LA ESTRATEGIA ANTI-INFLACIONARIA DEL BANCO DE MEXICO

LA ESTRATEGIA ANTI-INFLACIONARIA DEL
BANCO DE MEXICO ANTE LA
DESREGULACION FlMANClERA
INTERNACIONAL
Guadalupe Mantey de ~ n ~ u i a n o '
E
n el presente trabajo se analizan las consecuencias de priorizar
la estabilidad de 10s precios internos, frente a otros objetivos
tradicionales de la politica monetaria, en la asignacion de responsabilidades al banco central autonomo de Mexico.
Se argumenta que, bajo las actuales condiciones de generacion
excesiva de liquidez internacional, y dada la influencia decisiva que
el tip0 de cambio tiene en el fenomeno inflacionario, el compromiso
prioritario con la estabilidad de los precios internos induce a la
autoridad monetaria a permitir la sobrevaluacion de la moneda, a
traves del inflyjo de capitales de corto plazo.
Esta estrategia anti-inflacionaria, aunque es efectiva en el corto
plazo, tiene dos importantes inconvenientes: por un lado, genera
desequilibrios en la balanza comercial, al restar competitividad a la
produccion interna; y por otro lado, causa fragilidad en el sistema
bancario, al inducir a 10s intermediarios a fondearse en el exterior y
aumentar su exposicion en moneda extranjera.
El ensayo esta dividido en siete secciones. La primera pondera
la importancia de las omisiones constitucionales, a la luz de la
1
Profesora de carrera d e la Universidad Nacional Autonoma de Mexico,
Campus Acatlan.
desregulacion de 10s mercados financieros internacionales. En las
siguientes dos secciones, se presentan y eval~jan10s elementos
teoricos sobre 10s que usualmente se sustentan las politicas
anti-inflacionarias. Las secciones cuatro y cinco muestran la
funcionalidad de la sobrevaluacion del tip0 de cambio a 10s objetivos
de la politica monetaria en Mexico. La seccion sexta analiza el
riesgo sistemico que genera el control de la inflation a traves de la
sobrevaluacion cambiaria, con mercados financieros desregulados;
y en la ultima seccion se delinean algunos elementos para una
politica monetaria alternativa, comprometida con un crecimiento
estable.
Omisiones en la definition de objetivos del
Banco de Mexico
La Constitucion de Mexico establece, en su articulo 28, que el banco
central sera autonomo para utilizar 10s instrumentos de la politica
monetaria, con el objetivo prioritario de mantener la estabilidad del
poder adquisitivo de la moneda. En este ordenamiento, es notable
la omision de otras responsabilidades tradicionalmente asignadas
al instituto emisor, las cuales podrian no estar implicitas en el
objetivo fundamental seiialado. Entre las funciones excluidas
destacan dos, cuyo descuido ha sido oneroso para el erario
nacional y para el bienestar de la poblacion mayoritaria. La primera
de ellas se refiere a la solvencia de 10s intermediarios financieros;
y la segunda, a la competitividad de las exportaciones.
Si bien la Ley Organica del Banco de Mexico subsana
parcialmente esa omision, al establecer que "...seran tambien
finalidades del Banco promover el sano desarrollo del sistema
financier0 y propiciar el buen funcionamiento de 10s sistemas de
pagos ...", estas responsabilidades se seiialan con un rango inferior
al "objetivo prioritario de procurar la estabilidad del poder adquisitivo
de la moneda" (Ley del Banco de Mexico, art. 20.)
POL~TICAECONOMICA Y CRISIS FlNANClERA EN MEXICO
91
La desregulacion de 10s mercados financieros nacionales e
internacionales, y la consecuente creacion de instrumentos
financieros de deuda a ritmos muy superiores a la generacion de
ingresos reales y la acumulacion de riqueza tangible a nivel mundial,
ha dado por resultado que las politicas monetarias anti-inflacionarias
convencionales pr opicien la sobrevaluacion de 10s tipos de cambio,
al atraer cuantiosos flujos internacionales de capital especulativo
(Grabel, 1993; Cambiaso, 1993).
Esos mismos cambios institucionales en 10s mercados financieros globales han propiciado que 10s intermediarios financieros
acudan con mayor frecuencia al fondeo externo de sus actividades,
evadiendo las restricciones internas de la autoridad monetaria, y
comprometiendo seriamente no solo su solvencia, sin0 tambien las
reservas internacionales de sus respectivos paises (Correa, 1998).
Las deficiencias de la teoria cuantitativa para explicar el
comportamiento de 10s precios, y el creciente consenso en torno a
que el mecanismo de transmision de la politica monetaria se da a
traves del tipo de cambio, y no del gasto como suponia la ortodoxia
monetarista (Dow, 1988), ponen de manifiesto la importancia de la
omision en nuestro maximo ordenamiento legal. El cumplimiento
del objetivo prioritario de contener la inflation puede ir en conflict0
con el establecimiento de un tipo de cambio competitivo en el
comercio de mercancias, como quedo claro en la crisis de 1994, y
se esta reiterando al presente. Por otra parte, las altas tasas de
interes en que se apoya la estrategia anti-inflacionaria, y las
expectativas de estabilidad cambiaria que promueven, inducen por
un doble motivo a 10s intermediarios financieros a fondearse en el
exterior, y aumentar su exposicion en moneda extranjera.
El mecanismo de transrnision de la politica monetaria
en la teoria convencional
La teoria cuantitativa del dinero en que se basan las politicas
monetarias convencionales ha experimentado una interesante
evolucion, en respuesta a las criticas que ha recibido a traves del
tiempo, particularmente de parte de 10s teoricos poskeynesianos
(Kaldor, 1973; Davidson, 1978; Minsky, 1982).
La idea fundamental de esta postura es que la demanda
inducida por una expansion en la cantidad de dinero puesta en
circulation tiende a ocasionar aumentos en 10s precios de las
mercancias.
El reconocimiento a la existencia de incertidumbre y amplios
margenes de capacidad ociosa, tanto por razones tecnologicas
como por estructuras imperfectas de mercado, llevo a introducir
sofisticaciones en la argumentacion, que desplazaron el campo de
la controversia de 10s hechos observables hacia el terreno de la
formacion de expectativas (Hicks, 1971).
La teoria de las expectativas racionales elevo a rango de dogma
la teoria cuantitativa, asumiendo que esta constituye un dato en la
toma de decisiones de 10s agentes (Sargent, 1973).
El supuesto de que la Curva de Phillips seria vertical en el largo
plazo, a despecho de la existencia de imperfecciones en la
informacion y en 10s mercados (Friedman, 1977), constituyo un hito
en la evolucion de esta teoria, el cual sin embargo no pudo ser
comprobado estadisticamente (Lucas y Sargent, 1982; Laidler,
1990a).
Las dificultades para validar el distanciamiento de la realidad
que evidenciaba el monetarismo traditional, particularmente en su
aplicacion a paises en desarrollo, condujo a una reformulacion de
la teoria cuantitativa, que aceptando la indudable presencia de imperfecciones de mercado en estos paises, restablecia la pertinencia
de las politicas monetarias no intervencionistas.
La teoria economica neoliberal, o el monetarismo para paises
en desarrollo, como se design0 a esta corriente renovadora
(McKinnon, 1974), flexibilizo algunos supuestos del enfoque
ortodoxo, aceptando la no-neutralidad del dinero, per0 restringida
a la creacion de medios de pago por el sistema bancario privado.
En lo tocante a la emision primaria, mantuvo la teoria de las
expectativas racionales, lo que condujo a una teoria de la inflation
inconsistente, donde el dinero bancario favorece el crecimiento del
ingreso real y el dinero de curso legal genera inflacion, aun cuando
ambos sean usados indistintamente por 10s agentes economicos.
La investigation empirica en el ultimo cuarto de siglo se ha
encargado de evidenciar las debilidades de la teoria cuantitativa
como sustento de la politica monetaria. Primeramente, la inestabilidad de las funciones de demanda de dinero a corto plazo, estimadas
en la decada de 10s setenta, imposibilitaba su utilizacion con fines
de programacion financiera (Laidler, 1990b).Posteriormente, la estimacion de funciones de demanda de dinero con tecnicas econometricas
modernas, que permiten distinguir las relaciones de corto y largo plazo
entre las variables, mostro que en ellas 10s precios son superexogenos, lo que implica que las funciones no son invertibles para usarse
con fines de politica, como lo hace la teoria cuantitativa (Hendry y
Ericsson, 1991).
Estos resultados han fortalecido 10s enfoques teoricos poskeynesianos, que explican 10s agregados monetarios como resultado de
las decisiones de la autoridad monetaria de sostener cierto nivel
de tasas de interes, las decisiones del public0 respecto a su demanda de creditos e instrumentos de ahorro bancario, y las decisiones de 10s banqueros respecto a la estructura de sus activos y
pasivos (Palley, 1994; Wray, 1990; Minsky 1982).
En estos paradigmas, 10s precios no se explican por el equilibrio
del mercado monetario, sino con base en otras variables, como 10s
costos primos, la preferencia por liquidez, la pugna de 10s factores
en la distribuciondel producto, 10s requerimientos de financiamiento
a la inversion planeada, etcetera.
Por su influencia en cada una de estas variables explicativas,
el tip0 de cambio es considerado por esta corriente de pensamiento
como un elemento clave del proceso inflacionario, y un instrumento
estrategico de la politica monetaria. Esto contrasta con la corriente
neoliberal, que suponia que podrian llevarse a cab0 ajustes significativos en la paridad de las monedas con efectos inflacionarios despreciables (McKinnon, 1974).
El mecanismo de transmision de la politica monetaria a
traves del tip0 de cambio
En 10s ultimos afios, se ha podido apreciar un creciente consenso
respecto a que el mecanismo de transmision de la politica monetaria
se da a traves de sus efectos sobre el tip0 de carnbio (Dow, 1988),
y no a traves del gasto como sostenia el monetarism0 tradicional.
Asimismo, se ha observado que en 10s paises en desarrollo la
vinculacion entre las variaciones del tipo de carnbio y la tasa de
inflation es mas acentuada que en 10s paises desarrollados (Felix,
1993).
El tip0 de carnbio puede influir sobre 10s precios de diversas
maneras. Una de ellas es por su impact0 direct0 en 10s costos de
produccion. Las teorias kaleckianas, que explican 10s precios sobre
la base de un margen ("mark-up") por encima de 10s costos,
asumirian este mecanismo.
El margen puede suponerse fijo en el corto plazo, como lo hizo
Kalecki (1965), en respuesta al grado de monopolio de la rama de
actividad; o puede concebirse fluctuante, en respuesta a factores
como el estado de confianza, la posicion dentro del ciclo, las
expectativas respecto al comportamiento de otros participantes en
el mercado, la extension de este ultimo y la elasticidad de la
demanda, la disponibilidad de financiamiento ajeno a la empresa
con relacion a la inversion deseada, etcetera. (Rothschild, 1974;
Labini, 1965; Taylor, 1983; Kaldor, 1957; Eisner, 1973).
Otra forma en que las variaciones del tip0 de cambio influyen
sobre 10s precios es a traves del aumento en la incertidumbre, y de
ahi en la preferencia por liquidez. Los precios de las mercancias
tienden a fijarse al nivel que asegure a 10s productores un
rendimiento sobre su capital comparable al que devenga el activo
sin riesgo (Kregel, 1987). Usualmente, el activo sin riesgo es el
dinero; per0 en paises en desarrollo, las tenencias de moneda
extranjera cumplen de mejor manera la funcion de depositos de
valor. Asi pues, la prima por liquidez de la moneda extranjera
establece el limite minimo que deben rendir otros activos durables.
Esta via inflacionaria es particularmente operante cuando las empresas multinacionales son lideres en la fijacion de precios en una
rama.
El aumento en la incertidumbre que va asociado con una devaluacion, y la formacion perversa de expectativas cambiarias, tambien
generan una inflacion inertial; esta refleja la pugna de 10s factores
productivos en la distribucion del producto, el cual se vera contraido
por el ajuste cambiario (Alberro e Ibarra, 1987; Lustig, 1988).
Grafica 1
IPCT
= Tasa de crecimiento medio trimestral del indice de precios al consumidor
TICIGA =
(Media moLil de cuatro trimestres)
Tasa de crecimiento medio trimestral del tipa de cambio pesold6lar
(Media mow1 de cuatro trimestres)
La experiencia inflacionaria mexicana y
la politica cambiaria
La experiencia inflacionaria de Mexico, durante las dos littimas
decadas, avala la interpretacionpostkeynesiana del mecanismo de
96
POL~TICAECONOMICA Y CRISIS FlNANClERA EN MEXICO
transmision de la politica monetaria a traves del tipo de cambio. El
paralelismo en la evolution del indice de precios al consumidor y la
paridad del peso frente al dolar es notable, como lo muestra la
grafica 1.
Al aplicar pruebas de causalidad de Granger sobre ambas variables, puede apreciarse que la direccion de causalidad va del tip0
de cambio hacia la tasa de inflacion, y no a la inversa, como supone
el monetarism0 de balanza de pagos (ver cuadro 1). Considerando
hasta diez rezagos trimestrales, las pruebas rechazan sistematicamente la hipotesis de que la tasa de inflacion no es causada
por la devaluacion del peso; la probabilidad de que la hipotesis nula
se cumpla va del 0.2 al 5.8%. Por otra parte, la hipotesis de que el
tip0 de carnbio no es causado por la tasa de inflacion unicamente
es rechazada por la prueba aplicada con un rezago; en las sucesivas aplicaciones hasta con diez rezagos, la probabilidad de que
la hipotesis nula se cumpla va del 39 al 83%.
La politica cambiaria de Mexico ha estado fuertemente influida
por las condiciones existentes en 10s mercados financieros internacionales, y su propia capacidad de endeudamiento externo.
De 1958 a 1970, bajo la estrategia del desarrollo estabilizador,
la abundante liquidez international, y el bajo endeudamiento publico de Mexico, permitieron al gobierno mantener el tipo de carnbio
congelado, lograndose un crecimiento promedio anual del Producto
lnterno Bruto (PIB) real del6.5%, con una tasa media de inflacion de
solo 3.5% anual.
Durante la decada de 10s setenta, el deterioro de la cuenta
corriente, y las fugas de capitales hacia opciones mas rentables de
inversion en el exterior, obligaron a incrementar el tipo de carnbio
de 12.50 a 23.50 pesos por dolar, llevando la tasa media de inflacion
al 18% anual.
De 1981 a 1988, la crisis de la deuda externa, y la suspension
temporal del financiamiento externo voluntario a Mexico, elevaron
el tipo de carnbio desde 26 hasta 2 mil 330 pesos por dolar; en ese
lapso, la tasa media de inflacion llego al 75% anual.
A partir de 1988, y hasta 1994, la concertacion social pus0 un
ancla al tip0 de cambio nominal, que en ese lapso aumento a una
tasa media anual de solo 7%, apoyado en las cuantiosas entradas
de capital que la desregulacion financiera international alimentaba.
El ritmo inflacionario, mientras tanto, se contuvo en 18% anual promedio.
Cuadro 1
Pruebas de causalidad de Granger (*)
Cifras de 1978.1 a 1997.2
Hipdtesis
1 Rezago:
F
Probabilidad
2 Rczagos:
F
Probabilidad
3 Rezagos:
F
Probabilidad
4 Rezagos:
F
Probabildad
5 Rezagos:
F
Probabiljdad
6 Rezagos:
F
Probabiliiad
7 Rezagos
F
Probabilidad
8 Rezagos.
F
Probabilidad
9 Rezagos:
F
Probahilidad
10 Rezagos:
F
Probabilidad
/PC no es causado por TC
TC no es causado par IPC
10.20952
0.0021
5.935038
0.0173
7.140893
0.0015
0.614640
0.5437
4.876010
0.0040
0.672430
0 5719
4.469233
0.0030
0.648231
0.6302
3.256750
0.0114
1.054687
0.3943
2.672188
0.0233
0.747234
0.6140
2.106905
0.058
0.632291
0.7271
2.09813 1
0.0526
0.523890
0.8331
2.094861
0.048 1
0.579422
0.8074
2.036713
0.0508
0.579232
0.8223
L
(*)PC es el indice de Precbs al Consumidor, TC es el T i o de Cambb. Ias serie
se refieren a las primeras dilkrencias de tasas de crechnjento, y tinen orden de
integracijn 1(0).
Desde diciembre de 1994, cuando el pais vio agotadas sus reservas
internacionales por la fuga de capitales, el peso ha estado sujeto al
regimen de flotation, registrando hasta septiembre de 1998 una
depreciacion del 60%. La inflacion acumulada en este mismo
period0 ha sido del 154%.
Durante las ultimas dos decadas, la disponibilidad de financiamiento internacional ha sido un factor clave en la evolution del tip0
de cambio real del peso frente al dolar, y en el comportamiento de
la inflacion en Mexico. El banco central ha seguido una politica monetaria acomodaticia a las circunstancias de 10s mercados financieros
internacionales, permitiendo deficits en cuenta corriente cuando
hay abundante liquidez internacional. La aplicacion de pruebas de
causalidad de Granger al saldo de la cuenta corriente y a la balanza
de capital del pais muestra que la segunda condiciona a la primera,
y no a la inversa, como seAalan 10s textos de economia internacional
(vease cuadro 2). Por este motivo, la declinacion en el tip0 de
cambio real, aun cuando tiende a causar un deterioro en la cuenta
corriente, se ha visto asociada a aumentos en la reserva de activos
internacionales, como muestra la grafica 2.
La sobrevaluacion del peso y 10s objetivos
de la politica monetaria
En la ultima decada, la sobrevaluacion del peso no solamente ha
permitido contener las presiones inflacionarias, sin0 que ha
propiciado el crecimiento del ingreso y el empleo. Esto es asi,
porque la inversion bruta fija suele competir con otras formas de
atesoramiento, entre las cuales se encuentra la tenencia de activos
financieros externos. Cuando la especulacion con divisas registra
bajos rendimientos y 10s precios de la produccion dornestica son
remunerativos, como es el caso cuando el tip0 de cambio real se
contrae, la acumulacion de capital productivo se estimula. Esto
puede apreciarse claramente en la grafica 3.
La sobrevaluacion de la moneda, al disminuir la competitividad
de las exportaciones y al estimular mayores importaciones,
particularmente de bienes de capital, conduce al rapido deterioro
de la cuenta corriente de la balanza de pagos.
Cuadro 2
Pruebas de causalidad de Granger
Datos trimestrales del period0 1978.1 - 1997.2
dtesis Nula I rezago
Estadistico F
-
1
Probabiiidad
I
Balanza de capital no es causada
por cuenta corriente(*)
Cuenta corriente no es causada
por balanza de capital
Ifipdtesis Nula 2 rezagos
B a b de capital no es causada
por cuenta corriente
Cuenta corriente no es carlsada
por b a h de capital
Hipdtesis Nula 3 rezagos
Balanza de capital no es causada
por cuenta corriente
Cuenta corriente no es causada
por b a b dc captal
Hipdtesb Nula 4 rezagos
Balanza de capital no es ca~sada
pbr cuenta corriente
Cuenta corriente no es causada
por b a h de capital
6.598576
(*) Series en primeras dferencias, con orden de integrach I(0).
0.0002
100
POL~TICAECONOMICA Y CRISIS FlNANClERA EN MEXICO
Paradojicamente, el abatimiento de las presiones inflacionarias lleva
a una reduccion de las tasas nominates de interes domesticas, y a
una disminucion de 10s diferenciales respecto a las tasas de interes
externas, precisamente cuando el tipo de carnbio real se contrae
(vease grafica 4).
Grafica 2
T l C R l l
1 5 _ 1
10 0
Q
I
,....-.. AIDL II
TICRI = lndicador del tip0 de carnbio real del peso frente al dolar
AIDL = Reserva de actiws internacionales (en miles de millones de dolares)
El deterioro de la cuenta corriente, al tiempo que se reducen 10s
diferenciales de tasas de interes con el exterior, propicia la reversion
de 10s flujos internacionales de capital. La fuga de capitales precipita
el ajuste cambiario, que pone freno a la inversion productiva y
reactiva la inflacion Asi, el crecimiento que se obtiene con la
estrategia anti-inflacionaria basada en el anclaje del tip0 de cambio
nominal es fuertemente ciclico.
Al respecto, es importante destacar que la sobrevaluacion del
tip0 de carnbio no solo puede presentarse con un tipo de cambio
fijo, o con un tipo deslizante siguiendo una tabla preanunciada; la
POL~TICA
ECONOMICA Y CRISIS FINANCIERA EN MEXICO
101
sobrevaluacion puede darse aun bajo un regimen de libre flotacion,
si existe un exceso de liquidez en 10s mercados financieros
internacionales, como ha sucedido en Mexico en 10s dos ultimos
afios.
Grafica 3
TICRI = lndicador del tipo de cambio real del peso frente al dolar
IFBKFGA = Tasa media de crecimiento trimestral de la inwrsion bruta fija
(Media mob4 de cuatro trimestres)
El objetivo prioritario del banco central autonomo y el
riesgo sistemico
La sobrevaluacion cambiaria con propositos antiinflacionarios
tarrlbien induce un crecimiento ciclico por razones vinculadas al
comportamiento de 10s intermediarios financieros en mercados
desregulados.
La liberalization financiera, a nivel nacional y a nivel mundial,
ha favorecido el fondeo externo de 10s intermediarios bancarios y
no bancarios. Las politicas monetarias restrictivas, al brindar apoyo
a 10s tipos de cambio, inducen a 10s banqueros a evadir las
102
POL~TICAECONOMICA Y CRISIS FlNANClERA EN MEXICO
restricciones del instituto emisor, mediante la captacion de recursos
en el exterior. A corto plazo, esta gestion de pasivos se percibe con
bajo riesgo cambiario; y 10s amplios diferenciales entre las tasas
sobre prestamos domesticas y el relativamente bajo costo de
captacion en el exterior son un estimulo a la creciente exposicion
en moneda extranjera.
Grafica 4
= lndicador del tipo de cambio real del peso frente al dolar
DIFERENCRL = Tasa de cetes a 3 meseslTasa de eurodolares a 3 meses
TICRI
Cuando la balanza en cuenta corriente empieza a acusar 10s efectos
negativos de la sobrevaluacion cambiaria, 10s intermediarios
financieros se ven en dificultades para renovar las lineas de crbdito
que recibieron del exterior, particularmente si las reservas
internacionales del pais van en descenso. El riesgo sistemico que
genera la crisis cambiaria que se perfila,se ve entonces incrementado
por la fragilidad del sistema bancario. La insuficiencia de reservas
internacionales obliga a1 pais a elevar aun mas sus tasas de interes;
la inversion y el ingreso se contraen; y las moratorias se multiplican
precipitando la crisis bancaria.
Una vez que la fragilidad del sistema bancario se hace evidente,
la fuga masiva de capitales es incontenible. La crisis cambiaria
complica la crisis bancaria, acentuando la fragilidad de 10s
intermediarios financieros. La contraccion del ingreso, ocasionada
por la devaluacion monetaria y la astringencia crediticia, orilla a un
mayor numero de empresas a la insolvencia, particularmente a
aquellas con pasivos en moneda extranjera. A medida que la
fragilidad financiera se extiende por el aparato productivo y llega a
las familias, las deudas incobrables de 10s bancos se piramidan, y
10s precios de 10s activos de capital se colapsan.Todo esto genera
perdidas cuantiosas de riqueza, que necesariamente habra de
pagar la sociedad en su conjunto, a traves del rescate bancario con
recursos fiscales.
De lo anterior se desprende que la concentracion de la atencion
de 10s legisladores en el objetivo anti-in.flacionario,y la omision de
explicitar otros objetivos importantes en la gestion del instituto
emisor, pueden conducir a politicas monetarias inadecuadas, con
altos costos sociales y economicos para la nacion.
Una politica monetaria alternativa para el crecimiento
estable
En una economia abierta, la politica monetaria debe ser consistente
con 10s objetivos de las politicas cambiaria y comercial, y juntas
deben orientarse a procurar un crecimiento estable del ingreso y el
empleo. La competitividad de las exportaciones y la solvencia de
10s intermediarios financieros son requisitos indispensables para
este fin.
Aun cuando la desregulacion financiera internacional provee
temporalmente con abundantes flujos de capital a corto plazo, que
pueden contribuir a financiar desequilibrios en la balanza de pagos,
la experiencia nos ha ensefiado que este remedio es
contraproducente en el mediano plazo, pues propicia un lento
crecimiento del ingreso con fuertes fluctuaciones ciclicas.
Una estrategia alternativa para lograr crecimiento con estabilidad,
propuesta reiteradamente por estudiosos de 10s problemas financieros
que enfrentan 10s paises en desarrollo (Dornbusch, 1982; Felix,
1993; Diaz-Alejandro, 1985), consiste en fijar 10s objetivos de la
politica economica en terminos de variables reales.
Siguiendo esta linea, a1 banco central autonomo se le asignaria
un objetivo prioritario en terminos del tip0 de carnbio real. Las tasas
de interes nominales se establecerian a mod0 de sostener el tipo
de carnbio que equilibrara la cuenta corriente de la balanza de
pagos, y no al nivel que permitiera financiar su deficit.
Esta politica induciria tasas reales de interes menores y mas
estables; pues si bien la renuncia de la autoridad monetaria a anclar
el tip0 de carnbio nominal tenderia a acelerar el ritmo inflacionario,
la reduccion en la incertidumbrecambiaria, implicita en el compromiso
oficial con un tipo de carnbio real, llevaria a una disminucion en la
prima por riesgo que pagaria el pais por encima de la tasa de interes
de paridad cubierta.
Conclusiones
Los ordenamientos legales que rigen las atribuciones del Banco de
Mexico priorizan el objetivo de procurar la estabilidad de la moneda,
relegando a segundo termino otras finalidades como el sano
desarrollo de 10s intermediarios financieros y el equilibrio externo.
La evidencia empirica, durante el ultimo cuarto de siglo, apoya 10s
enfoques teoricos que sostienen que el mecanismo de transmision
de la politica monetaria se da a traves del tipo de carnbio, y no a
traves del gasto como suponia la teoria cuantitativa.
Con mercados financieros internacionales desregulados, que
generan financiamiento en monedas de reserva a ritmos muy
superiores al crecimiento del comercio internacional, el regimen de
flotation del tip0 de carnbio puede conducir a una sobrevaluacion
de la moneda.
En Mexico, la sobrevaluacion del peso ha sido empleada como
un instrumento de la politica antiinflacionaria, antes y despues de
la crisis cambiaria de 1994.
La represion de la inflation, a traves de la sobrevaluacion de la
moneda, no solo genera fragilidad en el sector extemo de la economia,
sin0 tambien en el sistema bancario, que se ve estimulado a
fondearse en el exterior, y a elevar su exposicion en moneda
extranjera.
Para evitar la recurrencia de crisis cambiarias y financieras,
como consecuencia de la aplicacion de politicas monetarias
antiinflacionarias basadas en el anclaje del tip0 de carnbio nominal,
se propone la asignacion de un objetivo triple al Banco de Mexico,
en el que tengan igual ponderacion la estabilidad de precios
internos, la competitividad de las exportaciones, y la solvencia del
sistema bancario.
Esta triada de responsabilidades se podria concretar en el
establecimiento de un objetivo prioritario expresado en terminos del
tip0 de carnbio real.
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