y Miller (1958/1963 Myers (1984) Laporta, López de Silanes, Schleifer & Vishny (1997/1998) …… Simposio de Expertos en Finanzas - Facultad de Ciencias Económicas y Administrativas- Pontificia Universidad Javeriana 1.2 Desarrollos conceptuales aplicables a empresas pequeñas y nuevas. • El concepto de ciclo de vida de la empresa. • La financiación de las empresas Pymes y en sus primeras etapas del ciclo de vida. Marco conceptual (Berger & Udell, 1998). • La Financiación de la innovacion (Hall & Lerner , 2009; Kerr & Nanda (2014) …… Simposio de Expertos en Finanzas - Facultad de Ciencias Económicas y Administrativas- Pontificia Universidad Javeriana Ciclo de vida de la empresa : Flujos típicos de ingresos y utilidades Simposio de Expertos en Finanzas - Facultad de Ciencias Económicas y Administrativas- Pontificia Universidad Javeriana Tamaño de la firma Línea de vida de la Empresa y fuentes de financiación Edad de la firma Disponibilidad de Información Empresas muy pequeñas posiblemente sin colateral y sin historia Empresas pequeñas posiblemente con alto potencial de crecimiento pero frecuentemente con historial limitado Empresas medianas. Algún historial. Colateral disponible si necesario Empresas grandes de riesgo conocido. Con Historial Financiamiento Interno inicial Financiamiento de ángeles Capital de Riesgo Patrimonio Publico Crédito Comercial Papeles comerciales Préstamos de corto plazo de instituciones financieras Préstamos de mediano plazo de instituciones financieras Financiación de Fondos de Mezanine Documentos de Mediano Plazo Colocaciones Privadas Traducido de Berger y Udell (1998, p. 623) Deuda Publica DESCRIPCION ACCIONES ETAPAS Etapas en desarrollo de un nuevo negocio. Oportunidad Investigación & Desarrollo Start-up Crecimiento inicial Crecimiento rápido • Obtención capital semilla . • Obtención financiación I&D • Obtención financiación. • Obtención financiación. • Obtención financiación. • Evaluación de oportunidades. • Conformación equipo de Investigación • Iniciación generación ingresos • Búsqueda punto equilibrio • Búsqueda de sostenibilidad. • Realización actividades de I&D (patentes..) • Iniciación de la producción. • Expansión del equipo de personas. • Expansión del equipo de personas • Expansión de instalaciones • Expansión de instalaciones • Evaluaciónactualización plan de negocios • Evaluaciónactualización plan de negocios Todas las actividades durante el periodo anterior a que el negocio alcance ventas de equilibrio Todas las actividades en período posterior al punto de equilibrio y antes de que se establezca sostenibilidad. • Determinación estructura organizacional • Preparación plan de negocios. Todas las actividades en preparación del plan de negocios y antes de incurrir en gastos significativos • Investigación de mercados • Composición equipo Mercadeo y Ventas • Evaluaciónactualización plan de negocios • Adquisición equipos e instalaciones Toda la I & D que debe ser completada antes de que pueda comenzar generación de ingresos Todas las actividades relacionadas con el inicio de la producción y el mercadeo y la iniciación de actividades de generación de ingresos Salida • Obtención financiación permanente -IPO ( OPI) - Adquisición - Buyout Inversionistas iniciales recuperan inversión Todas las actividades relacionadas con establecimiento de financiación continua y facilitar que inversionistas recuperen inversión inicial. Fuente: Adaptado de Smith, Smith & Bliss. (2011) p.16. Simposio de Expertos en Finanzas - Facultad de Ciencias Económicas y Administrativas- Pontificia Universidad Javeriana La financiación de la Innovación - En economía de mercado empresas tienden a producir menos innovacion de la optima. - Contratos de deuda tienen características que los hacen no convenientes para financiar la innovacion - Contrato de inversión patrimonial: más apropiados para financiar esta actividad - Relación inversa entre tamaño de la empresa y actividad innovadora. 2. Resultados de algunos estudios empíricos en Colombia de los grupos de investigación: • Generación de valor económico (GIGVE), UV, Cali. • Financiación Empresarial y Mercado de capitales (PUJ, Cali) • Encuesta sobre fuentes de financiación empleadas por emprendedores de la ciudad de Cali. • Estructura financiera de las empresas nuevas empleando datos de la Superintendencia de Sociedades. • Financiación de nuevas empresas en Colombia y Chile empleando datos del Enterpise Survey del Banco Mundial: Comparación Chile-Colombia. • Financiación de la innovación en Colombia. Simposio de Expertos en Finanzas - Facultad de Ciencias Económicas y Administrativas- Pontificia Universidad Javeriana Encuesta sobre fuentes de financiación empleadas por emprendedores de la ciudad de Cali: Fuente Barona y Gómez (2010, p 89) Simposio de Expertos en Finanzas - Facultad de Ciencias Económicas y Administrativas- Pontificia Universidad Javeriana Estructura financiera de las empresas nuevas empleando datos de la Superintendencia de Sociedades Importancia del endeudamiento y de partidas individuales de financiamiento a largo plazo. Año 2008 Numero empresas de la muestra 922 Infantes y Adolecentes Pasivo no corriente /( corriente + patrimonio) pasivo no 3112 Mediana Edad Significancia Valor T Valor-p 0,183 0,164 * 1,85 0,065 Obligaciones financieras a largo plazo / (Total pasivo + patrimonio) 0,061 0,058 - 0,53 0,597 Proveedores a largo plazo / ( total pasivo + patrimonio) 0,0017 0,0028 - -1,52 0,129 Cuentas x pagar largo plazo/ (total pasivos + patrimonio) 0,040 0,032 * 1,83 0,068 Inversión de los dueños/ (total pasivos + patrimonio) 0,258 0,164 *** 9,56 0,000 Superávit por valorizaciones/ pasivos + patrimonio) 0,046 0,054 -1,54 0,123 0,124 0,212 -10,28 0,000 (total Utilidades y reservas/ (total pasivos + patrimonio) *** Fuente: Barona & Rivera (2012, p. 12) * Significante al 10%; *** significante al 1%. Simposio de Expertos en Finanzas - Facultad de Ciencias Económicas y Administrativas- Pontificia Universidad Javeriana Financiación de nuevas empresas en Colombia y Chile empleando datos del Enterpise Survey del Banco Mundial. Fuentes de financiación de C de T y AF en empresas jóvenes de mediana edad: Pruebas de hipótesis para diferencias entre valores medios Colombia Chile Edad 5-24 años FINANCIACION DE C DE T Promedio de % de C de T financiado por: fuentes internas/utilidades retenidas Bancos instituciones no financieras crédito /avances de proveedor / cliente otros FINANCIACION DE AF Promedio de % de AF financiado por: fuentes internas /utilidades retenidas contribución de los dueños o emisión de nuevas acciones Bancos instituciones no financieras crédito avances de proveedor/cliente otros % Valor -p Significancia % 37,60 19,64 1,56 36,67 4,53 % 54,47 19,69 1,98 22,17 1,68 0,000 0,976 0,459 0,000 0,000 *** ** *** *** % 43,92 56,15 0,001 4,02 2,76 2,980 31,16 27,32 2,360 5,10 13,16 2,64 2,12 10,04 1,62 0,031 0,169 0,333 * Fuente: Barona & Rivera (2013, p.21) Significativa al 1% ***, al 5% ** y al 10% *. Simposio de Expertos en Finanzas - Facultad de Ciencias Económicas y Administrativas- Pontificia Universidad Javeriana Financiación de la innovación en Colombia Monto e importancia relativa de las diferentes fuentes de financiación utilizadas por las empresas. Cifras consolidadas Años 2007 – 2008 Tipo de financiación Valor % 4.592.862.599 76,3 Recursos propios otras empresas del grupo 95.212.583 1,6 Recursos públicos 43.328.451 0,7 1.093.262.396 18,2 142.603.283 2,4 11.184.959 0,2 0 0,0 recursos de Capital nacional 5.086.020 0,1 Recursos de capital extranjero 28.891.059 0,5 Recursos Cooperación o Donaciones Nacional 3.071.608 0,1 250.165 0,0 6.015.753.123 100,0 Recursos propios de la empresa Recursos Banca privada Nacional Recursos Banca Privada Extranjero Recursos de otras empresas Nacional Recursos de otras empresas Extranjero Recursos Cooperación o Donaciones Extranjero Total Fuente : Barona, Rivera, Aguilera & Garizado ( 2015) 3 Resultados y tendencias recientes en la investigación sobre financiación de nuevas empresas innovadoras. 3.1 Desarrollo de bases de datos nuevas con información específica sobre empresas nuevas. 3.2 Evidencia de que restricciones financieras pueden ser muy importantes en el caso de financiación de firmas con fuerte componente de I+D. 3.3 Estructura financiera tiene papel importante en éxito de nuevos emprendimientos. Financiación bancaria es una fuente importante de recursos, en general y particularmente en empresas con activos tangibles e intangibles que puedan servir de garantías. Los mercados públicos de capital (incluyendo el de capital de riesgo), proveen recursos substanciales pero poseen costos de agencia que pueden ser particularmente dañinos para firmas comprometidas en innovacion. Simposio de Expertos en Finanzas - Facultad de Ciencias Económicas y Administrativas- Pontificia Universidad Javeriana 3 Resultados y Tendencias recientes en la investigación sobre financiación de nuevas empresas innovadoras 3.4 Interés creciente en la financiación provista por capitalistas de riesgo y particularmente en su característica de ser por etapas (stagged investment), y en entendimiento de los contratos y las políticas óptimas que puedan estimular el emprendimiento . 3.5 Relativa poca investigación acerca de cómo entorno macroeconómico interactúa con decisiones de financiación a nivel micro. La literatura sobre sistemas nacionales de innovación es un ejemplo que sí abarca ambos niveles, aunque se ha desarrollado paralelamente a la literatura sobre financiación del emprendimiento Simposio de Expertos en Finanzas - Facultad de Ciencias Económicas y Administrativas- Pontificia Universidad Javeriana 4. Algunos ejemplos de investigación dentro de nuevas tendencias 4.1. Robb & Robinson (2014) utilizando el Kauffman Firm Survey. 4. 2 Nanda y Rhodes-Kropf (2015) analiza relación entre financiación por etapas y experimentacion en nuevas empresas. 4.3 Kaplan, Sensoy & Strömberg (2009) sobre evolución financiera de empresas nuevas financiadas por capitalistas de riesgo. Simposio de Expertos en Finanzas - Facultad de Ciencias Económicas y Administrativas- Pontificia Universidad Javeriana Robb & Robinson (2014) utilizando el Kauffman Firm Survey Fuentes de financiación de empresas en su primer año de operaciones en USA Sin empleados N= 2425 $ % Deuda Financiera Saldo de las tarjetas de crédito propietario principal y de otros dueños y préstamo personales otros dueños Prestamos de la familia, otros socios y empleados a la empresa Préstamo bancario personal a propietario principal Préstamo bancario directamente al negocio Línea de crédito bancaria del negocio Prestamos al negocio por entidades no bancarias Prestamos gubernamentales al negocio Otra deuda Total deuda financiera Crédito comercial Patrimonio Inversión del propietario Inversión de Familiares y amigos Patrimonio del negocio (inversión de otros socios) Otros inversionistas informales Inversión del gobierno Inversionistas de capital de riesgo Otro patrimonio Total patrimonio Total Financiación Basadas en hogar N = 2168 $ % Pre-Ventas N=1615 $ % Pre-Utilidades N=2144 $ % 2.055 4,23% 2311 3,92% 2.070 2,14% 3.804 2,97% 1.876 3,86% 2565 4,35% 5.798 5,99% 6.854 5,35% 11.453 23,58% 12898 21,89% 12.962 13,38% 17.738 13,86% 5.231 341 10,77% 0,70% 9180 656 15,58% 1,11% 18.474 2.986 19,08% 3,08% 21.160 4.823 16,53% 3,77% 20.956 43,15% 27610 46,85% 42290 43,67% 54.379 42,48% 6.883 14,17% 5537 9,40% 4.825 4,98% 14.640 11,44% 17.269 698 35,55% 1,44% 20035 1024 34,00% 1,74% 31.201 2.271 32,22% 2,34% 35.433 2.553 27,68% 1,99% 1.529 785 10 441 3,15% 1,62% 0,02% 0,91% 1568 2489 226 443 2,66% 4,22% 0,38% 0,75% 4.539 7.006 550 4.164 4,69% 7,23% 0,57% 4,30% 4.727 9.704 945 5.618 3,69% 7,58% 0,74% 4,39% 20.732 42,68% 25785 43,75% 49731 51,35% 58980 46,08% 48.571 100,00% 58.932 100,00% 96.846 100,00% 127.999 100,00% 4. Algunos ejemplos de investigación dentro de nuevas tendencias 4. 2 Nanda y Rhodes-Kropf (2015) Analizan relación entre financiación por etapas y experimentación en nuevas empresas. Analizan costos de experimentación y como estos alteran la tasa y dirección de las innovaciones por parte de start ups a través de industrias, regiones y periodos de tiempo. Simposio de Expertos en Finanzas - Facultad de Ciencias Económicas y Administrativas- Pontificia Universidad Javeriana Kaplan, Sensoy & Strömberg (2009) sobre evolución financiera de empresas nuevas financiadas por capitalistas de riesgo. Promedio ( mediana ) de : TODAS LAS EMPRESAS EMPRESAS DE BIOTECNOLOGIA EMPRESAS DE OTROS SECTORES A la fecha de obtención de capital de riesgo A la fecha de obtención de capital de riesgo A la fecha de obtención de capital de riesgo A la fecha 34 meses de la IPO después (34 meses de la IPO después) A la fecha 34 meses de la IPO después (34 meses de la IPO después) A la fecha 34 meses de la IPO después (34 meses de la IPO después) Ventas ( $ M) 0,0 7,3 69,1 0,0 2,9 20,7 0,6 12,9 126,8 Número de empleados 22 129 432 10 71 134 31 212 625 Activos ($ M) 2,5 19,7 121,1 1,8 18,5 91,7 2,7 22,1 173,0 Utilidades antes de intereses y de impuestos ( $ M) -0,8 -6,6 -26,1 -1,4 -10,3 -32,8 -8,0 -5,1 -24,8 Valor de mercado ($ M) 18,6 233,4 225,4 14,1 254,9 265,8 18,7 232,4 222,5 Fuente: Kaplan, Sensoy & Stromberg (2009) Simposio de Expertos en Finanzas - Facultad de Ciencias Económicas y Administrativas- Pontificia Universidad Javeriana Kaplan, Sensoy & Strömberg (2009) sobre evolución financiera de empresas nuevas financiadas por capitalistas de riesgo. Porcentaje de firmas que tenían tecnología patentada, activos físicos, activos alienables ( ya sea físicos o patentes ) y propiedad intelectual propietaria. Evolución en el tiempo. Todas las empresas Empresas de biotecnología Empresas comercio al menudeo (retail) BP OPI AR BP OPI AR BP OPI AR Patentes 42 60 66 65 88 91 0 17 25 Activos físicos 20 28 44 6 6 9 100 100 100 Activos alienables 56 78 84 71 88 91 100 100 100 Propiedad intelectual poseída 82 84 81 94 100 100 0 0 0 No. observaciones 50 50 32 17 17 11 6 6 4 BP: A la fecha de obtención del capital de riesgo OPI : A la fecha de la oferta pública inicial de acciones (aproximadamente 34 meses después de la fecha BP) AR: Aproximadamente 34 meses después de la fecha OPI Fuente : Adaptado de Kaplan, Sensoy & Stromberg ( 20009, p. 941) Simposio de Expertos en Finanzas - Facultad de Ciencias Económicas y Administrativas- Pontificia Universidad Javeriana Kaplan, Sensoy & Strömberg (2009) sobre evolución financiera de empresas nuevas financiadas por capitalistas de riesgo. Composición de la propiedad antes de la OPI ( % ) Otros CEO No Gerentes Capitalistas Fundadores Socios No fundador de riesgo fundadores Otros Mediana en : Todas las empresas 12,5 4,2 2,1 53,0 0,0 22,8 Empresas de Biotecnología 4,3 3,6 1,6 52,6 0,0 28,0 Empresas de otros sectores 13,2 6,6 2,7 55,7 0,0 20,1 Fuente : Adaptado de Kaplan, Sensoy & Stromberg ( 2009, p. 102) Simposio de Expertos en Finanzas - Facultad de Ciencias Económicas y Administrativas- Pontificia Universidad Javeriana 5. Referencias bibliográficas (Anexo) Simposio de Expertos en Finanzas - Facultad de Ciencias Económicas y Administrativas- Pontificia Universidad Javeriana Simposio de Expertos en Finanzas - Facultad de Ciencias Económicas y Administrativas- Pontificia Universidad Javeriana
