El nuevo milenio y las condiciones económico

Capítulo I
El nuevo milenio y las condiciones
económico - financieras
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Nunca la economía mundial se había manifestado tan dependiente
de la de los Estados Unidos como en los años 2001, 2002 y 2003.
En la reciente década del 90, la economía norteamericana fue la
principal fuente de crecimiento de la demanda mundial,1 al mismo tiempo que lideró la extensión de las aplicaciones de las tecnologías de la información (TI) que han estado en la base de la
consecución de una mayor eficiencia y de crecimientos sorprendentes de la productividad.
Los efectos negativos de este comportamiento de la economía
norteamericana se han reflejado también en el resto del mundo,
por lo cual se ha visto forzado a compartir los costos del ajuste a
los excesos de ese período a través de pérdidas de riqueza financiera sin precedentes y de una excepcional incertidumbre que ha
repercutido en el seno propiamente americano. Esta incertidumbre se vio reforzada por la extensión de los escándalos empresariales que emergieron en el año 2001. El resultado de todo ello fue
la generalizada pérdida de confianza, a finales del año 2002, en
la cotización de todos aquellos activos considerados refugio, así
como en un significativo encarecimiento de los hidrocarburos y
en la continuidad de los descensos de las cotizaciones en los mercados de acciones. Señales que contribuían a dilatar el esperado
horizonte de recuperación de la economía mundial.
1
En el período 1996-2000, América del Norte (Estados Unidos y Canadá)
creció a una tasa promedio anual del 4,0 %; ello representa el gran dinamismo
de esa región.
[15]
1 5
Desde el 24 de octubre de 1929 —inicio del derrumbe de la Bolsa de Valores de Nueva York y de la significativa caída del índice
Dow Jones— el valor de las acciones, bonos y demás títulos se
volatilizó produciendo la ruina de los inversionistas.2 El sistema
capitalista no había recibido golpes tan duros como los acaecidos
durante los escándalos que tuvieron lugar en Estados Unidos a
partir de noviembre de 2001. La quiebra de la empresa Enron fue
el primer síntoma de lo que sucedería posteriormente en el sistema económico más eficiente del mundo. Luego, otras grandes corporaciones emblemáticas presentaron nuevas violaciones de las
reglas de juego, aunque con orígenes técnicamente distintos. Podemos citar a Worldcom, Tyco International y otras, sin olvidar a
destacadas compañías de auditoría como Andersen.3
Afloraba una cara distinta del sistema que suponía estar basado en la transparencia y el libre funcionamiento del mercado,
en la capacidad exportadora del modelo que parecía reafirmar su
hegemonía. Es un trauma de naturaleza distinta, pero no menos
significativo que el derrumbe de las Torres Gemelas. A diferencia
de ello, ahora no había enemigo externo al cual acudir que pudiera servir de escape a la manifiesta decepción provocada por esos
escándalos dentro y fuera de los Estados Unidos.
2
3
1 6
Este hecho marcó el comienzo de la depresión a escala mundial, sus efectos
negativos alcanzan hasta 1933. Según Devlin, a la crisis de 1929 siguió una
aguda baja de los precios de los productos básicos, así como del volumen
comercial. Las economías de muchos países en desarrollo se derrumbaron
bajo el peso de su deuda externa y la consiguiente desintegración de la economía
mundial llevó a prolongados períodos de mora. En 1933 se hallaba impago el
67% de las emisiones latinoamericanas de bonos en dólares (ver, R. Devlin,
Los Bancos Transnacionales y el Financiamiento Externo, p. 11).
Andersen y otras compañías tuvieron el denominador común de la manipulación de la información y la existencia de conflictos de interés, hasta agudizar
esa sensación de bancarrota moral con que se contemplaba el capitalismo
americano a finales del año. La naturaleza de las violaciones legales, las prácticas
desveladas en aspectos tan sensibles como la remuneración de los directivos
de las empresas y la incapacidad o la complicidad de auditores y reguladores
fueron más que suficientes para que la fe en el sistema –en la fiabilidad de los
estados financieros y en el libre flujo de información veraz a los mercados– se
debilitara notablemente.
El funcionamiento de los mercados de acciones y su supervisión, la función de auditoría interna y externa de las empresas, el
de los consejos de administración y el de la banca de inversión
eran seriamente puestos en entredicho. Estos traumas determinaron cambios regulatorios de gran alcance, probablemente los más
amplios desde la gran depresión de los años treinta, en un proceso todavía lejos de estar concluido.
En medio de la ola de desconfianza derivada de tales convulsiones empresariales, la propia administración estadounidense se
encargó de incorporar una nueva fuente de riesgo, caracterizada
por los analistas de geopolítica. La prolongación de las amenazas
de guerra contra Iraq y las tensiones con Corea del Norte contribuyeron, en el año 2002, a una mayor concentración del riesgo con
consecuencias adversas sobre la riqueza financiera y la concreción
de las esperanzas de recuperación ya conocidas.4
Durante los últimos tres años, Europa5 también se vio envuelta en la incertidumbre sin poder ofrecer ese relevo expansivo en la
economía mundial que todos esperábamos; sino que terminó por
demostrar su elevada dependencia de la demanda estadounidense: una estrecha sincronía cíclica y una manifiesta incapacidad
para sustraerse a esas internas convicciones de los mercados financieros, con origen estadounidense.
La desaceleración de la economía mundial
La sincronización de la pérdida de dinamismo de la economía
mundial en los últimos años, como consecuencia de los escándalos
empresariales, el deterioro de las relaciones comerciales interna4
5
Hasta el año 2002 se cumplieron tres años consecutivos de pérdidas en los
mercados de acciones. Para el índice Dow Jones ése fue el ejercicio más
adverso desde 1976, después de los anteriores también desfavorables; en
conjunto, fueron más de siete mil millones de dólares de pérdidas. El
significado de esos ajustes en la riqueza financiera es mayor que en anteriores
desplomes de los mercados de acciones porque el número de afectados es
muy superior ahora.
Europa occidental registró tasas mínimas decrecientes de su producto con
1,5% y 1,0%, en el 2001 y el 2002 respectivamente.
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cionales (comercio mundial: tasas de crecimiento, -0,9% en el año
2001 y 1,8% en el año 2002), las tendencias proteccionistas de las
economías desarrolladas, las tensiones con Corea del Norte y la
guerra con Iraq, la naturaleza duradera de los efectos de los atentados terroristas del 11 de septiembre del 2001 y la intensidad de
la corrección de los mercados de valores han impedido que la mayoría de las economías —entre las que se encuentran las latinoamericanas— retornen a la senda de la recuperación del dinamismo del año 2000. Así, el ritmo de expansión de la actividad económica en general se ha mantenido débil.
Todas estas características que emergen como debilidades de
la economía mundial, durante la fase de desaceleración, configuran un puesto de partida para afrontar los retos de una nueva fase
de revitalización, a la espera de una pronta mejora del contexto
internacional, que despeje las dudas sobre la reactivación de la
economía estadounidense y las ilusiones sobre el comportamiento europeo.6 Ha quedado en duda la eficiencia económica lograda
por Europa a través de las reformas, factor que jugó un papel fundamental al hacer posible una integración equilibrada en la Unión
Europea Monetaria (UEM). En tanto se confirme la capacidad de
Europa para deshacerse del lastre que frena su crecimiento y se
alivien las cargas e incertidumbres procedentes de la crisis regional latinoamericana, en cualquier caso, es previsible que la recuperación se mantenga dentro de un ritmo moderado de crecimiento sin alcanzar los ritmos de expansión que se registraron durante el último auge. Además, la reincorporación a una senda más
dinámica no está exenta de riesgos procedentes de algunas debilidades que se han puesto de manifiesto durante la fase de desaceleración, como consecuencia de la insuficiente corrección de las
tensiones acumuladas durante el último auge.
6
1 8
Europa, lejos de tomar el relevo dinamizador de la economía mundial, mostró,
en esta fase depresiva, su intensa dependencia de la economía estadounidense
y una manifiesta incapacidad para avanzar en la dirección establecida por la
estrategia definida en Lisboa en el año 2000.
La economía mundial en el primer año del nuevo milenio
En el primer año del nuevo milenio, la economía mundial sufrió
el peor retroceso de la última década: el producto mundial bruto
aumento sólo el 1,2%, después de haber aumentado 4,0% en el año
2000. El resultado refleja la situación de casi todos los países, el
crecimiento fue más lento que en el año 2000. Los países en desarrollo sufrieron una disminución del producto per cápita semejante al de la época posterior a la crisis financiera asiática.
La desaceleración comenzó en la economía estadounidense con
el estallido de las crisis del sector de tecnología de la información
(sector de la economía real) y las comunicaciones (sector del mercado de valores). La desaceleración se difundió rápidamente en
todo el mundo debido a la disminución del comercio internacional. Los ataques terroristas del 11 de septiembre agravaron y aceleraron la situación.
Frente a una desaceleración rápida y de efectos inmediatos,
se esperaba una recuperación lejana y lenta con una menor sincronización de las economías. Se trataba pues de una desaceleración
generalizada que puso de manifiesto los puntos débiles de la economía mundial en las nuevas condiciones mundiales posteriores
a la guerra fría.
La mayor dependencia de los Estados Unidos
Tras la caída del muro de Berlín (noviembre de 1989) el crecimiento económico mundial se caracterizó por una mayor dependencia
de la economía estadounidense. Dado su gran tamaño, la economía estadounidense ha determinado la situación de la economía
de todo el mundo desde la segunda guerra mundial; pero es a
finales de la década del 90 que dicha dependencia aumenta de
manera exclusiva.
En la práctica, esta realidad puede explicarse en gran medida
por la mayor participación de los EE.UU. en el comercio mundial.
Durante el período 1996-2000, el crecimiento de las importaciones
de dicho país excedió el crecimiento del comercio mundial en
1 9
aproximadamente 3,5% anual. Como resultado de ello las exportaciones mundiales hacia dicho país aumentaron del 14,8% en 1995
al 18,6% en el 2000. Las exportaciones de los países en desarrollo
hacia los EE.UU. aumentaron del 22%, en 1990, al 28% en el 2000.
Además, esta tendencia se vio fortalecida por otros factores, como
los vínculos creados por las corrientes de capital —el papel más
importante de los mercados estadounidenses en las finanzas internacionales— la primacía tecnológica de las empresas estadounidenses y la mayor correlación mundial de las expectativas respecto de los resultados comerciales. Después de las crisis financieras asiáticas (1997 y 1988) la demanda de importaciones de ese
país fue prácticamente el único factor que permitió superar la recesión en muchas economías en desarrollo y en transición afectadas. Ciertamente ello demostró que los Estados Unidos era el único motor del crecimiento económico mundial.7 Esto se hizo más
evidente cuando la economía estadounidense se desaceleró durante el 2000 y 2001 provocando la disminución del crecimiento de
las importaciones de los Estados Unidos de más del 15% en el 2000
al 3,0% en el 2001. Éste fue uno de los principales factores que
impulsó a la economía mundial hacia una fase descendente.
En consecuencia, esta creciente dependencia de la economía
estadounidense ha revelado la gran inestabilidad y la fragilidad
del resto de las economías. Puesto que el crecimiento económico y
la estabilidad de los EE.UU. tienen consecuencias importantes para
las economías del resto del mundo, los encargados de la formulación de las políticas económicas estadounidenses deben asumir
una responsabilidad internacional y no sólo nacional. Sin embargo, la transición de una economía mundial con un “motor único”
a una economía con un crecimiento equilibrado y multipolar es
un desafío para los encargados de la formulación de políticas de
los países desarrollados y es crucial no sólo para mantener la recuperación actual sino también para lograr un crecimiento estable a largo plazo. Es más, si los países desarrollados adoptasen
7
2 0
En anteriores ciclos económicos mundiales por lo general se apreciaba la
fuerza contraria de Europa y/o Japón; sin embargo, ninguna de estas grandes
economías ha podido prestar apoyo al crecimiento mundial.
políticas de promoción del crecimiento que permitan a sus economías contribuir en mayor medida a la expansión económica mundial ésta sería entre otras cosas beneficiosa para ellos mismos.
Crisis del sector de tecnología de la información
y las comunicaciones
La caída precipitada de las utilidades de las empresas (a partir
del 2000) y de los precios de las acciones, una disminución prolongada de los gastos de capital y un marcado descenso de la producción industrial son fenómenos que se iniciaron en el sector de
tecnologías de la información y las comunicaciones de los Estados Unidos. Esta dinámica se transmitió rápidamente al resto del
mundo y fue desencadenada por el estallido de la burbuja de las
finanzas y las inversiones que se habían creado en estos sectores
a finales de la década del 90.
En el año 2002 —a pesar del mejoramiento de los índices en la
mayoría de los mercados de valores del mundo— siguieron la tendencia a la baja de los dos años anteriores. Aunque esos mercados
recuperaron gran parte de las pérdidas ocasionadas por los ataques terroristas de septiembre de 2001 y de los problemas relacionados con las prácticas contables, el valor intrínseco de algunas
acciones, la dirección de las empresas y sus perspectivas de beneficios condujo a una nueva ola de ventas en muchos mercados de
valores, particularmente en muchos países desarrollados. Por otro
lado, el análisis de la depresión de los mercados de valores indica
que el crecimiento futuro de los gastos de los consumidores y de
los gastos de inversión de las empresas no será significativo.8
En consecuencia, la recuperación de los altos niveles de gastos relacionados con el sector de las tecnologías de la información
y las comunicaciones durante la última parte de la década del 90
es poco probable a corto plazo porque requiere no sólo una recuperación de las utilidades, sino también de la aparición de otras
8
Debido a la doble función que tiene el mercado de valores que sirve de referencia para el costo de oportunidad de la inversión y de fuente directa de
financiamiento.
2 1
innovaciones importantes en la esfera de las tecnologías de la información y las comunicaciones.
Aunque es poco probable que la fuerza motriz de la recuperación en el futuro cercano sea otro auge del sector de las tecnologías de la información y las comunicaciones, la aplicación de estas tecnologías en otros sectores puede contribuir a reducir la duración de la fase descendente en las economías desarrolladas. La
mayor y más rápida información permitió a los administradores
de las empresas responder con mayor claridad al cambio de las
condiciones del mercado y reducir la necesidad de efectuar mayores ajustes; por lo que la utilización de la tecnología de la información y las comunicaciones probablemente reduzca la magnitud
y la duración de la depresión.
Además, el uso de técnicas de financiación innovadoras ha producido una mayor dispersión de los riesgos comerciales al reducir la transmisión de las dificultades del sector real al sector financiero y sus efectos nocivos en cadena. Es muy probable que
dichos efectos sean duraderos y resulten beneficiosos en ambas
fases del ciclo. A largo plazo la aplicación de la tecnología de la
información y las comunicaciones no sólo seguirá contribuyendo
a aumentar el crecimiento de la productividad en los países desarrollados sino que —gracias a su mayor difusión— contribuirá
también al crecimiento y desarrollo de todo el mundo.
Cambio de tendencia en el crecimiento del comercio
internacional
Durante la década del 90 el comercio mundial aumentó más rápido que la producción mundial y fue un factor importante de promoción de crecimiento económico.9 En el año 2001 este estímulo
9
2 2
1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000
Crecimiento del
producto mundial 3,1
2,8
3,2
3,5
2,2
2,9
4,0
Crecimiento del
comercio mundial 10,5
8,6
5,5
9,2
3,3
5,2
10,5
Fuente: Ver, Cuadro I.1 Estudio Económico y Social de las Naciones Unidas,
2003.
se perdió, pues el comercio mundial se desaceleró. La desaceleración se vio agravada por las consecuencias de los ataques terroristas; tales consecuencias fueron la pérdida de confianza de
los consumidores, el aumento de los costos de los seguros, la seguridad e importantes recortes en el sector turismo, entre otras.
Después de un crecimiento de 10,5% en el 2000, el volumen
de las exportaciones mundiales de mercancías se redujo a -0,9%
en el 2001; esto es, la primera caída en aproximadamente dos
décadas.
La consolidación y generalización de la integración de la economía mundial, que se produce desde inicios de la década del 90,
—es decir, la creciente integración económica internacional— ha
aumentado, en diversos grados, la dependencia de los países en
desarrollo y las economías en transición de un entorno económico internacional propicio. Podemos mencionar el crecimiento económico de los países del Asia Oriental, cada vez más dependiente
de sus exportaciones de bienes manufacturados por las grandes
economías desarrolladas. En el 2001 esta creciente dependencia
del comercio internacional no sólo aumentó los efectos multiplicadores tradicionales de la disminución de los ingresos de las exportaciones dentro de cada economía, sino que también amplificó
su difusión a otros asociados comerciales e hizo que la desaceleración de las grandes economías de mercado se difundiera rápidamente por todo el mundo.
Además de la falta de crecimiento del volumen de las exportaciones muchos precios se redujeron por la falta de demanda.
La desaceleración tuvo sus tradicionales efectos cíclicos adversos
en los precios de los productos básicos; ello reforzó la tendencia a
la baja de los precios, característica de estos mercados. Sin embargo, éstos cobraron un nuevo impulso a partir de mediados de la
década del 90.
Por otro lado, el aumento de los precios del petróleo en los últimos años fue uno de los factores que contribuyó a la desaceleración de la economía; pero el descenso posterior eliminó ese factor
como obstáculo potencial para la recuperación. Tras un aumento
2 3
limitado, causado por la escalada de violencia en el Oriente Medio, volvieron a caer a cerca de 23 dólares por barril, cifra inferior
en un 30% del nivel máximo alcanzado en el 2000. La situación
de la oferta y la demanda no permite esperar una variación importante de los países exportadores de petróleo, de modo que su
efecto en la recuperación será neutro.
La fragilidad financiera internacional
Debido a las mayores incertidumbres y a las menores probabilidades de obtener beneficios en una economía mundial desacelerada, las corrientes de capital privado hacia los países en desarrollo se redujeron en los últimos años. La inversión extranjera
directa —que en gran medida había sido inmune a crisis anteriores— disminuyó, pero sigue siendo la principal fuente externa de
financiamiento para los países en desarrollo.
Después de la presión al alza en los márgenes de rendimiento
de los bonos de la mayoría de economías en desarrollo —como
consecuencia de los ataques terroristas del 11 de septiembre— el
costo de la financiación externa privada para la gran mayoría de
estos países reanudó su descenso y era inferior en el 2002 a un
año atrás. Por otro lado, los países con grandes dificultades financieras sufrieron un enorme aumento del costo de la financiación
externa. La ausencia de contagio entre los mercados financieros
es una diferencia importante entre la desaceleración económica
mundial y las crisis financieras asiáticas y rusa.
Por otro lado, las corrientes financieras oficiales hacia los países en desarrollo aumentaron, principalmente, gracias al resultado de los grandes desembolsos del Fondo Monetario Internacional para Argentina, Brasil y Turquía. En el futuro, es probable que
la tendencia descendente de las corrientes de asistencia oficial para
el desarrollo hacia los países en desarrollo se invierta, dado que
varios países desarrollados han anunciado aumentos de sus compromisos internacionales.
2 4
Altibajos de los mercados financieros
La vinculación de causalidad entre los ciclos comerciales de la economía real y los altibajos de los mercados financieros es difícil de
especificar, pero ambos están estrechamente relacionados: una crisis financiera que afecta a toda la economía (como la quiebra de
un banco, la falta de pago de la deuda externa, una crisis monetaria o alguna combinación de todas ellas) conduce inevitablemente
a una contracción del producto y del ingreso, al mismo tiempo que
los shocks que produce en la demanda o en la oferta reales agregadas agravan casi siempre las tensiones del sector financiero y de
esta manera desencadena una posible crisis financiera, de existir
alguna debilidad. Con la creciente interdependencia económica y
financiera, este fenómeno ha adquirido una dimensión internacional y potencialmente mundial.
Durante el período 1997-1998 las crisis financieras de varios
países en desarrollo provocaron un descenso sustancial del crecimiento económico mundial. Durante el período 2000-2002 la mayor gravedad y extensión del deterioro mundial se debió, principalmente, a la aparición de problemas en los sectores real y financiero. Un descenso de las inversiones comerciales y una contracción de la oferta en el mercado del petróleo fueron acompañados
por el desplome de la especulación financiera en los mercado de
valores. Numerosos agentes y pequeñas empresas experimentaron
pérdidas financieras o quebraron, pero ello no planteó una amenaza sistémica al sector financiero. Algunas grandes empresas y
un número limitado de países se enfrentaron también con graves
dificultades financieras, que fueron dominadas en su mayoría.
En general, el sistema financiero internacional y los sistemas
financieros nacionales capearon el temporal y los shocks financieros asociados sin mayores crisis. Por ello algunos analistas consideraron limitados los efectos de contagio internacional de la
crisis de la deuda argentina; según ellos ésta es una prueba del
nuevo papel del sistema financiero internacional. Sin embargo,
una de las razones por las que la crisis argentina no tuvo mayores
2 5
repercusiones en otras residía en que ésta era una crisis anunciada desde hacía largo tiempo; y otra era que el volumen de los préstamos bancarios pendientes y de otras corrientes financieras a corto
plazo a los países en desarrollo había disminuido año tras año
desde la crisis asiática lo cual redujo las posibilidades de contagio financiero. No obstante, la falta de un sistema adecuado de
prevención y solución de las crisis debe ser un motivo de preocupación acerca de la solidez del sistema financiero internacional.
Incluso, en ausencia de crisis, el actual sistema financiero internacional limita las actividades económicas nacionales de desarrollo. Por ejemplo, cuando se enfrentan a una desaceleración
económica causada por factores externos (tales como la reducción
de los ingresos de las exportaciones y de las entradas de capitales) los países en desarrollo disponen de un número limitado de
respuestas debido a la necesidad de mantener la deuda pública
dentro de los límites que la comunidad financiera internacional
considera sostenibles.
En cuanto a los sistemas financieros nacionales, las reformas
bancarias y la reestructuración financiera de las economías afectadas por las crisis financieras en los últimos años están lejos de
haber concluido. Del mismo modo, es cada vez más evidente la
fragilidad financiera interna y la gestión poco racional de las empresas que no se limitan a los países en desarrollo y a la economía en transición.10
Las crisis en los mercados de los países en desarrollo
Las crisis experimentadas por los mercados de los países en desarrollo (mercados emergentes), durante la pasada década, han sido
10
2 6
La quiebra de Enron, una de las empresas más importantes de los Estados
Unidos, ha desatado una crisis de confianza en las prácticas contables, la ética
de gestión, los conflictos de intereses en el análisis financiero y la gestión de
empresas.
El Japón, la segunda economía mundial, continúa también enfrentando una
serie de problemas financieros internos. Su creciente deuda pública, aunada a
la más grave amenaza constituida por el volumen cada vez mayor de préstamos
morosos en el sector empresarial y bancario, genera un grave círculo vicioso.
objeto de considerable atención (incluidas las respuestas de las instituciones financieras internacionales). Podemos iniciar mencionando la controversia que se suscitó en torno a la magnitud del
paquete de rescate mexicano para enfrentar la crisis de fines de
1994; la sorpresa que causó el hecho de que los “tigres asiáticos”
también fuesen vulnerables y que Rusia, no por el hecho de ser
demasiado grande podía escapar de la misma suerte. Además podríamos afirmar que las crisis de deuda no necesariamente pertenecen al pasado, como lo sugiere la actual situación argentina y
que el contagio estuviera presente, como lo indicaban los acontecimientos ocurridos en Brasil.
Las características comunes de las crisis más importantes en
mercados emergentes,11 en la década del 90, fueron las enormes
reversiones que impulsaron las cuentas de capital y la presencia
de un cierto arreglo de tipo de cambio fijo. Resultó especialmente
significativo que el colapso de la cuenta de capital ocurriera en
países como Brasil, Argentina, México y Corea del Sur que figuraban entre los principales receptores del capital privado internacional. Es decir, en países que parecían haber tenido éxito en sacar ventaja de las nuevas tendencias de la economía mundial, aunque —como las crisis lo iban a demostrar— su mismo éxito los
hizo dependientes de la continuación de esas afluencias de capital pero, asimismo, vulnerables a un cambio de parecer entre inversionistas extranjeros. Por su parte, lo regímenes cambiarios de esos
países, adoptados en muchos casos como piedra angular de sus
programas de estabilización, fomentaron durante años las expectativas de un tipo de cambio fijo. Estas expectativas influyeron en
la composición de los balances de bancos y empresas, los cuales
incurrieron en prácticas que derivaron en una excesiva exposición
al riesgo cambiario con lo que se volvieron sumamente vulnerables a los movimientos de la moneda.
11
Se refiere a las crisis de México (1995), Argentina (1995), de Tailandia (1997),
Indonesia (1997), Filipinas (1998), Corea del Sur (1997-1998), Rusia (1998),
Brasil (1997-1999), Turquía (2001-2002) y Argentina (2001-2002). Estas
crisis tuvieron en común la intervención del Fondo Monetario Internacional.
2 7
Las crisis de balanza de pagos son a menudo el resultado de
persistentes desequilibrios de flujos en las cuentas macroeconómicas. En el ejemplo clásico, los continuos déficit fiscales, financiados con la emisión de dinero, debilitan la hoja de balance del
banco central y agotan gradualmente las reservas internacionales
netas hasta que la autoridad monetaria deja de estar en posición
de defender la vinculación de la moneda interna, que será entonces víctima fácil de los ataques de especuladores.
Sin embargo, los déficit del sector privado también pueden conducir a persistentes desequilibrios externos y eventuales crisis. En
los años 80 y principios de los 90 existía en diversos círculos políticos la noción generalizada de que el creciente endeudamiento en
el sector público era una fuente de futura vulnerabilidad; pero la
preocupación era menor si el sector privado, financiero y no financiero, acumulaba obligaciones extranjeras. El argumento era que
los agentes privados sabían apreciar mejor el riesgo de sus operaciones, tanto como prestamistas y prestatarios, y que de ocurrir problemas de pagos, éstos corresponderían específicamente a una
empresa y un prestamista dados y no tenían por qué generar ninguno de los graves efectos agregados que van asociados al incumplimiento soberano. Las bancarrotas ocurren con frecuencia en los
países desarrollados, pero no conducen a grandes inestabilidades
macroeconómicas.
Contrario a ello, los inversionistas comprendieron que un seguro de depósito implícito o explícito supone que en caso de crisis del sistema las obligaciones internas —y a veces extranjeras—
de los bancos son, efectivamente, una obligación contingente del
sector público. Además, las presiones políticas siempre surgen
para rescatar a las empresas privadas no financieras ya que el gobierno puede hundirse junto con ellas. Esto ocurrirá probablemente
cuando los productos de bienes no comerciales tengan obligaciones en moneda extranjera y no se hayan establecido procedimientos eficientes en caso de quiebra. Como resultado de esta intervención, la deuda pública aumentará dramáticamente y pasará a alimentar las preocupaciones acerca de la solvencia del gobierno o
2 8
una eventual monetización del déficit del sector público. De este
modo, una gran deuda extranjera del sector privado tenderá también a incrementar la vulnerabilidad de la economía ante choques
y cambios de percepción. De hecho, las crisis con raíces en el gasto privado excesivo tienden a ser de un tratamiento más difícil que
aquéllos donde la vulnerabilidad clave reside en el déficit del sector público ya que las del primer tipo tienen más probabilidad de
causar problemas en el sistema bancario que las del segundo.
Gran parte de la deuda privada fue intermediada por los bancos internos. En ausencia de regulación y supervisión prudencial
adecuadas, combinadas con una cuenta de capital más abierta, los
bancos suministraron crédito a proyectos riesgosos y frecuentemente también proporcionaron crédito para la producción de bienes
no comerciables, con recursos provenientes de fuentes externas.
Estas posiciones al descubierto, tomadas por los bancos, así como
la fragilidad de los proyectos que apoyaron con préstamos, implicó que varias de estas crisis de cuenta de capital estuvieran asociadas con importantes crisis bancarias o incluso que las ocasionaran. En consecuencia, cuando se trata de una cuenta de capital
abierta son cuestiones claves una regulación y una supervisión
de los intermediarios financieros.12
De esta manera los elementos que se deben vigilar en busca de
debilidades fundamentales que pueden constituir otras tantas señales de problemas de solvencia potenciales son: la posición fiscal del gobierno, la deuda del sector privado y la existencia de sistemas financieros endebles.
En los casos de Brasil, Rusia en 1998, Argentina y Turquía en
el 2001, se hallan situaciones en las cuales las finanzas públicas
representaban una clara fuente de vulnerabilidad. En sus inicios,
estos casos no parecían muy diferentes unos de otros, en el sentido de que todos mostraban elevados niveles de endeudamiento y
continuos déficit fiscales. En Rusia, aunque la deuda pública era
12
En estas condiciones el sector bancario debe pasar por un proceso de
consolidación y recapitalización a raíz de la crisis bancaria que sigue a la crisis
de balance de pagos. Adicionalmente, se permite la plena participación
extranjera en el sector bancario.
2 9
relativamente moderada a fines de 1997, año en que llegó al 35%
del PBI, el bajo crecimiento económico y los elevados déficit superiores al 7,5% del PBI colocaron la relación deuda pública/PBI en
un curso explosivo. En Brasil, las finanzas públicas se hallaban
también en una trayectoria claramente insostenible y el alto nivel
de la deuda y sus características contractuales hicieron que el gobierno resultara especialmente vulnerable a los incrementos de la
tasa de interés. En Argentina, la relación deuda pública/PBI se
elevó continuamente durante la segunda mitad de los años 90 hasta exceder el 50% del PBI en el 2001, con un déficit consolidado
superior al 3% del PBI en 2000 y 2001. La relación deuda pública/PBI de Turquía llegó al 61% en 1999 y 57% en el 2000, antes
de saltar al 90% en el 2001 como resultado de la aguda depreciación de la libra turca que acompañó a la crisis.
En resumen, todos estos países presentaban un panorama fiscal preocupante al entrar en crisis, panorama que no hizo más que
empeorarse en cuanto experimentaron un colapso de confianza,
lo cual les cerró el acceso a los mercados financieros privados.
Sin embargo, la historia de una crisis de origen fiscal no se
aplica a todos los casos. En particular, no contribuye a que se entienda la devaluación del peso mexicano y las crisis asiáticas. En
estos casos las finanzas públicas gozaban de magnífica salud. Los
ejemplos más lejanos de esa buena salud eran Tailandia y Corea
del Sur, cuya relación deuda pública/PBI era de 5 y 13%, respectivamente, y cuyos déficit no pasaban de 0,5 y 0,9% del PBI para
una y para otra en el momento de entrar en crisis.
Por el contrario, el sector privado había venido acumulando
grandes deudas. Los sectores privados de estos países estaban experimentando elevados déficit y endeudándose muy fuertemente
durante el desarrollo de sus crisis financieras externas. De ahí que,
junto con la consolidación fiscal, el programa debe incluir esquemas de apoyo a los deudores, la extensión de una plena garantía
a los depósitos, la provisión de liquidez al sistema bancario por el
banco central y un programa para ayudar a los bancos a limpiar
sus balances de los préstamos no redituables a cambio de nuevas
3 0
inyecciones de capital. El fortalecimiento de la supervisión y la liberalización de las normas de participación de extranjeros en la
propiedad de los bancos son parte de una estrategia comprensiva
para mantener funcionando el sistema de pagos, al mismo tiempo
que deben suprimirse las principales amenazas a su integridad.
Esto permitirá que el sector empresarial siga siendo viable y que
la actividad se recupere junto con la reanudación de la afluencia
de capitales privados.
Otro elemento presente en las recientes crisis de balanza fue el
contagio. Durante los últimos años de la década del 90, se registraron varios episodios cuando una crisis de balanza de pagos en un
país fue seguida de intensas presiones sobre las balanzas de pagos de otros países. En una definición tan amplia como ésta, el contagio no es nada nuevo. El ejemplo más concreto fue lo sucedido
en la crisis de la deuda de América Latina en los años 80; sin embargo, hay gran diferencia en términos de algunas causas que determinaron estos procesos a fines de los años 90. Los principales
factores que han sido asociados con el contagio son los siguientes:
• Shocks externos comunes, tales como el deterioro de los términos de intercambio de los países productores y exportadores de bienes similares, o bien un incremento en las tasas
de interés en los países desarrollados.
• La adopción de políticas similares en los países afectados,
de modo que cuando aquéllas resultan ser insostenibles en
un caso, los inversionistas lo interpreten como que lo mismo sucederá en el caso de otros países.
• Un comercio directo o vínculos financieros entre los países.
• Prácticas institucionales que requieren que el inversionista
cubra la pérdida sufrida en un mercado mediante la liquidación de las posiciones en otros mercados.
• Pánico y comportamiento colectivo.
Las dos primeras causas han sido observadas anteriormente.
La crisis de la deuda latinoamericana de los años 80 fue precedida
3 1
por el deterioro de los precios de los productos básicos, mientras
que los niveles de endeudamiento y los modelos de desarrollo fueron similares entre estos países.
Las dos últimas causas —las prácticas de inversión institucionales y los pánicos o comportamientos colectivos— son las que
han recibido mayor atención recientemente y, en cierto sentido, son
las más preocupantes. La razón es que no están relacionadas con
aspectos económicos fundamentales del país, a diferencia de las
otras causas de contagio. Además el contagio financiero, determinado por el comportamiento colectivo, puede tener un componente de autorrealización.
El caso más claro de contagio financiero ocurrió como resultado de la crisis rusa de 1998. Ello condujo a un gran incremento en
los diferenciales de una serie de países con mercados emergentes.
Este deterioro en los precios de los activos fue temporal para varios países latinoamericanos (debido a la escasa relación comercial o financiera con Rusia), pero muy bien pudo ser el elemento
que dio el impulso inicial a Brasil hacia la crisis de balanza de
pagos de 1999.
La crisis rusa, al parecer, generó tan importantes efectos financieros porque sorprendió a inversionistas y formuladores de política por igual. En contraste, las recientes crisis argentina y turca
no parecen generar importantes efectos internacionales, con excepción de los países que tenían vinculaciones fundamentales con
ellos. Estas dos crisis fueron ampliamente anticipadas, de modo
que los inversionistas pudieron ajustar sus carteras gradualmente, adelantándose al momento en que los países tuvieron que devaluar o declarar moratorias en el servicio de sus deudas.
El contagio financiero en crisis pasadas se encaró en forma
completamente parchada, el país y el FMI firmaban un acuerdo
mediante el cual ponían a disposición del primero suficiente cantidad de recursos para asegurar que los inversionistas —seguidores a ciegas de las prácticas institucionales o el comportamiento
colectivo— resintieran pérdidas a mediano plazo en el caso de que
vendan los activos de país con sólidos fundamentos. Al igual que
3 2
los programas del FMI, diseñados para hacer frente a problemas
fundamentales, estos paquetes de apoyo generalmente tuvieron
éxito, como pudo comprobarse por el hecho de que los diferenciales de muchos países pronto volvieron a los niveles anteriores a
la crisis rusa.
Por otro lado, el elemento de pánico financiero estuvo presente en casi todas estas crisis y se necesitó un gran paquete de asistencia financiera para detenerlo. Sin embargo, teniendo en cuenta
que en los casos en que las crisis ocasionaron problemas de solvencia eran difíciles de detectar ex ante y que en gran medida su
destino se decidió por falta de ajuste, se requería una respuesta
política de reajuste excesivo (overshooting). Primero, para corregir
cualquier aspecto fundamental que pudiera haberse desviado
de la línea correcta; segundo para restaurar la credibilidad en las
autoridades.
El primer dilema político estaba relacionado con las principales decisiones que conciernen a la política monetaria. Después que
las paridades fijas fueron abandonadas, los tipos de cambio se
desplomaron en la mayoría de los casos. Las depreciaciones observadas, a causa de grandes salidas de capital, fueron mucho
mayores de lo que pudiera estar justificado por las desalineaciones
de los tipos de cambio con anterioridad a la crisis. En consecuencia, después de dejar de mantener el tipo de cambio los bancos
centrales persiguieron una política de elevadas tasas de interés con
la esperanza de contener la magnitud de la depreciación y sus efectos inflacionarios. Limitar la caída de la moneda era esencial para
moderar todo daño potencial a la solvencia de las empresas con
deuda externa.
En resumen, se requería una activa política monetaria pero resultaba crucial que fuera apoyada por la política fiscal y por una
intensificada protección para el sistema bancario. De este modo
se esperaba que no fuese necesario mantener por mucho tiempo la
restricción monetaria inicial y que ésta se pudiese revertir a medida que otros elementos del programa económico echasen raíces y
generasen una recuperación de la confianza.
3 3
El segundo dilema político tenía que ver con el papel que le
tocaba desempeñar a la política fiscal. En los casos de Rusia, en
1998, y Argentina, 2000-2001, constituían ejemplos directos para
una consolidación fiscal dada su contribución a las crisis por problemas de finanzas públicas, que incluían temores por la solución
gubernamental.
Sin embargo, al impartir un impulso negativo a la demanda
agregada, una política de consolidación fiscal podría dañar las
perspectivas de recuperación y alimentar el descontento social; por
último, se pondría en riesgo la confianza de los inversionistas extranjeros, es decir, se conseguiría un efecto completamente opuesto al esperado. La confianza también podría ser afectada si el
apoyo del FMI pareciera dudoso, dependiendo de que se hiciera
un mínimo grado de ajuste fiscal que, dadas las circunstancias,
podría resultar simplemente inalcanzable.
En todos los casos, las crisis que se han discutido afectaron
los niveles de endeudamiento de los agentes privados y, en consecuencia, crearon serios problemas para los sistemas financieros
internos. Estas cuestiones tuvieron que enfrentarse en apoyo a los
bancos viables, el cierre de los inviables y calmando los temores
de los ahorristas. Se hizo necesario también apresurar la resolución de los casos de bancarrota. Todo esto, aunque en diferente
grado, fue previsto en los programas económicos elaborados por
los gobiernos. De hecho, la decisiva implementación de estas medidas resultó crucial para poner fin a la crisis.
Es importante tener en cuenta que la decisión de poner en orden los problemas bancarios es esencial para proteger el sector real
por varias razones: primero, que la riqueza financiera de grandes
segmentos de la población toma la forma de depósitos bancarios;
segundo, que los individuos y las empresas dependen del buen
funcionamiento del sistema de pagos para llevar a cabo sus negocios diarios; y tercero, si los depositantes (ahorristas) no están convencidos de que sus fondos estarán disponibles en el futuro es muy
probable que se produzca una corrida bancaria lo que, a la vez, se
traducirá probablemente en mayores salidas de capital y una cri-
3 4
sis más grave de la balanza de pagos. Los programas de apoyo a
bancos y deudores, así como las operaciones de rescate bancario
en general, implican el uso de una sustancial cantidad de recursos fiscales; pero son imprescindibles dada la importancia de mantener en funcionamiento el sistema bancario. Claro está que, a fin
de que los programas de apoyo a los bancos funcionen, se requiere que el gobierno pueda comprometerse a generar los recursos necesarios para financiar dichas operaciones.
La crisis bancaria mexicana y argentina. Una lección
En el caso mexicano, el gobierno llevó a cabo un importante ajuste
fiscal e inició un programa comprensivo para asegurar que los problemas del sector bancario pudieran mantenerse bajo control y conservar así la credibilidad de los ahorristas. Actuando mayormente a través del Fondo Bancario de Protección al Ahorro la estrategia del gobierno implicaba los siguientes elementos:
a) Varios programas para la reestructuración de los créditos, dirigidos a los deudores, con el fin de otorgarles un descuento
sobre el principal y permitirles volver a denominar sus préstamos en unidades de cuenta indizadas a la inflación para protegerlos de la súbita alza de las tazas de interés nominales.
b) Un servicio de liquidez en dólares para los bancos con niveles relativamente elevados de obligaciones externas. El servicio carga una taza de interés elevada con el objeto de asegurarse que los recursos sólo sean usados en caso de escasez temporal de liquidez.
c) Un programa de capitalización temporal para compensar la
pérdida de capital a causa de un incremento de activos no
redituables. Según este programa, el Fondo Bancario de Protección al Ahorro adquirió deuda subordinada y convertible
emitida por los bancos con bajas relaciones de capital-activos.
d) Facilitar una recapitalización más permanente mediante la
compra de carteras de crédito y acelerando la liberalización
de las reglas que gobiernan la propiedad extranjera de los
3 5
bancos en México. Los préstamos sólo fueron comprados con
la condición de que la cantidad de recursos proporcionados
por la operación fuera equiparada por otra proveniente de
los propietarios. Además, los préstamos comprados deberían
seguir siendo cobrados por los bancos y cualquier pérdida
sería compartida entre el Fondo Bancario de Protección al
Ahorro y el banco original; así, se darían incentivos para la
recuperación de la mayor cantidad de recursos posibles.
e) El apoyo para la recapitalización fue suministrado por los
bancos que se consideraron en buenas condiciones y que se
atuvieron a prácticas bancarias más conservadoras. Los bancos que tenían problemas de solvencia más profundos o habían seguido estrategias más arriesgadas fueron intervenidos por la Comisión Nacional Bancaria. Ésta fue una medida
muy importante para reducir el riesgo moral en el futuro.
El costo de este programa de rescate bancario ha sido estimado en aproximadamente 19% del PBI. Como se fundamentó anteriormente, implicaba un uso sustancial de recursos fiscales; sin
embargo, el costo fue más reducido que otros programas de rescate bancario, como el de Indonesia, que tuvo un costo de 40% del
PBI después de su crisis en 1997, o el de Chile, que costó un 33%
del PBI durante los años 80. Asimismo, el éxito del programa fue
crucial para la rápida recuperación de la economía mexicana en
1996. Una significativa medida del éxito es que en México no se
produjo una sola corrida bancaria durante la crísis de 1995 y los
ahorristas no tuvieron que afrontar pérdidas. La ausencia de corridas bancarias es una consecuencia directa de los programas de
apoyo implementados y de la respuesta política global que respaldó
una estrategia y generó incentivos para evitar una corrida contra
las divisas por medio de una política monetaria restrictiva.13
13
3 6
El caso mexicano ofrece una buena ilustración. La magnitud del programa
tenía que ser grande (de hecho se acercó a los 50 000 millones de dólares si se
suman todos los aportes de las fuentes bilaterales y multilaterales) para que
se restableciera la confianza, lo cual se logró. La principal razón de ello fue la
presión representada por los vencimientos que ya se habían cumplido y por
las crecientes dificultades de renovar las existencias de títulos gubernamentales
La génesis y solución de la crisis bancaria mexicana difiere de
la dramática y prolongada situación argentina. En Argentina los
bancos habían venido acumulando una considerable exposición
al riesgo soberano y desde principios de 2001 el gobierno ejerció
presión para que los bancos renovaran sus tenencias de deuda pública. Después del importante canje (swap) de bonos, en el mes de
junio los bancos terminaron con grandes cantidades de bonos gubernamentales a largo plazo, con elevadas tasas cupón, largos períodos de gracia y un mercado cada vez menos líquido y deprimido. De hecho, el propio gobierno se volvió la más amenazadora
fuente de riesgo para el sistema bancario. Ante el temor de que el
a corto plazo denominados en dólares (los “tesobonos”) que representaban
necesidades financieras brutas de casi 30 000 millones de dólares en 1995.
Además, junto con otras necesidades financieras del gobierno y del sector
privado, las necesidades financieras brutas globales en 1995 superaron los
60 000 millones de dólares.
En ese correlato las decisiones que se llevan a cabo actualmente acerca de la
reforma del sistema financiero internacional (léase FMI) han sido fuertemente
influidas por la proposición de que el riesgo moral fue creado por los paquetes
de existencia internacional los cuales han sido elaborados para hacer frente a
las crisis en la segunda mitad de la década del 90.
ACCESO A LOS RECURSOS DEL FMI POR CIERTOS PROGRAMAS DE
ASISTENCIA FINANCIERA
País y Año
En porcentaje de la cuota
(%)
México 1995
Tailandia 1997
Indonesia 1997
Corea del Sur 1997
Rusia 1998
Brasil 1998
Argentina 2001 (enero)
Turquía 2001
Argentina 2001 (septiembre)
Turquía 2002 (incluye cantidades no desembolsadas de 2001)
688
505
490
1 938
449
600
500
1 560
800
2 544
Fuente: Fondo Monetario Internacional, 2002.
El tamaño con relación a la cuota de los países con programas de asistencia
financiera no tiene precedentes; resultan notables los casos de Turquía 2002,
3 7
implicado gubernamental pudiera conducir a confiscar de sus depósitos, los tenedores de cuenta trataron de sacar dinero de los bancos lo cual produjo una continua corrida hasta que los depósitos
fueron en gran medida congelados por el gobierno en diciembre
del 2001. Esta medida señaló el final del régimen. Las protestas sociales por la congelación de los depósitos llevó a la caída del gobierno y esto, a la vez, desencadenó el colapso del consejo monetario y la declaración de incumplimiento. Estos dos acontecimientos
tuvieron fatales consecuencias para los bancos, ya que no sólo tenían deuda gubernamental en el lado de los activos de sus balances, sino también un lado pasivo esencialmente dolarizado.
Hasta aquí hemos ensayado cierto número de esquemas con
el objeto de resolver el problema planteado por los depósitos en
dólares y los préstamos no redituables en los balances de los bancos. En este asunto el gobierno juega un papel crucial. Sus propios problemas fiscales han contribuido a generar la crisis bancaria e impidieron que pueda actuar para solucionarla una vez que
estalló. El gobierno argentino se ha mostrado incapaz de encontrar los mecanismos adecuados para extender las pérdidas en el
tiempo y proteger a los ahorristas o bien para poner la carga del
ajuste sobre los depósitos de manera políticamente sostenible.
con 2 544%; Corea del Sur 1997, con 1 938% y el programa revisado de
Argentina 2001 (septiembre), con 800% de la cuota. Y no sólo el tamaño de
acceso según estos programas fue singularmente elevado, sino que a menudo
fueron complementados con otros recursos oficiales (como en el caso
mexicano). Para Stanley Fisher resulta sorprendentemente revelador, después
de todo lo que significó el riesgo moral, que la cantidad prestada por el FMI
durante el período 1994-2000 fuera menor con relación a la economía global
y menor a que los préstamos otorgados en el curso de la crisis de la deuda
latinoamericana de 1981-1988.
3 8
Anexos
Perspectivas de un clima recesivo mundial
—I—
Panorama internacional
Dada la importancia de la economía norteamericana en el fomento de la demanda global de los últimos años, sus perspectivas son
de interés para todo el mundo. La creciente integración de la economía mundial supone que las perturbaciones, tanto reales como
financieras, se transmitan con mucha mayor rapidez de una a otra
región, país o sector. Al propio tiempo, dada la interconexión existente entre las finanzas y la producción estas perturbaciones pueden tener consecuencias imprevistas, como lo han demostrado las
primeras crisis financieras de Asia en 1997.
Más allá de lo que el futuro inmediato depare a los Estados
Unidos, el destino último de la economía mundial no puede quedar al albur de las políticas y acontecimientos de un sólo país. La
interdependencia, cada vez mayor, obliga a las principales economías industrializadas a conjugar sus esfuerzos a fin de que los
beneficios de la globalización se distribuyan ampliamente y lleguen
a los países en desarrollo. De esta manera, seguir adelante como
adaptándose a los cambios es lo mejor que pueden hacer los que
deciden las políticas en cualquier país.
En el año 2000 el crecimiento de las economías europeas franqueó la barrera del 3,0% por primera vez en más de una década;
pero los principales indicadores apuntaban a un descenso en el
[39]
3 9
2001, como efectivamente sucedió. Ahora que se ha conseguido
controlar los déficit presupuestarios, la cuenta corriente de las
balanzas de pagos se halla en buen estado y existen pocas señales de presiones inflacionarias; la vía está libre para una política
macroeconómica expansiva. La caída de la tasa de interés en los
Estados Unidos y las perspectivas de una recuperación del euro
—que debería atenuar aún más la presión sobre la política monetaria— dejan a Europa en una buena situación para asumir responsabilidades económicas mundiales e impulsar la demanda
global contrarrestando así los efectos de la desaceleración en los
Estados Unidos.
Sin embargo, la Unión Europea (UE) parece reacia a poner a
prueba los límites de su crecimiento potencial, como hicieron los
Estados Unidos en la segunda mitad de los años 90; por otro lado,
esto es necesario también para superar su persistente y elevado nivel de desempleo. El Banco Central Europeo (BCE) sostiene que
no hay indicios de que la tasa de crecimiento potencial en la zona
del euro vaya a exceder de un modesto 2,0%; con ello quiere decir
que no ve posibilidades inmediatas de relajar la política monetaria sin que ello tenga consecuencias inflacionarias. Quizá deba
reconsiderarse esta actitud si el impacto en la Unión Europea de
la desaceleración de Estados Unidos fuese más fuerte de lo que se
pueda pensar, teniendo en cuenta sus limitados vínculos comerciales con ese país.
Por su parte, es poco probable que Japón ocupe el espacio vacante dada la fragilidad de su recuperación y lo mucho que depende del mercado de los Estados Unidos. Su expansión incipiente,
que parecía sólida en el 2000, estaba basada en el aumento de sus
exportaciones netas; pero en el último trimestre del 2001 el crecimiento fue otra vez negativo. La baja del dólar y la debilidad de la
demanda en el mercado estadounidense hacen que la recuperación deba apoyarse en una fuerte demanda interna. Pero, como las
inversiones internas están aún estrechamente vinculadas con las
exportaciones y el desempleo gana terreno nuevamente, no es claro
de dónde habrá de venir el impulso de su crecimiento.
4 0
En suma, mucho depende de lo que piensen y hagan las autoridades económicas norteamericanas; por el momento el diagnóstico
es pesimista para la economía. Aunque el crecimiento de Europa
en el 2002 fuera igual al crecimiento anterior de los Estados Unidos, ello no surtiría el mismo efecto en los países subdesarrollados
que tienden a importar menos de Europa. De esta manera, el riesgo
de pérdidas para los países subdesarrollados es considerable.
La coyuntura económica internacional
La Organización de Cooperación y Desarrollo Económico (OCDE)
en su diagnóstico de la economía internacional guarda línea con
el enfoque de las evaluaciones que otros organismos internacionales, como el Fondo Monetario y la Unión Europea, han realizado para los años 2001 y 2002. La OCDE confirma el deterioro
creciente de la economía mundial.
Convencionalmente, se estima que una tasa de crecimiento del
producto bruto interno mundial del 2,5% define la frontera de la
recesión. Según este criterio, la economía mundial se encuentra ya
en recesión. A fines del 2001 las economías de los Estados Unidos,
Japón y Alemania sufrieron simultáneamente una contracción
real de su producción y del empleo; esta coincidencia no se experimentaba desde el último trimestre de 1974, año marcado por la
primera crisis del petróleo (severa estanflación de la economía
mundial).
De hecho, la recesión afecta ya grandes áreas del mundo.
Norteamérica, entendiendo por tal a todos los países del NAFTA
(México, Canadá y Estados Unidos) está ya en recesión puesto que
la economía estadounidense la sufre. Según el NBER, dicha recesión se inició en marzo del 2001 y continúa durante el 2002. México y Canadá la sufren desde el tercer trimestre del 2001, cuando se
observaron las primeras reducciones de su producto bruto interno.
En Japón la historia se repite. La OCDE, en su Economic Outlook
del 2002, acaba de confirmar la recesión ya reconocida por todos
los expertos y prevé una tasa de crecimiento positivo en su PBI de
4 1
0,7% en el año 2003. Esto significa que Japón seguirá arrastrando
sus problemas fiscales, y de deuda, por lo que el citado organismo
internacional ha exigido al gobierno aplicar sin demora una reforma del sector público.
Al respecto, los sucesivos gobiernos japoneses han reaccionado repetidamente con medidas fiscales más activas, pero ahora que
la deuda pública se encuentra en un nivel sin precedentes la presión en favor de una consolidación fiscal se está dejando sentir en
la política macroeconómica. Asimismo, existe una considerable
incertidumbre en cuanto al rumbo que tomará la política monetaria; el banco central ya no parece dispuesto a limitarse a una política de tipos de interés nulos en la que se ve un obstáculo a la reestructuración financiera. Las perspectivas de una menor liquidez
y una mayor rigidez fiscal, junto con el empeoramiento de las previsiones de exportaciones, ponen en tela de juicio su recuperación.
Cuadro
Previsiones
(Tasas
A.1
económicas
de
internacionales
variación
anual)
2001
FMI
Producto
Estados
Bruto
OCDE
2002
C E
FMI
OCDE
C E
Interno
Unidos
1,1
1,1
0,9
0,7
0,7
0,5
Europea
1,7
1,7
1,7
1,4
1,5
1,4
(UEM)
...
1,5
...
...
1,2
...
Países desarrollados
...
1,0
0,9
...
1,0
0,8
M U N D O
2,4
...
2,1
2,4
...
2,2
Comercio Internacional
...
0,3
0,9
...
2,0
1,8
Unión
Unión Europea Monetaria
Fuente: FUNCAS, Informes varios de organismos internacionales, 2001.
Según el cuadro anterior, en la Unión Europea la situación económica continúa empeorando. Dicha situación se constata en la encuesta elaborada por Eurostat que muestra la reducción del índice
4 2
de confianza de los consumidores y empresarios de 99,3% en octubre del 2001 a 98,8% en noviembre. Además, se observa un aumento de desempleo en Alemania, el décimo incremento que tiene lugar
en el año 2001, y que sitúa la tasa de desempleo en un 9,5%.
El lado favorable está en el comportamiento de los precios. Los
precios de los productos industriales descendieron en octubre pasado 0,6% de tasa interanual. La moderación en el movimiento de
los precios, inducida por la debilidad de la demanda, aumenta la
probabilidad de que el Banco Central Europeo (BCE) reduzca los
tipos de intervención a corto plazo.
Sin embargo, la tendencia que se observa en la economía mundial es de una marcada desaceleración; el PBI mundial registró en
el año 2001 una tasa inferior al 3,0%. Aunque la tasa de crecimiento se siga moderando hasta mediados del presente año, cuando
probablemente alcance un valor del 1,0%, el ritmo de aumento a
finales de año será seguramente algo superior al 2,0%; es decir,
dentro de la frontera que define la recesión. Estas consideraciones
sobre el perfil temporal del crecimiento de la actividad económica mundial son suficientes para estimar un intervalo en el que se
movería la tasa de crecimiento del PBI (entre el 2,2% y el 2,4 %),
debajo de la línea de recesión.
Por el lado europeo, el crecimiento del PBI durante al año 2001
se ha sustentado en la expansión de la demanda interna y ésta, a
la vez, ha estado dominada por el dinamismo de dos componentes: el consumo privado y la inversión en construcción. En cambio, la inversión en bienes de equipos ha experimentado un descenso de más del 1,0% en términos reales.
El consumo de las familias habría crecido, en media, durante
el año un 3,0% en términos reales; la media oculta un perfil decreciente a lo largo del año. La confianza de los consumidores ha estado apoyada en la continuidad de la fase de prosperidad y en
los importantes aumentos que han tenido lugar en la población
ocupada. Así, la tasa de crecimiento del PBI es la resultante de la
evolución de estos componentes, una tasa que va en descenso pero
que es todavía unos 100 puntos básicos más alta que la tasa de
crecimiento del conjunto de países de la UEM.
4 3
Con la moderación del ritmo de crecimiento está disminuyendo
la presión de la demanda sobre los recursos y la capacidad productiva. La moderación de precios y costos —estos últimos contenidos por
la debilidad de los precios del petróleo— contribuiría a favorecer la
reanudación de la senda del crecimiento a finales del 2002.
En general, las perspectivas de la economía mundial para el
año 2002 se presentaron con unas condiciones iniciales menos favorables. El año empezaría con un número importante de regiones del mundo (como la formada por los países del NAFTA: Japón, Singapur, Taiwán, Malasia, Turquía, Argentina y Alemania)
en situación declarada de recesión y los riesgos de involución irían
en aumento por la fragilidad del sistema económico mundial que
eleva la probabilidad de ocurrencia de episodios de crisis e intensifica la vulnerabilidad de las economías a las crisis.
Los países en desarrollo
América Latina
Las perspectivas de casi todos los países de América Latina dependen de cuánto se desacelere la economía estadounidense y de
la velocidad con que se recupere. Se espera que en toda la región
el crecimiento disminuya, aunque una menor depreciación del
dólar ayudaría a aumentar la competitividad de las economías
“dolarizadas”.
América Latina continúa enfrentándose con grandes limitaciones en materia de financiación. La región sigue dependiendo de
las entradas de capital; en el año 2001 éstas mostraron también
un descenso importante y los flujos autónomos apenas se ubicaron en unos 33 000 millones de dólares cuando se esperaban alrededor de 60 000 millones de dólares, monto que recuerda los magros registros de 1999 cuando la región se vio afectada por las repercusiones de la moratoria rusa. El acceso al financiamiento externo continúa rigiéndose por plazos y costos menos favorables
que los prevalecientes antes de la crisis asiática.
4 4
El efecto negativo de la coyuntura internacional no se limitó a
los sectores exportadores sino que se extendió a todos los demás
rubros de actividad, a tal punto que las consecuencias fueron más
marcadas en el caso de la economía interna que en las actividades de exportación. Mientras éstas lograron compensar parcialmente la caída de los precios, al expandir su volumen de actividad en un 2,0%, el consumo interno se estancó en el conjunto de
la región y la inversión bruta se redujo.
Cuadro
América
Latina:
(Tasas
A.2
Producto
de
variación
Bruto
Interno
anual)
1999
2000
0,4
4,1
0,5
-3,4
-0,6
-3,8
Bolivia
0,4
1,8
0,0
Brasil
0,7
4,5
1,7
Chile
-0,1
4,9
3,0
Colombia
-4,1
2,7
1,5
Costa Rica
8,1
1,7
0,3
Cuba
6,8
5,5
3,0
-9,5
2,8
5,0
El Salvador
3,4
1,9
1,5
Guatemala
3,9
3,1
2,0
Haití
2,4
1,3
-0,9
AMÉRICA
LATINA
Argentina
Ecuador
Honduras
2001
-1,5
5,0
2,5
México
3,7
7,0
-0,1
Nicaragua
7,4
4,7
2,0
Panamá
3,5
2,6
0,5
-0,1
-0,6
1,5
0,9
3,0
-0,5
Paraguay
Perú
República
8,0
7,8
3,0
Uruguay
Dominicana
-2,9
-1,5
-2,5
Venezuela
-5,8
4,0
2,8
Fuente: CEPAL, sobre la base de cifras oficiales expresadas en dólares a precios
de constantes de 1995.
4 5
La desfavorable evolución del nivel de actividad fue generalizada y afectó tanto a los países que ostentaban un alto crecimiento como a los que se venían recuperando tras la crisis de 1999. La
mayoría de los países de América del Sur, que habían sido golpeados por la crisis de 1999, volvieron a mostrar un desempeño
desfavorable en el año 2001.
La promisoria recuperación de Brasil se frenó por la crisis en
el abastecimiento de energía eléctrica, así como por la adversa coyuntura internacional y la acentuada crisis económica y financiera de la región. De igual modo se desaceleró la economía chilena, a
pesar de la fortaleza de sus fundamentos económicos, dado el contexto externo poco propicio. En Colombia, la reactivación se frenó
ante la continua debilidad interna y por el deterioro del contexto
externo, del que se exceptúa el fuerte crecimiento de las exportaciones hacia Ecuador y Venezuela. En tanto el Perú, que acababa de
salir de una grave crisis política interna, presentó un comportamiento deficiente durante casi todo el año. Bolivia se estancó a raíz
de la debilidad que exhibieron los mercados internos y externos.
A su vez, dada la fuerte contracción del financiamiento externo y la salida de capitales, la recesión que venía experimentando
Argentina desde hacía tres años continuó durante el primer semestre y se profundizó durante el segundo. Pese a los planes de
ajuste que se pusieron en marcha, el déficit fiscal no se redujo en
vista de la fuerte contracción de los ingresos tributarios. Uruguay
también continuó en recesión por tercer año consecutivo ya que a
los problemas de la devaluación del real y la agudización de la
crisis argentina se sumó el serio revés que sufrió la actividad pecuaria por la reaparición de la fiebre aftosa.
En este escenario adverso de la economía regional habría todavía muchas incertidumbres respecto de la esperada reactivación
de las economías latinoamericanas. Las perspectivas de la economía internacional seguían siendo poco alentadoras debido a los
problemas que atraviesa Estados Unidos, a los que se agrega el
menor crecimiento de las economías europeas y la agudización de
la crisis japonesa. A pesar del fuerte descenso de la tasas interna-
4 6
cionales de interés no habría señales de retorno de capitales a los
países subdesarrollados debido a la alta percepción de riesgo que
subsiste. La inversión extranjera directa (IDE) —principal mecanismo de transferencia de capitales al mundo en desarrollo— atravesó un período de retracción durante los años 90; por esta razón
se esperaba para el conjunto de la región latinoamericana un
crecimiento de apenas 1,1% en el 2002, sin embargo, tuvo su peor
resultado (-0,84%).
Asia y África
Las perspectivas de muchos países en desarrollo del Asia Oriental estarían muy relacionadas con el ciclo de las altas tecnologías
en los Estados Unidos y el movimiento de sus monedas frente al
dólar y al yen. El crecimiento de la subregión dependería en buena medida de la demanda exterior de productos electrónicos y, por
lo tanto, se vería afectado por toda desaceleración de la demanda
mundial. El ritmo de incremento de nuevos pedidos desde los
Estados Unidos ya había disminuido a fines del 2000 por lo que
se esperaban mayores descensos conforme las existencias sigan
aumentando en ese país.
Además, el crecimiento se ve frenado por la actual reestructuración de los sectores financiero y empresarial. Es probable que
las NICs crezcan a una tasa más baja que en el 2001; por ello
Singapur y Taiwán, en particular, se verían afectados por la débil
demanda de productos electrónicos. El crecimiento más lento de
Corea del Sur traduciría, en parte, la continuación de los problemas de los principales chaebols y los riesgos asociados a las dificultades del sector bancario.
En Malasia, una menor exportación de artículos electrónicos
podría reducir considerablemente la tasa de crecimiento. Las perspectivas de crecimiento en Tailandia también se verían menoscabadas por la probabilidad de un menor crecimiento de las exportaciones; los lentos avances de la reestructuración de la deuda y
la debilidad del sector bancario son asuntos que también causan
4 7
preocupación en ese país. Los efectos de los choques externos seguirán constituyendo una amenaza para Indonesia y Filipinas.
Además, la situación fiscal suscitaría inquietud y quedaría mucho por hacer todavía en materia de reestructuración financiera y
empresarial. En ambos países las perspectivas estarían plagadas
de riesgos considerables de marasmo.
Asimismo, casi todas las economías africanas continúan siendo muy vulnerables a los cambios en los precios de los productos
primarios y el crecimiento sigue muy limitado por unas infraestructuras inadecuadas.
Aún más que en otras regiones, en el continente africano los
factores externos siguen dominando el crecimiento y las perspectivas de desarrollo. La actividad económica de los países exportadores de petróleo se vio impulsada por el incremento de los precios de ese producto; ello generó mejoras notables en los saldos
fiscales y externos. Las economías de los países importadores de
petróleo, sin embargo, se vieron muy afectadas por los altos precios y las limitaciones del financiamiento exterior. En particular,
los países subsaharianos siguieron perjudicados en mayor o menor grado por las secuelas de las crisis financieras de 1997-1999
de los mercados emergentes, con la persistente baja de los precios
de algunos de los principales productos de exportación distintos
de los combustibles.
En el continente africano, en conjunto, se esperaba que subiera un poco la tasa de crecimiento de la producción en el año 2002;
sin embargo, resultó siendo menor (2,9%) que en 2001 (3,3%). Basándose de esa mejora se hallarían las iniciativas recientes europeas y estadounidenses de abrir sus mercados a las economías más
pobres de África; de igual manera, la reducción bilateral de deuda
acordada por algunos países industrializados reportaría beneficios. Sin embargo, los niveles de asistencia oficial seguían siendo
insuficientes para cubrir los déficit de recursos.
4 8
Conclusiones
El panorama recesivo mundial, desde el año 2001, viene traduciéndose en una inusitada contracción del valor del comercio exterior latinoamericano tanto de las exportaciones como de las importaciones, conjunción que no se había observado desde el año
1982 (año de inicio de la crisis de la deuda externa, la misma que
se extendió por un decenio por lo que fue denominado “la década
perdida del desarrollo económico latinoamericano”).
Por otro lado, la sucesión de ciclos de expansión y contratación de la actividad económica de la última década se ha traducido en una baja tasa de crecimiento de largo plazo, muy inferior
a la que necesita América Latina para reducir el alto nivel de desempleo y mejorar la precaria situación en la cual todavía vive una
gran parte de la población.
—II—
Persistencia de la desaceleración en el comercio
y la inversión
Desde un punto de vista global, América Latina ha enfrentado un
crecimiento económico oscilante durante la década del 90. En términos anuales, y tomando como referencia los picos del primer
ciclo (1990-1995) y del segundo (1995-1999), se puede determinar
que el primer ciclo llegó a su punto máximo en el cuarto trimestre
de 1994, en tanto que el punto mínimo se registró en el cuarto trimestre de 1995. Los dos últimos semestres de ese año y el primero
de 1996 se caracterizaron por un crecimiento negativo. El punto
más alto del segundo ciclo se produjo en el segundo trimestre de
1997, seguidamente comenzó un período de contracción que abarcaría cuatro trimestres de crecimiento negativo, del cuarto de 1998
al tercero de 1999.
La diferencia más importante entre los ciclos de 1990-1995 y
1995-1999 se relaciona con el origen y el alcance de la fase descendente. En el primer caso el origen se encuentra fundamental-
4 9
mente en la situación de la economía mexicana. En dicha economía un elevado déficit en la cuenta corriente de la balanza de pagos, unido a una estructura de la deuda en la que predominaban
las de corto plazo (especialmente las obligaciones de los “tesabonos”), provocó una crisis cambiaria luego de las conmociones de
carácter político que minaron la confianza en la sostenibilidad de
esa dinámica. La crisis mexicana se extendió a Argentina y Uruguay14 a través de la salida de capital extranjero. En cambio, la
fase descendente del segundo ciclo tuvo su origen en fenómenos
que se produjeron fuera de la región.
Los dos ciclos también se diferencian en lo que respecta a las
consecuencias de la crisis para el sector bancario. En el primer período, luego de las crisis cambiarias de México y Argentina, se produjeron crisis bancarias provocadas por el retiro máximo de depósitos de instituciones financieras débiles y cuya supervisión presentaba deficiencias. En el segundo período, Brasil y otros países
de América del Sur ya habían comenzado a aplicar programas de
reestructuración financiera que fortalecieron el sector bancario antes de que se produjeran los shocks externos. Gracias a la mejor regulación y supervisión bancarias el impacto financiero en la región, en 1998 y 1999, fue menos acentuado y el proceso de crecimiento se reactivó en un plazo más corto.
Una de las similitudes más importantes entre los dos ciclos o
períodos considerados es el comportamiento procíclico de los flujos de capital extranjero y el gasto interno en la fase de expansión.
Al reactivarse el crecimiento, la región comenzó a recibir un gran
volumen de capital extranjero, sobre todo a corto plazo (1996 y
1997), lo que a su vez dio un fuerte impulso al crecimiento durante esos años. La recuperación del acceso al financiamiento externo redujo las restricciones impuestas a la inversión y al consumo,
mientras la liquidez iba en aumento gracias a la mayor acumula14
5 0
La evolución del producto bruto interno (PBI) durante 1994 y 1995 fue en
México de 4,4% y -6,2%, respectivamente; en Argentina fue de 5,8% y
-2,8%; y en Uruguay fue de 7,3% y 1,4%, respectivamente. El déficit de
cuenta corriente de México en 1994 fue el más alto de la década (-29 418
millones de dólares).
ción de reservas internacionales. Paralelamente a estas fases de
expansión, en muchos casos se produjo una sobrevaloración de
la moneda y una cierta sustitución de ahorros externos por internos que desalentó las exportaciones y fomentó las importaciones
por lo que el déficit en cuenta corriente creció notablemente y dejó
más expuestas las economías a posibles shocks de origen interno.
En todos los casos, esto se tradujo a la larga en expectativas
negativas y en una salida de capitales externos que limitó el crecimiento y revirtió el ciclo positivo. En una situación recesiva muchos agentes de los países de la región, con cuantiosas deudas en
divisas, se vieron obligados a declararse en dificultades financieras con lo cual contribuyeron a restarle estabilidad a un sector financiero ya debilitado.
Las incertidumbres del comercio mundial y de la inversión
En el año 2003 las incertidumbres geopolíticas están disminuyendo; en cambio, la persistencia de la desaceleración en el comercio y
la inversión, así como el creciente desempleo siguen siendo un obstáculo para el crecimiento mundial y la lucha contra la pobreza.
Tras un aumento del producto mundial del 1,8% en el 2002,
se espera que la economía mundial logre una tasa del 2,25% en el
2003; asimismo, la expectativa es que el comercio se recupere y alcance un crecimiento cercano al 4%. En cambio, la inversión extranjera permanecerá en un terreno incierto.
Bajo este marco, y con una demanda global efectiva débil, la
saturación creada por la inversión excesiva durante los años 90,
especialmente en el sector de las tecnologías de la información y
las comunicaciones, se ha reducido más lentamente de lo esperado. Al mismo tiempo, los shocks geopolíticos del 2002 ocasionaron
la disminución de la actividad en otros sectores, especialmente en
la industria del turismo. Según los analistas es un contexto donde
el exceso de capacidad productiva continuará teniendo un efecto
retardante sobre las inversiones que se necesitan para mantener
la recuperación de la economía mundial.
5 1
Un factor complicado en el panorama de la recuperación es la
largamente anticipada caída del dólar; su depreciación es una
reacción al creciente déficit en cuenta corriente de la balanza de
pagos de Estados Unidos (cercano a los 500 mil millones de dólares). El crecimiento de la economía estadounidense ha sido el único motor de la economía mundial en los últimos años; teóricamente
la depreciación del dólar debería empujar el crecimiento de ese país
hacia el aumento de sus exportaciones. Pero, como en la práctica
un dólar depreciado tiende a reducir las importaciones estadounidenses y a incrementar las ventajas competitivas de sus productos —en detrimento de la exportaciones de otros países—, la extensión del estímulo para el resto del mundo ha disminuido. Peor
aún, una depreciación continua del dólar podría tener un impacto negativo sobre los mercados financieros de Estados Unidos en
la medida en que reduciría las ganancias para los inversionistas
extranjeros en activos financieros en dólares. Esto puede llevar a
una mayor caída de los flujos de capital hacia Estados Unidos,
así como hacia una demanda reducida del dólar provocando una
mayor depreciación de esa moneda; si se produjese ese círculo vicioso los mercados financieros mundiales estarían en peligro.
La necesidad de un crecimiento amplio le añade urgencia al
cumplimiento del nuevo compromiso de desarrollo forjado en el
2001 y el 2002. En esos años se alcanzó un consenso global sobre
las políticas de desarrollo y cooperación en la reunión ministerial
de la Organización Mundial de Comercio en Doha, en la Conferencia Internacional para la Financiación del Desarrollo de Monterrey y en la Cumbre Mundial para el Desarrollo Sostenible en
Johannesburgo.
Además, la mayor preocupación es el cumplimiento de la agenda de comercio y para ello los países desarrollados deberán eliminar los subsidios a las exportaciones y detener el dumping de productos agrícolas en los mercados de los países en desarrollo; se
debe hacer esto no como un elemento de intercambio negociable,
sino como una acción unilateral para iniciar las negociaciones y
alinear a los países en desarrollo con lo principios internacionales del progreso.
5 2
En suma, se enfrenta un ambiente económico internacional adverso. El comercio mundial se ha recuperado muy lentamente de
la contracción del 2001 y la transferencia neta de recursos ha sido
negativa por quinto año consecutivo.
Gráfico I.1.
Comportamiento del comercio mundial
12
Tasa de crecimiento promedio anual
11
10
9
8
7
6
5
4
3
2
1
0
-1
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
-2
Comercio mundial
Fuente: Cuadro I.1.
5 3
Gráfico I.2.
IED y transferencia neta de recursos a países en desarollo
1990
1991
1992
1993
1994
1995
1996
1997
1998
1999
2000
2001
2002
200
150
100
50
0
50
100
150
M i l e sde
d e Millones
M i l l o n e s d ede
D oDólares
lares
Miles
Inversion extranjera directa
Transferencia neta de recursos a países en desarrollo
Fuente: Departamento Asuntos Económicos y Sociales, N.U., 2003.
5 4
200
5 5
5,3
América Latina
8,6
1,4
4,0
8,1
2,7
5,0
-0,6
2,0
2,3
2,7
2,8
1995
5,5
3,7
4,6
7,3
5,2
5,7
-0,1
3,5
1,6
3,4
3,2
1996
9,2
5,2
5,5
6,0
3,0
5,4
2,4
1,9
2,5
4,4
3,5
1997
Europa Central y Oriental, Estados Bálticos y Comunidad de Estados Independientes.
Estimaciones parciales, proyecto LINK.
(b)
(c)
10,5
3,9
6,4
7,1
3,1
5,8
6,7
3,2
3,3
3,8
4,0
2000
Estados Unidos y Canadá.
5,2
0,4
0,7
6,3
2,9
3,5
3,4
0,5
2,7
4,1
2,9
1999
(a)
3,3
2,0
4,1
0,5
3,0
1,6
-0,8
-0,7
2,8
4,2
2,2
1998
(Variación porcentual anual)
Fuente: Departamento de Asuntos Económicos y Sociales, N.U., 2003.
10,5
8,4
-0,8
2,5
África
Asia Occidental
5,6
Economías en desarrollo
Asia Oriental y Meridional
1,3
-7,2
2,7
Europa Occidental
Economías en transición (b)
4,1
América del Norte (a)
Japón, Australia y Nueva Zelandia
3,1
1994
Producto mundial
Comercio mundial
Cuadro I.1.
-0,9
0,3
-1,2
3,7
3,3
2,1
4,4
0,6
1,5
0,3
1,2
2001
Crecimiento del Producto y el Comercio Mundial
1,8
-0,8
2,0
5,7
2,9
3,2
3,8
0,5
1,0
2,5
1,8
2002
4,0
2,0
1,25
5,25
3,25
3,5
4,0
1,0
2,25
2,5
2,0
2003 (c)