EL MERCADO DE CAPITALES PERUANO: propuestas para

14 NEGOCIOS ANÁLISIS
INTERNACIONALES
EL MERCADO DE CAPITALES PERUANO:
propuestas para desarrollarlo
El Mercado de Capitales es aquel en el que los agentes
superavitarios adquieren valores emitidos por agentes
demandantes de recursos que buscan financiar sus actividades. Los primeros buscan obtener a cambio un
rendimiento que les permita rentabilizar su capital excedente. Este mercado se divide en dos: el primario,
donde se transan valores de primera emisión; y el secundario, en el cual se negocian valores en circulación.
El primero es el que permite "levantar" recursos para el
financiamiento de las empresas, mientras que el segundo complementa al primero en la medida en que le da
liquidez a los títulos y permite que los inversionistas
obtengan ganancias (de rendimiento y de capital) al
efectuar transacciones con dichos valores.
Aunque está recobrando importancia como fuente de
financiamiento, nuestro mercado aún está lejos de los niveles alcanzados en la década pasada y sigue siendo pequeñísimo en comparación con las otras economías de la región.
Los máximos niveles de volumen negociado tanto en renta
variable como en renta fija se alcanzaron en 1997 (10.3% y
10.2% del PBI, respectivamente), mientras que en el 2004
estos fueron de 2.3% del PBI en renta variable y 1.3% del
PBI en renta fija. En Chile, los montos negociados por renta
variable y fija en el 2004 alcanzaron el 12.8% y 121.6% del
PBI, respectivamente (el total negociado alcanzó el 268%
del PBI).
En relación con los instrumentos de renta fija, el mercado
peruano está caracterizado por una fuerte presencia de instrumentos del Gobierno (bonos soberanos y Certificados
de Depósitos del Banco Central de Reserva del Perú-
CDBCRP) e instrumentos corporativos. El factor que más
ha influido en el crecimiento de los CDBCRP (de S/. 4,097
millones en diciembre del 2003 a casi S/. 9,573 millones en
mayo del 2005) es la política intervensionista del BCRP para
evitar la volatilidad del tipo de cambio (mayores exportaciones y fuerte incremento de las remesas). Pero esto implica
una distorsión, dado que los CDBCRP no son instrumentos de inversión propiamente dichos, sino una herramienta
de política monetaria. El saldo de instrumentos de renta fija
del sector privado, en cambio, pasó de S/.9,931 millones a
fines del 2003 a S/. 11,139 millones en abril del 2005.
La oferta se concentra en emisores de primera categoría
(AAA), los cuales pueden emitir en cualquier moneda y diversificar el riesgo cambiario. En los últimos años, las emisiones privadas en soles o en soles indexados han aumentado su participación (de 26.2% a inicios del 2003 a 34%
en abril del 2005) en relación con el saldo total. Y los plazos
de las emisiones en soles y dólares se han extendido, principalmente en el caso de las primeras. Estos dos fenómenos se deben en gran medida al Programa de Creadores de
Mercado (desde marzo del 2003), destinado a generar
benchmarks para el financiamiento corporativo.
Sin embargo, en el caso de la renta variable ocurre un
fenómeno singular: Los montos negociados se han recuperado básicamente debido al incremento en el precio de las
acciones, considerando que no ha habido emisiones primarias de acciones desde 1998 y las emisiones societarias se
redujeron de US$ 1,315 millones en 1995 a US$ 184
millones en el 2003. Asimismo, el número de valores inscritos en renta variable se redujo de 287 a 281 entre abril
del 2004 y marzo del 2005.
Varios factores explican la poca profundidad del mercado
local que ha ocasionado una concentración en valores de
unos pocos emisores. En relación con los instrumentos de
renta variable, existe un acceso limitado de las empresas
medianas y pequeñas a la emisión pública debido a los costos y las formalidades en relación con la publicación de información relativa a la empresa que es necesario cumplir. Además, algunos autores sostienen que no hay incentivos para
que los empresarios acepten abrir el accionariado de sus
compañías para incorporar nuevos socios. Los mismos problemas de costos y formalidades se presentan en el caso de
los instrumentos de renta fija. Se estima que los costos de
emisión están entre los US$ 150,000 y los US$ 200,000.
La regulación preventiva hace lo suyo al limitar las compras
de los inversionistas institucionales a valores con las mejores
clasificaciones crediticias.
Ante este panorama, ¿qué hacer para lograr un mayor
acceso de las empresas al mercado? Entre otras cosas, se
requiere promover una mayor información sobre las posibilidades de financiamiento a través del mercado de capitales; reducir los costos (honorarios de abogados,
IPE
Instituto Peruano de Economía
estructuradores y clasificadoras, y comisiones de intermediarios y del regulador) y las formalidades (duración de trámites de inscripción y listado); flexibilizar la inversión en valores buenos aunque no sean de la más alta calificación crediticia;
mejorar la transparencia en la contabilidad de las empresas;
otorgar mayores garantías para los accionistas minoritarios;
promover las prácticas de buen gobierno corporativo; dar
incentivos para la apertura del accionariado de empresas
familiares medianas y pequeñas; establecer políticas para promover la institucionalización del ahorro interno; reducir la
participación del Estado en el mercado de deuda y de los
mercados de bienes y servicios; estabilidad legal y regulatoria;
el fomento de nuevos instrumentos de inversión; y la elevación del límite de inversión de las AFP en el exterior. Todo
esto, por supuesto, acompañado por un manejo
macroeconómico y fiscal prudente, para la reducción del
riesgo país y las tasas de interés.
Rafael Alcázar, del Estudio Rebaza y Alcázar, propuso algunos nuevos instrumentos: fondos de inversión convertidos en originadores de certificados de participación pública,
emitidos sobre activos de las PYME proveedoras de empresas grandes o sobre bonos y pagarés colocados por las
PYME al fondo en oferta privada; titulizaciones de activos
homogéneos de las PYME (clínicas, universidades, colegios,
etc.) o de las cuentas por cobrar de cajas rurales, cajas municipales o edpyme, colocadas por oferta pública1.
Hay otros vehículos que ya están regulados, aunque aún
les falta desarrollo. Entre ellos están por ejemplo el Segmento de Capital de Riesgo de la BVL, orientado a las empresas
junior, especialmente atractivo para la minería porque ayuda
a reducir el riesgo asociado a la actividad de exploración; y las
Empresas de Capitalización Inmobiliaria, cuya regulación salió a fines del 2004 (tratamiento tributario especial) pero
que aún necesita ser reglamentada.
También están los fondos de inversión en capital de riesgo (venture capital2) y los de inversión privada de capital
(private equity3). De estos hay 5 operando y 2 por comenzar en nuestro país; 4 de ellos con un aporte total de
US$ 167 millones de las AFP. Estos vehículos se orientan a
invertir en compañías vinculadas a sectores como el
agroindustrial, construcción, manufacturas, turismo y metalurgia. En 1998, en América Latina se invertía alrededor de
US$ 3,700 millones en capital de riesgo y en el 2004 se
alcanzó inversiones por alrededor de US$ 1,000 millones
(81% concentrado en Brasil y México). Estas inversiones
tienen escasa correlación con otros activos, por lo que el
resultado de incorporarlo a una cartera de inversión es un
mayor rendimiento sujeto a un menor riesgo. La duración
de este tipo de inversión oscila entre los 3 y 6 años, pero
exige un tratamiento especial en relación a la apertura del
accionariado, la negociación del valor de la empresa, la salida
de la inversión y la participación en la dirección de la misma.
Varios factores explican la poca profundidad del
mercado local que ha ocasionado una concentración en valores de unos pocos emisores.
Finalmente están los fondos de cobertura (hedge funds4),
que emplean estrategias como el arbitraje, la adquisición de
instrumentos con problemas, las ventas en "corto", el
apalancamiento y las coberturas, para eliminar la volatilidad
de los mercados. Su crecimiento ha sido exponencial (de
US$ 50,000 millones en 1990 a más de US$ 1 billón en el
2004). Si bien la regulación actual no permite la inversión
directa de las AFP en estos fondos (sólo en valores cuyo
activo subyacente sea una cuota de participación en él), entendemos que el regulador ya trabaja en esta posibilidad. !
1
Presentación "Nuevos vehículos para facilitar el acceso de nuevos emisores", en evento "Retos y
propuestas para ampliar la oferta en el mercado de capitales", organizado por ProCapitales
(20/04/05), disponible en http://www.procapitales.org/foro20abril2005 002.htm.
2
Financistas que invierten su capital en pequeñas empresas recién creadas.
3
Financistas que invierten su capital en empresas con mayor madurez y con gran potencial de
crecimiento.
4
Crean retornos positivos independientemente de los movimientos del mercado.
AVISO