BREXIT: UNA PERSPECTIVA TEÓRICA

BREXIT: UNA PERSPECTIVA TEÓRICA, HISTÓRICA Y EMPÍRICA
JOSÉ M. GÓMEZ
Introducción1
La primera cuestión que se debe tener en cuenta antes de analizar cualquier fenómeno que pueda dar
como resultado el rompimiento de la Eurozona como área monetaria óptima2, es que no se puede
realizar con éxito tal esfuerzo sin una política fiscal común, sin una política social común ni sin un
presupuesto común. A continuación, se demostrarán las razones de tales afirmaciones.
Sobre la Teoría de la Política Económica
Para comprender la afirmación anterior, hay que adentrarse en la Teoría de la Política Económica (TPE).
Jan Tinbergen (Nobel 1969) fue quien impulsó la implementación de la Econometría, así como también
quien sistematizó la Política Económica en un marco teórico lógico y coherente. Al respecto comenta
“Aunque la política económica como uno de los campos de la teoría de la economía aplicada es tan vieja
como la propia ciencia económica, el tratamiento más sistemático de la misma que significa la “teoría de
la política económica” empezó mucho más recientemente, en estrecha relación con los desarrollos
econométricos.” (Macmillan Publishers Limited, 1987).
Desde la TPE, hay que comenzar por determinar que una integración monetaria de carácter regional
implica la realización al unísono de Política Monetaria. Básicamente, “La política económica consiste en
la variación deliberada de cierto número de medios para alcanzar determinados objetivos.” (Tinbergen,
1952). Una vez entendido eso, se deduce que “En este contexto, los bancos centrales intentan alcanzar
la estabilidad de precios y tipos de cambio a través de dos vías: intentando infundir confianza para que
los agentes esperen que se va a producir la estabilidad y no la quiebren ellos mismos, y controlando la
base monetaria a través de los instrumentos propios de la política monetaria para conseguir
determinados objetivos macroeconómicos.” (Cuadrado, 2006) y ahí queda lo suficientemente clara la
necesidad de una integración multidimensional, pues esta es la única forma de que a nivel regional se
consigan objetivos macroeconómicos comunes en el conjunto de naciones, a pesar de las asimetrías
económicas que tenga cada una de ellas derivadas de sus especificidades.
Sobre la Política Monetaria
El objetivo primordial de la política monetaria es la estabilidad de precios, sin embargo, hemos visto las
tasas de inflación en los países industrializados como Alemania han sido bajas respecto a los países de la
periferia, a tal punto que invertir ese fenómeno fue la sugerencia reciente de Paul Krugman (Nobel
2008) para poder salvar el Euro, en una entrevista al reconocido economista Xavier Sala-i-Martí: “Creo
1
Gran Bretaña, Reino Unido e Inglaterra no son geográficamente lo mismo. El Reino Unido está conformado por
Inglaterra, Escocia. Gales e Irlanda del Norte; por su parte, Gran Bretaña es la isla más grande de las islas británicas
(conformadas principalmente por dos islas mayores: Gran Bretaña e Irlanda), la cual contiene a Inglaterra, Escocia
y Gales (por tanto, Irlanda del Norte forma parte del Reino Unido, pero no de Gran Bretaña). Las islas menores son
Islas del Canal, Islas Sorlingas, Islas Órcadas, Islas Shetland e Islas Hébridas. Aquí se usarán las 3 clasificaciones
indistintamente, pues no afecta en nada el análisis, sin embargo, se dejará claro que el BREXIT se refiere a la salida
del Euro del Reino Unido.
2
Entendida esta como una región en que se maximiza la eficiencia económica en caso de compartir una única
divisa.
que, si se pudiera combinar una inflación superior en el centro que en la periferia con una intervención
del Banco Central Europeo (BCE) como prestamista de última instancia, el euro se podría salvar.” (Sala-iMartí, 2016). Este hecho empieza a dejar clara la “crónica de una muerte anunciada” del Euro, mucho
antes de la configuración del área monetaria óptima en sí misma.
A corto plazo, la política monetaria busca la estabilización económica, es decir, “actuaciones a corto
plazo que pretenden mantener un nivel de demanda efectiva suficiente para alcanzar un nivel aceptable
de crecimiento de la renta y del empleo sin presionar excesivamente sobre el nivel de precios.”
(Cuadrado, 2006), cuestión que tampoco se ha evidenciado en España pues ostenta para marzo del
presente año, una tasa de paro del 20.9%, mientras que la Eurozona como tal tiene para el mismo
período una tasa de paro del 9.1% y Alemania de apenas el 4.5% (European Bureau of Statistics, 2016).
Un caso similar, aunque sensiblemente más trágico, ha sido lo ocurrido con Grecia; la misma situación se
observa en términos del crecimiento de la renta per cápita.
La Integración Monetaria desde los Programas de Estabilización
Los ya conocidos Programas de Estabilización Económica (PEE) del Fondo Monetario Internacional (FMI)
buscan asesorar “(…) a los países miembros sobre políticas económicas y financieras que fomenten la
estabilidad, reduzcan la vulnerabilidad ante las crisis y estimulen el crecimiento sostenido y un alto nivel
de vida.” (Fondo Monetario Internacional, 2016), lo cual implica que una integración monetaria desde la
visión de los PEE demanda inequívocamente una política social común y un presupuesto común, pues
cada país, dadas sus asimetrías, alcanzará desde determinadas aristas un crecimiento sostenido y un
alto nivel de vida, pues no son los mismos requerimientos en materia de política económica que poseen
países subdesarrollados como Portugal, Grecia o España, a los requerimientos que poseen países
desarrollados como Francia o Alemania. En este caso, las políticas monetarias se llevan a cabo desde el
Banco Central Europeo (BCE), cuyas actividades son “Fijar los tipos de interés tipos de interés a los que
presta a los bancos comerciales en la zona del euro (también conocida como la eurozona), controlando
de esta forma la oferta monetaria y la inflación. También gestiona las reservas de divisas de la zona del
euro y la compra y venta de divisas para mantener el equilibrio de los tipos de cambio. Garantiza que las
autoridades nacionales supervisen adecuadamente los mercados e instituciones financieros y que los
sistemas de pago funcionen bien Garantiza la seguridad y la solidez del sistema bancario europeo.
Autoriza la fabricación de billetes de euros por parte de los países miembros de la zona euro. Vigila la
evolución de los precios y evalúa los riesgos para la estabilidad de los precios.” (Unión Europea, 2016) y
como la dualidad de la política económica es inexorable, para controlar simultáneamente todas estas
variables de carácter nominal a través de la política monetaria, los países miembros se encuentran en la
obligación inexorable de coordinar también sus políticas fiscales por las repercusiones que las variables
nominales tienen de diversas formas en las variables reales. Por ejemplo, en la citada entrevista a
Krugman, los diferenciales de inflación han hecho que Alemania reduzca sus costos en relación a sus
países vecinos, lo cual aunado a las asimetrías tecnológicas favorables a Alemania3 inclina la balanza
comercial de un solo lado en términos de los productos ganadores en el mercado mundial, entendidos
estos como aquellos con alto componente tecnológico, en cuya producción se alcanza el liderazgo
únicamente a través del proceso de destrucción creativa del que hablaba Schumpeter, el cual solo es
3
España, Grecia y Portugal invierten 12,820.756, 1,488.74 y 2,229.134 millones de euros en investigación y
desarrollo, respectivamente. Lo anterior contrasta con las inversiones de países como Francia y Alemania que
invierten 48,107.8 y 83,636.5, respectivamente (European Bureau of Statistics, 2016).
posible mediante altos niveles en investigación y desarrollo. Y esto no es nuevo en lo absoluto, el papel
del BCE fue descrito a la perfección cuando se planteó, ante la inminente crisis griega, que “Nada ilustra
mejor las contracorrientes políticas, los intereses especiales y las miopes decisiones económicas que
afectan a Europa hoy día que el debate sobre la reestructuración de la deuda pública griega. Alemania
insiste en una profunda reestructuración –un «recorte» de al menos el 50% para los acreedores–
mientras que el Banco Central Europeo insiste en que las reestructuraciones de deuda deben ser
voluntarias.” (Stiglitz, Project-Syndicate, 2016), por tanto, que la Eurozona hable alemán no es ninguna
novedad, basta con ver en dónde está ubicada la sede del Banco Central Europeo.
La Integración Monetaria desde el Modelo IS-LM
Aunque keynesianismo bastardo (Robinson, 1971) en estado puro, es el modelo predilecto de los
economistas de la síntesis neoclásica para analizar la política económica y el comportamiento de los
agentes a nivel de las variables reales y nominales. Haciendo caso omiso de “1) la distinta dimensión de
las variables cuyo equilibrio conforman las curvas IS, por una parte, y LM por otra; 2) la confusión acerca
de los efectos que pueden tener las perturbaciones reales y las nominales sobre la descomposición del
producto nominal entre precios y producto real; 3) la incompatibilidad de su análisis con los postulados
de racionalidad, y 4) la imposibilidad lógica de derivar del esquema IS-LM la curva de Demanda
Agregada cuando los precios son flexibles.” (Liquitaya & Ramírez, 2008), desde este modelo se pone de
manifiesto la necesidad imperiosa de llevar de la mano tanto la política monetaria como la política fiscal.
Recordemos los tres escenarios más importantes en el modelo (Moreno, 2016):
Recordemos a su vez que, estos tres escenarios básicos son consecuencia de la siguiente estructura
(Dornbusch, Fischer, & Startz, 2009):
Como puede observarse, el equilibrio macroeconómico se alcanza únicamente cuando tanto el mercado
de bienes (IS, por sus siglas en inglés “Investment” y “Saving”) y el mercado de dinero (LM, por sus siglas
en inglés “Liquidity” y “Money”) se interceptan, lo cual a su vez únicamente es posible mediante un
equiloibrio general de los 𝑛 mercados, esto es precisamente el supuesto implícito del Equilibrio General
Walrasiano (EGW), lo cual solamente es posible a través de la coordinación entre la política fiscal y la
política monetaria, lo que sustenta el hecho que la conformación de un área monetaria óptima
solamente es posible si los países que la conforman realizan de manera conjunta y coordinada una
política fiscal común.
El Comportamiento de Inglaterra en la Eurozona
Inglaterra, sin lugar a dudas se ha visto beneficiada en diversos aspectos por su permanencia en la
Eurozona. Por un lado, los costos de conversión de moneda han reducido, así como también los costos
de conversión monetaria debido a mayores flujos de inversión extranjera con el resto de Europa, la
prima riesgo incorporada en el costo de obtención de capital4. Sin embargo, previo a la integración de
Gran Bretaña en la Eurozona, muchos escépticos surgieron alzando la voz con desconfianza, muchos de
ellos plantearon mediante investigaciones estadísticas y sus respectivas proyecciones, que este
movimiento de Inglaterra tendría consecuencias devastadoras en la producción y el empleo.
4
Probablemente la reducción de la prima riesgo en el costo de adquisición de capital se deba principalmente,
entre otros factores, a la seguridad política que genera la Eurozona, pues “Cuando el riesgo del proyecto aumenta
el inversor exigirá una mayor tasa de rendimiento requerida, haciendo lo contrario en el caso de que aquél
descendiese. A la diferencia entre el rendimiento requerido de un proyecto de inversión con riesgo y al de otro
idéntico, pero carente de éste se le denomina prima de riesgo, por ello cuanto mayor sea el riesgo mayor será
dicha prima y viceversa.” (Mascareñas, 2016)
Efectos Pronosticados Sobre Gran Bretaña
Fuente: (Minford, 2016)
Minford básicamente concluye que “Se puede observar que estos costos son peligrosamente altos,
incluso en el escenario de menor costo con el 9 % en el PIB y el 10% en el desempleo. El escenario de
alto costo es obviamente muy perjudicial, al 20 % del PIB y un aumento del desempleo no cuantificable.”
(Minford, 2016)
Elaborado, ni más ni menos que por el creador del primer modelo de expectativas racionales aplicado a
cualquier economía, sin embargo, por irónico que parezca, las predicciones del modelo (como las de la
mayor parte de modelos neoclásicos) no resultaron en lo absoluto racionales. La investigación de
Minford fue elaborada en 1998, veamos en la actualidad cuáles son los indicadores históricos de Gran
Bretaña desde el Índice de Competitividad Global (GCI).
El GCI anteriormente mencionado, se construye desde el Foro Económico Mundial (WEF), el cual toma
en cuenta 12 variables fundamentales, las cuales son instituciones, infraestructuras, entorno
macroeconómico, salud y educación primaria, educación superior y formación, eficiencia del mercado
de bienes, eficiencia del mercado laboral, desarrollo del mercado financiero, preparación tecnológica,
tamaño del mercado, sofisticación en materia de negocios e innovación. Éste índice mide cómo útiliza
un país los recursos de que dispone y su capacidad para proveer a sus habitantes de un alto nivel de
prosperidad y a continuación se mostrará el desglose del GCI en comparativa con uno de los países
mejor posiciones de la Eurozona, Alemania.
Desglose del Índice de Competitividad Global
Reino Unido
Alemania
Cuentas Nacionales – Gobierno
PIB [+]
2015
2.568.941
M.€
3.025.900 M.€
PIB Per Capita [+]
2015
39.500€
37.100€
PIB Trim Per Capita [+]
III Trim 2015
10.058€
9.329€
PIB Trim. [+]
III Trim 2015
652.502 M.€
757.489 M.€
Deuda [+]
2015
2.265.800
M.€
2.152.943 M.€
Deuda (%PIB) [+]
2015
89,20%
71,20%
Deuda Per Capita [+]
2015
34.807 €
26.515 €
Déficit [+]
2015
-113.277 M.€
21.204 M.€
Déficit (%PIB) [+]
2015
-4,40%
0,70%
Gasto público (M.€) [+]
2015
1.110.794,4
1.328.701,0
Gasto Educación (M.€) [+]
2013
116.853,6
136.319,0
Gasto Educación (%Gto
Pub) [+]
2013
12,97%
11,22%
Gasto Salud (M.€) [+]
2013
155.612,4
244.778,5
2015 PIB [+]
2015 PIB Per Capita [+]
III Trim 2015 PIB Trim Per Capita [+]
III Trim 2015 PIB Trim. [+]
2015 Deuda [+]
2015 Deuda (%PIB) [+]
2015 Deuda Per Capita [+]
2015 Déficit [+]
2015 Déficit (%PIB) [+]
2015 Gasto público (M.€) [+]
2012 Gasto Educación (M.€) [+]
2012 Gasto Educación (%Gto
Pub) [+]
2013 Gasto Salud (M.€) [+]
Reino Unido
Alemania
Gasto Salud (%Gto Pub) [+]
2013
16,18%
19,42%
2013 Gasto Salud (%Gto Pub) [+]
Gasto Defensa (M.€) [+]
2014
44.605,6
34.749,0
Gasto Defensa (%Gto Pub)
[+]
2013
5,14%
9,29%
Gasto público (%PIB) [+]
2015
43,20%
43,90%
2015 Gasto público (%PIB) [+]
Gasto público Per Capita [+]
2015
17.064€
16.364€
2015 Gasto público Per Capita [+]
Gasto Educación Per Capita
[+]
2013
1.825€
1.697€
2012 Gasto Educación Per Capita
[+]
Gasto Salud Per Capita [+]
2013
2.430€
3.037€
2013 Gasto Salud Per Capita [+]
Gasto Defensa Per Capita
[+]
2014
691€
429€
2014 Gasto Defensa Per Capita
[+]
2014 Gasto Defensa (M.€) [+]
2013 Gasto Defensa (%Gto Pub)
[+]
Rating Moody's [+]
19/09/2014 Aa1
Aaa
28/02/2014 Rating Moody's [+]
Rating S&P [+]
28/04/1978 AAA
AAA
17/08/1983 Rating S&P [+]
Rating Fitch [+]
11/12/2015 AA+
AAA
01/04/2016 Rating Fitch [+]
Índice de Corrupción [+]
2015
81
81
2015 Índice de Corrupción [+]
Ranking de Competitividad
[+]
2016
10º
4º
2016 Ranking de Competitividad
[+]
Índice de Fragilidad [+]
2015
33,4
28,1
2015 Índice de Fragilidad [+]
Ranking de Trans. [+]
2013
29º
97º
2013 Ranking de Trans. [+]
Mercado Laboral
Ranking [+]
2015
19º
22º
2015 Ranking [+]
Parados [+]
IV Trim 2015
1.607 m.
1.898 m.
IV Trim 2015 Parados [+]
Marzo 2016
5,1%
4,2%
Paro [+]
Marzo 2016 Paro [+]
Reino Unido
Tasa de paro [+]
Alemania
IV Trim 2015
4,9%
4,5%
IV Trim 2015 Tasa de paro [+]
SMI [+]
2016
1.529 €
1.473 €
2016 SMI [+]
Salario Medio [+]
2015
49.621€
47.042€
2015 Salario Medio [+]
Mercados – Cotizaciones
Euro / Libras esterlinas [+]
23/05/2016
0,7744
Bono 10 años [+]
24/05/2016
1,44%
Prima Riesgo [+]
24/05/2016
127
Bolsa (Var. este Año %) [+]
23/05/2016
-1,70%
0,17%
-8,38%
24/05/2016 Bono 10 años [+]
23/05/2016 Bolsa (Var. este Año %) [+]
Precios
IPC General [+]
Abril 2016
0,3%
-0,1%
Abril 2016 IPC General [+]
IPCA [+]
Abril 2016
0,3%
-0,3%
Abril 2016 IPCA [+]
IPRI Interanual [+]
Abril 2016
-3,9%
-3,0%
Abril 2016 IPRI Interanual [+]
Mercado de dinero
Tipos de interés [+]
03/01/2014
0,50%
0%
16/03/2016 Tipos de interés [+]
2016 Doing Business [+]
Negocios
Doing Business [+]
2016
6º
15º
Vehículos / 1000 habitantes
[+]
2014
572,09
586,81
2014 Vehículos / 1000 habitantes
[+]
Vehículos pasajeros Año [+]
Marzo 2016
2.670.695
3.239.836
Marzo 2016 Vehículos pasajeros Año [+]
Febrero 2016
47,20
44,09
Noviembre 2014
0,9%
-0,5% Noviembre 2014 IPI Interanual [+]
Vehículos /1000 hab. Año
[+]
IPI Interanual [+]
Febrero 2016 Vehículos /1000 hab. Año
[+]
Reino Unido
Producción anual de
vehículos [+]
Alemania
2015
1.682.156
6.033.164
2015 Producción anual de
vehículos [+]
Impuestos
IVA General [+]
04/01/2011
20,00%
19,00%
01/01/2007 IVA General [+]
Tipo máximo [+]
2015
47,0%
47,5%
2015 Tipo máximo [+]
Comercio
Exportaciones [+]
2015
414.761,0
M.€
1.198.306,0
M.€
Exportaciones % PIB [+]
2015
16,15%
39,60%
Importaciones [+]
2015
564.190,0
M.€
946.454,0 M.€
Importaciones % PIB [+]
2015
21,96%
31,28%
Balanza comercial [+]
2015
-149.429,0
M.€
251.852,0 M.€
Balanza comercial % PIB [+]
2015
-5,82%
8,32%
Abril 2016
4,7%
0,7%
Comercio Minorista
Interanual [+]
2015 Exportaciones [+]
2015 Exportaciones % PIB [+]
2015 Importaciones [+]
2015 Importaciones % PIB [+]
2015 Balanza comercial [+]
2015 Balanza comercial % PIB [+]
Marzo 2016 Comercio Minorista
Interanual [+]
Socio-Demografía
% Riesgo Pobreza [+]
2014
16,8%
16,7%
2014 % Riesgo Pobreza [+]
Población [+]
2015
65.097.000
81.197.537
2014 Población [+]
Densidad [+]
2015
267
227
2014 Densidad [+]
Ranking Paz Global [+]
2015
39º
16º
2015 Ranking Paz Global [+]
Ranking de la Brecha de
Género [+]
2015
18º
11º
2015 Ranking de la Brecha de
Género [+]
Ranking [+]
2015
10º
4º
2015 Ranking [+]
Reino Unido
Alemania
Tasa Natalidad [+]
2014
12,00‰
8,80‰
Índice de Fecund. [+]
2014
1,81
1,47
Tasa mortalidad [+]
2014
8,80‰
10,70‰
Esperanza de vida [+]
2014
81,40
81,20
Tasa bruta de nupcialidad
[+]
2012
4,40‰
4,80‰
2014 Tasa bruta de nupcialidad
[+]
Tasa bruta de divorcios [+]
2012
2,00‰
2,10‰
2014 Tasa bruta de divorcios [+]
Número de Homicidios [+]
2013
602
585
2013 Número de Homicidios [+]
Homicidios por 100.000 [+]
2013
0,96
0,70
2013 Homicidios por 100.000 [+]
2014 Tasa Natalidad [+]
2014 Índice de Fecund. [+]
2014 Tasa mortalidad [+]
2014 Esperanza de vida [+]
Fuente: (Datosmacro, 2016)
Como puede observarse, desde cualquiera de los tres escenarios propuestos por Minford no se cumplen
los pronósticos del autor, de hecho, la mejoría socio-económica del Reino Unido desde que encontró a
la Eurozona es notoria, como lo mostrará la siguiente tabla en términos del Producto Interno Bruto a
Paridad del Poder Adquisitivo Precios Constantes 20115 y la Tasa de Desempleo6.
5
Definida como “El PIB por paridad del poder adquisitivo (PPA) es el producto interno bruto convertido a dólares
internacionales utilizando las tasas de paridad del poder adquisitivo. Un dólar internacional tiene el mismo poder
adquisitivo sobre el PIB que el que posee el dólar de los Estados Unidos en ese país. El PIB es la suma del valor
agregado bruto de todos los productores residentes en la economía más todo impuesto a los productos, menos
todo subsidio no incluido en el valor de los productos. Se calcula sin hacer deducciones por depreciación de bienes
manufacturados o por agotamiento y degradación de recursos naturales. Los datos se expresan en dólares
internacionales a precios constantes de 2011.” (Banco Mundial, 2016)
6
Definida como El desempleo es la proporción de la población activa que no tiene trabajo pero que busca trabajo y
está disponible para realizarlo. Las definiciones de población activa y desempleo difieren según el país.” (Banco
Mundial, 2016)
AÑO
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
PIB (PPA 2011)
CRECIMIENTO PIB (PPA 2011) TASA DE CRECIMIENTO
$1.488.504.518.018,68
$1.470.101.857.421,89
-$18.402.660.596,79
-1%
$1.476.672.528.338,38
$6.570.670.916,49
0%
$1.515.739.330.697,82
$39.066.802.359,44
3%
$1.576.747.280.062,03
$61.007.949.364,21
4%
$1.654.315.514.489,45
$77.568.234.427,42
5%
$1.698.449.552.982,00
$44.134.038.492,55
3%
$1.751.083.834.775,50
$52.634.281.793,50
3%
$1.810.208.623.041,17
$59.124.788.265,67
3%
$1.866.555.783.922,94
$56.347.160.881,78
3%
$1.937.463.338.087,32
$70.907.554.164,38
4%
$1.990.899.264.178,02
$53.435.926.090,70
3%
$2.040.550.584.952,76
$49.651.320.774,74
2%
$2.108.636.913.380,77
$68.086.328.428,01
3%
$2.161.109.459.891,88
$52.472.546.511,11
2%
$2.225.864.041.794,61
$64.754.581.902,73
3%
$2.285.112.592.857,07
$59.248.551.062,46
3%
$2.344.206.440.460,02
$59.093.847.602,95
3%
$2.333.261.885.242,19
-$10.944.555.217,83
0%
$2.235.452.833.573,84
-$97.809.051.668,35
-4%
$2.269.882.756.144,77
$34.429.922.570,93
2%
$2.314.653.891.010,54
$44.771.134.865,77
2%
$2.341.944.959.440,08
$27.291.068.429,53
1%
$2.392.528.719.277,61
$50.583.759.837,53
2%
$2.462.875.122.331,80
$70.346.403.054,19
3%
PIB (PPA 2011)
$3.000.000.000.000,00
$2.500.000.000.000,00
$2.000.000.000.000,00
$1.500.000.000.000,00
$1.000.000.000.000,00
$500.000.000.000,00
$0,00
1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014
AÑO
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
DESEMPLEO CRECIMIENTO TASA DE CRECIMIENTO
9%
10%
1%
0,16%
11%
1%
0,06%
10%
-1%
-0,07%
9%
-1%
-0,11%
8%
0%
-0,05%
7%
-1%
-0,13%
6%
-1%
-0,14%
6%
0%
-0,03%
6%
0%
-0,07%
5%
-1%
-0,14%
5%
0%
0,08%
5%
0%
-0,06%
5%
0%
-0,04%
5%
0%
0,02%
6%
1%
0,15%
5%
0%
-0,02%
5%
0%
0,00%
8%
2%
0,44%
8%
0%
0,01%
8%
0%
-0,01%
8%
0%
0,03%
8%
-1%
-0,06%
6%
-1%
-0,16%
DESEMPLEO
12%
10%
8%
6%
4%
2%
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
0%
Fuente: Elaboración propia con datos de (Banco Mundial, 2016)
Esto implica no solo un rechazo a todos los pronósticos realizados por Minford, va mucho más allá. Pasa
por demostrar contundentemente que el Reino Unido ha mejorado aún en los indicadores derivados de
los que estimó Minford aunque nada nuevo hay bajo el sol, pues como dijo Piketty en su momento “Con
mucha frecuencia, los economistas construyen modelos matemáticos muy complejos para verse
científicos e impresionar a la gente. No tengo nada en contra de las matemáticas –soy matemático- pero
ocultan una escasez de ideas.” (Chassany, 2016)
Sin embargo, aún falta por comprender cuál es el comportamiento histórico de Inglaterra en la
Eurozona, para lo cual hace falta hacer un poco de memoria de acontecimientos importantes suscitados
antes de la conformación del Euro.
“Tras la Segunda Guerra Mundial, los países europeos continentales habían comprendido dos cosas: por
un lado, que otro conflicto semejante era insostenible (Europa había atravesado por tres guerras de
altísimo coste político, económico, emocional y humano entre 1870 y 1945), y por otro, que la
recuperación pasaba única y exclusivamente por la cooperación pacífica y la colaboración entusiasta.
Alemania y Francia lideraron el proyecto primitivo de la Unión Europea. El Reino Unido, sin embargo, se
quedó al margen.
¿Por qué? No hay una sola respuesta. El Reino Unido declinó la invitación a sumarse a la Comunidad
Económica Europea en base a diversos motivos. Por un lado, su economía no había sufrido tanto
durante la Segunda Guerra Mundial: al no ser invadida ni destruida por un ejército enemigo, creció. Por
otro, la idea de un mercado común articulado en torno a diversos países europeos no parecía, entonces,
tan atractiva como la Commonwealth y la constelación de colonias que habían sostenido la prosperidad
del Imperio durante un siglo. Finalmente, el aislamiento de Europa era, una vez más, un anhelo
nacional.” (Pérez, 2016)
“La Unión Europea es un club voluntario, pero una vez dentro, es un club donde las normas son de
obligado cumplimiento. Hay algunas excepciones, y se articularon precisamente para evitar que países
reticentes a la integración, como Reino Unido, quedaran al margen del proyecto político europeo. En
concreto, Reino Unido logró cuatro cláusulas opt-out, es decir, cuatro áreas de gobierno donde su
legislación local prevalecería sobre la legislación comunitaria, de obligada aplicación en el resto del
territorio de la unión. ¿Qué áreas? No es obligado a sumarse a la moneda única, control fronterizo,
políticas sociales, la carta de los derechos europeos7 y el área de seguridad, justicia y libertad. De forma
automática, y descontando el también singular caso de Dinamarca, Reino Unido se convirtió en el socio
más extraño de la Unión Europea, quedando al margen de gran parte de las políticas comunes que
habrían de definir la construcción comunitaria en los años posteriores (moneda, gobernanza, política de
fronteras abiertas). La llegada de Blair y del renovado laborismo en los años noventa (ya despojado de
cualquier conato socialista) acercó al país al corazón de Europa, pero la crisis del euro, el repliegue
nacional y el gobierno de Cameron han alejado posiciones, una vez más, de forma quizá definitiva.”
(Pérez, 2016)
Inglaterra a su vez, ha presentado ciertas particularidades en términos de la posición de sus actores
político-burocráticos respecto a Europa, pues “Observamos temas constantes y de antagonismo a lo
largo de la historia. Política agrícola común, la contribución británica al presupuesto y la política de
integración ha sido temas conflictivos frecuentes en las relaciones entre el Reino Unido y la Unión
Europea. Sin embargo, la posición de los actores ha cambiado. El Partido Laborista era bastante
antieuropeo al principio y el Partido Conservador se mostraba a favor; ahora es ciertamente lo
7
Este documento puede encontrarse en http://www.europarl.europa.eu/charter/pdf/text_es.pdf.
contrario. Esta visión histórica permite comprender el contexto en el que el debate se está produciendo
actualmente.” (Fabre, 2016). Recordando que actualmente el partido que se encuentra en el poder es el
Conservador, en cuyo frente se encuentra el Primer Ministro David Cameron.
A su vez, habrá que mencionar un hecho histórico importante:
“Cuando se creó el SME en 1979, Gran Bretaña declinó entrar, lo que creó un debate político en el país.
Pero cuando Nigel Lawson entró en el Gobierno como ministro de economía, los ingleses cambiaron de
opinión. Lawson era un admirador de la estabilidad monetaria alemana gracias la dura política
económica aplicada por el Bundesbank.
En octubre de 1990, Gran Bretaña entró con su moneda, la libra esterlina en el SME con un tipo de
cambio fijo de 2,95 versus el marco alemán. Si en los mercados de divisas alcanzaba una cotización de
2,778, el Banco de Inglaterra debía intervenir.
La inflación en Gran Bretaña estaba desbocada y en 1989 y 1990 alcanzó una tasa de 7,8% y del 9,5%,
respectivamente. Esta fue la motivación inglesa para entrar en el SME. Querían igualarse a una inflación
alemana, tres veces inferior.
La reunificación de Alemania del Este obligó al Bundesbank a subir aún más sus tipos de interés para
evitar un recalentamiento de su economía. Recordad que el tipo de cambio fijado entre el marco
germano con la divisa de Alemania del Este fue muy generoso con los nuevos alemanes, lo que podía
incrementar el consumo de estos al aumentar su riqueza.
Con una economía como la alemana tan sólida y estable, ofrecer al mercado unos altos tipos de interés,
no podía sino atraer a inversores de todo el mundo, incrementando la demanda de marcos alemanes y
apreciando su cotización. El marco alemán se situaba en el límite por arriba del SME y los países que no
seguían su estela por problemas internos de competitividad caían al punto límite de la banda inferior.
Los bancos centrales de Gran Bretaña, España e Italia defendían como podían un tipo de cambio
inaguantable. Quedaba claro que solo había una solución lógica y era reconocer que no era posible
mantener unos tipos de cambios europeos artificiales. Algunos inversores con mucha visión vieron que
aunque la libra, la lira o la peseta estuviesen en el rango mínimo inferior, la realidad acabaría haciendo
que tuviesen que devaluar. George Soros y Stanley Druckenmiller, uno de sus cerebros en el hedge fund
Quantum, decidieron empezar a comprar marcos alemanes y vender libras en el punto límite. En teoría
no había recorrido posible, ya que la libra no podía caer ni el marco apreciarse.
Los políticos europeos, pero especialmente los ingleses defendieron agresivamente en público que no
cejarían en su empeño de mantener sus divisas dentro del SME. No solo eso, el Banco Central de
Inglaterra subió repetidamente los tipos de interés muy por encima de los tipos alemanes para atraer
capital y revaluar su maltrecha divisa. Primero al 10%, luego al 12% y finalmente hasta un 15%. Soros fue
incrementando su posición compradora de marcos y vendedora de libras sin vacilar.
En septiembre de 1992, las posiciones vendedoras del hedge fund de Soros ascendían a 10.000 millones
de libras. El Banco Central de Inglaterra declaró que quería pedir un préstamo de 15.000 millones de
libras. Soros declaró posteriormente que, casualmente, esta era la cifra que querían alcanzar en esta
posición que veían muy clara.
Finalmente, esta lucha titánica entre un potente y visionario inversor y uno de los bancos centrales más
poderosos del mundo, acabó el miércoles 16 de septiembre de 1992, el llamado “miércoles negro”. El
Gobierno de John Major tuvo que rendirse. Su ministro de economía Norman Lamont declaró
públicamente que tiraba la toalla y pedía a Bruselas una reunión urgente.
La libra esterlina cayó en el mercado un 15%. Gran Bretaña pudo bajar los tipos de interés que ahogaban
a los ingleses. George Soros y Druckenmiller ganaron 1.100 millones de libras para sus inversores. Desde
aquel día, George Soros es conocido como “the man who broke the Bank of England”.
Siguiendo con la estrategia del fondo de Soros, antes de la rotura del SME, Druckenmiller compró bonos
alemanes a largo plazo. Su cálculo fue que, si se devaluaba la libra y, por tanto, se revalorizaba el marco
alemán, era mucho mejor tener acciones inglesas ya que las alemanas sufrirían por la fuerte apreciación
del marco alemán y habría un mayor crecimiento económico en Gran Bretaña que en Alemania. Esta
segunda estrategia, derivada de la primera, fue mucho menos conocida, pero generó beneficios
adicionales al fondo de Soros y Druckenmiller.” (Garrisait, 2016)
Lo anterior no solamente prueba los efectos de la especulación sobre los mercados monetarios y la
estabilidad de precios, sino que además prueba que la coordinación de políticas monetarias y la
configuración de un área monetaria óptima pasa por interrelaciones complejas, tal y como se planteó y
demostró al inicio de este documento.
En definitiva, el Reino Unido, particularmente Inglaterra, ha sido un socio atípico de la Unión Europea a
lo largo de la historia, sin embargo, David Cameron condicionó su permanencia en la Eurozona, sus
peticiones fueron básicamente las siguientes (Pérez, 2016):
1) Que los ciudadanos de otros países de la Unión Europea no pudieran solicitar prestaciones
sociales en el Reino Unido hasta cuatro años después de su llegada al país británico. Una obvia
restricción a la inmigración (intracomunitaria) que pondría en clara desventaja competitiva al
resto de ciudadanos europeos a la hora de buscar oportunidades laborales en Reino Unido. Es el
punto más delicado para Cameron.
2) El reconocimiento de otras monedas en el seno de la Unión Europea, y no sólo del euro como
divisa comunitaria, además del reconocimiento expreso de la no obligación de los países noeuro de participar en rescates como el griego o el portugués. Un punto menos conflictivo: de
facto, Reino Unido no se ha involucrado en ningún rescate. Sin embargo, Francia lo interpreta
como un salvoconducto para favorecer a la city de Londres, y lo observa con suspicacia.
3) Mejorar la estructura burocrática de la Unión Europea y dar mayores facilidades en la libre
circulación de capital, bienes y servicios. Al igual que el anterior, es una cláusula que los socios
europeos pueden asumir sin demasiados miramientos, y cuya aplicación gradual puede ser más
laxa y relativa a largo plazo.
4) Finalmente, Cameron quería evitar de forma expresa el compromiso obligado de todos los
socios de la unión a avanzar en la integración política y federal del proyecto europeo. En la
actualidad, la vinculación es, según los conservadores, "formal, jurídicamente vinculante e
irreversible", y Cameron aspira a deshacer el nexo y dejar la puerta abierta a futuras negativas
británicas a mayores esfuerzos federales e integradores. Es una cuestión de soberanía: Cameron
quiere más peso de los parlamentos nacionales y menos de Bruselas.
¿Qué consiguió?, pues básicamente todo, salvo claridad en algunos puntos que demandaba. Con esto se
refiere aquí a que “no parece haber obtenido una declaración que expresamente reconozca que la
Unión Europea tiene más de una moneda, y está por ver qué impacto tendrán las "garantías necesarias"
que permitirían al Reino Unido parar los pies a los países de la zona euro si estos impulsan medidas que
sitúen a la economía británica en una situación de desventaja. El documento no menciona
expresamente el objetivo de reducir los trámites burocráticos para los negocios, como pedía Cameron,
aunque sin duda el compromiso de "reducir los trámites administrativos y el coste de los mismos" y
"reducir los trámites del mecanismo de implementación" viene a ser lo mismo.” (Pérez, 2016), aunque
por supuesto, es suficiente para saber que impuso sus condiciones y logró lo que llevaba años
demandando el Reino Unido: un trato preferencial en la Eurozona. Un trato especial que ni España ni
Francia han logrado, aunque por supuesto, ninguno de ellos ha advertido su salida del Euro,
probablemente los ingleses tengan más independencia política de la Canciller Merkel que sus vecinos,
pues para el caso de Francia, tal y como lo menciona el economista Thomas Piketty “Sustituimos a
Merkozy por Mercollande, Europa elige el camino equivocado, el camino de la penitencia eterna.”
(Chassany, 2016).
Configuración Monetaria de la Eurozona
Implicaciones Económicas del BREXIT
Todos los economistas de mayor renombre a nivel mundial, principalmente Joseph Stiglitz, Thomas
Piketty y Paul Krugman, no ven viabilidad alguna en el BREXIT sino todo lo contrario.
“El futuro de Europa y del euro depende ahora de si los líderes políticos de la eurozona pueden o no
pueden combinar una pizca de pensamiento económico con un sentido visionario de —y una
preocupación por— la solidaridad europea. Probablemente empecemos a encontrar la respuesta a esta
pregunta existencial durante las próximas semanas.” (Stiglitz, Economía: El País, 2016)
“Es asombroso, aún ahora, cuán despreocupadamente los altos funcionarios europeos desestimaron las
advertencias en cuanto a que cortar el gasto gubernamental y aumentar los impuestos causaría
recesiones profundas; cómo insistieron que todo estaría bien porque la disciplina fiscal inspiraría
confianza. (No sucedió así.)
La verdad es que nunca ha funcionado tratar de lidiar con grandes deudas solo mediante la austeridad;
en particular, mientras, en forma simultánea, se sigue una política de moneda fuerte. No funcionó para
Gran Bretaña después de la Primera Guerra Mundial, a pesar de los sacrificios inmensos. ¿Por qué
alguien esperaría que funcionara en Grecia?
¿Qué debería hacer Europa ahora? No hay buenas respuestas; pero la razón por la cual no hay buenas
respuestas es porque el euro se ha convertido en una ratonera, una trampa de la que resulta difícil
escapar. Si Grecia todavía tuviera su propia moneda, el argumento para que la devaluara sería
abrumador porque mejoraría su competitividad y terminaría con la deflación.” (Krugman, Ajuste Fiscal Inseguridad: El País, 2016)
“Algunas reflexiones sobre la manía de austeridad fiscal que corren por Europa: ¿Hay alguien a
pensando seriamente en cómo esto afecta al resto del mundo, incluidos los EE.UU.?
Tenemos un marco de referencia para pensar acerca de este problema: el Modelo Mundell-Fleming. Y
de acuerdo con ese modelo (¿alguien todavía tiene que aprender esto?), la contracción fiscal en un país
con tipos de cambio flotantes es de hecho contractiva para el mundo en su conjunto. La razón es que la
contracción fiscal conduce a menores tasas de interés, lo que conduce a la depreciación de la moneda,
lo que mejora la balanza comercial del país que la realizó, compensando en parte la contracción fiscal,
pero también imponiendo una contracción en el resto del mundo.
Ahora, la situación se complica por el hecho de que la política monetaria se enfrenta al límite inferior
cero. No obstante, algo muy parecido a este mecanismo de transmisión parece estar sucediendo en este
momento, con la debilidad del euro, generando la contracción fiscal de la zona euro en un problema
global.
Amigos, esto se está poniendo feo. Y los EE.UU. tiene que estar pensando en cómo aislarse del
masoquismo de Europa.” (Krugman, The Conscience of a Liberal: New York Times, 2016)
Por su parte, Thomas Piketty dice al respecto “Creo que va a ser muy triste para Europa. Creo que va a
ser, ya sabes, aún peor para Gran Bretaña. Creo que para Gran Bretaña sería como un suicidio político,
porque después de esto suceda, muy probablemente, el próximo paso será Escocia saliendo de Gran
Bretaña, que se convertirá entonces en un país muy pequeño, básicamente.” (Joyner, 2016)
Por otro lado, Krugman encuentra solamente un culpable, algo similar a lo planteado al inicio de este
documento: el Euro.
“Es probable que la tasa de interés fijada por el Banco Central Europeo (BCE) pueda ser inapropiada para
las regiones que están creciendo mucho más rápido o más lento que la media de la zona euro. Pues a
Inglaterra no le funcionó luego de la Segunda Guerra Mundial. Pues para mantener la paridad entre la
corona y el euro, el Banco Central Danés ha tenido que recurrir a tasas de interés de depósito negativas
hasta de -0,75% actualmente. Cabe señalar que con tasas de interés tan bajas se estimula la deuda
mientras se mantiene el anclaje al euro. El tipo de cambio fijo con el euro ha mantenido la inflación en
niveles similares a la zona del euro, sin embargo, la deuda de los hogares es una alta vulnerabilidad
subyacente de la economía real. Lo que éstas economías tienen en común es que al unirse a la eurozona
se ponen una camisa de fuerza económica. Finlandia tuvo una crisis económica muy severa al final de la
década de 1980, considerada mucho peor, al principio, de lo que está pasando ahora. Pero fue capaz de
diseñar una recuperación bastante rápida en gran parte por una devaluación de su moneda. Esta vez,
por desgracia, no tiene moneda para devaluar.” (Editorial, 2016)
A su vez, Krugman va más allá y plantea las consecuencias económicas del BREXIT para el Reino Unido:
“Así que aquí va: Antes de unirse a la Unión Europea, Gran Bretaña sólo realizaba aproximadamente un
tercio de su intercambio comercial con Europa. Actualmente es casi la mitad, y es improbable que
mucho de eso represente desviación del comercio. Por tanto, a menos que Gran Bretaña pueda negociar
algo parecido al acuerdo de Noruega -que básicamente significaría aceptar las políticas de la Unión
Europea sobre las que ya no tendría voz-, pudiéramos esperar que la Brexit reducirá la participación del
comercio en el Producto Interno Bruto de Gran Bretaña de aproximadamente 30 por ciento a alrededor
de 25 por ciento.
¿Cuánto vale eso? Previamente he utilizado el elegante análisis comercial Eaton-Kortum como punto de
comparación para evaluar la globalización (lea más al respecto aquí: nyti.ms/1fFRBvR). Eaton-Kortum
sugiere que la Brexit reduciría el ingreso real británico en 1.7 por ciento. Pongámoslo en 2.0 por ciento,
en el entendido de que hay grandes márgenes de error en todo esto.
Pero 2.0 por ciento es muchísimo. Es extremadamente difícil proponer políticas que hagan que un país
se vuelva 2.0 por ciento más rico a perpetuidad. Habría que tener muy buenas razones para dejar la
Unión Europea y estar dispuesto a hacer ese sacrificio tan grande.
Entonces, ¿de qué se trata todo esto? En una palabra, de gobernanza. El argumento a favor de la Brexit
es, básicamente, el argumento de que la pertenencia a la Unión Europea ata a Gran Bretaña a una
institución muy mal manejada. Y ese argumento, desafortunadamente, es razonablemente firme. Los
eurócratas tienen mucho a lo cual responder: el enorme error del euro; la imprudente e irresponsable
promoción de la austeridad; la desafortunada respuesta a la crisis de refugiados y, en general, el fracaso
para tomarse en serio las tensiones de la migración interna. Europa también ha sido en gran parte inútil
para manejar el tema de la destrucción de la democracia en Hungría.
Pero señalar las fallas de la Unión Europea como una razón para salirse es, como solía decir el
economista George Stigler, como dar el premio en un concurso de canto al segundo participante porque
ya hemos escuchado al primero. ¿A quién estará empoderando Gran Bretaña si abandona la unión y se
escapa del control de los eurócratas?
A veces escuchamos decir que las actitudes y carácter de las fuerzas a favor de la Brexit no son un
argumento válido para quedarse. Pero eso es falso: preguntar quién tomará las decisiones después y
quién resultará fortalecido, son preguntas completamente relevantes.
Así que Gran Bretaña, no lo hagas. Pagarías un precio económico grande y recibirías una gobernanza
mala.” (Krugman, Opinión: El Financiero, 2016)8
8
El Modelo que plantea Krugman es el siguiente: “El modelo natural a utilizar, al menos para mí, es el EatonKortum, que es un método muy ingenioso para pensar acerca de los flujos comerciales multilaterales. El modelo
básico es ricardiano -vino y tela, y la productividad del trabajo y todo eso- a excepción de que hay muchos bienes y
muchos países, los costos de transporte, y son asumidos por los países para ganar productividad en una industria
en particular a través de un proceso aleatorio. Ellos hacen algunas suposiciones divertidas acerca de las
distribuciones -bueno, eso es un poco el precio de entrada para este tipo de trabajos- y cambio obtienen un
modelo manejable que produce ecuaciones del tipo por gravedad de los flujos de comercio internacional. Esta es
una cosa buena, porque se sabe que los modelos gravitacionales de comercio funcionan bastante bien –son
ejercicios puramente empíricos, sin verdadera teoría detrás de ellos-.
Por su parte, el Banco de Inglaterra, tampoco se plantea a favor del BREXIT: “El gobernador del Banco de
Inglaterra, Mark Carney expresó este miércoles su apoyo a la permanencia de Reino Unido en la Unión
Europea, y destacó los beneficios económicos para el país de permanecer en el bloque. Su defensa de
que el país continúe siendo un miembro de una UE reformada, que coincide con la publicación de un
informe de 100 páginas sobre el asunto elaborado por el propio banco central, supone un respaldo al
primer ministro, el conservador David Cameron, que se ha comprometido a someter a referéndum la
permanencia del país en la UE antes del final de 2017.
Pero Carney no apoyó una permanencia a cualquier precio. El gobernador de la autoridad monetaria
británica defendió que Reino Unido necesita salvaguardar los intereses de los países fuera de la
eurozona, a medida que aquellos que comparten la moneda común avanzan en su integración. Así, pidió
al primer ministro, que se dispone a negociar con sus socios europeos la reforma de la relación de Reino
Unido con la UE, que exija “compromisos claros” a sus socios a ese respecto.” (Guimón, 2016)
Sin embargo, desde cierta perspectiva la situación no podría ser tan desalentadora. Si el Reino Unido
consigue no perder las prerrogativas comerciales de las que actualmente goza (cosa que es poco
probable, tal y como plantea Krugman), el análisis tendría que pasar netamente a la esfera de los
mercados financieros. Se plantearán dos escenarios al respecto.
El Euro Desaparece
Los capitales europeos buscarían moverse dentro de la misma Eurozona con la economía más robusta
(que probablemente serían Alemania y Francia), o sino buscarían un país con los tipos de interés más
elevados, que seguramente serían las mismas economías, pues un país con una economía robusta podrá
fijar tipos de interés más altos. Stiglitz cometa al respecto:
“Los salarios bajos significan altas ganancias, y las tasas de interés bajas significan altos precios de las
acciones. El argumento habitual para elevar las tasas de interés es amortiguar un sobrecalentamiento de
la economía en la cual las presiones inflacionarias se han elevado demasiado. Obviamente, al presente
este no es el caso. De hecho, dado el estancamiento de los salarios y el dólar fuerte, la inflación está
muy por debajo del objetivo del 2%, objetivo establecido por la propia Reserva Federal, sin ni siquiera
tener que mencionar la tasa del 4% que ha sido la tasa recomendada por muchos economistas (entre
ellos por el ex Economista en Jefe del Fondo Monetario Internacional, Olivier Blanchard).
Si la Reserva Federal se centra de manera excesiva en la inflación, empeora la desigualdad, que a su vez
empeora el desempeño económico en general. Los salarios tambalean durante las recesiones; si la
Reserva Federal bajo dichas circunstancias sube las tasas de interés cada vez que se presente una señal
de crecimiento de los salarios, la participación de los trabajadores disminuirá – sin llegar a recuperar lo
que se perdió durante la recesión.
El argumento a favor de subir las tasas de interés no se centra en el bienestar de los trabajadores, sino
en el de los financistas. La preocupación es que, en un entorno de tasas de interés bajas, la “búsqueda
Su modelo también produce una expresión simple para el aumento del bienestar del comercio (p. 15):
El ingreso real = A * (1- participación en las importaciones) ^ (- 1 / theta)
Donde A es la productividad nacional y theta es un parámetro de su proceso aleatorio asumido (no pregunten);
sugieren que un theta = 4 proporciona la mejor coincidencia con los datos disponibles.” (Krugman, The Conscience
of a Liberal: New York Times, 2016)
irracional de rendimientos” avive distorsiones en el sector financiero. En una economía que funciona
bien, uno habría esperado que un bajo costo del capital sea la base para un crecimiento saludable. En
EE.UU., se pide que los trabajadores sacrifiquen sus formas de vida y su bienestar para proteger a
financistas ricachones de las consecuencias causadas por sus propias imprudencias.” (Stiglitz, Project
Syndicate, 2016)
Básicamente, lo que plantea Stiglitz se explica por el hecho que al disminuir la Tasa de Interés Activa, los
créditos se vuelven más baratos y, por tanto, la economía empieza la senda del crecimiento; en cambio,
al elevarse estas tasas, el acceso al crédito tiene un mayor costo, por lo que las economías se contraen,
pues el costo del capital incrementa y la adquisición de créditos para inversiones productivas se
desalienta.
Ya vimos en el GCI que el Reino Unido tiene suficiente estabilidad macroeconómica para hacer frente a
tal situación, pues los componentes del GCI no son significativamente inferiores que los de la gran
potencia europea (Alemania).
Este escenario es poco probable, pues una moneda solamente desaparece cuando es imposible frenar
una espiral inflacionaria y no pareciera ser el caso del Euro en estos momentos ante un BREXIT, por
mucho que sufra algunas devaluaciones (al igual que la Libra Esterlina), por el factor expectativas9.
El Euro Permanece
Sea que el Euro permanezca o no permanezca, los mercados financieros están a la expectativa de la
próxima reunión de la Reserva Federal de los Estados Unidos (FED). Los Bancos Centrales tienen
fundamentalmente dos mecanismos de determinar el comportamiento que marcará los mercados a
través de la fijación de su Tasa de Interés de Referencia10, los cuales son la Regla de Taylor11 y los
Modelos de Análisis Multivariante12. Por supuesto, en muchos países como en Estados Unidos, las
autoridades monetarias fijan los tipos de interés por otros motivos, ajenos a los establecidos por los
anteriores métodos mencionados.
Según la Regla de Taylor (el método más utilizado), los mercados financieros esperan que la FED suba 25
puntos básicos (0.25%) la tasa activa de referencia y Estados Unidos en las condiciones actuales, podría
tolerar un incremento hasta una banda de 1.25% a 1.5%. Se sabe que el BCE realiza movimientos espejo
9
Por supuesto, en el entendido que no se afecten los flujos comerciales con la Eurozona.
La cual, como deja claro Stiglitz, no es más que la Tasa de Referencia a la que se harán las operaciones las
operaciones bancarias, especialmente (de la que están pendientes los mercados) de la Tasa de Interés Activa.
11
“Su regla de política se apoya en una tasa de interés nominal que, cuando el PIB real y la tasa de inflación
exceden su objetivo, se incrementa para generar un aumento de la tasa de interés real y así reducir la demanda
agregada. Al revés, si la inflación y el PIB real caen por debajo del objetivo, recomienda recortar la tasa de interés
nominal para aumentar la demanda agregada por la vía de un aumento de la tasa de interés real. Así, según Taylor,
la tasa de interés nominal de corto plazo debería ser una función creciente de la tasa de inflación y de la
producción real para objetivos dados en ambas variables.” (Herrou-Aragón, 2003)
12
Básicamente, estos modelos plantean la toma de decisiones en base al uso de los indicadores macroeconómicos
y mesoeconómicos –juego de mercados y actividades de las empresas- como son nóminas no agrícolas –nuevos
puestos de trabajo en sectores no agrícolas-, nuevas solicitudes de desempleo, encuesta de hogares también
puede aparecer por ahí PIB mensual, inflación subyacente, entre otras variables.
10
de los movimientos de la FED, por tanto, es de esperar que también suma alrededor de 25 puntos
básicos su Tasa Activa de Referencia.
Al salir Gran Bretaña del Euro, el Banco de Inglaterra tendría que enfrentar las subidas de los tipos de
interés de la FED (que es la expectativa sobre sus movimientos en el corto plazo) y del BCE (que es un
espejo de la FED), para evitar la fuga de capitales. Ante esto, el valor de la libra esterlina probablemente
se mantendría constante (luego de un amplio gap –variación brusca entre precios-), pues el Banco de
Inglaterra se vería obligado a subir también los tipos de interés; en caso de no hacerlo, su moneda se
devaluaría (porque habría una fuga de capitales hacia los países con mayores tipos de interés y, por
tanto, una menor demanda de la Libra Esterlina, lo que disminuiría su precio) pero dependerá de las
condiciones económicas del país, saber si puede mantener al alza de la FED y del BCE (pues un
incremento en los tipos de interés vuelve mayor el costo de adquisición del capital, lo cual puede
ralentizar la economía).
Si las tasas de interés incrementan, lo harán también los precios de las acciones13 (pues incrementaría el
costo de adquisición de capital para quienes operan con apalancamiento –con capital que no es propio-)
y esto ralentización de la economía, pero como se ha visto bajo el supuesto reiteradamente planteado,
el Reino Unido tiene condiciones suficientes para afrontar esta situación.
Por tanto, en probables destinos del Euro, el Reino Unido no debería pasar mayores apuros. Prudente y
atinado análisis ha realizado el Banco BBVA:
“A medio y largo plazo, podría haber una disminución de los flujos de inversión extranjera y una
reducción del comercio exterior con el resto de Europa, que dependerían mucho del tipo de acuerdos
que se firmasen tras la salida no sólo con la UE, sino también con terceros países con los que la Unión ha
negociado en nombre de sus países miembros.” (Jiménez, 2016)
Expectativas en la Economía Costarricense
Para Costa Rica no parecerían haber muchos motivos de preocupación, independientemente de lo que
suceda en la Zona Euro, mucho menos respecto al BREXIT. Como se verá a continuación, el Reino Unido
no es un socio comercial significativo para nuestro país.
13
El precio de las acciones se determina por la sumatoria de la tasa de interés activa (para quienes operan con
apalancamiento) y la prima riesgo (la cual históricamente ronda el 7%). Las acciones son títulos valores que
otorgan propiedad sobre los activos de la empresa emisora de acciones en la proporción que supone el valor
nominal de dicha acción respecto del capital social total. Visto desde la Teoría Objetiva del Valor, recordando a su
vez que el valor de las acciones se encuentra respaldado por un documento legal que garantiza su inmutabilidad,
valor no es más que una proporción del valor-trabajo contenido en la empresa y entorno a él las fuerzas del
mercado se encargan de hacer oscilar su precio al alza o a la baja (recordando que el precio no es más que la
expresión monetaria del valor).
Fuente: (Oficina Económica y Comercial de España en Panamá, 2016)
Por su parte, como también señalan otros “Los analistas creen que la simple celebración del referéndum
puede convertirse en un nuevo foco de inestabilidad para los mercados, lo que podría provocar caídas
en las bolsas y repuntes en las primas de riesgo. Ahora bien, la peor parte se la llevaría el mercado
británico, ya que la eurozona está bajo la protección del Banco Central Europeo (BCE), que no dudaría
en activar medidas extraordinarias para frenar un posible contagio. En el caso de España, las mayores
consecuencias podrían venir de un repunte de los deseos independentistas de Cataluña y del inicio de
un proceso soberanista de forma unilateral.” (Alarcos, 2016)
Por otro lado, como se dejó implícito anteriormente, es difícil imaginar cómo una Europa teutona puede
representar graves problemas para Alemania (nuestro principal socio comercial europeo), dada su
robustez individual y el control del Banco Central Europeo (como se ha visto que lo han señalado
Krugman y otros autores).
Sin embargo, hay dos aspectos fundamentales que no se han mencionado en esta investigación. El
primero de ellos es el hecho que no ha sido posible obtener estadísticas macroeconómicas ni de
bienestar social del Reino Unido a nivel desagregado (de cada uno de sus componentes por separado),
por lo cual no podemos saber la evolución de los indicadores socio-económicos en cuestión para
Inglaterra, Irlanda del Norte, Gales ni Escocia a nivel individual, lo cual nubla un poco el análisis dado
que ello arrojaría muchas luces sobre las razones subyacentes a las propuestas independentistas
surgidas en el seno de algunos integrantes del Reino Unido. Lo que se quiere plantear es que Inglaterra
es una de las mayores potencias económicas, políticas y militares del mundo, un país desarrollado en el
amplio sentido de expresión, más no así Irlanda del Norte, Gales y Escocia; no conocemos el
comportamiento de la tasa de paro ni de la producción bruta en esos países con exactitud, sin embargo,
de ser aproximadamente tan estables como Inglaterra (salvando diferencias) el comportamiento de los
agentes económicos en tales países puede preverse más o menos similar al que se ha previsto para el
Reino Unido en su conjunto (especialmente para Inglaterra) en los escenarios ya planteados. Se
desconoce si los datos macroeconómicos y sociales presentados por el GCI son una media ponderada o
una media aritmética de los países miembros del Reino Unido, pues no se especifica en la metodología.
De ser una media ponderada se tendría que conocer también el factor de ponderación, que a priori se
podría creer que es la producción bruta. De ser así, los indicadores socio-económicos tenderían a reflejar
más la realidad de Inglaterra que la de los otros miembros, pero en caso de ser una media aritmética
significaría evidentemente que todos países del Reino Unido poseen similares estadísticas.
En segundo lugar, debe retomarse una observación fundamental de Krugman cuando dice “preguntar
quién tomará las decisiones después y quién resultará fortalecido, son preguntas completamente
relevantes.” (Krugman, Opinión: El Financiero, 2016), pues si la integración económica y monetaria con
la Eurozona ha sido tan beneficiosa para el Reino Unido como se ha visto y todos los países miembros
gozan de tan buena salud económica y social como Inglaterra o similar, significa que detrás de los
movimientos que impulsan el BREXIT hay beneficiarios bajo las sombras, agentes políticos y económicos
que se verán beneficiados con este evento geopolítico y desde la clandestinidad aparente impulsan este
accionar sin que de momento nada ni nadie sea capaz de identificarlos.
Sin embargo, puede haber ciertos indicios de los beneficiarios dentro de la lógica de los mercados,
particularmente en el mercado de bonos de deuda soberana. Aclarando un poco la cuestión (BBVA,
2016), un bono materializa títulos de deuda, se colocan a nombre del portador y se negocian en la bolsa
de valores. A los propietarios de bonos se les paga el capital principal más los intereses, sea este fijo o
variable, según índice de referencia Euribor (Tipo Europeo de Oferta Interbancaria). El Euribor indica el
tipo de interés promedio al que las entidades financieras se ofrecen a prestar dinero en el mercado
interbancario del Euro. Se calcula usando los datos de los 24 principales bancos que operan en Europa, y
su valor anual es muy utilizado como referencia para los préstamos bancarios. Se trata, por tanto, de un
tipo de interés de mercado y no de un tipo de interés que fije el Banco Central Europeo.
Para la determinación de los tipos Euribor se elimina el 15% más alto y el 15% más bajo de los tipos de
interés recolectados. Todos los días laborales a las 11:00 CET (Central European Time) se determinan los
tipos de interés del Euribor y se transmiten a todos los interesados y a la prensa.
El Euribor se considera el tipo básico de referencia para todo tipo de productos (derivados) de renta
como futuros, swaps y en acuerdos sobre tipo de interés futuros. El Euribor se emplea asimismo con
frecuencia como tipo de referencia para el cálculo de hipotecas e imposiciones a plazo. Existen incluso
hipotecas en las que el tipo de interés se compone del Euribor más un suplemento fijo.
El panel de bancos que determina los tipos del Euribor se compone exclusivamente de bancos con una
excelente valoración crediticia. La elección de los bancos a los que se solicita que remitan sus datos para
la determinación del Euribor se controle por parte de una comisión de supervisión de la Federación de
Bancos Europeos
Euribor y LIBOR son tasas comparables. Euribor es el tipo de interés medio al que una selección de
bancos se otorgan préstamos a corto plazo no cubiertos en euros. LIBOR (bbalibor) es el tipo de interés
interbancario medio al que una selección de bancos se otorgan préstamos a corto plazo no cubiertos en
el mercado monetario londinense. Como Euribor, LIBOR se publica en vencimientos diferentes. La gran
diferencia es que LIBOR se calcula para divisas diferentes.
Los bonos son emitidos por un valor nominal (cantidad que el emisor se compromete a devolver al
inversor al vencimiento del bono) y también debe sumárseles la cantidad de intereses recibidos por el
tenedor del bono es un determinado número de veces el interés nominal del valor hasta el vencimiento.
Aquí conviene distinguir el valor nominal del bono, del precio de suscripción. El valor nominal del bono
es aquel importe que nos será reembolsado (hay quien habla de precio de reembolso), mientras que el
precio de suscripción es el importe efectivamente desembolsado por dicho activo:
a) El valor nominal y el precio de suscripción coinciden: es una emisión a la par
b) El valor nominal está por encima del precio de suscripción: emisión bajo la par o con descuento.
Esto implica que hay una rentabilidad implícita que se pondrá de manifiesto a vencimiento.
c) El valor nominal se sitúa por debajo del precio de suscripción: emisión sobre la par o con prima.
Al revés que en el caso anterior, aquí existe una rentabilidad negativa implícita a vencimiento
que también debe ser considerada.
Componentes del Precio del Bono
a) El cupón corrido: el cupón corrido es la parte del precio de ese bono que se corresponde con los
intereses acumulados desde el pago del último cupón hasta dicho momento.
b) El precio ex cupón: es la restante parte del precio que no incluye el cupón corrido, y que es la
que vemos reflejada en las cotizaciones.
c) El precio entero: es la suma del cupón corrido y el precio ex cupón, siendo el coste efectivo que
debemos desembolsar por dicho bono
Por tanto, conviene ser muy consciente de que, al precio que vemos que cotiza un determinado bono,
debemos sumarle el cupón corrido, o parte proporcional de los intereses que aún no se han pagado,
dentro de un periodo de liquidación dado, y evitar cometer el error de creer que el precio a desembolsar
es únicamente el de cotización, o precio ex cupón. El cálculo del rendimiento del bono se realiza como
se presentará a continuación.
Cálculo del Rendimiento del Bono
𝑅=
𝑖
𝑃
Dónde:
𝑅 = Rendimiento del Bono
𝑖 = Tasa de Interés Anual
𝑃 = Precio de Adquisición o Precio de Suscripción
Entre mayor sean las tasas de interés, mayores serán los rendimientos de los bonos y entre mayor sea
su precio de suscripción, menor será su rendimiento.
Cuanto menor sea la valoración (calificación de riesgo que compañías como Standard&Poor y otras dan
a los bonos basados en la estabilidad financiera del emisor), mayor será el riesgo y, por tanto, mayores
serán los tipos de interés, por lo que el rendimiento del bono aumentará, pues una compañía valorada
con una triple A no necesita atraer a los inversores con altos tipos de interés, como su credibilidad es
muy alta, el inversor no teme que la compañía no devuelva su deuda. Por otro lado, una compañía mal
valorada necesita atraer a los inversores con altos tipos de interés, siguiendo la máxima, cuanto mayor
es el riesgo mayor es la rentabilidad y cuanto menor es el riesgo menor es la rentabilidad.
Se pueden encontrar las calificaciones de riesgo de las tres compañías calificadoras más importantes a
nivel mundial en (Datosmacro, 2016).
Está claro que al existir un clima de inestabilidad política (como el BREXIT) y/o una devaluación
monetaria (de la Libra Esterlina), las agencias calificadoras de riesgo disminuirían la nota al Reino Unido
y al suceder esto, los gobiernos deudores perderían credibilidad, lo cual implicaría que invertir capital en
títulos de deuda pertenecientes a ellos se volvería más riesgoso, lo que a su vez ocasionaría que la Tasa
de Interés Anual incremente para compensar el incremento en el riesgo, producto de las expectativas
generadas alrededor de los sucesos en cuestión (BREXIT o devaluación). Dado lo anterior, los títulos
(bonos) de deuda pública incrementarían su rendimiento y solo aquellos emitidos bajo renta variable,
pasarían a devaluarse respecto a su valor nominal, en cambio aquellos de renta fija no se devaluarían,
sino que simplemente incrementarían sus rendimientos, haciendo su tenencia más rentable para sus
poseedores. Sin embargo, en el corto plazo la devaluación de su moneda incrementaría el valor de sus
Deudas Externas (Vargas, 2016) al encontrarse en moneda local, en la mayoría de los casos, y una
disminución en la calificación de riesgo devaluaría las mismas; pero en ambos escenarios, habría un
incremento en los rendimientos que beneficiarían a los tenedores de bonos de los países del Reino
Unido. Por otro lado, en el mediano y largo plazo, ante una disminución en la calificación de riesgo, la
reprogramación de las deudas de los países se dificultaría (producto de la devaluación de su patrimonio
neto), reduciendo con ello la inversión y probablemente elevar el costo de una nueva financiación,
agudizándose más aún este problema en países con elevados índices de dolarización financiera
(Jeanneu, Serge; Tovar, Camilo, 2016).
Consideraciones Finales Respecto a Costa Rica
En caso que cualquiera de estos escenarios hipotéticos aquí planteados se manifieste, el peor escenario
posible para nuestro país sería una fuga de capitales hacia el Reino Unido o la Eurozona en general y
aunque esto no parece muy probable desde la perspectiva del incremento de la Tasa de Referencia de la
FED14.
Sin embargo, si esto se llegara a suscitar hacia el continente europeo, Stiglitz tiene perfectamente claro
lo que los países no industrializados deben hacer:
“La búsqueda de mayores rendimientos condujo a inversores y especuladores hacia los países en
desarrollo, donde las entradas de capital aumentaron el apalancamiento, elevaron los precios de las
acciones y, en algunos casos, apoyaron un auge de los precios de las materias primas. La capitalización
de las bolsas de valores de Bombay, Johannesburgo, São Paulo y Shanghái, por ejemplo, casi se triplicó
en los años posteriores a la crisis financiera. Los mercados de acciones en otros países en desarrollo
también fueron testigos de un aumento espectacular y análogo durante este período.
Como hizo malasia, los países en desarrollo pueden suspender por un tiempo la retirada de dinero
Sin embargo, los flujos de capital ahora se están revirtiendo, tornándose negativos por primera vez
desde el año 2006 y superando, en el año 2015, un nivel de salidas netas desde los países en desarrollo
del orden de los 600.000 millones, más de una cuarta parte de los flujos de entrada que recibieron
durante los seis años anteriores. Los mayores flujos de salida han ocurrido mediante canales bancarios,
y los bancos internacionales han reducido sus riesgos crediticios brutos con los países en desarrollo en
más de 800.000 millones en 2015. Es probable que las salidas de capital de esta magnitud tengan
efectos innumerables: puede que sequen la liquidez, incrementen los costes de los préstamos y de
servicio de la deuda, debiliten las monedas, mengüen las reservas y conduzcan a la disminución de los
precios de las acciones y otros activos. Habrá grandes efectos de reacción en cadena en la economía
real, incluyendo daños graves a las perspectivas de crecimiento de los países en desarrollo.
Muchos de los gobiernos de los países en desarrollo no aprendieron las lecciones de las crisis anteriores,
las mismas que deberían haber incentivado que se adopten reglas e impuestos que restrinjan y
desalienten exposiciones a riesgos ligados a las divisas. Ahora, los gobiernos deben tomar medidas
rápidas para evitar ser responsables de estas exposiciones. Los procedimientos de quiebra expeditos y
amigables con los deudores podrían garantizar una rápida reestructuración y podrían proporcionar un
marco para la renegociación de las deudas.
Los gobiernos de los países en desarrollo también deben fomentar la conversión de tales deudas a
bonos ligados al PIB o a otros tipos de instrumentos indexados. Aquellos que tienen altos niveles de
deuda externa pero que tienen reservas, también deberían considerar la recompra de su propia deuda
14
Costa Rica depende en gran medida del Comercio en Estados Unidos (como se vio en las tablas estadísticas
presentadas, es nuestro principal socio comercial), por lo que no sería lógico que las empresas vayan a buscar
nichos de mercado a Estados Unidos, si son los Estados Unidos quienes compran la mayor parte de los bienes de
exportación de nuestro país.
soberana en el mercado internacional de capitales, aprovechando que los precios de los bonos están en
caída.
Si bien las reservas pueden proporcionar cierta protección para minimizar los efectos adversos de las
salidas de capital, en la mayoría de los casos no serán suficientes. Los países en desarrollo deberían
resistirse a la tentación de elevar las tasas de interés para frenar las salidas de capital. Históricamente,
las subidas de tipos de tasas de interés han tenido poco efecto. De hecho, las tasas de interés más altas
pueden ser contraproducentes debido a que dañan el crecimiento económico, al reducir aún más la
capacidad que tienen los países para cumplir con sus servicios de deuda externa. Las medidas
macroprudenciales pueden desalentar o retrasar las salidas de capital, pero tales medidas, también,
pueden ser insuficientes.
En algunos casos, puede ser necesario introducir controles de capital que sean selectivos, dirigidos a
objetivos determinados y delimitados en el tiempo, especialmente para flujos de salida a través de
canales bancarios. Esto implicaría, por ejemplo, restringir las transferencias de capital entre bancos
matrices en países desarrollados y sus filiales o sucursales en países en desarrollo. Siguiendo el exitoso
ejemplo de Malasia en el año 1997, los países en desarrollo también podrían suspender temporalmente
todas las retiradas de capital para estabilizar los flujos de capital y los tipos de cambio. Quizás este sea el
único recurso que muchos países en desarrollo tienen para evitar una crisis financiera catastrófica. Es
importante que dichos países actúen pronto.” (Stiglitz, Economía: El País, 2016).
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