Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
Universidad Salesiana de Bolivia
Contaduría Pública
GESTIÓN I - 2011
I
DATOS DE IDENTIFICACIÓN
INSTITUCIÓN UNIVERSITARIA:
RECTOR:
CARRERA:
DIRECTOR DE CARRERA:
DOCENTE:
NIVEL DE LA MATERIA:
ASIGNATURA:
SIGLA:
TURNO:
Universidad Salesiana de Bolivia
Dr. Rvdo. P. Thelian Argeo Corona
Cortez
Contaduría Pública
Lic. Aud. Luz Mila Guzmán Antezana
Lic. Adm. W.Hernán Aramayo Solis
Decimo Semestre
Administración Financiera II
ADM-523
Mañana
1
Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
INDICE
CAPITULO 1.- FLUJO DE EFECTIVO DE PRESUPUESTO DE CAPITAL
04
1.1 Proceso de decisión en la preparación del presupuesto de capital
1.2 Flujo de efectivo relevante
1.3 Determinación de la inversión inicial
1.4 Como encontrar los flujos positivos de efectivo
1.5 Calculo del flujo de efectivo terminal
04
06
07
08
12
CAPITULO 2 TÉCNICAS PARA PREPARAR PRESUPUESTOS DE CAPITAL
CERTEZA Y RIESGO
2.1 Técnicas comunes
2.2 Métodos de comportamiento para manejar el riesgo
2.3 Tasa de descuento ajustadas al riesgo
CAPITULO 3.- COSTO DE CAPITAL
14
14
17
23
25
3.1 Visión global del costo de capital
3.2 Costo de la deuda a largo plazo
3.3 Costo de la acción preferente
3.4 Costo de las acciones ordinarias
3.5 Costo de capital promedio ponderado
3.6 Costo marginal de decisiones de inversión
25
26
27
28
30
31
CAPITULO 4.- APALANCAMIENTO Y ESTRUCTURA DE CAPITAL
35
4.1 Apalancamiento
4.2 Estructura de capital de la empresa
4.3 Método UAll-UPA para seleccionar la estructura de capital
4.4 Selección de la estructura de capital optimo
35
37
38
41
2
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Administración financiera II
CAPITULO 5.- POLÍTICA DE DIVIDENDOS
5.1 Fundamentos de los dividendos
5.2 Relevancia de la política de dividendos
5.3 Factores a afectan la política de dividendos
5.4 Tipos de políticas de dividendos
5.5 Otras formas de dividendos
CAPITULO 6.- ADMINISTRACIÓN DE CAPITAL DE TRABAJO Y ACTIVO
CIRCULANTE
6.1 Fundamentos del capital de trabajo neto
6.2 Ciclo de conversión de efectivo
6.3 Administración de inventarios
6.4 Administración de ingresos y egresos
43
43
44
45
46
48
49
49
50
51
54
CAPITULO 7.- ADMINISTRACIÓN DE PASIVO CIRCULANTE
56
7.1 Pasivo espontaneo
7.2 Fuentes de préstamo no garantizados a corto plazo
7.3 Fuentes de préstamo garantizados a corto plazo
56
57
58
BIBLIOGRAFIA
61
3
Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
CAPITULO I
FLUJO DE EFECTIVO DEL PRESUPUESTO DE CAPITAL
Antes de comprometer recursos para expandir, reemplazar o renovar los activos fijos o para
llevar a cabo otros tipos de inversiones a largo plazo, las empresas calculan y analizan con
cuidado los costos esperados y los beneficios relacionados con estos gastos .este proceso
de evaluación y selección se denomina presupuesto de capital
1.1 PROCESO DE DECISIÓN EN LA PREPARACIÓN DEL PRESUPUESTO DE CAPITAL
Las inversiones a largo plazo representan desembolsos importantes de fondos que
comprometen a una empresa tomar algún curso de acción .Por consiguiente, la empresa
necesita procedimientos para analizar y seleccionar adecuadamente sus inversiones a largo
plazo. Debe ser capaz de medir los flujos de capital y aplicar las técnicas de decisión
apropiadas .A medida que pasa el tiempo, los activos fijos se pueden volver obsoletos o
requerir reparación; en estos casos también se requieren decisiones financieras. El
presupuesto de capital es el proceso que consiste en evaluar y seleccionar las inversiones a
largo plazo que sean congruentes con la meta de la empresa de incrementar al máximo la
riqueza de los propietarios .Comúnmente, las empresas realizan diversas inversiones a
largo plazo, pero lo más común para la empresa de manufactura es en activos fijos, se
incluyen la propiedad (terrenos), planta y equipo. Estos activos, conocidos como activos
redituables, proporcionan general mente la base de capacidad de generar ganancias y el
valor de la empresa.
-
Motivos del gasto de capital
Un gasto de capital es un desembolso de fondos que realiza la empresa, el cual produce
beneficios después de un periodo mayor de 1 año. Un gasto operativo es un desembolso de
fondos que produce beneficios que se reciben en un periodo de 1 año .Los desembolsos de
activos fijos son gastos de capital , pero no todos los gastos de capital se clasifican como
activos fijos .Un desembolso de 60,000 dólares para adquirir una nueva máquina con una
vida útil de 15 años es un gasto de capital que aparecería como un activo fijo en el balance
general de la empresa .Un desembolso de 60,000 dólares para una compañía publicitaria
que se espera produzca beneficio durante un largo periodo es también un gasto de capital,
pero raramente se registraría como un activo fijo
Los gastos de capital se realizan por muchas razones. Los motivos básicos de los gastos de
capital son expandir, reemplazar o renovar los activos fijos u obtener otro Beneficio menos
tangible durante un periodo prolongado.
Pasos del proceso
El proceso de presupuesto de capital consiste en cinco pasos distintos, pero
interrelacionados
1. Generación de propuestas. Se realizan propuestas en todos los niveles de una
organización empresarial que son revisadas por el personal de finanzas. Las
propuestas que requieren grandes desembolsos se ex<amina de manera ms
cuidadosa que las menos costosas.
2. Revisión y análisis. La revisión y el análisis formales se llevan a cabo para analizar
la conveniencia de las propuestas y evaluar su viabilidad económica. Una vez
terminado el análisis, se presenta un informe resumido a los administradores a cargo
de la toma de decisiones.
3. Toma de decisiones. Comúnmente, las empresas subordinadas la toma de
decisiones del gasto de capital de acuerdo con los límites monetarios. Por lo general,
la junta directiva debe autorizar gastos que sobre pasan cierto límite. Con frecuencia,
4
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Administración financiera II
a los administradores de planta se les otorga la autoridad para tomar las decisiones
necesarias que mantengan la línea de producción en evaluación.
4. Puesta en marcha. Después de la aprobación, los gastos de capital se realizan y los
proyectos se ponen en marcha. Los gastos para un proyecto importante se realizan
con frecuencia en etapas.
5. Seguimiento. Los resultados se supervisan y tanto los costos como los beneficios
reales se comparan como los esperados. Es necesario tomar medidas si los
resultados reales difieren de los planeados.
Terminología básica
Antes de desarrollar los conceptos, las técnicas y las prácticas relacionadas con el
proceso de presupuesto de capital, debemos explicar cierta tecnología básica. Además,
presentaremos algunos supuestos clave que se usan para simplificar el análisis.
Proyectos independientes y mutuamente excluyentes
Los dos tipos más comunes de proyectos son: 1) proyectos independientes y
2)
proyectos mutuamente excluyentes.
Los proyectos independientes son aquellos cuyos flujos de efectivo no tiene relación o
son independientes uno del otro, la aceptación de uno no elimina a los otros para ser
tomados en cuenta.
Los proyectos mutuamente excluyentes son aquellos que tiene la misma función y, por lo
tanto, compiten entre si. La aceptación de uno elimina a todos los demás proyectos que
tiene una función similar para ser tomados en cuenta.
Fondos ilimitados y racionamiento de capital
La disponibilidad de fondos para realizar los gastos de capital afecta las decisiones de la
empresa. Si una empresa tiene fondos ilimitados para la inversión, la toma de decisiones
del presupuesto de capital es muy sencilla: la empresa tiene la capacidad de aceptar
todos los proyectos independientes que proporcionen un retorno aceptable. No obstante,
las empresas operan comúnmente con un razonamiento de capital. Esto significa que
tienen solo cierta cantidad fija de dinero disponible para los gastos de capital y que
muchos proyectos competirán por este dinero.
Métodos de aceptación- rechazo y de clasificación
Existen dos métodos básicos para las decisiones del presupuesto de capital. El método
de aceptación-rechazo implica la evaluación de las propuestas de gastos de capital para
determinar si cumplen con los criterios de aceptación mínimos de la empresa. Este
método se puede utilizar cuando la empresa tiene fondos ilimitados, como un paso
preliminar en la evaluación de los proyectos mutuamente excluyentes, o en una situación
en la que el capital debe relacionarse. En estos casos, solo deben tomarse en cuenta los
proyectos aceptables.
El segundo método, el método de clasificación, consiste en la clasificación de los
proyectos de acuerdo con cierta medida predeterminada, como la tasa de retorno. El
proyecto con la tasa de retorno mas alto se clasifica en primer lugar y el proyecto con la
tasa de retorno más bajo se clasifica en último lugar. Solo deben clasificarse los
proyectos aceptables. La clasificación es útil para seleccionar al “mejor “de un grupo de
proyectos mutuamente excluyentes y en la evaluación de proyectos con un método de
racionamiento de capital.
Patrones convencionales y no convencionales de flujo de efectivo
Los patrones de flujos de efectivo relacionados con proyectos de inversión de capital se
clasifican como convencionales o no convencionales
Un patrón convencional de flujos de efectivo consiste en una salida inicial seguida solo
por una serie de entradas
Por ejemplo: Una empresa gasta 10,000 dólares hoy y espera recibir entradas de
efectivo anuales iguales de 2,000 dólares cada año durante los próximos 8 años, como
se presenta en la línea de tiempo de fig. 8.1
5
Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
$2000
$2000
Entradas de efectivo
--------------------0
8
Salidas de efectivo
$ 10,000
Administración financiera II
$2000
1
$2000
2
3
$2000
$2000
$2000
$2000
4
5
6
7
Fin de año
Un patrón no convencional de flujo de efectivo consiste en una salida inicial seguida por una
serie de entradas y salidas
Por ejemplo: la compra de una maquina requiere una salida de efectivo inicial de 20,000
dólares y genera entradas de efectivo de 5,000 dólares anuales durante 4 años. En el quinto
año después de la compra, se requiere una salida de 8,000 dólares para hacer una
reparación general de la maquina, después de la cual genera entradas de 5,000 dólares
anuales durante 5 años mas. La figura 8.2 muestra este patrón no convencional en una línea
de tiempo.
$5000 $5000 $5000 $5000 $5000 $5000 $5000 $5000
$5000 $5000
Entradas de efectivo
-------------------0
1
2
3
9
10
Salidas de efectivo
LOS FLUJOS DE EFECTIVO
$ 20,000RELEVANTES
4
5
6
7
8
$8000
Fin de año
1.2 FLUJOS DE EFECTIVO RELEVANTES
Para determinar las alternativas del gasto de capital, la empresa debe determinar los flujos
de efectivo relevantes Los flujos de efectivo relevantes consisten en la salida de efectivo
incremental es decir a inversión y las entradas resultantes. Los flujos de efectivo
incrementales representan los flujos de efectivo adicionales (las salidas o entradas) que s
espera que resulten de gasto de capital propuesto.
Se utilizan flujos de efectivo más que cifras contables porque los flujos de efectivo afectan
directamente la capacidad de la empresa para pagar sus cuentas y adquirir activos
1.2 FLUJO DE EFECTIVO RELEVANTE
COMPONENTES PRINCIPALES DE LOS FLUJOS DE EFECTIVO
Los flujos de efectivo de cualquier proyecto que posean un patrón convencional incluyen tres
componentes básicos que son:
1) Una inversión inicial.- es la salida de efectivo relevante para un proyecto propuesto
en tiempo cero
2) Entradas de efectivo operativas.- son las entradas de efectivo incrementales después
de los impuestos que resultan de la puesta en marcha de un proyecto durante la vida
de este.
6
Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
3) Flujo de efectivo terminal.- es el flujo de efectivo no operativo después de impuestos
que ocurre en el último año de un proyecto. Se atribuye generalmente a liquidación
del proyecto.
EJEMPLO.
En el siguiente cuadro podemos observar en una línea de tiempo los flujos de efectivo de
un proyecto. La inversión inicial de un proyecto propuesto es de 50.000 dólares. Esta es la
salida de efectivo relevante en tiempo cero. Las entradas de efectivo operativas, que son las
entradas de efectivo incrementales después de impuestos que resultan de la puesta en
marcha del proyecto durante la vida de este, aumentan gradualmente de 4.000 dólares en el
primer año a 10.000 dólares en el decimo y ultimo año. El flujo de efectivo terminal es el flujo
de efectivo no operativo después de impuestos que ocurre en el último año del proyecto. Se
atribuye por lo general a la liquidación del proyecto en este caso es de 25.000 dólares,
recibidos al final de la vida de 10 años del proyecto. Se puede observar también que el flujo
de efectivo terminal no incluye la entrada de efectivo operativa de 10.000 dólares del decimo
año.
Flujo de efectivo
terminal
25.000
4444454adsad
4.000
5.000
1
2
Entradas de efectivo operativas
6.000
7.000
3
4
7.000
8.000
5
6
8.000
7
8.000
8
9.000
9
10.000
10
50.000
Inversión Inicial
1.3 DETERMINACIÓN DE LA INVERSIÓN INICIAL.Los cálculos de los flujos de efectivo relevantes son más sencillos en caso de decisiones de
expansión la inversión inicial, las entradas de efectivo operativas y el flujo de efectivo
terminal son sola la salida y entradas de efectivo de impuestos relacionadas con el gasto de
capital propuesto.
La identificación de los flujos de efectivo relevantes para las decisiones de reemplazo es
más compleja porque la empresa debe identificar la salida y las entrada de efectivo
incrementales generadas por el reemplazo propuesto es caso de reemplazo la inversión
inicial es la diferencia entre la inversión inicial necesaria para adquirir el nuevo activo y
cualquier entrada de efectivo después de impuestos que provienen de la liquidación de
activo existente
-
FLUJOS DE EFECTIVO RELEVANTES PARA LAS DECISIONES DE REEMPLAZO
Calculo de los tres componentes del flujo de efectivo relevante para una decisión de
reemplazo
7
Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
INVERSIÓN
INICIAL
ENTRADAS DE
EFECTIVO
OPERATIVAS
FLUJO DE
EFECTIVO
TERMINAL
=
=
=
Administración financiera II
Inversión
necesaria
adquirir el
activo
inicial
para
nuevo
Entradas del efectivo
operativas del nuevo
activo
Flujos
de
efectivo
después de impuestos
esperados al término del
nuevo activo
Entradas de efectivo
después provenientes de
la adquisición del activo
existente
-
Entradas de efectivo
operativas del activo
existente
-
Flujos de efectivo
después de impuestos
esperados al término
del activo existente
COSTOS HUNDIDOS Y COSTOS DE OPORTUNIDAD
LOS COSTOS HUNDIDOS.- Son los desembolsos en efectivo que ya se han realizado es
decir los desembolsos pasados y por lo tanto, no tienen ningún efecto sobre los flujos de
efectivo relevantes para una decisión actual por lo mismo los costos hundidos no deben
incluirse en los flujos de efectivo incrementales de un proyecto.
LOS COSTOS DE OPORTUNIDAD.-Son los flujos de efectivo que se podrían obtener del
mejor uso alternativo de un activo propio
1.4 COMO ENCONTRAR LOS FLUJOS POSITIVOS DE EFECTIVO
PRESUPUESTO DE CAPITAL INTERNACIONAL E INVERSIONES A LARGO PLAZO
El presupuesto de capital internacional difiere del presupuesto nacional porque:
1) Las salidas y entradas de efectivo ocurren en una moneda extranjera
2) Las inversiones extranjeras conllevan un riesgo político muy significativo
Ambos riesgos se disminuyen al mínimo por medio de una planificación cuidadosa
Las empresas enfrentan riesgos cambiarios a un corto o un largo plazo, el riesgo cambiario
a largo plazo puede disminuirse financiando la inversión extranjera esto garantiza que los
ingresos, los costos operativos y los costos de financiamiento de proyecto estén en la
moneda local. Los riesgos políticos se disminuyen por medio de estrategias operativas y
financieras
Calculo de la inversión inicial
En este cálculo se refiere a las salidas de efectivo que se consideran al evaluar un gasto de
capital futuro. Puesto que el presupuesto de capital tiene que ver con las inversiones que
muestran flujos de efectivo convencionales. La inversión inicial se calcula restando todas
las entradas de efectivo que ocurren en el tiempo cero de todas las salidas de efectivo que
ocurren en el tiempo cero.
Determinación de la inversión inicial.
Co = costo instalado del nuevo activo
COA = Costo del nuevo activo
CI = Costo de instalación
BD0 = Beneficios después de imp. Obtenidos de la vta. Del act. Existente
CCN = Cambio en el capital neto
INI = Inversión inicial
Co = COA + CI
8
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Administración financiera II
Beneficios después de impuestos obtenidos de la vta. Del act. Existente
Estos beneficios se calculan de la siguiente manera:
BD0 = CCN
INI
Valor en libros
El valor en libros de un activo es su valor contable exacto. Se calcula por medio de la siguiente
ecuación:
VL = Valor en libros
CA = Costo instalado del activo
DA = Depreciación acumulada
VL = CA - DA
Normas fiscales básicas
Hay tres situaciones fiscales que ocurren al vender un cativo. Esta situación depende de la
relación entre el precio de venta del activo y su valor en libros. Se define las formas de de
ingreso gravable
TRATAMIENTO FISCAL DE LAS VENTAS DEL ACTIVO
FORMA DE
INGRESO
GRAVABLE
Ganancia sobre las
ventas del activo
DEFINICIÓN
TRATAMIENTO
FISCAL
Parte del precio de
venta que es > q el
valor en libros
Perdida sobre la
venta del activo
Monto por el que el
precio de venta es <
que el valor en libros
Todas las ganancias
por arriba del valor
en libros se gravan
como ingreso
ordinario.
Si el activo es
depreciable y se usa
en los negocios, la
perdida se deduce
del Ing. ordinario
Si el activo no es
depreciable o no se
usa en los negocios
la pérdida es
deducible de las
ganancias de capital
TASA FISCAL
ASUMIDA
40%
40% de pérdida es un
ahorro fiscal
40% de pérdida es un
ahorro fiscal
Calculo de la inversión inicial
En este se considera el cálculo de inversión inicial
Cambio del capital neto
Cuenta corriente
cambio en el balance $us
Efectivo
+ 4000
Cuentas por cobrar
+10000
Inventarios
+8000
ACTIVOS CORRIENTES
22000
Cuentas por pagar
+ 7000
Deudas acumuladas
+2000
PASIVOS CORRIENTES
-9000
CAMBIO EN EL CAPITAL DE TRABAJO NETO
13000
COSTO INSTALADO DE LA MAQUINA PROPUESTA
Costo de la maquina propuesta
$ 380000
+costo de instalación
20000
TOTAL DEL COSTO INSTALADO (maq. Valor dep.)
$ 400000
Beneficios después de impuestos obtenidos de
La venta de maquina
$ 280000
-Imp. Sobre venta de la maquina actual
84160
9
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Administración financiera II
TOTAL BENEFICIOS DESPUÉS DE IMP. MAQ.
+CAPITAL DE TRABAJO NETO
INVERSIÓN INICIAL
195840
17000
$221160
CALCULO DE LAS ENTRADAS DE EFECTIVO OPERATIVAS
Los beneficios esperados de un gasto de capital o “proyecto” están incluidos en sus
entradas de efectivo operativas que son las entradas de efectivo incrementales después de
impuestos. En sección usamos el formato del estado de resultado para desarrollar
definiciones claras de los términos después de impuestos entradas de efectivo e
incremental.
INGRESOS Y GASTOS DE POWELL CORPORATION
MAQUINA PROPUESTA
MAQUINA ACTUAL
GASTOS SIN
GASTOS SIN
DEPRECIACION E
DEPRECIACION E
AÑO INGRESOS
INTERESES
AÑO INGRESOS
INTERESES
1
2520000
2300000
1
2200000
1990000
2
2520000
2300000
2
2300000
2110000
3
2520000
2300000
3
2400000
2230000
4
2520000
2300000
4
2400000
2250000
5
2520000
2300000
5
2250000
2120000
TERMINO DESPUÉS DE IMPUESTOS
Los beneficios esperados de los gastos de capital deben medirse después de impuestos por
que la empresa no podrá, usar ningún beneficio hasta que haya cumplido con los pagos
fiscales del gobierno. Estos pagos dependen del ingreso gravable de la empresa.
GASTOS DE DEPRECIACIÓN PARA LAS
MAQUINAS DE POWELL CORPORATION
MAQUINA PROPUESTA
AÑO
1
2
3
4
5
6
COSTO
400000
400000
400000
400000
400000
400000
%DEPREC.
USANDO MACRS
20
32
19
12
12
5
DEPREC.
80000
128000
76000
48000
48000
20000
400000
MAQUINA ACTUAL
AÑO
1
2
3
4
5
6
COSTO
240000
240000
240000
%DEPREC.
USANDO MACRS
12
12
5
DEPREC.
28800
28800
12000
69600
10
Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
TERMINO ENTRADAS DE EFECTIVO
Todos los beneficios esperados de un proyecto deben medirse con base en los flujos de
efectivo. Las entradas de efectivo representan el dinero que puede invertirse para convertir
las utilidades netas después de impuestos. El cálculo básico requiere sumar la depreciación
y otros gastos no en efectivo (amortización y depleción) deducidos como gastos en el estado
de resultados. Como la depreciación se encuentra comúnmente en el estado de resultado es
el único gasto que no consideramos en efectivo.
CALCULO DE LAS ENTRADAS DE EFECTIVOS OPERATIVOS
MAQUINA PROPUESTA
IN
G SIN D
AÑO 1
2.520.000
2.300.000
AÑO 2
2.520.000
2.300.000
AÑO 3
2.520.000
2.300.000
AÑO 4
2.520.000
2.300.000
AÑO 5
2.520.000
2.300.000
AÑO 6
0
0
GAN ANT DEP
DEPREC
220.000
80.000
220.000
128.000
220.000
76.000
220.000
48.000
220.000
48.000
0
20.000
GAN ANT I IMP
IMP 40%
140.000
56.000
92.000
36.800
144.000
57.600
172.000
68.800
172.000
68.800
-20.000
-8.000
U N O D IM
DEPREC
ENT EFE OPER
84.000
80.000
164.000
55.200
128.000
183.200
86.400
76.000
162.400
103.200
48.000
151.200
103.200
48.000
151.200
-12.000
20.000
8.000
MAQUINA ACTUAL
IN
2.200.000
G SIN D
1.990.000
2.300.000
2.110.000
2.400.000
2.230.000
2.400.000
2.250.000
2.250.000
2.120.000
0
0
GAN ANT DEP
DEPREC
210.000
28.800
190.000
28.800
170.000
12.000
150.000
0
130.000
0
0
0
GAN ANT I IMP
IMP 40%
181.200
72.480
161.200
64.480
158.000
63.200
150.000
60.000
130.000
52.000
0
0
U N O D IM
DEPREC
ENT EFE OPER
108.720
28.800
137.520
96.720
28.800
125.520
94.800
12.000
106.800
90.000
0
90.000
78.000
0
78.000
0
0
0
TERMINO INCREMENTAL
El paso final al calcular las entradas de efectivo incrementales (relevantes). Las entradas de
efectivo operativas incrementales son necesarias porque solo nos interesa el cambio de las
entradas de efectivo operativas que se derivan el proyecto propuesto.
Es evidente que si este fuera un, proyecto de expansión los flujos los flujos de efectivo del
proyecto serian los flujos de efectivo incrementales.
11
Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
ENTRADAS DE EFECTIVO OPERATIVAS
INCREMENTALES
AÑO
1
2
3
4
5
6
MAQ PROPU
164.000
183.200
162.400
151.200
151.200
8.000
MAQ ACT
137.520
125.520
106.800
90.000
78.000
0
INCREMENTO
26.480
57.680
55.600
61.200
73.200
8.000
1.5 CALCULO DEL FLUJO DE EFECTIVO TERMINAL.El flujo terminal es el flujo de efectivo que deriva de la terminación y liquidación de un
proyecto al final de su vida económica. Representa el flujo de efectivo después de
impuestos, excluyendo las entradas de efectivo operativas, que ocurre en el último año de
un proyecto. Cuando se aplica, este flujo afecta significativamente la decisión del gasto de
capital. En proyectos de reemplazo, el flujo de efectivo terminal se calcula con el formato
básico.
TABLA
Formato básico para determinar el flujo de efectivo terminal
Beneficios después de impuestos obtenidos de la venta del nuevo activo = beneficios
obtenidos de la venta del nuevo activo.
Impuestos sobre la venta del nuevo activo
- beneficios después de impuestos obtenidos de la venta del activo existente = beneficios
obtenidos de la venta del activo existente
Impuesto sobre la venta del activo existente
Cambio en el capital del trabajo neto
Flujo de efectivo termina
BENEFICIOS OBTENIDOS DE LA VENTA DE ACTIVOS
Los beneficios obtenidos de la venta del activo nuevo y del existente, denominados con
frecuencia “valor residual”, representan el monto neto de cualquier costo de eliminación o
limpieza esperado al término del proyecto. En los proyectos de reemplazo, deben
considerarse los beneficios tanto del activo nuevo como del activo existente. En los gastos
de capital para la expansión y renovación, los beneficios del activo existente son de cero.
Por supuesto, no es raro que el valor de un activo sea de cero al término de un proyecto.
-
IMPUESTOS SOBRE LA VENTA DE ACTIVOS
Anteriormente, calculamos el impuesto sobre la venta del activo existente (como parte del
cálculo de la inversión inicial). De modo similar, es necesario considerar los impuestos en la
venta final tanto del activo nuevo como del activo existente en los proyectos de reemplazo, y
solo en el nuevo activo en los demás casos. Los cálculos fiscales se aplican siempre que se
vende un activo a un valor diferente de su valor en libros. Si se espera que los beneficios
netos obtenidos de la venta excedan al valor en libros, ocurrirá un pago de impuestos que se
registran como una salida (deducción de los beneficios obtenidos de la venta) cuando los
beneficios netos obtenidos de la venta son menores que el valor en libros, ocurrirá una
12
Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
devolución de impuestos que se registra como una entrada (adición a los beneficios
obtenidos de la venta). Los activos vendidos a su valor exacto en libros no pagan impuestos.
- CAMBIO EN EL CAPITAL DE TRABAJO NETO
Al calcular la inversión inicial, tomamos en cuenta cualquier cambio en el capital de trabajo
neto que se atribuye al nuevo activo. Ahora, cuando calculamos el flujo de efectivo terminal,
el cambio en el capital de trabajo neto representa la reversión de cualquier inversión inicial
del capital de trabajo neto. Con mayor frecuencia, esta se registrara como una entrada de
efectivo debido a la reducción del capital de trabajo neto; al finalizar el proyecto, se asume
que termina la necesidad de aumentar la inversión en el capital de trabajo neto. Como la
inversión en el capital de trabajo neto no se acaba de ningún modo, el monto recuperado al
término será igual al monto mostrado en el cálculo de la inversión inicial. Los aspectos
fiscales no participan.
El cálculo del flujo de efectivo terminal incluye los mismos procedimientos utilizados para
determinar la inversión inicial
- RESUMEN DE LOS FLUJOS DE EFECTIVO RELEVANTES
La inversión inicial, las entradas de efectivo operativas y el flujo de efectivo terminal
representan en conjunto los flujos de efectivo relevantes de un proyecto. Estos flujos de
efectivo son vistos como los flujos de efectivo incrementales después de impuestos que se
atribuyen al proyecto propuesto. Representan en sentido de flujos de efectivo, cuanto
mejorara o empeorara la empresa se decide poner en marcha la propuesta.
Los flujos de efectivo relevantes del gasto de reemplazo propuesto de Powell Corporación
se presentan gráficamente en una línea de tiempo. Observe que, como se supone que el
nuevo activo se venderá al final de su vida útil de 5 años la entrada de efectivo operativa
incremental del año 6
$49000
73200
flujo de efectivo terminal
entrada de efectivo
operativa
flujo de efectivo total
$26480
$57680
$55600
$61200
$122200
1
2
3
4
5
0
$221160
Fin de año
13
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Administración financiera II
CAPITULO 2
TÉCNICAS PARA PREPARAR PRESUPUESTOS DE CAPITAL
CERTEZA Y RIESGO
Las empresas usan los flujos de efectivo relevantes para tomar decisiones sobre los gastos de capital
propuestos. Estas decisiones se expresan como aceptación o rechazo de los proyectos o de las
clasificaciones de los proyectos, se utilizan diversas técnicas en esta toma de decisiones algunas más
complejas que otras.
2.1 TÉCNICAS COMUNES.Existen varias técnicas para llevar acabo estos análisis. Los métodos preferidos integran
procedimientos de valor temporal, aspectos de riesgo y rendimiento, y rendimiento y conceptos de
valoración para seleccionar los gastos de capital que sean congruentes con la meta de la empresa de
incrementar al máximo la riqueza de sus propietarios .
FLUJOS DE EFECTIVO RELEVANTES DE BENNETT COMPANY
El problema concierne Bennett Company , una empresa mediana fabricante de metal que contempla
en la actualidad dos proyectos; el proyecto a requiere una inversión inicial de 42000.- $u$ ,el
proyecto B requiere una inversión inicial de 45000.- $u$ presenta los flujos de efectivo relevantes n
planeados para los dos proyectos :
Figura 1
INVERSION INICIAL
PROYECTO A
$42,000.-
PROYECTO B
$45,000.-
AÑO
ENTRADA DE EFECTIVO OPERATIVOS
1
2
3
4
5
$14,000.$14,000.$14,000.$14,000.$14,000.-
$28,000.$12,000.$10,000.$10,000.$10,000.-
14
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Administración financiera II
Las Líneas De Tiempo Representan Los Flujos De Efectivo Convencionales De Los Productos A Y
B
PROYECTO A
$14,000.- $14,000.- $14,000.- $14,000.- $14,000.-
0
1
2
3
4
5
$42,000.FIN DE AÑO
PROYECTO B
$28,000.- $12,000.- $10,000.- $10,000.- $10,000.-
0
1
2
3
4
5
$45,000.FIN DE AÑO
PERIODO DE RECUPERACCION DE INVERSION
Los periodos de recuperación se usan comúnmente para evaluar las inversiones propuestas. El
periodo de recuperación de inversión es el tiempo requerido para que la empresa recupere su
inversión inicial en un proyecto ,calculado a partir de las entradas de efectivo . en el caso de
anualidad el periodo de recuperación de inversión se calcula dividiendo la inversión inicial entre la
entrada del efectivo anual para una corriente mixta de entradas de efectivo , las entradas de efectivo
deben acumularse hasta recuperar la inversión inicial.
CRITERIOS DE DECISIONES:
Cuando el periodo de recuperación de la inversión se usa para tomar decisiones para aceptar o
rechazar, se aplican los siguientes criterios de decisión.
Si el periodo de recuperación de la inversión es menor que el periodo de recuperación es
máximo aceptable, aceptar el proyecto.
15
Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
Si el periodo de recuperación de la inversión es mayor que el periodo de recuperación es
máximo aceptable, rechazar el proyecto.
EJEMPLO
Con Los Dos Datos Del 9.1 Podemos Calcular El Periodo De Recuperación De La Inversión De Los
Proyectos A y B de Bennett company
Para el proyecto A.- que es una anualidad el periodo de recuperación de la inversión es de 3 años
42000.- $ de inversión inicial
14000.-$ de entrada de efectivo anual
=3 años
En el año 1 la empresa recuperara 28,000.- $ de su inversión inicial de 45,000.-$ .al termino del año 2
se habrá recuperado 40,000.- $ .
Año 2: 28,000.- $ del año 1 + 12,000.-$ del año 2 = 40,000.- se recupera
Al final del Año 3: se recupera 50,000.- $ se necesita solo el 50% de la entrada de efectivo del año
3 de 10,000.- para completar la Recuperación de la
inversión inicial de 45,000.-$
VENTAJAS Y DESVENTAJAS DE LOS PERIODOS DE RECUPERACIÓN DE LA
INVERSIÓN:
Las grandes empresas usan muchos periodos de recuperación de la inversión para evaluar los
pequeños proyectos y las pequeñas lo usan para evaluar la mayoría de los proyectos.
También es atractivo porque considera los flujos de efectivo más que las utilidades
contables al medir de tan rápido la empresa recupera su inversión inicial , el periodo de
recuperación de la inversión también considera de manera implícita en el momento en que
ocurren los flujos de efectivo y por lo tanto el valor temporal del dinero.
Cuanto más corto sea el periodo de recuperación de la inversión, menor será la exposición
de la empresa a ese riesgo.
DESVENTAJA:
La principal debilidad del periodo de recuperación es que su valor adecuado es solo un
número que se determina en forma subjetiva . no puede especificarse tomando en cuenta
la manera de incrementar al máximo la riqueza por que no se basa en el descuento de los
flujos de efectivo para determinar si estos aumentan el valor de la empresa .
Es que el método no toma en cuenta totalmente el factor tiempo en el valor del dinero .
VALOR PRESENTE NETO (VPN):
Como el valor presente tome en cuentea e n forma explícita el valor temporal del dinero ,se
considera una técnica de presupuesto de capital compleja . Todas estas técnicas descuentan en una
forma u otra, los flujos de efectivo de la empresa a una tasa especifica.
Esta tasa se denomina con frecuencia tasa de descuento, rendimiento requerido, costo de capital o
costo de oportunidad, es el rendimiento mínimo que debe ganar un proyecto para que el valor de
mercado de la empresa permanezca sin cambios.
El valor neto se (VPN) se calcula:
16
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Administración financiera II
(CFo) = la inversión inicial de un proyecto
(CFt) = del valor presente de sus entradas de efectivo
K= descontadas a una tasa equivalente al costo de capital de la empresa
nCFt
VPN= - CFo
T=1
(1+k)t
n
(CFt *PVIF k,t)- CFo
=
t=1
CRITERIOS DE DECISION:
Cuando el valor presente neto (VPN) se usa para tomar decisiones de aceptar o de rechazar
los criterios de decisión son los siguientes:
Si el VPN es mayor que cero $ , acepta el proyecto.
Si el VPN es menor que cero $ , rechazar el proyecto.
Ejemplo:
Ilustramos el método de valor presente neto (VPN) usando los datos de Bennett company presentados
en la tabla 9,1. Si la empresa tiene un costo de capital de 10% (por ciento) el valor neto de proyectos
A (una anualidad)y B (una corriente mixta ) se calculan como se observan en las líneas de tiempo de
la figura 9,2 r. estos cálculos se generan un valor presente neto de los proyectos A y B de 11,071 y
10,924 dólares.
2.2 MÉTODOS DE COMPORTAMIENTO PARA MANEJAR EL RIESGO.-
CALCULO DE VPN DE LAS ALTERNATIVAS DE GASTOS DE CAPITAL DE BENNETT COMPANY
Las líneas de tiempo representan los cálculos de los flujos de efectivo y el VPN de los proyectos
AyB
Proyecto A
FIN DE AÑO
0
-$42,000.
1
$14,000.-
2
3
$14,000.-
$14,000.-
K=10%
53,071
VPNA= $11,071
17
4
$14,000.-
5
$14,000.-
Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
PROYECTO B
FIN DE AÑO
0
-$45,000.-
1
2
3
4
5
$28,000.- $12,000.- $10,000.- $10,000.- $10,000.-
K=10%
25,455.K=10%
9,917.$55,924.7,513.6,830.6,209.VPN B=$ 10,924.-
K=10%
K=10%
K=10%
Respectivamente ambos proyectos son aceptables por que el valor neto de cada uno es mayor a cero
de dólares , si los proyectos son clasificaran el proyecto A sería considerado superior al proyecto B
porque tiene un valor presente neto más alto que este proyecto (11,071.- dólares frente a 10,924.dólares )
Comparación de las técnicas de VPN y TIR
Para comprender la diferencia entre el VPN y TIR debemos analizar:
* Los perfiles del valor presente neto
* Las clasificaciones conflictivas
* y cual es el mejor método
Perfiles del Valor Presente Neto
Los proyectos se comparan diseñando perfiles del valor presente neto(VPN) a diversas tasas de
descuento, que son utilizadas para evaluar y comprobar los proyectos (sobre todo cuando existen
clasificaciones conflictivas)
Ejemplo:
Para preparar los perfil del valor presente neto de los dos proyectos de Bennet conpany, A y B ,el 1|
consiste en desarrollar varias coordenadas de “tasa de descuento- valor presente neto”. Se establecen
en las tasas de descuento del 0%, 10% y la TIR. El VPN a una tasa de descuento del 0% se calcula
solo sumando todas las entradas de efectivo y restando la inversión inicial con dos datos de la tabla
9.1obtendremos.
Proyecto A
$us (14000+ 14000+ 14000+ 14000+ 14000)-$us 42000 = $us 28000.Proyecto B
$us (28000+12000+10000+10000)- $us 45000
= $us 45000
Clasificaciones Conflictivas.La clasificación es muy importante cuando los proyectos son mutuamente excluyentes, estas permiten
a las empresas determinar que proyecto es el mejor desde un punto de vista financiero.
Las causas de la clasificaciones conflictivas son los diferentes supuestos de sobre la reinversión de las
entradas de efectivo intermedia. El VPN asume que se reinvierte al costo de capital.
¿Cuál es el mejor Método?
Muchas empresa usan las técnicas de VPN y TIR por que facilita su calculo.
se debe considerar las técnicas en cada aspecto estas son:
*Aspecto teórico
*Aspecto practico
Aspecto Teórico
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Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
El valor del precio neto es el mejor método del presupuesto de capital ,el uso de VPN supone de
manera implícita que cualquier entrada de efectivo se va a revertir al costo de capital de la empresa.
El uso del TIR asume la reinversión a la tasa frecuentemente.
Aspecto Practico
La evidencia a pesar de la superioridad de la teoría del VPN los administradores prefieren usar la TIR
esta decisión se debe a que las personas ven las tasas de rendimiento mas que alas de rendimiento en
dólares reales.
Aspectos Adicionales:
Opciones Reales y Racionamiento de Capital
Hay dos aspectos importantes que el administrador financiero enfrenta con frecuencia:
*las posibles opciones reales incluidas en los proyectos del capital
*las disponibilidades solo de fondos limitados para proyectos aceptables.
Reconocimiento de las opciones reales
Para la toma de decisiones debemos calcular el flujo de efectivo y aplicar las técnicas de decisión.
Existe la estrategia más moderna, la opción real esta incluido en este proyecto de capital (inversiones
en activos)
Su formula es:
VPN estratégico=VPN tradicional + valor de las
opciones reales
Método de la tasa interna del rendimiento
Implica graficar la TIR de los proyectos en orden descendente frente a la inversión en dólares
(denominada programa de oportunidad de inversión). El problema con esta técnica es que no garantiza
el rendimiento máximo.
Método del valor presente neto
Se basa en el uso de valores presentes para determinar el grupo de proyectos que incrementara al
máximo la riqueza de los propietarios . Se usa clasificando los proyectos con base en la TIR y
evaluando después el valor presente de los beneficios
Métodos conductuales para enfrentar el riesgo
El termino riesgo se refiere a la posibilidad de que un proyecto resulte inaceptable
(VPN<0 $US ó TIR < al costo de capital).
El riesgo es el grado de variación del flujo de efectivo.
COMPARACIÓN DE LAS TÉCNICAS DE VPN Y TIR
Para comprender la diferencia entre el VPN y TIR debemos analizar :
* Los perfiles del valor presente neto
* Las clasificaciones conflictivas
* y cual es el mejor método
Perfiles del Valor Presente Neto
Los proyectos se comparan diseñando perfiles del valor presente neto(VPN) a diversas tasas de
descuento, que son utilizadas para evaluar y comprobar los proyectos (sobre todo cuando existen
clasificaciones conflictivas)
Ejemplo:
Para preparar los perfil del valor presente neto de los dos proyectos de Bennet conpany, A y B ,el 1|
consiste en desarrollar varias coordenadas de “tasa de descuento- valor presente neto”. Se establecen
en las tasas de descuento del 0%, 10% y la TIR. El VPN a una tasa de descuento del 0% se calcula
solo sumando todas las entradas de efectivo y restando la inversión inicial con dos datos de la tabla
9.1obtendremos.
Proyecto A
$us (14000+ 14000+ 14000+ 14000+ 14000)-$us 42000 = $us 28000.Proyecto B
$us (28000+12000+10000+10000)- $us 45000 = $us 45000
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Administración financiera II
Clasificaciones Conflictivas
La clasificación es muy importante cuando los proyectos son mutuamente excluyentes, estas permiten
a las empresas determinar que proyecto es el mejor desde un punto de vista financiero.
Las causas de la clasificaciones conflictivas son los diferentes supuestos de sobre la reinversión de las
entradas de efectivo intermedia. El VPN asume que se reinvierte al costo de capital.
¿Cuál es el mejor Método?
Muchas empresa usan las técnicas de VPN y TIR por que facilita su calculo.
Se debe considerar las técnicas en cada aspecto estas son:
*Aspecto teórico
*Aspecto practico
Aspecto Teórico
El valor del precio neto es el mejor método del presupuesto de capital ,el uso de VPN supone de
manera implícita que cualquier entrada de efectivo se va a revertir al costo de capital de la empresa.
El uso del TIR asume la reinversión a la tasa frecuentemente.
Aspecto Práctico
La evidencia a pesar de la superioridad de la teoría del VPN los administradores prefieren usar la TIR
esta decisión se debe a que las personas ven las tasas de rendimiento mas que alas de rendimiento en
dólares reales.
Aspectos Adicionales:
Opciones Reales y Racionamiento de Capital
Hay dos aspectos importantes que el administrador financiero enfrenta con frecuencia:
*las posibles opciones reales incluidas en los proyectos del capital
*las disponibilidades solo de fondos limitados para proyectos aceptables.
Reconocimiento de las opciones reales
Para la toma de decisiones debemos calcular el flujo de efectivo y aplicar las técnicas de decisión.
Existe la estrategia mas moderna, la opción real esta incluido en este proyecto de capital (inversiones
en activos)
Su formula es:
VPN estratégico=VPN tradicional + valor de las
opciones reales
Método de la tasa interna del rendimiento
Implica graficar la TIR de los proyectos en orden descendente frente a la inversión en dólares
(denominada programa de oportunidad de inversión). El problema con esta técnica es que no garantiza
el rendimiento máximo.
Método del valor presente neto
Se basa en el uso de valores presentes para determinar el grupo de proyectos que incrementara al
máximo la riqueza de los propietarios . Se usa clasificando los proyectos con base en la TIR y
evaluando después el valor presente de los beneficios
Métodos conductuales para enfrentar el riesgo
El termino riesgo se refiere a la posibilidad de que un proyecto resulte inaceptable (VPN<0 $US ó
TIR < al costo de capital).
El riesgo es el grado de variación del flujo de efectivo.
ÁRBOLES DE DECISION.Son un método conductual que usa diagramas para trazar mapas de las diversas alternativas de
decisión de inversión y rendimiento, junto con sus probabilidades de ocurrir
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Inversión
Inicial
(1)
120.000
PROYECTO I
Administración financiera II
Probabilidad
(2)
Valor presente
de las entradas
de efectivo
(Rendimiento)
(3)
.40
225.000
90.000
.50
100.000
50.000
.10
-100.000
Valor presente esperado de entradas de efectivo
Valor presente
ponderado de las
entradas de efectivo
(2) 3 (3)
(4)
-10.000
130.000
DECISION
¿I O J?
.30
280.000
84.000
.40
200.000
80.000
PROYECTO J
140.0
.30
-30.000
Valor presente esperado de entradas de efectivo
-9.000
155.000
VPNI esperado = 130.000 – 120.000 = 10.000
VPNJ esperado = 155.000 – 140.000 = 15.000
Como VPNJ, esperado > VPNI, esperado, elegir J.
SIMULACIÓN
Método conductual basado en estadísticas que aplica distribuciones de probabilidad predeterminadas y
números al azar para calcular resultados arriesgados
Simulación del VPN
Diagrama de una simulación del valor presente neto
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Administración financiera II
Repetir
Generar un
número
Al azar
Generar un
número
Al azar
P
r
o
b
a
b
i
l
i
d
a
d
P
r
o
b
a
b
i
l
i
d
a
d
Modelos Matemático
Entradas de efectivo
Entradas de efectivo
VPNEntradas
valor presente
neto
de
las
entradas
de
efectivo
– valorEntradas
presentede
neto
de las
de efectivo
efectivo
salidas de efectivo
P
r
o
b
a
b
i
l
i
d
a
d
Valor presente neto (VPN)
ASPECTOS DE RIESGO INTERNACIONAL
Riesgo Cambiario.Refleja el peligro de que una fluctuación inesperada del tipo de cambio entre el dólar y la moneda de
denominación de los flujos de efectivo de un proyecto reduzca el valor de mercado del flujo de
efectivo de ese proyecto.
Riesgo Político.-
22
Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
El gobierno extranjero puede bloquear la devolución de las utilidades, expropiar los activos de la
empresa o interferir con la operación de un proyecto.
Precios de transferencia.Precios que las subsidiarias se cobran entre si por los bienes y servicios que negocian entre ellas
2.3 TASAS DE DESCUENTO AJUSTADAS AL RIESGO (RADR).Tasa de rendimiento que debe ganar un proyecto especifico para compensar de manera adecuada a los
propietarios de la empresa, es decir, para mantener o mejorar el precio de las acciones de la empresa.
n
∑
t=1
CFt
(1 + k)t
DETERMINACION DE LAS TASAS DE DESCUENTO AJUSTADAS AL RIESGO (RADR)
n
NPV
CFt
∑
- CF0
(1 + RADR)t
t=1
Indice de riesgo Rendimiento requerido (RADR)
0.0
6% (tasa libre de riesgo, RF)
0.2
7
0.4
8
0.6
9
0.8
10
1.0
11
1.2
12
1.4
13
1.6
14
1.8
16
2.0
18
Proyecto B
Proyecto A
Calculo de los VPN de las alternativas de los gastos de capital de Bennett Company usando RADR
Fin de año
Proyecto A
0
-$42,000.
1
2
3
$14,000.-
$14,000.-
$14,000.-
K=14%
48.063
VPNA= $6.063
23
4
5
$14,000.-
$14,000.-
Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
Proyecto B
Fin de año
0
1
2
-$45,000.- $28,000.- $12,000.-
3
4
5
$10,000.-
$10,000.- $10,000.-
K=11%
25,225.K=11%
9,739.K=11%
$54,798.-
7,312.K=11%
6,587.K=11%
5,935.VPN B=$ 9,798.-
24
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Administración financiera II
CAPITULO 3
COSTO DE CAPITAL
3.1 VISION GLOBAL DEL COSTO DE CAPITAL.El costo de capital es la tasa de retorno que una empresa debe obtener de los proyectos en
los que interviene para mantener el valor de mercado de sus acciones. También es visto
como la tasa de retorno que requieren los proveedores del mercado de capitales para
proporcionar sus fondos a la empresa. Si el riesgo permanece constante, los proyectos con
una tasa de retorno mayor que el costo de capital aumentarán el valor de la empresa y los
proyectos con una tasa de retorno menor que el costo de capital disminuirán el valor de la
empresa.
El costo de capital es un concepto financiero elemental. Actúa como un vínculo importante
entre las decisiones de inversión a largo plazo de la empresa y la riqueza de los propietarios
determinada por los inversionistas del mercado. De hecho, es el “número mágico” que se
usa para decidir si una inversión corporativa propuesta aumentará o disminuirá el precio de
las acciones de la empresa. Es evidente que solo serían recomendables las inversiones que
se espera aumenten el precio de las acciones (VPN >0 dólares o TIR > costo de capital.
Debido a su papel clave en la toma de decisiones financieras, no se puede dejar de
mencionar la importancia del costo de capital.
ALGUNOS ASPECTOS CLAVE
El costo de capital es un concepto dinámico que recibe la influencia de diversos factores
económicos y específicos de la empresa. Para aislar la estructura básica del costo de
capital, hacemos algunos supuestos clave relacionados con el riesgo y los impuestos:
Riesgo de negocio, el riesgo de que la empresa no sea capaz de cubrir sus costos
operativos, se supone que permanecerá sin cambios. Este supuesto significa que el hecho
de que la empresa acepte un proyecto específico no afecta su capacidad para cubrir sus
costos operativos.
Riesgo financiero, el riesgo de que la empresa no sea capaz de cumplir con las obligaciones
financieras requeridas (intereses, pagos de arrendamiento, dividendos de acciones
preferentes); se supone que permanecerá sin cambios. Este supuesto significa que los
proyectos se financian de tal manera que la capacidad de la empresa para cubrir los costos
de financiamiento requeridos permanece sin cambios.
Los costos después de impuestos se consideran relevantes. En otras palabras, el costo de
capital se mide después de impuestos. Este supuesto es congruente con el esquema
después de impuestos utilizado para tomar decisiones sobre el presupuesto de capital.
EL CONCEPTO BÁSICO
El costo de capital se calcula en un momento específico en el tiempo. Refleja el costo futuro
promedio esperado de los fondos a largo plazo. Aunque las empresas recaudan fondos en
bloque, el costo de capital debe reflejar la interrelación de las actividades de financiamiento.
Por ejemplo, si una empresa recauda fondos con deuda (financiamiento) el día de hoy, es
probable que deba usar alguna forma de capital propio, como acciones comunes, la próxima
vez que necesite fondos. La mayoría de las empresas trata de mantener una mezcla óptima
deseada de financiamiento con deuda y con capital propio. Esta mezcla se denomina por lo
regular estructura de capital meta. Basta decir ahora que aunque las empresas recaudan
fondos en bloque, tienden hacia alguna mezcla de financiamiento deseada.
Para captar la interrelación del financiamiento asumiendo la presencia de una estructura de
capital meta, debemos ver el costo de capital general más que el costo de la fuente
específica de fondos que se usó para financiar un gasto determinado.
El coste del capital es uno de los factores principales de la determinación del valor de la
empresa al ser utilizado como la tasa de descuento que actualiza la corriente de flujos de
caja que la compañía promete generar. Por tanto, un riesgo alto implica un coste del capital
alto, es decir, una mayor tasa de descuento y, por ende, una baja valoración de los títulos de
25
Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
la empresa (lo contrario ocurriría si el riesgo es bajo). Y dado que la emisión de estos títulos
es la encargada de proporcionar la financiación necesaria para acometer la inversión, el
coste de dichos recursos financieros aumentará cuando el valor de dichos títulos sea bajo, y
descenderá cuando el valor de éstos aumente.
Si la empresa consigue una rentabilidad sobre sus inversiones suficiente para remunerar a
sus fuentes financieras es de esperar que el precio de mercado de sus acciones se
mantenga inalterado. Ahora bien, si la rentabilidad de sus inversiones supera al coste de los
recursos financieros empleados en ellas, el precio de las acciones ascendería en el
mercado; por el contrario, si dicho coste fuese mayor que el rendimiento esperado del
proyecto y, aún así, éste se acometiese (lo que sin duda sería un error) el valor de mercado
de las acciones descendería reflejando la pérdida asociada a esa mala decisión de
inversión.
FUENTES ESPECÍFICAS DE CAPITAL
Este capítulo se centra en calcular los costos de las fuentes específicas de capital y
combinarlos para determinar el costo de capital promedio ponderado. Nuestro interés se
dirige solo hacia las fuentes de fondos a largo plazo disponibles para una empresa de
negocios porque estas fuentes proveen el financiamiento permanente. El financiamiento a
largo plazo apoya las inversiones en los activos fijos de la empresa.
Existen cuatro fuentes básicas de fondos a largo plazo para la empresa de negocios: deuda
a largo plazo, acciones preferentes, acciones comunes y ganancias retenidas. El lado
derecho del Balance General que se presenta a continuación se usa para ilustrar estas
fuentes:
Balance General
Pasivos Corrientes
Deuda a largo plazo
Patrimonio de los accionistas
Activos
Fuentes de fondo a
largo
plazo
Acciones preferentes
Capital en acciones comunes
Acciones Comunes
Ganancias retenidas
Aunque no todas las empresas usan todos estos métodos de financiamiento, se espera que
cada empresa tenga fondos provenientes de alguna de estas fuentes en su estructura de
capital.
El costo específico de cada fuente de financiamiento es el costo después de impuestos de la
obtención del financiamiento hoy, no el costo basado históricamente que se refleja en el
financiamiento existente en los libros de la empresa. En las páginas siguientes se presentan
las técnicas para determinar el costo específico de cada fuente de financiamiento a largo
plazo. Aunque estas técnicas tienden a desarrollar valores calculados con exactitud, los
valores resultantes son cuando mucho aproximaciones vagas debido a los numerosos
supuestos y pronósticos en los que se basan.
3.2 COSTO DE LA DEUDA A LARGO PLAZO.El costo de la deuda a largo plazo, ki es el costo después de impuestos el día de hoy de la
recaudación de fondos a largo plazo a través de préstamos. Por conveniencia, asumimos
por lo general que los fondos se recaudan por medio de la venta de bonos.
BENEFICIOS NETOS
26
Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
La mayoría de las deudas corporativas a largo plazo se contraen a través de la venta de
bonos. Los beneficios netos obtenidos de la venta de un bono, o cualquier valor, son los
fondos recibidos, de hecho, de la venta. Los costos flotantes, es decir, los costos totales de
la emisión y venta de un valor, reducen los beneficios netos obtenidos de la venta. Estos
costos se aplican a todas las ofertas públicas de valores (deuda, acciones preferentes,
acciones comunes) e incluyen dos componentes:
Los costos de colocación (compensación que ganan los banqueros inversionistas por la
venta del valor, y Los costos administrativos (gastos del emisor, como gastos legales,
contables, de impresión y otros)
COSTO DE LA DEUDA ANTES DE IMPUESTOS
El costo de la deuda antes de impuestos, kj, de un bono se obtiene en una de tres formas:
cotización, cálculo o aproximación.
USO DE COTIZACIONES DE COSTOS
Cuando los beneficios netos obtenidos de la venta de un bono son iguales a su valor a la
par, el costo antes de impuestos es igual a la tasa de interés cupón. Por ejemplo, un bono
con una tasa de interés cupón del 10 por ciento que gana beneficios iguales al valor a la par
de 1.000 dólares del bono tendría un costo antes de impuestos, kd, del 10 por ciento.
Una segunda cotización que se usa en ocasiones es el rendimiento al vencimiento de un
bono de riesgo similar. Por ejemplo si un bono de riesgo similar tiene un YTM del 9.7 por
ciento, este valor puede usarse como el costo de la deuda antes de impuestos, kd.
CÁLCULO DEL COSTO
Este método determina el costo de la deuda antes de impuestos calculando la tasa interna
de retorno (TIR) de los flujos de efectivo del bono. Desde el punto de vista del emisor, este
valor es el costo al vencimiento de los flujos de efectivo relacionados con la deuda. El costo
al vencimiento se calcula mediante una técnica de ensayo y error, una calculadora financiera
o una hoja de cálculo electrónica. Representa el costo porcentual anual a la deuda antes de
impuestos.
APROXIMACIÓN DEL COSTO
El costo de la deuda antes de impuestos, kd, de un bono con un valor a la par de 1.000
dólares se aproxima usando la siguiente ecuación:
kd= I+($1000-Nd)/n
(Nd + $1000)/2
Donde:
I= interés anual en dólares
Nd= beneficios netos obtenidos de la venta de la deuda (bono)
n= número de años al vencimiento del bono
COSTO DE LA DEUDA DESPUÉS DE IMPUESTOS
Como se comentó anteriormente, el costo específico del financiamiento debe establecerse
después de impuestos. Como el interés sobre la deuda es deducible de impuestos,
disminuye el ingreso gravable de la empresa. El costo de la deuda después de impuestos, ki,
se determina multiplicando el costo antes de impuestos, kd, por 1 menos la tasa fiscal, T,
como se muestra en la siguiente ecuación:
ki = kd x (1-T)
3.3 COSTO DE LA ACCIÓN PREFERENTE.Las acciones preferentes representan un tipo especial de interés patrimonial en la empresa.
Proporcionan a los accionistas preferentes el derecho a recibir sus dividendos establecidos
antes de que se distribuya cualquier ganancia a los accionistas comunes. Como las
27
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Administración financiera II
acciones preferentes son una forma de propiedad, se espera que los beneficios obtenidos
de su venta se mantengan durante un periodo ilimitado.
DIVIDENDOS DE LAS ACCIONES PREFERENTES
La mayoría de los dividendos de las acciones preferentes se establecen como un monto en
dólares “x dólares anuales”. Cuando los dividendos se establecen en esta forma, las
acciones se conocen como “acciones preferentes con un dividendo anual en dólares”. Así
las “acciones preferentes con un dividendo anual de 4 dólares” pagan a los accionistas
preferentes 4 dólares de dividendos anuales por cada acción preferente que mantienen en
propiedad.
En ocasiones, los dividendos de las acciones preferentes se establecen como una tasa
porcentual anual. Esta tasa representa el porcentaje del valor a la par, o nominal, de las
acciones que iguala al dividendo anual. Por ejemplo, se esperaría que una acción preferente
con un dividendo anual del 8 por ciento y un valor a la par de 50 dólares pagará un
dividendo de 4 dólares por acción (0.08 x 50 dólares de valor a la par = 4 dólares). Antes de
calcular el costo de las acciones preferentes, cualquier dividendo establecido como
porcentaje debe convertirse a dividendos anuales en dólares.
CÁLCULO DEL COSTO DE LAS ACCIONES PREFERENTES
El costo de las acciones preferentes, kp, es la razón entre el dividendo de las acciones
preferentes y los beneficios netos de la empresa obtenidos de la venta de las acciones
preferentes. Los beneficios netos representan la cantidad de dinero que se recibirá menos
cualquier costo flotante. La siguiente ecuación proporciona el costo de las acciones
preferentes, kp, en términos del dividendo anual en dólares, Dp, y los beneficios netos
obtenidos de la venta de las acciones, Np:
kp= Dp
Np
Donde:
kp= Costo de las acciones preferentes
Dp= Dividendo anual en dólares
Np = Beneficios netos
3.4 COSTO DE LAS ACCIONES ORDINARIAS (COMUNES).Es el retorno que los inversionistas del mercado requieren de las acciones. Existen dos
formas de financiamiento con acciones comunes: 1) las ganancias retenidas y 2) las nuevas
emisiones de acciones comunes. Como primer paso para determinar cada uno de estos
costos, debemos calcular el costo de capital en acciones comunes.
CALCULO DEL COSTO DE CAPITAL EN ACCIONES COMUNES
El costo de capital en acciones comunes, ks, es la tasa a la que los inversionistas
descuentan los dividendos esperados de la empresa para determinar su valor accionario. Se
usan dos técnicas para medir el costo del capital en acciones comunes. Una se basa en el
modelo de valoración de crecimiento constante y la otra en el modelo de los precios de
activos de capital (CAPM).
USO DEL MODELO DE VALORACIÓN DE CRECIMIENTO CONSTANTE (GORDON)
El valor de una acción es igual al valor presente de todos los dividendos futuros, que en un
modelo se supone crecerán a una tasa constante anual durante un espacio de tiempo
infinito. Este es el modelo de la valoración de crecimiento constante, conocido también como
modelo de Gordon.
P0=
D1
ks - g
28
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Administración financiera II
Donde
P0= valor de acciones comunes
D1= dividendo por acción esperado al final del año 1
ks= retorno requerido de acciones comunes
g= tasa de crecimiento constante de dividendos
EL COSTO DE LAS GANANCIAS RETENIDAS
Los dividendos se pagan de las ganancias de una empresa. Su pago realizado en efectivo a los
accionistas comunes, disminuye las ganancias retenidas de la empresa. Suponga que una empresa
necesita cierto monto de financiamiento con capital en acciones comunes. La empresa tiene dos
opciones con relación a las ganancias retenidas; puede emitir acciones comunes adicionales en ese
monto y pagar dividendos a los accionistas a partir de las ganancias retenidas o puede
aumentar el capital de acciones comunes reteniendo ganancias (no pagando dividendos en
efectivo) en el monto requerido. En un sentido estrictamente contable, la retención de las
ganancias aumenta el capital en las acciones comunes adicionales. Así el costo de las
ganancias retenidas Kr, para la empresa es igual que el costo de una emisión equivalente
completamente suscrita de acciones comunes adicionales. Los accionistas consideran
aceptable la retención de las ganancias de la empresa solo si esperan que a empresa gane
por lo menos el retorno que requieren de los fondos reinvertidos.
Si consideramos a las ganancias retenidas como una emisión completamente suscrita de
acciones comunes adicionales podemos establecer que el costo de las ganancias retenidas,
Kr, de la empresa es igual al costo de capital en acciones comunes determinado por medio
de ecuaciones.
No es necesario ajustar el costo de las ganancias retenidas a los costos flotantes porque,
por medio de la retención de las ganancias, la empresa "recauda" capital propio sin incurrir
en estos costos.
Ejemplo:
El costo de las ganancias retenidas de Duchess Corporation se calculó de hecho en los
ejemplos anteriores: es igual al costo de capital en acciones comunes. Así, kr es igual al
13.0 por ciento. Como veremos en la siguiente sección, el costo de las ganancias retenidas
siempre es menor que el costo de una nueva emisión de acciones comunes porque no
implica ningún costo flotante.
El costo de nuevas emisiones de acciones comunes
Nuestro propósito al calcular el costo de capital general de la empresa es determinar el
costo después de impuestos de los nuevos fondos requeridos para proyectos de
financiamiento. El costo de una nueva emisión de acciones comunes, Kn se determina
calculando el costo de las acciones comunes, el neto de costos de infravalorado y los costos
flotantes relacionados.
Normalmente, para que una nueva emisión se venda, debe estar subvalorada, es decir,
venderse a un precio menor que su precio de mercado corriente, P0.
Las empresas subvaloran las nuevas emisiones por diversas razones. Primero, cuando el
mercado está en equilibrio (es decir, la demanda de acciones iguala a la oferta de
acciones), una demanda adicional de acciones se logra sólo a un precio más bajo.
Segundo, cuando se emiten acciones adicionales, se diluye el porcentaje de participación de
cada acción en la empresa, justificando así un valor de las acciones más bajo. Por último,
muchos inversionistas consideran la emisión de acciones adicionales como una señal de que
la administración usa financiamiento con capital en acciones comunes porque considera que
las acciones están sobrevaloradas en ese momento. Al conocer esta información, sólo
comprarán acciones a un precio menor que el precio de mercado corriente. Es evidente que
éstos y otros factores requieren la subvaloración de las nuevas ofertas de acciones
29
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Administración financiera II
comunes. Los costos flotantes que se pagan por emitir y vender la nueva emisión reducen
todavía más los beneficios.
Usamos la expresión del modelo de valoración de crecimiento constante para determinar el
costo de las acciones comunes existentes, k¡, como un punto de partida. Si N,, representa
los beneficios netos obtenidos de la venta de las nuevas acciones comunes después de
restar los costos de infravaloración y flotantes, el costo de la nueva emisión Kn se expresa
de la manera siguiente:
Kn= (D1/Nn)+g
Los beneficios netos obtenidos de la venta de nuevas acciones comunes, Nn serán menores
que el precio de mercado corriente, P0. Por lo tanto, el costo de las nuevas emisiones, kn
siempre será mayor que el costo de las emisiones existentes, ks, el cual es igual al costo de
las ganancias retenidas, kr. El costo de nuevas acciones comunes es normalmente mayor
que cualquier otro costo de financiamiento a largo plazo. Como los dividendos de acciones
comunes se pagan de los flujos de efectivo después de impuestos, no es necesario ningún
ajuste fiscal.
En el ejemplo que usó el modelo de valoración de crecimiento constante, encontramos que
el costo de capital en acciones comunes, ks de Duchess Corporation fue del 13 por ciento,
usando los valores siguientes: un dividendo esperado, D1, de 4 dólares; un precio de
mercado corriente, P0, de 50 dólares; y una tasa esperada de crecimiento de dividendos, g,
del 5 por ciento.
Al determinar el costo de las nuevas acciones comunes, Kn, Duchess Corporation calculó
que, en promedio, las nuevas acciones pueden venderse en 47 dólares. La subvaloración de 3
dólares por acción se debe a la naturaleza competitiva del mercado. Un segundo costo
relacionado con una nueva emisión son los costos flotantes de 2.50 dólares por acción que se
pagan por emitir y vender las nuevas acciones. Por lo tanto, se espera que los costos totales
de subvaloración y flotantes sean de 5.50 dólares por acción.
Si restamos el costo de subvaloración y flotante de 5.50 dólares por acción del precio
actual de las acciones de 50 dólares, se obtienen beneficios netos esperados de 44.50
dólares por acción (50 dólares — 5.50 dólares). Si sustituimos D1 = 4 dólares, Nn = 44.50
dólares, y g = 5 por ciento en la ecuación 10.8, obtenemos el siguiente costo de las
nuevas acciones comunes, kn;
Kn=
$4.00+
44.5
0.05
=
0.09
+
0.05
=
0.140,
o
14.0%
Por lo tanto, el costo de las nuevas acciones comunes de Duchess Corporación es del
14 por ciento. Este es el valor que se usará en los cálculos subsiguientes del costo de
capital general de la empresa.
3.5 COSTO DE CAPITAL PROMEDIO PONDERADO.Ahora que hemos calculado el costo de fuentes específicas de financiamiento, podemos
determinar el costo de capital general. Como comentamos anteriormente, el costo de capital
promedio ponderado (CCPP), ka, refleja el costo futuro promedio esperado de los fondos a
largo plazo. Se calcula ponderando el costo de cada tipo específico de capital por su
proporción en la estructura de capital de la empresa.
Cálculo del costo de capital promedio ponderado (CCPP)
El cálculo del costo de capital promedio ponderado (CCPP) es sencillo: se multiplica el costo
específico de cada forma de financiamiento por su proporción en la estructura de capital de
la empresa, y se suman los valores ponderados. El costo de capital promedio ponderado,
ka, se expresa como una ecuación de la manera siguiente:
ka = (wi, X ki) + (wp x kp) + (ws X kr 0 „)
donde
wi = proporción de la deuda a largo plazo en la estructura de capital
wp = proporción de acciones preferentes en la estructura de capital
30
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Administración financiera II
Ws = proporción de capital en acciones comunes en la estructura de capital
w¡ + Wp + ws = 1.0
En la ecuación se destacan tres puntos importantes:
1. Por conveniencia computacional es mejor convertir las ponderaciones a la forma decimal
y dejar los costos específicos en términos porcentuales.
2. La suma de las ponderaciones debe ser igual a 1.0. En pocas palabras, deben tomarse
en cuenta todos los componentes de la estructura de capital.
Valor económico agregado (EVA)
El valor económico agregado (EVA, por sus siglas en inglés, econoniic valué added) es una
medida popular que usan muchas empresas para determinar si una inversión (propuesta o
existente) contribuye positivamente a la riqueza de los propietarios. La aplicación del EVA
requiere el uso del costo de capital promedio ponderado (CCPP) de la empresa. El EVA se
calcula como la diferencia entre la utilidad operativa neta después de impuestos (NOPAT, por
sus siglas en inglés, net operating profit after taxes) de una inversión y el costo de los fondos
utilizados para financiar la inversión. El costo de los fondos se determina multiplicando el
monto en dólares de los fondos utilizados para financiar la inversión por el CCPP de la
empresa. Las inversiones con EVA positivos aumentan el valor para los accionistas; las que tienen
EVA negativos reducen el valor para los accionistas. Es evidente que son preferibles sólo las
inversiones con
EVA positivos.
3.6 COSTO MARGINAL DE DECISIONES DE INVERSIÓN.El costo de capital marginal ponderado (CCMP)
El costo de capital promedio ponderado varia con el paso del tiempo dependiendo del
volumen del financiamiento que la empresa planea recaudar. Conforme aumenta el
volumen del financiamiento, se incrementan los costos de los diversos tipos de
financiamientos, aumentando el costo de capital promedio ponderado de la empresa.
Por lo tanto, es útil calcular el costo de capital marginal ponderado (CCMP), que es
simplemente ej. Costo de capital promedio ponderado (CCPP) de la empresa relacionada con
el monto siguiente del nuevo financiamiento ‘total Este costo marginal es relevante para las
decisiones actuales.
Los costos de los componentes del financiamiento (deuda, acciones preferentes y acciones
comunes), aumentan conforme se recaudan montos mayores. Los proveedores de fondos
requieren mayores retornos en la forma de intereses, dividendos o crecimiento como
compensación por el riesgo más alto introducido por mayores volúmenes de nuevo
financiamiento. Por lo tanto, el CCMP es una función creciente del nivel del nuevo
financiamiento total.
Otro factor que ocasiona el aumento del costo de capital promedio ponderado es el uso del
financiamiento con capital en acciones comunes. El nuevo financiamiento con capital en
acciones comunes provendrá de las ganancias retenidas hasta que esta fuente se agote y
después se obtendrá a través del financiamiento con nuevas accione comunes. Como las
ganancias retenidas son una forma menos costosa de financiamiento con capital en
acciones comunes que la venta de nuevas acciones comunes, el costo de capital promedio
ponderado aumentará con la emisión de nuevas acciones comunes.
Cálculo de los puntos de ruptura
Para determinar el CCMP, debemos calcular los puntos de ruptura, que reflejan el nivel del
nuevo financiamiento total al que se eleva el costo de uno de los componentes del
financiamiento. La siguiente ecuación general se usa para calcular los puntos de ruptura:
BPj= AFj
BPj= Punto de ruptura de la fuente de financiamiento j
AFj= Monto de los fondos disponibles de la fuente de financiamiento a un costo
especifico
Ej = Ponderación de la estructura de capital (establecida en forma decimal) de la fuente de
financiamiento j.
Cálculo del CCMP
31
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Administración financiera II
Después de determinar los puntos ruptura, el siguiente paso consiste en calcular el costo de
capital promedio ponderado sobre el intervalo del nuevo {mandamiento total entre los puntos de
ruptura. Primero, determinamos el CCPP para un nivel del nuevo {mandamiento total entre
cero y el primer punto de ruptura. Después, determinamos el CCPP para un nivel del nuevo
(mandamiento total entre el primero y segundo punto de ruptura, y así sucesivamente. Por
definición, para cada uno de los intervalos del nuevo financiamiento total entre puntos de ruptura,
se elevará algún componente de los costos de capital (como deuda o capital en acciones
comunes). Esto ocasionará que el costo de capital promedio ponderado aumente a un nivel
mayor que el del intervalo anterior.
El programa de oportunidades de inversión (POI)
En cualquier momento, una empresa tiene ciertas oportunidades de inversión disponibles.
Estas oportunidades difieren con relación al tamaño de la inversión, el riesgo y el
rendimiento.' El programa de oportunidades de inversión (POI) de la empresa es una
clasificación de las oportunidades de inversión de mejor (mayor rendimiento) a peor (menor
rendimiento). Por lo general, el primer proyecto seleccionado tendrá el mayor rendimiento, el
siguiente proyecto tendrá el segundo rendimiento más alto, y así sucesivamente. El
rendimiento de las inversiones disminuye a medida que la empresa acepta proyectos
adicionales.
CASO PRÁCTICO
Costos específicos CCP, CCMP Y POI Humble Manufacturing está interesada en medir su
costo de capital general. La empresa está en el nivel fiscal del 40 %
Según los siguientes datos
DEUDA: La empresa puede recaudar un monto ilimitado de deuda por medio de la venta de
bonos a 10 años con un valor a la par de 1000 dólares, una tasa de interés cupón de 10 % y
que pagara intereses anuales. Para vender la emisión se debe otorgar un descuento
promedio de 30 dólares por bono. Además, la empresa debe pagar costos flotantes de 20
dólares por bono.
ACCIONES PREFERENTES: La empresa puede vender acciones preferentes con un
dividendo anual de 11 % a su valor a la par de 100 dólares por acción. Se espera que el
costo de emisión y venta de las acciones preferentes se a de 4 dólares por acción. Se puede
vender un monto ilimitado de acciones preferentes en estos términos
ACCIONES COMUNES: las acciones comunes de la empresa se venden actualmente a 80
dólares por acción. La empresa planea pagar dividendos en efectivo de 6 dólares por acción
el próximo año. Los dividendos de la empresa han creado a una tasa anual de 6 % y se
espera que esta tasa continúe en lo futuro. Las acciones deberán subvalorarse en 4 dólares
por acción y se espera que los costos flotantes asciendan a 4 dólares por acción. La
empresa puede vender un monto ilimitado de nuevas acciones en estos términos.
GANANCIAS RETENIDAS: La empresa espera tener 225.000 dólares de ganancias
retenidas disponibles el próximo año. Después de agotar estas ganancias, la empresa
utilizara nuevas acciones comunes como forma de financiamiento.
Calcule el costo específico de cada fuente de financiamiento la empresa usa las ponderadas
presentadas en la tabla siguiente, que se basan en proporciones de la estructura de capital
meta, para calcular su Costo de capital promedio ponderado.
Ponderación
Fuente de capital
Deuda a largo plazo
40 %
Acciones preferentes
15
Capital en acciones comunes
45
32
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Administración financiera II
TOTAL
100 %
1) Calcule el único punto de ruptura relacionado con la situación financiera de la
empresa
2) determine el costo de capital promedio ponderado relacionado con el nuevo
financiamiento total por debajo del punto de ruptura calculado en el inciso 1
3) determine el costo de capital promedio ponderado relacionado con el nuevo
financiamiento total por arriba del punto de ruptura calculado en el inciso 1
con los resultados obtenidos en el inciso b y la información que representa la tabla siguiente
sobre las oportunidades de inversión disponibles, trace el programa de costo de capital
marginal ponderado CCMP y el programa de oportunidades de inversión POI de la empresa
en la misma serie de ejes(nuevo financiamiento o inversión total en el eje x, y costo de
capital promedio y TIR en el eje y
Oportunidad de
Tasa interna de rendimiento
inversion
(TIR)
A
11.2 %
$100.000
B
9.7
500.000
C
12.9
150.000
D
16.5
200.000
E
11.8
450.000
F
10.1
600.000
G
10.5
300.000
33
Inversion inicial
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Administración financiera II
34
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Administración financiera II
CAPITULO 4
APALANCAMIENTO Y ESTRUCTURA DE CAPITAL
El apalancamiento implica el uso de costos fijos para acrecentar los rendimientos. Su uso en
la estructura de capital de la empresa tiene el potencial de aumentar su rendimiento y
riesgo. El apalancamiento y la estructura de capital son conceptos muy relacionados que se
vinculan con las decisiones del presupuesto de capital a través del costo de capital. Estos
conceptos se usan para disminuir al mínimo el costo de capital de la empresa e incrementar
al máximo la riqueza de sus propietarios. Este capítulo analiza los conceptos y las técnicas
del apalancamiento y la estructura de capital, y la manera en que la empresa las utiliza para
crear la mejor estructura de capital.
4.1 APALANCAMIENTO.Es el resultado de uso de los activos o fondos de costos fijos con el propósito de
incrementar los rendimientos para los propietarios de la empresa.
Los incrementos del apalancamiento aumentan el riesgo y el rendimiento, en tanto las
disminuciones del apalancamiento reducen el riesgo y el rendimiento. La cantidad de
apalancamiento que existe en la estructura de capital (la mescla de deuda a largo plazo y
capital contable que mantiene la empresa) afecta en forma significativa su valor al cambiar
el riesgo y el rendimiento.
Los tres tipos básicos de apalancamiento se definen con respecto al estado de resultados
de la empresa.
Apalancamiento operativo: se refiere a la relación que existe entre los ingresos por
ventas de las empresas y sus utilidades antes de intereses e impuestos (UAII).
Apalancamiento financiero: se refiere a la relación que existe entre la UAII de la
empresa y sus utilidades por acción (UPA) obtenidas del capital social.
Apalancamiento total: atañe a la relación que existe entre los ingresos por ventas y
las utilidades por acción de las empresa
ANÁLISIS DEL PUNTO DE EQUILIBRIO
La empresa usa el análisis del punto de equilibrio para:
1) Determinar el nivel de operaciones necesarias par a cubrir todos los costos
operativos.
2) Evaluar la rentabilidad relacionada con diversos niveles de ventas
El punto de equilibrio de la empresa es el nivel de ventas requerido para cubrir todos los
costos operativos
El primer paso para calcular el punto de equilibrio operativo consiste en separar los costos
de ventas y los gastos operativos en costos operativos fijos y variables.
EL MÉTODO ALGEBRAICO
Se tendrá la siguiente notación:
P = precio de venta por unidad
Q = cantidad de venta en unidades
CF = costo operativo fijo por periodo
CV = costo operativo variable por unidad
Si se tiene:
PARTIDA
REPRESENTACION
ALGEBRAICA
Ventas
( P*Q)
(-) costos operativos fijos
- CF
(-) costos operativos variables
- (CV * Q)
UTILIDAD ANTES DE INTERESES E
UAII
IMPUESTOS
35
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Administración financiera II
Entonces para determinar la utilidad antes de intereses e impuestos se tendrá la siguiente
ecuación:
UAII = (P*Q) – CF – (CV*Q)
(1)
Simplificando:
UAII = Q * (P - CV) – CF
(2)
Despejando la ecuación para conservar el valor de Q
CF
Q = ----------P - CV
EJEMPLO
Suponga que un empresa X, pequeña dedicada a la venta de carteles a minoristas, tiene
costos operativos fijos de Bs. 2.500, el precio de venta por unidad de cartel es de Bs. 10 y su
costo operativo variable por unidad es de Bs. 5
12000
12000
10000
8000
6000 PERDIDA
4000
2000
UAII
PUNTO DE EQUILIBRIO
Apalancamiento operativo
El apalancamiento operativo resulta de la existencia de costos operativos fijos en la corriente
de ingresos de la empresa.
Se lo puede definir como el uso potencial de los costos operativos fijos para magnificar los
efectos de los cambios que ocurren en las ventas sobre las utilidades de la empresa antes
de intereses e impuestos
Medición De Grado De Apalancamiento Operativo
El grado de apalancamiento operativo se lo mide a través de la siguiente formula
Cambio potencial en las UAII
GAO = ------------------------------------------Cambio potencial en las ventas
Apalancamiento financiero
El apalancamiento financiero se produce por la presencia de costos financieros fijos en la
corriente de ingresos de la empresa. El apalancamiento financiero de la empresa se define
como el uso potencial de costos financieros fijos para magnificar los efectos que producen
los cambios en las utilidades por acción de la empresa.
Medición Del Grado De Apalancamiento Financiero
el cambio porcentual de las UPA que resulta de un cambio porcentual de especifico
en las UAII es mayor que el cabio en las UAII existe apalancamiento financiero.
Se lo puede calcular de la siguiente forma:
36
Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
Cambio porcentual en las UPA
GAF =
---------------------------------------------Cambio porcentual en las UAII
Apalancamiento total
Puede evaluarse el efecto combinado que tiene que producen el apalancamiento operativo y
financiero en el riesgo de la empresa. Este efecto combinado o apalancamiento total se
define como el uso potenciales de costos fijos, tanto operativos como financieros, para
magnificar el efecto de los cambios que ocurren en las ventas sobre las utilidades por acción
de la empresa.
Medición Del Grado De Apalancamiento Total
Es la medida numérica del apalancamiento total de la empresa se la calcula de la
siguiente forma
Cambio porcentual en las UPA
GAT = ------------------------------------------Cambio porcentual de las ventas
4.2 ESTRUCTURA DE CAPITAL DE LA EMPRESA.El estudio de la estructura de capital de las empresas ha venido preocupando a multitud de
académicos e investigadores durante las últimas décadas, años en los que se ha debatido
ampliamente la existencia o no de una combinación de recursos propios y ajenos optima en
el sentido de procurar un valor de la empresa máximo. A pesar de la extensa
investigaciones que se realizó, la teoría de la estructura de capital permanece como una de
las cuestiones más controvertidas de la moderna teoría financiera y la cuestión planteada
por Myers (1984) "1,05mo eligen las empresas su estructura de capital?" todavía sigue sin
resolver.
Así, diversos autores han aportado su opinión acerca del estado actual del estudio de la
estructura de capital. Azofra y De Miguel (1990) comentan que el nivel de avance actual no
proporciona una explicación completamente satisfactoria de los ratios de endeudamiento
observados en el mundo real de la empresa. Rajan y Zingales (1995) llegan a la conclusión
de la no existencia de suficiente nitidez en el grado de aplicabilidad de las distintas teorías
disponibles sobre el endeudamiento empresarial. Y Graham (1996) sugiere que: "dado el
amplio número de teorías disponibles para explicar la utilización de deuda por parte de las
empresas, 1, porque no somos capaces de explicar empíricamente la política de
endeudamiento empresarial mucho mejor de lo que lo hacemos?".
El término "estructura de capital" o también "estructura financiera" alude a los recursos
financieros propios y ajenos que utiliza la empresa para sustentar los activos o inversiones.
Dentro de la literatura financiera hemos encontrado —sin pretender ser exhaustivos- varios
autores que han definido el término de forma explícita:
1 Azofra (1987) afirma que la estructura financiera es el resultado del estudio conjunto
del origen y aplicación de los recursos utilizados por la empresa.
2
Salas (1993) define el mismo concepto como "el reparto de fondos financieros entre
deuda y recursos propios, tal como aparece en el pasivo del balance de situación de
la empresa y/o en un cuadro de financiamiento".
37
Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
SegAn Hall et al. (2000) la estructura financiera se define como "la proporción de la
financiación total proveía por varios recursos de fondos agrupados como capital
propio, deuda a largo plazo y deuda a corto plazo".
La estructura de capital de la empresa es una de las áreas más complejas de la toma de
ediciones financieras debido a su relación con otras variables de decisión.
Tipos De Capital
Todas las partidas registradas en el lado derecho del balance general de la empresa,
excluyendo a los pasivos circulantes, son fuentes de capital.
Probabilidad De Banca Rota
La probabilidad de que una empresa quiebre, debido a la incapacidad para cumplir sus
obligaciones conforme se vencen, dependen en gran medida de su nivel de riesgo de
negocios y de riesgo financiero.
Riesgo de negocios.- Es el riesgo que la empresa afronta al no poder cubrir los costos
operativos. En general Cuanto mayor sea el apalancamiento operativo de la empresa,
mayor será su riesgo de negocios.
La estabilidad de los ingresos se refieren a la variabilidad relativa de los ingresos por
ventas de la empresa .Las empresas que tienen niveles razonables estables de demanda
y productos con precios estables poseen ingresos estables que reducen el nivel de
riesgo de negocios . Las empresas que tienen una demanda de productos y precisos
muy irregulares poseen ingresos instales que elevan el nivel de riesgos de negocios .
El riesgo de negocios varían entre empresas , sin importar su ramo , y la ediciones sobre
la estructura de capital no la afectan . Cuando mayor sea el riesgo de negocio de una
empresa mayor cautela deberá mostrar al establecer su estructura de capital ; por tanto
las empresas que tienen un riesgo de negocios elevado tienen hacia estructuras de
capital con menor apalancamientos y las empresas con un riesgos de negocios bajo
tienden hacia estructuras de capital con mayor apalancamiento.
Riesgo financiero.- La estructura de capital de la empresa afecta directamente su riesgo
financiero , que es el riesgo que afronta la empresa al no poder cubrir las obligaciones
financieras requeridas.. El resultado de o cumplir las obligaciones financieras es la
bancarrota. Cuanto mayor sea el financiamiento de costos fijos ( Deuda y acciones
preferentes ) que una empresa tenga en su estructura de capital , mayores serán su
apalancamiento y su s riesgos financieros.
Algunos patrones comunes sobre la estructura de capital en el mundo.
1 La estructura de capital varía de acuerdo a distintas economías.
2 La estructura de capital varía de acuerdo a distintos sectores industriales (similar por
países).
3 El endeudamiento se relaciona inversamente al rendimiento.
4 Los impuestos afectan la estructura de capital.
5 El endeudamiento se relacionaría inversamente a los costos de insolvencia
financiera.
3
1
2
Los accionistas actuales consideran que eventos que incrementan el endeudamiento
son una señal positiva y vice-versa.
Empresas de mayor concentración accionaría, tenderían a elegir un nivel de
endeudamiento mayor.
4.3MÉTODO UAII- UPA PARA SELECCIONAR LA ESTRUCTURA DE CAPITAL
El método implica la selección de la estructura de capital que maximice las utilidades
por acción (UPA) con respecto al nivel esperado de utilidades antes de intereses e
impuestos (UAII)
El método UAII-UPA (ingles= EBIT-EPS approach) destaca los efectos que producen las
diversas estructuras de capital en rendimientos de los propietarios.
Presentación gráfica de un plan de financiamiento:
38
Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
Se debe considerar la relación entre las utilidades antes de intereses e impuestos y las
utilidades por acción.
Se supone el nivel constante de UAII (riesgo de negocios constante) para aislar los efectos
que producen los costos de financiamiento relacionados con estructuras de capital
alternativas (planes de financiamiento) en los rendimientos
La UPA se utiliza para medir los rendimientos de los propietarios, que se espera que se
relacionen con el precio de las acciones.
Datos requeridos (para gráfica de un plan de financiamiento)
Conocer dos coordenadas UAII-APA.
Procedimiento para la obtención de coordenadas:
Se determina suponiendo dos valores para la UAII y calculando las UPA relacionadas con
esos valores.
Ejemplo: JSG Company (Refrescos)
Sólo capital contable en acciones comunes
No tiene deudas ni acciones preferentes
No posee pasivos en circulación
Su razón de deuda es 0 % (S0-S 500,000)
Categoría fiscal del 40%
Estructura del capital actual
Deuda a largo plazo
Capital contable con acciones
(25,000 acciones@ S. 20)
Total capital (activos)
0
500,000
$ 500,000
La gráfica UAII-UPA es una línea recta. Que se puede utilizar cualquiera de los dos valores para
conocer las coordenadas.
En el ejemplo se utiliza arbitrariamente los valores $.100,000 y $ 200,000
UAII (supuestas)
$.100,000
$
200,000
- Interés (tasa x 0 deuda)
0
0
Utilidades netas antes de impuestos
$100,000
$
200,000
-Impuestos (T=40)
40,000
80,000
Utilidades netas después de impuestos
$.60.000
$120,000
UPA
S.60,000
= S2,40
$120,000
= $ 4,80
25,000 acs.
25,000 acs
Las dos coordenadas UAII-UPA que surgen de éstos cálculos son:
a) $ 100,000 de UAII y $ 2.40 de UPA
b) $ 200,000 de AUII y $ 4.80 de UPA
PUNTO DE EQUILIBRIO FINANCIERO
El nivel de UAII necesario para cubrir apenas todos los costos financieros fijos, el
nivel UAII en el que las UPA = $0
Un método conveniente para determinar una coordenada UAII-UPA consiste en calcular el punto de
equilibrio financiero, es decir el nivel de UAII al que las UPA de la empresa equivalen a $ 0- Es el
nivel de UAII necesario para cubrir apenas todos los costos financieros fijos, es decir, el interés anual
(I) y los dividendos de acciones preferentes (DP) La ecuación para el punto de equilibrio financiero es:
39
Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
Punto de equilibrio financiero 0 I+ _DP____
I-T
Donde T es la tasa fiscal. Cuando DP = $ 0, es el punto de equilibrio financiero es igual a I, el pago de
interés anual.
Presentación gráfica de un plan financiero (ver gráfica fig.12.4)
COMPARACIÓN DE ESTRUCTURAS DE CAPUTAL ALTERNATIVAS
Por medio de la elaboración de gráficas de los planes financieros (Fig. 12.4) es posible comparar
estructuras de capital alternativas.
EJEMPLO:JSG Company cuya estructura (ver ejemplo anterior) quiere cambiar su estructura de
capital a alguna de las dos posiciones de apalancamiento.
Para mantener su capital de $ 500,00 cambiará a un nivel mayor por medio de la emisión de deuda y
del uso de ingresos para retirar a una cantidad equivalente de acciones comunes.
Las dos estructuras de capital alternativas producen razones de deuda del 30% y 60%
Razón de
Activos
Deuda (3)
Capital
Tasa de
Interés
Acciones
deuda de
totales (2)
contable
Interés de
anual
comunes
estructura
(2) – (3)
deuda
(3) x (5)
circulantes
del capital
(4)
(5)
(6)
(1)
0% (actual $ 500,000
$
0
$ 500,000
0%
$
0
25,000
30
500,00 0 150,000
350,000
10%
15,000
17,500
60
500,000
300,000
200,000
16,5
49,500
10,000
Los activos totales equivalen a un capital total de $ 500,000
La tasa de interés de toda la deuda aumenta con los incrementos de la razón de deuda debido
al mayor nivel de apalancamiento.
El valor de $ 20 representa el valor contable de las acciones comunes.
Con los datos de la tabla 12.9 es posible calcular las coordenadas necesarias para registrar las
estructuras de capital de deuda de 30% y 60% y se usaran los valores de la UAII de $ 100,000 y $
200,000.
ESTRUCTURA DE CAPITAL
RAZÓN DE DEUDA DEL 30%
RAZÓN DE DEUDA
DE 60%
UAII
(SUPUESTAS)
Interés (Fig,12.9)
Utilidades netas
antes de imp.
Impuestos
(T=40)
Utilidades netas
después de imp.
UPA
$ 100,000
$ 200,000
$100,000
$ 200,000
15,000
15,000
49,500
49,500
$ 85,000
$ 185,000
$ 50,500
$ 150,500
34,000
74,000
20,200
60,200
$ 51,000
$ 111,000
$ 30,300
$ 90,300
$ 51,000 =$2,91
17,500acs
$ 111,000 =6,34
17,500acs
$30.300=$3,03
10,000acs
$90,300=$ 9.03
10,000 acs
Las dos series de coordenadas obtenidas en la tabla anterior, junto con la de estructura
de
capital
con
0
apalancamiento
pueden
resumirse
CONSIDERACIONES DE RIESGO EN EL ANÁLISIS UAII – UPA
40
Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
Es importante tomar en cuenta el riesgo de cada estructura de capital alternativa, este
riesgo se considera a la luz del punto de equilibrio financiero y el grado de
apalancamiento financiero.
Cuanto mayor sea el punto de de equilibrio financiero y más pronunciada la línea de la
estructura de capital mayor es el riesgo financiero.
MÉTODO UAII_UPA
Razón de deuda de la
estructura de capital
0%
UAII
$ 100,000
200,000
UTILIDADES POR ACCIÓN (UPA)
$ 2.40
$
$ 4.80
30
2.91
6.34
60
3.03
9.03
EJEMPLO: Al revisar la anterior figura se observa:
Aumenta la razón de duda se incrementa el riesgo financiero
El punto de equilibrio y la pendiente de las líneas de la estructura de capital
aumentan con las razones de deuda.
El valor de la UAII de $ 100,000. Es infinita la razón de capacidad de pago de
intereses con 0 apalancamiento.
Deuda del 30% es de 6.67
En la de 60% es de 2.02
Las razones bajas de la capacidad de pago de intereses reflejan un riesgo
elevado
La estructura de capital de 60% es más arriesgada que la del 30% y ésta más
arriesgada que la de 0%.
DESVENTAJAS BÁSICAS DEL ANÁLISIS UAII-UPA
Lo más importante es reconocer que al utilizar el análisis UAII-UPA es que esta técnica
tiende a concentrarse en la maximización de las utilidades más que en la maximización de la
riqueza de los propietarios
El uso del método que maximiza la UPA ignora el riesgo
Las primas de riesgo se elevan con el aumento del apalancamiento financiero, la
maximización de las UPA no garantiza la maximización de la riqueza de los propietarios.
Para seleccionar la mejor estructura de capital tanto el rendimiento (UPA) como el riesgo se
debe integrar a un esquema de valuación que concuerde con la teoría de la estructura de
capital presentada antes.
4.4 SELECCIÓN DE LA ESTRUCTURA DE CAPITAL OPTIMO.La estructura de un esquema de maximización de la riqueza, que se utiliza para la toma de
decisiones sobre la estructura de capital, no es fácil. Aunque los dos factores fundamentales
(rendimiento y riesgo) se pueden utilizar de manera independiente para tomar decisiones
sobre la estructura de capital, la integración de ambos es un contexto de valor de mercado
ofrece los mejores resultados
VINCULO
Para determinar su valor con estructuras de capital alternativo, la empresa necesita
determinar el nivel de rendimiento que debe ganar para compensar a los propietarios por el
riesgo incurrido. En este caso, el método
implica determinar el rendimiento requerido
41
Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
relacionado con cada nivel de riesgo financiero, calculado por medio de un procedimiento
estadístico como el coeficiente de variación de las UPA
MAXIMIZACION DEL VALOR Y MAXIMIZACION DE LAS UPA
La meta del gerente de finanzas es maximizar la riqueza de los propietarios, no las
utilidades. Aunque existe cierta relación entre el nivel de utilidades esperadas y el valor, no
hay motivos para creer que las estrategias que maximizan las utilidades producen
necesariamente la maximización de la riqueza. Por consiguiente, la riqueza de los
propietarios, que refleja en el valor calculado de las acciones es la que debe servir como
criterio de selección de la mejor estructura de Capital.
FACTORES IMPORTANTES A CONSIDERAR EN LA TOMA DE DECISIONES SOBRE LA
ESTRUCTURA DE CAPITAL
ASUNTO
Riesgo de
negocios
FACTOR
Estabilidad de los
ingresos
DESCRIPCION
Las empresas que tienen ingresos estables y previsibles pueden
asumir, con mayor seguridad, estructuras de capital con
apalancamiento elevado que las empresas con patrones volátiles
por ventas.
Costos de
Preferencia de
Una empresa impondrá una limitación interna sobre el uso de
Agencia
los gerentes
deuda para limitar su exposición al riesgo a un nivel que la
gerencia considera aceptable
Información Evaluación
La capacidad de la empresa para reunir fondos con rapidez y a
asimétrica. externa del riesgo tasas favorables depende de las evaluaciones externas del riesgo
que realizan los prestamistas y los calificadores de riesgos
Elección del
Cuando el nivel general de las tasa de interés es bajo , el
momento
financiamiento de la deuda puede ser más atractivo, por lo tanto
oportuno
en las condiciones económicas generales (mercado de capital)
afectan significativamente la toma de decisiones sobre la
estructura de capital
42
Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
CAPITULO 5
POLÍTICA DE DIVIDENDOS
Los dividendos representan una fuente de flujos de efectivo para los accionistas y
proporcionan información sobre el rendimiento de la empresa. Algunos accionistas esperan
recibir dividendos. Otros se conforman por ver un aumento en el precio de las acciones
aunque no reciban dividendos.
Es la parte integral de la decisión de financiamiento de la empresa. Un aspecto principal de
la política de dividendos es la determinación de la distribución apropiada de las utilidades
entre pagos de dividendos y adiciones a las utilidades retenidas de la empresa.
5.1FUNDAMENTOS DE LOS DIVIDENDOS.Los dividendos son la principal variable de rendimiento con la que los propietarios e
inversionistas determinan el valor de las acciones. Representan una fuente de flujos de
efectivo para los accionistas y proporcionan información sobre el rendimiento presente y
futuro de la empresa.
Como las ganancias retenidas constituyen una forma de financiamiento interno, la decisión
de sobre los dividendos afecta de manera significativa las necesidades de financiamiento
externo de la empresa, por ejemplo al retener una cantidad mayor de utilidades circulantes
en la empresa significa que menos dólares estarán disponibles para los pagos de dividendos
circulantes.
-
-
-
-
-
-
PROCEDIMIENTOS DE PAGO DE DIVIDENDOS EN EFECTIVO
La junta directiva decide si se pagarán los dividendos en efectivo a los accionistas
corporativos, el monto, y la fecha en que se pagará.
MONTO DE LOS DIVIDENDOS
Todo depende de las políticas de dividendos de la empresa. Esto se puede basar en
los incrementos o disminuciones importantes de las ganancias.
FECHAS RELEVANTES
Si se declara un dividendo, este debe publicarse una declaración que indica la
decisión sobre los dividendos, la fecha de registro y la fecha de pago.
FECHA DE REGISTRO
Fecha establecida por los directores de la empresa, e que todos las persona cuyos
nombres están registrados como accionistas reciben un dividendo declarado en un
momento específico en el futuro.
FECHA DE PAGO
Establecida por los directores de la empresa, fecha real en la que la empresa envía
por correo el pago de los dividendos a los tenedores de registro.
PLANES DE REINVERSIÓN DE DIVIDENDOS
Planes que permiten a los accionistas usar los dividendo recibidos de las acciones
de la empresa para adquirir acciones adicionales, a un costo de transacción pequeño
o nulo.
43
Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
5.2 LA RELEVANCIA DE LA POLÍTICA DE DIVIDENDOS.Las decisiones sobre el presupuesto y estructura de capital son considerados generalmente,
mucho más importantes que las políticas de dividendos. Es decir que las decisiones de
inversión y financiamiento no deben sacrificarse por una política de dividendo cuestionable.
- POLÍTICA DE DIVIDENDOS COMO PASIVO RESIDUAL
Nos hacemos la siguiente pregunta ¿SI EL PAGO DE DIVIDENDOS EN EFECTIVO
PUEDE AFECTAR LA RIQUEZA DEL ACCIONISTA?
Para responder esta pregunta primero examinamos la política de la empresa solo como una
decisión de financiamiento que incluye la acumulación de utilidades.
En cada periodo la empresa debe decidir si retiene sus utilidades o distribuirlas parcial o
totalmente a los accionistas como dividendo en efectivo, tomando en cuenta estos dos
supuestos:
º En tanto que los proyectos de inversión de la empresa, los rendimientos excedan a lo
esperado, utilizará resultados acumulados.
º Si la empresa tiene utilidades acumuladas sobrantes después de financiar todas la
oportunidades de inversión, estas utilidades serán distribuidas a los accionistas en forma de
dividendos en efectivo, caso contrario no hay dividendos.
Cuando se trata estrictamente como una decisión de financiamiento, el pago de dividendos
en efectivo es un pasivo residual
- LA TEORÍA RESIDUAL DE DIVIDENDOS
Es la teoría que sostiene que los dividendos que paga una empresa deben considerarse
como un residuo, es decir, el monto que resta después de aprovechar todas las
oportunidades de inversión aceptables.
De acuerdo con esta teoría, siempre que la necesidad de capital propio de la empresa sea
mayor que el monto de las ganancias retenidas no se pagarán dividendos.
El argumento de este punto de vista es que una administración sólida es la que se asegura
que la empresa cuente con el dinero que requiere para competir de una manera eficaz. Esto
sugiere que la política de dividendos de la empresa no influye en el rendimiento requerido de
las inversiones, una premisa que a su vez implica que la política de dividendos es
irrelevante.
- ARGUMENTOS SOBRE LA IRRELEVANCIA DE LOS DIVIDENDOS
La teoría residual de dividendos implica que si la empresa no puede reinvertir sus ganancias
para obtener un rendimiento que exceda al costo, debe distribuirlas pagando dividendos a
los accionistas.
Sin embargo la teoría de la irrelevancia de los dividendos de Miler y Modigliani, afirma que,
en un mundo perfecto, el valor de la empresa está determinada por su capacidad de generar
ganancias y el riesgo de sus activos (inversiones) y que la manera en que la empresa divide
su flujo de ganancias entre dividendos y fondos retenidos (y reinvertidos) internamente no
afecta este valor.
Aunque algunos estudios mostraron que los cambios importantes en los dividendos si
afectan el precio de las acciones. Los aumentos de dividendos incrementan el precio de las
acciones y las disminuciones de ellos reducen el precio de las acciones. En respuesta M&M
argumentan que estos efectos se atribuyen, no al dividendo, sino al contenido informativo de
los dividendos con respecto a las ganancias futuras. Los inversionistas ven un cambio en
los dividendos, aumento o disminución, como una señal de que la administración espera que
las ganancias futuras cambien en la misma dirección. Un aumento en los dividendos es
como una señal positiva y los inversionistas incrementan el precio de las acciones, una
disminución de los dividendos es una señal negativa que ocasiona una reducción del precio
de las acciones cuando los inversionistas venden sus acciones.
44
Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
M&M argumentan que existe el efecto clientela: que sostiene que una empresa atrae
accionistas cuyas preferencias para el pago y la estabilidad de los dividendos coinciden con
el patrón de pagos y la estabilidad actuales de los dividendos de la empresa.
- ARGUMENTOS SOBRE LA RELEVANCIA DE LOS DIVIDENDOS
El principal argumento de la teoría de la relevancia de los dividendos se atribuye a Myron
Gordon y John Lintner, que afirma que existe una relación directa entre la política de
dividendos de una empresa y el valor de mercado de ésta.
Tienen el argumento de “Pájaro en mano” creencia que apoya la teoría que de la relevancia
d los dividendos, de que los inversionistas consideran los dividendos actuales como meno
arriesgados que los dividendos futuros o las ganancias de capital.
5.3 FACTORES QUE AFECTA LA POLÍTICA DE DIVIDENDOS.La Política de dividendos es un plan de de acción que debe seguir la empresa siempre que
toma una decisión sobre los dividendos.
Entre los factores que se toman en cuenta al establecer una política de dividendos, están:
Restricciones Legales: La mayoría de los estados prohíbe a las corporaciones pagar
como dividendos en efectivo cualquier porción del “capital legal” de la empresa, que se
calcula comúnmente por medio del valor a la par de las acciones comunes. Otros estados
definen el capital para incluir no solo el valor a la par de las acciones comunes, sino
también cualquier capital pagado adicional. Estas restricciones contra el deterioro del capital
se establecen generalmente para proporcionar una base de capital propio suficiente para
proteger los derechos de los acreedores.
Restricciones Contractuales: Con frecuencia, la capacidad de la empresa para pagar
dividendos está limitada por las cláusulas restrictivas en un contrato de préstamos. Por lo
general estas restricciones prohíben el pago de dividendos en efectivo hasta que se haya
logrado cierto nivel de ganancias, o limitan los dividendos a cierto monto en dólares o
porcentaje de las ganancias. Las restricciones de dividendos ayudan a proteger a los
acreedores de pérdidas debidas a la insolvencia de la empresa.
Restricciones Internas: Por lo general, la capacidad de la empresa para pagar
dividendos en efectivo está limitado por el monto de los activos líquidos disponibles. Aunque
es posible para una empresa tomar fondos en préstamo para pagar los dividendos, los
prestamistas se niegan usualmente a realizar estos préstamos por que no producen ningún
beneficio tangible u operativo que ayuden a la empresa a rembolsar el préstamo.
Perspectivas de Crecimiento: Las necesidades financieras de la empresa se relacionan
directamente con sus expectativas de crecimiento y qué activos necesitara adquirir. Debe
evaluar su
rentabilidad y riesgo para conocer su capacidad de recaudar capital
externamente. Las empresas que crecen con mucha rapidez, como las empresas de alta
tecnología, no pueden darse el lujo de pagar dividendos. Sus accionistas están motivados
por la posibilidad de obtener en el futuro niveles bastante altos en el precio de sus accione y
dividendos.
Consideraciones de los Propietarios: La empresa debe establecer una política que
produzca un efecto favorable en la riqueza de la mayoría de los propietarios. Una
consideración es el estado Fiscal de los propietarios de una empresa. Si una empresa tiene
un gran porcentaje de accionistas solventes con ingresos considerables, puede decidir
pagar un menor porcentaje de sus ganancias para que sus propietarios retrasen el pago de
impuestos hasta que vendan las acciones. Una segunda consideración son las
oportunidades de inversión de los propietarios. Una empresa no debe retener fondos para
invertir en proyectos que generen menores rendimientos que los que los propietarios
podrían obtener de inversiones externas de igual riesgo. Una última consideración es la
dilució0n potencial de la propiedad, si una empresa paga un alto porcentaje de sus
45
Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
ganancias, deberá recaudar nuevo capital propio con acciones comunes. El resultado de
una nueva emisión de acciones puede ser la dilución tanto del control como de las
ganancias de los propietarios existentes. Con el pago de un porcentaje bajo de las
ganancias, la empresa disminuye al mínimo la posibilidad de eta dilución.
Aspectos del Mercado: Es útil tener en consideración la reacción del mercado la política
de dividendo que se formule, Se cree que los accionistas valoran adecuado un nivel fijo o
creciente de dividendos en vez de un patrón fluctuante de dividendos.También se debe
tomar en cuenta el contenido informativo. Como se observó antes, los accionistas
consideran con frecuencia el pago de dividendos como una sea de éxito futuro de la
empresa. Un dividendo estable y continuo es una señal positiva, que transmite la buena
salud financiera de la empresa. Es probable que los accionistas interprete un atraso en el
pago de los dividendos debido a una pérdida o ganancias muy baja como una señal
negativa .E l adeudo del dividendo crea incertidumbre sobre el futuro, lo que genera un
menor valor de las acciones, Por lo general los propietarios e inversionistas interpretan el
pago de dividendos durante un período de pérdidas como una indicación de que la pérdida
es simplemente temporal.
5.4 TIPOS DE POLÍTICA DE DIVIDENDOS.L a política de dividendos debe formularse con dos objetivos
Proporcionar suficiente financiamiento,Incrementar al máximo la riqueza de los propietarios
de la empresa. Tenemos tres tipos importantes de políticas de dividendos utilizados con
mayor frecuencia y estos son:
POLÍTICA DE DIVIDENDOS SEGÚN UNA RAZÓN DE PAGO CONSTANTE:
La razón de pago de dividendos indica el porcentaje de cada dólar ganado que se distribuye
a los propietarios en forma de efectivo.
Se obtiene al dividir el dividendo en efectivo por acción de la empresa entre sus ganancias
por acción.
Con la política de dividendos según una razón de pago constante, la empresa establece que
se pague determinado porcentaje de las ganancias a los propietarios en cada periodo de
dividendos.
El problema con esta política es que si las ganancias de la empresa disminuyen o si ocurre
una perdida en determinado periodo, los dividendos pueden ser bajos o nulos. Como los
dividendos son considerados como un indicador de la condición y el estado futuro de la
empresa, el precio de las acciones de ésta puede afectarse de manera negativa.
EJEMPLO:
Peachtree Industries, una empresa minera de potasio, tiene una política de pagar el 40% de
sus ganancias como dividendos en efectivo. En los periodos de perdida, la política de la
empresa es no pagar dividendos en efectivo. Los datos sobre las ganancias, los dividendos
y los precios promedio de las acciones de Peachtree de los últimos 6 años son los
siguientes:
PRECIO
GANANCIAS
DIVIDENDOS PROMEDIO
POR
POR
AÑO
ACCIONES
ACCIONES
POR ACCIONES
$
$
$
2006
-0,50
0,00
42,00
2005
3,00
1,20
52,00
2004
1,75
0,70
48,00
2003
-1,50
0,00
38,00
2002
2,00
0,80
46,00
2001
4,50
1,80
50,00
46
Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
Los dividendos aumentaron en 2004 y 2005, pero disminuyeron en loa otros años. En años
de disminución de dividendos, el precio de las acciones de la empresa cayó; cuando los
dividendos aumentaron, el precio de las acciones aumentó. Al parecer, los pagos
esporádicos de dividendos de Peachtree ocasionaron incertidumbre en sus propietarios
sobre los rendimientos que pueden esperar.
Aunque algunas empresas usan una política de dividendos según un razón de pago
constante, ésta no es recomendable.
POLÍTICA DE PAGO DE DIVIDENDOS PERIÓDICOS
La política de pago de dividendos periódicos se basa en el pago de un dividendo fijo en
dólares en cada periodo. Esta política proporciona a los propietarios información por lo
regular positiva, disminuyendo al mínimo su incertidumbre.
EJEMPLO:
La política de dividendos de Woodward Laboratories, fabricante de un popular edulcorante
artificial, consiste en pagar dividendos anuales de 1 dólar por acción hasta que las
ganancias por acción sean mayores de 4.00 dólares por tres años consecutivos. En ese
momento, el dividendo anual se incrementa a 1.50 dólares por acción y se establece un
nuevo nivel de ganancia. La empresa no espera una disminución de sus dividendos a
menos que su liquidez esté en riesgo. Los datos sobre las ganancias, los dividendos y los
precios promedio de las acciones de Woodward de los últimos 12 años son los siguientes:
AÑO
2006
2005
2004
2003
2002
2001
2000
1999
1998
1997
1996
1995
GANANCIAS
POR
ACCIONES
$
4,50
3,90
4,60
4,20
5,00
2,00
6,00
3,00
0,75
0,50
2,70
2,85
DIVIDENDOS
POR
ACCIONES
$
1,50
1,50
1,50
1,00
1,00
1,00
1,00
1,00
1,00
1,00
1,00
1,00
PRECIO
PROMEDIO
POR ACCIONES
$
47,50
46,50
45,00
43,00
42,00
38,50
38,00
36,00
33,00
33,00
33,50
35,00
Cualquiera que fuera el nivel de ingresos, Woodward Laboratories pagó dividendos de 1
dólar por acción hasta 2003. en 2004, el dividendo aumentó a 1.5 dólares por acción por que
se obtuvieron ganancias mayores de 4.00 dólares por acción durante 3 años. En 2004, la
empresa también estableció un nuevo nivel de ganancias para realizar incrementos
posteriores del dividendo. El precio promedio por acción de Woodward Laboratories mostró
un comportamiento creciente y estable a pesar del patrón algo volátil de sus ganancias.
POLÍTICA DE DIVIDENDOS BAJOS PERIÓDICOS Y EXTRAORDINARIOS
Pagando un dividendo bajo periódico, acompañado de un dividendo adicional cuando las
ganancias son mayores de lo normal en un periodo determinado. La empresa evita dar a los
accionistas falsas esperanzas, denominando al dividendo adicional dividendo extraordinario.
Esta política es muy común entre las empresas que experimentan cambios cíclicos en sus
ganancias.
Al establecer bajo periódico que se paga en cada periodo la empresa proporciona a los
inversionistas el ingreso estable necesario para generar confianza en la empresa y el
dividendo extraordinario les permite recibir las ganancias de un periodo especialmente
bueno .las empresas que usan esta política deben aumentar el nivel de dividendo periódico
47
Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
después de lograr aumentos comprobados de sus ganancias. El dividendo extraordinario no
debe ser un acontecimiento regular; de otro modo, se vuelve irrelevante. Es conveniente
usar una razón de pago meta de dividendos al establecer el nivel de dividendos periódicos.
5.5 OTRA FORMA DE DIVIDENDOS.Los dividendos pueden pagarse en formas distintas al efectivo. Aquí analizamos otros dos
métodos de pago de dividendos: los dividendos en acciones y lasa re adquisiciones de
acciones, así como un tema estrechamente relacionado, las divisiones de acciones.
DIVIDENDOS EN ACCIONES
Un dividendo en acciones es el pago a los propietarios existentes, de un dividendo en la
forma de acciones. Con frecuencia las empresas pagan dividendos en acciones como un
reemplazo o suplemento de los dividendos en efectivo. Aunque los dividendos en acciones
no poseen un valor real, los accionistas consideran que representan algo que no tenían
antes.
ASPECTO CONTABLE
Desde el punto de vista contable, el pago de un dividendo en acciones es un movimiento de
fondos entre las cuentas del patrimonio de los accionistas más que una salida de fondos.
Cuando una empresa declara un dividendo en acciones, los procedimientos para su anuncio
y distribución son los mismos que los descritos antes para un dividendo en efectivo. Las
partidas contables relacionadas con el pago de un dividendo en acciones varían
dependiendo del tamaño de este. Un dividendo pequeño en acciones es un dividendo de
acciones que representa al menos del 20 a 25 por ciento de las acciones comunes en
circulación cuando se declara el dividendo. Los dividendos pequeños en acciones son muy
frecuentes.
48
Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
CAPITULO 6
ADMINISTRACIÓN DE CAPITAL DE TRABAJO Y ACTIVO CIRCULANTE
6.1 FUNDAMENTOS DEL CAPITAL DE TRABAJO NETO.El Balance General que posee una empresa le proporciona información acerca de la
estructura de las inversiones y también una estructura de fuentes de financiamiento. Y al
elegir cualquiera de estas estructuras se buscara la maximización del valor de la inversión
de los propietarios de la empresa.
Los componentes importantes de la estructura financiera de la empresa incluyen el nivel de
inversión en activos circulantes y la extensión del financiamiento mediante pasivos
circulantes. Un estudio que se realizo en industrias estadounidenses hace resaltar que de
los activos circulantes un 40% son representados por los activos totales y de los pasivos
circulantes un 26% son representados en los pasivos totales. Por lo tanto no debe ser
sorpresa que la ADMINISTRACIÓN FINANCIERA A CORTO PLAZO sea una actividad del
administrador financiero que le ocupa mucho tiempo.
El objetivo de la Administración Financiera a corto plazo es administrar cada uno de los
activos circulantes de la empresa (inventarios, cuentas por cobrar, efectivo y valores
negociables), y los pasivos circulantes de la empresa (cuentas por pagar, cargos por
pagar y documentos por pagar), para alcanzar un equilibrio entre rentabilidad y riesgos que
contribuyan al crecimiento de la empresa.
CAPITAL DE TRABAJO NETO
Los activos circulantes llamados también capital de trabajo, es la porción de inversión que
circula en una forma u otra en un determinado negocio. Con un ejemplo
EFECTIVO vuelve hacer INVENTARIOS, CUENTAS POR COBRAR y nuevamente se
vuelve EFECTIVO.
Los pasivos circulantes representan el financiamiento a corto plazo de la empresa, donde
están todas las deudas que se tienen que pagar en un año o menos. En si son deudas que
se deben a los proveedores (cuentas por pagar), empleados y gobierno (cargos por pagar),
bancos (documentos por pagar), etc.
El capital de trabajo neto se define como la diferencia entre los activos circulantes y los
pasivos circulantes que posee la empresa. Cuando los activos circulantes son mayores que
los pasivos circulantes se dice que la empresa tiene un capital de trabajo positivo, cuando
los activos circulantes son menores que los pasivos circulantes se dice que tiene un capital
de trabajo negativo.
La empresa tiene sus activos circulantes donde la proporcionan un efectivo el cual es usado
para pagar sus pasivos circulantes y por su puesto estos pagos ya se los conocen de
antemano por parte de la empresa, ya que cuando se contrae una obligación se sabe
cuando se pagarán o cuando es la fecha de su pago. Lo que es un poco complicado es
saber cuando los flujos positivos de efectivo se convertirán en formas más liquidas,
comúnmente se requiere activos circulantes que cubran o tapen suficientemente los flujos
negativos para los pasivos circulantes. En si cuanto mayor sea el margen por el cual los
activos circulantes cubran sus pasivos circulantes en una empresa, mayor será la capacidad
de pago de sus deudas que la empresa tendrá.
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Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
6.2 CICLO DE CONVERSIÓN DE EFECTIVO.COMPENSACIÓN ENTRE RENTABILIDAD Y RIESGO.
Existe una compensación entre la rentabilidad y su riesgo. La RENATABILIDAD es la
relación entre los ingresos y costos generados por el uso de los activos tanto los circulantes
como los fijos en actividades productivas que realiza la empresa.
Las utilidades de una empresa se pueden incrementar por:
Aumentando el ingreso
Reducir costos
El RIESGO en el contexto de la administración financiera a corto plazo, se da cuando la
empresa no pueda pagar sus obligaciones a tiempo. Se dice que una empresa que no
puede pagar sus deudas u obligaciones, es técnicamente insolvente. Entonces cuando el
capital de trabajo neto de una empresa es mayor, tiene una mayor liquidez y su riesgo de
ser técnicamente insolvente es bajo.
CAMBIOS EN ACTIVOS CIRCULANTES
Si utilizamos la razón de Activos Circulantes sobre Activos Totales, podemos notar el
cambio en el nivel de Activos Circulantes dentro de una empresa y su compensación entre
Rentabilidad y Riesgo. Esta razón indica el porcentaje de activos totales que está en
circulación.
Utilizando el siguiente cuadro:
RAZON
CAMBIO EN LA
RAZÓN
Activo Circulante
Activos Totales
(sin cambio)
Incremento
Reducción
Pasivos
Circulantes
Activos Totales
(sin cambio)
Incremento
Reducción
EFECTO EN LA
UTILIDAD
EFECTO EN EL
RIESGO
Reducción
Incremento
Reducción
Incremento
Incremento
Reducción
Incremento
Reducción
Si aumenta la RAZÖN, es decir aumenta el activo circulante, la UTILIDAD disminuye ya que
los activos circulantes son menos rentables, beneficiosos o lucrativos que los fijos, porque
sin activos fijos la empresa no lograría producir sus productos. Ej. Maquinaria y Equipos
Sin embargo, el efecto del riesgo disminuye conforme aumenta los activos circulantes sobre
los activos totales, también los incrementos de los activos totales hace que el capital de
trabajo neto también tiene un incremento y así consigue una reducción en su insolvencia
técnica.
CAMBIOS EN PASIVOS CIRCULANTES
Si utilizamos la razón de Pasivos Circulantes sobre Activos Totales, podemos notar el
cambio en el nivel de Pasivos Circulantes dentro de una empresa y lo que afecta su
compensación entre Rentabilidad y Riesgo. Esta razón nos indica el porcentaje de activos
totales que se ha financiado con pasivos circulantes.
Si aumenta la RAZÖN, es decir aumenta el pasivo circulante, la UTILIDAD aumenta ya que
la empresa utiliza más el financiamiento mediante pasivos circulantes (que son menos
costosos) y menos el pasivo a largo plazo, ya que sólo los pasivos circulantes (cuentas por
pagar) representan un 20% y tienen un costo, mientras los otros pasivos circulantes que la
empresa no paga cargos o intereses. Pero pasa que, si se incrementa los pasivos
circulantes sobre los activos totales, también se incrementa el riesgo de insolvencia técnica
o sea si sube los pasivos circulantes reduce a su vez el capital de trabajo neto.
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Administración financiera II
6.3 ADMINISTRACIÓN DE INVENTARIOS
El primer componente del ciclo de conversión de efectivos es la edad promedio de
inventario. El objetivo de la administración de inventarios, como vimos antes, es rotar
inventarios tan pronto que sea posible sin perder ventas por inexistencias de inventarios. El
administrador financiero tiende a actuar como un asesor o “guardián” en asuntos
concernientes al inventario; no tiene un control directo sobre el inventario pero proporciona
los datos para el proceso de la administración de inventarios.
Diferentes puntos de vista sobre el nivel de inventarios
Por lo común, entre los gerentes de finanzas, de marketing, de manufacturas y de compras
hay diversos puntos de vista acerca de los niveles apropiados de inventarios. Cada uno ve
los niveles de inventarios según sus propios objetivos. La disposición general del gerente de
finanzas hacia los niveles de inventarios es mantenerlos bajos, para asegurar que el dinero
de la empresa no este invertido imprudentemente en recursos excesivos. Por otra parte el
gerente de marketing quisiera tener grandes inventarios de productos terminados de la
empresa. Esto aseguraría que todos los pedidos se surtiera rápidamente, eliminado la
necesidad de tener pedidos atrasados por falta de producción.
La principal responsabilidad del gerente de manufacturas es implementar el plan de
producción de manera que se obtenga la cantidad deseada de productos terminados de
calidad aceptable con costo bajo. Para cumplir este plan, el gerente de manufactura
mantendría altos inventarios de materias primas para evitar retrasos en le producción largas
para bajar los costos de producción unitarios, lo que daría como resultado altos inventarios
de producción terminados.
Al gerente de compras la conciernen solamente los inventarios de materias primas. Debe
tener a la mano, en las cantidades correctas, en los tiempos deseados y a un precio
favorable, cualquier materia prima que producción requiera. Sin el control adecuado, a fin de
tener descuentos en cantidad o en anticipación a la elevación de precios a la carencia de
ciertos materiales, el gerente de compras puede comprar en el momento grandes
cantidades de recursos que se necesaria realmente.
-
Técnicas comunes de administración de inventarios
Hay muchas técnicas para una administración efectiva de inventarios. Aquí consideramos
brevemente cuatro de las técnicas mas usadas.
El sistema ABC
Una empresa que utiliza el sistema de inventarios ABC divide el inventario en tres grupos :
A, B y C.
El grupo A incluye los artículos de la mayor inversión monetaria. Por lo común, este grupo
consta de 20% de artículos de inventarios de la empresa pero el 80% de su inversión en el
inventario.
El grupo B consta de artículos que presentan la siguiente mayor inversión en inventarios.
El grupo C consta de un gran numero de artículos que requiere una inversión realmente
pequeña.
El grupo de inventarios de cada artículo termina el nivel de supervisión de artículo. Los
artículos de grupo A reciben la supervisión mas intensa a causa de la alta inversión
monetaria. Por lo común, los artículos del grupo A se registran en un sistema de inventario
perpetuo que permite una verificación diaria a del nivel de inventario de cada articulo. Los
artículos del grupo B son controlados frecuentemente mediante chequeos periódicos, tal ves
semanales, de sus niveles. Los artículos del grupo C son supervisados con técnicas
sencillas, como el método de los dos depósitos. Con el método inventarios de dos
depósitos, el articulo se almacena en dos depósitos. Cuando se necesita un artículo, el
inventario se saca del primer deposito. Cuando este se vacía, se hace una orden para llenar
de nuevo el primer deposito mientras el inventario se saca del segundo deposito. El segundo
deposito se usa hasta que se vacía y así sucesivamente.
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Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
La gran inversión monetaria en los artículos de los grupos A y B sugiere la necesidad de un
mejor método de administración de inventarios que le sistema ABC. El modelo EOQ, que
explicamos a continuación, es un modelo apropiado para la administración de artículos de
los grupos de A y B.
Modelo de cantidad económica de pedido
Una de las técnicas mas comunes para determinara el tamaño optimo de pedidos para
artículos de inventarios es el modelo de cantidad económica de pedido (CEP, o EOQ, por
sus siglas en ingles). El modelo EOQ considera varios costos de inventarios, y luego
determina que tamaño de pedido minimiza el costo total de inventario. Este modelo supone
que los costos relevantes del inventario se pueden dividir en costos de pedido y costo de
mantenimiento. (el modelo incluye el costo real del artículo de inventario). Cada uno tiene
ciertos componentes y características clave.
Los costos de pedido incluyen costos administrativos fijos de colocar y recibir pedidos: el
costo de escribir una orden de compra, de procesar el papeleo resultante y de recibir un
pedido y cotejarlo con la factura. Los costos de pedido se establecen en dólar por pedido.
Los costos de mantenimiento son los costos variables por unidad de mantener un artículo en
inventario durante un pedido especifico, los costos de mantenimiento incluyen costos de
almacenamiento, costos de seguro, costos de deterioro y obsolescencia, y costos de
oportunidad o financieros de tener fondos invertidos en inventario.
Estos costos de pedido disminuyen conforme aumenta el tamaño del pedido. Sin embargo,
los costos de mantenimiento se incrementa conforme aumenta el tamaño del pedido. El
modelo EOQ analiza el balance entre los costos de pedido y los costos de mantenimiento
para determinar la cantidad de pedido que minimiza el costo total del inventario.
Desarrollo matemático del EOQ se puede desarrollar una fórmula para determinar el EOQ
de la empresa de un artículo de inventario dado, donde:
S = uso de unidad por periodo
O = costo de pedido por pedido
C = costo de mantenimiento por unidad por pedido
Q = cantidad de pedido por unidades
El primer paso derivar las funciones de costo para los costos de pedido y de mantenimiento.
El costo de pedido se puede expresar como el producto del costo por pedido y de numero
de pedidos. Puesto que el numero de pedidos es igual al uso durante el periodo dividido
entre la cantidad del pedido (S/Q), el costo de pedido se puede expresar como sigue:
Costo de pedido = O x S/Q
El costo de mantenimiento se define como el costo de mantener una unidad de inventario,
multiplicado por el inventario promedio de la empresa. El inventario promedio es la cantidad
del pedido dividido entre 2 (Q/2), porque se supone que el inventario se debe agotar a una
tasa constante. Por lo tanto. El costo de mantenimiento se puede expresar como sigue:
Costo de mantenimiento = C x Q/2
El costo total de inventario se encuentra sumando el costo de pedido y el costo de
mantenimiento de inventario. Por consiguiente, la función del costo total de inventario es:
Costo total = (O x S/Q) + ( C x Q/2)
Puesto que el EOQ se define como la cantidad del pedido que minimiza la función del costo
total, debemos resolver la función del costo total para el EOQ. La ecuación resultante es:
EOQ = 2 x S x O
C
Aunque el modelo EOQ tiene deficiencias, ciertamente es mejor que tomar una decisión
subjetiva. A pesar del hecho de que el uso del modelo EOQ esta fuera de control del
administrador financiero, este debe estar al tanto de su utilidad y debe proporcionar ciertas
entradas, específicamente con respecto de los costos de mantenimiento de inventario.
Punto de reorden Una vez que la empresa ha determinado su cantidad económica de
pedido, debe determinar cuándo hacer un pedido. El punto de reorden refleja el uso diario
de los artículos del inventario de la empresa y el número de días que se necesitaran para
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Administración financiera II
hacer y recibir un pedido. Suponiendo que el inventario se usa a una tasa constante, la
formula para el punto de reorden es:
Punto de reorden = Días de tiempo de espera x uso diario
Ejemplo MAX company tiene un artículo de inventarios del grupo A que es vital para el
proceso de producción. Este articulo cuesta $ 1,500 y MAX utiliza 1,100 unidades del
artículo el año. MAX desea tener su estrategia de pedidos optima para el artículo el EOQ
necesitamos los datos siguientes:
Costo de pedido por promedio = $ 150
Costo anual de mantenimiento por unidad = $ 200
Sustituyendo la ecuación 13,7 obtendremos:
EOQ = 2 x 1,100 x $ 150 = 41 unidades
$ 200
El objetivo para el inventario de la empresa es darle rotación tan pronto como sea posible
sin tener faltantes de producto. La rotación de inventarios se calcula mejor dividiendo el
costo de ventas entre el inventario promedio. El modelo EOQ determina el tamaño optimo
del pedido e, indirectamente, mediante el supuesto del uso constante, el inventario
promedio. De esta manera, el modelo EOQ determina la taza de rotación de inventario
optima de la empresa, dados sus costos específicos de inventario.
Sistema justo de tiempo
El sistema justo de tiempo (SJT, o JIT, por sus siglas en ingles) se utiliza para minimizar la
inversión en inventarios. La filosofia es que los materiales deben llegar exactamente en el
momento que se necesiten para la producción. Lo ideal es que la empresa solo tenga
inventario para trabajo en proceso. Puesto que el objetivo es minimizar la inversión en
inventarios, un sistema JIT no utiliza (o utiliza muy poca) un inventario de seguridad. Para
asegurar que los insumos lleguen a tiempo, debe hacer una amplia coordinación entre los
empleados de empresa, sus proveedores y las compañías de embarque. Si el material no
llega a tiempo, esto ocasiona una interrupción de la línea de producción hasta que llegue el
material. Del mismo modo, un sistema JIT exige partes de alta calidad a los proveedores.
Cuando surgen problemas de calidad la producción debe detenerse hasta que se resuelva
los problemas.
El objetivo del sistema JIT es la eficiencia de la manufactura. Utiliza el inventario como una
herramienta para lograr eficiencia resaltante la calidad de los materiales utilizados y su
entrega a tiempo. Cuando el JIT funciona adecuadamente, descubre las ineficiencias del
proceso.
Sistema de plantación de requerimientos de materiales
Muchas compañías utilizan un sistema de plantación de requerimientos de materiales
(PRM, o MRP, por sus siglas en inglés), para determinar que materiales ordenar y cuando
ordenarlos. El MRP aplica los conceptos del EOQ para determinar cuantos pedidos hacer, y
mediante una computadora simula la lista de materiales, estado de inventarios y proceso de
manufactura. La lista de materiales que entregan en la elaboración en la elaboración del
producto terminado. Para un plan de producción dado, la computadora simula los
requerimientos de materiales comparando las necesidades de producción con los balances
de inventarios disponibles.
La ventaja del sistema MRP es que obliga a la empresa a considerar sus necesidades de
inventarios con mas cuidado. El objetivo es reducir la inversión en inventarios de la empresa
sin perjudicar la producción. Si la oportunidad del costo de capital de la empresa para
inversiones de igual riesgo es de 15%, cada dólar de inversión liberado del inventario
incrementa las ganancias antes del impuesto en $0,15.
Administración de inventario internacional
La administración de inventario internacional es mucho mas complicado para los
exportadores en general y para las compañías multinacionales en particular, que para las
empresas puramente nacionales. Las economías de escala de producción y manufactura
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Administración financiera II
que se esperarían de la venta global de productos podrían resultar difíciles de conseguir si
los productos deben ajustarse a los mercados locales individuales, como sucede
frecuentemente, o si la producción real se lleva acabo en fabricas en todo el mundo. Cuando
las materias primas, bienes intermedios o productos terminados deben transportarse
grandes distancias, sobre todo el transporte marítimo, abra inevitable mas retrasos,
confusión, daños, robos y otras dificultades que cuando es una operación en un solo país.
Por ello el administrador de inventario internacional que se entreguen las cantidades
suficientes de inventario donde se necesitan, cuando se necesitan y en condiciones de ser
utilizadas como se planeo, que ordenar la cantidad de inventario económicamente óptima.
Administración de cuentas por cobrar.
El objetivo de la administración de las cuentas por cobrar es cobrar dichas cuentas lo antes
posible
Sin perder ventas por aplicar técnicas de cobranza de alta presión.
Dicho objetivo comprende tres temas.
1.-Selección y normas de crédito.Requisitos mínimos de la empresa para extender crédito
a un cliente.
2.-Las cinco Ces del credito.Son las cinco dimensiones clave como carácter, capacidad,
capital, colateral,y condiciones.
Las cinco Ces ayudan a aceptar o rechazar para lo cual se requiere de un analista.
3.-Calificación de crédito. Método de selección de crédito que se utiliza con las solicitudes
de mucho volumen y poco dinero, se basa en una calificación de crédito que se determina
aplicando métodos estadísticos una solicitud con características financieras y crediticias
clave.
Administración de crédito internacional.Este tipo de administración es mas compleja por
tratarse de empresas que operan internacionalmente las exportaciones de bienes
terminados se valúan en la moneda del mercado local del importador, la mayoría de los
bienes básicos se valúa en dólares.
Términos y condiciones de credito.Terminos de venta para clientes a los que la empresa
ha extendido un crédito.
Descuento por pronto pago.Es la reducción de un porcentaje al precio de compra, se
aplica al cliente a crédito que paga su cuenta dentro de un tiempo específico.
Periodo de descuento por pronto pago.Es el número de días después del inicio del
periodo de crédito durante el cual se puede aprovechar el descuento por pronto pago.
Periodo de credito.Es el numero de días después del inicio del periodo de crédito hasta
que se vence el pago total de la cuenta.
Supervisión de credito.Revision constante de las cuentas por cobrar de una empresa para
determinar si los clientes están pagando de acuerdo con las condiciones establecidas del
crédito.
Periodo promedio de cobranza.
Periodo promedio de cobranza =
Cuentas por cobrar.
Ventas promedio diarias.
Determinación de la antigüedad de las cuentas por cobrar.Tecnica de supervisión de
crédito que utiliza un calendario que indica los porcentajes del balance total de cuentas por
cobrar que han estado pendientes durante periodos específicos de tiempo.
6.4 ADMINISTRACIÓN DE INGRESOS Y EGRESOS.Flotacion.Son los fondos que el pagador ha enviado pero que el receptor del pago todavía
no puede usar, sus tres componentes son.
1.-Flotación postal.Tiempo de retraso entre el momento en que se deposita un pago en el
correo y en el que se recibe.
2.-Flotación de procesamiento.Tiempo entre la recepción de un pago y su deposito en la
cuenta de la empresa.
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Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
3.-Flotación de compensación. el tiempo entre el deposito de un pago y el momento en
que los fondos derogables están a disposición de la empresa.
Agilización de cobranzas.Reduce el tiempo de flotación de la cobranza y por lo tanto
reduce el periodo promedio de cobranza, una técnica para agilizarse las cobranzas el
siguiente.
Sistema de cajas de seguridad.Procedimiento de cobranza en el que los clientes envían
sus pagos a un apartado en la oficina postal que el banco de la empresa vacía con
regularidad,el cual procesa los pagos y los deposita en las cuentas de la empresa, agiliza el
tiempo de cobranza reduciendo el tiempo de procesamiento,asi como el tiempo de envío y
de compensación.
Retardo en los pagos.Una técnica popular para incrementar para incrementar la flotaron
de pago es el gasto controlado que es el uso estratégico de puntos de envío y cuentas
bancarias para prolongar la flotación postal y la flotación de compensación respectivamente.
Concentración de efectivo.Es un proceso utilizado por las empresas para tener servicios
de cajas de seguridad y otros depósitos en un banco, llamado banco de concentración.
Cuentas en ceros.Es una cuenta para gastos que siempre tiene un saldo de cero al final del
día porque la empresa deposita dinero solo para cubrir los cheques expedidos conforme se
presentan para su pago cada día.
Inversión en valores negociables.Son instrumentos de mercado de dinero a corto plazo,
que devengan intereses que se pueden convertir con facilidad en efectivo
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Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
CAPITULO 7
ADMINISTRACIÓN DE PASIVO CIRCULANTE
Para una empresa es fundamental la disponibilidad de financiamiento a corto plazo para su
funcionamiento. El financiamiento a corto plazo consiste en obligaciones que se espera que
venzan en menos de un año y que son necesarias para sostener gran parte de los activos
circulantes de la empresa, como Efectivo, Cuentas por Cobrar e Inventarios.
Cuando en epígrafes anteriores analizábamos el Presupuesto de Efectivo y los Estados
Financieros Proformas veíamos las necesidades de financiamiento a corto plazo que podía
tener una empresa y al hablar de administración del Activo Circulante o Capital de Trabajo
se establecía diferencias entre este y el Capital de Trabajo Neto pues la administración del
capital de trabajo abarca además todo lo referente a los Pasivos Circulantes pues en esta
sección sé hará especial énfasis en estos para demostrar lo que representa para la
empresa una utilización adecuada de las fuentes de financiamiento a corto plazo para una
administración financiera eficiente.
El crédito a corto plazo es una deuda que generalmente se programa para ser reembolsada
dentro de un año ya que generalmente es mejor pedir prestado sobre una base no
garantizada, pues los costos de contabilización de los préstamos garantizados
frecuentemente son altos pero a su vez representan un respaldo para recuperar
Crédito a corto plazo
El crédito a corto plazo es una deuda que generalmente se programa para ser reembolsada
dentro de un año ya que generalmente es mejor pedir prestado sobre una base no
garantizada, pues los costos de contabilización de los préstamos garantizados
frecuentemente son altos pero a su vez representan un respaldo para recuperar.
Diferentes financiamientos
7.1 PASIVOS ESPONTÁNEOS.Cuentas por Pagar
Representan el crédito en cuenta abierta que ofrecen los proveedores a la empresa y que se
originan generalmente por la compra de materia prima. Es común a casi todos las
empresas, no se exige a la mayoría de los compradores que pague por la mercancía a la
entrega, se permite un periodo de espera antes del pago.
Pasivos Acumulados
Una segunda fuente de financiamiento espontánea a corto plazo para una empresa son los
pasivos acumulados, estos son obligaciones que se crean por servicios recibidos que aun
no han sido pagados, los renglones mas importantes que acumula una empresa son
impuestos y salarios.
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Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
7.2 Fuentes de préstamo no garantizados a corto plazo.Consiste en fondos que consigue la empresa sin comprometer activos fijos específicos
como garantía.
Cuentas por Pagar
Representan el crédito en cuenta abierta que ofrecen los proveedores a la empresa y que
se originan generalmente por la compra de materia prima. Es una fuente de financiamiento
común a casi todos las empresas Incluyen todas las transacciones en las cuales se compra
mercancías pero no se firma un documento formal, no se exige a la mayoría de los
compradores que pague por la mercancía a la entrega, sino que permite un periodo de
espera antes del pago. En el acto de compra el comprador al aceptar la mercancía conviene
en pagar al proveedor la suma requerida por las condiciones de venta del proveedor, las
condiciones de pago que se ofrecen en tales transacciones, normalmente se establecen en
la factura del proveedor que a menudo acompaña la mercancía.
Pasivos Acumulados
Una segunda fuente de financiamiento espontánea a corto plazo para una empresa son los
pasivos acumulados, estos son obligaciones que se crean por servicios recibidos que aun
no han sido pagados, los renglones mas importantes que acumula una empresa son
impuestos y salarios, como los impuestos son pagos al gobierno la empresa no puede
manipular su acumulación, sin embargo puede manipular de cierta forma la acumulación
de los salarios.
Línea de crédito
Es un acuerdo que se celebra entre un banco y un prestatario en el que se indica el crédito
máximo que el banco extenderá al prestatario durante un período definido.
Convenio de crédito revolvente: consiste en una línea formal de crédito que es usada a
menudo por grandes empresas y es muy similar a una línea de crédito regular. Sin embargo,
incluye una característica importante distintiva; el banco tiene la obligación legal de cumplir
con un contrato de crédito revolvente y recibirá un honorario por compromiso.
Documentos negociables
El documento negociable consiste en una fuente promisoria sin garantías a corto plazo
que emiten empresas de alta reputación crediticia y solamente empresas grandes y de
incuestionable solidez financiera pueden emitir documentos negociables.
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Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
Anticipo de clientes.
Los clientes pueden pagar antes de recibir la totalidad o parte de la mercancía que tiene
intención de comprar.
Préstamos privados.
Pueden obtenerse préstamos sin garantía a corto plazo de los accionistas de la empresa ya
que los que sean adinerados pueden estar dispuestos a prestar dinero a la empresa para
sacarla delante de una crisis.
7.3 FUENTES DE PRÉSTAMO GARANTIZADOS A CORTO PLAZO .Consiste en que el prestamista exige una garantía colateral que muy comúnmente tiene la
forma de un activo tangible tal como cuentas por cobrar o inventario. Además el prestamista
obtiene participación de garantía a través de la legalización de un convenio de garantía. Y
se utilizan normalmente tres tipos principales de participación de garantía en préstamos a
corto plazo con garantía los cuales son: Gravamen abierto, Recibos de depósito y
Préstamos con certificado de depósito.
El financiamiento por medio de las cuentas por cobrar implica ya sea la cesión de las
cuentas por cobrar en garantía (pignoración) o la venta de las cuentas por cobrar
(factoraje).
Pignoración de cuentas por cobrar.
La cesión de la cuentas por cobrar en garantía se caracteriza por el hecho de que el
prestamista no solamente tiene derechos sobre las cuentas por cobrar sino que también
tiene recurso legal hacia el prestatario.
Factorización de cuentas por cobrar (Factoring).
- Diccionario de Economía y Administración: define el factoraje como la venta de las
cuentas por cobrar. Una empresa puede convertir sus facturas en dinero cediéndole
sus derechos a un Factor o a una Sociedad de Factoring, la cual descuenta o
anticipa el importe a la empresa una vez deducidos los intereses.
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Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
Lawrence J. Gitman, en Fundamentos de Administración Financiera: el Factoring
implica la venta directa de las cuentas por cobrar de una empresa a un Factor o
Institución Financiera.
- BDF Factoring S.A. lo define como financiamiento a corto plazo respaldado
fundamentalmente por documentos mercantiles comunes de crédito tales como:
facturas, pagarés, cheques, contratos y otros documentos mercantiles.
- Centro Universitario de Ciencias Económicas de México: el factoraje es un servicio
especializado utilizado por un número de empresas, que consiste en la conversión
inmediata de sus cuentas por cobrar no vencidas en efectivo, de tal forma que ofrece
de manera ágil la liquidez necesaria al capital de trabajo de negocios.
- J. Fred Weston lo define como una forma de financiación mediante la compra de las
cuentas por cobrar por el Factor sin responsabilidad para el prestatario (vendedor).
El comprador de los bienes es notificado de la transferencia y hace el pago
directamente al Factor. La empresa que hace de Factor asume el riesgo de falta de
pago por cuentas malas, por lo que debe verificar el crédito, así puede decirse
acertadamente que los factores no sólo proporcionan dinero, sino también un
departamento de crédito para el prestatario.
- Enciclopedia del Management: define el Factoring con el nombre de Cobro de
Deudas, lo que consiste en la compra de cuentas por cobrar, siendo el comprador un
agente comisionado, quien asume el riesgo del crédito.
- Factor Chain International (FC) : define el Factoring como la cesión a un
intermediario financiero denominado Factor, del derecho del cobro de los créditos
concedidos a los clientes, a un costo establecido de antemano, pudiendo asumir, o
no, el riesgo de la operación.
- Ministerio de Finanzas y Precios de Cuba: trata el Factoring como un contrato de
cesión o venta de las cuentas por cobrar que posee una entidad (cliente) a una
entidad financiera o bancaria especializada en estos servicios (Factor),
correspondiente a ventas de productos que no merman con facilidad y cuyas fechas
de cobro están pactadas a corto plazo.
Una vez analizadas las definiciones anteriores puede decirse que el Factoring es una
variante de financiamiento que se ejecuta mediante un contrato de venta de las cuentas por
cobrar. Es una operación consistente en el adelanto de efectivo contra facturas originadas
por operaciones comerciales, e incluye la cesión al factor de los derechos de cobro para que
éste realice la cobranza a cuenta y representación del cliente.
Las operaciones de Factoring pueden ser realizadas por entidades de financiación o por
entidades de crédito: bancos, cajas de ahorros y cooperativas de crédito.
Ventajas
- Saneamiento de la cartera de clientes.
- Para el personal directivo, ahorro de tiempo empleado en supervisar y dirigir la
organización de una contabilidad de ventas.
- No endeudamiento: compra en firme y sin recurso.
- Permite recibir anticipos de los créditos cedidos.
- Simplifica la contabilidad, ya que mediante el contrato de Factoring el usuario pasa a
tener un solo cliente, que paga al contado.
- Permite la máxima movilización de la cartera de deudores y garantiza el cobro de
todos ellos.
- Ahorro de tiempo, ahorro de gastos, y precisión de la obtención de informes.
- Puede ser utilizado como una fuente de financiación y obtención de recursos
circulantes
-
Inconvenientes
- Coste elevado. Concretamente el tipo de interés aplicado es mayor que el descuento
comercial convencional.
- El factor puede no aceptar algunos de los documentos de su cliente.
- Quedan excluidas las operaciones relativas a productos perecederos y las de a
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Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
largo plazo (más de 180 días).
- El cliente queda sujeto al criterio de la sociedad factor para evaluar el riesgo de los
distintos compradores.
Una cantidad sustancial de créditos se encuentra garantizada por los inventarios de los
negocios por lo que si una empresa presenta un riesgo de crédito relativamente bueno
con la existencia del inventario puede ser una base suficiente para recibir un préstamo
no garantizado.
Sin embargo cuando una empresa representa un riesgo relativamente malo, la institución
de préstamo puede insistir en la obtención de una garantía bajo la forma de un
gravamen contra el inventario.
Gravamen abierto.
Proporciona ala institución de préstamo un gravamen contra los inventarios del
prestatario, sin embargo el prestatario tendrá la libertad de vender los inventarios, y de
tal forma el valor de la garantía colateral podrá verse reducido por debajo del nivel que
existía cuando se concedió el préstamo.
Recibos de fideicomiso.
Es un instrumento que reconoce que los bienes se mantiene en fideicomiso para el
prestamista en cual firma y entrega un recibo de fideicomiso por los bienes. Estos
pueden ser almacenados en un almacén público o mantenerse en las instalaciones del
prestatario.
Recibos de almacenamiento.
Representa otra forma de usar el inventario como garantía colateral. Consiste en un
convenio en virtud del cual el prestamista emplea una tercera parte para que ejerza el
control sobre el inventario del prestatario y para que actué como agente del prestamista.
Garantía de acciones y bonos.
Las acciones y ciertos tipos de bonos que se emiten al portador se pueden ceder como
garantía para un préstamo además es natural que el prestamista está interesado en
aceptar como garantía las acciones y bonos que tengan un mercado fácil y un precio
estableen el mercado.
Pueden emitirse acciones con prima y bajo la par y otros tipos de bonos: bonos de
deuda, subordinados, hipotecarios y bajo descuento entre otros.
Préstamos con codeudor.
Los préstamos con fiadores originan cuando un tercero firma como fiador para garantizar
el préstamo donde si el prestatario no cumple el fiador es responsable por el préstamo y
debe garantizar una adecuada solidez financiera.
Seguros de vida.
Es la cobertura que estipula el pago de una suma asegurada al momento de fallecer el
asegurado ya sea por causa natural o accidental, durante la vigencia de la misma.
Tipos de seguros de vida:
- temporal fijo.
- Vida entera.
- Colectivos de vida.
- Vida primahorro.
- Accidente e invalidez.
- Beneficio de muerte adelantada.
- Renta.
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Lic. Aramayo Solís Waldo Hernán
Administración financiera II
BIBLIOGRAFÍA
AUTOR
OBRA
GITMAN, Lawrence
Principios de Administración Financiera
WESTON, Fred
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VILLAREAL Jesus
EMERY, Douglas
FINNERTY, Jhon
BREALE, Richard
MYERS, Stewart
ROSS, Stephen
WESTERFIELD, R.
JAFFE, Jeffrey
Manual de Administración Financiera
Administración Financiera II
Administración Financiera Corporativa
Principios de Finanzas Corporativas
Finanzas Corporativas
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