- Banco Central de Reserva de El Salvador

ISSN 1813 - 6494
DOCUMENTOS
OCASIONALES
2015-01
Análisis de Sostenibilidad
de la Deuda Pública con
Remesas Familiares
www.bcr.gob.sv
E-mail: [email protected]
Banco Central de Reserva
de El Salvador
Documentos Ocasionales
Análisis de Sostenibilidad de la Deuda
Pública con Remesas Familiares
Luis Adalberto Aquino Cardona
Joaquín Ottoniel Arévalo
Mauricio Mejía Colorado
Documentos Ocasionales 2015-01
DOCUMENTO OCASIONAL
2015-01
2015
Departamento de Investigación Económica y Financiera
Banco Central de Reserva de El Salvador
Alameda Juan Pablo II, entre 15 y 17 Avenida Norte
San Salvador, El Salvador, C. A.
El Banco Central al publicar esta serie de Documentos Ocasionales, pretende facilitar
la difusión de estudios económicos y financieros que contribuyan
al mejor conocimiento de la realidad salvadoreña.
Las interpretaciones, análisis y conclusiones de estos trabajos
representan las ideas de los autores y no coinciden necesariamente
con el criterio de este Banco Central.
Prohibida la reproducción total o parcial de este documento,
sin previa autorización del Departamento de Investigación Económica
y Financiera del Banco Central de Reserva de El Salvador.
ISSN 1813-6494
2
Banco Central de Reserva de El Salvador
Resumen
Esta investigación analiza la sostenibilidad la deuda pública de El Salvador, mediante diferentes
metodologías que toman como base la Restricción Presupuestaria Intertemporal, la Dinámica
Endógena de la Deuda, gráficos probabilísticos o Fan Chart, el enfoque de Valor en Riesgo y del
Límite Natural de deuda, así como el Marco de Sostenibilidad de la Deuda (ADS) del FMI. Un
aporte novedoso es la incorporación de las remesas familiares al análisis de sostenibilidad, que
sumada al Producto Interno Bruto (PIB) constituye una medida más amplia del ingreso, en países
dependientes de remesas familiares. Los principales resultados indican que la tendencia histórica
de los determinantes de la deuda apunta hacia una trayectoria creciente e insostenible y que están
asociados a dos problemas estructurales de la dinámica de la deuda: 1) bajo crecimiento económico;
y 2) déficit fiscales primarios persistentes. Una mayor tasa de crecimiento económico ayudaría a
contener la velocidad de crecimiento del endeudamiento, pero sería insuficiente para romper con la
senda creciente de la deuda, mientras que la adopción de un ajuste fiscal creíble permitiría lograr
superávit primarios y crearía un punto de inflexión en la trayectoria de la deuda. La incorporación de
las remesas brinda una mejor dimensión del ajuste fiscal necesario, que de no tomarse en cuenta
podría sobreestimar o subestimar el valor del ajuste fiscal y del superávit primario, necesario para
la sostenibilidad de la deuda. La adopción de un ajuste gradual en las cuentas fiscales y de la
deuda pública, dará mayor credibilidad a la política económica del país y permitirá generar mayores
espacios fiscales, para reducir el nivel de endeudamiento.
AbStRACt
This research analyzes the public debt sustainability of El Salvador, using different methodologies
that take as a basis the intertemporal budget constraint, the dynamics of the endogenous debt,
probabilistic graphical or Fan Chart, the approach of Value at Risk, and the natural limit of debt, as
well as the debt sustainability framework (ADS) of the IMF. An innovative input is the incorporation
of family remittances to the analysis of sustainability, which, when added to the Gross Domestic
Product (GDP) is a broader measure of the income, in countries dependent on family remittances.
The main results indicate that the historical trend of the determinants of debt points toward a rising
trend and unsustainable and that are associated with two structural problems of the debt dynamics:
1) low economic growth; and 2) primary persistent fiscal deficits. A higher rate of economic growth
would help contain the growth speed of the debt, but it would be insufficient to break with the growing
trend of the debt, while the adoption of a credible fiscal adjustment would achieve primary surpluses
and create a turning point in the trajectory of the debt. The incorporation of remittances provides a
better dimension of fiscal adjustment necessary, that by not taking into account could overestimate or
underestimate the value of fiscal adjustment and the primary surplus, necessary for sustainability of
the debt. The adoption of a gradual adjustment in the fiscal accounts and the public debt, give greater
credibility to the economic policy of the country, making it possible to generate greater tax areas, to
reduce the level of indebtedness.
Palabras clave: Sostenibilidad, Deuda, superávit fiscal, Remesas
Clasificación JEL: F24, H62, H63, H68
3
Banco Central de Reserva de El Salvador
DOCUMENTO OCASIONAL
2015-01
Índice
INTRODUCIÓN ............................................................................................................................
5
I.
EVOLUCIÓN DE LA DEUDA PÚBLICA DE EL SALVADOR ...............................................
7
II.
INDICADORES DE LA CAPACIDAD DE REPAGO DE LA DEUDA....................................
A. Ingresos y egresos externos del país ............................................................................
B. Ingresos y Balance Fiscal ..............................................................................................
C. Crecimiento Económico de El Salvador ........................................................................
8
8
10
12
III.
MARCO CONCEPTUAL Y EVIDENCIA EMPÍRICA SOBRE
SOSTENIBILIDAD FISCAL ..................................................................................................
13
IV.
METODOLOGÍA PARA ANALISIS DE SOSTENIBILIDAD DE LA DEUDA PÚBLICA .........
A. Cobertura Institucional del Sector Público y datos ........................................................
B. Crecimiento económico y la trayectoria de la deuda pública ........................................
C. Enfoques metodológicos para el Análisis de Sostenibilidad (ADS) de la Deuda ..........
18
18
18
19
V.
RESULTADOS DEL ANALISIS DE SOSTEBILIDAD (ADS) DE LA DEUDA PÚBLICA .......
A. Evolución de los determinantes de la dinámica de la deuda ........................................
B. Tendencia histórica para la deuda pública ....................................................................
C. Enfoque Estándar: Estabilizar la deuda al nivel de 2013 ..............................................
D. Enfoque de Probabilidades o Fan Chart .......................................................................
E. Enfoque del Límite Natural de la Deuda........................................................................
21
21
22
23
26
26
VI.
ANALISIS DE SOSTENIBILIDAD DE LA DEUDA PÚBLICA
CON REMESAS FAMILIARES ............................................................................................
A. La relevancia de las remesas Familiares en El Salvador..............................................
B. Mecanismos que vinculan la Sostenibilidad de la Deuda Pública
con Remesas Familiares ...............................................................................................
C. Ecuación dinámica de la Deuda Pública con Remesas familiares................................
D. Superávit primario que estabiliza el ratio deuda pública respecto
al PIB + Remesas ..........................................................................................................
E. Superávit primario que reduce el ratio deuda pública a PIB + Remesas,
para lograr una meta N períodos hacia adelante ..........................................................
37
VII. PROPUESTA DE AJUSTE GRADUAL EN LAS CUENTAS FISCALES
Y DE LA DEUDA PÚBLICA..................................................................................................
A. Ajuste fiscal gradual en 6 años......................................................................................
B. Ajuste fiscal gradual en 8 años......................................................................................
VIII. CONCLUSIONES.................................................................................................................
38
39
40
40
REFERENCIAS BIBLIOGRÁFICAS .............................................................................................
42
27
27
29
34
35
4
Banco Central de Reserva de El Salvador
Introdución
Análisis recientes sobre el desempeño económico de El Salvador elaborados por el FMI1
señalan que los principales desafíos del país
son alcanzar un mayor crecimiento económico,
asegurar la sostenibilidad fiscal, y reforzar las
defensas macroeconómicas para proteger la
economía de futuros choques adversos. En tal
sentido, entre sus recomendaciones se destaca
la de reducir el déficit fiscal para estabilizar la
razón deuda pública como porcentaje del PIB y
de esa forma, disminuir los riesgos asociados a
las necesidades de financiamiento público.
La noción de sostenibilidad fiscal y sostenibilidad
de la deuda pública, se debe entender como un
análisis de la capacidad del gobierno para cumplir
sus obligaciones futuras dado su política fiscal
y sus decisiones de financiamiento (comprende
las fuentes externas e internas de financiamiento
del gasto). El ratio de la deuda respecto al
Producto Interno Bruto (PIB) del Sector Público
No Financiero (SPNF) incluyendo Pensiones,
cerró en 57.3% en 2013 y las necesidades de
financiamiento público plantean inquietudes
sobre la capacidad del gobierno para obtener la
cantidad de recursos y su repago, considerando
las actuales tasas de crecimiento económico, la
recaudación fiscal y la base exportadora del país.
La primera idea que surge sobre el proceso de
acumulación de deuda es que necesariamente
existe un exceso de Consumo sobre el Ingreso:
=
Gastos – Ingresos + otros factores
Acumulación
dedeuda Déficitactual
(1)
{
Dt+1 – Dt
{
En El Salvador, el tema de sostenibilidad fiscal
ha cobrado mayor relevancia en la medida
que se observa una tendencia creciente de la
razón deuda pública y persistencia del déficit
fiscal del Sector Público No Financiero (SPNF),
ambos como porcentaje del Producto Interno
Bruto (PIB), y las señales de debilidad en el
crecimiento económico, así como por la limitada
diversificación de la oferta exportable del país; y
por ende, de los indicadores de la capacidad de
repago de la deuda.
Exceso de Consumo sobre Ingreso
Factoresdeajuste
(Ej.valuación)
De las identidades de cuentas nacionales, se
tiene que la oferta (Y) es igual a la demanda (D),
y ésta al ingreso.
Y
= C + I + G + X –M
(Y –C -t) = I + (G –t) + (X –M)
(2)
(3)
Alternativamente, se puede reescribir, así
(G -t)
Déficitdel
Gobierno
=
(S -I)
Ahorro
privadoneto
+
(M –X)
(4)
BalanceExterno
La expresión anterior significa, que el déficit
de un sector (gobierno) ha sido financiado
por el superávit de los otros sectores (privado
doméstico y ahorro externo)
donde:
[G –T] = Balance primario del Gobierno (déficit)
[S –I] = Ahorro Neto del Sector Privado
[M-X] = Déficit de cuenta corriente de Balanza
de Pagos ó Ahorro Externo
En 2009 dos de las agencias degradaron la
calificación y la tercera, Moody´s, al final de ese
año retiró el grado de inversión degradando al
país calificándola en grado especulativo (ver
Figuras 1 y 2). De acuerdo con estas agencias,
las principales causas que explican ese deterioro
se deben a los bajos niveles de crecimiento
económico, los bajos niveles de inversión
propiciados por la alta polarización, sostenido
deterioro fiscal y perspectivas más difíciles de
financiamiento.
1. Comunicado de Prensa No. 13/84 de marzo de 2013
5
Banco Central de Reserva de El Salvador
DOCUMENTO OCASIONAL
2015-01
Grado de Inversión
BBB
BBB- Julio 97
Mayo 98
BB+ FITCH
BB
Nov 09
Baa3
Mar 11
Jun 09
May 09
Ene 11
Abril 99
Baa2
Ba1
Nov 12
Ba2
Jul 13
STANDARD & POOR´s
Ba3
B1
E96
J
N
A
S
F
J
D
M
O
M
A
E01
J
N
A
S
F
J
D
M
O
M
A
E06
J
N
A
S
F
J
D
M
O
M
A
E11
J
N
A
S
F
J
D
B+
MOODY´S
Sep 96
Ago 96
BB-
Gráfico 1
EMbIG: Spread en puntos base
al 14 de mayo 2014
Fuente: Elaboración propia de los autores
Las principales agencias calificadoras de riesgo
tales como Fitch Ratings, Moody´s y Standard
& Poor´s, han seguido de cerca la evolución de
la deuda pública y en sus informes señalaron
las debilidades que a su juicio justificaron el
deterioro de la calificación de la deuda soberana
para El Salvador.
Figura 2
El Salvador: Calificaciones de Riesgo País
Fitch Rating
Moody´s
Investor Service
Standad and
Poor´s
Fuente: Informe de Riesgo País. Varios trimestre 2013-14, SECMCA.
Un indicador ampliamente utilizado como
medición del riesgo soberano es el Índice de
Bonos para Mercados Emergentes, EMBIG.
Este indicador de riesgo país se calcula como el
spread o diferencial entre la tasa de rendimiento
de Bonos Soberanos de cada país respecto
a la tasa de rendimiento de Bonos del Tesoro
Americano (T-Bill) al mismo plazo (usualmente
a 10 años). El índice recoge las expectativas
que el mercado internacional tiene acerca de la
capacidad, de un determinado país, de repagar
su deuda (ver gráfico 1).
1000
900
800
700
600
500
400
300
200
100
0
Crisis Mundial
Oct/08
Grecia
Mayo /10
ES: pierde
grado Inversión
Moody’s a ba1 (-)
15/11/09
ES: Moody’s
baja calificación
Ba2 estable
24/3/11
Crisis
Deuda
Europa/USA
ES: S&P Baja calificación
14/01/11
03-ene-06
07-mar-06
08-may-06
10-jul-06
08-sep-06
09-nov-06
12-ene-07
16-mar-07
17-may-07
19-jul-07
19-sep-07
21-nov-07
25-ene-08
28-mar-08
29-may-08
29-jul-08
29-sep-08
2-Dec-2008
04-feb-09
07-abr-09
09-ago-09
10-ago-09
09-oct-09
11-Dec-09
16-feb-10
19-Apr-2010
18-jun-10
19-Aug-2010
21-oct-10
27-Dec-2010
28-feb-11
29-Apr-2011
30-jun-11
31-Aug-2011
02/nov/2011
09/ene/2012
12/mar/2012
11/may/2012
13/jul/2012
13/sep/2012
16/nov/2012
23/ene-2013
26/mar/2013
28/may/2013
29/jul/2013
27/sep/2013
03/dic/2013
05/feb/2014
08/abr/2014
Figura 1
Evolución calificación de riesgo
soberano de El Salvador
América Latina (317 pb)
MEXICO (169 PB)
Chile (135 pb)
PANAMA (171 pb)
EL SALVADOR (384 pb)
Fuente Bloomberg
Las turbulencias en los mercados internacionales
y factores internos, entre ellos los desbalances
fiscales y la tendencia creciente de la deuda, se
han reflejado en el aumento del riesgo soberano
para El Salvador. Al 14 de mayo de 2014, el
EMBIG alcanzó 384 puntos base (pb) y ha bajado
a 365 pb al 23 de julio de los corrientes, significa
que si el Gobierno salvadoreño emitiera deuda en
los mercados internacionales podría pagar una
prima de 3.65 puntos porcentuales por arriba de lo
que a esa misma fecha pagaban los rendimientos
de Bonos del Tesoro de los Estados Unidos de
América (T-Bill), al plazo de 10 años.
Al analizar la trayectoria del EMBIG de la deuda
soberana para El Salvador y compararlo con
países latinoamericanos, se observa que desde
2008 se elevó considerablemente e incluso fue
muy similar al promedio de América Latina;
posteriormente, ha superado el promedio de la
región y no ha sido posible regresar a los niveles
de spread, previos a la crisis.
En esta investigación se procura responder a las
siguientes interrogantes, las cuales delimitan el
alcance del trabajo:
✓ ¿Es o no sostenible la deuda pública de El
Salvador?
✓ ¿Cuál es el balance primario y ajuste fiscal
requerido para estabilizar la deuda y ubicar
la razón deuda a PIB en una trayectoria
sostenible?
✓ ¿Qué tan sensible es la deuda pública ante
posibles choques sobre variables económicas
relevantes para el país?
6
Banco Central de Reserva de El Salvador
✓ ¿Qué rol juegan las remesas familiares para
la sostenibilidad de la deuda pública?
El documento está organizado en nueve acápites.
El primero es la introducción. El segundo describe
la evolución reciente de la deuda del Sector
Público No Financiero (SPNF) con pensiones,
en el período 1991-2013, destacando sus principales características. El tercero, incluye una
revisión empírica de los indicadores de la capacidad de servir y repagar la deuda pública,
explicando sus interconexiones a través de identidades macroeconómicas. El cuarto, aborda el
marco conceptual y evidencia empírica sobre la
sostenibilidad fiscal realizados para El Salvador.
El quinto desarrolla la metodología para el análisis
de sostenibilidad de la deuda pública (ADS), la
cobertura institucional del SPNF y el período de
datos utilizados en este trabajo. El sexto, presenta
los principales resultados de las estimaciones y
simulaciones realizadas mediantes los diferentes
enfoques tradicionales utilizados. El séptimo desarrolla un input novedoso al incluir las remesas
familiares dentro del análisis de sostenibilidad de
la deuda y con la finalidad de utilizar una medida
más amplia y apropiada para el ingreso, siendo esta
el PIB + Remesas, en lugar de usar únicamente
el PIB. El octavo, plantea una propuesta de
ajuste gradual en las cuentas fiscales y de la
deuda pública, que de ser adoptada daría mayor
credibilidad a la política económica y ayudaría
a reducir el nivel de endeudamiento público.
Finalmente, el noveno resume las principales
conclusiones de la investigación.
Previo a la dolarización, la deuda pública (SPNF)
como porcentaje del PIB siguió una tendencia
decreciente, al pasar de 51.7% a 29.7% del
PIB al final de la década. En el período postdolarización, se aprecia un continuo proceso
de acumulación de deuda pública, llegando a
57.3% del PIB, al cierre de 2013.
Gráfico 2
Deuda del SPNF: Variación anual y acumulada
Porcentaje del PIB
5.00
EVOLUCIÓN
DE
LA
DEUDA
PÚbLICA DE EL SALVADOR
Para suplir la falta de recursos, como lo reflejan
las brechas privada y pública antes mencionadas,
el país echó mano del ahorro externo y también,
de mayor deuda interna. Se distingue durante
el período de análisis, dos fases: la primera del
1991 a 2000, donde se registró una reducción
acumulada de la deuda del orden de 22.05% del
PIB; y la segunda, de 2001 a 2013, que mostró
un incremento acumulado de deuda del orden
de 27.51% del PIB (ver gráficos 2 y 3).
27.51
30.00
0.00
25.00
-5.00
20.00
-10.00
15.00
-15.00
10.00
-20.00
5.00
-22.05
-25.00
-30.00
0.00
-5.00
1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000
Var Anual DT (incluye pensiones)
Var Anual Acum DT (incluye pensiones)
2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013
Var Anual DT (incluye pensiones)
Var Anual Acum DT (incluye pensiones)
Fuente: Elaboración propia de los autores
Como resultado de lo anterior, la deuda del
Sector Público No Financiero (SPNF) siguió una
trayectoria creciente llegando, al cierre de 2013,
a un ratio de 46.5% del PIB, que, al agregar la
deuda de pensiones, se ubicó en 57.3% del PIB
(ver gráfico 4).
Gráfico 4
Sector Público No Financiero, con y sin
pensiones Porcentajes del PIB
60
57.3
55
51.8
50
45
40.4
40
35
27.3
30
I.
Gráfico 3
Deuda del SPNF: Variación anual y acumulada
Porcentaje del PIB
25
20
90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 000 1
2
19
DT_SP
2
3
4 5
6
7
8 9 10 11 12 13
DT (incluye pensiones)
Fuente: Elaboración propia de los autores
La composición de la deuda del SPNF ha
cambiado en los últimos años, se observa un
punto de inflexión a partir de 2006 tomando más
relevancia la participación del financiamiento
interno (46.7% del total, incluyendo pensiones). No
obstante, el porcentaje de deuda externa (53.3%
del total) sigue siendo relevante y es sensible a
los cambios en las condiciones financieras del
entorno internacional y de acceso a los mercados
internacionales de capital (ver gráfico 5).
7
Banco Central de Reserva de El Salvador
DOCUMENTO OCASIONAL
2015-01
Gráfico 5
SPNF con pensiones: Composición de la deuda
Porcentajes del Total
80.0
71.9
70.0
50.0
40.0
28.1
30.0
Indicadores de la Capacidad de Repago de un País
Vinculaciones Macroeconómicas
Resto del
Mundo
PIb
➤
Menoraccesoa
mercadosexternos
53.3
46.7
60.0
Figura 3
Ingresos del
Gobierno
Gastos del
Gobierno
Interna + Pens y Fideico
2013
abr-14
2009
2010
2011
2012
2005
2006
2007
2008
1991
1992
2001
2002
2003
2004
balance Fiscal
0.0
1997
1998
1999
2000
➤
10.0
1993
1994
1995
1996
20.0
Externa
Préstamos
Domésticos
bOP
Préstamos
Externos
Condiciones
Financieras y
Tasas de interés
Fuente: Elaboración propia de los autores
Fuente: Elaboración propia de los autores
El costo de la deuda previsional va adquiriendo
un peso mayor dentro del total, al nivel del SPNF
(ver gráfico 6). Al cierre de 2013, los Certificados
de Inversión Previsional Serie A emitidos,
equivalen al 10.8% del PIB.
A. Ingresos y egresos externos del país
Gráfico 6
SPNF: Composición de la Deuda total
Porcentajes del PIB
70.00
60.00
50.00
40.00
30.00
20.00
10.00
0.00
91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13
19 19 19 19 19 19 19 19 19 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20
Externa
Interna
Pensiones
Fuente: Elaboración propia de los autores
II.
INDICADORES DE LA CAPACIDAD
DE REPAGO DE LA DEUDA
A nivel teórico, existe la convención de utilizar
y comparar indicadores del stock de deuda con
aquellos referidos a la capacidad de repago. Las
medidas más utilizadas para evaluar la capacidad
de repago de un país son tres: Crecimiento
Económico, Ingresos por exportaciones y los
Ingresos fiscales. Las interrelaciones que se
dan entre los indicadores de la capacidad de
repago, se describen en la figura 3 y se explican
a continuación.
Las transacciones de la economía con el
Resto del Mundo se registran en la Balanza de
Pagos de El Salvador, entre ellas se destacan
las exportaciones de bienes y los ingresos
secundarios –que incluyen las Transferencias
Personales– éstas constituyen las principales
fuentes de ingresos de recursos para la economía salvadoreña. Los ingresos (créditos de
la balanza de pagos) sumaron un total de
US$10,674.0 millones en 2013 y los egresos
alcanzaron un total de US$12,251.0 millones,
su diferencia resultó en un déficit en cuenta
corriente de US$1,577.0 millones, equivalente al
6.5% del PIB.
El 40.6% del total de ingresos se originan de
las ventas de bienes, seguido por los ingresos
secundarios (39.4%), que están constituidos
principalmente por las Transferencias Personales, los ingresos por exportaciones de
servicios (19.4%) y el resto corresponde a los
ingresos primarios (ver gráfico 7).
La necesidad de diversificar la oferta exportable del país mediante la producción de
bienes y/o servicios de alto valor agregado es
impostergable, lo que daría mejores posibilidades
para incrementar los ingresos de recursos que
no sean sensibles a cambios en los precios de
las materias primas y a la vez, potenciaría la
capacidad de repago del país para honrar a futuro
los pagos de la deuda externa ya adquirida.
8
Banco Central de Reserva de El Salvador
Del lado de los egresos -débitos- de la Balanza
de Pagos, la economía en su conjunto realiza
pagos al exterior que mayormente obedecen a las
importaciones de bienes, seguido de los pagos
por servicios y de ingresos primarios, que incluyen
el pago de los intereses de la deuda externa. La
compra de bienes importados abarca el 78.6%
de los egresos totales y genera un desbalance
comercial, que no se logra cubrir con el superávit
en la subcuenta de Ingreso Secundario –que
incluye las Transferencias Personales (ver gráfico
8). El pago de servicios equivale al 12.1% del
total de egresos, el 8.4% corresponde a egresos
por servicio de la deuda externa.
Gráfico 7
Ingresos (créditos) Externos del país: 1990-2013
Estructura porcentual
100.0
90.0
80.0
70.0
60.0
50.0
40.0
30.0
20.0
10.0
0.0
90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13
19 19 19 19 19 19 19 19 19 19 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20
Bienes
Servicios
Ingresos Primarios
Ingresos Secundarios
Fuente: Elaboración propia de los autores
Gráfico 8
Egresos (débitos) Externos del país: 1990-2013
Estructura porcentual
100.0
90.0
80.0
70.0
60.0
50.0
40.0
30.0
20.0
10.0
0.0
90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13
19 19 19 19 19 19 19 19 19 19 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20
Bienes
Servicios
Ingresos Primarios
Ingresos Secundarios
Gráfico 9
Ingresos-Egresos del Sector Externo
Porcentajes del PIB
60.0
15.0
50.0
10.0
40.0
5.0
30.0
0.0
20.0
-5.0
10.0
0.0
90 91 92 93 94 95 96 97 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13
19 19 19 19 19 19 19 19 19 19 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20 20
DCC (eje derecho)
Créditos
-10.0
Débitos
Fuente: Elaboración propia de los autores
El origen del déficit en Cuenta Corriente de la
Balanza de Pagos se puede analizar desde el
Enfoque Absorción –es decir- nivel de gasto
agregado de la economía en consumo e inversión
que excede el nivel de ahorro de la economía, con
la ventaja que permite separarla en brechas de
ahorro-inversión, tanto privado como público. Si
el ahorro es mayor que la inversión se genera una
brecha negativa, que para cubrirla requiere ser
financiada con deuda externa o ahorro externo.
La demanda agregada representa los bienes
y servicios que desean y pueden comprar los
agentes económicos, producidos localmente y
provenientes del exterior:
Y = DA = C + I + G + (X - M)
(5)
El ingreso obtenido por los agentes económicos
se destina ya sea al consumo, al ahorro y al
pago de impuestos netos al Estado, lo que se
denota mediante la siguiente expresión:
C + S +t = Y
(6)
Como la oferta es igual a la demanda, de
las ecuaciones (5) y (6) se tiene la siguiente
expresión:
Fuente: Elaboración propia de los autores
C + S + t = Y = DA = C + I + G + (X - M)
Con base en los datos del período 1990-2013,
se observa que la economía salvadoreña
muestra un persistente resultado deficitario en
el saldo de las transacciones externas, es decir,
estructuralmente existe un déficit en Cuenta
Corriente (DCC) de la Balanza de Pagos, como
se aprecia en el gráfico 9.
En el supuesto de una economía con dos
sectores, la condición de equilibrio (ecuación 8)
se cumple cuando:
C + S = Y = DA = C + I
(7)
(8)
Y por consiguiente, significa que el ahorro es
igual que la inversión (ecuación 9):
S=I
(9)
9
Banco Central de Reserva de El Salvador
DOCUMENTO OCASIONAL
2015-01
Si al PIB le agregamos la renta recibida de no
residentes o pagada a éstos, es decir la renta neta
recibida del exterior (RN) más las transferencias
externas netas, se llega al concepto de Ingreso
Nacional bruto Disponible (YNbD), ecuación
11. Si al YNBD se le deduce el Consumo total de
la economía se obtiene el Ahorro Nacional (Sn,
ecuación 12), que al restarle la Inversión total (I)
debe ser igual al Saldo en Cuenta Corriente de la
Balanza de Pagos (CC). Por identidad nacional,
la Cuenta Corriente debe ser igual al Ahorro
Externo (-Se), con signo cambiado, ecuación 13.
PIb ± Pago de factores + transf.
Ext. Netas = YNbD
Gráfico 10
El Salvador: Enfoque de brechas-Absorción
Porcentajes del PIB
6.0
4.0
2.0
0.0
-2.0
-4.0
-6.0
-8.0
(11)
YNbD – Consumo = Ahorro
Nacional bruto (Sn)
(12)
Sn – I = CC = - Se
(13)
(S-I) priv
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
(10)
1993
1994
1995
1996
1997
1998
PIb = C + I + X – M
a lo largo del período analizado e indica que
estructuralmente se ha requerido deuda para
financiar el gasto total. También se evidencia, que
en ciertos períodos, existieron brechas privadas
negativas, de tal manera que el ahorro privado no
fue suficiente para satisfacer las necesidades de
inversión y por consiguiente, fue necesario adquirir
nueva deuda. Al cierre de 2013, el desbalance en
el sector externo de -6.5% del PIB (ver gráfico
10) se explica en 62% por la brecha pública y el
restante 38%, por la brecha privada.
1990
1991
1992
Las vinculaciones macroeconómicas entre las
Cuentas Nacionales, las fiscales y del sector
externo permiten desarrollar los mecanismos que
interrelacionan y canalizan los flujos financieros
y de bienes y servicios. Se parte del cálculo del
Producto Interno Bruto (PIB, ecuación 10), así:
Sn - 1
(S-I) púb
Fuente: Elaboración propia de los autores
Para vincularlos con las cuentas fiscales, es
preciso incorporar el concepto de ahorro privado
y público. De las cuentas del Ingreso y Producto
Nacional que provee el Sistema de Cuentas
Nacionales se dispone del valor del Ahorro
Corriente y de la Inversión Pública, su diferencia
respecto al ahorro nos da la brecha pública.
De la ecuación (13) se puede desglosar en los
componentes privado y público (ecuaciones 14
y 14a), así:
(S –I) privado + (S-I) público = CC = - Se
(14)
brecha privada + brecha pública = CC = - Se
(14a)
Al analizar los datos de 1990 a 2013 se observa
que existen desbalances fiscales o de otra manera,
una brecha pública negativa que predomina
Tanto las brechas ahorro-inversión privada
y pública, como el saldo negativo en cuenta
corriente nos indican, la recurrente necesidad
de financiamiento que tiene la economía y
que sumado a un bajo crecimiento económico,
observado en el mismo período, presionan por
una continua acumulación de deuda tanto interna
como externa. De aquí la relevancia de analizar
el tema sobre la sostenibilidad de la deuda.
b. Ingresos y balance Fiscal
El segundo pilar de la sostenibilidad se refiere
a los Ingresos Totales del Sector Público No
Financiero (SPNF). Al analizar las cifras desde
1990, durante los últimos 23 años consistentemente los ingresos han sido menores que el
gasto público total, como porcentajes del PIB,
ese comportamiento dio lugar a persistentes
déficit fiscales constituyéndose en un elemento
estructural del proceso generador de deuda (ver
gráfico 11).
10
Banco Central de Reserva de El Salvador
Déficit fiscal
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
1993
1994
1995
1996
1997
1998
23.0
20.0
17.0
14.0
11.0
8.0
5.0
2.0
-1.0
-4.0
-7.0
1990
1991
1992
Gráfico 11
SPNF: Ingreso, Gastos y Déficit fiscal
Porcentajes del PIB
Gastos Totales
Ing Totales
Fuente: Elaboración propia de los autores, con datos del Ministerio
de Hacienda
Adicionalmente, la dinámica tanto los ingresos
como los gastos públicos muestran una alta
correlación con el ciclo económico del país.
Durante la mayor parte del período bajo estudio
la política fiscal podría caracterizarse como
pro-cíclica, y no se dispone del espacio fiscal
suficiente para que pueda cumplir con su rol
estabilizador, en un contexto de desaceleración
o recesión económica. El gráfico 13 muestra el
componente ciclo estimado con el filtro HodrickPrescott para el PIB real, así como del total de
los ingresos y gastos públicos del SPNF.
Gráfico 12
SPNF: Pensiones y Déficit fiscal
Porcentajes del PIB
0.0
-1.0
-2.0
-3.0
-4.0
-5.0
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
1993
1994
1995
1996
1997
1998
-7.0
1990
1991
1992
-6.0
Déficit fiscal
Pensiones
Fuente: Elaboración propia de los autores
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
500
400
300
200
100
–
-100
-200
-300
-400
-500
1993
1994
1995
1996
1997
1998
Gráfico 13
Componente ciclo
Hodrick-PrescottFilter(lambda=100)
1990
1991
1992
En 1996 se cambió el sistema de pensiones
pasando de un esquema de reparto a un sistema
de capitalización individual. Lo anterior implicó
que el Gobierno Central asumió los costos
del antiguo sistema previsional, situación que
ha inducido al Estado a revelar déficit fiscales
más elevados (ver gráfico 12) y a experimentar
mayores necesidades de financiamiento, que se
han cubierto con más deuda pública, siguiendo
ésta una trayectoria creciente.
PIBR_CICLO
IT_CICLO
GT_CICLO
Fuente: Elaboración propia de los autores
El Presupuesto General de la Nación (PGN),
normalmente no considera, expresamente, los
posibles impactos en los ingresos fiscales derivados
de la posición del ciclo económico ni la posibilidad
de ajustar proporcional y automáticamente el
gasto, ante una reducción de ingresos.
En los períodos donde se observan caídas
en los ingresos fiscales provocados por el
ciclo económico se ha tenido que acomodar o
compensar la falta de recursos con más deuda
pública o bien, con recortes obligados en el
gasto público- más comúnmente de la inversióno generando retrasos en el pago de obligaciones
adquiridas. De igual manera, en períodos de auge
económico y mayor recaudación de ingresos
fiscales, los recursos excedentes no se ahorran
para disponer de ellos y elevar el gasto público,
en períodos de desaceleración económica.
Sería importante iniciar cuanto antes un análisis
de las experiencias internacionales sobre
la estimación del balance fiscal estructural,
metodología que permitiría implementar en el
país un mecanismo más eficiente de formulación
de los presupuestos públicos, como una acción
estratégica, con la finalidad de reducir el
acelerado proceso de acumulación de la deuda.
En El Salvador existen, además, situaciones que
han presionado los niveles de endeudamiento
público, destacándose los costos asociados a los
daños y pérdidas por la ocurrencia de desastres
naturales. Catalán y Aquino (2013) reportan
datos de CEPAL (ver tabla 1) sobre el impacto
ocasionado por desastres naturales, que en gran
parte se financió con préstamos y/o deuda pública.
11
Banco Central de Reserva de El Salvador
DOCUMENTO OCASIONAL
2015-01
tabla 1
El Salvador: Impacto económico
de Desastres Naturales
Cifras en millones de dólares
Fuente: Elaboración propia, con datos de informes de CEPAL, varios años.
Ambos autores señalan que el crecimiento se ha
dado más por acumulación del factor trabajo y
que por el factor capital, éste ha perdido peso
continuamente como motor del crecimiento
(ver gráfico 15).
PIBr
2011
2009
2007
2005
2003
2001
1999
1997
1995
1993
1991
1989
1987
1985
1983
9.0
8.0
7.0
6.0
5.0
4.0
3.0
2.0
1.0
0.0
-1.0
-2.0
-3.0
-4.0
-5.0
-6.0
-7.0
-8.0
-9.0
-10.0
-11.0
-12.0
-13.0
1981
Catalán y Aquino (2013) realizaron una
estimación del PIB Potencial de El Salvador,
para ello utilizaron una Función de Producción
Cobb-Douglas y diferentes filtros univariados,
estimando para El Salvador un PIB potencial de
2.0% para el período 2000-2012 (también, se
estimó en 2.0%, para el período 1970-2012); al
comparar las tasas de crecimiento del PIB, se
observa que en los años recientes la economía
salvadoreña ha crecido por debajo del potencial
(ver gráfico 14). La tasa de crecimiento real
del PIB de El Salvador ha sido muy volátil en
el período 1970-2013, impactado por diferentes
eventos que han incidido en su desempeño.
Gráfico 14
PIb real observado y PIb Potencial
Estimados para período 1971-2012
1979
El tercer indicador de la capacidad de repago
es el crecimiento de la economía. Al analizar los
datos desde 1970 al 2013, se observa que la
tasa de crecimiento económico de El Salvador
transitó por años de auge económico, asociado
a buenos precios de café, fuertes caídas del PIB
en los 80´s, en el contexto de un conflicto bélico, y
una etapa de recuperación en los 90´s, asociado
a la firma de la paz, a la apertura y reformas
económicas de esos años. A inicios del 2001 se
adoptó un régimen monetario dolarizado, donde
el dólar es moneda de curso legal y unidad de
cuenta del Sistema Financiero del país.
Mencionan que desde el año 2003 las tasas
de crecimiento del PIB potencial mostraron una
tendencia claramente descendente, situación
que se ha visto agravada a raíz de la crisis
internacional de 2008-2009. A lo anterior, se
suma una pérdida de productividad total de
los factores que está restando al crecimiento
económico.
1977
El
1975
de
1973
Económico
1971
C. Crecimiento
Salvador
Pot 70-12
Fuente: Tomado de Catalán y Aquino (2013)
Con base en lo anterior, se enfatiza en la
importancia y necesidad de impulsar una agenda
nacional pro-crecimiento económico. Esta
debería incluir medidas y acciones estratégicas
concretas para atraer más Inversión Extranjera
Directa (IED) e incrementar la inversión en
infraestructura (hasta llegar a 25% del PIB), para
diversificar la producción y la oferta exportable
de bienes y servicios de alto valor agregado,
así como para mejorar la eficiencia tributaria e
incrementar la captación de ingresos fiscales.
12
Banco Central de Reserva de El Salvador
Gráfico 15
Contribución factorial en el crecimiento del PIb
(Porcentual)
10.00
8.00
6.00
4.00
2.00
0.00
-2.00
-4.00
-6.00
1992
1997
Capital (k)
2002
Trabajo (L)
2007
FTP
2012
PIB
Fuente: Tomado de Catalán y Aquino (2013)
Al respecto, Catalán y Aquino (2013), señalan
que “…Es evidente la dificultad para crecer que
experimenta El Salvador, le hace falta “gasolina
o un potente motor” que acelere la carrera hacia
un mayor crecimiento económico; posterior a
la crisis de 2008-2009, su tasa de crecimiento
continúa muy débil mientras que el resto de países
considerados alcanzaron tasas superiores entre
2010-2011”, y además, mencionan que “…Sin
mayorinversiónnohabrámáscrecimiento…”
El FMI en su informe del Artículo IV de 2013 para
El Salvador, destaca que “…A partir del Método
Generalizado de Momentos (GMM, paneles
dinámicos), Swiston y Barrot (2012) estiman
que el crecimiento potencial de El Salvador
aumentaría hasta llegar alrededor del 4.0 - 4½
por ciento anual si el país elevara su capital
físico y humano a niveles comparables con los
de Chile, México y Perú; es decir, si elevara
a 25 por ciento del PIB la tasa de inversión y
si aumentara en dos años el nivel medio de
educación. Adicionalmente, El Salvador podría
incrementar el crecimiento potencial entre 1 y
1½ puntos porcentuales realizando reformas en
otros ámbitos (principalmente, profundizando la
intermediación financiera y ampliando la base de
exportaciones, por ejemplo, mediante una mayor
integración regional)”.
En esa misma línea, Hernández et al. (2012), en
un estudio conjunto realizado por el Banco Central
de Reserva de El Salvador y el Banco Mundial,
identificaron los sectores claves y estratégicos
para generar mayor crecimiento económico y
empleo. Posteriormente, los autores incluyeron
una simulación para evaluar el impacto sobre
la tasa del PIB si se eleva el coeficiente de la
Formación Bruta de Capital en 8.8 puntos del PIB
adicionales a los niveles de 2010; los resultados
indican que la actividad económica alcanzaría
tasas de crecimientos muy superiores a los
observados. Tal información resulta muy valiosa
para el diseño de una Estrategia que impulse la
inversión productiva y lograr de esa forma mayor
crecimiento del producto y, nuevas fuentes de
empleo en el país.
III. MARCO CONCEPtUAL Y
EVIDENCIA EMPÍRICA SObRE
SOStENIbILIDAD FISCAL
Blanchard (1990), aborda el concepto de
Sostenibilidad por medio de la siguiente
interrogante: ¿Puede el actual curso de la
política fiscal ser sostenida sin explotar o
implosionar la deuda? ¿Tendrá el gobierno que
aumentar impuestos, reducir gastos o recurrir a
su monetarización o incluso repudiarla? Si se
concluye que es necesario un ajuste, ¿Cuál es
el costo fiscal de desfasarlo?.
Los estudios de evidencia empírica toman
como base teórica principal la Restricción
Presupuestaria Intertemporal: Déficit primario
que estabiliza la deuda (Blanchard, 1990;
Blanchard et al, 1990 y Buiter, 1985), Indicadores
de Sostenibilidad Fiscal (Talvi-Végh, 1998,
2000), Dinámica Endógena de la Deuda (IMF
DSA, Borensztein, Cavallo y Valenzuela, 2007),
gráficos probabilísticos (García y Rigobon,
2004; Arizala, Castro, Cavallo y Powell, 2008;
Celasun et al. 2006), enfoque de Valor en
Riesgo (Adrogué, R., 2005) y del Límite Natural
de deuda (Mendoza-Oviedo, 2004).
También se usa ampliamente el marco teóricopráctico elaborado conjuntamente entre el
Fondo Monetario Internacional (FMI) y el Banco
Mundial (BM), materializado en el “Marco de
Sostenibilidad de la Deuda para Países de
Bajos Ingresos”, el cual ha sido revisado en tres
ocasiones. En mayo de 2013, el FMI agregó un
nuevo marco de referencia para los países con
acceso a mercados: “Marco de Sostenibilidad de
13
Banco Central de Reserva de El Salvador
DOCUMENTO OCASIONAL
2015-01
la deuda para países con accesos a mercados”.
Posteriormente y con una visión más integradora,
el FMI elaboró metodologías de consolidación
fiscal óptima (brecha fiscal-brecha del producto)
y modelos de intolerancia de la deuda.
trayectoria insostenible, como resultado de la
carga financiera que impondrán las pensiones, los
costos derivados del esfuerzo de reconstrucción
post-terremotos y las implicaciones fiscales de
la dolarización.
Martínez (1999), afirma que “Para los años 90,
la evidencia muestra que la política fiscal fue
sostenible excepto en tres años (1994, 1996 y
1998), lo que permite afirmar que además del
rol estabilizador la política fiscal ha procurado
mantener su viabilidad a largo plazo”. No
obstante, también reconoce que “dado que en los
últimos años las finanzas del SPNF ha mostrado
déficits, se sigue que la política fiscal vigente no
es sostenible, lo cual es particularmente válido si
se considera la perspectiva de ensanchamiento
del déficit fiscal primario asociado a los costos
fiscales de la recientemente implementada
reforma de pensiones”.
La Secretaría Ejecutiva del Consejo Monetario
Centroamericano (SECMCA, 2002), señala que
“Con base en el indicador de Talvi y Végh, puede
afirmarse que existe evidencia de insostenibilidad
fiscal en El Salvador”. Dicha entidad argumenta
que “…las perspectivas son poco alentadoras
ante la necesidad de enfrentar los retos de la
reconstrucción, atender el viejo sistema de
pensiones, absorber la deuda bonificada del
banco central y atender otras contingencias
como la ampliación del gasto en seguridad como
condición para atraer turismo, atraer inversión
extranjera directa y fomentar la doméstica”.
Partiendo de un nivel de deuda pública total
del año 1998, equivalente al 27.4% del PIB y
suponiendo tasas de interés nominal de 5%,
dicho autor encuentra que el nivel de superávit
primario que hace sostenible la política fiscal
es como mínimo equivalente a 1.4% del PIB;
no obstante, reconoce que dicho ajuste podría
producir efectos desestabilizadores, motivo
por el cual propone la adopción de una regla
fiscal que asegure la suavización de los ciclos
económicos y la sostenibilidad fiscal.
Hernández (2004), con base en el Indicador de
Sostenibilidad fiscal, afirma que “la deuda total
de SPNF y la política fiscal actual comienzan
a presentar problemas de solvencia y
sostenibilidad fiscal” y que por lo tanto, el ajuste
fiscal que deberá realizarse para que se cumpla
con la restricción presupuestaria para el año
2000 representa el 2.95% del PIB. En esa línea,
calcula una brecha impositiva de mediano plazo
equivalente a 2.5%.
Acevedo, C. (2001), realiza una investigación
basada en el análisis de la brecha déficit fiscalproducto, brecha financiera, patrimonio público
neto constante y brecha primaria; afirma que
las simulaciones realizadas sugieren que las
finanzas públicas estarían encaminadas a una
Fuentes y Tobar (2004), encontraron que el
restablecimiento de la condición de solvencia
implica la generación de un superávit primario
de 2.3% en términos del PIB, que conlleva a
un esfuerzo adicional del Gobierno de 1.5% del
PIB, respecto a la trayectoria planeada ex - ante.
Paunovic (2005), usa los umbrales de referencia
para analizar países de bajos ingresos,
propuestos por el FMI y el Banco Mundial, tales
como el Valor crítico Deuda/PIB, Deuda pública/
ingresos públicos y Deuda pública/exportaciones;
en su estudio encuentra que los indicadores de
El Salvador muestran una vulnerabilidad mayor
pero no extrema, como en otros países del grupo
estudiado. Este autor efectúa un cálculo del
indicador de Brecha primaria de corto plazo, de
Blanchard, y reporta que El Salvador, Honduras
y Panamá en 2004 tienen brechas primarias y
requeridas positivas, y por lo tanto, si siguen
la misma política fiscal, la deuda pública como
porcentaje del PIB aumentará.
Croce-Juan
Ramón,
(2003),
proponen
un algoritmo recursivo derivado de la ley
movimiento de la razón deuda/PIB, sujeto a una
función de reacción del gobierno que vincula la
convergencia del ratio de deuda con superávit
fiscales primarios. Se calcula con base en las
estimaciones trimestrales de este algoritmo en
14
Banco Central de Reserva de El Salvador
el decenio de 1990, 12 países desarrollados
y países en desarrollo están clasificados de
acuerdo a su grado de sostenibilidad. En
sus resultados reporta para El Salvador un
valor de 1.09, es decir, no cumple el requisito
de sostenibilidad (valor menor que uno =
condición de reducir su coeficiente de deuda).
En conclusión, afirma que El Salvador no puede
sostener por mucho tiempo la política fiscal que
estaba vigente en 2004, ya que aumentaría la
razón deuda pública/PIB.
Adrogué, (2005), utiliza un enfoque estocástico
con base en el modelo de Value-at-Risk (VaR).
Propone un marco de probabilidad con la
técnica de vectores autorregresivos. En éste
se proyectan explícitamente las distribuciones
de probabilidad de la razón de deuda al PIB
bajo escenarios alternativos, usando varios
supuestos, así como la interrelación entre los
factores de riesgo. Las probabilidades son
elaboradas a partir de información histórica.
Se calcula la distribución de probabilidad de
la razón de deuda pública al PIB en algún año
futuro. El VaR estima probabilísticamente la
contribución relativa de los distintos factores de
riesgo a la vulnerabilidad global del país. El autor
«concluye que los países donde se requiere más
acción para prevenir una trayectoria riesgosa de
la deuda pública son Panamá, El Salvador y
Costa Rica. También, afirma que “es necesario
implementar políticas en todos los países de
América Central, excepto Guatemala, para que
el coeficiente deuda pública/PIB sea sostenible”.
Armendáriz (2006), encuentran que el indicador
de brecha primaria de corto plazo sugiere que
El Salvador tendría que hacer un esfuerzo fiscal
para sostener sus razones de endeudamiento
público externo al PIB y evitar una trayectoria
riesgosa de la deuda. Además, este autor realiza
un ejercicio usando el Enfoque Mendoza Oviedo
para el período 1990 2004, con datos de deuda
pública externa como proporción del PIB y datos
de las finanzas públicas del gobierno central,
encontrando un límite máximo de la deuda
pública externa para El Salvador igual a 31.6%
del PIB, indicando que los coeficientes del
ajuste fiscal requerido señalan que para producir
límites máximos de deuda que puedan apoyar
estos altos niveles de deuda, se necesitan
compromisos creíbles para llevar a cabo grandes
recortes en el gasto público si fueran a enfrentar
una crisis fiscal (alrededor del 4% del PIB).
Una fuente relevante para el análisis del balance
fiscal y trayectoria de la razón deuda/PIB son
las publicaciones del Informe País (El Salvador
Country Report, 2005-2013), elaborados por el
Fondo Monetario Internacional (FMI), en el cual
se incluye un apartado llamado “Sostenibilidad
de la deuda púbica: Pruebas consolidadas”. Se
destaca únicamente la referencia al tema de la
sostenibilidad de la deuda pública y balances
primarios requeridos (como porcentajes del PIB)
para ubicar la deuda en una senda sostenible.
En sus informes anuales sobre El Salvador han
señalado la necesidad de reformas en la política
tributaria, control del gasto y en el sistema de
pensiones. Advierten que shocks combinados
de menor crecimiento económico, reducción
en el balance primario y aumento en las tasas
de interés presionarán al alza la deuda. El FMI
sugirió adoptar en 2009 una meta de reducir la
deuda pública en un nivel de alrededor del 32%
del PIB para el año 2013 (ver Tabla 2), a través
de una estrategia de obtener un balance primario
de 1 ¾ entre 2009 y 2013, principalmente
mediante mejoras en las acciones para recaudar
impuestos y para reducir el gasto.
Al no haber tomado las medidas correctivas
suficientes en los años previos, ha implicado
que se requiera hoy un mayor ajuste fiscal y la
necesidad de obtener un superávit primario de
1.1%, que combinado con un crecimiento real
del PIB de 2.0% haría que la deuda pública
alcance el 63.1% del PIB para 2018.
15
Banco Central de Reserva de El Salvador
DOCUMENTO OCASIONAL
2015-01
tabla 2
El Salvador: balance Primario y Deuda Pública
Porcentaje del PIb
ProyeccionesdelratioDeudaaPIB
Para llegar Deuda/PIb
Según
detasadeinterés,tasa
Prom Históricos detasade
PIBybp%delPIB
interés,tasaPIBybp%delPIB
Country
Report
Balance Primario
requerido % del
PIB
Supuesto de
Tasa del PIB
Mediano plazo
2005
-1.0%
4.0%
42.6% en 2009
47.0%
2006
-1.0%
4.0%
39.2% en 2011
49.9%
2007
-1.3%
4.5%
34.6% en 2012
45.9%
2008
-1.9%
4.5%
32.7% en 2013
45.0%
2009
-1.2%
4.5%
35.2% en 2014
41.5%
2010
-1.3%
4.0%
47.7% en 2015
55.5%
2011
-1.3%
4.0%
47.1% en 2016
64.7%
2012
1.2%
4.0%
46.5% en 2017
62.9%
2013
1.1%
2.0%
63.1% en 2018
63.1%
Fuente: Elaboración propia, sobre la base de cifras del El Salvador del Country Report FMI, varios años.
En su último informe de 2013, el FMI indica
que la deuda pública de El Salvador es alta y
continúa creciendo, lo cual representa un riesgo
para la sostenibilidad fiscal a largo plazo. Se
propone retornar a los niveles de deuda previos
a la crisis global para reestablecer el espacio
fiscal necesario para enfrentar choques y reducir
las necesidades de financiamiento público a
niveles más manejables, pero un ajuste gradual
también podría dar lugar a brechas moderadas
del producto. En cuanto a la estructura de la
deuda afirman que es relativamente sólida, lo
cual mitiga los riesgos y se tiene una moderada
percepción del riesgo de la deuda soberana,
ya que el diferencial de rendimiento entre la
deuda pública salvadoreña y los bonos del
Tesoro estadounidense promedió 450 puntos
básicos en 2012, frente a 180 puntos básicos
en los países con las calificaciones más altas en
América Latina.
El FMI retoma la literatura sobre “Intoleranciade
la Deuda”, siguiendo a C. Reinhart, K. Rogoff,
and M. Savastano (2003). Usando datos anuales
para 1989-2009 de países de ingresos medios,
establece que El Salvador podría mejorar su
solvencia y pertenecer a un “club de deuda”,
con fácil acceso a financiamiento en el mercado
financiero manteniendo un nivel meta de deuda
de un 25% del PIB. Un segundo criterio toma
como punto de partida la noción de un nivel
máximo de 50% del PIB (el cual fue usado de
referencia en las discusiones de convergencia
macroeconómica en la Secretaría Ejecutiva del
Consejo Monetario Centroamericano). Restando
de ese nivel el espacio que podría requerir
la absorción de pasivos contingentes de un
desastre natural (promedio de 3% del PIB) y/o
crisis financieras (promedio de 12% del PIB),
resulta en un nivel de deuda para El Salvador
de cerca del 35% del PIB.
La Fundación Salvadoreña para el Desarrollo
Económico y Social, FUSADES (2012) propuso
una “Política de responsabilidad fiscal en El
Salvador”. En dicho documento se afirma
que a partir de 2008 las finanzas públicas
sufrieron un deterioro por crisis financiera
internacional, desempeño económico del país
…en consecuencia, el endeudamiento del país
se ha incrementado 15 puntos porcentuales
como razón del PIB, pasó de 37.4% en 2007 a
52.7% en 2011.
El Instituto Centroamericano de Estudios
Fiscales, ICEFI (2012), utiliza tres criterios: 1)
Razón del saldo de la deuda pública a PIB, 2)
Saldo de la deuda pública a ingresos fiscales
y 3) Necesidades de financiamiento de corto
plazo (incluye déficit más las recolocaciones
16
Banco Central de Reserva de El Salvador
de deuda), y concluye que hay señales de
advertencia para El Salvador, porque el saldo
de la deuda supera el 40% del PIB y la relación
del saldo de la deuda a ingresos es superior al
250%. En 2013, publicó el documento “Sostenibilidad de la deuda en Centroamérica: los
límites de la tarjeta de crédito pública”, se sostiene
que la mayoría de los países centroamericanos,
con excepción de Nicaragua y Panamá, tienen
deudas insostenibles, subrayando que los dos
grandes retos que El Salvador enfrenta en el
ámbito macroeconómico siguen siendo elevar
las tasas de crecimiento económico y colocar
las finanzas públicas en un trayectoria de
sostenibilidad.
ICEFI también elaboró el estudio llamado
“Política fiscal salvadoreña, 2007-2013: Diagnóstico y condicionantes financieros para la
transición política de 2014”, en el cual afirma
que la situación de la sostenibilidad de la deuda
pública de El Salvador es muy compleja. Ello,
como consecuencia del tipo de gasto utilizado
como herramienta contra-cíclica, la lentitud en la
recuperación de los ingresos tributarios y, sobre
todo, el pobre crecimiento de la economía en su
conjunto.
La Fundación Nacional para el Desarrollo FUNDE,
divulgó en 2012 el documento “Propuestas para
la construcción de un entendimiento nacional en
materia fiscal”. Específicamente presenta dos
propuestas: 1) Reformas al marco normativo del
endeudamiento público: el principal instrumento
es la aprobación y entrada en vigencia de
una Ley General de Endeudamiento Público,
que establezca de manera legal los criterios
básicos para la contratación de deuda, las
responsabilidades institucionales en materia
de endeudamiento y la obligación de rendir
cuentas al Congreso y a la sociedad; y 2)
Gestión estratégica del portafolio de la deuda y
fortalecimiento de la gestión institucional.
En 2013 también divulgaron un nuevo estudio
llamado “El Salvador: Análisis de Sostenibilidad
Fiscal” en el cual aplica el enfoque estándar,
el enfoque probabilístico y estiman la deuda
máxima para El Salvador. Concluyen que el
actual comportamiento de las finanzas públicas
no es sostenible en el mediano plazo, por lo
que es urgente tomar decisiones sobre medidas
orientadas a logar un ajuste fiscal que permita
aumentar los ingresos y optimizar los gastos,
reduciendo la razón deuda/PIB a niveles
sostenibles.
El Ministerio de Hacienda, en octubre de 2012,
elabora un “Acuerdo para la Sostenibilidad Fiscal
en El Salvador” el cual comprende límites de
Déficit fiscal y del nivel de endeudamiento, así
como medidas cualitativas de responsabilidad
social. Los compromisos fueron: a) obtención de
un déficit fiscal del SPNF de 2.7% del PIB en
2013, b) promover la disminución en la emisión
de LETES, de 40% de los ingresos corrientes a
un 20%, y c) política de ahorro y austeridad, para
reducir en 10% el gasto de bienes y servicios,
congelar plazas y suprimir vacantes.
La agencia clasificadora de riesgos FitchRatings,
en noviembre de 2012 emitió opinión de que el
acuerdo antes mencionado abría las puertas
para implementar una regla fiscal que reduzca la
discrecionalidad y fortalezca la transparencia en
la gestión pública; no obstante, manifestaron que
a pesar que podría tener resultados positivos,
la experiencia en otros países demuestra que
una regla fiscal en sí misma no garantiza la
disciplina fiscal.
El Grupo Técnico de Sostenibilidad Fiscal
(GTSF) El Salvador, en 2013, divulga el
documento llamado Marco Macroeconómico
Fiscal 2013-2017, en el cual concluyen que el
país necesita de una reducción del déficit fiscal.
Elaboran escenarios demostrando la necesidad
del ajuste. El escenario pasivo muestra que de
mantenerse las condiciones al cierre de 2012,
la deuda pública se elevaría hasta 68.8% del
PIB en 2017, lo que implica un retroceso en
el desarrollo económico y social del país. Este
escenario apunta categóricamente a que sin la
introducción de cambios ni modificaciones en los
ingresos o gastos del Estado, o una combinación
de ambos, la deuda pública llegará a niveles
insostenibles.
Los autores de ese trabajo proponen el
fortalecimiento del proceso presupuestario en
17
Banco Central de Reserva de El Salvador
DOCUMENTO OCASIONAL
2015-01
un contexto plurianual, mediante un Marco
Macroeconómico Fiscal (MMF) de mediano plazo
que esté fundamentado en supuestos realistas.
Dicho instrumento funcionaría semejante a una
“carta de navegación” que agrega la predictibilidad y credibilidad a la evolución de las
finanzas públicas.
Alvarado y Cabrera (2013) abordaron el tema
fiscal concluyendo que la deuda pública de
El Salvador ha aumentado significativamente
en los últimos años y se encuentra en una
trayectoria ascendente en la actualidad
como consecuencia de una trampa de bajo
crecimiento estructural de alrededor de 1.9%
y efectos coyunturales en el manejo del gasto.
En tal sentido, sugieren equilibrar los costos y
beneficios relativos a implantar una política de
austeridad en un momento de bajo crecimiento
económico y elevado sub-empleo y desempleo,
que está aumentando la desigualdad y pobreza
a nivel territorial de El Salvador. Proponen evitar
la implantación de reglas fiscales, optando por
el establecimiento de un acuerdo inter-temporal
entre los actores sociales del país.
IV. MEtODOLOGÍA PARA ANALISIS DE
SOStENIbILIDAD DE LA DEUDA
PÚbLICA
A. Cobertura Institucional del Sector
Público y datos
La cobertura institucional del Sector Público
No Financiero de El Salvador, SPNF, abarca
al Gobierno Central Consolidado (GCC), a las
Empresas Públicas No Financieras (EPNF) y al
Resto del Gobierno General (RGG). Además, se
incluyó en las estadísticas de la deuda del SPNF
a los Certificados de Inversión Previsional Serie
A (CIP A) emitidos por el Fondo de Obligaciones
Previsionales (FOP)2.
Para el realizar el Análisis de Sostenibilidad de
la Deuda (ADS) se utilizaron datos anuales para
el período de 2000-2013 de la deuda total, que
incluye interna más la externa. Se realizó un
ajuste en las cifras fiscales publicadas a partir
del 2001 en las series anuales tanto de ingresos
como de los gastos corrientes, con la finalidad de
incorporar estadísticamente el efecto del valor
total del pago de pensiones (que corresponde
al valor de las emisiones anuales de CIP A) en
la evolución del balance fiscal del SPNF; de esa
manera, la diferencia entre ingresos totales y
gastos totales netos de intereses permite obtener
directamente el balance primario del SPNF, que
es un indicador relevante para este análisis. De
igual manera, se obtiene directamente el Balance
fiscal global con pensiones al deducir los gastos
totales de los ingresos totales ajustados.
b. Crecimiento económico y
trayectoria de la deuda pública
la
Antes de iniciar el desarrollo de los diferentes
enfoques para el análisis de sostenibilidad de
la deuda, se plantea una interrogante: ¿Será
posible reducir la deuda pública sin ajuste fiscal,
solo a base de más crecimiento económico?
Si se asume que el Gobierno y el sector privado
logran acordar una estrategia que impulse el
crecimiento económico a tasas entre 2.5% y
4.5% en el mediano plazo; además, el Gobierno
no realiza ajuste fiscal, ¿Cuál sería el impacto
sobre la trayectoria de la deuda pública?. El
resultado de la simulación realizada, para el
período 2014-2025, indica que se obtendría
una reducción estimada de 12.5% del PIB en
el ratio de la deuda pública como efecto de un
incremento promedio de 1.5 puntos porcentuales
del crecimiento económico del país. En el
gráfico 16 se muestra que la deuda/PIB seguiría
creciendo a un ritmo menor que la tendencia
histórica, sin llegar a estabilizarse, elevándose
2. No se incluyeron los títulos CIP Serie B, emitidos por el FOP, ya que algunos los consideran como una deuda contingente. Un análisis más completo debería incorporarlos para tener un panorama completo de los compromisos
de pagos del Estado, ya que los títulos emitidos constituyen una obligación en firme y los vencimientos o pagos
periódicos realizados sobre los saldos emitidos también constituyen ya una causa de las necesidades anuales de
financiamiento público.
18
Banco Central de Reserva de El Salvador
hasta cerca del 70% del PIB, al final del período
analizado.
El mayor crecimiento económico es necesario y
ayudaría al objetivo de contener el crecimiento
de la deuda, pero por sí solo no sería suficiente
para estabilizar o romper con la tendencia
creciente, mucho menos para reducir la deuda,
para llevarla hacia una trayectoria sostenible.
Para ello, se necesita adoptar medidas de ajuste
fiscal tanto por el lado de aumentar ingresos como
en reducir los gastos, con la finalidad de evitar
que sean las condiciones del mercado las que
empujen hacia un ajuste forzoso y desordenado
en la economía.
Gráfico 16
Ratios Deuda/PIb del SPNF con pensiones
Escenario con mayor crecimiento económico
90.0
8.0%
7.5%
7.0%
6.5%
6.0%
5.5%
5.0%
4.5%
4.0%
3.5%
3.0%
2.5%
2.0%
1.5%
1.0%
80.0
70.0
60.0
50.0
40.0
30.0
20.0
10.0
0.0
2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025
PIBr simul(eje derecho)
Deuda/PIB con + crecim
Deuda/PIB Histórico
5) Límite de Deuda Natural (Natural debt-limit
approach,Mendoza-Oviedo,2004). También, se
aplicó el enfoque del MarcodeSostenibilidadde
la Deuda, desarrollado por el Fondo Monetario
Internacional.
1.
Enfoque Estándar: balance primario
que estabiliza la deuda
El primer modelo, EnfoqueEstándar (Buiter 1985
y Blanchard 1990) estima el nivel de balance
primario (balance fiscal, excluyendo los pagos
de intereses sobre la deuda) que se requiere
para mantener la proporción actual entre deuda
y PIB constante en el largo plazo. El cálculo
se basa en los niveles promedios esperados a
largo plazo de la tasa de crecimiento y la tasa de
interés real, siendo presumiblemente sensible a
los supuestos dados.
Conociendo el ratio deuda pública como
porcentaje del PIB, se puede tener como objetivo
estabilizar dicho ratio en un nivel dado (por
ejemplo, del año anterior). Para ello se requiere
calcular el balance primario como porcentaje del
PIB que permite lograr ese objetivo, este viene
dado por la siguiente expresión:
PIBr Base
Fuente: Cálculos de los autores
C. Enfoques metodológicos para el
Análisis de Sostenibilidad (ADS) de
la Deuda
Para los cálculos y simulaciones se utilizó
la Plantilla Integrada para Análisis de
Sostenibilidad de Deuda (ADS), Versión 2.0,
desarrollada por el Banco Interamericano de
Desarrollo (BID). Esta plantilla permite acceder
y realizar diferentes enfoques mencionados a
continuación: 1) Enfoque Estándar (Standard
Approach,Blanchardetal.1990;Buiter,1985), 2)
Dinámica Endógena de la Deuda (Endogenous
Debt Dynamics, IMF DSA); 3) Sudden Stop
(Calvo, Izquierdo and Talvi 2005); 4) Gráfico
de Abanico o Fan Charts for DSA approaches
(Arizala, Castro, Cavallo and Powell, 2008); y
bp* = (rtw – gt) + at-1 e*t (1 + rtf) dt-1 + Ott
–——————————
(1 + gt)
(15)
Dinámicaautomática
deladeuda
La ecuación (15) indica que el balance primario
será mayor, cuando: a) el diferencial entre la tasa
de interés y la tasa de crecimiento sea grande;
b) hay una depreciación cambiaria en países con
gran proporción de deuda pública denominada
en moneda extranjera; y c) otros flujos, que
contribuyen a un incremento de la deuda (por
ejemplo, medidas de rescate/saneamiento del
sector financiero, nacionalización de fondos
privados de pensiones, etc). Los dos últimos
son ejemplos de ajustes de stock-flujos, para
conciliar el cambio en el valor de la deuda con
el déficit.
19
Banco Central de Reserva de El Salvador
DOCUMENTO OCASIONAL
2015-01
2.
Enfoque de la Dinámica Endógena
de la Deuda
El segundo enfoque se refiere al modelo “Dinámica
EndógenadelaDeuda”, que traza la trayectoria
del ratio deuda/PIB a través del tiempo en función
de sus determinantes directos, como es el caso
del superávit primario, la tasa de interés, el tipo
de cambio y la tasa de crecimiento. Dicho modelo
tiene un enfoque a mediano plazo, generalmente
de cinco o diez años y permite simular cambios
temporales en los determinantes de la evolución
de la deuda. Asimismo, hace posible probar la
sensibilidad de la trayectoria de la deuda ante
supuestos diferentes.
La ecuación (16) muestra la dinámica de la
deuda, para una economía abierta y puede
expresarse de la siguiente manera:
(16)
donde:
(17)
La dinámica de la deuda puede desglosarse
para identificar las contribuciones a la variación
de la deuda pública, generadas por la tasa de
interés real, la tasa del PIB real, la depreciación
del tipo de cambio y del balance primario, así
obtenemos siguiente expresión (ecuación 18):
(18)
Contribucióndela Contribucióndela Contribucióndela Balance
tasadeinterésreal tasadelPIBreal
depreciacióndel primario
tipodecambio
Bajo este mismo enfoque, Alberola y Montero
(2006), descomponen la deuda total en interna y
externa, ajustada para incorporar explícitamente
el tema de la composición de diferentes monedas
de la deuda, para examinar el efecto de cambios
en las tasas de interés y devaluaciones, sobre
la dinámica de la deuda. La ecuación (19) es la
siguiente:
rtd
rf
= Tasasdeinterésrealdoméstica
= Tasa de interés real de la deuda
denominadaenmonedaextranjera
∆e = Variación del tipo de cambio (moneda
localporunUS$1.0)
α
= Proporción
de
deuda
pública
denominadaenmonedadoméstica
(1-α)= Proporción de la deuda pública
denominadaenmonedaextranjera
ft
= balance primario como porcentaje del
PIB
dt
= Deuda pública como porcentaje del
PIB,enelperíodot
Para El Salvador, por ser una economía
dolarizada, la ecuación anterior se modifica, ya
que la variación del término Δe = 0, por estar
fijado permanentemente en ley el tipo de cambio
nominal del colón respecto al dólar americano;
por otra parte, toda la deuda queda denominada
en dólares, al ser éste la unidad de cuenta del
sistema financiero. La ecuación 17 queda de la
siguiente forma:
(19)
donde:
rtd
rt*
et
α
=
=
=
=
tasa de interés real interna (implícita)
tasa de interés externa (implícita)
tasa de devaluación nominal
deuda interna como proporción de la
deuda total
Lozano, Ramírez y Guarín (2007) desagregan
la ecuación anterior para explicar la contribución
de las tasas de interés, la tasa de devaluación y
del crecimiento económico, a la dinámica de la
deuda, lo que se conoce como factordeajuste
dinámico(ecuación 20):
(20)
20
Banco Central de Reserva de El Salvador
4.
donde:
(rt - gt)/(1+gt), es el factordeajustedinámico
rt = (1-β) rtd + βrt
rtd = (1+it) - 1
(1+πt)
rt* = (1+it*)(1+e) - 1
(1+πt)
Sustituyendo r, rd, rf en el factor de ajuste
dinámico de la ecuación 20, se obtiene la
contribución de cada componente al cambio
de la razón deuda PIB, es decir, a la evolución
de la dinámica de la deuda (ecuación 21).
rt – gt = itd + b(i*t – itd ) – π(1+gt) + be(1+ i*t) –
gt
–—— ————————— ––––––––– ––––––––– (21)
(1+πt)(1+gt)
(1+πt)(1+gt) (1+πt)(1+gt)
1 + gt
3.
Enfoque de Probabilidades o Fan
Chart
El tercer enfoque, “Gráfico de Abanico” o Fan
chart for DSA approaches (Arizala, Castro,
Cavallo and Powell, 2008)”. Este incorpora el
hecho importante de que la evolución futura de
los determinantes directos de la evolución de la
deuda, tales como las tasas de interés, las tasas
de crecimiento, etc., son inciertos y por lo tanto
esta incertidumbre se extiende a la evolución de
la relación entre la deuda y el PIB.
En su variante más completa, el modelo utiliza
un modelo estadístico (vectores auto-regresivos)
para estimar tanto la varianza y la correlación
entre los factores determinantes de la deuda. De
esta manera, en vez de proyectar un valor único
de deuda para cada año, se proporciona un rango
de valores que la relación deuda/PIB podría
alcanzar con diferentes probabilidades fijadas a
ellos. Esta gama se hace más amplia a medida
de que las proyecciones se hacen por períodos
más a futuro, debido a que la incertidumbre es
mayor y por lo tanto la evolución de la deuda/PIB
tiene forma de “abanico”
Enfoque del Límite Natural de la
Deuda
El quinto modelo, “Límite Natural de la deuda”
(Natural debt-limit approach, Mendoza-Oviedo,
2004), calcula el nivel máximo de deuda que el
gobierno sería capaz de atender con absoluta
confianza. Basado en la variabilidad histórica de
los ingresos y gastos fiscales, el modelo estima
un nivel de deuda que el gobierno podrá siempre
costear, incluso en el peor escenario que se
pueda suponer con respecto a su situación
fiscal. Este nivel donde la probabilidad de
incumplimiento es nula, es el nivel de deuda que
puede ser comparado con los niveles actuales
para evaluar la sostenibilidad de dicha deuda.
V.
RESULtADOS DEL ANALISIS DE
SOStENIbILIDAD (ADS) DE LA
DEUDA PÚbLICA
A. Evolución de los determinantes de
la dinámica de la deuda
En la última crisis internacional se utilizó más
deuda para enfrentar de alguna manera sus
impactos que aquella utilizada para el proceso
de reconstrucción post-terremotos del 2001.
En 2012, se observó un incremento relevante
asociado al pre-financiamiento realizado ante
el posible ejercicio de la opción put (opción de
ejercer el derecho a una redención anticipada)
de eurobonos emitidos previamente (Ver gráfico
17). Del 2014 en adelante, se proyecta una
trayectoria ascendente en la dinámica de deuda.
Se analizó el proceso de acumulación de la
deuda y sus determinantes principales para
El Salvador, según el enfoque del Marco de
SostenibilidaddelaDeuda del Fondo Monetario
Internacional, para el período 2000-2014.
A nivel teórico, es relevante la relación existente
entre la tasa de interés real (r) y la tasa de
crecimiento real del PIB (g).
Si r > g, se tendrá un diferencial positivo que
haría aumentar la deuda
21
Banco Central de Reserva de El Salvador
DOCUMENTO OCASIONAL
2015-01
Si r < g, se tendrá un diferencial negativo que
haría disminuir la deuda
Gráfico 17
Dinámica Endógena de la Deuda
Ratio Deuda/PIB con pensiones
Variación ratio
Deuda/PIB
20
70.0
60.0
b. tendencia histórica para la deuda
pública
15
50.0
40.0
10
30.0
5
20.0
0
10.0
–
son los que hacia el futuro contribuirán en
mayor medida a la acumulación de más deuda,
en ausencia de medidas que impulsen el
crecimiento económico, ajustes fiscales y más
exportaciones.
2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014
Variación ratio deuda/PIB
-5
Ratio Deuda/PIB SPNF con pens
Fuente: Cálculos de los autores
Los datos de El Salvador para el período
2000-2013 indican que en diez de los últimos
catorce años, ese diferencial es positivo y se ha
incrementado, que sumado a balances primarios
deficitarios han contribuido a la dinámica
ascendente de la deuda pública.
Gráfico 18
Desglose de la Dinámica de la Deuda SPNF
con pensiones
Porcentajes del PIB
12.0
Balance Primario
Dinámica automática (r-g)
Otros flujos
Variación deuda SPNF + CIP_A
10.0
8.0
6.0
El escenario fiscal - llamado aquí escenario baseasume que la deuda seguirá un camino similar a
su tendencia histórica, con tasas de crecimiento
del PIB, balances primarios y tasas de interés
real conforme a sus promedios históricos. Este
escenario muestra que el balance primario como
porcentaje del PIB será negativo (déficit primario)
durante el período 2013-2019 y, se asume que
en los siguientes 6 años continuará en un estado
similar al de 2019 (ver gráfico 19).
Bajo ese contexto la trayectoria del ratio Deuda/
PIB del SPNF con pensiones será creciente y
seguiría una trayectoria insostenible, como se
muestra a continuación. En esta investigación,
se proyecta un ratio deuda/PIB de 67.6% del PIB
para 2018, y considera cifras realizadas hasta el
2013 y ausencia de choques.
Este escenario pasivo es muy similar al del FMI,
que para el 2018 proyectaba un ratio Deuda/PIB
del 63.1%, con cifras a 2012, y están contenidos
en el Informe País del Artículo IV para 2013.
Gráfico 19
SPNF con pensiones: escenario sin medidas
Balance Primario (BP) y ratio deuda/PIB
4.0
2.0
0.0
-2.0
-4.0
2000 2001
2002
2003
2004
2005
2006 2007
2008
2009
2010 2011 2012
2013
Fuente: Cálculo propio de los autores
El gráfico 18 muestra la contribución estimada
para cada uno de los determinantes de la
dinámica del ratio deuda/PIB para el período
2000 a 2014. Se evidencia la existencia de
dos problemas estructurales, que deben ser
superados a fin de asegurar la sostenibilidad de
la deuda: 1) balances primarios deficitarios, y 2)
bajo crecimiento económico. Ambos elementos
Fuente: Cálculos de los autores
22
Banco Central de Reserva de El Salvador
Para ilustrar el efecto de los determinantes sobre
la dinámica de la deuda, se simularon choques
sobre la tasa de crecimiento real del PIB y en el
balance primario; los resultados se comentan a
continuación.
1.
Simulación 1: Choque sobre la tasa
del PIb
Consistente en ± ½ desviaciones estándar
(sd), para el período 2014-2018. Como se
había señalado anteriormente, la deuda/PIB es
sensible a cambios en la tasa de crecimiento
económico.
El choque positivo sobre el PIB se sustenta
en la ejecución de nuevos proyectos de
infraestructura que el Gobierno proyecta realizar,
en sectores como energía eléctrica, transporte,
comunicaciones y turismo, entre otros. Como
resultado, el ratio de la deuda/PIB disminuiría a
65.7% del PIB en 2018, mejorando el perfil de
largo plazo. El choque negativo, supone eventos
donde la economía podría estar afectada
negativamente por el deterioro de las condiciones
externas por ejemplo, menor crecimiento del
PIB de Estados Unidos, reducción de remesas
familiares, caída de precios de exportación,
etc. En este caso, la trayectoria de la deuda se
deteriora durante el periodo del choque, respecto
al escenario base, llegando a 69.9% del PIB en
2018 (ver gráfico 20).
Gráfico 20
SPNF Deuda Pública con pensiones
Ratios a PIB y escenarios de choques al PIB
± 1/2 desviaciones estándar
Fuente: Cálculo propio de los autores
2.
Simulación 2: Choque sobre el
balance Primario
Consistente en ± 1 desviaciones estándar (sd),
para el período 2014-2018. El choque positivo
sobre el balance primario se originaría de
mejores ingresos y eficiente ejecución del gasto
público, resultando en una mejora del balance
primario y por ende se reduce el ratio de la deuda/
PIB hasta 62.5% del PIB en 2018. El choque
negativo del balance primario asume ausencia
de medidas fiscales y que los gastos exceden
consistentemente a los ingresos. En este caso,
la trayectoria de la deuda se deteriora durante el
periodo del choque, respecto al escenario base,
acelerando la acumulación de deuda que llegaría
a 71.1% del PIB en 2018 (ver gráfico 21).
Gráfico 21
SPNF Deuda Pública con pensiones
Ratios a PIB y escenarios de choques al Balance
Primario ± 1 desviación estándar
Fuente: Cálculo propio de los autores
C. Enfoque Estándar: Estabilizar la
deuda al nivel de 2013
Según el enfoque de Blanchard, para estabilizar
el ratio deuda/PIB en 57.2% observado al cierre
de 2013 y romper con la tendencia histórica
creciente de la deuda, se estima la necesidad
de un ajuste fiscal de 1.78% del PIB combinado
con un superávit del balance primario de 0.19%
del PIB durante todo el período (ver Tabla 3).
Tal ajuste no sería suficiente para generar
los espacios fiscales prudenciales que se
requerirían para afrontar situaciones imprevistas
o desfavorables.
23
Banco Central de Reserva de El Salvador
DOCUMENTO OCASIONAL
2015-01
2.
tabla 3
Enfoque Estándar (blanchard)
Nivel de la Deuda en estado estacionario
Ratio Deuda/PIB
Tasa de interés real promedio
Tasa de inflación
Tasa de crecimiento de LP del PIB
Déficit primario estimado SPNF
57.26%
2.25%
0.79%
1.91%
-1.59%
BalancePrimariorequerido(%PIB)
Ajustefiscalrequerido(%delPIB)
0.19%
1.78%
Fuente: Elaboración propia, a partir de datos oficiales
1.
Ajuste fiscal y el efecto
crecimiento económico
del
Se parte del escenario anterior y se asume que
se logra consensuar una estrategia nacional
de inversión en infraestructura para impulsar
el crecimiento económico, a tasas entre 2.5%
- 4.5% en el período hasta 2025; eso daría un
cambio importante hacia la sostenibilidad del
ratio de la deuda del SPNF con pensiones, la
cual se reduciría a 47.8% del PIB y generaría un
mayor espacio fiscal (ver gráfico 22).
Si se alcanzan mayores tasas de crecimiento
económico como las sugeridas en esta
simulación, se lograría recortar 10 puntos del
PIB adicionales a la deuda, en comparación
con el resultado que se obtuvo si únicamente
el esfuerzo se enfocara en estabilizar el ratio
deuda/PIB al nivel de 2013 (57.26%).
Gráfico 22
SPNF ratio deuda /PIb con pensiones:
ajuste y más crecimiento del PIb
Horizonte de 10 años
Sensibilidad de la deuda a cambios
en sus determinantes
Se consideraron diferentes niveles para la tasa
de crecimiento real del PIB, de la tasa de interés
de la deuda y para el balance primario. En esta
investigación se simularon tres escenarios que
toman las tasas promedio del período ± ¼ de la
desviación estándar de cada variable, respecto
al escenario base. Los resultados indican que a
menores tasas de crecimiento del PIB se requeriría
un balance primario mayor (Ver tabla 4), si se desea
estabilizar la deuda a PIB en el nivel del 2013.
tabla 4
Ratio de Deuda/PIb: Análisis de Sensibilidad
Fuente: Elaboración propia de los autores
Dada una tasa de interés de 2.25% y si el
PIB crece 0.63% ó 1.90%, el balance primario
requerido se ubicaría en 0.92% y 0.19% del
PIB, respectivamente; mientras que el ajuste
fiscal requerido sería de 2.51% y 1.78% del PIB,
respectivamente. En cambio, si la tasa de interés
aumenta 200 puntos base llegando a 5.0%, se
requeriría un balance primario de 1.74% del PIB
y un ajuste fiscal de 3.32% del PIB.
Alternativamente, si la tasa del PIB fuera de 1.90%,
y si la tasa de interés real fuera 2.25% o de 3.71%,
entonces se requiere de un balance primario de
0.19% y 1.01% del PIB, respectivamente, así
como de un ajuste fiscal de 1.78% y 2.60% del
PIB, respectivamente. Es claro que el balance
primario y ajuste fiscal requeridos son sensibles
ante cambios en la tasa real del PIB y ante la
volatilidad de las tasas de interés.
Para generar certidumbre hacia los inversionistas
que demandan títulos valores emitidos por el
Fuente: cálculos de los autores
24
Banco Central de Reserva de El Salvador
Estado, es evidente que la política fiscal enfrenta
el enorme desafío de buscar no solamente
estabilizar el ratio deuda/PIB en su nivel actual
(2013) sino que adoptar medidas que lo ubiquen
en una trayectoria decreciente, ya que el nivel
observado al cierre de 2013 se considera
elevado3, y presenta signos de insostenibilidad.
3.
Ajuste fiscal si se desea alcanzar
un objetivo para el ratio deuda/PIb
Se realizaron diferentes simulaciones considerando que el Gobierno se propusiera metas u
objetivos para reducir el ratio de la deuda del
SPNF con pensiones -como porcentaje del
PIB- en un horizonte de 10 años. Por ejemplo,
se asume como meta reducir el ratio Deuda/
PIB hasta 50%, 45%, 40% y 35% del PIB,
respectivamente. La simulación realizada arroja
resultados para los balances primarios y ajustes
fiscales, que serían necesarios para lograr esos
objetivos (ver Tabla 5 y gráfico 23).
tabla 5
Simulaciones para reducir ratio Deuda/PIb
en 10 años
Simulaciones
Meta: Ratio Deuda/PIB
1
50%
Superávit primario Requerido
Ajuste fiscal requerido
0.91
2.49
2
45%
3
40%
4
35%
Porcentajes del PIb
1.4
1.89
2.99
3.48
2.38
3.97
Fuente: Calculo de los autores
Gráfico 23
SPNF con pensiones balance Primario para
objetivos de Ratio Deuda/PIb
Horizonte de 10 años
BP % del PIB
2.5
Para alcanzar la meta de bajar el ratio de deuda
a 50.0% del PIB en 10 años el Gobierno debería
realizar, de una sola vez, un ajuste fiscal de
2.49% para lograr un balance primario de 0.91%
del PIB y luego, mantenerlo en los siguientes
años. Las trayectorias del Balance Primario y la
deuda, ambos como proporciones del PIB, se
muestran en el gráfico 24.
Gráfico 24
SPNF con pensiones: ajuste fiscal para meta 50%
Balance Primario (BP) y ratio Deuda/PIB
Fuente: Cálculo propio de los autores
Si la meta fuera reducir el ratio deuda a 40% del
PIB, en un horizonte de 5 o 10 años, en el primer
caso se requeriría de un ajuste fiscal del orden
de 5.21% del PIB y de un balance primario de
3.62% del PIB. En el segundo caso, se requiere
un ajuste fiscal de 3.48% del PIB en 2014 y un
balance primario de 1.89% del PIB, el cual debe
mantenerse en todo el período (ver gráfico 25).
Gráfico 25
SPNF con pensiones: ajuste fiscal para meta 40%
Balance Primario (BP) y ratio Deuda/PIB
2.38
1.89
2.0
1.40
1.5
0.91
1.0
0.5
0.0
35
40
45
50
Ratio Deuda/PIB
Ajuste fiscal % del PIB 3.97%
3.48%
2.99%
2.49%
Fuente: Cálculo propio de los autores
Fuente: Cálculo de los autores
3. Estándares internacionales del FMI y otras entidades, sugieren ratios de 35% del PIB.
25
Banco Central de Reserva de El Salvador
DOCUMENTO OCASIONAL
2015-01
En el escenario extremo, para alcanzar un ratio
de deuda de 35% del PIB, en 10 años, se necesita
de un ajuste fiscal de 3.97% del PIB, de una sola
vez, para alcanzar un balance primario de 2.38%
del PIB y luego, mantenerlo en así en todo el
período. Bajo tales premisas de los escenarios
anteriores, se tendrían las trayectorias del ratio
deuda del SPNF con pensiones, mostradas en
el gráfico 26.
externos (con errores no correlacionados) para
un grupo de insumos de riesgos que alimentan
la ecuación dinámica de la deuda.
Gráfico 27
Ratio Deuda/PIb
FAN-CHARt: Proyecciones Externas
Gráfico 26
Escenarios de Ratio Deuda/PIb del SPNF
con Pensiones
Horizonte de 10 años
Fuente: Cálculo de los autores
Fuente: Cálculo propio de los autores
Los escenarios previos dan una idea muy clara
de la complejidad para adoptar medidas fiscales
orientadas a una consolidación fiscal y para
reducir el ratio de la deuda pública hacia una
trayectoria sostenible en el largo plazo. También,
revela que éstas medidas aunque dolorosas son
necesarias y tienen sentido de urgencia. No
hacer ajustes fiscales no es una opción.
Se evalúa la probabilidad de que la deuda como
porcentaje del PIB supere diferentes valores
límites o umbrales. Para este caso, se estableció
un umbral de deuda del SPNF con pensiones de
60% del PIB y se estima una probabilidad global
de 72.6% de que ese umbral sea superado.
También, calcula la frecuencia con el que ratio
deuda a PIB mencionado supera los distintos
valores del umbral en cualquiera de los años
proyectados.
Tabla 6
D. Enfoque de Probabilidades o Fan
Chart
Bajo este enfoque, la simulación realizada indica
que el ratio deuda del SPNF con pensiones,
seguirá una trayectoria creciente y se vuelve
insostenible (ver gráfico 27). Se estima una alta
probabilidad de que el ratio exceda el 65% del
PIB (ver tabla 6).
El gráfico de abanicos produce una distribución
simulada de la deuda a PIB basado en la dinámica
proporcionada por una serie de pronósticos
Fuente: Cálculo de los autores
E. Enfoque del Límite Natural de la
Deuda
Para este enfoque se tomó en cuenta el máximo
ajuste observado en los gastos del gobierno, así
como la volatilidad y persistencia de los ingresos
del Gobierno, el nivel y la desviación estándar de
los niveles mínimos de ingresos.
26
Banco Central de Reserva de El Salvador
VI. ANALISIS DE SOStENIbILIDAD
DE LA DEUDA PÚbLICA CON
REMESAS FAMILIARES
Tabla 7
Límite Natural de la Deuda (% del PIB)
SUPUEStOS
Máximo ajuste de gastos
Gasto del Gobierno ajustado
2.4
15.73%
Volatilidad de ingresos del Gobierno
1.60%
Persistencia de ingresos del Gobierno
0.51%
Desviación Estándar de los niveles mínimos de
ingresos
Nivel mínimo de ingresos
0.69
15.87%
RESULtADOS
Límite de la Deuda
42.70%
Fuente: Cálculo de los autores
De acuerdo con los resultados, se estima un
límite natural de deuda de 42.7% del PIB (ver
tabla 7). El dato estimado ya fue superado si
se compara con el ratio de deuda pública como
porcentaje del PIB al cierre de 213.
A. La relevancia de las Remesas
Familiares en El Salvador
El Salvador es una economía dependiente de
los ingresos de Transferencias Personales –más
conocidas como Remesas Familiares. Estos
ingresos pasaron de 11.2% del PIB en 2000 a
18.7% del PIB en 2006 su punto más alto del
período y luego, debido a la crisis internacional
de 2008 disminuyeron hasta 16.3% en 2013.
Si el gasto de consumo de las familias se
incrementa debido a que reciben un ingreso por
remesas familiares, del cual el 83.2% se destina
al consumo, entonces la base generadora o que
sirve de base para calcular el Impuesto al Valor
Agregado (IVA) y los Derechos Arancelarios de
Importación (DAI) también serán mucho mayores.
Para el año 2013, esa base se incrementó en
US$3,376.2 millones (ver tabla 9).
Dependiendo de la capacidad y eficiencia de la
administración tributaria, el fisco podría mejorar
la captación de estos impuestos. Sin embargo,
el tema de la eficiencia tributaria escapa del
alcance de esta investigación.
Recuadro 1
Relación entre el Producto Interno bruto (PIb) y Remesas Familiares
Existe evidencia para El Salvador de una relación directa entre el PIB real y las Remesas
familiares en términos reales, lo cual significa que las remesas generan un impacto positivo
sobre el crecimiento económico del país. Para mostrar lo anterior se desarrolló un modelo para El
Salvador, período 1981-2013, que estima el PIB real anual en función del crecimiento económico
de los Estados Unidos de América, de la Formación Bruta de Capital Fijo, del Indice de tipo
de cambio efectivo real y de las remesas familiares reales. Mediante un modelo de Vectores
Autorregresivos (VAR) - usando Test de Cointegración de Johansen (1988) - se construyó un
modelo de largo plazo, cuyas elasticidades se muestran en la tabla 8; el vector de cointegración es
usado como mecanismo de corrección de error (Engel y Granger,1987), mediante un procedimiento
de lo general a lo específico, Hendry (1995) que permite aproximar al proceso generador de la
información. Todos los coeficientes estimados tienen el signo esperado y son estadísticamente
27
Banco Central de Reserva de El Salvador
DOCUMENTO OCASIONAL
2015-01
significativos. El modelo supera todas las pruebas de diagnóstico: Normalidad de los residuos,
ausencia de Autocorrelación, Heterocedasticidad, estabilidad paramétrica y cambio estructural.
Tabla 8
Prueba de Cointegración de Johansen
1 Cointegrating Equation(s):
Log likelihood
301.4558
Normalized cointegrating coefficients (standard error in parentheses)
LOG(PIBR)
LOG(PIBUSA)
LOG(ITCER)
LOG(FBKF)
LOG(REMR)
1.000000
-0.604806
-0.094095
-0.290937
-0.125438
(0.03757)
(0.02815)
(0.02332)
(0.02715)
Fuente: Elaborado por Luis Aquino, con cifras oficiales
El resultado anterior indica que:
• Los signos de los coeficientes son conforme a lo esperado;
• Se estima una elasticidad de 0.60 del PIB El Salvador respecto a cambios en PIB EE.UU.,
esto significa que un aumento (disminución) de un punto porcentual en la tasa de crecimiento
de los Estados Unidos de América incrementa (reduce) la tasa de crecimiento del PIB real de
El Salvador, en 0.61 puntos porcentuales;
• Se cuantifica un impacto positivo de las remesas sobre tasa del PIB real, esto es, un aumento
de un punto porcentual de las remesas familiares (reales) incrementará el PIB real en 0.12
puntos porcentuales;
• La formación bruta de capital fijo (inversión) constituye un elemento importante para el
crecimiento económico; un incremento de un punto porcentual en la inversión eleva el
crecimiento económico en 0.29 puntos porcentuales
• La competitividad externa de los transables favorece el crecimiento económico del país; una
variación positiva del ITCER (depreciación real) de un punto porcentual incrementa el PIB real
en 0.09 puntos porcentuales.
tabla 9
Remesas Familiares: 2000-2014-junio
Fuente: Encuesta de Hogares de Propósitos Múltiples (EHPM), BCR y
cálculos propios.
28
Banco Central de Reserva de El Salvador
b. Mecanismos que vinculan la
Sostenibilidad de la Deuda Pública
con Remesas Familiares
No se trata de dividir la deuda pública simplemente entre un número más grande, como
medida del ingreso del país.
Chami et al. (2008) y el Banco Mundial (2006),
muestran que los flujos de remesas familiares
hacia países en desarrollo son relativamente
más estables en el tiempo y que muestran
en promedio menos variabilidad que otros
flujos de la balanza de pagos, inclusive que
las transferencias oficiales públicas y las
donaciones. El Salvador es uno de los países
que recibe más remesas como proporción del
PIB, a nivel mundial.
Chami, Cosimano, y Gaspen (2006) citados por
Abdih et al. (2009), analizaron el problema de
Ramsey en un marco de Equilibrio General y
encontraron que las remesas familiares también
afectan el establecimiento de las políticas monetaria y fiscal optimas, en los países receptores
de remesas. Señalan que las remesas al
incrementar el consumo expanden la base de
generación de ingresos fiscales, lo que permite
al gobierno contratar más deuda o incurrir en
más gastos. El mecanismo o canal que afecta
el diseño de la política fiscal e indirectamente
la sostenibilidad de la deuda es a través de las
decisiones de consumo y patrones de ahorro, de
los hogares receptores de remesas familiares.
Los autores identifican tres posibles canales: a)
Mayor base generadora de ingresos fiscales,
debido a que los ingresos que capta el gobierno
aumentan indirectamente por el mayor gasto de
consumo y bienes importados que demandan
los hogares; b) Señoreaje; y c) Mayores ahorros
privados. El segundo canal no es factible en El
Salvador dado que no hay emisión monetaria, por
lo que desaparecen los ingresos por señoreaje.
El tercer canal supone que los hogares utilizan
el sistema financiero y ahorran parte de su
ingreso de remesas familiares, eso elevaría los
depósitos en el sistema bancario y por lo tanto,
se incrementaría el ahorro privado. Este mayor
ahorro privado podría ser canalizado por los
bancos para adquirir títulos valores emitidos por
el gobierno, lo que indirectamente provocaría un
mayor nivel de deuda pública.
La principal conclusión del estudio antes citado
es que la incorporación de las remesas familiares
dentro del análisis tradicional de Sostenibilidad
de la Deuda, altera el valor del ajuste fiscal
requerido para ubicar la deuda en una trayectoria
sostenible. No es un efecto nivel y no implica
reducir automáticamente el ajuste fiscal.
Si las remesas incrementan la potencial base
de generación de ingresos fiscales del país,
entonces, también mejoraría su capacidad de
servir y repagar la deuda pública. En tal sentido,
una representación más exacta de sostenibilidad
de la deuda, para un país receptor de flujos
significativos de remesas familiares, debería
emplear como denominador una medida
más amplia del ingreso, que el PIB. Un fuerte
candidato como medida amplia del ingreso
podría ser el INBD, descrita en la ecuación 11,
pero éste incluye otros flujos que no son factibles
de incluir como potencial base de generación
de ingresos fiscales, tales como transferencias
oficiales públicas, donaciones, entre otros. Por
las razones y evidencia antes mencionada, en
esta investigación y siguiendo a Abdih et al.
(2009) se adopta como medida más amplia del
ingreso, al PIB más remesas familiares (PIB +
Remesas), para el análisis de sostenibilidad.
Existe evidencia de los impactos de las remesas
familiares sobre los canales de ampliación de
la base generadora de ingresos fiscales y la
generación del ahorro, que están presentes en
la economía salvadoreña.
1.
Primer Canal: Remesas familiares
expanden la base generadora de
ingresos fiscales
Las familias receptoras de remesas familiares
No están exentas del pago de impuesto del IVA
(13%) en sus gastos de consumo, cada vez que
compran bienes y servicios pagan ese impuesto
a los establecimientos respectivos. Entonces, el
29
Banco Central de Reserva de El Salvador
DOCUMENTO OCASIONAL
2015-01
impuesto –valga decir el ingreso tributario- es
generado en ese momento, se materializa y el
fisco debería estar en la capacidad de recibirlo.
Los impuestos del 13% de IVA sobre el gasto
en consumo son generados en el momento que
los hogares pagan por la compra de bienes y/o
servicios. Esto explica por qué los ingresos que
capta el gobierno aumentan indirectamente por
elmayorgastodeconsumoybienesimportados
que demandan los hogares receptores de
remesas familiares.
En 2013, El Salvador recibió US$3,953.6
millones de dólares en concepto de remesas
familiares, de las cuales el 83.2% (ver gráfico
28) se destina hacia el consumo de bienes y/o
servicios, producidos localmente o importados,
según la Encuesta de Hogares de Propósitos
Múltiples (EHPM, 2013); es decir, que el gasto en
consumo realizado por los hogares receptores
de remesas familiares equivale en promedio a
13.8% del PIB, en los últimos cinco años.
Gráfico 28
Remesas Familiares destinadas al Consumo
Porcentaje del Total
Fuente: Elaboración propia, con datos de EHPM, DIGESTYC,
varios años
expandiendo la base que sirve de cálculo para
generar ingresos fiscales (ver gráfico 30).
Gráfico 29
Hogares con Remesas
Porcentaje del Total
Fuente: Elaboración propia, con datos de EHPM, DIGESTYC, varios años
Debe notarse que el fundamento teórico y empírico
utilizado en la investigación se refiere precisamente
a la base generadora de ingresos, la que sirve
para calcular los ingresos. Si se considera el
promedio de los datos para los últimos tres años
(2011-2013) de las remesas familiares destinadas
al consumo, se observa que dicho patrón de
consumo ha expandido en US$3,244.5 millones
la base generadora ingresos para el fisco; a esto
es lo que se refiere el primer canal considerado
porque sobre esa base expandida también se
generan ingresos para el fisco. Por lo tanto, la
evidencia existente fundamenta adecuadamente
la inclusión de las remesas dentro del análisis de
sostenibilidad de la deuda.
Gráfico 30
Expansión de la base generadora de
ingresos fiscales debido a remesas familiares
destinadas al consumo
Millones de dólares
Los Hogares que reciben estos ingresos (ver
gráfico 29) son salvadoreños (as) que se ubican
en los deciles de ingresos más bajos y por ende,
destinan un elevado porcentaje a la compra
de bienes y/o servicios, para satisfacer sus
necesidades básicas.
El 22.3 % de hogares del país son receptores
de remesas familiares según la EHPM (2013),
son más de 1,2 millones de personas que al usar
esos ingresos para gastarlos en consumo están
Fuente: Elaboración propia con cifras oficiales
30
Banco Central de Reserva de El Salvador
debilidades de la regulación tributaria, que da
lugar a situaciones de evasión, elusión y otros
problemas.
Una vez que los beneficiarios de remesas
familiares gastan parte de su ingreso en
consumo, le corresponde a la administración
tributaria establecer mecanismos eficientes para
recaudar los impuestos (IVA) pagados por el
gasto en consumo que realizan los hogares.
2.
El gráfico 31 muestra que los ingresos
potenciales de IVA generados por el gasto
en consumo realizados por los receptores de
remesas familiares han crecido desde US$142.3
millones en 1999 hasta US$427.6 millones al
cierre de 2013.
De acuerdo a los registros estadísticos del
Banco Central de Reserva, en el año 2012 el
93.9% de los ingresos totales de remesas fueron
trasladados y pagados por medios formales,
principalmente a través del sistema bancario.
Gráfico 31
Potencial Captación de Impuesto IVA
generado por Remesas familiares
destinadas al consumo
Millones de dólares
Fuente: Elaboración propia con cifras oficiales
Los ingresos efectivamente recaudados por el
Gobierno responden a la eficiencia que tenga
la administración tributaria para recaudar los
impuestos pagados por los consumidores,
por las fallas de la administración pública y/o
Segundo canal: Relación entre
Remesas Familiares y el Ahorro
Según Hurtado y Palacios (2014), “Entre los medios
formales para el pago se encuentran los bancos,
casas de cambio, federaciones, otras empresas
financieras, couriers, emisores de tarjetas de
crédito, empresas de telecomunicaciones y los
agentes o empresas remesadoras. Los medios
formales de envío son las empresas remesadoras
y bancos internacionales (que realizan traslados
de cuenta a cuenta). Los medios informales
corresponden a personas que trasladan y
entregan remesas. Actualmente en El Salvador
el beneficiario cuenta con más puntos o lugares
a donde retirar la remesa ante el incremento de
participantes para el pago, a lo largo y ancho del
país. Hay bancos locales que tienen alianzas con
supermercados, casas comerciales, restaurantes
de comida rápida, almacenes, etc.; asimismo las
federaciones tienen una red de cooperativas de
ahorro y crédito, cajas de crédito y de bancos de
los trabajadores que también liquidan remesas”.
Lo anterior indica que para El Salvador existe un
elevado nivel de bancarización de los flujos de
remesas familiares.
31
Banco Central de Reserva de El Salvador
DOCUMENTO OCASIONAL
2015-01
tabla 10
Remesas Familiares liquidadas a través del sistema bancario
Millones de dólares y porcentajes
Fuente: Departamento de Balanza de Pagos.
Durante el período 2008-2013, en promedio,
los bancos liquidaron el 73.8% del ingreso
anual de remesas familiares que recibió el país
(ver tabla 10 y gráfico 32), de tal manera que
captaron y canalizaron a través de sus oficinas
en los Estados Unidos de América el envío de un
monto importante de dólares y su entrega a los
beneficiarios en El Salvador.
El envío de las remesas por medios bancarios
indica que éstas ingresan al circuito financiero
nacional y por ende quedan integradas en los
agregados monetarios del país; el uso de las
remesas es bastante inmediato porque lo gastan
para satisfacer sus necesidades básicas y otra
parte se ha constituido en forma de depósitos,
aumentando el ahorro (ver gráfico 33).
Para efectuar la liquidación, a través de su red de
agencias bancarias, estas instituciones requieren
al beneficiario tener cuentas de depósitos en el
banco, en tal sentido este canal se considera
relevante para el análisis de sostenibilidad en El
Salvador, aun cuando el nivel de ahorro sea aún
incipiente, pero está aumentando gradualmente.
Gráfico 33
Remesas Familiares: Destinadas al Ahorro
Millones de dólares
Adicionalmente, algunas entidades financieras
como Bancos de Trabajadores o Federaciones
de Cajas de crédito también captan remesas
familiares, mediante el mecanismo de asociatividad de los beneficiarios y eso abre la
oportunidad darles acceso y obtener préstamos.
Gráfico 32
Liquidación de las remesas familiares
en El Salvador
Estructura de Mercado
Fuente: Elaboración propia con datos oficiales
3.
El denominador PIb + Remesas se
considera adecuado.
Tanto el valor corriente de la producción de
bienes y servicios, como el gasto en consumo de
las remesas familiares son fuentes generadoras
de ingresos tributarios. El primero, cuando los
productores venden sus bienes y servicios
generan un impuesto al fisco; el segundo,
cuando las familias pagan el valor de los bienes
Fuente: Tomado de Hurtado y Palacios (2014)
32
Banco Central de Reserva de El Salvador
y servicios que consumen también pagan el 13%
de IVA, ambos no son ficticios, son reales, por lo
que su inclusión dentro del análisis se considera
adecuado.
Elevar el nivel de recaudación y de ahorro privado
es una tarea que no debe recaer únicamente
sobre los salvadoreños que viven fuera del
país y envían remesas familiares o sobre los
salvadoreños que las reciben y las gastan al
interior de la república. Por tal razón, en esta
investigación se considera que aún al incluir
las remesas en el análisis de Sostenibilidad de
la Deuda Pública se evidencia la necesidad de
realizar un ajuste fiscal -por el lado de ingresos
y gastos- donde el tema de la magnitud y
gradualidad del ajuste debe ser el resultado de
un amplio consenso de la sociedad.
La importancia macroeconómica de los ingresos
por remesas familiares también ocasionó en
parte, una revisión del Marco de Sostenibilidad
de la Deuda, elaborado por el Banco Mundial y
el FMI, para los países de bajo ingreso (LIC).
El FMI y el Banco Mundial en el nuevo marco
explican que las remesas familiares son una
fuente importante de moneda extranjera para
varios países de bajos ingresos y que desde
una perspectiva de sostenibilidad de deuda, las
remesas familiares comparten características
similares con otras variables que reflejan
capacidad de repago.
tabla 11
Umbrales de Deuda Externa pública y garantizada, con remesas
Calidad de políticas e
Instituciones (CPIA)
Valor Presente de la deuda externa pública y
públicamente garantizada
Porcentaje de
PIB + Remesas Exportaciones + Remesas Ingresos
Débil
Medio
Fuerte
30 27
40 36
50 45
100 80
150 120
200 160
200
250
300
Servicio de la deuda externa pública
y públicamente garantizada
Porcentaje de
Exportaciones + Remesas
15
20
25
12
16
20
Ingresos
18
20
22
CPIA: Country Polícy Institucional Assessment
Débil: X ≤ 3.25; Medio: 3.25 < X <3.75 y Fuerte: 3.75 ≤ X
Fuente: Staff guidance note on the application of the joint bank_fund debt sustainability framework for Low-Income Countries (LIC)
Con base en el nuevo marco fueron calculadas
nuevos umbrales de referencia para el análisis
de deuda externa (ver Tabla 11) agregando en el
denominador el valor de las remesas familiares
a los ratios que anteriormente reportaban
únicamente el PIB o exportaciones [siendo los
principales: a) valor presente de deuda externa/
PIB, b) valor presente de la deuda externa/
exportaciones y, c) servicio de deuda externa/
exportaciones].
Desde el punto de vista macroeconómico, los
ingresos por remesas familiares son una fuente
importante para financiar la demanda de bienes
y servicios de los receptores de remesas, lo
cual favorece de forma directa a las empresas
productoras de bienes de consumo final y de
forma indirecta a todos los participantes de la
cadena de valor, así como a otras empresas
beneficiadas tales como las comercio, turismo,
telecomunicaciones, transporte aéreo y servicios
de remisión de dinero. Los beneficios de dichos
ingresos también llegan al fisco, en la medida
que dichas compras forman parte de la base
generadora de impuestos, ya sea en la forma de
Impuesto al Valor Agregado (IVA) o de derechos
arancelarios (por el componente importado del
consumo). Los ingresos por remesas familiares
también son utilizados en parte para financiar
actividades de microempresa (agrícola y de
33
Banco Central de Reserva de El Salvador
DOCUMENTO OCASIONAL
2015-01
comercio), así como para fomentar el ahorro en
el sistema bancario.
C. Ecuación dinámica de la Deuda
Pública con Remesas familiares
Bajo el enfoque tradicional de sostenibilidad, la
dinámica de la deuda como porcentaje del PIB
se denota de la forma siguiente (similar a la
ecuación 17):
[ [
1+rt
dt=
1+gt
dt-1-pst
(22)
donde
rt = Tasadeinterésreal
gt = TasadecrecimientorealdelPIB
pst = Superávit primario como porcentaje
delPIB
La variación de la deuda como porcentaje del
PIB, también se puede derivar a partir de la
ecuación 22, restando dt-1 en ambos lados de la
ecuación y se llega a la siguiente expresión:
[ [
rt-gt
∆dt =
1+gt
dt-1-pst
(23)
Al incluir las remesas familiares dentro del
tradicional análisis de sostenibilidad de la deuda
pública, la dinámica del ratio deuda a PIB +
Remesas, dependerá de la relación entre la
tasa de interés real sobre la deuda del país y
la tasa de crecimiento real del PIB + Remesas,
el cual es un promedio ponderado de la tasa
de crecimiento real del PIB y de la tasa de
crecimiento real de las remesas. El peso st-1
de la tasa de crecimiento real de las remesas
es la proporción de remesas respecto al PIB +
Remesas, en el período previo, mientras que el
peso de la tasa de crecimiento real del PIB es
una proporción menor que uno. En este caso,
la dinámica de la deuda vendrá dada por la
siguiente ecuación:
1+rt
d´t =
d´t-1-ps´t (24)
[1+gt+st-1(ρt-gt)]
donde:
d´t = Dt/(PIB+Remesas)
ps´t = PSt/(PIB+Remesas)
Restado d´t-1en ambos lados de la ecuación, se
tiene la variación del ratio de la deuda:
rt- [gt+st-1(ρt-gt)]
∆d´t=
1+[gt+st-1(ρt-gt)]
d´t-1-ps´t
(25)
donde:
ρ = TasadecrecimientorealdelasRemesas
s = Peso de las remesas en el PIB +
Remesas,añoprevio
ps´ = Peso del superávit primario en el PIB
+Remesas
La ecuación 25 indica que un aumento de la
tasa de crecimiento real de las remesas elevará
la capacidad del país para repagar su deuda
y por consiguiente, mejorará la sostenibilidad
de la deuda. Puede darse el caso de que el
crecimiento real de las remesas sea grande y el
ratio de deuda a PIB + Remesas esté cayendo
en el tiempo, aun cuando el ratio deuda a PIB
se esté elevando. En este caso, si el análisis
se basa únicamente en el ratio deuda a PIB
podría concluirse, erróneamente, que la deuda
es insostenible, cuando en realidad sí lo sea.
La pregunta clave es si se trata de la tasa de
crecimiento o del nivel de denominador, el que
impulsa los resultados anteriores.
Si el crecimiento real de las remesas supera (es
inferior que) a la tasa de crecimiento del PIB: a)
El ratio ps respecto al PIB que estabiliza el ratio
deuda a PIB + Remesas será menor (mayor) que
el ratio ps respecto al PIB que estabiliza el ratio
deuda respecto al PIB; b) El ratio ps respecto al
PIB que reduce el ratio deuda a PIB + Remesas
para un porcentaje dado en N períodos, será
menor (mayor) que el ratio ps respecto al PIB que
reduce el ratio deuda respecto al PIB, en el mismo
porcentaje durante el mismo período de tiempo.
En economías dependientes de remesas
familiares el uso del PIB como medida de
la capacidad de repago de la deuda podría
sobreestimar o subestimar, según sea el caso,
34
Banco Central de Reserva de El Salvador
el valor del ajuste fiscal necesario para que la
deuda sea sostenible.
D. Superávit primario que estabiliza el
ratio deuda pública respecto al PIb
+ Remesas
Bajo el enfoque tradicional de sostenibilidad de
deuda, se retoma la ecuación 23 y para el caso
de que ∆dt=0, se llega a la siguiente expresión:
pst* =
[ [
rt–gtdt-1
1+gt
(26)
La ecuación 26, señala que el superávit primario
que estabiliza el ratio de la deuda como porcentaje del PIB es creciente respecto a la tasa
de interés real y al ratio de la deuda respecto al
PIB, pero es decreciente respecto a la tasa de
crecimiento real del PIB.
Al incorporar las remesas familiares al análisis,
la ecuación anterior se modifica. Se parte de la
ecuación 25 y si ∆d´t=0, se tiene lo siguiente:
rt- [gt+st-1(ρt-gt)]
ps´t*
=
d´t-1
1+[gt+st-1(ρt-gt)]
(27)
Se define pst, como el superávit primario respecto
al PIB que hace que ∆d´t = 0 (en la ecuación
25). Multiplicando ambos lados de la ecuación
anterior por (PIB + Remesas)/PIB, se obtiene la
expresión para pst:
rt- [gt+st-1(ρt-gt)]
pst =
d´t-1
1+gt
(28)
De la ecuación 28, se infiere que pst varía
positivamente con la tasa de interés real y
con la deuda como porcentaje del PIB, y
negativamente con el crecimiento real del PIB
+ Remesas (término entre corchetes). Si la tasa
de crecimiento real de las remesas excede (está
por debajo de) a la tasa de crecimiento real del
PIB, entonces su peso ponderado –esto es, el
crecimiento real del PIB + Remesas- también
excederá (será menor a) la tasa de crecimiento
real del PIB. De aquí que pst será menor (mayor)
que ps´t*. A la vez, la capacidad de repago del
país crecerá más rápido (más lento) que el PIB
y por ende, se requerirá menos (más) esfuerzo
fiscal para estabilizar el ratio deuda respecto al
PIB + Remesas, que lo requerido para estabilizar
el ratio deuda respecto al PIB. Finalmente, si ρt
y gt crecen a la misma tasa, significa que la tasa
de crecimiento real del PIB + Remesas será
igual a la tasa de crecimiento real del PIB y por
lo tanto las ecuaciones 26 y 28 son idénticas,
esto es, que pst será igual a ps´t*.
El gráfico 34 muestra las trayectorias del ratio
de deuda del SPNF con pensiones tanto como
porcentaje del PIB (57.26%) y como en relación
al PIB + Remesas (49.2%). Se aprecia una
brecha alrededor de 8.0 puntos porcentuales
entre ambas, al cierre de 2013.
La trayectoria de la deuda para ambos ratios,
para el período 2014-2025, seguirá una senda
creciente aun cuando se incorporaron las
remesas familiares al análisis de sostenibilidad;
se aprecia que cambia el nivel de la deuda
respecto del PIB, pero no se resuelve la
tendencia creciente del indicador.
Al calcular el superávit primario que estabiliza la
deuda al nivel de 2013, se obtuvo un ligero cambio,
ya que al incluir las remesas familiares dentro
del análisis, se estima en un déficit primario de
0.05% del PIB + Remesas, menor que el superávit
primario 0.19% del PIB, estimado bajo el enfoque
tradicional y por consiguiente, se estima un menor
ajuste fiscal requerido (ver Tabla 12).
Gráfico 34
SPNF: Deuda total con Pensiones
Porcentaje del PIB y del PIB + Remesas
Fuente: Cálculos de los autores
35
Banco Central de Reserva de El Salvador
DOCUMENTO OCASIONAL
2015-01
tabla 12
Ajuste Fiscal y Superávit primario requeridos
ADS tradicional y con Remesas Familiares
ADS
ADS
Tradicional Con Remesas Diferencia
Balance primario 2013
-1.59%
-1.37%
0.22%
Superávit Primario
requerido
0.20%
0.05%
-0.15%
Ajuste fiscal requerido
1.79%
1.42%
-0.37%
Se realizaron dos simulaciones adicionales, la
primera donde la tasa de crecimiento real de la
remesas es mayor que la tasa de crecimiento
real del PIB, en el periodo 2014-2025 la tasa
real de las remesas se proyecta entre 4.9% y
5.3%; la segunda simulación asume una caída
de -11.5% en la tasa de crecimiento real de las
remesas para 2014 y luego, es cero para todo el
período (ver Tabla 13).
Fuente: Cálculo de los autores
tabla 13.
Dinámica de la Deuda y Superávit
Primario para estabilizar el Ratio de la Deuda
en el período previo
2014
59.6
51.2
51.0
52.2
2015
61.9
53.0
52.8
54.3
2016
63.7
54.5
54.1
56.1
Superávit primario que estabiliza:
Deuda/PIB en el nivel previo(2013)
Deuda/(PIB+REMESAS) en su valor anterior
Deuda/(PIB+REMESAS) sim1 en su valor anterior
Deuda/(PIB+REMESAS) sim2 en su valor anterior
0.60
0.48
0.33
1.46
0.88
0.64
0.55
0.91
Tasa de crecimiento real de Remesas (proyección)
Base
Simulación 1
Simulación 2
2.7
4.9
-11.5
3.7
4.9
0.0
Deuda/PIB
Deuda/(PIB+REMESAS)
Deuda/(PIB+REMESAS) sim1
Deuda/(PIB+REMESAS) sim2
2013
57.3
49.2
49.2
49.2
Proyecciones
2017
65.4
55.8
55.3
57.8
2018
67.4
57.6
56.8
59.7
2019
69.1
59.0
57.9
61.3
2020
70.8
60.5
59.1
63.0
2021
72.5
61.9
60.2
64.6
2022
74.2
63.4
61.3
66.3
2023
75.9
64.9
62.5
68.0
2024
77.7
66.4
63.6
69.8
2025
79.5
67.9
64.7
71.5
0.72
0.52
0.41
0.78
0.60
0.40
0.27
0.69
0.74
0.64
0.37
0.80
0.78
0.67
0.38
0.84
0.76
0.66
0.36
0.83
0.78
0.68
0.36
0.85
0.80
0.69
0.36
0.87
0.82
0.71
0.36
0.89
0.84
0.73
0.36
0.91
0.86
0.74
0.36
0.93
3.5
4.9
0.0
3.8
5.4
0.0
2.1
5.2
0.0
2.1
5.3
0.0
2.2
5.3
0.0
2.2
5.3
0.0
2.2
5.3
0.0
2.2
5.3
0.0
2.2
5.3
0.0
2.2
5.3
0.0
Fuente: Cálculo de los autores
Los resultados indican que en el primer escenario
el ratio de la deuda crecerá menos aunque sigue
una trayectoria ascendente, esto se debe a
que las remesas están creciendo por arriba del
crecimiento real del PIB. Lo contrario ocurre con
la segunda simulación (ver gráfico 35).
Gráfico 35
Dinámica de la Deuda Pública
Porcentajes
Fuente: Cálculos de los autores
A pesar de incorporar las Remesas al análisis
de sostenibilidad de la deuda se encontró que
la trayectoria de la deuda continuará por una
senda insostenible debido a la persistencia de
balances fiscales primarios negativos que no
permiten alcanzar el superávit primario requerido
para estabilizar la deuda. A eso se agrega, que
la dinámica observada y esperada del PIB
real+Remesas no será suficiente para generar
ingresos que superen la dinámica del gasto
público y del gasto agregado de la economía y
por ende no se genera un punto de inflexión que
ubique a la dinámica de la deuda pública en una
trayectoria sostenible.
Para lograr un cambio contundente en la
dinámica de la deuda pública se requiere de
un fuerte impulso a la inversión que impacte
sostenidamente al crecimiento económico,
expandir y diversificar la producción de bienes
y/o servicios transables, combinado con un
36
Banco Central de Reserva de El Salvador
ajuste fiscal que abarque ingresos y gastos
públicos.
E. Superávit primario que reduce
el ratio deuda pública a PIb +
Remesas, para lograr una meta N
períodos hacia adelante.
Bajo el enfoque tradicional del análisis de
sostenibilidad de la deuda, se retoma la ecuación
22, la cual se puede re-escribir de la siguiente
forma:
(29)
dt=βtdt-1–pst
donde:
βt = (1+rt)/(1+gt )
(30)
dt-1=β-1tdt+β-1tpst
La ecuación 30, es una ecuación en diferencia
mirando al futuro (forwardlooking) que contiene
dos períodos adyacentes:
(31)
dt=β-1t+1dt+1+β-1t+1pst+1
Mediante iteraciones de la ecuación 31 y
sustituciones sucesivas, para N períodos hacia
adelante, se obtiene lo siguiente:
[
[
[
Un período más largo (N) suaviza el proceso de
ajuste requiriendo un menor superávit primario
por año para cerrar la brecha del actual ratio de
deuda a PIB, respecto a la meta.
Al incorporar las remesas familiares, dentro del
análisis, se normaliza la deuda respecto al PIB +
Remesas, como medida amplia y más apropiada
del ingreso.
Sea β´t = (1+rt)/[1+gt +st-1(ρt – gt)]. A partir de la
ecuación 24, se resuelve para d´t-1 y mediante
iteraciones y sustituciones sucesivas para N
períodos hacia adelante, se llega a la siguiente
expresión:
Despejando dt-1de la ecuación 29, se tiene:
con respecto a la tasa de interés real y el ratio
deuda a PIB actual, pero disminuye con respecto
a la tasa de crecimiento real del PIB (dado por
el βt de la ecuación 29), con γ* y la duración del
período de ajuste N.
[
dt=P Ni=1 β-1t+idt+N+ΣNi=1P ik=1 β-1t+kpst+i (32)
Sea dt+N = γ* dt, la meta del ratio deuda a PIB
en el período t+N, donde 0 < γ* ≤ 1. Se asume
que la secuencia de superávit primarios (pst+1,
pst+2,…,pst+N) que permite reducir dt a dt+N es tal
que pst+1=pst+2=…=pst+N . Entonces la ecuación
32 indica que el pst+j(j=1,2,…N) que reduciría dt
a su objetivo dt+N = γ*dt , está dado por:
d´t= β´-1t+1 d´t+1+β´-1t+1ps´t+1
(34)
Mediante iteraciones y sustituciones sucesivas
de la ecuación (34) para N períodos hacia
adelante, se obtiene lo siguiente:
[
[
[
[
d´t=P Ni=1 β´-1t+id´t+N+ΣNi=1P ik=1 β´-1t+kps´t+i (35)
Si las autoridades consideran que el actual ratio
de deuda a PIB + Remesas es alto y desean
reducirlo, se debe calcular el superávit primario
respecto al PIB que permitiría lograr ese objetivo
para una meta dada en el período t+N.
Sea d´t+N = γ*dt el ratio objetivo para la deuda
respecto al PIB + Remesas en el período t+N,
donde 0 < γ* ≤ 1. Se asume que la secuencia
de (ps´t+1,ps´t+2,…+ps´t+N) que reduce d´t a d´t+N,
es tal que ps´t+j (j=1,2,…, N) que reduciría d´t a
su meta d´t+N = γ*d´t está dada por la siguiente
ecuación:
1-(P Ni=1 β-1t+i)γ*
pst+i=dtj=1,2,..,N (33)
ΣNi=1(P ik=1 β-1t+k)
De la ecuación 33, se deduce que el superávit
primario como porcentaje del PIB que reduciría
el ratio deuda a PIB a la meta dada es creciente
Multiplicando ambos lados de la ecuación (36)
por PIBt+j + Remesast+j, se puede encontrar el
superávit primario implícito como porcentaje del
ps´t+j =
1- [ PNi=1 β´-1t+i ] γ*
Σ
N
i=1
[P
i
k=1
β´
-1
t+k
]
d't
(36)
37
Banco Central de Reserva de El Salvador
DOCUMENTO OCASIONAL
2015-01
PIB (denominado ps t+j) que reduciría d´t a su
meta d´t+N = γ*d´t , el cual está dado por:
N
-1
*
ps t+j = 1- [ P i=1 β´ t+i ] γ d´t
ΣNi=1[P ik=1 β´-1t+k]
PIBt+j+ Remesas t+j
PIBt+j
= 1- [ ΠNi=1 β´-1t+i ] γ* d´tPIBt+Remesast
Σ
N
i=1
[P k=1β´
i
-1
t+k
]PIBt
= 1- [ PNi=1 β´-1t+i ] γ* dt
Σ
N
i=1
[P k=1β´
i
-1
t+k
Pjk=11+gt+k+st+k-1(ρt+k-gt+k)(37)
1+gt+k
P jk=11+gt+k+st+k-1(ρt+k-gt+k);j=1,2,…N
]1+gt+k
Si la tasa de crecimiento real de las remesas es
igual a la tasa de crecimiento del PIB, entonces
las ecuaciones 37 y 33 son iguales; a su vez,
ps´t+jserá igual a pst+j, si ρt+i = gt+i (i = 1, 2, …, N).
En ese caso, el último término de la ecuación 37
es igual a uno y β y β´son idénticas.
Si el crecimiento real de las remesas es mayor
(menor) que el crecimiento real del PIB, eso
indica que pst+jserá mayor (menor) que ps t+j.
Si la duración del período de ajuste fuera N=1,
entonces las ecuaciones 37 y 33 se modifican y
quedarían de la siguiente manera:
ps t+j=(1+rt+1)–[1+gt+1+st(ρt+1–gt+1)]γ*dt (38)
1+gt+1
pst+1=(1+rt+1)–[1+gt+1]γ*dt
1+gt+1
(39)
deuda a PIB + Remesas para un
porcentaje dado como objetivo,
que lo requerido para reducir el
ratio deuda a PIB para el mismo
porcentaje. En ese caso, si se
usa como denominador el PIB se
sobreestima el valor del superávit
primario necesario para reducir su
deuda a un objetivo dado.
Si ρt+1 < gt+1 El crecimiento real del PIB supera al
crecimiento real del PIB + Remesas.
Se requiere más esfuerzo para
reducir el ratio deuda a PIB +
Remesas para un porcentaje dado
como objetivo, que lo requerido
para reducir el ratio deuda a PIB
para el mismo porcentaje. En ese
caso, un país con fuertes ingresos
de remesas familiares subestimará
el valor del superávit primario
necesario para reducir la deuda a
una meta dada si está vinculada
al PIB como medida del ingreso y
capacidad de repago de la deuda.
VII. PROPUEStA DE AJUStE GRADUAL
EN LAS CUENtAS FISCALES Y DE
LA DEUDA PÚbLICA
permite evidenciar que
ps t+j dependerá de si el
remesas es mayor que,
tasa de crecimiento real
Es obvio que cualquier ajuste inmediato de las
proporciones antes mencionadas generaría
distorsiones importantes en el funcionamiento
del aparato productivo de la economía y en el
bienestar de la sociedad. Por ello, se consideró
plantear una Propuesta de ajuste gradual de
las cuentas fiscales y de la deuda pública,
para mitigar los probables impactos de un ajuste
fiscal sobre el crecimiento de la economía, que
incluya un firme compromiso con la sociedad
para impulsar el crecimiento económico, para
alcanzar la consolidación fiscal y reducir la deuda
en un horizonte de tiempo claramente definido.
Si ρt+1 > gt+1 El crecimiento real del PIB +
Remesas excede al crecimiento
real del PIB. Se requiere menos
esfuerzo para reducir el ratio
Si se adoptara la Propuesta de ajuste gradual
de las cuentas fiscales y de la deuda pública, el
ratio deuda/PIB del SPNF incluyendo pensiones,
para el período 2014 a 2025, seguiría una
trayectoria descendente con ajustes moderados,
La diferencia entre ambas ecuaciones nos da lo
siguiente:
pst+1- ps t+j=[st(ρt+1–gt+1)]γ*dt
1+gt+1
La ecuación anterior,
la relación entre pst+1 y
crecimiento real de las
menor que o igual a la
del PIB. Esto es:
(40)
38
Banco Central de Reserva de El Salvador
pero con el compromiso de diseñar y ejecutar
de manera creíbles las políticas fiscal y de
endeudamiento.
La propuesta implica y requiere de una alta
dosis de compromiso político al más alto nivel
y un amplio consenso entre todos los actores
de la sociedad, para lograr exitosamente los
resultados esperados de un programa de
consolidación fiscal4. Este nivel de esfuerzo
social implica tomar decisiones sobre diferentes
medidas de ajuste tanto por el lado de los
ingresos como de los gastos públicos, debe ser
en ambos lados de la ecuación. La propuesta
debería ser acompañada de una estrategia
para impulsar más inversión en infraestructura a
niveles del 25% del PIB, que estimule mayores
tasas de crecimiento económico dando como
resultado esperado un fortalecimiento de la
capacidad de repago del país, sin descuidar una
eficiente focalización del gasto social.
En la medida que se apliquen moderados pero
sucesivos ajustes fiscales se lograrían mejores
balances primarios como proporción del PIB, a
su vez se provocaría un cambio de la tendencia
estructural en la trayectoria de la deuda pública,
haciendo que disminuya a niveles sostenibles a
largo plazo. La ganancia de credibilidad hacia
el programa de ajuste fiscal y por ende en la
política económica sería consecuencia de lograr
año tras año las metas fiscales y de reducir el
ratio de la deuda, según lo previsto.
El horizonte de tiempo a considerar para el
programa de ajuste fiscal tendría que discutirse
y tomarse una decisión sobre el tema. En este
estudio se evaluaron dos opciones: a) ajuste
gradual en 6 años; y b) ajuste gradual en 8
4.
años. Luego, los resultados se comparan con los
obtenidos previamente para el horizonte de 10
años. Podrían simularse otros escenarios, con una
temporalidad y ajustes fiscales anuales diferentes.
A. Ajuste fiscal gradual en 6 años
Una mayor gradualidad para el ajuste de
las cuentas fiscales implicará también que
la trayectoria del ratio deuda/PIB del SPNF
tarde más tiempo en converger a una senda
sostenible. Para ilustrar esa idea, se retoma uno
de los escenarios previos que buscaba como
meta llegar al ratio deuda/PIB de 50.0% en un
horizonte de 10 años.
A diferencia de lo mencionado en el párrafo
anterior, ahora se plantea que el horizonte
temporal para el ajuste fiscal es de 6 años, por lo
que el ajuste fiscal requerido se estima en 2.98%
del PIB para lograr un superávit primario de 1.39%
del PIB, mismo que deberá mantenerse en todo
el período. Sin embargo, como el ajuste fiscal no
se efectúa de una sola vez, sino que se difiere en
el tiempo -en este caso en 6 años- eso tendrá un
costo fiscal por retrasar el ajuste (mencionado por
Blanchard, indicando que a futuro la tasa tributaria
sostenible tendrá que aumentar).
El ajuste fiscal se aplicaría de la siguiente
manera: de 0.7% del PIB en los primeros dos
años (2014 y 2015) y de 0.4% del PIB cada
año el resto del período. El ajuste se inicia con
una mayor proporción con la finalidad de ganar
credibilidad sobre el compromiso de la política
fiscal para reducir la deuda en el horizonte de
tiempo anunciado.
La consolidación fiscal tal como se puso en marcha la Unión Europea consiste en un pacto de equilibrio presupuestario de todos los países. Consolidación significa fijar, y fiscal hace referencia a los ingresos por impuestos
del Estado. Por tanto, la intención de la Unión Europea es fijar un pacto común para que cada país no pueda tener
déficit en sus cuentas, o lo que es lo mismo, que cada país no pueda gastar más de lo que ingresa, evitando por tanto
el endeudamiento.
39
Banco Central de Reserva de El Salvador
DOCUMENTO OCASIONAL
2015-01
Gráfico 36
SPNF con pensiones: Deuda Pública
Balance primario y ratio Deuda como
porcentajes del PIB
Bajo esta opción, la deuda seguirá aumentando
aunque a una menor velocidad, llegando a
58.8% del PIB en 2021, al final del período de
ajuste gradual (ver gráfico 37).
Gráfico 37
SPNF con pensiones: Deuda Pública
Balance primario y ratio Deuda como
porcentajes del PIB
Fuente: Cálculo de los autores
Bajo la opción (a), de realizar el ajuste
gradualmente en seis años y suponiendo que
el ajuste inicia en 2014, la deuda comienza a
romper con la inercia alcista de la tendencia
histórica haciendo un punto de inflexión en 2015,
para iniciar un descenso hasta llegar a 56.3%
del PIB en 2019 (ver gráfico 36).
El ajuste inmediato (de una sola vez) es más
complejo, requiere medidas fiscales del orden
de 2.98% del PIB, es decir, pasar de un déficit
primario de -1.59% del PIB a un superávit
primario de 1.39% del PIB y luego, mantenerlo
en los siguientes años.
B. Ajuste fiscal gradual en 8 años
En la opción (b), ahora se plantea que el
horizonte temporal para el ajuste fiscal es de
8 años, por lo que el ajuste fiscal requerido se
estima en 2.68% del PIB para lograr un superávit
primario de 1.09% del PIB, mismo que deberá
mantenerse en todo el período.
El ajuste fiscal se aplicaría de la siguiente
manera: de 0.5% y 0.4% del PIB en los primeros
dos años (2014 y 2015) y de 0.3% del PIB
cada año el resto del período hasta completar
el octavo año de ajuste. Al inicio del programa
de ajuste se realizaría el mayor esfuerzo para
enviar señales claras del firme compromiso de la
política fiscal con la consolidación fiscal y para la
reducción de la deuda pública.
Fuente: Cálculo de los autores
VIII. CONCLUSIONES
Existe un enorme interés y preocupación por la
trayectoria creciente observada del ratio deuda
del Sector Público No Financiero –incluyendo
pensiones- como porcentaje del Producto Interno
Bruto, el cual se ubicó en 57.3% al cierre de 2013
y se prevé que en los próximos años continúe
por ese sendero, lo cual despierta inquietudes
sobre la sostenibilidad de la deuda del país.
En esta investigación se realizó un análisis sobre
la deuda pública de El Salvador desde 1991 a
2013, sus principales características, así como
los indicadores que determinan la capacidad
de servir y repagar la deuda, siendo estos: el
crecimiento económico, las exportaciones y los
ingresos fiscales.
Se revisaron diferentes enfoques teóricos
para el Análisis de Sostenibilidad (ADS) de la
deuda pública de El Salvador y los estudios
de evidencia empírica disponibles, tomando
como base teórica principal a la Restricción
Presupuestaria Intertemporal (Blanchard et
40
Banco Central de Reserva de El Salvador
al, 1991 y Buiter, 1985), Dinámica Endógena
de la Deuda, gráfico de Abanico o Fan Chart
y enfoques de Valor en Riesgo (Value-atrisk) y del Límite Natural de deuda (MendozaOviedo, 2004). Su aplicación se efectúo
utilizando la “Plantilla Integrada para Análisis
de Sostenibilidad de Deuda (ADS), Versión
2.0”, desarrollada por el Banco Interamericano
de Desarrollo (BID). Adicionalmente, se analizó
el proceso de acumulación de deuda y sus
principales determinantes siguiendo el enfoque
del Marco de Sostenibilidad de la Deuda
(ADS) del FMI.
Los principales hallazgos señalan que existen
dos problemas estructurales fundamentales
que deben ser superados en el corto plazo: 1)
crecimiento económico muy bajo, y 2) déficit
fiscales primarios persistentes. En 10 de los
últimos 14 años, la tasa de interés real supera a
la tasa de crecimiento real del PIB, lo que explica
en buena medida la dinámica de acumulación
de la deuda pública. La tendencia histórica de
la deuda pública, en ausencia de medidas de
ajuste y/o más crecimiento, apunta hacia una
trayectoria creciente e insostenible.
Bajo un escenario donde la economía mejora
sus tasas de crecimiento real del PIB entre 2.5%
y 4.5% para el período de 2014-2025, pero no se
adoptan medidas de ajuste fiscal, los resultados
de las simulaciones realizadas señalan que el
ratio de la deuda mejora, pero no es suficiente y
seguirá con su tendencia ascendente.
Para estabilizar el ratio de deuda del Sector
Público No Financiero - incluyendo pensiones
como porcentaje del PIB - en el nivel de 2013, se
requiere realizar de una sola vez un ajuste fiscal
de 1.78% del PIB y lograr un superávit primario
de 0.19% del PIB, el cual debe mantenerse
durante todo el período para que la deuda no
siga creciendo. Si se combina el ajuste antes
mencionado con mayores tasas de crecimiento
real del PIB, en un rango entre 2.5% - 4.5%
anual para el período de 2014-2025, se lograría
recortar a la deuda 10 puntos del PIB adicionales,
por lo que la deuda se ubicaría en 47.8%
del PIB para 2025.
Para estabilizar el ratio deuda a PIB al 40.0% en
un horizonte de 10 años, se estima necesario
realizar de una sola vez un ajuste fiscal de
3.48% del PIB y lograr un superávit primario de
1.89% del PIB, debiendo mantenerlo así en los
próximo 10 años.
Las simulaciones de choques positivos o
negativos, indican que el balance primario
y ajuste fiscal como porcentajes del PIB,
requeridos para estabilizar o reducir la deuda,
son muy sensibles ante cambios en la tasa de
crecimiento real del PIB y a la tasa de interés
real. Se estima una alta probabilidad de que la
deuda del SPNF incluyendopensiones supere el
65.0% del PIB en los próximos años.
Se incorporaron las remesas familiares
al análisis de sostenibilidad de la deuda,
siguiendo la metodología de Abdih et al. (2009),
considerando que El Salvador es un país que
recibe alrededor del 16.3% del PIB en dicho
concepto. Para ello fue necesario identificar
y utilizar como denominador, una medida más
amplia del ingreso y de la capacidad para servir
y repagar la deuda pública. La medida utilizada
fue el PIB + Remesas, para lo cual existe
evidencia de que el gasto en consumo realizado
por los hogares receptores de remesas expande
la base generadora de ingresos fiscales y por
otro lado, existe evidencia de un alto nivel de
bancarización del flujo de remesas lo que
también ayuda a elevar el ahorro.
Basados en los resultados de la investigación
se sostiene que la incorporación de las remesas
modifica –esto es reduce– la magnitud del ajuste
fiscal necesario para estabilizar el ratio de la
deuda, tal como se muestra en la tabla 12 del
documento. Los cálculos efectuados al incluir
las remesas señalan que el ajuste sería de 1.42
puntos porcentuales en lugar de 1.79 puntos
porcentuales bajo el enfoque tradicional de
ADS. Esto implica que aun con la incorporación
de las remesas al análisis de sostenibilidad de
la deuda pública se determinó la necesidad de
realizar un ajuste fiscal si se desea estabilizar
o reducir el ratio de la deuda aun objetivo
trazado como meta en un horizonte temporal.
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Banco Central de Reserva de El Salvador
DOCUMENTO OCASIONAL
2015-01
Si el gasto público continúa excediendo los
ingresos fiscales, entonces el Gobierno no
genera ni mejora el nivel de ahorro corriente y
con siguiente, significa que el ahorro nacional
tampoco va a mejorar, no por falta de aumento
de los ingresos generados por la expansión de
la base generadora de ingresos a partir del gasto
de remesas familiares en bienes de consumo
sino más bien, por el exceso de gasto que se
observa en las cuentas fiscales.
En economías dependientes de remesas
familiares si únicamente se usa el PIB como
medida del ingreso y de la capacidad de repago
de la deuda, podría conducir a sobreestimar o
subestimar, según sea el caso, el valor del ajuste
fiscal y del superávit primario necesario para que
la deuda sea sostenible.
Finalmente, basados en los resultados obtenidos
y la complejidad de realizar fuertes ajustes fiscales
de una sola vez, se plantea una Propuesta
de ajuste gradual en las cuentas fiscales y
de la deuda pública -incluyendo pensionesconsiderando horizontes de 6 u 8 años para su
ejecución, con la finalidad de romper la tendencia
creciente del ratio de la deuda a PIB y lograr un
compromiso de mediano plazo, para reducir la
deuda a un nivel sostenible en el largo plazo. El
éxito de un ajuste gradual se fundamenta en lograr
un amplio compromiso del Gobierno y sectores de
la sociedad, para diseñar y acordar un marco de
consolidación fiscal y a la vez, del compromiso
firme del Gobierno para ejecutar una política
fiscal y de endeudamiento público acordes con el
objetivo de consolidar las finanzas públicas y de
ubicar la deuda en una trayectoria sostenible.
El crecimiento económico ayudaría a contener
la velocidad de crecimiento del endeudamiento
pero, por sí solo, no sería suficiente para romper
con la trayectoria histórica de la deuda y menos,
para reducir el endeudamiento del país. Para
logarlo, se requiere que se adopten medidas
de ajustes fiscal tanto por el lado del ingreso
como del gasto, así como impulsar medidas que
fortalezcan los indicadores de la capacidad de
repago de la deuda, es decir, de las exportaciones
y de mayor inversión para elevar las tasas de
crecimiento económico de El Salvador.
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OCASIONALES
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