Reporte de inicio de Cobertura

Reporte de inicio
de Cobertura
Septiembre 30 , 2015
América Móvil, S.A. de C.V.
AMX L
COMPRA
P$ 16.00
14.06
15.9%
Precio Objetivo al 2016-IV:
Precio Cierre (29/09/2015):
Potencial
Número de acciones
(millones):
Valor de Capitalización
(millones):
Max Trim
P$ 16.76
Min Trim
P$ 14.46
Chg % Trim
-12.5%
ROE
21.1%
P$
66,781.2
P$ 938,944
P/U
VE/EBITDA
P/VL
ROIC
26.50
5.60
3.10
21.7%
RESUMEN EJECUTIVO
• Estamos iniciando cobertura en las acciones de América Móvil (AMX) con una recomendación de COMPRA y un
precio objetivo de P$16.00 por acción para finales de 2016.
• Alto potencial de crecimiento en datos durante los próximos años. Esperamos que los ingresos de datos móviles
y fijos representen cerca del 60% del total de ingresos de servicio a finales del 2017, comparado con solamente
42% en la actualidad, debido a una mayor penetración de Smarphones, un mayor uso del internet inalámbrico, a
fuerte crecimiento de las redes sociales y al surgimiento de nuevas aplicaciones como llamadas por WhatsApp.
• Importante generación de flujo libre de efectivo. Esperamos que AMX genere un flujo de efectivo libre de más de
US$4 mil millones por año en 2016 y 2016. Creemos que la empresa utilizará este exceso de recursos en adquirir
empresas de telecomunicaciones en Europa, en pagar dividendos ordinarios y, posiblemente, extraordinarios, y/o
en adquirir acciones propias.
• Esperamos que la escisión de las acciones de Telesites se lleve a cabo durante el resto del año. Le asignamos un
precio objetivo de P$1.35 por acción a esta nueva empresa con base en un valor de mercado de US$500,000 por
torre. Creemos que habrá cierta creación de valor para los accionistas de AMX con esta transacción.
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• Es probable que el IFETEL le otorgue un permiso a Telmex para que pueda proporcionar servicios de
TV de paga después de que termine la investigación en curso. Estimamos que este negocio podría
representar hasta 2% del EBITDA consolidado de AMX después de cinco años de operaciones.
• Atractiva valuación después de la reciente corrección. Las acciones de AMX operan a un VE/EBITDA
de 5.6 veces y a un P/U de 12.4 veces, los cuales se encuentran en línea con los promedios globales
de 5.5 y 13.5 veces, respectivamente, de la industria de telecomunicaciones global. En nuestra opinión, AMX merece operar a un premio contra sus contrapartes internacionales debido a que está
manejada por el grupo de Carlos Slim, a su posición de liderazgo en Latinoamérica, a su alta generación de flujo libre de efectivo, a su alto retorno sobre capital (ROE), a la escisión de Telesites y a la
posibilidad de que Telmex obtenga su permiso de TV de paga.
• Precio objetivo. Establecimos nuestro precio objetivo de P$16.0 por acción con un modelo de flujos
descontados el cual incluye una tasa de crecimiento a perpetuidad de 2.5% y una tasa de descuento
(WACC) del 6.3%. El rendimiento potencial es del 15.9% comparado con el nivel actual, el cual incluye
un dividendo del 2.1%.
• Los principales riesgos en estos momentos son el reciente incremento en la competencia por parte
de AT&T y de Telefónica en México, si el IFETEL determinará que Telmex incumplió con su concesión,
la importante exposición a Brasil, que hubiera una fuerte desaceleración macroeconómica en los
países en donde AMX opera, una mayor depreciación de los tipos de cambio latinoamericanos o
cambios regulatorios adversos.
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IMPORTANTE CRECIMIENTO DE DATOS Y ALTO FLUJO LIBRE DE
EFECTIVO
Durante los últimos años, AMX se ha concentrado en hacer crecer su negocio de datos móviles y fijos debido
a la presión en los ingresos tradicionales de voz. En el negocio móvil, la empresa se ha enfocado en mejorar
su mezcla de clientes por medio de un mayor crecimiento de la base de post-pago, así como en incrementar
la penetración de los SmartPhones. Esto ha dado como resultado un mayor uso del internet inalámbrico. En el
negocio fijo, AMX ha logrado aumentar el número de conexiones de banda ancha en México, principalmente.
Esta estrategia le ha redituado con un importante crecimiento de los ingresos de datos móviles y fijos como
porcentaje de las ventas totales. Estos dos rubros representaron el 42% de los ingresos totales de servicio en el
2T15, comparado con solamente 26% hace cinco años.
Tabla 1. Penetración de SmartPhones en Latinoamérica
2014
2015E
2016E
2017E
2018E
2019E
Chile
49.7%
55.5%
60.9%
65.7%
69.7%
72.8%
Colombia
45.3%
51.4%
57.4%
62.1%
66.0%
69.7%
Mexico
40.1%
47.4%
54.1%
60.4%
66.2%
70.0%
Argentina
36.7%
43.5%
49.3%
53.0%
56.7%
60.2%
Brasil
31.3%
37.6%
43.3%
48.2%
52.0%
54.8%
Perú
28.7%
33.5%
38.2%
42.5%
46.5%
49.7%
Otros
22.4%
27.6%
32.0%
35.9%
39.5%
42.3%
Latinoamérica
33.1%
39.3%
44.9%
49.7%
53.9%
57.0%
Fuente: emarketer.com
Gráfica 1. Mezcla de Suscriptores Móviles de AMX
Fuente: AMX
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Esperamos que el importante crecimiento del negocio de
datos se mantenga en el futuro. AMX deberá seguir beneficiándose de una mayor penetración de Smarphones, del
mayor uso del internet inalámbrico, del importante crecimiento de las redes sociales y del surgimiento de nuevas
aplicaciones como llamadas gratis por WhatsApp. Por estas razones, esperamos que los ingresos de datos móviles
y fijos representen cerca del 60% del total de ingresos
de servicio a finales del 2017, mientras que los ingresos
tradicionales de voz móvil y fija representarán 34% y los
de TV de paga 31%.
El número de usuarios experimentará un bajo crecimiento
en el futuro. La base de usuarios de AMX podría aumentar a una tasa anual promedio del 3% en el caso del negocio de telefonía móvil principalmente debido a que la
penetración móvil es muy alta en la mayoría de los países
latinoamericanos (estimamos que 115% en promedio),
con excepción de México en donde se sitúa en 90%.
Gráfica 4. Usuarios Móviles Totales en
Latinoamérica
Gráfica 2. Datos y TV de Paga como % de ingresos
de Servicio
Fuente: AMX, Signum Research
Presión en servicios tradicionales. Los ingresos de voz
móvil y fija de AMX actualmente representan casi la mitad de los ingresos totales de servicio. Debido a la mayor
utilización de los servicios de datos, como mencionamos
anteriormente, anticipamos que la presión bajista en los
ingresos de voz de AMX se mantendrá en el futuro previsible. De esta manera, su contribución a los ingresos totales de servicio será de solamente 34% a finales de 2017.
Fuente: Signum Research
Gráfica 5. Suscriptores Móviles de AMX
Gráfica 3. Voz Móvil y Fija como % de Ingresos
de Servicio
Fuente: Signum Research
Fuente: AMX, Signum Research
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En el negocio de telefonía fija y de TV de paga, anticipamos
incrementos del 4% en el número de unidades
generadoras de ingreso durante el periodo 2015-2017.
Las operaciones más importantes son las de Brasil y de
México ya que representan 74% del total de UGI’s. En Brasil
anticipamos un mínimo crecimiento durante este año y
el próximo debido a la débil situación macroeconómica
prevaleciente. En México, el crecimiento potencial del
negocio de banda ancha también es limitado ya que la
penetración como porcentaje de las líneas fijas de Telmex
es del 70%. Además esperamos que esta empresa siga
perdiendo líneas fijas.
Gráfica 6. Unidades Generadoras de
Ingreso de AMX
Menores márgenes. Esperamos que el margen de EBITDA
de AMX se reduzca ligeramente a 30.0% en 2017, a partir
del 31.1% del 2T15. Esto se debe a una menor rentabilidad de Telcel y de Telmex como resultado de la competencia y del impacto regulatorio, de una menor rentabilidad
en Colombia y de una mayor contribución de TracFone,
la cual opera con un margen menor al promedio por ser
revendedor de servicios móviles.
Limitado crecimiento durante los próximos años. Como
resultado de esto supuestos, proyectamos que los ingresos y el EBITDA consolidados de AMX crecerán a una
tasa anual promedio del 3% y del 1%, respectivamente,
durante el periodo 2015-2017.
Gráfica 7. Margen de EBITDA
Fuente: Signum Research
Fuente: AMX, Signum Research
Menor desempeño en México como resultado de la
nueva Ley de Telecomunicaciones. AMX fue declarada
preponderante en el mercado de telecomunicaciones
mexicano en marzo de 2014 y se eliminaron las tarifas de
terminación móvil en agosto de 2014 y de larga distancia
a principios del año actual. Esto hizo que los ingresos y el
EBITDA de las operaciones mexicanas se redujeran 2% y
7%, respectivamente, en el 2T15, lo cual generó una reducción de las ventas y del EBITDA a nivel consolidado de
0.1% y del 5%, respectivamente.
Mayores utilidades. En términos de utilidad neta, esperamos un fuerte rebote tanto en 2015 como en 2017
debido a ganancias cambiarias generadas por la posible
apreciación del tipo de cambio, así como a una tasa de
impuestos mucho menor que la de 2014.
Telcel y Telmex seguirán viéndose afectadas por los cambios regulatorios en 2015. Esto se traducirá en una reducción del 3% y del 8% en los ingresos y en el EBITDA consolidados de AMX, respectivamente. Creemos que habrá
una mayor estabilidad en 2016 ya que proyectamos que
los ingresos y el EBITDA combinados Telcel y de Telmex
caigan 1% y del 2%, respectivamente.
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Alta generación de flujo libre de efectivo. A pesar del bajo
crecimiento a nivel operativo, estimamos que AMX generará un flujo libre de efectivo de US$4.2 mil millones en
2015 y de US$4.5 mil millones en 2016. Creemos que la
empresa utilizará el exceso de efectivo principalmente en
adquirir a otros operadores de telecomunicaciones en
Europa, en pagar dividendos ordinarios y, posiblemente
extraordinarios, en recomprar acciones y/o en mejorar
la estructura financiera ya que la razón de deuda neta a
EBITDA fue de 1.8 veces al cierre del 2T15, por arriba del
objetivo de largo plazo de 1.5 veces.
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Gráfica 8. Flujo Libre de Efectivo y Razón de Deuda Neta a EBITDA
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UNO DE LOS MAYORES ROE’S DE LA INDUSTRIA
El retorno sobre capital de AMX fue de 21.1% durante
los doce meses terminados el 30 de junio de este año. A
pesar del impacto regulatorio en México, este indicador
sigue siendo uno de los mayores del mundo ya que el promedio es de 14.9%, como podemos observar en la gráfica.
Hemos llevado a cabo un análisis Dupont para determinar
cuáles son los principales factores que influyen en el alto
ROE de AMX. Nuestra conclusión es que el multiplicador
de los activos (activos / capital total) es mucho mayor que
el promedio (7.1 veces vs. 2.9 veces) y que la rotación de
activos (ventas / activos) es ligeramente mayor al promedio (0.7 veces vs. 0.5 veces). Estos dos factores compensan el bajo margen neto de la empresa.
Fuente: AMX, Signum Research; Cifras en millones de dólares
Fuertes inversiones durante los próximos años. En nuestro
modelo de proyecciones estamos asumiendo que la empresa invertirá cerca de US$10 mil millones en 2015, que
representarán 18% de los ingresos totales. Para el 2016,
estimamos que inversiones de US$9.4 mil millones, equivalentes a 17% de las ventas. Estas importantes inversiones se destinarán principalmente en principalmente en
incrementar la cobertura y la capacidad de la red 4G.
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Tabla 2.ROE de Empresas de Telecomunicaciones Internacionales
del Capital
de Activos
Neto
ROE
(Act / Cap Total)
(Ventas / Activos)
(Ut. Neta / Ventas)
AMX
21.2
7.1
0.7
4.0
TSU
13.0
2.0
0.6
10.8
Telefónica Brasil
6.7
1.5
0.4
10.2
-20.1
5.1
0.3
-15.6
Millicom
3.4
4.2
0.5
1.0
AT&T
5.9
3.7
0.4
4.0
T-Mobile
1.8
3.6
0.6
1.0
BCE Inc.
20.9
2.9
0.5
12.1
Vodafone
8.4
1.8
0.3
13.6
Deutsche Telekom
7.3
3.8
0.5
2.8
Orange
4.3
2.8
0.4
3.2
Telefónica
20.9
3.7
0.4
9.8
Swisscom
32.9
4.2
0.6
14.3
Telecom Italia
4.7
3.2
0.3
4.0
Teliasonera
13.5
2.4
0.4
13.3
Telenor
18.0
2.7
0.6
10.3
Turkcell
12.5
1.5
0.6
15.1
Mobile Telesystems
31.3
4.1
0.8
10.9
VimpelCom
36.3
2.6
0.4
22.8
DoCoMo
8.0
1.3
0.6
10.1
China Mobile
12.7
1.5
0.5
16.5
China Unicom
5.5
2.3
0.5
4.4
KDDI
15.5
1.7
0.8
10.0
Singapore Telecom
15.6
1.7
0.4
22.5
Telstra
30.3
2.8
0.6
16.4
Bharti Airtel
9.0
3.1
0.4
6.1
MTN Group
25.7
1.9
0.6
21.3
Saudi Telecom
18.1
1.6
0.5
22.5
Emirates Telecom
19.0
2.1
0.4
15.4
Maroc Télécom
43.8
3.5
0.6
18.0
Promedio Global
14.9
2.9
0.5
10.4
Oi
Fuente: Bloomberg
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LA ESCISIÓN DE TELESITES PODRÍA LLEVARSE A CABO DURANTE EL RESTO DEL AÑO
Telesites es una empresa que cuenta con 11,000 torres de transmisión en México. Ya fue escindida de AMX y opera independientemente. Sin embargo, la escisión de sus acciones aún no se ha llevado a cabo. Esperamos que esto suceda
durante el resto del año.
La valuación de las empresas de torres normalmente es alta ya que sus flujos son bastante predecibles y por lo general
son crecientes. Estas empresas se benefician principalmente de la continua expansión de las redes de sus principales
clientes, los operadores de telecomunicaciones, así como de los cambios tecnológicos que hacen que esas redes tengan que ser actualizadas continuamente. Creemos que la valuación de Telesites será alta (aunque un poco menor que
la de sus contrapartes norteamericanas) debido a que contará con estas características. Además, la empresa ya le
proporciona servicios a dos de sus tres clientes potenciales, Telcel y AT&T, y está por firmar con Telefónica, que sería el
tercero. No creemos que los operadores móviles virtuales (OMV) le vayan a rentar torres de transmisión de Telesites
ya que utilizarán la capacidad instalada de Telcel, AT&T o Telefónica.
Estamos fijando un precio objetivo de P$1.35 para las acciones de Telesites. Este precio se basa en un valor de mercado
de US$0.5 millones por torre, el cual representa un descuento del 10% contra el de sus contrapartes norteamericanas.
En nuestra opinión, este descuento está más que justificado ya que Telesites es una empresa de mercados emergentes.
Tabla 3. Empresas Operadoras de Torres de E.U.
(Cifras en Millones de US$)
AMT
CCI
SBAC
Último Reporte
2Q15
2Q15
2Q15
Ventas U12M
4,338
3,738
1,619
EBITDA U12M
2,645
2,051
1,060
Margen de EBITDA U12M
61%
55%
66%
Promedio de Torres
89,736
40,000
24,601
Ingreso Promedio por Torre
48,343
93,450
65,804
Valor de Mercado (24/9/15)
37,261
25,626
13,568
Deuda Neta
15,949
10,793
8,186
VE
52,779
36,669
21,418
Valor de Mercado por Torre (US$)
410,421
646,915
537,863
VE / Torre
588,156
408,635
238,673
Fuente: Empresas, Bloomberg
Otra referencia para valuar a Telesites fue la reciente venta de 6,481 torres de Tim Partisipacoes por alrededor de R$3
mil millones a American Tower.
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TELMEX PODRÍA OBTENER EL PERMISO PARA PROPORCIONAR TV DE PAGA UNA VEZ QUE TERMINE LA
INVESTIGACIÓN DEL IFETEL
Telmex puede pedir un cambio en su título de concesión para así poder ofrecer servicios de TV de paga, desde este mes
ya que la empresa cumplió 18 meses operando como preponderante. Si la empresa obtuviera este permiso, podría
ofrecer TV de paga por medio de su red de fibra óptica a sus clientes residenciales.
Es probable que esta autorización se retrase ya que el IFETEL está llevando a cabo una investigación para determinar
si la empresa incumplió: i) con su título de concesión debido a una supuesta explotación, directa o indirecta, de una
concesión de televisión; y, ii) con las disposiciones incluidas en la Constitución y en La Ley de Telecomunicaciones
relacionadas con la regla de gratuidad (“must offer” en inglés). En el peor de los casos, el IFETEL le podría aplicar una
multa de hasta 100,000 salarios mínimos (equivalentes a P$7 millones) a Telmex. En nuestra opinión, el acuerdo de
mercadotecnia y de facturación con Dish México no amerita una cancelación de la concesión de Telmex.
El negocio de TV de paga de Telmex cuenta con excelentes perspectivas de largo plazo. Estimamos que su contribución
a los ingresos y al EBITDA de AMX inicialmente será limitada. Sin embargo, podría representar hasta 2% del EBITDA
total de AMX a partir del quinto año de operación. Nuestras proyecciones se basan en los siguientes supuestos: i) que
Telmex cuenta con 9.2 millones de conexiones de banda ancha en la actualidad; ii) un 25% de estas conexiones son de
fibra óptica al hogar; iii) Telmex cobra una tarifa promedio mensual de P$150; iv) el margen de este tipo de negocios
normalmente es bastante alto (70-80%) ya que los costos incrementales son reducidos. Sin embargo, es probable que
Telmex tenga que pagar por una parte importante de la programación que transmitirá. Esto muy probablemente reducirá su margen a cerca de un 40-50%.
Tabla 4. Proyecciones del Negocio de TV de Paga de Telmex
(2015E - 2020E; Cifras en Millones de Pesos)
2015E
2016E
2017E
2018E
2019E
2020E
Conexiones de Banda Ancha al Final del Periodo
(miles)
9,333
9,426
9,521
9,616
9,712
9,809
Suscriptores de TV de Paga al Final del Periodo (miles)
0
1,000
2,000
2,500
3,000
3,500
Adiciones Netas
0
1,000
1,000
500
500
500
0%
11%
21%
26%
31%
36%
0
500
1,500
2,250
2,750
3,250
$136.9
$132.8
$128.8
Penetración de TV de Paga / Conexiones Banda Ancha
Promedio de Suscriptores (miles)
ARPU (P$)
$150.0
$145.5 $141.1
Ingresos (Mill. de P$)
0
873
2,540
3,696
4,382
5,024
EBITDA (Mill. de P$)
0
306
1,016
1,663
2,191
2,763
Margen de EBITDA
0%
35%
40%
45%
50%
55%
% de Ingresos de AMX
0%
0%
0%
0%
0%
0%
% de EBITDA de AMX
0%
0%
1%
1%
1%
2%
Fuente: Signum Research
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LA COMPETENCIA EN MÉXICO SE
INCREMENTARÁ EN EL CORTO PLAZO
AMX enfrentará una mayor competencia en el corto plazo
por parte de AT&T y de Telefónica. AT&T recientemente
adquirió a Nextel de México y a Iusacell y planea convertirse en un operador con cobertura en norteamericana.
La empresa ya eliminó la tarifa de roaming internacional
para los clientes de toda la región en donde opera. También introdujo novedosos paquetes de pre-pago de servicio por periodos de por lo menos seis meses. AT&T espera
invertir cerca de US$3 mil millones durante los próximos
2 años para ampliar la capacidad y al cobertura de su red.
En el caso de Telefónica, es probable que esta empresa
llegue a un acuerdo para arrendar las torres de transmisión de Telesites, empresa que será escindida de Telcel.
Esto le ayudará a ampliar significativamente la capacidad
y cobertura de su red. Además, Telefónica ya eliminó la
tarifa de roaming internacional para los clientes mexicanos que viajan a los E.U. El único punto en donde Telefónica no es tan fuerte es en la distribución, sobre todo
tomando en cuenta los 19 mil puntos de venta de Telcel.
También esperamos una mayor agresividad en las ofertas de los operadores móviles virtuales (OMV). Hemos
comenzado a ver algunos stands de Virgin Mobile en los
principales centros comerciales del país.
Telcel recientemente tuvo que adecuar sus planes a la
mayor competencia. La empresa lanzó sus planes de prepago Amigo Óptimo y Amigo Óptimo Plus los cuales no
pagan tarifa de roaming ni larga distancia internacional.
En contrato, la empresa cuenta con el Plan Telcel Sin
Fronteras, el cual cuenta con las mismas características
de los planes anteriores y tiene un costo de P$50 mensuales. Por su parte, Telmex ofrece Claro Video sin costo a
sus clientes de Infinitum.
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ALTA EXPOSICIÓN A BRASIL
Brasil está pasando por un periodo de fuerte debilidad
macroeconómica. De hecho, el consenso espera que
el PIB del país sudamericano disminuya 2.4% en 2015 y
0.5% en 2016. No habrá una recuperación sino hasta el
2017. Es importante resaltar que la caída que se anticipa
en el PIB de Brasil para este año es mucho mayor que la
de 2009 que fue de 0.7%. Brasil representó 21% y 18% de
los ingresos y EBITDA consolidados de AMX, respectivamente, en el 2T15.
Los usuarios móviles siguieron creciendo en julio. El
número de suscriptores móviles totales en Brasil creció
4% anual en julio de este año, que es la información más
reciente proporcionada por Anatel, el regulador de telecomunicaciones. Los usuarios de Claro registraron un desempeño similar. Esto sucedió a pesar de que el PIB del
2T15 se contrajo 1.9% de forma trimestral. Esto significa
que el mercado de telefonía móvil es bastante resistente
a los vaivenes macroeconómicos, muy a pesar de que la
penetración móvil fue de 138% también en el mes de julio.
El ARPU de Brasil podría seguir bajo presión, como en
2009. El ingreso promedio por suscriptor muy probablemente resultará más vulnerable a la volatilidad del entorno macro, tal como sucedió en 2009. La contracción
en este indicador se aceleró a 15% en promedio durante
ese año, a partir del 6% del año previo. Por esa razón, estamos bastante cautelosos para el resto del año actual y
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VALUACIÓN
Desempeño por debajo del IPyC. Durante los últimos
doce meses, las acciones de AMX L registraron un desempeño inferior al del IPyC del 10%. Creemos que esto se
debió a que los mercados ha estado descontado en fechas
recientes que AMX ya no venderá parte de sus activos
mexicanos con la finalidad de evitar las regulaciones de
preponderancia. Creemos que AMX L tendrá un desempeño superior al del IPyC en el futuro ya que opera a una
valuación similar a la de sus contrapartes internacionales,
como mencionamos en el siguiente párrafo.
Atractiva Valuación. Las acciones de AMX operan a un VE/
EBITDA de 5.6 veces y a un P/U de 12.4 veces, los cuales
se encuentran en línea con los promedios globales de 5.5
y 13.5 veces, respectivamente, de la industria de telecomunicaciones global. En nuestra opinión, AMX merece
operar a un premio contra sus contrapartes internacionales debido a que está manejada por el grupo de Carlos
Slim, a su posición de liderazgo en Latinoamérica, a su
alta generación de flujo libre de efectivo, a su alto retorno
sobre capital (ROE), a la escisión de Telesites y a la posibilidad de que Telmex obtenga su permiso de TV de paga.
Gráfica 9 . AMX L vs. IPyC (
Creemos que estos múltiplos ya reflejan la mayor competencia por parte de AT&T y de Telefónica en México, la
investigación que el IFETEL está llevando a cabo en estos
momentos así como exposición de AMX a Brasil.
Sept. 2014 = 100)
Fuente: Signumresearch
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Tabla 5. Valuación de Empresas Internacionales de Telecomunicaciones
Empresa
América Móvil
Axtel
Maxcom
Telefónica
Telefónica Brasil
TIM Participacoes
Oi
Entel Chile
AT&T Corp.
Verizon
T-Mobile US
BCE Inc.
Telus Corp.
Vodafone
Deutsche Telekom
British Telecom
Orange
Telecom Italia
Swisscom
Precio / Acción
(US$)
$16.47
Valor Mdo.
(Mill. de US$)
54,509
VE/EBITDA
2015E
5.8x
VE/EBITDA
2016E
5.6x
Δ% EBITDA
2015E
3%
Δ% EBITDA
2016E
3%
17.5x
12.4x
$ 0.47
590
5.4x
5.8x
(12.2x)
(14.5x)
$0.07
71
4.0x
3.6x
(9%)
(7%)
1,127.5x
0.0x
(31%)
$12.04
58,584
7.1x
11%
6.3x
12.9x
13.5x
(17%)
$9.03
14,404
4%
4.8x
4.5x
13.2x
11.4x
(26%)
$ 9.44
9%
4,571
3.7x
3.7x
13.0x
14.3x
(41%)
2%
P/U 2015E
P/U 2016E
$0.74
609
5.4x
5.6x
(2.3x)
(2.3x)
(56%)
(0%)
$ 9.21
2,179
7.5x
6.1x
43.7x
19.9x
(26%)
28%
$32.07
197,263
6.5x
5.9x
13.3x
11.8x
58%
10%
$ 43.53
176,980
6.2x
6.0x
11.0x
10.8x
28%
1%
$39.56
32,236
7.5x
6.1x
37.2x
18.9x
22%
28%
$40.53
34,322
7.9x
7.6x
16.3x
15.2x
(13%)
3%
$31.64
19,018
8.3x
7.9x
16.6x
15.3x
(13%)
5%
$3.10
82,248
7.2x
6.9x
45.2x
35.0x
(12%)
4%
$17.47
80,511
6.6x
6.3x
21.3x
18.4x
(9%)
6%
$6.26
52,442
6.5x
5.7x
13.5x
11.9x
0%
12%
$15.11
40,046
5.4x
5.1x
14.2x
13.3x
(6%)
2%
$1.21
22,461
6.1x
5.9x
18.7x
16.2x
(20%)
1%
$ 493.31
25,559
7.6x
7.4x
15.5x
15.1x
(9%)
1%
Telenor
$18.73
28,129
6.6x
6.3x
14.8x
13.2x
(18%)
5%
KPN
Telekom Austria
Mobile Telesystems
VimpelCom
TurkCell
$3.68
15,725
8.9x
8.5x
60.2x
39.4x
(31%)
1%
$5.68
3,779
4.6x
4.4x
12.2x
12.9x
(8%)
2%
$7.06
7,294
4.2x
4.0x
7.7x
7.7x
(43%)
4%
$4.09
7,185
4.6x
4.3x
12.9x
11.8x
(19%)
(4%)
$8.82
$59.55
$11.88
$16.37
$21.04
$1.23
$2.49
$4.90
$12.62
$16.42
$3.85
$11.41
7,762
6,059
243,187
66,941
56,655
29,509
39,638
19,567
23,281
32,839
33,504
10,045
1,529,702
8.8x
5.2x
4.6x
5.7x
5.4x
3.3x
12.9x
6.4x
5.3x
5.4x
5.3x
6.5x
5.9x
n.a.
4.8x
4.2x
5.5x
5.0x
3.2x
12.5x
5.5x
5.2x
5.0x
5.0x
6.3x
5.5x
9.8x
227.7x
13.7x
16.6x
13.4x
14.5x
14.6x
21.0x
12.2x
11.0x
14.7x
16.1x
14.8x
n.a.
24.9x
13.2x
15.2x
12.4x
13.6x
13.6x
17.9x
11.7x
10.0x
12.3x
15.3x
13.5x
(15%)
9%
3%
(5%)
(0%)
0%
(8%)
2%
(30%)
3%
56%
(9%)
1%
n.a.
9%
7%
5%
4%
5%
3%
12%
3%
3%
3%
4%
5%
Millicom Int'l
China Mobile
DoCoMo
KDDI
China Unicom
Singapore Telecom
Bharti Airtel
MTN Group
Saudi Telecom
Emirates Telecom Corp.
Maroc Telecom
Total /Promedio
Fuente: Bloomberg, Signum Research; n.d. = no disponible
Establecimos nuestro precio objetivo de P$16.0 por acción con un modelo de flujos descontados el cual incluye una
tasa de crecimiento a perpetuidad de 2.5% y una tasa de descuento (WACC) del 6.3%. El rendimiento potencial es del
15.9% comparado con el nivel actual, el cual incluye un dividendo del 2.1%.
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Tabla 6. Modelo de Flujos Descontados
Millones de Pesos
2017E
2018E
2019E
2020E
2021E
Perp.
148,720
153,182
157,777
162,511
167,386
168,223
33.0%
33.0%
33.0%
33.0%
33.0%
30.0%
(49,078)
(50,550)
(52,066)
(53,628)
(55,237)
(50,467)
UTILIDAD DE OPERACIÓN AJUSTADA
99,643
102,632
105,711
108,882
112,149
117,756
Depreciación
140,056
144,257
148,585
153,042
157,634
158,422
Utilidad de Operación
Tasa de Impuestos
Impacto Fiscal en Ut. Oper.
Cambios en el Capital de Trabajo
(3,715)
(3,826)
(3,941)
(4,059)
(4,181)
(4,202)
Inversiones de Capital
(152,000)
(159,600)
(167,580)
(175,959)
(184,757)
(198,614)
Flujo de Efectivo Libre
83,983
83,463
82,774
81,906
80,844
73,362
Tasa de Crecimiento a Perpetuidad
VP Periodo Explícito (2015 - 2019E)
2.5%
345,630
Valor de la Perpetuidad
1,932,034
Valor Presente de la Perpetuidad
1,340,231
Valor de la Empresa Teórico
1,685,861
Deuda Neta
565,783
Interés Minoritario
54,976
Valor de Mercado Teórico
1,065,102
Acciones en Circulación (Mill.)
66,581
Precio Teórico / Acción
$ 16.00
Precio de Mercado Actual
$14.06
Rendimiento Potencial
15.9%
Costo Promedio de la Deuda
6.4%
Tasa de Impuestos de Largo Plazo
30.0%
Costo de Deuda Después de Impuestos
4.5%
Costo del Capital
12.6%
Premio por Riesgo de Mercado
6.0%
Tasa Libre de Riesgo + Riesgo País
6.5%
Beta
1.01
% Deuda Total
78%
% Capital
22%
Tasa de Descuento (WACC)
6.3%
Fuente: Signum Research
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RIESGOS
El principal riesgo en estos momentos es la mayor competencia por parte de AT&T y de Telefónica en México, si el
IFETEL determinará que Telmex incumplió con su concesión (la ley de telecomunicaciones contempla una sanción
de hasta 100,000 días de salario mínimo, equivalentes a P$7 millones), la importante exposición a Brasil, una fuerte
desaceleración macroeconómica en los países en donde AMX opera, una mayor depreciación de los tipos de cambio
latinoamericanos o cambios regulatorios adversos.
ANALISTA
Martín Lara
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Tabla 5. Proyecciones
AMÉRICA MÓVIL, S.A.B. DE C.V.
(Cifras en Millones de Pesos)
ESTADO DE RESULTADOS
Ventas
Costo de Ventas
Utilidad Bruta
Margen Bruto
Gastos Generales
Utilidad antes de Otros Ingresos y Gastos
Margen
Utilidad de Operación
Margen de Operación
Depreciación y Amortización
EBITDA
Margen de EBITDA
Ganancias Financieras
Costo Financiero
Utilidad Antes de Impuestos
ISR y PTU
Tasa de Impuestos y PTU
Utilidad Neta Antes de Interés Minoritario
Interés Minoritario
Utilidad Neta Antes de Minoritarios
UPA
BALANCE GENERAL
ACTIVOS TOTALES
Activo Circulante
Efectivo e nversiones Temporales
Activos de Largo Plazo
Activos Intangibles
Otros Activos de Largo Plazo
PASIVO TOTAL
Pasivo Circulante
Pasivo de Largo Plazo
DEUDA TOTAL
DEUDA NETA
CAPITAL TOTAL
Capital Cont. Mayoritario
Interés Minoritario
FLUJO DE EFECTIVO
UTILIDAD ANTES DE IMPUESTOS
Actividades de Inversión
Actividades de Financiamiento
Flujo de Efectivo Antes de Impuestos
Cambio en el Capital de Trabajo
Flujo de Efectivo de Operación
Flujo de efectivo de Inversión
Flujo de Efectivo de Financiamiento
Incr. (Dism.) de Efvo. e Inv. Temp.
Camb. en Efvo. E Inv. Temp.
Efectivo e Inv. Temp. al Principio del Periodo
Efectivo e Inv. Temp. al Final del Periodo
Fuente: Signum Research
2013
786,101
(459,826)
326,275
41.5%
(172,017)
154,258
19.6%
154,258
19.6%
(101,535)
255,793
32.5%
37,909
(86,835)
105,367
(30,393)
28.8%
74,974
(350)
74,625
MP 1.03
2013
1,025,592
236,698
48,164
788,894
130,706
17,340
815,291
273,955
541,336
490,320
442,156
210,301
202,401
7,900
2013
205,595
162,928
38,551
432,540
(132,949)
299,591
(233,830)
(79,621)
(13,860)
(5,807)
45,487
48,164
1H14
398,074
(233,388)
164,685
41.4%
(85,714)
78,972
19.8%
78,972
19.8%
(52,547)
131,519
33.0%
9,175
(31,190)
56,099
(23,192)
41.3%
32,906
(186)
32,720
MP 0.47
1H14
1,066,755
274,362
94,127
792,393
133,468
18,573
852,593
317,105
535,489
506,450
412,323
214,162
205,554
8,608
1H14
86,447
73,981
28,297
197,387
(46,348)
151,039
(70,550)
(44,267)
36,222
2,263
48,164
94,127
2014
848,262
(504,237)
344,025
40.6%
(193,784)
150,241
17.7%
150,241
17.7%
(118,135)
268,376
31.6%
30,141
(90,245)
86,450
(38,952)
45.1%
47,498
(1,576)
45,922
MP 0.66
2014
1,256,307
287,245
72,638
969,062
220,432
29,146
1,031,663
359,901
671,762
607,074
534,436
224,644
184,695
39,949
2014
254,301
275,803
125,377
686,341
(119,744)
566,597
(303,285)
(154,431)
108,880
1,633
48,164
72,638
1H15
440,035
(264,369)
175,666
39.9%
(101,606)
74,060
16.8%
74,060
16.8%
(62,521)
136,581
31.0%
16,140
(51,365)
37,446
(14,505)
38.7%
22,941
(666)
22,276
MP 0.33
1H15
1,289,552
350,600
118,610
938,953
240,546
42,689
1,108,367
406,101
702,266
662,661
544,051
181,186
129,284
51,902
1Q15
50,950
91,644
41,221
193,916
(84,864)
109,052
(50,924)
(12,141)
45,987
(4,116)
72,638
118,610
2015E
900,818
(553,815)
347,003
38.5%
(207,407)
139,597
15.5%
139,597
15.5%
(130,988)
270,585
30.0%
20,126
(73,638)
84,576
(29,586)
35.0%
54,989
(1,307)
53,683
MP 0.80
2015E
1,303,839
336,353
90,000
967,486
240,546
42,689
1,114,266
382,800
731,466
655,783
565,783
189,573
134,597
54,976
2015E
98,079
150,265
76,968
299,850
(86,451)
213,398
(140,895)
(57,777)
14,726
(1,465)
72,638
90,000
2016E
927,615
(570,765)
356,850
38.5%
(212,594)
144,256
15.6%
144,256
15.6%
(134,837)
279,093
30.1%
18,584
(47,253)
115,427
(38,091)
33.0%
77,336
(1,547)
75,789
MP 1.14
2016E
1,416,675
416,027
165,000
1,000,649
240,546
42,689
1,191,242
395,045
796,198
729,842
564,842
225,433
160,058
65,376
2016E
115,427
98,863
77,106
226,381
(1,756)
224,625
(153,941)
3,955
74,638
362
90,000
165,000
2017E
963,491
(594,262)
369,230
38.3%
(220,509)
148,720
15.4%
148,720
15.4%
(140,056)
288,776
30.0%
21,092
(47,990)
121,702
(40,162)
33.0%
81,540
(1,631)
79,910
MP 1.21
2017E
1,470,535
443,942
185,000
1,026,593
240,546
42,689
1,209,001
400,817
808,184
743,401
558,401
261,533
185,689
75,845
2017E
121,702
98,374
79,412
235,533
(3,715)
231,818
(151,941)
(60,928)
18,948
1,052
165,000
185,000
2013
1%
3%
(1%)
2014
8%
10%
5%
1H15
11%
13%
7%
2015E
6%
10%
1%
2016E
3%
3%
3%
2017E
4%
4%
3%
1%
(2%)
13%
(3%)
19%
(6%)
7%
(7%)
3%
3%
4%
3%
(2%)
(3%)
(6%)
(7%)
3%
3%
(2%)
(2%)
16%
5%
19%
4%
11%
1%
3%
3%
4%
3%
0%
51%
(24%)
(34%)
(20%)
4%
(18%)
28%
76%
65%
(33%)
(37%)
(33%)
(18%)
(2%)
(24%)
(8%)
(36%)
36%
29%
13%
2%
5%
5%
(19%)
(50%)
(18%)
(14%)
2013
2%
13%
6%
(1%)
(10%)
(59%)
18%
8%
23%
17%
19%
(33%)
(33%)
(25%)
2013
48%
57%
491%
65%
141%
45%
18%
346%
56%
22%
(45%)
6%
(37%)
351%
(38%)
(35%)
2014
22%
21%
51%
23%
69%
68%
27%
31%
24%
24%
21%
7%
(9%)
406%
2014
24%
69%
225%
59%
(10%)
89%
30%
94%
(886%)
(128%)
6%
51%
(30%)
257%
(32%)
(30%)
1H15
21%
28%
26%
18%
80%
130%
30%
28%
31%
31%
32%
(15%)
(37%)
503%
1H15
(41%)
24%
46%
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83%
(28%)
(28%)
(73%)
27%
(282%)
51%
26%
16%
(17%)
17%
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2015E
4%
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24%
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9%
46%
8%
6%
9%
8%
6%
(16%)
(27%)
38%
2015E
(61%)
(46%)
(39%)
(56%)
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(190%)
51%
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2016E
9%
24%
83%
3%
0%
0%
7%
3%
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11%
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19%
19%
19%
2016E
18%
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5%
9%
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5%
5%
5%
6%
2017E
4%
7%
12%
3%
0%
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1%
1%
2%
2%
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16%
16%
16%
2017E
5%
(0%)
3%
4%
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3%
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191%
83%
12%
6237•0861
Directorio
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Héctor Romero
Director General
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Analista Bursátil Sr. / Medios
y Telecomunicaciones
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Alberto Carrillo
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y Autoservicios
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Seguros y Renta Fija
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Petroquímica y Automotriz
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Analista Bursátil Jr. / Bebidas
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Julieta Martínez
Diseño Editorial
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M M E
** 30/09/15
CLAVE DEL REPORTE
1 2 3 4 5
(1) ENFOQUE
S = Sectorial
E = Económico
Rf = Renta fija
Nt = Nota técnica
M = Mercado
(2) Geografía
M = México
E = Estados Unidos
L = Latino América
G = Global
(3) Temporalidad
P = Periódico
E = Especial
(4) Grado de dificultad
* = Básico
** = Intermedio
*** = Avanzado
(5) Fecha de publicación
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