Fecha de Publicación: 26 de marzo de 2012 Versión en español publicada el 10 de diciembre de 2012 Criterios para cuentas por cobrar comerciales Evaluación de los riesgos en bursatilizaciones de cuentas por cobrar comerciales Contactos analíticos: Joanne DeSimone, Nueva York (1) 212-438-2444; [email protected] Gerente analítico - Emisiones nuevas: Félix Herrera, CFA, Nueva York (1) 212-438-2485; [email protected] Gerente analítico - Vigilancia: Eric Hedman, CFA, Nueva York (1) 212-438-2482; [email protected] Global Criteria Officer - ABS: Joseph F Sheridan, Nueva York (1) 212-438-2605; [email protected] Nota: El presente documento es la versión en español del artículo en inglés titulado “Trade Receivables Criteria: Evaluating Trade Receivable Credit-Related Risks”, publicado el 1 de septiembre de 2004 y republicado el 26 de marzo de 2012 tras completar nuestra revisión periódica. Este artículo describe en general la metodología para analizar los riesgos en una bursatilización de cuentas por cobrar comerciales. El principal riesgo asociado con la mayoría de los tipos de activo es el riesgo de morosidad e incumplimiento del deudor. Además de éstos, las cuentas por cobrar comerciales están sujetas al riesgo de dilución, que es una reducción en el saldo de las cuentas por cobrar por razones diferentes al incumplimiento. La confusión del flujo de efectivo es otro motivo de preocupación en todos los financiamientos respaldados por activos. Sin embargo, el riesgo de pérdida de los fondos mantenidos por el originador/administrador de activos en el momento de la quiebra aumenta por las altas tasas de pago y rotación de las cuentas por cobrar comerciales. Los costos de acarreo y los riesgos relacionados con la administración de activos también son motivo de preocupación y se revisan en este artículo. Riesgo de incumplimiento del deudor Standard & Poor’s aplica una metodología similar para analizar el riesgo de incumplimiento del deudor a todos los financiamientos respaldados por activos, comenzando con una revisión del desempeño de la cartera. Hay una serie de asuntos específicos asociados con este tipo de activo, y las características de desempeño pueden variar ampliamente entre las diferentes industrias, e incluso entre las distintas empresas de una misma industria. El desempeño histórico de la morosidad y las pérdidas o castigos es generalmente el mejor indicador de la calidad de la cartera de crédito. La mayoría de las empresas mantienen cuentas por cobrar comerciales morosas durante más tiempo de lo que lo harían un banco o empresa financiera antes de castigarlas. Esto puede considerarse como un aspecto positivo, ya que se trabaja con las cuentas hasta agotar todas las posibilidades de cobranza. Sin embargo, si las políticas de castigo son discrecionales y están sujetas a manipulación, es difícil determinar el valor de las cuentas por cobrar morosas. Por esta razón, los criterios para las cuentas por cobrar comerciales se centran en el análisis de la morosidad en las etapas finales como indicador de calidad crediticia. Normalmente, se asume la quiebra del originador/cedente junto con la consiguiente dificultad en la cobranza de cuentas que presentan una morosidad severa. Después de una pormenorizada revisión del desempeño, los analistas visitan al originador/administrador de activos para analizar las causas del comportamiento de la morosidad. Estas causas pueden estar relacionadas con el producto, las prácticas de la industria, y/o ser específicas del deudor. La relación entre el originador y su cliente frecuentemente tiene una gran importancia en la evaluación del desempeño de las cuentas por cobrar, ya que los dos dependen entre sí para lograr el éxito continuo. Si el deudor incumple, la relación de negocios cesará y la relación del cliente con otros proveedores se verá afectada negativamente. En el proceso de revisión se analizan las políticas y procedimientos de originación, cobranza, los datos demográficos 1 de los clientes, las estrategias de ventas, los términos ofrecidos a los clientes, la naturaleza de la competencia y los factores específicos de la industria que podrían afectar el comportamiento de las cuentas por cobrar. La relación entre el área de ventas y el proceso de aprobación de crédito también afectará la calidad crediticia. Al igual que con las tarjetas de crédito de marca privada, las áreas de ventas y de originación tienen objetivos conflictivos. Las empresas prestan a sus clientes para facilitar la venta de mercancías. Es importante recordar que el departamento de cuentas por cobrar no es un centro de utilidades, y su objetivo es generalmente maximizar las ventas y reducir al mínimo la morosidad y los castigos. Una revisión del desempeño y administración de la cartera pueden proporcionar un confort significativo, pero las carteras son dinámicas y las filosofías de administración están sujetas a cambio. Hay una serie de posibles riesgos para una cartera si el proveedor experimenta un período de dificultades en su negocio. En tales ocasiones, un proveedor podría sacrificar la calidad crediticia de las cuentas por cobrar para alcanzar otros objetivos de negocio. También podrían verse afectadas la calidad del producto y la administración la cartera. En caso de quiebra de un proveedor, podría disminuir el incentivo de los clientes para pagar sus obligaciones. Las diluciones podrían aumentar si se deteriora la calidad del producto o si el valor de los servicios futuros y garantías es cuestionable. Las pautas de pago pueden cambiar si el proveedor extiende los plazos de pago para igualar o mejorar los términos ofrecidos por un competidor. También existe el riesgo de que las características de la base de clientes cambien de manera significativa. Esto podría ocurrir si el proveedor expande su negocio hacia nuevas regiones geográficas o líneas de negocio. Al manejar estas variables, los analistas del grupo de Calificaciones de Financiamiento Estructurado analizan cada transacción con el analista de la industria del grupo de Calificaciones de Empresas con el fin de comprender mejor cómo podría afectar la dinámica de la industria y la posición de la empresa en el desempeño de las cuentas por cobrar. Aunque el impacto de una quiebra del originador/administrador de activos es una consideración importante en el análisis de una cartera subyacente de cuentas por cobrar comerciales, la calidad crediticia del originador/administrador de activos no es un factor importante en el proceso de calificación. El analista generalmente adopta un enfoque de punto débil y asume, para los fines del análisis estructurado, que el originador/administrador de activos se declarará en quiebra si no tiene una calificación tan alta como la calificación de la bursatilización. A pesar de la quiebra supuesta del originador/administrador de activos, la emisión estructurada debe sobrevivir. En los casos en que la calificación asignada a una emisión estructurada depende directamente de la calidad crediticia del originador/administrador de activos, las cartas de calificación y los artículos publicados incluirán este enfoque. Entonces ¿cómo se analiza una cartera subyacente revolvente con un perfil de riesgo crediticio que está sujeto a cambios? Hay dos alternativas. Una que es obvia sería calcular el tamaño del respaldo crediticio sobre la base de los detonadores de eventos especiales relacionados a desempeño. Por ejemplo, si las cuentas por cobrar con 61-90 días de mora exceden un porcentaje determinado, se detiene la reinversión y se liquida la transacción. Sin embargo, esta alternativa con frecuencia no es deseable, porque un evento de liquidación sometería tanto al originador como a los inversionistas a un riesgo de prepago no deseado. La segunda alternativa, y la adoptada por la mayoría de los originadores, es cubrir los riesgos asociados con una cartera dinámica con respaldo crediticio dinámico. Hay un marco para calificar las transacciones que usan respaldos crediticios dinámicos. El análisis del respaldo crediticio se basa en fórmulas que se basan en el desempeño, que están diseñadas para ajustarse al perfil de riesgo específico de la cartera. Las fórmulas que se usan para analizar el respaldo crediticio consisten en tres variables clave: Horizonte de pérdidas, Indicador de la calidad crediticia, y Factor de estrés. 2 El horizonte de pérdida es el período esperado durante el cual se incurriría en pérdidas. El indicador de calidad crediticia es el factor que se basa en el desempeño, y el factor de estrés refleja la evaluación de riesgo, el cual se basa en las características de la cartera. Aunque los niveles de estrés real pueden variar con cada cartera, se han establecido parámetros para brindar una guía a los participantes del mercado. La mayoría de las carteras presentan cierta concentración de deudores. No es raro ver a una cartera con los cinco clientes principales concentrando 20% de las ventas. El análisis crediticio de la cartera puede ser actuarial, específico por obligado, o ambos. En el caso de las cuentas por cobrar comerciales, se aplica un enfoque combinado. El análisis del respaldo crediticio dinámico se realiza con un enfoque actuarial, así como requiriendo que los pisos del respaldo estén implementados para cubrir la exposición a los mayores deudores. Dichos pisos se basan en las concentraciones de obligados y sus calificaciones crediticias. Debido a que la composición de una cartera subyacente puede cambiar con el tiempo, deben especificarse los límites de concentración. En la medida en que un obligado exceda su límite especificado para una transacción, el saldo excedente se considerará no elegible para formar parte del respaldo crediticio de la transacción. Riesgo de dilución El término dilución se utiliza ampliamente para referirse a cualquier reducción que no es en efectivo a un saldo de cuentas por cobrar, que no es atribuible al incumplimiento o castigo. Las devoluciones de productos, descuentos en efectivo, asignaciones para publicidad, descuentos por volumen, programas para clientes constantes, y las disputas para establecer estándares de precio, son ejemplos de dilución. El pago de un cheque en lugar de emitir una nota de crédito puede resolver algunos elementos de la dilución, tales como los descuentos por volumen. Por lo tanto, con el fin de garantizar una medición correcta de la dilución, los cheques emitidos a cuenta de los elementos de dilución deben indicarse de igual manera que las notas de crédito de dilución. Además, la dilución abarca elementos que no pueden considerarse como un ajuste en el curso normal del negocio, pero que aún así podrían representar un ajuste o compensación en el futuro. Por ejemplo, un contrapartida (es decir, una cuenta por pagar y una cuenta por cobrar con el mismo beneficiario-obligado) en la mayoría de los casos, no se manifestaría como una dilución hasta que el originador se declare en quiebra. Tras la quiebra, un obligado podría compensar su posición a pagar respecto a su posición por cobrar al momento de realizar el pago de las cuentas por cobrar al originador, de esta manera se reduciría el flujo de efectivo esperado de las cuentas por cobrar. Las empresas necesitan otorgar créditos sujetos a dilución para seguir siendo competitivos. El nivel de dilución está influido por factores tales como la práctica de la industria y la complejidad del producto. La categoría más grande de dilución con frecuencia es la devolución de mercancía, pero hay muchas otras. Las empresas utilizan frecuentemente diluciones en forma de rebajas por volumen para fomentar ventas adicionales. Las asignaciones para publicidad son créditos que se otorgan a los clientes por incluir las marcas de la compañía en la publicidad de la tienda. Las diluciones se utilizan casi siempre para alentar el pronto pago (por ejemplo, 2% de descuento si el pago se recibe dentro de los 10 días siguiente a la facturación). Otros elementos pueden incluir las controversias sobre el precio o la calidad, traslados cortos, o errores de facturación. Al analizar los créditos sujetos a dilución, si es posible, los elementos de dilución se clasifican como contractuales o variables. Los elementos contractuales son los que pueden cuantificarse con facilidad asumiendo que todos los obligados aprovechan el contrato. Por ejemplo, los obligados cumplen con los volúmenes necesarios para acceder a un descuento, y aprovechan al máximo los descuentos por pronto pago. Todos los otros riesgos de dilución deben cuantificarse estresando el desempeño histórico. Al igual que con el riesgo de incumplimiento del deudor, el riesgo de dilución puede verse afectado significativamente por un cambio en la filosofía de la empresa o en la práctica de la industria. También en este caso, el respaldo crediticio dinámico a menudo funciona mejor ya que se puede ajustar para reflejar los cambios en el desempeño real. Así como ocurre con los respaldos crediticios, la cobertura de dilución se deriva con base en el desempeño, el horizonte de dilución, y los factores de estrés específicos de la cartera. Para comprender los efectos de la dilución, el concepto de horizonte de dilución se ha usado para describir el período entre la venta y el reconocimiento de un crédito diluido. 3 Evidentemente, los diferentes tipos de dilución tienen horizontes diferentes. Los descuentos en efectivo son claramente previsibles con base en las condiciones ofrecidas. Por otra parte, una disputa respecto a productos defectuosos puede tomar meses para resolverse, según la naturaleza del producto y el proceso para atender esas cuestiones. Como resultado, la determinación subjetiva de un horizonte de dilución puede ser confusa. Un horizonte efectivo obtenido por muestreos y análisis de notas de crédito debería ser más preciso. Los factores que consideraremos en la evaluación de la adecuación de las muestras de dilución incluyen: El número de notas de crédito totales en comparación con el número de la muestra, La estacionalidad de las operaciones de la empresa, Representatividad de la muestra con el tiempo, El tipo de dilución, y La ubicación del procesamiento de crédito. Aunque los criterios no requieren una continua toma de muestras de notas de crédito, muchas transacciones han incorporado el cálculo periódico del horizonte de dilución. Generalmente sobre una base trimestral o semestral, el originador vuelve a calcular el horizonte de dilución con base en una muestra representativa de las notas de crédito. En algunos casos, los originadores vuelven a calcular el horizonte con base en el 100% de las notas de crédito. Reservas para los costos de acarreo En toda transacción de cuentas por cobrar comerciales, se necesita una reserva de rendimiento para cubrir los intereses y gastos tales como la comisión del administrador de activos y la del fiduciario, en los cuales se espera se incurrirá durante un período de amortización asumido. Las cuentas por cobrar comerciales son activos que no devengan intereses, por lo tanto, se necesita suficiente certeza de que el descuento aplicado a la compra de las cuentas por cobrar es suficiente para cubrir el mayor costo por la administración de activos durante el período de amortización asumido (el descuento también debe cubrir las comisiones o gastos en los que incurrirá la SPE o fideicomiso que deben ser pagados con carácter senior o en igualdad de preferencia con los pagos requeridos a los inversionistas). Normalmente esto se hace en función del periodo medio de cobro (day’s sales outstanding o DSO, por sus siglas en inglés), que es una medida de rotación de las cuentas por cobrar. La reserva de rendimiento se calcula para cubrir los intereses, gastos y comisiones durante todo el período de liquidación supuesto, que en general ha sido dos veces las DSO. A continuación, las consideraciones importantes en la evaluación sobre la suficiencia de las reservas para los costos de acarreo: La volatilidad y la duración de las DSO, El horizonte de pérdida supuesto, y La frecuencia del pago de intereses a los inversionistas. Comisión por administración de activos La transacción debe contar con reservas que consideren el mayor entre el costo de administración de activos actual o bajo el supuesto de sustitución. Esto es particularmente importante porque en la mayoría de las transacciones, un incumplimiento de un administrador de activos que genera la sustitución del originador/administrador de activos con un administrador de activos sustituto generalmente detonará una amortización anticipada además de someter a la transacción a un mayor costo por administración de activos. (Tras la quiebra del originador, la SPE o fideicomiso no comprará nuevas cuentas por cobrar). Intereses Crear una reserva para los gastos de intereses en una transacción de tasa fija es relativamente sencillo. La tasa de interés se multiplica por el monto del principal de los pasivos de la SPE o fideicomiso, que se multiplica por un período de liquidación estresado y se divide entre 360. Sin embargo, si la SPE o fideicomiso emite instrumentos a tasa variable, la creación de una reserva para intereses se vuelve más complicada. El analista debe cuantificar el riesgo de que durante el período de liquidación el índice que determina el costo de la deuda pueda alcanzar un nivel 4 superior al de la tasa inicial. Este análisis se llevará a cabo caso por caso y considerará los siguientes factores: El período de amortización bajo el escenario más conservador, El número máximo de veces que se puede modificar la tasa base sobre la que se calculan los intereses del pasivo durante el período en que el activo continúe insoluto, y La volatilidad histórica del índice sobre el número máximo de veces que se pueda modificar la tasa base. En la mayoría de las transacciones que ofrecen a los inversionistas una tasa de interés variable, se aplica un factor de estrés de 1.5 veces (x) al índice de la tasa base para hacer frente a los posibles incrementos en esta tasa de interés durante el transcurso del periodo de amortización asumido. Reserva para el rendimiento Una cuestión adicional a considerar sobre los costos de acarreo se refiere a la forma en que se mantiene la reserva para el rendimiento. Por ejemplo, ¿qué porción, si procede, de la reserva para el rendimiento debe ser en forma de efectivo frente a cuentas por cobrar? Nuevamente, esto se convierte en un asunto que se determina específicamente para cada cartera. Si la cartera tiene una liquidez inherente significativa (es decir, una rotación alta en relación con otras carteras de cuentas por cobrar comerciales), el monto de la reserva para rendimiento que debe mantenerse en efectivo generalmente será un pequeño porcentaje de la reserva para rendimiento. Entonces, los factores que definen este análisis son las DSO y su volatilidad. En consecuencia, la información histórica de las DSO es importante ya que puede reducir el monto requerido en efectivo de la reserva para rendimiento. Confusión de activos Las carteras de cuentas por cobrar comerciales exhiben tasas de pago y rotación más altas que otros tipos de activos. Por lo tanto, el riesgo de confusión de activos adquiere una importancia significativa. Por ejemplo, una cartera tiene en promedio unas DSO de 30 días (y la cobranza se recibe de manera relativamente uniforme durante el mes) y la cobranza se mezcla durante dos días hábiles con los fondos de un originador/administrador que tiene una calificación inferior a la calificación buscada para la transacción. Habría un riesgo para la transacción de que dos trigésimas partes de la cartera pudieran perderse o retenerse en caso de quiebra del originador/administrador. Esto claramente es una gran exposición para una bursatilización. Para evitar la necesidad de contar con un respaldo crediticio adicional para cubrir el riesgo de confusión de activos, la mayoría de las transacciones incorporan los siguientes procedimientos. En primer lugar, todos los deudores tienen instrucciones de hacer sus pagos a una cuenta de depósito sin acceso para el originador (lockbox). Segundo, los derechos sobre todas las cuentas de depósito deben transferirse a la SPE o fiduciario en beneficio de los tenedores de los instrumentos. En tercer lugar, las cuentas de depósito se vacían diariamente y sus fondos se transfieren a una cuenta establecida en un banco con calificación igual a la calificación buscada para la transacción o en una cuenta fiduciaria del banco. Además, el administrador de activos, a menos que tenga una calificación igual a la calificación buscada para la transacción, no debe tener acceso a la cuenta de depósito ni a las cuentas de transferencia. Administración de activos En la mayoría de las transacciones de cuentas por cobrar comerciales, el originador de las cuentas por cobrar también actuará como administrador de los activos. Ésta es quizás la forma más eficiente de administrar una cartera bursatilizada, ya que los sistemas de las cuentas por cobrar son generalmente de su propiedad y, aun si son adquiridos, comúnmente han sido modificados para lograr un mejor acoplamiento con los negocios del originador en particular. No obstante, dos características relacionadas con la administración de activos brindan una mayor certidumbre en cada bursatilización de cuentas por cobrar calificada. En primer lugar, siempre se debe considerar un administrador de activos sustituto en caso de que el originador/administrador de activos no pueda continuar administrando la cartera o sea relevado de sus responsabilidades debido a que cayó en incumplimiento. Esto no necesariamente significa 5 que debe haber un administrador de respaldo en paralelo. Sin embargo, la naturaleza y complejidad del negocio pueden determinar que un administrador de activos sustituto que tenga experiencia directa en la industria aplicable esté involucrado de manera activa en cierta medida en la transacción. Por ejemplo, puede recibir ciertos datos sobre las cuentas por cobrar regularmente. Esta determinación del estatus del administrador de activos sustituto se tomará considerando cada caso. Como mínimo, se requiere que el fiduciario nombre a un administrador de activos sustituto o bien que actúe como tal si el original deja de ejercer sus funciones. Generalmente, cuando el administrador de activos presenta un incumplimiento, los inversionistas pueden cesarlo. Los factores que influyen en la necesidad de contar con un administrador de activos sustituto en paralelo incluyen los siguientes: La calidad crediticia del originador/administrador de activos, Las capacidades de los sistemas del originador, y La industria y la naturaleza del negocio del originador. En segundo lugar, los honorarios que se pagarán al administrador de activos sustituto deben estipularse en los documentos de la transacción en una cantidad suficiente para compensar de forma adecuada al administrador de activos sustituto por su función en caso de que aborde las actividades de la administración de la cartera y la cobranza. Además, como ya se mencionó, los honorarios para la administración de activos de reemplazo deben reservarse por adelantado y deben cubrir el costo de la administración de la cartera durante el período de amortización esperado. Copyright © 2012 por Standard & Poor's Financial Services LLC (S&P). Todos los derechos reservados. Ninguna parte de esta información puede ser reproducida o distribuida en forma alguna y/o por medio alguno, ni almacenada en una base de datos o sistema de recuperación de información sin autorización previa por escrito de S&P. S&P, sus filiales y/o sus proveedores tienen derechos de propiedad exclusivos en la información, incluyendo las calificaciones, análisis crediticios relacionados y datos aquí provistos. Esta información no debe usarse para propósitos ilegales o no autorizados. Ni S&P, ni sus filiales ni sus proveedores o directivos, funcionarios, accionistas, empleados o agentes garantizan la exactitud, integridad, oportunidad o disponibilidad de la información. S&P, sus filiales o sus proveedores y directivos, funcionarios, accionistas, empleados o agentes no son responsables de errores u omisiones, independientemente de su causa, de los resultados obtenidos a partir del uso de tal información. 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